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五粮液 食品饮料行业 2020-07-07 188.71 -- -- 226.00 19.76%
226.00 19.76% -- 详细
事件概述 五粮液于5月29日召开股东大会,提出2020年五粮液要完成“两位数”的增长目标,并主要通过“四个标杆”建设和做好“三大工作”来保障目标的实现。 所谓“四个标杆”是指:中国酒行业规模化领先的标杆、数字化转型的标杆、生态化发展的标杆以及文化建设的标杆。 所谓“三大工作”是指:五粮液要全力以赴围绕“品牌提升、渠道创新、数字化技术赋能”三个方面,实现市场高质量销售,开展全渠道数字化运营管理,培育增长新模式。 分析判断: 2020年改革效果延续,质化量化同步提升 2019年全年营销改革效果显著,7代五粮液基于控货价格从790元快速提升到890-900元,从而让8代五粮液顺利实现价格接轨;同时过程中五粮液需求实现快速增长,并在春节期间实现需求的集中爆发。 2020年遭遇疫情冲击,需求及价盘双双走低,但是厂家延续强力的量价管理工作,让批价站稳在900元以上,并保持经销商的顺价销售;近期伴随需求的复苏,批价也开始逐渐回归,从910元逐渐向930元迈进。 同时企业积极发育营销体系,继续推动营销能力的发育与下沉。 基于量价为王,品牌动力强劲、竞争恢复优势、短板持续补强,看好未来持续量价齐升 从量价平衡能力来看,五粮液一改往年量价意识淡薄的弱点,有效掌控全年量价节奏、并采取了多项强有力措施保障价格的稳定,在疫情冲击严重的背景下销售依然保持顺价。 从渠道竞争能力来看,虽然距离茅台渠道动力差距较大,但相比较下游各竞争品牌,渠道利润稳定以后渠道竞争能力开始反转,五粮液站稳千元第一品牌、享受最大消费升级红利。从消费运营能力来看,企业的团购渠道运作,虽然还没有完全进入正轨,但是伴随企业成长我们认为最终会卓有成效。 从量价升级能力来看,五粮液仍有较大的价位突破空间。五粮液在尝试做超高端价位布局,相信未来方向和具体举措会更加清晰、有效。这四项能力虽然五粮液都没有完全成型,但很明显都在持续提升;基于强大的品牌,未来在消费培育体系、区域进攻体系上逐渐丰满,品牌势能会得到更大、更持续的释放。 投资建议 五粮液在经历了2019年一整年的改革以后没有止步,延续甚至继续提升了企业的量价管理能力、持续夯实渠道竞争力,并继续提升企业整体营销能力。未来还在规划2000-3000元更高端价位产品,去打破既有品牌及价位边界,重塑形象认知、对高端消费群体形成持续拉动,我们认为五粮液未来空间仍然极为广阔。 预计公司2020-2022年营业收入实现561.72亿元/660.29亿元/764.89亿元,同增12.08%/17.55%/15.84%。实现归母净利润200.04亿元/239.33亿元/282.22亿元,同增14.95%/19.64%/17.92%;EPS分别为5.15元/6.17元/7.27元,对应PE32.72倍/27.35倍/23.19倍,首次覆盖给予买入评级。 风险提示①疫情持续超预期,消费长期难以回归正轨;②经济下行导致需求减弱;③竞争分化继续加剧,需求端逻辑发生彻底改变且无法扭转;④企业后续营销成长步伐较慢、量价管理再次失衡、被竞争对手持续超越;⑤食品安全问题等。
五粮液 食品饮料行业 2020-07-02 171.12 -- -- 226.00 32.07%
226.00 32.07% -- 详细
高端酒量价齐升,成长空间较大 市场预期高端酒容量进入增长瓶颈期,同时疫情影响,消费升级或不及预期。 而我们认为在人口基数稳定及消费升级持续的背景下,高端酒吨价有望持续提升,同时高端酒将受益于行业马太效应加强,高端酒扩容红利释放有望超预期。 五粮液二次创业,改革红利逐步释放 2017年以来,五粮液顺应消费升级、名酒品牌集中化的行业趋势,从营销转型,品牌创新,数字化战略等方面开展全方位的改革,改革红利逐步释放,品牌和消费者战为当下的关键之战,今年以来公司全面提升五粮液市场应对水平和组织应对能力,二次创业有望再上台阶。 减量政策推动批价上行,销量或超预期 此前市场预期五粮液批价上涨空间较小,而减量政策推动批价上涨印证了我们先前价或超预期的看法,且在数字化加持下,本轮调整将更加精准,商家结构更趋合理。目前市场担忧全年销量提升幅度受限,我们认为在批价提升的基础上,五粮液将通过团购、新零售及创新业务(数字酒证、酒交所等)等方式提升销量,全年销量或超预期。 盈利预测及估值 预计2020~2022年公司EPS分别为5.35、6.45、7.50元/股,同比分别增长19.3%、20.6%、16.3%。目前对应2020年估值31倍。考虑到公司全年有望量价齐升,当前估值具有性价比,给予买入评级。 风险提示:1、海外疫情影响致国内二次爆发或防控升级,影响白酒整体动销恢复;2、经典五粮液批价上涨不及预期。
五粮液 食品饮料行业 2020-06-30 166.61 189.30 -- 226.00 35.65%
226.00 35.65% -- 详细
事件:据《酒业家》报道,五粮液推核心产品优化计划,调减传统经销商配额转投放至团购和新零售渠道,并取消1618和39度五粮液的渠道政策,只保留宴席等消费者活动。近期跟踪渠道变化,普五批价稳步上行至930元甚至以上。 供给端管理更加娴熟,渠道重构提上战略高度。五粮液公司营销改革深入进行,供给侧和渠道建设双管齐下。近期公司召开品牌营销工作会议明确提出将以数字化营销为依托,根据精准的进销存数据,综合疫情对商家的影响程度,对现有传统商家计划量进行优化,调整主要针对三大五粮液核心产品。公司目的打造高质量的传统商家渠道,同时将升级渠道体系,提升渠道能力,重点构建以新零售和企业团购为核心的优质新增销售渠道。复工以后公司即将工作重点转向“两管控一加快”:严格管控发货和出货,加快推进公关团购工作,打造团购渠道增量,培育核心消费者。5月底五粮液成立新零售管理公司,以互联网思维开展消费者运营,建立线上渠道的精准营销体系及消费者会员中心,旨在探索多维合作体系,全力打造品牌宣传平台、产品销售平台和消费者互动平台。 价格管控动真章,批价稳中有升趋势值得乐观。“以价格持续提升为核心,强化品质、强化管控、强化数字化转型”是五粮液2020年的工作重点,春节后公司控制发货出货节奏,牵头组织经销商分阶段按不同标准针对价格不符合规定、跨渠道销售等行为启动收货,近期回购售价低于959的货源,回购成本增加促使批价持续上行,后续有可能对违规经销商做出警告甚至处罚;另外公司加价回购经销商的第七代收藏版也降低了“拖累”八代经典普五价格的可能性。今年以来公司批价由低位890元稳步上行至当前930元以上,得益于公司精准把握节奏、及时调整配额和开发新渠道,以及进行回购释放挺价决心,公司组合拳落地,普五批价有望继续稳步上行。 精细化管理加速落地,全年业绩目标达成乐观,未来看好确定性支撑估值重构。我们认为五粮液需求问题远小于供给问题,公司“二次创业”,在产品体系梳理瘦身、核心品牌聚焦、营销队伍加强、渠道扁平化、数字化建设、新渠道开拓各方面全面展开,初见成效,但仍有精细化空间。总体看,疫情后的种种表现显示公司在供给端(渠道、价格)管理更加娴熟,当前终端动销良好,经销商渠道库存普遍1个月以内,价格呈现稳中有升态势,预计全年两位数营收增长目标达成乐观。中长期看好五粮液在数字赋能后精准施策带来的渠道良性发展,成为渠道推力加强的头部品种获得更好增长表现。我们继续将公司作为头部品种(香型+价格带)品种坚定推荐。 投资建议:我们预计公司2020-2021年每股收益为5.29元、6.31元,略上调6个月目标价至189.30元,对应2021年PE为30x,维持买入-A评级。 风险提示:疫情持续影响超预期,高端酒需求增长放缓。
