事件：公司发布2022年年度业绩预告。2022年公司预计实现营业收入28.20～30.00亿元，同比+0.11%～6.50%；实现归母净利润1.50-1.75亿元，同比下降38.18%～47.02%；实现扣非归母净利润1.40～1.65亿元，同比下降38.71%～47.99%；剔除股份支付摊销费用约0.75亿后，预计公司实现归母净利润2.25～2.50亿元，同口径下同比下降18.46%～26.62%；实现扣非归母净利润2.15～2.40亿元，同口径下同比下降18.01%～26.55%。其中，22Q4单季度预计实现营业收入7.69～9.49亿元，同比增长-10.15～+10.89%；实现归母净利润0.50～0.75亿元，同比下降42.10%～12.87%；扣非归母净利润0.46～0.71亿元，同比下降40.58%～8.14%。 2022年平稳收官，2023年动能充足。2022年公司主要销售区域华南地区、华东地区受疫情影响较为严重，但公司持续挖掘潜力点，长期发展思路清晰。在产品端，公司将围绕集成化开发蛋糕类解决方案与蛋糕面包类延伸产品两大方向突破，有效服务客户，补充烘焙淡季需求。在渠道端，公司在商超渠道不断推新，所占份额较稳定，其中22年5月上新的杂粮奶酪包销售额潜力大；同时公司深挖流通饼房下沉渠道，23年在外部环境回暖的情况下弹性可期；餐饮与新零售渠道作为公司22年重点发力的渠道发展势头较好，与朴朴生鲜和美团等O2O客户的合作不断加深，对连锁酒店与中小型餐饮客户的覆盖率稳步提升，2023年有望释放更大业绩弹性。 成本压力趋缓，但高固定成本摊薄费用拖累盈利水平。公司2022年全年净利率为5.32%～6.21%，同比下滑4.73～3.84pct，主要系：1）公司主要原材料油脂的采购价格对毛利率影响较大，且公司调价机制存在一定滞后性，公司未将全部上涨成本转移至下游客户。2）华北生产基地产能仍处于陆续释放阶段，固定制造成本费用分摊较高。但受益于22年下半年油脂等大宗原材料价格从高位回落，公司22Q4单季度净利率为6.44%～9.70%，环比提升2.31～5.56pct。预计23年在需求逐步恢复下公司产能利用率得到提升，同时油脂等大宗原材料价格下降趋势未改，公司盈利水平有望逐步修复。 外部环境逐步改善，内生变革推动长远发展。一方面随着疫情防控政策全面放开，各渠道需求有望修复，叠加餐饮和新零售渠道等大客户拓展与商超渠道中新品持续放量，收入端有望进入较快增长通道。另一方面公司自22年下半年立足长远进行内生经营变革，首先以地域为基本单元组建供应链中心架构，已在湖南、东北和西北地区展开试点；同时从22年10月1日起公司销售系统、物流系统与订单系统等均切换到数字化供应商系统，进行数字化赋能。我们认为内部调整有望增强公司动能，预计2023年开始公司经营效率将持续释放。 投资建议：冷冻烘焙行业仍处于早期发展阶段，长期来看渗透率提升空间大，公司渠道与管理优势明显，内生经营变革成效逐现，23年在外部环境转好的背景下，产能优势与规模效应进一步强化，公司业绩有望高增，冷冻烘焙行业龙头地位不改。基于公司年度业绩预告，我们略微调整盈利预测，预计公司2022-2024年实现营业收入29.53/38.60/48.87亿元，同比增长4.8%/30.7%/26.6%，实现归母净利润1.63/3.05/4.30亿元，同比增长-42.6%/87.6%/41.2%，对应PE分别为93X/50X/35X，维持买入评级。 风险提示：市场需求疲软，行业竞争加剧，变革成效不及预期，原材料价格波动

事件：公司发布 2022年业绩快报，预计 2022年实现归母净利润-1.75到-1.95亿元左右，上年同期实现归母净利润-1.66亿元；预计实现扣非归母净利润-1.9到-2.1亿元左右，上年同期实现扣非归母净利润-1.96亿元。 业绩符合预期，疫情对四季度销售有所扰动。根据计算，2022Q4预计实现归母净利润-0.39到-0.59亿元左右，上年同期实现归母净利润-0.22亿元；预计实现扣非归母净利润-0.36到-0.56亿元左右，上年同期实现扣非归母净利润-0.33亿元，22Q4亏损环比收窄同比扩大。第四季度前期对库存进行消化，临近春节备货期时疫情防控优化，12月放开初期安徽感染人数快速上升，短期白酒需求降低，终端进货信心也受到影响，预计 22Q4营收和利润都受到疫情扰动影响。 春节表现良好，2023年有望再启新征程。元旦过后，阳康人员逐渐恢复饮酒，叠加春节期间大量返乡人员回皖，走亲访友、宴席聚饮等需求旺盛，金种子酒销售受益。金种子通过展开业务大练兵活动，强调强化执行力的重要性，坚持结果导向，明确大练兵活动考核检查奖罚标准，激励厂商两支队伍多卖酒、快发展。目前来看，经过渠道大练兵活动后，金种子酒在管理上提升明显，经销商信心改善，春节期间动销表现较好。近期，公司成立组织重塑等 7个攻关项目组，并下达了七场必赢之战的各项攻坚目标任务，预计 2023全年公司仍将继续打造扁平化、高效化的组织来促进市场全国化、品牌高端化。在“做强底盘，做大馥合香，提质增效，再创新辉煌”的发展战略引领下，后续相关产品和渠道管理举措或将陆续出台，外部环境上餐饮业逐渐复苏后也有利于新品和高价位产品的推广，2023年有望再启新征程。 金种子在“华润系”强势入局后，一方面在内部管理、产品、渠道上得到赋能，另一方面享受安徽省内白酒消费升级的红利，有望凭借大单品馥合香实现快速扩张。 结合此次业绩快报，略调整 22年盈利预测，预计 22-24年公司营业收入分别为12.5/17.8/24.8亿元，同比增速为 3.0%/42.4%/39.2% ， 归 母 净 利 润 分 别 为 -1.8/0.5/2.3亿元，EPS 分别为-0.27/0.08/0.34元，维持“增持”评级。 风险提示： 疫情影响销售不及预期；省内市场竞争加剧；新品开拓不及预期

