中炬高新发布公告：2022 年实现营收53.4 亿元，同增4.4%，归母净利润-5.9 亿元，同减179.8%。 投资要点业绩符合预期，诉讼事件致利润转负2022 年公司营收53.4 亿元（+4.4%），归母净利润-5.9 亿元（-179.8%），主要系与工业联合三宗诉讼，计提预计负债11.8 亿元；剔除诉讼影响，归母净利润5.86 亿元（-21%），主要系原材料上涨。2022Q4 营收13.9 亿元（-18.7%），主要系疫情影响，归母净利润-10.1 亿元（-369.4%）。2022 年毛利率31.7%（-3.2pct），净利率-10.4%（-25.7pct）；2022Q4 毛利率31.7%（-6.8pct），净利率-72.3%（-95.1pct）。2022 销售费用率/管理费用率/财务费用率8.9%/9.4%/-0.1%，同增0.8/1.1/0.5pct，2022Q4 销售费用率/管理费用率/财务费用率9.9%/8.9%/-0.2%，同增3.3/4.1/-0.5pct。 量价稳健增长，其他类产品发展可期2022 年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别收入30.3/6.0/5.0/7.7 亿元，同增7.0%/9.2%/1.9%/9.3%。2022Q4 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别同增-4.1%/3.0%/2.6%/1.8%。 2022 年东部/南部/中西部/北部分别收入11.3/20.4/10.1/7. 1 亿元，同增0.8%/7.0%/11.2%/12.6%。2022Q4 公司东部/南部/中西部/北部分别收入3.0/5.4/2.7/1.8 亿元，同增-15. 9%/-2.5%/9.2%/15.7%。2022 年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他销量50.3/3.2/3.2/12.9 万吨，同增5.2%/5.4%/-4.7%/3. 2%；吨价6016/18754/15649/5949 元/吨，同增1.8%/3.6%/11.0%/4.9%。2022Q4 净增60 家经销商至2003 家。 盈利预测预计2023-2025 年EPS 为1.02/1.21/1.41 元，当前股价对应PE 分别38/32/28 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、消费复苏不及预期、产能建设或利用不及预期、控股股东债务风险等。

股权问题望理顺，2022年顺利收官目前二股东中山润田仍有约4000万股待拍卖，若全部执行则剩余约8%的股份。根据公司法规定，持股10%以上股东有权发起召开临时股东大会，我们认为股权问题有望理顺。当前公司基本面仍旧良好，此前公司发布业绩预告，我们认为2022年公司收入顺利收官，利润端受土地纠纷致亏损，非基本面因素。 基本面持续向好，B端望恢复性增长春节动销情况良好，12月经销商进货积极，春节前出货较大。目前库存水平在1个月左右。需求复苏叠加原材料下滑彰显利润弹性，股东问题落地，经营有望理顺。随着餐饮端加快复苏，公司B端有望加快恢复增长，全年调味品业务预计稳健增长。 盈利预测预计2022-2024年EPS为-0.57/0.89/1.04元，当前股价对应PE分别-67/43/37倍，我们仍看好公司2023年经营迎改善，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能建设或利用不及预期、提价不及预期、控股股东债务风险等。

事件概述公司财务部门初步测算，22年预计实现归母净利润为-3.14～-6.14亿元，同比下降142.32%至182.75%；22年扣非归母净利润为5.56亿元，同比下降22.60%。 公司全年业绩预计亏损主因1）调味品业务营业收入取得增长，但受成本上涨等因素影响，产品毛利率有所下降；2）受最新诉讼判决影响，公司基于审慎原则，对未决诉讼拟计提预计负债9-12亿元，预计将减少22年归母净利润9-12亿元。剔除未决诉讼计提预计负债影响，公司2022年归母净利润预计为5.86亿元。 分析判断::诉讼计提系一次性影响，诉讼影响仍有待后续跟踪我们认为此次诉讼计提为公司基于审慎原则的预先财务计提，实际影响仍需跟踪后续事件进展情况。现金流层面，公司将于法律规定期限内提请上诉，最终实际需支付费用仍有待新一轮的法院判决，短期对公司经营现金流影响不大。业绩影响层面，后续不论事件如何演化，财务层面的影响均会确认在22年，23年经营和财务不受影响。经营层面，此次诉讼涉及土地为公司名下工业用地，我们认为公司名下商业用地不受影响，并且对公司调味品主业经营无实际影响。 