事件：首旅酒店发布22年业绩预亏报告：1）22Q4：四季度归母净利润为-2.7~-1.9亿元，去年同期为亏损0.69亿元；扣非归母净利润为-3.04~-2.24亿元，去年同期为亏损0.83亿元，Q4或受到一定减值影响，业绩符合此前预期。2）22年全年：公司全年预亏5.2~6亿元，21年全年为盈利5568万元；22全年扣非业绩为亏损6.2~7亿元，21年为1095万元。 22Q4RevPAR恢复至疫情前同期63%，疫情影响开店暂时承压。1）经营情况：22年单四季度由于疫情反复影响叠加华北地区管控更加严格，商旅出行承压，公司22Q4RevPAR为95元，同比下滑12%，环比下滑18%，恢复至疫情前的63%(Q1-Q3分别恢复至疫情前的63%、56%、67%)。2）开店情况：22年疫情反复影响加盟商信心，行业开店短期承压，公司全年新开店879家，分季度来看，Q1-Q4分别为190/152/279/258家。 春节期间经营数据表现超预期，继续看好23年同店经营+开店成长持续修复。22年由于疫情的反复影响，公司经营短期承压。12月疫情放开以来，出行场景迅速复苏，我们认为，公司春节期间RevPAR恢复超过市场此前预期。与此同时，外出人员集中返乡带动酒店下沉市场表现更为强劲，春节数据的显著修复有望带动当地加盟商信心回暖，而公司深度布局下沉市场，看好后续经营与成长的持续性修复！高端酒店管理公司股权注入有望于3月以前全部完成，中高端品牌有望加速展店。 集团旗下高端奢华酒店管理公司诺金100%、首旅日航50%、安麓40%股权转让工作推进中，预计于23年3月全部完成，未来随高端奢华板块重组完成，有望再赋能于公司品牌和产品力的提升。此外中高端品牌逸扉酒店经过核心城市直营店的铺设，后续有望加速展店，未来8年签约不少于500家、开业不低于200家。 看好未来公司经营强劲复苏、产品结构调整升级。 投资建议：春节期间在外出人员返乡&出游带动酒店经营尤其是下沉市场的表现超出预期，未来节后商务活动逐步恢复，叠加疫情三年酒店供给持续出清，供需修复错配之下看好酒店同店经营的持续修复！目前首旅对应24年PE约22X，继续重点推荐。 风险提示：疫情影响超预期，宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，开店不及预期

事件公司发布2022 年业绩预告，预计2022 年实现归母净利润为-5.2~-6.0亿元，同比减少5.8~6.6 亿元；扣非后归母净利润为-6.2~-7.0 亿元，同比减少6.3~7.1 亿元。 疫情反复，经营承压受国内新冠疫情影响，居民商旅需求受到极大遏制，2022H1 上海、深圳、广州、吉林等多个大型城市大面积爆发疫情，导致归母净利润亏损3.84亿元。随着疫情好转，商旅需求快速反弹，2022 Q3 归母净利润盈利0.53亿元。2022Q4 疫情放开，全国多地迅速达到新冠病毒感染高峰，受疫情反复扰动，商旅出行需求明显承压。2022Q4 整体 RevPAR 为95 元，同比下降12%，较第三季度环比下降18%。受疫情反复开店意愿下降影响，2022 年新开店879 家，同比减少539 家。 供需协同共振，有望释放业绩弹性疫情影响下，酒店经营承压，中小酒店出清，根据盈蝶咨询数据，酒店业客房数量从2019 年的1762 万间下降到2021 年的1347 万间，CAGR为-12.6%（2016~2019CAGR 为7.7%）。伴随疫情优化，商旅出行消费场景修复，需求有望迅速全面释放。2023 年春节期间，旅游人数、收入分别同比增长23.1%、30%，分别恢复至2019 年的88.6%、73.1%。公司逆势扩张，调整升级产品结构，推动数字化建设，赋能酒店经营效率和管理效率，持续优化会员体系建设以增加会员粘性，有望释放业绩弹性。 投资建议疫情影响下连锁化率提升，酒店龙头优势凸显。公司加速拓店，布局中高端酒店，同时推出云酒店深耕下沉市场，发力中小单体酒店，随着疫情政策优化，需求有望全面复苏，公司直营占比较高，业绩弹性恢复可期。我们预计公司2023~2024 年EPS 分别为0.73、1.09 元/股，对应当前股价PE 分别为32、22 倍，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复影响需求回暖，拓店速度不及预期。

2023年1月30日公司披露2022年报预告，预计归母净利亏损5.0~6.0亿元，同比下降5.8~6.6 亿元、转亏，扣非归母净利亏损6.2~7.0 亿元，同比下降6.3~7.1 亿元、转亏。 点评2022 年亏损主因疫情影响较大，门店运营、展店进度均受干扰，其中Q4 受负面影响环比Q3 加重。2022 年，受国内新冠疫情影响，出行需求受到极大遏制，上半年上海、深圳、广州、吉林等多个大型城市大面积爆发疫情，导致公司上半年出现亏损；Q3 随着疫情防控措施的调整优化和商旅需求的快速反弹实现扭亏为盈，而Q4 10、11 月各地疫情散发明显增多，12 月国内经历感染达峰阶段。门店经营方面，Q4 整体RevPAR 95 元/-12%，约为19 年同期62.9%，恢复度较Q3 下降3.4pct；开店方面，全年新开879 家、同比净减少539 家，其中单Q4 新开258 家、低于去年同期327 家、环比Q3 低21 家，预计主因经营环境承压下加盟开业意愿降低及供应链受负面影响。业绩端看，单Q4 预计公司归母净利亏损1.9~2.7 亿元、同比下滑172%~288%、环比转亏，扣非归母净利亏损2.2~3.0 亿元、同比下滑171%~268%。