事件：布公司发布2023年业绩预告：预计2023年实现归母净利润3亿-3.3亿，同比增加72%至89%；预计2023年实现归母扣非净利润2.2亿-2.5亿，同比增加62%至84%。 恋火势能延续、主品牌丸美改善，营收高增、毛利率向上公司积极推进线上渠道转型，较好地把握全年营销节奏，预计2023年营业收入增长30%+，其中丸美品牌以抖音快手为代表的内容电商增长超100%，第二品牌PL恋火增长100%+。公司坚定分渠分品，推行心智大单品策略，优化产品结构，降本提效，驱动毛利率持续向上，2023年前3季度公司综合毛利率同比提升2.87pcts至70.84%。 美丸美23Q3以来改善趋势延续，期待品牌势能向上、销售费率优化作为国内中高端美妆市场头部企业，公司于2020年开启数字化转型，三年持续推进，成效已初步显现。前期转型成效更多体现在彩妆品牌恋火，23Q3单季度丸美在抖音/快手等增量渠道转型成果已逐步显现，大单品策略驱动下Q3产品售价/营收/毛利率均有亮眼表现，预计23Q4主品牌改善趋势仍延续，期待未来主品牌势能向上、叠加电商渠道运营增效下，销售费率持续优化。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为23.13/28.56/34.06亿元，对应增速分别为33.6%/23.5%/19.3%；归母净利润分别为3.15/3.71/4.42亿元，对应增速分别为80.6%/17.9%/19.2%；EPS分别为0.78/0.92/1.10元/股。依据可比公司估值，给予公司2024年33倍PE，对应目标价28.95元人民币，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧；新品推广不及预期；线下复苏不及预期；数字化转型不及预期；销售费率上行超预期

事件：公司发布2023年度业绩快报公告。2023年公司实现营业收入675.8亿元/YOY+24.1%，实现归母净利润67.2亿元/YOY+33.5%，扣非归母净利润为66.6亿元/YOY+35.8%。23Q4公司实现营收167.4亿元/YOY+11.1%/较2021年同期-7.9%，归母净利润为15.1亿元/YOY+275.6%/较2021年同期+29.9%，扣非归母净利润为14.6亿元/YOY+360.0%/较2021年同期+27.9%。经营稳中提质，盈利能力优化2023年，公司紧抓消费复苏和出入境放开机遇，持续优化商品结构，实现主营业务毛利率31.4%，同比增3.4pct，拆解看，Q1/Q2/Q3/Q4主营毛利率分别为28.8%/32.5%/34.3%/30.5%，Q4毛利率略下行预计与折扣、汇率等因素有关。对照2023年公司各季度营业利润率为15.2%/11.9%/10.8%/12.5%，预计重签机场协议边际缓解销售费用压力。 整体看，2023年公司实现经营效益、运营效率和管理质量的同步提升，核心竞争力持续增强。旺季销售有所回暖，供给持续丰富12月，海口海关共监管离岛免税销售金额31.2亿元，同比增长17.7%，环比增长29.4%；免税购物52.9万人次，同比增长63.5%，环比增22.0%。人均销售金额为5898元，同比-28.0%，环比+6.1%。元旦数据显示，离岛免税购物金额4.8亿元，免税购物人数为6.6万人次，对应人均消费7228元。供给方面，继LV、Dior落地三亚以来，23年12月28日，cdf三亚国际免税城C区正式开业，与现有业态形成有效配套，提升客流承接力并助力购物体验感提升。在C区开业及跨年活动的加持下，12月31日三亚国际免税城营收突破1亿元。盈利预测、估值与评级考虑到免税需求修复情况，我们预计公司2024-25年营业收入分别为858.9/985.5亿元，同比增速分别为27.1%/14.8%，归母净利润分别为85.2/99.8亿元，同比增速分别为26.8%/17.1%，EPS分别为4.1/4.8元/股，3年CAGR为25.6%。 鉴于公司持龙头地位稳固，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价102.9元，维持“买入”评级。

