今世缘是近年来白酒行业内保持经营高质量、稳健高增长的精品公司，同时也是百亿营收以下预期能够率先“破百”的酒企。公司产品矩阵全面且品牌始终高定位，近年来通过提前布局、精准定位，充分受益江苏基地市场次高端扩容红利，结构升级明显。公司长期聚焦团购渠道，构建差异化壁垒,后续在巩固和发扬团购优势的同时，顺势推进流通渠道建设，预期开系能够延续高增势头;V系已梳理完毕并将为其提供更大的团购渠道空间，突出的产品品质匹配不破楼兰终不还的营销力度，有望冲击更大体量。 今世缘：品牌始终高调性，迎次高端机遇便化龙今世缘前身高沟酒为“三沟一河”代表，颇具名酒基因；1996年创立全新品牌“今世缘”，将“缘”文化作为品牌内核，实现首次品牌升级；04年推出“国缘”品牌进军高端市场，第二次拉高品牌定位；16年起，江苏次高端市场快速扩容，国缘开系切中消费升级主流价格带，核心单品对开&四开逐渐放量，现营收占比已过半；18年重推V系布局高端价格带，完成品牌形象再升级；23年国缘战略升级为“中国新一代高端白酒”，有望进一步打入高端宴请消费场景。 核心看点：开系稳健高增，V系加速突破产品方面，核心大单品国缘四开&对开通过产品焕新导入与多轮小幅提价实现产品保鲜，“十四五”期间有望保持30%左右稳健高增；V系核心产品V3有望成为高线次高端大单品，承接次高端持续扩容红利。渠道方面，团购占比近6成，打法成熟且具备高壁垒；流通渠道利润足，产品推广动力强；23年计划开设一千家品牌专卖店、签约一万个核心终端，聚焦消费者培育。营销方面，以高规格媒体露出与大事件传播塑造V9高端形象，通过营销资源前置拉升国缘品牌定位；运用多元化传播矩阵增加触点，打造核心大单品消费热度、占领消费者心智。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2022-2024年收入分别为78.55/100.30/125.58亿元，对应增速分别为22.62%/27.69%/25.20%，三年CAGR25.16%；归母净利润分别为24.62/31.07/39.45亿元，对应增速分别为22.33%/25.17%/26.97%，CAGR24.81%；EPS分别为1.98/2.48/3.14元。综合绝对估值法测得公司每股价值71.90元，可比公司23年平均29倍PE，我们给予公司23年29倍PE，目标价71.92元，维持“买入”评级。 风险提示：次高端市场扩容与价格带上移不及预期；省内次高端市场竞争加剧；宏观经济不及预期、疫情反复影响导致白酒消费需求不足等风险。

事件：3月 12日，公司发布 2022年及 2023年 1至 2月主要经营数据公告。 2022年：22年实现营业总收入约 78.5亿元，同比+23%；归母净利润约 24.8亿元，同比+22%。2023年 1-2月，实现营业总收入约 31亿元，同比+27%；归母净利润约 11.8亿元，同比+25%。 点评： 22年顺利完成业绩考核目标，利润增速放缓或受产品结构影响。 公司 22年实现营业总收入约 78.5亿元，同比+23%；归母净利润约 24.8亿元，同比+22%，归母净利润率约 31.6%，同比-0.07pct。顺利完成 22年营收同比增长不低于 22%，扣非归母净利润同比增长 15%的股权激励业绩考核目标。其中 22Q4实现营业总收入约 13.3亿元，同比+24%；归母净利润约 4.0亿元，同比+21%，归母净利润率约 30.07%，同比-0.72pcts。我们认为整体利润增速略低于营收增速，或与 22年全年受疫情持续影响，消费力、消费信心短期承压，大众价格带产品增速较高有关，预计公司雅系、单开、对开产品增速表现较好，核心单品四开等稳健增长，预计净利润率略有下滑货受产品结构变化影响。 23年 1-2月保持较好增长，顺利实现开门红。 