事件：公司发布 2024年半年报，报告期内实现收入 50.75亿，同增 75.39%；实现归母净利润 2.9亿，同增 88.57%；实现扣非净利润 2.28亿，同增 211.79%。测算 24Q2实现收入 14.29亿，同增 43.93%；归母净利润亏损 0.19亿，去年同期亏损 0.38亿；扣非归母净利润亏损 0.35亿，去年同期亏损 0.63亿。收入和利润符合预期。 投资评级与估值：基本维持盈利预测，预测公司 24-26年实现归母净利润 3.56、4.63、5.92亿元，同比增速为 62%、30%、28%，对应 EPS 为 0.89、1.15、1.48元，最新收盘价对应 24-26年 PE 分别为 20、15、12x。维持增持评级。公司打造“全渠道+全品类”经营模式，线上渠道以抖音为抓手，围绕短视频电商放量打造大单品赋能全渠道。线下渠道聚焦分销业务，推动日销品的稳步增长。社区零食店聚焦浙江省内，并与量贩头部企业开展合作辐射全国。 “D+N”全渠道拓展顺利，高端性价比战略成效明显。根据公司公告，公司线上渠道实现收入 40.9亿，其中抖音/天猫系/京东系分别实现营收 12.2亿/10.8亿/7.9亿，分别同增180.7%/28.3%/20.3%。公司通过短视频电商打造量贩芒果干、水牛乳千层吐司、鹌鹑蛋、辣卤礼包等多款爆品，其中抖音贡献主要增量。公司整体分销业务实现营收 6.69亿，同增超 100%。门店端，国民零食店/原有店型各有门店 209家/116家，分别实现营收 1.75亿/0.55亿。公司积极推进“一品一链”供应链创新升级，进一步激活全渠道业务潜能。 分产品看，24H1坚果/烘焙/综合分别实现营收 27.6亿/6.1亿/9.3亿，分别同增67.9%/38.9%/164.8%。坚果作为公司核心品类，公司打造每日坚果、夏威夷果、开心果、巴旦木、板栗、腰果、坚果乳等超 10款亿级大单。公司加速零食产品上新，累计上新 SKU数量超 1000款 SKU。 成本改善，效率提升，盈利改善。24Q2公司实现毛利率 21.9%，同比提升 3.2pct。主要系公司规模化采购坚果，同时公司自产比例提升。24Q2公司分别实现销售/管理/研发/财务费用率为 21.1%/3.5%/0.5%/0.2%，分别同比-0.1pct/-1.7pct/-0.2pct/+0.1pct，公司优化费用投放。综上，公司实现 24Q2实现净利率-1.3%，同比提升 2.5pct。 股价上涨的催化剂：收入增长超预期，竞争格局改善 核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧

事件：公司公告2024年半年报，根据公司公告，24H1公司实现营业收入127.14亿，同比下降10.08%，归母净利润2.80亿，同比下降17.03%，扣非归母净利润3.48亿，同比增长10.05%。单Q2公司实现营业收入62.97亿，同比下降10.92%，归母净利润1.08亿，同比下降28.19%，扣非归母净利润1.63亿，同比增长14.78%。公司收入利润低于预期。 投资评级及估值：由于乳业需求疲软，以及23Q4一次性资产处置收益影响导致利润基数偏高，下调2024、2025年盈利预测，新增2026年盈利预测，预测2024-2026年公司归母净利润为4.80、5.36、5.79亿（前次2024~2025年为6.5、7.6亿），分别同比-50.4%，+11.7%，+7.9%。最新收盘价对应2024~2026年PE分别为22x、20x、18x。参考乳制品可比公司伊利股份、天润乳业、新乳业和妙可蓝多2024年平均PE为24x，给予光明乳业未来一年114亿的目标市值（24x），较当前还有9%的提升空间，维持增持评级。当前受需求下行、竞争加剧影响，公司业绩短期波动，但是公司作为区域性低温鲜奶头部乳企，低温鲜奶业务在核心市场占据优势地位，具有良好的消费者认知基础，未来伴随原奶周期调整，行业供需关系趋于平衡，竞争格局有望得到改善，那么公司依然具备一定的差异化增长能力。 需求疲软导致液态业务承压。根据公司公告，分产品看，24H1公司液态奶/其他乳制品/牧业产品分别实现营业收入72.3/40.9/6亿元，分别同比-9.67%/-2.33%/-42.99%。液态奶业务收入下滑主因乳业需求面临消费降级压力，行业竞争激烈影响。牧业产品收入下滑主因原奶供过于求的背景下，奶价下跌以及公司产能去化，原奶外销量减少导致。分区域看，24H1公司在上海/外地/境外分别实现营业收入37.5/50.6/38.6亿元，分别同比-5.75%/-19.87%/+2.63%。展望未来，上游牧场加快产能出清节奏，预计未来原奶供需格局有望边际改善，奶价回暖带来牧业业务收入回升。面对终端需求的不确定性，公司持续进行产品创新和消费者培育活动，上半年推出光明优倍有机鲜牛奶、致优原生DHA等34款新品，打响“鲜奶活性高，提升免疫力，喝光明鲜奶”的品牌新声，期待未来能够通过产品创新进一步提升消费者认知度。 竞争导致液奶利润承压。2024H1公司实现毛利率19.83%，同比下降0.29pct，分业务看，液态奶/其他乳制品/牧业产品毛利率分别为18.88%/1.91%/8.22%，分别同比-6.42/+9.21/-2.93pct。