深耕行业二十余年，罐头椰汁知名企业。欢乐家成立于2001年，是一家专业生产经营各类植物蛋白饮料、果汁饮料和水果罐头等产品的大型民营综合食品生产企业。作为民营企业，公司整体股权相对集中。罐头和椰汁为公司两大核心业务，其中水果罐头受疫情影响短期高景气，椰子饮料毛利率水平更优。2020年后公司业绩迈入增长快车道，盈利能力相对稳健，后续伴随椰子水、厚椰乳等新品的持续拓展，业绩有望持续提升。 水果罐头稳健增长，椰子赛道方兴未艾。2022年我国水果罐头市场规模为94.97亿元，预计2025年将达106.56亿元，3年CAGR为3.91%，保持稳健增长。目前尚未形成龙头企业，行业集中度有望提升；而椰饮市场百亿规模，2026年椰饮市场规模预计将从2021年的144.4亿元增长至213.6亿元。其中椰子水从2009年的0.19亿美元增长至2022年的1.13亿美元，欧睿预计2028年将达到2.03亿美元，未来市场潜力巨大。从竞争格局角度来看，椰汁行业一超两强，椰子水竞争格局尚未稳固，后续国产品牌有望占据更多市场份额。 罐头切入量贩渠道，椰子多用途拓展贡献增长新驱动力。1）欢乐家是业内少有的兼顾南北果的多品类水果罐头企业，通过对产品包装进行休闲化的改进有望切入高增长的零食量贩渠道；2）椰奶业务差异化拓展，公司椰奶产品“生榨椰子汁”多为1.25L的PET大包装，主打餐饮宴席市场。同时终端网点数截止到2023年已达约70万家，计划2024年实现百万终端，终端数量的快速增长有望带动上游出货量增长，从而贡献新增量；3）咖啡茶饮赛道方兴未艾，公司布局越南原产地，凭借上游优势和C端品牌信誉更易拓展B端客户，期待厚椰乳进入茶饮咖啡市场；4）椰子水天然富含电解质，公司联名NBA巨星奥尼奥推出椰鲨系列主打运动场景。 盈利预测与估值。我们预计公司在2024-2026年分别实现营收20.59/22.68/25.25亿元，同比+7.1%/+10.1%/+11.3%。分业务来看：1）椰子汁饮料：考虑到公司传统椰奶业务终端网点数持续拓展，叠加厚椰乳和椰鲨椰子水等新品的渗透，我们预计椰子饮料2024-2026整体收入增长分别为10%/11.5%/12%；2）罐头产品：在经历过黄桃罐头热销后考虑到行业整体相对成熟，我们认为水果罐头增速将恢复到平稳增长。同时罐头进驻量贩零食有望贡献渠道新增量，因此我们预计罐头产品2024-2026年整体收入增长分别为1%/8%/10%；3）其他饮料：公司推出电解质水等产品，贴近运动场景进行营销。后续有望通过现有销售渠道实现快速铺货，因此我们预计饮料产品2024-2026年整体收入增长分别为8%/9%/12%；4）其他业务：考虑到公司整体发展情况，我们预测其他业务将伴随公司整体收入的增长保持稳健增长，因此我们预计其他业务2024-2026年整体收入增长分别为80%/18%/15%。 我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.55/0.64/0.77元，选取饮料行业内的香飘飘、养元饮品、东鹏饮料和承德露露作为可比公司，24年行业平均估值为18.08x，考虑到椰饮赛道高景气度和公司新品拓展，给于公司2024年22xPE，对应目标价12.1元，首次覆盖，给于“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、新品推广不及预期、食品安全风险等。

事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现营业收入 506.48亿元，同比增加11.30%；实现归母净利润 190.57亿元，同比增加 11.86%；实现扣非归母净利润189.39亿元，同比增加 11.79%。 根据计算， 2024Q2实现营业收入 158.15亿元，同比增加 10.08%；实现归母净利润 50.12亿元，同比增加 11.50%；实现扣非归母净利润 49.00亿元，同比增加 9.24%。 聚焦中高价位产品，动销增长显著。 分产品看， 24H1公司五粮液/其他酒产品分别实现营收 392.05/79.06亿元，同比分别+11.45%/+17.77%。 五粮液产品及其他酒产品均实现一定程度上的增长。 上半年五粮液/其他酒产品销量分别为 2.42/5.42万吨，同比分别+12.07%/-23.86%，经计算上半年五粮液/其他酒产品吨价分别为162.04/14.60万元/吨，同比分别-0.56%/+54.68%。 其他酒产品销量下降主要是由于五粮液浓香公司持续向中高价位产品聚焦，致使低价位产品生产量、销售量减少。 上半年五粮液产品三大主品运营取得新成效，其中第八代五粮液实现价格和动销稳中有升， 五粮液 1618和 39度，通过“宴席活动+扫码红包+终端排名”的组合，实现了动销、宴席双增长， 五粮液浓香酒产品也实现了产品动销的提升，抓住销售旺季开展活动， 日均开瓶扫码量同比增长超 70%。 扁平化招商策略初见成效， 核心市场优势显著。 