公司 23年 1-2月，实现营业总收入约 31亿元，同比+27%；归母净利润约 11.8亿元，同比+25%，归母净利润率约 38.1%，同比-0.31pct。利润端同比略有下滑，我们认为主要由于 23年春节返乡潮，带动大众价格带消费增长，国缘淡雅、柔雅终端动销表现较好，预计净利润率受产品结构变化影响。从动销端，公司春节表现较好，2月补库存、回款发货节奏良好，预计 3月以稳定价盘为主，根据长江酒道，近期公司暂停接收国缘四开配额销售订单，预计进一步控货挺价。整体看，我们认为公司 Q1有望顺利实现开门红，保持较高增长。 展望 2023年：推出“521”举措，着力“五化矩阵”全力冲刺百亿目标在发展大会中，营销系统进一步提出 2023年营销工作计划，概括为“521”举措。 即 1）深化五化举措：升级高端化的品牌矩阵、构建全文化的突破路径、深化一体化厂商模式、锻造专业化的营销组织、增强数字化赋能的深度；2）推进两大提升：品牌价值提升、主体优化提升；3）实现一个目标：决胜百亿目标。营销工作重点围绕五化矩阵，从品牌、渠道、全国等多维度冲刺百亿目标。明确 23年为两大提升年，出台三年行动纲要着眼后百亿时代。1）提升品牌价值：公司明确 2023年为品牌价值年，构建基于顾客的品牌资产培育、培优和品牌评价体系，出台《品牌提升三年行动纲要》。2）主体优化提升:明确 23年为经销主体优化 提升年，出台《经销主体优化三年行动方案》。实施 1234工程，即健全一套体系、坚持双核驱动、做实三项清单、强化四大保障。 我们认为公司从品牌价值、渠道优化、团队优化等方面全面着眼后百亿时代，战略导向明确；深化五化矩阵，发展举措更精细化，有望持续推进公司高端化、全国化进程。 中长期展望：23年营收目标百亿，股权激励保驾护航，看好公司长远发展。公司23年度营销工作计划指出，将 1）做大 V9清雅酱香品类；2）升级国缘品牌战略定位，打造国缘大单品；3）突破今世缘中高端单品；4）构建全国化营销模式；5）升级营销组织管理体系。23年营业总收入目标达 100亿元。公司将深化五化举措，持续推进品牌高端化、全国化目标，进一步提出 10个县区为省外重点板块市场，我们认为公司战略清晰，侧重 K 系、V 系发展、省外占比提升，同时明确 23年为品牌价值、经销主题优化两大提升年，出台三年行动纲要着眼后百亿时代，有望从品牌价值、渠道优化保障公司高端化、全国化顺利推进；此外，股权激励方案落地，24年收入、利润展望 122亿和 31亿元，有望激发公司积极性，也体现了公司对未来稳健发展的信心。 盈利预测：短期来看，公司对开四开放量，有望受益于省内消费升级。长期看，公司产品结构持续提升，全国化布局不断推进，营销机制保障持续跟进，股权激励逐步落地，公司活力有望进一步释放。我们预测公司 2022-2024年的收入增速分别为 23%、27%、24%；归母净利润增速分别为 22%、28%、24%，EPS 分别为1.98/2.53/3.13元。综合白酒行业当前估值，考虑到区域龙头特征，我们按照 2023年业绩给 28倍 PE、一年目标价 71元，维持公司“买入”评级。 风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵；宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑等。

