投资建议： 维持 2024-2026年 EPS 分别为 2.38、 2.84、 3.26元。参考同行业可比公司估值，给予 2025年行业平均的 32倍 PE， 上调公司目标价至 90.88元，维持增持评级。 事件： 海南旅游旺季来临，中免集团开启年终盛典，叠加“每周扫货爆品”、“扫货狂欢五重礼”、“BigDay 年终狂欢日”，海南离岛免税销售有望改善。 营销发力，预计海南离岛免税降幅收窄。 本次“年终盛典活动”将从 11月 21日持续至次年 1月 6日，以政府消费券为推进器，将贯穿双 十二、圣诞、元旦等多个人气节点，重点聚焦年终促销和互动体验的深度融合。美妆护肤低至 5折，酒水低至 3折，时尚精品低至 5折，珠宝腕表低至 7折，食品百货低至 6.5折。 中免集团倾力打造的一系列促销活动也正在火热进行中，“每周扫货爆品”、“扫货狂欢五重礼”、“BigDay 年终狂欢日”三大主题活动，共同引领年终扫货狂欢。 12月 27日至 12月 31日， BigDay 年终狂欢日，为期五天的活动，集中了引流单品秒杀、全场满减优惠、限时多倍积分。 每周扫货爆品，精选涵盖各品类 12款爆款商品，以全年最优价格回馈消费者。扫货狂欢五重礼，精选彩妆护肤商品低至 5折，国潮美妆更享 5件 6折，精选酒水低至 3折，国际品牌秋冬季新品满额立减更有多倍积分，与全球时尚同步，满足不同消费者的品质追求。 机场免税持续恢复，期待市内免税增量。 2024年前三季度， 公司北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过 140%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近 60%。公司持续增强畅销商品供应，拓宽商品边界，前三季度共引进香化、奢侈品、食品百货、烟酒等各类商品品牌 165个，其中国产品牌数量占比超过 40%。市内免税新政落地，公司系统对接等相关工作正稳步推进，中期有望贡献业绩增量。 风险提示： 政策落地不及预期；出入境客流恢复慢；消费需求疲软。

首次覆盖增持评级。我们预测公司2024-26年EPS为1.63/2.17/2.7亿元，增速189/33/25%；参考可比公司估值，给予公司目标价57元，首次覆盖增持评级。 从单一代运营到全链路+全生态，营收净利恢复高增。1)公司成立于2009年，2011年起深耕电商代运营，2017年起拓展品牌孵化等业务并形成全面电商服务生态，覆盖服饰/健康/宠食/个护等类目；2)股权结构较集中，创始人及联合创始人合计持股约38.8%，核心高管履历优秀；3)业务结构优化，电商代运营营收占比自2017年的76.9%降至2024H1的51.4%，品牌孵化占比自16.7%提至38.5%；4)2018-23年营收自3.06亿元增至9.67亿元，CAGR为25.9%；归母净利自0.43亿元增至0.52亿元，CAGR为3.9%；2024年前三季度营收/净利增速分别23.5/170%，毛/净利率51.1/8.5%。 品牌电商服务仍稳健增长，Jellycat等新消费品牌望成新增量。1)国内电商行业正步入存量与增量并重时代，品牌电商服务业亦步入新阶段，预计其市场规模将从2023年的4077亿元增至2028年的5862亿元，CAGR为7.5%；2)品牌电商服务业竞争格局较分散，但头部企业依托专业化、精细化服务能力，份额望持续提升；3)新消费品牌崛起，如Jellycat作为情绪消费的典型载体、2024年国内销售额望翻倍以上；公司2024H1新增Jellycat线上代运营，在获得其发展红利的同时将催化更多等新消费项目的落地。 三重优势铸就壁垒，未来发展乘风破浪。1)品牌：①业内领先的电商服务企业尤其在服饰赛道有长期积累，与斯凯奇/ECCO等大牌建立持续合作关系，奠定业务基本盘；②拓展新消费项目；2)技术：构建完善的数据体系+自研一系列软件，可为客户提供全链路+全场景的高质量服务；3)全生态：已形成完善且全面的服务生态体系，横向平台联动拓展广度，如以天猫为核心+拓展抖音等新渠道；纵向挖掘业务增加深度，品牌孵化包括西班牙第一私护品牌cumlaudelab、意大利自然膳食领导品牌zuccari等，望构造第二成长曲线。 风险提示：平台竞争、行业竞争、品牌合作、存货管理等风险