公司有较多中高档直营酒店位于受疫情影响程度更严重的华北，且直营客房占比为连锁三强中最高，在经营端承压情况下利润端面临更大向下压力。 展望2023 年，看好公司受益于行业需求显著回暖及供给端深度出清带来的格局改善。行业供给端格局改善，根据盈蝶咨询数据，21 年国内酒店数量25.2 万家，酒店客房数量1346.9 万家，较19 年同期分别低25.3%、23.6%，即使剔除约7%的征用酒店，21 年底酒店客房数供给仍较19 年末少约18%。需求端恢复势头较好，23 年春节假期全国国内旅游出游人次、收入分别恢复至19 年同期的88.6%、73.1%，恢复情况小超市场预期，我们持续看好大众休闲及开工后商旅需求恢复潜力。公司作为行业龙头之一，采取逆势扩张策略、获得市占率提升，同时积极落实产品结构升级、数字化、会员粘性提升等调优措施，预计在需求回暖后将明显受益。 投资建议行业需求回暖+供给深度出清，龙头更为受益。预计公司22-24E 收入50.5/79.6/91.0 亿元，归母净利-5.5/8.4/12.5 亿元，对应23-24E PE为31.6/21.1X，维持“买入”评级。 风险提示疫情影响持续时间超预期，开店速度不及预期等。

营收环比回升，单季度实现盈利 公司前三季度实现营收38.38亿元/同比-18.79%；实现归母净利-3.31亿元；实现扣非归母净利-3.96亿元。22Q3实现营收15.07亿元/同比-4.72；实现归母净利0.53亿元/同比-11.64%；实现扣非归母净利0.39亿元/同比-12.10%。 疫情影响下主营业务持续承压 由于全国出行管控陆续放松，节假旅游、商务出行等需求逐渐释放，22Q3公司营收环比减亏，但长期来看，公司酒店及景区业务仍然受疫情的持续影响，Q3业绩同比下降。公司前三季度酒店业务收入36.88亿/同比-17.45%，利润总额为-4.57亿元，较同期减少5.36亿元；景区业务收入1.50亿/同比-42.06%，利润总额为0.20亿元，较同期减少0.87亿元。 整体RevPAR恢复至疫前67%，中端酒店经营情况改善 Q3首旅如家全部酒店RevPAR116元/同比-5.9%；平均房价192元同比/-4.0%，出租率60.5%/同比-1.2%。其中，经济型酒店RevPAR为101元/同比-7.0%，达到2019年同期的66.5%，平均房价156元/同比-6.4% ，出租率64.6%/同比-0.4%。轻管理酒店RevPAR72/同比-10.0%，为2019年同期的58.2%，均价152元/同比+0.2%，出租率47.2%/同比-5.3%。中高端酒店RevPAR为159元/同比-3.7%，达到2019年同期的62.6%，平均房价256元/同比-7.4%，出租率62.2%/同比+2.4%。公司还将继续有序推进中高端酒店升级战略，以顺应国内中高端酒店消费升级的趋势。 拓店速度稍有下滑，轻管理模式继续扩张 截止22Q3公司门店数达5888家，已签约未开业和正在签约店为2046家。Q3单季公司新开店数量为279家，其中直营店新开10家，特许加盟新开269家；经济型酒店新开店数量为23家，中高端酒店新开店数量为63家，新开轻管理酒店193家，占比69.18%。未来中长期，公司还会继续坚持提高拓店速度，提升市场份额。 盈利预测与投资建议 预计公司2022-2024年归母净利为1.4/9.1/12.8亿元，对应当前股价22-24年PE分别为185/29/20倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复；宏观经济下滑风险；加盟拓店进展低于预期。

事件概述： 公司 2022Q1-3实现营收 38.38亿元/yoy-18.8%、恢复至 19同期的 62%，归母净利-3.31亿元、 21/19同期为 1.25/7.19亿元，扣非净利-3.96亿元、 21/19同期为0.93亿元/6.89亿元。 22Q3营收 15.07亿元/yoy-4.7%、恢复至 19年同期的 67%，归母净利为 0.53亿元/yoy-11.6%、19年同期为 3.52亿元，扣非净利为 0.39亿元/yoy-12.1%、恢复至 19年同期的 11%，非经常性损益主要系投资收益 1119万、政府补助 373万等。 业务细项：酒店恢复度好于景区。 1） 22Q3酒店收入 14.9亿元/yoy-49%、较 19同期恢复度为 69%，利润总额 0.49亿元/yoy-24%、 19同期为 4.6亿元。 2） 22Q3景区收入0.2亿元/yoy-80%、较 19同期恢复度为 29%，利润总额为-0.15亿元， 21/19同期为0.03/0.2亿元，主要系局部地区疫情影响。 RevPAR 恢复度： 22Q3RevPAR 恢复度升至 67%、经济型恢复度最高1） 22Q3公司全部酒店 RevPAR 116元/yoy-6%、恢复至 19年同期的 67%，其中 ADR192元/yoy-4%、恢复至 19年同期 91%，Occ 60.5%/yoy-1pct、比 19年同期下降 22pct。 2）分档次看，经济型/中高端/轻管理 RevPAR 分别为 101/159/72，同比下降 7%/4%/10%、较 19年同期恢复度为 66.5%/62.6%/58.2%；ADR 较 19年同期恢复度为 88%/77%/87%； Occ 分别为 65%/62%/47%、较 19年同期下降 21pct/15pct/23pct。 