分渠道来看， 24H1经销/直销收入分别为 275.94/195.17亿元， 分别同比变化+13.51%/+11.01%。 24H1五粮液经销商较 23年同期增加 98家，五粮浓香经销商增加 268家，专卖店净增加 87家，五粮液浓香经销商数量迅猛增长，主要由于五粮浓香公司深入推进市场精耕，针对空白薄弱市场进行扁平化招商布局。区域上看， 24H1西部/东部/中部/北部/南部分别 实 现 营 收 167.59/135.52/84.62/48.41/34.96亿 元 ， 同 比 分 别+16.66%/+15.70%/+8.22%/+8.16%/-0.58%， 西部和东部市场占据营收构成的主导地位，增速也较快。 毛利率净利率均实现增长，回款表现亮眼。 24Q2公司毛利率/净利率分别为75.01%/32.82%，分别同比变化+1.74pct/+0.20pct， 毛利率和净利率均有所提升。 税金率/销售费用率/管理费用率/研发费用率分别同比变化+0.44pct/+1.97pct/-0.33pct/0.07pct， 销售费用率提高预计与形象宣传费和促销费的增加有关。 截至24Q2合同负债 81.58亿元，环比增加 31.11亿元，展现出经销商对公司的信心。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入为 916.5/1009.6/1125.3亿元，同比增速为10.1%/10.2%/11.5%，归母净利润为 338.2/378.5/426.6亿元 ，同比增速为11.9%/11.9%/12.7%，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期

事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现营业收入 20.88亿元，同比增加59.43%；实现归母净利润 1.45亿元，同比增加 47.68%；实现扣非归母净利润 1.46亿元，同比增加 48.08%。根据计算， 2024Q2实现营业收入 6.86亿元，同比增加8.55%；实现归母净利润 0.52亿元，同比增加 48.83%；实现扣非归母净利润 0.53亿元，同比增加 49.76%。 Q2基本盘业务稳中有增，彰显稳健发展韧性。 24Q2公司营收同比增长 8.6%，在上年同期基数较高下取得增长殊为不易。从行业整体看，据久爱智行数据显示，电商平台成为白酒销售的重要渠道。截至 24Q1，超过 5成的消费者选择线上购买酒类产品。同时，今年 618的新玩法让线上互联网用户的大促参与度有所提升， 2024年各大电商平台活跃用户数量同比均呈现不同程度的上涨。年中大促虽属白酒消费淡季，但电商平台的大促流量为白酒市场带来了增长。从公司层面看，上半年公司 GMV 同比增长 18%，“618”期间，公司助力头部白酒品牌官旗 GMV 增速突破 50%，张裕官旗位居平台葡萄酒类目第一，青岛啤酒位居平台啤酒类目第一，云南白药 11年卫冕京东口腔护理第一。直播总时长超 3600+小时，“短自达”矩阵共助力，实现 GMV 超亿元，品牌声量有效提升。 近期，公司与汾酒联合开发的“巨匠”系列正式亮相， 是厂商合作深化的体现，未来或进一步贡献营收增量。 毛利率有所提升，政府补助增厚利润。 24Q2公司毛利率同比提升 3.1pct，环比提升 2.9pct，预计与产品结构变化有关。 24Q2销售费用率/管理费用率分别同比提升 4.7/1.1pct，预计与营收增速放缓以及平台推广费用增加有关。 24Q4收到政府补助资金 2750万元，对净利润也有所贡献。综合影响下， 24Q2归母净利率同比提升 2.0pct 至 7.5%。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入分别为 39.0/49.4/60.8亿元，同比增速为38.1%/26.6%/23.1%。 预计归母净利润分别为 2.7/3.4/4.4亿元，同比增速为36.3%/25.4%/26.8%，维持“买入”评级。 风险提示： 白酒线上化进展不及预期；白酒线上业务竞争加剧风险；品牌授权管理风险；自有商号发展不及预期风险；白酒线上销售政策风险。

事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现营业收入 227.46亿元，同比增加19.65%；实现归母净利润 84.10亿元，同比增加 24.27%；实现扣非归母净利润84.09亿元，同比增加 24.41%。根据计算， 2024Q2实现营业收入 74.08亿元，同比增加 17.06%；实现归母净利润 21.47亿元，同比增加 10.23%；实现扣非归母净利润 21.49亿元，同比增加 10.39%。 产品结构有所下移， 线上渠道发展加速。 24Q2公司实现营业收入 74.08亿元，同比增长 17.06%。 