业绩简评3月 12日，公司公告，预计 22年营业总收入 78.5亿元，同比+23%；归母净利 24.8亿元，同比+22%。其中 22Q4营业总收入 13.3亿元，同比+24%；归母净利 4亿元，同比+21%。23年 1-2月营业总收入 31亿元，同比+27%；归母净利 11.8亿元，同比+25%。 经营分析业绩符合预期，开门红实现高增。公司基本完成新春大会战目标，2月底回款达 40%。出货端看，11月下滑，12月正增长，春节动销好于节前预期，2月补库存良好。1）分系列看，从 12月以来的回款增速高沟增速领先，V 系快于 K 系，K 系和今世缘系列接近。 受益于返乡潮，大众价格带兴起，预计春节淡雅、单开增速在 40-50%；单品 V3、四开、对开均有不错表现。2）分区域看，重点市场淮安、南京进度较理想，苏中、盐城等地增长快于省内平均，苏南也有增长；省外快于省内，重点打造 10个样板市场。 归母净利率 22Q4同比-0.8pct，23年 1-2月同比-0.3pct，预计系：1）疫后广告投入增长较大，加快培育 V 系列大单品（例如： 南京婚宴针对 V3有买一赠一），保持渠道、终端费用；2）人员待遇改善，股权激励落地（未来计划滚动实施），23年开始设置总经理特别奖。 淡季 4K 挺价，23年坚定百亿目标。当前渠道库存 2个多月，3月6日起，国缘 4K 暂停接受配额订单，配额外开票提价 20元/瓶，淡季挺价蓄力旺季。春糖战略性新品 6K 有望亮相，成交价不低于800多元。我们认为，新董事长上任后公司面貌焕然一新，组织架构调整+干部年轻化落地，员工积极性提升，改革效果已在显现。 V 系列 22年销售口径破 10亿，23年目标增速近 50%，V3将充分受益于升级；国缘目标增速近 30%。23年收入迈向百亿，25年争取迈向 150亿（复合增速 24%）。 盈利预测、估值与评级预计 22-24年收入增速为 23%/27%/22%，利润增速为 22%/24%/21%，对应 EPS 为 1.98/2.45/2.97元，当前股价对应 PE 为 30/25/20X，维持“买入”评级。 风险提示省内竞争加剧；疫情反复风险；新品培育不及预期风险。

事件：今世缘发布2022年度及2023年1-2月主要经营数据，公司预计22年实现总营业收入78.5亿元左右，同比增长23%左右；实现归母净利24.8亿元左右，同比增长22%左右，其中，22Q4实现营业总收入13.32亿元左右，同比增长24.1%左右；实现归母净利3.99亿元左右，同比增长20.6%左右。 公司23年1-2月实现营业总收入31亿元左右，同比增长27%左右；实现归母净利润11.8亿元左右，同比增长25%左右。整体业绩符合市场预期，春节以来，江苏地区大众宴席恢复趋势较好，公司对开、四开产品精准卡位省内主流价格带，实现春节开门红；同时，加快V系产品和省外布局，为全年百亿目标的实现打下坚实基础。 22年顺利收官，23年开门红可期。公司预计22年实现总营业收入78.5亿元左右，同比增长23%左右；实现归母净利24.8亿元左右，同比增长22%左右，其中，22Q4实现营业总收入13.32亿元左右，同比增长24.1%左右；实现归母净利3.99亿元左右，同比增长20.6%左右，整体符合市场预期。 虽然22年12月为全国达峰期，消费场景受到影响，但公司11月即提前完成全年回款，预收款蓄水池保障全年顺利收官；利润增速略慢于收入增速，主要原因为公司开展新春大会战，加大对渠道和终端的费用投放，加大广告投放增加品牌曝光度所致。公司23年1-2月实现营业总收入31亿元左右，同比增长27%左右；实现归母净利润11.8亿元左右，同比增长25%左右。23年1月，全国多地快速达峰，春节返乡带来聚饮场景恢复，大众价格带恢复较好。预计春节期间，对开/四开实现双位数增长，淡雅/单开受益大众价位段复苏保持较快增速，V系逐步铺开自点率提升。从中长期来看，公司战略定位清晰，四开卡位省内主流价格带的同时加大V系培育，布局下一个主流加价快格省带外；招商布局，为全国化逐步蓄力；股权激励落地，彰显经营信心（22/23/24收入增速同比不低于22%/24%/26%，扣非净利润增速同比不低于15%/15%/15%）；随着消费场景的逐步恢复，婚喜宴回补需求较为旺盛，公司对开、四开等核心单品有望继续受益消费复苏；V系培育和全国化拓展有望保持公司发展势能，助力公司全年百亿收入目标的实现。 