预调鸡尾酒业务放量拉升Q3业绩 19Q1-3公司实现营业收入10.16亿元,同比+19.09%,折合Q3单季度实现营收3.81亿元,同比+27.85%,增速环比显著提升;实现归母净利润2.29亿元,同比+75.23%,折合Q3单季度实现归母净利润0.92亿元,同比+77.53%,增速环比保持稳定。总体而言,19年Q3公司业绩环比提振明显。分产品看,在微醺持续放量的拉动下,19Q3预调鸡尾酒实现营收3.33亿元,同比+28.55%,增速环比提振明显,实现净利润6860万元,同比+68.39%。 微醺占比提升稀释毛利率;管理/研发费用率降低+其他收益增加拉升净利率 毛利率:19Q1-3公司毛利率为68.97%,同比+0.35个百分点,其中Q3单季度毛利率为69.09%,同比-0.13个百分点,我们分析认为主要原因在于毛利较低的微醺新品放量带来的稀释作用;净利率:19Q1-3公司净利率为22.48%,同比+7.20个百分点,其中Q3单季度净利率达到24.11%,同比+6.76个百分点,主要归功于管理/研发费用率的降低及其他收益营收占比的提升:19Q3公司管理费用率同比-4.44%,主因公司于18年末终止股权激励计划,19年不再计提相关费用;研发费用率同比-2.57%;其他收益营收占比同比+2.76%;其他费用率方面,销售/财务费用率分别同比+0.32%/-0.13%,其中销售费用率上升主要原因归因于市场活动费用投入的增加。 三端齐发力,看好公司业绩弹性 产品端:18Q2推出的新品微醺系列相比于经典瓶产品来说度数更低、适宜人群更广泛,因此自推出以来终端动销情况良好、复购率高,19年公司继续重点推微醺系列,预计短期内将持续放量,同时随着微醺产品规模的逐渐提升,规模效应将降低制造费用和人工费用的平均摊销,因此毛利率还有进一步提升空间;渠道端:公司吸取15年渠道下沉策略失败的经验,采取稳扎稳打、精耕细耘的策略二次布局三四线城市渠道;同时公司给经销商留足利润空间(利润率水平高于啤酒低于白酒),并赋予完整的激励措施与考核目标,有望充分激发经销商的主观能动性;产能端:持续推进巴克斯酒业生产基地建设逐步形成辐射全国的产能基地,满足全国多渠道渗透需求,大幅度优化物流成本。 投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为14.86/17.70/20.91亿元,同比+20.8%/19.1%/18.1%;实现归属上市公司净利润为2.98/3.51/4.16亿元,同比+140.4%/17.9%/18.6%,折合EPS为0.57元/0.68元/0.80元,对应PE为41X/35X/29X。预计2019年其他酒板块标的平均估值为36倍,公司19年预期估值略高于行业水平,考虑到公司在产品、渠道、产能三端齐发力将助力公司业绩持续改善,预计未来业绩增速将快于行业平均水平。综上,维持“推荐”评级。 风险提示:预调鸡尾酒行业竞争加剧风险、原材料价格异常波动风险、食品安全风险等。

1、双主营业务格局,预调鸡尾酒龙头 公司是是国内预调鸡尾酒行业龙头以及国内食用香料生产销售第一梯队公司,其中预调鸡尾酒业务营收占比在85%左右,是公司业绩的主要驱动力,两项业务上下游协同效应明显,公司具备较强的食品饮料研发能力。公司2019H1实现营业收入6.36亿元,同比增长14.39%,归母净利润实现1.37亿,同比增长73.72%,超出一季度业绩指引3.72%,主要系公司产品结构优化,新老动能切换,微醺系列终端覆盖率持续提升。 2、稳健增长,不贪得胜,追求性价比提升消费者满意度 公司自2014年起一直保持国内预调鸡尾酒市占率第一,2018年沪上地区已占据9成市场份额,公司的营收增长基本代表了行业的发展状况。2013-15年行业快速增长,公司2013-15年鸡尾酒业务营收复合增长率高达224.7%,2016年行业经历低谷期转而进入恢复增长阶段,2016-18年鸡尾酒营收复合增长率下降至13.37%,同时公司微醺等罐装新品占比逐渐上升,单箱产品总容量上升,单箱价格自15年的120元下降到18年106元。我们认为随着毛利率较低的新品占比逐渐上升,在行业进入稳健增长阶段的背景下,公司产品有追求性价比的趋势。