2Q利润增长较1Q提速 公司公告1H20业绩预告，实现归母净利7072-8036万元/yoy10%-25%，剔除补贴等非经常性损益，1H20净利润同比增速-6%-12%，其中限制性股票激励成本对净利润的影响金额约1153万元，若加回此项成本，1H20净利润增速16%-34%；2Q归母净利同比增速14%-39%，较1Q4%的增速明显提速。灵活用工高增长仍为今年核心驱动。海外疫情仍在蔓延，公司海外业务可能会受到拖累，公司持续加大技术投入、积极调整产品布局，彰显龙头优势。预计20-22年EPS0.97/1.24/1.51元，维持增持评级。 灵活用工高景气，2Q猎头/RPO业务可能回暖 20年疫情冲击可能加速灵活用工需求释放，行业有望持续高景气。据人社部，从2020年2月起，各省份可以对中小微企业的养老、失业、工伤保险的三项社保的单位缴费实行免征，免征的期限不超过5个月。公司灵活用工业务报表端收入包括劳工薪酬及按一定费率收取的服务费，社保减免可能影响表观收入确认。2020Q1因复工延迟影响线下招聘，拖累交付进程，猎头、招聘流程外包业务承压，我们预计1Q两项业务收入均下滑，2Q伴随复工加快，有所转暖。公司及时调整业务重点方向、积极调整产品布局，盈利能力较1Q有较大提升。 海外疫情可能影响investigo利润，对上市公司拖累有限 19年公司境外收入占比达36%（全资英国子公司investigo占33%），今年受海外疫情影响业务可能会受到拖累。Investigo由公司持股52.5%，19年净利润3606万，贡献归母利润2051万；受海外疫情影响，我们预计investigo今年净利润下滑50%，则贡献归母净利润减少1000万左右，占上市公司19年归母净利润比重6.7%，影响相对有限。 借力灵活用工黄金发展期，公司长期发展潜力可期 灵活用工有利提高企业组织弹性，政策支持、企业需求提升、劳动者就业观念升级有望持续推进行业增长，疫情冲击有望加速转型升级。19年全国灵活用工人数约147万，公司仅1.46万，灵活用工收入仅28亿元，对比海外人资龙头收入超200亿美元，发展空间较大。公司客户资源积累丰富，候选人资源及口碑优势凸显，将通过纵深服务在通用类/专业类/BPO细分岗位推进灵活用工，业务有望持续高增；有望持续外延整合提升市场份额，跟随国内大型一带一路企业客户发力国际市场。 灵活用工仍处黄金发展阶段，公司份额有望提升，维持增持评级 维持原盈利预测，预计20-22年EPS0.97/1.24/1.51元，市场风险偏好抬升，可比公司21年平均PE65倍，公司的猎头及招流程外包业务对宏观经济变化较敏感，今年受疫情影响增长承压，理应有估值折价，给予21年45-46倍PE，目标价55.66-56.90元（前次为46.66-48.60元），维持增持。 风险提示：疫情反复影响企业招聘计划；关键人员流失；商誉减值风险。

事件：科锐国际预计2020上半年归母净利润7072-8036万元，同比增长10%-25%，其中包括以政府补贴为主的非经常性损益1965万元。扣非后归母净利预计为5107-6071万元，同比-5.6%-12.2%。 国内疫情企稳，招聘市场有望升温，国外板块对公司业绩端影响有限。目前国内疫情基本得到控制，多数企业经营恢复常态，用工需求有望逐步释放。公司Q2单季度业绩预计在4-5千万，季度环比增68%-105%，业务复苏显著；同比看单二季度预计增14%-39%，已经基本恢复到常态增速，下半年有望持续向好。海外疫情在3月下旬爆发，公司海外业务主要来自于布局英国的Investigo，二季度英国疫情爆发对收入带来一定的冲击。但19年Investigo业绩贡献低于12%，因此今年海外疫情对公司总体业绩端影响预计有限。 技术赋能，助力业务持续发展。公司持续布局技术研发，缩短获客、人才筛选等环节的时间，提升效率；同时形成一系列技术+服务的模块化产品，以适应长尾客户需求。2019公司研发投入1960.7万元/+112.3%，已然积累了充足的技术储备。上半年，远程办公等技术手段以及人力云产品等保障了疫情期间业务的顺利开展，同时公司加大在垂直细分招聘平台的投入，挖掘市场需求，保证了业务的持续增长。 股权激励发放影响利润，长期来看有助于公司发展。公司于去年发布股权激励计划，对董秘、副总经理及其他核心人员共59人授予限制性股票激励。受摊销成本影响，公司预计上半年员工限制性股票激励影响归母净利润1153万元。从长期来看，股权激励将管理层和公司深度绑定，激发其积极性，有望带来公司长期经营势头向好和管理效率优化，未来也将在业绩端得以显现。 公司盈利预测及投资评级：从长远来看，疫情或成为许多企业开启灵活用工模式的契机，推动灵活用工渗透率提升，助力行业快速发展。行业将持续扩容，未来3-5年有望迎来高速发展期。我们预计公司2020-2022年收入分别为45.4、59.9、79.6亿元，归母净利分别为1.9、2.3和3.0亿元，对应EPS分别为1.02、1.26和1.64元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为49、40和31倍，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济大幅下滑，用人需求收缩；国内疫情出现反复。