1）分产品看， 24Q2中高价酒类 /其他酒类分别实现营收45.67/27.96亿元，同比+1.51%/+58.33%，其他酒类增速较高。 竹叶青酒通过加强渠道和消费者培养，利用产品独特优势多渠道开拓市场；杏花酒持续推进品牌传播与消费者互动，布局新零售渠道建设，营销势头稳中向好。 2）分渠道看， 24Q2代理/电商平台渠道分别实现营收 68.79/4.97亿元，同比+16.58%/+44.78%。 公司线上渠道发展加速， 在 618全周期，京东、天猫、抖音、快手四个电商平台的汾酒官方旗舰店均获得白酒品牌旗舰店销售排名第一，扩大了汾酒品牌在线上平台的影响力。 3）分区域看， 24Q2省内/省外市场实现营收 27.97/45.66亿元，同比+11.20%/+21.78%， 公司坚持三大市场的布局策略， 持续精耕长江以南核心市场，优化长三角、珠三角等潜力市场，实现省内外市场同步增长。 经销商数量上，截至24Q2期末经销商共计 4196家， 24Q2期间净增加 478家， 公司上半年市场开拓成效斐然。 Q2毛利率和净利率小幅下降，合同负债有所增加。 24Q2公司毛利率和净利率分别为 75.09%和 29.13%，分别同比减少 2.70pct和 1.83pct。税金率同比降低 0.44pct，销售费用率同比增加 0.47pct，管理费用率同比降低 0.63pct。24Q2合同负债 57.32亿元， 环比增加 1.42亿元， 展望全年收入增长仍留有余力。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入为 384.8/452.6/532.1亿元，同比增速为20.5%/17.6%/17.5%，归母净利润为 129.1/154.7/183.8亿元 ，同比增速为23.7%/19.9%/18.8%，维持“增持”评级。 风险提示： 宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期

事件：公司发布 2024年半年度报告。 2024年 H1公司实现营业收入 78.73亿元，同比+44.19%；归母净利润 17.31亿元，同比+56.14%；扣非归母净利润 17.07亿元，同比+72.34%。其中， 24Q2单季度实现营收 43.91亿元，同比+47.88%；归母净利润 10.67亿元，同比+74.62%；扣非归母净利润 10.82亿元，同比+101.51%。 多品类战略效果渐显，全国化布局持续推进。 （1） 分产品看， 24H1/24Q2东鹏特饮分别实现营业收入 68.6/37.5亿元，同比+33.5%/36.4%， 东鹏特饮 500ML 单品位列中国软饮料 SKU 销售金额第三位， 核心产品保持稳健增长。 2024H1东鹏补水啦实现收入 4.76亿元，同比+281.12%，收入占比 6.05%；其他饮料（不含补水啦）实现收入 5.31亿元，同比+172.16%，收入占比 6.76%。 2024Q2其他饮料（含补水啦）实现收入 6.30亿元，同比+193.83%，公司多品类战略推进的进度和效果初步达成预期目标。 （2） 分区域看， 24H1广东/华东/华中/广西/西南/华北/线上 / 直 营 分 别 实 现 营 业 收 入 21.1/11.6/10.7/5.6/9.2/9.9/1.9/8.6亿 元 ， 同 比+13.8%/+53.6%/+51.9%/+9.5%/+75.6%/+99.1%/+96.6%/+69.1%；基地市场广东区域保持稳健增长，但收入占比从 2023H1的 34.1%下滑至 26.9%；多区域市场收入同比增长超 50%，公司全国化发展战略成果不断显现。 2024年 H1公司经销商数量达到 2982家， 销售网络覆盖全国逾 360万家有效活跃终端门店，同比+9.09%，累计不重复触达终端消费者超 2.1亿。 成本压力稳步缓解， 盈利能力持续提升。 24H1/24Q2公司毛利率分别同比+1.5pct/+3.3pct 至 44.6%/46.1%，主要受益于原材料价格下降。从费用端来看，24H1/24Q2公司销售费用率同比-0.3/-1.6pct 至 15.6%/14.3%， 公司为推进全国化战略而增加销售人员、加大冰柜投入， 拉动公司营收显著增长，从而实现费率下滑； 24H1公司管理/研发/财务费用率分别同比-0.5/-0.1/-1.2pct， 24Q2管理/研发/财务费用率分别同比-0.7/-0.1/-1.4pct， 财务费用率下滑主要系定期存款利息收入增加， 整体公司费率情况持续改善， 综合影响下公司 24H1归母净利率同比+1.7pct至 22.0%， 24Q2归母净利率同比+3.7pct 至 24.3%， 均实现历史新高。 能量饮料为主线， 多元品类不断完善。 公司持续深耕能量饮料领域， 以消费者需求为导向夯实基本盘，同时积极探索海外市场，拓宽能量饮料产品线储备出口。在新品类方面， 2024H1东鹏补水啦销量同比+342%， 其他饮料（不含补水啦） 销量同比+90%， 二者合计销量占比同比+9.3pct 至 21.8%， 收入占比同比+6.9pct 至12.8%， 第二增长曲线业绩贡献显著提升。