赛维时代10月30日发布2024年三季报。3Q24，公司营业收入26.24亿元，同比增长63.89%；归母净利润亏损4017.98万元，同比下降155.65%，扣非净利润亏损4655.23万元，同比下降171.32%。摊薄EPS为-0.1元，净资产收益率为-1.58%。 收入增长强劲，增速均连续2个季度环比提升。1-3Q24公司实现收入68.02亿元，同比增长55.5%，其中3Q24收入26.24元，同比增长63.89%。分品类看，①服饰配饰品类：底层能力高度复用，市占率和品牌影响力显著提升。1-3Q24收入为48.58亿元，同比增长57.79%，占营业收入的71.42%，其中3Q24收入为18.6亿，同比增长65.0%。除头部品牌维持高增外，女装品牌Zeagoo及Hotouch、童装品牌Arshiner也表现出色。②非服饰配饰品类：完成品类精简聚焦，新品开发、渠道拓展及营销强化三管齐下，维持增长态势。1-3Q24收入为16.36亿元，同比增长37.66%，占营业收入的24.05%，其中3Q24收入为6.2亿，同比增长43.3%。 费用的提高主要源于新产品开发推广与系统升级。3Q24的毛利率为42.4%，同比减少3.6%。此外，3Q24销售费用率为40.3%，同比增加4.4%；管理费用率为2.1%，同比减少0.6%；研发费用率为1%，同比减少0.2%。①虽然平台佣金下降，但为迅速建设品牌与提高市场份额，新品前期大规模的运营推广导致人工成本和营销成本的显著上升，最终引起各项销售成本增加。②因员工人数的增加、股份支付费用和基于新渠道的产品层面研究与升级等因素，管理费用和研发费用均有所上升。③汇率波动带来的汇兑损益变化。 为提高品类市占率，短期阶段性投入大幅增加。1-3Q24归母净利润1.95亿，同比下降12.2%，其中3Q24归母净利润-0.4亿元，同比下降155.65%。1-3Q24扣非净利润1.63亿元，同比下降21.47%，其中3Q24扣非净利润-0.47亿元，同比下降171.32%。1-3Q24公司前期运营新品过程中的投入支出与盈利收入不成比例，阶段性地影响本期业绩。公司同时还加大老品和新品的推广力度，在拓展业务的过程中团队的扩张也增加了人力成本，上述综合因素导致了净利润同比表现有所下降。 盈利预测与估值。公司品牌化战略转型卓有成效，柔性供应链助推价值链重构，全链路数字化夯实底层能力：当下多措并举为4Q旺季蓄势，随市占率提升、品牌力强化，具备高盈利释放弹性。我们预计2024-26年收入各99.91亿元、127.49亿元、156.29亿元，同比增长52.2%、27.6%、22.6%，归母净利润各3.42亿元、4.84亿元、6.59亿元，同比增长1.9%、41.6%、36.1%，给予2025年20-24倍PE，对应合理市值区间96.79-116.15亿元，合理价值区间24.19-29.03元。给予“优于大市”评级。 风险提示：市场竞争风险、存货管理风险、亚马逊平台集中度较高的风险等。

Q3营收依旧强劲，阶段性投入显著增加致利润承压；内修功力+外拓品类为长期增长奠定坚实基础，看好未来修复。 投资要点： 维持增持。公司前三季度营收 68亿元/+55.5%，归母净利 1.95亿元/-12.2%，扣非 1.63亿元/-21.5%；Q3单季度营收 26.2亿元/+63.9%，归母-4018万元/-156%，扣非-4655万元/-171%低于预期。下调预测2024-26年 EPS 至 0.89/1.28/1.71元(原 1.13/1.52/1.98)增速 6/44/34%； 参考可比公司估值，给予 2024年 32倍 PE，下调目标价至 28.48元，维持增持。 Q3营收延续高增，净利、现金流阶段性承压。1)Q1-3单季度营收增速分别-44.7/55.5/63.9%，营收增速连续 7个季度提速；归母净利增速分别-65.6/52/-156%，扣非增速分别 53.5/44.2/-171%；Q3受新品开发力度/营销推广费用/人力成本等综合成本增加等影响；2)前三季度毛利率 44.9%/-0.69pct(还原为同口径)，净利率 2.87%/-2.21pct； 3)期间费用率 41.1%/+2.13pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别38/2.11/1.21/-0.23%，同比分别+2.44/-0.24/+0.04/-0.11pct；4)经营净现金流-4.85亿元/-243%，因销售体量增加和新品开发数量提升而需增加备货以及为年底旺季备货；5)截至 Q3末存货 20.8亿元/+159%。 