事件: 20Q1公司实现营收9.23亿/+15%,归母净利润2635万/+3.7%,扣非归母净利润1382/-38%,非经常性损益主要为政府补助;扣除股权激励成本后,公司20Q1归母净利润3043万/+20%,扣非归母净利润1791万/-20%。 点评: 灵活用工增长强劲,猎头&RPO短期承压。截至20Q1公司灵活用工派出人员量1.48万人/+24%,外包累计派出人员4.23万次/+15%;猎头/RPO/灵活用工业务成功为客户推荐中高端管理人员和专业技术岗位超过4000余人/-30%。受疫情隔离防控影响,人员流动放缓致Q1猎头及RPO业务下滑,但伴随疫情得到有效控制及企业复工复产,预计Q2将有所修复。灵活用工继续保持强劲增长,本次危机下企业有望重新审视自身用工模式,提高对灵活用工的认知和重视,助力渗透率持续提升。 剔除股权激励费用扰动,盈利能力同比持平。20Q1公司综合毛利率10.8%/-1.8pct,主要为毛利率较低的灵活用工业务(全口径计收入)占比提升;期间费用率7.2%/-0.3pct,其中销售费用率2.6%/-0.5pct、管理费用率4.3%/+0.03pc(t剔除股权激励费用后,管理费用率3.8%/-0.5pct)、研发费用率0.37%/+0.3pct、财务费用率-0.09%/-0.2pct;公司净利润率为3.4%/-0.5pct,剔除股权激励费用后,净利润率为3.9%/同比持平。 投资建议:预计公司20-22年营收为47.9亿/63.5亿/84.4亿,考虑股权激励费用预计归母净利润为1.7亿/2.5亿/3.3亿,同增13%/45%/33%,对应PE为40倍/28倍/21倍。长线看好灵活用工业务成长空间,以及公司作为业内龙头、技术加持下的成长潜力,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济风险、市场竞争风险、限售股解禁风险。

公司20Q1实现收入9.23亿,同比增长14.9%;实现归母净利润2635万,同比增长3.7%,其中由于受到疫情影响,收到政府补贴等非经常性损益1252万;剔除员工限制性股票成本后,实现经调整归母净利润3043万元,同比增长19.8%;剔除非经常性损益以及员工限制性股票成本后,净利润同比下降20.1%。 20Q1收入增长15%,灵活用工抗周期性凸显,疫情补贴对净利润影响较大。20年Q1实现收入9.23亿,同比增长14.9%,主要是由于灵活用工业务增长稳定,受到疫情影响有限。受疫情对全球的影响以及宏观经济的不确定性,中高端人才访寻业务及招聘流程外包业务有所放缓。毛利率为10.81%,同比下降1.85pct,主要是由于毛利率较低的灵活用工业务占比提升所致。期间费用率为7.18%,同比下降0.34pct,运营效率稳步提升,其中员工限制性股票成本支出对管理费用率的影响较大。归母净利润为2635万,同比增长3.7%,其中疫情补贴对利润端影响较大。 数字化转型提升效率。公司报告期内持续加大技术系统研发,20Q1研发费用344万,19年研发投入近2000万。目前已统一形成“一朵云”—基于才到的系列SaaS 产品;“一个平台”—基于科锐优职的岗位和行业细分招聘平台,以及基于共享众包模式打造的人力资源合作伙伴平台“禾蛙”,数字化转型赋能效果逐步显现。 管理垂直细分,国企合作带来业绩新增量。19年来公司各产品线全流程深度垂直升级,管理精细化带来显著收入边际增量。同时积极聚焦五大商圈,聚合区域内政府合作伙伴资源,19年国企收入占比11%,20Q1成立国投科锐(海南),布局海南自贸区。国企数字化转型及全球经济影响下高科技行业技能人才短缺趋势有力保障收入增长可持续性。 海外疫情影响有限,国内中长期利好行业变革。公司内生灵活用工业务成长性突出(19年大陆收入+64%),外延investigo19年贡献净利润不足12%,海外业务对整体业绩影响有限。且大客户资源优势突出,职能岗位分布广泛,大健康&高科技领域行业领军。疫情加速资金实力不足的中小企业出清,公司市占率有望进一步提升。 投资建议:疫情影响下公司积极调整战略布局,灵活用工收入实现逆势增长,客户资源&规模效应&管理能力&资金优势凸显。预计20-22年净利润分别为1.8/2.3/3亿元,当前市值对应为38x/30x/23xPE,维持买入评级。 风险提示:疫情拖累部分业务,猎头、RPO 增长不及预期,海外拓展不及预期