开店进展： 22Q3因管理输出店终止带来净关店、已完成全年开店目标的近 50%1） 22Q3首旅新开店 279家/yoy-14%，关店 333家/yoy+226%、净开店-54家/21Q3为223家，剔除124家管理输出店终止服务后实际关店 209家、实际净开店70家/yoy-69%。 22Q1-3累计新开店 621家/yoy-25%、关店 649家/yoy+138%、净开店-28家/21Q1-3为 560家，新开店已完成全年目标 1300-1400家的 44%-48%。 2）分结构看， 22Q3轻管理/中高端/经济型新开店 193/63/23家、占比为 69%/23%/8%。 22Q3轻管理/中高端/经济型/其他酒店关店 68家/19家/126家/120家，占比为20%/6%/38%/36%、其他酒店的关店主要是对管理输出店终止服务。 22Q3轻管理/中高端/经济型/其他酒店净增 488家/-103家/44家/-483家， Q3公司完成对管理输出业务合作公司 70%股权收购、并将其旗下管理的 363家酒店转入“轻管理-华驿”，即 363家酒店由其他酒店转为轻管理。 3）截至 22Q3开业门店总数达 5888家，其中中高端酒店客房间数占比 35%；截至 22Q3末公司含签约酒店规模达 7934家、 pipeline 储备店 2046家， 22Q3净增储备店 157家（Q1/Q2净增 36/62家）、储备相对有增量保证。 ■相关费用： 22Q3公司毛利率 27.70%/yoy-0.73pct；期间费用率 25.29%/yoy-0.08pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.16%/12.16%/0.65%/7.32%；归母净利率3.51%/yoy-0.27pct。 ■盈利预测与投资建议： 受疫情影响扩店进度， 我们预计 22-24年公司收入分别为59/88/97亿元（此前为 59/92/101亿元），增速分别为-4%/+49%/+9.9%， 22-24年归母净利分别为-3/10/12亿元（此前为 0.87/10/12亿元）， 24年增速为+17%， 23-24年对应PE 分别为 24/20x。短期关注后疫情之下酒店复苏进度，中长期看好酒店集团加盟成长趋势，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险，疫情恢复不及预期风险，开店不及预期风险。

事件：首旅酒店发布 2022年 Q3业绩报告，2022Q1-Q3公司实现营收 38.38亿元/-18.79%；实现归母净利润-3.31亿元，同比由盈转亏，减少 4.56亿元；实现扣非归母净利润-3.96亿元，同比由盈转亏，减少 4.90亿元。 2022Q3单季营收 15.07亿元/-4.72%，环比增长 34.78%；实现归母净利润 0.53亿元/-11.64%，环比扭亏为盈，增长 2.04亿元；实现扣非归母净利润 0.39亿元/-12.1%，环比扭亏为盈，增长 2.15亿元。 点评： 酒店业务环比改善，景区业务受局部疫情影响。前三季度，受今年整体疫情影响，公司酒店业务实现营收 36.88亿元/-17.45%，利润总额-4.57亿元；景区业务实现营收 1.50亿元/-42.06%，实现利润总额 198万元。Q3单季，边际企稳的疫情局势叠加暑期旅游与商务出行的释放，酒店业务实现营收 14.85亿元，环比增长 35.50%；景区业务因受海南等地区局部疫情影响，旗下景区三亚南山文化苑经营受挫，单季景区业务营收 0.23亿元，环比小幅下降 4.27万元。 首旅加速开店，经营仍受疫情影响。Q3单季，公司新开店 279家，其中直营店 10家，加盟店 269家。净开业酒店-54家，主要是 Q3公司对 124家管理输出酒店终止提供管理输出服务。此外，公司早期开业的经济型酒店合同集中到期，以及疫情影响也形成了较多的闭店。 前三季度公司合计闭店 525家，其中直营 71家，特许 554家。截止22Q3已开业酒店数达 5,888家，Pileline 酒店数为 2046家，比二季度末增加 157家，预期未来仍保持高速开店。 经营数据环比回升，但仍与疫情前有较大差距。公司 Q3期间RevPAR 恢复至 2019年同期的 67%，环比 Q2的 56.1%提高 10.9pct。 Q3单季首旅全部酒店 RevPAR 为 116元/-5.9%。其中经济型酒店的Revpar为 101元/-7%,恢复至 19年同期的 66.5%。中高端酒店的 Revpar为 159元/-3.7%，恢复至 19年同期的 62.6%。 聚焦中高端酒店发展，收入占比持续提升。Q3单季，公司新开中高端酒店 63家，占新开店比例为 22.58%，净开中高端酒店 44家，其中如家商旅/如家精选净开酒店 13家/18家，为主要开业酒店。在中高端酒店升级上，公司贴合消费升级趋势，坚持对中高端品牌进行创新升级，深度布局下沉市场和升级本地化产品，提高客户入住体验，同时顺应市场需求，战略布局高端及奢华酒店。 轻管理加速扩张，管理输出业务调整丰富轻管理门店。Q3单季，公司新开轻管理酒店 193家，占新开店比例 69.18%。第三季度期间，公司收购一家管理输出业务的合作公司，对其进行业务调整，将 363家管理输出酒店转入“轻管理——华驿”进行管理，丰富轻管理酒店数目。截至 2022Q3，公司共有轻管理酒店 2287家，轻管理酒店客房占比已达 23.33%/+9.6pct。 坚持会员培育，探索新实践方式。