美妆龙头持续进击，问鼎国内TOP1。公司成立于2003年，旗下拥有“珀莱雅”“彩棠”“Off&Relax”“悦芙媞”等自有品牌，定位大众、打造多品牌矩阵。2023年珀莱雅主品牌贡献超80%营收，线上销售为主、2023年线上销售占比为93%，其中天猫占据主导，抖音占比逐年提升。2023年公司营收89亿元、归母净利12亿元，为国货化妆品公司销售规模TOP1，2024年618大促跃升线上国货+海外品牌销售No.1，领跑行业。从0到1，不可复制的品牌积累为核心壁垒。 近十年来我国化妆品行业品牌溢价累积红利期主要有两波，分别是【线上化塑造品牌形象】和【成分塑造大单品】，珀莱雅精准把握两次行业红利期，完成从0到1全部品牌积分的转化，不可复制的行业历史机遇下，珀莱雅品牌成功积累的品牌认知同样也不可复制：①渠道红利下强势崛起：2014-2020年化妆品行业线上化率由16%提升38%。珀莱雅是传统国货品牌中拥抱电商和社媒最坚决的公司，扁平组织架构、多元激励、团队年轻化保障电商快速发展，2014-2020年线上渠道收入占比从16%大幅提升至70%，顺应行业趋势线上占比大幅提升，树立品牌形象，充分把握化妆品行业线上化率提升红利；②原料红利下持续进击：当前成分为国内美妆品牌打造品牌形象的重要抓手，亦是第二波行业红利，珀莱雅从早期爆品泡泡面膜战略正确切换至大单品策略，原料端更新迭代核心成分，功效对标一线国际品牌，依靠不断成功大单品系列强化造消费者对品牌的认知。 从1到N，美妆龙头进入击球区。2023年珀莱雅已成为国货化妆品品牌中营收规模最大的公司、2024年有望成为首个营收超百亿的国产化妆品企业，同时2024年618大促超过欧莱雅等海外大牌问鼎美妆排行榜首位，我们认为当前从品牌力、产品力到运营能力珀莱雅均首屈一指，成为国内美妆行业No.1，未来大单品战略+品类扩张下连带率提升，客单价持续增长，珀莱雅品牌仍有望维持较强成长性。 对标美日韩及中国龙一市占率，我们测算珀莱雅中期空间品牌营收有望达130-168亿元，较2023年营收72亿元仍有翻倍空间；同时公司打造多品牌矩阵，有望贡献业绩新增量。子品牌全方位覆盖护肤+彩妆+洗护等多领域，彩棠、悦芙媞、洗护品牌OR&惊时等均定位高景气细分赛道，后续有望接力成长。更远期看全球化布局东南亚地区，有望进一步打开公司成长天花板。 盈利预测与投资评级：珀莱雅作为国内美妆龙头公司，精准把握两次行业红利快速发展，在行业电商渠道快速发展中树立品牌形象，大单品潮流下重原料研发，成功打造“早C晚A”等大单品系列，成就从0到1的强品牌力积累。当前从1到N进入击球区，长期发展空间仍广阔。我们维持公司2024-2026年归母净利润预测15.4/19.2/23.6亿元，同比+28.6%/+25.1%/+22.6%，对应PE分别为20/16/13X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求疲软、行业竞争加剧、管理层变动风险、大单品销售不及预期等。

2024H1公司经营稳健，营收/归母净利润同比+38%/+40%。 公司2024H1实现营收 50.01亿元（同比+37.9%）， 实现归母净利润 7.02亿元（同比+40.48%）。毛利率同比下降 0.69pcts 至 69.82%，销售费用率同比提升 3.22pcts 至 46.78%， 主要系形象宣传推广费增加所致，公司经营情 况 整 体 稳 健 。 分 渠 道 来 看 ， 上 半 年 线 上 渠 道 收 入 46.8亿 元（yoy+40.52%）， 其中主要为直营，收入 37.24亿元（（yoy+40.01%）； 线下渠道收入 3.14亿元（yoy+8.85%）。 上半年分品牌来看， 1） 主品牌珀莱雅收入 39.81亿元（（yoy+37.67%）， 品牌在天猫平台，精华品类、面霜品类均排名第 1。 核心系列中，红宝石系列表现稳健，期待双抗后续升级，源力系列持续扩充产品线放量，先后升级源力面霜/精华，并推出源力冻干面膜，结合重组胶原蛋白成分持续抢占修复功效市场份额； 2）彩棠品牌收入 5.82亿元（yoy+40.57%）， 夯实面部彩妆品类大单品矩阵， 上半年品牌多个核心单品在天猫的高光、隔离/妆前、遮瑕、腮红等类目均排名第 1； 3）其余子品牌中， 悦芙媞和 OffRelax 收入分别 1.61和 1.38亿元， 同比增长 22.35%和 41.91%。 期待后续产品矩阵完善以贡献多点业绩增量。 董事会换届落地，为后续发展蓄力。公司发布《关于第四届董事会第一次 会议决议的公告》。经董事会会议审议，同意选举创始人侯军呈先生任公 司董事长，侯亚孟先生（（侯军呈先生子子） 任公司总经理， 金衍华先生任 副总经理，王莉女士任副总经理、董事会秘书、财务负责人，王小燕女士 任证券事务代表。 原珀莱雅公司联合创始人、董事兼总经理方玉友先生因 个人原因不再续任公司董事、总经理，未来以联合创始人兼董事会顾问的 身份，辅助公司战略规划及经营管理支持。 新一届管理层中， 侯亚孟先生2014年起就职于公司电商部， 2021年 9月至今任公司董事、副总经理，深入公司一线，在品牌、产品、营销等方面积累了丰富的实践经验， 有望带领公司在下一发展阶段中进一步走向国际化。 盈利预测与投资建议。 公司践行大单品策略稳步进行品牌升级，多品牌矩阵卡位多个赛道打造高成长天花板，伴随新一届管理层换届落地，有望打造新一代平台型化妆品集团。基于上半年经营表现，我们调整预计公司2024-2026年营收分别为 116.75/143.94/173.78亿元，同增分别为31.1%/23.3%/20.7%，归母净利润分别为 15.62/19.42/23.93亿元，同增分别为 30.8%/24.4%/23.2%，公司当前市值对应 2024年 PE 为 21.7倍，维持“买入” 评级。 风险提示： 行业竞争加剧；新品推广/子品牌孵化不达预期；产品质量管理风险。