3、微醺系列持续放量,新老动能切换 公司19年H1预调鸡尾酒实现主营业务收入5.50亿元,同比增长22.26%,微醺系列持续放量,有望成为经典瓶装之后的业绩新增长点。2016年起公司陆续推出3度微醺,8度强爽,帕泊斯气泡水等产品,积极开拓细分市场,延伸消费场景。同时,公司的3度微醺为首新产品前期推广以线上为主,主推罐装,迎合即饮场景,2018年以来持续放量,带动罐装产品销量占比显著上升,考虑到罐装产品消费场景、频次多,公司业务结构的质变有助于提高产品复购率。 4、产品营销新模式,渠道布局多元化 RIO品牌随着多年的积累,已具有较高的品牌美誉度,公司现阶段的营销重点开始从品牌转向产品,营销方式上偏向于精准化、数字化营销,广告费用投入呈下降趋势,销售费用率改善趋势明显,公司盈利结构有望持续改善。公司线上比例持续提升中,19年H1线上线下营收占比已经达到在15%:85%,新品推广坚持先线上验证,随后线下铺户的思路。盈利预测:考虑到公司微醺系列持续放量,新品储备丰富,我们预计公司2019、2020、2021年营业收入为14.9亿,17.8亿,21.5亿,净利润为3.19亿,3.62亿,4.22亿,EPS为0.61,0.70,0.81元,给予2020年32倍PE,目标价22.40元。 风险提示:新品动销不及预期,香精香料配方下游客户认证风险,食品安全风险,市场预期过高风险。

微醺系列放量,营收利润双增:公司19H1实现营业收入6.36亿元,同比+14.39%,Q2单季度实现营收3.52亿元,同比+14.21%;实现归母净利润1.37亿元,同比+73.72%,Q2单季度实现归母净利润0.94亿元,同比+77.62%,超过公司公告的前三季度50-70%的利润增长指引。营收增长主要系高毛利的鸡尾酒业务贡献,微醺产品的放量推动鸡尾酒19H1实现收入5.49亿元,同比增长22.26%,占营收的86.47%比重。香精业务19H1实现营收0.84亿元,未来公司将继续推行大客户的战略,针对下游多元化的需求提供多样化产品,预计该项业务能维持较为稳定的营收。 控费增利,盈利能力大幅回升:19H1公司毛利率达到68.90%,同比提升0.61pct;分业务看,香精和预调鸡尾酒的毛利率分别提升0.42/0.29pct,达到64.78%/69.50%;预调鸡尾酒的毛利提升主要缘于高毛利新微醺产品的放量,以及原材料价格有所回落。公司19H1净利率21.51%,同比+7.35pct,主要系期间费用率的下降,销售费用率/管理费用率分别为29.37%/6.36%,同比下降9.50pct/7.83pct。销售费用中,主要系广告费用总金额同比减少约3700万元,我们预计这系费用的记账时间不同;管理费用的下降主要系去年同期确认了0.14亿元股份支付费用的影响。放眼全年来看,全年的费用率相对去两年保持稳定,毛利率在原材料价格下降和鸡尾酒产品结构调整后还有上涨空间,考虑去年利润基数较低,今年公司利润将呈现大幅增长场景设定培育消费者习惯,预调酒的市场空间很大:鸡尾酒产品不止针对女性,年轻男性的购买人数在增多,像微醺罐装产品主打家庭日常饮用场景,价格是瓶装产品的一半,更加凸显性价比,实现了较快增长和较高复购率,叠加公司的综艺和电视剧的营销策略,逐渐培育起消费者的日常饮用习惯。未来随着场景的拓展,能够契合更多的消费者人群,将有助于销量的快速增长。 投资建议:受益于锐澳鸡尾酒产品结构优化,新产品的终端覆盖率提升,将推动鸡尾酒板块的营收持续较快的增长。建议积极关注微醺产品的放量和新产品的推广。 我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.49、0.62和0.76元。净资产收益率分别为12.4%、14.6%和16.3%,给予增持-A建议。 风险提示:新品推广不及预期、需求疲软、市场拓展不及预期。

