公司发布2023年报及2024年一季报，2023年实现营业收入72.6亿元（+9.6%），实现归母净利润3.4亿元（+46.6%），实现扣非后归母净利润4亿元（+54.5%）；2024Q1实现营业收入17亿元（-7%），实现归母净利润1.7亿元（+20%）。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金股利人民币5.00元（含税）。 调整开店策略，注重精耕细作、提升单店。2023年卤制食品销售、加盟商管理分别实现收入60.5亿元（+7.1%）、0.8亿元（+11.4%）；2024Q1卤制食品销售、加盟商管理分别实现收入14.1亿元（-9.1%）、0.2亿元（-15.5%）。1）门店数量方面，截至2023年末，门店数量达1.6万家，全年净增加874家，23H2调整门店结构，放慢开店节奏。2）单店营收方面，全年平均单店营收基本持平。 2024年公司开店策略将转向精耕细作、提升单店，保障加盟商的生存质量和盈利水平。 成本逐渐改善，投资收益拉低盈利水平。1、2023年、2024Q1毛利率分别为24.8%（-0.8pp）、30%（+5.7pp），23Q3起成本端逐渐改善。2、2023年销售费用率、管理费用率分别为7.4%（-2.3pp）、6.4%（-1.4pp）；2024Q1销售费用率、管理费用率分别为7.9%（+1.1pp）、6.3%（持平），线上渠道费用投放增加。3、2023年投资收益-1.2亿元，拉低整体盈利，净利率4.4%（+1.4pp）；2024Q1净利率9.4%（+2.2pp）。 外延投资拓展成长曲线，回购股份彰显信心。1、公司通过网聚资本围绕卤味、特色味型调味品、轻餐饮等进行外延股权投资，探索第二、第三成长曲线，致力于构建美食生态圈。2、2023年8月起，公司将在12个月内以2-3亿元自有资金，以不超过50元/股的价格回购公司股份以减少注册资本，彰显公司对自身未来发展的信心。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为7.8亿元、9.4亿元、10.0亿元，EPS分别为1.26元、1.52元、1.62元，对应动态PE分别为17倍、14倍、13倍。给予2024年20倍PE，对应目标价25.20元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动；食品安全风险；行业竞争加剧风险。

事件： 公司发布 2024年一季报， 24Q1实现营收 2.8亿元，同比增长 18%；实现归母净利润 0.43亿元，同比下降 8.8%； 实现扣非归母净利润 0.35亿元，同比下降 10.42%。 低基数影响下， Q1收入实现高增。 分业务看， 24Q1公司凤爪/猪皮晶/竹笋/鸡翅/豆干/花生/其他业务分别实现收入 2.09/0.22/0.14/0.11/0.06/0.03/0.06亿元，同比分别+19%/+20.5%/+18.9%/+26.3%/-3.7%/-7.5%/-15.2%， Q1主业实现高增，主要系 22Q4放开后经销商提前备货致使 23Q1存在低基数。分渠道看， 24Q1公司线上/线下渠道收入增速分别为+173%/+14%，线上渠道低基数下收入高速增长。分区域看， 24Q1公司西南/华东/华南/华北/西北/东北/华中大区收入分别同比+9.3%/+40.6%/+44.7%/+7%/-0.1%/+6.1%/+19.6%， 受益于省外扩张持续，华东及华南同比实现高增。截至 24Q1，公司经销商数量净增长 79家至 745家。 成本提升+规模效应减弱， 23年盈利能力承压。 2023年公司毛利率为 29.4%，同比-1.9pp； 24Q1毛利率为 31.4%，同比-2.4pp。 23年毛利率下滑主要由于鸡爪原材料价格维持高位，叠加销量下降致使规模效应减少。费用率方面，2023/24Q1年公司销售费用率同比分别+2.9pp/+2.4pp 至 12.2%/11.8%，销售费率提升主要系公司加大品牌宣传和渠道开拓力度所致； 2023/24Q1管理费用率同比+0.5pp/-0.6pp 至 5.1%/3.7%。综合来看， 2023/24Q1公司净利率分别为12%/15.7%，同比分别-3pp/-4.6pp。 开启省外扩张，全国化扩张可期。 展望未来： 1） 休闲食品行业整体正持续扩容，其中辣味休闲食品得益于年轻消费群体喜辣习惯，增速优于其他子赛道。公司作为休闲零食凤爪龙头，市占率长期维持在 30%+，有望持续享受行业集中度提升红利。 2） 产品矩阵丰富完备，大单品凤爪具备成长性。公司已形成丰富的泡卤休闲产品矩阵，此外泡椒凤爪大单品在全国范围内享有较高的知名度，随着后续成本端压力逐渐缓释，未来凤爪有望维持双位数以上增速。 3） 开启省外扩张，逐步迈向全国化。公司省外扩张以华东为中心，近五年华东收入占比已提升 10%；随着公司持续拥抱线上、新零售及量贩连锁等新兴渠道，未来实现全国化可期。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年 EPS 分别为 0.35元、 0.45元、 0.52元，对应动态 PE 分别为 19倍、 15倍、 13倍。考虑到公司凤爪大单品产品力强，省外扩张步伐持续， 给予公司 2024年 24倍 PE，对应目标价 8.40元，维持“买入”评级。 风险提示： 全国化开拓不及预期风险， 原材料价格持续上升风险。