事件：安井食品发布 2022年年度业绩预告，2022年实现营业收入约 121.75亿元，同比+约 31.30%实现归母净利润 10.60-11.10亿元，同比+55.43%-62.76%； 扣非归母净利润 9.55-10.05亿元，同增 70.54%-79.46%。其中，22Q4单季度实现收入约 40.19亿元，同比+26.54%；实现归母净利润 3.71-4.21亿元，同比+97.34%-123.94%；扣非归母净利润 3.51-4.01亿元，同比+97.19%-125.28%。 传统主业龙头地位稳固，预制菜第二曲线初见成效。2022年传统速冻火锅料制品和速冻面米制品营业收入稳步增长，其中新宏业、新柳伍等纳入并表范围的子公司均带来增量，公司行业龙头地位稳固，产品力、渠道力和品牌力不断提升；公司重点布局的预制菜肴板块业务快速上量，预制菜板块第二增长曲线初见成效，冻品先生和安井小厨菜肴产品均有较快增长。展望未来，我们看好公司火锅料+面米制品+预制菜肴三大品类“三路并进，全渠发力”的经营战略，以及“BC 兼顾、全渠发力”的渠道策略。公司充分利用近年来“销地产”布局的产能优势，各基地协同发展、规模效应逐步显现，我们看好公司行业地位不断提升。 管理提升+降本增效，盈利能力大幅修复。2022Q4单季度公司归母净利率约为9.22%-10.46%，同比+3.3-4.5pct，预计主因成本端公司提前布局的自营自产的淡水鱼浆，摊薄生产成本的同时降低了鱼糜采购成本，同时油脂等大宗加工原料涨势趋缓、高位下跌，总体上公司成本稳中有降，呈良性趋势。费用方面，公司控制促销、广告等费用投入，期间费用比下降带动利润率提升，降本增效的成效显著。 另公司并表的新宏业、新柳伍以及非公开发行股票募集资金利息收入增加均带来了利润增加。我们看好公司管理能力，看好未来盈利能力的稳定与成长性。 外部环境稳定向好，主营业务动能充足。12月疫情管控全面放开后，消费逐步得到复苏，B 端餐饮需求逐步修复，同时春节家庭消费增加，叠加速冻旺季影响，公司速冻主业终端动销良好，预制菜业务发展也较为积极稳定。展望 23年，外部环境稳定向好的趋势下公司主业龙头地位将持续巩固与发展，预制菜业务有望高歌猛进。同时公司坚持高质中高价的产品定价模式、“销地产”的生产基地建设模式以及“产地研” 的研发模式，各业务稳步发展。凭借优秀的管理团队、领先的产能布局及规模优势，我们认为公司行业龙头地位稳固，长期看好公司发展。 我们看好公司稳步发展，维持“买入”评级。根据公司业绩预告内容，结合外部环境转好后公司业务有望进一步恢复与发展，我们小幅上调盈利预测。我们预计公司 2022-2024年实现营收 121.75/152.67/187.39亿元，同增 31.3%/25.4%/22.7%； 归母净利润 10.83/13.82/17.10亿元，同增 58.7%/27.7%/23.8%；对应 PE43.15/33.80/27.31X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本大幅上涨；疫情反复影响需求；新品市场情况不及预期。

事件：公司发布2022 年业绩预告，经初步核算，2022 年公司预计实现归母净利润6.9 亿元左右，同比增长77%左右；预计实现扣非归母净利润4.7 亿元左右，同比增长35%左右。 全年圆满收官，22Q4 扣非归母净利润符合预期。公司2022 年归母净利润增速快于扣非归母净利润增速主要是由于年初收到土地收储补偿款，相关收益计入非经常性损益导致，2022 年非经常性损益较上年同期增加了1.8 亿元左右。根据公司22 年业绩预告计算，2022Q4 公司预计实现归母净利润1.6 亿元左右，同比增长12%左右；预计实现扣非归母净利润1.5 亿元左右，同比增长24%左右。 河北消费回暖可期，老白干进入良性发展阶段。2022 年第四季度河北省受疫情影响较大，公司积极帮助渠道去库存，有利于健康发展。疫情防控措施优化后，河北省比大部分地区更早达峰，消费也较快恢复。根据河北省政府工作报告，2023 年河北省GDP 预期目标为增长6%左右，社会消费品零售总额增长6%以上。疫情形势转好和经济回暖将有利于地产酒龙头业绩持续增长。老白干酒在股权激励加持下管理机制更优化，公司进入良性发展阶段。 激励促成长，武陵正起量，河北王有望迎拐点，维持“买入”评级。预计22-24 年公司营业收入分别为46.77/55.94/67.09 亿元，同比增速为16.13%/19.61%/19.93%，归母净利润分别为6.94/6.88/9.18 亿元，同比增速为78.36% /-0.85%/33.34%，EPS 分别为0.76/0.75/1.00 元，对应22-24 年PE 为37.90 X/38.22X/28.67X。 我们认为公司将受益于省内次高端扩容，省外武陵酒仍处高速增长期，股权激励激发公司活力，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复风险，省内竞争加剧风险，武陵酒销售不及预期