一、事件概述 百润股份发布 2019年中报。报告期内,公司实现营业收入 6.36亿元,同比+14.39%;实现归属上市公司股东净利润 1.37亿元,同比+73.72%。 二、分析与判断 高毛利微醺新品放量+渠道下沉推进带来营收利润双增长 报告期内公司实现营业收入 6.36亿元,同比+14.39%,折合 Q2单季度实现营收 3.52亿元,增速环比 Q1持平;实现归母净利润 1.37亿元,同比+73.72%,折合Q2单季度实现归母净利润 0.94亿元,同比+77.62%,增速环比 Q1有所提升。总体而言, 19年上半年公司实现营收利润双增长主要是由预调鸡尾酒业务所贡献(预调鸡尾酒营收/净利润分别贡献 86.47%/72.26%),在高毛利微醺新品放量+渠道下沉切实推进的助力下, 19年上半年公司中预调鸡尾酒实现主营业务收入 5.50亿元,同比+22.26%,实现净利润 0.99亿元,同比+114.20%。 毛利率+期间费用效率双提升助力净利率显著提升 毛利率: 19H1公司毛利率达到 68.90%,较 18H1提升了 0.61个百分点,其中食用香精/预调鸡尾酒毛利率分别提升 0.42/0.29个百分点,食用香精毛利率提升主要原因在于公司优化了产品定价机制使得香精业务抗原材料价格波动能力得到了提高, 预调鸡尾酒业务毛利率提升主要归功于( 1)高毛利微醺系列放量带来产品结构优化;( 2)报告期内包材价格回落。 未来随着罐装产品结构占比的持续提升,公司毛利率具备进一步提升空间; 净利率: 受益于毛利率及期间费用效率( 19H1公司期间费用率为 40.68%,较 18H1下降了 12.14个百分点,其中销售/管理/研发/财务费用率分别-9.50/-3.52/+1.00/-0.12个百分点, 销售费用率显著下降主因报告期内公司广告投放效率提升,导致广告费用营收占比下降了 7.62个百分点,管理费用率下降主因公司于 18年末终止股权激励计划, 19年不再计提相关费用) 的双提升,19H1公司净利率达到 21.51%,较 18H1显著提升了 7.34个百分点。 三端齐发力,看好公司业绩弹性 产品端: 18Q2推出的新品微醺系列相比于经典瓶产品来说度数更低、适宜人群更广泛,因此自推出以来终端动销情况良好、复购率高, 19年公司继续重点推微醺系列,预计短期内将持续放量,同时随着微醺产品规模的逐渐提升,规模效应将降低制造费用和人工费用的平均摊销,因此毛利率还有进一步提升空间; 渠道端: 公司吸取 15年渠道下沉策略失败的经验,采取稳扎稳打、精耕细耘的策略二次布局三四线城市渠道;同时公司给经销商留足利润空间(利润率水平高于啤酒低于白酒),并赋予完整的激励措施与考核目标, 有望充分激发经销商的主观能动性; 产能端: 持续推进巴克斯酒业生产基地建设逐步形成辐射全国的产能基地,满足全国多渠道渗透需求,大幅度优化物流成本。 三、 投资建议 基于 19年上半年公司盈利能力改善较为显著且具有可持续性,我们略微上调了盈利预测。 预计 19-21年公司实现营业收入为 14.50/17.22/20.35亿元, 同比+17.9%/18.7%/18.2%;实现归属上市公司净利润为 2.55/3.03/3.63亿元,同比+105.8%/18.9%/18.2%,折合 EPS 为 0.49元/0.58元/0.70元,对应 PE 为 35X/29X/24X。 预计2019年其他酒板块标的平均估值为 36倍,公司 19年预期估值略低于行业水平,考虑到公司在产品、渠道、产能三端齐发力将助力公司业绩持续改善, 预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。 综上, 维持“推荐”评级。 四、风险提示: 预调鸡尾酒行业竞争加剧风险、原材料价格异常波动风险、食品安全风险等

事件:公司发布2019 年一季报,实现营业收入2.84 亿元,同比增长14.62%; 实现归母净利润0.43 亿元,同比增长65.65%。 营收增长超预期,新品贡献强劲。2019Q1公司营收超预期增长,实现2.84亿元,同比+14.62%(18Q1:-9.67%)。营收的强劲增长主要来自新品微醺的超预期表现。在新品的带动下,一季度公司预调酒板块实现营收2.40亿元,同比高增24.97%,营收占比为84.25%。公司18Q2推出新品微醺,通过半年时间的铺货和推广,新品的终端覆盖率持续提升。目前新品动销反馈良好,随着公司内部产品结构的调整以及微醺的放量,预计未来新品对公司业绩的贡献将更加显著,营收维持高增可期。 