源自中山的调味品企业，历经变革整装待发。公司主营业务为调味品的生产与销售，其中核心品类为酱油，逐步形成多品类的产品矩阵。2023年火炬集团及一致行动人重回第一大股东位置，并于23H2完成董事会改组及聘任新管理团队，开启全面改革调整。 三年战略规划与24年限制性股票激励落地。从定量目标来看，两者均指向“再造一个新厨邦，实现发展高质量”的目标，不仅对美味鲜或合并营收规模提出约翻倍的增长目标，同时旨在提升营业利润率。 推进全面改造，实现提质增效。在文化理念与人才管理上，注入市场化理念，加强考核与激励，采取四个一批人才机制。在渠道区域的拓展与支持上，加强渠道服务，推进全国化扩张，优化促销费用，实现最大化效用。在产品与品类重塑上，实施产品分级，提升结构，同时寻求外延发展，实现品类协同，并且强化研发，未来产品由跟随走向引领。在供应链与运营效率上，精益优化营运管理，全面梳理供应链流程。通过各项改革，力争实现量利齐升表现，从而达成三年战略规划目标。 聚焦调味品主业，拟逐步剥离非主营业务。调味品业务是公司收入与利润的核心来源，而其他业务与资产与调味品不存在关联性，且均处于逐步萎缩和资产闲置状态。若后续可顺利剥离，不但可盘活闲置资产，并且调味品主业有望进一步推动公司内在价值的释放。关注后续潜在的非主营业务与资产以及少数股东权益事项的处置。 盈利预测与估值：暂不考虑调味品并购以及收回厨邦少数股东权益的情况下，预测2024-26年归母净利润分别为7.6亿、9.7亿、12.5亿，分别同比变化-55%、+29%、+29%。当前股价对应PE分别为24x、19x、14x（2024/6/26收盘价）。给予中炬高新可比公司24年约30倍PE，给予目标市值227亿，较2024年6月26日收盘市值约26%上涨空间，由“增持”评级上调至“买入”评级。后续仍需关注潜在可能事项，包括地产剥离带来的地块价值重估、收购并购以及收回少数股东权益。 股价表现的催化剂：外埠市场拓展超预期，非调味品业务及资产剥离超预期，供应链及运营改革致利润率超预期。 核心假设风险：营销改革效果低于预期，非调味品业务及资产剥离低于预期，食品安全风险。

2024年收入预算13.3亿，预计同比增长38%公司公告2023年股东大会资料，其中2024年财务预算草案披露2024年营收13.31亿元，同比增长38%；结合公司24Q1收入（同增47%），我们预计全年目标达成率或较高。 公司拟继续深化四大板块业务布局，持续迭代升级产品，优化教学质量，强化品牌管理，同时提高组织效率，加强精益化管理与精细化运营；具体看2024经营计划：①素质教育：紧跟政策要求，保持业务调整柔性，提升市占率及品牌影响力。优化非学科业务打法，将入口班打法作为关键举措，系统结合产品、教师、校区、市场等因素，推进业务快速发展。 强化校区布局和运营管理，提升校区健康度。对各业务事业部进行校区分类动态管理，推行事业部及校长负责制，加强校区管理力量。 ②职业教育：继续推动职教资源整合及优化，通过投资运营、咨询提升、院校托管、产业学院共建等方式，为中高职院校提供普职融通、产教融合、科教融汇等系列服务。同时通过强化品牌、渠道、产品等多方面，带动企业定制化业务发展，推进招录、学历提升、国际留学等培训业务发展。 ③成人教育：聚焦在校大学生及在职人群学历提升需求，逐步向全国市场迈进，实现多城市产品、销售和流量共振，持续累积新业务增长势能；深入挖掘用户痛点，以口碑奠定基础，重点发展在职人群学历提升业务，考证增加B端企业合作，扩充流量提升转化，逐步扩展品类。 ④国际与基础教育：聚焦长三角、珠三角、华南等区域，重点发展托管办学、合作办学、科创实验室建设与合作等业务，开拓科创竞赛、暑期夏令营等；依托海外资源推进出国前后端服务。 拟处置交大昂立股份，聚焦教育主业此外，公司公告授权经营层处置交大昂立股份；目前昂立教育尚持有交大昂立1001.3万股，占总1.29%。 我们认为，本次处置有利于聚焦公司主业，同时更好满足上市公司业务发展的资金需求。过去几年，昂立教育持续退出交大昂立（主营保健品、医养）股份，聚焦资源到教育主业；历经双减政策及疫情等多重考验，目前深耕上海市场，有望加速成长。 上调盈利预测，维持“买入”评级公司逐步聚焦教育主业，继续深化素质教育、职教、成人教育、国际与基础教育四大板块布局，完善教学系统强化品牌建设，精细化运营下业绩有望持续改善。据公司24年财务预算，我们上调收入预期，预计公司24-26年收入分别为13.5/17.6/22.8亿（前值分别为12.3/15.3/19.1亿元），同时考虑公司拓展校区或有较多投入，我们维持24-26年归母净利分别为0.9/1.7/2.2亿元的预测，EPS分别为0.3/0.6/0.8元/股，对应PE分别为35/19/15x。 风险提示：政策法规风险，市场环境风险，经营管理等风险。

