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邓天娇

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泸州老窖 食品饮料行业 2021-04-02 227.00 -- -- 252.00 11.01% -- 252.00 11.01% -- 详细
4Q20公司业绩延续3季度的良好态势,营收及净利增速分别为16%、40.6%,公司产品结构升级+费用投放优化,驱动整体盈利能力抬升。(1)收入端来看,2H20公司业绩强劲回升,营收同比增15.8%。根据微酒新闻,公司自9月10日对国窖1573经典装提价,高度、低度产品结算价分别上调40元/瓶、30元/瓶,我们认为较好地把握了提价节奏,提升了经销商的打款和销售的积极性。此外,河南会战、国窖1573长三角38度联盟与实力大商的合作均为2H20业绩带来增量。我们判断4季度延续了3季度良好的销售态势,4Q20营收增速16%,预计国窖1573贡献核心增量。(2)利润端来看,2020年净利率同比提升6.7pct至36.1%,其中4Q20净利率同比提升4.1pct至23.6%。公司盈利能力的提升一方面得益于产品结构的优化,另一方面与疫情背景下公司减少了渠道费用投入。 在去年低基数的基础上,1Q21公司业绩弹性较高,预计收入增速25%左右。随着公司前期营销调整的积极作用显现,经销商打款积极性较高,我们判断国窖1573春节前计划执行情况较好。根据微酒新闻,公司于2月份计划内配额取消,3月中下旬才逐渐恢复,因2、3月份占比较低,我们判断对业绩影响不大,1季度1573有望增30%。 公司十四五规划目标制定积极,看好公司顺利完成既定目标。根据微酒新闻,公司在国窖酒类销售公司股东大会上明确了国窖1573“新百亿”目标,即2022年要实现200亿+,2025年要突破300亿+。我们认为,十三五期间,在优秀管理层的带领下,国窖1573高端白酒的地位已经稳固,随着公司对渠道及终端的把控不断加强,在全国化布局方面公司将增强华东等薄弱地区的布局,国窖1573可维持较快增速。 估值 根据公司的业绩快报,我们上调此前盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为4.10、5.01、5.96元,同比增29.4%、22.2%、18.9%,上调至买入评级。 评级面临的主要风险 普茅、普五价格波动。渠道库存超预期。疫情反复影响销售。
金徽酒 食品饮料行业 2021-03-23 27.99 -- -- 39.77 42.09% -- 39.77 42.09% -- 详细
2020年百元以上产品占比明显提升,结构升级趋势明显,省外市场拓展渐入佳境。 (1)分产品来看,2020年百元以上产品实现营收 8.7亿,同比增 29.1%,其中 4Q20收入 2.6亿,同比增 61%,大幅提速。公司加大了高端产品投入,产品结构不断优化,我们判断柔和系列、年份系列及正能量系列收入均实现较快增长,其中柔和贡献较大。2020年中档酒(30-100元)实现销售 8.1亿,同比降 10.5%,收入占比同比降 8.4pct 至 47.4%。其中,4Q20营收 4.1亿,同比增 15.8%,收入占比 60.2%,百元以下产品动销有明显的季节性。 (2)分区域来看,甘肃西部及省外市场收入增长显著,2020年收入增速分别为 30%、38.5%,其中 4Q20营收增速分别为 211%、102%,省外市场拓展渐入佳境,我们判断陕西是省外主要增长点。从收入占比来看,甘肃东南部及兰州周边为公司主要市场,营收占比分别为33.6%、27.7%,2020年营收分别降 5%、2%,考虑到公司加大了省会的开拓力度,我们判断兰州可实现增长。 2020年公司盈利能力大幅提升,毛利率和净利率分别提升 2.1pct、2.6pct。 (1)2020年公司毛利率 62.9%,同比提升 2.1pct,净利率 19.1%,同比提升 2.6pct。公司产品结构持续升级,2020年公司百元以上产品收入过半,营收占比 50.9%,同比提升 9.3pct,另外公司对全线产品实行了涨价。 (2)期间费用率同比降低 1.3pct,其中销售费用率同比降 2.4pct,费用投放效率较高。 (3)4Q20公司经营性现金流环比改善明显,公司合同负债+其他流动负债环比 1-3Q20增加 0.67亿。 金徽酒区位优势明显,西北市场提升空间较大,内部机制理顺,高管团队能力强、动力足,推动公司二次创业,五年规划有望超额完成。 (1)金徽酒区位优势明显,甘肃白酒龙头,市占率还有一定提升空间,充分享受当地的消费升级。同时也是西北市场竞争力最强区域白酒龙头之一,西北市场提升空间较大。 (2)公司高管团队能力强、动力足,公司19年至今持续完善内部激励机制,通过非公开发行,经销商及核心员工持股计划已实施,同时与核心高管签订奖惩协议,规划 5年业绩实现翻番,员工执行全员竞聘。 (3)我们判断金徽与复星的合作将逐步落地,公司借助复星生态圈,打造华东样板市场,可能有意外的惊喜。 估值考虑到公司向好趋势得到进一步验证,我们上调此前的盈利预测,预计公司 21-23年 EPS 分别为 0.83、1.02、1.25元,同比增 26.9%、23.6%、22.3%,维持买入评级。 评级面临的主要风险公司未能完成此前规划目标,省内销售不及预期,省外拓展受阻。
山西汾酒 食品饮料行业 2021-03-11 270.79 -- -- 374.87 38.44%
374.87 38.44% -- 详细
2020年业绩大幅领先行业,青花和玻汾快速增长,全国化提速。 (1)改革释放制度红利,高管和员工积极性高,信心持续增强。根据汾酒公众号消息,11月 6日,汾酒整体升格,列入省管重要骨干企业,高管和员工都充分享受到了快速发展的成果。 (2)坚持“抓两头、带中间”产品策略,根据糖酒快讯,经销商大会上,汾酒表示 2020年实现青花汾酒同比增速达 30%以上,我们判断玻汾也可实现 30%左右增长,巴拿马保持稳健态势。公司还加速布局竹叶青大健康产业,配制酒系列实现广东市场亿元突破。 (3)2020年全国化提速。截至 2020年底,汾酒可掌控终端数量已突破 85万家,亿元市场 17个,江、浙、沪、皖、粤等市场实现高速增长,长江以南市场平均增速超过 50%。 2020年净利率大幅提升 5.6pct 至 22%,预计未来盈利能力还有较大改善空间。从 1-3Q20来看,营业税金率、所得税率、少数股东权益比率都出现明显下降,4Q20我们判断期间费用率和营业税金率都得到了有效控制。随着销售规模的扩大和治理结构改善,公司盈利能力改善空间巨大,有望向同类企业靠拢。 近期股价回调,汾酒迎来了较好的长期布局时点。2021年是十四五开局第一年,酒厂有动力做好开门红,汾酒市场扩张动力强劲,我们判断 1季度可实现 35%的计划进度,有望在高基数上实现 50%以上高增长。青花品牌势能很好,形成了价格和品牌的良性循环,复兴版争夺千元价格带,符合汾酒的形象定位,我们判断成功的概率较大,有望成为该价格带的主力玩家。展望十四五,汾酒仍有较大的成长空间,有望维持较快增速,继续大幅超越行业 。 估值根据业绩快报,我们小幅上调 2020年业绩预测,预计 2020-2022年 EPS分别为 3.56、4.97、6.49元,21-22年同比增 40%、31%。近期股价回调,汾酒迎来了较好的长期布局时点,维持买入评级。 评级面临的主要风险渠道库存超预期,市场风格切换,省外扩张不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2021-03-03 188.80 -- -- 186.97 -0.97%
186.97 -0.97% -- 详细
公司业绩持续向好,产品结构升级带动利润率提升。2020年公司营收211.3亿,同比降8.7%,其中4Q20公司营收22.1亿,同比增9%。从公司总资产和净资产差额来看,预计合同负债环比1-3Q20(38.69亿)有明显增加。分产品来看,(1)梦系列2020年可实现增长,但主要贡献为梦6+。梦6+全国铺市后效果反馈良好,目前终端批价稳定,已进入良性动销阶段。中秋期间,公司对老版梦3进行控量,意为梦3水晶版换代做铺垫。从销售节奏来看,梦3水晶版于春节前才完成招商布局,21-22年将进入产品放量期。(2)海天方面,现阶段仍处于调整期,但产品价盘已趋于稳定,42度海之蓝省内成交价基本稳定在120-122元,天之蓝在270-280元。随着梦系列产品调整的结束,预计公司未来将逐步推进海天产品的升级换代。