投资建议：考虑到公司不断聚焦主业降本增效，维持2024/25/26年EPS分别为0.44/0.47/0.51元。因门店调整升级产生短期压力，给予2024年略低于行业的16.62xPE估值（2024行业平均估值为18.28xPE），上调目标价为7.26元（前值为6.80元），维持“增持”评级。 川商投成控股股东，协同效应将有力推动发展。川商投集团近日成为公司控股股东。川商投控股多家餐饮、白酒、物流公司，具备协同效应，2023年川商投总资产326.76亿元（同期上市公司的4.03倍），净资产24.59亿元（0.6倍），收入524.39亿元（5.18倍），净利润3.58亿元（0.64倍），归母净利润2.01亿元（0.36倍）。实际控制人四川省国资委旗下拥有多家百货商贸公司。 便利店行业市场规模大，发展潜力大。社会消费品零售总额稳健增长，便利店增速快于大盘。相比海外国内便利店还有加密空间，相比国内东莞等城市成都便利店还有加密空间。高性价比品类叠加全场景消费，是便利店的重要发展趋势。打造优质、高价值的自有品牌商品有利于提高便利店的差异化竞争优势。 红旗连锁拥有3655家便利店（2024H1），其中成都市区占比58%。 公司深耕成都，形成网络布局优势。并在2024年上半年升级改造202家旧店，精简SKU，提高自有品牌占比。此外，红旗连锁通过战略收购扩大业务布局、提高自身竞争力。推进门店运营管理数字化，加强与线上平台合作。 风险提示：行业竞争加剧、升级改造不及预期，投资收益的不确定性。

公司主营业务稳健，对外投资设立子公司打开想象空间，入选大满贯候选赛事带来发展机遇。 投资要点：考虑公司主营业务恢复和金融资产变动公允价值收益的增加，上调2024/25/26年EPS为0.38/0.40/0.42元（前值为0.30/0.32/0.34元元）,考虑参展企业营销费用承压，给予2024年略低于行业24.8xPE，上调目标价为9.49元（前值7.39元），维持增持。业绩简述：公司前三季度营业收入9.32亿元/-3.29%，归母净利润2.02亿元/-16.53%，扣非归母净利润1.39亿元/-13.95%；24Q3营业总收入3.42亿元/-14.17%，归母净利润1.2亿元/+142.97%,主要系报告期期金融资产的公允价值变动收益增加，扣非归母净利润0.46亿元/-10.74%.威客引力重压AI赛道,中国香港子公司打开国际市场。人工智能是未来科技进步的重要方向，WAIC是国内行业头部展会。公司抓住机遇，将之前的事业部改为子公司威客引力，凸显对AI赛道重视，未来致力于成为全球领先的人工智能生态服务商。公司持开放态度，积极布局海外市场，中国香港子公司将以“走出去，引进来”等方式，将国内优质项目带向海外，助力海外优质项目落地国内市场，在项目和投融资多维度发力，极拓展海外业务。 成为雅培世界马拉松大满贯候选赛事，跻身世界顶级马拉松赛事之林。2024年10月9号上海马拉松正式成为雅培世界马拉松大满贯候选赛事，标志着上马已跻身世界顶级马拉松赛事之林，三年之内连续两次通过考核后，未来将与波士顿马拉松、伦敦马拉松等世界顶尖马拉松赛事齐肩。上海马拉松在2024年竞赛组织中进行了优化：推出上马电子地图、扩展ITP项目渠道、优化竞速轮椅项目的配套措施、提升赛道观赛氛围。未来将从赛事运营能力和知名度等方面获得全方位的提升，为公司发展带来新的机遇。风险提示：参展企业付费意愿降低，竞争加剧，出海不及预期；

