公司改革效果显现，收入改善明显，成本红利逐步显现，毛净利率同比均有所提升，期待公司后续持续成长24Q3公司收入改善，利润实现快速增长公司2024年前三季度实现收入19.62亿元，同比增长0.56%；实现归母净利润6.71亿元，同比增长1.74%；实现扣非净利润6.37亿元，同比增长5.60%。 2024Q3实现收入6.57亿元，同比增长6.81%；实现归母净利润2.23亿元，同比增长17.88%；实现扣非净利润2.12亿元，同比增长23.80%。 公司三季度业绩改善主要系：1）旺季公司加大终端费用投放和推广，拉动动销提升；2）公司在24年上半年对销售组织架构和考核模式进行调整，结果导向一定程度激励了销售人员的积极性；3）经销商优化效果显现；4）公司在三季度取消终端2元价格带产品的调货配比限制。 产品方面，前三季度累计来看，榨菜产品略有增长，萝卜、泡菜品类下滑幅度收窄，第三季度单季来看，榨菜、萝卜、泡菜产品均有增长；渠道方面，家庭消费渠道与餐饮渠道均有一定程度增长，餐饮端由于基数较小，前三季度总体增速在30%左右，比家庭消费渠道增速快。 毛利率、净利率均实现提升24Q1-Q3公司毛利率为52.63%，同比+1.90pct；24Q3实现毛利率56.17%，同比+10.48pct。 24Q1-Q3实现销售/管理/研发/财务费用率分别为13.86%/3.15%/0.34%/-3.96%，同比+0.45/-0.11/+0.16/-0.13pct；24Q3销售/管理/研发/财务费用率为17.24%/3.13%/0.42%/-3.70%，同比+5.50/-0.14/+0.27/-0.07pct。 经营质量持续提升，净利率提升。24Q1-Q3公司净利率为34.18%，同比+0.40pct；24Q3实现净利率33.91%，同比+3.18pct。 调整此前盈利预测，维持买入评级考虑到当前需求仍在恢复过程中，与此同时考虑到此前公司业绩受到去库存以及部分业务资源投放减少等影响，我们略下调此前对于萝卜泡菜的业绩预期。预计2024-2026年实现收入分别为25.14/27.04/29.17亿元，同比分别为2.62%、7.56%、7.86%；预计实现归母净利润8.51、9.32、10.13亿元，同比增长分别为2.96%、9.44%、8.73%。预计24-26年EPS分别为0.74、0.81、0.88元，对应PE分别为20.58、18.81、17.30倍。 风险提示：原材料价格上涨、渠道拓展不及预期、终端需求疲软

公司第三季度收入同比增长 6.81%。涪陵榨菜 2024前三季度实现营业总收入19.62亿元， 同比增长 0.56%； 实现归母净利润 6.71亿元， 同比增长 1.74%； 实现扣非归母净利润 6.37亿元， 同比增长 5.60%； 第三季度实现营业总收入6.57亿元， 同比增长 6.81%； 实现归母净利润 2.23亿元， 同比增长 17.88%； 实现扣非归母净利润 2.12亿元， 同比增长 23.80%。 产品、 渠道、 组织共同发力， 第三季度收入增速改善。 第三季度收入同比增速转正， 除基数较低影响外， 主因 （1） 2024年公司注重主力产品， 聚焦产品做针对性费用投放， 旺季动销改善； （2） 内部革新提振销售人员积极性，树立经销商信心； （3） 餐饮渠道产品从榨菜拓展向泡菜、 豇豆等其他品类，模式更加良性。 新采购季青菜头价格降低， 第三季度盈利能力修复。 2024第三季度公司毛利率同比/环比增加 10.5/7.0pct 至 56.2%， 主因公司新采购季青菜头收购价格降低。 2024第三季度公司销售/管理费用率 17.2%/3.1%， 同比+5.6/-0.2pct，公司三季度榨菜旺季加强费用投放， 市场推广活动增加。 综合来看， 2024年第三季度公司归母净利率同比+3.2pct 至 33.9%， 虽然费用投放有所增加，但是公司受益于原料低价和动销改善， 盈利能力得到较好修复。 稳定 2元价格带产品， 成本红利预计延续。 公司对于内部考核改革， 有效激励前线销售人员执行公司销售策略。产品端公司推广60g 品规2元价格产品，主流产品有望稳住公司基本盘； 餐饮渠道思路较为清晰， 对于连锁、 商超客户积极开拓， 目前体量不大， 但是有望为公司收入带来增量。 另外， 公司低价青菜头原料可使用至明年， 公司经营改善趋势有望延续。 风险提示： 原材料成本价格大幅提升， 行业竞争加剧， 新品推广状况不佳等。 盈利预测与投资建议： 考虑到公司仍处于改革调整阶段， 且下游消费力偏弱，我们下调此前盈利预测。 我们预计 2024-2025年公司实现营业总收入25.0/26.6亿元（前预测值为 27.7/30.5亿元） 并引入 2026年收入预测 28.5亿元， 2024-2026年收入同比 1.9%/6.8%/7.0%;我们预计 2024-2025年公司实现归母净利润 8.4/8.9亿元（前预测值为 9.3/10.3亿元） 并引入 2026年收入预测 9.4亿元， 2024-2026年利润同比 2.1%/5.0%/5.8%； 综上， 我们预计公司 2024-2026年实现 EPS0.73/0.77/0.81元， 当前股价对应 PE 分别为20.5/19.5/18.4倍， 维持优于大市评级。

