事件公司发布2025年一季报：2025Q1实现营业收入13.99亿元，同比减少7.77%；实现归母净利润0.95亿元，同比增长5.12%。 营收承压、盈利改善，医美业务内生与外延并进受市场环境变化与竞争加剧影响，1季度营收承压，但受益于业务结构优化与规模效应，毛利率、净利率改善。2025Q1综合毛利率59.7%（同比+0.61pct），销售费率39.6%（同比+0.07pct），管理费率8.14%（同比-0.02pct），研发费率1.87%（同比+0.06pct），归母净利率6.81%（同比+0.83pct）。截至2024年底，公司拥有41家医疗美容机构，运营医美品牌有“米兰柏羽”“韩辰医美”“晶肤医美”等，医美并购基金整体规模达28.37亿元，有利于公司未来医美业务规模的持续提升。 围绕泛时尚的多业务协同发展公司依托丰厚的女装时尚品牌优势、业已建立的时尚品牌方阵及覆盖广阔的优质线下线上营销网络和客户资源，扎实落地以“线上线下互通”为翼、“板块轮动协同”为舵的产业演进战术思路，稳步打造出时尚女装、安全医美、绿色婴童等业务板块的“线上线下流量互通、多维时尚资源共享、中韩两地产业联动”的泛时尚产业互联生态圈。 盈利预测与投资建议我们预计公司2025-2027年收入分别为62.48/67.92/73.04亿元，对应增速分别为9.8%/8.7%/7.5%；归母净利润分别为2.77/3.03/3.40亿元，对应增速分别为7.6%/9.5%/12.1%；EPS分别为0.63/0.69/0.77元/股。考虑到公司作为区域型医美连锁机构龙头，内生外延稳步扩张，维持“增持”评级。 风险提示：医疗事故风险，医疗人员流失风险，财务风险，中高端女装市场消费需求快速变化风险。

事件公司发布2024年年报与2025年一季报：2024年营收42.37亿元（同比5.7%），归母净利润1.1亿元（同比-62.6%），扣非归母净利润1.18亿元（同比-56.7%）；2025Q1营收10.85亿元（同比+5.2%），归母净利润0.42亿元（同比+4.7%），扣非归母净利润0.41亿元（同比-22.8%）。 自有品牌和CP品牌双业务驱动，高端化、全球化持续推进2024年公司自有品牌体系初步完成了高端化、全球化的转型升级，自有品牌实现营业收入16.51亿元，占整体营业收入比重保持稳定，其中高端自主品牌收入占比不断提高，自有品牌产品结构进一步优化，毛利率水平进一步提升。CP品牌板块主要由护肤、彩妆、个护、香水、健康食品品类构成，2024年公司持续完善各细分品类品牌矩阵布局，聚焦资源、聚焦质量，通过品牌分层分阶管理，提升经营管理质量。 外部环境影响与非业务层面因素影响，利润承压2024年以来公司加大EDB、PA等高端品牌的品牌与市场费用投入，但受外部环境的影响投入转化效果与公司预期有一定差距，同时受套期保值损失、政府补助及投资收益减少等非业务层面影响，2024年利润承压。但伴随高毛利品牌及产品收入占比持续提升，公司业务结构及产品结构进一步优化，综合毛利率提升明显。 盈利预测与投资建议考虑到公司持续推进“高端化、全球化”战略，大众品牌收入或阶段性受影响，我们预计公司2025-2027年收入分别为45.90/48.89/51.50亿元，对应增速分别为8.3%/6.5%/5.3%；归母净利润分别为2.47/3.22/3.63亿元，对应增速分别为124.4%/30.4%/13.0%；EPS分别为0.64/0.83/0.94元/股，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争激烈的风险；用户体验下降的风险；新品牌拓展不及预期的风险；宏观经济波动风险

事件公司发布2024年年报及2025年一季报：2024全年实现营业收入14.82亿元（同比-32.01%），归母净利润0.53亿元（同比-23.10%），扣非归母净利润-1.26亿元（同比-4.91%）；2025Q1实现营业收入4.08亿元（同比-4.40%），归母净利润0.21亿元（同比-29.66%），扣非归母净利润0.06亿元（同比+202.40%）。 门店调整接近尾声，升级门店形象增强品牌势能2023年开始公司顺应市场变化主动调整渠道策略。