在原奶成本压力不大的情况下，液奶毛利率下降预计主因鲜奶销量下滑，以及为应对竞争货折增加所致。 费用端，2024H1公司销售/管理费用率分别为11.69%/3.67%，分别同比-0.48/+0.3pct。销售费用率下降主因公司提质增效，优化职工薪酬费用，以及适度减少广告和营销市场费用所致。2024H1公司归母净利率为2.2%，同比下降0.18pct，而扣非归母净利率为2.74%，同比提升0.5pct。扣非净利润表现更好主因24H1公司因淘汰牛而计提非流动性资产处置损益1亿元影响（去年同期为0.28亿）。 2024H1新莱特实现营业收入38.74亿，净利润-1.4亿（去年同期0.85亿）。新莱特亏损增加主因新西兰通货膨胀导致原材料及人力成本增加，以及前期投资项目集中转固。 风险提示：价格战激烈，原奶价格低迷导致淘汰牛损失增加，食品安全问题。

投资要点：事件：公司发布2024年中报，24H1公司实现营业收入8.9亿，同比增长4.9%，归母净利润0.59亿，同比增长6.1%，扣非归母净利润0.59亿，同比增长11.3%。测算24Q2单季度公司实现营业收入4.3亿，同比增长1.65%，归母净利润0.25亿，同比下降3.4%，扣非归母净利润0.25亿，同比增长7.8%，收入与利润低于预期。 投资评级与估值：考虑到餐饮行业承压，下调盈利预测，预测2024-26年利润分别为1.4、1.6、1.8亿（前次1.7、2.1、2.5亿），分别同比增长7%、15%、10%，当前股价对应2024-26年PE分别为16x、14x、13x，下调至增持评级。作为中国最早深耕B端速冻面米赛道，公司具有百胜中国T1供应商的品牌背书，未来有望受益于中国餐饮连锁化率提升及渠道高粘性红利。在直销渠道上，公司将进一步拓展现有大客户产品线，继续开发其他连锁类客户；在经销渠道上，扶持战略经销商做大做强，持续开发餐饮经销商。 24Q2大B表现环比改善。根据24年中报，分渠道看，24H1公司直营与经销分别实现收入4.1亿与4.8亿，分别同比增长8.5%与1.8%，其中1）在直营方面，对大客户百胜/华莱士/海底捞/老乡鸡销售额分别同比-12.6%/-6.6%/+105.2%/+38.6%，公司今年加大海底捞开发力度，收入贡献显著提升，2）经销表现承压，主因需求弱复苏，经销商消化一季度库存，整体进货意愿较低。结合24Q1表现，我们预计24Q2公司对大B客户销售表现环比改善，而小B业务表现承压。分产品看，24H1公司油炸类及烘焙类收入分别同比下降4.3%与8.3%，主要系油条及蛋挞在百胜体系内的销售或份额承压；而蒸煮类及菜肴类收入分别同比增长32.4%与19.0%，其中1）蒸煮类主要受益于象形包为代表的产品受益于团餐市场快速发展，产品在团餐渠道渗透率有所提升，2）菜肴类主因B端预制菜贡献的增量。 24Q2毛利率同比改善。根据24年中报，24Q2公司毛利率25%，同比提升2.4pct，主要系1）油脂价格下降提振公司油炸类产品毛利率，2）高毛利的蒸煮类收入占比提升。费用率方面，24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化+0.5/+1.7/+0.2/-0.5pct，其中管理费率提升主要系人员薪酬增加。综上，24Q2公司扣非归母净利率为5.8%，同比提升0.3pct。 股价表现的催化剂：产品提价、客户拓展超预期、新品表现超预期核心假设风险：下游需求不及预期、食品安全风险、原材料价格上涨

事件：公司发布 24年半年度报告，24H1实现营业总收入 37.85亿，同比增长 20.44%，归母净利润 13.79亿，同比增长 29.59%。其中 24Q2实现营业总收入 14.61亿，同比增长 19.04%，归母净利润 4.66亿，同比增长 27.96%。我们在业绩前瞻中预测公司 24Q2营业总收入同比增长 20%，归母净利润同比增长 25%，公司收入符合预期，业绩略超预期。 投资评级与估值：维持盈利预测，预测 24-26年归母净利润分别为 28.67亿、34.99亿、41.15亿，同比增长 25%、22%、18%，当前股价对应的 PE 分别为 14x、12x、10x，维持买入评级。我们认为，公司产品差异化价格定位、渠道推力强，具备在竞争中获取市场份额的能力和优势。公司产品结构升级势能强劲，未来成长潜力仍大。未来 3年公司核心成长动能在于洞藏的升级和放量，对标古井年份原浆系列、洋河蓝色经典系列的成长路径，洞藏未来成长空间仍大。 洞藏维持强劲势能，产品结构继续提升。24Q2白酒收入 13.82亿，同比增长 20.23%。 分产品看，中高档白酒营收 10.69亿，同比增长 24.95%；普通白酒营收 3.13亿，同比增长 6.5%。预计 24Q2洞藏仍然维持较快增长，占比继续提升。分区域看，24Q2省内营收9.16亿，同比增长 22.88%，占比 66.31%，省外营收 4.65亿，同比增长 15.34%，占比33.69%，占比下降 1.43个百分点。 24Q2净利率 31.95%，同比提升 2.22pct，主因毛利率提升，税率、销售费用率及管理费用率下降。24Q2毛利率 71.15%，同比提升 0.59pct，主因产品结构提升；税率 15.61%，同比下降 0.56pct；销售费用率 10%，同比下降 1.98pct；管理费用（含研发费用）率 4.6%，同比下降 1.04pct。 24Q2经营性现金流净额-0.36亿，去年同期为-1.97亿，其中销售商品提供劳务收到的现金 15.56亿，同比增长 12.69%，现金流增速慢于收入增速，主因预收款变动。24Q2末预收账款 4.87亿，环比下降 0.74亿，23Q2末预收账款 5.36亿，环比下降 0.08亿。 股价表现的催化剂：安徽经济发展超预期；核心单品增速超预期；净利润增速超预期。 核心假设风险：经济下行影响白酒需求；食品安全事件。

