事件公司发布2024年半年度报告。2024H1公司实现收入68.9亿元/同比+0.2%，归母净利润为8.5亿元/同比+59.2%，扣非归母净利润为3.9亿元/同比+4.0%。单二季度，公司实现收入36.9亿元/同比-4.8%，归母净利润为6.6亿元/同比+68.0%，扣非归母净利润为3.3亿元/同比+16.0%。业绩落在此前预告区间内。 出售资产增厚利润，境外亦贡献业绩增量2024H1公司营收基本与去年同期持平，其中境内酒店/境外酒店/食品餐饮业务收入同比增速分别为+1.0%/-1.8%/+5.4%。公司归母净利润大幅增长主要是期内公司出售时尚之旅100%股权取得投资收益，卢浮处置若干酒店物业取得处置收益，以及欧元银行同业拆放利率比上年同期上涨，导致境外企业的借款利息支出比上年同期增加等共同影响所致。拆分子公司业绩可以更明显地感知公司增量业绩来源，2024H1境内铂涛/维也纳归母净利润同比分别+9.1%/-9.8%，二者归母净利润之和与去年同期几乎持平；海外卢浮减亏1596万欧元，约为1.2亿元人民币。 酒店拓展向好，经营压力大于同业从酒店扩张速度来说，公司于上半年新开酒店680家，完成年初目标的57%，其中Q1/Q2分别开业222家/458家，季度间呈现提速态势。拆分净开业结构来看，中端的麗枫、维也纳依然是拓店主力军，中端/经济型/高星级酒店分别占比84.3%/15.5%/0.2%。如其他线下消费业一致，上半年酒店经营承压，且压力逐季度上行，2024H1/2024Q2锦江酒店境内RevPAR分别-4.6%/-7.2%。二季度锦江酒店境内RevPAR下滑幅度高于同业，与同业略有不同的是，公司出租率压力大于ADR。公司海外酒店经营压力也逐季度上行，2024H1/2024Q2锦江境外酒店RevPAR分别-0.6%/-1.0%，其中OCC下滑是主要拖累因素。 龙头地位稳固+改革势能逐步释放，维持“买入”评级我们预计公司2024-2026年营收分别为150.7/162.1/172.0亿元，同比增速分别为+2.9%/+7.6%/+6.1%，归母净利润分别为12.9/15.5/17.9亿元，同比增速分别为+29.1%/+20.1%/+15.4%，PE分别为20/17/14X。鉴于公司改革最为动荡阶段已过，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓；扩张进展不及预期；竞争格局恶化；激励目标未能达成风险。

事件公司发布2024年半年度报告。2024H1公司实现收入37.3亿元/同比+3.5%,归母净利润为3.6亿元/同比+27.5%，扣非归母净利润为3.2亿元/同比+38.5%。单二季度，公司实现收入18.9亿元/同比-3.3%，归母净利润为2.4亿元/同比+18.5%，扣非归母净利润为2.3亿元/同比+21.9%。结构变化+管理效率提升，公司利润稳步增长2024Q2公司收入同比下滑3.3%，其中酒店业务/景区运营同比分别-3.1%/-8.1%。虽然收入端承压，但得益于公司管理效率的持续提升与优化，酒店内部特许加盟酒店、中高端酒店结构占比的提升，利润总额仍保持15.1%的增速，其中酒店业务/景区运营利润总额同比分别+22.4%/-24.3%。从成本费用各细项来看，2024Q2公司销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别-0.9pct/-1.0pct/-0.5pct。 门店持续升级迭代，中高端占比提升2024H1公司新开酒店567家，其中Q1/Q2分别开业205/362家，环比略有提速，但横向比较仍低于同业。从分布看，2024H1公司新开经济型/中高端/轻管理酒店为100/171/296家，仍以轻管理及中高端为开店主力。截至2024年6月末，公司中高端酒店数量占比进一步提升至28.6%，同比增长2.7pct；特许加盟方式运营的门店比例提升至90.3%。此外，公司在经济型酒店市场持续推进门店迭代，如家3.0及以上产品占如家品牌店数比例从2023年末的58.5%提升至64.5%。ADR、OCC均有压力，2024Q2公司RevPAR下滑5.1%2024H1公司不含轻管理的全部酒店RevPAR为160元，同比下降2.1%，其中，第一季度RevPAR同比增长2.0%；第二季度RevPAR同比下降5.1%。从二季度RevPAR拆分看，平均房价同比下降4.1%，出租率同比下降0.8pct。 长期竞争力逐步完善，维持“买入”评级考虑到外在消费环境变化，我们预计公司2024-2026年营收分别为79.2/86.8/89.3亿元，同比增速分别为+1.6%+9.7%/+2.9%，归母净利润分别为8.1/10.0/11.2亿元，同比增速分别为+2.3%/+22.3%/+12.7%，EPS分别为0.7/0.9/1.0元/股。鉴于公司产品、品牌、会员体系逐步完善带来的长期竞争力，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；扩张进展不及预期风险；竞争格局恶化风险。