考虑项目交付进度缓慢和新业务拓展成本增加，下调2024/25/26年EPS为0.28/0.37/0.49元（前值为0.39/0.45/0.52元）,给予2024年低于行业平均的2.85xPS，下调目标价为12.34元（前值为13.43元），维持增持。 业绩简述：业绩低于预期，2024前三季度实现营收11.67亿元/-31.55%、归母净利润0.53亿元/-57.62%，扣非净利0.44亿/-59.60%；2024Q3实现营收5.71亿元/-15.96%、归母净利润0.02亿元/-97.61%，扣非净利-0.02亿/-103.65%；主要受项目交付进度、开工率不及预期等影响收入确认，叠加新业务探索导致成本增加。 受益地方化债政策，文体旅建设有望回暖。2024年以来，财政部已经安排了1.2万亿元债务限额支持地方化解存量隐性债务和消化政府拖欠企业账款。为了缓解地方政府的化债压力，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。地方文体旅产业建设资金有望增加，公司主要为政府项目，存量项目亦或增量项目都将受益于地方化债政策在手订单支撑业绩改善，创新业务带来发展增量。2024年7月至今公司先后中标四川大运会文化发展剧院、天津东丽湖实景演艺项目等7个大额文体旅集成服务项目，订单金额累计4.79亿元，将有力支撑业绩改善。此外，公司积极探索数艺科技、旅游演艺、场馆运营等创新业务板块，叠加后续参与C端运营的项目增多，能为公司带来更多的业绩增长点。 风险提示：消费者信心不足，竞争加剧，新业务不及预期；

业绩略低于预期，维持“增持”评级。考虑到金价持续上行，克重黄金品类终端动销承压、加盟商拿货意愿疲弱，且公司女包业务复苏节奏较慢，下调2024-2026年EPS分别为0.44/0.51/0.57元（原值0.46/0.53/0.60元），参考可比公司估值，给予2024年13xPE，下调目标价至5.72元（原值5.98元），维持“增持”评级。 业绩简述：公司2024年前三季度实现营收48.59亿元/yoy+8.01%，归母净利润3.16亿元/yoy+0.95%，扣非归母净利润3.10亿元/yoy+0.77%。其中：2024Q3单季度实现营收14.28亿元/yoy-4.36%，归母净利润0.86亿元/yoy-17.21%，扣非归母净利润0.85亿元/yoy-17.71%。业绩表现略低于预期，主要由于金价持续新高，克重黄金品类终端动销疲弱影响；公司聚焦品牌优势产品，整体表现强于珠宝行业大盘表现。 加盟占比带动毛利率下行费用率优化，净利率稳中略降。2024Q3公司毛利率24.20%/-2.25pct，扣非归母净利率5.95%/-0.95pct，期间费用率15.91%/-0.67pct，销售/管理/财务/研发费用率分别同比变动-0.30pct/-0.21pct/-0.04pct/-0.12pct至12.25%/2.19%/1.03%/0.44%。 金价持续新高，静待终端动销回温，拓店成长空间可期。季内金价持续新高，终端克重黄金动销仍有一定压力；随着消费信心逐步回温、下半年及春节传统旺季推进，静待终端动销及加盟商补库边际回暖。2024Q3单季度公司净增门店超40家，珠宝品牌势能处于上升期，拓店维持稳步净增态势；随着渠道激励与组织架构逐步捋顺，加盟拓店成长空间值得期待。 风险提示：行业竞争加剧、加盟拓店节奏不及预期风险。

投资建议：业绩符合快报，考虑国庆离岛免税销售依然承压，下调2024-2026年EPS分别为2.38（-0.46）、2.84（-0.36）、3.26（-0.32）元。参考同行业可比公司估值，给予2025年行业平均的30倍PE，维持公司目标价85.2元，维持增持评级。 业绩简述：2024前三季度收入430.21亿元/同比-15.38%，归母净利润39.19亿元/同比-24.72%，扣非归母净利润38.73亿元/同比25.40%。其中2024Q3营业收入117.56亿元/同比-21.52%，归母净利润6.36亿元/同比-52.53%，扣非归母净利润6.35亿元/同比52.49%。 海南离岛免税承压，负经营杠杆影响仍存。2024Q3离岛免税销售额同比-36%（Q2为-40%），免税购物人次-27%（Q2为-18%），客单价-12%（Q2为-26%）。尽管客单价由于基数下降同比降幅收窄，但购物人次转化率同比依然承压。海南门店营收下滑、费用刚性导致利润率承压，2024Q3公司销售费用率18.4%/同比+0.6pct/环比+0.5pct，管理费用率4.0%/同比+0.5pct/环比+0.3pct。 机场免税持续恢复，期待市内免税增量。①机场免税线下：受益于免签国家范围扩容、过境免签政策优化和国际客运航班量恢复，公司出入境免税门店销售实现大幅增长。2024年前三季度，北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过140%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近60%。公司持续增强畅销商品供应，拓宽商品边界，前三季度共引进香化、奢侈品、食品百货、烟酒等各类商品品牌165个，其中国产品牌数量占比超过40%。②日上直邮：9月周年庆活动力度较大，2024Q3公司毛利率32.0%/同比-2.4pct/环比-1.8pct，其中同比受汇率影响较大，环比受促销活动影响。③市内免税新政落地，公司系统对接等相关工作正稳步推进，中期有望贡献业绩增量。 风险提示：政策落地不及预期；出入境客流恢复慢；消费需求疲软。