业绩接近预告上限,灵活用工业务高增长。2019年公司营收35.86亿元,剔除Investigo(合并口径)后营收23.51亿元,同增42.57%。 2019年公司归母净利润1.52亿元,接近此前业绩预告1.41-1.53亿元的上限。分业务看,受中美经贸摩擦和宏观经济不确定性增大影响,灵活用工需求快速增长,2019年公司灵活用工收入27.66亿元,同增82.91%,其中中国大陆灵活用工业务收入同增63.56%。 中高端人才访寻收入5.22亿元,同增16.22%。招聘流程外包收入1.50亿元,同降4.87%。 业务结构调整使毛利率小幅下降,费率亦有所降低。2019年公司毛利率达14.31%,较2018年下降3.81个百分点,毛利率下降主要是低毛利率的灵活用工收入占比提升所致。2019年公司销售、管理、研发费用率分别为3.17%、4.51%、0.21%,较2018年分别下降1.06、1.48、0.02个百分点,技术赋能与规模效应逐步显现。 2019年财务费用率-0.03%,与上年基本持平。2019年公司净利率4.99%,较2018年下降1.25个百分点。 下沉二三线城市加速,进一步开拓国际业务。截至2019年底公司分支机构达109家,较2018年底增加10家;覆盖国内99座城市,较2018年底增加62个。海外业务方面,2019年公司收购英国Caraffi咨询公司,2019年Investigo实现营收12.35亿元、净利润3441万元,公司港澳台及海外业务收入占比升至35.97%,较2018年提升9.28个百分点。 新冠疫情冲击经济发展,看好灵活用工业务成长空间。受新冠疫情影响,1Q20国内GDP同比下降5.3%,餐饮、旅游等服务业遭受显著冲击,而灵活用工业务将增强企业组织弹性,降低用工风险。2019年公司外包累计派出人员16.06万人次,同比增长48.7%,在册管理的外包员工1.46万人,继续看好公司灵活用工发展。 盈利预测:预计2020、2021年营收分别为45.3、58.8亿元,同增26.2%、29.9%;归母净利润分别为1.72、2.26亿元,同增12.7%、31.7%;对应PE分别为39.0、29.6倍,维持“增持”评级。 风险提示:疫情影响中高端人才招聘需求。

Q1扣除股权激励成本后的净利润3034万元,同比增长19.8% 2020Q1,公司实现营业收入9.23亿元,同比增长14.93%;归母净利润2634.56万元,同比增长3.72%。不过,扣除员工限制性股票成本后的净利润为3034万元,同比增长19.8%。由于疫情影响,公司中高端人才访寻与招聘流程外包业务放缓,但灵活用工业务保持稳定增长。不考虑股权激励成本,公司内生业绩增长近两成,略超预期,显示出公司业务韧劲十足。 毛利率略有下降,整体费用率保持下行,盈利能力上升 公司整体毛利率为10.81%,同比下降1.82pct,表明灵活用工业务占比仍在提升。整体费用率下降0.34pct至7.18%:1)管理费用同比增加535万元,费用率同比上升0.33pct至4.46%,主要是增加了员工限制性股票成本461万元;2)持续投入系统平台建设研发,研发费用同比增加290万元,费用率同比上升0.31pct至0.37%;3)财务费用为-8万元,主要为汇兑收益;4)销售费用同比减少65万元,费用率下降0.48pct至2.63%。 疫情影响逐渐退散,多项举措确保全年业绩较快增长 公司在Q1采取多项举措减少疫情影响,确保全年业绩增长。1)布局海南自贸区:1月,与国投人力共同成立国投科锐人力科技有限公司;2)产品、服务快速响应:疫情之初,公司迅速加快数字化转型,推出一系列无接触、线上人力资源解决方案;3)管理垂直细分:Q1公司在垂直招聘平台建设和人力资源SaaS产品加大投入;4)注重人才队伍建设:1月初,完成上市后第一轮员工股权激励计划;5)集团系统信息化管理:公司内部统一使用ERP系统进行管理,Q1公司将多个项目成果应用于管理系统,提高顾问工作效率。 6)拓展海外,内外融合:年初推出“禾蛙”众包B2B平台产品,并又一次追加对“才到”云产品的投资。 短期受疫情影响,但看好公司中长期成长逻辑,维持“推荐”评级 鉴于公司业务短期受疫情影响,但中长期不断增长态势不变,我们维持预测科锐国际2020-2022年实现营收45.9亿元、61.1亿元、78.9亿元,同比增长28%、33.2%、29%;实现归母净利润分别为1.8亿元、2.35亿元、2.9亿元,同比增长18.4%、30.5%、23.4%;对应2020-2022年PE分别为36、27、22。 维持“推荐”评级。风险提示:行业竞争加剧风险,公司经营风险,政策变化风险

