事件。公司发布 2024年半年报，报告期内实现收入 10.42亿，同增 26.14%；实现归母净利润 1.67亿，同增 39.26%；实现扣非归母净利润 1.44亿，同增 40.02%。测算 24Q2实现收入 4.56亿，同增 4.9%；实现归母净利润 0.75亿，同增 16.80%；实现扣非归母净利润 0.61亿，同增 13.46%。收入和利润表现低于预期。 投资评级与估值：考虑公司电商渠道表现承压，下调盈利预测，预计 24-26年净利润分别为 4.01、5.01、5.80亿元（24-26年前次为 4.16、5. 12、6.14亿元），同比增长为 22%、25%和 16%，对应 EPS 分别为 4.31、5.38、6.22元（24-26年前次为 4.46、5.50、6.59元），当前股价对应 24-26年 PE 分别为 13、 10、9x，维持增持评级。公司近年来加速产品研发与推广力度，从单一豆类产品扩充到调味坚果产品、膨化烘焙产品。渠道端以传统商超渠道为基础，积极拓展零食量贩店、直播电商、高端会员店等渠道。目前公司已完成多品类全渠道布局，建议关注公司未来拓展效果。 电商渠道承压，Q2营收增速放缓。根据公司公告，分产品看，综合果仁及豆果/青豌豆/其他系列/瓜子仁/蚕豆分别实现收入 3.42亿/2.38亿/1.97亿/1.38亿/1.22亿，分别同比48.54%/16.87%/24.16%/12.76%/12%。量价拆分来看，综合果仁及豆果/青豌豆/其他/瓜子仁/蚕豆销售量分别同比 123.2%/24.9%/42.8%/18.5%/12.0%，均价分别同比-33.5%/-6.4%/-13.0%/-4.9%/0.0%。综合果仁及豆果销量大幅增加主要系公司上半年推广新品散装综合果仁和缤纷豆果表现较高，其他系列高增主要系仙贝、米饼、薯片及花生系列增长所致。分渠道看，经销/电商/其他模式分别实现 8.69亿/1.36亿/0.33亿，分别同增 27.7%/9.1%/67.7%。公司主动扩大直营 KA 比例，经销商数量环比略有下降。电商渠道略有放缓主要系传统电商表现承压，公司下半年将加大短视频电商合作力度。 渠道结构变化毛利率承压，税收优惠下盈利能力保持稳定。根据公司公告，24Q2公司实现毛利率 34.36%，同比下降 0.57pct。主要系部分原材料价格上涨，同时低毛利率渠道占比提升。24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.5%/4.1%/1.5%/-0.8%，分别同比+1.7pct/-0.3pct/+0.2pct/+0.2pct。销售费用率上行主要系工资薪酬及促销推广费增加所致。其他费用率基本稳定。24Q2公司实现营业利润 0.90亿，同比增长 3.9%。公司于 23年 12月被评为高新技术企业，按 15%税率征收企业所得税，因所得税率下降，24Q2实现净利率 16.49%，同比提升 1.69pct。

事件：甘源食品发布 2024年中报，2024H1实现营业收入 10.42亿元，同比+26.14%；归母净利润 1.67亿元，同比+39.26%；扣非归母净利润 1.44亿元，同比+40.02%。其中，24Q2单季度实现营业收入 4.56亿元，同比+4.90%；归母净利润 0.75亿元，同比+16.79%；扣非归母净利润 0.61亿元，同比+13.46%。 综合果仁及豆果表现良好，境外业绩增长明显。分产品看，2024H1公司各品类动销积极，青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他系列分别实现收入2.38/1.38/1.22/3.42/1.97亿元，同比+16.87%/+12.76%/+12.00%/+48.54%/+24.16%。核心豆类炒货产品保持稳健增长。分渠道看，2024H1经销/电商/其他渠道收入分别为 8.69/1.36/0.33亿元，同比+27.72%/+9.14%/+67.66%。24Q2公司推进商超渠道从经销模式转向直营模式，有望通过中间环节的减少强化陈列面和 SKU 数量的打造。电商渠道受团队调整影响，24Q2收入增速有所放缓； 24H2新团队引入后有望深化产品矩阵和达播合作的布局。分地区看，2024H1华东/西南/华中/华北/华南/西北/东北/境外收入分别为 2.75/1.74/1.60/1.22/0.73/0.46/0.34/0.17亿元，同比+56.83%/+66.36%/+31.08%/-27.57%/+45.09%/+2.13%/+7.51%/+737.99%。公司推进海外市场布局，月销表现较为稳健，后续有望成为稳定增量业务。 渠道结构调整拉低毛利率，税率优惠下净利率水平提升。毛利率方面，2024H1/24Q2公司毛利率分别为 34.94%/34.36%，24Q2同比-0.57pcts，环比-1.03pcts。主要系零食量贩及电商渠道的收入占比提升，渠道结构调整拉低毛利率水平。费用端，2024H1/24Q2销售费用率分别为 13.29%/13.55%，24Q2同比+1.73pcts，环比+0.45pcts。直播等费用投入加大，销售费用率有所提升。 2024H1/24Q2管理费用率分别为 3.76%/4.11%，24Q2同比-0.27pcts，环比+0.62pcts。综合来看，2024H1/24Q2公司归母净利率分别为 15.98%/16.49%，24Q2同比+1.68pcts，环比+0.91pcts。所得税率调整下，公司净利率水平进一步提升。展望 2024全年，24Q2卖场及电商渠道的改革调整基本完毕，24H2有望逐步显现成效。公司 24H1通过提前锁价实现棕榈油成本的同比降低；全年推进采购端优化调整下，整体原料成本有望进一步改善。 盈利预测、估值与评级：考虑到毛利率较低的新品放量，产品结构调整对利润端的影响。我们下调 2024-2026年归母净利润预测至 3.70/4.49/5.22亿元（较前次下调 8.77%/13.13%/16.83%）；对应 2024-2026年 EPS 为 3.97/4.82/5.60元，当前股价对应 P/E 分别为 14/11/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本波动；渠道拓展不及预期；食品安全风险。