业绩略低预期，酒店入住率及客单下降及成本端人工工资提升所致，关注定增进度、新建项目及通车进展。 投资要点： 投资建议：考虑到极端天气影响及成本增加，下调公司 2024-2026年归母净利润 1.66（-16%）/2.14（-15%）/2.71（-14%）亿元，对应 EPS为 0.62/0.8/1.02元，考虑到 2025年行业平均的 26xPE，考虑到长白山冰雪旅游催化及高铁通车影响，给予高于行业的 46xPE，上调目标价为 36.87元（+36%），维持增持评级。 业绩简述：公司 24Q1-3实现营收 5.95亿元/+29%，毛利润 2.72亿元/+8%，归母利润 1.48亿元/-3%，扣非归母 1.56亿元/+4%；单 Q3实现营收 3.4亿元/+3.19%，毛利润 1.97亿元/-5.56%，毛利率 57.9%/-5.36pct，税金及附加/销售/管理/财务费用率同比-0.25/-0.16/+0.89/-0.09pct，期间费用率+0.39pct，归母利润 1.27亿元/-9.04%，利润率37.26%/-5.01pct，扣非归母 1.28亿元/-7.41%，利润率 37.74%/-4.32pct。 业绩略低预期。收入端略低预期，根据管委会披露数据预计 7-9月实现客流 168万人/+6%，公司 24Q3实际收入同比+3%，差值主要系酒店入住率及客单价下降所致，此外单 Q3封山天数同比提升+酒店会议接待活动取消亦有拖累；利润端受经营杠杆影响下滑更显著，成本端同比+2000万元系人员成本上升所致，其中激励增加+超时作业补贴+新招人员影响。 关注定增进度、新建项目节奏及通车进展。定增目前公告后尚未落地，关注最新进展；2025年 2月哈尔滨亚洲冬季运动会催化，考虑到 2023年底黑吉辽地方政府给予滑雪消费券及冰雪项目引流，2024年底或有冰雪项目拉动客流，公司有望提升淡季盈利能力；2025年底预计沈白高铁全面通车，预计北京到长白山时间 6-8h 缩短至 4小时以内，有效带动淡季客流增长。 风险提示：复苏节奏不及预期、中小企业压缩差旅成本、监管风险。

收入业绩均超预期。考虑行业用工景气度情况，下调2024/25/26年EPS至1.44/1.58/1.73（-0.10/-0.13/-0.16）元，对应归母净利润为8.13/8.96/9.77亿元。考虑政策对经济及就业相关促进措施对未来企业用工需求及就业环境改善的预期提升，且公司业绩承诺完成确定性较高，公司作为行业龙头业绩确定性更高，给予2025年高于行业平均20xPE估值，上调目标价至31.60元，增持。 业绩简述：公司2024Q3单季度实现营业收入113.13亿/+18.39%，归母净利润2.07亿/+52.30%，归母扣非净利1.26亿/+33%。24Q1-Q3实现营业收入+15.46%，归母净利润6.41亿/+84.75%，归母扣非净利润4.02亿/+137.92%。 深挖核心客户需求，完成业绩承诺确定性提高。①市场此前对北京人力主要担心：1）2024年归母扣非业绩承诺的完成能力；2）以及除上海外政府补贴作为非经常损益是否能收到。②24Q3公司释放业绩表明，公司有足够能力和空间，完成上市业绩对赌（24年归母5.9亿，归母扣非5.63亿），目前全年归母业绩已经完成，归母扣非24Q4需要1.6亿。③归母超预期（预期1.4-1.5VS实际2.07），主要为24Q3收到补贴1.24亿，主要来自宁波地区政府补贴；归母扣非超预期（预期1.1亿vs实际1.26亿），主要原因为收入确认加速，23年较低基数，以及毛利率有所提升。 聚焦稳定发展与提效，多元方式拓展业务边界。①外包业务决定收入增速，本季增速环比加速，我们认为与公司此前头部客户订单交付加速确认收入有关，更多受头部客户需求交付节奏影响。②而传统人事档案管理与薪酬业务整体趋势仍然受存量雇佣人数影响。③未来业绩增长驱动力更多来自外包业务核心客户的体量和岗位类别的增长。考虑KA客户的稳定性，预计后续增长有一定持续性。此外，公司凭借自身良好的现金流质量，未来还将有交付能力提升、激励机制改善等一系列催化。将进一步补充和完善自身在外包业务不同细分行业的交付能力。 风险提示：经济波动影响需求，大客户占比较高，竞争加剧风险。