迎驾贡酒：酝酿新成长的安徽老名酒。2015年以后，白酒行业逐渐复苏，高端酒价格持续上扬。在消费升级的大趋势下，公司于 2015年正式上市生态洞藏系列，上市后更是将主要资源聚焦于中高档产品。凭借生态洞藏在核心市场的全面布局，公司营收和利润进入新的增长阶段。2021年公司总营收和归母净利分别为 45.77亿元和 13.82亿元，过去 2016-2021年复合增速分别为 8.54%和 15.14%。 安徽省内呈现“一超两强”的三大梯队竞争格局。2021年安徽白酒市场终端流通中，古井贡酒以 28%的市占率领先，迎驾（14%）及口子窖（12%）分别紧跟其后。安徽省内白酒行业形成了三大梯队：1）以绝对品牌、渠道竞争力而占据第一梯队的古井贡酒。2）口子窖和迎驾贡酒形成的第二梯队，形成了口子窖稳定增长、迎驾贡酒业绩增势迅猛的形态。3）金种子、高炉、宣酒等品牌形成的第三梯队，各小品牌以县级单位为中心各自发展。 洞藏系列：蹄疾步稳，充分享受升级红利。1）品牌：公司屡次获得业内重要奖项，品牌知名度高，银星等产品的成功让较多消费者了解到迎驾贡酒品牌，在省内已经有一定的品牌知名度。近年来，公司持续举办封藏大典、白酒论坛等大型活动为品牌造势。此外，公司还举行一系列消费者体验活动，比如寻找掼蛋王等，通过消费者体验来增强消费者黏性和记忆点。2）产品：公司以“六位一体”的品质理念来打造中国生态白酒领军品牌，2021年半成品酒库存量达到 17.7万千升，优质基酒的储备为洞藏放量奠定产能基础。3）渠道：公司采取扁平化的管理模式，构建“1+1+N”的营销路径，有助于缩减渠道层级、增加业务单元，实现“小区域、高占有”精细化渠道运作。 投资建议：预计 22-24年公司营业收入分别为 55.73/66.78/79.21亿元，同比增速为 21.76%/19.83%/18.60%，归母净利润分别为 17.37/22.06/27.10亿元，同比增速为 25.71%/26.96%/22.85%，EPS 分别为 2.17/2.76/3.39元。现价对应 22-24年 PE 为28.51X/22.46X/18.28X。我们认为公司将充分受益安徽省内主流价格带升级，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：疫情反复风险，省内竞争加剧风险，洞藏系列开拓进展不及预期风险

事件：12 月 29 日，今世缘举行主题为“冲刺100 亿，奋进新征程”的经销商大会。今世缘董事长顾祥悦、副总经理胡跃吾等高管出席并发表讲话，系统总结了2022 年主要成果，向以经销商为主体的合作伙伴沟通传递2023 年规划部署。 深化五化举措，推进两大提升，确保百亿目标实现。根据公司股权激励计划，22/23/24 年营收同比增长不低于22%/24%/26%，扣非净利润同比增长不低于15%/15%/15%，此次经销商大会再次明确23 年营收百亿目标，略高于股权激励最低目标，显示管理层信心充足。为了达成百亿目标，2023 年营销系统将深化五化举措：1）升级高端化品牌矩阵。2）构建全国化突破路径。3）深化一体化厂商模式。4）锻造专业化营销组织。5）增强数智化赋能深度。通过五化举措推进品牌价值提升和主体优化提升。会议现场，国缘事业部、高沟销售公司、V 系事业部、今世缘事业部“三部一司”相关负责人签订责任状，百亿目标分解到具体事业部。 省外继续明确聚焦思路，以样板市场带动全国市场。当前今世缘省外市场样板打造与预期仍有较大差距，同时也说明省外市场扩张空间广阔。为突破省外市场，公司将更加聚焦，体现在聚焦战略赛道、聚焦板块市场、聚焦消费培育上。公司2023年确立10 个省外重点板块市场，分别为嘉定、嘉兴、湖州、滁州、马鞍山、枣庄、临沂、周口、九江、楚雄，将对重点市场集中力量饱和投入，辐射带动周边市场。 从10 个重点县区市场地理位置来看，以环江苏为主，云南楚雄为传统优势市场，当地经销商合作紧密，也作为重点市场打造。 优化厂商模式提升一体化战斗力，锻造专业化营销组织强化队伍建设。2023 年公司将继续健全分级服务体系，省内打造更多“亿元户”，省外深耕团购，围绕100家种子客户集中配称资源，通过激发经销商活力来提升销售积极性。在企业营收规模扩大的过程中，对业务团队的能力提出了更高要求，公司也将适当超前配置销售队伍来配合落地精细化客户服务。 投资建议： 结合股权激励目标， 预计22-24 年公司营业收入分别为78.41/97.33/122.91 亿元，同比增速为22.35%/24.14%/26.28%，归母净利润分别为24.59/29.96/36.57 亿元，同比增速为21.20%/21.82% /22.07%， EPS 分别为1.96/2.39/2.92 元，现价对应22-24 年PE 为25.96 x/21.31 x/17.46x。 我们认为公司成长向好，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期