事件:2020Q1公司实现营业收入9.23亿元、同增14.9%,归母净利润2635万元、同增3.7%,扣除员工限制性股票成本的归母净利润3043万元、同增19.8%,扣除员工限制性股票成本的扣非净利润1791万元、同减20.1%。 点评: 灵活用工业务韧性强,猎头、RPO受疫情影响。2020Q1营业收入9.23亿元、同增14.9%,我们估计灵活用工收入同增约20%,截至2020Q1末,灵活用工派出员工1.48万人,略高于2019年末1.46万人。受疫情影响,中高端人才访寻收入同比略有下滑,RPO收入同减超过30%。 销售费用率下降,限制性股票致管理费用率提升。2020Q1毛利率同减1.83pct至10.81%,主要是灵活用工收入占比提升所致。销售费用率同减0.47pct至2.63%,管理费用率同增0.03pct至4.27%,主要是增加限制性股票成本461.2万元所致,研发费用率同增0.31pct至0.37%,主要是增加系统平台研发投入所致,财务费用率同减0.20pct至-0.09%,主要是汇兑收益所致。 探索垂直商圈模式。国内积极布局粤港澳大湾区、长三角、长江中下游经济带、京津冀、成渝五大商圈,协同外部行业内伙伴在产品和客户资源方面进行合作互助,为区域内客户提供一站式人力资源全产业链服务,提升效能和专业度。 持续科技赋能。2020年将加大技术研发投入,打造适应长尾客户需求的“产品+服务”新技术模块产品,整个产品结构,统一形成“一朵云”基于才到的系列SaaS产品,包括招聘、入职、考勤、薪税、福利管理等、“一个平台”基于科锐优职的岗位和行业细分招聘平台,包括大学生、大健康、零售等垂直细分领域、“禾蛙”基于共享众包模式打造的人力资源合作伙伴平台。 投资建议:Q1疫情期间归母净利润仍能实现正向增长,灵活用工派出员工数量略有提升,体现出业务的韧性。维持2020~22年每股收益0.99/1.31/1.58元/股的盈利预测,对应估值38x/29x/24x,维持“买入”评级。 风险提示:海外子公司Investigo业务受到全球新冠疫情负面影响,新冠疫情、宏观经济对猎头、RPO业务的影响。

事件描述 公司发布2019年年报,2019年公司实现营业收入35.86亿元(+63.24%),归母净利1.52亿元(+29.38%),扣非后归母净利1.33亿元(+22.91%)。其中,单四季度,公司实现营业收入9.70亿元(+30.3%),归母净利3733万元(+45.8%),扣非后归母净利3078万元(+20.9%)。2020Q1,公司业绩预告显示,预计实现归母净利2,578~2,808万,中枢同增6.02%;其中非经常性损益对净利润的影响约980万,主要是政府补贴;预计2020Q1扣非后归母净利约1598~1828万元,同减28.7%~18.5%,中枢为同减23.6%。 事件评论 猎头与RPO业务因宏观环境承压,灵活用工业务收入持续高增长。2019猎头收入5.22亿(+16.22%),RPO收入1.50亿(-4.87%)。灵活用工业务实现收入27.66亿元(+82.91%),其中,中国大陆地区灵活用工业务同增63.56%,中国区增速低于整体增速,主要是由于Investigo的并表效应。量价拆分灵活用工业务,2019年底公司外派灵活用工人数1.46万(+25%),年化人均创收19万元(+47%),人均创收增长速度较快。 各业务运营效能基本稳定。国际同业采用净收入衡量运营效能。净收入=营收-外包员工直接成本。该口径下,2019年公司净收入10.97亿(+27.89%),其中,猎头5.19亿(+16.07%),净收入率99.49%(-0.13pct);RPO业务1.48亿(-5.60%),净收入率98.80%(-0.77pct);灵活用工3.78亿(+82.30%),净收入率13.67%(-0.05pct)。 2019年毛利率较低的灵活用工业务占比提升拖累毛利率,运营管理效率提升,期间费用率下降2.57pct,净利率同比-1.25pct。三大业务收入占比方面,灵活用工占77.13%(+8.30pct),猎头占14.54%(-5.88pct),RPO占4.19%(-3.00pct);毛利率方面,灵活用工8.59%(+0.59pct),猎头36.08%(-3.56pct),RPO业务45.87%(-5.79pct)。 短期,因疫情影响,2020Q1公司大陆业务承压,Q2及以后,港澳台及海外(英国为主)或受拖累;中期,大陆复工复产加速,灵活用工业务的需求有望复苏,海外市场仍需观察;长期,看好公司把握灵活用工渗透率提升带来的增长机遇。预计2020-2022年EPS为1.00/1.30/1.69元,对应当前股价的PE分别为37/28/22倍,维持“买入”评级。 风险提示: 1.国内市场竞争加剧,公司本土业务拓展不及预期; 2.海外疫情控制不及预期,影响海外业务发展情况。

