事件：公司2022年实现收入 44.17亿元、 同增 112.88%， 实现归母净利2.16亿元、 同增 347.39%， 扣非净利 1.99亿元、 同增 299.76%， EPS 为0.76元。2022Q4公司实现收入 13.58亿元、同增 34.99%，归母净利 7251.50万元、同增 202.57%， 扣非净利 6449.59万元、同增 179.44%。公司 2023Q1公司实现收入 13.79亿元、 同增 47.44%， 实现归母净利 7610.85元、 同增119.21%， 扣非净利 7217.41万元、 同增 119.12%。 跨境电商行业需求回暖，亚马逊放宽库容限制， 海运费显著回落， 公司收入、 业绩持续表现亮眼。 点评： 跨境电商业务表现亮眼， 新业务逐步培育成熟。 2022年公司跨境电商出口、 跨境电商综合服务业务实现收入 41.09亿元、 2.72亿元， 同增110.41%、 100%， 主要由于 21年 7月公司收购易佰电商并表。 同口径来看 2022年易佰电商实现收入 43.84亿元、 同增约 46%， 净利润 2.76亿元、 同增约 150%， 2022Q2后清库存结束、 海外高性价比需求增长，跨境电商泛品业务恢复快速增长， 精品、 亿迈电商服务业务逐步培育成熟， 进入快速扩张阶段， 整体收入表现亮眼。 毛利率增长、 费用率下降， 经营质量改善。 1） 2022年公司毛利率同增0.69PCT 至 37.93%， 主要由于公司去库存力度减弱、 海运费下降等。 23Q1公司毛利率为 37.99%、 同增 3.00PCT， 盈利能力进一步提升。 2）2022年公司销售、 管理、 研发、 财务费用率同增-3.29PCT、 -1.73PCT、-0.22PCT、 -1.49CT 至 24.64%、 5.49%、 1.17%、 -0.06%， 公司收入恢复增长、 规模效应显现， 费用率有所下降。 3） 2022年公司经营活动现金流净额为 2.85亿元， 同降 11.56%， 主要由于公司购买商品、 接受劳务支付的现金增加。 公司泛品业务巩固领先优势， 精品、 综合服务业务不断成长。 公司泛品业务坚持数据化运营、 系统化操作， 产品全产业链注重智能化。 公司打造低价、 高效、 数据化运营优势， 成立运营改善部、 数据管理部， 自主研发易佰云信息系统， 打造数据闭环强化泛品竞争优势。 公司精品业务初步形成清洁电器、 家电、 宠物用品、 灯具四大产品线， 多款产品进入细分 TOP 行列， 产品研发、 运营能力不断提升。 亿迈综合服务业务为卖家提供全方位跨境业务解决方案， 解决供应链降本增效、 运营、 仓配、预约入仓等痛点， 打造业绩增长点。 注重研发投入， 不断强化智能运营水平。 公司研发、 系统投入力度大，智能化运营能力强， 打造基础业务系统模块、 智能应用系统模块， 提高全产业链运营效率， 并基于多年来数据沉淀， 总结逻辑及数学模型， 在智能调价、 刊登、 推广、 备货等环节效率业内领先。 截止 2022年末易佰电商从事设计开发和数据算法的团队共 215人、 占总人数的 9.86%，自研系统部分业务涉及人工智能技术， 可以智能化生成商品文案， 进一步大规模提升运营效率， 降低人力等成本。 盈利预测与投资建议： 23Q1公司业绩快速增长， 我们调整公司2023-2024年归母净利润预测为 3.33/3.84亿元（原值为 2.71/3.36亿元）， 预测 2025年归母净利润 4.38亿元， 目前股价对应 23年 24.17倍 PE。 海外高通胀环境下高性价比消费将有望持续受益， 公司发挥龙头优势不断扩张市场份额， 维持“买入” 评级。 ? 风险因素： 新冠疫情扩散风险、 汇率波动风险、 原材料价格波动风险等。

成功转型跨境电商，逐步形成“泛品+精品+电商服务”业务组合。公司 21年收购易佰网络迈入跨境电商行业，依托优质供应链，通过 B2C 跨境出口销售多品类高性价比产品。公司通过亚马逊、ebay、速卖通、Cdiscount、Wish 等第三方平台，出口地覆盖欧洲（22年占比 50%左右）、北美洲（22年占比 30%左右，其中美国占比 20%）、东南亚（22年占比约 5.5%）大洋洲、亚洲、南美洲、非洲等多个地区。①泛品：公司以泛品业务为主，SKU 超 40w，2022年泛品业务收入约占全部跨境电商收入的 85%。②精品：目前的主要品类是厨房家电、清洁家电类、宠物用品等，客单价在 52美元左右，营收占跨境电商出口业务约 8%。③“亿迈”跨境电商服务平台：一站式跨境服务，截至 2022年 12月，已发展 140多家客户，22年营收占跨境电商出口业务约 6.5%。 行业规模和渗透率不断提升，欧美经济增长放缓利好高性价比产品。全球电商销售规模逐年攀升，互联网普及推动消费习惯转化。2021年全球电商销售市场规模达 5.2万亿美元，2017-2021年复合增速 23.1%。