23H1 景区人次较 19 年同期增长 16%，业绩强劲复苏。公司 23H1 实现营收 4.92亿元/+112% yoy，恢复至 19 年同期的 93%，归母净利润/扣非归母净利润分别为1.46 亿元/1.44 亿元，均同比扭亏，分别恢复至 19 年同期的 189%/193%；其中23Q2 实现营收 2.54 亿元/+207% yoy，恢复至 19 年同期的 93%，归母净利润/扣非归母净利润分别为 0.75/0.75 亿元，均同比大幅扭亏，分别恢复至 19 年同期的131%/141%，主要是受益于国内经济和文旅行业强势复苏，23H1 公司景区接待人次 224.61 万人次/+153.6% yoy，恢复至 19 年同期的 116.4%。分业务看，23H1 门票/索道/酒店/茶业/旅行社/演艺/其他收入分别为 1.31/2.02/0.86/0.41/0.01/0.05/0.26亿元，分别同比+150%/+222%/+82%/+45%/+48%/+150%/-32%。 经营杠杆显现，盈利能力大幅提升。公司 23H1 毛利率 48.35%/+42.9pct yoy，较19 年同期提升 8.1pct，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 4.31%/15.52%/-0.65%，分别同比-4.3pct/-15.2pct/-2.1pct，分别较 19 年同期+0.8 pct/+0.5 pct/-1.1pct，归母净利率/扣非归母净利率分别为 29.59%/29.24%，分别同比+54.9pct/+57.8pct，分别较 19 年同期+15.0/+15.2pct，公司盈利能力大幅改善，主要由于景区成本费用以固定支出为主，经营杠杆之下收入规模效应显现。 拟投资 3.5 亿元改造项目，金顶索道运力和景区接待能力天花板有望打开。公司董事会 2023 年 7 月 17 日审议通过了《关于实施金顶索道改造提升项目的议案》，计划以自筹资金 3.50 亿元实施金顶索道改造提升项目，项目包括新建 2 号客运交通索道 1 条、更换 3 号客货两用交通索道支架 3 座、以及相关配套附属设施等，预计建设期 18 个月。项目建成后，金顶客运专用索道的设计运力将从现有的 1200 人/小时大幅提升至 3200 人/小时，可以有效缓解金顶片区交通压力，提升金顶片区游客接待量，提升游客游览体验。 考虑到国内旅游市场强劲复苏、公司上半年盈利弹性释放，我们上调 2023-2025 年EPS 预测为 0.52/0.60/0.67 元（此前为 0.43/0.54/0.63 元，主要是小幅上调了 23 年收入假设，下调 23-25 年费用率假设），根据可比公司 23 年 24 倍 PE 对应目标价12.48 元，维持“买入”评级。 风险提示 居民消费力不及预期；项目进度不及预期；自然灾害风险；安全事故风险等。

公司发布2023半年报，1H23公司实现营收4.9亿元/同比+112%/恢复至19年同期93%，实现归母净利1.5亿元/同比+348%/恢复至19年同期189%。其中，Q2实现营收2.5亿元/同比+207%/恢复至19年同期93%/环比+6.9%，实现归母净利0.8亿元/同比扭亏/恢复至19年同期131%/环比+7.4%。 客流强势复苏，各项业务增长显著1H23旅游市场强势复苏，峨眉山景区接待人次225万人次/同比+154%，实现门票业务收入1.3亿元/同比+150%，门票业务收入增速低于人次主要因门票优惠政策影响。此外，公司索道业务收入2亿元/同比+222%，酒店业务收入0.9亿元/同比+82%，茶叶/旅行社/演艺收入等业务合计收入0.7亿元/同比+5%，其中演艺项目“只有峨眉山”收入583万元/同比+156%，产生亏损3416万元/同比减亏318万元，实现了市场复苏的初步目标。 高经营杠杆下业绩弹性释放，控费较好拉动净利率显著提升公司受益于高经营杠杆，在客流回暖的带动下业绩弹性得到释放，1H23公司毛利率48.4%/同比+42.9pct/较19年同期+8.1pct；销售/管理/财务费用率分别较19年同期变动+0.76/+0.47/-1.11pct，整体控费能力较好，其中财务费用率下降主要因利息费用减少和存款结构调整。综合影响下，公司净利率25.3%/同比+60.2pct/较19年同期+10.7pct。 盈利预测与投资建议公司资源禀赋优势显著，随着公司积极推进主景区提质扩容，不断拓展“一杯茶”、“一张网”、“一台剧”、“一营地”、“一文创”等文旅新兴产业发展，未来成长空间有望打开。我们预计公司2023-25年归母净利各为2.8、3.2、4亿元，对应PE各为20X、17X、14X，维持“推荐”评级。 风险提示：经营风险；自然灾害等不可控因素；新项目改造低于预期。