公司2019年净利润超1.5亿元,同比增长29.38%,符合预期 2019年,公司实现营业收入35.86亿元,同比增长63.24%;归母净利润1.52亿元,同比增长29.38%;扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润为1.33亿元,同比增长22.91%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.67元(含税)。受宏观经济下行影响,企业招聘市场受到一定冲击,公司传统的猎头服务和招聘外包业务增长放缓,但公司整体业绩依然保持较快增长主要源于公司近年来大力发展的灵活用工业务迅猛发展。 传统业务线有所承压,灵活用工业务高增长 2019年各业务线发展情况存在较大差异。(1)中高端人才访寻增速放缓:实现营收5.21亿元(+16.22%),相比2018年42%增速,确实放缓较多,这与经济下行导致企业招聘市场活跃度下降有直接关系;(2)招聘流程外包业务负增长:实现营收1.50亿元(-4.87%),也与企业招聘需求下降有关。(3)灵活用工强劲增长:实现营收27.66亿元(+82.91%),占总营收的77.13%。灵活用工作为公司业务核心,逆势而上得到强劲增长。(4)其他业务增长迅速:实现营收1.48亿元(+90.10%)。公司较高的行业地位和品牌知名度拉动公司咨询、人才测评等其他业务迅速增长。 灵活用工毛利率提升,猎头、RPO毛利率下滑,费用率持续下降 公司2019年毛利率14.31%,同比下降3.81pct,主要是结构变动(低毛利率的灵活用工业务占比提升)及猎头、企业招聘外包(RPO)毛利率下滑所致。灵活用工毛利率同增0.59pct至8.59%;中高端人才访寻毛利率同减3.56pct至36.08%,招聘流程外包毛利率同减5.79pct至45.87%。期间三大费用率均呈下降趋势,研发投入不断加强,公司ROE水平保持20%左右,盈利能力有望持续提升。 短期受疫情影响,但看好公司中长期成长逻辑,维持“推荐”评级 鉴于公司业务短期受疫情影响,但中长期不断增长态势不变,我们预计科锐国际2020-2022年实现营收45.9亿元、61.1亿元、78.9亿元,同比增长28%、33.2%、29%;实现归母净利润分别为1.8亿元、2.35亿元、2.9亿元,同比增长18.4%、30.5%、23.4%;对应2020-2022年PE分别为36、27、22。维持“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧风险,公司经营风险,政策变化风险。

19年收入利润同比较快增长,,20Q1受疫情影响主业利润同比下滑公司2019年收入35.86亿/yoy+63.24%,归母净利1.52亿/yoy+29.38%,扣非归母净利1.33亿/yoy+22.91%,与此前快报一致,符合我们预期。剔除investigo,2019Q4公司内生收入同比增速超50%,内生利润同比增速超30%,持续提速。公司此前公布2020Q1业绩预告,Q1盈利2578-2808万元,同比增1.5%-10.55%;剔除补贴影响,主业利润同比降18-29%。 灵活用工高增长仍为今年核心驱动。海外疫情仍在蔓延,公司海外业务可能会受到拖累,公司持续加大技术投入、积极调整产品布局,彰显龙头优势。预计20-22年EPS0.97/1.24/1.51元,维持增持评级。 19年灵活用工为主要增长引擎内生业务方面,据公告灵活用工收入同比增64%;我们测算19年猎头/招聘流程外包业务较去年基本持平。净收入口径,猎头净收入5.19亿,净收入率99%/-0.13pct,一般按候选人年薪提成的33%-40%计收入,总额净额口径差异不大;招聘流程外包净收入1.48亿,净收入率99%/-0.77pct,一般为项目制收费,总额净额口径亦无显著差异;灵活用工净收入3.78亿,净收入率13.67%/-0.05pct。 子公司业绩表现亮眼分子公司来看,英国子公司investigo19年收入12.12亿/净利润3905.92万。参考17年数据,灵活用工/猎头收入占比分别为90%/10%,预计19年灵活用工仍为其主要收入来源。苏州科锐尔主要提供端对端招聘流程外包,19年收入3.29亿/yoy+40.08%,净利润2651.17万/yoy+2.31%。北京欧格林主要提供医药研发岗灵活用工业务,19年收入1.37亿/净利润1818.36万。