2024年净减少门店155家（新开门店17家；关闭门店172家），关店调整时间集中在1-3季度，4季度已进入调整尾声；2025Q1净减少门店21家（新开门店3家；关闭门店24家），截至2025Q1门店数量为352家（其中境内350家、境外2家）。同时，公司全面推进渠道空间形象升级、商品模型和服务体验，公司成立原型店专项小组，重点打造城市标杆店。2024年公司成功落地8家红金、黑金原型店，门店效能显著提升。 线上直营体系逆势增长，品牌全球化初具成效2024年公司线上收入逆势同比增长6.57%，其中自建销售平台（公司官网）受益于市场开拓及精准营销，用户注册量持续增加，实现营收6,149.64万元，同比增速达82.29%。DR品牌全球化初具成效，DarryRing掀起全球话题风暴，6月单月搜索热度突破6500万，同比激增118.8%，登顶CreatorsSearchInsights趋势榜首；TikTok等海外社交平台粉丝超85万；公司海外业务收入占比从2023年的0.27%提升至2024年的3.2%。 静待需求回暖、公司盈利能力修复，维持“增持”评级我们预计公司2025-2027年收入分别为15.22/17.24/19.90亿元，对应增速分别为2.66%/13.28%/15.45%；归母净利润分别为0.95/1.36/1.74亿元，对应增速分别为78.88%/43.85%/27.48%；EPS分别为0.24/0.34/0.43元/股。在钻石镶嵌饰品消费疲软背景下，公司积极优化渠道端布局，提升运营效率；持续基于独特的品牌理念延伸打造和输出高质量有价值内涵的内容，提升品牌价值。未来随着经济复苏、品牌影响力不断增强，公司业绩有望回暖，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓风险，委外生产风险，品牌影响力下滑风险

事件公司发布 2024年年报及 2025年一季报： 2024全年实现营业收入 81.24亿元 （同比+33.74%），归母净利润 3.34亿元（同比-19.21%），扣非归母净利润 3.09亿元（同比-28.53%）； 2025Q1实现营业收入 20.91亿元 （同比+13.56%），归母净利润1.11亿元（同比+10.30%），扣非归母净利润 1.20亿元（同比+24.86%）。 2024年利润率下滑或与海运费上涨和市场竞争加剧等因素有关2024FY 毛利率 34.65% （同比-1.67pct），归母净利率 4.11%（同比-2.69pct）。 我们认为公司利润率下滑或与以下因素有关： 1） 行业竞争加剧， 中国制造商品在海外平台的竞争日趋白热化，公司加大营销活动投入， 2024FY 销售费用率 24.70%（同比+1.49pct）。 2） 海运费上涨， 红海危机推动海运价格上涨， 2024年 6月末上海集装箱出口运价指数（SCFI 综合指数）较年初大幅上涨 95.8%。 3） 汇兑损益变动，经套期保值工具对冲后的汇兑损益由 2023年的 3,892万元收益转为 2024年的1,773万元损失。 强化欧洲/新兴市场+优化供应链应对关税挑战1）欧洲市场： 未来公司将通过新品类开发和渠道拓展双轮驱动扩大在欧洲市场的优势；同时， 公司将积极利用欧洲的本地仓储物流优势，对外开展物流服务。 2）新兴市场： 公司将积极与主流平台合作，深入挖掘韩国、拉丁美洲和中东等市场的发展机遇。 3）优化供应链： 公司将持续加大东南亚采购力度，转移部分关税对美国市场的影响，在 2025年内实现对美出货大部分从东南亚出货。 完善多渠道销售与本地化运营体系，维持“增持”评级考 虑 到 关 税 等 外 部 因 素 影 响 ， 我 们 预 计 公 司 2025-2027年 收 入 分 别 为98.07/117.34/139.98亿元，对应增速分别为 20.72%/19.65%/19.29%；归母净利润分别为 3.64/4.84/5.81亿元，对应增速分别为 9.09%/32.94%/20.17%； EPS 分别为 0.91/1.20/1.45元/股。虽然关税等外部因素影响公司利润率，但是长期来看，随着公司强化多渠道全域流量触达， 完善仓储尾程布局，有望保持增长态势，维持“增持”评级。 风险提示： 海外经济波动风险，行业竞争加剧风险，关税不确定性风险