费用投放更加精准,股权激励终止,公司盈利能力大幅提升。19Q1公司实现归母净利润0.43亿元,同比高增65.65%。利润的高增除了来自营收的贡献,主要还来自两个方面,一是费用投放的效率提升。19Q1公司销售费用率为32.51%,较去年同期下降3.12pct,主因公司费用投放更加精准。公司用高性价比产品微醺让消费者对该品类有更深入的认知,实现精准营销。二是股权激励终止使得管理费用率改善。公司19Q1管理费用率(含研发费用)为13.32%,较去年同期下降1.95pct,主因公司于18年末终止股权激励计划,19年不再计提相关的管理费用。我们测算由于该部分费用的减少带来的利润增速贡献为20%左右。随着新品的逐步放量,公司的规模效应也将更加显著,盈利能力将持续改善。 新品赋能+渠道产能双布局+费用率改善,公司半年度指引和年度预期高增可期。公司预计上半年实现归母净利润1.10-1.34亿元,同比增长40%-70%。在新品放量、渠道产能布局和费用率改善的背景下,我们预计公司全年业绩将呈现高增。一方面,公司新品经过近一年的推广,目前对老品的挤压效应逐步退出,鸡尾酒产品结构持续改善,预计微醺的占比有望提升至40%,成为公司业绩动能的新引擎。另一方面,公司不断进行市场细分,强化营销渠道,实现渠道二次布局。公司目前深耕商超和便利店市场,对细分市场进行深度拓展,而巴克斯酒业新增产能项目也已投建,预计未来产能有望得到数倍增长。此外,公司由于终止股权激励计划以及费用的精准投放,期间费用率有望持续改善,支撑利润高增长。 盈利预测:产品结构的持续优化、新品终端覆盖率的提升、以及渠道二次革命的完成,未来公司有望实现量价齐升。预计2019-2021年营业收入分别为14.72/18.01/22.07亿元,同比增长19.65%/22.39%/22.57%,净利润为2.27/2.78/3.46亿元,同比增长83.61%/22.31%/24.62%,EPS分别为0.44/0.53/0.67元,维持公司“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全风险;新品推广不及预期等。

一、事件概述 百润股份发布2018年年度报告。报告期内,公司实现营业收入12.30亿元,同比+4.95%;实现归属上市公司股东净利润1.24亿元,同比-32.24%;公司计划年度不派发现金红利,不送红股,不以公积金转增股本。 二、分析与判断 18Q4收入利润增速双放缓,股票激励终止显著拖累利润端表现 报告期内,公司实现营业收入12.30亿元,同比+4.95%,折合18Q4单季度实现营业收入3.77亿元,同比+2.37%,增速环比18Q2/Q3有所放缓;实现归属上市公司股东净利润1.24亿元,同比-32.24%,折合18Q4单季度实现归属上市公司股东净利润-667万元,同比-110.15%。总体而言,在17年预调鸡尾酒业务快速放量导致基数较高的情况下18年营收增速放缓,12月公司终止股票激励计划被视同为加速行权导致确认股权激励费用7761万元显著拖累公司利润端表现;剔除该因素影响,公司全年实现归属上市公司股东净利润2.01亿元,同比+10.25%,折合Q4单季度实现归属上市公司股东净利润7094.45万元,同比+7.99%,增速环比Q3有所增长。 产品端:食用香精量价齐升,预调鸡尾酒量增价减 食用香精:受益于消费升级带动食用香精下游食品工业的蓬勃发展,报告期内公司食用香精业务实现营收1.80亿元,同比+29.36%,其中销量同比+11.91%,吨价同比+15.59%,实现量价齐升;预调鸡尾酒:归因于低单价微醺系列的放量以及经典瓶产品的稳健增长,18年公司预调鸡尾酒业务实现营收10.45亿元,同比+1.55%(销量+7.20%,单价-5.27%)。 