事件。公司发布2024年三季报：24Q1-3公司实现营业总收入19.62亿元，同比+0.6%，归母净利润6.71亿元，同比+1.7%；其中24Q3单季公司实现营业总收入6.57亿元，同比+6.8%，归母净利润2.23亿元，同比+17.9%。Q3收入止跌回升，渠道布局改善优化。24Q3收入环比改善，同比+6.8%至6.57亿元，我们认为或受益于公司强化针对性推广、重塑2元价格带产品以及改革优化成果逐步显现。 公司在稳榨菜基础上推进多品类发展，其中家庭端精耕现有市场，逐步渗透三四线城市；餐饮端优化开发萝卜及豇豆市场、调整餐饮企业合作模式。此外，24年公司针对渠道布局重合等问题进行调整，并优化考核激励机制，加强大中型经销商深度沟通。成本回落助推毛利率上行，经营性现金流延续高增。24Q3公司毛利率同比+10.48pct至56.2%，我们认为受益于青菜头成本回落与高毛利率榨菜收入占比提升。24Q3合同负债环比净增长0.05亿元至0.31亿元；销售回款同比转正，24Q3同比+5.3%至6.97亿元，经营性净现金流延续高增，24Q3同比+32.7%至3.25亿元。 加强宣广费用投放，盈利能力显著提升。24Q3销售费用率同比+5.50pct至17.2%，我们认为主与旺季公司加强地面推广力度有关；管理/研发费用率分别同比-0.14pct/+0.27pct至3.1%/0.4%，期间费用率同比+5.56pct至17.1%。投资收益扰动盈利，24Q3同比-51.3%至0.06亿元，主因理财产品计提收益同比减少。24Q3归母/扣非归母净利率分别同比+3.18pct/+4.44pct至33.9%/32.3%。盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.74、0.81、0.87元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024年20-25xPE，对应合理价值区间为14.84-18.55元，维持“优于大市”评级。 风险提示。行业竞争加剧，渠道下沉、新品销售不达预期，食品安全问题。

公司发布2024年三季报，收入利润符合预期公司披露2024年三季报。2024年Q1-Q3公司营收/归母净利润分别为19.6/6.7亿元（同比+0.6%/+1.7%），其中2024Q3公司营收/归母净利润分别为6.6/2.2亿元（同比+6.8%/+17.9%）。收入利润符合预期。我们维持此前盈利预测，预测2024-2026年归母净利润8.8/9.6/10.6亿元（同比+6.2%/+9.7%/+10.6%），EPS为0.76/0.83/0.92元，当前股价对应PE19.7/17.9/16.2倍，考虑到公司改革成效显现，维持“买入”评级。 改革成效显现，2024Q3收入扭转下滑态势由于商超需求疲软叠加公司改革短期影响，2023Q2-2024Q2公司营收连续5个季度同比下滑，2024Q3公司扭转下滑态势，营收同比增长6.8%，我们认为主要系公司改革成效显现：（1）公司2023年初推出定位2元价格带的60g产品，对公司整体价格带进行补充，成效较好；（2）公司于2024Q3根据产品优化进度逐步对终端提供销售政策支持、制定“定向爆破”规划项目，拉动终端销售。成本红利如期释放，盈利能力同比改善2024年上半年公司采购青菜头及榨菜半成品价格同比分别下降32%/26%，新采购青菜头陆续于5月、6月投入使用，2024Q3原材料以2024年新采购青菜头为主，成本红利释放带来盈利拐点：2024Q3公司毛利率同比+10.5pct至56.2%。费用端，2024Q3公司费用率同比+5.6pct，其中主要系销售费用率提升5.5pct。 展望全年：改革成效有望持续显现，内部活力逐步释放展望全年，公司打造“大乌江”战略，在榨菜基础上积极开发萝卜、榨菜酱等品类发展。同时，我们预计公司改革红利持续释放，内部激励机制完善带动整体活力提升，2024Q4经营在2023年同期低基数下有望进一步向好。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