投资要点：投资建议：考虑到周边游承压及新增项目爬坡影响，下调2024-2026年预测EPS分别为0.38（-16%）/0.44（-21%）/0.47（-24%）元，考虑到行业平均的22xPE，考虑到乌镇及古北仍在修复阶段，给予公司2025年25xPE，下调目标价10.88（-16%）元。 业绩简述：2024H1实现营收43.5亿元/+4.12%，归母利润0.73亿元/-31.84%，扣非归母0.74亿元/-26.26%；其中，2024Q2实现营收24.28亿元/-3.66%，毛利润6.52亿元/-1.9%，毛利率26.85%/+0.48pct，税金及附加/销售/管理/研发/财务费用率+0.16/+1.07/-0.02/+0.05/-0.49pct，归母利润1.02亿元/-8.73%，利润率4.18%/-0.23pct，扣非归母1.02亿元/-5.23%，利润率4.2%/-0.07pct。 两镇仍在回暖，酒店业务继续减亏。2024H1乌镇营收8.59亿元/+2.2%，接待游客383万人/+7.9%，客单价224.43元/-5.26%，其中东栅111万人/+2.6%，西栅272万人/+10.2%，净利润1.53亿元/-19.82%，利润率17.81%/-4.89pct，主要系堤上酒店开业带来折摊及非员工成本转固增加影响；古北水镇营收2.75亿元/-21.72%，游客人次60万人/-11.5%，客单价458元/-11.55%，净利润亏损0.61亿元，同比增亏0.5亿元；中青博联营收7.81亿元/-12.71%，略有盈利；山水酒店营收1.5亿元/-24.41%，净利润亏损0.17亿元，继续同比减亏，主要系部分亏损门店关停及规模缩减影响；创格科技营收16.47亿元/-6%，净利润0.24亿元/+3%。 堤上酒店爬坡拖累盈利端，周边游仍然承压。乌镇堤上酒店开业带来固定成本增加对利润端有所拖累，此外古北水镇受京郊客流分流影响较大，其中出境游及国内长途出行恢复均有影响；旅行社业务仍在修复阶段，营收提升幅度显著主要系出入境游同比加速回暖带动。 风险提示：需求不振、项目审批不及预期、出行成本继续上涨

本报告导读：业绩符合预期，公司经营效率持续改善且加速拓店，后续将通过门店数量扩张及精细化运营稳健释放利润。 投资要点：业绩符合预期，增持。考虑宏观波动导致的商旅景气度仍将持续拖累需求，下调公司2024/25/26年EPS至0.76/0.85/0.94（-0.05/-0.06/-0.09）元。顺周期景气度下行导致市场估值调整，但公司为行业龙头，给与25年高于行业平均17xPE估值，下调目标价至14.45元。 业绩简述：24H1实现营收37.33亿/+3.46%，归母净利润3.57亿/+27.49%，归母扣非净利润3.23亿/+38.5%。其中：24Q2营收18.88亿/-3.33%，归母净利润2.37亿/+18.51%，归母扣非净利润2.26亿/+21.94%。 经营效率持续改善。①首旅市场关注：1）经营数据的拐点；2）品牌和新开门店是否出现明显加速。②24Q2公司RevPAR-6%，其中：ADR-3.8%，OCC-1.6pct；不含轻管理RP-5.1%；同店RP-7.7%，不含轻管理同店RP-7.6%。降幅与锦江基本持平，表现落后于华住符合预期。③24H1减值准备相比23H1减少，且剔除上述因素仍有17.5%的业绩增长。直营改善，销售费用率控制（-0.9pct）、管理提效（费用率-0.97pct）是核心原因，景区利润-2.3%幅度也好于预期。 ④但行业整体数据波动，以及商旅需求的低迷，使得以商旅需求和直营店为主的逸扉受影响较大，减亏幅度低于此前公司预期，我们预计全年仍将保持亏损状态。 核心品牌开店加速，新业务投入期后对利润影响减弱。①本季首旅核心品牌开店速度有明显提升，核心品牌新开169家，是2021年以来最高，实际上公司自23Q2后拓店一直在加速（分别为+96/+141/+147/+102/+169）。②开店加速核心原因为拓店团队数量的持续增加，并且公司对BD团队进行市场化的业绩考核，提高了拓店效率。同时，首旅自身核心品牌的运营效率改善，提升了对加盟商的吸引力。③市场此前对首旅预期均较低，在行业负beta下，公司通过提效释放业绩短期对估值将有提振作用。持续性则取决于行业景气度以及自身品牌和拓店节奏。 风险提示：行业供给持续增加对房价构成压力，公司自身开店速度不及预期，逸扉酒店减亏提效节奏低于预期。