事件：公司发布24年半年度报告，24H1实现营业总收入73.05亿，同比增长22.35%，归母净利润24.61亿，同比增长20.08%。其中24Q2实现营业总收入26.34亿，同比增长21.52%，归母净利润9.29亿，同比增长16.86%。我们在业绩前瞻中预测公司24Q2营业总收入同比增长20%，归母净利润同比增长20%，基本符合预期。 投资评级与估值：由于公司24Q2归母净利润增速略慢，略下调盈利预测，预测24-26年归母净利润分别为37.58亿、42.82亿、46.56亿（前次为38.23亿、44.76亿、51.2亿），分别同比增长20%、14%、9%，当前股价对应2024-2026年PE分别为14x、13x、12x，维持买入评级。中长期看，今世缘是基础扎实且具备持续稳健增长能力的强势区域头部企业，1、公司的国缘、今世缘、高沟三大品牌定位清晰，独特的缘文化形成差异化的品牌文化和营销卖点；2、产品结构迎合江苏省消费升级大趋势，国缘四开和对开精准卡位400+和200+价格带，构成稳固的省内基本盘，仍有继续深耕和优化空间；3、中长期看，公司培育国缘V系列布局600以上价格带，同时积极探索省外市场，长期在中高端和省外市场具备增长潜力。 国缘与今世缘系列均保持较快增长。24Q2白酒收入26.09亿，同比增长21.36%。分产品看，24Q2特A+类产品营收16.82亿，同比增长21.07%，占比64.46%，同比下降0.15pct；特A类产品营收8.1亿，同比增长25.3%，占比31.06%，同比提升0.98pct；A类产品营收0.8亿，同比增长10.04%，占比3.06%，同比下降0.31pct。公司产品结构保持均衡，次高端和百元价位均实现了较快增长。 24Q2省外增长快于省内，省内苏中增长最快。分区域看，24Q2淮安大区收入4.38亿，同增19.47%；南京大区收入6.42亿，同增14.07%；苏南大区3.46亿，同增19.6%；苏中大区4.97亿，同增32.54%；盐城大区2.94亿，同增21.34%；淮海大区1.6亿，同增10.98%，苏中增长最快。省外市场2.32亿，同增36.78%，占比8.89%，同比提升1pct。24Q2净利率35.27%，同比下降1.41pct，主因税率及管理费用率提升、公允价值变动净收益变化。24Q2毛利率73.02%，同比提升0.15pct；税率9.96%，同比提升0.23pct；销售费用率12.23%，同比下降0.91pct；管理费用（含研发费用）率4.42%，同比提升0.08pct；公允价值变动净收益-0.35亿，同比下降0.39亿。（注：以上利润率及费用率计算均以营业总收入为分母。）24Q2经营性现金流净额2.45亿，23Q2为-0.99亿，其中销售商品提供劳务收到的现金24.96亿，同比增长7.13%，现金流增速慢于收入增速，主因预收款变动。24Q2末预收账款7.09亿，环比下降3.91亿，23Q2末预收账款12.76亿，环比下降0.16亿。 股价表现的催化剂：国缘和V系列增长超预期；省外市场拓展进度超预期核心假设风险：经济下行影响中高端白酒整体需求

事件：重庆啤酒发布2024年半年报。根据公司公告，24H1公司实现营业总收入88.6亿，同比增长4.2%，归母净利润9亿，同比增长4.2%，扣非归母净利润8.9亿，同比增长3.9%。其中24Q2公司实现营业总收入45.68亿，同比增长1.54%，归母净利润4.5亿，同比下降6%，扣非归母净利润4.4亿，同比下降6.6%。公司收入利润符合预期。 投资分析意见：基本维持盈利预测，预测2024~2026年公司归母净利润分别为14.72，16.05，17.28亿，同比增长10%、9%、8%，当前股价对应23-25年PE为20x、18x、17x，我们考虑到公司过去保持高分红，2021~2023年股利支付率达83%、99.6%，101.39%，假设未来分红率维持在90%，24年预测归母净利润对应分红算得股息率为4.5%，当前公司股息率具备较高的吸引力，维持买入评级。 外部需求疲软导致经济型产品增长优于高端产品。根据公司公告，24H1/24Q2公司分别实现啤酒销量178.38/91.7万吨，分别同比增长3.3%/1.5%，其中Q2增速放缓主因4~5月雨水偏多，压制消费者外出就餐饮酒需求，以及商超、大卖场等流通渠道流量下降。分价格带看，24Q2高档/主流/经济型产品分别实现收入26.9/16.5/1亿，分别同比-1.9%/+5.1%/+10.7%。