客流强势复苏， Q2 业绩超19 年同期公司发布2023 年中报业绩预告：1）1H23 公司预计实现归母净利1.4-1.5 亿元/同比扭亏/较19 年同期增长82%-95%，扣非净利1.38-1.48亿元/同比扭亏/较19 年同期增长85%-99%。2）分季度看：2Q23 公司预计实现归母净利0.7-0.8 亿元/同比扭亏/较19 年同期增长21%-39%，扣非归母净利0.69-0.79 亿元/同比扭亏/较19 年同期增长22%-40%。 我们认为公司Q2 业绩增长的原因主要为居民出行意愿强烈，客流大幅增长带动公司盈利释放。川零公路峨眉段、成乐高速扩容项目乐山城区过境复线段分别于22 年5 月、23 年5 月建成通车，使得成都至峨眉山车程缩短。在补偿性需求和周边交通改善的驱动下，今年五一假期峨眉山景区客流较19 年同期增长86%，端午假期首日/次日峨眉山景区客流分别较19 年同期增长36%/85%。 金顶索道改造有望改善公司旺季接待瓶颈，显著增厚利润公司发布公告，拟投资3.5 亿元实施金顶索道改造提升项目。1）主要内容：对现有客货两用索道的客运和货运功能进行分离改造，仅保留其货运功能，并将其客运功能剥离至新建索道；2）项目选址：新建索道位于目前金顶已有的往复式客运索道旁；3）建设期限及资金来源：18个月，资金为公司自筹。我们预计此次索道改造将有利于公司利润增长：因金顶片区为峨眉山景区核心游览区域，年游览人数占峨眉山景区整体游客量90%，而乘坐金顶索道上金顶游客量占金顶景区游览人数的比例超过80%。此前，峨眉山金顶区域仅有一条往复式客运索道+一条客货两用索道，实际运力共2000 人/小时，在旅游旺季期间受山岳型景区游览时间集中度高的特点影响，运力难以满足市场需求（金顶日游客容量3.1 万人）。参考可研报告，此次金顶索道改造完成后，金顶区域索道实际运力将提升50%至3000 人/小时（其中新索道预计为2000人/小时），预计新索道年均可实现2.1 亿元营业收入，1.3 亿元净利润，考虑原客货索道停运，我们测算新索道投运有望增厚公司业绩0.5-0.6 亿，相当于2019 年归母净利的22%-26%。 短期关注暑期旺季催化，长期看好多元化业务发展+景区提质扩容短期来看，在暑期旺季和十一长假的催化下，公司受益于较高的经营杠杆，在旺季客流带动下业绩弹性有望进一步释放。中长期看，公司目前正深化拓展“一杯茶”、“一张网”、“一台剧”、“一营地”、“一文创”等文旅新兴产业发展，同时推进主景区提质扩容，未来成长空间有望打开。 盈利预测与投资建议预计公司2023-25 年归母净利各为2.8、3.2、4 亿元，对应PE 各为21X、18X、15X，维持“推荐”评级。 风险提示：经营风险；项目投资风险；索道安全风险。

22 年业绩因客流减少而承压，未来多元发展拥抱市场。 1）22 年公司实现营收4.3亿（-31.4%），归母净利润-1.5 亿（去年同期盈利1808 万元），扣非归母净利润-1.5 亿元（去年同期盈利553 万元）。22 年实现进山人数171.52 万人次（-33.14%），疫情抑制出行为营收承压的主要原因；而由于成本较为刚性，业绩由盈转亏。2）分业务来看，2022 年公司游山门票/客运索道/酒店/茶叶演艺数智旅游等其他业务分别实现营收0.9 亿（-43.2%）/1.3 亿（-42.7%）/1.0 亿（-23.2%）/1.2亿（-3.9%）；未来公司将以市场需求为导向，推动多元化发展。3）22 年公司综合毛利率3.9%（-28.8pct），销售费用率9.9%（+3.7pct），管理费用率32.7%（+8.4pct），财务费用率1.4%（-0.8pct），整体看，盈利能力因收入波动而承压；其中财务费用率减少因存款结构调整，银行存款利息收入增加。 23Q1 业绩高于疫前，全年复苏值得期待。