双因子共振拖累毛利率,股票激励终止直接导致净利率下滑 毛利率:受上游原材料供应短缺致原材料价格大幅增加从而压缩了食用香精业务毛利率+低单价微醺系列产品放量叠加包材成本上行对预调鸡尾酒业务毛利率造成负面影响所累,18年公司毛利率为68.68%,较17年下降了2.29个百分点(其中食用香精/预调鸡尾酒毛利率分别下降3.05/2.18个百分点);净利率:受困于毛利率下滑及费用投放效率显著下降的双因子共振(18年期间费用率为53.73%,较17年同比+5.17个百分点,销售/管理/研发/财务费用率分别变化-2.19/+7.33/+0.72/-0.70个百分点,其中销售费用率降低主要受益于职工薪酬/产品费用分别减少1391/1399万元,管理费用率显著提高主因是确认股权激励费用7761万元),在其他收益及营业外收支营收占比显著提升的背景下(其他收益及营业外收支营收占比分别+1.3/0.73个百分点,其他收益营收占比增加原因是扶持企业发展补贴+2246万元,营业外收支营收占比提升主要归功于赔偿收入+573万元、财政扶持金-383万元),18年公司净利率水平为10.06%,较17年下降了5.52个百分点;在剔除股票激励终止影响之后,公司管理费用率下降6.31个百分点带动期间费用率降低至47.42%(较17年下降1.14个百分点),从而带动整体净利率水平提升至16.37%,较17年提升0.79个百分点。因此,股票激励终止是导致公司18年净利率下滑的最核心因素。 短期增长放缓不改长期向好逻辑 尽管受股权激励终止影响公司18年业绩增长放缓,但这并不能改变公司长期向好的逻辑。产品端:18年2季度推出的新品微醺系列相比于经典瓶产品来说度数更低、适宜人群更广泛,因此自推出以来终端动销情况良好,预计未来将持续放量;渠道端:传统渠道提升覆盖率、电商渠道提升效率、即饮渠道丰富产品线同时推进渠道下沉;产能端:持续推进巴克斯酒业生产基地建设逐步形成辐射全国的产能基地,满足全国多渠道渗透需求,大幅度优化物流成本。 三、投资建议 预计19-21年公司实现营业收入为14.50亿元/17.22亿元/20.35亿元,同比+17.9%/18.7%/18.2%;实现归属上市公司净利润为2.38亿元/3.03亿元/3.62亿元,同比+92.1%/27.4%/19.7%,折合EPS为0.46元/0.58元/0.70元,对应PE为37X/29X/24X。当前其他酒板块整体估值为80倍,公司估值远低于行业水平,考虑到公司在产品、渠道、产能三端齐发力将助力公司业绩持续改善,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平。综上,首次覆盖,给予“推荐”评级。 四、风险提示: 预调鸡尾酒行业竞争加剧风险、原材料价格异常波动风险、食品安全风险等

事件:公司公布2019 年一季度业绩预告,一季度实现归母净利润预计为3851.06 万元-4364.53 万元,同比增长50%-70%。 公司业绩增长超预期主要来自新品推广效果良好。公司新品微醺从2018年二季度是全面铺货,市场动销反馈良好。目前新微醺系列产品的铺货仍在进行,且仍有较大的铺货空间。我们认为,新微醺系列产品在2019 年仍将是公司推广的重点产品,在公司充分培育下,预计微醺系列可以达到40%的收入占比,有望成为公司第一大单品,成为公司业绩动能的新引擎。另一方面,公司2018 年一季度实施股权激励计划,相应的费用在管理费用中已经体现,由于公司2018 年12 月终止该股权激励计划,使得2019 年一季度并未有相关费用的产生,一定程度上也改善了公司的业绩。 产品结构持续优化,渠道产能双布局助力19年业绩增长。我们持续看好公司2019年的业绩增长,主要来自两方面,一是公司产品结构持续优化。2018 年新品微醺营收占比预计在25%-30%,2019 年有望达到40%。在新品快速增长的同时,老品销量并未出现大规模的萎缩状态,主因新品价格带位于6 元左右,与老品10 元的价格带差异明显。随着公司对新品的逐步培育,公司产品结构将逐步改善。二是公司渠道和产能的双布局。公司一直致力于渠道二次布局,目前公司深耕商超和便利店市场,对细分市场进行深度拓展,用高性价比产品微醺让消费者对该品类有更深入的认知,实现精准营销。此外公司于3月2日公告称上海巴克斯酒业产能建设业已开工,预计未来产能有望得到数倍增长,用以支撑公司产品和渠道的扩张。 回购计划如期进行,销量恢复后健康增长确定性强。公司于2018 年12 月21 日披露《回购报告书》,于2019 年2 月11 日首次回购股份,回购价格不超过13.28 元。