事件：公司发布 23 年半年报，公司 23H1 实现营收 26.86 亿元/yoy+0.28%，归母净利 2.67 亿元/yoy-23.80%，扣非归母净利润 1.99 亿元/yoy-26.93%。单 23Q2 实现营收 13.50 亿元/yoy+8.34%，归母净利润 0.90 亿元/yoy-37.49%，扣非归母净利润0.57 亿元/yoy-37.25%。 收入短期承压，海外增速有所修复。公司 23H1 营收 yoy+0.28%，1）分产品看，公司葵花子/坚果类/其他产品营收 yoy-2.38%/+1.59%/+12.72%，葵花子/坚果类营收增速放缓一方面与今年春节错峰有关，另一方面葵花子与去年同期受益于居家消费基数较高、坚果与今年春节备货较为谨慎有关；其他产品营收增速较为稳健预计与公司薯片等产品进入零食折扣店渠道有关。2）分区域看，23H1 公司南方区/东方区/北方区/电商/海外营收 yoy+3.65%/-7.08%/-6.46% /+12.85%/+10.66%，海外增速有所修复。 葵花子成本上涨拖累毛利率，费用率保持平稳。1）公司 23H1 毛利率 24.52%/yoy-4.77pct，其中葵花子 24.10%/yoy-7.47pct，坚果 26.87%/yoy+1.15pct，葵花子毛利率同比承压与 22-23 年采购季葵花籽原料价格较高有关；公司 23Q2 毛利率20.56%，环比-7.96pct，毛利率环比下降与今年 4、5 月份葵花籽采购成本环比上涨有关。2）公司 23H1 销售费用率 9.59%/yoy+0.68pct，管理费用率 5.43%/yoy-0.01pct，财务费用率-1.19%/yoy-0.96pct，研发费用率 1.13%/yoy+0.40pct，费用率保持平稳。3）公司 23H1 归母净利率 9.96%/yoy-3.15pct。 利润端看，葵花子原料成本上涨为公司利润的核心拖累，23Q3 利润率预计仍有压力，23Q4 步入葵花籽原料的新采购季、当前根据公司估测新采购季的葵花籽种植面积约有 30%的增长，利好葵花籽成本下降，24 年利润弹性值得期待。收入端看，23Q3 中秋节预计对公司的销售有一定提振，23Q4 受到春节错峰的影响预计有一定压力，24 年伴随经济环境改善、需求回暖、公司产品渠道调整等收入有望实现恢复性增长。当前公司估值已处于历史低位，建议把握底部配置机遇。 公司成本压力高于预期，调整公司 23-25 年 EPS 预测 1.54/2.17/2.58 元（调整前23-25 年为 2.06/2.48/2.94 元），因 23 年公司成本压力仍较大，我们使用可比公司估值法给予 24 年 24 倍估值，对应目标价 52.08 元，维持"买入评级"。 风险提示 需求修复不及预期，成本下降不及预期，行业竞争加剧等

2023年8月24日，洽洽食品发布2023年半年度报告。 投资要点业绩符合预期，春节错峰等致利润承压2023H1营收26.86亿元（同增0.3%），归母净利润2.67亿元（同减24%），业绩符合预期，收入稳中有增，利润短期承压，系春节跨期以及公司节前坚果礼盒备货较谨慎、葵花籽原料成本上涨等原因。上半年毛利率24.52%（同减5pct）；净利率9.97%（同减3pct）；销售费用率9.59%（同增1pct）；管理费用率5.43%（同减0.01pct）；营业税金及附加占比0.82%（同减0.1pct）；经营活动现金流净额2.74亿元（同增27%）。其中2023Q2营收13.5亿元（同增8%），归母净利润0.9亿元（同减37%）；毛利率20.56%（同减7pct），净利率6.64%（同减5pct），销售费用率8.52%（同减0.03pct），管理费用率5.64%（同减1pct），营业税金及附加占比0.79%（同减0.1pct）。 产品+渠道双轮驱动，成本有望逐步改善分产品看，2023H1葵花子/坚果类/其他产品营收分别为18/5.33/3.19亿元，同比-2%/+2%/+13%。公司薯片产品通过量贩零食渠道的渗透和抖音渠道的拓展，有持续较好的增长；同时公司加大新品的试销和拓展，如多味打手瓜子、醒磕西瓜子等新品。分区域看，2023H1南方区/东方区/北方区/电商/海外地区营收分别为8.69/7.14/5.11/3.24/2.35亿元，同比+4%/-7%/-6%/+13%/+11%。其中电商增速亮眼，系公司通过抖音、拼多多等渠道进行不断突破。公司持续进行县乡下沉，积极推进量贩零食店、会员店、餐饮渠道等渠道的拓展，葵珍产品在山姆渠道销售较好。截至2023H1末，经销商总计超过1200家。 盈利预测我们看好公司瓜子和坚果并驾齐驱发展，成本下半年有望改善。根据中报，我们略调整2023-2025年EPS为1.65/2.35/2.68元（前值分别为2.19/2.53/2.90），当前股价对应PE分别为23/16/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、瓜子增速不及预期、坚果增速不及预期、旺季销售不及预期等。