事件： 公司发布2023年报及 2024年一季报， 2023年实现营业总收入 1262亿 元，同比增长 2.4%，实现归母净利润 104.3亿元，同比增长 10.6%； 2024Q1实现营业总收入 326亿元，同比下降 2.6%，实现归母净利润 59.2亿元，同比 增长 63.8%。此外，公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 12.00元（含税）。 24Q1主动控节奏，收入端短期下滑。 2023年液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产 品分别实现营业收入 855亿元（+0.7%）、276亿元（+5.1%）、107亿元（+11.7%）； 2024Q1液体乳、奶粉及奶制品、冷饮产品分别实现营业收入 203亿元（-6.8%）、 74亿元（-0.2%） 、 43亿元（+14.2%） 。 1）液体乳：液奶零售额市占率稳居 行业第一，基础白奶增速快于行业。 2）奶粉： 2023年公司婴配粉零售额市占 率达 16.2%，提升 1.6pp。以“营养+功能”为突破点，推出适合中老年人群的 功能性乳品。 3）冷饮：增速远超行业，稳居市场第一。 盈利能力持续改善。 1、 2023年、 2024Q1毛利率分别为 32.6%（+0.3pp）、 35.8%（+2pp） ，主要由于原奶价格下行。 2、 2023年销售费用率、管理费用 率分别为 17.9%（-0.7pp）、 4.1%（-0.3pp） ； 2024Q1销售费用率、管理费用 率分别为 18.4%（+1.4pp）、 4.5%（+0.3pp） ，旺季增加费用投放。 3、 2023年、 2024Q1净利率分别为 8.2%（+0.6pp）、 18.3%（+7.5pp） ，受转让子公 司股权增加投资收益影响， 2024Q1净利率大幅提升。 盈利能力提升可期，回购以提高投资者回报。 1、 随着成本端企稳，叠加产品结 构改善、费用投放效率提高， 公司盈利能力将逐步提高。 2、公司以参控股+战 略合作方式把握稀缺牧业资源，优质奶源布局充分。凝聚上游牧业企业，合作 牧场规模化，养殖规模及水平领先行业；定制化开发牧场管理系统，将数字化 引入上游牧业，使奶牛养殖更高效。3、公司拟在 12个月内以自有资金回购 10-20亿元股份，将用于依法注销减少注册资本，表明公司对未来发展的信心，切实 提高投资者回报。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年归母净利润分别为 130亿元、 132亿 元、 139亿元， EPS 分别为 2.04元、 2.07元、 2.18元，对应动态 PE 分别为 14倍、 14倍、 13倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原奶价格持续上涨风险；行业竞争加剧风险；食品安全风险。

事件： 公司发布 2023年年报和 2024年一季报， 23年实现营业总收入 28.3亿元，同比-30.1%； 实现归母净利润 5.5亿元，同比-47.8%。 24Q1实现营业总收入 4.9亿元，同比-48.8%； 实现归母净利润 0.73亿元，同比-75.6%， 业绩低于市场预期。 产品动销有所承压， 渠道推进深度变革。 2023年： 1、分产品看，内参、 酒鬼、湘泉、 其他系列收入分别为 7.1亿元(-38.2%)、 16.5亿元(-27.5%)、 0.71亿元(-68.0%)、 3.9亿元(-0.2%)，次高端及以上产品动销承压。 2、招商情况，华北/华东/华南/华中/其他区域经销商数量，分别变动+92家/+109家/+5家/+109家/-127家，至 293家/432家/94家/689家/266家，全国化建设深度推进，市场开拓更加聚焦。 3、 次高端商务消费复苏较弱，对公司冲击相对较大。 公司从以渠道费用换销量向以动销驱动业务增长的发展方式积极转变， 深化费用改革、 推进 BC 联动，渠道建设质量显著改善。 毛利率下降， 盈利能力承压。 1、 23年、 24年 Q1毛利率分别同比降 1.3、 10.5个百分点至 78.4%、 71.1%，主因为产品结构下降，毛利率受损， 2、费用方面，23年、 24年 Q1销售费用率分别同比增加 6.9、 7.9个百分点至 32.2%、 33.9%，管理费用率分别同比增加 1.5、 4.3个百分点至 5.9%、 8.0%， 财务费用率分别同比下降 2.3、 4.6个百分点至-3.3%、 -4.6%， 综合费用率分别同比增加 6.4、7.9个百分点至 35.0%、 32.6%， 销售费用率、管理费用率同比增加较多，主因为商务消费复苏疲弱，营收规模下降较多，而部分销售费用、管理费用具有支出刚性， 且为促进动销投入较多费用。 