我们预计核心经营指标 Q4望迎改善。 服饰依旧亮眼，非服强化新品研发。1)前三季度服饰营收 48.6亿元/+57.8%，Q3为 18.56亿元/+65%，其中 Coofandy/Ekouaer/Avidlove三大核心品牌增速分别约 52/69/46%，新品 Zeagoo 增速约 174%； 2)非服已逐步消化前期不利因素及不断精简和聚焦细分品类的调整，同时逐步强化新品开发、渠道拓展和营销投放力度，前三季度营收 16.36亿元/+37.7%，Q3为 6.22亿元/+43.3%。 期待 Q4消费旺季表现，内修功力奠定长期增长。1)11-12月进入海外消费旺季(感恩节+黑五网一+圣诞节)，公司 2023Q4营收/扣非净利分别占全年的 33.3/33.6%，我们预计 Q4望保持较强表现；2)出海浪潮兴起叠加海外消费结构化迁移的背景下，平台内/外竞争均趋激烈；公司加大多品类新品开发力度，且扩大人员配置，我们认为短期业绩波动无虞，内修功力是为长期增长，期待后续修复。 风险提示：国际贸易摩擦风险、海运上涨风险、行业竞争加剧等

公司发布 2024年三季报，单三季度业绩承压。前三季度公司实现营业总收入 68.02亿元，同比增长 55.5%，归母净利润 1.95亿元，同比下滑 12.2%。单三季度收入增长 64%至26亿元，归母净利润同比下降 156%至亏损 4018万元。业绩表现低于预期，主要与运费上涨导致毛利率承压、同时加大产品推广及新平台的营销投放所致。 分业务看，两大品类均快速增长，服饰业务表现亮眼。服饰配饰在公司长期深耕下，底层能力在服饰细分品类中高度复用赋能品牌孵化和发展，同时，在今年新品开发力度增强和营销端多措并举、强化投放的推动下，服装多个细分品类的市场占有率和品牌影响力有所提升。前三季度服饰品类收入为 48.6亿元，同比增长 58%。非服饰配饰品类在完成品类精简与聚焦之后，受益于新品开发、渠道拓展和营销投放力度加强，保持增长态势，前三季度非服饰配饰品类收入为 16.4亿元，同比增长 38%。 三季度为筹备四季度旺季销售，平台推广、新品营销等力度加大，盈利能力短期承压。三季报毛利率为 44.9%，相较中报时的 46.5%有所回落。销售费用率 38%，相较中报时的36.6%有所提升；主要因品牌营销推广力度强化，尤其是更大力度的进行新品开发和新品推广、加大多营销渠道的投入以及品牌级别的宣传升级等。同时营销推广成本上涨、人工成本增加，抵销了平台佣金费率下降的影响。剔除会计准则调整后运费计算方式的影响，毛利率与销售费用率合计同比 23年三季报对利润率产生 3.1pct 拖累。管理费用率同比下降 0.2pct 至 2.1%，财务费用率下降 0.1pct 至-0.2%，主要系汇率波动导致的汇兑损益变动所致，最终归母净利率下降 2.2pct 至 2.9%。 存货因旺季备货加大规模增加，预计年末逐步好转。三季度末公司存货 20.8亿元，比年初增加 159%，主要系因销售体量增加和新品开发数量提升而需增加备货，叠加为年底旺季备货所致。经营活动产生的现金流同比下降 243%至-4.9亿元，主要系由于存货增加占用资金，预计四季度随旺季销售将逐步改善。期末账面货币资金同比基本持平至 7.7亿元。 预计经过四季度旺季的销售后，存货逐渐下降，经营性现金流也将改善。 赛维时代为技术驱动的跨境电商企业，以数字化运营体系赋能全业务流程，以柔性供应和小单快反提升控货能力，未来品牌孵化经验持续复用，拓展品牌矩阵与业务增量，打开成长空间。考虑到短期公司品类拓展、新品推广仍在持续，产品初期仍要加大营销投放，为收入贡献增量的同时利润率短期有所波动，因此，我们上调公司收入预测，下调利润预测，预计公司 24-26年归母净利润分别为 3.5/4.5/5.7亿元（原为 4.5/5.8/7.0亿元），对应PE 为 29/23/18倍。考虑到公司当前仍处于快速成长期，高成长能够消化估值，从 PEG角度分析，可比公司 25年平均值为 0.9，给予公司 0.9倍 PEG，目标市值 113亿元，仍有 10%的上涨空间，从“买入”下调到“增持”评级。 风险提示：线上销售渠道风险；境外经营风险；新产品销售不及预期风险