事件：公司发布23 年一季报，公司 23Q1 实现营收 13.36 亿元/yoy-6.73%，归母净利润 1.78 亿元/yoy-14.35%，扣非归母净利润 1.42 亿元/yoy-21.73%。 23Q1 营收增速短期承压，但22Q4+23Q1 仍实现稳健增速。公司23Q1 营收yoy-6.73%，一方面因今年春节提前、备货主要集中在22 年底，另一方面因今年1 月公司对坚果备货较为谨慎；但22Q4+23Q1 公司营收yoy+8.51%，仍实现稳健增长。 毛利率短期承压，人员薪酬等费用加强控制。1）公司23Q1 毛利率 28.52%/yoy-2.34pct，其中预计瓜子毛利率有所承压，坚果和其他小品类毛利率有所提升，瓜子毛利率承压与22-23 年采购季葵花籽原料价格仍较高有关，坚果和小品类毛利率提升与公司去年对坚果及小品类间接/直接提价、坚果及其他原辅料成本呈现边际下降有关。2）公司23Q1 销售费用率10.67%/yoy+1.44pct，管理费用率5.22%/yoy+0.79pct，财务费用率-1.63%/yoy-1.62pct，23Q1 春节期间公司市场费用、品牌费用略有增加，但销售费用和管理费用中的工资薪酬费用均略有下降；财务费用率下降预计主因利息收入增加。3）公司23Q1 净利率 13.32%/yoy-1.19pct。 23 年展望，收入端看，我们预计公司仍有望实现稳健增长，行业层面消费力、送礼需求等预计有望持续改善，公司亦将持续推动渠道下沉及渠道精耕、瓜子端加强对弱势区域的覆盖、坚果端加强低线级城市终端覆盖；此外零食量贩、会员店、餐饮等渠道的拓展亦有望为公司贡献新的营收增量。利润端看，23 年因葵花籽成本仍处于高位预计公司毛利率仍有压力，但公司预计会通过加强人员费用控制、部分品类变相提价等来对冲成本压力，后续若23-24 年采购季葵花籽成本下降则公司利润弹性可期。当前公司估值处于历史低位，建议积极关注，用时间换空间。 我们下调公司毛利率、上调费用率预测，调整公司23-25 年EPS 为2.06/2.48/2.94元（调整前23/24 年为2.34/2.79 元），维持此前23 年27 倍估值，对应目标价55.62 元，维持"买入"评级。 风险提示 产品推广不及预期，渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，成本压力高于预期

事件:洽洽食品发布业绩公告，2022 年实现营业收入68.83 亿，同比+15.01%；归母净利9.76 亿，同比+5.10%；扣非归母净利8.47 亿，同比+6.07%。 2023Q1 实现营业收入13.36 亿元，同比-6.73%；归母净利1.78 亿元，同比-14.35%；扣非归母净利1.42 亿元，同比-21.73%。 投资要点:2022 年平稳收官。公司坚持瓜子坚果双轮驱动，全年国葵实现收入45.12 亿元，同比+14.42%，环比2021 年提速明显，一方受益于2021年10 月瓜子提价，一方面居家场景的增加使得瓜子销售量实现增长。具体来看，经典瓜子品类聚焦弱势市场提升，原香瓜子通过原料升级提升产品力，风味瓜子通过消费场景延伸，“葵珍”通过圈层渗透均获得较快增长。全年坚果类实现销售收入16.23 亿元，同比+18.78%，环比2021 年降速，疫情背景下，送礼等消费场景的缺失导致坚果增速放缓，公司聚焦小黄袋每日坚果，2022 年全年含税销售额超过12 亿元，其中屋顶盒版每日坚果对三四线下沉市场持续渗透，拥有20 万个终端，全年销售额实现较快增长。 2022 年毛利率先降后修复，费用率同比提升。2022Q2 受原辅料价格、运输费用、能源费用等价格上行影响，公司毛利率下滑较多，Q3以来公司上调瓜子产品出厂价，调整坚果屋顶盒产品规格变相提价，对小品类和海外产品均进行了不同幅度的涨价，使得毛利率逐季修复，2022Q4 毛利率环比+2.27%至34.59%。2022 年公司销售/管理/ 研发/财务费用率分别为10.81%/4.97%/0.78%/-0.17% ， 同比+0.08/+0.53/+0.02/+0.34pct。费用率的提升预计主要系品牌营销活动及终端促销力度的增加，同时销售人员的增加带来相应的销售奖金增加。 备货谨慎导致2023 年一季度收入下滑，原材料价格上行使得公司利润端承压。受2022 年底疫情影响，公司备货相对谨慎，我们预计一季度国葵收入同比持平，坚果收入下滑超10%。原材料端，去年收获时节部分高品质葵花籽原料受天气等因素影响价格有所上行，预计全年由于葵花籽原材料涨价带来的成本压力不可避免，坚果原材料价格稳中有降，油脂、包材等原材料价格下行对冲一部分葵花籽成本上行的影响，伴随着价格上行，2023 年种植户积极性可能会进一步提高，预期葵花籽种植面积可能略有提升，带动新采购季原料价格的下降。 稳扎稳打精耕现有渠道，积极拓展新渠道。展望2023 年，公司继续聚焦瓜子、坚果两大战略核心品类，坚定执行“百亿收入、百万终端”的“双百战略”，在渠道精耕的同时，强化To-B 渠道、餐饮渠道、即时零食渠道，加快推进零食量贩渠道等新渠道拓展。 2023 年初公司陆续在零食很忙、赵一鸣、零食有鸣等量贩零食渠道进行试销，元气坚果日记等三款新风味产品已在山姆会员上架销售，预计葵珍也即将进入山姆，新渠道的拓展预计为公司2023 年带来良好的增量。 盈利预测和投资评级：预计公司2023-2025 年EPS 分别为2.11/2.55/2.98 元，对应PE 为20/16/14X，维持“买入”评级。 风险提示： 1）食品安全风险；2）新品推广不及预期；3）疫情影响超预期；4）成本上涨超预期；5）渠道开拓不及预期。