公司公布 2024年年度报告及 2025年第一季度报告。 2024年公司实现收入 25.2亿元，同比增长 5.1%，归母净利润为 1.0亿元，同比下滑 67.1%，扣非归母净利润为 0.9亿元，同比下滑 63.1%。2025Q1公司实现收入 6.9亿元，同比增长 0.2%，归母净利润为 0.5亿元，同比下滑 21.4%，扣非归母净利润为 0.5亿元，同比下滑 26.0%。 2024H2经营压力增大， 新店亏损+资本性开支投入拖累业绩兑现从收入趋势来看， 2024Q1/Q2/Q3/Q4公司收入增速分别为+28.0%/+7.0%/-1.2%/-8.1%， 2024H2公司收入明显承压，我们预计系消费环境不景气影响公司餐饮经营，且“无春年” 习俗影响婚宴需求。收入端压力外，公司： 1） 2023年因市政拆迁获得补偿及处置收益 5048万元（未扣税） 推高基数； 2） 新店亏损 4458万元； 3） 资本性开支投入的资金较大导致财务费用同比增加 2524万元等均给 2024年业绩兑现带来负向拖累， 体现在细节财务指标上， 2024年公司毛利率/销售费用率/财务费用率/归母净利率同比分别-7.4%/+0.9%/+0.9%/-8.7%，归母净利润同比-67.1%。 1-2月需求不足影响 2025Q1业绩表现， 3月份经营明显回升2025Q1公司收入同比增 0.2%，其中 1-2月份受到“无春年”习俗+春节提前影响收入同比下滑，但 3月起婚宴需求逐步释放， 营收同比增长。 2025Q1收入未及预期，叠加固定成本的存在，公司归母净利润下滑 21.4%。 展望 2025年，公司计划新增 3-5家餐饮门店；宾馆业务方面， 计划实现 3-4家直营店开业、 5家酒店客房板块对外营业、加盟业务实现零突破；食品条线， 计划新增 100家-150家鲜肉大包加盟店。“双春年”宴会需求释放+新店开业+老店改造有望助力收入、业绩回暖。 投资建议： 关注需求变化，维持“增持”评级考虑到消费环境压力及公司战略发展期业绩释放节奏，我们预计公司 2025-2027年营收分别为 30.3/36.5/43.6亿元，同比增速分别为 20.0%/20.3%/19.7%，归母净利润分别为 2.3/3.5/4.7亿元，同比增速分别为 133.4%/49.0%/34.3%。鉴于公司餐饮、宾馆和食品三轮联动构筑业务增长飞轮，门店扩张加速，业绩有待兑现，维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济增长放缓风险；异地复制不及预期风险；食品安全风险等。

事件公司发布2025年第一季度报告。2025Q1公司实现营业收入10.5亿元，同比增长3.3%，归母净利润为0.5亿元，同比下滑27.9%，扣非归母净利润为0.5亿元，同比下滑29.9%。 一季度稳健开局，餐饮业务保持增长一季度公司业务实现稳健开局，总收入端同比增长3.3%。分业务条线看，公司月饼/速冻/其他产品/餐饮业务分别实现营收0.1/2.9/3.1/4.2亿元，同比增速分别为19.2%/-3.3%/+4.1%/+10.1%，速冻业务继续处于下滑区间，餐饮业务延续良好增长态势。伴随公司开拓新市场，2025Q1公司境内省外市场收入增速为15.9%，显著高于公司省内市场增速。 毛利率同比明显下滑，净利润端承压2025年第一季度，市场环境未见显著改善，食品及餐饮市场竞争压力仍在，公司毛利率为25.4%，同比下滑4.5pct。费用端，公司整体费控能力延续良好表现，除了销售费用率略上行0.6pct外，2025Q1公司管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为7.3%/1.4%/-0.7%，同比分别-1.2pct/-0.4pct/-0.0pct。从利润视角看，2025Q1公司归母净利润为0.5亿元，对应归母净利率为4.9%，同比-2.1pct。 稳健增长，维持“买入”评级综合考虑消费环境与公司最新股权激励计划，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为56.6/62.8/69.0亿元，同比增速分别为10.5%/11.0%/9.9%，归母净利润分别为5.3/6.0/6.5亿元，同比增速分别为7.9%/12.1%/9.5%，EPS分别为0.9/1.1/1.2元/股。鉴于公司强大的产销配合能力和强餐饮品牌力，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓；消费复苏不及预期；省外拓展不及预期和食品安全风险。