事件：12月 26日，山西汾酒举行主题为“踔厉奋发 勇毅前行，全方位推进汾酒高质量发展”的全球经销商大会，在太原主会场以及全国 8个分会场同步召开。 会上，汾酒党委书记、董事长袁清茂、汾酒副总经理李俊等高管出席并发表讲话。 回顾 2022年营销改革不断深化，多维度实现进化。公司前三季度实现营收 221.44亿元，同比增长 28.32%，实现归母净利润 71.08亿元，同比增长 45.70%，超过21年全年。分产品看，22年前三季度青花系列营收 90.32亿元，同比增长 55.79%； 巴拿马系列营收 33.52亿元，同比增长 28.36%；老白汾系列营收 24.69亿元，同比增长 28.85%；玻汾系列营收 46.08亿元，同比增长 2.70%。公司继续坚持“低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量”四位一体的产品策略，青花系列有望实现百亿营收，腰部巴拿马和老白汾系列平稳增量，低端玻汾继续控量，起到培养清香消费群体的作用。经销商团队建设来看，优质大商数量得到提升，销售规模达 1亿元以上的客户数量达到 36家，较 2021年增加 5家，销售额权重达到 31%。经销商大会上，公司对优秀经销商和专卖店进行表彰，合计奖励 1.6亿元以上。未来公司仍将坚持构建以提高经销商盈利水平为导向的利润分配机制，让经销商享受汾酒发展成果。终端拓展来看，省外可控终端数量突破了 112万家，其中烟酒店/商超/餐饮渠道数量分别同比提升 5.28%/9.06%/8.93%，大基地市场终端数量达到61.5万家，同比提升 4.75%，大基地以外市场终端数量 53.9万家，同比提升11.02%，前三季度长江以南市场实现销售额 25.72亿元，同比增长 44.57%。 展望 2023继续深化改革，系统解决 5大问题。经销商大会上，李俊指出阻碍汾酒营销改革走向深处的 5大问题：1）品牌发展不够均衡。汾酒、竹叶青、杏花村三大品牌协同发展问题还没有得到充分解决。2）国际化战略实施不够充分。3）基础管理体系建设不够完善。汾酒营销基础管理体系不完善的问题逐步显现，无法满足汾酒未来高质量发展，需要进一步提升认知，加速完善。4）经销商结构不够合理。有些经销商自身能力还远远落后于汾酒品牌的发展，距离全国化品牌发展的要求还有不小的差距。5）青花汾酒战略落地不够全面。专属青花汾酒的全方位激励体系、运营策略还没有得到更加系统、规模化的全面推进。 期待汾酒品牌战略全面落地，继续看好业绩确定性较高标的之山西汾酒。从汾酒经销商大会来看，公司多次提到高质量发展，战略定力强，对品牌自身优势和不足有清晰认知，预计 2023年仍将继续深化改革，为汾酒全面复兴奠定基础。汾酒上年第四季度严格控货，基数较低，今年第四季度仍有望实现较好增长。展望明年，汾酒库存合理，轻装上阵，业绩确定性较强，继续看好汾酒高端化和全国化进程。 改革红利持续释放，维持“增持”评级。公司全国化和高端化进展顺利，我们看好明后年疫情放开后消费复苏，略调整盈利预测，预计 22-24年公司营业收入分别为 259.18/325.01/400.45亿元，归母净利润分别为 76.54/100.55/128.89亿元，EPS 分别为 6.27/8.24/10.56元，对应当前股价 PE 为 44.90x/34.18x/26.67x，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期

事项：7月21日，公司发布公告，选举邹涛先生为副董事长，聘任邹涛先生为总经理、刘明先生为总工程师；朱忠玉、唐圣云先生不再担任公司副总经理职务。 国信食品饮料观点：观点：1））公司推进高层新老更迭，少壮派团队开辟新局面；；2））量价节奏稳健，下半年有望继续稳增长；3））公司内生动力强劲，高质量发展稳步推进，继续坚定推荐；；4））维持此前盈利预测，预计维持此前盈利预测，预计2021-2023年公司营业收入年公司营业收入为为681.78/789.01/896.85亿元，归母净利润为242.53/287.10/335.62亿元，对应摊薄EPS为为6.25/7.40/8.65元，对应元，对应当前股价当前股价PE为45/38/33X，维持“买入”评级。 评论：评论：高层新老更迭，少壮派团队开辟新局面高层新老更迭，少壮派团队开辟新局面本次高管调整系公司为推进新老更迭打造年轻化团队进行的正常的人事变动。据公开资料，邹涛总正值壮年，行事干练，雷厉风行，18年7月起担任公司常务副总期间，成功推进数字化营销转型和大单品普五的升级焕新，彻底扭转了公司渠道利润薄和营销不积极的弱势，经营质量大幅提升；19年7月起兼任系列酒公司董事长，重塑系列酒产品体系，解决产品冗余问题，收回五粮春经销权，推进系列酒价值回归。未来在邹总全面统筹带领下，公司稳健发展确定性进一步强化。 