公司盈利预测及估值：公司战略定位清晰，四开卡位省内主流价格带的同时加大V系培育，布局下一个主流价格带；加快省外招商布局，为全国化逐步蓄力；股权激励落地，彰显经营信心（22/23/24收入增速同比不低于22%/24%/26%，扣非净利润增速同比不低于15%/15%/15%）；全年收入百亿目标实现概率较大。预计22/23年营业收入分别为78.82/100.89亿元，同比增长23.00%/28.00%；归母净利润分别为24.93/31.85亿元，同比增长22.87%/27.76%；EPS分别为1.99/2.54元，对应PE31/24倍，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全问题、消费复苏不及预期、行业监管政策变动等带来的风险。

事件概述今世缘发布 2022年及 2023年 1-2月经营数据公告。2022年，公司预计实现营业总收入 78.5亿元左右，同比增长 23%左右，预计实现归母净利润 24.8亿元左右，同比增长 22%左右；其中 2022Q4公司预计实现营业收入 13.3亿元左右，同比增长 24%左右，预计实现归母净利润 4.0亿元，同比增长 21%左右。2023年 1-2月，公司实现营业收入 31亿元左右，同比增长 27%左右，预计实现归母净利润 11.8亿元左右，同比增长 25%左右。 分析判断: 春节动销超预期，批价有望上行公司克服 2022年疫情反复影响，预计实现营收、归母净利润增长双双超过 20%，业绩符合预期，且顺利完成股权激励业绩目标。全面放开后，消费场景修复较好，尤其是春节期间动销超过节前预期，公司 2023年 1-2月业绩表现亮眼，为全年业绩增长奠定基础。预计 3-5月宴席场景景气度较高，其余场景也将恢复，有利于产品动销。据今日酒价参考披露，公司核心产品国缘四开/对开分别稳定在 415元/260元左右，我们预计随着消费场景恢复，白酒需求提升，未来批价有望上行。 次高端动销持续恢复，结构升级继续推进一季度期间，国缘 V3、四开、对开、单开及淡雅系列增长良好。分产品来看，我们预计 V 系作为高端品系将继续强化运作，以 V9为高端化引领，打造清雅酱香品牌，V3定位 600元价格带，实现放量增长；预计四开、对开作为核心单品，继续保持稳健增长；预计单开、淡雅作为 100-200元价位产品为公司增长提供补充。预计随着疫后经济与消费场景复苏，公司主力产品所在的次高端价格带动销有望持续恢复，产品结构升级继续推进。 百亿目标确立，未来值得期待公司去年 8月公布股权激励计划，其中 2022-2024年营收增速目标分别为同比增长不低于 22%/24%/26%，并在今年提出报表端营收破百亿的目标，体现了管理层对公司增长的信心。除股权激励外，公司今年起设立总经理特别奖，将从公司利润中提取部分资金，奖励对企业发展做出特别贡献者。公司去年以来在运营端提出多项改革措施，包括组建分品牌事业部、推动三大品牌协同发展、积极布局省外市场等。我们认为公司激励机制持续优化，激发内部动能，各项改革措施推进市场运作市场化、专业化，预计改革红利将在未来持续释放。 投资建议综合考虑公司春节期间动销超预期、消费场景恢复、产品结构持续升级等因素，我们上调 2022-2024年78.18/97.07/121.34亿元的营收预测至 78.53/97.91/124.53亿元，上调 2022-2024年 EPS1.96/2.47/3.14元的预测至 1.98/2.48/3.18元，对应最新收盘价 60.61元/股，PE 分别为 30.60/24.43/19.04倍，维持公司“买入”评级。 风险提示疫情反复影响消费复苏，省内竞争加剧，省外扩张不及预期，结构升级不及预期。

