海尔智家： 作为家电领域综合龙头，海尔的行业地位不言而喻，我们看好其“加速变革提效” 与“全球化精耕细作” 两条成长主线。 本篇报告，我们将聚焦海尔全球业务布局，深入挖掘公司在海外市场扩张、品牌协同、营销与供应链本土化建设中的核心优势。 行业分析：外部环境风起云涌，新兴市场结构性机遇浮现。 1）关税： 2025H1关税不确定性风险受到市场关注。 我们认为，中长期而言，美国收入占比较小、主要品类税率更低的公司受到影响有限，对于美国市场收入占比较高的企业，若公司提前布局美国本土产能，或海外多地布产以实现风险转移，亦具备相对较强的抗风险能力。 2）行业： 全球家电市场规模保持稳健增长，但区域分化明显，北美与欧洲需求增量有限，新兴市场（如南亚、东南亚）成为主动力。 公司分析：研产销“三位一体”，南亚市场展现高潜力。 1）三位一体： 与一般企业“中国制造+海外分销”模式不同，海尔采用本土化研产销模式拓展全球市场。 研发方面， 搭建全球共创的数字研发平台实现赋能，建设10+N创新生态体系。 生产方面， 至2024年在全球拥有1.6亿台+产能， 35个工业园区、 163个制造中心（其中海外拥有61个），形成东西半球自循环+国内国外共享循环的良性体系。 销售方面， 拥有126个营销中心和23万+销售网点，多品牌矩阵运营覆盖主流渠道与专业市场，在多个主要国家进入第一梯队。 2）南亚市场： 成为结构性高潜力市场， 2024年收入115.25亿元（+21.05%）。印度市场实现优秀增长， 2024年收入同比增幅超30%，本土化运营取得成效，或可窥见公司新兴市场成长路径。 投资建议： 海尔智家作为家电出海先行者，深耕高潜力海外市场，研产销“三位一体”全球化优势突出，具备较强的外部经济环境波动应对能力。我们预计， 2025-2027年公司归母净利润分别为213.07/238.23/262.82亿元，对应EPS分别为2.27/2.54/2.80元，当前股价对应PE分别为11.38/10.18/9.23倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 海外业务运营风险、汇率波动风险、宏观经济增速放缓导致市场需求下降的风险、行业竞争加剧导致的价格战风险、原材料价格波动风险等

基本盘业务： 多联机稳定领先+传统大电差异化竞争， 全球化布局持续推进。 1） 内销： 2024年海信日立在中国多联机市场的份额达23.1%， 连续六年位居行业第一； 同时家装和工程领域均产品力雄厚， 2024年发布国产首款5G整体式天氟地水中央空调“ 海信舒润系列” ， 并推出工程领域M3光合系列全域场景解决方案。 针对高普及度的空冰洗厨等大家电品类采取差异化竞争策略， 并且作为行业龙头之一有望率先受益于以旧换新政策带来的持续利好。 2） 外销： 公司在产品研发、 渠道拓展、 体育营销三方面同步发力， 海外业务围绕欧洲、 美洲、 中东非、 亚太和东盟五大区域展开， 实现收入支柱多元化的同时产能分布广泛， 业务全球化布局的持续推进。 新兴业务： 收购三电进军新能源热管理领域， 产品力+客户优势助力增长。 公司于2021年5月完成了对日本三电控股的收购， 正式进入新能源汽车热管理市场， 2021-2024年海信家电从三电控股获得的投资收益从0.88亿元提升至2.23亿元， CAGR达36.14%。 三电在压缩机方面技术优势显著， 同时在维持现有客户群的基础上积极拓展新订单， 2024年实现中国区配套订单金额同比+20.8%。 我们认为， 三电在压缩机领域的深厚技术积淀， 以及丰富的客户积累和持续性的订单拓展，均为其未来收入业绩增长提供了有力支撑。 投资建议： 行业端， 伴随国内新一轮“ 以旧换新” 政策催化， 出口链恢复性增长叠加关税政策放松， 白电需求有望持续复苏； 乘新能源汽车发展东风， 上游压缩机等零部件行业有望增长。 公司端， 央空板块持续巩固多联机领先优势，传统大电通过差异化竞争策略实现中高端布局的不断深化； 三电并表后在新能源热管理业务方面积极拓展， 未来有望共同推动公司收入业绩增长。 我们预计， 2025-2027年公司归母净利润为36.54/37.46/38.93亿元， 对应EPS为2.64/2.70/2.81元， 当前股价对应PE为10.21/9.96/9.59倍。 维持“ 买入” 评级。 风险提示： 宏观经济与政策风险、 市场竞争加剧、 原材料价格上涨、 关税政策变动、 并购整合不及预期等风险。

事件：2025年4月29日，美的集团发布2025年一季报。2025Q1公司实现总营收1284.28亿元（同比+20.61%），归母净利润124.22亿元（同比+38.02%），扣非归母净利润127.50亿元（同比+38.03%）。 智能家居业务海外电商销售高增，ToB业务作为第二引擎持续发力。 1）智能家居：2025Q1收入同比+17.4%。其中，海外电商销售同比增长50%+，自研电商数据系统赋能海外电商业务AI融合。COLMO、TOSHIBA双高端品牌整体零售额同比增长55%+。2）商业及工业解决方案：2025Q1收入同比+25.3%，其中新能源及工业技术/智能建筑科技/机器人与自动化收入分别为111/99/73亿元，分别同比+45/20%/9%。a）新能源及工业技术：国内首个压缩机国际ISO/TC86/SC4标准验证联合实验室在GMCC美芝授牌落地。b）智能建筑科技：2025Q1完成对欧洲Arbonia气候部门业务、东芝电梯中国控股权收购。c）机器人与自动化：2025Q1库卡中国机器人接单同比增加35%+，库卡系统集成获得西班牙、斯洛伐克等欧洲项目订单，金额5000万+欧元。 2025Q1盈利能力提升，运营提效。