3、 综上影响， 23年、 24年 Q1销售净利率分别减少 6.5、 16.3个百分点至 19.4%、 14.9%，盈利能力有所承压。 不断深化渠道改革， 积极蓄力布局长远。 1、 渠道端持续推进深度变革，积极调整过去快速全国化布局过程中高费用投放的模式，费用支出更加聚焦消费者培育和终端动销，业绩增长由费用驱动转为动销拉动，成长模式更为健康。 2、 产品端进一步聚焦内参、红坛核心大单品， 湖南市场聚焦陈列网点建设及宴席活动开展； 省外聚焦核心样板市场打造， 加大核心消费者培育力度。 3、 品牌端，推出全新价值主张“百酿馥郁，妙境天成”，建立全新品牌价值体系；通过跨界合作、 IP 赋能、“馥郁中国行” 品牌活动等多维度高举高打进行品牌建设，品牌知名度和品牌美誉度持续提升。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年 EPS 分别为 1.78元、 2.03元、 2.37元，对应 PE 分别为 29倍、 25倍、 22倍。 看好公司改革红利释放， 给予 2024年 35倍 PE，对应目标价 62.3元，维持“买入”评级。 风险提示： 经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险，省外市场开拓或不及预期，业绩释放或不及预期。

事件： 公司发布2024 年一季报， 24Q1 实现收入 101.5 亿元，同比-5.2%，实现归母净利润 15.97亿元，同比+10.1%，实现扣非归母净利润 15.13亿元，同比+12.1%；公司业绩略超市场预期。 高基数影响明显， Q1销量有所承压。 量方面，公司 24Q1 实现啤酒销量 218.4万吨，同比下降 7.6%；销量承压主要系去年同期因放开后渠道拿货意愿高涨致使基数较高，叠加 24年开年以来餐饮消费复苏较为缓慢所致。 分档次看， 24Q1主品牌实现销量 132.2 万吨，同比-5.6%，其中中高端啤酒实现销量 96 万吨，同比-2.4%；其他品牌实现销量 86 万吨，同比-10.4%。价方面，得益于中高端啤酒占比同比提升 2.3pp至 44%，公司整体吨价同比上涨 2.6%至 4647元/吨，高端化升级进程持续。 结构升级+成本下降，盈利能力提升明显。 24Q1公司毛利率为 40.4%，同比上升 2.1pp；毛利率提升主要由于产品结构改善及主要原材料成本持续下行， 24Q1吨成本同比-1pp至 2768元/吨。费用率方面， 24Q1销售费用率同比下降 1pp至 12.8%，主要系公司控制费用投放力度；管理费用率同比+0.4pp至 3.4%。 成本红利兑现叠加产品结构升级，带动公司 24Q1 整体净利率同比提升 2.2pp 至16%。 产品战略持续升级， 旺季低基数值得期待。 1）产品端方面， 公司产品战略再度迎来升级，新的“1+1+1+2+N” 战略在原有的三大单品基础上，进一步将白啤与鲜啤两大潜力单品战略地位提升，公司整体结构升级态势持续向好； 此外从中低端崂山向中高端经典的结构升级路径， 仍将是整体吨价提升的重要引擎。 2）渠道端方面， 公司将加速推进“一纵两横”战略带市场建设与布局，持续强化市场推广力度和深化市场销售网络建设，巩固和提高在基地市场的优势地位和新兴市场的占有率。 3） 展望未来， 自 5月起低基数效应有望显现，且今年旺季受奥运会+欧洲杯的双重利好刺激； 此外成本端在当前大麦与包材价格下行大趋势下， 利润弹性有望持续释放。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026 年 EPS 分别为 3.60元、 4.16元、 4.79元，对应动态 PE 分别为22 倍、 19 倍、 17 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 现饮场景恢复不及预期风险， 高端化竞争加剧风险

事件：公司发布2024年一季报，一季度实现营业收入3.3亿元，同比下滑3.2%；实现归母净利润0.6亿元，同比下滑3.8%；实现扣非归母净利润0.6亿元，同比增长1.1%。 新品健康化升级，探索渠道空间。2024Q1含乳饮料、其他分别实现收入3.2亿元（-4.4%）、875万元（+77.5%）。公司积极布局小餐饮及早餐渠道，2024年将继续挖掘渠道空间。此外，迎合消费健康化趋势，公司积极推出零蔗糖甜牛奶、“零”脂肪乳酸菌饮品等新品。分区域看，华东、华中、西南、华南分别实现收入1.7亿元（+1.8%）、0.7亿元（-14.7%）、0.6亿元（+4.1%）、0.2亿元（-10.8%）。公司主要销售收入由华东、华中、西南市场贡献，在华北、华南、西北、东北地区仍有较大增长空间。截至2024Q1末，公司拥有经销商2627家，较年初净增加42家。 毛利率表现亮眼，管理费用率增加拉低整体盈利能力。1、2024Q1公司实现毛利率38.2%，同比提升1.6pp，毛利率持续提升。2、费用率方面：销售费用率10.8%，同比下降0.9pp；管理费用率6.5%，同比增加2.1pp；研发费用率1.2%，基本持平；财务费用率-3.3%，同比下降1.6pp。