1）23Q1 公司实现营收2.38 亿（+59.6%），恢复至19 年Q1 的93.1%；归母净利7016 万元（+1486.1%），较19Q1 增长261.9%；扣非净利6915 万元（+6671.4%），较19Q1 增长282.4%。 2）23Q1 毛利率44.5%（+18.7pct），较19Q1 +12.7pct，估计因客流恢复而成本相对刚性、收入回暖促进经营杠杆释放；销售费用率4.2%（-1.8pct），较19Q1 -1.1pct；管理费用率17.7%（-8.1pct），较19Q1 +1.0pct；归母净利率29.5%（+26.5pct），较19Q1 +21.9pct。3）业绩恢复可观归因于收入反弹和费用管控良好，而进山客流随场景和出行意愿的复苏是较重要支撑。据四川经济网，截至3 月16 日，峨眉山23 年游客量突破100 万，游客量破百万的日期同比19 年提前22天，创下三年疫情以来，首季较强势的开门红。 五一旺季恢复强劲，关注暑期弹性催化与长期结构优化。1）据乐山市政府网，23年五一假期，峨眉山景观区接待旅客17.43 万人次，较2021 年增长43.9%，较19年同期也有更明显增长；疫情影响逐步收敛的环境下，公司旺季客流弹性初步验证，暑期有望保持可观恢复态势。2）中长期看，公司加快“一张网”“一台戏”“一营地”“一文创”孵化，积极拓展文旅数字经济、智慧旅游等新经济业态，优化公司产业机构，形成新的经济增长点；同时加强现有产品营销整合力度，建立产品、网红和自媒体三大体系，精耕重点市场和人群，提升整体经营效益。 由于客流复苏进度略快于此前预期，我们预测公司23-25 年每股收益分别为0.43、0.54、0.63 元（调整前23-24 年预期值为0.37、0.53 元），参考可比公司估值法，给予公司23 年的31 倍市盈率，对应目标价为13.39 元，维持买入评级。 风险提示 疫情反复风险；出行政策调整风险；新项目不及预期风险；居民消费力下降风险

2022年上半年经营承压， Q2业绩转亏。 2022H1公司实现收入 2.32亿元/-32.98%， 恢复至 2019H1的 43.82%， 归母净亏损 5857.06万元/-268.88%，扣非净亏损 6609.37万元/-298.37%， 处于此前业绩预告区间。 Q2单季收入0.83亿元/-61.24%， 归母净亏损 6299.39万元， 扣非净亏 6711.49万元， 同比转亏。 整体看， 年初公司经营实现开门红， 但 3-5月主业承压较为明显。 二季度客流明显承压影响公司经营主业表现。 2022H1公司进山人数 88.57万人次/-39.28%， 恢复至 2019年的 55.32%， 其中 Q2因疫情影响峨眉山景区接待人次同比下降 73.8%。 分业务看， 上半年门票收入 0.52亿元/-40.39%， 索道收入 0.63亿元/-51.07%。 受疫情及酒店改造提升项目施工影响， 酒店收入 0.47亿元/-24.85%， 略有亏损。 其他业务方面，茶叶、 数智旅游、 演艺等上半年共实现营业收入 0.70亿元/+3.78%， 其中演艺业务仍处培育期， 且受疫情影响上半年约停演 40余天， 营业收入 227.27万元/-44.07%， 净亏损 3734.11万元， 同比增亏 206.9万元。 收入受制成本刚性下， 毛利率和管理费率承压。 2022H1公司毛利率仅为5.43%， 同比降 33.25pct； 期间费用率为 40.57%， 同比增加 12.89pct， 其中销售费用率、 管理费用率分别增加 2.85、 10.69pct， 管理费用率承压明显。 短期疫情反复仍待跟踪， 但公司在企稳期多措并举积极推进市场复苏。 一是高效资源整合， 推出“门票+酒店/演艺/温泉” 等套餐联动营销； 二是峨眉山景区联合同程旅行推出系列文旅活动， 并针对不同细分客群推出门票优惠措施助力客流复苏， 据华夏时报， 8.1-8.19峨眉山景区游客接待量超 43.7万， 1.1-8.19累计接待游客达 217.61万人次。 未来若疫情企稳出行管控进一步放松， 则恢复性增长仍可观。 中线虽门票价格政策仍有不确定， 但公司积极多元拓展， 加强现有产品营销宣传力度， 旅游人数和整体效益有望提升。 风险提示： 疫情风险， 国企改革不及预期， 门票降价风险等。 投资建议： 下调公司 2022-2024年 EPS 至 0.02/0.33/0.44元（此前 2022年 4月时预计公司 22-24年 EPS0.04/0.35/0.44元， 考虑今年 3月以来疫情反复影响） ， 对应 PE361/22/17x。 疫情反复及复苏节奏对公司后续盈利表现及估值影响较大， 短期仍需跟踪疫情与复苏节奏。 但中线来看，公司系国内自然景区龙头， 资源禀赋突出， 积极多元扩张， 未来中线成长仍可期待， 维持增持。