事件：公司发布2024年半年度报告。根据公告，2024H1公司实现营业收入10.42亿元，同比增长26.14%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长39.26%，实现扣非后归母净利润1.44亿元，同比增长40.02%；单季度来看，24Q2公司实现营业收入4.56亿元，同比增长4.90%，实现归母净利润0.75亿元，同比增长16.92%，实现扣非后归母净利润0.61亿元，同比增长13.46%；此外，公司发布中期利润分配预案和未来三年股东分红回报规划，重视股东回报。 拟向全体股东每10股派发现金红利10.92元（含税），分红比例为60.07%，按照8月6日收盘价，计算中期股息率为2.0%。此外，公司计划未来三年（2024-2026年），在满足现金利润分配前提下，每年在有/无重大投资计划或重大现金支付情况时现金分红比例不低于50%/70%，较上一次（2023-2025年）三年规划分红比例30%进一步提升。 收入分析：新品类快速放量，渠道布局加速优化2024H1公司实现营业收入10.42亿元，同比增长26.14%，其中Q1同比增长49.75%，Q2增速放缓至4.90%，主要系Q2为传统淡季及公司渠道优化调整影响。 产品端，老三样经营稳健，新品类持续放量。上半年瓜子仁系列实现营收1.38亿/同比+12.76%，青豌豆系列2.38亿元/+16.87%，蚕豆系列1.22亿元/+12.00%，以上老三样营收占比47.80%，凭借口味丰富、规格多样深得消费者喜爱。综合果仁及豆果系列实现营收3.42亿元/+48.54%，其他系列1.97亿元/+24.16%，主要得益于新品散装综合果仁和缤纷豆果，以及仙贝、米饼、薯片、花生销量明显增长。 渠道端，渠道布局加速优化，积极拓展海外市场。公司经销/电商/其他模式（商超直营等）收入8.69/1.36/0.33亿元，同比+27.72%/+9.14%/+67.66%，其中经销模式下的零食量贩渠道、海外渠道增长较好。截止2024年6月底，公司经销商数量为2761家，较2023年底减少397家，渠道布局加速优化，此外公司积极拓展海外市场，上半年境外经销商同比增长9家。电商自营业务/电商平台销售收入1.00/0.36亿元，同比+5.91%/+19.23%，公司将持续增强电商运营能力，丰富线上适配产品。 利润分析：毛利率同比下滑，税收优惠助益净利率提升2024H1公司毛利率为34.94%，同比-0.66pct，其中产品端青豌豆/蚕豆系列毛利率同比下降3.12pct/4.15pct，青豌豆主系销售均价下降所致，蚕豆主系单吨销售成本上升所致，渠道端经销/电商/其他模式的主营业务毛利率同比+0.57pct/-7.32pct/-5.23pct。 2024Q2公司毛利率为34.36%，同比-0.57pct，销售/管理/研发费用率为13.55%/4.11%/1.50%，同比+1.73pct/-0.27pct/+0.15pct，其中销售费用率提升主要系销售人员工资薪酬及促销推广费增加所致。此外，受益于母公司23年年底取得高新技术企业认定，2024Q2享受优惠税率15%（2023Q2为25%），叠加其他收益增多，公司最终净利率同比提升1.68pct至16.49%。 投资建议：公司坚持贯彻全渠道、多品类发展战略，老三样经营稳健、份额领先，新培育品类成效渐显、增势良好，叠加渠道多元化管理升级，销售规模有望持续扩大，伴随着成本优化、运营效率提升等，公司业绩亦有望实现快速增长。考虑到24Q2公司增速放缓，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入由24.02/29.40/34.91亿元调整为23.39/28.58/33.92亿元，同比增长26.6%/22.2%/18.7%，归母净利润由4.06/5.00/5.97亿元调整为3.84/4.85/5.84亿元，同比增长16.7%/26.4%/20.4%，对应EPS分别为4.12/5.21/6.27元，维持“增持-A”评级。 风险提示：食品质量及安全风险，市场需求疲软，新品销售不及预期，销售渠道管理风险，原材料价格波动风险等。