公司积极捕捉健康化、年轻态消费趋势，上半年“上茶” 系列无糖茶全新推出上茶普洱、上茶茉莉口味， “东鹏大咖” 新推出生椰拿铁产品，同时公司新推出 VIVI 鸡尾酒系列饮料，目前提供三种口味的双规格产品。 公司不断通过品类与口味创新打造多元产品矩阵， 从单一品类向多品类的综合性饮料集团稳步发展。 投资建议： 公司作为我国能量饮料龙头企业， 夯实基础的同时积极发展多元化产品矩阵，持续推进全国化发展战略， 2024上半年在消费略疲软的情况下业绩靓眼，下半年公司将持续完善生产和销售网络的全国化布局， 不断满足消费者需求。 我们根据半年报业绩上调盈利预测，预计公司 2024-2026年实现营收 153.4/193.6/228.7亿元，同比+36.2%/+26.2%/+18.1%；实现归母净利润 28.9/37.5/45.7亿元，同比+41.9%/+29.7%/+21.8%，对应 PE 分别为 32x/24x/20x，维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧；原材料成本持续上涨；新品表现不及预期等。

投资要点事件：公司发布2024年半年报，2024H1实现营业收入7.59亿元，同比增长14.93%；实现归母净利润0.80亿元，同比下滑17.53%；实现扣非归母净利润0.76亿元，同比下降17.94%。根据计算，2024Q2实现营业收入2.33亿元，同比下降11.82%；实现归母净利润-0.29亿元，同比下降248.08%；实现扣非归母净利润-0.30亿元，同比下降275.38%。 二季度略有下滑，营销转型持续深化。24Q2公司营收同比下降11.8%，综合上半年来看，收入同比增长14.9%，其中青稞白酒同比增长8.5%，葡萄酒同比下降15.0%，电子商务平台业务同比增长116.6%。分价格带看，100元以上青稞白酒营收同比增长12.6%，100元以下青稞白酒营收同比增长4.4%，人之德展开大排面陈列工作，100-200价位产品销售提升较明显，福酒、永庆和等低价位产品进行区域补强工作，在大本营市场覆盖进一步提升。第二季度末合同负债0.69亿元，同比增加0.13亿元，环比基本持平。经销商方面，上半年，青海经销商数量净增加2个，基本保持稳定，省外市场净增加26个经销商，公司聘任经验丰富、实力强劲的经销商、平台商，进一步巩固与经销商的关系。市场布局方面，全国化市场布局更为明确，巩固青海大本营的同时，以甘肃、山西、陕西、河南为战略核心，辅以华东、华南、华北重点城市的布局，为长期发展奠定坚实基础。此外，启动“出海”计划，推动美国市场开发布局工作。 毛利率有所下降，期间费用率有所提升影响盈利水平。24Q2毛利率同比下降10.6pct至51.4%，预计与收入规模减少有关。24Q2销售费用率/管理费用率分别同比提升7.3/5.3pct，公司加大费用投入，为下半年产品良性动销打基础。管理费用提升主要是因为股权激励费用增加。综合影响下，24Q2归母净利润-0.3亿元，上年同期盈利0.2亿元。公司进行中期现金分红，每10股派发现金0.33元，共计派发股利1591万元。 投资建议：我们认为，公司24年核心产品有望稳健增长，预计24-26年公司营业收入分别为14.4/16.8/19.1亿元，同比增速为18.6%/16.9%/14.0%。预计归母净利润分别为1.2/2.0/2.6亿元，同比增速为37.2%/59.2%/30.8%，维持“增持”评级。 风险提示：产品结构升级不及预期风险，竞争加剧风险，省外扩张不及预期风险

事件： 贵州茅台 8月 14日公告， 根据贵州省人民政府国有资产监督管理委员会相关文件，推荐向平、张旭为贵州茅台酒股份有限公司副总经理人选，建议涂华彬、王晓维不再担任公司副总经理职务。 向平出身生产一线，销售与酿造并重。 向平， 1972年 11月出生于贵州安顺，拥有研究生学历，自 1993年 7月开始工作并于 1996年加入中国共产党。他长期从事生产管理和工艺技术工作，积累了丰富的行业经验。自 2000年 4月至 2008年 5月，向平在贵州茅台酒股份有限公司担任制酒车间的多个管理职位，包括制酒四车间副主任、制酒六车间副主任及主任。随后，他参与茅台循环经济科技示范园的筹备工作，并担任工艺科负责人。 2014年 9月起，向平担任酒库车间主任，继续在生产管理领域深耕。 2015年 12月至 2023年 8月，先后担任贵州茅台集团营销有限公司的党委书记、董事长等职务，负责市场管理部，进一步拓展了管理领域。 目前，向平担任和义兴酒业分公司的党委委员、书记、负责人， 贵州茅台酒股份有限公司总经理助理。他在生产管理和工艺技术方面的深厚背景， 有助于推动产品创新和优化生产建设。 张旭扎根市场营销， 战略定力与管理成效表现亮眼。 张旭， 1974年 1月出生于贵州仁怀，拥有大学本科学历，自 1994年 7月开始工作并于 2001年加入中国共产党。