Q2利润同增 16.8%超预期，上半年黄金珠宝消费承压环境下稳健兑现业绩24H1收入+14.2%、归母净利润+10.0%，高基数基础上收入利润高增长。 1）24H1： 收入 34.3亿元（同比+14.2%，下同），归母净利润 2.3亿元（+10.0%），扣非归母净利润 2.3亿元（+10.1%）；经营性现金流净额 3.39亿元。 2） 24Q2： 收入 16.4亿元（+10.3%），归母净利润 1.0亿元（+16.8%），扣非归母净利润 1.0亿元（+17.0%）；经营性现金流净额 2.15亿元。 中期每 10股派发现金股利 1元，分红表现亮眼。 2024年中期公司拟每 10股派发现金股利 1元，派发现金红利 0.89亿元， 2023年年度及 2024年半年度现金分红合计 3.1亿元（每股 0.35元）。 收入结构： 24H1黄金品类增长与加盟渠道扩张继续带动收入稳健增长分产品来看， 24H1时尚珠宝/传统黄金/皮具分别实现 16.5/14.8/1.5亿元收入，同比+6%/+31%/-26%，占比 48%/43%/4%；传统黄金占比同比提升 5.6pp，时尚珠宝中一口价黄金产品的增速与传统黄金增速相接近。 分渠道来看， 24H1自营/加盟渠道分别实现 17.2/16.5亿元收入，同比-4%/+44%，占比 50%/48%。 24H1公司门店净增 52家，其中直营店净关闭 17家、加盟店净增加 69家，门店数量增长至 1,451家，加盟商对品牌与产品的认可以及稳健的开店回报是加盟店数量能够快速增长的主要原因。 盈利能力：毛利率同比下行但环比已趋稳，费用管控效果显著24H1毛利率同比-2.8pp，净利率-0.2pp。 1） 24H1： 毛利率 24.1%（同比-2.8pp），归母净利率 6.7%（-0.2pp），销售费用率 11.4%（-2.7pp）； 2） 24Q2： 毛利率 23.3%（-2.4pp），归母净利率 6.0%（+0.3pp），销售费用率 11.3%（-3.3pp）。毛利率同比下滑主要受镶嵌产品下滑和渠道结构变化影响，时尚珠宝中一口价黄金产品的快速增长对冲了传统黄金占比提升对毛利率的负面影响，公司的综合毛利率近三个季度已呈现较为稳定的状态；直营店持续优化使得销售费用率下降，净利率保持稳定。 公司一口价产品逆势增长，凸显强产品力和审美力行业整体动销承压，公司一口价黄金产品逆势增长。 公司时尚珠宝主要包括一口价黄金产品、 18K 金产品和镶嵌类产品， 24H1时尚珠宝增速慢于传统黄金，但细分来看， K 金镶嵌下滑较多，时尚珠宝的主力品类一口价黄金增速接近传统黄金，毛利率也较接近 K 金产品。 今年 3月以来金价持续创新高并在高位宽幅震荡，刺激黄金投资需求但挫伤消费情绪。根据世界黄金协会，今年二季度中国市场金饰需求同比下滑 35%，金条和金币需求同比增长 62%。 投资金挤压金饰背景下，公司一口价黄金产品逆势快速增长，凸显强产品力和审美力，将充分受益于“审美觉醒”的消费趋势。 上半年店均收入双位数增长，优秀的同店表现和稳健的开店回报支撑渠道扩张多举措提升单店业绩，店均收入保持高速增长。 2024年 1-6月金银珠宝类社零同比增长 0.2%，其中 4-6月分别同比-0.1%/-11%/-3.7%，二季度以来高金价抑制黄金珠宝终端动销。公司通过加强品牌印记产品的开发投入、推动门店形象改造升级、聘请新的品牌代言人等举措提升单店业绩，上半年公司珠宝门店的店均收入仍保持双位数以上的增长。 门店盈利能力好，开店回报稳健，支撑渠道持续扩张。 上半年公司时尚珠宝产品收入占 48%，较高比例的高毛利一口价产品有效保证了门店的盈利能力，加盟商拥有较好的开店回报。公司目前珠宝门店数量为 1,451家，计划在 2025年门店数冲击 2,000家，考虑到公司目前渠道布局仍存在较多空白区域与潜力区域，在优秀的门店盈利能力支撑下，公司渠道扩张潜力将持续释放。盈利预测与估值公司在产品力、品牌调性上拥有差异化优势，渠道拓展的确定性较强，未来将保持较快成长速度。考虑到女包业务承压，下调盈利预测，预计 24/25/26年营收69/82/96亿元，同比增长 16.99%/19.51%/16.90%；归母净利润 3.69/4.39/5.09亿元，同比增长 10.82%/18.73%/16.09%，对应 PE 10.51/8.85/7.63X，考虑到公司未来的成长方式不再需要大额资金投入，我们预期公司将持续保持较高的分红比例，叠加成长的确定性，继续给予公司“买入”评级。 风险提示： 金价波动；门店扩张不及预期；行业竞争加剧等。

老凤祥24H1营收略有承压，盈利能力持续增强：1）24H1：营收399.59亿/-0.95%，归母净利润14.04亿/+10.28%，扣非归母净利润14.6亿/+12.93%；毛利率9.21%/+0.75pcts，或因金价上升所致，期间费用总额为9.09亿/-1.66%，其中销售费用为5.37亿/-5.27%，销售费用率1.34%/-0.06pcts；2）24Q2：营收143.29亿/-9.22%，归母净利润6.02亿/+8.07%，扣非归母净利润6.25亿/+11.77%，营收下降系：i）需求端：24H1金价屡创新高抑制高溢价装饰类需求，同时溢价相对较低的金条及金币消费上涨；ii）供给端：金价高位盘整导致黄金加工风险加大，加工企业加工量下降，公司以黄金珠宝首饰为主，受金价影响较大。 渠道端：“五位一体”平衡利益，数量与效率同步提升：公司坚持“五位一体”的经销模式，平衡集团与经销商之间的利益，最大化渠道效率，经销商合作意愿或因此提升，截至24H1，老凤祥共计拥有零售网点6022家，其中境外银楼15家，较23年末增加28家，单店营收达665万。 分品类：珠宝首饰、工艺品承压，黄金、笔类交易高增：（1）珠宝首饰：境内实现收入339.62亿元/-4.1%，境外2.34亿/+29.6%，合计341.96亿/-4.0%，当前金价上行抑制了珠宝类需求，但海外业务仍处于扩张；（2）工艺品：24H1境内营收0.14亿元，同比-77.2%，合计收入0.15亿/-78.4%；（3）黄金交易：24H1实现营收54.82亿元，同比+26%，受金价上行影响，保值类需求较为旺盛，带动黄金交易需求上升；（4）笔类：以“中华”品牌为核心，新增品牌销售终端300余家，24H1境内实现营收0.64亿/+14.8%，境外0.43亿/+3.4%，合计1.07亿/+9.9%。 改革稳步前行，强化公司品牌效能与可持续发展能力：全面落实《全力推动高质量发展三年行动计划（2023-2025年）》，推动“双百”行动综合改革，完成了下属13家企业第二轮职业经理人的选聘,进一步优化下属企业经理层成员任期制和契约化管理；持续实施第三轮“凤翔计划”充实人才库，公司现拥有现有国家级工艺美术大师10人、上海市级工艺美术大师12人，业内领先。改革推动了公司研发能力的增强和品牌效能的释放，公司金银细工制作技艺荣列“国家级非物质文化遗产”名录，金银首饰镶嵌技艺被认定为“上海市优秀传统技艺”；品牌力不断提升，于《BrandFinance2024年中国品牌价值500强》获得137位，较去年跃升33位。 投资建议：老凤祥为国资控股的珠宝行业龙头，百年经营史与金字招牌塑造强品牌力，新三年国企改革进一步理顺治理结构与股权活性，“五位一体”灵活的渠道打法放大区域经营积极性，在行业短期金价上涨，长期悦己国潮消费大势下以品牌与渠道的共振持续抢占市场份额。我们预计公司2024-2026年间实现营业收入759/822/875亿元，归母净利润24.5/26.8/29.1亿元，同增10.7%/9.2%/8.8%，当前对应PE为11.3X/10.4X/9.5X。 风险提示：消费不及预期；加盟商管理不善；金价波动风险；存货管理风险。