Q2 疫情影响加 剧，同比由盈转亏公司发布1H22 半年报，公司实现营收2.3 亿元/同比-33%，实现归母净利-0.59 亿元/同比-269%。其中，Q2 实现营收0.83 亿元/同比-61%，实现归母净利-0.63 亿元，同比转亏。 疫情影响进山人次，旅游相关业务营收下滑受1H22 国内多地爆发新冠疫情，旅游市场复苏受到不利影响，公司经营表现承压。1H22 公司进山人数88.57 万人次/同比-39.28%，实现门票业务收入5228 万元/同比-40%，收入跌幅大于人次跌幅预计主要与公司实施门票优惠政策有关。此外，1H22 公司宾馆酒店业务实现营业收入4701 万元/同比-24.85%，主要系疫情以及酒店改造提升项目施工影响。公司疫情后新业务表现平稳，茶叶零售、数智旅游、旅游演艺项目实现收入6959 万元/同比+3.8%。 其中，数智旅游项目我们预计实现增长，但旅游演艺项目“只有峨眉山”受上半年停演46 天影响，实现营收210 万元/同比-48%，产生亏损3734 万元。 成本费用刚性下经营转亏，静待疫后复苏受成本结构偏刚性制约，公司1H22 销售费用率8.5%（+2.85pcts）、管理费用率30.7%（+10.69pcts）整体有所增加，财务费用率1.4%（-0.66pcts）改善主要因理财收入增加，综合影响公司1H22 由盈转亏，其中主要为Q2 产生0.63 亿亏损。中长期看，我们认为短期疫情波动难以预测，但公司作为知名风景名胜区，于区域内竞争优势突出，叠加疫情期间公司仍在积极推动业务多元化发展，疫后业绩有望重回增长轨道。 盈利预测与投资建议预计公司 2022-2024 年归母净利为-0.43/1.88/2.24 亿元，其中2023-2024年PE 分别为20/17 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复；自然灾害等不可控因素;新项目运营低于预期。

Q2疫情影响加剧，业绩由盈转亏 峨眉山A公布2022年半年度业绩预告，公司预计1H22实现归母净利-5500万元到-6000万元，去年同期为盈利3468万元；实现扣非归母净利-6200万元到-6700万元，去年同期为盈利3332万元。其中，单Q2公司归母净利预计-5942万元到-6442万元。 客流随疫情波动，期待下半年经营复苏 公司作为国内唯二的世界自然遗产景区，区位、自然资源条件均较优质，1Q22在全国疫情较为平稳背景下复苏良好。其中， 2022年元旦假期峨眉山接待游客7.6万人次，同比+33.6；春节期间接待游客20万人次，恢复至2019年春节的90%。我们预计，随着国内疫情防控形势的持续向好，以及各地区执行更加精准的疫情防控政策，下半年旅游市场复苏有望为公司经营恢复提供机遇。 盈利预测与投资建议 公司为国内知名景区，区位、自然资源条件优质，同时自2020年以来公司积极推动旅游演艺等新业态布局，疫后旅游市场恢复后公司业绩弹性有望释放。预计公司2022-2024年归母净利为-0.43/1.87/2.24亿元，对应2023-2024PE分别为22/18倍，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：疫情反复；自然灾害等不可控因素；新项目进展不及预期。

事件：公司发布 2021年半年报：上半年公司实现营收 3.46亿元/+112.99%，实现归母净利润 0.35亿元/+126.73%，扣非归母净利润 0.33亿元/+124.87%。单二季度营收 2.14亿元/+125.74%，归母净利润 0.33亿元/+151.77%。 核心观点 疫情影响减弱，游山人数显著回升，带动上半年营收改善。公司上半年营收同比增长 112.99%，同收入确认口径增长 143.55%，上半年进山人次 145.9万人/+180%，人次恢复至 19年同期的 91%。分业务看：游山门票收入 0.88亿元/+65%；客运索道收入 1.28亿元/+233%（恢复至 19H1的 73%）；宾馆酒店收入 0.63亿元/+72%；茶叶、数智旅游、演艺等其他业务收入 0.67亿元/+95%。