上海科之锐19年收入9.78亿/yoy+102.00%,净利润5172.54万/yoy+137.58%,为灵活用工业务主要签署主体,增长较为迅速。 关注海外疫情进展2020Q1因复工延迟影响线下招聘,拖累交付进程,猎头、招聘流程外包业务承压,3月伴随复工加快,两项业务逐渐企稳。海外疫情仍在蔓延,19年公司境外收入占比达36%(全资英国子公司investigo占33%),可能会受到拖累。同时,公司中国市场业务客户中45%为外资,44%为民营,11%为国有,若海外疫情长期延续,外资企业中国地区招聘计划亦有收缩可能。公司面对疫情通过技术手段、智能化管理以及加大垂直细分的招聘平台和人力云产品的投入,以保持业务持续长期稳健发展。 灵活用工仍处黄金发展阶段,公司份额有望提升,维持增持评级预计20-21年EPS0.97/1.24元,增加22年预测为1.51元。可比公司20年平均PE为68倍,公司的猎头及招流程外包业务对宏观经济变化较敏感,给予20年48-50倍PE,目标价46.66-48.60元,维持增持评级。 风险提示:疫情持续蔓延影响海外业务及外资企业客户招聘需求;若investigo业绩大幅下滑,可能有商誉减值风险。

核心观点: 财务情况:费用控制良好,Investigo 增厚业绩。科锐国际近日发布19年年报。19年实现营收35.9亿元,同比增长63.2%。扣非后归母净利润为1.3亿元,同比增长22.9%。剔除Investigo 后归母净利润增长为22%。19年毛利率为14.3%,同比下降3.8pct,主要是灵活用工占比提升;扣非后归母净利率为4.2%,同比下降1.2pct。19年销售费用率和管理费用率同比分别下降1.1pct 和1.5pct。费用控制良好。 灵活用工业务快速增长,继续推进全球分支机构布局。截止19年末公司年度付费用户达到3700余家,新增付费客户1700个,累计服务客户达到2万余家。19年灵活用工营收为27.7亿元,同比增长82.9%,占比达到77.1%,同比提升8.3pct,其中国内同比增长63.6%。猎头和RPO 业务分别实现营收5.2亿元和1.5亿元,同比分别增长16.2%和下降4.9%。公司近年来加强了海外布局和粤港澳、长三角等经济发达地区垂直布局。截止19年末分支机构达到110家。 数字化、智能化领域持续发力,疫情期间在线服务能力提升。公司19年以来公司加大技术领域投入。形成了“一朵云”+“一个平台”的线上人力资源服务战略布局。疫情期间在线人力资源服务需求增长,公司针对疫情推出远程离岸招聘顾问“共享Recruiter”服务、医护岗位灵活用工服务“企业医务室”、“大健康行业无接触招聘一体化解决方案”。 有望进一步提升品牌知名度,拓展企业客户。 盈利预测和投资建议。19年灵活用工业务增长靓丽,占比和盈利能力持续提升。看好灵活用工赛道长期发展趋势以及公司组织架构升级后技术赋能带动的长期增长。预计2020-22年归母净利润分别为1.65亿元,2.18亿元和2.56亿元,对应EPS 分别为0.91元/股、1.20元/股和1.40元/股。DCF 法下合理价值为40.43元/股,维持“增持”评级。 风险提示。竞争加剧导致员工流失,疫情影响企业用工需求。

投资建议:人服产业稀缺标的,内生维持较快增长,灵活用工提升空间大,国际业务稳步增长,科技赋能服务长尾用户,业绩有望持续增长。考虑疫情影响,下调 2020-2021年 EPS 至 0.98(-0.09)、1.27(-0.06)元,预计 2022年 EPS 为 1.60元,结合国内外可比公司,给予 2020年 42倍 PE,上调目标价至 41(+3.2)元,维持“增持”。 业绩符合预期 。2019年实现营收 35.86亿元,同比+63.24%;归母净利润 1.52亿元,同比+29.38%;扣非净利润 1.33亿元,同比+22.91%; 经营活动产生的现金流净额 1.23亿元,同比-7.50%。单季度来看,2019Q4营收 9.70亿元,同比+30.28%,归母净利润 3733万元,同比+45.78%,扣非净利润 3078万元,同比+20.91%。 内生维持较快增长,灵活用工业务持续高增长 。公司 2019内生增速约 44%,2019年毛利率 14.31%,同比-3.81pct,净利率 4.25%,同比-1.11pct,主要是低毛利的灵活用工业务占比提升所致。2019年灵活用工实现营收 27.66亿元(+82.91%),毛利率 8.59%(+0.59pct),其中中国大陆地区对灵活用工业务营收同比+63.56%。 加大研发投入推进科技赋能,不断完善业务生态布局 。公司坚持“咨询服务化、服务模块化、模块 SaaS 化、SaaS 平台化”,打造“服务+平台+技术”的创新模型,培育跨行业的新兴职能岗位业务增长点,2019年新增收费客户数量 1,700个,年度收费客户 3,700余家。 风险提示:经济增速放缓、行业竞争加剧等