正帆科技主营Capex和Opex业务，Capex业务包括电子工艺和生物制药设备，Opex业务包括电子气体和前驱体材料。公司Capex业务的高纯介质供应系统覆盖泛半导体头部Fab客户，市占率不断提升，开拓设备模块GasBox业务并快速放量；公司通过Opex业务开启第二增长曲线，上市持续募资提升电子特气产能并拓展大宗气体品类，电子气体盈利能力有望逐步提升，前驱体材料预计2025年开始量产。公司当前在手订单充沛，收入有望快速增长。首次覆盖，给予“增持”投资评级。 Capex和Opex业务并进，充沛在手订单贡献强劲增长动力。正帆科技成立于2009年，主营Capex和OPEX两大业务，面向半导体、光伏、平板显示、生物医药等行业，Capex业务即制程关键系统与设备，为公司业务基石和收入占比最高的业务，其中高纯介质系统市占率持续提升，GasBox快速放量；Opex业务即电子气体与先进材料，经过公司三次募资扩产拓品逐步成长为核心业务。公司营收快速增长，2020-2023年CAGR达51%，2023年实现收入38.4亿元，同比+41.8%，24Q1收入5.9亿元，同比+43%；公司截至2023年底在手订单61亿元，同比增长76%，其中半导体行业订单占比近60%，同比增长超100%，未来收入有望延续快速增长态势。 Capex业务：高纯介质供应系统市占率持续提升，GasBox快速放量。公司Capex业务包括电子工艺设备和生物医药设备两大类，其中电子工艺设备又包括高纯介质供应系统和泛半导体工艺设备模块与子系统。公司高纯介质工艺系统服务于中芯国际、海力士、长江存储、长鑫存储、京东方、惠科、通威股份、隆基等泛半导体Fab厂商，是目前收入体量最大的业务，市占率持续提升；公司设备模块与子系统业务由子公司鸿舸半导体开展GasBox，国内空间预计50-100亿元但国产化率不足10%，公司已经向北方华创、中微公司、拓荆科技等批量供货。鸿舸半导体2023年收入同比增长104%，净利润同比增长7.4倍，新签订单亦同比高速增长，未来GasBox将持续放量。 Opex业务：电子气体产能提升并扩张品类，前驱体材料将于2025年放量。 公司基于Capex技术积累拓展电子气体及先进材料即Opex业务，收入高速增长，2023年实现收入4.2亿元，同比增长73%，占比达16.8%，预计2024年收入继续高速增长，占比将有较大幅度提升。1）电子气体：包括大宗气、混合气、特气等，2023年毛利率不足20%主要系价格和折旧等影响，在产能规模提升之后盈利能力有望得到修复。公司砷烷和磷烷逐步实现国产替代，超高纯磷化氢扩产项目于2023年底建成，公司还通过募资进行大宗气体拓品，包括①通过定增募资投向合肥高纯氢气、潍坊高纯大宗气（氧、氮、氩）和罐装特气项目，潍坊一期项目已投产，合肥三期计划于24Q2投产；②通过可转债募资投向铜陵电子混合气和正帆丽水项目建设，计划2025年达产。 同时，公司还收购芜湖永泰特气公司70%股份以进一步拓品；2）前驱体材料：2023年国产化率预计不足10%，正帆科技布局High-K/Low-K/金属化/硅前驱体四大品类共20余种产品，将于2025年逐步实现量产持续国产替代。 投资建议。公司以Capex业务为基石，高纯介质供应系统市占率提升的同时GasBox产品快速放量；Opex业务构筑公司第二增长曲线，电子气体产能提升并持续拓品，后续盈利能力也有望得到提升，前驱体产品预计2025年开始量产。公司在手订单充沛，未来收入有望延续稳健成长态势。我们预计公司2024/2025/2026年收入分别为50.9/65.1/80.8亿元，归母净利润分别为5.6/7.0/9.2亿元，对应PE分别为18.6/14.6/11.1倍，低于可比半导体设备零部件和材料类公司，考虑到公司未来气柜类零部件和气体、前驱体等材料收入占比有望提升，估值水位有一定上升空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业景气度下滑，供应链风险，市场竞争加剧，折旧上升的风险。

核心观点：生物质资源再生全产业链龙头，合成生物打开远期天花板。公司为餐厨+生柴一体化龙头，依托于产能放量，根据公司财报，18~22年营收、归母净利润复合增速分别达35.9%、82.3%。23年欧洲双反政策极端影响下，公司归母净利同比下滑26.3%，前端餐厨废弃物处理的稳定收益支撑业绩。展望后续，生物质资源再生主业+生物合成新业务形成双轮高成长驱动：（1）2100吨/日北京通州项目落地，公司拿单能力强劲；（2）与中科院合作进军HMOs领域，打开第二成长曲线。 生物质资源再生：产能倍增助力业绩增长，全产业链布局进可攻、退可守。依靠强劲拿单能力，根据公司财报，21至23年公司餐厨废弃物产能从2537吨/日增长至3541吨/日，三年增长39.6%，24年中标2100吨/日通州项目，支撑26年处理能力翻番至7071吨/日。叠加后端生柴加工布局，实现进可攻（独创生物酶法得率提高至94%，并积极布局生物航煤）、退可守（行业低迷时，直接出售废油脂保障盈利）。 合成生物：国内HMOs需求释放在即，国产领域先行者。母乳低聚糖为母乳第三大营养成分，加入奶粉后，可使得奶粉营养更贴近于母乳，目前海外高端奶粉品牌已有添加。根据公司年报，国家卫健委于2023年10月正式将2'-FL(2'-岩藻糖基乳糖)、LNnT(乳糖-N-新四糖)列为食品添加剂新品种，并被批准应用于婴幼儿配方奶粉等。公司依托菌种优势布局此赛道，根据公司投资者关系活动记录表，其LNnT菌种已通过农业部认证，等待卫健委审批，1000吨/年产线有望打开第二曲线。 盈利预测及投资建议：再生为基、合成为矛，生物科技行稳致远。我们预计24~26年归母净利润2.5/3.3/4.2亿元，对应PE估值15.3/11.5/9.2倍，综合考虑可比公司估值和公司业绩增长潜力，给予24年20倍PE估值，合理价值20.49元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。政策变动风险；油脂价格波动；新业务布局不及预期等。