事项：公司发布2024年中报。上半年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润399.6/14.0/14.6亿元，同比-1.0%/+10.3%/+12.9%。单二季度，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润143.3/6.0/6.2亿元，同比-9.2%/+8.1%/+11.8%。 评论：上半年营收表现稳健，持续推进品牌升级战略。分地区看，24H1境内/境外市场实现营业收入395.3/2.78亿元，同比-1.1%/+4.8%。分产品看，2024H1珠宝首饰/黄金交易/笔类/工艺品销售产品分别实现营收341.96/54.82/1.07/0.15亿元，同比-4.0%/+26.0%/+9.9%/-78.4%。上半年，公司以“国潮、国风、国韵”为主题，在全国积极布局“藏宝金”主题店；在长三角地区开业运营“凤祥喜事”——“老凤祥喜庆主题店”；5月，公司在湖北省规模最大、品类最全、最具特色的旗舰店开业运营。截至24Q2，公司营销网点达到6022家（含境外银楼15家），较23年末净增加28家。 金价上涨带动毛利率上行，费用率管控良好。1）24H1，公司实现毛利率9.2%，同比+0.7pcts，主要系金价上涨。费用端，公司实现销售/管理/财务费用率1.3%/0.7%/0.2%，同比-0.1/+0.1/-0.04pcts；其中，销售费用率下降主要系子公司老凤祥银楼的工资社保和福利费下降，管理费用率上涨主要系子公司上海老凤祥的装修费用增加，财务费用上涨主要系当期利息收入增多。综合来看，公司上半年实现归母净利率3.5%，同比+0.4pcts。2）24Q2，公司实现毛利率10.7%，同比+1.6pcts。费用端，公司实现销售/管理/财务费用率1.5%/1.0%/0.1%，同比+0.1/+0.4/-0.1pcts；综合影响二季度归母净利率同比+0.7pcts至4.2%。 立足品牌、渠道、规模优势，持续推动内部改革。公司以品牌为引领，市场为导向，坚持自营银楼建设与合资公司、总经销、经销商、专卖店“五位一体”的立体营销模式。同时，上半年公司全面落实《全力推动高质量发展三年行动计划（2023-2025年）》，推动“双百”行动综合改革纵深发展。完成了下属13家企业第二批第二轮职业经理人的选聘，进一步优化了下属企业经理层成员任期制和契约化管理。有望推动企业进一步高质量发展。 投资建议：公司是内资黄金珠宝龙头，品牌力深厚，渠道布局完善，看好改革后组织经营效率优化。考虑到金价波动及终端消费承压，我们下调盈利预测，预计24-26年公司归母净利润分别为23.80/27.03/29.91亿元（24-25年原值为27.07/30.94亿元），对应PE为11/10/9X。参考相对估值法及可比公司，给予24年估值为14X，对应目标价63.70元，维持“强推”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险；终端消费需求减弱风险；金价波动风险等

老凤祥发布 2024半年报： 2024上半年实现收入 399.59亿元，同比减少 0.95%； 归母净利润 14.04亿元，同比增长 10.28%，扣非归母净利润 14.60亿元，同比增长 12.93%。 2024年二季度： 2024年二季度实现收入 143.29亿元，同比减少 9.22%；归母净利润 6.02亿元，同比增长 8.07%；扣非归母净利润 6.25亿元，同比增长11.77%；毛利率同比增长 1.57pct 至 10.71%。 简评及投资建议： 拆解公司业绩，①毛利率：公司 2Q24毛利率 10.71%同比提升+1.6pct，我们认为毛利率主要受益于金价以及公司订货会备货周期；②渠道扩张： 1H24门店净增 28家（1H23净增 22家）， 积极布局“藏宝金”“凤祥喜事”新店型。 ③机制： 1H24公司推动职业经理人制度的部署落实和改革深入，形成《老凤祥股份有限公司关于市场化选聘公司总经理、副总经理工作方案》，在公司经理层成员全面推广实施职业经理人制度，实行任期制和契约化管理。 维持对公司的判断。 我们认为，公司核心壁垒体现在强品牌力驱动下依托批发（加盟）模式的持续稳定扩张，以及高资产周转率带来的较高 ROE（2010-21年、 2023年加权 ROE 高于 20%）。 具体业绩来看： 1H24珠宝首饰收入 342亿元同比减 4%，黄金交易收入同比增 26%。 分产品，2024上半年笔类收入同比增长 9.88%至 1.07亿元；珠宝首饰收入同比减少3.95%至 342亿元；黄金交易收入同比增 26%至 54.82亿元。 1H24毛利率 9.21%（+0.75pct），其中 2Q24毛利率 10.71%（同比+1.57pct，环比+2.35pct）。 不考虑分部间抵消，珠宝首饰、 黄金交易业务毛利率分别为10.16%/1.3%。 渠道扩张： 截至 2024年 6月末，老凤祥共计拥有全国营销网点达到 6022家（含海外银楼 15家），较去年末净增加 28家。根据公司 2023年年报，公司计划 2024新增专卖店、经销网点（专柜）不少于 300家。 我们认为，公司预计下半年渠道拓展提速。 分上市公司和子公司看：①上市公司整体： 1H24利润总额 24.59亿元同比增 7.71%，净利润 18亿元同比增 6.70%；②上海老凤祥有限子公司： 1H24利润总额 22亿元同比增 5%，净利润 16.35亿元同比增 2.73%，净利率 4.11%（同比+0.14pct）。 更新盈利预测。 预计公司 2024-2026年归母净利润各 23.08/24.24/25.61亿元。 参照可比公司以及考虑老凤祥作为龙头溢价，我们给予 2024年公司估值 14-16倍 PE，对应市值区间 323-369亿元，对应合理价值区间 61.78-70.61元，对应 0.45-0.51倍 PS，维持“优于大市”评级。 风险提示： 金价与汇率波动、竞争加剧、市场低迷、国企改革不及预期风险。