根据 IWS 统计数据，2021年全球互联网用户规模达 53.86亿，全球互联网渗透率 67.9%。美国通胀仍处于历史高位，失业率超预期回升，经济增长放缓背景下，高性价比产品韧性较强。2023年 2月，美国整体 CPI 指数同比增幅 6.0%,低于前值 6.3%，核心CPI 指数（不含食物、能源）同比增幅 5.5%，均与市场预期相符。整体通胀有所回落，核心通胀减速缓慢，显示美国通胀压力仍未明显缓解。 稳定供应链打造 40w+SKU，成立“亿迈”服务平台赋能中小跨境电商。跨境电商业务流程复杂，相比境内电商供应链管理难度高，因此规范、稳定的供应链成为公司的一大优势壁垒。公司在采购、物流、仓储、库存以及供应商管理方面不断优化升级，在供应链管控和运营效率方面具备经验和优势，以及应变能力和抗风险能力。2022年，打造 SKU 超 40万件的泛品供应链体系，涵盖 8大类、20余个一级品类及 120余个二级细分品类，开发团队平均每月开发新品数量超过 1.2万个，第三方电商平台开设网店超过 2600家（2020年）。 研发投入不断增加，打造覆盖各业务的智能系统降本增效。自主研发信息化系统，持续提升自动化、智能化运营水平。公司自研的智能应用系统模块包括智能刊登系统、智能调价系统、智能广告系统、智能备货计划系统等，在采购备货、销售运营、库存管控等核心业务环节提升智能化运营能力和经营效率。存货周转率、毛利率、人均销售额等经营效率指标均有明显提升。 投资建议：公司的跨境电商主业覆盖“泛品”、“精品”、“电商服务”三大业务，其中泛品业务随着疫情管控放松，海运、物流的恢复有望持续稳定增长，精品和“亿迈”平台为公司 21年重点发展业务，依托公司自身的供应链和信息化优势，有望进入快速发展阶段。我们预计 2022-2024年公司实现归母净利润2.08/3.34/4.44亿 元 ， 分 别 同 比 +338.4%/60.3%/33.0% ， 对 应 PE 为32/20/15X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；海外经济大幅衰退；供应链中断；贸易政策变化。

推荐逻辑：1）]泛品业务筑牢基本盘，新业务精品与综合服务“亿迈”稳步成长，其中精品业务逐季改善明显，或构成公司新增长极；2）自研信息化系统，支撑效率提升和精细化管理，业绩韧性较好，外部承压背景下，23Q1归母净利润预计实现 7550-9350万元（+117.5%-169.3%），其中泛品业务压舱石作用明显； 3）海外电商行业渗透率整体仍处于相对较低水平，综合来看，仍具备较大提升潜力。 业绩改善明显，“泛品+精品+综合服务”业务矩阵已现。2022年公司实现扭亏为盈，据业绩快报显示，22年实现营收 44.2亿元(+112.8%)，归母净利 2.1亿元(+340.8%)； 2023年一季度归母净利预计实现 7550-9350万元，同增117.5%-169.3%；扣非归母净利 7200-9000万元，同增 118.6%-173.2%，伴随23Q1清仓压力基本结束，有望持续健康增长。泛品业务持续贡献稳定基本盘的同时，公司积极布局精品业务，打造高溢价自有品牌；一站式综合服务类平台“亿迈”为用户提供综合跨境贸易服务，新业务盈利能力已逐步显现。 采取“双蓝海”产品开发策略，差异化经营构筑先发优势。公司在产品开发方面采用“双蓝海策略”，避开服装、消费电子等处于红海市场的品类，不断深耕家居园艺、汽车摩托车配件、工业及商业用品等蓝海品类，建立先发优势和规模优势，与其他以经营服装、消费电子为主的企业形成差异化错位竞争；且公司产品具有生命周期长、更新换代慢的特点，在细分领域市场需求较大，竞争程度相对较低，有望维持相对较高的利润水平。 跨境电商行业暖风频吹，公司存在长期增长空间。近年来跨境电商政策利好不断释放，着力推进跨境贸易新形势，跨境贸易便利化等方面，行业受到各级政府重视和国家产业政策重点支持，公司作为知名跨境电商企业，有望充分享受政策红利。此外，受近年来疫情反复影响，海外用户线上购物比例得到提升，未来海外电商市场规模以及用户渗透率或将进一步提升。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年归母净利润分别为 2.1亿元、3.2亿元、4.1亿元，对应 PE 分别为 32倍、21倍、16倍。公司为知名的跨境电商企业，有望充分享受行业政策红利；泛品业务有望保持稳定增长的同时，精品业务将逐步贡献利润，跨境电商服务“亿迈”构筑未来新增长点。综上，我们给予公司 2023年 26倍估值，对应目标价 28.86元，首次覆盖，给予“买入”评级，建议积极关注。 风险提示：海运价格大幅上行的风险、跨境贸易行业下行的风险、经济环境下行的风险。