调味品主业2222年稳健收官，2233年恢复可期聚焦调味品主业来看，公司22年调味品收入在面临疫情冲击和行业竞争等多重压力下依旧实现同比增长，利润受成本上涨影响预计有一定程度下滑，调味品经营平稳，22年稳健收官。 展望23年来看，调味品行业有望随着餐饮消费恢复+家庭零售产品升级实现恢复性增长，同时核心原材料黄豆和包材等价格下行预计也将提升行业利润弹性。公司自身而言，公司B端收入占比接近30%，通过建立根据地、凉菜大赛、建立餐饮基地等针对性开发B端餐饮客户，23年随着全面放开，我们认为公司前期布局将带动B端增长提速，收入占比进一步提升；C端预计将借助自身优势推进厨邦酱油渗透率提升，快速发展的零添加产品公司也在重点布局，动销较好；我们看好公司23年调味品主业持续回暖。 股权调整取得进展，管理改善可期公司股东调整层面，最新火炬集团及一致行动人持股比例超过中山润田，成为公司大股东，公司股东调整取得进展，后续有望逐渐明朗，公司经营管理预计也将持续改善，内部管理效率提升可期。 中长期来看，公司积极应对市场和行业变化，不断清理包袱，轻装上阵，在市场恢复过程中持续受益，我们看好公司在营销布局、产能扩张和产品研发等多方面不断深耕，顺应行业发展趋势，强化竞争优势和壁垒。 投资建议参考最新业绩预告，我们维持公司22-24年营收54.12/61.34/68.23亿元的预测；下调22-24年EPS0.79/1.02/1.21元的预测至-0.53/1.03/1.24元，对应2023年2月2日收盘价38.42元/股，PE分别为-73/37/31倍，维持公司“买入”评级。 风险提示行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全

中炬高新发布业绩预亏公告，2022年归母净利润为-3.14至-6.14亿元，同比下降 142.32%至 182.75%。 投资要点诉讼致净利润转负，扣非归母净利润符合预期2022年归母净利润为-3.14亿元至-6.14亿元，同比下降 142.32%至 182.75%。预计 2022年扣非归母净利润为 5.56亿元，同比下降 22.60%。归母净利润下降主要系公司赔偿名下的工业用地共计 16.73万平方米、返还原告购地款 0.33亿元、赔偿原告损失 6.02亿元，并支付相关土地物业过户税费诉讼费等相关费用。基于审慎原则，上述未决诉讼拟计提预计负债共计 9-12亿元，预计将减少公司本期归属于上市公司股东的净利润 9-12亿元。扣非归母净利润下滑主要系成本上涨等因素影响，产品毛利率有所下降，同时由于 2021年房地产业务基数较高，亦对利润有所影响。 不改公司经营面，2023年经营有望迎改善我们认为此番一审判决交付土地属工业用地与公司的商业房地产项目并无关联，对公司经营亦不会产生实质性影响。同时中炬高新将在相应时间内进行上诉，并且公司大股东中山火炬集团与中山火炬工业联合公司实际控制人均为中山市火炬高技术产业开发区管理委员会，后续或存在和解可能。春节期间公司动销情况表现良好，库存环比有所下滑。随着餐饮端的复苏，公司 2023年 B 端收入有望在恢复中实现增长。 盈利预测略调整 2022-2024年 EPS 为-0.57/0.89/1.04元（前值为 0.94/1.10/1.27元），当前股价对应 PE 分别-65/42/36倍，我们仍看好公司 2023年经营迎改善，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能建设或利用不及预期、提价不及预期、控股股东债务风险等。

1 月31 日，公司发布业绩预亏公告，预计2022 年实现归母净利润-3.14 亿元至-6.14 亿元，同比下降142.32%至182.75%；扣非归母净利润5.56 亿元，同比下降22.60%。 亏损主要系房地产诉讼，当前处于计提阶段。工业联合土地纠纷案一审判决公司赔偿名下的工业用地超16 万平米，赔偿损失超6亿元。基于审慎原则，公司拟计提预计负债9 至12 亿元，若剔除未决诉讼影响，预计2022 年公司实现归母净利润5.86 亿元，同比-21.0％。我们认为，原告工业联合为中山市国资委旗下公司，现国资委旗下中山火炬控股公司后，本次让地赔款条约后续未必执行，目前仅在会计角度计提预计负债，存在撤诉/和解可能，事件本身并未对公司经营造成重大扰动。 调味品销售稳健，房地产不达预期。剔除诉讼影响，22Q4 单季公司归母净利润1.67 亿，同比-55.5％，主要系22Q4 地产业务存在高基数且销售不及预期。结合跟踪，我们预计Q4 单季美味鲜收入同比持平，归母净利润约1.5 亿，对应净利率约11.2％，房地产及其他业务利润合计约0.17 亿，对盈利贡献度较低。全年美味鲜收入约+8%，归母净利润利润5.3 亿，归母净利率约10.7%，同比2021 年下滑超2pct，主要系成本高位挤压盈利能力。除却美味鲜，房地产及其他业务利润合计约0.56 亿，全年利润贡献度较低。 股东问题落地，经营有望向好。