24H1收入 41.77亿元，同比+50.65%。归母净利润 2.36亿元，同比+56.69%。 单 24Q2营收 23.78亿元，同比+55.52%，连续 6个季度营收同比增速加快。主要服饰品牌销售额增速较快， 逐步验证优质底层能力和 sop 支持下的持续品类和品牌孵化能力。 2024年大力布局欧洲市场，欧洲地区收入扭转 2023年下滑趋势。持续强化核心竞争力。 24H1利润分配预案计划派发现金约占归母净利 51%。 事件公司发布 2024半年报， 24H1收入 41.77亿元，同比+50.65%。归母净利润 2.36亿元，同比+56.69%。 简评24Q2营收增速环比提升， 品牌效应及孵化能力逐步验证24H1公司扣非归母净利 2.10亿元，同比+47.21%。经营性现金流1.10亿元，同比-69.32%，系因销售体量增加而增加备货及为三季度会员日增加备货。 24H1毛利率 46.51%，同比+1.1pct。服饰配饰毛利率 49.27%，同比-0.85pct。非服饰毛利率 42.08%，同比+8.14pct。净利率 5.64%，同比+0.22pct； 24H1销售费用率 36.6%，同比+1.2pct，系品牌推广费提升，提升品牌市场占有率和提升头部品牌影响力而增加。管理费用率 2.1%， 基本持平。研发投入5486.57万元，同比+78.6%，系基于新技术、新渠道的系统升级需求进行研发强化及产品级技术研发；公司单 24Q2营收 23.78亿元，同比+55.52%，连续 6个季度营收同比增速加快。归母净利 1.50亿元，同比+52.00%。 24H1服饰配饰收入 30.02亿元，同比+53.62%。非服饰 10.14亿元，同比+34.43%； 前 5大品牌， Coofandy 销售额 9.48亿元，同比+51.11%。 Ekouaer 销售额 7.86亿元，同比+57.93%。 Avidlove销售额 3.71亿元，同比+34.72%。 Zeagoo 销售额 1.79亿元，同比+81.90%。 COBIZI 销售额 1.52亿元，同比+96.71%。 头部品牌规模优势及主要平台市占率仍明显领先，此外女装品牌 Zeagoo 及Hotouch、童装品牌 Arshiner、户外品牌 COBIZI 等表现出色，逐步验证优质底层能力和 sop 支持下的持续品类和品牌孵化能力， 目前孵化十亿级品牌 4个，亿级品牌 20+，千万级品牌 70+； 逐步完善市场布局，持续受益核心竞争力建设24H1北美市场营收 37.04亿，同比+51.52%，占比 89.14%，同比+0.63pct。欧洲市场 2.89亿元，同比+18.61%； 24H1亚马逊平台销售占比 84.01%，同比-4.31pct。沃尔玛占比 3.76%，同比+0.82pct。 Temu 6062.85万元， Tiktok为 2374.07万元。自营网站收入 1.42亿元。 B2B 业务 8614.24万元。物流服务收入 1.39亿元，占比 3.35%，同比+1.42pct； 2024年大力布局欧洲市场，欧洲地区收入扭转 2023年下滑趋势；公司 24H1品牌矩阵建设进一步完善。已搭建超 19000款款式的版型数据库，服装柔性供应链系统除应用在公司内部服装试验工厂，亦开放予190余家第三方外协加工厂， 助其更高效匹配公司需求和外协工厂产能；股东回馈优质，半年度利润分配预案，拟向全体股东每 10股派发现金 3元，共计派发现金 1.2亿元，占期末可供分配利润 86%，占归母净利 51%。预计公司将持续优化核心竞争力， 以全链路数字化技术底层和敏捷响应的小前端组织形态，驱动公司品牌矩阵战略的发展，底层能力高度复用和规模化赋能，同时完善平台和市场的布局，未来或在服装细分等赛道具备较大成长空间。 投资建议： 预计 2024~2026年实现归母净利润 4.59亿元、 5.91亿元、 7.48亿元， 当前股价对应 PE 分别为 18X、14X、 11X，维持“买入”评级。

公司 2024年上半年营收同比+50.6%、归母净利润同比+56.7%，增长亮眼公司发布半年报： 2024H1实现营收 41.77亿元（同比+50.6%，下同）、归母净利润 2.36亿元（+56.7%）； 2024Q2实现营收 23.78亿元（+55.5%）， 归母净利润 1.50亿元（+52.0%）； 此外，公告拟每 10股派发现金红利 3.00元。我们认为， 公司通过全链路数字化能力夯实发展基础，品牌化战略稳步推进，未来巩固成熟品牌竞争优势， 同时持续孵化培育潜力品牌，有望保持较快增长。我们维持先前盈利预测不变，预计 2024-2026年归母净利润为 4.57/6.04/7.77亿元，对应 EPS 为1.14/1.51/1.94元，当前股价对应 PE 为 18.4/14.0/10.9倍， 维持“买入”评级。 上半年服饰配饰品类增长亮眼， 非服饰配饰品类盈利能力提升显著分品类看， 2024H1公司服饰配饰/非服饰配饰/物流服务分别实现营业收入30.0/10.1/1.4亿元， 分别同比+53.6%/+34.4%/+160.6%，公司的底层能力赋能服饰细分品类的品牌孵化和发展，带动整体营收增长；公司在境外市场的北美/欧洲/亚洲/其他地区营收占比分别为 89.1%/7.0%/0.2%/0.2%，北美地区仍是主要市场。 