事件公司发布2024年中报：2024H1营收28.05亿元（同比+18.5%），归母净利润4.84亿元（同比+7.5%），扣非归母净利润4.2亿元（同比+12.3%）。 产品推陈出新，加强科研合作与原料创新分渠道：2024H1线上/线下/OMO渠道营收同比分别增长16.83%/20.99%/23.64%；线上渠道中阿里系/京东系/抖音系/唯品会营收同比分别增长8.94%/56.07%/43.03%/-5.68%。产品端：2024年2月公司正式推出第二代“薇诺娜舒敏保湿特护霜”，3月“薇诺娜（Winona）”品牌推“时光修护防晒乳”系列新品，5月“薇诺娜（Winona）”品牌首推“311次抛”精华，5月“薇诺娜宝贝”品牌针对儿童市场发布的“薇诺娜宝贝防晒小喷雾”。研发端：2024H1公司完成“短莲飞蓬提取物”等5款新原料备案、启用“贝泰妮X泊美抗衰联合实验室”、发布《中国敏感性皮肤临床诊疗指南（2024版）》、发布“四位一体美白机制”研究成果，多维度构建长期竞争壁垒。 战略升级、组织调整，期待调整成效逐步显现战略：2024年3月贝泰妮旗下品牌薇诺娜发布2.0战略，满足消费者“敏感肌plus需求”，打造2.0敏感肌护理的全功效系统解决方案。组织：通过强大的中后台体系赋能前台业务，激发一线员工的积极性和组织创新活力。产品：以特护系列为基，同时打造敏感肌防晒、敏感肌美白、敏感肌抗老等核心品类；梳理并精简产品线，做好全渠道控价。渠道：继续发力线下渠道，包括OTC连锁药房、院线等专业渠道以及线下KA、免税商店等渠道，稳步探索线下直营店模式。出海：公司于2023年布局海外市场，在泰国曼谷建立东南亚业务总部，2024年通过建设本地化运营团队，有望真正做到品牌出海。 皮肤学级护肤市场龙头，维持“买入”评级鉴于公司仍处战略调整期，我们预计公司2024-2026年收入分别为65.88/77.10/87.89亿元，对应增速分别为19.3%/17.0%/14.0%；归母净利润分别为9.19/10.83/12.37亿元，对应增速分别为21.4%/17.9%/14.3%；EPS分别为2.17/2.56/2.92元/股，以8月28日收盘价计，对应2024-2026年PE分别为19.2x、16.3x、14.2x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；销售平台相对集中的风险；销售季节性波动的风险

公司发布 2024年中报： 2024H1营收 9.4亿元（同比+8.2%），归母净利润 3.4亿元（同比-3.7%），扣非归母净利润 3.24亿元（同比-5.5%）。 2024H1收入稳健增长，线上直销占比增加2024H1营业收入增长主要系线上直销收入持续增长所致， 净利润下降主要系线上销售占比增长带动相关销售费用增加、公司北方美谷基地启用后折旧摊销费用增加以及持续加大研发投入所致。 2024H1综合毛利率 81.4%（同比-1.4pct），销售费率 32.0%（同比+6.63pct），管理费率 4.80%（同比-0.2pct），归母净利率 36.22%（同比-4.47pct）。 械品妆品齐发力，渠道广度与深度并进1）产品端：敷尔佳医用透明质酸钠修复贴已形成了领先的市场地位，随着护肤品牌竞争以及护肤教育的加深，消费者更加注重产品的成分、功效及安全性， 公司陆续推出“美白面膜”、“清痘面膜”、“熬夜面膜”、“抗皱面膜”、“次抛精华液”等，满足消费者多元化的护肤需求。 2）渠道端： 公司采用线上线下渠道协调发展，线上渠道稳定天猫现有优势，拓展新平台实现突破；同时，公司积极拓展直播带货销售模式，为直营店铺输送客户；此外，公司线下实体渠道经销模式快速发展，成为线下收入的新增长点。 短期加大投入力度蓄力长期品牌势能提升， 维持“买入”评级考虑到公司电商转型驱动线上较高增速，销售费率边际有一定上行， 我们预计公司 2024-2026年 收 入 分 别 为 20.84/22.72/24.92亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为7.8%/9.0%/9.7%；归母净利润分别为 7.56/8.19/8.97亿元 ，对应增速分别为0.9%/8.4%/9.5%； EPS 分别为 1.89/2.05/2.24元/股，以 8月 29日收盘价计，对应2024-2026年 PE 分别为 15.1x、 13.9x、 12.7x，维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争激烈的风险； 线上渠道营销费用增加的风险； 技术研发风险及新产品与市场需求不匹配风险