春节以来餐饮明显回暖，节后调味品行业仍有望持续伴随餐饮复苏，公司餐饮占比约30%，料将受益。展望2023 年，需求修复下公司调味品业务有望实现双位数以上收入增长，成本回落后盈利能力有望恢复至21 年水平，22 年调味品成本压力已达峰，毛利率端反应充分，23 年利润弹性充足。 目前股东事宜大局已定，治理层面亦将逐步调整改善。 盈利预测、估值与评级：主业经营稳健，看好管理改善+经营提速。结合预告调整盈利预测，2022 年利润调为亏损4.2 亿元，2023 年利润下修14%，预计公司2022-2024 年营业收入增速分别为5.4%/11.1%/9.0%，归母净利润分别为-4.2/8.0/10.3 亿元。2023/2024 年PE 分别为36.4/28.2x，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全问题；感染潮影响需求；原材料价格上涨。

公司发布2022年业绩预亏公告，2022年归母净利润为-3.14亿元至-6.14亿元，同比下降142.32%至182.75%。预计2022年扣非归母净利润为5.56亿元，同比下降22.60%。 大幅预亏主因基于一审诉讼判决的计提负债公司于1月28日收到关于工业联合土地合同纠纷案件的一审判决书，判令公司赔偿名下的工业用地共计16.73万平方米、返还原告购地款0.33亿元、赔偿原告损失6.02亿元，并支付相关土地物业过户税费诉讼费等相关费用。 公司基于审慎原则，上述未决诉讼拟计提预计负债共计9-12亿元，预计将减少公司22年归母净利润9-12亿元。我们认为，目前并非终审判决，考虑公司后续上诉，预计负债事项本身及金额均存在较大不确定性，对公司调味品主业及地产业务的经营发展暂无影响。 调味品成本上升及地产收入减少拖累全年业绩剔除未决诉讼计提预计负债影响，公司2022年预计归母净利润5.86亿元，同降21.02%。我们推算22Q4归母净利润1.39亿元，同降61.81%。公司22全年及四季度业绩出现较大降幅，原因一方面调味品业务成本上升挤压盈利空间，一方面21年总部确认商品房销售收入体量较大，22年地产景气下行，收入放缓造成拖累。我们预测公司调味品业务（美味鲜）22年全年收入超过50亿元，同增10%左右。按照前三季度10.50%净利率测算，净利润在5.3亿元以上，降幅在18%左右。 盈利预测、估值与评级22年调味品业务盈利下滑，地产收入不及预期。23年行业需求改善，原料成本压力缓解，叠加控股权纷争结束，公司有望步入增长正轨。我们预计公司2022-24年收入分别为54.35、61.87、70.29亿元（前值56.56、63.42、71.44亿元），对应增速分别为6.24%、13.83%、13.61%。不考虑预计负债计提，归母净利润分别为5.86、8.02、9.50亿元（前值6.84、9.21、10.42亿元），对应增速分别为20.93%、36.75%、18.37%，EPS分别为0.72、1.02、1.21元。参照可比公司估值，我们给予公司23年45倍PE，目标价45.9元。 维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响需求复苏，公司治理改善及业务拓展不及预期

中炬高新发布关于重大诉讼进展的公告。 投资要点一审判决宣布，对公司经营面无实质影响中山法院一审判决中炬高新向中山火炬工业联合公司交付工业用地16.73万平米，并赔偿增值溢价损失6.02亿元，返还土地转让款0.33亿元。我们认为1）此番一审判决交付土地属工业用地，账面价值不高，预计将在2022年报中预提减值准备，相关规模将以会计事务所审计为准。2）相应用地与公司商业房地产项目并无关联，对公司经营亦不会产生影响。 3）中炬高新将在相应时间内进行上诉，并且公司大股东中山火炬集团与中山火炬工业联合公司实际控制人均为中山市火炬高技术产业开发区管理委员会，后续或存在和解可能。 春节动销情况良好，2023年经营有望迎改善预计2022年全年有望顺利实现业绩目标。目前大豆价格下降约10%，并有望维持下降趋势，利润弹性凸显。2021年4月公告拟回购3-6亿元的股票用于股权激励，届满共计回购3.8亿元，随着后续股权激励方案望修改后再推出，员工利益绑定积极性望继续提升。春节期间公司功效情况表现良好，库存环比有所下滑。随着餐饮端的复苏，公司2023年B端收入有望在恢复中实现增长。 盈利预测由于预提减值具体数据仍待会计事务所审计评估，故暂不考虑预计提影响,预计2022-2024年EPS为0.94/1.10/1.27元，当前股价对应PE分别为39/34/29倍，我们仍看好公司2023年经营迎改善，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能建设或利用不及预期、提价不及预期、控股股东债务风险等。