盈利能力方面， 2024H1公司综合毛利率为 46.5%（+1.1pct）， 提升主要系非服饰配饰品类逐步消化前期不利因素，并不断精简和聚焦细分品类调整，带来该品类销售毛利率显著提升所致；费用方面， 公司销售/管理/财务费用率分别为36.6%/2.1%/-0.4%， 其中销售费用上升主要系销售收入及品牌推广费提升所致，管理费用上升主要系管理人员薪酬增加，以及新增确认股份支付费用所致。 深耕跨境品牌服装赛道构筑竞争壁垒，积极布局新兴平台开拓市场公司多年来深耕跨境品牌服装供应链和品牌运营的各个环节， 基于完备的全链路数字化体系，有效解决产品开发、生产供应、跨境运输、产品销售等多环节行业痛点， 具备坚实竞争壁垒。 此外，公司在保持 Amazon 竞争优势的基础上，积极布局 Temu、 TikTok 等新兴平台， 2024年上半年在 Temu/TikTok 上分别实现销售0.61/0.24亿元，未来有望打开新的成长空间。 风险提示： 宏观经济波动、市场竞争加剧、平台政策变化、品牌培育不及预期。

公司 H1归母净利预计增长 52-65%表现亮眼， 在错综复杂的外部环境中彰显经营韧性； 看好品牌矩阵建设奠定长效增长。 投资要点： 维持增持。 维持预测 2024-26年 EPS 1.13/1.52/1.98元增速 35/35/30%； 出海板块受可能的贸易摩擦影响风险偏好下行， 参考同行业可比公司估值，给予公司 2024年 30倍 PE， 下调目标价至 33.9元，维持增持。 公司发布半年度业绩预告： 1)H1预计实现营收 41.5-42.5亿元，同增49.66%-53.26%； 归母净利 2.28–2.48亿元， 同增 51.64%-64.94%； 扣非 2.02–2.22亿元， 同增 41.84%-55.88%； 增长好于预期因继续坚持品牌化出海的发展战略，加大品牌孵化力度，提升品牌运营效率，拓展品牌发展渠道，我们预计服饰三大核心品牌保持高增； 2)我们测算 Q2单季度营收(按中枢)约 24.01亿元/+57%， 归母净利 1.52亿元/+54%，扣非 1.42亿元/+47%； 3)我们测算 H1归母净利率 5.67%/+0.27pct， Q2为 6.33%/-0.1pct； H1扣非净利率 5.05%/-0.07pct，Q2为 5.91%/-0.41pct； 我们估计净利率小幅下降因硬件业务受海运涨价影响相对较高、服饰业务因采用 AGL 受影响相对较轻。 亚马逊 Prime Day 表现亮眼，看好公司核心品牌延续高增。 1)7月 16-17日亚马逊 Prime Day 会员消费 142亿美元(超此前 Adobe 预测的 140亿美元)，同增 11.8%； 2021-23年增速分别为 5.8/8.2/6.1%； 2)本次 PD取得亮眼成绩因返校购物高峰和“明显的产品更新周期”推动；此外Prime 会员破 1.8亿创新高、物流履约能力强化(Q1创 Prime 会员配送速度的新纪录)亦是重要推动因素； 3)本次 PD 服饰折扣力度较高(从12%提 20%)，且公司销售结构中亚马逊占比近 90%，我们预计公司同样取得亮眼表现，将为 H2营收、利润延续高增奠定良好基础。 品牌矩阵建设成效望进一步凸显，股权激励理顺核心动力。 1)品牌矩阵建设已卓有成效，未来随底层各链路的数字化、标准化水平提升，底层能力的高度复用将有力支撑品牌孵化与布局效率的提升； 2)亚马逊平台服饰类目预计仍保持双位数以上增长，公司份额约 1%提升空间巨大； 3)积极推进 Temu、 Tik Tok 等新平台布局，望受益新平台崛起红利； 4)拟以 12.69元/股向包括董监高及核心骨干等在内的 432人授予约 1159万股，约占总股本的约 2.9%， 业绩考核要求为营收/扣非净利二选一， 将有效激励发展动力。 风险提示： 第三方平台经营风险、 关税及国际贸易摩擦风险、行业竞争加剧、新品类推进不及预期等