自研数字化系统 ， 持续实现降本增效公司注重研发投入，长期专注于智能算法研究和开发，自主研发“易佰云”智能化平台，并不断迭代升级，运用智能刊登、智能调价、智能广告及智能备货等功能，优化业务运营效率和供应链响应速度，从而把控毛利率，降低公司推广成本、渠道成本、供应链成本、人力成本和管理成本，进而提升盈利能力。 泛品为压舱石，精品+ 电商服务打造新增长点泛品业务：较为成熟，客单价较低，SKU 众多，对单一品类依赖性较小，能够提高抗风险能力，发挥“压舱石”作用，且公司采用双蓝海战略，错位竞争。 精品业务：组建了全新精品团队，涉足客单价相对较高且竞争程度较低的品类，有望充分发挥在泛品类业务过程中所积累的供应链和运营管理经验，孵化自有品牌。 电商服务：创立“亿迈”（EasySeller）一站式跨境电商综合服务平台，为卖家提供全方位跨境业务解决方案。 投资建议泛品业务 SKU 众多，采用双蓝海战略错位竞争，且在海运费回落趋势下，价格端优势显著，海外衰退背景下，具有增长韧性。精品、电商服务逐步放量，打造新的增长点。数字化降本增效显著，有望释放利润弹性。我们预计公司 2022~2024年 EPS 分别为 0.76、0.95、1.12元/股，对应当前股价 PE 分别为 24、19、16倍，维持“买入”评级。 风险提示海运价格波动；亚马逊平台政策出现不利变化；国际贸易不确定性。

公司发布2022年业绩预告，预计实现归母净利润2.1~2.4亿元（2021年亏损8740万元），扣非后归母净利润1.9~2.2亿元（2021年亏损9939万元）。 跨境电商行业触底反弹，业绩边际改善2022年出口跨境电商行业触底反弹，运费出现大幅下降，人民币汇率贬值，库存逐步出清，行业竞争格局明显改善，销售恢复增长，预计易佰网络2022实现营收约43亿元，净利润2.7~2.9亿元。母公司及全资子公司上海华凯因支付管理费用及项目款项清欠费用，预计全年亏损约3000万元，员工持股计划支付费用摊销约997万元，获得的政府补助、理财收益等1970万元。 泛品为压舱石，精品+电商服务打造新增长点泛品业务：较为成熟，客单价较低，SKU众多，对单一品类依赖性较小，能够提高抗风险能力，发挥“压舱石”作用，且公司采用双蓝海战略，错位竞争。精品业务：组建了全新精品团队，涉足客单价相对较高且竞争程度较低的品类，有望充分发挥在泛品类业务过程中所积累的供应链和运营管理经验，孵化自有品牌。电商服务：创立“亿迈”（EasySeller）一站式跨境电商综合服务平台，为卖家提供全方位的跨境业务解决方案。 投资建议泛品业务SKU众多，采用双蓝海战略错位竞争，且在海运费回落趋势下，价格端优势显著，契合国外消费需求，具有增长韧性。精品业务、电商服务平台逐步放量，开始贡献利润，有望打造新的增长点。我们预计公司2022~2024年EPS分别为0.76、0.95、1.12元/股，对应当前股价PE分别为21、17、14倍，维持“买入”评级。 风险提示海运价格波动；亚马逊平台政策出现不利变化；国际贸易不确定性。

并购易佰网络，聚焦跨境电商领域。公司成立于 2009 年，原主业为空间环境艺术设计综合服务，2021 年7 月以发行股份+现金支付方式收购易佰90%股权，主业变更为跨境电商领域。截止22Q3，公司实际控制人为周新华及其配偶罗晔，合计持有公司28.67%股权，易佰网络高管胡范金、庄俊超分别持有公司10.35%、7.69%股份，易佰网络员工持股为5.72%，易佰核心高管进入董事会并获得股权，治理结构良好。22 年前三季度公司收入、归母净利润分别为30.6 亿元、1.4 亿元，同比增长186.2%、960.1%，主要系易佰网络并表带来高增长；22 年前三季度易佰网络实现收入、归母净利润分别为30.4 亿元、1.8 亿元，收入有所下降，业绩实现增长，业绩好于收入端表现主要在于海运费用下降、海外仓业务压缩以及降本增效带来费用优化等因素。 跨境电商行业高景气度，中国卖家优势突出。根据海关总署数据，2021年中国跨境出口电商总额为1.4 万亿元，同比增长28.3%，19-21 年复合增速为32.1%，行业维持高景气度。根据弗若斯特沙利文数据，服饰鞋履、消费电子、家居产品、户外体育为主要出口品类，21 年占比高达80%以上，亚马逊为主要平台。未来全球线上化趋势+国内跨境电商政策支持，跨境电商行业有望继续维持较高景气度。中国卖家凭借供应链优势、数字化运营能力等在国际跨境电商市场地位不断提升，根据弗若斯特沙利文数据21 年中国卖家在第三方平台占比达44%，近年份额不断提升。跨境电商行业进入“品牌+服务”出海竞争新阶段，对玩家综合能力要求提升；当前国内跨境电商玩家格局仍较分散，shein 收入规模突破千亿，其余玩家规模在几十亿到百亿区间。未来具备扎实供应链基础、数字化运营能力的卖家有望在分散的格局中受益，具备较好成长性。 泛品类+多市场差异化竞争，享受行业红利。公司多品类经营，以双蓝海策略差异化竞争，重点涉及家居园艺、工业商业用品、汽车摩托配件等有稳定市场需求但竞争温和品类，为公司提供稳定的现金流。