立足佛教名山，丰富产品增强营销，提升客流与游客停留时间。峨眉山景区自然资源丰富，佛教底蕴浓厚，公司依托峨眉山自然资源客流表现良好。此外，公司积极丰富景区内产品，向“商、养、学、闲、情、奇”新旅游六要素转变。公司聚焦冰雪经济赛道布局，深耕国潮文化创新表达，注重热点事件营销，致力于客流提升与“慢游”网络构建，延长游客停留时间。 区位交通持续改善，金顶索道扩容有望赋能业绩增长。景区区位交通持续改善，九寨沟直达高铁开通、川零公路全线通车，有望进一步提升景区客流；金顶索道改造提升项目拟于2025年年底前完工，将有效缓解金顶片区交通压力，提升金顶片区游客接待量，有望进一步拓展公司成长空间，并为业绩增长提供更强有力的支撑。 业务多元联动，提升销售转化。公司立足双遗产名山峨眉山，积极整合资源，完善业务链，逐步转型为集多元化业务于一体的综合性智慧旅游文旅企业。公司以峨旅八大文旅产业为核心抓手，强化景区品牌和公司产业一体化营销，提升二销和客单价。通过“一张票、一根绳”旅游刚需，带动“一张床、一杯茶、一台戏、一张网、一文创、一营地”等二销产品，整体提升公司产业销售转化，打破单一业务依赖，推动从“流量经济”向“体验经济”转型。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年收入分别为10.49、11.13、12.17亿元，同比增速分别为0.4%、6.2%、9.4%；归母净利润分别为2.71、3.23、3.57亿元，同比增速分别为18.9%、19.4%、10.3%。参考可比公司，给予2025年27倍PE估值，对应合理价值16.57元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济及旅游业景气度波动风险，自然灾害与恶劣天气风险，项目建设不及预期风险。

2024年第三季度公司归母净利润同比下降 3.7%， 与我们业绩前瞻一致。 峨眉山 A 第三季度收入 2.98亿元/-9.87%， 归母净利润 1.11亿元/-3.70%， 扣非净利润 1.11亿元/-3.30%， 与我们此前业绩前瞻基本一致（1.1亿元） 。 去年高基数上， 自然景区龙头公司业绩平稳微降， 成本费用率控制良好下业绩好于收入表现。 前三季度， 公司实现收入 8.06亿元/-1.97%， 实现归母净利润 2.44亿元/-6.61%， 扣非归母净利润 2.43亿元/-6.00%。 收入端， 头部景区客流高基数下韧性较强， Q3峨眉山景区进山客流同比下滑 5.8%。 Q3峨眉山景区进山客流 146万人次， 高基数下同比下降 5.8%， 7月阶段受制于阴雨天气但此后客流重拾平稳增长趋势， 其中预计门票、 索道等表现与客流趋势相近， 而酒店等二消业务则有所拖累。 前三季度景区进山客流 370万人次/-2.5%， 总体上头部自然景区客流具有韧性， 同时公司积极把握消费趋势， 比如《黑神话： 悟空》 游戏爆火后， 公司在线上全渠道通过直播、 公众号推文等方式推广灵猴 IP、 西游记取景地等吸引年轻客群。 利润端， 国企考核强化背景下公司积极管控成本， Q3归母净利率同比提升2pct。 Q3毛利率同比提升 3pct， 预计系公司成本控制良好以及去年演艺项目减值后折摊减少综合影响， 而高毛利主业占比提升也有结构化助力。 此外公司销售/管理/财务费率同比分别-1/+2/+0.5pct， 部分有刚性费用影响，而联营公司投资收益占收入比重+1.3pct 与费用率变化基本抵消。 金顶索道预计 2026年上半年投入运营， 演艺项目多管齐下推进盈利改善。 展望后续， 公司一看景区内部索道与配套交通扩容： 公司拟投资 3.5亿元改造升级金顶索道， 未来运力有望扩容 50%， 目前该项目已完成图纸设计进入预算编制阶段， 预计于 2026年上半年前投入运营， 届时配合山上山下交通改善包括停车场扩容、 川零公路逐步打通、 后山项目报批推进等有望提振景区客流。 二看盈利能力改善： 国企考核提升下， 公司重视盈利能力改善。 其中演艺项目于 2019年开业， 受消费环境影响转化率有待提升， 公司去年底已一次性计提减值 1.56亿元目标轻装上阵， 后续将从线上营销和丰富产品组合等综合发力， 并通过强化成本管控和减轻利息费用等改善盈利能力。 风险提示： 消费降级， 国企改革不及预期， 新项目打造不及预期等。 投资建议： 我们维持公司 2024-2026年归母净利润 2.59/2,91/3.29亿元，对应动态 PE 为 27/24/22x。 自然景区客流韧性突出， 后续峨眉山内部交通扩容、 线上营销等对客流提振作用值得期待， 同时国企考核强化下公司盈利能力提升逐步验证， 短期假期安排优化预期提振情绪， 维持“优于大市” 评级。