事件：2024Q1-3公司实现收入19.62亿元，同比增长0.56%；实现归母净利润6.71亿元，同比增长1.74%；实现扣非后归母净利润6.37亿元，同比增长5.60%。其中2024Q3实现收入6.57亿元，同比增长6.81%；实现归母净利润2.23亿元，同比增长17.88%；实现扣非后归母净利润2.12亿元，同比增长23.80%。 收入环比改善，毛利率大幅提升。经历Q1和Q2收入同比分别下降1.53%和3.37%后，Q3收入回归正增长。2024Q3公司毛利率为56.17%，同比提升10.48个pct，环比提升6.99个pct，主要受益于原材料成本下降。根据公司中报，公司主要原材料青菜头及榨菜半成品价格同比2023年分别下降约32%和26%，2024年收购的低价青菜头腌制后陆续于5月、6月投用。前三季度公司毛利率为52.63%，同比提升1.90个pct。 短期加大市场投入，销售费用率上升。2024Q3公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+5.51、-0.13、+0.27、-0.07个pct至17.24%、3.13%、0.42%、-3.70%。 销售费用率上升主要系公司加大了市场投入，从而带来了Q3收入增速回暖。2024Q3投资净收益/收入同比下降1.02个pct至0.86%，公允价值变动净收益/收入同比下降0.89个pct至0.33%。综合来看，第三季度公司归母净利率同比提升3.19个pct至33.91%。 盈利预测：公司收入逐步企稳，随着低价原材料投入使用，推动利润弹性加速释放。 根据公司三季报，考虑到成本红利释放超预期，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为24.84、27.07、29.45亿元（前值为25.22、27.50、29.91亿元），归母净利润分别为8.52、9.88、10.66亿元（前值8.37、9.60、10.48亿元），EPS分别为0.74、0.86、0.92元，对应PE为19.8倍、17.1倍、15.8倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：原材料价格波动风险；渠道开拓不达预期；新品推广不达预期；研报信息更新不及时的风险

事件：2024H1公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为13.06/4.48/4.25亿元（同比-2.32%/-4.74%/-1.62%）。2024Q2公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为5.57/1.77/1.66亿元（同比-3.37%/-15.58%/-11.85%）。 稳榨菜思路贯彻，榨菜销量实现正增。24H1公司榨菜/泡菜/萝卜收入分别为11.18/1.29/0.24亿元（同比+0.49%/-6.24%/-39.42%），稳榨菜思路得以贯彻；销量分别为6.00/0.77/0.14万吨（同比+3.45%/+16.67%/-53.33%），费投加大后榨菜/泡菜销量实现正增；吨价分别为1.86/1.68/1.71万元/吨（同比-2.86%/-19.64%/+29.81%）。 经销商优化提质，出口增长较好。24H1公司华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北/出口收入为3.63/2.10/1.65/1.48/1.20/1.01/1.17/0.54/2.76亿元（同比+9.12%/-10.01%/-4.55%/+3.21%/-10.71%/-16.37%/-9.00%/+12.71%/+25.01%），华南/华北/东北/出口销售实现良好增长。24H1经销/直销收入分别为12.38/0.67亿元（同比-1.59%/-13.57%）。24H1经销商同比变动298家至2815家，主要系为严管价格/整顿秩序优化经销商，平均经销商收入同比变动+8.06%至46.34万元/家，经销商质量得以提高。 毛利率受成本下降影响提升，费用投放加大。24Q2毛利率/净利率同比+0.38/-4.58pct至49.18%/31.68%，毛利率提升主要系青菜头及榨菜半成本收购价下降，净利率下降系费投加大和投资净收益减少。