3、一季度净利率17%，同比下降0.1pp。 可转债募资加强产能储备，员工持股计划高增速目标彰显信心。1、可转债成功落地，募资建设新产能。公司发行可转债募资6亿元（含发行费用），将用于建设年产15万吨含乳饮料生产线扩产及技术改造项目，进一步提高产能。2、公司发布员工持股计划，将对不超过379人实施激励，拟募资金额不超过6375万元。2024、2025年业绩考核目标较高，彰显对未来发展的信心，完善公司长期激励制度。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.8亿元、3.3亿元、3.9亿元，EPS分别为0.71元、0.85元、0.99元，对应动态PE分别为17倍、15倍、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：全国化拓展不及预期风险；原材料成本大幅波动风险；产能投放不及预期风险。

事件：公司发布]2023年年报和2024年一季报，2023年实现营业总收入101.0亿元，同比+28.1%；实现归母净利润31.4亿元，同比+25.3%左右。24Q1实现营业总收入46.7亿元，同比+22.8%；实现归母净利润15.3亿元，同比+22.1%，业绩符合市场预期。 高增势能延续，结构持续升级。24Q1：1、分产品结构看，特A+类、特A类、A类产品分别实现营收29.7亿元（+22.4%）、14.1亿元（+26.5%）、1.8亿元（+16.4%），百元以上价位高增势能延续，产品结构持续向上。2、各区域营收情况，淮安大区8.4亿元（+22.3%）、南京大区12.6亿元（+18.0%）、苏南大区4.7亿元（+24.0%）、苏中大区6.2亿元（+33.2%）、盐城大区5.1亿元（+23.4%）、淮海大区5.7亿元（+14.9%）、省外市场3.7亿元（+36.1%），省内苏中、苏南区域增长势能突出，基本盘更加坚实；省外增速亮眼，成长空间持续拓宽。3、量价拆分看，2023年白酒业务销量同比增长19.9%至4.7万吨，吨价同比增长6.7%至21.5万元/吨，量价齐升趋势延续。 毛销差进一步提升，盈利能力保持强劲。24Q1：1、毛利率同比降1.2个百分点至74.2%，销售费用率同比降1.8个百分点至14.2%，毛销差提升0.6个百分点至60.1%，销售活动的盈利能力进一步增强。2、管理费用率略增0.1个百分点至2.2%，综合费用率下降1.3个百分点至15.8%，销售净利率略降0.2个百分点至32.8%，盈利能力保持强劲。3、2023年合同负债同比增长3.6亿元至24.0亿元，24Q1合同负债同比减少1.70亿元至9.73亿元。 高端化与全国化并进，兼具成长性和成长空间。1、公司国缘系列坚持“中国新一代高端白酒”的品牌定位，高举高打进行品牌建设，品牌高度持续提升；国缘V3受益省内商务消费600元价位持续扩容，动销持续向好，高端化路径清晰。 2、省内持续推进“精耕攀顶”，打破发展“天花板”；省外继续坚持“攻城拔寨”，启动“再造江苏”工程，成长空间持续拓宽。3、公司当前锚定“2025年挑战营收150亿”的既定目标不动摇，2024年总营收目标确定为122亿元左右，净利润目标为37亿元左右，新百亿目标路径清晰，业绩高增势能有望延续。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为3.04元、3.70元、4.51元，对应PE分别为20倍、16倍、13倍。公司受益于消费升级和全国化布局，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

事件： 公司 202 3年实现收入 59.6亿元，同比+16.1%，归母净利润 17.2亿元，同比+11.0%；其中 23 单 Q4 实现收入 15.2 亿元，同比+10.4%，归母净利润3.7 亿元，同比+7.0%。此外， 公司拟每 10 股派发现金红利 15.0 元（含税）。24Q1 实现收入 17.7亿元，同比+11.1%，归母净利润 5.9亿元，同比+10.0%， 24Q1 收入和利润符合市场预期。 高档酒平稳增长，产品结构升级持续。 1、分产品， 2023 年高档、中档、低档白酒分别实现收入 56.8亿元（+16.6%）、 0.8亿元（ -19.8%）、 0.9亿元（+0.7%）， 23 年整体销量/吨价分别同增+7.4%/+7.6%，预计新品兼系列贡献增量， 引领产品结构优化。 2、分区域， 23年省内、省外分别实现收入 49.0亿元（+17.5%）、9.5亿元（+6.6%），省内大本营市场延续稳健增长。 3、截至 24Q1末安徽省内/省外经销商数量分别为 496/466家， 23年省内/省外分别净增加 18/74家。 4、24 年春节白酒消费氛围较好， 公司实现双位数以上稳健增长，省内/省外分别实现收入 14.8/2.5亿元，同比+11.8%/+8.5%， 预计初夏、口子 10年、 20年，以及兼系列增长较快。 管理费用率阶段性提升，现金流整体稳健。 