事件公司发布2022年报及2023年一季报，2022年实现营收68.83亿元，同比+15.01%；实现归母净利润9.76亿元，同比+5.10%。2023Q1实现营收13.36亿元，同比-6.73%；实现归母净利润1.78亿元，同比-14.35%。 点评瓜子与坚果类增长稳健，电商渠道不断突破。分产品看，2022年公司葵花子类、坚果类、其它产品类分别实现营收45.12/16.23/7.05亿元，分别同比+14.42%/+18.78%/+30.92%，其中瓜子产品通过弱势市场提升、三四线及县乡市场精耕、主题传播、原料升级、工艺改进、提价等实现增长；坚果品类发力渠道下沉及礼盒产品。分地区看，南方区/北方区/东方区/电商/海外分别实现营收22.09/14.76/19.52/7.24/4.79亿元，同比+14.19%/+21.62%/+21.07%/+27.14%/-7.56%，其中电商渠道增速较快主要系抖音、盒马等新渠道不断突破，海外市场2022H2逐渐恢复增长。 分渠道类型看，经销和其他渠道/直营（含电商）渠道分别实现营收57.93/10.91亿元，分别同比+14.38%/+18.48%，直营渠道推测主要受益于电商平台放量。 春节动销承压，成本压力需后续观察。成本端，2022年公司毛利率为31.96%，同比+0.01pct，2023Q1毛利率为28.52%，同比-2.34pct，毛利率下降主因春节提前、12月感染潮影响生产销售，以及葵花籽原料价格上涨所致。虽然近期主要原辅料价格稍有下降，坚果和其他产品在毛利上对整体毛利有支撑，但成本压力仍需观察。费用端，2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为10.18%/4.97%/0.78%/-0.17%，分别同比+0.08pct/+0.53pct/+0.02pct/+0.34pct,2023Q1费用率分别为10.67%/5.22%/1.41%/-1.63%，分别同比+1.44pct/+0.79pct/+0.93pct/-1.62pct。公司2022年净利率为14.21%，同比-1.32pct，2023Q1净利率为13.33%，同比-1.62pct，盈利端短暂承压，主因相关费用投入及人员薪酬增加等因素所致。 渠道拓展有望改善动销，年内业绩或边际改善。2023年，公司计划持续深耕瓜子与坚果两大品类，不断进行风味化延伸与打造“葵珍”等高端产品。渠道方面，2023年初以来扩大与零食专营及量贩渠道合作规模，陆续有新增渠道和产品进场合作，已经与零食很忙、赵一鸣、零食有鸣等量贩店开展试销，合作SKU十几款，涵盖葵花籽、坚果与休闲食品品类，有望为公司带来销量突破；餐饮渠道、茶饮渠道、山姆会员店等其它渠道亦持续拓展，叠加疫后线下客流及消费力恢复，2023年公司业绩有望边际改善。 投资建议公司持续发力渠道精耕及品类延伸，成本压力缓解节奏仍需观察，预计2023-2025年公司EPS分别为2.20/2.53/2.93元/股，基于2023年4月26日收盘价，对应PE分别为19.05/16.58/14.30X，维持“推荐”评级。 风险提示食品安全问题；国内疫情反复；经济出现超预期波动。

事件：公司发布 2022年年度报告及 2023年第一季度报告据 2022年年报，2022年公司实现营业收入 68.83亿元，同比+15.01%； 实现归母净利润 9.76亿元，同比+5.10%；实现扣非归母净利润 8.47亿元，同比+6.07%；其中 Q4单季度实现营业收入 25.00亿元，同比+18.89%；实现归母净利润 3.49亿元，同比+4.47%；实现扣非归母净利润 3.23亿元，同比+4.60%。 据 2023年一季报，2023Q1公司实现营业收入 13.36亿元，同比-6.73%； 实现归母净利润 1.78亿元，同比-14.35%；实现扣非归母净利润 1.42亿元，同比-21.73%，利润表现低于预期。 2022年瓜子稳健增长，坚果消费场景受到疫情影响分产品看，全年瓜子收入同比增长 14.42%，保持稳健略快的增长节奏，其中 Q2瓜子受益于疫情之下居家食品消费需求旺盛而高增，此后回归平稳增长区间；坚果收入同比增长 18.87%，受到疫情一定程度的冲击，坚果第二增长曲线的成长性相较 21年有所减弱；其他品类收入同比增长 30.92%，与薯片等小品类在新兴渠道快速放量有关。分渠道看，经销及其他渠道仍是收入贡献的绝对主力，22年收入同比增长 14.38%； 直营渠道（含电商）收入同比增长 18.48%，略快于整体收入增长，得益于公司在电商渠道提升主航道产品占比，且在抖音、私域会员体系等渠道取得突破。 2022年毛利率先降后修复，费用率同比略升，全年净利率同降 1.3pp2022年公司毛利率呈现前低后高走势，主因上半年原辅料价格、运输费用、能源价格同比涨幅明显，公司毛利率受损较多（22H1毛利率同降 1.24pp）。