事件：珀莱雅发布《关于第四届董事会第一次会议决议的公告》。经董事会会议审议，同意选举创始人侯军呈先生任公司董事长，侯亚孟先生任公司总经理，金衍华先生任副总经理，王莉女士任副总经理、董事会秘书、财务负责人，王小燕女士任证券事务代表。 董事会顺利换届，为下一个周期增长蓄力。24年9月12日，公司第四届董事会成员确认，创始人侯军呈先生任公司董事长；原珀莱雅公司联合创始人、董事兼总经理方玉友先生因个人原因不再续任公司董事、总经理，未来以公司联合创始人兼董事会顾问的身份，辅助公司战略规划及经营管理支持，公司总经理职位由原公司副总经理侯亚孟先生（侯军呈先生之子）接任。公司人事变革早有预期，落地之后减轻部分市场对换届的忧虑，新一届管理层已进入珀莱雅集团较长时间，如侯亚孟先生2014年起就职于公司电商部，2021年9月至今任公司董事、副总经理；金衍华在珀莱雅供应链业务深耕多年，2007年至今先后担任珀莱雅及前身在湖州工厂的总经理、珀莱雅供应链管理中心总经历、公司副总经理，同时兼任宁波彩棠化妆品有限公司董事长、宁波惊蛰化妆品有限公司执行董事兼总经理，对公司和行业均有较深了解，期待公司在年轻一代管理层的带领下坚持走高质量发展和国际化之路，成为世界一流的美妆企业。 源力精华升级3.0，添加XⅦ型重组胶原单蛋白等新原料，进一步打开修复宽度。24年8月，源力系列推出源力精华3.0升级版，官方定价419元/50ml（源力精华3.0/15ml。 2+源力面膜2.0/1片+源力盈润霜2.0/5g）；成分与功效方面，源力精华3.0版1）新添加全球独家17型重组胶原蛋白，在基底膜实现胶原直补，同时显著促生Ⅰ型、Ⅲ型、Ⅳ型、Ⅶ型、XⅦ型、弹性蛋白；2）新增前沿成分消退素，实现内外源同步褪红；3）采用羟脯氨酸衍生物和ProECM弹力肽，进阶促生胶原，提升抗皱修护功效；4）采用超长链神经酰胺AC60，满足脆弱肌的修复需求。源力作为24年重点规划系列产品，继24年2月升级源力面霜2.0，7月推出源力冻干面膜，源力精华3.0的推出将进一步巩固品牌在基底膜修护抗初老领域的专业性，期待后续源力系列发力推动品牌势能提升。 彩棠成立十周年发布新品，产品矩阵持续扩充。彩棠品牌成立于2014年，成立至今坚持在中式美学传承和产品研发上不断突破，先后推出彩妆系列“平衡之美”、“青瓷”、“苏绣”、“青瓷海棠”、“观颐”等系列产品；24年9月，彩棠举办“彩棠踏浪十周年”主题发布会，推出新品「踏浪」系列，包含双色腮红盘、五色眼影盘等产品，不断丰富品牌中式美学内核；23年/24H1，彩棠营收分别同比增长75.06%/40.57%，占珀莱雅总营收的11.26%/11.66%，品牌增长势能强劲；期待后续产品矩阵完善和品牌市场认知度提升持续驱动品牌增长。 投资建议：公司为国内大众化妆品龙头，短期看好“双11”大促对公司销售增长的促进作用；中长期来看，在“6。 N战略”和大单品品牌发展战略的指引下，公司有望维持珀莱雅主品牌稳健增长态势，打造彩棠、OR、悦芙媞等品牌为新增长极，我们预计24-26年归母净利润为15.60/19.22/23.62亿元，同比增速+30.7%/+23.2%/+22.9%，当前股价对应24-26年PE分别为22x、18x、14x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；新品研发进度不及预期；消费者需求变化。

事项：公司2024H1营收50.01亿元(+37.9%)，归母净利润同比+40.48%至7.02亿元。 扣除非经常性损益后为6.79亿元(+41.78%)。eps（基本）=1.78元。毛利率为69.82%(-0.69pct)，净利率为14.47%(-0.09pct)，销售费用同比（下同）+48.08%至23.4亿元，销售费用率46.78%，+3.22pct。单二季度营收同比增长40.59%至28.2亿元，归母净利润同比增长36.84%至3.99亿元。单季度毛利率-1.3pct至69.6%，净利率-0.76pct至14.5%，单季度销售费用率增长2.9pct至46.73%。 上半年公司经营性现金流量净额为6.62亿元（相较上年同期-43.95%）。 鉴于公司第三届董事会任期届满，8月26日公司董事会提名侯军呈、侯亚孟、金衍华先生为第四届董事会非独董候选人（原为侯军呈、方玉友、侯亚孟先生），任期三年；9月12日股东大会正式通过。 平安观点：2024H1公司持续坚定6。 N战略，实现营收50.01亿元，主营业务收入49.94亿元，其中：线上销售46.80亿元（其中直营业务37.24亿元，分销9.56亿元，分别同比增长40.01%和42.52%），同比增长40.52%，线下渠道收入3.14亿元，同比增长8.85%（其中日化渠道仍然同比-7.66%，包含百货+新零售的其他线下渠道收入增长显著，已达到0.91亿元）。上半年公司主品牌珀莱雅收入39.81亿元，同比增长37.67%，占主营业务收入比例为79.71%；彩棠品牌收入同比增长40.57%至5.82亿元，悦芙媞和OR收入分别同比增长22.35%和41.91%至1.61和1.38亿元，其他品牌合计为1.32亿元。公司持续丰富产品线。 单Q2和上半年毛销差【毛利率-销售费用率】有所收窄，我们预计主要是618期间公司促销力度有所加大，销售成效也较为显著，根据公司中报：①2024年38活动、618活动期间，珀莱雅天猫旗舰店成交金额均获天猫美妆排名第1，且618活动期间首次获得天猫快速消费品排名第1；2024H1珀莱雅天猫旗舰店成交金额首次在天猫美妆排名第1。②618活动期间，珀莱雅品牌成交金额获抖音美妆排名第1，国货排名第1；获京东美妆排名第3，国货第1。2024H1珀莱雅品牌成交金额获抖音美妆排名第2，京东美妆排名第5，国货第1。经营活动现金流量净额同比减少较多，主要是购买商品、接受劳务支付现金和支付给其他与经营活动有关的现金有较大幅度增加，我们预计主要是618活动付款周期因活动时间调整有所变动，以及春节时间扰动对付款节奏有所影响。 9月12日公司管理层换届，新一届董事会成员为侯军呈先生、侯亚孟先生、金衍华先生。同时董事会聘任侯亚孟先生为公司总经理，金衍华先生为副总经理，王莉女士为副总经理、董事会秘书、财务负责人，王小燕女士为证券事务代表，任期三年。 侯亚孟先生于2014年起就职于珀莱雅公司电商部，2021年9月至今任公司董事、副总经理，深入公司一线，在品牌、产品、营销等方面积累了丰富的实践经验。根据公司投资者关系公众号，原珀莱雅公司联合创始人、董事兼总经理方玉友先生因个人原因不再续任公司董事、总经理，未来仍为公司联合创始人兼董事会顾问，辅助公司战略规划及经营管理支持。 投资建议：根据国家统计局，社零中化妆品类上半年增速为1.0%至2168亿元，1-7月增速仅0.3%至2410亿元，行业增速放缓同时竞争激烈，头部品牌积极投放抢占市场份额。考虑上半年经营业绩，我们略微上调对公司2024-2026年的业绩预测，对应归母净利润分别为15.52、19.03、23.09亿元（原预测为15.17、18.47、22.27亿元），对应当前市值（2024-9-12市值）分别约22.6、18.4和15.2倍PE。公司作为国货龙头，近年来形成了系统化、规范化、标准化的运营体系，日益参与到与国际美妆集团的竞争中，欧莱雅、雅诗兰黛、资生堂三大国际美妆集团中报交流中更加强调对快速增长的新兴市场的重视，公司为代表的国货龙头有望进一步获取更大的大众美妆市场份额。目前公司估值水平处在历史偏低位区间，结合当前估值水平及市场环境情况，维持“推荐”评级。 风险提示：1.宏观经济波动。宏观经济对美妆在内的可选消费有一定影响，若经济环境波动则影响消费意愿，进而进一步对公司业绩造成不利影响。2.管理层变动对组织带来一定扰动。公司董事会换届，管理层变动，若磨合、过渡进程不及预期，则可能影响正常运营。3.新产品推广不及预期、新品牌孵化不及预期，新渠道拓展不力等。行业变化相对较快，如相关新渠道拓展或适应不及预期、新产品、新品牌发展不力则影响公司成长。