量价节奏稳健，下半年有望继续稳增长量价节奏稳健，下半年有望继续稳增长21H1公司任务完成进度良好，普五放量顺利，目前普五批价基本稳定在990-1000元左右，动销及库存保持良性。考虑下半年放量压力较小，公司更加注重价格，预计普五批价中秋站稳1000元可期。近日经典五粮液明确了“1+N+2”的渠道模式，21年计划投放2000吨，目前已投放约1300吨，部分区域已开始良性动销。此外，系列酒品牌五粮春收回经销权后，上半年已完成渠道铺排和新品规划，新品定价200元+，后续将加大发力、推进提价，推进量持续健康增长。 投资建议：公司内生动力强劲，高质量发展稳步推进，继续坚定推荐，维持“买入”评级维持“买入”评级维持此前盈利预测，预计2021-2023年公司营业收入为681.78/789.01/896.85亿元，归母净利润为242.53/287.10/335.62亿元，对应摊薄EPS为6.25/7.40/8.65元，对应当前股价PE为45/38/33X，维持“买入”评级。 风险提示风险提示宏观经济风险；高端酒需求不及预期；提价不及预期。

事项：7月15日，公司发布《第一期核心骨干持股计划（草案）》公告，本持股计划持股规模不超过966万股，回购股份均价为103.73元/股，筹资金额上限为10亿元。拟授予不超过5100名公司高管和中层及以上骨干人员，业绩考核要求为2021-2022年营业收入同比增速均不低于15%。 国信食品饮料观点：1）股权激励落地，核心管理层利益绑定，中期业绩确定性进一步提升；2）产品升级顺利，梦6+放量可期，水晶梦势头渐起，天之蓝换新在即；3）改革成效已显，经营拐点确立，红利逐渐释放，十四五恢复性增长可期；4）投资建议：中长期看，考虑公司海天梦升级进展顺利，高端化稳步推进，新品梦6+全国铺开继续放量，公司有望迈入加速成长通道。因此我们上调此前盈利预测，将公司2021-2023年营业收入假设分别上调2%/5%/6%至243.72/288.62/332.60亿元，将归母净利润假设分别上调6%/8%/11%至83.59/101.32/120.83亿元，对应摊薄EPS为5.55/6.72/8.02元（前值为5.25/6.21/7.23元），当前股价对应PE为35/29/24X，维持“买入”评级。

事项：7月12日，公司发布2021年半年度业绩预增公告，21H1公司预计实现营收117.30~124.20亿元，同比增长70%~80%，预计实现归母净利润33.71~36.92亿元，同比增长110%~130%。因2020年公司收购山西杏花村汾酒集团酒业发展区公司51%股权，根据会计准则公司对2020年半年度经营数据进行了重述。重述后，21H1公司预计实现营收117.37~124.27亿元，同比增长70%~80%，预计实现归母净利润34.21~37.47亿元，同比增长110%~130%。 国信食品饮料观点：1）21Q2公司业绩继续超预期，净利率显著大幅提升，青花系列引领收入高增，高端化稳步推进；2）渠道回款动销持续良性积极，21H2青花及腰部产品放量有望推动收入稳增长，净利率有望维持在相对高位；3）青花引领品牌势能持续向上，中高端产品高增势头有望延续，全国化布局加速推进；4）投资建议：看好清香品牌势能持续释放和高端化及全国化稳步推进，预计未来几年公司仍处于盈利高增期，上调此前盈利预测，将公司2021-2023年营业收入假设分别上调9%/9%/9%至201.18/254.01/315.80亿元，将归母净利润假设分别上调12%/13%/14%至52.25/70.38/92.65亿元，对应摊薄EPS为4.28/5.77/7.59元，当前股价对应PE为73/54/41X，维持“买入”评级。

7月8日，公司发布2021年半年度业绩预告，21H1公司预计营收17.12亿元左右，同比增长137%左右，预计归母净利润5~5.2亿元，同比增长170.96%~181.79%，对应EPS为1.53~1.60元。国信食品饮料观点：1）21Q2公司业绩超预期，净利率显著提升，内参和酒鬼持续高增贡献业绩弹性；2）短期看，21Q3更加重视价格提升和动销强化，收入增速或有放缓，净利率有望维持；3）中长期看，行业高景气下，多品牌汇量+区域扩张模式带来的盈利高增可持续；4）投资建议：中长期看，考虑公司品牌有高度、产品有差异，近两年在行业高景气确立的基础上，品牌力提升、产品结构升级和全国化拓展有望顺利推进，公司仍处于盈利高增长期，并带来毛利率的提升，且随着规模效应的显现，费用率有望下行，净利率将进一步提升。因此我们上调此前盈利预测，我们将公司2021-2023年营业收入假设分别上调10%/18%/28%至31.06/43.59/58.72亿元，将归母净利润假设分别上调17%/28%/43%至9.58/13.93/19.99亿元，对应摊薄EPS为2.95/4.29/6.15元（前值为2.52/3.36/4.31元），当前股价对应PE为80/55/38X，维持“买入”评级。 评论：21Q2公司业绩超预期，净利率显著提升，内参和酒鬼持续高增贡献业绩弹性21H1公司预计营收17.12亿元左右，同比增长137%左右，预计归母净利润5~5.2亿元，同比增长170.96%~181.79%。 据测算，21Q2预计营收8.04亿元左右，同比增长96.27%，预计归母净利润2.32~2.52亿元，同比增长162.38%~184.99%，业绩超我们此前预期。21H1净利率约为29.21%~30.37%，同比增加3.66~4.82pct，21Q2净利率约为28.86%~31.34%，同比增加7.26~9.74pct，预计主要与内参及酒鬼占比提升、产品焕新提价和收入规模效应逐渐显现有关。分产品来看，各系列齐头并进，延续1季度高速增长势头，其中内参放量势头依旧迅猛，今年4月份完成了去年全年销售额。我们预计21H1内参系列收入增长80%~90%左右，酒鬼系列收入增长170%左右。