下半年陆续开启对瓜子及其他小品类的提价，并对坚果采取缩小规格的方式间接提价，H2公司毛利率持续修复。全年毛利率录得 31.96%，同比基本持平。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率为10.18%/4.97%/0.78%/-0.17%，同比+0.08pp/+0.53pp/+0.02pp/+0.34pp。销售费用率与管理费用率同比有所提升，主因在整体消费环境略显疲软的背景下，公司主动进行渠道拓展、品牌宣传、产品推广促销、销售队伍优化，费用投入力度适度增大。 全年公司实现归母净利率 14.21%，同降 1.3pp。 23年年节备货受疫情扰动，成本承压业绩表现不佳23Q1公司收入同比下降 6.73%，主因去年 12月新冠感染高峰环境下，公司年节备货偏谨慎。1月传统旺季销售表现不佳，给 Q1整体收入增长造成压力。23Q1毛利率 28.52%，同比下滑 2.34pp，主因葵花籽原材料采购价同比有约 10%的提升，给成本端造成压力。23Q1公司销售费用率亦提升明显，预计与增大促销力度以追赶收入目标有关。2023Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 10.67%/5.22%/1.41%/-1.63%，同比+1.44pp/+0.79pp /+0.93pp/-1.62pp。最终 23Q1公司实现归母净 利率 13.32%，同比下降约 1.2pp，盈利能力有所受损。 2023年收入目标有望实现，葵花籽采购成本压力仍存但整体影响有限23年公司总体增长目标为 15%以上，其中瓜子目标增长 10-12%，坚果目标增长 20-25%。由于年初疫情扰动 Q1销售表现不佳，但当前疫后复苏趋势明朗，坚果业务的渠道扩张与品类推广继续推进，瓜子业务持续进行渠道精耕与弱势市场提升，同时提价后价升贡献增大，故全年增长目标仍有望顺利实现。成本端，新采购季葵花籽采购价同比仍有上涨，瓜子业务毛利率仍有压力，后续公司或将采用规格调整的方式来对冲成本压力。坚果原材料价格稳中有降，且辅料包材价格持续回落，叠加22H2公司直接或间接提价，预计坚果及其他品类毛利率同比提升，整体毛利率受影响程度有限。 盈利预测与投资建议考虑到 23年公司成本压力仍存，但公司开始对产品价格进行调整，后续利润改善可期，我们调整 2023-2024年盈利预测，并新增 2025年盈利预测：预计 2023-2025年公司实现营业总收入 79.7/92.6/108.7亿元（前预测值 79.8/91.9/-亿元），同比+15.8%/+16.1%/+17.4%；实现归母净利润 10.5/13.3/16.3亿元（前预测值 11.0/12.9/-），同比+7.6%/+26.9%/+22.1%；EPS 分别为 2.07/2.63/3.21元。当前股价对应 PE 分别为 21/17/14倍，目前估值具备高性价比，维持“买入”评级。 风险提示渠道拓展不及预期；原辅料价格上涨超预期；宏观经济下行压力增大影响消费能力；食品安全问题。

公司于4月25日发布一季报，23Q1实现营业收入13.4亿元，同比-6.7%；实现归母净利润1.8亿元，同比-14.4%；扣非净利润为1.4亿元，同比-21.7%，略低于预期。 经营分析23Q1动销不及预期，我们认为主要系1）备货节奏前移，今年春节集中在去年11-12月备货。2）消费力尚未修复，提价略有扰动，或影响Q1补库情况。预计Q1瓜子、坚果销量均同比约下滑双位数。3）今年2月公司已将10多款特供产品进场零食专营，元气坚果亦进驻山姆渠道，预计Q2逐步起量，助力收入恢复常态化增长。 成本高位+费投增加，扰动盈利水平。23Q1毛利率/净利率分别为28.5%/13.3%，同比-2.3pct/-1.2pct。主要系1）去年11月葵花籽采购价同比涨幅超10%，国葵成本压力较大。2）渠道结构变化，低毛利的零食专营渠道占比逐渐提升。费用端，1）公司加大对坚果等新品的营销投入，2）销售、管理人员增加，3）增加餐饮定制渠道的研发投入，23Q1销售/管理/研发费率分别同比+1.4pct/0.8pct/0.9pct。4）所得税费率、财务费率减少（系理财产品利息收入增加）。 短期基本面承压，期待Q4成本改善。预计随着消费力修复+多元渠道并行，收入增速有望修复。后续可通过产品结构优化、精细化费用管控对冲部分成本压力，且今年葵花籽种植面积略有增加，Q4采购季成本具备下行可能性，后续仍需密切跟踪旺季动销、成本改善情况，期待收入和利润迎来拐点。 盈利预测、估值与评级预计23-25年公司营业收入分别为78.8/89.9/102.4亿元，分别同比增长14.4%/14.1%/13.9%；归母净利分别为10.7/13.2/16.1亿元，分别同比增长9.4%/23.6%/22.2%，对应PE分别为21x/17x/14x，维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