刘鹏 1
五粮液 食品饮料行业 2020-06-24 163.00 -- -- 226.00 38.65%
226.00 38.65% -- 详细
赋能渠道改革,实现“量价齐升”高质量销售::6月16日,五粮液品牌营销工作视频会议召开。五粮液股份公司董事长曾从钦,股份公司副总经理朱忠玉对近期工作及未来部署做了详解。会上,公司明确提出,要更科学规范地通过渠道上精准的进销存数据,综合疫情对商家的影响程度,针对现有传统商家渠道进行升级优化调整,主要目标为经典五粮液、五粮液1618、39度五粮液。1)本次计划量优化调整,公司将坚持“三不”原则:一是调整后不增量。要求实现一步到位,调整后传统商家不再增量。二是调整计划后不投放至传统渠道。调整的计划量只会投放到新零售和团购渠道,今后也不会发展新的传统渠道客户。三是调整后不再投入渠道政策。 取消五粮液1618、39度五粮液渠道政策,只保留宴席等消费者活动。2))渠道改革,发展新动能:打造公司新零售管理公司的成立,有助于五粮液以互联网思维开展消费者运营,构建运营管理标准,建立线上渠道的精准营销体系及消费者会员中心,促进公司线上及线下渠道的融合发展,充分将五粮液的品牌优势与互联网的优势相结合。同时公司将继续支持商家和高质量客户积极转型发展,拓展新的团购客户,继续做大做强。 五粮液深化改革创红利,建设“四个标杆”实现高增长::2020年是五粮液持续深化改革的关键之年。公司在年初新冠疫情的情况下积极履行国有企业社会责任,在防疫物资生产,疫情防控等方面做出了重大贡献,同时公司在复工复产之后及时调整业务发展方向,抢抓结构性机遇。面对当前特殊的经济形势,公司表示要坚持稳中求进工作总基调,坚持新发展理念,持续强化战略品牌营销创新,抢抓机遇、注重品牌形象塑造,争创世界一流酒业企业。下一步,公司任务就是建设好“四个标杆”,即中国酒行业规模化领先的标杆、数字化转型的标杆、生态化发展的标杆以及文化建设的标杆,围绕五粮液“品牌提升、渠道创新、数字化技术赋能”三个方面,实现市场高质量销售,确保全年营业收入实现两位数增长。五大基础实现增长目标,五粮液提振行业信心::1)强化产品品质保证。 公司坚持“质量是企业的生命”理念,强化责任落实,明确质量安全责任,做好技术支撑,将传统工艺与科技创新相融合,实现全产业链、全流程监控检测。公司实现全年两位数增长目标的五大基础为:一:白酒市场的快速恢复。二:团队能力的提升。三:商家信心的恢复。四:管控能力的提升。五:名酒优势进一步凸显。2)系列酒聚焦打造四大战略品牌,公司着力做好四个方面,一:给系列酒经销商树立长期发展信心;二是支持实力型、能力型商家,将资源向能力型商家倾斜;三:打造代理权的稀缺性;四:以费用管控为核心,让平台商挣规模利润,让终端挣单瓶利润。 全国化进程有序推进,全年业绩增长有信心:近日全国人大代表、五粮液集团党委书记、董事长李曙光在出席2020年全国两会时表示,作为行业龙头企业,五粮液要继续坚持加快发展、高质量发展不动摇,坚持稳中求进总基调,做强主业、做大平台,努力稳增长。李曙光表示公司有信心在二季度实现时间过半任务过半的“双过半”,有信心全年完成两位数增长的预期目标。此外,今年是五粮液持续深化改革的关键之年,一是对集团系统大力推进分层分类的混改,进一步完善中长期激励机制;二是积极探索搭建新型的国有资本投资运营平台;三是完善公司治理体制,全面加强党的建设,同时积极探索市场化运营机制,强化国有企业公司治理体系。 团购发力,挺价继续,长期看量价平衡:业绩说明会中公司表示目前一批价上扬,工作努力目标是第一步恢复至959元/瓶,未来始终保持五粮液市场价格的稳定和上升态势。渠道库存在1-1.5个月,公司表示经典五粮液总体渠道库存率9%左右保持良性。看好厂家在恢复常态后团购渠道发力和批价上扬。1)加快开发企业团购,两管控一加快实现增长目标:面对年初疫情的影响,公司3月份提出“两管控一加快”,同经销商一起加快开发企业级团购,打造新的增长点,团购订单总数已达到3000多笔,今年五粮液销量的20%要在团购实现。公司2020年的流程优化和数据赋能的核心内容是推进“两管控一加快”。具体指:推动五粮液营销业务流程与制度再造;基于数据提高精准施策水平,严格管控发货;提高对新消费场景的覆盖,加快团购客户工作,提高对核心客户的服务水平。2)减负减压、三损三补,抢抓补偿性消费机遇:公司面对市场价格提升和年初疫情的冲击,3月份提出“减负减压、三损三补”的工作要求,即零售损失团购补、线下损失线上补、老品损失新品补。具体指一是企业级团购将成为弥补零售损失的主要方式;二是公司全面上线五粮液官方商城和五粮液云店系统,积极探索数字化消费增长,发行数字酒证项目,增强五粮液投资收藏属性,通过线上销量的增加来弥补疫情之后线下的损失;三是公司配套团购工作开发高端封藏定制酒、高端个性化产品等,通过高价值高价位的新产品弥补老产品的销售损失。 改革赋能五粮浓香公司,尖庄市场前景广阔:五粮浓香酒作为五粮液主业的重要组成部分,将与五粮液主品牌双轮驱动发展。公司表示,2020年系列酒销售收入目标是达到100亿元以上,并打造10亿元及以上营销大区2个、5亿元及以上营销大区3个;建设核心终端10万家、形象店1万家。按照“三性一度”要求、“三个聚焦”原则,公司将集中优势力量打造尖庄、五粮醇、五粮春、五粮特曲四个全国性战略品牌,尖庄在下半年着重进行品牌重塑,全面深化改革,吸引优质运营商家,通过产品升级优化赋能、品牌宣传推广赋能、数字化运营赋能等六大赋能打造自身优势,预计在五年之内实现打造百亿单品和“民酒类第一品牌”的目标。 精准施策把握结构性增长机会,实现系统化前瞻性管理:五粮液在坚持年初制定的“稳中求进,一管控三强化”工作方针的基础上,结合当前形势,进一步加强“三个优化”,加快“三个转型”即:计划优化、渠道优化、结构优化;机制转型、团队转型、数字化转型;围绕“两管控一加快”,加强分类分级管理和精细化操作。 数字化升级,渠道管理不断做细::与IBM基于“一个中心,六项能力”打造新时代数字化五粮液;五粮液云店平台通过“五粮液云店专卖店”小程序正式上线,全国专卖店正式开启“云上服务”。同时五粮液数字酒证的上线和区块链+M2C模式为消费者提供了“保真”升级服务。公司不断通过终端把控为挺价铺路,价格管控精确到每一箱,通过数字化营销系统建设的阶段性成果,进一步精准施策,优化计划,强化渠道管理,做好加减法。 盈利预测与估值:由于团购发力,全国化进程明显,且动销逐渐升温,我们上调2020-2022年收入至577、658、757亿元,2020-2022年净利润至214、290、348亿元,对应2020-2022年EPS为5.51、7.46、8.96元/股,当前股价对应2020/2021/2022年PE分别为28/21/17倍,基于行业集中度提高,高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证,维持“推荐”评级。 风险提示:疫情对销售影响较大,终端消费需求疲软;价格走势不如预期;利润率提升不如预期;食品安全问题。
五粮液 食品饮料行业 2020-06-23 164.00 183.00 -- 226.00 37.80%
226.00 37.80% -- 详细