事项： 近期，我们跟踪公司渠道销售情况并做出更新反馈。 国信食品饮料观点： 1） 公司加快“一企三园”建设，口子产业园一期制取车间全部顺利投产，产能逐步释放下将有更 优质的基酒储备支撑未来中长期发展； 2） 公司改革稳步推进，次高端新品顺利推出，渠道及终端认可度较高，渠道调 整效果逐步显现。 2021年是公司“十四五”开局之年，当前渠道调整逐步见效，产品结构进一步升级，同时新品推出 效果良好，全年发展及业绩值得期待。预计公司 21-23年归母净利润为 16.41/20.30/24.45亿，对应 EPS 为 2.74/3.38/4.08元， 对应当前股价 PE 为 24.7/20.0/16.6X， 维持“买入”评级。评论： 公司产能逐步释放，为十四五发力做足准备从 2020年开始公司在全力克服疫情影响的同时，抢抓工期， 白酒产能规模进一步完善， 口子产业园一期制曲车间全部投产， 5栋酿酒车间顺利投产，部分基酒库、包装车间及高架库主体工程完成。 后续公司将继续加快“一企三园”建设，继续推进口子产业园一期、二期项目建设，力争未来 5年内，形成国内先进的现代化白酒生产基地和产业集群，为“百亿口子”奠定坚实基础。 随着产能逐步释放及工艺改善后产品品质进一步提升，公司将有更好的优质基酒储备支撑未来中长期发展，也有望研发更多优质高端产品，更好实现产品质量细分，抢占次高端市场。 公司改革稳步推进，效果陆续开始显现近两年公司在产品、渠道及内部机制等方面做出较大幅度的改革，当前效果开始逐步显现。 渠道方面，从 2019年下半年开始公司主动推行渠道改革，今年公司继续推进建立厂商共赢的利益共同体，充分激发经销商积极性和主动性，并严格执行“一地一策”和加强团购队伍建设；产品端，公司推出初夏、仲秋、兼香 518等新品，布局更高价格带不断不断推动产品结构升级； 内部管理机制方面，公司健全员工奖励激励机制，完善人才培养制度，健全绩效考核机制，奖优罚劣、激励先进、鞭策后进，建立能者上、平者让、庸者下的用人制度，营造敢干事、想干事、能干事的工作氛围，保持企业高效的执行力和凝聚力。 新品顺利推出叠加渠道调整见效， 2021年开局之年值得期待根据酒业家报道， 5月 18日口子窖战略新品“口子兼香 518”在淮北上市，新品推出后填补口子 20年和口子 30年之间的价格空挡，提前战略布局 500元价格带意义深远。同时新品区别于原有产品渠道系列，由新成立子公司负责销售、单独考核，主要走团购和直销渠道。 根据渠道反馈，今年以来公司团购渠道招商及销售情况较好，新品推出后市场认可度较高，同时二季度次高端产品增速明显快于中档产品，产品结构升级明显。 2021年是公司“十四五”开局之年，当前渠道调整逐步见效，产品结构进一步升级，同时新品推出效果良好，全年发展及业绩值得期待。后续公司将抢抓新一轮发展机遇，拿出“二次创业”的精气神，坚持稳健发展的总基调，苦练内功，深化改革，加快实现“百亿口子”战略目标。 投资建议： 公司改革调整见效，次高端产品高增拉动结构升级，维持“买入”评级维持盈利预测，预计公司 21-23年归母净利润为 16.41/20.30/24.45亿， 对应 EPS 为 2.74/3.38/4.08元， 对应当前股价PE 为 24.7/20.0/16.6X， 维持“买入”评级。 风险提示宏观经济风险，营销改革不及预期，省内竞争加剧。

事项：近期，我们参加了公司2020年度股东大会及投资者交流会，在此跟踪反馈公司最新动态情况。 国信食品饮料观点：1））管理层思路清晰，目光长远，经营稳步推进，内生活力不断增强；；2））短期看，短期看，21Q2回款动销回款动销良性，价盘稳中有升，国窖势能持续向上；；3））中长期看，品牌价值持续回归，十四五高远目标指引下业绩稳增长可期；4））：投资建议：，持续看好品牌势能向上和全国化深入，维持此前盈利预测，维持此前盈利预测，2021-2023年营业收入为213.71/262.95/316.28亿元，归母净利润为亿元，归母净利润为79.11/100.77/124.84亿元，对应摊薄EPS为5.40/6.88/8.52元，当前股价对应PE为43.7/34.3/27.7X，维持“买入”评级。 评论：管理层思路清晰，目光长远，经营稳步推进，内生活力不断增强，内生活力不断增强昨日，公司在2020年度股东大会上对各品牌当下的发展情况和未来规划进行了详细介绍，我们总结要点如下：1）国窖品牌：国窖在2020年已经走向全国性品牌，从目前情况看全国7个大区都是正常且良性的状态；其中华东市场已进入快速增长状态（增长效率连续3年是冠军），目前华南市场增长很快，今年可能会是新的增长冠军。