(3)从公司业绩来看,利润增速快于收入,我们认为主要得益于公司次高端产品结构升级,从而推动毛利率提升。 内部新调整有序推进,管理层换届有望推进洋河机制改革提速。公司自2019年下半年步入调整期以来,各项改革有序推进。(1)产品方面,梦6+全国铺市效果反馈良好,梦3水晶版借鉴梦6+的推广经验,春节前已完成招商布局。从价格带布局来看,两个产品抓住600-700元、500元价格带消费升级趋势,同时为海、天产品打开价格空间。(2)厂商关系方面,随着产品推力的提升及经销结构的调整,目前渠道层面较以前有明显改善。(3)内部管理方面,公司调整考核指标,从此前的结果导向转为过程导向。在组织架构上设置海天部、梦之蓝部,同时成立双沟销售公司,在费效比上更加聚焦。激励机制方面,公司已完成自有股份回购,回购金额10亿,随着新董事长的履新,叠加2021年为十四五开局第一年,激励机制事项的推进有望在21年提速,洋河将步入成长新周期。 估值 根据公司业绩预告,我们调整原有业绩预测,预计20-22年EPS分别为4.96、5.48、6.17元,同比增1.3%、10.6%、12.4%。维持增持评级。 评级面临的主要风险 公司内部调整不达预期,新品省外推广受阻。
张裕A 食品饮料行业 2021-01-26 38.01 -- -- 40.34 6.13%
40.34 6.13% -- 详细
公司公告2020年业绩预告,2020利年公司归母净利4.7-5.7亿,同比降50%-59%,业绩低于我们和市场的预期。业绩下滑的主要原因如下: (1)受疫情等因素影响,国内葡萄酒市场整体持续萎缩,导致公司营业收入同比出现较大幅度下滑。 (2)2019年将商标使用费差额扣除增值税后的金额21,865万元计入了2019年度损益,因该事项计入2020年度损益的金额为零。 支撑评级的要点2020年业绩下滑幅度较大,低于我们和市场的预期。 (1)2020年新冠疫情和经济下滑对葡萄酒影响较大,1-3季度张裕营收同比降38%,净利同比降46%,4季度净利降幅加大。公司原定的2020年营收目标37亿,我们判断实际营收可能低于原定目标。 (2)结合公司的渠道策略判断,2020年公司加强管控,渠道继续去库存,可能对公司报表收入有一定影响。 (3)根据21世纪经济报道,10月份周洪江表示张裕集团将进行“二次改革”,按岗设股、岗变股变、退岗退股、循环激励。由于激励机制推进的原因,我们判断公司2020年业绩释放动力不强。 积极的变化正在发生,随着消费场景恢复正常,张裕有望进入向上拐点期,预计2021年报表业绩将展现出较高的弹性。 (1)2020年报表张裕真实体现了疫情的影响,随着消费场景恢复正常,公司恢复正常出货即可带来报表快速增长。 (2)反倾销的背景下,国产酒面临的市场环境将逐步改善,当澳洲酒库存消化至低位时,张裕若能抢到部分市场份额,则业绩存在超预期的可能。 (3)张裕品牌价值突出,成长潜力巨大,过去两年产品体系、销售体系和激励机制方面持续变革,已经做了很多基础工作,有望在2021年发挥积极作用。2020年加强管控有益于产品价格体系及市场秩序维护,改变此前渠道销售混乱的局面,为2021年的发展做好基础工作。2020年业绩较差也倒逼公司加快内部改革,激励机制逐步完善,团队积极性加强。 估值根据最新业绩预告,我们下调张裕公司盈利预测,预计公司20-22年EPS分别为0.76、1.35、1.68元,对应PE为52.5、29.7、23.8倍。对比酒类板块龙头,张裕2021年估值处于较低位置。我们认为张裕向下空间不大,向上弹性较高,维持买入评级。 评级面临的主要风险白酒和进口酒的压力超预期。疫情影响超预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2021-01-19 2061.06 -- -- 2627.88 27.50%
2627.88 27.50% -- 详细