报告关键要素:浓香王者再启航,改革成效有望不断兑现。五粮液近年来针对此前存在的问题实施改革,提出“二次创业”的口号后再次扬帆启航。短期来看,公司疫情应对措施有力,维护价盘稳定,批价坚挺,渠道信心增强,库存良性,高端动销5月预计已恢复至七成以上,端午旺季在即有望加速恢复。20年业绩方面,量:公司提出“三损三补”,团购、新零售等放量;价:八代普五提价拉升吨价,营收两位数增长确定性较强。中长期来看,五粮液作为茅台之下高端酒第一品牌,有望优先受益于高端白酒的需求外溢,产能扩张及优品率提升也将成为其供给的有力支撑,本次疫情期间普五批价坚挺,叠加旺季当前复苏态势良好,有望长期稳定在量价齐升的良性轨道。改革持续深化、成效不断兑现,公司稳健成长可期。估值层面,随着公司经营不断向好,与茅台的估值差有望缩小。 投资要点: 五粮液如何被茅台反超?:①价盘稳定度较低,调价节奏略失章法,渠道利益及信心受损,行业调整期出现批价倒挂。②子品牌冗余稀释品牌竞争力,买断经营和OEM 模式在成功孵化大量品牌的同时,也造成品牌资源竞争性内耗,产品质量良莠不齐弱化了五粮液定位中高端的品牌形象,削弱其竞争力。③依赖“大商制”,渠道管控力较弱,公平性较差,调整期下沉不畅,未能快速实现大众消费的增长。④集团非相关多元化战略一定程度上拖累白酒主业。 “二次创业”,五粮液做对了什么?:①组织:定增深度绑定员工&经销商与公司利益,为公司经营注入活力。②品牌&产品:发挥名酒基因优势,多渠道展示品牌文化,不断深挖品牌价值;持续完善五粮液品牌“1+3”和系列酒四个全国性战略大单品的产品体系,19年清理同质化产品,整合系列酒公司已见成效,公司将在突出核心高端品牌定位的基础上,进一步推出超高端产品(在501基础上布局3000+价格带产品),拉升品牌形象。③渠道:平台型营销体系变革,推动渠道下沉和精细化,导入控盘分利,深化数字化改革,推动线上线下一体化,成立新零售管理公司,并发力开拓团购等新渠道,渠道掌控能力及经营效率有望不断提高。 ④产能:发挥窖池优势,纯粮固态发酵产能行业领先,稳健扩产+提升优品率保障高端酒供应,构建公司在高端酒市场的竞争优势。 五粮液的空间在哪,未来增长如何驱动?:①一人之下,万人之上,高端酒供不应求五粮液是外溢需求的承接首选:白酒市场结构性景气的大趋势不变,疫情加速行业马太效应,市场将加速向名优酒企集中。高端酒扩容的大逻辑不变,逆周期调控+新基建有望刺激白酒需求,高端酒优先受益。高端酒市场竞争格局稳固,后来居上的难度颇大,茅台产能有限,五粮液二把手位置稳固,有望优先受益于高端酒的需求溢出。②五粮液在产品结构、治理体系、品牌价值、科技创新、盈利能力等方面的提升与公司“二次创业”以来的改革密不可分,未来改革仍将持续深化,改革红利也将不断兑现。2019年第八代经典五粮液面世,五粮液顺利完成产品的迭代提价,高价位酒占比继续上升,在一系列品牌、产品、渠道的优化政策下,未来公司步入量价齐升的良性轨道的底气十足。 盈利预测与投资建议:我们预计公司2020-2022年营业总收入为570.7/673.0/775.4亿元,同比增长13.9%/17.9%/15.2% ; 归母净利润为203.5/246.5/291.1亿元, 同比增长16.9%/21.1%/18.1%,对应EPS 为5.24/6.35/7.50元/股,参考可比公司估值,我们给予公司2020年35倍PE,对应目标价为183元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素:1.政策风险 2.高端酒需求不及预期风险 3.疫情风险 4.改革不及预期风险
五粮液 食品饮料行业 2020-05-11 141.32 -- -- 163.65 14.26%
226.00 59.92%
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事件:五粮液发布2019年年报及2020年一季报,2019年实现营业收入501.18亿元,同比增长25.20%,实现归属上市公司股东净利润174.02亿元,同比增长30.02%,符合预期。 2020年一季度,公司实现营业收入202.38亿元,同比增长15.05%,实现归属上市公司股东净利润77.04亿元,同比增长18.98%,略超预期。 普五量价齐升 , 预收账款增长 亮眼 。公司2019年营收同比增长25.2%,其中销售量下降13.67%,吨价则大幅增长42.06%,达279920元/吨。吨价的上涨主要是由于公司120元以上产品增速达31.41%,营收占比提升5.71个百分点所致。2019年一季度,公司推出第八代五粮液,价格方面,一批价由800元/瓶一度上涨至950元/瓶,经过2019年中秋旺季放量及新冠肺炎的考验,目前站稳900元/瓶,较同期增长12.5%左右;产量方面,我们预计公司完成2.3万吨的销售目标,同比增长约15%。2020年1季度,公司春节旺季准备充分,节前渠道完成打款比例30%左右,顺利实现开门红。2019年公司预收账款大幅增长86.84%,主要由于第八代五粮液推广顺利,经销商信心大幅提升,打款积极。 毛利率 提升, 费用率 下降, 盈利 能力进一步 增强 。2019年,公司销售毛利率达74.46%,同比提升0.65个百分点,虽然人工工资同比提升34.46%,占营业成本比重提高3个百分点至33.03%,但由于吨价涨幅较大、其他费用增速较小,整体毛利率实现进一步提升。费用方面,公司费用率整体下降0.14个百分点,其中管理费用率下降0.55个百分点至5.3%;销售费用率增长0.51个百分点,主要系公司营销组织变革、营销系统转型升级、核心单品升级换代等相关品宣和营销费用投入增加所致;研发费用增长50%,主要系公司继续围绕公司继续围绕浓香型白酒固态发酵微生物资源研究及应用等项目开展研发工作,从而提高优质品率、资源回收利润率等。在毛利率提升、费用率下降的共同作用下,公司2019年归母净利率提升1.29个百分点至34.72%,2020年一季度进而提升至38.07%,盈利能力持续增强。 改革 加快落地。2019年公司加速营销改革,一方面,营销组织更加扁平、专业,总部建立品牌事业部,设立15个专业职能,区域将原有7大营销中心改为21个营销战区,下设60个营销基地;另一方面,公司加快营销数字化转型,先后与阿里巴巴、华为等合作建立数字化营销系统,通过推出“第八代五粮液”顺利导入控盘分利模式,大幅提升对渠道及终端的把控力。系列酒方面,公司完成了系列酒、特头曲、五粮醇公司的整合,成立五粮浓香系列酒公司,并对产品进一步梳理、精简,聚焦五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四大单品。 未来 展望:在新冠肺炎疫情的影响下,公司积极应对,实现快速复工,并组织调研渠道情况,按不同情况精准施策,稳定了一批价格。目前,公司仍然坚持营收两位数增长不变,疫情影响虽因境外输入有所超预期,但对公司业绩的影响大概率可控。公司将继续强化“1+3+4”的品牌策略,深化数字化改革并推进机构、薪酬制度改革,改革红利将持续释放。此外,公司将增加“成品酒包装及智能仓储配送一体化”及“勾储酒库技改工程”等项目,新增产能或将于2023年开始释放,支撑公司业绩长期增长。 投资建议:公司作为浓香型白酒龙头,市场地位稳固,在公司持续增强产品质量、投入品牌文化下,品牌力将不断提升,叠加数字化赋能、营销改革及体制机制改革等工作的不断落地,公司中长期持续良性发展可期。我们预计公司2020-22年EPS分别为5.2、6.0、6.8元,维持“推荐”评级。
五粮液 食品饮料行业 2020-05-11 140.75 -- -- 163.65 14.72%
226.00 60.57%