各业务板块增长得益于国内疫情形势转好，上半年旅游需求显著复苏，“五一”小长假游山人数已回升至疫情前同期水平。 收入提振带动毛利率改善，叠加费用率下降实现扭亏。上半年公司扭亏实现归 母 净 利 润 3468万 元 ， 落 在 此 前 业 绩 预 告 上 限 。 21H1毛 利 率38.7%/+51.56pct，销售费用率 5.63%/-5.59pct，管理费用率 19.98%/-25.57pct。毛利率、费用率大幅改善主要是疫情防控形势的好转带动收入端得到较大改善，同时整合门票、索道、酒店营销体系，提升管理效率。 展望下半年，短期疫情反弹可能扰动旅游消费信心，但长期看好公司“重上峨眉山”战略和不断拓展创新布局。7月以来部分地区疫情反弹，各地加强对疫情防疫的管控，短期对暑期游客旅游出行和消费造成影响。长期来看，公司以加快实施“重上峨眉山”为发展战略，以“酒店+”为发展理念对服务进行创新管理，茶叶业务方面大力发展电商，旅游演艺采取更多元的销售模式等一系列举措将有望为公司带来新的盈利增长点。 财务预测与投资建议 考虑到局部疫情反复，我们调整公司 2021-2023年每股收益分别为0.26/0.39/0.48元（调整前 21/22年为 0.37/0.42元），考虑到今年疫情影响仍较为明显，按 2022年进行估值，使用可比公司估值法给予公司 2022年19倍 PE，对应目标价 7.50元，维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复，大型自然灾害风险，景区降价风险，需求不及预期风险等

疫情下中报盈利3468万，表现较好、符合预期 2021H1，公司营收3.46亿元/+113%（同口径+144%，恢复至19H1的78%）；归母业绩增长3468万元/+127%（扣非后+125%），恢复至19H1的45%；EPS0.07元/股，处于业绩预告区间上限。Q2，公司收入+126%，业绩3348万，环比进一步改善。 环比持续改善，旅游业务收入恢复至19H1的8成 2021H1，疫情同比缓和，峨眉山客流逐步改善；但局部疫情仍有扰动，旅游市场尚未恢复至疫前。具体来看，上半年公司接待进山人数146万人次/+180%（恢复至19H1的76%），实现门票收入8771万元/+65%（同口径增169%，约恢复至19H1的8成）；索道收入1.28亿元/+233%，约恢复至19H1的8成。门票+索道分部经营利润1.08亿元，扭亏为盈同增325%，是公司业绩核心。酒店收入6256万/+72%，分部利润减亏1806万。旅行社收入52万/+130%。演艺收入406万，净利润亏损3527万（持股40%）。分季度看，Q1-2收入增加95%/126%，扣非业绩增加96%/202%，环比改善。除财务费率受并表子公司影响有所上升，其他成本费用改善，毛利率提升52pct，期间费用率减30pct。 短期关注复苏节奏，中线新项目及区域整合有望打开空间 短期来看，国内华东、华中等局部散发疫情估计将影响国内暑期中长途旅游意愿，下半年公司经营环境面临一定不确定性。中线来看，公司经营战略进一步明确后，将在巩固门票、索道、酒店业务的基础上，努力拓展茶叶、大数据、演艺等新项目，开展联动营销，有望形成新的经济增长点。而且公司作为四川区域唯一的上市旅游龙头，公司未来仍有望在国资背景支持下（今年7月完成实际控制人由峨眉山管委会到乐山国资委的转变），持续推动区域整合和景区纵深开发，带来中长线成长看点。同时建议关注后续门票、索道等降价压力。 风险提示 宏观、疫情系统性风险；并购整合不达预期；市场竞争激烈；汇率等。 短期跟踪疫情，中线关注新项目及景区整合，维持“增持”评级 考虑疫情影响，下调21-23年EPS至0.26/0.38/0.43元（此前为0.36/0.41/0.45），PE23/16/14x。短期疫情仍有拖累，中线新项目及资源整合仍有一定空间，兼顾门票降价政策，维持“增持”评级。