事件：公司发布2023年一季报，一季度实现营业收入13.4亿元（-6.7%），实现归母净利润1.8亿元（-14.4%），略低于市场预期。 渠道精耕优化，积极渗透新渠道。1、优化渠道精耕模式，2022年末渠道数字化平台掌控终端网点数量超20万家。2、公司积极布局餐饮、茶饮、山姆会员店、零食量贩店等渠道，推出风味各异的新品以满足不同渠道消费者的需求，如与蜜雪冰城联名推出水蜜桃瓜子、与华莱士联名推出烧烤味瓜子、在山姆推出元气坚果等定制化产品。3、电商回归主航道，在抖音、直播电商等渠道逐步突破，已实现有所减亏。 整体盈利能力仍具压力，坚果支撑整体毛利率。1、一季度整体毛利率28.5%，下滑2.3pp，主要由于：1）受收货季节天气影响，葵花籽价格上涨；2）对每日坚果屋顶盒、小品类提价，叠加主要原料辅料成本下降，对整体毛利率形成支撑。2、费用率方面，销售费用率10.7%，同比增加1.4pp；管理费用率5.2%，同比增加0.8pp；研发费用率1.4%，同比增加0.9pp；财务费用率-1.6%，主要由于利息收入增加。整体净利率13.3%，同比下降1.2pp。 连续实行员工持股计划，长期发展动力充足。1、全渠道共同发展，计划在未来3-5年将终端数量提升至100万个，并抓住社区团购等新渠道发展机会，巩固渠道优势。2、公司发布第七期、第八期员工持股计划，分别有不超过31名、630名高管人员及骨干员工参与，持股金额分别为1091万元、5000万元。连续实行员工持股，且激励范围较广，有助于充分激发员工动力、完善公司激励制度，利于公司长期健康发展。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为11.6亿元、13.7亿元、15.5亿元，EPS分别为2.29元、2.69元、3.05元，对应动态PE分别为19倍、16倍、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展或不及预期；原材料价格或大幅波动；食品安全风险。 59215

投资要点： 事件：公司公布 2022年年报。2022年，公司实现收入 68.83亿元，同比增 15.01%；实现扣非归母净利润 8.47亿元，同比增 6.07%。 2022年，公司销售产品 24.79万吨，同比增 11%；综合价格提升3.61%；当期，产品综合毛利率 31.96%，与上年持平，ROE 同比降0.58个百分点至 16.08%。 2022年公司整体的经营特征包括：产品量价齐升，尤其销量保持了双位数的较高增长水平。量价推动下，公司的收入在高基数之上仍保持了较快的增长。价格上涨主要源于成本压力：20221Q 至 20223Q期间，公司成本增幅大于收入 1.12个百分点，成本压力较大。尽管如此，通过提升产品价格或产品结构，公司将产品的综合盈利维持在上年水平，毛利率没有出现明显下滑。但是，由于管理和财务费用率的升高，以及信用减值增加，2022年股东回报率下降。此外，20223Q 公司的营业成本出现下降势头，存货周转率也相应提升。 大单品葵花子突破 45亿元销售规模，收入增长高于中枢，给出了零食单品在规模和增长两个维度的标杆水平。2022年，葵花子的销售额达到 45.12亿元，较上年增长 14.42%，并较 2017至 2022年期间的年均增长 10.27%高出 4个百分点。此外，2020至 2022年期间葵花子的销售规模分别同比增 12.8%、5.86%和 14.42%，年均增11.03%，疫情期间葵花子的销售增长并没有放缓。同期，预计公司在瓜子市场的份额也在持续扩大。针对大体量单品，公司通过渠道下沉，充分调动三、四线城市市场，以及充分利用新零售渠道，并通过原料和口味升级推进经典的持续增长。我们认为，葵花子的产品周期给出了在国内消费市场中零食单品在规模和增长两个方面能够达到的潜在水平。葵瓜子市场相对集中，公司的品牌和产品都具有一定独占性，单品盈利有望持续上行。但是由于成本上涨，2020年以来葵花子单品的毛利率持续下滑，2022年降至 33.15%，较之前的 35% 了 2下降 个百分点。2023年，我们预计葵瓜子的销售额仍保持双位数增长，同时盈利有望见底上行。 坚果销售增长回落；但是坚果成本压力缓和，坚果产品的盈利显著上升。 坚果市场回顾：根据《数据威》的数据，2021、2022年，坚果零售市场的销售量持续下降，从 2020年 31.83亿件的高点降至 2022年的 24.74亿件，两年降幅累计达 22.29%。同期，坚果零售价格自 2020年的底部持续攀升，从 23.55元/件升至 25.47元/件，累计上涨 8.16%。由于销量减少幅度过大，2021、2022年，坚果零食市场的销售额从 2020年的 758.65亿元降至 2022年的 639.01亿元，两年累计降幅 15.77%。由于需求减少，坚果原料的进口价格在近三年期间以下跌为主，行业的成本压力相对缓和。随着市场需求减少，国内坚果市场的竞争也有所缓和，坚果产品的价格和盈利修复。 2022年，公司销售坚果 16.23亿元，同比增 18.78%，较上年的43.82%，以及较 2017至 2022年期间的 62.38%明显回落，与行业整体的情况一致。2022年，公司的坚果毛利率上升至 30.54%，2020、2021年分别为 28.29%和 29.26%，三年期间持续上升，2022年的产品盈利较 2019年提升 4个百分点，成本、价格、市场竞争等因素促成了坚果盈利的改善。