事件公司发布2024年中报：2024H1营收50.01亿元（同比+37.9%），归母净利润7.02亿元（同比+40.5%），扣非归母净利润6.79亿元（同比+41.8%）。大单品战略持续深耕，高成长高盈利延续高成长高盈利延续：2024H1珀莱雅/彩棠/OR/悦芙媞等品牌营收同比分别增长37.67%/40.57%/41.91%/22.35%，线上/线下渠道营收同比分别增长40.52%/8.85%；线上抖音平台促销力度加大与费用端规模效应，2024H1综合毛利率69.8%（同比-0.69pct），销售费率46.8%（同比+3.22pct），管理费率3.54%（同比-1.76pct），归母净利率14.03%（同比+0.26pct）。产品端大单品战略持续：珀莱雅品牌针对“红宝石系列”与“源力系列”核心大单品进行升级，推出“源力面霜2.0”与“红宝石精华3.0”；同时推出“净源系列”全新产品线，针对油皮各类肌肤问题提供科学高效的解决方案；上新“光学系列”和盾护防晒，进一步拓展提亮与防晒领域的产品布局。彩棠持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵，进一步发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、匀衡柔光气垫（混合肌）、干皮粉霜、争青唇冻等单品。 战略持续推进，多品牌/多渠道/多品类矩阵雏形已现公司坚定战略的引领与实施，灵活应对市场发展变化，在新兴渠道快速布局与投入，探索海外发展机会，抓住中国品牌出海机遇，以更大的市场规模与更快的响应速度带动企业发展。敏锐洞察市场消费者需求，以研发实力为基础，快速响应内部组织能力为依托，继续提升大单品产品力，持续打造与优化核心大单品矩阵，提升品牌生命力。打造自驱型的敏捷组织，服务具备雏形的第二品牌梯队与持续孵化中的品牌，形成以护肤、彩妆、个护领域为雏形的品牌矩阵。通过自建MCN团队、内容营销团队，强化内部循环生态，服务珀莱雅品牌实现外部生态化。 国货美妆集团龙头，维持“买入”评级鉴于公司上半年实际业绩表现亮眼，我们预计公司2024-2026年收入分别为115.83/142.86/173.09亿元，对应增速分别为30.1%/23.3%/21.2%；归母净利润分别为15.63/19.63/24.17亿元，对应增速分别为30.9%/25.6%/23.2%；EPS分别为3.94/4.95/6.09元/股，以8月28日收盘价计，对应2024-2026年PE分别为21.8x、17.4x、14.1x，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争激烈的风险；战略执行不达预期；新品类培育风险

事件公司公告2024年限制性股票激励计划（草案）。公司计划拟向董事、高管、中层管理人员及核心骨干人员在内的激励对象授予不超过800万股，约占激励计划草案公告时公司股本总额的0.75%。其中，首次授予不超过647.7万股，约占授予总量的80.96%，约占公司股本总额的0.61%，对应的限制性股票的授予价格为11.97元/股；预留152.3万股，约占授予总量的19.04%，约占公司股本总额的0.14%，预留授予的限制性股票的授予价格在每次授予时按照计划规定方式确定。 激励对象侧重中层&核心骨干，授予价格具备吸引力本次计划首次授予的激励对象不超过148人，包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心骨干人员，覆盖面较广。其中高管团队平均获授股票数量在4.7万股/人，中层管理及核心骨干人员人均获授股票数量在4.4万股/人。本次授予对象聚焦中层及核心骨干，且11.97元/股的授予价格具备吸引力，有望激发组织活力和前端人员的能动性，降低委托代理成本。 股票来源为回购，费用摊销对业绩影响不大股权激励涉及的股票来源为公司从二级市场回购的A股普通股，避免股本摊薄。 从业绩拖累视角看，公司首次授予限制性股票总成本估计为7584.57万元，有效期内每年折摊金额在379万元-2844万元，我们认为对各年净利润影响程度不大。 业绩考核条件设置科学，扣非归母净利润3年CAGR为26%公司业绩考核围绕“扣非归母净资产收益率、扣非归母净利润、新增开业、主业利润率”四项指标展开，达成条件设置兼具自身成长与同业对比双重维度，条件设置科学合理。