加大茅台拆箱力度,降低长期经营风险。茅台春节销售值得期待。2020年稳字当头,正好实现既定的年度规划,渠道体系健康,2021年留有余力。未来3-5年业绩增长的确定性高,值得长期坚守。 支撑评级的要点加大茅台拆箱力度,降低长期经营风险。根据微酒新闻,从1月1日起,茅台专卖店系统每月将80%的茅台酒按照1499的价格拆箱售卖,厂家会不定期到店里检查拆箱售卖的情况以及箱子数量,1月14日调整为100%开箱销售,100%纸箱保留,继续加大力度。强制要求经销商拆箱销售,虽然短期可能抑制春节礼赠需求,但可以促进真实的开瓶消费增加,并减少投资和收藏需求占比,降低长期经营风险。由于茅台渠道利润较高,拆箱销售并不会影响渠道信心。 茅台春节销售值得期待。根据微酒新闻,疫情防控的同时,茅台酒供应不仅正常进行,还会有所增加,茅台2021年春节供应量将超去年同期,多地茅台酒经销商已陆续收到2021年1月的计划用酒,同时2月的计划已经下单。另外,根据2020年12月31日贵州茅台酒销售公司自营系统“关于加强2021年元旦春节期间销售的工作会议”上透露的消息,2021元旦春节加大茅台酒投放量。根据贵州日报新闻,茅台集团力争打造成省内首家世界500强企业,2021年是十四五开局之年,我们判断21年春节有动力实现开门红。我们认为,在全国各地疫情出现反复的背景下,茅台春节销售值得期待,可能成为白酒行业2021年春节的一大亮点。 2020年稳字当头,正好实现既定规划,渠道体系健康,2021年留有余力。2020年营业总收入977亿,同比增10%左右,符合既定规划,其中4Q20增11%,净利455亿,同比增10%左右,其中4Q20同比增8.6%。受疫情影响,2020年白酒行业普遍做了一些库存调节来确保年度目标,但茅台完成目标则相对轻松,2021年留有余力。由于优化经销商结构,系列酒2020年营收94亿左右,收入同比小幅下降,考虑到渠道调整接近尾声,我们判断2021年系列酒可恢复增长。 来未来3-5年业绩增长的确定性高,值得长期坚守。巨大的渠道价差,确保了短期业绩的稳定性,而提价可能带来业绩超预期。消费跳跃式升级的行业背景、高端酒的消费者特点、成熟的老酒市场,这三点决定茅台未来3-5年需求增长的确定性较高。 估值根据前期的业绩公告,我们小幅下调2020年盈利预测,预计20-22年EPS为36.10、42.34、49.24元,同比10%、17%、16%。茅台是中国消费升级和集中度提升最大的受益者,若因市场风格变化导致回调,可迎来长期布局机会,维持买入的评级。 评级面临的主要风险渠道库存超预期,市场风格切换。
泸州老窖 食品饮料行业 2021-01-13 242.66 -- -- 298.58 23.04%
327.66 35.03%
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2020年净利同比增20%-30%,一线酒中增速最快。其中4Q20净利中值9.9亿,同比增16.6%,我们判断营收与净利同步增长。(1)2020年国窖1573增长态势较好,品牌势能日益提升。自5月公司恢复配额以来,公司出台多项政策,涉及停货、取消商超供货扣点、上调国窖1573结算价、经销商依据发票申请配额等,确保价格及库存水平保持良性,上半年的调整为下半年提速打下了坚实的基础。目前1573高度、低度的市场批价达到890元、600元,对五粮液的价格跟随策略较为成功。特曲方面,由于19年下半年升级换代,且疫情拉长了调整周期,2020年还处于调整阶段。(2)根据微酒新闻,自9月10日起1573经典装结算价上涨,产品提价对收入有正贡献,我们判断4Q20高档酒营收延续了较好的增长态势,整体营收与净利有望同步增长。 疫情印证了公司优秀的管理能力和终端控制能力,1573将持续受益于千元价格带扩容。我们在此前的深度报告中提过,优秀的管理能力及终端控制能力是公司的核心竞争力之一,国窖1573在疫情后实现较快恢复,销售政策执行精准,也印证了我们的判断。高端白酒品牌壁垒高,茅台、五粮液、国窖1573形成的高端白酒格局清晰,1573将持续受益于千元价格带的市场扩容。根据微酒新闻,公司十四五规划明确了国窖1573高标准的发展目标,说明了公司未来发展的信心。公司推出新品“高光”,战略地位与泸州老窖、国窖1573“双品牌”处于同等位置,定位轻奢,可能带来新的惊喜。短期来看,由于上年同期基数较低,1Q21收入有望展现出较高的弹性。 估值 我们维持此前盈利预测,预计2020-2022年EPS 分别为3.93、4.67、5.43元,同比增24%、19%、16%,维持增持评级。 评级面临的主要风险 普茅、普五价格波动。渠道库存超预期。疫情影响超预期。