公司业绩稳定增长，发展空间可期：2011年公司共实现营业收入 90765万元，比去年同期增加 17192万元，增长 23.37%；实现营业利润 17325万元，比去年同期增加 4032万元，增长 30.34%。 公司主营业务游山门票以及客运索道具有高收益，稳增长的特点。公司延伸业务茶叶、文化演艺、旅游地产等有着较好的业绩预期。 公司经营管理状况良好，各项财务管理指标基本在合理范围之内， 公司现金流充裕，资产负债合理，财务费用，营销费用同比降低，管理费用扣除员工工资支出上涨在合理范畴。 投资逻辑分析：1) 内外兼修助推景区客流量稳步增长：资源优势：观光旅游的胜地；《规划》加快了峨眉山向休闲度假的转型，将带动接待游客数量上涨； 交通状况的持续改善将带动接待游客数量上涨；峨眉山数字化工程有利于吸引更多的游客；公司加大营销力度，走品牌化战略。2）现有主业稳健发展：游山门票业务：接待游客数量稳定增长，门票价格相比不高；客运索道业务：盈利贡献最大；酒店业务：走差异化路线，经营持续改善。3) 延伸旅游产业链，大力发展非景业务：峨眉雪芽：“5112”战略规划，发展潜力巨大；文化演艺： 投资回报率高，发展前景可观；旅游地产：有待发展，未来结算对公司业绩贡献可期。4）未来看点：上山观光车存整合预期。 盈利预测及投资策略：公司坐拥佛教圣地，掌握独特的景区资源垄断优势，依托景区旅游资源品牌，打造休闲度假旅游目的胜地。内外围环境助推景区游客量稳步提升。公司现有主业发展良好，业绩持续增长，表现出较强的竞争力和可持续发展能力。公司由观光旅游向休闲度假旅游目的地转型，深度开发景区资源，向茶产业、文化演艺、旅游地产等非景业务拓展。考虑到公司 2012年接 待 游客 量稳 步 上涨 和景 区上 山 观光 车资 产整 合 预期 ，我 们预 计 公 司2012-2014的 EPS 分别为 0.77元、0.92元和 1.06元，公司目前股价 19.15元，对应 PE25倍、21倍和 18倍，维持“推荐”评级。

下半年盈利9121万，环比持续改善，整体符合预期 2020年公司营收4.67亿/-58%，剔除会计准则调整（仅将门票款中归属公司的确认为收入）减50%；归母业绩亏损3852亿/-117%（扣非后-124%），与业绩快报一致，符合预期；EPS-0.07元/股。H2公司收入可比口径下滑约33%；归母业绩9121万元/-39%，环比持续改善。 疫情下全面承压，但下半年环比改善 受疫情影响，2020年景区进山人数185万人次/-53%，上下半年各下滑73%/35%，下半年环比改善；有效门票价格降5%，预计疫情期间门票优惠力度加大；综合作用下门票收入可比口径下滑56%。索道收入同比下滑57%，上下半年各下滑78%/38%。门票+索道分部经营利润下滑68%，是公司业绩核心。酒店收入1.19亿/-35%，分部利润增亏3325万。旅行社收入202万/-46%。演艺收入493万，净利润约亏损6058万（持股40%），均明显承压。分季度看，Q1-4收入下滑73%/65%/42%/20%，扣非业绩下滑639%/165%/58%/20%，环比改善。疫情下成本费用扰动较大，毛利率下滑17pct，期间费用率增23pct。 短期关注复苏节奏，中线新项目及区域整合有望打开空间 公司预计21Q1盈利0-500万元，较20Q1扭亏为盈，游山人数逐步恢复。清明全国客流恢复至19年95%，且携程预测五一全国客流有望突破19年；伴随疫情防控及疫苗注射，预计后续公司业务也有望持续恢复。公司人事变动完全落定后，近几年精简人员、控费增效也逐步显现，伴随着经营战略的进一步明确，公司将在巩固门票、索道、酒店业务的基础上，努力拓展茶叶、大数据、演艺等新项目，有望形成新的经济增长点。而且公司作为四川区域唯一的上市旅游龙头，公司未来仍有望在国资背景支持下持续推动区域整合和景区纵深开发，带来中长线成长看点。同时建议关注后续门票、索道等降价压力。 风险提示 宏观、疫情系统性风险；并购整合不达预期；市场竞争激烈；汇率等。 国内游有望持续复苏，关注新项目及景区整合，维持“增持” 给予21-23年EPS0.36/0.41/0.45元（此前21-22年为0.40/0.46元），PE19/16/15x。短期建议跟踪复苏趋势，中线公司演艺等新项目及资源整仍有一定空间，兼顾门票降价政策，维持“增持”评级。