国庆客流火爆，秋冬季旅游或将延续高景气态势。 2024年国庆期间，峨眉山市旅游市场火热，据综合测算，国庆七天假期（截止 10月 7日 18:00）峨眉山市全域共接待游客 160.28万人次，旅游收入 15.95亿元；其中峨眉山景区接待游客 26.31万人次，同比 23年增加 19.35%，同比 19年增加 83.45%，同时假期期间峨眉山景区多次登上央视报道，进一步提升了景区曝光度与知名度。国庆旺季过后，机票、酒店价格回落，形成银发族错峰出游窗口期，且峨眉山秋冬季赏红叶、赏雪等游览体验具有较强吸引力，预计峨眉山秋冬季旅游或将延续国庆的高景气度。 24H1受天气影响增速有所放缓，长期看将稳定增长。 公司 24H1实现营收 5.08亿元/+3.34% ，归母净利润/扣非归母净利润分别为 1.33亿元/1.32亿元，分别同比-8.93%/-8.16%，主要因上半年受天气影响，旺季客流偏弱，叠加去年疫情后报复性出游基数较高，导致业绩同比下滑。 24年 1-6月，峨眉山景区接待游客 224.11万人次，与上年同期基本持平。分业务看，上半年公司游山门票业务实现营业收入13,527.41万元，同比增长 3.55%；客运索道业务实现营业收入 20,005.96万元，同比下降 1.14%；宾馆酒店业务实现营业收入 9,414.92万元，同比增长 10.09%；茶叶销售业务实现营业收入 4,148.51万元，同比增长 1.14%。考虑到极端天气为小概率事件，长期看公司收入仍将随客流而稳定增长。 24H1费控表现良好，归母净利率有所下降。 公司 24H1毛利率 49.6%/+1.2pct，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 4.4%/13.6%/ 0.2%/1.1%，分别同比+0.04pct/-1.92pct/+0.06pct/+1.78pct，总体看费用表现良好，销售费用率保持稳定的同时，管理费用率进一步控制。 24H1归母净利率为 26.1%，同比-3.5pct，公司盈利能力同比下降，主要由于所得税开支提升及少数股东损失减少。长期看，随营收稳健增长，规模效应提升，公司盈利能力仍有提升空间。 考虑到 24年天气因素对旺季客流影响，我们调整 2024-2026年 EPS 预测为0.53/0.63/0.69元（此前为 24-25年为 0.60/0.67元），根据可比公司 24年 27倍 PE对应目标价 14.31元，维持“买入”评级。 风险提示 居民消费力不及预期；项目进度不及预期；自然灾害风险；安全事故风险等。

2024年一季度业绩高基数下稳定增长，再创历史新高。2024年一季度公司实现收入2.53亿元/+6.64%，实现归母净利润0.74亿元/+6.07%，扣非净利润0.74亿元/+6.98%，再创新高。与2019Q1相比，公司归母与扣非净利润分别增长284%、309%。总体上，在拜佛祈福与名山大川出游景气延续的背景下，公司依托良好的成本费用优化，在高基数下仍实现稳定增长，表现良好。 2024Q1进山客流同比基本持平，预计主业平稳增长。2024Q1峨眉山景区进山游客114.07万人次/-0.13%，整体平稳，较2019Q1增22.6%。在此基础上，预计一季度景区门票、索道、酒店等业务收入同比平稳增长。 主业经营杠杆作用与演艺成本优化效果显著，Q1利润总额同比增长35%。 2024Q1公司毛利率为51%，同比提升7pct，预计系主业经营杠杆及演艺项目折摊降低所致（去年计提1.56亿减值后轻装上阵）；管理费率为15%，同比下降3pct，预计主要系经营杠杆作用；销售费率为4%，同比基本持平；财务费率同比增加3pct，主要系到期存款较少而使得利息收入减少。在此基础上，公司利润总额同比增长35%，表现非常突出。只是，因2022年亏损抵税递延影响，2023Q1表观所得税率为0，而2024Q1恢复正常对净利润的增速有一定影响。整体看，一季度成本费用优化优异，在利息收入减少和所得税率恢复正常情况下，最终归母净利润同比增幅录得6%的稳健表现。 新领导上任带来新气象，金顶索道项目积极推进。2024年初，公司新董事长上任，在国资考核持续强化下，利润考核有望增强，也期待公司未来内生外延成长新举措。景区内部，公司拟投资3.5亿元改造升级金顶索道，未来运力有望扩容50%。由于金顶片区系公司最核心主景区，客流占比9成，但现有索道高峰期具有运力瓶颈，上述索道扩建有望提振公司中线成长空间。 2024Q1末，在建工程金额较2023年末增长171%，预计系其金顶索道建设积极推进中。景区周边交通持续改善，2022年川零公路峨眉段建成，2023年成乐高速扩容乐山城区过境复线段通车（成都到峨眉山新增1条高速），助力未来客流成长。此外，在巩固传统主业基础上，公司加快“一张网”“一台戏”“一营地”孵化，演艺项目减值后继续跟踪改善节奏。 风险提示：国企改革不及预期，门票降价风险，新项目打造不及预期等。 投资建议：暂维持公司2024-2026年归母净利润为2.83/3.15/3.50亿元，对应PE为24/21/19x。今年以来节假日名山大川旅游景气延续，而峨眉山景区本身有复游率支撑，一季度收入实现稳健增长。伴随国企改革深化及新领导上任，看好公司治理机制及经营效能的进一步改善（一季度成本费用优化已良好体现）以及景区内外部交通积极扩容成长，维持“买入”评级。