事件公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入31.61亿元（同比+17.93%），归母净利润8.03亿元（同比+12.66%），扣非归母净利润7.95亿元（同比+15.14%）。 2025Q1经营性现金流净额-2.78亿元，同比转亏。盈利能力方面，2025Q1毛利率36.18%（同比-2.87pct），归母净利率25.41%（同比-1.19pct）。我们认为经营性现金流净额和毛利率下滑或与租金和选位费确认节奏有关。 义乌市场贸易伙伴多元化，对美出口占比较低义乌市2024年实现进出口总值6689.3亿元。从区域上来看，分布较为分散，非洲、拉丁美洲、东盟占比分别为18.25%、16.69%、9.57%；义乌市对共建“一带一路”国家合计进出口4,133.40亿元，占同期义乌市进出口总值的61.8%。出口方面，2024年，义乌市出口值为5,889.6亿元，其中，义乌市对美国出口835.7亿元，占比为14.19%。小商品城贸易伙伴分散度较高，抗单一市场风险能力较强。 义乌小商品刚需属性强，美国加征关税预计影响有限1)商品种类多&刚需属性强：义乌市场商品品类超210万个SKU，涵盖日用消费品全链条,质量稳定、性价比高，在全球市场具有较强竞争力。2）日用消费品报关价格预计较低：出口美国的日用消费品中，本土人工+仓储等成本占终端售价比例较高，报关价占终端售价比例预计较低，加征关税后仍具有价格优势。经公司调研，对于美国加征关税造成的利润空间压缩等问题，商户普遍表示可通过商品涨价、提高产品附加值、优化生产流程、增强企业自身竞争力等方式来降低影响。 贸易服务持续释放利润弹性，维持“买入”评级考虑到以Chinagoods和跨境支付为主的新业务在未来或持续释放利润弹性，同时公司借力新一轮国贸改革，进口业务有望成为新增长点。我们预计公司2025-2027年收入分别为194.11/245.06/283.71亿元，对应增速分别为23.34%/26.25%/15.77%；归母净利润分别为39.42/57.07/62.42亿元，对应增速分别为28.24%/44.79%/9.38%；EPS分别为0.72/1.04/1.14元/股，以4月9日收盘价计，对应2025-2027年PE分别为19x、13x、12x，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险，关税及贸易摩擦风险，新业务发展不及预期。

件公司发布2024年年报：2024年营业收入56.91亿元，同比减少0.24%；归母净利润2.57亿元，同比增长1.38%。 女装与婴童业务承压，医美业务内生与外延并进2024年公司时尚女装业务营收同比下降2.97%，毛利率为63.45%；医疗美容业务营收同比增长3.47%，毛利率为54.42%；绿色婴童业务营收同比下降5.53%，毛利率为61.76%。女装与婴童业务承压，医美业务内生与外延并进。截至2024年底，公司拥有41家医疗美容机构，运营医美品牌有“米兰柏羽”“韩辰医美”“晶肤医美”等，医美并购基金整体规模达28.37亿元，有利于公司未来医美业务规模的持续提升。 围绕泛时尚的多业务协同发展公司依托丰厚的女装时尚品牌优势、业已建立的时尚品牌方阵及覆盖广阔的优质线下线上营销网络和客户资源，扎实落地以“线上线下互通”为翼、“板块轮动协同”为舵的产业演进战术思路，稳步打造出时尚女装、安全医美、绿色婴童等业务板块的“线上线下流量互通、多维时尚资源共享、中韩两地产业联动”的泛时尚产业互联生态圈。 区域型医美连锁机构龙头，维持“增持”评级基于公司2024年业绩表现，我们预计公司2025-2027年收入分别为62.48/67.92/73.04亿元，对应增速分别为9.8%/8.7%/7.5%；归母净利润分别为2.79/3.11/3.53亿元，对应增速分别为8.7%/11.4%/13.5%；EPS分别为0.63/0.70/0.80元/股。考虑到公司作为区域型医美连锁机构龙头，内生外延稳步扩张，维持“增持”评级。 风险提示：医疗事故风险，医疗人员流失风险，财务风险，中高端女装市场消费需求快速变化风险。