事件： 12月26日，公司与上海机场、首都机场签署租金补充协议，后续实收费用均采取保底销售提成和实际销售提成两者孰高的模式。上海机场方面，1）保底费用：如月实际客流量＞23Q3月均客流量的80%，则浦东/虹桥机场月保底销售提成为5245万元/647万元；反之，浦东/虹桥机场月保底销售提成=5245万元/647万元×（月实际客流量÷23Q3月均客流量的80%）×小于1的调节系数；2）实际提成：月品类销售提成=月品类净销售额×品类提成比例，香化/烟/酒/百货/食品各品类对应提成比例在18%-36%。首都机场方面，1）保底费用：5.6亿元/年，如年实际客流量≤960万人次，则年保底经营费=5.6亿元×（年实际客流量÷960万人次）×不高于1的调节系数；2）销售额提成为香化/烟/酒/百货/食品5个品类所对应的品类销售额提成的总和，各品类销售额提成比例在18%-36%取值。 下调保底租金与提成比例，缓解租金费用压力 本次协议重签后，公司与上海机场/首都机场年保底租金将不高于7.1亿元/5.6亿元，远低于疫情前浦东机场约35亿元，首都机场约30亿元的保底租金水平，也缓解了疫情后国际客源渐进式复苏态势下的租金压力（23H1公司租赁费用共18.4亿元）。结合机场方国际客流逐步回归和公司机场免税销售恢复情况，预计后续租金以实际销售提成模式计算为主。从销售提成比例的视角看，新签协议下，香化/烟/酒/百货/食品5个品类的销售额提成比例在18%-36%间取值，低于疫情前上海机场42.5%的综合销售提成比例，也低于此前首都T2/T3航站楼免税店47.5%/43.5%的销售比例。参考疫情前浦东机场分类销售提成比例和机场免税商品销售结构，我们预计新签协议下综合扣点比例在28%-34%左右。 互惠共赢，做优渠道做大规模 根据协议，上海机场鼓励中免引入具有竞争力的新品，可参考单品毛利额计入品类销售提成；鼓励超额完成销售目标，超过部分可灵活调节。中免也应利用市内免税的优势，辅之以机场免税店的提货功能，实现免税品“线下预定、机场提货”的购物模式，有望突破机场免税销售空间上的瓶颈。 盈利预测、估值与评级 考虑到免税需求修复情况，我们预计公司23-25年营业收入分别为683.5/858.9/985.5亿元（前值为683.5/907.3/1056.5亿元），同比增速分别为25.6%/25.7%/14.8%，归母净利润分别为65.4/85.2/99.8亿元（前值为65.4/95.7/113.3亿元），同比增速分别为29.9%/30.3%/17.1%，EPS分别为3.2/4.1/4.8元/股，3年CAGR为25.6%。鉴于公司持龙头地位稳固，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25倍PE，目标价102.9元，维持 “买入”评级。 风险提示：居民消费力减弱；旅游复苏不及预期；新项目运营低于预期等。

事件： 2023年 12月 5日，公司公告拟以现金方式收购华鼎股份持有的通拓科技100%股权及主营业务相关的全部经营性资产（包括但不限于商标、专利、店铺、存货资产等），并于 2023年 12月 5日与华鼎股份签署了《合作框架协议》。 通拓科技主营 B2C 跨境出口电商，销售渠道涵盖独立站+第三方平台1）通拓科技主营业务为 B2C 跨境出口电商，跨境出口产品涵盖以仪器仪表及工具、户外运动、家居及园林、办公文教、乐器工具等为主的十余种品类，近十万种商品。 2）公司产品的销售渠道涵盖 TOMTOP 垂直站（公司经营的独立网站）和 Amazon、 Walmart、 AliExpress、 Mercado Libre、Shopee、 Lazada 等第三方全球知名电商平台，其中 23年前 3季度公司通过出口自营网站（含移动端） 实现营业收入 0.82亿元，同比增长 36.71%。 3） 业绩方面， 通拓科技此前由于亚马逊封号和独立站捆绑的 PayPal 账号出现被扣款及冻结的情况， 导致经营业绩承压， 2020-2022年营业收入分别为 74.84亿元/55.26亿元/34.47亿元；净利润分别为 1.73亿元/-6.15亿元/-1.26亿元。 华凯易佰和通拓科技在运营模式和产品品类方面有较强的互补性1）运营模式： 通拓科技重视品牌运营战略， 积极推动从精铺向精品模式转型，目前已成功打造 TOMTOP 垂直独立站，在海外有较高的品牌知名度，有望为华凯易佰的精品业务发展赋能； 华凯易佰通过自研信息化系统拥有了较强的数字化运营能力，可以助力通拓科技实现降本增效。 2） 产品品类： 通拓科技主营产品中的仪器仪表及工具、办公文教、乐器工具等品类可以对华凯易佰的主营品类有良好补充。 盈利预测、估值与评级华凯易佰未来收购通拓科技后有望通过整合双方现有供应链渠道、业务资源及技术优势实现优势互补，从而提升跨境电商业务的综合竞争力。 我们预计公司 2023-25年营收分别为 67.26/90.30/111.84亿元，对应增速分别为 52.26%/34.27%/23.85%；归母净利润分别为 3.90/5.51/6.71亿元，对应增速分别为 80.53%/41.09%/21.84%， EPS 分别为 1.35/1.90/2.32元/股，3年 CAGR 为 45.86%。我们参考可比公司，给予公司 2023年 24倍 PE，目标价 32.40元，维持 “买入”评级。 风险提示： 海外经济波动；人民币汇率波动； 收购进程低于预期。