公司坚持“会员为本”，主推“如Life 俱乐部”与“首免全球购”，积极探索会员服务新实践，融合本地生活和开展大 IP 联动营销，实现会员规模与会员粘性的双升，截至22Q3，公司会员规模达到 1.37亿。 推进数字化建设，优化对客服务，提高管理效率。加大智能酒店建设，通过自助前台、智能送物机器人等优化人房比，提高客户体验； 运营管理方面通过大数据与 AI 算法，提高运营管理效率，实现服务精准触达。 新聘副总体现中高端发展决心。公司拟聘任姜晓明先生以及张淑娟女士为公司副总经理，其中姜晓明先生曾任高端酒店事业部副总经理，其高端酒店管理经历有望带领公司进一步开拓中高端酒店市场。 投资建议：看好公司轻管理速扩张与中高端酒店市场的多元化布局，公司持续推进数字化建设，优化对客服务，提高管理能效，会员体系建设增加会员粘性。给予“买入评级”。预计公司 2022-2024年归母净利润为-2.38亿元/8.47亿元/13.52亿元，2022-2024年对应 PE为-102X/29X/18X,给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；疫情反复风险；轻管理模式运营困难风险。

首旅酒店发布 2022年三季报： 2022Q1-3实现营业收入 38.38亿元/同比-18.79%，归母净利润-3.31亿元/去年同期 5987万元，扣非归母净利润-3.96亿元/去年同期 4420万元； 2022Q3营业收入 15.07亿元/同比-4.72%，归母净利润 0.53亿元/同比-11.64%，环比增加 2.04亿元，扣非归母净利润 0.39亿元/同比-12.10%，环比增加 2.15亿元。 投资要点： 疫情边际企稳叠加 7月出行旺季， Q3扭亏为盈。 2022Q3营业收入15.07亿元/同比-4.72%，归母净利润 0.53亿元/同比-11.64%，环比增加 2.04亿元。 随着全国疫情边际企稳及出行政策较 Q2放宽优化，叠加暑期出行旺季， Q3全国出行需求得到恢复，公司 RevPAR 也实现大幅修复， Q3营收降幅大幅收窄并实现单季度盈利。 酒店业务亏损大幅收窄， 7月海南暑期出行带动景区盈利。 1）2022Q1-3公司酒店业务营业收入 36.88亿元/同比-17.45%，景区运营业务营业收入 1.50亿元/同比-42.06%；酒店业务利润总额-4.77亿元，同比减少 5.36亿元，景区业务利润总额 1983万元/同比-81.44%； 2） 2022Q3公司酒店业务营业收入 14.85亿元/同比-3.16%，景区运营收入 2255万元/同比-53.64%；酒店业务利润总额-2.76亿元，同比减少 3.41亿元，景区业务利润总额 3869万元，同比增加 3616万元。 华北管控较严格， Q3RevPAR 恢复至 2019年同期 66%。 2022Q3公司整体 RevPAR 为 116元/同比-6.45%，恢复至 2019年同期的66.29%， 其中经济型 RevPAR 为 101元/同比-6.40%，恢复至 2019年同期的 64.60%，中高端 RevPAR 为 159元/同比-4.22%，恢复至2019年同期的 62.35%，轻管理 RevPAR 为 72元/同比-8.86%，恢复至 2019年同期的 58.54%，各档次酒店恢复程度与 Q2相似。 由于公司主要经营区域在北京为核心的华北， 大会前整体出行管控较为严格， RevPAR 恢复较慢。 Q3新开数量边际改善明显，累计完成情况仍弱于去年同期。 1）2022Q3，公司新开业酒店 279家/同比-14.15%，环比+83.55%（往年 Q2、 Q3新开基本持平），开店速度（Q3开店数量/Q2末存量酒店数量）为 4.70%，同比-1.51pct； 2） 公司 2022年新开店计划仍为 1300-1400家， 2022Q1-3新开店 621家，取目标中位数计算，累计完成进度（新开数量/开店目标）为 46.00%，较去年同期-12.74pct， Q3完成全年计划 20.67%，较去年同期-2.25pct。 2022H1开店进度受疫情影响较为严重，基于新开店目标， Q1-3累计完成度低于同期。 轻管理仍为新开中坚力量，中高端开店占比环比下滑。 1） Q3新开酒店 279家，其中经济型 23家，占比 8.24%/同比-4.06pct，环比-3.60pct，中高端 63家，占比 22.58%/同比+1.04pct，环比-5.05pct，轻管理 193家，占比 69.18%/同比+5.79pct，环比+9.97pct； 2） Q3净开酒店-54家，较 2022Q2下降 3家，其中经济型-103家，中高端 44家，轻管理净开 125家（该数据为剔除公司因收购管理输出业务主要合作公司 70%的股权，而带来的 363家酒店转为华驿品牌的影响）； 3） 储备店达到 2046家，比 2022Q2增加 157家。 成本费用符合预期，财务费用有所下降。 2022Q3公司整体毛利率27.70%/同比-0.73pct，销售费用率 5.16%/同比-0.27pct，管理费用率 12.16%/同比+1.07pct，财务费用率 7.32%/同比-0.77pct，期间费用率 25.28%/同比-0.10pct。 盈利预测和投资评级： 公司通过轻管理模式加速拓店的同时，加大逸扉、诺金等中高档品牌建设力度，公司直营酒店占比高，未来业绩弹性有望随疫情结束迅速释放。我们预计公司 2022-2024年营业收入为 59.96/80.61/87.94亿元，归母净利润为-1.00/9.01/12.98亿元， 2023-2024年对应 PE 为 27.61/19.16x，维持“增持”评级。 风险提示： 拓店速度不及预期，国内疫情反复影响出行，行业竞争加剧，中高端品牌建设不及预期，宏观经济波动。