1）毛利率：2025Q1公司毛利率为25.45%，（考虑到会计准则变动计算可比口径）同比-1.13pct，短期承压或系业务结构调整，毛利率相对较低的B端业务提速所致；2）净利率：2025Q1公司净利率为9.9%，同比+1.45pct，盈利能力有所提升；3）费用端：2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.25/2.75/3.39/2.21%，分别同比+0.01/-0.36/+0.01/-2.73pct，管理费用率优化，整体运营提效，财务费用率下降主系汇兑收益增加。 海外业务加速拓展，收购Teka全球化实力进一步提升。1）智能家居业务：2025年公司新成立泰国亚太新总部、沙特中心，深耕海外市场。 2）新能源及工业技术：启动威灵汽车部件墨西哥基地建设，或将有力服务北美客户，提速出海，有效规避关税风险。3）收购Teka：2025M4公司完成对Teka（除俄罗斯子公司）的收购，有望巩固在欧洲、拉丁美洲的市场地位，全球化布局进一步加速。 投资建议：行业端，国内“以旧换新”政策延续有望拉动短期，期待海外整体需求回暖。公司端，ToC+ToB双轮驱动，全球化布局继续深化，AI技术持续赋能，公司作为行业龙头，收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为437.09/475.40/515.69亿元，对应EPS分别为5.70/6.20/6.73元，当前股价对应PE分别为12.91/11.87/10.94倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、原材料价格波动、全球资产配置与海外市场拓展、汇率波动、贸易摩擦风险等。

事件： 2025年 4月 29日，海尔智家发布 2025年一季报。 2025Q1公司实现总营收 791.18亿元（同比+10.06%），归母净利润 54.87亿元（同比+15.09%），扣非归母净利润 53.64亿元（同比+15.61%）。 2025Q1卡萨帝高端品牌收入快速提升，新兴市场存在结构性亮点，本土化布局抗风险能力较强。 1）分业务看， 2025Q1高端品牌卡萨帝收入同比增长 20%+， 根据中怡康数据，高端冰箱/空调/洗衣机市占率分别达到 53%/51.3%/78.7%。 GE Appliances 高端收入增长 10%+，上市高端四门、大滚筒迭代 350、 AJAX 等新品。三翼鸟日活 1000万+，柜电一体店零售额10倍速增长。 2）分地区看， 2025Q1国内市场收入同比+7.8%，冰洗优势业务市占率分别达到 44.5%/46.5%， 分别同比+1.1/1.8pct。海外市场收入同比+12.6%， 其中 80%美国销售产品在北美生产，展现本土化优势，东南亚/中东非收入分别同比增长 20%+/50%+，具结构性亮点。 2025Q1盈利能力进一步提升， 数字化降本提效。 1）毛利率： 2025Q1公司毛利率 25.40%，（考虑到会计准则变动计算可比口径）同比+0.06pct； 2）净利率： 2025Q1公司净利率分别为 7.13%，同比+0.09pct，盈利能力有所提升； 3）费用端： 2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.62/3.15/4.16/-0.28%，分别同比-0.06/-0.08/+0.01/-0.56pct，整体费用结构优化，数字化变革提效。 投资建议： 行业端， 全球智慧家居产业加速，国补延续有望提振短期需求，海外新兴市场存在结构性机遇。 公司端， 卡萨帝高端份额持续领先，AI 持续赋能产品交互体验升级， 2025Q1推出搭载“AI 之眼”的系列产品，数字化变革持续推进， IP 营销值得期待， 海外本土化布局能力强劲， 公司收入业绩有望持续增长。我们预计， 2025-2027年公司归母净利润分别为 213.07/238.41/263.00亿元，对应 EPS 分别为 2.27/2.54/2.80元，当前股价对应 PE 分别 11.96/10.69/9.69倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济不确定性、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、海外业务运营风险等。

事件：2025年4月29日，光峰科技发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现总营收24.19亿元（同比+9.27%），归母净利润0.28亿元（同比-72.91%），扣非归母净利润0.32亿元（同比-22.88%）。2025Q1公司实现总营收4.61亿元（同比+3.67%），归母净利润-0.21亿元（2024Q1为0.45亿元），扣非归母净利润-0.24亿元（2024Q1为0.01亿元）。 2024Q4业绩端小幅减亏，车载光学业务规模持续迅速扩张。1）分季度：2024Q4公司实现营收6.99亿元（+24.21%），归母净利润-0.15亿元（2023Q4为-0.25亿元），收入快速增长，利润小幅减亏。2）分业务：2024年公司核心器件及整机业务收入达22.40亿元（同比+11.48%），实现双位数增长主因车载光学业务进入量产阶段；2024年公司车载光学、影院、专业显示业务分别实现营收6.38亿元、近5.7亿元、3.92亿元，其中专业显示业务海外收入近1.4亿元（+60.47%），车载光学业务规模持续迅速增长，2025Q1收入达7878万元（+64.03%）。