从扣非归母净利润出发，2024-2026年公司的扣非归母净利润底线目标分别为10.4/12.8/15.5亿元（对应3年CAGR约为26%）且不低于对标企业75分位值或同业平均水平，增速目标并不低，彰显管理层对于公司未来发展的信心。 龙头地位稳固+改革势能逐步释放，给予“买入”评级考虑到消费环境压力，我们预计公司2024-26年营收分别为153.5/163.0/173.0亿元，同比增速分别为4.8%/6.2%/6.2%，归母净利润分别为12.9/15.4/17.9亿元，同比增速分别为28.7%/19.5%/16.5%，PE分别为20/16/14X。鉴于公司改革动荡期已过，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓；扩张进展不及预期；竞争格局恶化；激励目标未能达成风险。

行业：景气整体向上，格局持续优化2020年以来，伴随金价进入上行周期与黄金珠宝工艺升级，行业内非婚场景的配饰需求场景打开，黄金珠宝景气度整体向上，头部珠宝品牌加快渠道下沉、逆势扩张，行业集中度提升趋势加速。2024年以来金价上涨速度较快，对终端消费有一定抑制，至6月珠宝零售额降幅已边际收窄，消费者对金价高位预期逐渐习惯以及七夕/中秋/国庆等旺季临近，珠宝景气度有望企稳回升。 公司：产品调整、渠道下沉，品牌美誉度高作为中国内地中高端主流市场钻石珠宝领先品牌，周大生2021年快速调整产品结构，推行省代模式加快市场布局，规模/份额/品牌优势持续巩固，品牌享有较高知名度和美誉度。公司上市以来ROE相对稳健且居可比同业靠前水平，分红稳定，行业景气企稳下业绩修复可期。 终端消费企稳下业绩有望迎来修复，给予“买入”评级我们预计公司2024-2026年收入分别为195.80/227.37/258.87亿元，对应增速分别为20.2%/16.1%/13.9%，3年CAGR为16.7%；归母净利润分别为14.69/16.93/18.87亿元，对应增速分别为11.6%/15.2%/11.5%，3年CAGR为12.8%；EPS分别为1.34/1.54/1.72元/股，按8月5日收盘价，对应2024-2026年PE分别为8.5x/7.4x/6.6x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；存货管理风险；连锁经营管理风险；加盟管理风险；委外生产风险

事件： 公司发布 2024年中报， 2024H1营收 22.93亿元 （同比+0.1%），归母净利1.06亿元（同比-25.7%），扣非归母净利润 1.19亿元（同比-19.1%）。 品牌建设投入力度加大，阶段性影响 2024H1利润实现公司聚焦品牌资产建设，力求实现品牌势能放大与品牌长期发展，加大了主要品牌的品牌种草、市场投放等相关费用支出，导致 2024H1归母净利润与扣非归母净利润同比下滑。 2024H1毛利率 61.5% （同比+4.57pct），销售费率 46.8%（同比+6.35pct），归母净利率 4.61%（同比-1.61pct）。 双业务驱动、双平台生态战略持续推进公司持续实施“研发赋能品牌，数字赋能组织”的双科技赋能，坚持“自有品牌与CP 品牌双业务驱动”的发展战略，有序推动“内部平台生态化，外部生态平台化”的双平台生态建设。目前自有品牌体系已初步构建高奢、中产、国潮、大众多元的多层次品牌矩阵， 综合毛利率持续改善。 CP 品牌板块持续发挥水羊国际平台作用及团队品牌服务和管理能力，已形成 1+5+n 的层次结构，大美妆细分品类布局完善。 短期加大投入力度蓄力长期品牌势能提升， 维持“买入”评级考虑到公司阶段性费用投入力度加大以提升长期品牌势能， 我们预计公司 2024-2026年收入分别为 45.83/51.33/55.44亿元，对应增速分别为 2.0%/12.0%/8.0%；归母净利润分别为 3.05/3.62/4.18亿元，对应增速分别为 3.5%/19.0%/15.3%； EPS 分别为 0.78/0.93/1.08元/股，以 8月 2日收盘价计，对应 2024-2026年 PE 分别为15x、 13x、 11x，维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争激烈的风险； 用户体验下降的风险； 新品牌拓展不及预期的风险； 宏观经济波动风险