事件： 公司发布 2023年年报。 2023年公司实现营收 10.45亿元， 同比增长 142.33%； 归母净利润 2.28亿元， 同比增长 256.24%， 扣非归母净利润 2.33亿元， 同比增长 251.78%。 观点： 客流量强劲复苏， 主营业务实现高增长。 受益于国内出行链全面复苏， 旅游意愿持续积极， 2023年峨眉山景区客流量达到 474.97万人次， 同比上升 176.92%， 恢复至 2019年的 119%水平。 带动公司门票/索道/酒店等主营业务业绩强劲复苏， 分别实现收入2.74/4.33/1.87亿元， 分别同比增长 206.11%/236.07%/96.31%， 分别恢复至 2019年的 61.57%/118.31%/102.75%。 其中， 门票业务未能恢复至 2019年水平的主要原因系峨眉山景区受托于管委会，2020年起执行新收入准则， 门票计入口径调整， 仅将门票款中归属于公司的部分确认为营业收入， 导致较 2019年同比下降38.43%； 公司经营金顶索道每小时最大运量 1200人， 万年索道每小时单程运量 2440人， 基于景区进山人数恢复， 索道收入贡献显著增长； 依托旅游产业复苏带来的客流量以及游客多样化的住宿需求， 公司经营的红珠山宾馆、 峨眉山大酒店、 金顶大酒店以及成都峨眉山雪芽大酒店大力拓展客源市场，加强内部经营管理，不断提高服务水平， 助推酒店板块实现稳定增长。 旅游需求重塑， 公司战略聚焦多元融合发展顺应趋势。 旅游业已经进入由高速旅游增长阶段转向优质旅游发展阶段。 从浅层次旅游向深层次旅游、 从观光游到休闲度假游转变已成为未来旅游产业发展的大趋势。 公司将坚持市场导向、 效益优先， 已成为涵盖景区门票、 索道、 宾馆饭店、 茶业、 演艺、 旅行社、 旅游商品、广告传媒、 旅游大数据信息技术和软件开发等板块的大型综合类文旅上市公司， 完成八大产业布局， 提供全要素服务。 公司不断完善的业务链， 一方面有助于各业务之间发挥联动作用， 协同发展； 另一方面， 有助于整合旅游产品资源， 为游客提供更多旅游组合产品和服务， 提高游客的便捷性和满意度， 进而提升客流量。 交通优化， 索道扩容， 提升客流高峰接待能力， 增厚业绩贡献空间可期。 从公司未来业绩贡献空间来看， 金顶索道升级改造提升运力、 景区周边交通改善引流提升将是公司基于优质景区资源与文旅融合发展战略下的潜在增量贡献。一是公司 2023年 7月份公 告拟投资 3.5亿元改造升级金顶索道， 有望于 2025年落成运营，届时可以有效缓解金顶片区交通压力，提升金顶片区游客接待量，未来运力有望扩容 50%。 由于金顶片区系公司最核心主景区， 但在高峰期运力瓶颈明显， 成为景区服务最大短板， 未来随着索道扩建落成有望进一步提升公司成长空间， 增厚业绩贡献。 二是景区周边交通处于持续改善中， 2022年川零公路峨眉段建成， 2023年 5月份成乐高速扩容项目乐山城区过境复线段正式通车。 预计到 2025年， 大峨眉区域将实现“核心景区高速直达， 全域慢游顺直畅达， 乡村旅游联网通达”， 有望助力未来客流成长。 巩固主营业务稳定增长， 加快新产业融合发展。 公司在巩固传统主业基础上， 加快“一张网”“一台戏”“一营地” 孵化。 其中，公司持股 40%的峨眉山云上旅游公司运营的“只有峨眉山” 系列演艺项目仍处于爬坡期， 目前仍未达到收入预期。 后期随着项目宣传扩大， 重塑品牌特色， 重构营销矩阵， 有望实现引流的同时实现盈利多级增长点的打造。 围绕“峨眉第一站” 及“四川必看的沉浸式演艺”， 加强宣传推广， 提升知名度。 同时， 进行文化氛围提升改造和业态布局， 公司计划引入露营、 电竞娱乐、 非遗、夜游集市等游乐项目， 将进一步延长游客滞留时间， 助力票房转化， 提振演艺业务板块收入提升。 投资建议： 清明假期延续春节出游热度， 出行意愿强烈， 全年出行热情有望延续。 峨眉山景区坐拥优质资源， 有望凭借八大业务板块融合发展， 持续巩固主营稳定增长的同时， 拓展文旅新业态丰富业绩增长极。 随着景区周边交通持续改善， 景区设施及索道升级改造， 二次消费项目持续优化， 景区热度有望进一步提升，吸引客流， 增厚业绩贡献可期。 预计 2024-2026年公司实现归母净 利 润 2.84/3.58/3.75亿 元 ， 当 前 收 盘 价 对 应 的 PE 为23.6x/18.8x/17.9x。 维持“买入” 评级。 风险提示： 景区客流不及预期、 市场竞争加剧， 新项目发展不及预期、 门票降价风险、 索道运营安全风险、 引用数据来源发布错误数据风险、 其他不可控风险。

