公司24Q1归母净利实现增长，扣非归母净利有所下降主要系欧元区利率上行致境外企业利息支出增加所致，毛利率及费用端基本稳定。24Q1经营效率稳定，总店RevPAR计算口径同比19同期+1.02%，同店同比2023量价总体稳定。开店端净增有所提速。 公司挂牌时尚之旅确认受让方，积极推进组织架构和品牌变革升级，提升会员权益和体验，资源整合能力及战略执行力值得期待。 事件公司发布2024年一季报。24Q1实现营收32.06亿元，同比+6.77%，实现归母净利润1.90亿元，同比+34.56%，实现扣非归母净利6231.94万元，同比-31.19%。 简评24Q1经营效率稳健，开店速度提升公司24Q1非经常性损益对归母净利影响较大，非经常损益金额1.28亿元，其中影响较大的主要系资产处置收益等项目1.20亿元，系报告期内卢浮公司处置若干酒店物业所致，且交易性金融资产公允价值变动损益达5005.90万元，同比有所增长。24Q1扣非归母净利有所下滑主要系欧元银行同业拆放利率上涨，境外企业借款利息支出增加所致，预计若不考虑增量利息的支出，则扣非归母或总体维持稳增；酒店业务收入看，合并总收入31.44亿元，境内营收22.60亿，同比+7.04%，占全部酒店业务的71.87%，同比+0.97pct。有限服务酒店合并营收30.99亿元，同比+6.01%。 大陆境内有限服务酒店营收22.15万元，同比+5.97%。境外酒店营收8.84亿元，同比+6.11%。食品及餐饮6195万元，同比+6.42%；24Q1前期服务费12348万元，+121.58%。持续加盟及劳务派遣96293万元，+7.58%；24Q1毛利率35.38%，同比-0.40pct。销售费用率7.50%，+0.65pct。管理费用率18.72%，-1.42pct。财务费用率6.68%，+1.47pct，预计受境外利息支出增加影响。 经营效率端，24Q1公司总店数据Occ/ADR/RevPAR分别同比2023年为-1.7pct/+1.3%/-1.55%，总体稳健，分别同比2019年同期为-10.6pct/+18.9%/+1.02%。同店数据看，24Q1的Occ/ADR/RevPAR分别同比2023年为-2.10pct/-0.02%/-3.38%，量价略承压，同比2019年计算口径为-13.47pct/+6.24%/-13.94%。 总店与同店口径差异仍反映了新开店质量和结构。开店端，24Q1公司新增开业酒店222家，关闭75家，净开147家（23Q1为111家），酒店总数达12595家。 部分品牌看，中高端麗枫净开23家（23Q1为28家），维也纳国际净开18家（23Q1为11家），希岸净开12家（23Q1为10家），欢朋净开25家（23Q1为14家），锦江都城净开5家（23Q1为1家），经济型IU净开13家，白玉兰净开11家。境内有限服务酒店的pipeline为3987家，开店表现整体较优。 挂牌时尚之旅确认受让方，公司组织架构及战略变革值得期待公司挂牌转让全资子公司时尚之旅酒店管理有限公司100%股权事宜，已确定将由华安未来资产管理（上海）有限公司依法受让，交易价款为16.55亿元，预计落地后公司将确认投资收益；公司积极进行变革创新，根据锦江酒店（中国区）CEO王伟，锦江中国区已实现合并为一个总部的目标，未来或资源倾斜前端，激活一线。当前已成立11个大区7大中心，架构更扁平灵活，未来深耕属地化，持续加码中高端及度假赛道，已成立中高端业务部、度假公寓事业部等，持续促进会员权益升级和数字化转型，改革效果值得期待。 投资建议：预计2024~2026年实现归母净利润12.43亿元，15.84亿元，18.43亿元，当前股价对应PE分别为25X、20X、17X，维持“增持”评级。 风险分析1、国内连锁酒店市场逐步进入中高端酒店爬坡期，对于中高端品牌的验证要求较高，当前国内中高端酒店市场的竞争格局尚不完全明晰，可能存在较多的酒店集团竞争，存在一定的竞争风险。 2、公司“一中心三平台”对主要品牌进行整合后，内部的运营效率和降费效果需要正常经营后进行验证，如若验证效果不佳，则业绩敏感性较强，可能影响到公司整体的营收和业绩释放。 3、下沉市场存在品牌升级和持续加密的空间，同时也面临较为激烈的竞争，加盟商对于品牌的投资回收期要求较高，酒店细分品牌逐步增多；4、数字化建设和供应链一体化建设持续，同样存在较激烈的市场竞争，后续效果需要持续验证。

