事件：公司发布2023年半年度报告，23H1实现营业收入26.54亿元，同比增加0.08%；归母公司净利润亏损14.43亿元，扣非归母净利润2.96亿元，同比下降1.81%。 业绩符合预期，调味品业务稳健增长。23H1美味鲜实现营业收入25.72亿元，同比上升4.37%。分产品看：23H1酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品实现营业收入16.17/3.28/1.95/4亿元，同比变化7.51%/10.18%/-10.93%/-2.44%。 其中，23Q2酱油/鸡精/食用油/其他产品实现营业收入7.83/1.72/0.88/1.86亿元，同比变化4.02%/20.78%/-22.12%/-9.96%。上半年国内餐饮行业复苏较为明显，使需求得到一定的提振，但动力稍有不足，公司调味品业务稳健增长。分地区看：23H1东部/南部/中西部/北部区域实现营业收入5.92/10.06/5.52/3.90亿元，同比变化3.87%/0.53%/12.57%/5.51%。 计提预计负债拖累23H1业绩。23H1公司毛利率实现31.95%，同比下滑0.05pct，就Q2单季而言，毛利率32.53%，同比提升0.85pct。费用方面，23H1公司实现销售费用率8.49%，同比上升0.34pct，其中Q2销售费用率8.40%，同比上升0.90pct，主要系人工成本及促销推广费支出增加；23H1公司管理费用率/研发费用率分别为6.34%/3.39%，同比变化0.96pct/0.17pct，主要是人工成本支出及诉讼费用支出增加影响，其中23Q2管理费用率/研发费用率分别为6.27%/3.59%，同比分别变动0.54pct/0.06pct；公司归母净利润亏损主要由公司合同纠纷导致的计提负债所致，公司主营业务平稳运行，23H1美味鲜归母净利润3.16亿元，同比增长10.40%。 多品类布局，发挥渠道优势深耕市场。公司坚持“1+N”产品发展战略，加快布局多品类产品结构，聚焦实干精耕细作拓市场，加快人才队伍建设，扎实推进各项经营工作的开展。下半年，公司将继续发挥规模优势、品类优势和渠道优势，夯实市场基础和推动市场转型创新双管齐下，积极推动业务稳步向前发展。 投资建议：随着股东治理问题迎来突破，公司基本面向好，空白市场开发及渠道下沉有望贡献未来主要收入增量，同时“1+N”产品策略借助渠道优势持续培育新增长点。预计公司2024-2025年归母净利润分别为8.45亿元、10.23亿元，EPS分别为1.08、1.30元，对应24-25年PE分别为32X、27X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、餐饮需求恢复不及预期、原材料成本压力、渠道扩展不及预期、管理改善不及预期、讼诉案件存在不确定性、食品安全问题。

事件：公司发布 2023年半年度报告，23H1实现营业收入 52.98亿元，同比上升 10.84%；实现归母净利润 2.37亿元，同比上升 25.14%；实现扣非归母净利润 2.30亿元，同比上升 60.83%。其中，23Q2公司实现营业收入 27.77亿元，同比上升 12.72%；实现归母净利润 1.76亿元，同比上升 20.54%；实现扣非归母净利润 1.55亿元，同比上升 43.20%。 收入双位数增长，DTC 渠道表现靓丽。分产品来看：23H1液体乳实现收入48.18亿元，同比上升 12.31%；奶粉/其他产品分别实现收入 0.41亿元/4.39亿元，分别同比变化 17.70%/-3.54%。其中，在报告期内公司鲜奶同比增长超过 10%，以低温高端乳制品为主的唯品乳业整体营业收入同比增长超过30%，毛利率同比增加超 3pct，主要原因系公司在上半年仍然坚持以鲜奶为核心方向，倾注更多的资源和开发鲜奶新品以此推动鲜奶业务的成长，进一步提高公司“鲜”能力。分渠道来看：23H1公司经销模式实现收入 21.40亿元，同比下滑 7.04%;直销模式实现收入 27.2亿元，同比上升 34.42%。其中电商渠道实现收入 4.24亿元，同比增长 35.71%。公司顺利布局 DTC 业务，业务能力显著增强，报告期内公司 DTC 业务整体营收同比增长 20%。