高端产品收入下滑主因外部消费力疲软，高端餐饮、夜场渠道承压导致消费场景萎缩。分区域看，24Q2西北区/中区/南区分别实现主营业务收入13.9/17.5/13.06亿，同比+0.1%/-1.2%/+4.6%。我们认为今年上半年需求相对疲软，但是公司持续加大在品牌端的投入：1）乌苏品牌通过内容营销强化声量，1664、乐堡借助新品牌代言人提升曝光度；2）重庆品牌围绕火锅场景营销，奥运冠军代言推动形象升级；3）区域性品牌如大理、风花雪月结合当地文化和旅游热潮提升知名度。销售端，公司加速大城市2.0项目落地，升级通路管理能力，不断提升终端覆盖率和市场服务能力，扩大分销和产品组合。渠道端，公司抓住小业态门店数扩张、新兴渠道快速发展以及大业态仓储量贩拓展的机会，推动在现代渠道销量的增长。 吨成本提升以及广宣费用增加导致盈利能力短期承压。24Q2公司吨价4981.6元/吨，同比持平，主因外部需求疲软导致高端产品表现承压。24Q2公司吨成本2468元/吨，同比增长2%，预计主因铝罐包材成本增加，以及佛山工厂投产增加折旧摊销。24Q2公司实现毛利率50.46%，同比下降1pct，销售费用率17.2%，同比提升1.27pct，主因增加品牌和终端费用投放导致广告营销和职工薪酬增长。 管理/研发费用率2.96%/0.15%，同比-0.27/-0.05pct。24Q2公司实现归母净利率9.83%，同比下降0.8pct。我们认为短期净利率下降更多受到成本以及市场基础费用投放增加影响，未来伴随前期的费用投入收效，销量增长，盈利能力有望重新恢复增长。 风险提示：原材料成本大幅度上涨，中高端竞争加剧，涉及诉讼可能对利润存在潜在影响

事件：公司发布 2024年中报。根据公司公告，2024年上半年公司实现营业总收入 276.7亿，同比下降 9.34%，归母净利润 22.96亿，同比下降 19%，其中 2024Q2公司实现营业总收入 133.6亿，同比下降-9.78%，归母净利润 10.25亿，同比下降 24%，扣非归母净利润 9.86亿，同比下降 22%。公司业绩略低于预期。公司拟中期分红每股 0.66元（含税），分红率 99.6%。 投资评级与估值：由于肉制品需求承压，下调盈利预测，预测 2024~2026年公司归母净利润分别为 48.24，50.75，52.59亿（前次为 53.4，56.4，59.1亿），分别同比-4.5%，+5.2%，+3.6%，当前股价对应 2024-2026年 PE 分别为 17/16/16x。公司作为肉制品行业领先企业，拥有较强的竞争优势，且估值较低，分红率高，2023年净利润对应股息率为 6.2%，维持买入评级。 肉制品需求承压，吨利维持高位。根据公司公告，24Q2公司肉制品收入 55.8亿，同比下降 15%。拆量价看，24Q2肉制品销量约 33万吨，同比下降 14%，单价约 17元/公斤，同比略降。今年受外部需求疲软影响，肉制品终端动销放缓，市场信心不足，经销商在进货和库存管理上更为谨慎，影响整体的销量。另一方面，公司上半年在会员超市、休闲零食、连锁便利店等新型渠道销量同比增长 45%，电商销量增长 16.6%。展望下半年，公司持续推进网点倍增计划，并积极开发高端超市、连锁便利店、休闲零食系统等专业渠道，当前库存压力较小，下半年在低基数下销量有望回暖。盈利端，24Q2肉制品实现营业利润 14.4亿，同比下降 4.6%，吨均利接近 4400元，同比增长 11%，尽管 Q2猪价提升，但是鸡肉等其他原材料价格下降，叠加公司持续降本增效，肉制品吨利维持较好水平。 养殖业务承压，拖累整体利润表现。根据公司公告，2024Q2公司屠宰业务实现收入 67亿，同比下降 16%，其中对外交易收入 58.4亿，同比下降 12%，内转收入 8.8亿，同比下降 33%。拆量价看，24Q2生鲜品外销量约 26万吨，同比下降 19%，主因 23Q2猪价较低，冻品入库，屠宰基数较高。24Q2一方面伴随猪价上升，冻品出库，公司减少屠宰量，另一方面行业价格竞争加剧，公司战略上不跟随价格战，在部分农贸渠道收缩规模。 利润端，24Q2屠宰实现营业利润 1.56亿，同比增长 8%，主因冻品利润贡献增加。展望下半年，猪价有望维持较高水平，冻品的利润贡献有望增加，屠宰量利均有望实现改善。 养殖业务方面，24Q2其他业务板块实现收入 23.3亿，同比增长 14%，营业利-1.69亿，亏损增加主因一方面毛鸡价格同比明显下降，养鸡业务亏损增加，另一方面政府补助减少。 展望下半年，伴随公司养殖水平提升，预计养殖业务有望减亏。 风险提示：食品安全事件，猪价大幅度下跌导致计提大额存货减值损失。