五粮液 食品饮料行业 2021-01-11 330.06 -- -- 322.00 -2.44%
357.19 8.22%
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2020年五粮液营收、净利增速分别为 14%、14%,营收达到 572亿左右,符合年初制定双位数增长目标,增速大概率领跑一线酒,其中 4Q20分别为 13%、10%。 (1)2020年五粮液酒均价提升对营收有明显的贡献。 考虑到普五 19年 6月产品换代,出厂价从 789元提至 889元,1H20价格同比升 13%。3、4季度团购市场拓展力度加大,同时公司挺价决心坚决,拉动了团购业务的发展,我们判断均价更高的团购酒占比提升,特别是 4季度。 (2)2019年公司持续进化升级,做了很多基础工作,包括总部的品牌事业部改革,区域完成扁平化和职能前置化改革,建立数字化营销系统,导入控盘分利模式,这些改革措施在 2020年发挥了积极作用。公司可以根据渠道上精准的进销存数据,综合疫情对商家的影响程度,对现有传统商家计划量进行优化调整。 (3)疫情发生后,公司推出了一系列稳市场、稳增长的政策措施,零售损失团购补、线下损失线上补、老品损失新品补,我们判断下半年追回了一部分疫情的损失。 (3)4Q20营收、净利分别增 13%、10%,净利略低于预期,我们判断可能由于团购业务相关的费用投入加大。 2021年稳中求进,保持业务良性发展。根据微酒新闻,十四五总基调依然是稳中求进,2021年五粮液将继续保持行业骨干企业平均先进水平的发展速度,确保企业发展运行在稳健可持续增长的合理区间。我们认为,公司通过健全团购体系,持续培育、巩固意见领袖和消费圈层,深化数字转型,提高营销数字化管理能力等措施,可以继续扩大五粮液酒消费群体,并提升渠道积极性,业绩稳健增长可期。 估值根据业绩预告,我们小幅下调盈利预测,预计 20-22年 EPS 为 5. 11、5.89、6.71元,同比增 14%、15%、14%,维持买入评级。
张裕A 食品饮料行业 2020-11-25 38.68 -- -- 48.16 24.51%
51.69 33.63%
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反倾销有利于行业格局改善。 葡萄酒面临其他酒种和国际市场的双重竞 争。澳洲酒反倾销调查背景下,国产酒面临的市场环境将逐步改善。 张裕品牌价值突出,激励机制有待完善, 近期动作显示公司信心加强。 (1) 对比国内白酒名酒和国外葡萄酒龙头,张裕品牌并不逊色。 (2) 激励机制虽还有待完善, 但高管增持和百亿目标显示公司信心在加强。 产品体系和销售体系持续变革。 (1) 解百纳是第一大单品,公司改变以 往的渠道模式,加强渠道管控。战略布局白兰地,可能成为下一阶段的 黑马。 (2) 过去两年张裕在销售体系方面进行多项改革,预计 2021年 效果逐渐显现。 4季度业绩有望触底反弹, 2021年展望出较高的业绩弹性。综合考虑渠 道策略和业绩表现,我们判断现阶段渠道库存处于较低水平,公司 2020年营收目标 37亿,公司有动力加大市场开拓力度,预计 4季度可恢复增 长。由于 2020年报表真实体现了疫情的影响,随着消费场景恢复正常, 预计 2021年报表业绩将展现出较高的弹性。 关注两点可能超预期的因素。 (1)反倾销调研的背景下,当澳洲酒库存 消化至低位时,张裕若能抢到部分市场份额, 则业绩存在超预期的可 能。 (2) 2020年业绩较差可能倒逼公司加快内部改革,若公司能够在激 励方面实现突破,团队积极性加强,则销售有望提速。 估值 预计公司 20-22年 EPS 分别为 1.18、 1.59、 1.98元,同比增-28.4%、 34.7%、 24.5%,对应 PE 为 32.9、 24.4、 19.6倍。对比酒类板块龙头,张裕估值处 于最低位置,结合 2021-2022年的业绩判断,我们认为张裕向下空间不 大,向上弹性较高,首次覆盖给予“买入” 评级。
山西汾酒 食品饮料行业 2020-11-20 255.80 -- -- 305.90 19.59%
464.97 81.77%