疫情叠加限流影响，公司业务全面承压，Q2环比有所改善。公司上半年营收同比下跌69.30%，上半年进山人次52.02万/-73.05%，分业务看：受景区关闭及开园后限流30%的影响，游山门票实现收入0.53亿元/-75.72%；客运索道实现营收0.39亿元/-78.02%；酒店收入0.36亿元/-57.68%；旅行社业务实现营收22.80万元/-57.21%，所有业务板块均承压明显。不过，自3月23日起，峨眉山景区安全有序开放，Q2亏损幅度有所收窄。 疫情短期扰动毛利及期间费用率，下半年有望好转。20H1公司实现归母净利率-79.92%/-94.50.pct，其中毛利率-12.88%/-53.17pct，销售费用率11.22%/+7.67pct，管理费用率45.55%/+30.50pct，财务费用率0.96%/+0.5pct，费用率大幅提升主要受收入下滑叠加刚性成本开支影响，叠加云上旅游并表导致的折摊费用增加，期间费用率受到扰动，但整体而言，疫情前公司控费效果明显，疫情后控费力度不减，伴随业务复苏，控费成效将在长期推动公司盈利能力提升。 短期来看，跨省游复苏推动公司业绩环比改善，看长期，关注“只有峨眉山”及大数据产业布局带来的盈利增长点。1）伴随7月初跨省游恢复，景区游客接待量调整为核定承载量的50%；与此同时，由于国内疫情管控显著优于海外，预计出境游恢复时间点将晚于国内旅游，高端客流回流将利好优质景区龙头。Q3公司盈利有望进一步回暖。2）看长期，公司明确“重上峨眉山，实现新跨越”的发展战略，积极开发智慧旅游大数据产业及“只有峨眉山”剧场项目，推动产业链纵深发展，叠加成贵高铁通车带来的交通改善落，公司中长线成长空间仍大。 财务预测与投资建议 考虑疫情影响，我们调整公司20-22年EPS预测0.04/0.37/0.42元（调整前为0.35/0.43/0.51元），由于疫情造成业绩短期波动，使用可比公司估值法给予21年21倍PE，对应目标价7.82元，维持买入评级。 风险提示 疫情及大型自然灾害，景区降价风险，大小循环低于预期。

公司发布2020年一季报:1)2020Q1:营收6774万元/-73.47%,主要系新冠疫情影响销售收入减少所致;归母净利-9589万元/-594.64%,归母扣非净利-9745万元/-638.89%。2)经营性现金流净额:-1.14亿元/-296.57%,主要系营业收入减少所致。 疫情影响2020Q1进山人次同降75.6%,3月23日景区限流开放下Q2客流有望环比改善。今年年初受新冠肺炎影响,公司于1月24日暂停游山门票、索道、酒店等经营,2020Q1进山人次22.7万人次,同比下降75.6%;实现营收6774万元/-73.47%。随疫情得到初步控制,公司景区于3月23日有序开放。目前峨眉山景区持续实行日游客总量控制,景区日最高游客接待数量调整为核定最大承载量的30%(即13500人/日),且景区开放范围暂时受限,露天景点全部开放,寺庙暂不开放;《只有峨眉山》演艺暂不恢复演出。考虑到国内疫情相比1-2月控制较显著改善,预计公司客流二季度有望开始逐步环比修复。 2020Q1收入减少下期间费率较大提升,净利率短期承压。1)2020Q1公司毛利率-70.00%/-101.81pct。2)期间费用率71.75%/+49.41pct;销售费用率18.24%/+13.01pct,管理费用率61.49%/+44.76pct,财务费用率-7.98%/-8.36pct,主要系利息收入增加所致。3)2020Q1公司其他收益240万元/+804.80%,主要系疫情期间税收优惠增加所致。2020Q1整体净利率-141.80%/-149.35pct。 核心逻辑:大交通改善+数字化升级+演艺节目加持,公司发展有望稳健向好。①大交通改善:峨眉山旅游资源和人文禀赋优异,目前成贵高铁已于2019年12月通车,贵州、广州、深圳地区来成都和峨眉山的交通时间显著缩短,预计对2020年及后续客流有望进一步推动。②智能旅游升级:在旅游行业“旅游大众化、出行散客化、服务个性化和营销网络化”的发展趋势下,公司积极推进网络营销体系和网络服务体系的新突破和新发展,成为全国首批智慧旅游试点景区,充分利用大数据,承接乐山智慧旅游“一平台一中心三体系”建设,有望形成公司的业绩新增点。③演艺项目丰富业态:公司的演艺项目《只有峨眉山》已于2019年9月25日开演,为景区向休闲度假游转变奠定基础,并积极推动景区改造提升项目、基础设施建设和维修任务,景区业态的不断丰富有望进一步吸引游客、提高客单价。 投资建议:买入-A投资评级。基于国内疫情在二三季度不再反复假设下,预计公司2020-22年收入7.50亿元/11.07亿元/11.56亿元,增速-32.3%/+47.7%/+4.5%;2020-22归母净利润0.59亿元/2.22亿元/2.42亿元,增速-73.7%/+274.6%/+8.8%,买入-A投资评级,给予6个月的目标价为7.45元。 风险提示:疫情影响超预期,客流恢复速度不及预期,转型和控费不及预期等。