国内知名驱蚊及个护用品企业润本品牌创立于2006年，历经多年发展已形成驱蚊、婴童护理、精油三大核心产品系列。2019-2022年营收与归母净利润CAGR分别为45.31%/64.41%，2023H1营收与归母净利润增速分别达31.93%/52.10%。细分赛道景气度高、市场格局分散公司聚焦新型驱蚊、婴童护理、精油等细分赛道，受益精细化/个性化需求崛起与线上化持续推进，细分赛道景气度较高，但充分竞争、格局相对分散。据灼识咨询数据，2017-2022年中国新型驱蚊产品市场规模CAGR达12.84%，2022年中国驱蚊行业CR5市占率约在5%-15%区间；2017-2022年中国婴童护理市场规模CAGR达9.82%，2022年国货个人护理市场前五大企业的合计份额约为8.9%。竞争优势：“质优价廉”、升级迭代速度快公司贯彻“大品牌、小品类”战略，产品覆盖居家生活、出游踏青、四季护肤、沐浴清洁等多元应用场景，建立庞大、忠诚且规模不断扩大的客户群体。 产品端，主打配方精简+高性价比+升级迭代快；渠道端，专注线上、把握每一轮渠道变革红利，在主流电商平台享有较高市占率；生产端，“完善的自有供应链+线上渠道为主”的C2M模式，使得其在产品创新、品质与成本控制等方面建立较高壁垒。盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-2025年收入分别为10.41/13.45/16.74亿元，对应增速分别为21.6%/29.2%/24.5%；归母净利润分别为2.12/2.84/3.57亿元，对应增速分别为32.4%/33.8%/25.8%；EPS分别为0.52/0.70/0.88元/股。绝对估值法测得公司每股价值为21.58元，可比公司2024年平均PE为21.1x。考虑到公司为高成长性新股可给予适当溢价，综合绝对估值法和相对估值法，给予公司2024年30倍PE，目标价21.02元。首次覆盖，给予“增持”评级。

事件： 公司发布三季报。 23年前三季度公司实现营收 109.6亿元/YOY+32.7%，归母净利润 9.8亿元/同比大增， 扣非归母净利润 8.0亿元/同比扭亏。 23Q3公司实现营收 41.6亿元/YOY+33.6%，归母净利润 4.5亿元/同比大增， 扣非归母净利润为 4.3亿元/同比大增。 境外营收恢复较好，归母净利率较疫情前改善23Q3公司境内酒店/境外酒店/餐饮业务收入分别为 28.6/12.3/0.7亿元，恢复至 19Q3的 96.7%/110.9%/90.9%。公司三季度毛利率为 43.7%，同比+4.1pct/环比-2.9pct；销售费用率/管理费用率为 5.6%/17.6%，二者同比、环比均有改善。公司 Q3实现归母净利润 4.5亿元，对应归母净利率为10.9%，较疫前同期+3.5pct/环比+0.8pct。 铂涛盈利能力上行，卢浮层面实现盈利23Q3铂涛、维也纳分别实现归母净利润 1.9和 1.8亿元，对应归母净利率为 18.3%和 17.4%，同比 22Q3分别+9.7pct/-0.6pct，环比 23Q2分别+1.5pct/-2.6pct。海外卢浮层面单季度实现盈利，预计与境外经营恢复和公司多措并举主动作为有关，但公司层面仍受利息费用拖累。 境内 RevPAR 恢复低于指引，境外符合预期23Q3公司境内酒店整体/中端/经济型 RevPAR 分别恢复至疫情前112.6%/100.9%/102.8%，低于此前给予的 115%-120%的恢复度指引，其中 23年 7月/8月 RevPAR 恢复至 19年同期 116%/111%，预计 9月经营整体回落。 23Q3境外酒店恢复度为 114.5%，符合此前指引， 7月/8月RevPAR 分别恢复至 19年同期 113%/112%，预计 9月恢复度环比进一步上行。 从开店情况看， 23Q3公司新开/净增门店为 313家/197家，中高端占比进一步提升至 57.5%。截至 9月末，公司新开门店达成全年指引的74.8%，储备门店为 4146家，环比 6月末减少 54家。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 149.0/182.0/196.4亿元， 同比增速分别为 35.4%/22.1%/7.9%，归母净利润分别为 13.1/17.6/22.9亿元， 同比增速分别为 1051.2%/34.6%/30.0%， EPS 分别为 1.2/1.6/2.1元/股。 鉴于公司品牌、规模优势显著，运营能力提升，会员体系逐步完善，参照可比公司估值， 我们给予公司 2024年 28倍 PE，目标价 46.01元，维持 “买入”评级。 风险提示： 消费复苏不及预期；拓店不及预期； CRS 收费推进低于预期。