5月家居出口同比高增。 根据海关总署披露的出口数据显示，我国 5 月家具及其零件出口金额为 62.42 亿美元，同比+16.0%。 办公椅（ 木制的可调高度的转动坐具、 非木制可调高度的转动坐具） 4 月出口金额为 3.58 亿美元，同比+14.1%； 沙发（ 带软垫的金属框架坐具、带软垫的木框架坐具） 4 月出口金额为 14.76 亿美元，同比+13.0%。 5 月家居出口同比高增，或主要系外需稳健与同期低基数影响。 公司境内稳步拓展，线上销售增速亮眼。 （ 1） 分产品看， 2023 年公司办公椅/沙发/按摩椅椅身/休闲椅/其他的营收分别为 25.6/5.4/2.4/0.3/1.7 亿元，分别同比-7.9%/-34.4%/-32.2%/-18.0%/+196.1%。 23 年完成多款智能新品开发，差异化创新有利于产品力提升。（ 2）分地区看， 2023 年公司境内/境外分别实现收入8.9/26.4 亿元，同比+7.9%/-17.9%。 23 年全球通胀水平高，欧美紧缩性货币政策加剧终端市场需求收缩，同时欧美渠道去库存导致出口订单减少，导致境外营收同比下滑；此外， 2023 年公司战略投入国内自主品牌建设，通过旗舰产品打造/营销策略优化/渠道体系拓展等多方发力，持续提升品牌传播声量，从而提升境内营收及品牌知名度。（ 3）分销售模式看， 2023 年公司线上销售/线下销售分别实现收入 4.4/30.8 亿元，分别同比+55.6%/-17.8%，线上销售增速亮眼， 或主要系公司持续深耕传统电商渠道， 同时加快布局兴趣电商平台。 境外市场恢复可期， 公司发力品宣导致盈利端承压。 1） 23 年， 公司全年毛利率增长 3.5pct 至 22.9%。费用端， 23 年为公司国内自主品牌发力元年，营销费投力度加大，销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.4%/5.9%/3.5%/-1.1%，同比+3.8/+1.5/-0.5/-0.8pct，综合来看，公司归母净利率+0.2pct 至 8.6%。 2） 24Q1 公司实现毛利率 22.1%，同比-0.3pct;期内销售/管理/研发/财务费用率分别为7.3%/5.9%/3.9%/-0.3%，同比+0.9/-0.3/-0.1/-0.5pct。综合来看，公司实现归母净利率 5.2%，同比-2.3pct，盈利端短期承压。 23 年境外市场销售遇冷，公司逆势开拓多个外销重点渠道和大客户，为境外营收恢复性增长奠定基础，同时，罗马尼亚基地顺利投产/越南基地产能建设的持续推进则有望优化成本，随着境外渠道去库存的结束，公司外销基本盘盈利端改善值得期待。对于境内市场，由于仍处于品牌建设发力期，叠加兴趣电商发展初期阶段市场竞争激烈的影响，预计费用端短期内仍有上探空间，关注后续公司境内市场的营销效果。 投资建议：看好公司“数一数二”市场战略，国内品牌建设值得期待，维持“推荐”评级。 我们预计 24/25/26 年归母净利润 3.30/4.05/4.88 亿元，对应 PE 为11/9/7X。参考绝对估值法，给予目标价 15.0 元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：国际贸易摩擦，美国降息力度及地产复苏不及预期，原材料价格波动，海外产能爬坡不及预期等

事件： 2023年公司实现营业收入 26.94亿元，同比增长 14.30%；归母净利润0.78亿元，同比减少 69.36%；扣非后归母净利润 0.54亿元，同比减少 76.34%。 公司 2024年一季度营收 4.97亿元，同减 14.42%；归母净利润 0.51亿元，同减 46.46%；扣非归母净利润 0.47亿元，同减 48.83%。 点评如下： 电力设备供应营收增速较快， 省外迅速扩张。 分行业看，公司电力工程建设、电力设备供应、电力咨询设计分别实现营收 15.04、 10.49、 1.41亿元，分别同增-2.83%、 58.59%、 -3.58%。 分地区看， 省内和省外分别实现营收 18.58和8.36亿元，分别同增 8.61%和 29.36%。 分季度看， 公司 2023Q1、 Q2、 Q3、Q4单季度营收分别同比增长 42.79%、 31.44%、 7.03%、 -3.82%，归母净利润分别同比增长 127.64%、 -35.47%、 -33.41%、 -345.69%，扣非后归母净利润分别同比增长 160.94%、 -54.23%、 -42.24%、 -437.08%；单季度净利率分别为 16.58%、 6.71%、 10.15%、 -15.28%。 