2023年业绩处于预告区间中值附近， 演艺计提减值拖累 Q4利润。 2023年，公司实现收入 10.44亿元/+142.33%； 归母/扣非净利润各 2.28/2.33亿元，同比均扭亏为盈， 均处于业绩预告区间中值附近。 与 2019年相比， 公司收入恢复至 94%（客流强劲复苏但门票口径调整综合影响） ； 归母净利润恢复至 100%， 主要系 Q4持股 40%的演艺公司计提减值 1.56亿等影响， 剔除减值后估算恢复至 2019年的 120%+。 单 Q4公司收入 2.22亿元， 较 2019年恢复95%； 归母和扣非净利润各亏损 0.33/0.26亿元（2019Q4各盈利 0.40/0.42亿元） ， 主要系上述计提减值所致。 公司拟每 10股派现 2元， 分红率 46%。 2023年进山客流较 2019年增长 19%， 旅游主业强劲复苏， 但演艺亏损拖累。 2023年， 公司进山人数 474.97万人次/+176.92%， 较 2019年增长约 19%，推动公司主业良好复苏。 各业务来看， 与 2019年相比， 公司门票收入估算按可比口径增长 20%+， 索道收入增长 18%， 二者系盈利较 2019年恢复增长的核心。 酒店收入和旅行社收入均较 2019年+3%， 相对平稳； 茶叶及其他业务收入较 2019年增 24%， 持续增长；演艺收入 0.11亿元， 亏损 2.28亿元（公司持股 40%） ， 项目爬坡期与计提减值综合影响， 拖累公司全年净利润表现。 2024年初新董事长上任， 关注公司内外交通扩容成长。 2024年初， 公司新董事长上任。 在国资考核持续强化下， 我们期待公司未来内生外延成长新举措。 聚焦主业， 公司此前公告拟投资 3.5亿元改造升级金顶索道， 未来运力有望扩容 50%。 由于金顶片区系公司最核心主景区， 客流占比 9成， 但现有金顶索道在高峰期具有一定运力瓶颈， 未来伴随索道扩建有望提振公司中线成长空间。景区周边交通处于持续改善中，2022年川零公路峨眉段建成，2023年成乐高速扩容乐山城区过境复线段通车（成都到峨眉山新增 1条高速） ，有望助力未来客流成长。 此外， 公司在巩固传统主业基础上， 加快“一张网”“一台戏” “一营地” 孵化， 后续跟踪《只有峨眉山》 演艺项目爬坡节奏。 风险提示： 国企改革不及预期， 门票降价风险， 新项目打造不及预期等。 投资建议： 考虑公司内外部交通改善节奏及演艺项目爬坡影响， 下调公司 2024-2026年归母净利润为 2.83/3.15/3.50亿元（此前预计 2024-25年为 3.34/3.91亿元， 新增 2026年预测） ， 对应 PE 为 19/18/16x。 公司资源禀赋优势突出（佛教名山+自然资源） ， 2023年客流表现强劲。 近两年交通改善及后续金顶索道建设有望持续助推未来客流成长， 打开旺季接待瓶颈。 同时， 伴随国企改革持续深化和新领导上任后， 我们积极关注公司内生外延发展新举措， 维持“买入” 评级。

事件：2023年公司实现营收10.45亿元/同比+142%，归母净利2.28亿元/同比扭亏，扣非净利2.33亿元/同比扭亏。其中，4Q23公司实现2.23亿元/同比+198%，归母净利-0.34亿元，扣非净利-0.26亿元。 32023年客流创历史新高受益于国内旅游市场强劲复苏，峨眉山景区2023年接待游客475万人次/同比+177%，较2019年+19%，创历史新高。受益于进山人次增长，公司景区相关收入显著增长。其中：1）索道：实现营收4.33亿元/同比2019年+18%；2）门票：收入准则变更，2023年实现营收2.74亿元；3）酒店：实现营业收入1.87亿元/同比2019年+2.7%；4）其他新业务：茶叶收入7628万/+48%；演艺收入1112万元/+131%；旅行社收入388万/+59%/恢复至2019年的103%。 公司成本刚性，客流回升驱动毛利率显著提升2023年公司毛利率为50%/同比+46pct，较2019年+7pct。分业务看，游山门票53%/同比+47pct，较2019年+27pct；客运索道毛利率81%/同比+34pct，较2019年+3pct；旅馆业毛利率13%；演艺项目毛利率为-380%，亏损较疫情期间显著缩窄。 费用管控平稳，云上旅游一次性计提影响净利率受益于客流改善，公司2023年销售/管理/财务费用率各为4.5%/14.4%/0.22%，同比-5.4pct/-18.3pct/-1.2pct，但较2019年变化+1.4pct/+0.7pct/+1.1pct。