销售费用率/管理费用率/财务费用率同比+2.74/+0.56/+0.18pct至12.09%/3.95%/-3.85%，销售费用提升较多主要系加大费用投放（地推+户外广告）。 投资建议：产品上，稳榨菜初显成效，榨菜/下饭菜有望持续增长；渠道上，餐饮持续推进，有望继续贡献增量，看好下半年新青菜头投放后利润弹性释放。根据24年中报，我们认为目前榨菜所面临的消费环境仍未完全恢复，略调整盈利预测，预计24-26年营收为26.49/29.21/31.99亿元（前值为27.45/30.58/33.84亿元），同增8%/10%/10%；归母净利润为9.11/10.12/11.17亿元（前值为9.30/10.43/11.63亿元），同增10%/11%/10%，对应PE分别为15X/14X/12X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险；新品拓展不及预期；市场拓展不及预期等。

维持“增持”评级。考虑到需求持续疲软，下调公司2024-2026年EPS至0.71/0.78/0.81元，同比-0.5%/+8.8%/+4.9%（前值分别为0.79/0.91/1.01元），参考海天味业/千禾味业/天味食品/伊利股份等可比公司给与公司2024年20XPE，下调目标价至14.2元（前值为19.55元）。 业绩低于预期。公司发布2024年中报，2024H1公司实现营业收入13.06亿元，同比-2.32%，实现归母净利润4.48亿元，同比-4.17%，折合Q2单季度实现营业收入5.57亿元，同比-3.32%，实现归母净利润1.77亿元，同比-15.58%。分产品看，2024H1公司榨菜/萝卜/泡菜收入分别同比+0.49%/-39.42%/-6.24%；从经销商数量上看，2024H1公司经销商净减少424家至2815家，主因公司为严管价格，整顿市场秩序，对于布局不合理、渠道冲突的经销商进行了优化清理，此举利于长远。总体而言，归因于需求的持续疲软，公司业绩低于市场预期。 盈利能力略有承压。2024H1公司毛利率为50.86%，同比-2.19pct，下滑主因青菜头原材料价格的下行以及毛利率较低的2元/60g平价产品占比的提升，其中Q2单季度毛利率同比+0.38pct，环比-2.93pct；在毛利率下降影响下，2024H1公司净利率为34.32%，同比-0.87pct；期间费用率方面，2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.02/-0.1/+0.11/-0.17pct，其中需要注意的是Q2单季度销售费用率同比+2.74pct，显著高增主因2023年同期费用基数偏低。 新品/新渠道扩张积极，公司有望逐步走出困境。产品端来看2024年起公司进一步突出调味酱类新品的战略地位，在调味酱行业空间大且集中度较低（龙一老干妈市占率不足10%）的背景下，基于公司产品端差异化显著，中长期我们看好调味酱类产品逐步成长成为第二增长曲线；渠道端来看公司2024年开始加大了定制化渠道的拓展力度，当前已经成功进入头部餐饮品牌体系，我们看好定制化业务为公司未来提供业绩增量。 风险提示：新品资源投入不足；成本异常上涨；食品安全风险等

公司发布2024年半年报，2024H1利润略低预期公司披露2024年半年报。2024H1公司营收/归母净利润分别为13.1/4.5亿元（同比-2.3%/-4.7%），其中2024Q2公司营收/归母净利润分别为5.6/1.8亿元（同比-3.4%/-15.6%）。收入符合预期，利润低于预期。综合考虑公司成本及费用投放情况，我们小幅调整盈利预测，预测2024-2026年归母净利润8.8（-0.5）/9.6（-0.7）/10.6（-0.9）亿元（同比+6.2%/9.7%/10.6%），EPS为0.76（-0.05）/0.83（-0.07）/0.92（-0.08）元，当前股价对应PE16/14/13倍，考虑到下半年经营有望改善，维持“买入”评级。 终端需求疲软+内部管理调整，2024Q2营收同比下滑2024H1公司榨菜/萝卜/泡菜/其他营收分别同比+0.5%/-39.4%/-6.2%/-25.9%，其中榨菜量/价分别同比+3%/-3%，萝卜量/价分别同比-53%/+30%，泡菜量/价分别同比+17%/-20%。2024H1收入下滑主要系：（1）终端需求尤其商超渠道需求疲软；（2）管理层更换及内部组织架构调整对经营产生短期影响，同时公司2024H1优化清理布局不合理、渠道冲突的经销商，经销商数量较2023年末减少424个。 