公司发布三季报。 23 年前三季度公司实现营收 4.7 亿元/YOY+95.5%/恢复至 19 年同期的 122.7%，归母净利润 1.2 亿元/同比大增/恢复至 19 年同期的 104.4%，扣非归母净利润为 1.1 亿元/同比扭亏/恢复至 19 年同期的101.4%。23Q3 公司实现营收 1.9 亿元/YOY+24.4%/恢复至 19Q3 的 114.8%，归母净利润 0.6 亿元/YOY+2.6%/恢复至 19Q3 的 94.1%，扣非归母净利润为0.6 亿元/YOY+1.2%/恢复至 19Q3 的 90.2%。 旅游市场复苏，业务恢复带动收入增长23 年三季度国内旅游市场需求持续释放，根据文旅部数据， Q3 国内旅游收入/总人次/客单价分别为 1.4 万亿元/12.9 亿人次/1078 元， 分别恢复至19Q3 的 88.2%/84.7%/104.1%；旅游旺季催化下，公司业务恢复+增量项目带动三季度收入同比+24.4%，较 19 年同期+14.8%，结合国内旅游数据，预计公司客单恢复好于客流。 根据溧阳文旅数据，国庆中秋双节期间， 天目湖旅游度假区假期共接待游客 77.73 万人次，同比 2019 年增长 46.97%；实现直接营收 1.31 亿元，同比 2019 年增长 62.25%。 毛利率同比上行，净利率仍有提升空间综合收入好转和产品结构变化， 23Q3 公司毛利率为 59.8%，同比+4.6pct/环比-6.0pct。 23Q3 公司销售费用率/管理费用率分别为 5.4%/10.7%，同比-0.5/-0.8pct，费控平稳。最终公司归母净利率为 30.0%，同比-6.4pct，较19Q3 存在 6.6pct 的缺口。 盈利预测、估值与评级考虑到旅游经济复苏特征， 我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为6.5/7.7/8.8 亿元， 同比增速分别为 77.2%/17.6%/15.1%，归母净利润分别为 1.5/2.3/2.6 亿元（原值为 1.80/2.30/2.63 亿元） ， 同比增速分别为660.5%/48.6%/14.6%， EPS 分别为 0.8/1.2/1.4 元/股。 鉴于公司区位优质，运营能力强，项目储备充足，参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 25倍 PE，目标价 30.80 元，维持“买入”评级。 风险提示： 消费复苏不及预期；项目进展不及预期等

事件：公司发布2023年第三季度报告，1）业绩情况：2023年前3季度营收287.37亿元/yoy+21.9%，归母净利3.47亿元/yoy+9.5%，扣非归母净利润1.69亿元/yoy+221.4%；其中23Q3营收95.55亿元/yoy+13.0%，归母净利1.36亿元/yoy+48.2%，扣非归母净利润0.94亿元/yoy+278.6%。22）盈利：能力：前3季度毛利率6.6%/yoy-1.15pct，销售费率1.5%/yoy-0.51pct，管理费率2.56%/yoy-0.06pct，归母净利率1.21%/yoy-0.14pct；其中23Q3毛利率6.4%/yoy-1.25pct，销售费率1.7%/yoy-0.28pct，管理费率2.25%/yoy+0.01pct，归母净利率1.43%/yoy+0.34pct。 北京外企经营业绩稳健，归母净利润已完成全年业绩承诺2023年前3季度置入资产北京外企营业收入285.85亿元/+23.18%，归母净利润6.4亿元/+21.18%，扣非归母3.98亿元/+11.48%。根据我们测算，北京外企23Q3营业收入95.55亿元/+14.33%，归母净利润1.36亿元/-18.97%，扣非归母净利润0.95亿元/+42.33%。业绩承诺实现情况：北京外企23年前3季度归母净利润已实现全年业绩承诺的123.34%；前3季度扣非归母净利润已实现全年业绩承诺的81.59%。 营收占比较高的外包业务让公司具有较强的经营韧性公司营收占比最高的业务外包服务具有抗周期性，因此在相对严峻的经济环境下，经营平稳的外包业务可以保障公司的业绩基本盘。