1、 2023 年公司毛利率提升 1.0 个百分点至 75.2%， 预计主要系新品兼系列带动产品结构升级；费用率方面， 23年销售费用率同比提升 0.2个百分点，管理费用率提升 1.6个百分点，主要系股权激励费用摊销和麦肯锡咨询服务费确认；全年净利率下降 1.3 个百分点至28.9%。 2、 24Q1毛利率同比下降 0.2个百分点至 76.5%，销售费用率下降 0.6个百分点、管理费用率提升 0.1个百分点，净利率下降 0.3个百分点至 33.3%。3、 24Q1销售收现 14.0亿元，同比+15.5%， 截至 24Q1末合同负债 3.8亿元，同比-15.7%， 环比-5.6%， 现金流整体保持稳健。 23 年稳健增长， 24 年蓄势待发。 1、安徽产业升级顺畅， 经济活跃度较高，宴席和礼赠消费仍处在升级之中， 公司作为徽酒强势品牌之一，将尽享徽酒价格带提升的红利。 2、 2023 年公司推出兼系列新品， 并加强中高端产品的宣传和投入力度，兼系列消费者培育和氛围塑造扎实推进，品牌影响力稳步扩大。 3、展望 2024 年，公司将奋力实现“三个升级”，市场升级：实现销量翻番；结构升级：将兼系列打造成战略大单品，中高端产品占比大幅提升；品牌升级：引领兼香品类做大做强，成为“中国兼香高端白酒第一品牌”。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026 年 EPS 分别为 3.33元、 3.83元、 4.39元，对应动态 PE 分别为 13 倍、 11 倍、 10 倍。安徽经济活跃度高，公司多维度推动改革，经营势能向上可期，维持“买入”评级。 风险提示： 经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险

事件：广州酒家发布 2024年一季报，24Q1实现营收 10.1亿元，同比+10.0%； 归母净利润 0.7亿元，同比+2.2%；一季度业绩符合市场预期，收入稳健增长，利润略微承压。 餐饮业务延续高增，省外市场拓张顺利。分产品看，2024Q1公司食品业务营收为 6.0亿元，同比+9.0%；餐饮业务营收为 3.8亿元，同比+13.3%。食品业务方面，月饼/速冻食品/其他产品及商品分别实现收入 0.09/3.0/0.1亿元，分别同比-20.1%/-4.1%/-26.1%，一季度为月饼传统淡季，月饼类产品普遍销量偏低，本季度月饼营收短期承压主要由于去年同期月饼业务高基数影响，本季度月饼同比下降为合理波动。餐饮业务方面，受益于门店扩张和行业复苏，餐饮势能强劲收入延续高增。分区域看，2024Q1公司省内/境内省外/境外营收分别为4.5/1.4/0.1亿元，分别同比+7%/+14%/+71%，广东省外营收增速快于省内主要系公司加大省外投入，而境外营收高增主要系 2023Q1低基数所致。 产品结构变化致毛利率承压，费用控制有效。2024Q1公司毛利率为 29.8%，同比-2.6pp；净利率为 8.0%，同比-0.6pp；毛利率下降主要因高毛利率的月饼系列产品收入占比下降而低毛利率的餐饮业务收入占比提升。公司销售/管理/研发费用率分别为 9.8%/8.4%/1.8%，分别同比-0.4/-0.7/+0.1pp，公司加强费用管控，销售和管理费用率均有小幅改善。 经销网络优化调整，产能空间亟待释放。公司持续调整优化经销商，经销商数量净减少 42家，其中广东省内净减少 15家，境内广东省外净减少 28家，境外净增加 1家。公司现有食品制造业务经销商与代理商共 1030家，后续公司将在维护传统渠道的基础上，大力开拓新兴渠道，保障直营渠道成长，省外经销网络仍有较大拓展空间。目前公司产品已进入盒马、山姆、Costco、Oé、麦德龙等超市。食品扩产助力持续发展，公司目前拥有广东广州、茂名、梅州和湖南湘潭四大食品生产基地，湘潭速冻生产项目基本完成，未来产能仍有扩容空间。立足中长线，公司旗下的广州酒家/陶陶居/利口福品牌承接餐饮行业发展增量，老字号品牌长期成长空间可观。 盈利预测与投资建议：公司是粤菜餐饮老字号，通过品牌和研发优势赋能食品业务，双主业协同发展。目前公司渠道端已建成线上+线下销售体系，并不断推动省外市场布局，支撑食品业务增长，同时多餐饮品牌预计将有效承接消费者餐饮需求释放。尽管短期受国内宏观消费环境疲软影响，公司食品业务增速有所放缓，但中长期看，随着公司速冻产能持续放量以及餐饮品牌门店加速异地扩张，后续增长动能强劲，业绩有望持续兑现。考虑到上半年食品行业竞争加剧影响，我们下调 2024-2026年归母净利润预测至 6.5亿元、7.4亿元、8.4亿元，EPS 分别为 1.13元、1.31元、1.48元。给予公司 2024年 20倍 PE，对应目标价 22.6元，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、省外市场拓展或不及预期、原材料价格上涨风险等。