成本上涨致利润短期承压，费用收缩创造盈利空间2024年公司采购青菜头及榨菜半成品价格同比分别下降32%/26%，新采购青菜头陆续于今年5月、6月投入使用，成本红利部分显现，2024Q2公司毛利率同比提升0.38pct至49.2%。2024Q2公司净利润双位数下滑主要系费用率同比明显走高，销售/管理/研发费用率分别同比+2.7pct/+0.6pct/+0.05pct。拆分销售费用投放渠道：2024H1公司职工薪酬同比提升20%，品牌宣传由去年同期3423万元降至471万元（其中砍去咨询及新媒体费用，增加户外广告及线下展会陈列等）。 展望全年：2024H2收入有望逐步改善，2024Q3起毛利率有望明显提升展望全年，公司打造“大乌江”概念，我们预计2024H2收入端有望逐步改善。 同时公司成本红利有望于下半年逐步释放，2024Q3起毛利率有望明显改善。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

事件： 公司发布] 2024年半年报， 24H1实现营业收入 13.1亿元，同比-2.3%，实现归母净利润 4.5亿元，同比-4.6%；其中 24Q2实现收入 5.6亿元，同比-3.4%，实现归母净利润 1.8亿元，同比-15.5%； 公司业绩低于市场预期。 榨菜主业保持平稳，萝卜收入明显承压。 1、分品类看， 24H1榨菜、泡菜、萝卜及其他产品分别实现收入 11.2/1.3/0.2/0.3亿元， 对应收入增速分别为+0.5%/-6.2%/-39.4%/-25.9%。 在整体消费需求疲软大环境下，榨菜主业仍实现平稳增速；萝卜收入明显承压， 主要系公司主动减少推广投入。 2、分区域看，24H1东北及华南大区实现高速增长，同比+12.7%/+9.1%；华北大区维持稳健增速，同比+3.2%；其他区域则有不同程度下滑。上半年公司积极管控渠道价盘，优化了部分布局不合理且渠道存在冲突的经销商， 24H1经销商数量相较年初减少 424家至 2815家。 成本红利 Q2显现， 整体盈利能力仍承压。 24H1公司毛利率为 50.9%，同比-2.2pp；其中 24Q2毛利率为 49.2pp，同比+0.3pp。 单二季度毛利率有所回升，主要系自 5月以来 24年低价青菜头原料逐步开始投入使用所致。 费用率方面，24H1公司销售费用率为 12.2%，同比-2.1pp； 上半年销售费用明显减少主要系去年同期存在广告费及战略咨询费。 24H1管理费用率保持稳定，同比-0.1pp至3.2%。 此外，上半年投资收益相较去年同期减少 0.27亿元。 综合来看，公司24H1净利率同比-1.5pp 至 34.3%。 双拓战略延续， 期待经营改善。 1）品类规划方面，公司以双拓战略（拓市场+拓品类） 为指引， 确立榨菜、下饭菜和榨菜酱三大核心品类战略定位， 其中榨菜酱作为公司重点打造的大单品， 将在费用端主动倾斜且持续加大在一二线城市铺货密度，榨菜酱表现值得期待。 此外，公司亦将逐步跨入川式复合调味料，扩展潜在的榨菜亲缘品类。 2）品牌传播方面，公司将“轻盐/健康”与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。 3）渠道方面，公司借助大包装产品，持续加大餐饮渠道开拓力度。 4） 成本端来看， 24年青菜头价格回落至 800元/吨的历史平均水平，预计下半年起将在报表端有明显体现，叠加包材等原料价格持续回落， 全年利润端表现值得期待。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026年 EPS 分别为 0.73元、 0.79元、0.86元，对应动态 PE 分别为 16倍、 15倍、 14倍， 维持“买入”评级。 风险提示。 新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。

事件：2024H1公司实现收入 13.06亿元，同比增长-2.32%；实现归母净利润 4.48亿元，同比增长-4.74%；实现扣非后归母净利润 4.25亿元，同比增长-1.62%。其中 2024Q2实现收入 5.57亿元，同比增长-3.37%；实现归母净利润 1.77亿元，同比增长-15.58%；实现扣非后归母净利润 1.66亿元，同比增长-11.85%。 榨菜收入平稳，萝卜下滑明显。上半年公司榨菜收入为 11.18亿元，同比增长 0.49%； 其中销量增长 3%，均价下降 2.9%。萝卜收入为 0.24亿元，同比增长-39.42%（量-53%，价+29.8%）。泡菜收入为 1.29亿元，同比增长-6.24%（量+17%，价-19.6%）。 