与此同时，公司国企和外企的双重背景共同为公司发展赋能，国企背景可以让公司拥有较强的资源获取优势；而与外企合资的市场化平台可以让公司不断丰富管理能力，从而提高经营效率。 盈利预测、估值与评级考虑到今年置出资产在置出前及保留资产的业绩亏损对上市公司主体的影响，我们预计公司23-25年营收分别为390.04/483.86/579.93亿元，24-25年对应增速分别为24.06%/19.86%；23-25年归母净利润分别为5.91/10.13/12.16亿元，24-25年对应增速分别为71.36%/20.01%，EPS分别为1.04/1.79/2.15元/股。我们参考可比公司，给予公司2024年17倍PE，目标价30.42元，维持“买入”评级。 风险提示：海外经济波动风险；行业竞争加剧风险；人民币汇率波动风险。

事件： 公司发布三季报。23年前三季度公司实现营收 16.8亿元，同比增长 35.0%； 归母净利润 2.0亿元，同比增长 131.2%； 扣非归母净利润为 1.6亿元，同比增长 121.7%。 23Q3公司实现营收 6.0亿元，同比增长 19.8%， 较 2019年同期增长 86.4%； 归母净利润为 0.6亿元，同比降低 13.9%， 较 2019年同期增长 141.0%； 扣非归母净利润为 0.5亿元，同比下滑 8.5%， 较 2019年同期增长 137.4%。 淡季不淡，业绩大幅超疫情前23Q3公司实现收入 6.0亿元，环比增 10.9%，新增门店助力收入在高基数下同比增 19.8%。23Q3公司毛利率/销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 25.3%/4.9%/6.6%/2.0%，同比+1.8/+3.0/+0.9/+0.7pct，预计期间人员储备增加导致费用攀升。公司 23Q3归母净利率为 9.6%，同比-3.7pct，较19年三季度+2.2pct。 拓店持续推进，增长动能强劲截止三季报披露日（2023年 10月 30日），公司 2023年新开酒楼/婚礼门店/富茂 4/1/2家， 进展符合中报披露情况， 预计到今年底尚有 2-3家新门店开业，届时 2023年新增门店面积 16.3万平方米，公司业务呈快速发展态势，增长动能强劲。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 23.3/30.6/39.0亿元，同比增速分别为 39.6%/31.2%/27.6%，归母净利润分别为 2.8/3.8/5.0亿元，同比增速分别为 201.8%/35.0%/30.1%， EPS 分别为 1.1/1.5/1.9元/股， 3年CAGR 为 74.3%。 鉴于公司餐饮、宾馆和食品三轮联动构筑业务增长飞轮，轻资产业务快速连锁规模化复制开启公司新增长极， 参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 28倍 PE，目标价 41.07元， 维持“增持”评级。 风险提示： 消费复苏不及预期；门店扩张不及预期，食品安全风险等。

事件： 23H1公司实现营收 68.1亿元/YOY+32.2%，归母净利润 5.2亿元/同比扭亏，恢复至 19H1的 92.1%；扣非归母净利润 3.7亿元/同比扭亏，恢复至19H1的 104.3%。 23Q2公司实现营收 38.8亿元/YOY+37.9%，归母净利润 3.9亿元，同比大增，恢复至 19Q2的 144.3%；扣非归母净利润为 2.8亿元，同比扭亏，恢复至 19Q2的 97.9%。 境内酒店盈利改善，境外酒店同比增亏2023年 1月以来，休闲游及商务差旅消费需求释放驱动公司营收、利润增长。23H1公司境内酒店/境外酒店/餐饮业务分别实现收入 46.6/20.3/1.2亿元，同比分别+30.5%/+37.1%/+19.0%，境内酒店和境外酒店分别实现归母净利润 5.6亿元与-3097万欧元，境内利润同比大幅增长，境外同比增亏656万欧元，归属于食品及餐饮业务分部的净利润 2.2亿元，同比增186.2%。分子公司看，23H1铂涛/维也纳分别实现归母净利润 2.9/3.2亿元，对应归母净利率为 16.7%和 18.7%，较 21H1及 19H1均有上行。海外卢浮受财务费用拖累，23H1仍亏损 2545万欧元，同比 22H1亏损扩大。 RevPAR 持续复苏，门店高质量扩张公司境内酒店经营向好，23Q2公司境内酒店整体 RevPAR 恢复至疫情前109.3%,基本符合此前指引；23年 7月/8月 1-25日境内酒店 RevPAR 恢复至 19年同期 116%/117%。境外酒店延续复苏，23Q2/7月 RevPAR 恢复至 19年同期 111.4%/113%。