截止至2 月28 日,公司通过集中竞价方式累计回购股份数量为710,200 股,占公司总股本的0.1366%,占此次回购计划的3%。此次回购计划彰显了管理层对公司未来发展的信心,对公司价值的认可,有利于增强公司股票长期的投资价值。公司一季度业绩的超预期说明公司在销量恢复后,健康增长的确定性强,我们持续看好新品微醺的动销情况和公司的渠道建设,预计公司2019 年业绩高增可期。 盈利预测与投资评级:随着新微醺的不断铺货和良好的市场反馈,以及公司渠道完成二次革命,公司一季度业绩超预期有望延续至全年,19 年公司业绩高增可期。预计公司2018-2020 年营业收入分别为12.29/14.14/17.14 亿元,同比增长4.90%/15.05%/21.19%,归母净利润1.24/2.29/2.80 亿元,同比增长-32.20%/84.94%/22.08%,EPS 分别为0.20/0.44/0.54 元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全风险,预调鸡尾酒行业竞争加剧风险等。

事件:2018年10月19日,公司发布第三季度财务报告,公司2018年前三季度实现营业收入8.53亿元,同比增长6.14%,归母利润1.3亿元,同比增长11.52%。销售毛利率68.62%环比上升0.48%。 公司18Q3实现营业收入2.98亿元,同比增长4.62%;归母净利润0.51亿元。实现销售毛利率69.22%环比上升1.37%。受激励费用影响,扣非后归母净利低于预期。 巴克斯酒业继续投入建设项目,其中在建工程余额较上年期末增加1.098亿元,增幅为1245.55%。 三季度营收增速放缓,季度间营收趋于平稳。2018年10月19日,公司发布第三季度财务报告,公司2018年前三季度实现营业收入8.53亿元,同比增长6.14%,归母利润1.3亿元,同比增长11.52%,环比下降3.25% 季度间销售趋于平稳。销售毛利率68.62%环比上升0.48%。公司18Q3实现营业收入2.98亿元,同比增长4.62%;归母净利润0.51亿元。实现销售毛利率69.22%环比上升1.37%。 短期销售波动不影响长期增长逻辑,百润产能深入布局,长期龙头地位可维持。2018年度,公司主营业务将保持健康稳定增长,盈利能力进一步提升,但是受到2018年实施第一期限制性股票激励计划所产生的限制性股票费用的影响,本年度损益将会受到影响。巴克斯酒业继续投入建设项目,其中在建工程余额较上年期末增加1.098亿元,增幅为1245.55%。百润成功基因在升华,预计未来产能实现倍数增长,随着国内鸡尾酒市场的复苏,百润长期行业龙头地位可维持,受经济短期影响,短期内的销售波动并不改变公司未来长期发展逻辑,我们坚定看好行业以及公司未来发展。 期间费用率环比下降,同比基本维持去年同期水平。公司18Q3期间费用率40.05%,环比下降26.16%,同比上升5%,其中销售费用9224.65万元,较上年同期增长4.39%。管理费用为较上年同期增长53.67%,主要系报告期内公司计提限制性股票激励费用所致。 国内鸡尾酒市场逐渐复苏,百润蓄力新市场增长。第四次消费升级给整个食品饮料行业带来健康化高端化的新元素,预调酒、低度、个性的特征很好的迎合了第四次消费升级所带来的红利。目前行业竞争环境良好,百润股份具有绝对的市场优势。2017年百润成功实现恢复性增长后,深入布局产品产能的提升,和产品品类的丰富,为进一步迎合市场趋势,巩固龙头地位打下了坚实的基础。目前百润更是采用了线上+线下全渠道的营销模式,产品线上线下销售相互补充;渠道二次革命的完成,公司经销商数目快速回升。未来百润恢复性增长的战略成果将愈发明显。 结论:预计未来三年仍会是百润引领行业发展的阶段:将会呈现逐年加速的态势,维持前期盈利预测,预计2018--2020年公司实现收入13.58/16.30/20.38亿元,同比增长16%/20%/25%;实现利润2.36/3.31/4.46亿元,同比增长30%/40%/35%。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全的风险,预调酒行业竞争加剧.