此外，公司Q4产生1.56亿元资产减值损失，主要因云上旅游的演艺项目持续亏损，考虑公司对云上旅游的直接持股比例为40%，预计影响归母净利约0.47亿元。净利率层面，2023年公司净利率8.7%，同比2019年降11.7；考虑云上旅游减值影响后，2023年扣非净利率22.3%/同比+58pct，较2019年+2pct。 投资建议公司景区作为世界自然遗产资源禀赋优势显著，叠加近期管理层换届已顺利完成，将积极推进产业创新及索道改造扩容事项，未来业绩提升可期。我们预计公司2024-26年归母净利各为2.6、2.8、3.0亿元，对应PE各为21X、20X、18X，维持“推荐”评级。 风险提示：自然灾害等不可控因素的风险；索道等扩容项目进展低于预期的风险。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度公司实现营收 8.2亿元/同比+131%/恢复至 19年同期 94%， 实现归母净利 2.6亿元/同比扭亏/恢复至 19年同期 140%。其中， Q3实现营收 3.3亿元/同比+165%/恢复至 19年同期 96%/环比+30%，实现归母净利 1.2亿元/同比扭亏/恢复至 19年同期 106%/环比+54%。 暑期客流增长强劲，营收表现受免票政策影响受益于补偿性需求释放， 国内文旅市场强势复苏， 公司紧抓复苏机遇， 加大宣传营销力度，通过打造“欢乐水世界”、“26℃森系营地”、“暑期研学” 丰富完善消费场景，并推出毕业季五大优惠，进一步带动暑期客流增长。 此外， 5月成乐高速扩容项目乐山城区过境复线段顺利建成通车，景区外部交通改善红利也在逐步释放。 2023年 1-9月峨眉山景区游客接待量达 380万人次/同比增长 163%。 但由于公司实施门票优惠政策，导致前三季度收入增速低于客流增速。 中秋国庆客流维持高增， 持续推进景区提质改造中秋国庆假期， 峨眉山景区接待游客 22.8万人次，较 19年同期增长 59%，实现门票收入 2117.7万元，较 19年同期增长 14%， 我们预计景区周边交通改善对 Q4后续客流仍有一定支撑。 中长期看， 公司不断优化旅游产品供给， 积极拓展“一杯茶”、“一张网”、“一台剧”、“一营地”、“一文创”等文旅新兴产业发展， 持续推进主景区金顶索道改造，未来有望改善公司旺季接待瓶颈， 增厚公司利润。 盈利能力显著提升，费用整体可控公 司 前 三 季 度 /Q3毛 利 率 分 别 为 51.5%/56.2% ， 较 19年 同 期 分 别 提 升8.3/8.5pct。 费用方面， 前三季度公司期间费用率为 17.5%/较 19年同期提升2.2pct， 销售/管理/财务费用率分别较 19年同期提升 1.2pct/0.4pct/0.6pct， 主要因公司收入未恢复和营销投入增加。 其中， Q3期间费用率为 14.9%/较 19年同 期 提 升 5.2pct ， 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 较 19年 同 期 增 长1.8pct/0.3pct/3.1pct， Q3财务费用率变动较多主要因 19年同期利息收入较多。 综合影响下，公司前三季度/Q3净利率分别为 28%/32.1%， 较 19年同期分别提升 6.7/0.3pct。 行业估值的判断与评级说明： 公司资源禀赋优势显著， 积极推进产业创新及主景区改造扩容，展现出公司较强经营活力， 未来业绩提升空间可观。我们预计公司 2023-25年归母净利各为2.8、 3.2、 4亿元，对应 PE 各为 18X、 16X、 12X，维持“推荐”评级。 风险提示： 经营风险；自然灾害等不可控因素；新项目改造低于预期。

23H1 景区人次较 19 年同期增长 16%，业绩强劲复苏。公司 23H1 实现营收 4.92亿元/+112% yoy，恢复至 19 年同期的 93%，归母净利润/扣非归母净利润分别为1.46 亿元/1.44 亿元，均同比扭亏，分别恢复至 19 年同期的 189%/193%；其中23Q2 实现营收 2.54 亿元/+207% yoy，恢复至 19 年同期的 93%，归母净利润/扣非归母净利润分别为 0.75/0.75 亿元，均同比大幅扭亏，分别恢复至 19 年同期的131%/141%，主要是受益于国内经济和文旅行业强势复苏，23H1 公司景区接待人次 224.61 万人次/+153.6% yoy，恢复至 19 年同期的 116.4%。分业务看，23H1 门票/索道/酒店/茶业/旅行社/演艺/其他收入分别为 1.31/2.02/0.86/0.41/0.01/0.05/0.26亿元，分别同比+150%/+222%/+82%/+45%/+48%/+150%/-32%。 