事件：公司发布 2024年半年报，报告期内实现收入 30.21亿，同比下降 5.79%，实现归母净利润 2.90亿，同比下降 0.6%，实现扣非净利润 2.78亿，同比下降 1.19%。测算 24Q2实现收入 16.21亿，同比下降 6.33%，实现归母净利润 1.75亿，同比增长 14.24%，实现扣非净利润 1.69亿，同比增长 12.14%。符合此前业绩快报。公司中期分红方案为每 10股派现金 1.2元（含税），占半年度归母净利润比例为 66.21%。 投资评级与估值：基本维持盈利预测，预计 24-26年净利润分别为 6.05、6.91、8.25亿元，同比增长为 5%、14%和 19%，对应 EPS 分别为 0.38、0.43、0.52元，当前股价对应 23-25年 PE 分别为 15、 13、12x，维持增持评级。长期看：1）烘焙行业是持续高景气的成长性子领域，短保包装面包赛道更具增长潜力；2）公司持续扩建产能拓展市场，提升供应链优势和渠道网络优势，提升细分领域市占率水平。 需求平淡，收入表现承压。分区域看，24H1华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南同比增速分别为 -6.7%/-12.3%/-3.4%/-2.9%/0.2%/-3.5%/-14.4%，其中单二季度华北/东北/华 东 / 华 中 / 西 南 / 西 北 / 华 南 同 比 增 速 分 别 为 -8.4%/-11.0%/-3.1%/-4.0%/-2.5%/-4.1%/-18.0%。东北地区因区域人口流动等因素，表现有所拖累。华南区域泉州工厂已投产，但因销售团队以及市场拓展方法仍在调整阶段，叠加天气因素影响，二季度下滑幅度最大。公司加快市场开拓，24Q2经销商数量 980家，同比净增加 9家。 盈利能力有所改善。24H1公司实现毛利率 24.2%，同比提升 0.7pct，其中 23Q2毛利率25.1%，同比提升 2pct，主要原因系公司的产品销售策略由收入考核转向利润考核。费用率上，24H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 7.9%/2.1%/0.5%/0.6%，分别同比-0.3pct/-0.1pct/持平/+0.2pct。公司持续优化费用投放，24H1公司实现净利率 9.6%，同比提升 0.5pct。 股价上涨的催化剂：收入增长加速 核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧

事件：公司发布24年半年度报告，24H1实现营业总收入834.51亿，同比增长17.56%，归母净利润416.96亿，同比增长15.88%。其中24Q2实现营业总收入369.66亿，同比增长16.95%，归母净利润176.3亿，同比增长16.1%。我们在业绩前瞻中预测公司24Q2营业总收入同比增长13%，归母净利润同比增长15%，公司业绩符合预期。 公司发布现金分红回报规划公告，2024－2026年度，公司每年度分配的现金红利总额不低于当年实现归母净利润的75%，每年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施。若按75%分红率测算，则公司24年隐含股息率为3.6%。 投资评级与估值：由于行业需求偏弱，下调盈利预测，预测2024-2026年归母净利润分别为866.81亿、960.67亿、1044.03亿（前次为881.54亿、1020.87亿、1140.5亿），同比增长16%、11%、9%，当前股价对应的PE分别为21x、19x、17x，维持买入评级。 我们看好茅台的核心逻辑不变：1、茅台的品牌壁垒很高，强大的品牌壁垒和丰厚的渠道利润构建了牢固的护城河。2、茅台商业模式优秀，长期盈利能力强，现金流质量与ROE水平高，创造长期可持续的回报。 24Q2茅台酒收入增长13%，系列酒收入增长43%。24Q2茅台酒收入288.6亿，同比增长12.92%，预计茅台酒量价均有增长。24Q2系列酒收入72.11亿，同比增长42.52%，系列酒增速显著快于茅台酒增速。24Q2直营渠道收入144.09亿，同比增长5.85%，占比为39.95%，同比下降4.52pct，其中，“i茅台”实现酒类不含税收入49.07亿，同比增长10.64%。24Q2批发渠道收入216.62亿，同比增长27.4%，批发渠道增速快于直营渠道。报告期末国内经销商2097家，年内净增加17家，国外经销商106家，年内不变。 24Q2净利率49.49%，同比下降0.52pct，净利率下降主因毛利率下降及税率、销售费用率提升。24Q2毛利率90.88%，同比下降0.14pct；税率17.03%，同比提升0.77pct；销售费用率4%，同比提升0.74pct；管理费用（含研发费用）率4.97%，同比下降0.94pct。 （税率指税金及附加占营业总收入比，以上利润率、费用率计算均以营业总收入为分母。）24Q2销售商品提供劳务收到的现金408.36亿，同比增长22.6%，现金流增速快于收入增速，主因预收账款变动。24Q2末预收账款112.33亿，环比增加5.64亿，23Q2末预收账款82.41亿，环比下降10.69亿。 股价表现的催化剂：出厂价调整核心假设风险：经济下行影响高端酒整体需求