核心观点：事件：公司发布2024年半年报预告。（1）根据公司公告，24H1，公司预计实现营业收入41.5-42.5亿元，同比增长49.7%-53.3%。归母净利润2.3-2.5亿元，同比增长51.6%-64.9%。扣非净利润2.0-2.2亿元，同比增长41.8%-55.9%。非经常性损益金额约为2600万元，主要系投资理财收益增加所致。（2）单24Q2：公司预计实现营业收入23.5-24.5亿元，同比增长53.7%-60.3%。归母净利润1.4-1.6亿元，同比增长44.3%-64.6%。扣非净利润1.3-1.5亿元，同比增长36.3%-57.0%。 公司继续坚持品牌化出海的发展战略，加大品牌孵化力度，提升品牌运营效率，拓展品牌发展渠道，对于主营收入增长驱动较为显著。2024年主要增长点：（1）头部品牌尝试“走出”亚马逊，女装等新品牌发力；（2）布局Tiktok、Temu等新渠道，增强渠道多元性，提升品牌声量；（3）地区分布：以美国增长为主，加大布局欧洲等消费力相对较强的地区。 根据公司公告，非经常性损益预计对公司净利润的影响金额约为2600万元，主要原因在于公司的投资理财收益增加。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司整体实现营业收入89.3/117.3/149.1亿元，同比变化36.1%/31.4%/27.1%；归母净利润分别为4.6/6.1/8.2亿元，24-26年同比变化36.9%/33.4%/33.0%。考虑到公司做可选品类相比可比公司（泛品类跨境电商）弹性较强，我们给予公司2024年22xPE估值，合理价值为25.25元/股，给予“增持”评级。 风险提示。第三方平台店铺关闭；亚马逊平台集中度较高，对于单一渠道依赖度较高；存货管理：品类存货周转率下降，导致占用现金流等。

业绩简述： 1） 1H24： 公司预计实现营收 41.5-42.5亿元，同比增长 49.66-53.26%，归母净利润 2.28-2.48亿元，同比增长 51.64-64.94%，扣非归母净利润 2.02-2.22亿元，同比增长 41.84-55.88%。 2） 2Q24： 经计算，预计实现营收 23.51-24.51亿元，同比增长 53.72-60.26%，归母净利润 1.42-1.62亿元，同比增长 44.29-64.62%，扣非归母净利润 1.32-1.52亿元，同比增长 36.30-57.00%。 公司品牌化出海战略的效益凸显，营收实现快速增长。 通过加大品牌孵化力度、提升品牌运营效率、拓展品牌发展渠道三方面发力， 得以持续扩大品牌优势。 2023年旗下男装品牌 Coofandy、家居服品牌 Ekouaer 和内衣品牌 Avidlove三大头部品牌，占据了服装销售收入的 51.35%。 公司依托于多年积累的底层能力，包括产品开发设计、供应链管理、仓储物流和品牌运营等， 以支持多品牌孵化， 助力构建强大的品牌矩阵。 目前，公司旗下拥有超过 94个品牌， 超过 20个亿级品牌， 目标打造细分领域的领先品牌， 不断提升市场占有率。 亚马逊 Prime Day 美国站在线销售额同比增长 11%， 有望贡献业绩增长。 2024年亚马逊 Prime Day 美国站活动周期为 7月 16日 15:00-7月 18日15:00。 从折扣力度来看，部分品类提高折扣， 电子产品的折扣达到 22%，去年同期为 14%，服装折扣力度由 12%提高到 20%，此外，家居/家具（9%提升到17%）、玩具（12%提高到 15%）、体育用品（6%提高到 11%）、电视（5%提高到 14%）等品类，折扣幅度大幅增加。从销售额来看， 会员日期间美国在线销售额为 142亿美元，同比增长 11%，为历史新高。 首日销售额为 72亿美元，在会员日活动的前 32小时，亚马逊每笔订单的平均支出为 60.03美元， 历史峰值水平为 2023年的 56.64美元。 公司在亚马逊渠道占比接近 90%，会员日的销售额高增有望进一步推动全年的销售额增长。 投资建议： 公司以全链路数字化技术打造敏捷快反的时尚产业链，孵化 63个千万级别的自有品牌。此外，积极布局海外仓储物流环节，为跨境电商业务降本增效，渠道方面，通过 Shopify 平台在美国搭建了自营独立站，营收占比不断提升。我们看好公司在产品、服务、渠道各方面的精细化运营，长期来看成长具有确定性。我们预计 24-26年公司实现归母净利润 4.57/5.76/7.24亿元，同比增长 36.1%/26.1%/25.8%，对应 PE 为 20/16/13X， 维持“推荐” 评级。 风险提示： 海外消费需求不及预期，行业竞争加剧。