毛利率下降，净利率下降， 减值上升， 经营现金流净流出减少。 毛利率方面，2023年毛利率同减 7.31个 pct 至 19.36%，其中电力工程建设及智能用电服务和电力设备供应毛利率分别同减 9.99、 0.09个 pct。 期间费用率方面， 2023年期间费用率同减 0.62个 pct 至 10.20%，其中销售费用率同减 0.28个 pct 至2.18%；管理费用率（含研发费用）同减 0.34个 pct 至 7.93%；财务费用率基本不变。 资产+信用减值合计 1.83亿元，同比增长 0.89亿元。 净利率方面， 2023年净利率同减 7.87个 pct 至 2.95%。 2023年经营现金流净流出 0.98亿元，流出减少 1.21亿元；其中收现比同增 16.61个 pct 至 86.43%，付现比同增 18.10个 pct 至 98.20%。 2024Q1，毛利率同减 11.57个 pct 至 17.37%，期间费用率同增 0.65个 pct 至 10.56%，此外资产减值+信用减值合计转回 0.27亿元，同比增加 0.28亿元；综上，净利率同减 6.29个 pct 至 10.29%；经营现金流净流出 0.77亿元，流出减少 1.83亿元。 参与更多新能源项目， 积极开拓省外业务。 2024年公司将重点围绕以下方向开展工作： （1） 坚持稳健经营、保持健康的财务状况。公司将继续加强现金流管理，对应收账款进行及时回收，项目风险严格把控，提高公司整体盈利水平。 （2）积极探索新型电力系统，参与更多新能源项目，提高公司光伏、储能的技术能力。 （3）巩固江苏市场，进一步提升市场占有率，加快上海市场、北京市场、西南地区的市场开拓，积极开拓省外业务，提高省外业务占比。 （4）积极拓展关键客户，进一步加大和客户中除供配电外的电力服务。 （5）高度重视公司的设备业务，重视产品开发和技术创新，积极开拓低压元器件等新业务；与高校合作，加快 PCS 的研发、投产。 （6） 持续优化组织架构，持续提升管理水平。 盈利预测与评级。 电网投资空间较大，市场化程度加深，作为电力 EPCO 一站式服务商，公司全产业链模式优势明显。我们预计公司 24-25年 EPS 分别为0.83和 1.09元，给予 24年 30-32倍市盈率，合理价值区间 24.90-26.56元，维持“优于大市”评级。 风险提示。 回款风险，业务拓展风险，政策风险。

公司收购仁和环境方案已获深交所审核通过，期待收购完成增厚利润。 公司拟发行股份及支付现金的向湖南仁联等 19名交易对手方购买其持有的仁和环境 63%股权，交易作价为 21.97亿元，其中发行 1.2亿股募集 18.7亿元，并募集配套资金不超过 7.68亿元（其中 3.27亿元用于支付现金对价、4.4亿元用于补充流动资金），根据 6月 7日公告方案已获深交所审核通过。仁和环境承诺 2024-2027年净利润不低于4.16/4.36/4.58/4.75亿元，对应 2024年 PE 为 8.38x，收购估值合理。 根据公司交易报告书测算，收购后备考 2023年 EPS 将从 1.2533元/股稀释至 1.2496元/股，但未来伴随产能投产 EPS 仍有增厚空间。 收购仁和环境获得长沙市内垃圾转运及餐厨垃圾产能，固废全产业链协同优势显著。仁和环境在长沙市内拥有 1万吨/日在运+1600吨/日筹建垃圾中转产能及 1200吨/日在运+360吨/日筹建餐厨垃圾处理产能，收入来自垃圾处理费、沼气发电上网、工业级混合油等，为军信股份垃圾焚烧主业的上游环节。结合近期《以旧换新政策》提出的完善再生资源回收网络，统筹区域内生活垃圾分类收集、中转贮存及再生资源回收设施建设，若收购完成公司有望实现固废一体化布局，形成强协同。 公司自由现金流大幅转正，分红属性突出。2023年公司经营性现金流同比增长 9.9%至 8.69亿元，投资性现金流出仅 1.6亿元，自由现金流大幅转正至 7.09亿元。公司 2023年现金分红金额保持 3.69亿元，分红比例达到 71.81%，对应当前市值股息率为 5.6%，分红价值突出。 盈利预测与投资建议。暂不考虑仁和环境收购，预计 2024-26年实现归母净利润 5.52/6.19/6.62亿元，对应最新 PE12.0/10.7/10.0倍。公司布局固废全产业链，股息价值突出，参考可比公司给予 2024年 15倍 PE，对应合理价值为 20.18元/股，维持“买入”评级。 风险提示。电价补贴风险；处理费下调风险；客户集中度较高风险。