事件2022年前三季度公司实现营业收入38.38亿元，同比-18.79%；实现归母净利润-3.31亿元，同比由盈转亏。其中2022Q3单季度公司实现营业收入15.07亿元，同比-4.72%，环比+34.82%；实现归母净利润0.53亿元，同比-11.64%，环比扭亏为盈。受年初以来疫情影响，旅游出行大幅降温，公司前三季度酒店业务与景区运营业务均明显承压，随着Q3疫情形势逐步放缓叠加暑期旅游出行高峰，公司Q3业绩实现环比修复。点评Q3公司RevPAR实现环比修复，恢复至2019年同期的67%。 经营数据方面，2022Q3公司RevPAR为116元，同比-5.9%，环比+27.47%，恢复至2019年同期的66.5%；ADR为192元，同比-4.0%，环比+6.08%，恢复至2019年同期的90.6%；OCC为60.5%，同比-1.2pct，环比+10.2pct，恢复至2019年同期的73.2%。从同店表现来看，Q3公司18个月以上成熟酒店RevPAR为118元，同比-8.6%；ADR为190元，同比-6.7%；OCC为62.1%，同比-1.3pct。Q3随全国疫情边际企稳及出行管控政策逐步放宽，叠加暑期旅游旺季及商务出行需求逐步释放，需求端明显改善，公司酒店RevPAR实现环比修复，但8月以来受海南、新疆等地区局部疫情散发影响，国内酒店RevPAR出现回落。中高端：收入占比持续扩大，Q3出租率同比回升。截至2022Q3，公司中高端房量占比升至35%，中高端酒店收入占比达52.5%。Q3经济型和轻管理同店出租率同比降幅收窄，中高端同店出租率同比+1.8pct，实现同比回升，本轮疫情的修复周期中，中高端酒店的需求端表现出较强的恢复能力，酒店消费升级趋势日渐明朗。公司中高端升级战略有序推进，逸扉已有44家储备店，2023年目标为开业+累计签约店达到100+家，避免同业竞争承诺中相关酒店并入工作已在收尾阶段，有望如期完成，完成后逐步启动高端和奢华板块的重组工作，9月已开始搭建高端奢华酒店会员和数字营销平台，酒店结构升级趋势下中高端酒店对公司收入贡献度有望持续提升。轻管理：管理输出转入，轻管理酒店大幅增加。截至2022Q3，公司酒店数量5888家，较上季度末减少54家，由于Q3公司完成对管理输出业务一主要合作公司70%股权收购，124家管理输出酒店终止服务，363家转入轻管理酒店。开店速度恢复叠加管理输出酒店转入，截至2022Q3公司轻管理酒店规模增至2287家，轻管理投资小、回收快，品牌方与加盟方可实现双赢，单店模型已得到初步验证，此次管理输出酒店向轻管理酒店的战略转化，进一步彰显公司重点发展轻管理模式的战略决心，根据公司三季度业绩交流会，管理输出转为轻管理酒店后收入可增加3%左右，未来管理输出酒店将承担轻管理酒店蓄水池作用。开店：Q3开店速度有所恢复，全年开店计划或承压。Q3公司新开店279家，新开店数量较Q2环比增加127家，开店速度有所恢复。其中经济型/中高端/轻管理分别新开23/63/193家，轻管理酒店仍为公司拓店主力。前三季度累计新开店621家，全年1300-1400家开店计划的完成度达到近50%，Q4开店有所承压。储备店方面，截至2022Q3，公司已签约未开业和正在签约店为2046家，较上季度末增加157家，储备店数量持续增加。公司中长期开店目标主要受疫情影响，关注酒店结构升级带来的边际改善。会员：会员规模稳步扩大，线上中央渠道间夜占比提升。 截至2022Q3，公司会员总数增至1.37亿，较2021年底增加0.04亿，前三季度线上中央渠道间夜占比提升至43.3%，较2021年全年增加0.3pct，会员体系升级有效提高会员渗透率，有望带动公司直销率的进一步提升。投资建议公司疫后扩店速度恢复，中高端品牌序列持续拓宽，看好轻管理模式酒店扩张，以及系列中高端酒店并入后带来的业绩提振。我们预计公司2022/2023/2024年分别实现营业收入55.77/77.38/93.41亿元，归母净利润-1.08/7.94/12.07亿元。基于10月31日收盘价21.73元，对应2022/2023/2024年PE分别为-224.75X/30.62X/20.14X，维持“推荐”评级。风险提示展店进度不及预期；疫情反复风险；行业竞争加剧风险。

公司发布 2022年中报：疫情影响下经营承压致亏。①22Q3实现营收 15.07亿元/YoY-4.72%（较 2019年同期-32.72%），归母净利润 5290万元/YoY-11.64%，环比扭亏转盈。其中酒店业务 22Q3实现营收 14.85亿元/YoY-3.2%，占比达 98.54%，实现利润总额 4882.18万元/YoY-24.61%；景区业务 22Q3实现营收 2254.97万元/YoY-53.64%，实现亏损总额 1470.59万元/同比&环比转亏。②22Q1-Q3实现营收 38.38亿元/YoY-18.79%（较 2019年同期-38.40%），归母净利润-3.31亿元，同比转亏（去年同期盈利 1.25亿元）。酒店业务 22年前三季度实现营收 36.88亿元/YoY-17.45%，利润总额-4.77亿元，较上年同期利润减少 6.23亿元；景区业务营收 1.50亿元/YoY-42.06%，利润总额 1,983万元/YoY-81.44%，较上年同期利润减少 0.87亿元。 受疫情扰动影响，经营显著承压。