2）泸州老窖品牌：目前特曲跨过300元已经是非常大的进步，未来泸州老窖品牌要继续走价值之路。3）高光品牌：高光独立于国窖和泸州老窖品牌之外，是按照5-10年的规划做产品，以打造第三增长曲线，目前渠道布局等方面还在摸索阶段。总体感受下来，管理层发展思路清晰，立足当前着眼长远，重视年轻人才梯队建设，经营稳步推进，内生活力不断增强。 短期看，21Q2回款动销良性，价盘回款动销良性，价盘稳中有升，国窖势能持续向上稳中有升，国窖势能持续向上近期渠道调研来看，1）高档酒方面，目前国窖势能持续向上，价盘稳步提升。21Q2公司回款情况良好，目前国窖回款进度约60~70%，批价在910~920元/瓶左右，库存保持良性。随着茅五价格继续提升，国窖价格向上空间将继续打开。 当下，国窖全国化补短板稳步推进，东进南图战略成效显现，华东市场已进入快速发展态势，华南市场今年也或有亮眼增速。2）中档酒方面，老字号特曲目前批价约240~250元，终端成交价约280~320元，未来有望继续向上站稳300元价位段。3）低档酒方面，继今年4月份二曲全面升级换代后，近日公司成立大成浓香公司，分团队运营高光、头曲、二曲品牌，预计7月份落地。此举着眼于光瓶酒赛道，布局长远，长维度看或有望同高端品牌并举双赛道驱动公司发展。 结合近期公司反馈和渠道调研，我们预计21Q2公司收入业绩增速环比或有所放缓，主要由于二季度淡季需求影响，终端动销相对淡，同时为配合挺价稳价，公司在部分区域主动停货去库存，为中秋国庆旺季蓄力。我们认为，公司产品体系逐步优化，渠道基础逐步夯实，品牌势能持续释放，短期因素影响不改长期整体成长逻辑，未来公司量价齐升空间仍广，业绩有望保持稳增长。21年全年公司目标收入增长15%以上，考虑行业持续高景气和国窖势头持续向好，我们预计年底收入目标有望超预期实现。 中长期看，品牌价值持续回归，十四五高远目标指引下业绩稳增长可期可期中长期看，公司志向高昂，路径规划清晰，十四五力争“全面进攻、全面冲刺、全面反超”，贯彻“136”战略，坚持推进品牌复兴。十三五期间国窖品牌已进入行业前三，稳居三大高端白酒阵营，泸州老窖品牌也进行了梳理调整。十四五期间公司有信心实现泸州老窖品牌以及公司整体回归行业前三的目标。我们认为，消费升级趋势下高端酒扩容仍在持续，国窖作为高端龙头之一，凭借独特优秀的销售和渠道模式，在品牌力和渠道力不断夯实的基础上，有望持续享受高端酒红利，未来随着国窖逐步步入并站稳千元价格带，以及全国化继续深入，量价增长空间将进一步打开，十四五目标有望顺利达成。 投资建议：持续看好品牌势能向上和全国化深入，维持“买入”评级维持“买入”评级我们维持此前盈利预测，预计2021-2023年营业收入为213.71/262.95/316.28亿元，归母净利润为79.11/100.77/124.84亿元，对应摊薄EPS为5.40/6.88/8.52元，当前股价对应PE为43.7/34.3/27.7X，维持“买入”评级。 风险提示风险提示宏观经济风险；高端酒需求不及预期；提价不及预期。

事项：近期，我们参加了公司2020年度股东大会及投资者交流会，在此跟踪反馈公司最新动态情况。 国信食品饮料观点：观点：1））目标与路径规划清晰，主品牌和系列酒升级调整稳步推进，团购整体表现良好；；2））短期看，短期看，21Q2已实现时间过半任务过半，全年有望超额实现双位数增长目标；；3））中长期看，改革红利释放，内生势能增强助推公司尽享高端酒和千元价格带扩容红利；；4））投资建议：公司量价稳增长势头不变，团购渠道稳步放量，全年业绩稳增长可期。维持此前盈利预测，预计预计2021-2023为年公司营业收入为681.78/789.01/896.85亿元，归母净利润为亿元，归母净利润为242.53/287.10/335.62亿元，对应摊薄EPS为6.25/7.40/8.65元，对应当前元，对应当前股价股价PE为47/39/34X。，维持“买入”评级。 评论：评论：n目标与路径规划清晰，主品牌和系列酒升级调整稳步推进，团购整体表现良好主品牌和系列酒升级调整稳步推进，团购整体表现良好近日，公司在2020年度股东大会上对今年工作重点和进展进行了详细介绍，我们总结要点如下：1）主品牌方面，“1+3”产品体系不变，经典五粮液发展良好。公司反馈近两月已经完成了对经典五粮液的试销总结和全面布局安排，接下来将在渠道展开、消费者品鉴和氛围营造三方面重点开展工作。经典五粮液今年目标投放量从1000吨上调至2000吨，目前回款指标进展超过一半。此外，目前经典30、50产品开发已经接近完成，同时对经典10的产品规格进行了补充。十四五末经典五粮液投放量计划突破1万吨。2）系列酒方面，聚焦4大单品，推进产品优化升级，并优化收入结构和利润水平。系列酒今年以来增加回款和动销同步考核机制，吨酒均价作为重要考核指标，引导片区调整品牌和产品布局，同时通过费用杠杆的撬动引导商家向下游倾斜利益。公司表示今年系列酒公司会如期完成股份公司下达的营收利润目标，十四五锚定收入200亿元。3）渠道方面，进一步完善渠道体系，持续提升渠道利润和商家盈利。目前团购整体表现良好，去年建立6000家团购单位，大企业覆盖率为20%，今年复购率明显提升至90%。同时今年希望团购销售占比达到30%的水平，目前进行整体水平过半，优秀战区团购工作任务已经全面完成，下半年大企业开发培育、团购品鉴等配套工作将更加细致完善，力争高质量实现团购目标。