分地区来 看 ： 西 南 / 华 东 / 西 北 / 华 北 / 其 他 区 域 分 别 实 现 营 业 收 入20.13/14.36/7.78/4.46/6.25亿 元 ， 同 比 上 升6.71%/21.42%/2.38%/9.40%/15.07%，其中华东地区的增长主要来源于公司对该区域的进一步深耕，提升市场占有率，同时公司在该区域大力优化鲜奶和高毛利产品的结构。 毛 利 率及管理效率改善，盈利能力提升。 23H1/Q2公司毛利率分别为27.97%/28.80%，同比分别提升 2.84pct/2.60pct，主要系原奶价格下滑促使成本下降，同时产品创新升级推动毛利率较高的产品销量增加。23H1/Q2公司销售费用率分别为 15.66%/15.82%，同比分别提升 1.33pct/1.74pct，系市场费用及品牌推广力度加大所致；管理费用率分别为 4.34%/4.26%，同比分别下降 0.86pct/0.88pct,管理效率提升；研发费用率分别为 0.44%/0.42%，同 比 分 别 上 升 0.04pct/0.01pct 。 23H1/Q2公 司 归 母 净 利 率 分 别 为4.47%/6.32%，分别同比上升 0.51pct/0.41pct，盈利能力提升明显。 公司发布五年战略规划，将继续以“鲜立方战略”为核心方向，在规模实现 良好增长的前提下以提升盈利能力为核心，推进公司高质量发展。1）做强低温，将低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心重点品类，优化产品结构；2）科技加持，通过生物科技和数字科技的持续强化和投入，围绕自有菌种库建设、菌株功能研究、菌株产业化开发、发酵动力学研究等进行研发创新，并通过数字化灯塔项目提高管理效率和效益；3）内生为主，并购为辅，推动各子公司进行线上、线下渠道有机融合，将 DTC 业务作为渠道增长的第一引擎；4）分布经营，区域深耕，打强各区域市场的深度和密度，同时特色品牌进行区域扩张。 投资建议：公司通过差异化竞争策略深耕低温奶成长赛道，注重内生增长与管理效率的提升，以强大的创新能力保持产品及品牌活力，预期盈利能力提升空间充足。预计 2023-2025年公司 EPS 分别为 0.59、0.76、0.96元，对应PE 分别为 29、23、18倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原奶价格波动、下游需求不及预期、盈利提升不及预期、食品安全问题。

事件：公司发布2023年半年度报告，2023H1公司实现营收13.37亿元，同比下滑5.97%；实现归母净利润4.70亿元，同比下滑8.87%；实现扣非归母净利润4.32亿元，同比下滑9.84%。 终端动销及库存管理影响Q2业绩。分产品来看，榨菜/泡菜/萝卜/其他产品分别实现收入11.12亿元/1.38亿元/0.40亿元/0.45亿元，同比分别增长-10.05%/31.46%/-28.78%/100.54%，其中榨菜品类略有下滑，主要系库存管理、终端动销放缓等因素所致。单季度来看，23Q2公司实现营收5.77亿元，同比下滑21.35%；实现归母净利润2.09亿元，同比下滑30.77%。 原料成本上涨，费用投放平稳。2023Q2/H1公司毛利率分别为48.80%/53.05%，同比分别下滑8.87pct/2.05pct，主要系原材料成本略有上涨、生产成本摊销等因素所致。2023H1销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为14.18%/3.26%/0.19%，同比分别变动-0.04pct/0.16pct/0.07pct，费用投放平稳；其中23Q2销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为9.35%/3.39%、0.30%，同比分别变动-1.44pct/0.37pct/0.18pct；2023Q2/H1净利率分别为36.26%/35.19%，同比分别下滑4.94pct/1.12pct。 加大老品升级、新品推广力度，经销商管理变革释放渠道活力。营销层面，重点完成榨菜升级、下饭菜推广、榨菜酱上市三大战略任务，通过地面主题活动、投放终端物料等形式进行产品曝光，打造轻盐健康的佐餐开胃菜品形象；经销商层面，开启销售变革，建立销售战区，成立通路、渠道、行销三大业务部门，提升管理经销商能力、管理终端能力和终端动销能力，重新梳理设计销售薪酬体系，建立落实销售队伍绩效管理模式，优化二次分配方案；餐饮新渠道上，布局专业经销商、拓展餐饮消费市场，开发连锁餐饮企业、地方特色餐饮和交通运输集团新客户。 