核心观点公司 23Q4收入和业绩表现亮眼，收入创下新高。 24Q1扣非归母上升幅度小于收入主要系新门店爬坡、市场营销及数字化建设、资本性开支等影响。 2023年新开门店有所提速，自 2019年以来增量面积可观，富茂预计利润率较优。公司三轮驱动渐成熟，持续推进全国化布局和门店及品牌快速拓展，收购嘉南投资完善酒店业务布局，核心能力+增长潜力助力新发展阶段。 事件公司公告 2023年报及 2024年一季报。2023年实现营业收入 24.01亿元，同比+43.76%，实现归母净利润 3.04亿元，同比+224.91%； 2024年一季度实现营收 6.91亿元，同比+28.01%，实现归母净利润 6589.91万元，同比-8.84%，实现扣非归母净利 6449.86万元，同比+5.32%。 简评23Q4表现亮眼， 24Q1扣非归母增速受部分正常因素影响公司 23Q4营收 7.18亿元，同比+69.72%，创历史新高，同比增速环比明显提升，实现归母净利润 1.01亿元，创下亮眼表现。24Q1扣非归母净利润实现稳健增长，收入增速达 28.01%，扣非净利润上升幅度小于收入的主要原因为： （1）新门店虽新增营收 8609万元，但由于新店开办费用一次性投入，以及资产折旧摊销等费用支出，导致新店 24Q1亏损 365万元； （2）公司 24Q1同比在市场营销、数字化建设等方面增加费用投入约 450万； （3）公司资本性开支投入资金较大，较上年同期现金理财收入减少182.79万元， 新增银行贷款资金，本期新增利息支出 346.33万元。 剔除上述因素，公司扣非净利润应同收入上升幅度趋同； 2023年公司毛利率 26.62%， 同比+8.29pct。 2023年期间费用率 12.86%，同比+0.37pct。 2023年全年太湖餐饮租赁门店拆迁补偿影响非经常金额 4052.07万元。 2023年经营活动现金流净额 7.21亿元，同比+157.74%，大幅提升。分业务看， 2023年食品销售收入 1.67亿元，同比+78.28%，毛利率达 35.69%。餐饮及住宿业务收入 19.57亿元，同比+41.00%，毛利率 20.75%。 分区域看，安徽省内收入14.93亿元，同比+52.53%，毛利率 19.76%。省外业务收入 6.31亿元，同比+25.53%，毛利率 27.06%；子公司表现看，安徽富茂 酒店管理有限公司净利润 5460.04万元，结合富茂营业收入看，预计利润率较优。同庆楼食品有限公司净利润-803.75万元。 2023年末在建工程余额 4.69亿元， 2022年末约增 16.3%，包括肥西富茂余额 1.58亿元，芜湖大阳垾二期 5666.64万元等。2023年公司拟向全体股东每股派发现金红利 0.41元，合计拟派发现金红利 1.06亿元。 2023年公司累计回购股份金额为 2987.76万元，加上该金额后现金分红金额合计为 1.36亿元，占公司 2023年归母净利润的 44.74%；公司在募投项目新开连锁酒店的地址上有所变更， 将“新开连锁酒店项目（15家门店）”尚未实施的 9家直营门店实施地点由“合肥、常州、南京”变更至“合肥、滁州、上海、淮北、无锡、常州、镇江” 。 多元业态渐成熟，优质扩张潜力望逐步释放公司拟使用自有资金 1.15亿元收购控股股东马投公司持有的合肥嘉南投资管理有限公司 95%股权、实际控制人吕月珍持有的嘉南投资 5%股权。本次拟收购嘉南投资的资产产权清晰，仅有一个大型在建工程项目。该项目位于合肥市城市主干道长江西路与怀宁北路交口东北角，为 TOD 地铁上盖项目， 该项目整体规划设计建筑面积14.23万平方米，共规划了一栋 5层综合裙楼、一栋 22层豪华酒店和一栋 17层服务式公寓客房， 项目建成后，预计可实现年营业额不低于 4亿元，将为富茂系列产品带来一个地标性酒店及非常可观的收益。富茂酒店正在安徽省会合肥市进行网格化投资布局，目前已开业 5家，筹建 2家：合肥东面瑶海区开业 1家（瑶海富茂）、合肥西面高新区开业 1家（高新富茂）、合肥南面包河区开业 1家（滨湖富茂）、合肥北面新站区筹建 1家（新站富茂）、合肥长丰开业 1家（北城富茂）、合肥肥西开业 1家（肥西富茂）、合肥肥东筹建 1家（肥东富茂） 。 