公司发布 2024年半年度业绩预告： 预计 2024H1实现归母净利润 2.9-3.1亿元，同比增长 165%-183.28%。 2024Q1开局积极、 Q2环比加速， 薇旖美增长势能持续释放公司 2024Q1归母净利润 1亿元，按业绩预告区间中值计算，预计 2024Q2归母净利润 2亿元，同比增长 201%、 环比增长 97%，同环比势头均持续向上。预计公司业绩高增长驱动在于加大品牌宣传、产品市场教育及推广力度，深耕现有客户并不断拓展新客户，同时积极研发新产品及产品升级，优化并完善产品矩阵。 注射类品项持续拓展2021年 6月国际首个注射用重组 III 型人源化胶原蛋白冻干纤维“薇旖美”获批上市， 2023年年销售额超过 57万瓶，拥有销售团队 135人，覆盖终端医疗机构约2000家。2023年 6月“薇旖美”由 4mg 极纯眼周拓展至 10mg 至真面部多层次注射，主打超螺旋、超活性、超持久。 2023年 12月推出“3型+17型”胶原蛋白联合治疗方案，主打维稳、修复与重塑。 2024年 3月与修丽可合作三类械新品“修丽可铂研”，渠道拓展、客群升级下有望进一步拓展增量。 2024年 6月公司发布薇旖美全程抗衰 3+17倍护系列产品，院内治疗项目作用于真皮与基底膜，倍护产品作用于表皮，两者搭配实现全层持续直补胶原，使胶原再生效果更持久。 研发项目丰富、成果持续突破根据 2024年 1月公告，公司的重组人源化胶原蛋白产品已在妇科、泌尿科、皮肤科、外科等领域开展应用研究，临床项目均在正常进行中；（妇科用）重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维项目已于 2023年年中向国家药监局进行产品申报，压力性尿失禁项目、面中部增容项目已接近临床尾声。公司科研团队设计的 A 型重组Ⅲ型人源化胶原蛋白产品，无外源化学交联剂和非人氨基酸序列，无免疫原性，可自发组装成为胶原蛋白“纤维网”，且其支撑力强、降解可控、性能是人全长 III 型胶原蛋白的 2倍。 盈利预测、估值与评级考虑到公司 2季度业绩亮眼，上调全年盈利预测，预计公司 2024-2026年收入分别为 14.05/19.11/24.58亿元，对应增速分别为 80.0%/36.0%/28.6%；归母净利润分别为 6.51/9.09/11.70亿元，对应增速分别为 117.2%/39.6%/28.6%； EPS 分别为7.36/10.27/13.21元/股，对应 7月 4日收盘价， 2024-2026年 PE 分别为 22x/16x/12x，维持“买入”评级。 风险提示： 监管政策大幅变化；医疗风险事故；行业竞争加剧；产品获批进度不及预期

公司发布 2023 年年度报告及 2024 年第一季度报告。 2023 年，公司实现收入 24.0 亿元/同比+43.8%，归母净利润为 3.0 亿元/同比+224.9%，扣非归母净利润为 2.5 亿元/同比增长 240.0%，落在业绩预告中值偏上水平。2023 年毛利率 26.6%/同比+8.3pct，销售费率 4.8%/同比+0.9pct，管理费率 6.1%/同比-0.8pct，归母净利率 12.7%/同比+7.1pct/较 19 年-0.8pct。24Q1 公司实现收入 6.9 亿元/同比+28.0%，归母净利润为 0.7 亿元/同比- 8.8%，扣非归母净利润为 0.6 亿元/同比+5.3%。 24Q1 毛利率 24.7%/同比-0.3pct，销售费率 4.6%/同比+1.6pct，管理费率 5.5%/同比-0.8pct，归母净利率 9.5%/同比-3.9pct。 业务加速扩张，新开店助力收入高增23 年公司新增 8 家门店，包括 4 家酒楼/2 家婚礼宴会/2 家宾馆，门店面积同比+29.9%；市场恢复+面积扩大助力收入端同比+43.8%。 24Q1 公司收入同比+28.0%，其中同店收入同比+6.2%，新开 3 家大店明显拉动收入。 补偿款项增厚 23Q1 业绩，新店培育+营销投放+贷款增加拖累净利润23Q1 公司收到征收补偿款 1215.6 万元增厚基期利润，剔除非经影响，公司净利润同比+5.3%。扣非归母净利润增速（ +5.3%）仍明显小于收入（+28.0%）的原因主要在于： 1）新开门店仍在培育期，当期亏损 365 万； 2）营销投放增加 450 万； 3）新店投入占用资金，公司新增贷款带来利息压力。若忽略上述因素，公司扣非净利润同收入增速相近。 盈利预测、估值与评级考虑到公司门店扩张加速， 我们预计公司 2024-2026 年营业收入分别为29.9/38.1/46.1 亿元， 同比增速分别为 24.3%/27.7%/21.1%，归母净利润分别为 3.5/4.6/5.7 亿元， 同比增速分别为 13.5%/32.8%/24.0%， EPS 分别为 1.3/1.8/2.2 元/股， 3 年 CAGR 为 23.2%。 鉴于公司餐饮、宾馆和食品三轮联动构筑业务增长飞轮，门店扩张进入加速期，参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 28 倍 PE，目标价 37.17 元，维持“增持”评级。 风险提示： 消费复苏不及预期；门店扩张不及预期，食品安全风险等。