全部门店：22Q3平均 RevPAR 为 116元/YoY-5.9%，恢复至 19年同期的 66.5%；平均房价为 192元/YoY-4.0%，入住率为 60.5%/较 21年同期-1.2pct。其中，经济型/中高端/轻管理酒店 RevPAR分别为 101/159/72元，同比下降 7.0%/3.7%/10.0%，分别恢复至 19年同期的 62.6%/58.2%/66.5% 。 经 济 型 / 中 高 端 / 轻 管 理 酒 店 平 均 房 价 分 别 为156/256/152元，同比-6.4%/-7.4%/+0.2%。经济型/中高端/轻管理酒店出租率分别为 64.6%/62.2%/47.2%，较 21年同期-0.4/+2.4/-5.3pct。 疫情致 22Q2净关，下调年内新开店计划。22Q3门店毛开 279家/关店 333家/净关 54家，其中公司对 124家管理输出酒店终止提供管理输出服务，构成主要的关店来源，剔除这一部分，公司净开店达 70家。毛开店中经济型/中高端/轻管理分别新开 23家/63家/193家，中高端/轻管理分别占毛开店数的22.5%/69.2%。轻管理模式下的华驿酒店净开 441家，云酒店净开 47家，华驿酒店高增主要是公司将旗下管理的 363家满足“华驿”标准的管理输出酒店转入“轻管理-华驿”进行管理，剔除该部分华驿酒店增量为 78家。中高端的如家商旅/如家精选分别净开 13/18家；如家/莫泰/蓝牌驿居/云上四季/雅客怡家等品牌分别净关 74/17/2/3/7家，构成了主要的闭店。截至 22Q3，公司门店数/客房数分别合计 5888家/46.6万间，其中中高端门店 1496家，占 25.4%/yoy+1pct，加盟门店达 5223家，占比 88.1%/ yoy+0.2pct。截至 22Q2，公司储备 店 达 到 2046家 ， 其 中 经 济 型 / 中 高 端 / 轻 管 理 / 其 他 占 比 分 别 为16.7%/28.8%/54.4%/0.1%，较 22Q1增加 157家。 集团高端酒店管理业务预计年内注入，带来看点。上市公司股东首旅集团承诺将于年底前集团旗下的酒店管理公司股权转让给首旅酒店或其下属公司，该批资产注入将进一步丰富公司在高端/奢华领域的产品组合，强化公司竞争力，带来收入及利润增量。此外公司亦引入了孙武/刘晨军等具备海外高端品牌从业经验的职业经理人，强化公司高端板块团队实力。 投资建议：新冠疫情致酒店行业供给显著出清，后续随需求复苏新一轮景气周期有望开启。首旅酒店直营占比相对高，且疫情三年中进行了改造升级和结构优化，在上行周期中利润弹性更强；看好公司稳步拓店，实现逆势扩张，高端业务拓展带来新增量；目前公司估值处于历史中低位置，在行业景气上行期或将迎来利润和估值的“戴维斯双击”。我们预计公司 2023/2024年归母净利润分别为10.9/12.1亿元，对应 PE 分别为 23/20x，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复风险，拓店不及预期。

事件：公司发布三季度报，22年前三季度实现营收38.38亿元，同比下降18.79%；归母净亏损3.31亿元，由盈转亏。单三季度看，公司实现营收15.07亿元，同比下降4.72%；归母净利润为0.53亿元，同比下降11.64%，环比扭亏。 出行需求恢复，三季度实现盈利得益于暑期休闲出行以及商旅出行释放，22Q3公司营收环比回暖，实现15.07亿元，同比下滑4.72%。分业务看，前三季度公司酒店业务实现营收36.88亿元，同比下滑17.45%，景区业务实现营收1.50亿元，同比下降42.06%。单三季度，公司毛利率为27.7%，环比回暖14.68pct，同比略降0.73pct，期间费用率环比降5.67pct，同比降0.10pct。利润端，22Q3公司归母净利润环比扭亏，实现0.53亿元，同比降11.64%。 中高端酒店占比稳步提升，储备门店充足22Q3公司新开门店279家，其中经济型/中高端/轻管理分别新开23/63/193家，轻管理占比69.2%，仍然系绝对开店主力；关店方面，剔除终止管理输出服务的影响，公司Q3门店关闭水平仍居高位，其中经济型关店126家。 截至2022年9月末，公司门店总数为5888家，较6月末减少54家，其中中高端酒店占比25.4%，环比提升1.0pct；公司储备门店2046家，环比增加157家。 RevPAR环比修复，恢复至2019年同期67%水平22Q3公司全部酒店RevPAR为116元，实现环比修复，但同比仍下降5.9%，恢复至19年同期的66.5%。其中ADR为192元，同比下降4.0%；出租率为60.5%，同比下降1.2pct。分酒店类型看，经济型/中高端/轻管理酒店RevPAR分别恢复至19年同期的66.5%/62.6%/58.2%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-24年收入分别为51.78/79.64/93.28亿元，对应增速分别为-15.8%/53.8%/17.1%，归母净利润分别为-2.07/7.63/12.33亿元，对应增速分别为-472.1%/468.2%/61.7%，EPS分别为-0.19/0.68/1.10元。考虑公司直营占比高，潜在业绩复苏弹性较大，参照可比公司估值，给予24年25倍PE，目标价27.55元，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险；拓店不及预期；轻管理经营效果低于预期。