近几年公司门店面积快速增长，截止 2019年末，门店面积累计 24.51万平方米， 2020~2022年新增门店面积 19.18万平方米。 2023年新增 12.25万平方米。 2024年计划新增 26.49万平方米。 2023年富茂已实现营收 4.45亿元。 食品业务线上线下渠道和爆品持续打造。公司三轮驱动模式已渐成熟，全国化优质拓店+品牌效应提升空间能力逐步显现，预计将进入新发展阶段。 投资建议： 预计 2024~2026年实现归母净利润 3.57亿元、 4.64亿元、 5.93亿元，当前股价对应 PE 分别为 20X、16X、 12X，维持“买入”评级。

公司 2023年各项业务增长良好，跨境电商综合服务收入快速增长且占比提升。稳健分红且年内落地激励方案提振股东及员工信心。积极推进收购、华南总部建设及供应链优化、一体两翼产品矩阵优化等工作。公司受益当前跨境电商出海大趋势，通过泛品精品结合的模式，以及亿迈平台赋能充分受益行业发展趋势，行业内核心竞争力有望持续增强。 事件公司发布 2023年度报告及 2024一季度报告。2023年实现营业收入 65.18亿元，同比+47.56%，实现归母净利润 3.32亿元，同比+53.08%；2024年一季度实现营业收入 16.97亿元，同比+23.05%，实现归母净利润 8194.89万元，同比+7.67%。 简评各业务增长良好，商品销售及平台持续发力公司各项业务在 2023年内发展良好，分业务看，跨境出口电商业务收入 56.96亿元，同比+38.62%。跨境出口电商综合服务收入7.86亿元，同比+188.52%，增速较快，其占总营收比重达 12.05%，同比+5.89pct；分产品看，家居园艺类收入 14.52亿元，同比+43.19%。汽车摩托车配件类收入 9.37亿元，同比+80.36%。 3C电子产品类收入 6.75亿元，同比+56.30%。结构端看，汽车摩托车配件、 3C 电子、其他产品类目营收占比提升；分销售模式看，国内仓发货营收 21.83亿元，同比+88.98%。平台仓发货营收 40.03亿元，同比+36.40%。第三方海外仓发货营收 1.59亿元，同比-36.27%。销售模式端可见公司国内仓发货模式的营收占比33.49%，同比+7.34pct，国内仓能力快速提升；毛利率端， 2023年公司整体毛利率达 36.96%，同比-0.92pct，主要业务跨境电商及跨境电商综合服务毛利率仍稳健改善， 2023年跨境出口电商毛利率 40.15%，同比+0.55pct，跨境出口电商综合服务毛利率15.22%，同比+1.15pct。分产品看汽车摩托车配件、 3C 电子产品类毛利率同比有所下降。国内仓毛利率同比+2.06pct；费用端，2023年公司期间费用率 30.53%，同比-0.71pct，有所降费。 2023年非经常性损益 4352.82万元，同比+146.06%，主要系单独进行减值测试的应收款项减值准备转回。 公司 2024Q1表现仍保持稳增， 一季度扣非归母净利 7703.11万元，同比+6.73%，总资产较 2023年末+6.44%，归属股东的所有者权益+4.49%， 24Q1经营活动现金流净额-91.69%主要系报告期内支付采购款、上年度计提年终奖以及税款所致； 易佰网络在 2019年~2023年业绩承诺期间累计实现净利润数超过承诺数，同意对易佰网络超额业绩奖励分配时在职的主要经营管理团队成员分配超额业绩奖励 1.60亿元（含税），在业绩承诺期满后分两年以现金方式支付，增强团队信心。公司 2023年利润分配方案为每 10股派发现金红利 4元（含税），合计派发现金红利人民币 1.16亿元（含税） ，分红比例约 35%。 同时拟以资本公积金向全体股东每 10股转增 4股，本次转增实施后，公司股本变更为 4.05亿股。 前期激励落地，一体两翼下产品矩阵及产业链能力持续强化公司于今年 2月披露拟实施 2024年限制性股票激励计划，并于后续完成授予登记。按照股权激励计划，预计2024~2026年公司收入和业绩均维持稳健 CAGR， 预计股权激励将持续强化管理层和员工信心。 