事件公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入140.6亿元，同比-4.0%，归母净利润为9.1亿元，同比-9.1%，扣非归母净利润为5.4亿元，同比-30.3%。第四季度，公司实现收入32.7亿元，同比-8.5%，归母净利润为-1.9亿元，同比转亏，扣非归母净利润为-1.0亿元，同比增亏。 境内外业绩均承压，四季度压力更甚2024年公司营收同比下滑4.0%，其中境内全服务型酒店/境内有限服务型酒店/境外酒店/食品餐饮业务收入同比分别+49.6%/-6.2%/-0.9%/-3.1%。从毛利率视角看，公司全年毛利率同比下滑2.5pct，四季度毛利率同比下滑7.0pct。全年归母净利润同比下滑9.1%，其中境内全服务型酒店/境内有限服务型酒店/境外酒店/食品餐饮业务归母净利润同比分别+82.4%/+3.3%/增亏/-38.1%。拆分子公司业绩可以更明显感知公司业绩压力来源，2024年度铂涛/维也纳酒店归母净利润同比分别-32.7%/-11.9%，二者归母净利润之和同比下滑21.8%。 拓店达成年初目标，经营压力略高于同业从酒店扩张速度来说，2024Q4公司新开酒店366家，结合前三季度新开门店，公司拓店完成年初目标。拆分净开业结构来看，中端的麗枫、维也纳依然是拓店主力军，中端/经济型/高星级酒店分别占比85.1%/12.4%/2.5%。2024年末，公司储备门店3975家，支撑2025年1300家门店拓店计划。2024Q4锦江酒店境内经营压力有所收窄，但仍高于同业，Q4公司境内全服务型酒店/有限服务型酒店RevPAR分别-7.9%/-4.9%，其中ADR的下滑是主要压力来源。公司海外酒店经营压力在Q4有所缓解，2024Q4锦江境外酒店RevPAR同比-1.3%。 龙头地位稳固+改革势能逐步释放，给予“买入”评级考虑到消费环境压力，我们预计公司2025-2027年营收分别为147.0/157.0/169.1亿元，同比增速分别为+4.5%/+6.9%/+7.7%，归母净利润分别为11.3/14.0/16.3亿元，同比增速分别为+23.6%/+24.4%/+16.1%，PE分别为24/19/17X。鉴于公司改革最为动荡阶段已过，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓；扩张进展不及预期；竞争格局恶化；激励目标未能达成风险

事件公司发布2024年年报：2024年营收30.26亿元（同比+5.4%），归母净利润19.58亿元（同比+5.3%），扣非归母净利润18.72亿元（同比+2.2%）；2024Q4营收6.5亿元（同比-7.0%），归母净利润3.72亿元（同比-15.5%），扣非归母净利润3.41亿元（同比-21.7%）。 2024年平稳收官，加大研发夯实内功业绩端，受医美市场增速放缓与市场竞争格局趋弱影响，2024年营收与利润增速相对稳健，溶液类注射产品与凝胶类注射产品营收同比分别增长4.4%与5.01%。 盈利端，2024年综合毛利率94.6%（同比-0.46pct），销售费率9.1%（同比+0.07pct），管理费率4.06%（同比-0.97pct），研发费率10.04%（同比+1.32pct），归母净利率64.70%（同比-0.07pct）。终端弱景气阶段公司夯实研发内功，同时在市场营销端提升渠道覆盖的深度和广度，终端复苏后有望呈现较好的业绩弹性。 多个在研产品管线有序推进2024年公司多个在研医疗器械、药品等管线产品获得进展。1）已获批：用于纠正颏部后缩的医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶获得Ⅲ类医疗器械注册证，2025年将正式上市销售；2）临床试验中：重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液获得国家药品监督管理局临床试验批件；3）注册审批阶段：米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡因乳膏、注射用A型肉毒毒素的上市许可申请获得受理，进入审评阶段。 外延并购，关注国际化进展公司3月10日公告收购韩国REGENBiotech,Inc.