公司新开门店向好，储备门店有所消耗。 23Q2公司新开/净增门店为 390家/270家，中高端占比提升 0.9pct 至56.9%。截至 6月末，公司新开门店达成全年指引的 48.8%，储备门店为3837家，环比 3月末减少 403家，或与公司高质量开店及品牌梳理有关。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 149.0/182.0/196.4亿元（原值为 152/204/221亿元），同比增速分别为 35.4%/22.1%/7.9%，归母净利润分别为 13.1/17.6/23.1亿元（原值为 14/24/29亿元），同比增速分别为1051.2%/34.6%/31.5%，EPS 分别为 1.2/1.6/2.2元/股。鉴于公司品牌、规模优势显著，运营能力提升，会员体系逐步完善，参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 33倍 PE，目标价 54.23元，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；拓店不及预期；CRS 收费推进低于预期。

事件： 公司发布 2023年半年报。23H1公司实现营收 2.83亿元/YOY+219.1%，归母净利润 0.62亿元，同比扭亏，恢复至 19H1的 116.2%；扣非归母净亏损预计为 0.59亿元，同比扭亏，恢复至 19H1的 114.7%。 23Q2公司实现营收 1.63亿元/YOY+399.8%，归母净利润 0.43亿元，同比扭亏，恢复至 19Q2的 111.8%；扣非归母净亏损预计为 0.42亿元，同比扭亏，恢复至 19Q2的 114.9%。 旅游需求释放，收入增长明显23H1旅游市场需求释放，公司收入明显增长，分业务看，23H1公司景区/水世界/温泉/酒店/旅行社业务分别实现收入 1.73/0.01/0.23/0.93/1.01亿元，同比分别增 323%/53%/162%/189%/515%，其中景区/旅行社业务收入占比同比提升 13.5pct/17.0pct。五一期间，公司接待旅客人次较 2019年增长 15%，收入增长 39%；端午期间，景区接待人次较 19年增长约 26%，收入增长约 47%；虽然 23Q2人次恢复不及 19年同期，但预计新项目投运助力收入端实现明显增长。此外，公司持续丰富目的地项目产品内容，目前全力推进漂流项目的筹备工作，保障下半年开工计划。 盈利能力环比好转，较疫前仍有上行空间受益于收入好转，23Q2公司毛利率为 62.0%，环比提升 19.6pct，较19Q2/21Q2仍有差距，预计与折旧和人力成本增加有关；23H1公司景区/水 世 界 / 温 泉 / 酒 店 / 旅 行 社 业 务 毛 利 率 分 别 为 58.6%/-21.6%/22.8%/36.3%/0.2%，同比好转明显。23Q2公司销售费用率/管理费用率分别为 6.1%/12.6%，同比降幅明显，环比亦有好转。最终公司归母净利率为 26.6%，环比增 10.7pct，较 19Q2/21Q2存在 3.0pct/5.1pct 的缺口。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 6.54/7.68/8.84亿元，同比增速分别为 77.37%/17.55%/15.06%，归母净利润分别为 1.80/2.30/2.63亿元，同比增速分别为 787.17%/27.58%/14.63%，EPS分别为 0.97/1.23/1.41元/股。鉴于公司区位优质，运营能力强，项目储备充足，参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 26倍 PE，目标价 32.08元，维持“买入”评级。 风险提示：消费复苏不及预期；项目进展不及预期等。