他的职业生涯始于贵州茅台酒厂供销公司，专注于销售和市场管理。自 1997年起，张旭在贵州茅台酒销售有限公司的多个片区担任管理职务，从西北片区副经理到北京片区经理，再到市场部经理，积累了丰富的市场营销经验。 2016年 5月， 张旭晋升为贵州茅台酱香酒营销有限公司的党委委员、副书记、董事、副总经理，最终担任总经理并履行法定代表人职责。自 2020年 7月以来，张旭一直担任该公司的党委委员、书记、董事、董事长，致力于推动酱香酒的市场扩展和销售增长，取得了显著成绩。他在市场营销和销售管理方面的专长，特别是在酱香酒推广中的卓越表现，为茅台的市场布局和品牌建设做出了重要贡献。 携手并进， 聚焦产品提质与市场增效。 向平和张旭两位高管的履历显示，他们各自在生产管理与市场营销方面积累了深厚的经验。向平以生产管理和工艺技术见长，并逐步涉足市场管理，而张旭则在市场营销和销售管理方面表现卓越，特别是在酱香酒的市场推广中发挥了核心作用。 值得一提的是，茅台一直以来都在这些核心领域保持专注，之前的两位副总经理同样成长于生产和销售一线， 在生产管理和市场营销方面做出了重要贡献，为茅台发展奠定了坚实的基础。 如今， 两位高管携手合作，聚焦产品提质与市场增效，致力于稳固企业的传统优势，并推动企业的高质量发展。在他们的领导下，茅台有望在不断提升产品质量的同时，进一步拓展市场，实现更大的增效与成长。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入为 1745.6/1955.4/2169.4亿元，同比增速为 15.9%/12.0%/10.9%，归母净利润为 875.8/987.3/1096.6亿元，同比增速为17.2%/12.7%/11.1%，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期

事件：公司发布2024年半年度报告。2024H1公司实现营业收入88.61亿元，同比+4.18%；归母净利润9.01亿元，同比+4.19%；扣非归母净利润8.88亿元，同比+3.91%。其中，2024Q2实现营业收入45.68亿元，同比+1.54%；归母净利润4.49亿元，同比-5.99%；扣非归母净利润4.42亿元，同比-6.58%。 高端化节奏略有放缓，主流表现较好带动整体收入增长。（1）2024H1量价齐升趋势不改，但24Q2转为量增价减，内部结构略有分化，高端化节奏放缓。整体来看，24H1/24Q2啤酒销量分别同比+3.3%/+1.5%达到178.38/91.70万吨，吨价分别同比+0.3%/-0.7%，外部宏观经济影响下Q2高端化进程受到影响。（2）分价格带看，2024H1高档/主流/经济收入分别同比+2.8%/+4.4%/+11.4%至52.63/31.74/1.86亿元，2024Q2高档/主流/经济收入分别同比-1.9%/+5.1%/+10.7%至26.92/16.54/1.00亿元，主流产品带动Q2收入增长，但吨价对比高档较低的主流产品收入占比提升导致整体吨价下滑。（3）分区域看，24H1西北区/中区/南区营收分别同比+1.5%/+2.9%/+6.8%，24Q2西北区/中区/南区营收分别同比+0.1%/-1.2%/+4.6%，南区表现较为亮眼。 成本压力和费投增加扰动利润，利润弹性有待释放。2024H1/2024Q2公司吨酒成本分别同比-0.6%/+2.1%，毛利率分别同比+0.7/-1.0pct至49.2%/50.5%，我们预计24Q2毛利承压主要受佛山工厂8月开始商业化生产并转固的影响。从费用端来看，24H1公司销售/管理/财务费用率分别同比+0.7/-0.1/+0.2pct，其中24Q2销售/管理/研发费用率分别同比+1.3/-0.3/+0.2pct，面对激烈的市场竞争，公司加大销售费用投放巩固并不断拓展市场，其他费用整体较稳定，综合影响下公司24H1归母净利率/扣非归母净利率分别同比持平/-0.03%，24Q2单季归母净利率/扣非归母净利率分别同比-0.79/-0.84pct。 投资建议：公司产品结构与均价对比同业公司更为高端，受宏观消费需求弱复苏影响Q2吨价出现小幅下滑，但公司积极应对挑战：（1）品牌端：“本地品牌+国际品牌”组合持续发力，各品牌依据自身品牌调性，针对相应消费群体与消费场景持续发力，重庆、大理、风花雪月、乐堡等品牌势能持续释放，主流价格带增长较为亮眼也说明公司组合策略成效逐步显现，在消费弱复苏的预期下建议持续关注其旺季表现。（2）销售端：大城市2.0项目加速落地，公司根据不同市场情况精准投资，不断提升终端覆盖规模和市场服务能力；同时通过数字化工具持续赋能公司销售团队和经销商团队，2024H1现代渠道实现市场份额提升和销量增长。（3）供应链：佛山酒厂8月开始商业化生产，有效缓解华南区域产能不足的问题。同时公司劳动生产率仍保持高个位数增长，与人力成本的增长形成对冲。我们依据公司中期业绩对盈利预测进行调整，预计2024-2026年公司实现营收155.5/162.6/169.3亿元，同比增速为4.8%/4.7%/4.1%；实现归母净利润14.1/14.9/15.7亿元，同比增速为5.7%/5.5%/5.4%，对应PE为20x/19x/18x，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本上涨；市场竞争加剧；大单品推广不及预期等。