事项： 近期， 我们参加了公司 2020年度股东大会及投资者交流会，在此跟踪反馈公司最新动态情况。 国信食品饮料观点： 1） 公司在 2020年度股东大会上对未来发展规划和工作重点进行了详细阐述， 坚定做大做强品牌，全力筑基市场格局，优化市场布局； 2） 短期看，渠道回款动销良性势头不减， 21Q2公司业绩有望持续高增； 3） 中长期看，未来两年次高端白酒高景气下，公司有望持续受益渠道扩张下沉带来的补库存需求； 4） 投资建议： 看好公司品牌势能持续提升和全国化扩张稳步推进， 预计 2021-2023年公司营业收入为 28.35/36.87/45.77亿元，归母净利润为8.18/10.90/14.01亿元，对应摊薄 EPS 为 2.52/3.36/4.31元，对应当前股价 PE 为 107/80/63X，维持“买入”评级。 评论： 坚定做大做强品牌， 全力筑基市场格局，优化市场布局近日， 公司在 2020年度股东大会上对未来发展规划和工作重点进行了详细阐述，我们总结要点如下： 1）产品规划方面，未来内参以市场需求为导向， 要做到价格的稳步提升、规模的快速上升， 先着眼于做大内参，再逐步做强， 满足内参公司大商和优商的核心利益， 保持健康良性发展。 未来湘泉要逐步把销量、 价格和利润水平提上去，未来 2-3年会是湘泉战略逐步完善转折的过程。 未来主品牌之外会考虑推出衍生文创产品， 也会积极发挥洞藏的独特优势，但不会以单独品牌运作。 2）产品结构方面， 公司要逐步提高内参的销售占比，提高到一定程度后，保持内参的占比稳定（会从市场角度考虑推进次序）。 过去内参收入占比从 10%+提到 30%+， 未来内参占比可能提到 40%，酒鬼系列占比 50%， 湘泉占比控制在 10%以内。 3） 重点工作方面，公司未来 3年的重点工作包括三大工程：一是推进优商工程，打造优商体系；二是推进专卖店“千店”计划；三是培育核心店，今年要继续在全国做一部分核心终端， 建立销售阵地。 短期看， 渠道回款动销良性势头不减， 21Q2公司业绩有望持续高增公司表示今年动销远远好于去年， 内参保持良好势头，酒鬼系列成绩也不错， 一是得益于公司近两年着重终端的维护工作和产品价格的维护，保持了渠道良好的利润从而强化了渠道推力，二是销售方式的动态调整，通过宴席政策调整、推进消费者扫码等工作提高了消费者动销率。 同时据渠道反馈，目前湖南省内经销商内参全年回款比例约为 70~80%， 酒鬼系列全年回款比例亦有 70%，整体回款表现优异， 库存在 2个月左右（正常水平），内参批价在 850~870元/瓶左右，终端成交价在 900~950元左右，渠道基本实现良性动销。 同时内参带动下，酒鬼系列价盘稳步上行，渠道利润增加带动渠道推力提升，目前红坛批价在 300元/瓶左右。 整体看， 21Q2公司回款动销皆保持良好势头，我们预计公司 21Q2收入仍能保持快速增长。 中长期看， 未来两年次高端白酒高景气下， 公司有望持续受益渠道扩张下沉带来的补库存需求近两年公司招商进展迅猛，带动省内外收入快速增长。近日公司领导也在股东大会上表示， 过去两年公司的高增长， 60%来自于新招商带来的销量增长， 40%来自于产品本身动销的大幅提升。 当前省外品牌势能渐起，招商进展仍然迅速， 公司也表示招商布局远未结束，在河南、 山东、 河北、 广东等地的渠道布局比较完善，但是很多区域客户布局远远不够，今年省外内参品牌新进苏糖、浙糖、泰山名饮等 6位大商，全年计划新增内参经销商 100位。 中长期看， 未来两年次高端白酒有望延续高景气（我们此前在《次高端白酒专题报告：看好次高端的本质》中有详细论述）， 公司在次高端整体高景气、自身品牌力及规模持续提升、 动销良性发展的基础上，未来两年仍能受益于渠道招商下沉带来的补库存需求，业绩有望保持良好增长势头。 拉长时间维度看，公司作为馥郁香型的龙头， 在 90年代就造就了全国化基因， 随着消费者认知和消费氛围的不断加强， 品牌势能有望持续提升，支撑全国化扩张稳步推进。 当前公司还处在品牌知名度大于销售规模的阶段，公司未来有信心保持快速发展，至少要在二线阵营中占据一个有分量的位置。 投资建议： 看好公司品牌势能持续提升和全国化扩张稳步推进， 维持“买入”评级短期看， 公司回款动销势头不减， 21Q2业绩有望保持快速增长；中长期看， 伴随公司品牌力及规模持续提升，有望持续受益渠道补库存需求。我们维持此前盈利预测，预计 2021-2023年公司营业收入为 28.35/36.87/45.77亿元， 归母净利润为 8.18/10.90/14.01亿元， 对应摊薄 EPS 为 2.52/3.36/4.31元， 对应当前股价 PE 为 107/80/63X， 维持“买入”评级。 风险提示宏观经济风险； 内参全国化推广不及预期；酒鬼修复性增长不及预期。