公司发布2024年中报，符合预期。24H1实现收入26.29亿元，同比+9.6%，归母净利润3.73亿元，同比+4.9%，扣非净利润3.61亿元，同比+4.4%。24Q2收入14.28亿元，同比-1.0%，归母净利润2.32亿元，同比-8.9%，扣非净利润2.28亿元，同比-8.3%。公司中期分红派息2.96亿元，股利支付率79%。 收入端，主品牌零售稳健增长，电商渠道表现亮眼，品类增长均衡。分渠道，电商渠道增长表现亮眼，24H1收入同比增长35.4%，今年以来电商渠道布局力度加大，除传统电商平台外，快手、抖音等平台拓展发力，同时优化产品结构，各平台针对性打造主力爆品；主品牌线下零售聚焦核心产品，打造爆款套餐，同时激励经销商升级店态，强化会员服务与运营，提升客流量、转化率、成单率。分产品，24H1公司核心品类床垫、床架、沙发、床品分别实现收入12.4/7.8/2.1/1.5亿元，分别同比+8.3%/+7.0%/+11.6%/+16.6%，各品类增长均衡，沙发完善产品矩阵、提高家装渠道覆盖率、规模效应逐步释放，实现双位数增长。 利润端，强化新品研发、产品迭代，产品结构向上，内部持续效率挖潜，盈利水平保持较为稳定。24H1毛利率同比+0.6pct至51.3%；24Q2毛利率为52.2%，同比持平。公司加大新品和新材料研发力度，新品迭代优化产品结构，同时供应链效率挖潜，内部持续降本提效，24H1毛利率略有提升。费用率略有提升，主要系新渠道投放力度加大。24H1销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.8/+0.5/+0.6/+0.2pct至25.2%/6.2%/3.7%/-0.8%，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.8/+0.7/+0.9/+0.2pct至24.1%/5.7%/3.6%/-0.9%，销售、管理费用率提升主要系对电商渠道、沙发、V6的投放，以及长期跨境电商出海的探索，研发费用率的提升主要系对智能床垫等新方向的投入。24H1净利率同比下降0.6pct至14.2%，24Q2净利率同比下滑1.4pct至16.2%。 资本开支有限，积极分红和回购政策，公司卡位床垫黄金赛道头部位置，中长期整合空间广阔，中期跨境电商布局有望贡献增长。公司2023年/24H1股利支付率分别为50%/79%；2023年回购计划共回购2.4亿元（771万股），2024年7月发布公告，计划12个月内回购1.2-2.4亿元，已回购0.5亿元（183万股）。慕思主品牌零售积极变革，线上完善产品矩阵，加大抖音快手等短视频平台的的推广；线下通过套餐等营销打法变革，会员体系逐步成熟、积累充足存量客流，有望带动客流量和客单价向上，受益未来存量换新。沙发、V6大家居、跨境电商渐次发展，有望接力成为公司新的增长曲线。 国内床垫业务存量翻新逐步支撑，公司品牌优势稳固，多渠道拓展，保持市占率提升；跨境电商试水，积极自有品牌出海，未来有望成为第二成长曲线。考虑公司新的业务拓展费用投放可能有所增加，小幅下调2024-2026年盈利预测为8.54/9.26/10.22（前值为9.00/10.01/11.23亿元），2024-2026年归母净利润增速分别同比6.4%/8.4%/10.4%，当前股价对应2024-2026年PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级！风险提示：终端需求疲软、跨境电商出海不及预期。

公司发布 2024年半年报： 2024年上半年，公司实现营业收入 26.29亿元，同比增长 9.58%，归母净利润 3.73亿元，同比增长 4.90%，扣非后归母净利润 3.61亿元，同比增长 4.35%。其中， 2024Q2公司实现营业收入 14.28亿元，同比下降 0.99%，归母净利润 2.32亿元，同比下 8.86%，扣非后归母净利润 2.28亿元，同比下降 8.28%。 全渠道拓展效果显著，各产品营收同比增长。 公司通过自营及经销渠道，开拓线下专卖店 5700余家，还在澳大利亚、美国、加拿大等国家地区设有专卖店。电商方面， 24H1公司持续稳固传统电商平台业务，持续发力社交媒体及直播销售等新渠道，实现同比增长 35.37%。此外， 24H1床垫、床架、沙发、床品分别实现营收 12.40亿元、 7.78亿元、 2.08亿元、 1.49亿元，同比增长8.26%、 7.03%、 11.63%、 16.58%。 产品技术持续创新，升级会员服务体系。 新品开发方面，公司通过优化存量产品研发周期规则，有效缩减了新品开发时长，综合开发周期缩短 33%。研发设计创新能力方面，公司自主研发的“潮汐算法”经中国信通院测试，其智能调节、睡眠检测功能全面、性能优秀，能够实时根据用户睡眠状态实现自适应调节， 具备优秀的响应性能和较高的舒适度。售后服务方面，公司不断升级慕思会员系统， 24H1，客户 NPS 净推荐 30.02%，同比增长 14%，慕思在 2024年中国顾客推荐度指数（C- NPS）床垫细分领域排名第一，领先于竞品，且在该领域连续多年保持领先地位；金管家服务覆盖率达 85.85%，同比增长 1.24%；增值服务户数累计 41.2万户，同比增长 11.35%；新增注册会员 61.53万人，同比增长 119.75%，会员系统启动以来累计会员数达230.4万人；月均会员活跃度 70余万人，同比增长 91.72%。 公司财务指标整体保持稳定。 2024Q2公司归母净利率 16.25%，同比-1.37pct；毛利率 52.19%，同比-0.01pct，费用端， 2024Q2公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别达到 24.05%、 5.65%、 3.63%、-0.93%，分别同比-1.98pct、 -1.09pct、 +0.07pct、 +0.11pct。 盈利预测与评级： 我们预计公司 2024-2026年净利润分别为 8.85、9.72、10.97亿元，同比增长 10.4%、 9.7%、 12.9%，当前收盘价对应 2024-2025年 PE为 13、 12倍，公司作为家具领域龙头企业，参考可比公司给予公司 2024年18~19倍 PE 估值，对应合理价值区间 39.84~42.06元，对应 2024年 PEG为 1.74~1.83倍，给予“优于大市”评级。 风险提示： 原材料价格波动，市场竞争加剧，下游需求不及预期。