第三方综合检验检测龙头，盈利质量优异。 公司为我国首家上市检验检测公司，业务覆盖食品、环境、消费品、贸易保障、工业品、医药等多元领域， 2018 年原 SGS副总裁申屠献忠加入公司担任总裁，公司经营模式转向利润导向，业绩增长显著提速， 2018-2022 年 CAGR 达 35%， 2023 年行业需求整体下行，公司归母净利润仍维持 1%正增长，龙头韧性较强； 综合毛利率、 ROE 明显高于同业，盈利质量优异。行业短期波动不改长期稳增趋势，头部效应初显。 检测下游涉及宏观各行各业，稳态渗透率下行业整体与 GDP 增速趋同，但由于我国检测行业起步较晚，渗透率尚处提升阶段，增速相对高于宏观经济， 2022年检验检测行业总规模4276亿，同增4.5%， 2013-2022 年 CAGR 达 13%。 2023 年受政府预算收紧、军工及医疗领域特殊事项调查、房地产投资下行等影响，行业需求有所收缩，短期看龙头经营有所波动，但考虑检测作为长久期行业，需求具备永续性，中长期仍有望维持稳健增长。二季度起随着土壤三普执行提速、特殊调查导致的滞后性需求逐步释放，叠加上年低基数影响，板块增长有望迎显著改善。 从竞争格局看， 当前检测行业格局较为分散， CR5 3.5%， 近年来龙头依托内生外延持续拓宽业务布局，集中度稳步提升（ 2018 年 CR5仅 2%），规模以上检测机构数量占比 13%，营收占比近 80%，头部效应初步显现。“多元布局+精益管理”助力穿越周期。 1）多元布局： 公司早期主业聚焦贸易保障，近年来下游领域持续多元， 对比单一领域检测公司，综合检测机构具备更强抗风险能力， 在单个细分行业景气下行时仍能保持较稳健规模增长。 近年来公司依托多轮并购切入新兴领域，截止 24Q1 末在手现金仍较为充裕，且有息负债率仅 4.5%，在当前行业需求收缩、中小机构经营承压背景下，部分标的估值具备较高性价比，后续通过加快并购有望进一步扩张业务版图。 2）精益管理： 2018 年起公司经营策略转为精细化管理，放缓资本开支进度，将收购集中于新兴领域开拓，同时加强实验室协同， 计划 5 年内完成全国“精益”实验室落地推广，并于 2018、 2019 年推出两轮股权激励。 2018 年起公司利润率迎来上行拐点，人均创利明显提升，且显著高于同业，精细化管理成效显著。海外复盘：管理制度赋能业绩增长，盈利释放驱动估值上移。 从 SGS、 Eurofins 等海外 TIC 龙头复盘看，其成功具备较明显共性： 1）业务多元化发展，内生外延两大扩张路径并重； 2） 落实精细化经营，强化规模效益； 3） 重视投资策略管理，优化资产配置； 4） 决策机制灵活，管理层超高执行力，发展路径具备明显“攻城容易守城难”特征，规模可实现快速扩张但决定业绩增长的核心在于管理体系。 股价层面，几轮上涨均为盈利释放期， 业绩高增期 PE 约 30-40X，上涨周期较长，阶段性回调主要受宏观经济及业绩波动影响，但长期仍呈上行趋势，稳定期 PE 约 20X。 对比海外龙头，我国上市检测公司尚处发展初期，规模扩张潜力大，当前估值明显低于海外检测公司发展期 PE（华测检测 24 年 PE 约 18X） ，后续随着需求逐步复苏、利润恢复稳增， 优质龙头估值有望迎扩张动力。投资建议： 我们预测公司 2024-2026 年归母净利润分别为 10.4/11.9/13.5 亿元，同比增长 14.4%/14.0%/13.5%，对应 EPS 分别为 0.62/0.71/0.80 元， 当前股价对应PE 分别为 18/16/14 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 宏观需求不及预期、并购标的经营不及预期、下游竞争加剧等

公司发布2023年报及24年一季报24Q1实现收入19.8亿，同比+12.7%；归母净利润0.6亿，同比-8.9%；扣非归母净利润0.5亿，同比-10.5%；毛利率8.4%，同比-0.4pct，净利率3.1%，同比-0.6pct；23年实现收入77.6亿，同比-9.2%；归母净利润2.2亿，同比-18.6%；扣非归母净利润2.2亿，同比-14.7%；毛利率9.0%，同比+1pct，净利率3.1%，同比-0.2pct；其中23Q4收入19.4亿，同比-16.5%；归母净利润0.2亿，同比-71.4%。 2023年公司努力克服原材料价格波动、汇率波动、下游市场需求不及预期、行业竞争加剧等因素影响，主动采取措施保生产促经营，优化市场业务布局，加强区域协同，提升整体生产经营效率和核心竞争力。同时扎实推进国企改革各项任务，稳步推进数智化建设，赋能“标杆工厂”建设，形成了行业内最佳数字化基础。 23年公司拟派发现金红利1.11亿元（含税），分红比例50.71%，国企龙头分红维系稳健。 金属饮料罐销量稳步提升，国企龙头具经营韧性23年公司金属饮料罐实现收入72.6亿，同比-5.8%；毛利率9.5%，同比+1.3pct；销量147.7亿罐，同比+2.6%，公司按照年度生产计划稳定有序开展各项经营活动，持续完善业务布局，金属饮料罐销量小幅增长；包装彩印铁收入4.8亿，同比-40%；毛利率-0.4%，同比-5.4pct；销量9.5万吨，同比-28.2%，包装彩印铁下游市场需求放缓，产品销量较上年减少。 国内产能扩容、效率提升，东南亚市场持续巩固国内方面，公司已在中国东部、南部、北部、中部、西部等地设立了生产基地，具有较好的产能布局优势，有利于优化供应链系统，提升公司产品竞争力。