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酒业发展区公司股权收购可增厚业绩,有利于公司整合业务链。发展区公司从事酿酒材料生产和销售,为股份公司提供基酒产能,汾酒集团持股51%,中汾酒业投资有限公司49%。我们认为,本次交易完成后:(1)可直接增厚业绩。发展区的51%股权转让金额为2.65亿,2019年发展区公司实现收入、净利8.5亿、0.68亿,对应2019年PE仅为7.6倍。(2)有利于公司整合业务链,加强产供销一体化管理。 人事调整不会影响改革方向,十四五有望维持较快增速。根据公司公告,经谭忠豹总经理提名,聘任杨波、刘卫华、李成刚为公司副总经理,由于常建伟已担任控股股东副总经理职务,为保证上市公司独立规范运作,申请辞去公司副总经理的职务。根据汾酒公众号消息,11月6日,汾酒整体升格,列入省管重要骨干企业,高管和员工都享受到了改革带来红利,我们认为公司内部目标一致,人事调整不会影响改革方向。根据7月份汾酒集团新闻,在起底收官“十三五”各项目标任务的基础上,高起点、高标准、高质量编制“十四五”规划,我们判断汾酒在十四五期间有望维持较快增速。 估值 根据最新公告,我们小幅上调净利预测,预计2020-2022年EPS分别为3.14、3.92、4.74元,同比增41%、25%、21%。汾酒是我们持续重点推荐的品种,需求正在快速恢复,青花放量产品结构重拾升级态势,全国化深入推进,虽然短期估值不低,但成长空间巨大,可用时间换空间,维持买入评级。 评级面临的主要风险 高端酒价格回落。渠道库存超预期。
五粮液 食品饮料行业 2020-11-02 246.95 -- -- 279.00 12.98%
335.66 35.92%
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1-3Q20收入增长14.5%,领跑一二线名酒,其中3Q20收入增长17.8%,环比2Q重新增速,预收款环比回升。(1)3季度茅台供应偏紧,价格继续上涨,对五粮液需求有一定正面刺激。低度和1618市场支持力度较大,对收入也有一定贡献。公司推出了一系列稳市场、稳增长的政策措施,实施“三损三补”的营销策略,零售损失团购补、线下损失线上补、老品损失新品补,我们判断3季度追回了一部分疫情的损失。(2)公司3季度挺价决心坚决,批价持续回升,9月份达到960-980元,环比和同比均有上升。考虑到普五19年6月产品换代,出厂价从789元提至889元,而出厂价调整有一定的滞后性,20年3季度出厂价均价同比仍有小幅提升。(3)由于需求恢复,3Q20预收款环比增7.5亿。 疫情之下尽显名酒优势,上年营销改革的效果逐步显现,多项措施护航2020年业绩目标实现。(1)2019年公司持续进化升级,做了很多基础工作,包括总部的品牌事业部改革,区域完成扁平化和职能前置化改革,建立数字化营销系统,导入控盘分利模式,这些改革措施在2020年发挥了积极作用。(2)公司根据渠道上精准的进销存数据,综合疫情对商家的影响程度,对现有传统商家计划量进行优化调整。公司重点构建以新零售和企业团购为核心的优质新增销售渠道,正式启动与新浪合作的基于区块链技术“数字酒证”交易平台。多项措施来弥补上半年调整的计划量,护航2020年业绩目标实现。 估值 根据3季度业绩,我们上调盈利预测,预计20-22年EPS为5.20、5.99、6.82元,同比增16%、15%、14%,维持买入评级。 评级面临的主要风险 茅台价格回落可能影响五粮液产品性价比。
山西汾酒 食品饮料行业 2020-11-02 237.52 -- -- 282.36 18.88%
434.00 82.72%
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青花和玻汾快速增长,省外市场继续发力,1-3Q20收入增13.1%,其中3Q20增25.2%,环比继续提速。(1)3季度终端需求持续恢复,同时青花和玻汾存在提价预期,渠道备货热情高,3Q20增速环比1H20提速,继续向年度目标靠拢。(2)分产品看,1-3Q20汾酒系列产品实现收入94.1亿,同比增17.8%,其中3Q20收入31.4亿,同比增33.4%。根据“抓两头、带中间”产品策略判断,青花和汾酒可实现快速增长,巴拿马保持稳健态势。