事件： 公司发布 24年半年报。 24H1营收 50.01亿， yoy+37.90%；归母净利 7.02亿元， yoy+40.48%，扣非归母净利 6.79亿， yoy+41.78%。 24Q2公司实现营收 28.20亿， yoy+40.59%，归母净利 3.99亿， yoy+36.84%，扣非归母净利 3.87亿， yoy+37.76%。 财报亮点： 分品牌看， 2024H1年主品牌珀莱雅营收 39.81亿元， yoy+37.67%，占比79.71%；彩棠营收 5.82亿元， yoy+40.57%，占比 11.66%； OR 营收 1.38亿元， yoy+41.91%；悦芙媞营收 1.61亿元， yoy+22.35%。 分渠道看， 24H1:①线上营收 46.80亿元， yoy+40.52%，占比 93.69%，其中直营营收 37.24亿元， yoy+40.01%保持高增，分销营收 9.56亿元，yoy+42.52%；②线下营收 3.14亿元， yoy+8.85%，占比 6.31%，其中日化渠道营收 2.23亿元， yoy-7.66%。线上多渠道保持高增，持续加深精细化运营。 成本&费用端， 2024H1毛利率 69.82%，同减 0.7pct， 24Q2毛利率为69.60%，同减 1.3pct。营销方面， 24H1销售费用率 46.78%，同增 3.22pct，主要系形象宣传推广费同比增加。 24Q2销售费用率 46.73%，同增 2.9pct。 投资建议： 公司持续不断的靓丽表现印证公司完成从产品到品牌再到多品牌集团化矩阵式的成功跃迁，公司作为国货龙头在行业分化的背景下强者恒强，份额显著提升；主品牌经典大单品多次迭代、月均高质量 推新升级，子品牌新品抓住色彩类彩妆、高端头皮洗护等细分领域高质量上新，公司在短期销售数据，中期品牌矩阵和长期竞争力多维度表现优秀， 持续看好国货替代背景下综合实力突出龙头销售表现。 考虑公司上半年业绩亮眼，多品牌势能持续释放，预计公司 24-26年归母净利润由 15.0/18.6/22.7亿上调为 15.5/19.2/23.2亿元， 当前股价对应 24-26年 PE 为 23/19/15X，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险、经营不及预期风险、市场竞争加剧风险

2024年 8月 31日，万达电影公告 2024年中报，2024H1公司营收 62.18亿元（YOY-9.48%） ， 归母净利润 1.13亿元（YOY-73.18%） ， 扣非归母净利润 0.86亿元（YOY-79.17%） 。 投资要点: 电影大盘表现疲软导致 2024Q2业绩承压。 （1） 2024H1营收 62.18亿元（YOY-9.48%） ， 归母净利润 1.13亿元（YOY-73.18%） ， 扣非归母净利润 0.86亿元（YOY-79.17%） ，非经常损益 2691万元（YOY+256%）， 主要为政府补助 3034万元。 分 季 度 看 ， 2024Q1/Q2营 收 38.21/23.97亿 元 （YOY+1.7%/-22.97%）， 归母净利润 3.26/-2.12亿元（YOY+3.25%/-298.23%），主要系电影大盘 2024Q2表现疲软， 而成本较为刚性， 导致公司院线板块业绩下滑明显。 根据猫眼， 2024Q1/Q2全国票房（不含服务费） 149.33/66.96亿元（YOY+3.13%/-28.14%） ， 公司直营影院票房 22.18/10.74亿元（YOY+1.09%/-29.39%） 。 （2） 2024H1净利率 1.88%（同比-4.34pct） ， 毛利率 26.08%（同比-2.18pct） ， 期间费用率 20.97%（同比+1.63pct） ， 主要系销售/管理费用率同比+0.94/+0.98pct； 财务费用 3.59亿元（YOY-15.1%）。 截至 2024H1末， 长期借款 19.13亿元， 较 2023年末减少 2.43亿元。 2024H1经营性净现金流 5.37亿元（YOY-77.59%） ， 主要系内容加大投资， 支付影片投资款及经营款项增加。 影院持续优化经营， 大力发展卖品业务。 （1） 持续优化影院经营。 2024H1观影收入 36.39亿元（YOY -9.96%），毛利率 2.46%（同比-2.56pct)。 2024H1末国内直营影院/银幕为 706家/6138块（较 2023年末减少 3家/18块）。 据猫眼， 2024H1万达影投不含服务费票房 32.92亿元（YOY-11.41%） ； 市占率 15.22%（同比-0.40pct） ， 未来目标 20%。 单银幕票房 53.6万元（YOY-11.3%）。 2024H1末澳洲院线影院 61家/银幕 530块（较 2023年末增加 0家/1块）， 实现票房 1.31亿澳元（以 9月 3日汇率计算约6.3亿人民币） ， YOY-6.8%。 （2） 强化卖品业务， 开发 IP 衍生品。 ①2024H1卖品收入 8.13亿元 （YOY-17.25%） ， 毛利率 60.96%（同比-1.98pct） ， 单人次卖品收入 10.3元（2023H1为 11元）。 公司积极构建自研商品体系， 创新打造影院售卖场景“花花世界” ， 预计将于 2024H2陆续开业。 此外重点发展衍生品业务， 时光网结合时尚潮流不断丰富衍生品品类， 推出“奶龙” 系列、 泡泡玛特 baby-Molly 系列、 卡皮巴拉等衍生品， 且持续挖掘 IP 商业化价值， 暑期档期间携手电影《白蛇： 浮生》 打造 60余种电影周边衍生品。 ②2024H1年广告收入 5.88亿元（YOY-3.64%） 。 游戏业务营收同比翻倍， 储备重磅电影待释放。 （1） 电影： 2024H1营收 1.58亿元（YOY-21.83%） ， 毛利率 46.53%（同比+15.81pct） 。 公司积极布局重点档期， 2024H1春节档上映参投项目《第二十条》 《熊出没： 逆转时空》 ； 五一档/端午档上映主投主控电影《维和防暴队》 /《我才不要和你做朋友呢》 ； 暑期档期间上映了主投项目《抓娃娃》 《白蛇： 浮生》 以及参投项目《默杀》 等， 储备有《误杀 3》 《有朵云像你》 《“骗骗” 喜欢你》 已拍摄完成， 预计将于年内上映； 《唐探 1900》 《转念花开》 《我们生活在南京》 等筹备中。 （2） 剧集： 2024H1营收 0.65亿元（YOY-66.38%） 。 2024H1播出 4部剧集（2023H1为 1部） ， 《错位》 《四方馆》 已于 7/8月播出，储备有《爱情有烟火》 等已制作完成； 《检察官与少年》 《黑夜告白》 《黄卡》 《折叠城市》 等积极推进中。 （3） 游戏： 2024H1营收 3.31亿元（YOY+100.19%）， 毛利率 58.51%（同比-3.15pct） ， 主要系《圣斗士星矢： 正义传说》 1月在日本上线后表现非常优异， 带动公司游戏业务经营业绩较同比实现较大增长， 预计未来可持续为公司贡献流水。 同时， 互爱互动其他在线产品运营稳定， 且积极拓展和优化小程序游戏及 BT 版游戏， 调整后流水显著增长。 未来将坚持海外发行策略，《暗影格斗 3》 于 8月上线，《天元突破》 等预计将于年内上线。 盈利预测和投资评级： 我们预计 2024-2026年公司营业收入141.92/164.94/178.66亿元， 归母净利润分别为 6.04/13.63/16.07亿元， 对应 PE 为 35/16/13X。 公司作为国内影院投资行业龙头， 票房市占率稳步提升， 且布局电影全产业链， 儒意入股后有望在内容端实现赋能， 强化公司全产业链布局优势， 估值向上弹性较大。 基于此， 维持“买入” 评级。 风险提示： 票房恢复不及预期、 电影开发进程不及预期、 票房表现不及预期、 成本控制不及预期、 行业竞争加剧、 人才流失、 线下消费需求不及预期、 资产减值、 估值中枢下移等风险。