事件描述3月 12日，今世缘发布 2022年度及 2023年 1至 2月主要经营数据。经公司初步核算，2022年度公司预计实现营业总收入 78.5亿元左右，同比增长 23%左右；预计实现归母净利润 24.8亿元左右，同比增长 22%左右。2023年 1至 2月，公司实现营业总收入 31亿元左右，同比增长 27%左右；实现归母净利润 11.8亿元左右，同比增长 25%左右。 2022年无惧扰动顺利收官，2023年坚定迈向百亿目标2022年无惧扰动，顺利收官。公司 2022年营业总收入/归母净利润分别同比增长约 23%/22%，对应 2022年 Q4单季度营业总收入/归母净利润分别同比增长约 24.1%/20.6%。盈利能力方面，公司 22Q4/2022全年对应归母净利率约为 29.9%/31.6%，同比均小幅下滑，我们认为短期疫情影响导致产品结构略微下移，但整体向上势能稳定不改。综合来看，公司在波动大环境下顺利完成股权激励对应目标，彰显了强大的业绩定力与稳定的管理水平。 2023年顺利迎接开门红，坚定迈向百亿目标。2023年 1至 2月公司营业总收入/归母净利润分别同比增长约 27%/25%，收获稳定开局。对应前两个月归母净利率约为 38.1%，高于正常盈利水平，或与费用确认时间有关。淡雅、单开春节期间自然动销旺盛，V3、四开、对开销量可喜。春节期间省内各大区销售完成进度符合预期，淮安和南京作为重点市场，发货和回款进度较为理想；苏中、盐城等地增长快于省内平均增速；省外市场按既定目标，在聚焦板块、单品和渠道上重点发力。 投资建议公司近日宣布，国缘四开暂停接收配额销售订单，配额外开票价每瓶上浮 20元。我们认为淡季停货控价反应了旺季销售目标达成概率较高，伴随经济桥头堡江苏率先恢复以及公司百亿目标诉求，今世缘有望延续结构升级逻辑，享受高增长与高确定性加持。预测公司2022年-2024年营业收入增速为 22.5%/27.4%/20.1%，归母净利润增速为 22.2%/24.7%/21.5%，对应 EPS 预测为 1.98/2.46/2.99元，对应 PE 分别 31/25/21倍。维持公司“买入”评级。 风险提示 （1）消费修复不及预期； （2）省内竞争加剧； （3）省外推广进展缓慢。

事件：公司公告经初步核算，预计2022 年公司实现营业收入78.5 亿元左右，同比增长23%左右；预计实现归母净利润24.8 亿元左右，同比增长22%左右。预计2023 年1-2 月公司实现营业总收入31 亿元左右，同比增长27%左右；实现归母净利润11.8 亿元左右，同比增长25%左右。 22 年圆满收官，23 年春节动销好于节前预期。尽管疫情有所扰动，预计公司22年仍完成年初收入规划（75-80 亿元），预计实际利润高于年初规划（22.5-23.5 亿元）。22Q4 营收/归母净利润分别同比增长24.1%/20.9%，预计特A+/特A 类产品仍保持较高增速成长。23 年春节动销好于节前预期，渠道跟踪反馈来看，部分经销商提前完成春节目标。库存主要为开系淡雅，V3 库存偏低，运作较前两年显著改善。价格方面，整体价盘仍然平稳。 一季度业绩可期，全年百亿目标有望顺利完成。根据公司公告推算，预计3 月营收占比较低（22 年3 月占一季度18.3%），在1-2 月完成较好的情况下，预计一季度业绩可期。此前公司对四开进行停货，强化配额管理，预计后续商务宴请继续恢复后四开、V3 将继续延续势头。展望全年，公司百亿目标坚定，2023 年营销系统将深化五化举措：1）升级高端化品牌矩阵。2）构建全国化突破路径。3）深化一体化厂商模式。4）锻造专业化营销组织。5）增强数智化赋能深度。省外将对重点市场集中力量饱和投入，辐射带动周边市场，成长空间或将进一步打开。 投资建议：公司1-2 月进度超前，渠道信心恢复良好，动销存均健康，百亿目标有望顺利完成。预计22-24 年公司营业收入分别为78.50/97.45/123.06 亿元，同比增速为22.49%/24.14%/26.28%，归母净利润分别为24.80/30.00/36.62 亿元，同比增速为22.24%/20.96%/22.07%，EPS 分别为1.98/2.39/2.92 元，现价对应22-24 年PE 为31.46x/26.01x/21.31x。我们认为公司成长向好，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期