经营杠杆显现，盈利能力大幅提升。公司 23H1 毛利率 48.35%/+42.9pct yoy，较19 年同期提升 8.1pct，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 4.31%/15.52%/-0.65%，分别同比-4.3pct/-15.2pct/-2.1pct，分别较 19 年同期+0.8 pct/+0.5 pct/-1.1pct，归母净利率/扣非归母净利率分别为 29.59%/29.24%，分别同比+54.9pct/+57.8pct，分别较 19 年同期+15.0/+15.2pct，公司盈利能力大幅改善，主要由于景区成本费用以固定支出为主，经营杠杆之下收入规模效应显现。 拟投资 3.5 亿元改造项目，金顶索道运力和景区接待能力天花板有望打开。公司董事会 2023 年 7 月 17 日审议通过了《关于实施金顶索道改造提升项目的议案》，计划以自筹资金 3.50 亿元实施金顶索道改造提升项目，项目包括新建 2 号客运交通索道 1 条、更换 3 号客货两用交通索道支架 3 座、以及相关配套附属设施等，预计建设期 18 个月。项目建成后，金顶客运专用索道的设计运力将从现有的 1200 人/小时大幅提升至 3200 人/小时，可以有效缓解金顶片区交通压力，提升金顶片区游客接待量，提升游客游览体验。 考虑到国内旅游市场强劲复苏、公司上半年盈利弹性释放，我们上调 2023-2025 年EPS 预测为 0.52/0.60/0.67 元（此前为 0.43/0.54/0.63 元，主要是小幅上调了 23 年收入假设，下调 23-25 年费用率假设），根据可比公司 23 年 24 倍 PE 对应目标价12.48 元，维持“买入”评级。 风险提示 居民消费力不及预期；项目进度不及预期；自然灾害风险；安全事故风险等。

公司发布2023半年报，1H23公司实现营收4.9亿元/同比+112%/恢复至19年同期93%，实现归母净利1.5亿元/同比+348%/恢复至19年同期189%。其中，Q2实现营收2.5亿元/同比+207%/恢复至19年同期93%/环比+6.9%，实现归母净利0.8亿元/同比扭亏/恢复至19年同期131%/环比+7.4%。 客流强势复苏，各项业务增长显著1H23旅游市场强势复苏，峨眉山景区接待人次225万人次/同比+154%，实现门票业务收入1.3亿元/同比+150%，门票业务收入增速低于人次主要因门票优惠政策影响。此外，公司索道业务收入2亿元/同比+222%，酒店业务收入0.9亿元/同比+82%，茶叶/旅行社/演艺收入等业务合计收入0.7亿元/同比+5%，其中演艺项目“只有峨眉山”收入583万元/同比+156%，产生亏损3416万元/同比减亏318万元，实现了市场复苏的初步目标。 高经营杠杆下业绩弹性释放，控费较好拉动净利率显著提升公司受益于高经营杠杆，在客流回暖的带动下业绩弹性得到释放，1H23公司毛利率48.4%/同比+42.9pct/较19年同期+8.1pct；销售/管理/财务费用率分别较19年同期变动+0.76/+0.47/-1.11pct，整体控费能力较好，其中财务费用率下降主要因利息费用减少和存款结构调整。综合影响下，公司净利率25.3%/同比+60.2pct/较19年同期+10.7pct。 盈利预测与投资建议公司资源禀赋优势显著，随着公司积极推进主景区提质扩容，不断拓展“一杯茶”、“一张网”、“一台剧”、“一营地”、“一文创”等文旅新兴产业发展，未来成长空间有望打开。我们预计公司2023-25年归母净利各为2.8、3.2、4亿元，对应PE各为20X、17X、14X，维持“推荐”评级。 风险提示：经营风险；自然灾害等不可控因素；新项目改造低于预期。

客流强势复苏， Q2 业绩超19 年同期公司发布2023 年中报业绩预告：1）1H23 公司预计实现归母净利1.4-1.5 亿元/同比扭亏/较19 年同期增长82%-95%，扣非净利1.38-1.48亿元/同比扭亏/较19 年同期增长85%-99%。2）分季度看：2Q23 公司预计实现归母净利0.7-0.8 亿元/同比扭亏/较19 年同期增长21%-39%，扣非归母净利0.69-0.79 亿元/同比扭亏/较19 年同期增长22%-40%。 我们认为公司Q2 业绩增长的原因主要为居民出行意愿强烈，客流大幅增长带动公司盈利释放。川零公路峨眉段、成乐高速扩容项目乐山城区过境复线段分别于22 年5 月、23 年5 月建成通车，使得成都至峨眉山车程缩短。在补偿性需求和周边交通改善的驱动下，今年五一假期峨眉山景区客流较19 年同期增长86%，端午假期首日/次日峨眉山景区客流分别较19 年同期增长36%/85%。 