事件概述8月28日，公司发布2024年半年度报告。2024上半年实现收入81.97亿元，同比增长1.52%，归母净利润为6.01亿元，同比下降18.71%，扣非归母净利为5.85亿元，同比下降17.28%。2024年Q2实现收入31.26亿元，同比下降20.89%，归母净利润为2.60亿元，同比下降30.51%，扣非归母净利为2.49亿元，同比下降29.03%。24年半年度利润分配方案如下，以10.85亿股为基数，拟每10股派发现金股利3元，合计派发现金股利3.26亿元，现金分红率为54.14%。 分析与判断分产品看，黄金品类收入占比继续提升。24H1素金类产品营业收入69.62亿元，同比增长3.43%，收入贡献为84.93%；镶嵌类产品营业收入3.72亿元，同比下降29.18%，营收贡献为4.54%，受市场环境影响黄金类产品消费市场面临较大的增长压力，同时钻石镶嵌类首饰消费仍处在深度调整阶段。 分渠道看，加盟为主要收入来源，全渠道齐发力。24H1加盟渠道实现营业收入59.32亿元，同比下降0.74%，营业收入贡献为72.37%；自营实现营业收入9.63亿元，同比增长16.35%，收入贡献11.75%；电商业务平稳增长，线上业务实现营业收入11.91亿元，同比增长3.09%，收入贡献14.53%。我们认为未来随着渠道加速扩张、公司品牌营销能力不断加强，收入规模有望实现稳定增长，市场份额或将不断提升。 拓店提速，2024年年上半年增净增124家门店。2024年上半年新增门店297家，撤店173家，净增加124家，Q1净增23家，Q2净增101家。截至24年上半年末，终端门店数量5230家，其中加盟门店4887家，自营门店343家。公司门店主要集中在三四线及以下城市，2024年上半年末门店数量占比达67.9%；自营门店主要集中在一二线城市，占比达78.13%。我们认为未来随着省代及加盟商齐发力，公司门店有望加速拓展，经营效率不断提升。 销售费用增长，拖累业绩表现。24H1毛利率为18.38%，同比下降0.08个百分点；24Q1/Q2毛利率分别为15.57%/22.93%。24H1销售费用率/管理费用率分别为6.46%/0.64%，分别同比增长1.53/0.08个百分点，主要系自营门店增加及广告投放活动增加。24H1净利率为7.33%，同比下滑1.81个百分点，费用拖累业绩表现。 投资建议我们看好公司渠道与产品共同驱动发展，预计公司24-26年营业收入分别为173.93亿元/190.02亿元/209.41亿元，同比+6.77%/9.25%/10.21%；公司24-26年归母净利润分别为13.15/15.53/17.81亿元，同比-0.09%/18.13%/14.67%，对应EPS为1.20/1.42/1.63元，当前收盘价对应PE为8.89/7.53/6.56倍，维持“买入”评级。 风险提示门店扩张不及预期风险；省代模式开展不及预期风险；行业竞争加剧风险；金价波动风险。

公司公告 2024年中报，业绩符合预期。公司 24H1实现收入 34.31亿元，同比+14.2%，归母净利 2.29亿元，同比+10.0%，扣非净利润 2.25亿元，同比+10.1%。24Q2收入16.35亿元，同比+10.3%，归母净利 0.99亿元，同比+16.8%，扣非净利润 0.97亿元，同比+17.0%。中期现金分红每股 0.1元，分红比例 38.7%。 收入端，加盟渠道加速拓展、推进渠道下沉，强化黄金产品运营能力和品牌建设，一口价黄金持续高增。1）持续推动渠道变革，加大加盟店扩张力度。24H1公司终端加盟门店持续加速拓展，截至 6月底“CHJ 潮宏基”珠宝总店数为 1439家，其中加盟店 1186家，加盟店较年初净增 76家，带动加盟渠道收入高增。在渠道拓展上，公司持续渗透空白区域、成熟市场加速下沉，打造区域性标杆店。2）强化黄金产品运营能力，一口价黄金产品持续高增。公司具备突出的研发设计能力，积极把握工艺升级红利，强化黄金产品运营能力，串珠类等一口价黄金产品和 IP 系列联名受到年轻客群喜爱，带动黄金产品收入高增。24H1公司时尚珠宝产品、传统黄金产品、皮具分别实现收入 16.5/14.8/1.5亿元，同比增长 6.0%/31.4%/-26.1%。3）顺应国潮趋势，加大品牌建设。公司顺应国潮趋势，以“时尚东方、非遗新生”为传播主线，全新升级“花丝·风雨桥”系列，推出“柠檬金”系列，巩固 18K 镶素产品的设计与工艺领先性。4）线上建设用户生态、挖掘社媒营销资源，扩大品牌曝光。24H1沉淀投放链路，通过小红书等平台进行精准投放和高效种草，孵化“蝶舞”等系列单品，促进全渠道销售转化。 利润端，产品及渠道结构调整影响毛利率，费用率持续优化。24H1公司实现毛利率 24.2%，同比下滑 2.8pct，24Q2毛利率 23.3%，同比下滑 2.4pct，主因产品和渠道结构调整，毛利率较低的黄金产品和加盟渠道收入占比提升。24H1公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 11.4%/1.9%/0.9%/0.5%，同比-2.7/+0.3/-0.2/-0.1pct；24Q2公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 11.3%/2.1%/0.8%/ 0.5%，同比-3.3/+0.2/-0.3/-0.1pct.销售费用率的同比降低主要系收入规模增长摊薄费用；内部数字化建设等手段控费效果明显；加盟业务扩张，轻资产运营降低费用投入。24H1公司实现归母净利率 6.7%，同比下降 0.3pct；24Q2实现归母净利率 6.0%，同比提升 0.3pct。 培育钻石布局稳步推进，打造发展新亮点。22Q3公司创建并运营培育钻石珠宝首饰品牌C?vol，23H1推出“生而闪曜”“C”“光芒”等系列新产品，建设小程序商城和线下体验店。24H1C?vol 推出“曜蛇”、“快乐冒泡”等品牌形象产品系列线。 定位年轻潮流，建立差异化品牌定位；以设计能力为核心优势，顺应黄金高景气周期发力串珠等一口价黄金产品，持续提升市场份额；多元渠道发力，加盟渠道持续拓展，加速向低线城市渗透；线上建设用户生态、挖掘社媒营销资源，扩大品牌曝光；培育钻石新品陆续推出，有望贡献新增长点。考虑到黄金价格短期波动影响需求，我们下调 2024-2026年归母净利润预测为 3.93/4.61/5.38亿元，（原盈利预测为 4.03/4.81/5.68亿元），2024-2026年归母净利润同比+17.8%/+17.5%/+16.6%，对应 PE 为 10X/9X/8X，考虑到一口价产品销量增速快、加盟渠道稳步拓展，业绩增长确定性高，估值仍具备性价比，维持买入评级。 风险提示：黄金价格波动、加盟店低线市场拓店不及预期。