3）分地区：2024年公司境内/境外收入分别达21.41/2.77亿元，分别同比+14.93/-20.81%，境外收入下滑主要系海外光源销售减少所致。 2025Q1毛净利率短期承压，2024Q4净利率尚未转正但跌幅显著收窄。 1）毛利率：2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为22.15/25.21%，分别同比-8.48/-7.23pct，均处于承压状态，或系公司产品结构调整所致。2）净利率：2024Q4/2025Q1公司净利率分别为-4.26/-5.28%，分别同比+5.92/14.57pct，其中2024Q4净利率尚未转正但跌幅显著收窄主系同期期间费用率大幅下降，2025Q1净利率进一步下滑主因受到毛利率下降、研发费用增加和2024Q1非经常性损益基数较高的共同影响。3）费用端：2024Q4和2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.53/6.94/10.83/1.58%和8.37/7.78/13.66/0.08%，分别同比-6.82/+0.25/-4.47-1.30pct和-0.36/-1.04/+1.52/+0.82pct，2024Q4销售费用率大幅下降主系职工薪酬及市场推广费同比减少所致。 投资建议:行业端，激光显示作为新兴行业，有望保持快速增长趋势；伴随社会经济的逐步复苏，电影行业有望持续恢复；同时座舱智能化市场前景也较为可观。公司端，作为行业龙头或将分享电影行业复苏红利，影院租赁业务有望持续快速回升，C端峰米科技在主动的调整优化下有望实现减亏；同时在定点项目落地和华为问界M9畅销的助推下，车载业务规模有望持续快速扩张，助力公司收入利润增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为1.20/1.80/2.15亿元，对应EPS为0.26/0.39/0.47元，当前股价对应PE为55.91/37.11/31.09倍。维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧、境内外光源市场波动、新品表现不及预期、国内经济复苏不如预期等。

事件：2025年4月28日，涛涛车业发布2024年年报及2025Q1报告。2024年公司实现总营收29.77亿元（+38.82%），归母净利润4.31亿元（+53.76%），扣非归母净利润4.21亿元（+55.80%）。2024Q4营收7.56亿元（-5.16%），归母净利润1.30亿元（+70.86%），扣非归母净利润1.26亿元（+66.80%）。2025Q1营收6.39亿元（+22.96%），归母净利润0.86亿元（+69.46%），扣非归母净利润0.86亿元（+70.52%）。公司拟以1.09亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利15元（含税），合计1.63亿元（含税），年度累计分红率50.38%。 2024年智能电动低速车高增，美国与美洲（不含美加）亮眼，多层次销售网络实现线上+线下相互协同的全球化布局。1）分产品：2024年公司智能电动低速车/特种车/其他收入分别为18.88/9.25/1.64亿元，分别同比+47.65/+24.45/+33.86%，其中电动高尔夫球车终端销售量超过20,000台。2）分地区：2024年公司美国/美洲（不含美国，加拿大）/欧洲/加拿大/亚洲（不含中国）/中国收入分别为22.92/2.60/2.28/0.95/0.67/0.29亿元，分别同比+49.87/+68.85/14.93/-12.79/+26.86/+19.61%，美国市场贡献收入基本盘并实现高增，北美本土化运营优势凸显。3）分渠道：2024年公司线下/线上营收26.90/2.87亿元，分别同比+48.63%/-14.23%。重点拓展高端经销商网络，至2024年电动高尔夫球车/电动自行车/全地形车和越野摩托车经销商分别拓展至170+/300+/50+，专业商超TSC入驻门店数量增至1700+。 2025Q1毛利率短期承压，净利率明显提升。1）毛利率：2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为31.07/37.23%，分别同比-0.50/-0.24pct，短期承压或系原材料及直接人工成本上升；2）净利率：2024Q4/2025Q1公司净利率分别为17.17/13.49%，分别同比+7.64/+3.70pct，盈利能力明显提升；3）费用端：2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.19/5.03/5.90/-7.9%，分别同比-0.99/+2.08/+1.66/-8.47pct，2025Q1各项费用率分别为13.48/4.62/3.53/-0.73%，分别同比-2.81/-1.09/2.11/+1.93pct，2025Q1销售及管理费用率优化，整体运营提效。 公司海外产能布局进阶，深化中国+东南亚+北美产能协同。1）北美本土化制造：公司在北美制造基地设有三个工厂，得克萨斯州工厂完成自有生产基地布局并于2024M10进行试生产，2025年公司将加速推进车架等核心零部件北美当地生产，逐步扩大北美本土化制造占比，有效规避关税风险。2）东南亚工厂：作为北美市场的制造枢纽初步成型，越南工厂实现核心工序制造能力覆盖，持续提升电动高尔夫球车产能，同时加大销往美国其他产品在越南生产；泰国工厂有望在2025H2启动建设，于2026年进入试生产。投资建议：行业端，商业接驳巡逻与家庭休闲出行需求有望带动电动高尔夫球车市场渗透率提升，欧洲与北美市场引领全球电动自行车增长，全地形车品类有望伴随消费水平提升而扩容。公司端，智能电动低速车与电动自行车多品类拓展，东南亚布产加速，北美本土化制造占比逐步扩大，规避国际贸易不确定性风险的能力不断提升，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为5.49/7.22/9.22亿元，对应EPS分别为5.06/6.65/8.48元，当前股价对应PE分别为12.16/9.25/7.25倍。维持“买入”评级。 风险提示：国际贸易不确定性、汇率波动、市场竞争加剧、原材料价格波动等