23年公司推进新建项目和扩容项目投产，持续优化国内产能布局，优化存量业务结构，提升存量资产运营效率。 国外方面，公司坚定推动“内外联动”国际化战略，推进海外制罐项目建成投产，不断开拓品牌客户与发展新客户，提升海外市场的影响力和竞争力。23年公司推进柬埔寨、越南复线等新建项目的建设运营，巩固了东南亚区域战略布局和市场地位。 优化产能布局、柔性定制生产赋能客户管理及增量市场开拓公司贴近客户的产业布局有利于结合核心客户产品需求、配备国际领先水平的生产设备、丰富产品结构、提高附加值。当前已与包括可口可乐、百事可乐、雪花啤酒、百威啤酒、嘉士伯啤酒、青岛啤酒、王老吉等在内的国内外知名快消品牌客户，建立长期稳定的战略合作关系。 23年公司不断开展差异化和新罐型产品研发，有针对性调整产线、扩充产能，增强盈利能力；公司在完成覆膜铁成型与应用研究的基础上，持续推动产业化和商业应用；持续优化罐型并推动材料减薄成型技术应用研究；推动国内首条柔性线顺利达产，集成数码印刷与传统印刷工艺，围绕数码打印与柔性生产不断创新商业模式，多维度构建柔性定制能力，满足客户多样化需求。 调整盈利预测，维持“买入”评级2024年公司以自有资金通过集中竞价交易方式进行股份回购，此外实施分红、股权激励计划、资本运作等方式维护市值，努力提升核心竞争力，我们认为国企龙头份额有望进一步提升。根据23年报及24年一季报，考虑当前行业竞争环境加剧及下游行业需求复苏节奏，我们调整盈利预测，预计24-26年归母净利分别为2.7/3.1/3.6亿元（24-25年前值分别为3.03/3.36亿元），对应PE分别为21/18/16X，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求复苏不及预期，国内外产能扩张不及预期，核心客户份额下滑风险等

公司公告 2024年限制性股票激励计划、激励范围广泛能将有效调动团队积极性；且考核目标设定高于市场预期，彰显公司长期发展信心。 投资要点： 维持增持。考虑到股权激励方案 2024年增速较高，2025和 2026增速较低，上调 2024EPS 为 1.25元（前值为 1.17元），下调 2025/26年EPS 为 1.51/1.84(前值为 1.56/1.97元)。给予 2024年 24xPE，维持目标价为 30.23元，维持增持。 激励范围涵盖广泛，有力确保发展战略实现。公司此次激励方案激励对象涵盖广泛，包括 5名高管（含两名新晋副总经理），203名核心技术/业务人员 。将有力吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心团队的积极性，将股东利益、公司利益和核心团队个人利益有效结合在一起，确保公司发展战略的实现。 股权激励彰显长期信心，经营目标实现有效共识。本激励计划首次授予的权益考核年度为 2024-2026年三个会计年度，2024年/2025年/2026年 营 收 分 别 为 13.05/16.31/20.39亿 元 ， 净 利 润 分 别 为2.73/3.28/3.93亿元;行权标准为两者任一达到 80%完成率。在经营目标层面形成有力共识，公司将严格按照考核对象的业绩进行评价，以实现激励计划与激励对象工作业绩、贡献紧密结合，从而提高公司整体业绩。 跨境出海维持高景气度，转型专业展提速放量。我国拥有全球最大的制造业体系，在国内国外双循环背景下，制造业出海成为必然之举，一直维持较高景气度。公司作为境外展龙头竞争优势明显，顺应行业发展趋势，从综合展走向专业展，n 个专业展×n 个国别，乘数效应蕴含巨大增长潜力。 风险提示：宏观经济下行，IP 影响力减弱；战略推进不及预期。

全资子公司西藏蕴能拟以协议转让玉禾田 6%的股权，回收 2.56亿元紫金，用于主业发展。 投资要点： 事件： 公司公告，全资子公司西藏高能拟以协议转让方式将持有的玉禾田5.9961%的股权（共计 2,390万股）转让给自然人杨明焕先生，每股转让价格为 10.696元/股。 点评： 维持“增持”评级。我们维持公司 2024- 2026年的预测净利润分别为9.08、9.97、10.84亿元，对应 EPS 分别为 0.59、0.65、0.71元，维持目标价 9.85元，维持“增持”评级。 转让玉禾田 6%股权，回笼资金 2.56亿元，聚焦主业发展。1）全资子公司西藏蕴能拟以协议转让方式将持有的玉禾田 5.9961%的股权（共计 2,390万股）进行转让，交易对方为自然人杨明焕先生，转让价格 10.696元/股，交易对价为 2.56亿元，交易对方拟以现金支付本次交易对价。本次股权转让完成后，西藏蕴能持有玉禾田 6.1341%的股权（2,445万股）。2）本次股权转让主要为了增强高能环境公司资产的流动性，提高资金利用效率，进一步促进主营业务的发展。 公司固危废资源化业务经营改善，拐点已至。目前公司从废料资源化初加工到深加工利用全产业链布局已完善。主要资源化项目均已完成优化，期待 2024年利润释放。