由“性价比铺货”转向“品牌矩阵式孵化”。赛维时代是一家技术驱动的品牌出海企业，①2012-15年创立初期：主营高性价比产品，重视底层架构搭建，通过技术投入优化流程成本。②2016年至今推进品牌化转型，2023年外部扰动渐退，收入、净利润各65.6、3.36亿元，同比增33.7%、81.6%；1Q24收入、净利润各18.0、0.86亿元，同比增44.7%、65.6%。 财务：产品结构持续优化，营运能力显著提升。①经营模式：聚焦Amazon平台，其次是Walmart和自营网站，2023年收入占比各88.3%、4.1%和2.8%。 ②地区&产品结构：北美市场比重持续上行，2023年达89.9%，1Q24欧洲市场边际改善恢复增长；服饰配饰类持续强劲增长，2023年收入占比71.5%，2019-23年CAGR达32.7%，1Q24同比增50.1%，非服饰配饰类完成品类精简聚焦，1Q24收入同比增26.5%回归增长。④毛利率&费用率：随扰动渐退、公司品牌化战略持续推进、产品结构优化，2022-23年及1Q24毛利率逐步回升至44.8%、45.8%、47.2%；期间费用率提升至39.0%、39.3%、41.2%，主因加强品牌建设与研发投入。⑤营运能力：2023年，存货周转率提升至5.05次，略高于可比公司均值5.02次，存货管理水平显著提升。 行业：规模大、稳增长，有望实现规模化赋能。①需求端：欧美为核心需求市场，2022-27年亚马逊时尚服饰品类销售额预计以12.4%的CAGR增长。 ②供给端：2022年我国跨境出口B2C品类中服饰鞋履占比23.3%，预计未来份额占比稳定。我国服饰产业集群效应明显，政策多方位支持，物流基础设施稳固，出口产品竞争力强。服装具备多品牌高度复用特点，有望实现规模化赋能。③竞争格局：中小卖家居多，格局分散，预计2025年B2C品牌化率有望达20-30%；亚马逊推出品牌备案计划，利好公司品牌化转型。 核心竞争力：价值链重构+底层能力复用，驱动品牌战略发展。①品牌孵化：削减低效单品，2019-22年SKU数下降56%，精品开发进步显著；品牌化形成梯度矩阵，2021-23年已孵化4个十亿级、超20个亿级及超70个千万级品牌；头部品牌势能强劲，2023年4大头部品牌收入占比达55.1%，同比增40.6%。②价值链重构：公司自研EPR系统搭建版型数据库，搭配柔性供应链实现“小单快反”，2022年平均生产周期达5-10天，仓储物流体系完善，国内仓、海外仓日最大订单处理能力各超12万单、2万单。③底层能力：注重底层IT平台搭建，实现全链路数字化能力；“阿米巴”模式打造敏捷性组织，积累人才储备，“小前端+大中台”灵活响应市场变化。 盈利预测与估值。公司品牌化战略转型卓有成效，柔性供应链助推价值链重构，全链路数字化夯实底层能力，利润空间有望释放。我们预计2024-26年收入各89.82亿元、113.23亿元、138.31亿元，同比增36.8%、26.1%、22.2%，归母净利润各4.50亿元、5.82亿元、7.49亿元，同比增长34.1%、29.4%、28.7%，给予2024年23-28倍PE，对应合理市值区间103.49-125.99亿元，合理价值区间25.87-31.49元。首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示：市场竞争风险、存货管理风险、亚马逊平台集中度较高的风险等。

事件：2023年，公司实现营收65.64亿元/同比+33.70%，归母净利润3.36亿元/同比+81.62%，扣非归母净利润3.08亿元/同比+78.80%；2023年毛利率/净利率为45.84%/5.11%，较去年同期-19.78pp/+1.34pp。公司2024Q1实现营收17.99亿元/同比+44.66%，归母净利润0.86亿元/同比+65.58%，扣非归母净利润为0.70亿元/+53.52%，2024Q1实现毛利率/净利率为47.17%/4.78%，较去年同期-21.94pp/+0.60pp。 23年跨境电商业务稳步增长，品牌矩阵建设卓有成效。分产品类别来说，2023年，1）服饰配饰品类：底层能力高度复用，规模化赋能服装品牌矩阵。报告期内，公司服饰配饰品类保持高速增长，实现营业收入46.71亿元/同比+41.49%，占总营收的71.17%。2）非服饰配饰品类：前期不利因素逐步缓解，品类继续精简和聚焦，强化产品研发。报告期内，公司非服饰配饰品类恢复正增长，实现营业收入17.36亿元/同比+19.48%，占总营收的26.45%。3）物流服务，实现营业收入1.26亿元/同比-12.40%，占总营收的1.92%。截至目前，公司的品牌矩阵建设已卓有成效，2023年，公司品牌Coofandy及品牌Ekouaer的年度销售额首次突破10亿元且增速亮眼，此外，品牌Avidove年度销售额超过5亿元。 公司主营业务收入上升，销售费用率下降。