新华都：深耕白酒业务的互联网营销公司。 公司于 2023年正式完成全方位战略转型， 剥离亏损的超市、百货等传统零售业务，聚焦以全资子公司久爱致和为经营主体的互联网营销主业。 2016-2023年，公司互联网营销业务持续扩张，营业收入从 3.0亿增长至 27.5亿，复合增速为 37.2%。 2024年 6月公司推出新一期激励计划， 全部行权解锁目标为 2024-2026年 30%的净利润复合增速，即 2024-2026年公司净利润分别达到 2.6/3.4/4.4亿元。 白酒行业电商销售重要性提升，当下酒企需要专业运营商提供支持。 线上白酒逐渐成为销售的重要阵地。 当下酒企需要专业的线上服务商提供运营支持，一是因为线上流量红利逐渐褪去，引流难度增加；二是酒企线上运营经验不足；三是目前线上业务占比较低， 需要线上运营商来提供全方位、全渠道线上营销服务。 与头部品牌深度合作+强大的运营能力构筑核心竞争力。 创始人具备互联网营销经验，在 2012年就开始与头部品牌进行深度合作，具有先发优势；与此同时公司在运营中精准运用数据技术，数字化营销能力不断增强。企业业务涉及多个领域，抗风险能力强；具有深刻的消费者洞察力，品牌运营能力突出。 直播电商前景广阔，自有商号有望开辟第二增长曲线。 公司积极与抖快直播达人合作， 并与品牌方合作开发多款定制产品，进一步提升公司盈利能力。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入分别为 39.0/49.4/60.8亿元，同比增速为38.1%/26.6%/23.1%。 预计归母净利润分别为 2.7/3.4/4.3亿元，同比增速为 36.3%/25.4%/25.2%，首次覆盖，给予“买入” 评级。 风险提示： 白酒线上化进展不及预期；白酒线上业务竞争加剧风险；品牌授权管理风险；自有商号发展不及预期风险； 白酒线上销售政策风险。

事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现营业收入 819.31亿元，同比增长17.76%；实现归母净利润 416.96亿元，同比增长 15.88%；实现扣非归母净利润416.70亿元，同比增长 15.92%。根据计算， 2024Q2实现营业收入 361.55亿元，同比增长 17.31%；实现归母净利润 176.30亿元，同比增长 16.10%；实现扣非归母净利润 176.19亿元，同比增长 16.15%。 Q2收入业绩略超预期， 系列酒增速较快。 24Q2公司实现营业收入 361.6亿元，同比增长 17.3%。 1）分产品看， 茅台酒/系列酒分别实现营业收入 288.6/72.1亿元，同比增长 12.9%/42.5%。茅台酒保持稳定增长，系列酒增长较快。 2）分渠道看，24Q2公司批发代理/直销渠道分别实现营业收入 216.6/144.1亿元，分别同比增长27.40%/5.85%。 24Q2i 茅台实现酒类不含税收入 49.07亿元， 同比增长 10.62%，占直销营收 34.1%。对比去年同期，批发代理渠道收入占比有所提升。 3）截至二季度末， 国内外经销商分别为 2097/106家，环比 Q1末经销商总数保持稳定，渠道结构没有显著变化。 毛利率和净利率小幅下降， 分红规划提升，传递积极信号。 24Q2公司毛利率和净利率分别为 90.68%和 50.60%， 分别同比下降 0.12pct 和 0.69pct，预计与系列酒营收增长较快以及直营渠道营收占比有关。税金率同比提高 0.77pct，销售费用率同比提高 0.74pct， 预计与广宣费用增加有关， 管理费用率同比降低 0.95pct。 公司发布《2024－2026年度现金分红回报规划》公告，计划将贵州茅台 2024-2026年度分红率提升至 75%，原则上每年度进行两次分红，有利于稳定分红预期。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入为 1745.6/1955.4/2169.4亿元，同比增速为 15.9%/12.0%/10.9%，归母净利润为 875.8/987.3/1096.6亿元，同比增速为17.2%/12.7%/11.1%，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济恢复不及预期，行业竞争加剧，新品推广不及预期