事件: 公司发布公告：预计 2022年实现营业总收入 78.5亿元左右，同比增长23%左右；实现归母净利润 24.8亿元左右，同比增长 22%左右。此外，公司预计 2023年 1-2月实现营业总收入 31亿元左右，同比增长 27%； 实现归母净利润 11.8亿元左右，同比增长 25%左右。 投资要点: 2022圆满收官，业绩韧性凸显。公司 2022年收入/归母净利润同比分别增长 23%/22%左右，预计 2022年 Q4实现营业总收入 13.3亿元，同比增长约 24%；归母净利润 4.0亿元，同比增长约 21%。2022年行业受外部因素影响，消费场景和消费能力承压，我们预计次高端价位增速整体慢于 100-200元价位品牌，预计公司内部单开、对开等产品增速靠前，四开、V 系等保持稳健增长。公司 2022年净利率受产品结构影响，同比微降 0.1pct 至 31.6%，但仍维持在历史较高水平。整体来看，公司克服外部压力，收入顺利完成股权激励针对 2022年收入增速的考核目标，业绩韧性凸显。 顺利实现开门红，公司一季度预计将延续高增趋势。公司预计 2023年 1-2月营业总收入/归母净利润分别同比增长 27%/25%左右，受费用核销时间差异的影响，1-2月净利率较高（净利率为 38.1%，同比-0.6pct）。整体来看，公司 2023年一季度预计顺利实现开门红，保持了良好的回款和发货节奏，3月预计将以库存去化和提振价盘为主，近期四开国缘暂停接收配额销售订单，我们预计 2023Q1公司将继续保持高增。 江苏消费加速复苏，2023公司冲刺百亿目标。当前江苏消费复苏明显，宴席等场景快速回补，消费活力恢复，在区域复苏+升级逻辑下我们继续看好苏酒龙头成长的持续性。我们在此前的今世缘深度报告（详见《今世缘：国缘持续释能，尽享次高端扩容红利的苏酒龙头》）中提到，次高端仍是未来最大趋势，今世缘将充分享受次高端红利，未来增长的核心在于产品优化+省内薄弱区域强化。在股权激励落地后，2023年公司将冲刺百亿目标（预计报表端营业收入同比增长 27%左右），目标设定积极，业绩释放动力强。 盈利预测和投资评级：公司的产品结构精准卡位次高端价格带，在江苏市场次高端持续扩容的背景下，看好公司借势继续扩大收入规模，短期无需过度担忧省内竞争问题，继续看好公司未来成长的稳健性。预计公司 2022-2024年 EPS 分别为 1.98/2.46/2.97元，对应PE 分别为 30/24/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）疫情反复导致消费受抑制；2）市场竞争加剧导致费用提升；3）经济大幅波动致白酒价格下滑；4）产品升级节奏不及预期；5）食品安全风险。相关数据及资料与公司公布内容如有差异，以公司公布内容为准。

事件：公司发布公告，2022 年实现收入78.5 亿元（+23%），实现归母净利润24.8 亿元（+22%）；22Q4 实现收入13.32 亿元（+24.08%），实现归母净利润3.99 亿元（+20.64%）；23 年1-2 月实现收入31 亿元（+27%），实现归母净利润11.8 亿元（+25%）。 1-2 月业绩符合预期，预计23Q1 收入增速或超27%此前市场预期今世缘23Q1 利润增速约为25-30%，考虑到：①当前回款进度表现优秀、进度显著快于去年， 1-2 月经营收入较为明显的体现了回款进度，节后库存回落；②去年3 月同期基数较低（增速慢于1-2 月）等，我们认为1-2 月经营数据基本符合市场预期，同时预计23Q1 业绩增速与全年业绩增速接近或略超。 