事件：公司发布 2024 年第一季度报告。 24Q1 公司实现收入 32.1 亿元/ YoY +6.8%，归母净利润为 1.9 亿元/YoY+34.6%；扣非归母净利润为 0.6 亿元/ YoY -31.2%。 直营酒店收入端存压，处置物业增厚业绩拆分收入端， 24Q1 公司全服务酒店/有限服务境内/有限服务境外/餐饮收入分别为 0.4/22.6/8.8/0.6 亿元，同比分别+112.8%/+7.0%/+6.1%/+6.4%。 结合经营数据，预计酒店收入增长由加盟酒店规模扩张驱动；直营酒店收入端仍存压力。 利润侧， 归母净利润与扣非间存在明显差异的原因在于：卢浮集团处置若干酒店物业取得处置收益。 RevPAR 同比下滑， 结构升级继续推进24Q1 境内有限服务型酒店 RevPAR 为 145 元/ YoY -1.6%， ADR 同比上升1.3%，但 OCC 下滑 1.7pct 压制 RevPAR 表现。分模式看，加盟（YoY -1.7%）好于直营（YoY -2.4%）。分价格带看，经济型（YoY -1.2%）好于中端（YoY - 4.1%）。 24Q1 境外有限服务型酒店 RevPAR 为 36 欧元/ YoY -0.1%。与国内一致， ADR 继续上行（YoY +1.6%），但未能弥补 OCC 下滑 0.9pct。分模式看，直营（YoY +1.2%）好于加盟（YoY -0.4%）。分价格带看，中端（YoY +2.8%）好于经济型（YoY -1.3%）。24Q1 公司新开酒店 222 家/净增酒店 147 家。3 月末，公司总门店数达到 12595家，中高端占比继续提升 0.4pct；公司储备酒店 4106 家，支撑 2024 年新开业酒店 1200 家的计划。 Euribor 同比上行，利息支出压力明显24Q1 公司毛利率为 35.4% /同比-0.4 pct。销售费用率为 7.5%/同比+0.1pct；管理费用率为 18.7%/同比-1.5pct，横向对比首旅（13.4%）仍处于较高水平。受海外利率上行拖累（24Q1Euribor 同比上行约 1.3pct），公司 24Q1 财务费用为 2.1 亿元，费用率为 6.7%/同比+1.7pct/历史高位。 利息支出压力继续压制公司业绩表现， 24Q1 公司扣非归母净利率仅 1.9%/同比-1.2pct。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-26 年营收分别为 157.9/167.9/178.3 亿元，同比增速分别为 7.8%/6.3%/6.2%，归母净利润分别为 14.8/18.5/20.5 亿元，同比增速分别为 47.4%/25.1%/10.9%， EPS 分别为 1.4/1.7/1.9 元/股。鉴于公司改革动荡期已过， 会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 25 倍 PE，目标价 34.49 元，维持“买入”评级。 风险提示： 消费复苏不及预期；拓店不及预期；改革效果低于预期。

事件： 公司发布 2024年第一季度报告。 24Q1公司实现收入 33.1亿元，同比-1.7%；归母净利润为 2.0亿元，同比-10.9%，扣非归母净利润为 1.9亿元，同比-13.7%。 非均衡式复苏延续， 公司营收同比下滑2024年第一季度，消费市场规模有所回升，但业态恢复不均衡延续，服务类消费显著好于商品类消费。 从公司经营来看，有税方面， 24Q1奥特莱斯（收入同比增长 9.5%）及购物中心（收入同比增长 3.5%）业态仍有增长，修复速度明显快于百货（收入同比降低 11.3%）、超市（收入同比降低31.1%）； 免税业务方面， 24Q1公司旗下离岛免税门店王府井国际免税港销售、客流均创新高，其客流同比增长 33%， 对应地， 免税业态实现收入1.2亿元，占公司营收比增长至 3.7%。 毛利率、净利率均下降， 盈利能力存在压力24Q1公司毛利率为 41.2%，同比降低 1.6pct， 虽然有税业态毛利率压力明显，但伴随业务持续发展， 免税业务毛利率为 18.0%，同比提升 3.4pct。 同期公司费用率控制得当， 销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 13.3%、 15.2%及 0.5%， 销售费用率、管理费用同比分别增长 0.1pct/1.2pct， 但财务费用率同比降低 1.8pct。 