事件： 公司 202 3年实现收入 319.3亿元，同比+21.8%，归母净利润 104.4亿元，同比+28.9%；其中 23单 Q4实现收入 51.8亿元，同比+27.4%，归母净利润 10.1亿元，同比+1.9%。此外， 公司拟每 10股派发现金红利 43.7元（含税）。 24Q1实现收入 153.4亿元，同比+20.9%，归母净利润 62.6亿元，同比+29.9%，24Q1收入端符合预期， 利润端略超市场预期。 产品结构持续升级，省外市场增速亮眼。 1、分价位看，中高价酒、其他酒类分别实现营收 232.0亿元（+22.6%）、 85.4亿元（+20.2%）；其中青花系列实现收入 146亿元左右，增速继续领跑，占比提升至 46%左右， 青花高增驱动产品结构持续优化。 2、分区域看，省内、省外分别实现营收 120.8亿元（+20.4%）、196.6亿元（+22.8%）， 其中长江以南核心市场同比增长 30%以上，长三角、珠三角高地市场开拓顺畅， 10亿元级市场数量持续增加， 省外市场呈现多点开花局面。 3、 公司积极备战春节旺季，青花 20、 青 25实现高速增长，巴拿马和老白汾受益于宴席市场， 24Q1结构升级趋势延续， 24Q1利润端增速超市场预期，实现高质量开门红。 盈利能力稳步提升，现金流表现优异。 1、 2023年公司毛利率同比基本持平，产品结构稳步升级。得益于规模效应和费用投放精细化， 23年公司费用率下降3.6个百分点至 9.6%，其中销售费用率下降 2.9个百分点，管理费用率下降 0.9个百分点；全年净利率提升 1.6个百分点至 32.8%，盈利能力稳步提升。2、 24Q1毛利率提升 1.9个百分点至 77.5%， 主要系青花占比提升。费用率方面， 24Q1销售费用率下降 0.5个百分点，管理费用率下降 0.1个百分点，净利率提升 2.7个百分点至 40.9%。 3、 24Q1销售收现 142.0亿元，同比+44.7%，一季度末合同负债 55.9亿元，同比+34.0%，现金流表现优异。 高端化与全国化并进，兼具确定性和成长性。 1、 产品端， 公司青 20、青花 25表现强势， 复兴版消费者培育扎实推进；以玻汾为抓手扩大清香消费群体，强化老白汾等腰部产品。 2、 渠道端， 公司深化渠道体系改革，新一代青花 20焕新上市，“五码合一” 扫码系统正导入渠道之中，“汾享礼遇”体系布局之中，更好地实现终端绑定，深化消费者培育。 3、青花和玻汾动销亮眼，且库存处在合理水平，渠道利润和市场氛围优于同价位竞品，强劲增长势能得到较好延续，长期高质量增长后劲十足。 盈利预测与投资建议。预计 2024-2026年 EPS 分别为 10.67元、12.93元、15.61元，对应 PE 分别为 24倍、 20倍、 16倍。汾酒品牌势能稳步释放， 全国化布局加速推进，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示： 经济复苏或不及预期，市场竞争加剧风险。

事件：公司发布]2023年报及2024年一季报，2023年实现营业收入68.1亿元（-1.1%），实现归母净利润8亿元（-17.8%）；2024Q1实现收入18.2亿元（+36.4%），实现归母净利润2.4亿元（+35.1%）。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税）。 2023年瓜子需求偏弱。1、分品类看，2023年葵花子、坚果、其他产品分别实现收入42.7亿元（-5.4%）、17.5亿元（+8%）。葵花子收入下滑，公司通过定制款瓜子培育茶饮、餐饮场景。坚果方面，礼盒坚果增长较快，同时加大风味坚果试销力度。2、分渠道看，经销、直营（含电商）分别实现收入57.5亿元（-0.8%）、10.6亿元（-3%）。截至2023年末，渠道数字化平台掌控终端网点数量超32万家。此外，公司积极布局餐饮、会员店、零食量贩店等渠道，且持续深耕东南亚市场。 葵花籽采购成本回落，期待利润弹性释放。1、2023年、2024Q1毛利率分别为26.8%（-5.2pp）、30.4%（+1.9pp）。主要由于受收货季节天气及规划种植面积影响，2023年前期葵花籽采购价格上涨，2024Q1采购价格回落。2、费用率方面，2023年销售费用率、管理费用率分别为9.1%（-1.1pp）、4.3%（-0.7pp）；2024Q1销售费用率、管理费用率分别为12.3%（+1.7pp）、3.7%（-1.5pp）。3、2023年、2024Q1净利率分别为11.8%（-2.4pp）、13.2%（-0.1pp）。 连续实行员工持股计划，长期发展动力充足。公司发布第九期员工持股计划，拟对不超过318名员工实施员工持股计划，员工自筹金额不超过5000万元，总金额不超过1亿元。连续实行员工持股，且激励范围较广，有助于充分激发员工动力、完善公司激励制度，利于公司长期健康发展。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为10.4亿元、12.4亿元、13.8亿元，EPS分别为2.05元、2.45元、2.73元，对应动态PE分别为17倍、14倍、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展或不及预期；原材料价格或大幅波动；食品安全风险。