首旅酒店发布22Q3 业绩报告，1）前三季度：实现营收38.4 亿元/-18.8%，归母净利亏损3.3 亿元，去年同期为盈利1.25 亿元；扣非归母净利润为-4.0 亿元，去年同期为盈利9345 万元。2）22Q3：实现营收15.1 亿元/-4.7%；归母净利5290万元/-11.6%；扣非归母净利3886 亿元/-12.1%。3）现金流：前三季度公司经营活动产生的现金流净额为11.16 亿元/-38.15%,主要系疫情影响、征用酒店增加回款较慢导致。 经营情况：整体RevPAR 恢复至19 年同期的66.5%，标准店房价同比略有下滑。 ①RevPAR：公司7 月起RevPAR 逐步恢复，8-9 月海南、内蒙古等热门城市疫情散发扰动幅度，第三季度公司整体RevPAR 为116 元/-5.9%，恢复至2019 年同期的66.5%，其中经济型、中高端、轻管理酒店分别恢复至19 年同期的66.5%、62.6%、58.2%。 ②价格：公司经济型及中高端酒店Q3 房价分别为156 元/-6.4%、256 元/-7.4%，恢复至19 年同期的88%、77%，考虑结构变动整体房价同比下滑4%、恢复至19年同期91%。 ③出租率：经济型、中高端酒店出租率分别为64.6%/-0.4pct、62.2%/+2.4pct，同比19 年同期下滑21pct、15pct，轻管理酒店出租率为47.2%/-5.3pct。 Q3 新开279 家酒店、净减少54 家，前三季度合计新开店621 家；363 家管理输出转为轻管理后占比环比Q2 提升8.6pct，pipeline 创新高。 ①开店情况：22Q3 新开店279 家（经济型、中高端、轻管理酒店分别占比8.2%、22.6%、69.2%），环比Q2 的152 家加速，但净减少54 家（主要系公司完成对管理输出业务的一家主要合作公司 70%股权的收购、将其旗下363 家转入华驿管理、其余124 家终止提供管理输出服务）。前三季度合计新开店621 家，其中经济型、中高端以及轻管理分别占比11.8%、25.9%、62.3%（21 年全年轻管理新开店占比为67.3%），距离完成全年开店目标（1300-1400 家）还差679-779 家，仍有一定压力。 ②酒店结构：截至22Q3，经济型、中高端、轻管理酒店分别占比35.29%、25.41%、38.84%，其中363 家管理输出酒店转入“轻管理-华驿”，轻管理占比环比Q2 再提升8.6pct。 ③Pipeline：公司已签约未开业和正在签约店为2046 家，达到历史最高值，其中，经济型、中高端、轻管理分别占比16.67%、28.84%、54.4%。 三季度费率同比变动不大。公司22Q3 毛利率为27.7%/-0.7pct；前三季度期间费率为28.55%/+3.29pct，其中销售费率4.7%/-0.5pct，管理费率14.01%/+3.1pct，研发费率1.05%/+0.31pct，财务费率8.79%/+0.42pct。22Q3 期间费率为25.29%/-0.1pct，其中销售费率5.16%/-0.26pct，管理费率12.16%/+1.07pct，研发费率0.65%/-0.13pct，财务费率7.32%/-0.76pct。 盈利预测：考虑到全国疫情散发，公司业绩短期承压，暂时下调此前业绩预期，预计公司22-24 年业绩分别为-4/8.8/11.0 亿元，当前股价对应23 年PE28X。 风险提示：国内新冠疫情反复、药物研发不及预期，宏观经济波动、扩张速度不及预期、行业竞争加剧、境外业务恢复不及预期

公司2022年前三季度实现营收38.4亿元/-18.8%，归母净利-3.3亿元/-364.7%，扣非归母净利-4.0亿元/-524.1%。其中3Q22实现营收15.1亿元/-4.7%；归母净利0.5亿元/-11.6%；扣非归母净利0.4亿元/-12.1%。 点评业绩符合预期，三季度利润转正。7月随疫情边际企稳，国内旅游出行需求逐步恢复，8、9月受海南、新疆等热门旅游城市疫情散发影响，酒店恢复程度再度回落，整体来看公司3Q22RevPar为19年同期66.5%，环比有所改善（2Q22为56.1%），经济型/中高端/轻管理RevPAR为19年同期66.5%/62.6%/58.2%，经济型韧性较好。3Q22酒店业务收入15.1亿元/-4.7%，利润0.5亿元/-24.6%；景区业务因三亚疫情影响收入仅0.2亿元/-53.6%，利润-0.1亿元/-681.5%。公司3Q22毛利率/销售费率/管理费率/研发费率分别27.7%/-0.7pct、5.2%/-0.3pct、12.2%/+1.1pct、0.6%/-0.1pct。 龙头受益行业景气复苏，公司以轻管理为主实现规模扩张。公司3Q22新开店279家，净减54家至5888家，中高端/轻管理模式占新开店数的22.6%/69.2%，轻管理净增488家，剔除363家管理输出转入后净增125家。前三季度已完成全年开店目标（1300-1400家）的44.4%-47.8%，预计全年目标达成压力较大。截至3Q22末公司储备店达2046家，较二季度末增加157家。酒店行业经营修复逻辑清晰，加盟商信心有回升趋势，龙头有望持续受益竞争格局改善，公司直营占比较高，复苏期业绩向上弹性较强。 华驿品牌转入优质管理输出门店利于推动整体门店品质化提升。公司三季度将旗下363家满足华驿标准管理输出酒店转入轻管理下华驿品类，并终止对其余124家管理输出酒店的服务，此举有利于优化门店质量，深化酒管企业赋能作用。 投资建议公司发力轻管理模式，结合行业景气度提升，期待公司未来拓店提速、结构升级。预计22E~24E归母净利润分别为-2.2/9.3/12.1亿元，EPS分别为-0.20/0.83/1.09元，23/24年PE分别为26.7/20.4X，维持“买入”评级。 风险提示疫情反复风险，拓店速度不及预期，加盟商管理风险。