事件：23H1 公司实现营收 36.08 亿元/YOY+54.8%，归母净利润 2.80 亿元，同比扭亏，恢复至 19H1 的 76.3%；扣非归母净利润 2.33 亿元，同比扭亏，恢复至 19H1 的 69.5%。 23Q2 公司实现营收 19.53 亿元/YOY+74.5%，归母净利润为 2.03 亿元，同比扭亏，恢复至 19Q2 的 69.2%；扣非归母净利润为 1.85 亿元，同比扭亏，恢复至 19Q2 的 66.3%。 市场复苏推动营收增长，OTA 引流致销售费用率走高23Q2 公司酒店/景区业务收入分别为 18.55/0.98 亿元，同比分别增69.1%/332.7%。23H1 公司酒店/景区业务毛利率为 32.6%/77.7%，同比增26.2pct/18.5pct。受 OTA 订单同比大幅增加影响，23H1 公司酒店业务销售费用率为 6.7%，同比增 2.4pct；同期景区业务销售费用率，管理费用率，酒店业务管理费用率伴随营收回暖均稳步下行。 二季度 RevPAR 恢复度向好，储备门店环比上行23Q1/23Q2，公司全部酒店 RevPAR 分别为 131 元/162 元，恢复至 19 年同期的 92.2%/99.9%；不含轻管理酒店的全部酒店 RevPAR 为 145 元/181元，恢复至 19 年同期 99.5%/109.1%。分价格带看，23Q2 经济型/中高端/轻管理酒店 RevPAR 分别恢复至 2019 年同期的 103.1%/91.5%/82.2%。 23H1 公司新开门店 526 家，完成全年计划的 32.9%-35.1%，6 月末，公司总门店为 6,161 家，环比 3 月末增 160 家（涵盖由首旅集团注入的诺金等奢华经典品牌），中高端门店占比环比+0.3pct，加盟门店比例提升至89.3%。23Q2 公司新开门店 316 家，经济型/中高端/轻管理分别新开44/52/219 家，轻管理占比 69.3%，系绝对开店主力；公司 Q2 关店数环比下行，关店压力有所缓解。23 年 6 月末，公司储备门店 2000 家，环比增加 93 家，支撑全年开店计划。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025 年营业收入分别为 75.72/87.35/94.40 亿元（原值为 75.3/91.4/95.3 亿元），同比增速分别为 48.77%/15.36%/8.07%，归母净利润分别为 7.00/9.80/12.03 亿元（原值为 7.7/12.3/13.4 亿元），同比增速分别为 220.20%/39.99%/22.79%，EPS 分别为 0.63/0.88/1.08 元/股。 鉴于公司高业绩弹性和品牌体系完善带来的竞争力，参照可比公司估值，我们给予公司 2024 年 26 倍 PE，目标价 22.81 元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；拓店不及预期；经营恢复低于预期

事件： 23H1公司实现营业收入 17.33亿元/YOY+21.8%，归母净利润 0.80亿元/YOY+47.0%，扣非归母净利润 0.73亿元/YOY+49.7%。 23Q2公司实现营收 8.14亿元/YOY+20.3%，归母净利润 0.11亿元，同比增长 455.2%；扣非归母净利润为 0.07亿元，同比扭亏。 餐饮延续高增，食品略显乏力23Q2公司月饼/速冻/餐饮业务分别实现营收 0.19/2.35/2.91亿元，同比增速分别为-50.0%/-7.5%/+65.3%，餐饮业务受益于复苏+门店扩张延续高增态势，月饼业务下滑明显，速冻亦有萎缩。 成本+费用上行拖累业绩表现23Q2公司毛利率为 25.3%，同比增 0.7pct，环比-7.0pct；同期销售费用率和管理费用率为 12.2%/10.5%，同比-0.6pct/-0.6pct，环比+2.0pct/1.4pct，预计与产品结构变化和新店开设有关。最终，23Q2公司归母净利润为 0.11亿元，对应净利率 1.3%，同比+1.0pct，环比-6.2pct。 餐饮省外扩张，加大重点市场开拓23H1广州酒家新开 2家门店，陶陶居在上海新开 1家门店。其中，广州酒家的上海首店的开业有望为公司的食品业务赋能，为全面打入华东市场奠定基础。23H1公司优化及新增经销商 129家，其中省内/省外分别新增经销商 60/67家，重点布局华东区域，为公司产品打入全国市场创造坚实的渠道条件。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 49.54/60.17/73.19亿元（原值为 49.4/56.9/64.7亿元），同比增速分别为 20.47%/21.45%/21.64%，归母净利润分别为 6.03/7.79/9.72亿元（原值为 6.9/8.5/9.8亿元），同比增速分别为 15.86%/29.21%/24.83%，EPS 分别为 1.06/1.37/1.71元/股，3年CAGR 为 23.17%。鉴于公司强大的产销配合能力和强餐饮品牌力，参照可比公司估值，我们给予公司 2024年 24倍 PE，目标价 32.87元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；消费复苏不及预期风险；省外拓展不及预期风险和食品安全风险等。