金顶索道改造有望改善公司旺季接待瓶颈，显著增厚利润公司发布公告，拟投资3.5 亿元实施金顶索道改造提升项目。1）主要内容：对现有客货两用索道的客运和货运功能进行分离改造，仅保留其货运功能，并将其客运功能剥离至新建索道；2）项目选址：新建索道位于目前金顶已有的往复式客运索道旁；3）建设期限及资金来源：18个月，资金为公司自筹。我们预计此次索道改造将有利于公司利润增长：因金顶片区为峨眉山景区核心游览区域，年游览人数占峨眉山景区整体游客量90%，而乘坐金顶索道上金顶游客量占金顶景区游览人数的比例超过80%。此前，峨眉山金顶区域仅有一条往复式客运索道+一条客货两用索道，实际运力共2000 人/小时，在旅游旺季期间受山岳型景区游览时间集中度高的特点影响，运力难以满足市场需求（金顶日游客容量3.1 万人）。参考可研报告，此次金顶索道改造完成后，金顶区域索道实际运力将提升50%至3000 人/小时（其中新索道预计为2000人/小时），预计新索道年均可实现2.1 亿元营业收入，1.3 亿元净利润，考虑原客货索道停运，我们测算新索道投运有望增厚公司业绩0.5-0.6 亿，相当于2019 年归母净利的22%-26%。 短期关注暑期旺季催化，长期看好多元化业务发展+景区提质扩容短期来看，在暑期旺季和十一长假的催化下，公司受益于较高的经营杠杆，在旺季客流带动下业绩弹性有望进一步释放。中长期看，公司目前正深化拓展“一杯茶”、“一张网”、“一台剧”、“一营地”、“一文创”等文旅新兴产业发展，同时推进主景区提质扩容，未来成长空间有望打开。 盈利预测与投资建议预计公司2023-25 年归母净利各为2.8、3.2、4 亿元，对应PE 各为21X、18X、15X，维持“推荐”评级。 风险提示：经营风险；项目投资风险；索道安全风险。

22 年业绩因客流减少而承压，未来多元发展拥抱市场。 1）22 年公司实现营收4.3亿（-31.4%），归母净利润-1.5 亿（去年同期盈利1808 万元），扣非归母净利润-1.5 亿元（去年同期盈利553 万元）。22 年实现进山人数171.52 万人次（-33.14%），疫情抑制出行为营收承压的主要原因；而由于成本较为刚性，业绩由盈转亏。2）分业务来看，2022 年公司游山门票/客运索道/酒店/茶叶演艺数智旅游等其他业务分别实现营收0.9 亿（-43.2%）/1.3 亿（-42.7%）/1.0 亿（-23.2%）/1.2亿（-3.9%）；未来公司将以市场需求为导向，推动多元化发展。3）22 年公司综合毛利率3.9%（-28.8pct），销售费用率9.9%（+3.7pct），管理费用率32.7%（+8.4pct），财务费用率1.4%（-0.8pct），整体看，盈利能力因收入波动而承压；其中财务费用率减少因存款结构调整，银行存款利息收入增加。 23Q1 业绩高于疫前，全年复苏值得期待。1）23Q1 公司实现营收2.38 亿（+59.6%），恢复至19 年Q1 的93.1%；归母净利7016 万元（+1486.1%），较19Q1 增长261.9%；扣非净利6915 万元（+6671.4%），较19Q1 增长282.4%。 2）23Q1 毛利率44.5%（+18.7pct），较19Q1 +12.7pct，估计因客流恢复而成本相对刚性、收入回暖促进经营杠杆释放；销售费用率4.2%（-1.8pct），较19Q1 -1.1pct；管理费用率17.7%（-8.1pct），较19Q1 +1.0pct；归母净利率29.5%（+26.5pct），较19Q1 +21.9pct。3）业绩恢复可观归因于收入反弹和费用管控良好，而进山客流随场景和出行意愿的复苏是较重要支撑。据四川经济网，截至3 月16 日，峨眉山23 年游客量突破100 万，游客量破百万的日期同比19 年提前22天，创下三年疫情以来，首季较强势的开门红。 五一旺季恢复强劲，关注暑期弹性催化与长期结构优化。1）据乐山市政府网，23年五一假期，峨眉山景观区接待旅客17.43 万人次，较2021 年增长43.9%，较19年同期也有更明显增长；疫情影响逐步收敛的环境下，公司旺季客流弹性初步验证，暑期有望保持可观恢复态势。2）中长期看，公司加快“一张网”“一台戏”“一营地”“一文创”孵化，积极拓展文旅数字经济、智慧旅游等新经济业态，优化公司产业机构，形成新的经济增长点；同时加强现有产品营销整合力度，建立产品、网红和自媒体三大体系，精耕重点市场和人群，提升整体经营效益。 由于客流复苏进度略快于此前预期，我们预测公司23-25 年每股收益分别为0.43、0.54、0.63 元（调整前23-24 年预期值为0.37、0.53 元），参考可比公司估值法，给予公司23 年的31 倍市盈率，对应目标价为13.39 元，维持买入评级。 风险提示 疫情反复风险；出行政策调整风险；新项目不及预期风险；居民消费力下降风险