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19年收入同比增25.2%,完成既定的增长目标,其中高价位酒收入增31.4%,量价齐升。(1)以五粮液酒为主的高价位酒实现营收397亿,同比31%。由于茅台供应偏紧,价格继续上涨,刺激了高性价比的五粮液需求,同时产品升级换代,也刺激了渠道进货的热情,五粮液酒需求保持了强劲的增长势头,我们判断五粮液酒销量增幅超过20%,其中普五投放量明显超过年初规划的1.5万吨,另外1618也贡献了较多销量。(2)7代五粮液出厂价789元,8代五粮液出厂价889元,根据公司规划判断,7、8代占比分别约为55%、36%,2019年普五出厂价均价上涨超过5%。普五2019年一批价均价接近900元,同比涨幅10%左右。(3)4Q19收入增长20.7%,维持较快增速,由于春节提前,4Q19预收款达到125亿,环比增67亿,同比增58亿。(4)由于持续精简严重透支五粮液品牌价值的高仿产品,2019年中低价位酒收入66亿,同比降12%。 1Q20收入增长15.1%,业绩增速领先行业。我们判断五粮液酒是收入增长的主要来源,量和价均实现增长。1Q20确认了较多的预收款,合同负债(预收款)47.7亿,环比降77.6亿。 敢于迎难而上,2020年有机会实现双位数增长目标。疫情之下,五粮液年报仍然提出2020年营业总收入计划实现两位数增长,向市场传递了信心。2019年公司持续进化升级,总部完成品牌事业部改革,区域完成扁平化和职能前置化改革,划分21个营销战区、60个营销基地,建立数字化营销系统,顺利导入控盘分利模式,补充营销人员452人、访销人员500人,预计2020年这些改革措施继续发挥作用。我们认为疫情之下,年度目标虽然有一定难度,考虑到五粮液处于自身经营周期向上的阶段,且渠道有较大的腾挪空间,2020年有机会实现双位数增长目标。 估值 考虑到疫情影响,我们下调20年业绩预测,预计20-22年EPS为5.02元、5.99、6.92元,同比增12%、19%、16%。五粮液现阶段仍处于自身经营周期向上的阶段,维持买入评级。 评级面临的主要风险 疫情影响超预期。渠道库存偏高。茅台价格波动影响五粮液价格体系。
五粮液 食品饮料行业 2020-05-08 136.54 -- -- 163.65 18.26%
226.00 65.52%
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1.事件五粮液发布 2019年报及 2020一季报。2019全年公司实现营业总收入 501.18亿元,同比增长 25.20%;实现归母净利润 174.02亿元,同比增长 30.02%,扣非归母净利润 174.06亿元,同比增长29.91%。 2.我们的分析与判断 (一)销售收入再跨百亿台阶,聚焦品牌力提升司 公司 2019各单季收入均持 保持 20% 以上的增速,净利润增速维在 持在 30% 上下。 。从单季度数据来看,2019Q1-Q4公司营业收入分别为 175.90、95.61、99.51、130.16亿元,同比增速分别为 26.57、27.08、27. 10、20.75%;归母净利润分别为 64.75、28.61、32.08、48.59亿元,同比增速分别为 30.26、33.72、34.55、24.91%;扣非归母净利润分别为 65.40、28.54、32. 12、48.00亿元,同比增速分别为 31.85、34.22、36.21、21.38%。由于 2019同期的高基数,19Q4的收入、净利润增速环比略低,但仍维持 20%以上的良好增长。 2019年国内外环境及宏观经济形势复杂严峻,市场整体环境面临较大挑战。但国内消费转型升级的整体趋势、白酒行业进一步向名优酒企集中趋势依然不变。2019年,公司持续进行五粮液产品体系优化,成功推出第八代经典五粮液,实现了经典五粮液的成功迭代,市场反应良好,市场价格稳步提升突破 1,000元。 同时打造战略性超高端 501五粮液,并启动了国际版五粮液的战略合作与研发工作。在系列酒方面,秉持“向中高价位产品聚焦、向自营品牌聚焦、向核心品牌聚焦”的原则,集中力量打造五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四个全国性大单品。 得益于产品结构优化和品牌文化推广,公司品牌影响力显著扩大,经营业绩再创新高,销售收入已连续三年每年跨百亿台阶。 公司已成功入选欧盟认可的中国地理标志品牌;品牌价值位列世界品牌实验室发布的世界品牌 500强第 302位,较去年上升 24位; 位列亚洲品牌 500强第 40名,较去年提升 8位;位列中国 500最具价值品牌第 19名,较去年提升 1位。 2020一季度公司实现营业总收入 202.38亿元,同比增长15.05%;实现归母净利润 77.04亿元,同比增长 18.98%,扣非归母净利润 77.28亿元,同比增长 18.17%。 (二)19Q4预收账款环比继续增加,同比高增长19Q4公司预收账款余额为 125.31亿元,环比 Q3增加 66.66亿元,同比增长 86.84%,2019第三第四季度实现连续两个季度的高增长。公司 Q4收到销售回款 207.87亿元,经营性现金流量净额为 69.21亿元,经营性现金流量净额/净利润的比例从 19Q3的 235.77%下降至 19Q4的135.65%,18Q4该比例为 207.12%。 (三)2019全年净利率略增 1.30PCT2019全年公司毛利率为 74.46%,同比上升 0.65PCT。2019全年公司销售费率 9.95%,同比增加 0.51PCT;管理费率 5.30%,同比下降 0.55PCT,公司三项费用率 12.39%,同比下降0.18PCT;净利率 36.37%,同比增加 1.30PCT。 其中,2019Q4销售费用率7.24%,同比上升 0.74PCT,管理费用率 6.63%,同比下降0.44PCT; 2019Q4毛利率、净利率分别提升 1.59、1.39PCT 至 76.30、39.20%。 2020Q1销售费用率 8.54%,同比上升 1.30PCT,管理费用率 3.46%,同比下降 0.95PCT; 2020Q1毛利率、净利率分别为 76.53、39.83%,同比增加 0.75、1.10PCT。 3.投资建议我们认为 2019年良好的经营业绩,得益于产品结构升级及营销推广所带来的品牌力影响力持续提升,为公司长期优势价值构建良好基础。 2020年以来新冠疫情爆发对我国及全球整体宏观经济造成压力,因防控需要,就餐、聚会场景的大幅减少,在一定时间内对相关产业均造成外部压力,短期内对营收、利润产生一定负面影响。公司在这样的情况下,仍然实现了收入、净利润 15、19%的增速水平,显示出了良好的品牌力。我们认为,长期看产能过剩带来的挤压式竞争格局仍然持续存在,行业有望进一步向优势品牌、优势企业、优势产区集中。 综合来看,我们预计公司 2020-2022年营业收入 577.16、673.72、776.39亿元,归母净利润 205.95、249.35、295.70亿元,对应 EPS 为 5.31、6.42、7.62元(当前 PE 倍数为 25、21、17),“推荐”评级。 4.风险提示食品安全风险;下游需求疲软风险。
五粮液 食品饮料行业 2020-05-04 132.71 160.89 -- 160.18 19.09%
226.00 70.30%