综合看下来，由于公司新业态、新门店尚处于培育期，收入增幅尚不足以覆盖相对固定的成本费用支出，加之长租约高租金项目在租赁前期受新租赁准则影响较大，公司利润仍存在一定压力。 24Q1公司归母净利率为 6.1%，同比降低 0.6pct。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-26年营收分别为 134.4/145.7/153.7亿元，同比增速分别为 9.9%/8.4%/5.5%，归母净利润分别为 8.6/10.9/12.8亿元，同比增速分别为20.5%/27.2%/17.2%， EPS 分别为 0.8/1.0/1.1元/股， 3年 CAGR 为 21.6%。 鉴于公司坚定推进多业态发展和传统业态转型变革，免税业务持续发展，我们看好公司持续成长，按照分部估值法，给予公司 24年 25倍 PE，目标价 18.83元，维持“增持”评级。 风险提示： 经济增长放缓；消费复苏不及预期；免税进展不及预期风险。

事件： 公司发布 2024年第一季度报告。 24Q1公司实现收入 18.5亿元/YOY+11.5%，归母净利润 1.2亿元/YOY+49.8%；扣非归母净利润 1.0亿元/YOY+102.2%。 预计旅行市场复苏+规模良性增长提振收入表现，酒店盈利能力回升24Q1公司酒店 /景区业务分别实现收入 16.4/2.1亿元 ，同比分别+11.5%/+10.9%，预计收入端受到旅行市场复苏、规模增长及结构优化较大助力。就盈利能力而言，24Q1公司酒店业务/景区业务利润总额为 0.5/1.2亿元，利润率对应为 3.2%/59.0%，同比+2.7pct/-2.9pct。公司整体归母净利率为 6.5%/同比+1.9pct。 24Q1公司毛利率为 36.6%/同比+5.9pct。销售费用率为 8.2%， 继续上行至高位，预计仍与此前提及的 OTA 订单增加带来的佣金支付压力有关。 24Q1管理费用为 13.4%/同比+1.3pct，同期财务费用管控良好，财务费用为 5.2%/同比-1.3pct。 ADR 驱动 RevPAR 继续增长，拓店聚焦标准品牌结构优化24Q1公司不含轻管理酒店的全部酒店 RevPAR 为 147元/同比增长 2.0%，ADR 仍为 RevPAR 增长驱动力。分模式看，直营好于特许管理，直营/特许管理酒店 RevPAR 同比+7.7%/-1.4%。分价格带看，如我们跟踪的酒店数据一致，经济型酒店在 ADR 提升的助力下，表现好于其他，公司经济型/中高端/轻管理酒店 RevPAR 同比+1.3%/-0.3%/-2.1%。 全力发展标准品牌，继续推进结构升级开店方面，公司明显更重视发展质量，聚焦标准店品牌+推进结构升级。 24Q1公司新开店 205家（约完成年初目标的 15.8%），其中标准品牌新开店占比 49.8%/同比+15.0pct，中高端产品占比 32.2%/同比+11.2pct。 3月末，公司门店总数为 6295家/环比+32家，中高端酒店占比 28.2%；储备门店 1940家，中高端占比 30.9%。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 88.4/95.8/98.8亿元，同比增速分别为 13.5%/8.3%/3.2%，归母净利润分别为 9.1/10.3/11.3亿元，同比增速分别为 14.2%/13.8%/9.3%， EPS 分别为 0.8/0.9/1.0元/股。鉴于公司产品、品牌、会员体系逐步完善带来的竞争力，参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 24倍 PE，目标价 19.51元，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济增长放缓风险；拓店不及预期；经营恢复低于预期。