事件：公司发布 2023 年中报：2023H1 营收 30.76 亿元（yoy+4.8%），归母净利4.25 亿元（yoy-10.3%），扣非归母净利润 3.61 亿元（yoy-12.7%）；23Q2 营收 17.7 亿元（yoy+5.3%），归母净利 2.24 亿元（yoy-18.0%），扣非归母净利润 2.1 亿元（yoy-8.9%） 原料+医疗业务表现亮眼，功能性护肤品小幅调整2023H1 原料业务受益于医药级原料及化妆品级原料增长，收入同比增长23.2%，原料业务整体毛利率 65.65%。医美业务专注面部年轻化，深耕应用场景，医疗终端业务收入同比增长 63.11%，毛利率 82.30%。功能性护肤品四大品牌经过 3-4 年高速的增长，23H1 公司对四大品牌进行全面梳理，深度审视业务健康，并进一步培育和提升品牌定位、数字化运营等关键能力，功能性护肤品业务收入同比下降 7.56%，毛利率同比下降 4.25pct 至 74.49%。 盈利预测、估值与评级考虑到公司 2023H1 净利润有一定下滑，我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 66.37/80.34/99.72 亿元（原值为 82.09/103.88/126.43 亿元），对应增速分别为 4.4%/21.0%/24.1%；归母净利润分别为 9.06/11.16/14.58 亿元（原值为12.26/16.02/20.14 亿元），对应增速分别为-6.7%/23.2%/30.5%；EPS 分别为1.88/2.32/3.03 元/股。考虑到公司 2023 年功能性护肤板块尚处调整期，依据可比公司估值，给予公司 2024 年 43 倍 PE，对应目标价 99.8 元人民币，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧；新品推广不及预期；线下复苏不及预期；数字化转型不及预期；销售费率上行超预期

事件：公司发布 2023 年中报：2023H1 营收 23.13 亿元 （yoy+21.5%），归母净利 1.34 亿元（yoy+827.8%），扣非归母净利润 1.26 亿元（yoy+859.7%）；23Q2营收 11.74 亿元 （yoy+21.6%），归母净利 0.72 亿元（yoy+369.4%），扣非归母净利润 0.63 亿元（yoy+350.4%）。 女装/医美/婴童业务全线恢复，业绩、盈利双改善23H1 女装业务营业收入同比增长 21.72%至 9.09 亿，占公司总营业收入39.29%，毛利率同比微降 0.4pct 至 62.35%；医美业务营业收入同比增长 25.1%至 9.06 亿，占公司总营业收入 39.18%，毛利率同比提升 4.73pct 至 54.05%；婴童业务营业收入同比增长 15.8%至 4.70 亿，占公司总营业收入 20.31%，毛利率同比提升 0.94pct 至 61.72%。收入端恢复 20%+增长、叠加成本端规模效应，23H1 营收、毛利率、净利率全线恢复。 成熟医美机构利润率升至 10%+，内生增长与外延扩张延续内生角度，老机构贡献业绩、次新机构实现盈利、新设机构爬坡期。23H1老机构营收同比增长 37.6%、净利率由 22H1 的 5.02%提升至 10.01%，次新机构收入稳健（yoy+2.9%）、但利润率同比转正（由 22H1 的-6.2%提升至 2.82%），新设机构体量较小、仍处产能爬坡期。 外延角度，继 2022 年收购昆明韩辰控股权后，2023 年公司进一步收购武汉五洲和武汉韩辰控股权，外延扩张与内生增长驱动模式逐步形成。产业基金层面，公司已先后设立七支医美并购基金，基金整体规模达 28.37 亿元，通过基金的专业化收购与医美标的孵化，未来有望实现医美业务规模的持续提升。 盈利预测、估值与评级考虑到公司 2023H1 利润率提升幅度超预期，我们预计公司 2023-2025 年收入分别为 46.14/53.61/60.93 亿元，对应增速分别为 19.0%/16.2%/13.7%；归母净利润分别为 2.59/3.15/3.73 亿元（原值为 1.88/2.64/3.22 亿元），对应增速分别为 1512.9%/21.4%/18.5%；EPS 分别为 0.59/0.71/0.84 元/股。依据可比公司估值，给予公司 2023 年 44 倍 PE，对应目标价 26.0 元人民币，维持“增持”评级。 风险提示：监管政策超预期变化；医疗风险事故；行业竞争加剧；门店拓展不及预期