其他收入为 0.33亿元，同比增长-25.94%（量+18%，价-37.2%）。分地区看，上半年华南、华东、华中、华北、中原、西北、西南、东北分别实现收入 3.63、2. 10、1.65、1.48、1.20、1.01、1.17、0.54亿元，同比分别增长 9.12%、-10.01%、-4.55%、3.21%、-10.71%、-16.37%、-9.00%、12.71%。上半年公司经销商净减少 424家至 2815家，公司对布局不合理、渠道冲突的经销商进行优化清理。 成本红利开始显现，销售费用和其他收益拖累 Q2利润。公司主要原材料青菜头及榨菜半成品价格同比 2023年分别下降约 32%和 26%，2024年收购的低价青菜头腌制后陆续于 5月、6月投用。受益于原材料价格下行，2024Q2公司毛利率同比提升 0.38个 pct 至 49.18%。Q3开始随着低价原材料大量投入使用，成本红利有望加速释放。2024Q2公司销售、管理费用率同比分别+2.74、+0.56个 pct 至 12.09%、3.95%。此外，2024Q2公司投资收益同比减少 0.20亿元，占收入比下降 3.46个 pct。综合来看，2024Q2公司归母净利率同比下降 4.58个 pct 至 31.68%。 盈利预测：公司需求逐步企稳，期待后续需求好转收入回暖。同时公司榨菜酱新品、餐饮渠道等发展有望贡献增量。下半年随着低价原材料投入使用，推动利润弹性加速释放。我们预计公司 2024-2026年收入分别为 25.22、27.50、29.91亿元（前值为 27.33、30. 13、32.89亿元），归母净利润分别为 8.37、9.60、10.48亿元（前值为 9.27、10.68、11.66亿元），EPS 分别为 0.73、0.83、0.91元，对应 PE 为 16.6倍、14.5倍、13.3倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球疫情反复及经济增速放缓；原材料价格波动风险；渠道开拓不达预期；新品推广不达预期；研报信息更新不及时的风险

事件： 近日公司围绕经营近况及 2024年发展战略组织调研参观。 稳榨菜基本盘， 拓豇豆、海带丝、酱类等潜力产品，渠道多元化拓展。 2023年渠道库存消化、外部环境压力释放后， 2024年公司收入端目标在低基数上实现双位数增长。 分品类来看， 公司坚持稳住榨菜基本盘、拓宽品类战略，资源相对向豇豆、海带丝、酱类等潜力产品倾斜。 分渠道来看， 公司持续推进渠道多元化布局， （1） 传统及 KA 渠道： 一二线市场深耕、精细化管理，并加大网点拓展及下沉市场开发。同时公司加快推进终端接入系统， 目前已接入约 40万家， 网点总数预计共约 100万家， 未来通过系统化管理加强终端掌控力、强化新品铺市推广能力。 （2） 餐饮： 公司对餐饮客户产品需求及痛点把握能力提升， 现已拥有餐饮经销商 100余家，终端涵盖小面、火锅、快餐等连锁餐饮企业及酒店等。2023年餐饮渠道营收约 6000万，体量尚小，预计 2024年仍有望通过拓展专业经销商、丰富产品矩阵等方式保持高增速。 （3） 电商及新兴渠道： 2023年电商渠道收入约 1.5亿元， 取得较快增长，但产品以随时随手购买为主、电商运输成本高，未来电商定位品宣平台及线下渠道的补充。 此外公司在社区团购、零食连锁等均有布局作为补充。 成本红利迎来兑现期， Q2-Q3加大费投力度、均衡品类投放。 公司榨菜品类中青菜头及半成品原材料成本占比约 45%， 2024年新采购青菜头价格回落至 800元/吨，新原料预计将于 5-6月投入使用，成本下降红利或于 24Q2开始兑现。 2022年以来公司费用端显著下行，效率导向下品牌宣传费用显著收缩， 费用投放以地面传播为主，加强线下产品铺市及曝光度、 助力终端动销。 二、三季度为行业传统旺季，公司或加大费用投放，推进产品铺市； 同时产品矩阵梳理后各品类费投有望优化。 组织架构及渠道调整基本完成，期待旺季动销加速。 管理上公司已基本完成销售系统调整、 部门架构梳理及人员变更； 同时公司完善销售政策、 经销商及销售人员考核激励机制， 一线人员积极性有望提升。 24Q1公司通过开展春节开门红等活动在较高基数下收入端表现较稳健，但销售费用率同比-5.6pct，费用端显著优化。 我们认为二、 三季度旺季公司将加大费用投放，终端动销有望加速，冲刺全年营收双位数增长目标；且原材料成本下降红利兑现后利润端弹性亦有望逐步释放。 投 资 建 议 ： 维 持 前 次 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026年 归 母 净 利 润 为9.1/10.3/11.3亿元，同比+10.6%/12.5%/9.4%， 当前股价对应 PE 为19/17/15x，维持“买入”评级。 风险提示： 消费力恢复不及预期、 品类拓展不及预期、 食品安全问题。