2022年上半年经营承压， Q2业绩转亏。 2022H1公司实现收入 2.32亿元/-32.98%， 恢复至 2019H1的 43.82%， 归母净亏损 5857.06万元/-268.88%，扣非净亏损 6609.37万元/-298.37%， 处于此前业绩预告区间。 Q2单季收入0.83亿元/-61.24%， 归母净亏损 6299.39万元， 扣非净亏 6711.49万元， 同比转亏。 整体看， 年初公司经营实现开门红， 但 3-5月主业承压较为明显。 二季度客流明显承压影响公司经营主业表现。 2022H1公司进山人数 88.57万人次/-39.28%， 恢复至 2019年的 55.32%， 其中 Q2因疫情影响峨眉山景区接待人次同比下降 73.8%。 分业务看， 上半年门票收入 0.52亿元/-40.39%， 索道收入 0.63亿元/-51.07%。 受疫情及酒店改造提升项目施工影响， 酒店收入 0.47亿元/-24.85%， 略有亏损。 其他业务方面，茶叶、 数智旅游、 演艺等上半年共实现营业收入 0.70亿元/+3.78%， 其中演艺业务仍处培育期， 且受疫情影响上半年约停演 40余天， 营业收入 227.27万元/-44.07%， 净亏损 3734.11万元， 同比增亏 206.9万元。 收入受制成本刚性下， 毛利率和管理费率承压。 2022H1公司毛利率仅为5.43%， 同比降 33.25pct； 期间费用率为 40.57%， 同比增加 12.89pct， 其中销售费用率、 管理费用率分别增加 2.85、 10.69pct， 管理费用率承压明显。 短期疫情反复仍待跟踪， 但公司在企稳期多措并举积极推进市场复苏。 一是高效资源整合， 推出“门票+酒店/演艺/温泉” 等套餐联动营销； 二是峨眉山景区联合同程旅行推出系列文旅活动， 并针对不同细分客群推出门票优惠措施助力客流复苏， 据华夏时报， 8.1-8.19峨眉山景区游客接待量超 43.7万， 1.1-8.19累计接待游客达 217.61万人次。 未来若疫情企稳出行管控进一步放松， 则恢复性增长仍可观。 中线虽门票价格政策仍有不确定， 但公司积极多元拓展， 加强现有产品营销宣传力度， 旅游人数和整体效益有望提升。 风险提示： 疫情风险， 国企改革不及预期， 门票降价风险等。 投资建议： 下调公司 2022-2024年 EPS 至 0.02/0.33/0.44元（此前 2022年 4月时预计公司 22-24年 EPS0.04/0.35/0.44元， 考虑今年 3月以来疫情反复影响） ， 对应 PE361/22/17x。 疫情反复及复苏节奏对公司后续盈利表现及估值影响较大， 短期仍需跟踪疫情与复苏节奏。 但中线来看，公司系国内自然景区龙头， 资源禀赋突出， 积极多元扩张， 未来中线成长仍可期待， 维持增持。

Q2 疫情影响加 剧，同比由盈转亏公司发布1H22 半年报，公司实现营收2.3 亿元/同比-33%，实现归母净利-0.59 亿元/同比-269%。其中，Q2 实现营收0.83 亿元/同比-61%，实现归母净利-0.63 亿元，同比转亏。 疫情影响进山人次，旅游相关业务营收下滑受1H22 国内多地爆发新冠疫情，旅游市场复苏受到不利影响，公司经营表现承压。1H22 公司进山人数88.57 万人次/同比-39.28%，实现门票业务收入5228 万元/同比-40%，收入跌幅大于人次跌幅预计主要与公司实施门票优惠政策有关。此外，1H22 公司宾馆酒店业务实现营业收入4701 万元/同比-24.85%，主要系疫情以及酒店改造提升项目施工影响。公司疫情后新业务表现平稳，茶叶零售、数智旅游、旅游演艺项目实现收入6959 万元/同比+3.8%。 其中，数智旅游项目我们预计实现增长，但旅游演艺项目“只有峨眉山”受上半年停演46 天影响，实现营收210 万元/同比-48%，产生亏损3734 万元。 成本费用刚性下经营转亏，静待疫后复苏受成本结构偏刚性制约，公司1H22 销售费用率8.5%（+2.85pcts）、管理费用率30.7%（+10.69pcts）整体有所增加，财务费用率1.4%（-0.66pcts）改善主要因理财收入增加，综合影响公司1H22 由盈转亏，其中主要为Q2 产生0.63 亿亏损。中长期看，我们认为短期疫情波动难以预测，但公司作为知名风景名胜区，于区域内竞争优势突出，叠加疫情期间公司仍在积极推动业务多元化发展，疫后业绩有望重回增长轨道。 盈利预测与投资建议预计公司 2022-2024 年归母净利为-0.43/1.88/2.24 亿元，其中2023-2024年PE 分别为20/17 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复；自然灾害等不可控因素;新项目运营低于预期。