中炬高新发布公告：控股股东股份变动比例达到1%暨第一大股东发生变更。 投资要点大股东发生变更，估值中枢或将提升控股股东中山润田因与重庆信托、中航信托借款合同纠纷导至股份被拍卖，持股比例从14.99%被动减持至13.75%。同时鼎晖隽禺、鼎晖桉邺通过二级市场分别增持0.49%/0.99%中炬高新股权，其与一致行动人火炬集团合计持有中炬高新股份比例由13.18%增至14.65%；因此鼎晖隽禺、鼎晖桉邺及其一致行动人火炬集团与信息披露人的关联方CYPRESSCAMBO,L.P.合计持有中炬高新股权比例从13.96%增至15.48%，超过中山润田成为公司第一大股东。大股东地位变更后，估值中枢将得以提升。 业绩目标望顺利实现，2023年经营有望迎改善预计2022年全年有望顺利实现业绩目标。目前大豆价格下降约10%，并有望维持下降趋势，利润弹性凸显。公司持续瘦身聚焦主业，剥离房地产等业务，涉房上市公司再融资政策亦有利于公司。2021年4月公告拟回购3-6亿元的股票用于股权激励，届满共计回购3.8亿元，随着后续股权激励方案望修改后再推出，员工利益绑定积极性望继续提升。随着餐饮端的复苏，公司2023年B端收入有望在恢复中实现增长。 盈利预测由于2022年4季度受疫情影响较大叠加2021年高基数,略调整2022-2024年EPS为0.94/1.10/1.27（原值为0.96/1.12/1.29元），当前股价对应PE分别为40/34/30倍，我们仍看好公司2023年经营迎改善，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能建设或利用不及预期、提价不及预期、控股股东债务风险等。

中山润田最新持股下降至 13.75%，中山火炬为公司新晋控股股东。 2022年 1月 18日，公司发布公告：一方面，因中山润田涉及与重庆信托、中航信托借款合同纠纷，2022.11.23-2023.1.17被动减持后持股比例从 14.99%下降至 13.75%；另一方面，中山火炬一致行动人增持完毕，中山火炬及其一致行动人持股上升至 15.48%，已超过原控股股东中山润田，中山火炬成功跃居第一大股东。 中山润田接连被动减持，中山火炬联手鼎晖系增持后控股。截至2022.11.22，中山润田持股占比 14.99%，此时粤财信托已于2022.9.13减持完毕，重庆信托结余 667.5万股，中航信托 2490.4万股。2022.11.23-2023.1.17，重庆信托减持 570万股（大宗交易），中航信托减持 403.4万股（大宗交易 195.1+二级交易 208.3），截止 2023.1.17中山润田持股下降至 13.75%。反观中山火炬，一致行动人鼎晖隽禺/鼎晖桉邺 2022.11.1-2023.1.17期间通过二级市场交易分别增持 0.49%/0.99%后，中山火炬及其一致行动人持股从 13.96%上升至 15.48%，中山火炬超过中山润田成第一大股东。 中山润田被动减持尚未结束，后续或降至个位数。根据公司 2022年 11.10/11.18/11.25/12.9公告，涉及浦发银行/中航信托/中航信托/交银金租借款纠纷，中山润田持股中 1200/1087/1000/832.9万股将分别被司法拍卖，其中浦发银行和交银金租完成竞拍但尚未公告进展，中航信托两笔流拍，若这四笔拍卖后续完成，中山润田持股占比将下降至 8.5%。综合考虑重庆信托、交银金租、浦发银行余下减持，最终中山润田持股可能下降至 6.92%。 股东变化落实，静待经营回暖。公司作为国内酱油前三甲，调味品业务优势稳固，我们认为，股权事件对经营端扰动有限，股东事件落幕后，涉及公司治理、定增激励等事项均可提上议程，对公司长期发展和业务开展均有裨益。2023年伴随行业复苏，公司主业经营有望提速，当下仍遭受估值折价，估值修复可期。 管理改善、经营提速，估值折价待修复。预计公司 2022-2024年营业收入增速分别为 7.7%/10.3%/12.4%；归母净利润增速分别为1.3%/22.9%/15.9%，对应 PE 分别为 38.6/31.4/27.1X，维持“买入”评级。 食品安全问题；疫情影响需求；原材料价格上涨。

中炬高新发布公告：控股股东中山润田部分所持股权将被司法拍卖。 投资要点股权问题有望加速解决，估值中枢或将提升控股股东中山润田与交银金租租赁合同纠纷导致其所持有的1.06%股权将在2023年1月9-10日进行拍卖。公司目前持股比例为14.99%，二股东与一致行动人持股比例上升至13.96%。12月有两次大股东的股权拍卖，预计大股东地位将在12月发生改变，估值中枢得以提升。 成本价格下降趋势或将延续，各项业务有望理顺大豆期货价较年初高点下降约20%，大豆现货价较年初高点下降约10%，PET 现货价较年中高点下降约25%。我们预计原材料价格有望保持稳中有落的趋势，利润弹性凸显。 目前公司产能约70万吨，其中酱油50万吨。