事件。公司发布2024年一季报：24Q1公司实现营业总收入7.49亿元，同比-1.5%，归母净利润2.72亿元，同比+3.9%。 高基数下Q1收入承压，持续发力多品类矩阵。24Q1营业总收入同比-1.5%，我们认为或与去年同期基数较高有关。24年公司将继续夯实传统线下渠道，强化销售人员激励；拓展线上新兴渠道，持续开拓空白市场。产品端公司将稳固榨菜品类基础，以下饭菜为新增长点，将榨菜酱纳入重点品类，创新拓展川菜酱、调味菜、泡菜等产品，优化资源投放策略，实现各品类协同发力。 成本回落有望推升毛利率。24Q1毛利率同比-4.17pct至52.1%，我们认为主因公司仍使用高价青菜头原料，预计随着5月后低价青菜头逐步使用（24年收购价同比下降约27%至800元/吨），成本回落有望于24Q2显现。24Q1销售回款同比-1.8%至7.27亿元。 销售费用管控良好，盈利能力环比改善。24Q1销售费用率同比-5.63pct至12.2%，主因公司市场推广及品牌宣传费支出减少；管理费用率同比-0.60pct至2.6%，期间费用率同比-6.51pct至10.8%。费用收缩对冲毛利率下行影响，24Q1归母净利率同比+1.91pct至36.3%。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.80、0.89、0.98元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024年20-25xPE，对应合理价值区间为16.07-20.08元，维持“优于大市”评级。 风险提示。行业竞争加剧，渠道下沉、新品销售不达预期，食品安全问题。

2024年一季报收入符合预期，利润略超预期公司发布 2024年一季报。 2024Q1公司营收/归母净利润 7.5亿元/2.7亿元（同比-1.5%/+3.9%）；收入符合预期，利润略超预期。 我们维持此前的盈利预测， 预测2024-2026年归母净利润 9.3/10.3/11.6亿元（同比+12.5%/11.2%/11.8%）， EPS 为0.81/0.90/1.00元， 当前股价对应 PE17.4/15.7/14.0倍。考虑到后续收入及利润有进一步恢复空间， 上调至“买入”评级。 渠道产品改革推进， 2024年营收有望逐季回暖2024Q1公司收入端略下滑，我们认为主要系： （1）去年同期基数较高（2023Q1公司营收同比+10.4%）； （2） 2023年底管理层更换，渠道改革及战略调整等短期影响。目前公司新设了渠道管理部门（统筹管理各渠道间任务目标完成进度）、制定新渠道开拓目标（布局餐饮渠道等），同时优化产品体系， 我们认为随着改革推进，公司收入端有望逐季回暖。 成本上涨致利润短期承压，费用收缩创造盈利空间2024Q1公司毛利率/净利率分别为 52.1%/36.3%（同比分别-4.2pct/+1.9pct）。 2024Q1毛利率同比走低主要系成本影响， 2024Q1/2023Q1公司分别使用 2023年初/2022年初采购的青菜头，采购吨价分别约 1100元/ 800元。同时费用缩减带动 2024Q1净利率走高： 2024Q1公司费用率为 10.8%（同比-6.5pct）， 其中销售费用率同比-5.6pct 至 12.2%（主要系市场推广费及品牌宣传费同比减少），管理/研发/财务费用率分别同比-0.6pct/+0.2pct/-0.4pct。 展望全年： 2024Q2开始利润弹性有望逐步释放展望全年，我们预计公司收入逐季回暖。 同时 2024年初公司采购的低价青菜头（采购均价约 800元/吨）有望于 2024年 5-6月份投入使用，成本红利有望于2024Q2逐步显现。 风险提示： 宏观经济波动风险、市场拓展及竞争风险、原料价格波动风险等。