22H1 家居园艺、工商业用品、汽车摩托配件收入占比分别为23%、19%、15%，毛利率分别为35.1%、32.7%、40.3%，保持相对稳定。公司产品终端市场分散，20 年前三大市场分别为美国、德国、英国，占比分别为20%、 12%、12%，降低对单一市场依赖性。公司泛品类+多市场运营得益于良好的智能数字化管理能力，拥有智能调价、智能刊登、智能广告、智能备货等多个智能化系统，有效提升运营效率及单位人效。截止22H1 公司拥有境内外专利五十余项，拥有200 余人研发团队，夯实智能信息系统沉淀，提升公司数字化竞争力。 精品业务+综合服务平台打开成长新空间。易佰网络2021 年开始试水精品业务，加强品牌化运作能力，提升抗风险能力以及打开远期收入天花板。 公司目前精品业务主要为厨房家电、智能家居、宠物用品三大类，依托数字化运营管理能力以及供应链优势，精品业务快速发展，22 年前三季度收入占比达个位数，打开收入增长空间。此外，公司2021 年开始打造综合跨境电商服务平台“亿迈”，为中小卖家提供包含供应链端服务、物流服务、运营服务、财务法务咨询等一站式服务链条，实现基础设施变现，多方位享受行业快速增长红利。22 年前三季度收入占比达个位数，未来伴随入驻商家不断增加，有望为公司贡献稳定现金流。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为2.2亿元、2.7 亿元、3.4 亿元，根据2023 年1 月16 日收盘价，目前股价对应PE 分别为20.2 倍、16.4 倍、13.3 倍。根据相对估值法，我们选择安克创新、吉宏股份作为可比公司，根据2023 年1 月16 日收盘价，2022-2024 年可比公司平均PE 分别为21.6 倍、17.5 倍、14.4 倍，公司作为泛品类跨境电商龙头公司，利用“泛品类+多市场”差异化竞争，享受行业红利，布局精品业务与综合服务平台业务，打开成长新空间，未来有望稳健增长，22-24 年估值低于可比公司平均值，我们看好公司未来发展，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险因素：宏观经济波动和新冠疫情反复的风险；亚马逊平台集中度较高的风险；中美经贸关系恢复不及预期的风险。

跨境出口电商市场空间广阔，B2C卖家集中度有待提升根据海关总署数据，2021年跨境出口电商额达到1.92万亿元（2019~2021CAGR为22.1%），受益于我国完善制造业产业链、国外跨境电商需求增多、跨境电商政策支持、RCEP协定降低关税壁垒以及数字化赋能等多重利好，跨境电商出口市场规模有望保持持续增长。根据跨境弗若斯特沙利文数据，2021年中国跨境出口B2C电商市场CR5约为6.5%，集中度较低。随着竞争加剧，借助数字化赋能，具有运营效率的企业或者具有溢价能力的品牌卖家，更有望提升市场份额。 “双蓝海”策略错位竞争，泛品业务夯实基本盘泛品业务是公司目前运作最成熟、规模和效益最突出的业务，SKU众多，对单一品类依赖性较弱，且能够快速响应需求，开发新品类。在品类选择上，公司战略性避开服装、消费电子等红海市场，优先拓展仍处于蓝海市场、产品生命周期相对较长、更新换代相对较慢的家居园艺、工业及商业用品等品类，形成差异化竞争。公司不断加大研发投入，未来有望通过数字化、智能化进一步优化流程效率和体验，实现降本增效。 精品+跨境电商综合服务，打造新的增长曲线精品业务：公司抓住2021年封号潮导致的行业动荡期，组建全新精品团队，优先涉足客单价相对较高且竞争程度较低的品类，有望充分发挥在泛品类业务过程中所积累的供应链和运营管理经验，孵化自有品牌，提升溢价能力。跨境电商综合服务平台：2021年公司依托自身在泛品类业务中长期沉淀的供应链资源和信息系统禀赋，创立“亿迈”一站式跨境电商综合服务平台，为大量涌入的中小卖家提供全方位的跨境业务解决方案。 2022年精品业务亏损逐步收窄，跨境电商综合服务平台开始贡献利润，未来有望成为公司新的增长点。 投资建议：短期来看，海运价格下调、海外仓去库存接近尾声等利好下，公司业绩有望释放弹性；长期来看，精品业务、跨境综合电商业务逐步培育，有望贡献新的增长点。我们预计公司2022~2024年EPS分别为0.69、0.91、1.12元/股，对应当前股价PE分别为21、16、13倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示海运价格大幅上涨；亚马逊平台政策出现不利变化；国际贸易不确定性。