珀莱雅发布2024半年报：2024上半年实现收入50.01亿元，同比增长37.90%；归母净利润7.02亿元，同比增长40.48%，扣非归母净利润6.79亿元，同比增长41.78%。摊薄EPS为1.72元；加权平均净资产收益率15.34%，经营性现金流净额6.62亿元。 简评及投资建议：1、1H24全渠道表现亮眼，多品牌高增长。公司1H24收入50.01亿元，同比增长37.90%，主因线上渠道营收增长；归母净利7.02亿元，同比增长40.48%；毛利率下降0.69pct至69.82%。（A）分品类：1H24护肤类（含洁肤）产品收入41.91亿元，同比增长37.12%，收入占比为83.91%；美容彩妆类产品收入为6.65亿元，同比增长42.84%，收入占比为13.32%；洗护类产品收入为1.38亿元，同比增长42.26%，收入占比为2.77%。（B）分品牌：1H24公司主品牌珀莱雅实现收入39.81亿元，同比增长37.67%，毛利率减少1.49pct至69.86%，收入占比为79.71%；彩棠实现收入5.82亿元，同比增长40.57%，收入占比为11.66%；OR/悦芙媞/其他品牌分别实现收入1.38/1.61/1.32亿元，分别增长41.91%/22.35%/56.29%，收入占比分别为2.76%/3.22%/2.65%。（C）分渠道：1H24公司持续推进线上渠道为主、线下渠道并行的策略，线上收入46.80亿元，同比增长40.52%，占比93.69%远超线下，其中线上直营收入占比74.56%；线下收入3.14亿元，同比增长8.85%，其中日化收入2.23亿元，同比减少7.66%。2、1H24期间费用率增1.17pct，销售费率提升符合大促节奏。1H24销售费率46.78%，同比增长3.22pct，主要系形象宣传推广投入增加6.88亿元，同比增长50.03%；研发费率1.89%，同比减少0.63pct；管理费率3.54%，同比减少1.76pct，系限制性股票股权激励费用同比减少所致；财务费用率同比增长0.34pct至-0.49%，系利息支出同比增加所致；最终期间费用率同比增长1.17pct至51.72%，其中单2Q增长0.89pct至50.71%。3、1H24营业利润下降35.1%，最终归母净利润增长40.5%。资产减值损失减少1976万至3242万元。此外，有效税率下降2.29pct至19.21%，少数股东损益提高651万元，最终1H24归母净利润增长40.48%至7.02亿元，扣非归母净利润增长41.78%至6.79亿元。 4、经营回顾：（1）大单品矩阵持续优化，独家原料配方赋能新品。①珀莱雅：源力面霜2.0首次应用全球独家创新成分“XVII型重组胶原蛋白”，巩固基底膜修护抗初老专业性；红宝石精华3.0采用环肽+专业双A组合实现进阶抗皱；推出的净源系列全新产品线运用独家控油黑科技和全新发酵精萃成分，光学系列和全新盾护防晒拓展产品布局。②彩棠：发力底妆赛道，新推透明蜜粉饼、衡柔光气垫、干皮粉霜、争青唇冻等单品，“小圆管粉底液”全渠道保持高增速。③Off&Relax：大单品清爽蓬松洗发水持续种草破圈，净养控油头皮凝露1H24在天猫头皮预洗类目市占率超10%，补充第二梯队控油洗发水、修护洗发水，稳定护法系列主推新品护发精油。④悦芙媞：联名深受年轻人喜爱的IPLoopy，新推清洁线Loopy限定款，其中泥膜限定款3〃8活动期间位列品类好评榜&回购榜第1；新推点痘精华、豆乳卸妆膏，升级雪糕防晒，深化“油皮护肤专家”品牌认知。 （2）天猫提升大单品渗透、抖音完善矩阵账号，全域进一步精细化。①渠道：线上1H24成交额首获天猫美妆第1、抖音美妆第2；天猫旗舰店大单品渗透率持续提升，加大套装投放力度，抖音完善自播品牌矩阵账号搭建，完成多品分布策略打法，合作优质垂类达人实现种草与销售品效合一。线下开拓高质量新型百货和购物中心网点，完善专柜顾问培训以提升平均销售额；日化渠道进一步开拓新型商城集合店的深度合作，升级品牌体验区，打造品牌形象传播阵地。②营销：珀莱雅品牌围绕“年轻感”与“科技力”开展营销事件，品牌营销事件按月度推出保持高频曝光；彩棠官宣首位品牌大使陈都灵，以明星影响力扩大粉底液种草心智，3月推出颐和园联名“观颐”系列，为4大明星单品定制全新外观，同时联合天猫超级品牌日带动整体声量和销量，5月青瓷系列打造“中式瓷感底妆”概念，呈现品牌中式美学。 （3）从原料到成品全流程研发布局，人才梯队夯实长期潜力。①研发创新：1H24公司新申请国家发明专利16项、实用新型专利6项，截至1H24期末累计拥有专利238项；作为起草人发布10项团体标准，发表论文23篇。②组织建设：深化“高投入、高绩效、高回报”价值回报理念，强化结果导向的绩效文化，建立业务导向的多元激励体系；持续引进管培生，补充多方向高潜梯队人才，通过中基层管理者赋能培训，提升员工领导力和目标管理能力。 维持对公司的判断。公司近年来打造以“产品、内容、运营”等为主线的前中后台高效协同的自驱型组织，沿多品牌多品类路径稳步迈进。看好高效组织自我迭代下的定力，大单品&多品类打开成长空间，在当前行业分化加剧、马太效应凸显的环境下，公司中长期成长确定性价值尤为突出。 更新盈利预测。我们预计公司2024-2026年收入各116.51亿元、144.84亿元、174.77亿元，同比增长30.9%、24.3%、20.7%；归母净利润15.87亿元、19.23亿元、23.26亿元，同比增长32.9%、21.2%、21.0%，EPS各4.00元、4.85元、5.86元。 参照可比公司估值，考虑到公司作为美妆新国货的领军者，围绕“6。 N战略”持续强化综合实力，且扁平化、模块化的网状组织使其决策能力和运营效率更高，公司处于快速发展期，2024年给以其25-30倍PE，对应合理市值397-476亿元，合理价值区间99.97-119.96元，维持“优于大市”评级。 风险提示：线上营销成本增加、行业竞争加剧，项目孵化风险。