投资建议：公司是包装榨菜行业龙头且市占率领先，行业竞争格局较好，从上游原料到下游销售均具备较强话语权，享受榨菜包装化过程中的集中度提升逻辑。同时培育新增长点，积极推动下饭菜、榨菜酱上市动销，未来若能复制榨菜成功经验则将带动公司增长提速，此外餐饮渠道开发在行业复苏背景下也是潜在增长点。预计公司2023-2025年归母净利润分别为9.04亿元、10.29亿元、11.57亿元，EPS分别为1.02元、1.16元、1.30元，对应23-25年PE分别为25、22、20倍，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、餐饮需求恢复不及预期、原材料成本压力、渠道下沉不及预期、新品推广不及预期、食品安全问题。

事件：公司发布2023年半年度报告，23H1实现总营业收入662.0亿元，同比上升4.31%；实现归母净利润63.05亿元，同比上升2.81%；实现扣非归母净利润57.97亿元，同比下降1.55%。 需求承压，Q2收入略有放缓。分产品来看：1）23H1公司液体乳业务实现营业收入424.23亿元，同比下滑1.09%。上半年，公司引领产品品质升级，推动金典有机纯牛奶系列产品零售量同比保持双位数增长，积极拓展O2O、社群团购、生鲜平台等新兴渠道业务；2）奶粉及奶制品营业收入达135.21亿元，同比上升12.01%。由于人口出生率下滑的影响,婴儿粉行业短期承压，公司婴儿粉表现好于行业。根据尼尔森数据，上半年，公司内生婴儿粉份额提升2个百分点；3）冷饮产品营业收入91.58亿元，同比增长25.54%。分渠道来看：23H1公司直营/经销渠道实现收入18.84/635.39亿，同比上升1.56%/4.83%，公司全面推进线上、线下全渠道数字化转型战略，根据尼尔森与星图第三方市场调研数据综合显示，上半年在主要电商平台，公司液态乳品销量同比增长29.5%。其中，23Q2公司实现营业收入327.57亿元，同比上升1.05%；实现归母净利润26.90亿元，同比上升2.93%；实现扣非归母净利润24.80亿元，同比下降4.53%。 Q2毛利率稳定，费用效率改善。23H1公司毛利率实现33.37%，同比下滑0.37pct，就Q2单季而言，毛利率32.73%，同比下滑0.07pct，主要系春节错配导致公司一季度产品结构受到影响，同时奶粉业务结构的变化对公司整体毛利率也有一定影响。23H1公司销售费用率17.55%，同比下滑0.79pct，Q2单季销售费用率18.04%，同比下降0.49pct，原因在于公司主动积极采取各种提高费用使用效率、降本增效的举措，同时不断梳理和优化终端的费用支出，提升终端费用的投放效率，广告营销费用呈现一定比例减少；23H1公司管理费用率4.01%，同比上升0.16pct,其中Q2单季管理费用率3.83%，同比下滑0.54pct，主要是本期合并澳优上半年管理费用所致；23H1公司研发费用率0.52%，同比上升0.04pct，其中Q2单季研发费用率0.59%，费率维持稳定；最终23H1公司归母净利率9.52%，同比下滑0.14pct，Q2单季为8.21%，同比上升0.15pct。 品质引领业务健康发展，持续推进数智化转型。公司液体乳有机业务引领品质升级，同时在功能性品类赛道上不断创新；奶粉板块深入母乳研究，在奶源、工艺和技术等领域不断升级，通过持续改进产品配方夯实品牌优势；冷饮产品通过创新风味口感和健康配方满足消费者的多样化需求。近年来，公司持续构筑数字技术系统、数字资源体系和数字化人才队伍，加快全业务链的数智化转型，驱动业务增长，提升经营管理效率。 投资建议：目前公司估值已至近十年历史较低水平，而随着行业竞争更加理性，公司业务结构优化稳步进行中，十四五期间营收规模及盈利能力提升路径清晰，目前股价具备一定安全边际且有业绩、估值双升的可能性。我们预测2023-2025年公司归母净利润分别为103.84亿元、120.24亿元、138.38亿元，对应EPS分别为1.63元、1.89元、2.17元，当前股价对应2023-2025年估值分别为17倍、15倍、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：消费者需求恢复不及预期、行业竞争加剧、原奶成本波动、利润率提升不及预期、食品安全风险。