公司，标的公司核心产品AestheFill已获得34个国家和地区的注册批准，受限于工厂产能问题部分订单无法进行交付，新工厂已获得韩国GMP认证，预期2025Q2开始实现生产和交付，届时有望贡献业绩增量。本次收购交易是公司开启国际化战略的关键举措，有助于公司持续夯实在医美注射填充产品市场的领先优势，为未来业绩增长注入动力。 注射医美针剂龙头，维持“买入”评级基于医美终端复苏进度与公司2024年最终业绩表现，我们预计公司2025-2027年收入分别为33.43/38.97/44.02亿元，对应增速分别为10.5%/16.6%/13.0%；归母净利润分别为21.46/24.21/27.01亿元，对应增速分别为9.6%/12.8%/11.6%；EPS分别为7.09/8.00/8.93元/股，对应2025-2027年PE分别为26.8x/23.8x/21.3x，维持“买入”评级。 风险提示：监管政策大幅度变化；医疗风险事故；行业竞争加剧；产品获批进度不及预期

基本盘：市场经营业务通过“扩容”和“提价”助力业绩增长1）市场扩容：全球数贸中心计划于2025年10月试营业。其中，市场板块作为主引擎，建筑面积41万平方米，设有5000余个商位，标准面积约27万平方米。2）租金上涨：公司持续增强市场经营配套服务能力，提升商户对于涨租的接受度。 公司在2023年年报中披露已对市场到期商位的租金进行调整，租金平均上浮5.5%，预计未来三年增长率将不低于5%。 创新业务：涵盖平台、支付、物流等服务的外贸生态逐步完善1）B2B交易平台：Chinagoods将线下经营户1：1上线，主要提供在线商城及增值服务两大功能。2）跨境支付：公司于2022年通过收购获取互联网支付牌照，随后又获批跨境人民币和跨境外汇牌照。目前公司已完成“跨境人民币+跨境外汇+跨境数字人民币”体系搭建。3）贸易履约：2022年公司与中远海运、普洛斯成立了合资公司智捷元港，其中公司出资1.5亿元，持股比例为27%。合资公司发挥各自分别在货物、航运、仓储方面的资源优势，打造数字化跨境物流交付平台。 政策支持：1039模式+一带一路+义乌深化国际贸易综改方案1）1039模式：市场采购贸易（1039）是一种更高效的出口通关贸易模式，具有准入门槛低、通关出口快等优势。2013年，商务部会同有关部门在义乌率先开展市场采购贸易方式试点。2）一带一路：义乌是“义新欧”中欧班列的起点，与“一带一路”沿线国家贸易往来密切。3）义乌深化国际贸易综改方案：2024年12月义乌深化国贸改革总体方案落地，与公司相关内容主要集中在提升小商品进出口便利性以及外贸基础设施，预计公司进口业务有望成为新增长点。 投资建议：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为145.38/182.86/236.83亿元，同比增速分别为28.66%/25.78%/29.51%；归母净利润分别为29.82/38.00/57.02亿元，同比增速分别为11.41%/27.45%/50.04%，3年CAGR为28.68%；EPS分别为0.54/0.69/1.04元/股，2025年可比公司平均PE为26倍。综合考虑可比公司估值以及政策支持下公司的独特市场地位，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险，关税及贸易摩擦风险，新业务发展不及预期。

米奥会展：中国外展龙头企业米奥会展成立于2010年，自成立以来一直聚焦中国出海企业，主要服务于家居、机械等中国制造企业，为其提供拓展全球市场特别是“一带一路”市场的会展营销方案。公司核心业务为境外自办展，收入来源主要为展位费用的收取，成本端承担展位租赁、机票地接等，毛利率水平高。2023年公司总办展面积26万平方米，在国内组织出国展览单位中排名第1；自办展业务收入为7.7亿元/占比92.8%，毛利率达到51%/同比增3.6pct。 行业分析：出海风起，会展领航目前，国内产能存在结构性过剩问题，2023年我们明显看到中企出海步伐加速。在海外通胀高企，全球经济承压大环境下，全球消费者对于中国商品的偏好上行。会展行业则成为出海重要载体，其通过对人流、物流、信息流等的高度聚合实现短时间内撮合供需交流与交易。据daedal-research数据，2019年全球会展行业市场规模为329亿美元，2年平均增速为7.3%，预计2026年行业市场规模将超过2019年达到363亿美元。 