索道改造对冲门票不利影响,维持全年营收稳定增长。公司全年营收同比增长3.30%,全年进山人次398万/+13.3%,分业务看:(1)受18年9月门票降价影响,游山门票实现收入4.45亿元/-6.05%。2)客运索道依托18年完成万年索道换装改造带来单程运力提升叠加改造期间停工造成18年低基数影响,实现营收3.66亿元/+16.63%。3)旅行社业务收入增速由负转正。4)旅馆业务实现营收1.82亿元/-0.38%。索道业务高增长对冲门票负向影响,实现全年营收稳定增长。 毛利率结构性改善叠加费用管控,盈利能力显著提升。19年公司实现归母净利率20.42%/+0.91pct,其中毛利率43.45%/+0.87pct,销售费用率3.09%/-0.01pct,管理费用率13.65%/-0.26pct,财务费用率-0.82%/-0.82pct,毛利率改善动力主要来源于索道改造完成后的盈利改善+整体提升的结构性贡献,财务费用率下滑主要来源于定期存款增加带来的利息收入增长,整体而言公司毛利率结构性改善叠加费用率管控推动整体盈利能力提升。 短期来看,疫情影响公司处于历史估值底部,看长期,看好“重回峨眉山”带动景区业态丰富下更大成长空间。1)疫情影响,景区1月24日至3月22日暂停开放,短期看一二季度业绩受到不利冲击,目前已基本pricein,公司估值处于历史底部,由于国内疫情管控显著优于海外,预计出境游放宽时间点将晚于国内旅游,高端客流回流将利好优质传统景区龙头,预计带来后续更大复苏弹性。2)看长期,“重回峨眉山”战略大方针指导下,公司受益于旅游演艺带来的景区业态丰富、成贵高铁通车带来的交通改善落地,未来淡季人次提升+客单价增长下公司成长空间仍大。 财务预测与投资建议 考虑疫情期客流不超30%最大容量的相关要求,我们调整公司20-22年EPS预测0.35/0.43/0.51元(调整前20/21年EPS0.50/0.55元),由于疫情造成业绩短期波动,使用可比公司估值法给予21年17倍PE,对应目标价7.31元,维持买入评级。 风险提示 疫情及大型自然灾害,景区降价风险,大小循环低于预期。

事件: 公司发布2019年年报,2019年公司实现营收11.08亿/+3.30%,归母净利润2.26亿/+8.10%,扣非后归母净利润2.25亿/+7.26%。Q4单季实现营收2.35亿/+4.26%,归母净利润3988万/-1.30%,扣非后归母净利润4221万/+4.29%。公司发布2020Q1业绩预告,2020Q1公司归母净利润亏损8800-9800万元/去年同期为1939万元。 点评: 索道收入表现突出,费用率明显优化。收入端:2019年公司游山门票收入为4.45亿/-6.05%,购票人数为330.50万人次/+0.30%,客单价为134.71元/-6.33%,主要受门票降价拖累;客运索道实现营收3.66亿/+16.63%,累计运送游客584.33万人次/+0.17%,客单价为62.72元/+16.43%,受益于索道升级改造,客单价大幅提升。毛利率:2019年游山门票/客运索道/宾馆酒店服务毛利率分别为25.99%/77.66%/19.57%,同比-5.54pct/+3.21pct/+1.87pct,游山门票毛利率下降主要系门票价格下降影响。费用率:2019年公司销售费用率为3.09%/-0.01pct,财务费用率为-0.82%/-0.82pct,管理费用率为13.65%/-0.26pct,主要系公司管理层积极推动内部改革,严格控费营销活动效率大幅提升。盈利能力:公司综合毛利率43.45%/+0.87pct,净利率20.39%/+0.92pct。 投资建议:疫情对公司2020H1业绩影响较大,公司客流量和业绩预计将在今年下半年恢复正常水平。公司中短期看高铁通车+演艺项目成熟+新项目落地,长期看景区扩容+数字经济。预计公司2020-2022年营收分别为8.14亿/11.87亿/12.41亿,归母净利润分别为5000万/2.63亿/2.85亿,对应PE分别为65倍/12倍/12倍。目前估值处于历史底部区域,维持“增持”评级。 风险提示:复苏不及预期,疫情反复风险。