事件： 自 2024年 2月 2日至 2024年 8月 1日， 公司控股股东顺鑫控股通过集中竞价方式增持公司股份 630.15万股，占公司总股本的 0.85%，增持金额为 1.00亿元（不含交易费用）。本次增持计划已实施完成。 控股股东增持， 彰显长期发展信心。 本次增持前，顺鑫控股持有本公司股份 2.78亿股，占公司总股本 37.51%；本次增持后，顺鑫控股持有本公司股份 2.85亿股，占公司总股本 38.36%。 公告显示，顺鑫控股本次增持股份的目的，是基于对公司未来持续稳定发展的信心以及公司价值的认可，提升投资者信心。 24年上半年公司进一步聚焦于白酒、猪肉主营业务，实现扭亏。白酒业务方面，公司围绕“稳市场，强基础，促改革，谋发展”的总要求，紧抓重点市场建设，不断推动营销创新，白酒业务保持稳定；猪肉业务方面， 24年上半年生猪行业景气度有所提升，公司持续推进降本增效、优化生产经营，猪肉板块相比去年同期减亏。 白酒业务产品策略继续聚焦三条主线。 第一条主线是在光瓶产品线上，依托老陈酿与金标陈酿实现“新工艺技术”与“纯粮固态”的“双轮驱动”战略，就是要进行光瓶酒升级和“双轮驱动”。 公司也在通过第二季“金标牛烟火气餐厅榜”活动积极强化金标牛的市场营销。 7月 11日， 第二季“金标牛烟火气餐厅榜”入围颁奖典礼第四站在沈阳举行，后续还将走进苏州、哈尔滨、广州、兰州和成都。 第二条主线是次高端产品的品牌化打造。在次高端产品上，着力打造牛栏山次高端核心产品，通过一体化传播，提升品牌高度，积蓄品牌势能，带动腰部关联产品整体销售。第三条主线是在超高端产品线上，聚焦魁盛号樽玺作为超高端产品的形象建设，树立二锅头品类的品质标杆，占据二锅头品类的市场制高点，利用品牌区隔策略，形成高端产品分品牌独立运营模式。 6月 27日，公司举办了魁盛号·北京礼遇新品发布会， 魁盛号·北京礼遇是魁盛号系列第三款产品， 也是目前最为高端的鉴赏级产品， 标志着魁盛号品牌高端化的新里程碑。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入为 108.6/119.2/130.1亿元，同比增速为2.5%/9.8%/9.1% ， 归 母 净 利 润 为 6.3/8.0/9.7亿 元 ， 同 比 增 速 为311.8%/27.8%/20.9%， 维持“买入”评级。 风险提示： 新品推广不及预期风险，白牛二销售不及预期风险， 宏观经济复苏不及预期风险

事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现营业收入 16.28亿元，同比减少1.38%；实现归母净利润 4.02亿元，同比减少 8.36%；实现扣非归母净利润 3.92亿元，同比减少 9.20%。根据计算， 2024Q2实现营业收入 8.26亿元，同比减少7.25%；实现归母净利润 2.33亿元，同比减少 7.28%； 实现扣非归母净利润 2.30亿元，同比减少 5.70%。 24Q2公司预调酒收入同比下滑 8.3%，其他业务增长 0.3%。第二季度合同负债环比持平，同比下降 1.5亿元。分渠道看， 24H1线下/数字零售/即饮渠道分别实现营收 14.3/1.6/0.2亿元，分别同比变化+7.0%/-35.7%/-42.7%。分区域看， 24H1华北/华东/华南/华西营收分别同比+6.4%/-8.0%/+4.8%/+0.6%。 24Q2毛利率同比提升 5.5pct 至 71.8%，数字零售渠道毛利率提升较多，线下渠道毛利率也有所提升。 24Q2销售费率/管理费用率/财务费用率分别同比变化-0.1/+1.5/+1.3pct，上半年销售费用增长主要来自广告费，人员费用变化不大。管理费用增长主要来自职工薪酬和折旧费增加。综合影响下，归母净利率同比下降0.01pct 至 28.2%。 投资建议： 结合中报及动销情况，下调盈利预测，预计 2024-2026年分别实现营收 33.2/37.6/42.7亿元，同比+1.7%/+13.3%/+13.6%，实现归母净利润 8.0/9.1/10.7亿元，同比-1.7%/+14.6%/+17.8%，当前股价对应 23x PE，维持“买入”评级。 风险提示： 新品进展不及预期，核心产品复购不及预期，行业竞争加剧风险

事件： 公司发布 2024年半年报， 2024H1实现营业收入 17.2亿元，同比增长12.57%；实现归母净利润 2.4亿元，同比增长 19.55%；实现扣非归母净利润 2.3亿元，同比增长 13.88%。根据计算， 2024Q2实现营业收入 7.85亿元，同比增长 16.6%；实现归母净利润 0.56亿元，同比增长 29.6%；实现扣非归母净利润0.74亿元，同比增长 74.4%。 24Q2收入增长略超预期。 24Q2公司实现营收 7.85亿元，同比增长 16.6%，其中，高档酒/中档酒分别实现营收 7.2/0.23亿元，分别同比+14.7%/-43.6%； 24Q2经销商数量净减少 6个，全部为国内经销商；新渠道/代理渠道分别实现营收1.06/6.36亿元，同比-5.9%/+14.6%。