2023年内公司泛品业务在售 SKU 约 104万款，销售单价约 107元，较 2023年中的 90多万款再度提升，展现优质供应链及库存管理和消费者洞察能力。精品业务 SKU 约 636个，客单 380元，持续优化。亿迈生态平台各主力业务持续拓展，半托管模式合作商户数量达 160家。 报告期内，公司通过 AIGC 引擎已助力智能决策 3000万次，各平台文案生成 400万次等，强化核心技术升级和人才梯队建设； 2024Q1公司重点推进收购事项、拟建设华南总部优化供应链管理、董事配偶两度发布增持公司股份计划彰显信心。预计公司在跨境电商业务发展大趋势下，通过核心赋能及全产业链能力，将形成差异化竞争力。 投资建议： 预计 2024~2026年公司实现归母净利润 4.42亿元、 5.42亿元、 6.07亿元，当前股价对应 PE 分别为12X、 10X、 9X，维持“买入”评级。

核心观点2024Q1公司实现营业收入 188.07亿元，同比-9.45%， 利润总额为 29.10亿元， -7.8%， 归母净利润 23.06亿元， +0.25%， 与快报基本一致。 截止一季度末，公司存货同比大幅下降 33%至 175.93亿元，存货周转天数 139天，同比下降 26天，库存水平改善明显。 24Q1公司整体毛利率为 33.31%，同比大幅增长 4.31pct，环比 23Q4+1.27pct。公司对价格体系及全公司一盘货策略严格把控执行， 毛利率自去年初起稳步提升。 海南地区新海港去年表观已基本盈亏平衡，海棠湾 C栋开业后 A栋精品今年将继续升级新建，同时机场口岸部分业务逐步修复， 公司今年将进一步聚焦毛利率及利润总额，预计盈利能力将保持稳健。 事件公司发布 2024年一季度业绩： 2024Q1公司预计实现营业收入188.07亿元，同比-9.45%，归母净利润 23.06亿元，同比+0.25%，扣非净利润 22.99亿元，同比+0.15%,与前期快报基本一致。 简评毛利率持续修复， 库存进一步改善2024年一季度公司整体毛利率为 33.31%，同比增长 4.31个百分点，环比 23Q4毛利率同样上升 1.27pct。 公司对价格体系及全公司一盘货策略严格把控执行，市场地位逐步稳固下并不会采用价格战来进行引流， 同时在采购端与品牌商对汇率进行提前锁定防止汇率波动风险， 毛利率自去年初起稳步提升， 公司今年将重点聚焦毛利率及利润水平上。截止 2024Q1， 公司存货 175.93亿元，同比大幅下降 32.69%，环比去年 Q4下降 16.45%，存货周转天数139天， 同比下降 26天，库存水平改善明显。 2024Q1公司经营性现金流净额为 53.02亿元，截止季度末公司在手货币资金 363.87亿元， 2023年报公司加大了分红比例，后续自有资金可充分覆盖项目建设， 现金流水平健康。 有效税率预计下降明显，各口岸逐步恢复盈利2024Q1公司销售费用率为 12.84%，同比提升 2.98个百分点；管理费用率为 2.53%，同比增长 0.38个百分点；财务费用率为 0.66%，同比增长 0.83个百分点。 一季度公司利润总额为 29.10亿元， -7.8%，实际有效所得税率 16.3%（去年Q1为 21.9%， 相对较高）， 同时公司少数股东利润本季度下降 22.1%至 1.29亿元，预计与公司对部分口岸少数股东进行清理有关。 综合作用下使得公司扣非净利润率达到 12.22%，为自 2022Q3以来的单季度最高。 投资建议： 维持盈利预测， 我们预计 2024-2026年实现归母净利润 80.81亿元、 92.92亿元、 102.65亿元，当前股价对应 PE 分别为 18X、 16X、 14X，维持“增持”评级。 风险分析 1、相关物业及供应链建设不及预期：由于公司经营需投资建设的项目较多，并运营众多商业体，若相关物业及供应链建设不及预期，客流培育效果不及预期，则带来业绩风险； 2、海南市场竞争变化：公司众多项目与海南自贸港的发展相关，海南商业环境得到快速提升，若海南市场竞争格局产生重大变化，则或会对公司经营产生风险。 3、整体消费环境：若整体消费力不足，离岛免税渗透率及客单价较难提升，长期消费回流空间有限，则可能影响长期收入和业绩。