事件：公司发布2023年年报与2024年1季报：2023年营收55.22亿元（同比+10.1%），归母净利润7.57亿元（同比-28.0%），扣非归母净利润6.18亿元（同比-35.0%）；2024Q1营收10.97亿元（同比+27.1%），归母净利润1.77亿元（同比+11.7%），扣非归母净利润1.54亿元（同比+21.9%）。 2023年多重因素导致利润波动，2024Q1业绩增长恢复2023年营收稳健而利润波动，主要源于：1）美妆行业2023年“双11”等线上大促活动销售普遍不如预期，公司未达成“双11”预期销售目标；2）2023年公司产品配方、生产工艺以及外包装升级导致毛利率略有下降；3）中央工厂新基地项目建成投产，公司长期资产折旧摊销成本、费用增加；4）2023年公司主要线上自营店铺平均获客成本上升，公司线上渠道销售业绩受到一定程度影响。2024Q1业绩增长恢复，主要源于：1）公司产品与品牌知名度进一步提升；2）合并2023年10月收购的“姬芮（Za）”和“泊美（PURE&MILD）”两大品牌，若按上年同期的品牌范围，2024Q1营收增幅约为11.13%、毛利率约为74.2%。 战略升级、组织调整，期待2024Q1积极转变的延续战略：2024年3月贝泰妮旗下品牌薇诺娜发布2.0战略，满足消费者“敏感肌plus需求”，打造2.0敏感肌护理的全功效系统解决方案。组织：通过强大的中后台体系赋能前台业务，激发一线员工的积极性和组织创新活力。产品：以特护系列为基，同时打造敏感肌防晒、敏感肌美白、敏感肌抗老等核心品类；梳理并精简产品线，做好全渠道控价。渠道：继续发力线下渠道，包括OTC连锁药房、院线等专业渠道以及线下KA、免税商店等渠道，稳步探索线下直营店模式。出海：公司于2023年布局海外市场，在泰国曼谷建立东南亚业务总部，2024年通过建设本地化运营团队，有望真正做到品牌出海。 盈利预测、估值与评级考虑到公司2023年业绩波动与2024年战略/组织等多维度调整，预计公司2024-2026年收入分别为68.89/83.20/95.70亿元，对应增速分别为24.7%/20.8%/15.0%；归母净利润分别为10.20/12.50/14.72亿元，对应增速分别为34.8%/22.5%/17.8%；EPS分别为2.41/2.95/3.48元/股。考虑到公司作为皮肤学级护肤龙头，薇诺娜品牌份额持续领先，参考可比公司估值，给予公司2024年28x目标PE，对应目标价67.45元人民币，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧；新品推广不及预期；新品牌发展不及预期；线下复苏不及预期；销售费率大幅上行

公司发布 2023年年报与 2024年 1季报： 2023年营收 28.69亿元 （同比+48.0%），归母净利润 18.58亿元（同比+47.1%），扣非归母净利润 18.31亿元（同比+52.9%）； 2024Q1营收 8.08亿元 （同比+28.2%），归母净利润 5.27亿元（同比+27.4%），扣非归母净利润 5.28亿元（同比+36.5%） 。 嗨体增长稳健+濡白天使放量， 2023年高成长与高盈利延续公司凭借全方位且具有差异化的产品矩阵，清晰的产品定位，产品组合优势以及不断创新的营销模式，产品竞争力、品牌影响力日益增强，市场占有率与渗透率稳步提升。 2023年公司溶液类产品营业收入同比增长 29.22%至 16.71亿，以濡白天使为代表的凝胶类注射产品营业收入同比增长 81.43%至 11.58亿。 2023年毛利率 95.1% （同比+0.25pct），销售费率 9.1%（同比+0.68pct），管理费率 5.03%（同比-1.44pct），归母净利率 64.77%（同比-0.4pct） 。 在研产品管线丰富，内生外拓稳步推进截至 2023年末，公司产品管线进展如下， 1） 注册申报阶段： 宝尼达（颏部后缩适应症）；肉毒素（改善眉间纹）； 2） 临床试验阶段： 第二代面部埋植线； 利多卡因丁卡因乳膏（Ⅲ期）；利拉鲁肽注射液（Ⅰ期完成） ； 3） 临床前在研（预期 2024提交临床）： 透明质酸酶，去氧胆酸注射液，司美格鲁肽注射液； 4） 外延丰富光电类设备布局： 2023年与韩国 Jeisys 签署《经销协议》成为其在中国内地独家经销商，将 Jeisys 旗下 Density 和 LinearZ 等两款在韩国已处商业化阶段的皮肤无创抗衰仪器引入国内，将实现公司在能量源设备管线的突破。 盈利预测、估值与评级鉴于目前消费整体处于弱复苏状态，医美渗透率提升速度放缓， 预计公司 2024-2026年 收 入 分 别 为 38.55/51.79/65.06亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为34.4%/34.3%/25.6%；归母净利润分别为 24.51/32.14/40.00亿元，对应增速分别为 31.9%/31.1%/24.5%； EPS 分别为 11.33/14.85/18.49元/股。 考虑到公司产品具备差异化优势且产品矩阵完善， 依据可比公司估值，给予公司 2024年 32倍PE， 给予目标价 362.47元，维持“买入”评级。 风险提示： 监管政策大幅变化；医疗风险事故；行业竞争加剧；产品获批进度不及预期