核心看点：专业化转型、全球化铺开带来成长空间公司目前已取得明显市场先发优势，具备持续强化的品牌优势。2023年公司进入到专业展、全球化的升级打造中，专业展会的举办将最大限度发挥公司平台化优势，使得公司在细分领域打造专业展的经验有望不断复制；米奥在全球战略据点的建立直接扩大客户群体，使专业展具备跻身国际展会行列的基础。对标全球龙头，公司收入只为其5.7%，经营净利率与龙头高点存在近9pct差距，公司仍有较大成长空间，内生+外延进程值得期待。 投资建议：龙头持续成长，给予“增持”评级我们预计2024-2026年公司营收分别为8.9/11.4/13.7亿元，对应增长率分别为7.1%/27.8%/20.1%；归母净利润分别为2.0/2.8/3.5亿元，3年复合增速为22.6%。考虑到公司发展阶段与成长性领先，综合DCF测得公司合理股价为每股21.74元，同业可比公司最新收盘价对应的2025年平均PE为16倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：全球经济不确定性上行风险；行业竞争加剧风险；国际关系恶化风险等。

件2024年第三季度报告。2024年前三季度公司实现收入 85.0亿元，同比下滑 8.3%； 归母净利润为 4.3亿元，同比下滑 34.1%，扣非归母净利润为 3.6亿元，同比下滑 39.1%。单三季度，公司实现收入 24.6亿元，同比下滑 14.6%，归母净利润为1.3亿元，同比增长 2.5%，扣非归母净利润为 0.4亿元，同比下滑 70.5%。 零售市场趋势延续， 积极布局多元免税业态2024年前三季度， 零售市场延续结构性调整， 传统商品消费不旺，新生活方式品类不断崛起。 受此影响， 公司前三季度/单三季度收入分别下滑 8.3%/14.6%。 业态的分化也在三季度延续， 前三季度奥莱业态和购物中心业态收入同比分别+4.4%/-1.6%， 表现出一定抗冲击力和较强的经营韧性，成为支撑公司效益平台的重要力量。 前三季度百货/专业店收入同比分别-15.5%/-5.0%， 压力依然存在。 免税业态前三季度收入同比增长 68.6%， 且公司积极开拓口岸免税、 布局市内免税， 具体到市内免税方面，《市内免税店管理暂行办法》已出台，公司正在根据政策要求和公司总体战略布局，持续推动相关工作。 毛利率同比降低， 三季度扣非净利润同比下滑 70.5%2024Q3公司毛利率为 38.3%，同比降低 1.1pct，虽然百货、 购物中心、 奥莱等有税业态毛利率压力明显，但伴随业务持续发展， 前三季度免税业务毛利率为16.8%，同比提升 0.9pct。 单三季度公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 16.4%、 13.0%及 2.2%，销售费用率、管理费用同比分别增长 1.8pct/1.8pct，但财务费用率同比降低 1.0pct。综合看下来，由于收入端压力， 公司利润仍存在一定压力， 2024Q3公司扣非归母净利润同比下滑 70.5%。 看好中期成长，维持“增持”评级考 虑 到 消 费 信 心 仍 有 不 足 ， 我 们 预 计 公 司 2024-2026年 营 收 分 别 为115.1/126.0/132.5亿元，同比增速分别为-5.8%/+9.5%/+5.2%，归母净利润分别为 5.0/7.3/8.3亿元，同比增速分别为-29.7%/+47.1%/+13.2%， EPS 分别为0.4/0.6/0.7元/股。鉴于公司坚定推进多业态发展和传统业态转型变革，免税业务持续发展，我们看好公司中期成长，维持“增持”评级。 风险提示： 经济增长放缓；零售复苏不及预期；免税进展不及预期风险。