公司深耕籽类炒货领域，产品创新叠加渠道红利驱动公司业绩高增。公司贯彻“全渠道+多品类”策略，从产品与渠道两端同时发力：老三样等经典产品增长稳健，调味坚果等新品铺货顺利，会员店与量贩零食渠道能量持续释放，为公司带来增量收入。规模效应带动费用率下降、夏威夷果等原材料直采等供应链优化推动公司盈利能力提升。2024年上半年公司进行渠道和人员调整，对上半年业绩有所影响，但随着调整逐步完善，下半年旺季有望迎来复苏表现。 事件公司发布2024年中报上半年公司实现营收10.42亿元，同比+26.14%；实现归母净利润1.67亿元，同比+39.26%；扣非归母净利润1.44亿元，同比+40.02%。其中24Q2实现营收4.56亿元，同比+4.9%；实现归母净利润0.75亿元，同比+16.79%；扣非归母净利润0.61亿元，同比+13.46%。 简评新品持续放量，渠道调整对Q2产生影响分产品看，上半年公司青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他营收分别为2.4/1.4/1.2/3.4/2.0亿元，同比+16.9%/+12.8%/+12.0%/+48.5%/+24.2%，综合果仁及豆果持续放量。 分渠道看，上半年公司经销/电商/其他模式营收8.7/1.4/0.3亿元，同比+27.7%/+9.1%/+67.7%。量贩渠道中间有所波动，但整体保持快速增长；公司对线下渠道和组织人事进行调整，Q2业绩受此影响有所降速。 分区域看，上半年公司华东/华北/华中/西南/华南/西北/东北营收2.8/1.2/1.6/1.7/0.7/0.5/0.3亿元，同比+56.8%/-27.6%/+31.1%/+66.4%/+45.1%/+2.1%/+7.5%，东部及南部区域稳步拓张。原材料小幅上涨+渠道&产品结构影响毛利率，税收优惠促进净利率提升Q2公司毛利率34.36%同比-1.03pct，主要因棕榈油成本小幅上涨，以及公司渠道&产品结构变化，渠道结构上量贩、电商平台占比提升，产品结构上缤纷豆果产品占比提升。棕榈油价格目前不具备2022年大幅涨价的因素，展望24年下半年，我们预计毛利率基本稳定。Q2销售费率为13.55%，同比+1.73pct，主要因工资奖金提成与促销推广费增加所致，管理/财务费率分别为4.11%/-0.81%，同比-0.27pct//+0.24pct，因公司被评为高新技术企业享受税率优惠，叠加政府补贴影响，Q2净利率为16.49%，提升1.68pct。 新产品持续发力，洞察消费趋势公司持续推出新品，继冻干坚果以外，在花生方面也不断增加覆盖产品类型，公司在花生品类上有一定技术和市场积累，不断强化优势。公司对消费趋势进行了研究，战略上通过小包装来拓展客户，并提高生产效率，提供更高性价比的产品，满足消费者的低价需求。 盈利预测与投资建议：公司是籽类炒货龙头公司，产品矩阵完善和渠道扩张助力公司快速发展，公司进入到山姆会员店、零食很忙等渠道，不仅为公司带来增量收入，更带来了更广泛的消费人群。考虑到公司近期的调整，我们下调2024年预测，预计公司2024-2026年收入分别为22.44、26.94、30.91亿元，归母净利润分别为3.50、4.27、4.87亿元，当前股价对应PE分别为15、13、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：1．商超客流下滑超预期风险：量贩零食店渠道保持高速增长，可能导致商超客流量持续下滑，将对公司销售渠道产生较大影响。 2．新品增长不及预期：若公司新品招商不及预期、产品调整未能与相应渠道匹配，或口味型坚果、米制品、花生等新品竞争格局恶化，将导致新品销量不及预期。 3）原材料价格波动风险：公司上游以棕榈油、卷膜和包装袋等原辅材料为主，其价格在22-23年波动幅度较大，若原材料价格重回上涨趋势将侵蚀公司盈利能力，对公司净利润产生较大影响。

投资要点事件：公司发布2024年中报，2024H1实现营业收入10.4亿元，同比增长26.1%；实现归母净利润1.7亿元，同比增长39.3%。其中2024Q2实现营业收入4.6亿元，同比增长4.9%；实现归母净利润0.8亿元，同比增长16.9%。综合果仁及豆果高增长，线上线下融合发展。1、分品类看，上半年综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆分别实现收入3.4亿元（+48.5%）、2.4亿元（+16.9%）、1.4亿元（+12.8%）、1.2亿元（+12%）。 公司产品创新能力强，采取差异化组合方式满足消费者多样需求；2024H1散装综合果仁和缤纷豆果销量增幅较大。2、分渠道看，上半年经销、电商渠道分别实现收入8.7亿元（+27.7%）、1.4亿元（+9.1%）。线下终端覆盖大卖场、高端会员店、超市、零食量贩店、连锁便利店、生鲜水果店、交通站等场景；线上入驻天猫、京东、拼多多、抖音、快手等平台，线上线下渠道融合发展。盈利能力保持较高水平。1、2024H1公司实现毛利率34.9%，同比下降0.7pp，主要由于产品结构变化。2、上半年销售费用率13.3%，同比增加0.6pp，主要由于工资薪酬及促销推广费增加；管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为3.8%（-0.6pp）、1.2%（持平）、-0.7%（+0.2pp）。3、实现净利率16%，同比提升1.5pp，保持较高盈利水平；其中24Q2净利率16.5%，同比提升1.7pp。 回购彰显未来信心，套保降低原料价格波动影响。1、2023年10月起，公司已完成回购160万股，占公司股本的1.72%，体现对未来发展的信心。2、公司及控股子公司拟以自有资金进行花生、白糖、棕榈油、豆油等商品期货期权的套期保值业务，有利于降低原材料价格波动对公司经营的影响。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.0亿元、5.0亿元、5.9亿元，EPS分别为4.30元、5.31元、6.34元，对应动态PE分别为13倍、10倍、9倍，维持“买入”评级。 风险提示。行业竞争加剧风险；新品推广不及预期风险；食品安全风险。