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19年顺利收官,改疫情不改Q1开门红。公司发布年报及一季报,19年实现营收501.18亿元,同增25.20%;实现归母净利174.02亿元,同增30.02%。 基本EPS4.48元/股,拟10股派22元。19Q4营收达130.16亿元,同比增长20.75%;归母净利为48.59亿元,同比增长24.91%。19年增长稳健,改革成效凸显。20Q1疫情期间,公司逆势增长,收入、归母净利润分别达到202.38亿元(+15.05%)、77.04亿元(+18.98%)。 核心观点核心产品量价齐升,开局靓丽、目标设定彰显信心。19年公司白酒收入463.02亿元,同比增长22.65%,其中销量同比下降13.67%,吨价同比提升42.06%,吨价快速上涨主因主品牌占比提升及普五提价。分产品看,19年高价位酒收入达到396.71亿元,同比增长31.41%,销量、吨价分别提升27.11%、3.38%。高档产品占白酒收入比重同升5.71pct至85.68%,结构持续优化。面对疫情的不利影响,公司规划积极,20年仍设定了双位数的收入增长目标,信心十足。从预收款看,20Q1公司预收款47.69亿元,同比降低1.73%,环比降低77.62亿元,主要系春节前置、打款提前所致; 一季度应收票据146.12亿元,同比下降8.05%。 盈利水平持续提升,费用投放高举高打。主要受益于新普五提价及产品结构优化,19年公司毛利率同比提升0.66pct至74.46%。品牌宣传、市场推广和职工薪酬等增加带动销售费用率同比提升0.51pct至9.95%,管理费用率(含研发费用)同比下降0.51pct达5.55%。净利率同比提升1.30pct达36.37%,盈利能力稳步增强。20Q1结构改善及提价红利延续,毛利率同比提升0.75pct至76.53%。销售费用率同比上升1.30pct至8.54%,主要系公司为抢抓恢复性消费机会加大市场投入所致。管理费用率同比降低0.93pct至3.61%,净利率同比提升1.11pct至39.83%。展望未来,我们看好公司生产、营销、体制和激励改革带来的催化。公司设立21个营销战区,下设60个营销基地,数字化营销体系建设进一步提升对于终端和消费者的精准服务能力。此外,绩效激励不断优化,员工积极性有所提升,市场竞争的适应能力增强,内部活力有望焕发。 财务预测与投资建议受新冠肺炎疫情影响,餐饮、宴会、送礼等白酒渠道处于半停滞状态,下调产品销量及收入预测。调整预测公司20-22年每股收益分别为5.26、6.35、7.41元(原20-21年预测为5.27、6.55元)。结合可比公司估值,给予公司20年31倍PE,对应目标价163.06元,维持买入评级。 风险提示渠道利润弱化风险、价格不及预期风险。
五粮液 食品饮料行业 2020-05-04 132.71 168.73 -- 160.18 19.09%
226.00 70.30%
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事件: 2019年公司实现营业收入 501.18亿元,同比增长 25.20%;实现归母净利润 174.02亿元,同比增长 30.02%。其中 2019Q4实现销售收入 130.16亿元,同比增长 20.75%,实现归母净利润 48.59亿元,同比增长 24.91%。2019年度公司现金分配方案:每 10股派现金 22元(含税),分红率 49%,保持高位。年报披露 2020年公司经营计划实现总收入两位数增长。 2020Q1公司实现营业收入 202.38亿元,同比增长 15.05%,实现归母净利润 77.04亿元,同比增长 18.98%,收入利润均超预期。 高端酒 量价齐升、 快速 增长2019年公司酒类收入 463.02亿同增22.65%,按出厂含税单瓶 120元划分,高价位酒(全部高端酒+部分系列酒)收入 396.71亿元,同比增加 31.41%,中低价位酒收入 66.31亿元(系列酒的一部分)、由于浓香系列酒组织架构调整、产品线梳理、高仿品牌清理等同比下降12.32%,我们预计整体浓香系列酒规模较 18年保持平稳,高端五粮液快速增长带动整体收入增长,销量增长 20%左右、平均吨价提升 10%左右,量价齐升,投放量超年初规划。 年末预收款 125.3亿元创历史新高,同比环比分别增加 58.23、66.66亿元,部分是因为春节较早,此外 2020年春节首次取消“开门红”回款要求,经销商根据需求、资金实力等按月回款,19年普五七代升级为八代,配合提价品质包装等一系列升级,零售价格站上千元,渠道利润大幅改观,年末高涨的预收款也彰显渠道信心。 毛利率 提升+ + 增值税下调推升净利率,配合新品营销加大投入2019年公司受益于提价、系列酒产品梳理、结构持续提升等因素,销售毛利率 74.46%,较上年增加 0.66个百分点,其中高价位酒、中低价位酒毛利率分别提升 0.28%、1.42%。受益于增值税下调、税金比例下降 0.82个点至 13.94%,其中消费税率略降 0.28个点至 12.04%较平稳;销售费用率 9.95%,同比增加 1.41个百分点,主要是公司营销组织变革、营销系统转型升级、核心单品升级换代等相关品宣和营销费用投入增加所致,其中销售综合费用(含市场开发费、形象宣传费、职工薪酬)同比增长 32.5%。2019年公司扩充营销队伍、优化营销架构,公司补充营销人员 452人、访销人员 500人,系列酒公司新引进营销人员 181人。公司管理费用率 5.3%,较去年下降 0.55个 百分点,其中综合管理费(含差旅、办公、董事会经费、职工薪酬等) 同比增长 15.8%。全年净利率 34.72%、提升 1.29个点。 疫情 后公司积极应对,一季度销量高基数下仍有增长、表现靓丽2020Q1收入增长 15.05%,因去年一季度为七代普五,今年一季度提价效应仍在,考虑到高端酒表现仍好于系列酒,销量增长在个位数,这在 19年春节由于产品升级提价预期、需求旺盛、高基数背景下,以及今年一季度节后受疫情影响的大环境下,销量表现非常靓丽。 节后公司积极应对,率先提出全年维持两位数增长目标不变化给予市场信心,提出精准施策、优化 3月配额、费用核销、奖励兑现提速,有效减轻经销商资金压力,“三损三补”、加快企业级团购客户、线上客户的合作和开拓,强力管控稳定市场价格秩序。疫情后根据经销商实际情况、调整计划,有序回款,供需更加平衡。当前需求逐步恢复,批价稳定,渠道库存轻。从维系渠道健康现金流以及保障收入质量的角度,公司一季度环比确认预收款 77.62亿进入收入,季度末合同负债(预收款)47.69同比基本持平,处于健康合理水平;逐步减少经销商使用票据的范围和规模,应收票据 146.12亿环比持平、同比下降 8%。预收款确认较多也使得销售收现同比下降 28.31%、经营活动现金流净额下降 115%,属于正常经营节奏。 2020Q1公司销售毛利率为 76.53%,较去年同期增加 0.75个百分点,提价因素叠加高毛利产品占比提升。销售费用率 8.54%,较去年同期增加 1.3个百分点,主要是公司提前布局,为抢抓疫情后恢复性消费、加强品牌宣传和氛围营造等投入所致。管理费用率 3.46%,较去年同期下降 0.95个百分点,净利率提升 1.26个点至 38.07%。 盈利预测短期疫情影响下,公司的应对体现了很强的抗风险能力,节后有序回款也体现了公司的品牌力和渠道掌控力。从目前各地反馈的需求恢复进度来看,五粮液也走在全国其他品牌前列,看好需求恢复后高端酒的业绩弹性。 公司今年将继续在提升产品品质(19年从产量、高端酒销量占比看,优质酒率进一步提升)、强化品牌建设(4月超高端明代窖池 501五粮液限量发售,品牌价值回归的具象化落地)、强化营销体系建设、构建敏捷市场营销体系,继续推动机构、薪酬等改革激发内生活力。 我们判断公司能够完成双位数增长目标,维持今年的增速判断,提高明年盈利预测,给予 2020~2021年 EPS 为 5.47、6.84元/股,给予明年 25倍 PE,提高目标价至 171元,维持“买入”评级。风险提示疫情对白酒销售需求影响较大,宏观经济波动增加等。