跨境出口电商市场 空间广阔，B2C卖家集中度有待提升根据海关总署数据，2021 年跨境出口电商额达到1.92 万亿元（2019~2021CAGR 为22.1%），受益于我国完善制造业产业链、国外跨境电商需求增多、跨境电商政策支持、RCEP 协定降低关税壁垒以及数字化赋能等多重利好，跨境电商出口市场规模有望保持持续增长。根据跨境弗若斯特沙利文数据，2021 年中国跨境出口B2C 电商市场CR5 约为6.5%，集中度较低。随着竞争加剧，借助数字化赋能，具有运营效率的企业或者具有溢价能力的品牌卖家，更有望提升市场份额。 “双蓝海”策略错位竞争，泛品业务夯实基本盘泛品业务是公司目前运作最成熟、规模和效益最突出的业务，SKU 众多，对单一品类依赖性较弱，且能够快速响应需求，开发新品类。在品类选择上，公司战略性避开服装、消费电子等红海市场，优先拓展仍处于蓝海市场、产品生命周期相对较长、更新换代相对较慢的家居园艺、工业及商业用品等品类，形成差异化竞争。公司不断加大研发投入，未来有望通过数字化、智能化进一步优化流程效率和体验，实现降本增效。 精品+跨境电商综合服务，打造新的增长曲线精品业务：公司抓住2021 年封号潮导致的行业动荡期，组建全新精品团队，优先涉足客单价相对较高且竞争程度较低的品类，有望充分发挥在泛品类业务过程中所积累的供应链和运营管理经验，孵化自有品牌，提升溢价能力。跨境电商综合服务平台：2021 年公司依托自身在泛品类业务中长期沉淀的供应链资源和信息系统禀赋，创立“亿迈”一站式跨境电商综合服务平台，为大量涌入的中小卖家提供全方位的跨境业务解决方案。 2022 年精品业务亏损逐步收窄，跨境电商综合服务平台开始贡献利润，未来有望成为公司新的增长点。 投资建议：短期来看，海运价格下调、海外仓去库存接近尾声等利好下，公司业绩有望释放弹性；长期来看，精品业务、跨境综合电商业务逐步培育，有望贡献新的增长点。我们预计公司2022~2024 年EPS 分别为0.69、0.91、1.12 元/股，对应当前股价PE 分别为21、16、13 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示海运价格大幅上涨；亚马逊平台政策出现不利变化；国际贸易不确定性。

华凯创意为国内大型空间环境艺术设计行业综合布展服务整体解决方案提供商,于2017年1月A股上市。公司重点形成以城市文化馆、博物馆、企业文化馆、教育基地展示系统及其他主题馆展示系统(包含教育馆、科技馆等)为主的业务体系,城市文化馆为公司第一大主营。2013年至2016年上半年,公司共完成项目73项,合计合同订单金额16.72亿元。2017年上半年,新中标合同订单约为5.81亿元。公司第一大股东为神来科技,周新华为公司控股股东和实际控制人。 展馆展示发展高增速,未建规模超千亿。城市馆方面:2016年整体城市规划市场规模36亿元,同比增速80%;预计2017年的城市规划展览馆市场规模约为60亿元;整体“未建馆”市场规模约541亿元。博物馆方面:预计2020年全国博物馆数量为5680个,截止2015年全国已有3852个,则2016-2020年新增博物馆复合增速为8.08%;若按5000万元平均单个博物馆布展投资额算,“未建”市场空间914亿元,预计17年新建博物馆市场规模168亿元。 以设计为核心,城市馆及博物馆展示业务为主,教育基地等文化主题馆开发高增速且趋势依旧。2013-2017H1公司城市馆展示业务占整体营收比例分别为87%、81%、68%和44%,为第一大主营;平均项目毛利率30%;积极开发博物馆展示业务,营收占比从15年的16%提升至16年的39%,为第二大主营,平均项目毛利率略低于城市馆项目开发。企业管理业务规模较为稳定,但教育基地等文化主题馆营收从13年906万元提升至16年6983万元,复合增速98%,截止2017年上半年,营收占整体比例达24%。 整体营收、净利位列行业第一梯队规模优势突出,三费控制良好高效运营。公司2016年整体营收5.3亿元,归母净利4003万元;2013-2016年营收、净利复合增速分别为8%和10%,多类型项目开发整体盈利稳健增长。16年三费率为17%,较13年下降2个百分点,人员精简结构优化运营提效。 盈利预测与估值。根据2017年重大中标项目公告及2017年三季报业绩预告,我们预计2017年分项业务营收:城市馆营收35000万元、博物馆营收15000万元、企业加教育基地营收8000万元及其他收入1020万元,整体2017年营收预计59020万元,同比增速11%。预计2017-2019年归母净利分别为4872万元、5858万元和6824万元;摊薄EPS分别为0.4元、0.48元和0.56元。考虑公司重点城市馆展示行业预计规模增速,及所在申万装修装饰行业类同行业相近业务公司可比估值,结合自身“文化创意设计服务”核心竞争力,给予公司18年46倍估值,对应目标价22.08元,增持评级。