投资要点事件：8月3日，公司发布2024年半年报业绩，公司2024年H1营业总收入为10.42亿元（同比+26.14%），归母净利润为1.67亿元（同比+39.26%），扣非净利润1.44亿元（同比+40.02%）。其中，2024年Q2公司营业收入为4.56亿元（同比+4.90%），归母净利润为0.75亿元（同比+16.79%），扣非净利润为0.61亿元（同比+13.46%）。 综合果仁及豆果表现亮眼，其他类薯片和花生表现突出。2024年H1综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别收入3.42、2.38、1.38、1.22、1.97亿元，分别同比+48.54%、+16.87%、+12.76%、+12.00%、+24.16%，占比分别为32.77%、22.81%、13.29%、11.70%、18.93%。公司老三样增速保持稳健，综合果仁及豆果增速表现相对亮眼，电商平台缤纷豆果产品等占比提升带来量的增长。其他类目薯片和花生表现相对突出。 零食专营以及会员店为主要驱动，传统经销受公司改革影响。2024年H1经销实现营收8.69亿元（同比+27.72%）、电商1.36亿元（同比+9.14%）、其他0.33亿元（同比+67.66%）。，零食专营店、海外市场为主要驱动，传统经销渠道受公司经销渠道改革以及线上分流表现较弱。2024年H1全部经销商数量为2761家。电商自营业务、平台销售收入分别为1.00、0.36亿元，同比+5.91%、+19.23%。公司大力发展线上自营业务；线下与零食量贩店和高端会员店建立深度合作，并对传统经销渠道进行优化改革，坚持线上线下全渠道深耕模式。 受税收优惠影响，公司净利率提升。2024年H1毛利率为34.94%（同比-0.66pct），净利率为15.98%（同比+1.51pct），其中2024Q2毛利率为34.36%（同比-0.57pct），净利率为16.49%（同比+1.68pct）。公司产品结构调整，低价位段的产品销量较好，毛利率略有下降，同时公司受税收优惠影响，净利率同比提升。销售费用同比上涨，公司2024年H1销售、管理、研发、财务费率分别为13.29%（同比+0.60pct）、3.76%（同比-0.59pct）、+1.25%（同比持平）、-0.67%（同比+0.18pct）。公司管理效率提升，销售费用率同比略有上涨，主要是由于人工薪酬及促销推广费用同比增长。未来随着管理效率提升以及规模效应，公司费用率有望进一步下降。 投资建议：公司目前老三样发展趋势稳健，不断尝试推新并打造爆款。公司渠道方面建设优秀，坚持全渠道发展战略。我们预测公司2024-2026年归属于母公司净利润分别为3.93亿元、4.96亿元及6.16亿元（前值3.99/5.04/6.26亿元），同比+19.52%/26.09%/24.29%，对应当前P/E分别为13X/10X/8X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、新品推广不力风险。

公司Q2收入增速放缓，主要系传统&商超渠道调整，零食量贩渠道以及海外市场继续维持亮眼月销。下半年公司重点扶持传统商超，以定量装推广为核心，6月电商引入新团队，弥补线上此前产品培育不足的短板，会员制商超也会陆续有新品上市，期待H2增长提速。我们下调24-25年EPS预测为4.12、4.77元，当前股价对应24年14倍PE，给予目标价82元，对应24年20倍PE，维持“强烈推荐”评级。 Q2收入/归母净利润分别增长+4.9%/+16.8%。公司发布2024年半年度报告，24H1实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别10.42/1.67/1.44亿元，同比分别+26.1%/+39.3%/+40.0%。其中24Q2实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别4.56/0.75/0.61亿元，同比分别+4.9%/+16.8%/+13.5%，低于此前预期。24Q2公司现金回款5.06亿元，同比增长5.56%，与收入增速基本一致。 传统&电商渠道调整，Q2收入增速放缓。公司24H1经销/电商/其他模式营收分别为8.69/1.36/0.33亿元，分别同增27.7%/9.1%/67.7%，春节后传统商超客流回落比较明显，经销商备货也更加谨慎，电商渠道受制于团队调整，对整体增速有所拖累。会员制商超表现平稳，零食量贩渠道以及海外市场表现依然亮眼，二季度动销环比仍能维持较高水准，老三样、综合豆果等产品畅销越南等东南亚市场。截至上半年末，公司经销商数量2761家，同比增加118家（含境外增加9家）。分产品看，24H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果系列分别实现收入2.38/1.39/1.22/3.42亿元，分别同比+16.9%/12.8%/12.0%/48.5%，综合豆果增速较快受益零食量贩渠道和海外市场渗透。毛利率略有下降，费用投入增加，净利润受益税率下降。公司24H1/Q2毛利率分别为34.94%/34.36%，分别同比下降0.7/0.6pct，H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果毛利率分别同比-3.1/+1.1/-4.2/+2.0pcts，毛利率下降主要系低毛利的产品综合豆果和渠道零食量贩占比增加。