V 系表现出色，四开对开基本盘稳步增长①V 系：V 系自22 年已逐步调整到位，当前形势较好，预计Q1 实现高增，增速较22 年加速，结构升级顺利。②四开对开：四开逐步加大流通渠道投放，公司优化渠道政策，多措并举消化终端库存、平抑区域间价差、稳定价盘，同时维持较快增长。③大众价位：以淡雅、柔雅为代表的100-200 价位带在春节取得超预期发展，增幅较大；④新品：公司将于4 月糖酒会期间召开国缘战略新品发布会，预计新品定位高端，23 年仍以培育为主，非短期放量单品，或将为公司未来高端化又一抓手。 23 年核心增量市场仍为省内，省外仍处培育期①省内：当前省内空间仍大，四开对开仍有新市场待开发，淡雅、柔雅可逐步铺入四开对开等成熟市场，预计省内仍为23 年核心增量市场。②省外：当前仍处于导入期，以四开作为全国化大单品，23 年聚焦10 个样板市场，聚焦大客户及消费意见领袖，逐步提升品牌影响力。 新任董事长任职将满一年，管理动能持续释放自顾董事长于22 年4 月上任以来，带领全体员工“拼字当头”，伴随股权激励落地、渠道整合阶段性完成、产品结构向上、省内外市场发展向好，预计23 年将进入管理动能持续释放期，冲刺百亿目标。 盈利预测及估值公司顺利实现开门红，当前结构向上、市场向好、势能向上，23 年百亿目标确定性强。预计公司2023-2024 年收入增速分别为27.9%、23.0%；归母净利润增速分别为28.1%、23.8%；EPS 为2.5、3.1 元/股；PE 分别为24.6、19.8 倍。考虑到公司全年业绩确定性较强，当前估值具有性价比，维持买入评级。 催化剂：白酒需求恢复超预期；国缘动销持续向好。 风险提示：疫情影响超预期，影响白酒整体动销恢复；国缘动销情况不及预期。

事件：公司公告，经初步核算 2022 年预计营业总收入 78.5 亿元左右，同比增长23%左右，归母净利润24.8 亿元左右，同比增长22%左右；2023 年1-2 月预计营业总收入31 亿元左右，同比增长27%左右，归母净利润11.8 亿元左右，同比增长25%左右。 点评： 2022 顺利收官，百亿之年稳步推进。2022 年，公司预计实现营业总收入78.5 亿元左右，同比增长23%左右，归母净利润24.8 亿元左右，同比增长22%左右；其中22Q4 预计实现营业总收入约13.32 亿元，同比增长约24.08%，归母净利润约3.99 亿元，同比增长约20.64%，顺利收官。2023年是公司进击“百亿”目标的冲刺之年，目标同比增长约27.4%，而23 年1-2 月的增速与目标水平基本一致，显露出公司正坚定向百亿推进。伴随着消费场景的率先修复，公司开门红稳步达成，我们认为在二季度低基数及宴席回补下，公司有望实现更快发展。 淡季稳市场，四开配额内停货。3 月6 日，公司下发通知，决定国缘四开暂停接收配额销售订单；如仍有特殊进货需求，按照配额外产品价格执行，开票价上浮20 元/瓶。作为核心产品，四开已在江苏市场成长为次高端50亿级大单品，是公司的基本盘，我们认为此次淡季停货意在强化产品的稀缺性和价值感，稳定市场信心，有助于公司掌握市场定价主动权，当前公司主动“踩刹车”是为了更好的向冲刺百亿蓄力，也体现出公司的理性与长期主义精神，百亿目标不是靠激进完成的，而是靠高质量来实现的。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2022-2024 年摊薄每股收益分别为1.98 元、2.52 元、3.15 元，维持对公司的“买入”评级。 风险因素：省内竞争加剧；省外市场开拓不及预期；疫情反复影响。