1）收入方面，公司主营跨境出口电商业务，2023年实现营收63.97亿元/同比+34.68%，占总营收的97.47%，主要系2023年品牌业务扩展、细分类目市场占有率提升所致；2）费用方面，2023年销售/管理/研发/财务费用率分别35.67%/2.36%/1.34%/-0.07%，费用率同比分别-20.50pp/-0.48pp/+0.37pp/+0.08pp。销售费用上升来自于销售收入增长及品牌推广费提升的影响，财务费用变动主要系汇率波动导致的汇兑损益变动。 24Q1盈利能力稳步提升，销售费用率显著下降。公司2024Q1实现营收17.99亿元/同比+44.66%，主要系于服饰配饰品类的强劲增长及非服饰配饰品类的复苏。2024年Q1，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为37.96%/2.07%/1.55%/-0.38%，同比-21.24pp/-0.34pp/+0.36pp/-1.14pp。销售费用上升主要系品牌推广费提升及亚马逊对部分服装品类下调销售平台佣金费率的综合影响。 构筑全链路数字化技术底层，充分发挥敏捷型组织架构优势。公司以全链路数字化能力为基础，致力于打通全链条的业务数据，在产品开发设计、供应链管理、品牌孵化及运营等环节实现全面技术驱动的创新型业务模式，实现底层能力对品牌矩阵中各个细分品类的高度复用和规模化赋能，逐步提升业务扩张的效率和利润率水平。 盈利预测与评级：公司坚持以技术赋能“品牌化”战略，致力于持续为全球消费者提供优质且高性价比的品牌产品。适当调整2024-2026年公司预测营业收入为82.05/100.05/113.06亿元，预测归母净利润为4.32/5.41/6.40亿元，对应EPS为1.08/1.35/1.60元，2024年4月30日股价对应PE为24.5/19.6/16.5倍，维持“增持”评级。 风险提示：技术风险、品牌影响力下降风险、存货管理风险、汇率波动风险、政策变动风险等。

公司发布 23年年报及 24年一季报，业绩持续高增，一季报表现超预期。1）23年业绩表现符合预期。公司实现营业收入 65.64亿元，同比增长 33.7%，归母净利润 3.4亿元，同比增长 81.6%，与业绩快报数据一致，表现符合预期。2）24Q1延续高景气，业绩超预期。收入为 18.0亿元，同比增长 44.7%，归母净利润为 8604万元，同比增长65.6%。收入、利润表现超预期，主要来自服饰配饰品类的强劲增长及非服饰配饰品类的复苏。公司拟每 10股派发股利 2.5元（含税），加上特别股息，合计分红率 60%。 跨境电商业务增长明显，盈利水平稳中有进。1）跨境电商销售保持高增。23年商品销售收入同比增长 35%至 64亿元，收入占比 97%。非服饰销售增长 19%至 17.4亿元，收入占比 27%，毛利率同比提升 0.7pct 至 38.1%。物流服务业务收入同比下降 12%至 1.3亿元，收入占比 2%。跨境出口销售中，服饰配饰销售同比增长 41%至 46.7亿元，占总收入的 71%，毛利率同比下降 0.1pct 至 49.2%。2）24Q1收入延续高增，盈利能力改善。24Q1服装品类销售收入为 13.1亿元，同比增长 50.1%，受益于亚马逊下调部分价格带服装品类佣金，部分服装品牌利润率进一步提升。非服饰配饰品类收入为 4.3亿元，同比增长 26.5%，经过前期去库存后，该品类的利润率也有明显改善。 规模化赋能服装品牌矩阵，渠道销售提速。1）核心品牌增长亮眼，品牌矩阵孵化效果显现。23年男装品牌 Coofandy 及家居服品牌 Ekouaer 的年度销售额首次突破 10亿元，且增速亮眼，Coofandy 销售额增长 59%至 14.6亿元，Ekouaer 增长 42%至 12.9亿元。内衣品牌 Avidlove 年度销售额增长 33%达到 6.3亿元。ANCHEER、Zeagoo、COBIZI、Hotouch、Arshiner、Vivi 品牌年度销售额均超过 1亿元。2）渠道多元化布局，北美地区增长强劲。亚马逊平台为主要销售渠道，23年收入同比增长 32%至 58亿元，占比 88%。沃尔玛收入增长 140%至 2.7亿元，占比 4%。eBay 收入增长 32%至4902万元，收入占比 1%。自营网站收入增长 24%至 1.8亿元，收入占比为 3%。分地区看，核心市场北美地区增长强劲，23年收入同比提升 41%至 59亿元，占比 90%。 盈利能力稳步提升，费用率管控有效。1）毛利率提升明显，费用率降低。23年由于会计准则调整，公司将运输费用调整至营业成本，同口径下毛利率同比提升约 1pct 至46%，销售费用率同比下降 0.7pct 至 35.7%，管理费用率（含研发）稳定在 4%，净利率提升 1.3pct 至 5%。