24H1/Q2销售费用率分别为13.29%/13.55%，分别同比提升0.6/1.7pcts，收入增速放缓但工资奖金与促销推广投入增加，24H1工资薪酬及福利、促销推广费金额分别同比增长37.6%和38.0%。24H1/Q2管理费用率分别为3.76%/4.11%，分别同比下降0.6/0.3pct。但受益于去年底母公司被评为高新技术产业，24H1所得税率同比依然有优势，24H1/Q2归母净利率分别为16.03%/16.49%，分别同比提升1.6/1.7pcts。 拟半年度分红回报股东，制定未来三年股东回报规划。公司半年度拟向全体股东每10股派发现金红利10.92元（含税），拟分配派发现金红利1.0亿元（含税），占上半年归母净利润比例为60%。同时公司公告《未来三年（2024年-2026年）股东分红回报规划》，若无重大投资计划或重大现金支付，以现金形式分配的利润不少于当年实现可供分配利润的70%，若有则不低于50%。 投资建议：传统和电商团队调整后，期待H2增长环比提速，维持“强烈推荐”评级。二季度传统和电商渠道的降速也受到人员调整的影响，下半年传统商超是公司重点扶持对象，以定量装推广为核心。电商渠道6月份引入新的团队， 全权负责传统电商和抖音快手新平台，弥补线上此前产品培育不足的短板，会员制商超也会陆续有新品上市。同时，零食量贩渠道以及海外市场随着下游开店和产品导入预计仍能维持较快增速，期待H2整体增长环比提速。我们下调24-25年EPS预测为4.12、4.77元，当前股价对应24年14倍PE，给予目标价82元，对应24年20倍PE，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：新品增长不及预期、成本上涨，行业竞争阶段性加剧

公司二季度略低于预期，估值性价比较高，维持“买入“评级公司 2024H1实现收入 10.4亿元，同比增长 26.1%，归母净利润 1.67亿元，同比增长 39.3%；其中 2024Q2实现收入 4.56亿元，同比增长 4.9%，归母净利润 0.75亿元，同比增长 16.8%。公司二季度收入增长较弱，主因去年同期收入增速较快，基数较高， 另一方面外部消费环境较弱，叠加公司传统渠道组织变动， 影响收入增长。我们下调盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 4.2（-0.1）、5.2（-0.3）、 6.4（-0.3）亿元，同比增长 27.1%、 24.9%、 22.2%，当前股价对应PE 分别为 12.2、 9.8、 8.0倍， 估值性价比较高，预计下半年随着消费场景恢复和四季度旺季发力，公司有望重回快速增长， 维持“买入”评级。 新品系列增速较快，产品海外销售初见成效分产品看，公司综合果仁、青豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列产品 2024H1分别实现收入 3.4、 2.4、 1.4、 1.2、 2.0亿元，同比分别增长 48.5%、 16.9%、 12.8%、 12.0%、24.2%，其中综合果仁和其他系列收益新产品较大增长。分区域看，公司 2024H1华东、西南、华中、华北、华南、西北、东北、电商、境外分别实现收入 2.8、1.7、 1.6、 1.2、 0.7、 0.5、 0.3、 1.4、 0.2亿元，同比变化 56.8%、 66.4%、 31.1%、-27.6%、 45.1%、 2.1%、 7.5%、 9.1%、 738.0%。其中华东、西南、华南和海外增长较快，海外销售基数较低，增幅亮眼，为公司未来增长打下基础； 华北区域有所下滑，估计是外部商超人流影响。 毛利率整体保持平稳，受益税收优惠，利润稳健增长。 公司 2024Q2毛利率达 34.4%，同比下降 0.6pct，主因产品结构调整和棕榈油价格小幅提升所致。公司 2024Q2销售费用率同比提升 1.7pct，主因销售人员薪酬及促销推广费用增加所致；管理费用率下降 0.3pct，保持相对平稳。公司 2024Q2所得税率下降 9.7pct，主因受益高新企业认证所得税优惠。公司 2024Q2实现归母净利润 0.75亿元，同比增长 16.8%，保持稳健增长。 风险提示： 食品安全风险，原材料涨价风险，外部环境较弱影响需求风险。

2024年上半年收入同比+26.14%， 第二季度收入同比+4.90%。 2024年上半年公司实现营业总收入 10.42亿元， 同比+26.14%； 实现归母净利润 1.67亿元，同比+39.26%； 实现扣非归母净利润 1.44亿元， 同比+40.18%。 2024年第二季度公司实现营业总收入 4.56亿元， 同比+4.90%； 实现归母净利润 0.75亿元， 同比+16.79%； 实现扣非归母净利润 0.61亿元， 同比+13.46%。 2024年上半年综合果仁及豆果系列销量同比增幅显著。 2024年上半年综合果仁及豆果系列产品收入同比+48.5%， 贡献最大的收入增量， 拆分量价来看，综合果仁及豆果系列产品销量同比+123.2%， 新品散装综合果仁及缤纷豆果的增量显著， 综合果仁及豆果系列产品吨价同比-33.5%， 主因此系列中售价较低的缤纷豆果、 每日豆果产品销量更快增长。 青豌豆、 瓜子仁、 蚕豆系列收入增速稳健， 分别同比+16.9%/+12.8%/+12.0%。 其他系列产品收入同比+24.2%， 主要系仙贝、 米饼、 薯片、 花生的销量较快增长所致。 分季度看，2024年第一季度/第二季度公司收入分别同比+49.8%/+4.9%， 主因第一季度春节旺季动销旺盛且受益于春节错期因素，第二季度休闲零食行业景气度有所回落， 且公司进行了销售组织人员调整。 