五粮液 食品饮料行业 2020-05-01 133.70 -- -- 160.18 18.21%
226.00 69.04%
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2020年一季度,公司实现营业收入202.38亿元,同比增长15.05%,实现归属上市公司股东净利润77.04亿元,同比增长18.98%,略超预期。 普五量价齐升,预收账款增长亮眼。公司2019年营收同比增长25.2%,其中销售量下降13.67%,吨价则大幅增长42.06%,达279920元/吨。吨价的上涨主要是由于公司120元以上产品增速达31.41%,营收占比提升5.71个百分点所致。2019年一季度,公司推出第八代五粮液,价格方面,一批价由800元/瓶一度上涨至950元/瓶,经过2019年中秋旺季放量及新冠肺炎的考验,目前站稳900元/瓶,较同期增长12.5%左右;产量方面,我们预计公司完成2.3万吨的销售目标,同比增长约15%。2020年1季度,公司春节旺季准备充分,节前渠道完成打款比例30%左右,顺利实现开门红。2019年公司预收账款大幅增长86.84%,主要由于第八代五粮液推广顺利,经销商信心大幅提升,打款积极。 毛利率提升,费用率下降,盈利能力进一步增强。2019年,公司销售毛利率达74.46%,同比提升0.65个百分点,虽然人工工资同比提升34.46%,占营业成本比重提高3个百分点至33.03%,但由于吨价涨幅较大、其他费用增速较小,整体毛利率实现进一步提升。费用方面,公司费用率整体下降0.14个百分点,其中管理费用率下降0.55个百分点至5.3%;销售费用率增长0.51个百分点,主要系公司营销组织变革、营销系统转型升级、核心单品升级换代等相关品宣和营销费用投入增加所致;研发费用增长50%,主要系公司继续围绕公司继续围绕浓香型白酒固态发酵微生物资源研究及应用等项目开展研发工作,从而提高优质品率、资源回收利润率等。在毛利率提升、费用率下降的共同作用下,公司2019年归母净利率提升1.29个百分点至34.72%,2020年一季度进而提升至38.07%,盈利能力持续增强。 改革加快落地。2019年公司加速营销改革,一方面,营销组织更加扁平、专业,总部建立品牌事业部,设立15个专业职能,区域将原有7大营销中心改为21个营销战区,下设60个营销基地;另一方面,公司加快营销数字化转型,先后与阿里巴巴、华为等合作建立数字化营销系统,通过推出“第八代五粮液”顺利导入控盘分利模式,大幅提升对渠道及终端的把控力。系列酒方面,公司完成了系列酒、特头曲、五粮醇公司的整合,成立五粮浓香系列酒公司,并对产品进一步梳理、精简,聚焦五粮春、五粮醇、五粮特曲、尖庄四大单品。 未来展望:在新冠肺炎疫情的影响下,公司积极应对,实现快速复工,并组织调研渠道情况,按不同情况精准施策,稳定了一批价格。目前,公司仍然坚持营收两位数增长不变,疫情影响虽因境外输入有所超预期,但对公司业绩的影响大概率可控。公司将继续强化“1+3+4”的品牌策略,深化数字化改革并推进机构、薪酬制度改革,改革红利将持续释放。此外,公司将增加“成品酒包装及智能仓储配送一体化”及“勾储酒库技改工程”等项目,新增产能或将于2023年开始释放,支撑公司业绩长期增长。 投资建议:公司作为浓香型白酒龙头,市场地位稳固,在公司持续增强产品质量、投入品牌文化下,品牌力将不断提升,叠加数字化赋能、营销改革及体制机制改革等工作的不断落地,公司中长期持续良性发展可期。我们预计公司2020-22年EPS分别为5.2、6.0、6.8元,维持“推荐”评级。
五粮液 食品饮料行业 2020-04-30 137.15 -- -- 155.71 12.02%
226.00 64.78%
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事件:公司发布2019年报及2020年一季报,公司2019年全年实现营业收入501.18亿元、归母净利润174.02亿元,同比增长25.20%、30.02%,其中2019Q4公司营业收入就归母净利润分别为175.90、64.75亿元,分别同比增长26.57%、30.26%;2020年第一季度,五粮液实现营业收入202.38亿元,同比增长15.05%;实现归属于上市公司股东的净利润77.04亿元,同比增长18.98%。 点评:2019年公司收入破五百亿,圓满完成业绩目标。2019年公司白酒业务占比达92.39%,收入为463.02亿元,同比增长22.65%,销量及均价分别同比增长-13.67%、43.06%,酒类毛利率为79.95%,同比提升2.36个百分点,均价提升主要由高价酒带动。分产品看,高价位酒及中低价位酒收入分别为396.70、66.31亿元,分别同比增长31.41%、-12.32%,高价位酒收入增长显著主要原因为:在预计2019年普五发货量约为2万吨的基础上,普五于2019年.上半年通过产品升级进行提价(+13%);系列酒收入下降主要原因为:系列.酒品牌清理、成立系列酒公司等一系列策略对短期收入存在一定影响,但长期利于核心单品发展;高价位酒及中低价位酒毛利率分别为84.59%、52.19%,分别较.上去年同期增长0.29、1.42个百分点,受益于产品结构稳步提升,高价位酒盈利能力持续提升。 产品升级、费用率下降推动盈利能力稳步提升。受益于产品结构升级叠加费用率下降,2019年公司毛利率及净利率分别提升0.66、1.30百分点至74.46%、36.37%。费用方面,2019年公司期间费用率较上年同期下降0.14个百分点至12.64%,其中销售费用率提升0.51个百分点至9.95%,主要原因为公司营销组织变革、营销系统转型升级、核心单品升级换代等相关品宣和营销费用投入增加所致,管理费用率下降0.51个百分点至5.55%。预收款方面,由于2020年春节提前,2019年末公司预收款为125.31亿元,环比提升66.66.亿元。现金流方面,经营活动产生的现金流量净额为231.12亿元,同比提升87.64%,主要原因为酒类产品收入增加、银行承兑汇票到期收现增加、春节经销商打款较早等因素所致。 2020年一季度公司业绩稳定,迎来开门红。在疫情爆发的背景下,公司业绩仍保持稳定,实现开门红,2020年一季度五粮液收入及归属母公司股东的净利润分别提升15.05%、18.98%,202001毛利率76.5%,同比增长0.7|个百分点,主要系产品结构升级,投放量较去年实现小个位数增长。预收款方面,2020Q1公司预收款环比下降77.62亿元(为47.69亿元),主要原因为春节较早,大量一季度营收回款体现在上一季度。费用方面,202001公司费用率略微提升,其中销售费用率提升1.30个百分点至8.54%,主要原因为报告期内公司为抢抓疫情后恢复性消费,加强品牌宣传和氛围营造等投入所致,管理费用率下降0.93个百分点至3.61%,公司管理能力不断提升;现金流方面,202001经营活动产生的现金流量净额为-12.02亿元,主要原因为:1)本年度春节较早,大量一季度营收回款体现在.上一季度;2)一季度上交大额递延税金,形成现金净流出。 