深度调整完成,百润整装待发。公司2017年营业收入11.71亿元比去年同期增长26.64%,归母净利润1.82亿元实现224.23%的高质量恢复性增长,18Q1收入略有下滑,但是归母净利率增长25.1%,公司最困难的时期已经度过,产品、渠道均完成深度调整。公司缩股完成,总股本降至5.32亿股。低酒精饮品是有受众群体有生命力的行业,未来将逐步成为大众消费品。百润全年高增速可期。 渠道二次革命完成,经销商数量从底部快速回升。公司经销商数量目前达到800家的水平,新老经销商对公司都很有信心,销售区域对比15年收缩,着力布局一二线城市,华东华南是核心,这一次公司力图稳扎稳打,从饮料式的人海战术向酒精消费倾斜,最佳的定位和销售模式仍在不断探索之中。 产品结构不断完善,新品美誉度高。公司2018年推出新品?微醺?,市场认可度很高,百润具有强大的研发能力,新品储备丰富,今年新老产品销售比例有望达到1:1的水平,未来会不断推出新品,通过丰富的产品结构来满足市场多样化的需求。 鸡尾酒市场竞争格局良好,国际经验有借鉴意义。目前中国处于第四次消费时代的过渡期,低度数的饮品会逐步成为饮料的选项之一。百润目前已经占据将近90%的市场份额,上一轮的竞争对手都已经退场,目前的赛道优势明显。纵观国际鸡尾酒行业,澳大利亚预调酒占啤酒的22.4%,日本占12.2%,美国占5.5%,英国占4.5%,中国目前只占1.5%,可以预见未来的增长空间巨大。 盈利预测及投资评级。我们预计未来三年仍会是百润引领行业发展的阶段,将会呈现逐年加速的态势,预计2018-2020年公司实现收入13.58/16.30/20.38亿元,同比增长16%/20%/25%;实现利润2.36/3.31/4.46亿元,同比增长30%/40%/35%。给予百润股份40X估值,对应市值95亿,40%空间,给予?强烈推荐?评级。

新品微醺表现亮眼,看好全年公司收入持续增长。公司Q2收入超预期,鸡尾酒营业收入同比增长24.93%,环比增长34.78%,核心原因是新品微醺表现强劲。根据我们调研情况来看,新品动销远高于老品,而且呈现出较强的复购率,微醺是从Q2全面铺货的,因此我们判断H2收入和利润情况均会优于H1,预计今年微醺可以达到40%的收入占比。由于新品的价格是经典瓶的60%,毛利率在65%的水平,公司销售毛利率68.29%,整体预调酒板块毛利率同比去年下降2.22pct,一方面是随着新品占比的不断提升,毛利率未来可能还有会调整,另外固定资产去年底转固,制造费用摊销拉低了毛利率,我们认为未来65%的毛利率都是可以确保公司长期的盈利水平,核心是看大新品的销量增长以及复购率的提升,对此我们保有信心。 费用结构持续优化,激励费用对利润短期有影响。公司上半年计划计提股权激励费用1,378.03万元。若扣除激励费用影响,不考虑股权激励费用上半年净利润0.66亿元,同比增长11%,激励费用短期仍会对利润有所影响,下半年管理费用仍然有1500多万激励费用要提,但是公司全年25%以上利润增长目标大概率可以完成。公司的净利率恢复到14.17%,处于近三年的最高水平,销售费用率虽有小幅提升但是渠道效率在不断提升,当前的投放相比过去三年更加精准有效,更多费用聚焦在电商渠道的数字化营销,进行消费者的教育,同时对餐饮渠道以及夜店渠道的探索也在推进,预期H2销售费用不会有大幅变化,市场投放会有持续。 三项数据显示公司处于底部复苏位置,并且未来增长趋势确定性高。公司当前库存水平处于历史低位,预计在一个月的水平,渠道聚焦在一二线及沿海发达地区,销售人员也已经从17年的700人开始逐步增加,经销商的信心在逐步恢复。目前行业竞争环境良好,百润的鸡尾酒市场市占率接近90%,上一轮的行业玩家短期不会再度试水,百润未来2-3年处于较好的修炼内功,培育市场的时期。我们坚定看好低度酒精这个市场,虽然不可类比欧美和日本成熟地区,但是就目标人群来说行业未来空间很大。 公司主营业务保持活力,香精业务展现新增长。公司H1香精香料业务实现了较高增长,同比增涨45.55%,主因是公司加大在细分市场的投入,随着饮料市场的逐步细分化,公司在原材料上的优势和议价能力在逐步凸显,我们预计未来香精香料业务的增速会高于市场预期,维持在35%的中枢水平。 盈利预测: 预计未来三年仍会是百润引领行业发展的阶段:将会呈现逐年加速的态势,维持前期盈利预测,预计2018-2020年公司实现收入13.58/16.30/20.38亿元,同比增长16%/20%/25%;实现利润2.36/3.31/4.46亿元,同比增长30%/40%/35%。维持“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全的风险,预调酒行业竞争加剧。