1-3Q20系列酒实现收入4.2亿,同比降39.8%,配制酒实现收入4.7亿,同比增30.7%,其中3Q20实现营收2.0亿。(2)分区域来看,省外市场继续发力,成为增长的主要来源,1-3Q20省内、省外分别增3.8%、23.8%,我们判断华东、华南市场增速较快,其中3Q20省内、省外分别增14.1%、39.1%。(3)3Q20合同负债环比1H20增加5.4亿至26.9亿,经销商打款积极性较高。(4)董事会审议通过了《关于汾酒销售公司追加市场费用的议案》,汾酒销售公司追加3亿元市场费用,我们认为公司费用投放效率较高,有望驱动收入保持较快增长。 税负降低,上年度收购少数股东权益,1-3Q20净利同比增43.8%,其中3Q20增69.4%。3季度全国扩张速度加快,高端营销活动增加,1-3Q20销售费用率同比提升0.9pct,其中3Q20增幅高达6.4pct。1-3Q20营业税金率、所得税率、少数股东权益比率都出现明显下降,带动了净利率提升5.1ptc至23.7%。随着销售规模的扩大和治理结构改善,公司盈利能力改善空间巨大,有望向同类企业靠拢。 估值 根据季报情况,我们上调2020年业绩预测,预计2020-2022年EPS分别为3.11、3.89、4.71元,同比增40%、25%、21%。汾酒是我们持续重点推荐的品种,需求正在快速恢复,青花放量产品结构重拾升级态势,全国化深入推进,虽然短期估值不低,但成长空间巨大,可用时间换空间,维持买入评级。 评级面临的主要风险 渠道库存超预期。
贵州茅台 食品饮料行业 2020-10-28 1643.00 -- -- 1809.90 10.16%
2173.33 32.28%
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3Q20营收稳健增长,茅台酒量价均小幅提升,系列酒小幅下滑。(1)3Q20营收增长8.5%,增速低于1H20,维持了稳健增长的态势,茅台酒、系列酒营收分别增9.7%、-1.4%。(2)3Q20发货节奏不快,我们判断茅台酒出货量小幅增长,终端开瓶需求恢复至正常水平。一批价同比大涨,根据我们草根调研,3Q20一批价均价超过2700元,同比20%左右,终端需求承接能力很强。(3)3Q20直销收入同比增118.6%,占比大幅提升,我们判断直销占比提升对产品均价有明显的贡献。(4)由于优化经销商结构,巩固系列酒市场,1-3Q20减少了酱香系列酒经销商301家,系列酒3Q20收入同比降1.4%,连续两个季度小幅下降,考虑到渠道调整接近尾声,我们判断4季度有望恢复增长。 未来3-5年业绩增长的确定性高,值得长期坚守。巨大的渠道价差,确保了短期业绩的确定性,而提价可能带来业绩超预期,2021年值得期待。消费跳跃式升级的行业背景、高端酒的消费者特点、成熟的老酒市场,这三点决定茅台未来3-5年需求增长的确定性较高。 估值 考虑到公司业绩释放意愿较弱,同时大额捐赠可能影响非常性损益,我们下调2020年盈利预测,预计20-22年EPS为36.83、43.31、50.37元,同比12.3%、17.6%、16.3%。茅台是中国消费升级最大的受益者,未来存在提价的可能性,若回调则迎来长期布局机会,维持买入的评级。 评级面临的主要风险 社会库存超预期。公司治理结构有待完善。
金徽酒 食品饮料行业 2020-10-28 25.83 -- -- 56.17 117.46%
56.17 117.46%
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3Q20维持了向好态势,营收、净利分别增14.4%、40.1%,产品结构继续升级,百元以上产品占比同比升9.6pct至66.1%。(1)分产品来看,公司产品结构升级效果明显,1-3Q20百元以上产品实现营收6.1亿,同比增19.1%,收入占比58.3%,同比提升12.1pct。其中,3Q20实现营收2.2亿,同比增33.8%,收入占比66.1%,同比提升9.6pct。(2)分区域来看,1-3Q20省内实现营收8.3亿,同比降11%,其中3Q20省内营收2.6亿,同比增14.8%。1-3Q20甘肃东南部和中部市场相对稳定,兰州周边和甘肃西部市场出现下滑。不过考虑到公司加大了省会市场开拓力度,我们判断兰州销售增速较快。