内生成长性强。2019年Investigo实现收入12.4亿元,按照52.5%的权益比例贡献归母净利润1813万元。Investigo于18年7月开始并表,剔除并表因素影响,公司收入23.5亿元、内生增速42.6%,归母净利润1.34亿元、内生增速22.0%。 大陆地区灵活用工高增长。2019年灵活用工收入27.7亿元、同增82.9%,其中中国大陆地区增速达到63.6%;净收入率13.67%,同减0.05%。截至2019年末,管理外包员工1.46万人,同增约25%。 猎头、RPO受宏观经济影响放缓。受到宏观经济的影响,2019年中高端人才访寻收入5.2亿元、同增16.2%(增速包含Investigo并表因素影响);招聘流程外包收入1.5亿元、同减4.9%。 灵活用工毛利率提升,猎头、RPO毛利率下滑。2019年,公司综合毛利率同减3.81pct至14.31%,主要是结构变动(低毛利率的灵活用工业务占比提升)及猎头、RPO毛利率下滑所致。灵活用工毛利率同增0.59pct至8.59%;猎头和RPO业务受宏观经济影响放缓,带来毛利率的下滑,中高端人才访寻毛利率同减3.56pct至36.08%,招聘流程外包毛利率同减5.79pct至45.87%。 期间费用率持续下降。2019年公司销售费用率同减1.06pct至3.17%,管理费用率同减1.48pct至4.51%,研发费用率同减0.02pct至0.21%,财务费用率与上年基本持平。毛利率和期间费用率同时下降,而毛利率降幅更大,带来净利率同减1.25pct至4.99%。 科技赋能提高效率、覆盖长尾客户。三大业务板块,通过技术和系统的持续开发及AI机器学习的不断升级,缩短顾问的获客、到候选人筛选、面试到发送候选人报告等各个环节的工作时间。打磨适应长尾客户需求的“产品+服务”的新技术模块,统一形成科锐国际的“一朵云”与“一个平台”:基于才到的系列SaaS产品,包括招聘、入职、考勤,薪税、福利管理等;基于科锐优职的岗位和行业细分招聘平台,包括大学生、大健康、零售等垂直细分领域;基于共享众包模式打造的人力资源合作伙伴平台“禾蛙”。 投资建议:19年业绩符合预期,内生成长性强,大陆地区灵活用工业务高增长。全球新冠疫情爆发对人力资源业务产生短期负面影响,但不改长期的成长逻辑,即我国灵活用工渗透率提升。预计2020~22年每股收益为0. 99/1.31/1.58元/股,同增18.5%/32.0%/20.7%,对应PE为36x/27x/22x,维持“买入”评级。 风险提示:全球新冠疫情对人力资源行业的负面影响,宏观经济放缓对中高端人才访寻、RPO业务的影响。

公司发布2019年报快报:①2019年:全年实现营收35.8亿元/YoY+63.2%,归母净利润1.50亿元/YoY+27.5%,靠近业绩预告YoY+19.4%~30.0%的上边界,好于市场预期;扣减2019年Investigo的影响,公司实现内生营收23.5亿元/YoY+42.6%,归母净利润1.32亿元/YoY+19.8%;Investigo的2019年并表净利润约1800万元。②2019年Q4:单季度实现营收9.64亿元/YoY+29.4%,归母净利润0.35亿元/YoY+34.6%,环比19Q3归母净利+14.4%实现提速;扣减Investigo的2019年Q4影响,公司实现内生归母净利润0.33亿元/YoY+42.5%,环比19Q3内生归母净利+14.0%同样实现提速,好于市场预期。 灵活用工高增长推动2019年成长,HRSaaS等新兴业务发展加速。1)灵活用工:2019年内生灵活用工的收入估测同比增长70%+,有望环比2019年Q1-3的同增50%~60%实现加速;2)猎头业务:2019Q4受到宏观压力影响仍旧承压,猎头行业的大环境还没有变得太好,但公司抓住部分发展较好的细分领域机会发展好于行业,估测内生猎头的营收2019全年实现小个位的微降。3)RPO:受宏观因素影响,估测2019全年有小个位数的微降。4)其他业务:针对大B客户HRSaaS的才到目前仍以发展规模为主,签单客户及受营收保持继续增多,单拆业绩层面则保持亏损持平;针对小B客户HRSaaS的睿聘同样已发展客户数量为主,继续保持较快发展;针对中长尾客户的即派在企业办公岗位的快速发展驱动下,预计2019全年实现营收8000万~1亿元左右,基本处于微亏,2020年或有望率先实现净利率3~5%的正面盈利。 科锐国际四大业务线跟踪:疫情对公司中长期成长“机”大于“危”,且公司持续推进技术赋能+优化产品布局,有望后续进一步提高各条产品线的综合服务能力,带动公司业绩持续增长。