事件： 2025年 4月 27日， 格力电器发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年公司实现总营收 1900.38亿元（同比-7.31%），归母净利润321.85亿元（同比+10.91%），扣非归母净利润 301.00亿元（同比+9.19%）。 2025Q1实现总营收 416.39亿元（同比+13.78%），归母净利润 59.04亿元（同比+26.29%），扣非归母净利润 57.17亿元（同比+26.34%）。 2024Q4业绩端双位数增长， 境外收入实现较快增速。 1）分季度： 2024Q4收入达 426.22亿元（同比-13.38%）， 营收端短期承压；归母净利润 102.24亿元（同比+14.55%）， 实现双位数增长。 2） 分产品： 2024年公司消费电器/工业制品及绿色能源/智能装备/其他主营/其他业务收入分 别 达 1485.60/172.46/4.24/34.85/194.48亿 元 ， 分 别 同 比 -4.29/+0.80/-36.68/+122.29/-33.88%， 核心业务消费电器小幅下滑，或系除空调外的其他产品收入下滑所致， 2024年公司家用空调零售份额为25.40%，位居行业第一；智能装备业务收入下滑较明显，其他主营业务增速亮眼。 3）分地区： 2024年公司境内/境外主营业务收入分别为1415.13/282.03亿元，分别同比-5.45/+13.25%，境外收入实现较快增速。 2024Q4毛利率受会计准则变更影响短期承压， 2025Q1净利率持续快速提升。 1）毛利率： 2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为 26.71/27.36%，分别同比-8.05/-2.09pct， 其中 2024Q4毛利率下滑较明显或系受到会计准则变更和公司产品结构调整的影响； 2025Q1毛利率环比+0.65pct，略有改善。 2）净利率： 2024Q4/2025Q1公司净利率分别为 26.29/14.31%，分别同比+9.55/+1.55pct，盈利能力持续快速增长。 3）费用端： 2024Q4和 2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为-0.96/2.54/3.64/-2.13%和 5.41/3.39/4.08/-2.65%，分别同比-4.04/-1.50/+0.51/-0.50pct 和-1.00/-1.35/+0.01/-0.13pct， 期间费用率整体均控制较为合理。 投资建议： 行业端， 国内消费市场有所回暖带动内需增长，叠加供给端工业生产呈现加速复苏状态。 公司端， 持续打造精细化产品矩阵，深耕家用空调与暖通设备板块，维持中央空调高市占率；拟增持子公司格力钛股份助力新能源业务加速发展，叠加创新驱动为绿色发展赋能，有望为业绩增长提供新助力。 我们预计， 2025-2027年公司归母净利润分别为346.79/382.57/404.19亿元，对应 EPS 分别为 6.19/6.83/7.22元，当前股价对应 PE 分别为 7.52/6.82/6.45倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、海外扩展不及预期、原材料价格波动、汇率波动等。

事件：2025年4月24日，公牛集团发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现总营收168.31亿元（+7.24%），归母净利润42.72亿元（+10.39%），扣非归母净利润37.42亿元（+1.04%）。2025Q1公司总营收39.22亿元（+3.14%），归母净利润9.75亿元（+4.91%），扣非归母净利润8.55亿元（+4.56%）。 2024年新能源产品收入增速亮眼，外销实现较快增速。1）分季度：2024Q4公司实现总营收42.27亿元（+3.41%），持续稳健增长；归母净利润10.09亿元（-4.55%），短期承压。2）分产品：2024年公司的智能电工照明/电连接/新能源产品收入分别为83.31/76.83/7.77亿元，分别同比+5.42/+4.01/+104.75%，其中新能源产品实现靓丽增长主系产品矩阵快速丰富叠加技术、渠道等多方面的共同助力。3）分地区：2024年公司境内/境外收入分别实现营收165.52/2.39亿元，同比+6.83/+36.75%，内销表现稳健，外销收入增速转正并实现快速增长。 2024Q4盈利能力短期承压，2025Q1净利率相较毛利率实现逆势提升。 1)毛利率:2024Q4/2025Q1毛利率分别为43.62/41.04%，分别同比-3.15/1.12pct，短期承压或系受到公司产品结构调整叠加原材料价格波动的影响。