事件：公司发布2024年中报，24H1公司实现营业收入71.75亿，同比增长6.9%，归母净利润6.9亿，同比增长3.2%，扣非归母净利润5.96亿，同比下降2.5%。测算24Q2单季度公司实现营业收入36.9亿，同比增长11.3%，归母净利润3.7亿，同比增长17.7%，扣非归母净利润3亿，同比增长7.3%，收入略超预期，利润超预期。 投资评级与估值：维持盈利预测，预计2024-26年归母净利润为13.7亿、15.7亿、18.6亿，分别同比增长8%、14.5%、18.4%，最新股价对应2024-26年PE分别为19x、16x、14x。长期看，随着酵母下游衍生品拓展、海外持续渗透及产能持续扩建，我们认为公司酵母行业的全球地位有望进一步提升，成长潜力将稳定释放，维持增持评级。 24Q2收入环比改善，海外保持高增。根据24年中报，品类方面，24Q2公司酵母及深加工/制糖/包装/其他系列分别实现收入26.7/1.9/0.95/7.1亿，分别同比+12.2%/-40%/-17%/+46%，其中1）酵母及深加工方面，预计24Q2国内烘焙酵母收入表现环比改善，预计24H1小包装酵母收入恢复正增长，而酵母提取物及其他衍生品24Q2收入预计保持双位数增长，2）制糖收入24Q2下滑主因贸易类业务减少，逐步剥离贸易糖，3）其他品类预计受益于酵母下游产业链延伸，以及酵母蛋白等食品原料新增长点的推广。分区域看，24Q2国内与海外市场分别实现收入22.1亿与14.5亿，分别同比+6.6%与+19%，其中1）24Q2国内表现环比24Q1改善，主要系主导产品库存去化，渠道补库存，以及产品调价，客户回流，2）国外业务主要受益于中东、非洲、欧洲及亚太地区高增。展望24H2，国内主导产品有望在调价下继续恢复；海外俄罗斯与埃及工厂扩建产能投产，有望支撑海外业务高速发展，并进一步受益于海外低价原料红利。 24Q2毛利率同比略增。根据24年中报，24Q2公司实现毛利率23.9%，同比提升0.3pct，虽然公司对主导产品进行调价，但原料成本全球呈现下降趋势，同时水解糖替代比例提升，支撑毛利率同比略增。费用率方面，24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.5/3.1/4.1/-0.1%，分别同比+0.6/-0.3/-0.6/+0.6pct，其中1）销售费用中，24H1销售人员薪酬1.6亿，同比增长约24.5%，2）管理费用率主要系股份支付费用减少，3）财务费用率主要系利息费用增加。此外，24Q2公司归母净利润与扣非归母净利润差异主要来自于收益相关的政府补助增加。综上，公司24Q2归母净利率为10.1%，同比+0.5pct，扣非归母净利率为8.2%，同比-0.3pct。展望24H2，今年以来国内外糖蜜采购成本均处于下行趋势，水解糖技术及运用不断完善，预计原料端压力有望得到缓解。 股价上涨的催化剂：主力产品提价、糖蜜价格回落核心假设风险：汇率大幅波动、糖蜜价格上涨超预期

事件。公司发布 2024年半年报，报告期内实现收入 10.42亿，同增 26.14%；实现归母净利润 1.67亿，同增 39.26%；实现扣非归母净利润 1.44亿，同增 40.02%。测算 24Q2实现收入 4.56亿，同增 4.9%；实现归母净利润 0.75亿，同增 16.80%；实现扣非归母净利润 0.61亿，同增 13.46%。收入和利润表现低于预期。 投资评级与估值：考虑公司电商渠道表现承压，下调盈利预测，预计 24-26年净利润分别为 4.01、5.01、5.80亿元（24-26年前次为 4.16、5. 12、6.14亿元），同比增长为 22%、25%和 16%，对应 EPS 分别为 4.31、5.38、6.22元（24-26年前次为 4.46、5.50、6.59元），当前股价对应 24-26年 PE 分别为 13、 10、9x，维持增持评级。公司近年来加速产品研发与推广力度，从单一豆类产品扩充到调味坚果产品、膨化烘焙产品。渠道端以传统商超渠道为基础，积极拓展零食量贩店、直播电商、高端会员店等渠道。目前公司已完成多品类全渠道布局，建议关注公司未来拓展效果。 电商渠道承压，Q2营收增速放缓。根据公司公告，分产品看，综合果仁及豆果/青豌豆/其他系列/瓜子仁/蚕豆分别实现收入 3.42亿/2.38亿/1.97亿/1.38亿/1.22亿，分别同比48.54%/16.87%/24.16%/12.76%/12%。量价拆分来看，综合果仁及豆果/青豌豆/其他/瓜子仁/蚕豆销售量分别同比 123.2%/24.9%/42.8%/18.5%/12.0%，均价分别同比-33.5%/-6.4%/-13.0%/-4.9%/0.0%。综合果仁及豆果销量大幅增加主要系公司上半年推广新品散装综合果仁和缤纷豆果表现较高，其他系列高增主要系仙贝、米饼、薯片及花生系列增长所致。分渠道看，经销/电商/其他模式分别实现 8.69亿/1.36亿/0.33亿，分别同增 27.7%/9.1%/67.7%。公司主动扩大直营 KA 比例，经销商数量环比略有下降。电商渠道略有放缓主要系传统电商表现承压，公司下半年将加大短视频电商合作力度。 渠道结构变化毛利率承压，税收优惠下盈利能力保持稳定。根据公司公告，24Q2公司实现毛利率 34.36%，同比下降 0.57pct。主要系部分原材料价格上涨，同时低毛利率渠道占比提升。24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.5%/4.1%/1.5%/-0.8%，分别同比+1.7pct/-0.3pct/+0.2pct/+0.2pct。销售费用率上行主要系工资薪酬及促销推广费增加所致。其他费用率基本稳定。24Q2公司实现营业利润 0.90亿，同比增长 3.9%。公司于 23年 12月被评为高新技术企业，按 15%税率征收企业所得税，因所得税率下降，24Q2实现净利率 16.49%，同比提升 1.69pct。