事件公司发布2024年第三季度报告。2024年前三季度公司实现收入107.9亿元，同比-2.5%，归母净利润为11.1亿元，同比+12.1%，扣非归母净利润为6.4亿元，同比-20.4%。单三季度，公司实现收入39.0亿元，同比-7.1%，归母净利润为2.6亿元，同比-43.1%，扣非归母净利润为2.5亿元，同比-41.7%。 营收同比下滑7.1%，利润端承压明显2024Q3公司营收同比下滑7.1%，其中境内有限服务型酒店/食品餐饮业务收入同比分别下滑11.6%/9.0%，预计酒店客房收入下滑系主要拖累项，全服务型酒店/境外有限服务型酒店收入同比分别增长42.9%/2.3%。Q3公司毛利率为44.3%，同比下滑1.0pct，费用端也有所走高，销售费用率/管理费用率同比去年分别上行0.8pct/0.2pct。收入端下滑叠加成本费用走高致使公司利润端承压，Q3公司归母净利润为2.6亿元，同比下滑43.1%，对应归母净利率同比下滑4.2pct。 闭店率略上行，经营压力大于同业公司前三季度新开酒店1149家，完成年初目标的96%，其中Q1/Q2/Q3分别开业222家/458家/469家，季度间呈现提速态势。拆分净开业门店，3季度闭店率较高，净开略放缓，从净开门店结构看，中端的麗枫、维也纳仍是拓店主力军，中端/经济型/高星级酒店分别占比84.4%/12.5%/3.1%，高星级酒店因品牌归属转让问题表观略有提速。延续上半年经营表现，Q3公司经营继续走弱且压力大于同业，Q1/Q2/Q3锦江酒店境内有限服务型RevPAR同比分别-1.6%/-7.2%/-8.4%。2024Q3公司海外酒店得益于房价上行，RevPAR同比略上行3.1%。 改革势能有望逐步释放，维持“买入”评级考虑到消费环境压力，我们预计公司2024-2026年营收分别为145.7/159.4/169.1亿元，同比增速分别为-0.5%/+9.4%/+6.1%，归母净利润分别为11.5/15.3/17.7亿元，同比增速分别为+14.9%/+33.1%/+15.4%，PE分别为25/19/16X。鉴于公司改革最为动荡阶段已过，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓；扩张进展不及预期；竞争格局恶化；激励目标未能达成风险

件公司发布 2024年第三季度报告。 2024年前三季度公司实现营收 430.2亿元，同比下滑 15.4%，归母净利润 39.2亿元，同比下滑 24.7%，扣非归母净利润 38.7亿元，同比下滑 25.4%。其中， 2024Q3实现营收 117.6亿元，同比下滑 21.5%，归母净利润 6.4亿元，同比下滑 52.5%，扣非归母净利润为 6.4亿元，同比下滑52.5%。 海南市场销售承压，出入境免税门店销售实现增长受消费者消费意愿不足及 9月份台风等因素的影响， 2024Q3公司销售收入同比下降 21.5%。从海南市场大盘来看，根据海口海关统计数据， 2024Q3离岛免税购物金额为 55.5亿元，同比下降 35.6%，其中免税购物人数/免税销售客单价同比分别下降 27.2%/11.6%。进一步结合海南机场旅客吞吐量数据来看，海南离岛免税购物转化率下降，预计与出境游分流高端客群有关。口岸免税的销售上行略弥补离岛免税的下滑，具体来看，受益于出入境客流回升， 2024年前三季度，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过 140%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近 60%。 成本费用上行，净利润层面更为承压2024Q3公司毛利率为 32.0%， 同比下滑 2.4pct，预计与促销力度上行有关。同期公司销售费用/管理费用分别为 21.6/4.8亿元，对应销售费用率/管理费用率为18.4%/4.0%，同比+0.6pct/+0.5pct。 在销售端承压，成本费用上行的压力下，2024Q3公司归母净利率仅 5.4%， 同比下滑 3.5pct。 从营运视角看， 2024年 9月末，公司存货为 186.9亿元，环比、同比优化明显，当期存货周转天数为 186天。 高护城河， 维持“买入”评级考 虑 到 消 费 意 愿 等 因 素 ， 我 们 预 计 公 司 2024-2026年 营 业 收 入 分 别 为581.9/649.3/718.7亿元，同比分别-13.8%/+11.6%/+10.7%；归母净利润分别为50.5/59.9/68.3亿元，同比增速分别为-24.7%/+18.5%/+14.0%。 EPS 分别为2.4/2.9/3.3元。鉴于公司的竞争优势稳固，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济增长放缓；竞争格局恶化；政策推进不及预期风险等。