公司概况：国内第三大酒店集团，实现多品牌布局。公司为国内规模排行第三的酒店头部公司，截至2022H1，开业酒店5941家，客房数47.3万间，2021年在酒店业整体中的市占率为3.4%。公司股东为北京国有的综合性休闲文旅消费企业首旅集团，实控人为北京市政府。公司早年业务较为多元，除酒店外还涵盖会展、旅游等板块；2012年后通过收并购和资产剥离，业务聚焦至酒店板块；2016年合并如家后进入高速发展阶段；2017年后酒店业务持续深化，打造了多品牌矩阵，当前拥有近40个品牌，实现对不同客群的全方位覆盖。除酒店外，公司兼有景区业务，约占公司营收的5%。 核心看点：轻模式助力扩张，直营板块释放弹性，高端注入激发活力，会员系统夯实壁垒。 ①2021年公司拓店显著提速，规模增速较华住锦江更快，轻管理模式为公司规模扩张的核心驱动；21年底国内15-30间/30-70间客房的酒店占比分别为15%/32%，连锁化率分别为7.3%/25%（整体连锁化率为35%）：仍有相当规模的小房量酒店有待整合；我们认为依托首旅全国规模第三的平台体系，旗下的轻管理产品具备投资小，灵活度高，高赋能的特点，将为公司持续贡献规模增量。 ②公司直营比例较锦江华住更高，同时，首旅客房在华北地区占比较高（截至22H1，北京+津鲁冀地区客房数占比达28.67%，锦江占比为16.4%），区域内防疫措施相对严格；因此首旅在疫情期间经营更加承压，但同时在行业景气修复期利润修复弹性更高；此外，公司2018年以来发力经济型酒店品牌的升级改造；2020年底，60%以上的如家直营店已升级为Neo3.0版本，改造后经营数据提升明显；经我们测算，RevPAR提升1%，净利润提升幅度在3.5%左右。 ③首旅集团承诺2022年12月31前将旗下诺金等高端酒店管理业务转让给首旅酒店及下属公司，预计将进一步丰富公司高端领域产品，强化公司竞争力；公司亦引入了前凯悦副总裁孙武打造逸扉产品、引入前温德姆中国区总裁刘晨军成立安诺酒店管理公司，进一步强化公司高端业务版图的人才储备。 ④公司近年来发力完善会员体系，会员权益不断丰富、中央渠道间夜占比持续提高；看好未来持续强化客户粘性，提高对加盟商的导流/赋能能力。 投资建议：新冠疫情致酒店行业供给显著出清，后续随需求复苏新一轮景气周期有望开启。首旅酒店直营占比相对高，且疫情三年中进行了改造升级和结构优化，在上行周期中利润弹性更强；看好公司在稳步拓店，实现逆势扩张，高端业务拓展带来新增量；目前公司估值处于历史中低位置，在行业景气上行期或将迎来利润和估值的“戴维斯双击”。我们预计公司2023/2024年归母净利润分别为10.9/12.1亿，对应PE分别为21/19x，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复风险，拓店不及预期，高端业务进展不及预期等。

投资要点： 酒店规模国内前三，收购如家完善品牌布局首旅酒店系北京市国资委控股企业，大股东首旅集团实力雄厚，多元布局赋能公司业务发展。首旅品牌底蕴丰厚，且公司在2016年收购如家实现酒店规模的跃升、品牌布局的完善。截至22H1，公司开业酒店5942家，客房数达47万间，为国内第三大酒店企业，现有20余个品牌系列，近40个产品，覆盖从经济型到高端的全系列酒店业务。 行业景气有望上行，市场下沉与中高端升级并行中国酒店业供需优化有望驱动行业疫后景气向上，海外经验显示，休闲度假先于商务出行修复，奢华、经济型酒店率先复苏。同时，参考成熟市场酒店连锁化程度，国内酒店连锁化率有望在2030年达到60-70%，其中下沉市场是连锁化水平提升的主战场。此外，居民收入提升以及加盟商盈利诉求驱动酒店产品结构向中高端升级，当前该市场格局未定，海内外酒店品牌均有机会。 疫后业绩有望实现高弹性，开店提速+结构升级布局成长截至22H1，首旅酒店直营门店占比12.1%，分别高出锦江/华住4.1/3.2pct。 直营门店的顺周期属性更强，后续行业景气上行有望体现公司业绩高弹性。 在资金充足、轻管理模式提速的背景下，公司规模发展是驱动公司业绩增长核心要素，公司开店有望保持高速。公司核心中端品牌如家商旅/精选较同业起步稍晚，但产品投资具备性价比，仍有扩张空间；中高端产品认可度高，有望迎来高速发展。此外，集团推进解决同业竞争，公司高端品牌有望扩容，客房数有望增加。 盈利预测、估值与评级考虑到疫情发展的不确定性，将2022-2024年营收由63.7/84.7/95.2亿元调整至56.9/86.1/97.2亿元，增速分别为-7.5%/51.2%/13.0%，净利润由1.0/9.3/12.4亿 元 调 整 至 -1.2/9.3/12.5亿 元 ， 增 速 分 别 为 -308.8%/896.2%/34.8%，EPS为-0.10/0.83/1.12元，3年CAGR为182%。 DCF估值法测得公司每股合理价格为27.12元，参考历史估值和可比公司估值，我们给予公司23年33倍PE，目标价27.29元，给予“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险；拓店不及预期；轻管理模式经营效果低于预期。