2)净利率:2024Q4/2025Q1净利率分别为23.82/24.86%，分别同比1.95/+0.40pct，2025Q1净利率较毛利率实现逆势提升主系期间费用率控制合理叠加其他收益率增加。3)费用率:2024Q4和2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为7.35/5.78/5.42/-0.75%和6.57/4.70/4.00/0.69%，分别同比+0.40/+1.29/-0.60/-0.13pct和-0.85/+0.51/0.54/+0.01pct，其中2024Q4管理费用率提升主因工资薪酬和股权激励费用增加所致，2025Q1期间费用率整体小幅下降。 投资建议：行业端，传统的转换器、墙壁开关插座、LED照明等电工照明产品已进入成熟期，但其中智能生态家居和新能源产品等细分品类正处于成长期，产业红利有望持续释放。公司端，电连接、智能电工照明、新能源三大业务持续创新发展，渠道优势不断巩固，国际化布局战略清晰值得期待，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为46.91/50.75/55.01亿元，对应EPS分别为3.63/3.93/4.26元，当前股价对应PE为19.84/18.34/16.92倍。维持“买入”评级。风险提示：宏观经济增速放缓、市场竞争加剧、新业务发展不达预期、新渠道开拓不达预期、主要原材料价格波动等。

事件：2025年4月24日，比依股份发布2024年年报及2025Q1报告。2024年公司实现总营收20.59亿元（+32.01%），归母净利润1.40亿元（-30.84%），扣非归母净利润1.35亿元（-29.82%）。2025Q1营业收入为5.30亿元（+65.68%），归母净利润0.15亿元（+47.96%），扣非归母净利润0.12亿元（+26.00%）。公司拟以1.86亿股为基数，向全体股东每股派发现金红利0.30元（含税），合计0.56亿元（含税），占公司2024年度合并报表归母净利润的40.01%。 2024年空炸主业快增，咖啡机逐步放量，环电新品类开始贡献收入。 1）分产品：2024年公司空气烤箱、空气炸锅/油炸锅/咖啡机及其他/环境电器收入分别为18.13/1.25/0.77/0.27亿元，前三类产品分别同比+31.72/-3.91/+103.40%，空炸主业快速增长。看好咖啡机品类扩容逐步放量，至2025M2已有两款小米产品上线生产。2）分地区：2024年公司国内/国外收入分别为1.43/18.99亿元，分别同比+28.36/+32.52%，内外销均表现优秀，拆分区域看公司北美/欧洲/亚洲/南美市场分别约占14%/56%/18%/6%。主业优质头部客户Versuni全线产品投产，晨北增速亮眼成为公司第二大客户，看好公司原有客户加深合作，新客户积极拓展，整体结构持续优化。 2025Q1盈利微降，管理费用率明显优化，整体运营提效。1）毛利率：2024Q4/2025Q1公司毛利率分别为13.95/12.70%，分别同比-5.09/0.25pct，短期承压或系主业大客户低毛利率产品占比提升，叠加咖啡机、环境电器等产品初期模具、设备等投入较高。我们认为，伴随产能爬坡及高端产品订单提升，整体毛利率具备优化空间；2）净利率：2024Q4/2025Q1公司净利率分别为5.96/2.57%，分别同比-2.68/-0.55pct，2025Q1跌幅有所收窄；3）费用端：2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.73/3.27/4.20/-2.75%，分别同比+1.06/-0.78/-1.78/-1.83pct，2025Q1各项费用率分别为2.31/3.60/2.71/-0.21%，分别同比+1.39/-1.80/1.87/+1.78pct，销售费用率提升或系子公司品牌营销费用增加所致，OBM建设初期合理增加投入或奠定长期增长基础，管理费用率下降运营提效。 投资建议：行业端，空炸行业因前期快速渗透而面临周期调整，但咖啡机蓝海前景广阔，清洁电器与环电契合消费者感受需求，市场有望持续扩容，短期国补政策延续与品类增加有望催化国内市场。公司端，空炸主业拥有稳定优质的客户基础，咖啡机预期逐步兑现放量，新品类布局产品矩阵不断丰富。定位未来智慧工厂的中意产业园建设提速，目前一期项目已进入验收阶段，同步展开初步试产准备工作，泰国工厂一期开始投产，应对国际贸易风险能力进一步提升，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为1.79/2.20/2.62亿元，对应EPS分别为0.95/1.17/1.39元，当前股价对应PE分别为15.99/12.96/10.91倍。维持“买入”评级。 风险提示:关税加征导致全球贸易政策变化、市场竞争加剧、新品类新业务拓展受阻等。