①HRSaaS:受疫情影响企业对线上办公热情高涨,利好科锐四大线上HR云系统销售及离岸HR服务;②线上招聘:“即派”平台可帮助企业实现远程招聘、视频面试,在人员流动性及线下招聘受限下需求提升;③灵活用工:疫情期间,医药、5G、互联网行业需求依旧旺盛,零售等行业需求受抑制,综合影响或是正向;④传统猎头&RPO:已发offer被取消情况很少,主要影响受企业返工延期造成的收入确认延期,后续的需求仍需视宏观经济而定。整体来看,我们认为本次疫情对公司中长期成长“机”大于“危”。目前,公司利用线上OMO平台加大公司对中长尾的灵活用工市场开拓,以及人才库的积累,并对猎头业务实施“垂直化”生态圈的改造,用于进一步提高人效,实现多领域的技术和架构优化赋能。公司的线上HRSaaS、线上招聘平台(即派)、禾蛙网等在19年以来至今均在加速发展,有望让公司产品矩阵的布局更加完善,并成为中长期的利润新增点,带动公司业绩持续增长。 核心逻辑:疫情过后灵活用工龙头市占率或加速提升,再融资新规利好上市龙头并购扩张,继续推荐!①受疫情影响,企业对科锐的线上HR云办公及线上招聘的关注度和需求较显著提升,利好公司线上产品(招聘云、考勤云、入职管理云、干部云;线上招聘平台—即派等)的后续更多新客户开拓。 ②疫情期间灵活用工在各大媒体下的宣传增多,且部分灵活用工的收费以计件和工作天数结算费用,停工期间可帮期间降低部分雇佣成本。根据科锐对客户的调研数据,有16%的客户部分岗位考虑转为灵活用工,用以降低雇佣风险。疫情期间有望加大企业对灵活用工的认识和接受度。③灵活用工行业由于下游子领域众多,国际龙头(德科、Recruit等)发展均离不开持续性外延并购,且根据科锐和人瑞的招股书,科锐国际在2015-2018年陆续并购13个标的,人瑞人才同样有拟收购IT及金融领域的灵活用工企业意愿,我们认为本次再融资新规下或有望进一步提升科锐国际等企业对定增并购的动力,且灵活用工国内整体渗透率仍较低,中长期高增长逻辑不变,继续推荐! 投资建议:买入-A投资评级。公司持续发力灵活用工和HRSaaS等线上产品,中长期成长潜力可预期。预计2019-21年业绩为1.50亿元/1.75亿元/2.38亿元,增速+27.5%/+16.3%/+36.0%(19-21年复合业绩增速26.4%),EPS分别为0.83元/0.97元/1.32元,考虑到灵活用工业务中长期潜力大及公司持续布局线上业务,给予买入-A投资评级,对应6个月目标价46.50元。 风险提示:人力资源竞争加剧,人力资源成本上升,宏观经济波动、政策支持力度不及预期等。

事件:根据公司业绩快报,2019年公司实现营收35.86亿/+63.22%,归母净利润1.50亿/+27.51%。公司业绩落于此前预告中上位置(此前预告归母净利润1.41亿-1.53亿/同增19.41%-30.02%)。Q4单季公司实现营收9.70亿/+30%,归母净利润3513万/+37%。 点评: 内生增长稳健。剔除Investigo并表影响,2019年公司实现内生营收23.53亿/+42.55%,内生归母净利润1.30亿/+19.81%,Q4单季内生归母净利润3067万/+44%;Investigo全年贡献权益利润2046万,19H2利润端增长9%。预计公司2019年全年非经常性损益约2100万,19年全年扣非归母净利润同增20%、扣非内生业绩同增10%;Q4单季扣非归母净利润同增7%、扣非内生业绩同增7%。 灵活用工增长韧性强。宏观经济压力下,预计顺周期猎头&RPO业务增长有限,但处于渗透率提升中的灵活用工赛道依然保持高速增长,预计2019年公司灵活用工内生增速超65%。对标海外,欧美发达国家灵活用工模式已经非常成熟,从灵活用工人数/总体就业人数看,美国10%/日本4%/欧盟3%,国内目前仅为0.17%,渗透率非常低。经过本次疫情影响,叠加国内未来确定性的人力成本上涨、用工规范趋严,企业会在用工问题上精打细算,提高对灵活用工的认知和重视。 技术升级助力效率提升。公司重视技术和人效,通过自有研发团队,持续升级技术产品,先后推出基于互联网及移动端的各类OMO产品、基于APP及微信小程序的垂直细分平台以及SaaS云软件产品,对外助力公司服务长尾客户、提高大客户客单价、对内提高员工人效。 盈利预测:预计公司2020-2021年营业收入为47.87亿/63.68亿,考虑股权激励费用,预计归母净利润分别为1.73亿/2.32亿,同增15%/34%,对应P/E分别为40倍/30倍;不考虑股权激励费用,预计归母净利润分别为1.93亿/2.40亿,同增25%/24%。长线看好灵活用工业务成长空间,以及公司作为业内龙头、技术加持下的成长潜力,维持“买入”评级。 风险提示:宏观经济风险,减持风险,行业竞争加剧。