1-3Q20省外销售2.0亿,同比增20.9%,其中3Q20实现营收0.7亿,同比增13.9%,从过去两年的市场布局来看,我们判断陕西市场可实现较快增长。 1-3Q20公司归母净利同比降2.3pct,表现好于收入,结构升级推升公司毛利率提升2.7pct。1-3Q20公司毛利率62.7%,同比提升2.7pct,产品结构升级明显。公司期间费用率29.2%,同比增2.1pct,其中3Q20期间费用率34.2%,同比降4.4pct。3Q20公司销售费用率18.6%,同比降6pct,费用投放效率较高。1-3Q20公司经营活动现金流量净额同比降119.3%,与公司一季度调整收款方式及增加原材料采购规模有关。 金徽酒高管团队能力强、动力足,区位优势明显,西北市场提升空间较大,复星入主可能带来惊喜。(1)金徽酒区位优势明显,甘肃白酒龙头,市占率还有一定提升空间,同时也是西北市场竞争力最强区域白酒龙头之一,西北市场提升空间较大。(2)公司高管团队能力强、动力足,公司19年至今持续完善内部激励机制,通过非公开发行,经销商及核心员工持股计划已实施,同时与核心高管签订奖惩协议,规划5年业绩实现翻番,员工执行全员竞聘。(3)复星入主可能带来惊喜。根据公司公告,截至2020年10月20日,海南豫珠要约收购清算过户手续办理完毕,豫园股份及其一致行动人海南豫珠合计持股比例为38%,为公司第一大股东,我们判断后续金徽与复星的合作将逐步落地,有望在华东市场产生协同效应。 估值 我们维持原有预测,预计公司20-22年EPS分别为0.58、0.73、0.87元,同比增8.3%、25.7%、19.4%,维持买入评级。 评级面临的主要风险 受疫情影响,公司未能完成规划目标。省内销售不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-10-23 160.50 -- -- 185.00 15.26%
268.60 67.35%
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3Q20业绩转负为正,消费场景恢复及梦6+新品导入促使销售实现较快增长,公司调整效果显现但尚未结束,全年业绩压力尚存。根据公司公告的投资者关系交流纪要,疫情拉长调整周期,公司营销转型正在按照既定目标推进,目前产品批价及库存相比调整前均有改善,但仍未达到公司预期水平。从产品表现来看,梦系列表现优于海、天,其中梦3因双节期间停货,主要增长来自梦6+。随着新品梦6+招商及终端网点完成布局,产品动销基本符合公司预期。根据秋糖反馈,梦6+省内消费趋势已形成,量价关系处理得当,产品批价稳定在600-700元价格带,我们判断3季度省内可实现两位数增长。海、天作为全国性大单品,因为基数原因,目前仍以去库存为主,省内去库存水平优于省外。 3Q20毛利率同比降0.8pct,净利率同比增1.9pct,与交易性金融资产投资收益增加有关。1-3Q20公司毛利率同比提升1.5pct,得益于产品结构优化,3Q20毛利率小幅下滑0.8pct,我们判断与双节期间的促销政策有关。公司期间费用率28.5%,同比提升2.6pct,主要与研发费用提高有关。公司净利同比增1.9pct 至32.5%,主要系投资及公允价值变动增加的投资收益有关(3Q20公司公允价值变动收益净利润占比18.3%)。3Q20公司扣非净利同比增2.3%。 公司此次改革彻底,战略方向坚定,随着组织架构的不断完善,叠加新品逐渐释放业绩,公司将迎来新的经营周期。从公司的改革动作来看,公司去年年底已完成组织架构调整,设置梦之蓝部和海天部,同时将双沟产品独立出来,设立双沟销售公司。公司通过对组织架构的裂变,将资源合理划分,在管理上更加精准和精细。从梦6+的销售表现来看,证明了洋河有培育大单品的能力,随着改革的顺利推进及库存消化到位,预计明年新品将推动业绩逐渐释放。 估值 洋河不缺名酒基因,短期业绩调整是为长远布局。我们维持原有业绩预测,预计20-22年EPS 分别为5.01、5.71、6.30元,同比增2.2%、14%、10.4%。维持增持评级。 评级面临的主要风险 公司内部调整不达预期,新品省外推广受阻。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名