远期规划酱油产能约70-80万吨，合计超160万吨，加上募资修建阳西美味鲜300万吨调味品扩产项目，总产能约460万吨。公司持续瘦身聚焦主业，剥离房地产等业务，涉房上市公司再融资政策亦有利于公司。2021年4月公告拟回购3-6亿元的股票用于股权激励，届满共计回购3.8亿元，随着后续股权激励方案修改后再推出，员工利益绑定积极性有望继续提升。 盈利预测因股权激励计划未获通过并考虑到疫情影响，看好公司股权问题理顺后的边际改善， 略调整2022-2024年EPS 为0.96/1.12/1.29（原值为1.01/1.16/1.47元），当前股价对应PE 分别为41/35/30倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、产能建设或利用不及预期、提价不及预期、控股股东债务风险等。

多地防疫措施优化，关注餐饮供应链复苏机会。近日，包括北京、上海、深圳、广州等一线城市在内的全国多个地区发布防疫优化措施，不同程度的放松对乘坐公共交通、进入公众场所的核酸查验，并缩小核酸检测区域及人群范围。预计生产、生活场景将有序恢复，其中宜重点关注以往在疫情缓和或防控优化期间弹性更大的餐饮供应链，短期看好消费场景放开，客流量增加及消费回补带来的消费量改善，中长期紧密跟踪消费意愿及消费能力提升程度。 大股东持续被动减持，股东治理问题有望迎来改善。经过下半年大股东中山润田的系列被动减持，截至11月22号，中山润田持股比例为14.99%。 根据公司三季度报告，二股东中山火炬及其一致行动人鼎晖隽禺持股比例合计为11.98%，二者持股比例差距有所缩小。根据控股股东所持部分股份将被司法拍卖公告，今年年底前因与中航信托、浦发银行的借款合同纠纷，中山润田股份将分别被动减持2087万股、1200万股，合计占公司股权比例为4.19%，若上述股权顺利全部拍卖，且其他十大股东股份不发生重大变化前提下，则二股东及其一致行动人持股比例预计将超过大股东，公司股权结构有望优化，股东治理问题或可迎来改善。 如何看待公司中长期增长潜力：1）空白市场开发及渠道下沉贡献未来主要业绩增量。我们看好公司的全国化潜力，公司作为调味品行业第二大公司，享受行业集中度提升逻辑，在前期渠道织网夯实基础后，后期有望逐渐兑现规模效应。公司自2019年以来持续扩充经销商，新增经销商以相对薄弱的中西部、北部区域为主，对应市场在2019、2020年均实现收入双位数增长，渠道扩张策略得到阶段性验证。2）产品升级&品类扩张，遵循单一品类做大-多品类扩张-平台化的发展路径。公司目前产品线涵盖有酱油、鸡精粉、蚝油、料酒、食醋、酱料、腐乳、味精、汁类、复合调味料，食用油，共11大品类，坚持1+N产品发展战略。酱油业务体量最大且增速稳健，新推出零添加、头一道酱油进行产品升级贴合消费趋势；鸡精鸡粉、食用油渐成规模，与海天开展差异化竞争，培育新增长点；同时积极布局其他高增长细分赛道，把握行业发展动向，通过复制成功的产品经验实现快速放量。3）改善渠道结构不平衡问题，发力体量大、粘性强、易守难攻的餐饮渠道，迈向加速增长通道。 投资建议：短期看防疫优化下需求端复苏节奏，同时公司股东治理问题有望迎来实质性改善。结合公司产能规划，中长期看公司渠道空间充足，空白市场开发及渠道下沉有望贡献未来主要收入增量，同时“1+N”产品策略借助渠道优势持续培育新增长点。预计公司2022-2024年营业收入分别为54.71亿元、61.61亿元、69.81亿元，归母净利润分别为7.46亿元、8.81亿元、10.49亿元，EPS分别为0.94、1.11、1.32元，对应PE分别为43、36、31X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、餐饮需求恢复不及预期、原材料成本压力、渠道扩展不及预期、股权拍卖存在不确定性、股东治理问题存在不确定性、食品安全问题。

事件描述公司发布三季报，22Q1-Q3 实现营业总收入39.56 亿元，同比增长15.95%，归母净利润 4.19 亿元，同比增长14.18%，扣非归母净利润为4.03 亿元，同比增长13.94%；22Q3 实现营业总收入13.04 亿元，同比增长18.98%，归母净利润为1.06 亿元，同比增长21.51%，扣非归母净利润为1.01 亿元，同比增长19.38%；其中美味鲜22Q1-Q3 实现销售收入36.37 亿元，同比增长10.95%，Q3 实现销售收入11.73 亿元，同比增长12.79%。 