合同金额及数量增加致业绩稳定增速6.16%-23.85%。 公司公布2017Q3业绩预告,Q1-Q3实现归母净利3000-3500万元,同比增长6.16%-23.85%;Q3单季度实现归母净利1855.76至2355.76万元,同比增长-2.87%至23.31%。三季报业绩稳步增长主要系:报告期内公司开工项目合同金额和数量较上年同期有所增加;订单方面,截至目前公司订单总量约9亿元(含已开工项目),2017年新增订单约6.7亿元,约为2016全年订单总额112%,其中5000万以上级大型订单约5亿(博物馆占比约40%,城市馆约60%),2017Q3新增订单约1.2亿元。我们预计,城市文化馆仍为公司利润贡献主要业务板块,公司未来有望重点发力旅游主题馆,未来有望成为新利润增长点。 布展领域龙头服务商,“技术+创意”构筑核心竞争壁垒。 ①多元总包模式助项目拿单能力攀升。“多元总包”采用从设计到施工一体化实施,解决施工环节中由于工序复杂、供应商较多所导致实施效果与设计差异大的痛点,有利保障项目从效果图到最终呈现完美契合。②领先数字技术优势,引领展馆数字化发展趋势。公司拥有多年数字化展馆服务经验,具有人脸识别、人机语音交互等23项专利技术和36项计算机软件著作权,以及美术及图形著作权395项,同时公司创意人员原创能力较强,为布展设计提供较强竞争优势。③旅游主题馆地位快速提升提供新利润增长点。新增旅游主题馆订单且体量快速提升,毛利率约30%-40%,此类主题馆项目市场空间很大,未来公司有望加大旅游馆布局,业务占比将快速扩大有望带动整体盈利能力提升。 维持盈利预测,维持“买入”评级。 公司多元总包运营模式有效使品牌及拿单能力实现较大提升;作为布展领域龙头企业,随着行业规模快速扩大,在行业集中度提升过程中将直接受益。预计17-19年公司EPS0.41/0.50/0.59元,当前股价对应17-19年PE58/48/40倍,给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧,项目进展不及预期

新签规划馆项目合同1.07亿元。 公司全资子公司上海华凯与洞庭湖博物馆及广大建筑公司就“洞庭湖生态经济区规划馆一体化项目”签订《施工总承包合同》,合同金额1.07亿元。 预计2018年完工并贡献利润约770万元。 项目面积约1.08万平方米,工程主要以创意策展,展陈方案设计,装饰装修施工,VI设计,多媒体展项设计与实施为主,总工期约180天,公司预计项目将于2018年实施完毕并确认收入9639.58万元。若按历史净利率水平约8%计算,预计可为2018年贡献净利润约770万元,占2018年预测净利润约12.68%。工程款按进度节点分批支付,具体来看:(1)装饰基层:装饰基层完成,发包方支付工程款至合同总额50%;(2)多媒体:主要多媒体设备运抵施工现场后,发包方支付工程款至合同总额60%;(3)试运行后,支付工程款至合同总额70%,同时竣工验收后支付至75%;(5)结算经审计机关审定后支付至工程总价95%。 布展领域龙头服务商,“技术+创意”构筑核心竞争壁垒。 ①全年毛利率有望回归30%+。2016年公司下降较多(26.95%),低于往年平均值(31.14%),主要由于去年的袁隆平水稻博物馆和长沙市博物馆等项目拖累整体毛利率,剔除这一因素今年毛利率有望回归至30%+,较去年提升5个百分点以上。②多元总包模式助项目拿单能力攀升。“多元总包”采用从设计到施工一体化实施,解决施工环节中由于工序复杂、供应商较多所导致实施效果与设计差异大的痛点,有利保障项目从效果图到最终呈现完美契合。③领先数字技术优势,引领展馆数字化发展趋势。公司拥有多年数字化展馆服务经验,具有人脸识别、人机语音交互等23项专利技术和36项计算机软件著作权,以及美术及图形著作权395项,同时公司创意人员原创能力较强,为布展设计提供较强竞争优势。④旅游主题馆地位快速提升提供新利润增长点。新增旅游主题馆订单且体量快速提升,毛利率约30%-40%,此类主题馆项目市场空间很大,未来公司有望加大旅游馆布局,业务占比将快速扩大有望带动整体盈利能力提升。 维持盈利预测,维持“买入”评级。 公司多元总包运营模式有效使品牌及拿单能力实现较大提升;作为布展领域龙头企业,随着行业规模快速扩大,在行业集中度提升过程中将直接受益。预计17-19年公司EPS0.41/0.50/0.59元,当前股价对应17-19年PE55/46/38倍,维持“买入”评级。 风险提示:项目进展不及预期,市场竞争加剧,政府回款速度低于预期。