24Q1毛利率进一步提升至 47.2%，主要受益于非服饰品类库存改善，销售费用率同比提升 2.2pct 至 38%，主要为扩大市占率提升了品牌推广费所致。 管理费用率（含研发）稳定在 4%，净利率同比提升 0.6pct 至 5%。2）现金流增加，存货因业务量扩大和备货上升。23年末公司存货为 8亿元，同比增长 33%，主要系销售体量增加而需增加备货所致，24Q1为 8.5亿元。23年经营活动现金流量净额为 5.5亿元，同比增长 31%，截止到 24年一季度，公司期末现金及等价物为 4.3亿元。 发布股权激励计划，彰显发展信心。拟向 435名激励对象授予 1200.3万股限制性股票，约占公司股本总额的 3.0%。其中首次授予 1176.99万股，约占激励计划拟授予总额的98.1%，预留授予 23.31万股，约占 1.94%，授予价格为 12.69元/股。业绩考核为以2023年收入为基数，2024-2026年的增长率不低于 30%/55%/85%，或以 2023年公司净利润为基数，2024-2026年的增长率不低于 25%/50%/80%，若每年以最低完成额来测算， 对应 收入的 同比 增速不低于 30%/19%/19% ，利润的 同比 增速不 低于25%/20%/20%。此次股权激励首次授予部分预计产生 1.6亿元摊销费用，将在 24-27年分别摊销 5336万/6464万/3169万/910万。持续激励核心团队，彰显发展信心。 赛维时代为技术驱动的跨境电商企业，以数字化运营体系赋能全业务流程，以柔性供应和小单快反提升控货能力，继续维持“买入”评级。考虑到股权激励导致的费用摊销增加，我们略微下调盈利预测，并新增 26年盈利预测，预计 24-26年归母净利润分别为4.5/5.8/7.0亿元（原 24-25年净利润为 5.0/6.7亿元），对应 PE 为 23/18/15倍。未来公司有望复用品牌培育经验，拓展业务增量，看好品牌出海征程，维持 “买入”评级。 风险提示：线上销售渠道风险；境外经营风险；新产品销售不及预期风险。

Q1 业绩大增 66%好于此前预期，拟推进股权激励且覆盖范围较广，彰显发展信心；公司受益亚马逊佣金政策调整，积极布局新品类、新区域、新平台，将延续高增趋势。 投资要点：维持增持。Q1 营收 18 亿元/+44.7%，归母净利 0.86 亿元/+65.6%，扣非净利 0.7 亿元/+53.5%好于预期。维持预测 2024-26 年 EPS 为 1.13/1.52/1.98元增速 35/35/30%；维持目标价 42.68 元，维持增持。 毛/净利率延续提升，看好未来趋势。1)Q1 按同口径计的跨境电商业务毛利率约 47.2%/+1.5pct，净利率 4.78%/+0.6pct，扣非净利率 3.91%/+0.23pct，我们预计随亚马逊佣金及入仓配置费优化，公司将进一步受益、利润率有上升弹性；2)期间费用率 39.3%/+0.32pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别 38/2.07/-0.38/1.55%，同比分别+2.2/-0.33/-1.14/+0.36pct；3)经营净现金流 0.99 亿元/-51.6%因备货增加、属季节特征。 核心品类依旧亮眼，新品牌、新渠道望崛起。1)Q1 营收分品类：服饰配饰 13.09 亿元/+50.1%，其中 Coofandy 增长 44.5%、Ekouaer 增长 57.2%、Avidlove 增长 32.1%、Zeagoo 增长 86.3%，新品牌望贡献新增量；非服4.28 亿元/+26.5%，企稳回升；2)分渠道：亚马逊营收 15.58 亿元/+42.9%，沃尔玛及独立站延续较快增长，期待新兴平台红利释放；3)分地区：北美营收 16.06 亿元/+47.5%，欧洲边际改善、恢复正增。 股权激励覆盖范围广且彰显发展信心，看好长期发展。1)拟以 12.69 元/股向包括董监高及核心骨干等在内的 435 人授予约 1200 万股，约占总股本的 3%；首次授予 1177 万股，约占总股本的 2.94%；2)预计激励费用 1.59亿元，2024-27 年分别 0.53/0.65/0.32/0.09 亿元；3)业绩考核要求为二选一，以 2023 年收入为基数，2024-26 年增速分别不低于 30/55/85%；以 2023年扣非净利为基数，2024-26 年增速分别不低于 25/50/80%；我们测算未来 3 年收入及扣非净利(扣激励费用前)CAGR 分别 23/22%。 风险提示：国际贸易风险、行业竞争加剧风险、新品类孵化风险等