酱油鸡精鸡粉实现高增，渠道下沉持续推进1）分产品来看：22Q1-Q3 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现同比增长11.77%/11.65%/1.62%/12.13%，酱油、鸡精鸡粉等品类量增驱动增长，食用油环比表现变弱，餐饮端拓展进程较为显著；22Q3 酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别同比增长18.34%/17.77%/-4.62%/1.59%；2）分区域来看：22Q1-Q3 东部/西部/中西部/北部区域分别同比增长分别为8.52%/10.97%/12.01%/11.53%，Q3 东部/西部/中西部/北部区域分别同比增长分别为16.81%/11.41%/1.24%/28.28%，北部区域Q3 增长明显，东部区域延续增长态势； 3）渠道下沉：22H1 经销商总数达到1942个（比年初净增经销商240 个，环比增加49 个），地级市及区县市场开发按照战略稳步推进，地级市开发率达到93.47%，较上年同期持平，区县开发率达到67.34%，较去年同期提升6.51PCT，未来有望进一步加大力度拓展营销区域，进一步下沉覆盖率。 成本上涨毛利承压，控费效果较为显著22Q1-Q3 及22Q3 公司毛利率分别为31.72%/31.15%，同比分别-1.4PCT/+0.6PCT，原材料成本压力仍在，影响毛利率表现；22Q3 公司销售费用率9.1%，同比下降0.5PCT，但环比上涨1.6PCT，主因销售人员数量增加以及电商费用同比增加；22Q3 管理费用率为8.2%，同比增加1PCT，主因管理人员考核奖金及稳岗补贴同比增加；22Q3 研发费用费用率为3.3%，同比减少0.2PCT；22Q3 销售净利率8.69%，同比提升0.6PCT，环比下滑3.94PCT，成本和费用投入双重挤压盈利空间。 火炬集团及其一致行动人增持，公司治理逐步理顺截止目前，大股东中山润田持股比例为16.32%，二股东中山火炬及其一致行动人持股比例为13.96%。22 年10 月公司发布公告，法院对中山润田与中航信托借款合同纠纷一案，发出执行裁定书，本次中山润田计划预计减持3105 万股（占比约3.95%），同时重庆信托股权纠纷仍有1094 万股（占比约1.39%）未减持，以上部分减持结束后，中山润田持股比例将进一步下降，预计降低到10.97%。公司治理逐步改善，看好在管理层理顺过程中的业绩改善与估值修复双主线。 投资建议与盈利预测公司三季度保持稳健增长，在需求疲软和餐饮场景受损下，酱油等优势品类持续放量，市场下沉覆盖率逐步提升。但疫情对消费场景仍有不确定性，成本压力盈利能力收窄，我们下调预计公司2022/2023/2024 年收入分别为54.27/60.76/68.77 亿元， 同比增长分别为6.1%/12%/13.2%，归母净利润为6.92/8.14/9.83 亿元，同比变动-6.7%/17.5%/20.9%，对应EPS 分别为0.88/1.04/1.25 元/股，对应PE为38/32/27X （ 原预测为2022/2023/2024 年收入分别为56.07/63.16/71.60 亿元，同比增长分别为9.6%/12.7%/13.4%，归母净利润为7.81/8.86/10.70 亿元，同比增长5.3%/13.4%/20.8%，对应EPS分别为0.98/1.11/1.34 元/股），维持“买入”评级。 风险提示1）成本压力及行业竞争：原材料价格大幅上涨，运输费用压力等。公司新品推展不顺利，行业竞争加剧；2）疫情控制及恢复不及预期：餐饮端恢复不及预期；3）公司相关债务及管理层治理问题；4）食品安全风险：食品安全事件。

事件公司发布三季报，前三季度公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 39.56/4.19/4.03亿元，同比+15.95%/+14.18%/+13.94%，基本EPS为0.54元；其中美味鲜前三季度实现营收/归母净利润36.37/3.82亿元，同比+10.95%/-4.02%。单三季度公司实现营收/归母净利润/扣非 归 母 净 利 润 13.04/1.06/1.01亿 元 ， 同 比+18.98%/+21.51%/+19.39% ； 其 中 美 味 鲜 实 现 营 收 / 归 母 净 利 润11.73/0.96亿元，同比+12.79%/+6.92%，整体表现符合此前预期。 核心观点： 调味品业务营收稳健，Q3疫情导致区域性影响。由于公司调味品业务在 C 端渠道占比超 7成，因此在散发式疫情持续、餐饮消费复苏迟缓的背景下，公司调味品业务经营显韧性，增速优于行业平均，同时渠道扩张也带来部分新增量。分品类看，公司前三季度酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他分别实现收入 22.12/4.36/3.67/5.73亿元，同比+11.77%/+11.65%/+1.62%/+12.13%，其中单三季度分别实现收入7.08/1.38/1.48/1.63亿元，同比+18.34%/+17.77%/-4.62%/+1.59%。 由于去年同期基数较低，公司酱油、鸡粉品类维持高增速，而食用油业务成本偏高导致毛利率微薄，整体销售意愿偏低，增长乏力。