事件: 公司公告全资子公司上海华凯与深装总所组成的联合体单位在中标公示期满后未能成为《佛山市城市展览馆布展项目》工程施工中标人。 中标失利对公司经营和业绩负面影响有限。 公司7月17日公告与深装总中标《佛山市城市展览馆布展工程》,中标金额约1亿元,公示期自7月15至21日。但由于深装总在2015年被江苏省住建厅通报处罚,根据条款招标人决议取消中标资格。我们认为,由于中标项目尚在公示期,并未签订正式合同,并且中标失败不由公司自身因素造成,故此次中标失利对公司经营和业绩负面影响有限,不影响公司未来业务拓展及业绩快速增长。 多元总包模式助业绩稳定增长,中报业绩预增20%-30%。公司是集创意、设计、制作、布展、维护于一体的综合服务商,在业内拥有较高品牌知名度、专业能力、配套服务等优势,市场渗透能力和影响力日益增强。2017上半年实现净利润约1100-1200万元,业绩较去年同期增长20.15-31.08%,实现稳定增长。行业集中度较低,未来市场拓展空间巨大。当前公司市场80%集中在华中和西南地区,随着消费升级和国家对文化领域重视,行业规模未来将呈两位数高增长,同时行业集中度不高目前公司市占率5%,凭借公司布展领域龙头地位市场拓展空间巨大。切入旅游主题馆市场,业务占比快速提升有助带动毛利提升。新增旅游主题馆是公司产品结构一个新分类,目前订单占比大约20%,毛利率约30%-40%,此类主题馆项目市场空间很大,未来公司有望加大投标力度,业务占比将快速扩大有望带动整体盈利能力提升。 维持盈利预测,维持“买入”评级。 公司多元总包运营模式有效使品牌及盈利能力实现较大提升;作为布展领域龙头企业,随着行业规模快速扩大,在行业集中度提升过程中将直接受益。预计17-19年公司EPS0.41/0.50/0.60元,当前股价对应17-19年PE46/38/32倍,给予“买入”评级。 风险提示:项目进展不及预期。

事件:公司发布业绩预告,2017上半年实现净利润约1100-1200万元,业绩较去年同期增长20.15-31.08%。 在手订单大幅增长,全年毛利率将回归至30%+。业绩预增主要由于新增订单金额较去年同期有较大幅度增长,其中新增订单金额约5亿元。今年订单中标率约70%较去年30%大幅增长,同时带来新增订单50%以上由大订单构成,毛利率有望回归至30%+,较去年提升5个百分点以上,全年业绩大概率超预期。 公司新签《工程承包合同》9700万元,预计2017年可确认收入为7700万元。7月17日公告全资子公司上海华凯与贵州未来文化旅游投资公司及湖南中诚设计装饰工程有限公司就“都匀三线文化创意园建设项目一标段(历史博物馆创意装饰设计及施工一体化工程”签署《工程承包合同》,合同金额9700万元。该项目主要以创意策展、模型制作安装、展厅装饰装修及照明强电安装、多媒体展项设计与实施为主,工期总天数约40天,预计2017年将实施完毕并确认收入7700万元,预计增厚净利润约600万元。具体来看:(1)基础装修:基础装修完成,按当月实际完成工程量80%支付;(2)多媒体:设备安装调试完成,按当月实际完成工程量80%支付;(4)待工程竣工验收合格后30日内支付工程款至已完成工程总价的85%;(5)结算经审计机关审定后一月内支付至工程总价95%。 布展领域综合服务商,多元总包模式助盈利能力攀升。公司为大型文化主题展馆布展领域少数集创意、设计、制作、布展、维护于一体的综合服务商,已逐步发展成为在品牌知名度、专业能力、配套服务等方面领先的环境艺术设计服务企业,市场渗透能力和影响力日益增强。行业集中度较低,未来市场拓展空间巨大。当前公司市场80%集中在华中和西南地区,随着消费升级和国家对文化领域重视,根据公司测算行业规模未来将呈两位数高增长,同时行业集中度不高目前公司市占率5%,凭借公司布展领域龙头地位市场拓展空间巨大。切入旅游主题馆市场,业务占比快速提升有助带动毛利提升。新增旅游主题馆是公司产品结构一个新分类,目前订单占比大约20%,毛利率约30%-40%,此类主题馆项目市场空间很大,未来公司有望加大投标力度,业务占比将快速扩大有望带动整体盈利能力提升。 维持盈利预测,维持“买入”评级。 公司多元总包运营模式有效使品牌及盈利能力实现较大提升;作为布展领域龙头企业,随着行业规模快速扩大,在行业集中度提升过程中将直接受益。预计17-19年公司EPS0.41/0.50/0.59元,当前股价对应17-19年PE50/41/35倍,给予“买入”评级。 风险提示:项目建设期低于预期。

事件:公司新增订单合计1.56亿元。6月6日公告全资子公司上海华凯与乌海市规划局及建峰建设公司签署了《乌海市市民中心规划展示馆装修布展项目施工合同》,合同金额8120万元,同时公告与永州市经济建设投资公司及先锋装饰签署了《“两中心”规划馆布展工程EPC项目EPC工程总承包合同》,合同金额约7497.55万元,两项合同合计占2016年收入29.49%。 合同一:《乌海市市民中心规划展示馆装修布展项目实施合同》。该项目主要以模型制作安装、展厅装饰装修、多媒体展项设计与实施为主,工期总天数约180天,收入按形象进度节点分批支付,预计2017年将实施完毕并确认收入80%-90%即6500-7300万元,预计增厚净利润520-584万。具体来看:(1)装饰基层完成后发包人支付至合同总价款40%;(2)试运行后发支付至合同总价款60%;(3)竣工验收后支付至总价款80%;(4)结算完毕后,按结算价由发包人支付至结算总价90%;(5)在竣工验收合格日起12个月后发包人支付剩余10%。