公司在疫情爆发后应对积极。公司在疫情爆发之际即发布《通知》,五粮液对各营销战区提出以下五大重点内容:1)加强市场调研与分析,重点关注消费动销情况,在疫后补偿性消费机遇中抢抓先机;2)强化3月份计划配额调节预案,对经销商进行分类调节,科学精准施策,不搞一刀切;3)加快市场费用核报,两个工作日完成;4)及时兑现终端积分奖励,2月底前到位;5)切实加强客户服务,听取市场建议,切实解决问题。此外,此前公司指出,公司将在坚持年初制定的“一管控三强化”工作方针基础上,结合当前形势,进一步加强“三个优化”,加快“三个转型”,推动全年营收保持两位数以上增长。 我们认为公司提出的措施始终围绕经销商及终端,针对性强,利于稳定市场信心的同时稳定产品价格体系,为实现二次创业保驾护航。 短期扰动不改长期趋势,全年双位数增长目标有望稳步实现。五粮液元旦春节期间总体营销形势良好,渠道备货、动销、库存等主要指标实现预期,全面完成旺季销售目标,终端动销已完成80%左右。目前批价已从节后的890-910元左右回暖至910元以上,库存普遍约为1-2个月,,部分大商已完成3月打款,动销方面,各区域动销基本恢复至去年同期水平的70%-80%,随着动销改善,终端补货也将相继恢复。考虑到目前公司批价稳定、库存压力较轻、发货节奏调节空间较大、对经销商支特力度较强,预计五粮液受疫情整体影响较小。长期看,受益于渠道改革红利逐步释放、品牌价值持续回归、产品矩阵不断完善、渠道利润实现提升,公司将步入高质量增长阶段,在高端酒市场具有良好潜力,未来成长空间较大。 维持公司“增持”评级我们预计公司2020-2022年年营业收入分别为578.8、672.5以及783.1亿元,净利润分别为207.4、249.6以及301.1亿元,EPS分别为5.3、6.4以及7.8元/股,对应PE分别为24.8、20.6、17.1倍。 风险提示:白酒行业景气度下降;食品安全风险;公司渠道拓展风险。
于杰 8
五粮液 食品饮料行业 2020-04-29 134.19 -- -- 153.53 12.89%
226.00 68.42%
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2019年业绩实现快速增长,平均酒价大幅提升 2019公司实现营收/归母净利润501.18/174.02亿元,同比分别+25.20%/+30.02%。 折合19Q4实现营收/净利润130.16/48.59亿元,同比分别+20.75%/+24.91%,环比19年前三季度略有降速。 酒类主业2019年实现收入463.02亿元,同比+22.65%。其中,高价位酒实现收入396.71亿元,同比+31.41%,显著高于整体大盘增速,显示公司产品结构提升进程仍在持续。中低价位就实现收入66.31亿元,同比-12.32%。公司2019年销售酒类16.54万吨,同比-13.67%;2019年平均吨酒价为27.99万,同比大幅+42%。 酒类业务毛利率方面,2019年酒类业务毛利率达79.95%,同比提升2.36ppt。 其中,高价位酒毛利率为84.59%,同比小幅提升0.28ppt;中低价位酒毛利率为52.19%,同比提升1.42ppt。因此,整体业务毛利率的快速提升主要得益于产品结构的显著优化。期间费用率方面,2019年整体期间费用率为12.64%,同比下降0.15ppt。 销售/管理/研发/财务费用率分别为9.95%/5.55%/0.25%/-2.85%,同比分别+0.51ppt/-0.61ppt/+0.04ppt/-0.14ppt,因此管理费用率的下降是整体费用率略有下降的主要原因。因此,毛利率和期间费用率齐齐向好共同推动了公司2019年净利率的提升。公司2019年净利率为36.67%,同比+1.30ppt。 2019年报告期末预收账款(合同负债)125.31亿元,同比/环比分别+86.84%/113.66%。销售商品、提供劳务收到的现金及经营活动产生的现金流量净额分别为631.11亿元/231.12亿元,同比分别+37.11%/87.64%。预收账款(合同负债)及现金流同比大幅改善的主要原因来自于春节前置导致的经销商打款提前。 20Q1疫情下公司仍实现稳健增长,针对疫情公司显著加大费用投入 2020Q1实现营收/归母净利润202.38/77.04亿元,同比分别+15.05%/+18.98%。 销售毛利率方面,20Q1毛利率为39.83%,同比提升1.11ppt,考虑到今年上半年五粮液提价效应仍在,提价叠加产品结构升级推动毛利率提升的趋势将至少贯穿20H1。20Q1期间费用率为10.17%,同比+0.39ppt,来自于销售费用率提升(8.54%,同比+1.30ppt),主要是疫情发生之后,公司为抢抓恢复性消费,加强品牌宣传和氛围营造等投入所致。 报告期末预收账款(合同负债)47.69亿元,同比/环比分别减少0.66/77.62亿元。 销售商品、提供劳务收到的现金及经营活动产生的现金流量净额分别为126.87亿元/-12.02亿元,分别同比-28.31%/转负(去年同期为79.27亿元)。经营性现金流净额大幅减少主要是今年春节提前、经销商打款于19Q4前置以及为应对疫情公司增加费用支出以及20Q1上交大额递延税金等因素综合导致。 公司2020年经营目标力争实现两位数增长 在2019年年报中,公司披露2020年的经营目标为收入实现两位数增长,这一目标较为务实。为确保经营目标顺利完成,公司拟重点做好以下五个方面工作:强化生产管理,构建产品全生命周期质量管理体系,确保生产提质增效;强化品牌建设,持续完善五粮液品牌“1+3”和系列酒四个全国性战略大单品的产品体系,持续加强五粮液品牌价值;强化营销体系建设,实现计划、渠道和结构三大优化,机制、团队和数字化三大转型,构建敏捷的市场营销体系;加快推进重大项目建设,提升公司产能规模;强化改革落地,大力推进机构改革、薪酬制度改革等,激发公司内生发展活力。 盈利预测与投资建议 预计20-22年公司实现营业收入560/664/777亿元,同比+11.8%/+18.5%/+17.0%;实现归母净利润202/247/294亿元,同比+16.1%/+22.3%/+19.0%,对应EPS为5.20/6.37/7.57元,目前股价对应PE为26/21/18倍。目前公司估值略高于白酒行业23X的平均值(算数平均法,盈利对应wind一致预期)。考虑到公司的龙头地位以及未来业务的成长性较为确定,维持“推荐”评级。 风险提示:疫情及经济下滑拖累需求,批价不及预期,食品安全问题等。
五粮液 食品饮料行业 2020-04-29 134.19 -- -- 153.53 12.89%