其中，1）江西鑫科目前已经完成技改，如进入满产状态后，可实现年产阴极铜约 10万吨、锡锭约 2,000吨、铅锭约 1,500吨、金锭约 3吨、银锭约 120吨、硫酸镍约 1万吨的生产能力；2）重庆耀辉目前已改造完成并顺利投运；3）高能鹏富进行技术改造，研发生产出特供江西鑫科的铜阳极板；4）珠海新虹预计2024年内投产；5）靖远高能持续提升精细化管理水平，并配套员工激励措施，提升了生产效率，并通过提高金属回收率进而提升产品质量，靖远高能项目自身已经实现含铅工业废料从资源化初加工到深加工利用的一体化生产闭环；5）金昌高能加快二期富氧侧吹冶炼技术和湿法精炼相结合的深度资源化项目建设。在甘肃金昌地区，结合高能中色、鑫盛源、正宇高能等公司，建立了以含镍工业废料为主的资源化利用产业闭环。期待上述主要项目 2024年业绩释放。 环保运营和工程业务稳健发展，经营活动现金流持续改善。公司的垃圾焚烧运营和环保工程业务维持稳健经营。2023年公司经营活动现金净流量受到存货影响，为-9.53亿元，随着江西鑫科产能的逐步释放，经营活动现金流已经从 2023Q3开始逐步好转，持续改善趋势明显。 风险提示：项目进度低于预期、大宗商品价格剧烈波动等。

事件：公司公告《2024年限制性股票激励计划（草案）》，计划向不超过208名激励对象（高级管理人员、核心技术/业务人员）授予不超过353.38万股，占公司总股本的1.54%。其中，首次授予限制性股票313.38万股，占本次激励计划的88.68%，预留限制性股票40万股，占本次计划的11.42%。 本次激励计划业绩考核目标为：24-26年分别实现营业总收入13.05、16.31、20.39亿元，同比增速分别为56.5%、25%、25%；分别实现扣非归母净利润2.73亿元、3.28亿元、3.93亿元，同比增速分别约为50%、20%、20%。收入复合增速35%，利润复合增速为29.3%。本次保底行权取目标值的80%，若按保底值计算，公司24-26年收入复合增速每年约25%、扣非归母净利润复合增速每年约20%。预计本次摊销总费用为3173万元，其中24-27年分别为1064、1291、635、183万元。股票激励计划实施后将对员工凝聚力、团队稳定性、公司经营效率等方面有积极作用，进而提升公司经营业绩和内在价值。 办展节奏向下半年倾斜，利润有望放量。据公司官方公众号，24Q1公司共举办2场展会，24Q2公司计划举办4场展会（日本大阪、印尼雅加达、日本东京、阿联酋迪拜），下半年按计划举办10场展会，整体办展节奏较23年向下半年倾斜，预计利润也将集中在Q3、Q4放量。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年分别实现归母净利润2.8、3.5、4.2亿元，24-26年同比增速分别为47.4%、25.6%、21.6%，维持公司合理价值为29.81元/股的判断不变，对应24年PE25倍，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动；疫情反复；市场拓展低预期；地缘政治风险。

事件概述：公司发布《2024年限制性股票激励计划(草案)》，我们认为有望进一步激发经营积极性，提升团队稳定性，助力长期发展。 分析判断:公司发布股权激励计划（草案），目标值增速符合预期：本次股权激励计划草案考核收入或扣非归母净利润，完成度80%以上可按比例解锁。根据本次股权激励计划草案，24-26年收入考核目标分别为13.05/16.31/20.39亿元，同比增速分别为56%/25%/25%,23-26年cagr35%；24-26年扣非归母净利润分别为2.73/3.28/3.93亿元，同比增速分别为50%/20%/20%,23-26年cagr29%（未考虑股权激励费用摊销）。若按照80%完成度计算，23-26年收入复合增速25%，23-26年净利润复合增速20%。我们认为本次股权激励计划对收入及利润均设立了较高的目标，有助于公司进一步夯实经营壁垒，抢占市场规模。 股权激励涵盖208人，有望更大程度激发经营活力：会展为人力密集型行业，本次股权激励计划授予对象为208人，首次授予313万股，占总股本的1.37%，包括高管及核心业务技术人员，占2023年底员工总人数的22%，规模高于2021及2022年公司推出的股权激励计划，有望进一步激发经营活力。 激励费用相对较低，对利润影响较少：本次股权激励授予价格10.61元/股，根据股权激励计划草案，本次股权激励总费用为3173万元，预计2024-2027年摊销费用分别为1064/1290/635/183万元。 公司壁垒深厚，商业模式优，具备中长期高成长性展会是贸易撮合的重要平台，我们认为公司将持续享受赛道红利，同时公司资源突出，经营策略灵活，中长期具备高成长性。1）公司为外展龙头，运营壁垒深厚。根据公司年报，公司2023年出国办展面积、组织参展企业数量、展位数等占2023年审批执行的出国办展项目各参数比重均超过50%，在国内组织出国展览的组展单位中排名第一，IP、展馆资源、海外布局等先发优势显著。2）专业化、国际化持续推进，助力长期成长。