事件： 2025年 4月 21日，极米科技发布 2024年年报。 2024年公司实现总营收 34.05亿元（-4.27%），归母净利润 1.20亿元（-0.30%），扣非归母净利润 0.92亿元（+34.94%）。 2024Q4总营收 11.23亿元（-1.02%），归母净利润1.60亿元（+367.35%），扣非归母净利润1.56亿元（+499.03%）。 2024年国内市场营收承压， 境外收入保持较快增速。 1）分业务： 2024年公司投影整机/配件/互联网增值服务收入分别为 29.99/1.70/1.46亿元，分别同比-6.63/+0.32/-1.20%。 2）分产品： 2024年公司的长焦投影/创新产品/超短焦投影收入分别为 27.68/1.22/1.08亿元，分别同比-3.67/-35.80/-26.75%， 其中创新产品及超短焦投影收入降幅较大， 或系市场竞争激烈导致产品量价齐跌。 3）分地区： 2024年公司在境内/境外收入分别为 22.29/10.86亿元，分别同比-14.80/+18.94%，公司产品已进入欧洲、日本等区域主要线下渠道，拉动海外收入持续增长。 4）分销售渠道： 2024年公司线上/线下收入分别为 21.70/11.45亿元，分别同比-13.51/ +12.24%， 线下广泛布局经销商和直营门店，拉动营收增长。 2024Q4毛净利率均实现显著提升， 期间费用率控制合理。 1）毛利率： 2024Q4公司毛利率为 36.11%（+7.90pct），提升较为明显。 2）净利率： 2024Q4公司净利率为 14.28%（+11.27pct）， 涨幅大于毛利率主系期间费用率控制合理。 3）费用端： 2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用分别为 15.64/3.20/7.12/-1.54%，分别同比-2.57/+0.75/-0.08/-1.19pct，各类费用均得到有效控制，其中财务费用率变动主系利息收入增加所致。 进军车载业务并持续突破，布局座舱、大灯等多个领域。 公司自 2024年初开始搭建车载团队，并在宜宾生产基地组建了车载投影产品生产线，与整车厂商及产业上下游开展合作，成功实现了车载业务从 0到 1的突破。 截止 2024年，公司已经获得涵盖智能座舱、智能大灯领域的共计 8个车载业务订单，客户囊括国内外多家知名汽车产业链企业。 投资建议： 行业端： 国内智能投影行业当前仍处于调整阶段，竞争较为激烈；海外市场智能投影的渗透率相较之下仍有较大提升空间。公司端： 技术端持续创新，推出 DualLight2.0护眼三色激光、 Eagle-Eye 鹰眼计算光学等多项创新技术， 产品端在巩固入门级产品份额的同时开拓中高端产品占比；车载业务已获得 8个定点并持续突破，有望成为收入业绩增长新动力。 我们预计， 2025-2027年公司归母净利润分别为 3.63/4.78/6.00亿元，对应 EPS 分别为 5.18/6.83/8.58元，当前股价对应 PE 分别为24.14/18.33/14.59倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧、新品表现不及预期、 关税加征等。

事件： 2025年 4月 17日，明月镜片发布 2024年年报及 2025年一季报。 2024年公司实现总营收 7.70亿元（+2.88%），归母净利润 1.77亿元（+12.21%），扣非归母净利润 1.52亿元（+11.67%）。 2025Q1公司总营收1.97亿元（+2.63%），归母净利润 0.47亿元（+11.70%），扣非归母净利润 0.42亿元（+19.49%）。公司拟以 2.01亿股为基数，向全体股东每 10股派发现金红利 5.00元（含税），合计 1.00亿元（含税）， 分红率 56.77%。 2024年大单品放量高增。 1）分产品： 2024年公司镜片/原料收入分别为 6.34/0.68亿元，分别同比+6.50/-25.22%。剔除海外业务和原料业务不利影响， 2024年镜片业务同比+8.72%，常规镜片中大单品领涨， PMC超亮系列同比+45.6%，三大明星产品收入占常规镜片 54.6%。“轻松控”全系列表现优秀， 2024年销额 1.64亿元（+22.7%），剔除产品升级回收影响同比+29.5%。 2）分地区： 2024年公司内销/外销分别实现营收7.41/0.29亿元，同比+4.63/-27.78%，内销稳健增长。 2025Q1毛、净利率双升，费用率优化提效。 1）毛利率： 2024年公司毛利率 58.56%（+0.98pct）， 2025Q1单季度毛利率 58.42%（+0.35pct），毛利率高位且持续改善； 2）净利率： 2024年公司净利率 24.40%（+1.32pct）， 2025Q1单季度净利率 25.13%（+1.99pct），盈利能力进一步提升； 3）费用端： 2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.22/9.53/4.83/-0.02%，同比-1.46/-2.78/+1.22/-0.14pct，费用率优化， 整体运营提效。 投资建议： 行业端， 伴随电子产品普及，低龄及老龄人口用眼场景增多， 镜片需求、人均购买量和人均换镜频率提升，中国眼镜镜片行业开发具有潜力， AI 眼镜或成新蓝海。 公司端， 明星产品表现优秀，产品聚焦策略取得成效， 与徕卡合作多维度赋能技术研发、品牌运营与渠道拓展， 看好布局高端镜片市场进一步打开利润空间。与合作伙伴积极推动 AI 智能眼镜研发布局，镜片主业作为核心部件或享受 AI 眼镜行业红利，公司收入业绩有望持续增长。我们预计， 2025-2027年公司归母净利润分别为2.06/2.36/2.75亿元，对应 EPS 分别为 1.02/1.17/1.36元，当前股价对应 PE 为 45.70/39.99/34.36倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、经销商管理风险、募投项目效益未达预期、宏观环境波动等。