我们预计，2023年公司的坚果收入保持低双位数增长，但产品盈利有望进一步提升。 公司的营业成本自 2022年三季度开始下降，成本下降的趋势有望在 2023年进一步延续。2020年二季度以来，公司的经营成本压力加大，累计 7个季度的成本增幅高于当期营收。20223Q，公司的成本增幅降至营收之下，20224Q二者的落差进一步走阔至 2个百分点，成本拐点出现，并有望延续至 2023年。此外，从 2022年三季度的原料存货和存货周转率等指标来看，也可印证成本自三季度回落的结论。 投资评级 我们预测公司 2023、2024、2025年的每股收益为 2.33元、2.69元、2.99元，公司的业绩增长率和股东回报率均有望提振。参照 4.24日收盘价，公司股价对应的市盈率为 18.12倍、15.66倍、14.11倍，估值合理，维持公司的“买入”评级。 风险提示：销售增长大幅放缓，同时原料成本反弹。公司的财务支出相对较大，减少股东回报。

事件概述公司发布年报，2022年实现营业收入 68.83亿元，同比+15.01% ；归母净利润 9.76亿元，同比+5.10%； 扣非归母净利润 8.47亿元，同比+6.07%。 单 Q4公司实现营收 25.00亿元，同比+18.89%；归母净利润 3.49亿元，同比+4.47%；扣非归母净利润 3.23亿元，同比+4.60%。 分析判断: 瓜子稳健+坚果高增，规模稳步扩张公司 22年收入稳健增长 15.01%，得益于公司深耕瓜子和坚果两大战略核心品类，重点品类均实现持续增长；其中单 Q4收入增长 18.89%，主要得益于消费持续恢复和春节备货提前。 分品类来看，公司葵花子 /坚果 /其他产品分别实现营业收入 45.12/16.23/7.05亿元，分别同比+14.42%/18.78%/+30.92%，葵花子增长得益于经典品类瓜子产品通过弱势市场提升、三四线及县乡市场的精耕以及“周末洽洽”主题传播等，实现销售收入持续增长，原香品类通过原料升级、工艺持续精进使得销售收入实现较快增长，风味类瓜子和高端瓜子产品“葵珍”实现销售额持续增长；坚果品类持续聚焦小黄袋每日坚果，不断进行风味化、功能化延伸，小黄袋每日坚果全年含税销售额超过 12亿元，其中屋顶盒通过对三四线等下沉市场持续渗透，拥有近 20万个终端，全年销售额增长较快。 分区域来看，公司南方区/北方区/东方区/电商/海外分别实现营业收入 22.09/14.76/19.52/7.24/4.79亿元，分别同比+14.19%/+21.62%/+21.07%/+27.14%/-7.56%，国内区域实现同比增长，海外市场下半年已经扭转趋势，实现增长。 成本上行影响毛利率，短期利润率承压成本端来看，公司 2022年毛利率为 31.96%，同比微增 0.01pct，主业葵花子和坚果的毛利率分别同比-0.98和+1.28pct，瓜子毛利率下降预计受成本影响，坚果毛利率提升主要系规模效应提升。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率为 10.2%/5.0%/0.8%/-0.2%，分别同比+0.08pct/+0.53pct/+0.02pct/+0.34pct，管理费用率上涨主因管理人员职工薪酬增加。所得税率从 17.5%提升至 19.8%对利润亦有所影响。综合来看，公司 22年整体经营稳健，但受短期费用率和所得税率上行影响，净利率同比下降 1.32pct 至 14.21%，相应的归母净利润同比增长 5.1%至 9.76亿元。 23年拓宽渠道，经营回暖可期展望 23年来看，渠道端公司将继续在新渠道突破，22年已经与茶饮、餐饮、山姆会员店和零食量贩店等合作有所突破，预计 23年将持续深度合作，特别是挖掘零食量贩赛道发展机遇，带来业绩增量；产品端公司将深耕瓜子和坚果两大战略核心品类，逐步拓展其他休闲食品细分领域，坚定执行“百亿收入、百万终端”的“双百战略”，树立坚果第一的品牌认知，持续提升品牌知名度和美誉度。我们看好公司长期瓜子稳健增长、结构升级，坚果持续放量、做大做强的逻辑依旧顺畅，有望持续实现规模扩张和市占率提升。 投资建议参考最新年报，我们下调公司 23/24年营业收入 80.73/91.91亿元的预测至 78.27/88.73亿元，新增 25年99.89亿元的预测；下调 23/24年 EPS 2.59/3.00元的预测至 2.17/2.54元，新增 25年 2.93元的预测，对应2023年 4月 21日收盘价 41.22元的的估值分别为 19/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料成本上涨，行业竞争加剧，渠道扩张不及预期。