深度调整完成,百润整装待发。公司2017年营业收入11.71亿元比去年同期增长26.64%,归母净利润1.82亿元实现224.23%的高质量恢复性增长,18Q1收入略有下滑,但是归母净利率增长25.1%,公司最困难的时期已经度过,产品、渠道均完成深度调整。公司缩股完成,总股本降至5.32亿股。低酒精饮品是有受众群体有生命力的行业,未来将逐步成为大众消费品。 渠道二次革命完成,经销商数量从底部快速回升。公司经销商数量目前达到800家的水平,新老经销商对公司都很有信心,销售区域对比15年收缩,着力布局一二线城市,华东华南是核心,这一次公司力图稳扎稳打,从饮料式的人海战术向酒精消费倾斜,最佳的定位和销售模式仍在不断探索之中。 产品结构不断完善,新品美誉度高。公司2018年推出新品“微醺”,市场认可度很高,百润具有强大的研发能力,新品储备丰富,今年新老产品销售比例有望达到1:1的水平,未来会不断推出新品,通过丰富的产品结构来满足市场多样化的需求。 鸡尾酒市场竞争格局良好,国际经验有借鉴意义。目前中国处于第四次消费时代的过渡期,低度数的饮品会逐步成为饮料的选项之一。百润目前已经占据将近90%的市场份额,上一轮的竞争对手都已经退场,目前的赛道优势明显。纵观国际鸡尾酒行业,澳大利亚预调酒占啤酒的22.4%,日本占12.2%,美国占5.5%,英国占4.5%,中国目前只占1.5%,可以预见未来的增长空间巨大。 盈利预测及投资评级。我们预计未来三年仍会是百润引领行业发展的阶段,将会呈现逐年加速的态势,预计2018-2020年公司实现收入13.58/16.30/20.38亿元,同比增长16%/20%/25%;实现利润2.36/3.31/4.46亿元,同比增长30%/40%/35%。给予百润股份40X估值,对应市值95亿,40%空间,给予“强烈推荐”评级。 风险提示:食品安全问题

一、受益于KA渠道、电商、餐饮终端增长,17年收入保持较快增长,Q4收入大幅增长。收入增长、运营效率提升带动利润扭亏为盈。 公司2017年营收11.72亿,同比增长26.6%,主要受益于深耕KA渠道,KA终端销量大幅提升;电商业务快速发展;加强城市餐饮终端布局,在重点城市进行深度营销推广等。公司2017年归母净利润1.83亿,扭亏为盈。Q1~Q4归母净利润分别为0.21、0.41、0.56、0.66亿,实现扭亏为盈,季度利润全部为正,逐季提升。 二、竞争对手减少,行业竞争格局改善,RIO锐澳作为国内预调酒龙头地位愈发稳固。2015~2016年行业的竞争加剧,市场不断洗牌,目前众多新品牌已经销声匿迹,冰锐掉队,与第一名RIO拉开差距,行业格局呈现RIO占据龙头地位。行业竞争格局改善有利于公司获取竞争对手退出后的市场份额,同时预调酒市场规模依然保持稳步增长态势,有利于公司收入端稳步增长;竞争强度降低有利于公司保持并提升毛利率水平,提升公司盈利能力。 三、加强渠道布局,预调酒存货下降,2018年轻装上阵。2017年公司加强电商渠道、餐饮终端布局,成为公司新增长点。至2017年底,预调酒渠道库存比16年下降26%,终端销售有望回升。 四、公司产品力持续提升,“微醺”等系列品牌口味改善,提高产品复购率。 公司产品系列可以满足不同消费者和不同消费场景的需求。2017年对原“微醺”系列进行升级,提升产品复购率。 盈利预测:维持“买入”评级:预计公司2018-2020年收入分别为12.5、16、20亿、净利润分别为2.25、3.3、4.8亿,若不考虑公司股份回购对应eps为0.32、0.46、0.68元;对应PE为43、29、20倍。考虑巴克斯酒业业绩不达承诺,回购并注销1.81亿股应补偿股份的影响,公司总股本减少至5.32亿股,对应18~20年EPS为0.42、0.62、0.9元/股,对应PE为32、22、15倍。公司作为预调鸡尾酒龙头,受益场景消费和酒精消费低度化趋势,通过加强电商、餐饮渠道带来新增长点,预调酒库存量较16年下降26%,2018年有望保持较快增长势头。考虑股本回购注销影响(4月10日已经公告),给予公司19年36倍市盈率,目标价22.3元。 风险提示:品牌遭受严重损害;新品推广不达预期;预调酒行业竞争加剧风险