事件：公司发布2024年一季报，一季度实现营业总收入5.3亿元，同比增长32.8%，实现归母净利润1.1亿元，同比增长40.4%，业绩处于预告区间。 费用投放节奏延续，盈利能力持续增强。24Q1：1、春节期间消费场景正常化，大众消费复苏更为显著，商务消费有所承压，产品结构略有向下，毛利率同比略降0.59个百分点至63.0%。2、公司正聚焦资源推进产品结构升级，百元以上价位聚焦培育人之德、家之德、国之德等核心单品，费用投放节奏延续，销售费用率同比微增0.34个百分点至14.4%。3、受益于规模效应，管理费用率同比下降0.36个百分点至7.3%，综合费用率同比下降1.07个百分点至21.8%，销售净利率提升1.17个百分点至20.6%，盈利能力进一步增强。 强化消费者培育，积极推动渠道改革。1、公司成立了大客户运营部，加大力度推进团购渠道建设，不断培育核心意见领袖；通过“青稞荟”平台精准分级分类核心消费群体，建立核心消费人群精准画像，更加科学精准实施营销举措。2、通过名酒进名企、千名企业家请进来、KOC/KOL的C端运营及“1+3N”模式改革，公司整体的品牌影响力和渠道推力显著增强，市占率不断提升。 省内恢复性增长，省外积极开拓。1、省内聚焦西宁市场的恢复性增长，资源聚焦于核心单品，强化渠道推力，西宁市场实现了显著恢复性增长。2、全国化布局更加清晰，甘肃市场基地市场化；聚焦晋、陕、豫等战略核心市场，积极布局无锡，福州、南宁、张家口等点状市场，为深度全国化打下坚实基础，成长空间持续拓宽。3、阿拉嘉宝在西藏区域聚焦高端，作为当地的名优酒企，极具品牌力和产品力，经过多年运作在当地具有较为深厚的资源基础，已具备放量条件。 深度调整节奏显著，拐点向上趋势延续。公司聚焦产品结构升级、持续推动营销转型、全面推进酒旅融合，深度调整节奏显著：1、聚焦资源培育核心大单品，积极抢占150-200元价位，产品结构升级节奏明显。2、发力营销转型，实施直营专卖店、百家核心联盟商、千家核心终端及万家销售终端的“天网工程”战略，引入核心终端联盟商运营模式，渠道力显著增强。3、围绕旅游人群培育、旅游从业人群社群运营、旅游景区联合推广三个方面来强化酒旅融合，借助旅游消费带动产品动销和品牌传播，青海市场即将进入旅游旺季，业绩拐点向上趋势有望延续。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为0.34元、0.48元、0.59元，对应PE分别为34倍、24倍、20倍。公司受益于省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

公司发布2024年一季报，实现营业收入12.2亿元，同比增长37%，实现归母净利润1.6亿元，同比增长43.1%，符合业绩预告披露。 新品表现亮眼，电商、零食渠道占比提升。1、分品类看，公司聚焦七大核心品类，产品体系完善，年货节表现较好。其中，麻酱味素毛肚成为爆款，月销环比提升；鹌鹑蛋保持快速增长，2024Q1销售额破亿元。2、分渠道看，电商、零食渠道收入占比均超过20%。持续强化渠道渗透，在保持KA、AB超优势外，公司积极拥抱电商、CVS、零食专营店、校园店等，形成全渠道覆盖，充分享受渠道变革红利。 渠道结构拉低毛利率，净利率持续提升。1、毛利率方面，一季度毛利率32.1%，同比下降2.5pp，主要由于渠道结构调整。2、费用率方面，销售费用率13%，同比下降0.8pp；管理费用率4.2%，同比下降0.1pp；研发费用率1.3%，同比下降1.4pp；财务费用率0.3%，基本持平。3、一季度整体净利率13.1%，同比提升0.5pp，保持提升趋势。 战略全新升级，产品+渠道+供应链共同发力。2023年公司战略升级为“渠道为王、产品领先、体系护航”，产品和渠道持续优化。产品方面，聚焦创新主线及七大核心品类，“大魔王”魔芋素毛肚、“蛋皇”健康鹌鹑蛋获得快速增长。渠道方面，发力零食量贩、电商、定量装核心渠道等，全面激发全渠道活力。此外，公司继续强化供应链优势，投资建设新疆1万吨马铃薯（雪花）全粉生产加工基地、江西蛋皇纪二期300万羽鹌鹑养殖基地。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年归母净利润分别为6.7亿元、8.5亿元、10.6亿元，EPS分别为3.43元、4.35元、5.42元，对应动态PE分别为22倍、17倍、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展或不及预期；新品开拓或不及预期。