事件：公司发布2022年报，全年实现营业收入68.8亿元（+15%），实现归母净利润9.8亿元（+5.1%）；其中2022Q4单季度实现营业收入25亿元（+18.9%），实现归母净利润3.5亿元（+4.5%）。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利10元（含税）。 主要品类持续增长，渠道精耕优化。1、分品类看，葵花子、坚果分别实现收入45.1亿元（+14.4%）、16.2亿元（+18.8%）。经典瓜子通过弱势市场提升及渠道下沉保持增长；原香瓜子通过产品力提升获得较快增长；风味瓜子产品矩阵不断丰富，与不同品牌合作推出针对性产品。小黄袋每日坚果年销售额达12亿元（含税），屋顶盒持续下沉，已拥有约20万个终端。2、分渠道看，经销及其他渠道、电商（含直营）渠道分别实现营业收入57.9亿元（+14.4%）、10.9亿元（+18.5%）。优化渠道精耕模式，渠道数字化平台掌控终端网点数量超20万家；与茶饮、餐饮、山姆会员店等合作推出口味各异的瓜子，渠道突破带来增量贡献。 毛利率环比改善，整体盈利能力仍具压力。1、全年整体毛利率32%，基本持平；四季度毛利率34.6%，环比、同比分别提升2.3pp、1.2pp，延续三季度以来毛利率改善趋势，主要由于：1）对坚果调整规格变相提价；2）低价原料仍有库存。2、费用率方面，全年销售费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.2%、0.8%、-0.2%，基本持平；管理费用率5%，同比增加0.5pp。3、整体净利率14.2%，同比下降1.3pp。 连续实行员工持股计划，长期发展动力充足。1、全渠道共同发展，计划在未来3-5年将终端数量提升至100万个，并抓住社区团购等新渠道发展机会，巩固渠道优势。2、公司发布第七期、第八期员工持股计划，分别有不超过31名、630名高管人员及骨干员工参与，持股金额分别为1091万元、5000万元。连续实行员工持股，且激励范围较广，有助于充分激发员工动力、完善公司激励制度，利于公司长期健康发展。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为11.6亿元、13.7亿元、15.5亿元，EPS分别为2.29元、2.70元、3.05元，对应动态PE分别为18倍、15倍、14倍，维持“买入”评级。 风险提示：渠道拓展或不及预期；原材料价格或大幅波动；食品安全风险。

2023年 4月 20日，洽洽食品发布 2022年年报。 投资要点 2022年顺利收官，2023年望加快恢复2022年营收 68.83亿元（同增 15%），归母净利润 9.76亿元（同增 5%）；其中 2022Q4营收 25亿元（同增 19%），归母净利润 3.49亿元（同增 4.5%）。毛利率 2022年 32%（不变），其中 2022Q4为 34.6%（同增 1.2pct）；净利率 14.2%（同减 1.3pct），其中 2022Q4为 14%（同减 1.9pct）。销售费用率 2022年 10.18%（同增 0.1pct），其中 2022Q4为11.8%（同减 0.6ct）。管理费用率 2022年 5%（同增 0.5pct），其中 2022Q4为 4.4%（同增 0.9pct）。 完善产品矩阵，持续精耕渠道分产品看，2022年葵花子/坚果类营收 45.12/16.23亿元，同增 14.4%/18.8%。公司深耕瓜子和坚果两大战略核心品类，小黄袋全年含税销售额超 12亿元。其中屋顶盒版每日坚果礼盒通过对三四线等下沉市场持续渗透，拥有近 20万个终端，全年销售额增长较快。分渠道看，2022年经销和其他渠道 / 直 营 （ 含 电 商 ） 营 收 为 57.93/10.91亿 元 ， 同 增14.4%/18.5%。持续推进渠道精耕战略，渠道数字化平台掌控终端网点数量超 20万家，在 TO-B 团购业务、餐饮渠道、零食量贩店等新场景新渠道突破，抖音、盒马等新渠道持续增长。分区域看，2022年南方区/北方区/东方区/电商营收分别为 22/15/20/7亿元，同增 14%/22%/21%/27%。海外市场，深耕泰国、越南等东南亚市场，2022H2逐步恢复增长。量价拆分，2022年休闲食品销量 24.79万吨（同增 11%），对应吨价为 2.76万元/吨（同增 5.4%）。截至 2022年底，共有1100个经销商。2023年将继续深化坚果专家品牌认知，坚果品类持续以每日坚果系列为战略重点，每日坚果屋顶盒持续渗透，打造洽洽坚果礼产品矩阵，持续研发推出高端坚果、风味坚果新品；持续推进渠道精耕战略，全渠道同步拓展，打造百万终端，加速 TO-B 渠道、餐饮渠道、即时零售、零食量贩渠道的拓展，加速三四线及县乡市场下沉。 盈利预测预计 2023-2025年 EPS 为 2.19/2.53/2.90元，当前股价对应PE 分别为 19/16/14倍，维持“买入”投资评级。