公司继续保持既有战略，持续落地“产品升级创新、品牌高端化、营销突破”三大策略，即使行业消费需求稍显疲软，“库存高企”的问题较为突出，仍实现较好增长。 销售费用率大幅下降带动归母净利率提升。 24Q2毛利率为 81.6%，与上年同期基本持平；销售费用率/管理费用率分别同比变化-8.9pct/+3.0pct，销售费用率降低预计主要是因为广告促销费绝对金额减少，同时收入规模增长导致，管理费用率提升预计主要是因为邛崃全产业生产项目转固，折旧费用增加及人员费用增加。 综合影响下， 24Q2归母净利率同比上升 0.7pct 至 7.1%。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入分别为 55.0/61.1/67.3亿元，分别同比增长 11.0%/11.1%/10.2%；归母净利润分别为 14.7/16.6/18.5亿元，分别同比增长16.1%/12.6%/11.4%，维持“增持”评级。 风险提示： 次高端价格带竞争加剧，渠道变革效果不及预期，经济增长不及预期

事件： 公司发布 2024年半年度业绩预告，预计 24H1实现归母净利润 3.3-4.8亿元，上年同期归母净利润-8097万元，扭亏为盈；预计 24H1实现扣非归母净利润3.3-4.8亿元，上年同期扣非归母净利润-8088万元。根据计算，预计 24Q2实现归母净利润-1.2亿元~2942万元，上年同期归母净利润-4.1亿元；预计 24Q2实现扣非归母净利润-1.2亿元~2943万元，上年同期扣非归母净利润-4.1亿元。 上半年白酒业务保持稳定，第二季度盈利水平环比有所下降。 24年上半年公司紧抓重点市场建设，不断推动营销创新，白酒业务保持稳定；生猪行业有所回暖，猪肉业务有所减亏。 24Q2实现归母净利润-1.2亿元~2942万元， 按中值测算，亏损4558万元，亏损幅度较上年同期大幅减少，但盈利水平较第一季度下降较多。 持续坚持“双轮驱动”战略， 借助“金标牛烟火气餐厅”生动化打造消费场景。 24年白酒板块公司重点工作是调结构，做好产品分级，持续打造以白牛二和金标为核心的光瓶酒“双轮驱动”战略。 23年以来，公司在多地举办“金标牛烟火气餐厅榜”，将美酒与美食串联，有利于提高金标认知度。随着消费者教育活动持续开展，后续自点率有望进一步提高。 投资建议： 预计 24-26年公司营业收入为 108.6/119.2/130.1亿元，同比增速为2.5%/9.8%/9.1% ， 归 母 净 利 润 为 6.3/8.0/9.7亿 元 ， 同 比 增 速 为311.8%/27.8%/20.9%， 维持“买入”评级。 风险提示： 新品推广不及预期风险，白牛二销售不及预期风险， 宏观经济复苏不及预期风险

事件1：公司发布2024年半年度业绩预告，预计24H1实现归母净利润1000-1500万元，上年同期归母净利润-3781万元，扭亏为盈；预计24H1实现扣非归母净利润300-450万元，上年同期扣非归母净利润-4262万元。根据计算，预计24Q2实现归母净利润-764~-264万元，上年同期归母净利润335万元；预计24Q2实现扣非归母净利润-1184~-1034万元，上年同期扣非归母净利润7.5万元。 事件2：公司董事侯孝海先生拟不再担任公司第七届董事会董事，以及董事会战略委员会、薪酬与考核委员会委员相关职务。同意提名赵伟先生为公司第七届董事会非独立董事候选人。 24Q2小幅亏损，业绩不及预期。第二季度公司小幅亏损，按中值测算，预计24Q2实现归母净利润-514万元，连续4个季度盈利后再次亏损。公司收入规模较小，规模效应尚不明显，馥合香等新品仍处费用投入期，同时第二季度是淡季，行业需求较弱，预计收入有所降速。2024年金种子将继续按照“6+3+2”的策略执行市场动作，馥合香系列突出馥合香9+馥合香7，培育馥合香20，光瓶系列，突出头号种子+特贡，完善光瓶酒组合，底盘盒装，聚焦柔和+金6，培养柔和大师。渠道上打好1万家深度合作TOP烟酒店的攻坚战，光瓶合作6万家大众餐饮店的阵地战。 董事更换，提名赵伟为董事会董事候选人。公司董事侯孝海拟不再担任公司第七届董事会董事，提名赵伟先生为公司第七届董事会非独立董事候选人。赵伟2003年加入天津华润啤酒有限公司担任财务总监助理，先后担任华润雪花资金管理部总经理、管理会计与统计部总经理及财务部总监等职务。2023年6月2日起担任华润啤酒（控股）有限公司首席财务官。此前侯孝海也退出金沙酒业、景芝白酒董事会，预计是正常变动。 投资建议：经过22年及23年的调整，公司从上到下已经产生较为积极的变化，结合最新业绩预告，下调盈利预测，预计24-26年公司营业收入分别为15.9/17.7/22.2亿元，同比增速为7.9%/11.5%/25.8%，归母净利润分别为0.6/1.3/3.6亿元，同比增速为369.7%/117.6%/176.6%，建议关注，维持“增持”评级。 风险提示：省内市场竞争加剧；新品开拓不及预期；改革效果不及预期