事件： 2025年 4月 15日，爱玛科技发布 2024年年报。 2024年公司实现总营收 216.06亿元（+2.71%），归母净利润 19.88亿元（+5.68%），扣非归母净利润 17.92亿元（+1.54%）。单季度来看， 2024Q4公司总营收 41.42亿元（+15.69%），归母净利润 4.34亿元（+34.24%），扣非归母净利润 3.45亿元（+8.69%）。 2024年电动自行车业务表现稳健， 电动三轮车收入快速增长。 1）分产品： 2024年公司电动自行车/电动两轮摩托车/电动三轮车/配件销售收入分别为 130.37/52.14/19.52/8.47亿元，分别同比+1.50/-10.20/+36.07/+30.79%，其中电动自行车营收稳健增长，电动两轮摩托车受到市场竞争和消费者骑行偏好影响持续承压， 电动三轮车收入增速较快主系其需求的加速增长。 2）分地区： 2024年公司境内/境外收入分别为 209.76/2.35亿元，同比+1.92/+3.82%，境外增速表现略优于境内。 3）分销售模式： 2024年公司经销/直销收入分别为 206.41/7.06亿元，分别同比+2.22/+3.72%， 均实现平稳增长。 2024Q4净利率较毛利率实现逆势提升， 财务费用率涨幅较为明显。 1）毛利率： 2024Q4公司毛利率达 19.53%（-0.42pct），毛利率短期承压。 2）净利率： 2024Q4公司净利率达 10.55%（+1.30pct） ，净利率较毛利率实现逆势提升主要系投资收益、资产处置收益和其他收益占比的提升。 3）费用端： 2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 3.91/2.56/4.78/-1.41%，分别同比-0.24/-0.66/-0.08/+1.37pct，其中财务费用率提升主系理财及存款利率同比下降导致公司利息收入减少。 投资建议： 行业端， 以旧换新政策有望持续推动电动自行车行业更新换代需求，进而助力市场规模扩张。 公司端， 作为龙头企业之一有望分享行业增长红利，品牌端围绕时尚化、科技化和年轻化提升品牌影响力，产品端从三电升级、引擎技术优化、智能化迭代三方面持续提升竞争力，渠道端持续深化销服一体化。 我们预计， 2025-2027年公司归母净利润分别为 26.16/32.07/38.52亿元，对应 EPS 分别为 3.04/3.72/4.47元，当前股价对应 PE 分别为 13.86/11.31/9.41倍。 维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策趋严、投产基地收入不及预期、经销商管理风险、原材料价格波动等。

短期催化：外部以旧换新拉动，内部组织架构改革赋能。1）外部：2024年新一轮以旧换新政策刺激家居行业向上，2025年政策延续有望进一步催化短期需求，欧派亦从企业端积极加码补贴。2）内部：契合“大家居”战略方向，营销组织架构积极改革，门店经营持续优化。我们认为，政策补贴延续之下，欧派作为头部企业有望率先受益，组织架构优化亦使公司具备短期效率提升逻辑。 中长期逻辑：强调渠道优化，产品与品牌多维度支撑成长。渠道端看，公司三大主线优势互补，有望贡献中长期增长主动力。a）整装大家居：我们认为整装赛道具备较强成长性，公司占据行业领跑地位，“欧派”与“铂尼思”双品牌共同赋能，期待规模化优势持续放大。b）零售大家居：发挥经销商运营动能，契合消费者一站式购买需求，门店升级+服务体系持续优化，或进一步促进多品类融合与高效协同。c）零售整装：布局加速，看好“ABC”模式充分发挥公司、经销商、装企多方优势，形成资源高效整合与互补。产品端看，由单品向整家定制演进，公司多品类收入规模行业领先。供应链角度看，积极推进大供应链改革，优材平台赋能竞争力提升。品牌营销端看，代言人形象高度契合，多元化营销注入活力。 投资建议：虽板块具有较明显的地产后周期属性，整体需求有待提振，但公司的行业龙头地位稳固，大家居战略持续升级，看好整装拓展与零售大家居齐头并进，叠加内部组织架构持续优化，信息化赋能运营效率提升，我们认为公司成长动力依旧充足。我们预计，2024-2026年公司归母净利润分别为26.14/27.93/30.31亿元，对应EPS分别为4.29/4.58/4.98元，当前股价对应PE分别为15.34/14.36/13.23倍。 维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、地产不确定性、行业竞争加剧、经销商统筹风险等

事件：2025年4月12日，萤石网络发布2024年年报与2025年一季报。2024年公司实现营收54.42亿元（+12.41%），归母净利润5.04亿元（-10.52%），扣非归母净利润4.83亿元（-12.63%）。2025Q1公司营收13.8亿元（+11.59%），归母净利润1.38亿元（+10.42%），扣非归母净利润1.38亿元（+13.24%）。公司拟以7.88亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.5亿元（含税），共计2.76亿元，分红率54.70%。 2024年明星业务智能入户加速成长为现金牛业务，智能服务机器人增长靓丽，物联网云平台结构化占比持续提升。1）分产品看，2024年公司智能家居摄像机、智能入户、智能服务机器人、云平台服务分别实现营收29.48亿元（-1.38%）、7.48亿元（+47.87%）、1.66亿元（+265.12%）、10.52亿元（+22.87%）。其中，智能入户产品视觉、AI、交互能力持续升级迭代，高性价比人脸+掌静脉、三摄创新产品等拉动收入高增；智能服务机器人表现亮眼，萤石蓝海大模型支撑产品力升级，家用、商用、陪伴场景加速布局，高潜力业务成长动力充足；物联网云平台收入双位数增长，高毛利分部结构占比提升至19.33%。