分区域 看 ， 前 三 季 度 东 部 / 南 部 / 中 西 部 / 北 部 分 别 实 现 营 收8.33/14.96/7.33/5.25亿元，同比+8.5%/+11.0%/+12.0%/+11.5%，其中单三季度同比+16.8%/+11.4%/+1.2%/+28.3%。单三季度东部、北部表现良好，而中西部区域在疫情、高温限电等因素扰动下增速放缓。 渠道端，三季度末公司合作经销商 1942家，较二季度末增加 49家，公司持续推进各梯次经销商扩张，其中地级市/区县开发率同比持平/+6.51pct，渠道继续下沉。 成本持续承压，奖金计提短期拖累净利率。美味鲜前三季度毛利率为 30.55%，同比-2.89pct，单三季度毛利率为 29.5%，同比（还原口径） -1.6pct，三季度调味品业务仍受到大豆等原料高位震荡影响，毛利率持续承压，但环比保持改善趋势。费用端，公司单三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为 9.13%/8.21%/3.31%/-0.08%,同比- 0.46/+0.96/-0.22/-0.48pct，整体来看公司费控管控得当,管理费用率提升主要由于公司计提前三季度奖金导致，预计 Q4管理费用率回归常态。公司单 Q3归母净利率为 8.1%，同比+0.17pct、环比-3.75pct。 展望 Q4，预计毛利率预期稳定的基础下，伴随费用率回落，公司盈利能力小幅回升。 股权变动趋势逐渐清晰，期待治理改善后公司走出低谷。短期来看，公司股权变动逐渐清晰，未来治理有望改善，公司运营中主要扰动因素消退后经营拐点将至。同时，公司持续强化餐饮渠道布局，未来 B/C 两端占比有望达到 40%/60%，可有效平滑 C 端需求波动。长期来看，调味品行业经历此轮低谷后，行业中小型公司将进一步出清，公司份额有望继续扩张，行业龙二地位愈发稳固。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2022-2024年实现营收 54.76/60.54/67.84亿元，同比增长 7.04%/10.56%/12.05%；实现归母净利 6.67/8.44/9.81亿元，同比-10.07%/+26.50%/+16.26%，对应 EPS 为 0.85/1.07/1.25元，对应当前股价 PE 为 34/27/23倍，当前静待外部环境复苏以及公司治理层面改善，给予公司 2023年 30倍 PE 估值，目标价 32.1元，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。 风险提示大豆等原料成本上行，C 端竞争加剧，疫情影响下餐饮复苏不及预期，食品安全等风险。

中炬高新发布 2022年三季度报告：公司前三季度实现营收 39.56亿元，同比+15.95%，归母净利 4.19亿元，同比+14.18%，扣非净利 4.03亿元，同比+13.94%。 投资要点: 收入稳健增长，业绩符合预期。Q3单季度美味鲜公司实现收入 11.73亿元，同比+12.79%，归母净利 0.96亿元，同比+6.67%。Q3收入保持稳健增长，主因去年同期基数较低，今年公司库存位于较低水平，应对餐饮需求疲软问题，加强了 C 端渠道推进力度。分产品看，Q3酱油、鸡精鸡粉、食用油及其他业务收入增速分别为同比+18.3%/+17.8%/-4.6%/-3.7%。公司今年加强了对酱油产品的重视度，迎合 C 端健康化趋势推出零添加、黑豆、头道等系列酱油新品，同时增加了鸡精鸡粉在 C 端产品矩阵的补充。分区域看，今年公司加大了北方市场的扩展力度，Q3北方市场实现收入同比增长28.3%。 东区、南区继续保持稳健增长，Q3收入分别同比增长 16.8%、11.4%，中西部地区受疫情影响较大而增长相对较慢，Q3收入仅实现同比增长 1.3%。 成本压力环比增加，费用延至 Q3投放，净利率环比下降。Q3美味鲜毛利率同比提升 6.08pct 至 29.50%，主因去年 Q3成本上涨幅度较大，毛利率为全年最低点。今年 Q3毛利率环比 Q2下降 1.92pct，主因大豆、味精等原材料成本相比 Q2仍有上升，以及今年新品收入增速较快，但新品规模优势体现尚不明显，影响整体毛利率表现。费用方面，Q3美味鲜销售费用率同比基本持平，但环比 Q2同比提升3.0pct 至 9.8%，主因销售人员数量及稳岗补贴费用增加，且预计与部分 Q2销售费用延至 Q3投放有关。Q3美味鲜管理费用率同比持平，但管理费用同比增加 13.3%，管理费用率环比提升 1.4pct，主因管理人员考核奖金及补贴同比增加，同时预计与 Q2部分费用于 Q3投放有关。美味鲜整体净利率同比下降 0.55pct 至 8.87%，环比下降2.39pct。 公司经营逐渐改善，内部治理问题有望得以解决。