专业化布局逐步成型，组织行业论坛，赋能中国制造、中国品牌走出去，在深耕行业的基础上服务更多的供应商，扩大专业展展会规模，并吸引更多的专业大买家参加公司的专业展会，形成良性循环。公司在新加坡投资设立了全资子公司，并在印尼成立公司，立足当地，协助开拓RCEP国家展会业务，参展商有望逐步扩展至海外外贸企业。3）数字化建设赋能会展升级。根据公司年报，公司已实现AI在数据匹配、内容生成、视频制作中的广泛使用，逐渐打造了以数据驱动的数字化专业展，实现数字化办展、数字化参展、数字化观展全链路精准对接。 投资建议我们维持之前的盈利预测，我们预计公司24-26实现收入分别为11.4/14.2/17.0亿元，归母净利润分别为2.8/3.5/4.5亿元，EPS分别为1.21/1.53/1.94元。参考2024年06月04日收盘价22.18元/股，对应最新PE分别为18x/14x/11x，维持公司“增持”评级。风险提示（1）疫情反复带来的出入境受限、会展延期等风险；（2）国际政治冲突，对“一带一路”、RCEP等国家或地区经济、会展带来的冲击风险；（3）出口贸易下滑风险；（4）2021年公司因业绩预告与最终审计结果不符被出具警示函。

事件： 公司发布 2024年限制性股票激励计划，拟首次授予的激励对象不超过 208人，向激励对象授予权益总计不超过 353.4万股，约占股本总额的1.54%，授予限制性股票的授予价格为 10.61元/股。 点评： 充分激励有望进一步激发增长潜能。 激励计划拟首次授予的激励对象不超过 208人，包括公司（含控股子/孙公司）任职的高级管理人员、核心技术/业务人员，其中 3位副总经理约占股本总额的 0.21%， 2位拟任副总经理约占股本总额的 0.09%，其他 203位核心技术/业务人员约占股本总额的 1.07%。 业绩考核要求彰显增长信心。 限制性股票归属考核年度为 24~26年，目标为收入 13.05/16.31/20.39亿元，同增 56%/25%/25%，扣非后净利润（剔除股权激励费用影响 ） 为 2.73/3.28/3.93亿元 ，同增50%/20%/20%；收入或净利润业绩考核完成率超过 80%即可。 投资建议： 公司发布股权激励，激励范围包括高级管理人员及核心技术/业务骨干，有望进一步激发动能，考核目标体现出较快的增长预期。我们看好外展在中国企业出海中发挥的重要作用，以及公司中长期逐步转型专业展、开拓新国家展会的能力，以及逐步强化的展会品牌影响力。 我们估计 24/25/26年归母净利润为 2.6/3.3/4.2亿元，当前股价对应 PE为 18x/14x/11x，维持“买入”评级。 风险因素： 地缘政治对会展行业的影响，宏观经济对会展行业的影响。

公司发布股权激励计划，激励对象包含高管和核心技术人员6月3日，公司发布限制性股票激励计划（草案），计划授出限制性股票353.38万股，占公司股本总额的1.54%，其中首次授予计划授出股票总数的88.68%，预留11.32%。授予价格为10.61元/股。首次激励对象为公司高管（1印度副总+4中国副总）+核心技术人员（203人），分别授予权益总额比例19.12%/69.55%。 本次股票激励计划旨在进一步提升员工的凝聚力、团队稳定性，并有效激发管理团队的积极性。我们维持盈利预测不变，预计公司2024-2026年归母净利2.8/3.8/4.66亿元，yoy+48.7%/+35.9%/+22.5%，对应EPS1.22/1.66/2.03元，当前股价对应PE为18.2/13.4/10.9倍，维持“买入”评级。 高行权目标彰显信心，聘任两名高管助高质量快速成长激励考核要求：2024-2026年营收13.05/16.31/20.39亿元，yoy+56%/+25%/+25%，或扣非归母净利润（剔除股权激励费用）2.73/3.28/3.93亿元，yoy+50%/+20%/+20%，公司层面归属以各年度业绩目标完成率80%为达标线，两个指标满足其一即可。按80%完成率2024/2026年营收不低于10.44/13.05/16.31亿元，yoy+25%/+25%/25%+，或同期扣非归母净利不低于2.18/2.62/3.14亿元，yoy+20%/+20%/+20%。三年归属比例分别为40%/30%/30%。 激励费用摊销：预计2024/2025/2026/2027年摊销1064.33/1290.95/634.77/182.63万元。人员聘任：公司审议通过聘请郑旻先生、邓萌先生担任公司副总经理，郑旻2023年7月至今任公司人力资源副总裁，曾任职于蓝本科技、红星美凯龙、腾讯等，邓萌2024年3月至今任公司首席数字战略官，曾任职于网易、阿里巴巴、励展博览集团等。两位高管分别具备丰富的人力资源和数字战略背景。 短期景气度佳，中期受益于中国企业出海，长期转型专业展塑造全球竞争力据百度搜索指数，2024年1-5月“国际展会”搜索指数yoy+179%，热度持续。 国内企业积极参展探索出海新机遇，公司“造船”服务其出海有望充分受益。目前，公司从综合展向专业展裂变叠加数字化助力，在全球会展地位有望加速提升。 风险提示：国际关系紧张、宏观经济波动、展位销售不及预期等。