2）分地区看，2024年公司内销/外销收入分别为34.87亿元（+5.65%）/19.12亿元（+26.42%），海外业务加速，多元化渠道布局支撑长期良性增长。 2025Q1盈利较为稳健，提质增效成果显现。1）毛利率：2025Q1公司毛利率42.55%，同比-0.17pct，整体较为稳健，看好未来高毛利的智能入户与云平台业务增长带动盈利进一步提升。2）净利率：2025Q1公司净利率为10.00%，同比-0.13pct。3）费用率：2025Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.28/3.06/14.75/-1.64%，分别同比-0.44/0.37/-2.02/+1.99pct，管理费用率持续优化，经营效率不断提升。 萤石蓝海大模型备案通过，AI赋能产品力提升。1）底层技术方面，2024年9月，萤石自研的MoE具身大模型“萤石蓝海大模型”通过备案，可实现边缘计算和云计算协同，具备多维感知能力，结合自研及第三方多专家模型构建蓝海AI智能体，深化儿童看护、老人看护、宠物看护及机器人协同等多智能体能力，赋能产品力升级。2）产品端，2024年推出搭载云端大模型的AI三摄全自动人脸视频锁DL60FVXPro、配备萤石仿人眼AI2.0视觉识别技术的家用AI洗地机器人RX30MAX、AI全能扫拖机器人RS20ProUltra等，AI+落地之下，产品矩阵进一步丰富。 投资建议：行业端，隐私能力升级有望助力SHC天花板突破，人脸锁为智能入户赛道进化方向，AI交互式大模型技术快速发展，智能家居行业前景广阔，智控+穿戴+机器人潜力充足。公司端，“2+5+N”新生态体系下，AI与萤石云双核驱动，视频视觉能力构筑硬件优势，自研蓝海大模型赋能强劲产品力进化，高盈利能力的物联网云平台结构占比提升，公司收入业绩有望持续增长。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为6.91/8.73/10.95亿元，对应EPS分别为0.88/1.11/1.39元，当前股价对应PE分别为41.49/32.84/26.17倍。维持“买入”评级。 风险提示：数据安全及个人信息保护风险、新业务拓展不及预期风险、全球化经营风险、原材料价格波动风险等。

事件：2025年4月11日，九号公司发布2024年年报。2024年公司实现总营收141.96亿元（+38.87%），归母净利润10.84亿元（+81.29%），扣非归母净利润10.62亿元（+157.24%）。单季度来看，2024Q4公司总营收32.90亿元（+22.05%），归母净利润1.14亿元（-47.77%），扣非归母净利润1.25亿元（+91.67%）。 2024年电动两轮车收入高速增长，智能机器人业务增速亮眼。1）分产品：2024年公司电动两轮车/电动平衡车和电动滑板车/配件及其他产品/全地形车/智能服务机器人收入分别为72.11/33.81/17.33/9.76/8.95亿元，分别同比+70.38/-3.07/+11.69/+39.77/+254.76%，其中新主业电动两轮车业务收入高增，割草机带动智能服务机器人业务实现强劲增长。2）分地区：2024年公司境内/境外收入分别为84.23/57.72亿元，同比+55.62/+20.03%，内销增速表现优于海外。3）分销售模式：2024年公司自主品牌/ToB及定制业务收入分别为128.66/13.30亿元，分别同比+57.12/-34.59%，自主品牌业务规模高速扩张，ToB业务承压或系海外共享市场从增量市场转变为存量市场导致需求量下滑。 2024Q4受会计准则变更影响盈利能力短期承压，期间费用率控制合理。1）毛利率：2024Q4公司毛利率达23.45%（-4.23pct），短期承压主系会计准则变更使得质保金由销售费用调整至营业成本所致；2）净利率：2024Q4公司净利率达3.51%（-4.57pct）。3）费用端：2024Q4公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.93/7.52/8.45/-1.27%，分别同比3.23/+0.84/+2.97/-0.67pct，期间费用率整体控制合理。 产品矩阵不断丰富，持续拓展海内外销售渠道。1）产品端：公司于2024年相继发布F2z110、C系列、K系列电动两轮车，E2、F2、C2、ZT3系列电动滑板车、SegwayAT10、UT6全地形车等多款新品，进一步拓展产品矩阵。2）渠道端：a）国内：公司产品入驻天猫、京东、抖音、快手、拼多多、美团、得物等主流电商平台和九号出行APP垂直渠道，线下布局核心主市场店铺、社区乡镇店铺、购物中心、百货商场等。b）海外：公司覆盖欧美、澳新等主流市场，线上已入驻Amazon、Otto、DNS、Lazada等电商平台与独立站；线下已入驻Costco、Target、BestBuy、Sam'sClub、MediaMart、Euronics、Fanc&Darty、Big5等主流KA、大型连锁商超、家居建材零售店、园林工具店、户外运动连锁店。投资建议：九号公司研发实力强劲，智能化优势明显产品附加值较高，定位中高端持续拓宽产品矩阵盈利能力成长性较强，布局服务机器人赛道前景广阔，成长动力充足，未来收入业绩有望保持较快增长趋势。我们预计，2025-2027年公司归母净利润分别为16.72/22.84/30.54亿元，对应EPS分别为23.30/31.84/42.58元，当前股价对应PE分别为24.42/17.87/13.36倍。维持“买入”评级。 风险提示：行业政策趋严、国际贸易形势风险、关税加征、汇率波动、电动两轮车市场竞争加剧、技术研发不及预期等。