今年受到疫情反复的影响，整体消费需求仍较疲软，公司持续推进营销变革，一是主销区实施“三分一特约”开发策略，非主销区坚持加快渠道下沉与空白 市场开发；二是设立电商出口部，扩大渠道覆盖面，新成立 4个一级销售大区和 38个办事处，并设立海南特区；三是原美味鲜高管回归，重新调整内部经营结构，充分调动员工及渠道积极性。展望 Q4，短期疫情对终端消费仍有影响，但目前公司渠道库存优化至较良性区间，业绩基数较低，公司产能扩张以及营销建设稳步推进，未来随需求恢复有望迎来业绩拐点。成本端大豆价格有回落趋势，预计成本压力延续同比改善趋势。此外，近期公司大股东中山润田将继续被动减持其持有的公司不超过 3.95%股权，加上质押于重庆国际信托 2.8%的股权或被强制变价清偿。若公司能够重新理顺内部治理结构，将迎来边际改善。 盈利预测和投资评级。考虑到国内疫情仍有反复，我们下调公司盈利预 测 ， 我 们 预 计 公 司 2022/2023/2024年 归 母 净 利 润 为6.71/8.37/9.76亿元，EPS 为 0.84/1.05/1.23元/股，对应 PE 分别为32/26/22倍。随行业经过阵痛期，叠加公司内部治理问题逐步理顺，有望迎来更高弹性增长，以及 Q4业绩较高，维持“增持”评级。 风险提示: 1）原材料价格上涨拉低盈利；2）竞争加剧导致销售不达预期；3）食品安全问题事件；4）疫情影响持续加剧；5）产能投放进度不达预期；6）房地产业务剥离进度不达预期；7）内部治理改善不及预期。

事件：公司发布2022 年第三季度报告，2022Q3 公司实现营收13.04 亿元，同比增长18.98%；实现归母净利润1.06 亿元，同比增长21.51%；实现扣非归母净利润1.01 亿元，同比增长19.38%。 Q3 调味品业务延续复苏态势，各区域市场增长良好。美味鲜2022Q3 实现营收11.73 亿元，同比增长12.79%；实现归母净利润0.96 亿元，同比增长6.67%。此外，公司分产品来看，2022Q3 公司酱油/鸡精鸡粉/食用油分别实现销售收入7.08 亿元/1.38 亿元/1.48 亿元，同比分别增长18.34%/17.77%/-4.62%，酱油及鸡精鸡粉延续复苏态势。分销售区域来看，2022Q3 公司在东部/南部/中西部/北部区域市场分别实现销售收入2.63 亿元/4.95 亿元/2.43 亿元/1.56 亿元， 同比分别增长16.81%/11.41%/1.24%/28.28%，东、南部市场增长稳健，中西部、北部区域市场不同程度实现恢复性增长。经销商开拓上，年初至9 月底，公司净增经销商240 个，合计数量达1942 个。 毛利率承压，整体费用改善致净利率提升。2022Q3 美味鲜公司实现毛利率29.5%，同比提升6.08pct，主要系去年同期基数较低所致，同时原材料价格压力仍存。综合考虑公司较高毛利率的房地产业务，2022Q3 公司整体毛利率为31.15%，同比提升0.56pct。费用端及盈利端，2022Q3 公司整体销售费用率/ 管理费用率/ 研发费用率/ 财务费用率分别为9.13%/8.21%/3.31%/-0.08% ， 分别同比变动-0.46pct/0.96pct/-0.22pct/-0.48pct，最终公司整体净利率水平为8.68%，同比提升0.05pct。 销售发力、渠道下沉，叠加疫后需求复苏，业绩弹性可期。公司大力拓展营销区域，进一步向区县下沉，向社区下沉，经销商数量稳步增加，目前在全国地级市开发率达93.47%，区县市场累计开发率67.34%，较去年同期提升了6.51 个百分点。下半年疫情精准管控背景下，餐饮消费场景有序复苏，销售队伍发力，业绩延续恢复性增长。中长期来看，公司渠道空间充足，空白市场开发及渠道下沉有望贡献未来主要收入增量，同时“1+N”产品策略借助渠道优势持续培育新增长点，未来若公司治理结构问题得到解决，有望带来经营层面的效率提高。 投资建议：三季度公司经营成本仍然承压，但销售发力、推进渠道下沉叠加报表低基数，Q3 业绩延续复苏态势；未来线下消费场景有望逐渐复苏，提价落地享受未来成本回落后的利润弹性，公司调味品业务有望兑现业绩修复逻辑。中长期来看，公司渠道空间充足，空白市场开发及渠道下沉有望贡献未来主要收入增量，同时“1+N”产品策略借助渠道优势持续培育新增长点，未来若公司治理问题得到解决，将带来经营层面的效率提高。 预计公司2022-2024 年营业收入分别为54.71 亿元、61.61 亿元、69.81 亿元，归母净利润分别为7.46 亿元、8.81 亿元、10.49 亿元，EPS 分别为0.94、1.11、1.32 元，对应PE 分别为29 倍、25 倍、21 倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、餐饮需求恢复不及预期、原材料成本压力、渠道扩展不及预期、股东治理问题存在不确定性、食品安全问题。