事件：公司发布2024年中报，根据公司公告，2024H1公司实现营业收入17.19亿元，同比增长12.57%；归母净利润2.42亿元，同比增长19.55%；扣非归母净利润2.28亿元，同比增长13.88%。 测算24Q2公司实现营业收入7.85亿元，同比增长16.62%；归母净利润0.56亿元，同比增长29.60%；扣非归母净利润0.74亿元，同比增长74.42%。公司收入、利润表现符合市场预期。 投资评级与估值：由于白酒商务需求疲软，行业库存压力较大，下调盈利预测，预测2024~2026年归母净利润分别为11.01，11.51，12.01亿（前次为13.72，14.77，15.68亿），分别同比-13.2%，+4.5%，+4.4%，当前股价对应PE分别为16x,15x,15x，维持“增持”评级。公司品牌基础深厚，产品布局次高端价格带，拥有泛全国化的渠道布局，未来有望打造次高端全国化大单品，成长空间仍然可期。 24Q2公司实现营业收入7.85亿元，同比增长16.62%。根据公司公告，拆分价量，24Q2公司实现销量1589.89千升，增长0.7%，测算吨价（白酒收入/白酒销量）为46.7万元/千升，同比增长10.4%，吨价提升主因产品结构改善。分结构看，高档酒/低档酒分别实现营业收入7.2/0.2亿，分别同比增长14.7%/-43.6%。其中高档酒增长预计主因大单品8号伴随有效门店扩张，出货增加，而中档酒下降预计主因天号陈及系列酒于Q2控量。报告期末经销商数量50个，环比Q1末减少6个。由于外部需求不振，2024年上半年公司经销商库存相对较高，但尚处于可控范围。公司通过有效终端门店的拓展和终端动销活动拉动核心产品的增长，8号延续较好的增长。展望24H2，典藏及以上的超高端产品将持续聚焦20个关键城市，开展高质量消费者教育和圈层培育，保持良性的渠道库存；井台通过经典复刻版以限量回归形式补充品牌销量、满足老消费者的需求；8号扩大分销网络，提升有效门店数，从过去的八大省份扩张到全国百强城市；系列酒未来将在重点市场持续拓展分销。 24Q2归母净利率7.15%，同比提升0.72pct，利润率提升主要来自于销售费用率优化。24Q2公司毛利率为81.55%，同比基本持平，主要受其他业务拖累。拆分看，酒类业务毛利率85%，同比提升3.2pct，主因高档酒毛利率提升，Q2高档/中档产品毛利率分别为86.03%/60.46%，同比+2.78/-2.60pct。税率（税金及附加/营业收入）为15.55%，同比提高0.43pct。销售费用率32.23%，同比下降8.9pct，预计主因公司优化扫码红包等费用投放力度。管理费用率（含研发）21.58%，同比提升2.94pct，预计主因邛崃项目转固增加折旧费用。 24Q2经营活动产生的现金流净额-1.92亿，同比转负（去年同期0.3亿）。24Q2销售商品提供劳务收到的现金7.65亿，同比下降5.92%。2024上半年末预收款（报表体现为合同负债+其他流动负债）10.99亿，环比Q1末减少0.73亿，去年同期环比增加0.98亿。 核心假设风险：经济下行影响中高端白酒需求

事件：公司于 7月 11日发布 2024年半年度业绩预告，报告期内公司实现归母净利润1.33-1.5亿，同增 60%-80%；实现扣非净利润 1.12-1.29亿，同增 56%-79%。测算 24Q2实现归母净利润 0.59-0.76亿，同增 35%-73%；实现扣非净利润 0.54-0.7亿，同增38%-81%。 投资评级与估值：基本维持盈利预测，预计 24-26年净利润分别为 2.91亿、3.76亿、4.76亿，分别同比增长 39%、29%、27%，对应 EPS 为 0.65、0.83、1.06元，当前股价对应24-26年 PE 为 18x，14x，11x，维持买入评级。公司股价近期回调较多，结合此前业绩预告，我们认为公司基本面情况良好，上半年业绩维持高增，股价回调后估值吸引力明显提升，继续看好公司中长期成长性，1）公司战略清晰，围绕大包装升级战略拓展现代渠道，通过禽类制品拓展散称渠道，有望同时享受到品类和渠道的增长红利；2）公司完善上游供应链建设，通过“大包装+散称”策略提升品牌势能，实现盈利能力的提升，维持买入评级。 线上渠道处调整期，线下渠道快速增长。根据业绩预告，我们预计 24Q2收入实现 20%以上增长。其中线上渠道处于调整阶段，预计同比基本持平，线下渠道实现 30%左右增长。 分品规看，大包装因电商渠道拖累，增速略慢，小包装产品保持稳健增长。公司线上渠道已初步完成团队调整，期待三季度电商渠道明显改善。公司北海工厂已顺利投产，鹌鹑蛋产能稳定爬坡。新品方面，深海鳀鱼及短保豆干表现良好，溏心鹌鹑蛋预计将于八月份投产。 鱼制品成本下行，公司盈利能力维持较好水平。假设公司 24Q2收入同增 20%-25%，按照扣非净利润中值测算，对应 24Q2扣非净利率区间为 10.2%-10.6%，同比 23Q2提升2.2pct-2.6pct，环比 24Q1基本持平，主要系鱼制品成本同比下降。考虑到二季度以来鹌鹑蛋占比提升，产能继续爬坡，预计鹌鹑蛋毛利率环比稳定。 股价表现的催化剂：收入增长超预期 核心假设风险：原材料成本波动、食品安全事件