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事件:五粮液发布2019年年报及2020年一季报,2019年公实现营业总收入501.18亿元,同比增长25.2%;归属母公司净利润174.02亿元,同比增长30.02%。其中2019Q4实现营业总收入130.16亿元,同比增长20.75%;归属母公司净利润48.59亿元,同比增长24.91%。2020Q1公司实现营业总收入202.38亿元,同比增长15.05%;归属母公司净利润77.04亿元,同比增长18.98%。 2019年顺利收官,2020年逆势开门红:2019年公司营业总收入同比增长25.2%,顺利完成25%的收入增长目标。分产品来看,酒类业务实现收入463.02亿元,同比增长22.65%;其中高价位酒实现收入396.71亿元,同比增长31.41%,为最主要的收入增长来源。以普五为代表的高端五粮液产品量价齐升是主要驱动因素,预计2019年顺利实现2.3万吨的销量目标,同比增长15%以上,同时出厂价上调带来的均价提升贡献在10%以上。2020Q1疫情之下公司收入同比增长15.05%,核心产品普五回款节奏良好,顺利实现全年开门红。 盈利能力平稳提升,客观看待经营现金流波动:2019年公司的销售净利率为36.37%,同比提高1.3pcts。普五出厂价格顺利上调带来的销售毛利率改善是全年盈利能力提升的最主要原因,2019年全年公司销售毛利率为74.46%,同比提高0.66pcts。2020Q1公司销售净利率为39.83%,同比继续小幅提升1.1pcts。2020年一季度公司经营活动产生的现金净流出12亿,同比有较为明显的回落,主要是春节错位造成的打款节奏差异以及上交大额递延税金所致,符合正常的经营节奏。 普五批价逐步回升,全年增长目标务实:虽然疫情对白酒的春节消费有所影响,但是公司积极帮助经销商应对节后的库存消化压力,普五批价逐步回升至910元,2020年双位数以上的收入增长目标务实且有底气。 盈利预测与估值:公司业绩符合预期,考虑到疫情的潜在影响,我们小幅下调2020-21盈利预测、新增2022年盈利预测,预计2020-22年EPS分别为5.23/6.29/7.37元,分别同比增长16.58%/20.27%/17.17%。当前股价对应2020-22年的PE 分别为25x/21x/18x,维持“买入”评级。 风险提示:经济环境波动影响白酒需求;疫情之后需求复苏不达预期等。
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事件:2019年公司实现收入501.18亿元,同比增长25.20%,实现归母净利润174.02亿元,同比增长30.02%,基本每股收益4.48元,每10股派发现金红利22元(含税);2020年第一季度实现收入202.38亿元,同比增长15.05%,实现归母净利润77.04亿元,同比增长18.98%。 19年圆满收官,八代普五量价齐升。2019年公司收入和利润增速分别为25.20%和30.02%,业绩符合预期,完成年初既定目标,普五提价驱动利润端实现更快增长;2019年预收账款为125.31亿元,同比增长86.83%,环比增长113.66%,主要是今年春节较早,导致Q4经销商春节打款大幅增加所致,2019年公司销售收现为631.11亿元,同比增长37.11%,回款势头强劲。分产品来看,2019年高端酒收入增速为31.41%,预计全年五粮液发货量超20%,均价提升约8%,普五量价齐升驱动产品结构提升;中低端系列酒收入增速为-12.32%,主要是6月份开始公司积极推进系列酒的整合和改革工作,收缩产品线,深度聚焦大单品策略所致。 20Q1实现开门红,高端酒仍是增长主力。20Q1公司收入和利润增速分别为15.05%和18.98%,疫情期间实现开门红,我们认为一方面受益于高端酒稳健增长,另一方面与确认部分预收款有关,20Q1公司预收账款(合同负债)为47.69亿元,环比下降61.94%(19Q1预收款环比下降仅28%)。 20Q1销售收现为126.87亿元,同比下降-28.31%,主要原因为春节提前,若将Q4和Q1现金流合并来看,今年相比去年同期下降10.24%。分产品来看,预计高端酒仍是主要贡献,节前五粮液已完成旺季动销的80%,疫情影响相对有限;中低端酒受疫情冲击较大,预计系列酒Q1仍处于调整期。 普五换装提价、产品结构升级驱动盈利能力持续提升。2019年公司毛利率为74.46%,同比提升0.66pct,主要是产品结构升级与提价影响,高端酒占比从75.42%提升至79.15%;期间费用率为12.64%,同比下降0.15pct,其中销售费用率为9.95%,同比提高0.51cpt,主要是公司营销系统转型升级、核心单品升级等品宣费用提升所致,管理费用率5.55%,同比下降0.51pct,财务费用率为-2.85%,同比下降0.14pct;净利率为36.37%,同比提高1.30pct。19年公司经营活动产生的现金流量净额为231.12亿元,同比增长87.64%,现金流靓丽。20Q1公司毛利率为76.53%,同比提升0.75pct,主要是八代产品换装提价所致;期间费用率为10.17%,同比提升0.39pct,其中销售费用率为8.54%,同比提高1.30cpt,主要是公司抢抓疫情后恢复性消费,加强品牌宣传和氛围营造等投入所致,管理费用率3.61%,同比下降0.93pct,财务费用率为-1.98%,同比提高0.02pct;净利率为39.83%,同比提高1.10pct,盈利能力持续提升。20Q1公司经营活动产生的现金流量净额为-12.02亿元,同比大幅下降,一方面与春节提前有关,另一方面是Q1上交大额递延税金所致。 全年目标不改,具备坚实实现基础。公司并未调整双位数增长目标,我们认为这一目标的实现具备坚实基础,主要有以下支撑:1)公司2020年定调稳中求进,均价提升7%左右的情况下,销量增长目标并不高(增长5%-8%),公司可通过加大对空白经销商、专卖店以及团购客户的开发实现这一目标;2)从消费场景拆分来看,五粮液的商务接待/送礼/宴席/自饮(收藏)的比例分别约为60%/20%/10%/10%,商务接待在疫情稳定、社会复工之后逐步回补,宴席亦可以延期至端午、中秋等旺季补办,因此春节未消费的部分全年有望一定程度冲回。3)从公司应对来看,公司多措并举应对疫情,“按月打款、按月发货”的政策并未改变,合同计划正常执行。 同时,公司坚持市场精细管理,规定当月不执行的计划即作废。公司对销售情况进行了摸底盘点,2月份进一步调整计划量结构,对部分动销有压力的经销商进行了计划量调减。当前普五批价维持910元,库存为1个月左右,动销正在逐渐恢复。我们认为公司全面部署、积极应对,发展信心坚定,看好公司内生管理改善红利能够对冲外部不利冲击的影响。 长期来看,高端酒赛道景气持续,公司改革红利有望持续释放。赛道方面,高端酒是行业最景气的赛道,茅台批价维持2000元以上为五粮液打开需求空间,人均收入提升以及消费升级是高端酒长周期繁荣的保障。公司方面,我们认为,过程走在结果的前面,五粮液近五年改革的沉没成本已经支付,也为未来的高质量发展以及提速增长夯实了基础。近年公司在产品、品牌、渠道全面升级,成功推出第八代五粮液,品牌价值持续回归,渠道实现顺价销售,控盘分利推动渠道进入正循环,成绩的取得有目共睹。展望2020年,公司将坚持“1+3”产品体系,以价格持续提升为核心导向,深化“补短板、拉长板、升级新动能”,强化品质、强化管控、强化数字化转型。我们认为,随着公司营销体系改革推向纵深,公司管理将更加精细化,夯实基础、提质增效,进入高质量发展阶段,改革红利有望持续释放,我们看好公司在高端酒市场的良好发展潜力。 投资建议:维持“买入”评级。公司全年目标实现具备坚实基础,短期确定性优势凸显,长期来看高端酒赛道景气度高,公司改革红利持续释放,未来成长空间充足。我们调整盈利预测,预计2020-2022年公司收入分别为578.32/663.61/756.74亿元,同比增长15.39%/14.75%/14.03%;净利润分别为205.71/240.36/277.99亿元,同比增长18.21%/16.84%/15.66%,对应EPS分别为5.30/6.19/7.16元,维持“买入”评级,持续重点推荐。n风险提示:全球疫情持续扩散、高端酒行业竞争加剧、食品品质事故。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名