2024年上半年毛利率同比小幅下滑， 其他收益提升、 所得税率降低， 对盈利能力有正向贡献。 2024年上半年毛利率 34.9%， 同比-0.7pct， 其中毛利率偏高的品类青豌豆/蚕豆系列上半年毛利率同比-3.1/-4.2pct， 主要系销售均价同比下降及单吨生产成本上涨所致。 费用方面， 第二季度销售费用率同比+1.7pct 至 13.5%， 拉动上半年销售费用同比+0.6pct， 主要系员工薪酬及奖金提成增加、 电商业务推广费用及物料消耗费用增长所致。 此外， 其他收益提升、 所得税率降低对盈利能力有正向贡献。 公司公布中期分红预案及未来三年股东分红回报规划， 未来三年股东回报保障加强。 据公司公告， 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 10.92元（含税） ， 占 2024年上半年归母净利润的比例为 60.07%。 股东分红回报规划规定未来三年（2024年-2026年） 最低现金分红比例。 两则公告的发布表明公司高度重视股东回报， 公司 2021年-2023年的现金分红比率分别为66%/63%/61%， 考虑到公司利润仍在增长且现金流充沛、 当前暂无重大投资计划， 预计未来公司分红比例将进一步提升。 风险提示： 渠道拓展不及预期， 行业竞争加剧， 原材料价格大幅上涨。 盈利预测与投资建议： 团队调整完成后下半年收入增速有望环比提升， 公司围绕多品类、 全渠道发展， 未来成长空间依然可观。 考虑当前消费需求仍然偏弱， 且公司人员调整后部分渠道增长动能恢复有时滞， 我们小幅下调2024-2026年 盈 利 预 测 ： 预 计 2024-2026年 公 司 实 现 营 业 总 收 入22.5/27.1/32.5亿元（前预测值 24.0/30.2/36.7亿元） ； 实现归母净利润3.8/4.6/5.5亿元（前预测值 4.1/5.1/6.2亿元） ； 当前股价对应 PE 分别为 14/12/10倍。 公司仍处于多渠道发力增长阶段， 持续巩固细分赛道龙头优势， 且加强股东回报， 维持“优于大市” 评级。

公司发布 2024Q2业绩： 24Q2： 收入 4.56亿（+4.9%），归母净利润 0.75亿（+16.9%）；扣非 0.61亿（+13.6%） 24H1： 收入 10.42亿（+26.1%），归母净利润 1.67亿（+39.3%）； 扣非 1.44亿（+40.0%） 收入低于预期，利润符合预期。 收入： 量贩高增， KA/电商拖累 单 Q2渠道拆分，我们预计量贩贡献主要增量，月销达 4000万（含税），同比+60%；传统 KA 受 Q2淡季库存去化较慢影响，同比下滑近 10%；会员商超预计同比+20%，其中山姆会员预计同比持平，盒马、 Costco 等贡献额外增量；电商渠道预计同比下滑近 10%，据婵妈妈数据，公司抖音-6.9%，传统电商因流量见顶预计下滑幅度超过抖音。 综上， H1经销/电商收入各 8.69/1.36亿，同比+27.7%/9.1%。 分品类看， H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他产品分别同比+16.9%/12.8%/12.0%/48.5%/24.2%， 增长稳健。 利润： 税收优惠贡献弹性 公司 Q2毛利率 34.4%，同比-0.6pct，我们预计电商货折提高叠加棕榈油成本略有上升导致公司毛利率下降。公司 Q2销售/管理费率分别同比+1.73/-0.27pct，预计销售费率上升主要系电商业务推广力度加大所致。 公司 Q2归母净利率 16.5%，同比+1.69pct，主要系公司通过高新企业认证所得税率从 25%降低至 15%。 投资建议：维持“买入” 我们的观点： 公司 Q2量贩渠道持续高增，托底营收增速。展望 H2，公司流通渠道人员调整渐入尾声，预计后续会加快推进渠道开拓与新品导入；抖音渠道持续深耕，有望对传统电商产生协同效应，增长压力有望缓解。 盈利预测： 我们更新盈利预测， 预计 2024-2026年公司实现营业总收入 22.62/27.00/31.61亿元（前值 24/25为 26.68/32.17亿）， 同比+22.4%/+19.4%/+17.1%；实现归母净利润 3.65/4.55/5.57亿元（前值 24/25为 3.64/4.52亿），同比+10.8%/+24.8%/+22.4%；当前股价对应 PE 分别为 14.74/11.81/9.65倍，维持“买入”评级。

投资要点甘源食品发布2024半年报，2024H1公司实现收入10.42亿元，同比增长26.14%，实现归母净利润1.67亿元，同比增长39.26%。单2024Q2公司实现收入4.56亿元，同比增长4.90%；实现归母净利润0.75亿元，同比增长16.92%。 品类布局完善，渠道优化加速公司坚持多品类布局，2024H1综合果仁及豆果、青豌豆、瓜子仁、蚕豆、其他系列分别实现营收3.42、2.38、1.38、1.22、1.97亿元，同比增速分别为48.54%、16.87%、12.76%、12.00%、24.16%，老三样受益于渠道扩张增长稳健，新品散装综合果仁和缤纷豆果增速亮眼。渠道端，公司以传统商超为基，积极拓展高端会员店、零食量贩店等渠道，加强与优质经销商合作、优化长尾经销商，提高网点覆盖率的同时提升单店售卖力。截至2024半年报，公司经销商数量较2023年报减少397家，其中华东、华中、华北优化幅度较大,单位经销商创收同比略有提升。