事件：公司披露 2024年半年度业绩预告。根据公司公告，24H1公司预计实现营业收入78.6-80.8亿元，同比增长 43.95%-47.98%。测算 24Q2预计实现营业收入 43.78-45.98亿元，同比增长 47.44%-54.84%。24H1预计实现归母净利润 16.00-17.30亿元，同比增长 44.39%-56.12%。扣非归母净利润 15.5-16.8亿元，同比增长 56.49%-69.62%。测算24Q2预计实现归母净利润 9.36-10.66亿元，同比增长 53.24%-74.53%，扣非归母净利润 9.26-10.56亿元，同比增长 72.30%-96.50%。 投资评级与估值：上调盈利预测，预测 2024~2026年公司实现归母净利润 30/37.6/45.4亿（前次为 26.8/33.5/40.6亿），同比增长 47%/25.5%/21%。最新收盘价对应 PE 分别为 31/25/21倍。公司具备优秀的渠道扩张和运作能力，在公司“全国全面发展，培育第二曲线”的发展计划下，能量饮料业务市场份额持续提升，且以“补水啦”为代表的第二增长曲线逐渐显现，维持“增持”评级。 东鹏特饮增长超预期，“补水啦”成为第二增长极。根据公司公告，24Q2公司营业收入同比增长 47.44%-54.84%，其中东鹏特饮大单品在华南基地市场雨水天气偏多的不利环境下，整体增速延续 Q1的高增，主因：1）公司上半年持续推动网点扩张，预计 2024年网点数依然有望实现双位数增长；2）公司上半年持续加大冰柜投放，抢占终端，提升产品曝光度，进而提升终端的单点销售能力；3）需求端伴随蓝领群体的增长，消费人群持续扩容。此外，“补水啦”动销持续增长，预计 Q2增速环比进一步提升。当前“补水啦”网点覆盖数预计达东鹏特饮的一半，公司通过电梯广告等方式快速在外埠市场提升曝光度，拉动动销增长。从库存情况看，在报表端高增的同时终端库存实现同比下降，反映上半年增长更多的来自于需求拉动而非压货，我们认为下半年旺季来临，在库存压力不大的背景下，有望保持强劲的增长动能。 规模效应叠加成本改善提升净利率。我们以预告的中值计算 24Q2公司的归母净利率达22%，同比提升约 1.7pct，在今年上半年冰柜投放增加的背景下，净利率持续提升，主因： 1）成本端 24Q2白砂糖价格同比回落，参考南宁白砂糖均价 Q2同比下降 6.6%；2）收入端高增摊薄折旧摊销以及终端费用压力。 风险提示：“补水啦”增长不及预期；行业价格战激烈；原材料价格大幅度上涨。

源自中山的调味品企业，历经变革整装待发。公司主营业务为调味品的生产与销售，其中核心品类为酱油，逐步形成多品类的产品矩阵。2023年火炬集团及一致行动人重回第一大股东位置，并于23H2完成董事会改组及聘任新管理团队，开启全面改革调整。 三年战略规划与24年限制性股票激励落地。从定量目标来看，两者均指向“再造一个新厨邦，实现发展高质量”的目标，不仅对美味鲜或合并营收规模提出约翻倍的增长目标，同时旨在提升营业利润率。 推进全面改造，实现提质增效。在文化理念与人才管理上，注入市场化理念，加强考核与激励，采取四个一批人才机制。在渠道区域的拓展与支持上，加强渠道服务，推进全国化扩张，优化促销费用，实现最大化效用。在产品与品类重塑上，实施产品分级，提升结构，同时寻求外延发展，实现品类协同，并且强化研发，未来产品由跟随走向引领。在供应链与运营效率上，精益优化营运管理，全面梳理供应链流程。通过各项改革，力争实现量利齐升表现，从而达成三年战略规划目标。 聚焦调味品主业，拟逐步剥离非主营业务。调味品业务是公司收入与利润的核心来源，而其他业务与资产与调味品不存在关联性，且均处于逐步萎缩和资产闲置状态。若后续可顺利剥离，不但可盘活闲置资产，并且调味品主业有望进一步推动公司内在价值的释放。关注后续潜在的非主营业务与资产以及少数股东权益事项的处置。 盈利预测与估值：暂不考虑调味品并购以及收回厨邦少数股东权益的情况下，预测2024-26年归母净利润分别为7.6亿、9.7亿、12.5亿，分别同比变化-55%、+29%、+29%。当前股价对应PE分别为24x、19x、14x（2024/6/26收盘价）。给予中炬高新可比公司24年约30倍PE，给予目标市值227亿，较2024年6月26日收盘市值约26%上涨空间，由“增持”评级上调至“买入”评级。后续仍需关注潜在可能事项，包括地产剥离带来的地块价值重估、收购并购以及收回少数股东权益。 股价表现的催化剂：外埠市场拓展超预期，非调味品业务及资产剥离超预期，供应链及运营改革致利润率超预期。 核心假设风险：营销改革效果低于预期，非调味品业务及资产剥离低于预期，食品安全风险。