投资建议： 由于公司公募 REITs 于 8月上市带来投资收益，上调2024年 EPS 为 0.93（+0.65），同时考虑消费环境暂未好转， 下调公司 2025-2026年 EPS 分别为 0.27（-0.09）、 0.30（-0.18）元。 参考同行业可比公司估值， 考虑公司上海物业资源丰富， 给予 2025年高于行业平均的 31xPE， 下调目标价至 8.37元，维持增持评级。 业绩简述： 业绩略低于预期， 2024H1营收 151.73亿元/同比-7.17%，归母净利润 2.74亿元/同比-17.58%，扣非归母净利润 2.01亿元/同比-29.22%。其中 2024Q2营收 63.44亿元/同比-7.40%，归母净利润 0.82亿元/同比-34.12%，扣非归母净利润 0.39亿元/同比-51.32%。 上半年各零售业态均表现疲软，奥莱业态相对稳健。 ①分业态： 2024上半年公司百货/购物中心/奥特莱斯/超级市场/便利店/大型综合超市/专业专卖营收同比分别为-8.43%/-5.14%/+0.00%/-4.79%/-7.86%/-11.15%/-8.25%，毛利率同比分别-6.96pct/-1.26pct/-0.15pct/-0.90pct/-0.36pct/-1.95pct/+0.87pct；②分地区：华北/东北/华东/华中/华南/西南地 区 营 收 分 别 同 比 -66.54%/-10.33%/-7.26%/-12.47%/-10.01%/+4.60%。 轻重并举加快拓展步伐， 推进资产证券化。 公司积极响应上海市“REITs20条”政策号召，开辟公募 REITs 新赛道，以又一城购物中心作为基础设施项目申报发行的华安百联消费封闭式基础设施证券投资基金已于 7月完成资金募集，于 8月 16日上市。 2024下半年， 公司将继续根据轻重并举的开发模式，探索多种模式的实践，以轻资产模式为核心，重点关注一线、新一线城市中位于核心发展轴上的优质地块、商业热点城市群以及机遇型城市，推进目标项目的合作意向储备；围绕市场热点及趋势，基于百联存量物业转型/引入城市奥莱，开展市场调研及经营模式研究；发挥 ZX 供应链资源优势，试点布局悠迈项目。 风险提示： 消费需求疲软，门店扩张不及预期，行业竞争加剧。

维持 2024/25/26年 EPS 为 0.23/0.24/0.25元。给予 2024年0.37xPS，下调目标价为 10.86元（前值 13.19元），维持增持。 业绩简述：24H1营业收入 93.62亿/+2.98%，归母净利润 1.7亿/-8.81%，扣非归母净利润 1.54亿元/-13.56%，主要影响因素是综合毛利率同比下降 0.52%。24Q2营业收入 41.73亿元/-0.24%，归母净利润 0.22亿元/-53.78%，扣非归母净利润 0.18亿元/-51.9%。 抓门店向品质经营转变，可比门店客流量增长 13.69%。消费者需求向品质转变，公司顺应变化从品类结构、商品品质、质价比、服务、环境等方面抓门店向品质经营转变，商品质价比不断提高增强了客户信任，带动了可比超市门店客流量增长 13.69%。同时通过对卖场面积、商品、流程、系统等方面的优化，可比门店费用率明显下降。 高质量推动业态协同发展，线上线下协同能力不断增强。公司坚持“区域密集、多业态互补” 发展战略，高质量推进综合超市、社区生鲜食品超市、零食店、 折扣店等业态的协同发展，报告期内公司新开门店 69家，公司门店总数 1097家，其中直营门店 997家，加盟店 100家，悦记零食店 104家。公司依托密集连锁门店网络，利用自有平台和第三方平台，不断促进线上线下融合发展，报告期内线上销售同比增长约 22%，线上客流同比增长 18.49%。 风险提示：消费者信心不足，竞争加剧，新业态不及预期；