此外，公司在天猫、京东、拼多多、抖音等主要电商平台继续投放产品，2024H1电商模式、经销模式收入同比增速分别为9.14%、27.72%。 产品结构短期承压，降本增效方向不改由于售价较低的缤纷豆果、每日豆果产品收入占比增加，2024Q2公司毛利率同比-0.57pct至34.36%。由于销售人员薪酬及促销推广费增加，2024Q2销售费用率、管理费用率分别同比+1.73、-0.27pct，毛销差略有放大，同比-2.30pct。公司通过高新企业认证，所得税率由25%降至15%，净利率同比+1.68pct至16.49%。公司持续强化渠道力、产品力、运营力建设，重视组织效率优化及成本控制，虽短期需求端有所承压，看好未来产品、渠道优化及降本增效带来的经营弹性。 盈利预测、估值与评级公司品类布局日益完善，期待产品、渠道优化带来的弹性，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为24.41/30.31/36.09亿元，同增32.13%/24.17%/19.05%；归母净利分别为4.03/5.02/6.15亿元，同增22.33%/24.69%/22.63%，对应三年CAGR为23.21%，EPS分别为4.32/5.38/6.60元/股。鉴于公司积极拓展产品矩阵、全渠道梳理后有望加速扩张，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、渠道拓展不达预期风险、原料价格上涨风险。

事项：公司发布2024年半年报。24H1实现营收10.42亿元，同比+26.1%；归母净利润1.67亿元，同比+39.3%；扣非归母净利润1.44亿元，同比+40%。单Q2实现营收4.56亿元，同比+4.9%；归母净利润0.75亿元，同比+16.9%；扣非归母净利0.61亿元，同比+13.6%。同时，公司发布中期分红，拟向全体股东每10股派发现金红利10.92元（含税），分红率为60%。 评论：淡季需求走弱叠加销售团队人员调整，Q2营收环比降速。分渠道看，24H1经销/电商/其他模式实现营收8.69亿/1.36亿/0.33亿，同比+27.7%/+9.1%/+67.7%。随着Q2进入淡季，叠加公司经销团队人员调整，致公司营收增速环比明显放缓，其中，商超、电商及大客户渠道均相对承压，量贩渠道则凭借品类拓展而延续稳健增长。分品类看，24H1老三样/综合果仁及豆果/薯片花生等其他系列实现营收4.98/3.42/1.97亿元，同比+14.5%/+48.5%/+24.2%，综合果仁及豆果、薯片花生等产品快速增长，主要系重点在商超散称渠道推广，调味坚果加快推新等因素影响，且售价较低的缤纷豆果、每日豆果增长更快。 结构承压、费率上行有所拖累，但补助及税率优惠支撑盈利延续提升。24Q2毛利率为34.4%，同比-0.6pcts，公司成本受益锁价而相对稳定，毛利率下降主要系产品及渠道结构影响拖累，低盈利产品增速明显好于整体。销售/管理/研发/财务费用率为13.5%/4.1%/1.5%/-0.8%，同比+1.7/-0.3/+0.2/+0.2pcts，销售费用率提升主要系工资薪酬及促销推广费增加。同时，其他收益占营收比重为4.1%，同比+1.6pcts，及获高新技术企业认定后24Q2综合税率16.2%、同比-9.3pcts，均进一步增厚盈利水平，因此，24Q2公司净利率为16.5%，同比+1.7pcts。 调整应对外部压力，全年有望维持稳健。当前公司面临主力渠道商超景气低迷、新兴渠道价格竞争激烈等挑战。一方面，公司推进部分系统经销转直营、加大散称品类推广，同时定量装产品梳理聚焦、增加豆果花生等定价较低的产品，以应对商超系统人流下滑、消费力走弱；另一方面，公司主动梳理线上产品，以期实现规模和利润的平衡，叠加公司电商中高层人员逐步到位，预期下半年商超、电商有望提速。此外，当前高增的24H1综合果仁及豆果/其他系列毛利率分别为26.56%/34.27%，虽明显低于公司老三样40%+的毛利率水平，但同比+4.38pct/4.87pcts，规模效应下盈利能力已在改善，且公司将进一步加强费用管控，以期实现盈利相对平稳。 投资建议：积极调整以待旺季修复，分红规划提振股东回报，维持“推荐”评级。考虑外部压力加剧及短期营收不及预期，我们下调24-26年EPS预测至4.02/4.84/5.74元（前期24-26年EPS预测为4.41/5.59/7.01元），对应PE为14/12/10倍。同时，在中期分红的基础上，公司发布未来三年股东分红回报规划，规划24-26年有/无重大投资计划时，分红比例不低于50%/70%，提振股东信心，给予目标价70元，对应24年17倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：渠道或新品拓展不及预期、产品结构承压或成本波动扰动盈利等。