事件： 公司公告 24Q1季报， 24Q1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 7.49/2.72/2.59亿元，同比-1.53%/+3.93%/+6.29%。 24Q1基本 EPS为 0.24元。 公司调整继续，收入同比承压。 24Q1收入同比-1.53%，收现同比-1.84%，与收入增速基本吻合， 预收账款环比-41.59%，预计与公司架构调整下主动控货有关，当前预计公司仍在进行大经销商的调研和规划，收入同比下降与高基数有关，其中预计榨菜增长仍存压力，为支持经销商共克时艰，相应公司加大了对客户的授信额度，应收账款同比+221.33%。 23Q4+24Q1收入同比-1.25%，基本符合预期。 收费用对冲毛利率压力，盈利能力同比改善。 24Q1归母净利率 36.29%，同比+1.91pct，扣非归母净利率 34.57%，同比+2.54pct，拆分如下： 1）24Q1毛利率为 52.11%，同比-4.17pct， 23Q4+24Q1毛利率为 48.47%，同比-4.23pct，预计与青菜头成本压力逐季加剧有关； 2） 24Q1总费率10.77% ， 同 比 -6.51pct ， 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 率12.21%/2.57%/0.26%/-4.27% ， 同 比 -5.63pct/-0.60pct/+0.15pct/-0.43pct，销售费率下降与公司内部在调整期，品牌宣传、市场推广投入大幅收窄有关； 3）其他收益同比+437.10%，对盈利带来正贡献，与公司加计抵扣 2023年先进制造企业增值税金有关，投资收益同比-42.36%，与理财产品收益减少有关； 4） 23Q4+24Q1归母净利润同比-5.34%，扣非归母净利润同比-3.01%，归母净利率 35.20%，同比-1.52pct，扣非归母净利率 33.00%，同比-0.60pct，符合调整期特征。 盈利预测与投资建议： 公司为具备定价权的榨菜行业龙头，渠道治理、下沉效果逐步显现，叠加产能及原料窖池的持续扩张，后续补库存、采购结构优化、泡菜产品放量将协同释放一定增长空间。我们根据最新财报，略微调整了盈利预测，预计公司 2024-2026年收入为 27.01/29.74/32.77亿元，同比+10.2%/+10.1%/+10.2%，归母净利润为 9.30/10.56/11.89亿元，同比+12.6%/+13.5%/+12.6%，对应 2024年 4月 26日收盘价， PE 估值为16/14/13x，维持“增持”评级。 风险提示： 新团队磨合需要时间；渠道扩张不及预期；广告宣传投入效果不及预期；食品安全风险。

事件： 公司发布 2024 年一季报， 24Q1 公司实现营收 7.5 亿元，同比-1.5%；实现归母净利润 2.7 亿元，同比+3.9%；实现扣非归母净利润 2.6 亿元，同比+6.3%。收入增长承压，渠道库存优化。 24Q1 公司收入增长短期承压， 预计主要原因为上年同期基数较高、 终端消费力及家庭消费场景仍承压。 但公司改革业务员考核机制，将过去按经销商调货额考核改为按经销商出货额考核， 减轻经销商压力，预期渠道库存显著优化。成本压力致毛利率下降，销售费用大幅优化。 公司 24Q1 毛利率同比-4.2pct至 52.1%， 预计主要原因为 2023 年青菜头、榨菜半成品采购价上行、叠加产 品 结 构 变 动 影 响 。 24Q1 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比-5.6/-0.6/+0.2/-0.4pct 至 12.2%/2.6%/0.3%/-4.3%， 销售费用坚持以地面终端活动为主，对品宣费用的投放效率严管控，销售费用率显著下降。 综合来看得益于费率大幅优化， 24Q1 公司净利率同比+1.9pct 至 36.3%。优化各品类费投协同增长，成本红利或于 24Q2 兑现。 2023 年底新董事长上任，推动组织架构改革优化、完善考核机制及激励政策，激发组织活力。分品类来看， 2023 年公司资源投放聚焦于新品榨菜酱，泡菜、萝卜品类投入较少； 2024 年将优化各品类费用投入，拉动泡菜、萝卜品类重回增长。渠道端公司持续完善餐饮、电商等多渠道布局，餐饮渠道开拓专业经销商、丰富产品品类，电商渠道产品与线下区隔，定位线下渠道的补充。往后展望，我们预期基数下降、需求逐步复苏将拉动收入增速环比修复；成本端 2024年新采购青菜头价格回落至 800 元/吨，新原料预计将于 5-6 月投入使用，成本下降红利或于 24Q2 开始兑现。投 资 建 议 ： 维 持 前 次 盈 利 预 测 ， 预 计 2024-2026 年 归 母 净 利 润 为9.1/10.3/11.3 亿元， 同比+10.6%/12.5%/9.4%， 当前股价对应 PE 为16/15/13x，维持“买入”评级。 风险提示： 消费力恢复不及预期、 品类拓展不及预期、 食品安全问题