合同二:《“两中心”规划馆布展工程EPC项目EPC工程总承包合同》。该项目主要以室内布展策划、景观设计、模型及多媒体制作,展览装饰为主,工期总天数约12个月,预计实际施工期半年,2017年预计能确认约95%收入即7177万元,预计增厚净利润574万元。具体来看,设计部分:在施工图设计完成后支付至70%,余款在工程竣工验收受全部确认即3100万元。施工部分:按每完成1000万元计量支付,支付比例至60%,竣工验收后支付至80%,财政结算后支付至95%即4177万元。 在手订单大幅增长,大型订单增加带动毛利率提升。目前公司在手订单总计约9亿占16年订单总额(5.98亿元)150.5%,其中6000-8000万规模订单项目约6个,并陆续开工实施,保守估计上半年项目今年能确认收入约6亿。今年订单中标率约70%较去年30%大幅增长,同时新增订单50%以上由大订单构成,拉动中标量及毛利率有所提升,其中今年毛利率有望回归至30%+,较去年提升5个百分点以上。布展领域综合服务商,专业能力行业领先。公司是集创意、设计、制作、布展、维护于一体的综合服务商,市场渗透能力和影响力日益增强。行业集中度较低,未来市场拓展空间巨大。公司市场80%集中在华中和西南地区,随着消费升级和国家对文化领域重视,公司预计行业规模将呈两位数高增长,同时作为行业龙头公司市占率5%,未来凭借公司不断加大营销力度市场占有率将进一步提升。 首次覆盖,给予“买入”评级。在消费升级和文化产业高速发展背景下,多元总包运营模式使品牌及盈利能力实现较大提升;作为布展领域龙头企业,随着行业规模快速扩大,在行业集中度提升过程中将直接受益。预计17-19年公司EPS0.41/0.50/0.60元,对应17-19年PE55/45/38倍,给予“买入”评级。 风险提示:项目进度工期不及预期。

一、事件概述 近日,我们对华凯创意进行了调研,与公司相关人员就公司经营情况及未来发展战略进行了交流。 二、分析与判断 主业增速稳健,市场占有率较高 公司是以文化创意为核心,依托高新数字技术,为客户(各级政府相关部门、政府投资平台、国有企事业单位等)提供空间环境艺术服务的大型文化创意企业。2016年,实现营业收入5.3亿元,同比增长10%;归母净利润为4000万元,同比增长8.6%。2017年一季度,公司营业收入达5303.92万元,同比增长33.25%;归母净利润小幅亏损3万元,主要是公司采用完工百分比方式确认收入,一季度受天气影响施工进程比较缓慢,收入确认一般多集中在二三四季度。整体来看,公司主业增速保持稳健,经营情况较好。公司在文化主题馆的市场占有率较高达到6%,在全行业中排名第三位,整体有效容量预计约100亿元,良好的品牌优势有助于公司进一步拓展市场份额 文化创意产业增长迅速,创新运营模式提升效率 2016年,在结构性供给侧改革深化的背景下,政府多次出台文化产业利好政策,引领城乡居民加大文化消费,当年文化产业相关的10个行业营收均实现正增长,其中文化艺术服务业312亿元,同比增长22.8%。公司作为文化创意产业的标杆企业在行业大势下保持着稳健而迅猛的发展。与此同时,公司经过多年发展形成了集“创意设计+影视动画+多媒体集成+模型制作+布局装修”于一体的“多元总包”项目制运营模式,不仅有利于保证项目运作过程中的高度协调一致,而且为扩展业务领域外延提供了广阔的发展空间。 创意设计能力优异,人才培养体系提升核心竞争力 创意设计是文化创意产业的“灵魂”,公司始终将创意设计能力建设和人才培养摆在最重要的战略地位,不仅设立了董事长创新基金奖励策划设计创新,而且通过人才引入、学习培训、设计管理等方面的努力,与著名高校建立起人才培养交流合作机制,为公司发展提供了充足的后备资源和核心竞争优势。 深耕大文化领域,紧扣科技时代脉搏 2016年,公司积极应对VR虚拟现实技术浪潮,研究互动平台、设备与内容的融合;创新3Dmping与建筑投影技术的应用;致力推广展材成品化及制作流程化。当年月,公司联合湖南大学组建华凯创意交互式数字娱乐系统湖南工程研究中心,积极构建“产、学、研”一体化平台,研究行业主流多媒体数字技术发展趋势及大文化领域未来动向,为公司“文化+科技”的融合发展开启了强大的资源储备库。 三、盈利预测与投资建议 我们认为,公司在文化产业高速发展的背景下,业绩、品牌及市场地位将持续提升。多元总包运营模式不仅提升运营效率,同时将优化收入结构及有利于后续资源整合,我们看好公司的商业模式和核心竞争力。预计公司2017、18、19年能够实现基本每股收益0.49、0.59、0.73元/股,对应2017、18、19年PE分别为51X、43X、34X首次给予“强烈推荐”评级。 四、风险提示: 1、市场竞争风险加剧;2、施工进展不达预期;3、政府回款速度低于预期。