淡季+人员调整致Q2环比降速，中期分红&3年分红方案保障股东回报24H1营收/归母净利/扣非净利10.4/1.7/1.4亿，同比+26.1%/+39.3%/+40.0%；24Q2营收/归母净利/扣非净利4.6/0.8/0.6亿，同比+4.9%/+16.9%/+13.6%。收入端，Q2进入零食销售淡季，叠加公司经销团队人员调整等影响，增长环比降速。利润端，24H1棕榈油等原材料整体平稳，受规模效应减弱影响及产品结构变化，24Q2毛利率同比/环比-0.6/-1.0pct。公司进行中期分红（分红比例60%），同时公布24-26年股东回报计划，承诺当年可供分配利润为正数，有/无重大投资计划或重大现金支付发生时，分红比例不少于50%/70%，分红比例有望持续提升（23年年度分红比例61%），股东回报提升。我们预计24-26年EPS4.08/5.03/5.91元，参考可比24年平均17xPE，给予24年17xPE，目标价69.36元，维持“买入”评级。 老三样保持稳健，综合豆果等表现更优，渠道红利仍存产品端，24H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他营收分别为2.4/1.4/1.2/3.4/2.0亿元，同比+16.9%/+12.8%/+12.0%/+48.5%/+24.2%，老三样基本盘稳健，口味型坚果在会员制商超表现良好；薯片等在散称表现较好。渠道端，24H1经销/电商/其他模式营收8.7/1.4/0.3亿元，同比+27.7%/+9.1%/+67.7%，线下量贩店维持高增，会员制商超占比亦持续提升，人员调整导致Q2线下商超及电商表现较弱；区域端，24H1华东/华北/华中/西南/华南/西北/东北营收2.8/1.2/1.6/1.7/0.7/0.5/0.3亿元，同比+56.8%/-27.6%/+31.1%/+66.4%/+45.1%/+2.1%/+7.5%，东部及南部区域稳步拓张。 政府补助&税率优惠带动Q2净利率同比+1.7pct24H1毛利率同比-0.7pct至34.9%（24Q2为34.4%，同比/环比-0.6/-1.0pct），棕榈油价格维持低位，Q2毛利率下降主要系产品渠道结构变化（量贩等渠道高增带动综合豆果等低毛利率产品占比提升），环比下降系规模效应减弱。费用端，24H1销售/管理费用率为13.3%/3.8%，同比+0.6/-0.6pct，其中24Q2同比+1.7/-0.3pct，促销等费用有所增加。此外，高新企业认证带动所得税率下降（24H1/24Q2同比-9.0/-9.2pct），24H1/24Q2政府补助增加带动其他收益占比同比+0.5/+1.6pct。最终24H1归母净利率16.0%，同比+1.5pct；24Q2录得净利率16.5%，同比+1.7pct。期待24H2经营环比改善，维持“买入”评级期待商超、电商等调整后再发力，零食量贩、会员制商超持续增长。考虑二季度淡季表现偏弱，我们下调盈利预测，预计24-26年EPS4.08/5.03/5.91元（前次4.41/5.64/6.95元），目标价69.36元（前次114.66元），“买入”。 风险提示：原材料价格波动、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。

事件： 公司发布 24年中报， 24H1实现营收 10.42亿元，同比+26.1%，实现归母净利润 1.67亿元，同比+39.3%。单 24Q2实现营收 4.56亿元，同比+4.9%，实现归母净利润 0.75亿元，同比+16.8%。 点评： 量贩零食、海外渠道增速亮眼。 品类来看， 24H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果分别实现营收 2.38/1.38/1.22/3.42/1.97亿元，同比分别+16.9%/12.8%/12.0% /48.5%/24.2%，综合果仁及豆果系列增速亮眼，主要系价位带较低的缤纷豆果、每日豆果产品快速增长，其他品类中花生、薯片等产品增长较快。渠道来看， 24H1经销渠道/电商模式/其他模式分别实现营收 8.69/1.36/0.33亿元，同比+27.7%/9.1%/67.7%，经销模式中零食量贩渠道、海外市场 24H1实现高速发展，商超等传统经销渠道由于渠道变革，消费人群分流，表现相对较弱，其他模式增长较快主要系品牌代工业务增加。 费用率控制平稳，盈利能力稳健。 24Q2毛利率为 34.4%，同比-0.5pct，我们预计主要系渠道结构影响，棕榈油 24Q2整体价格同比较为平稳。 24Q2销售费用率/管理费用率分别为 13.5%/4.1%，分别同比+1.7pct/-0.3pct，销售费用率有所提升主要系人工薪酬及促销推广费用有所增长。 24Q2所得税率为 16.2%，同比-9.2pct。对应归母净利率为 16.5%，同比+1.7pct，主要系税收优惠有贡献。 重视股东回报。 公司发布未来三年股东分红回报规划，提升股东分红比例。并且发布 2024年中期利润分配预案：向全体股东每 10股派发现金红利 10.92元（含税），拟分配派发现金红利 100,038,075.23元（含税），占 2024年上半年归属于上市公司股东的净利润比例为 60.07%，按照当前股价计算， 中期分红率约为 1.86%。 盈利预测与投资评级： 往后展望，零食行业近两年渠道变革大，渠道分层明显，公司为豆类和调味坚果细分品类的龙头，产品定位能高能低，产品和零食量贩、会员店等高景气度渠道匹配度高。往后展望，下半年来看，零食量贩渠道有望延续高增长；电商等渠道积极推新加大投放有望加速成长；会员店公司产品创新能力强，有望持续突破；海外渠道市场空间广阔，公司上半年取得亮眼成绩，往后有望提升产品出海的份额。 长期来看，公司强产品力，豆类和调味坚果渠道渗透率提升空间大，且公司积极顺应渠道变革优化渠道架构、持续进行优质人才引进，有望持续提升豆类和调味坚果的市占率，长期可期。 我们预计 24-26年每股收益分别为 4. 10、 4.86、 5.64元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 原材料价格波动风险、口味型坚果行业竞争加剧、 量贩零食渠道进展不及预期、食品安全问题?