投资建议：考虑到公司经营层面仍有韧性，维持2024-2026年预测EPS为0.62/0.75/0.8元，维持目标价为16.84元，维持增持评级。 业绩简述：2024H1收入2.63亿元/-6.93%，毛利润1.37亿元/-9.52%，毛利率52.18%/-1.49pct；归母利润0.52亿元/-16%，扣非归母0.51亿元/-14%；2024Q2公司实现营收1.57亿元/-3.68%，毛利润0.97亿元/-4.12%，毛利率61.71%/-0.28pct，税金及附加/销售/管理/财务费用率同比+1.36/+1.35/+0.76/-0.4pct，期间费用率+3.06pct，归母利润0.42亿元/-3.86%，利润率26.55%/-0.05pct，扣非归母0.41亿元/-2.23%，利润率26.43%/+0.39pct。 核心项目毛利率提升，客流承压。2024H1景区/酒店/温泉/水世界/旅行社营收同比-13/-20/-2/-84/-14%，毛利率分别为62/31/26/亏损/5%，同比+3/-6/+3/-1/+0pct；二季度主要系客流下滑拖累，但在消费降级大背景下公司实现同比微亏实则略超市场预期，核心景区项目在收入下滑过程中提升毛利率水平已属不易，关注三季度旺季客流催化。 动物王国项目开工，关注新增项目进展。平桥漂流项目、南山小寨二期稳步推进，同时8月15日溧阳市举行天目湖动物王国文旅综合体项目开工仪式，该项目已被列入江苏省重点文化和旅游产业项目、江苏省服务业重点项目清单、常州市重大产业建设项目库等，有望远期增厚业绩。 风险提示：需求不振、项目审批不及预期、出行成本继续上涨

业绩符合预期。考虑宏观经济波动对经营数据和酒店主业影响，下调2024/25/26年EPS至1.38/1.40/1.58（-0.03/-0.01/-0.01）元，对应归母净利润为14.75/15.03/16.96亿元，考虑公司为行业龙头，且架构调整团队稳定后，经营及业绩有望改善，给予25年高于行业平均22xPE，下调目标价至30.80元，增持。 业绩简述：公司24H1实现营收68.92亿/+0.23%，归母净利润8.48亿/+59.15%，归母扣非净利润3.88亿/+4.02%。其中：24Q2单季度营收36.86亿/-4.84%，归母净利润6.57亿/+68.02%，归母扣非净利润3.26亿/+15.97%，直营收入-8.8%，加盟收入+9.4%。 经营数据波动拖累直营业绩，门店调整加速海外减亏。①本季市场关注：1）直营门店调整节奏以及减亏；2）海外减亏幅度；3）CRS增量业绩贡献。②中国区营收+0.32%，净利润+57.79%，剔除非经常损益为+2.7%净利润拆分：锦江系亏损扩大1.13亿，铂涛+9%，维也纳-21%，海外营收-1.8%，亏损-2,347万欧元，减亏750万欧元。 ③直营利润改善最直接的方式是关闭亏损门店：公司亦选择果断处置，体现为：1）直营门店减少47家；2）直营收入-8.8%。但新开680家，净增490家支撑国内国内有限服务净利润剔除非经常影响+2.7%。④本季海外明显减亏750万，主要为运营层面降本增效。 激励计划落地，架构调整后产品、团队、效率有望改善。①公司此前发布股权激励计划，债务结构优化、CRS收费，以及直营减亏是主要业绩提升方式，完成概率较高。②公司已经通过海外增资、直营店质量梳理等措施改善，我们预计下半年上述方面将进一步贡献业绩。③公司中国区自23Q4以来经历了较大幅度的组织架构和人事调整，目前调整已经接近尾声，全新管理团队已经清晰，人员、团队已经趋于稳定。中国区构建起了更精简的组织架构，营造充分发挥员工主观能动性的企业文化。后续将开始将注意力聚焦在产品、运营、会员等业务层面。我们预计将在经营数据，管理效率和业绩端逐步体现改革成果。 风险提示：经济波动影响需求，组织架构整合，效率提升不及预期。