事件： 公司发布] 2024年一季报， 24Q1实现营收 8.5亿元，同比+11.3%，实现归母净利润 1.8亿元，同比+37.2%，实现扣非归母净利润 1.5亿元，同比+23.5%； 公司业绩符合市场预期。 中式调料维持高增，全国扩张稳步推进。 分产品看， 24Q1火锅底料/中式调料/冬 调 / 其 他 产 品 分 别 实 现 收 入 2.9/4.9/0.3/0.3亿 元 ， 同 比 分 别+1.2%/+17.7%/+21.8%/+11.5%， 中式调料受食萃并表维持高增态势；火锅底料增速放缓主要受需求低迷影响，渠道备货意愿较低。分渠道看， 24Q1线上/线下渠道收入增速分别为+2.9%/+101.2%， 受食萃并表及大型连锁餐饮服务覆盖率提升影响， 线上渠道收入实现翻倍增长。 分区域看， 得益于公司全国化扩张进 展 顺利 ， 24Q1东 部 / 南 部 / 西部 / 北 部 / 中部 区 域收 入增 速分 别 为+6.9%/+11.1%/+23.4%/+8.2%/+1.6%，其中西部区域增速表现出色。截至 24Q1,经销商数量较年初净增加 18家至 3183家。 原料成本持延续下行， 盈利能力持续改善。 24Q1公司毛利率为 44.1%，同比增长 3.4pp。毛利率提升主要系原材料采购成本下行以及高毛利产品占比提升，此外智慧工厂投产亦将提升产能效率。费用方面， 24Q1销售费用率同比+2.2pp至 17%，主要系公司春节期间加大促销搭赠费用；管理费用率同比-0.8pp 至5.1%。综合来看，受益于成本端下行趋势持续， 24Q1公司净利率同比增长+4.2pp至 20.9%。 推出员工持股计划， 业绩高增值得期待。 1）产品端：公司坚持贯彻大单品战略，除手工牛油火锅和酸菜鱼两大传统单品外， 区域性复调、不辣汤及厚火锅等大单品亦具备较大增长潜力。 2）渠道端：传统渠道方面，公司将深化经销战略联盟建设与优商扶商政策，提升渠道精细化运营能力大 B 方面，公司持续加强对连锁餐饮客户拓展，定制餐调业务有望持续高增；而收购食萃带来小 B 及线上端的实力进一步提升， B 端有望成为贡献收入增量的关键动能。 3）公司推出 24年员工持股计划，有望持续提升管理层积极性。展望全年，公司提出了收入+15%/利润+20%的优于行业水平的年度目标； 此外在当前复调行业竞争格局改善，成本端维持低位的基础上，公司业绩高增值得期待。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年 EPS 分别为 0.52元、 0.63元、 0.77元，对应动态 PE 分别为 26倍、 21倍、 18倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料成本大幅上涨风险，市场竞争加剧风险。

事件： 公司发布] 2023年报及 2024年一季报， 2023年实现营业收入 109.9亿元（+9.8%），实现归母净利润 4.3亿元（+19.3%），实现扣非归母净利润 4.6亿元（+57.9%）； 2024Q1实现营业收入 26.1亿元（+3.7%），实现归母净利润 0.9亿元（+46.9%）。 此外，公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 1.50元（含税）。 DTC 增速保持领先， 24Q1受并表范围调整增速放缓。 1、 2023年液体乳实现收入 97.6亿元，同比增长 11.2%。 公司坚持“鲜酸双强”品类发展策略，产品迭代快速， 2023年新品收入占比达 12%，为后续增长奠定基础。 2、 分渠道看，2023年直营、经销分别实现收入 55.9亿元（+10.2%）、 42.5亿元（+12.4%）。 其中 DTC业务收入增速超 15%，远场电商、自主征订增速分别超 40%、超 15%。 3、 2024Q1受一只酸奶牛出表调整影响，收入增速放缓。 盈利能力延续提升趋势。 1、 2023年、 2024Q1毛利率分别为 26.9%（+2.8pp）、29.4%（+2.3pp），主要由于原奶价格下降、产品结构优化。 2、 2023年销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 15.3%（+1.7pp）、 4.3%（-0.4pp）、 0.4%（持平）、 1.5%（持平）； 2024Q1销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 17.1%（+1.6pp）、 5.1%（+0.7pp）、 0.4%（-0.1pp）、 1%（-0.5pp）。 3、 2023年、 2024Q1净利率分别为 4%（+0.4pp）、3.6%（+1.1pp），净利率延续提升趋势。 战略规划清晰，实现高质量发展。 公司发布 2023-2027年战略规划，将力争收入复合双位数增长，净利率翻倍，以内生增长为主、外延并购为辅，实现高质量发展。 1）产品端：以鲜立方战略为核心，低温鲜奶、低温酸奶为重点品类，推动高端鲜奶五年复合增速不低于 20%，通过产品创新带动低温特色酸奶增长，力争五年新品复合增速超过 10%。 2）渠道端：以 DTC 业务作为渠道增长第一引擎， 2027年收入占比目标 30%，数字化用户目标达 5000万人。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 5.7亿元、 7.1亿元、 8.4亿元， EPS 分别为 0.66元、 0.82元、 0.97元，对应动态 PE 分别为15倍、 12倍、 10倍， 维持“买入”评级。 风险提示。 原奶价格大幅波动风险；高端化升级不及预期风险；食品安全风险。