事件: 洽洽食品发布 2022年业绩快报，预计 2022年营业收入 68.82亿元，同比增长 15.0%；归母净利润 9.77亿元，同比增长 5.2%，扣非净利润为8.53亿元，同比增长 6.8%。 投资要点: 2022年 Q4收入端符合预期，利润端承压。预计 2022年 Q4实现营业收入 24.98亿元，同比增长 18.8%，实现归母净利 3.5亿元，同比增长 4.8%。由于 2023年春节较早，我们预计由于春节备货前移，使得公司 2022Q4收入端增速环比 2022Q3有所提升。2022Q4公司归母净利率约 14%，同比下滑 1.9pct，我们预计主要由于葵花籽原材料价格仍处于上行通道，且公司为 2023年春节的到来加大了渠道费用等的投放力度。 分品类看，瓜子类预计依旧保持较高增长，坚果类销售受消费场景缺失影响有所承压。1）国葵：预计 2022年 Q4依然保持强劲增长，价格方面，2022年 8月公司针对葵花籽系列提价 3.8%，提价效应预计在 2022Q4有所体现，量方面，由于国葵在春节期间偏刚需，预计 2022Q4国葵在量上仍有双位数增长；2）坚果：2022年 7月公司通过调整规格进行变相提价，预计 2022Q4坚果方面毛利率情况有所改善，但由于 2022年 12月疫情达峰期间商场人流量锐减，消费场景的缺失预计对坚果销量造成一定影响。我们预计随着 2023年经济的恢复及消费场景的复苏，坚果销售有望迎来复苏。 原材料价格仍有一定不确定性，聚焦公司核心竞争力。目前葵花籽原料的价格比较坚挺，部分高品质葵花籽原材料受天气等因素影响价格有所上涨，坚果采购成本总体稳中有降，其他休闲食品品类中的豆类、花生及薯片由于包材、油、糖的成本下行，成本端呈现改善趋势，但由于公司葵花籽销售占比较大，使得 2023年整体原材料成本仍有一定的不确定性。展望 2023年，公司将继续坚定执行“百亿收入，百万终端”的“双百战略”，稳固瓜子基本盘的同时，通过渠道开拓、渠道下沉及渠道精耕，推动坚果第二成长曲线的快速增长，我们预计2023年公司收入端稳健增长可期，成本端仍需观察葵花籽原材料采购价的回落时点和力度。 盈利预测和投资评级：根据公司发布的 2022年业绩快报，考虑到葵花籽采购价格有一定的不确定性，我们下调公司的盈利预测，预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 1.93/2.18/2.58元，对应 PE 为22/19/16X，鉴于公司核心竞争力不变，维持“买入”评级。 风险提示：1）食品安全风险；2）新品推广不及预期；3）疫情影响超预期；4）成本上涨超预期；5）渠道开拓不及预期。

事件：公司发布2022年度业绩快报公司预计2022年实现营业总收入68.82亿元，同比+14.98%；预计实现归母净利润12.10亿元，同比+7.34%；预计实现扣非归母净利润8.53亿元，同比+6.83%。测算22Q4单季度实现营业总收入24.98亿元，同比+18.82%；实现归母净利润3.50亿元，同比+4.80%；实现扣非归母净利润3.29亿元，同比+6.6%。 11月销售高增，12月年节备货季受疫情扰动，22Q4收入基本符合预期22Q4收入同比增长18.82%，环比Q3加速，预计与10月库存消化后11月销售高增长、8月末公司进行瓜子等品种提价后价升贡献增大有关。 12月人员大面积感染影响年货节备货及工厂生产，导致12月年节季销售略不及公司预期，但22Q4收入整体基本符合预期。分产品看，预计瓜子业务在公司持续提升弱势市场的努力下增长符合预期，坚果由于部分消费场景缺失，销售表现欠佳。 22Q4盈利能力仍承压，预计与销售受疫情拖累、费用增投有关22Q4单季度预计实现归母净利润3.51亿元，同比+4.80%，测算Q4单季度归母净利率水平为14.03%，同比下滑约1.9pct。22H1由于主要原辅料价格、运输费用、能源价格同比涨幅明显，公司毛利率受损较多。 为对冲成本压力，公司下半年开始启动瓜子及其他小品类的提价，并对坚果采取缩小规格的方式间接提价。在提价带动下，22Q3毛利率环比已有较大改善。考虑到22Q4旺季动销及生产均受到疫情不利影响，预计毛利率环比Q3有所下滑。此外，公司进行渠道拓展、品牌宣传、产品推广促销、销售队伍优化，预计22Q4费用率同比提升。 23年收入目标有望实现，利润增长或慢于收入增长23年公司总体增长目标为15%以上，其中瓜子目标增长10-12%，坚果目标增长25-30%。由于疫情扰动年货节销售表现不及预期，但当前疫后复苏趋势明朗，坚果业务的渠道扩张与品类推广预计年后加速，瓜子业务持续进行渠道精耕与弱势市场提升，同时提价后价升贡献增大，故全年增长目标仍有望顺利实现。盈利能力方面，若后续销售及生产恢复正常，毛利率将有所修复。但考虑到瓜子业务23年原材料价格同比仍有上涨，且渠道下沉对毛利率或有一定的拖累，23年毛利率或同比下滑。公司继续做品牌营销活动且坚持扩展渠道、增加终端网点覆盖，预计销售费用率稳中略升。故预计全年净利率仍有同比下滑压力，利润增长将慢于收入增长。 盈利预测与投资建议考虑到23年春节旺季销售表现略低于预期、葵花籽采购价格同比上升成本压力仍存，我们下调23年盈利预测，预计2022-2024年公司实现营业总收入68.8/79.8/91.9亿元（前预测值69.0/79.0/88.9亿元），同比+15.0%/+15.9%/+15.2%；实现归母净利润9.8/11.0/12.9亿元（前预测值9.8/11.5/12.9亿元），同比+5.3%/+12.1%/+18.1%；EPS分别为1.93/2.16/2.55元。当前股价对应PE分别为24/21/18倍，当前股价对应PE分别为24/21/18倍，考虑到坚果赛道市场空间宽广、公司产品/渠道/品牌均占优势，未来收入增长与盈利能力提升空间可观，目前估值具备性价比，维持“买入”评级。 风险提示渠道拓展不及预期；原辅料价格上涨超预期；宏观经济下行压力增大影响消费能力；食品安全问题。