事件：公司发布] 2022年度及 2023年 1至 2月主要经营数据，2022年公司实现营业总收入 78.5亿元左右，同比增长 23%左右；预计实现归母净利润 24.8亿元左右，同比增长 22%左右，业绩达成 2022年度股权激励考核目标。2023年 1至 2月，公司实现营业总收入 31亿元左右，同比增长 27%左右；实现归母净利润 11.8亿元左右，同比增长 25%左右，顺利实现开门红。 开门红顺利，动销持续向好。草根调研江苏 5个重点市场发现：1、产品结构方面，受益春节返乡和走亲访友，春节期间省内 100-300元价位动销良好，国缘淡雅、国缘对开表现亮眼，其中，国缘淡雅的渠道力、产品力、品牌力综合竞争优势突出，高增势能强劲；此外，国缘 V3经过 2022年的控货挺价，渠道利润显著恢复，渠道推力增强，春节期间南京、淮安市场放量趋势明显。2、在区域发展方面，苏中、淮海、盐城大区高增势能持续，淮安、南京基本盘稳健；其中苏中地区国缘品牌力提升显著，淮海大区结构升级节奏延续，综合品牌影响力持续提升。3、在价格体系方面，国缘 V3已站稳 600元价位；国缘四开/对开终端成交价分别为 430-440元/瓶、280元/瓶，价格稳中微降；当前开门红打款政策已结束，国缘四开开始控货，配额外开票价上调 20元/瓶。整体看，公司 1-2月份经营数据表现亮眼，顺利实现开门红。 场景结构性恢复，节奏影响利润率。1、春节期间宴席和走亲访友等场景率先恢复，商务消费于春节后逐渐恢复，各场景恢复节奏不同导致产品表现差异明显，受制商务消费恢复略有迟滞，次高端价位动销节奏略慢。2、费用方面，开门红政策大于往年，费用投放增加。综合影响下，2023年 1-2月份公司归母净利润增速略低于营收增速。 江苏经济强劲，百亿目标无虞。1、江苏经济结构优异，商务活动频繁，当前商务消费恢复显著，带动省内次高端价位白酒动销持续加快；国缘四开卡位省内商务消费主流价格带，综合竞争力突出，将尽享次高端扩容红利。2、公司开系在省内 300-500元价位竞争优势持续增强，对百元价位、600元价位带动作用明显，综合增长势能强劲，消费复苏背景下增长弹性十足。3、百亿目标明确，实施路径清晰，管理层和股东利益高度一致，激励到位，公司经营势能强劲，百亿目标无虞，长期成长动力十足。 盈利预测与投资建议。预计 2022-2024年 EPS 分别为 1.98元、2.54元、3.27元，对应 PE 分别为 30倍、24倍、18倍，公司持续受益次高端扩容红利，激励到位经营势能强劲，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

2022年圆满收官，2023年迎开门红根据公告，预计2022年总营收78.5亿元左右，同增23%左右；归母净利润24.8亿元左右，同增22%左右。其中2022Q4营收13.32亿元左右，同增24%左右；归母利润3.99亿元左右，同增21%左右。此外，月度数据显示：2023年1-2月总营收31亿元左右，同增27%左右；归母净利润11.8亿元左右，同增25%左右。公司顺利实现开门红。 战略新品有望上市，省外培育板块市场产品端：国缘升级为中国新一代高端白酒，今世缘回归日常消费，高沟聚力高线光瓶；构建全国化突破模式，以四开为超级形象单品，积极布局800元+价格带战略新品（有望春糖会亮相），V系长三角城市群一体化高端布局。渠道端：优化一体化厂商模式，提升厂商组织能力；强化厂商协同运作，从以往协助转向厂家共同运作。区域扩张：确立省外10个板块市场，通过3-5年将每个地级市打造成亿元市场。 盈利预测根据2022年经营数据，我们略调整2022-2024年EPS为1.98/2.49/3.08元（前值为1.97/2.49/3.09元），当前股价对应PE分别为30/24/20倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、四开增长不及预期、V系列增长不及预期、省外扩张不及预期等。

推荐逻辑：1、受益于消费升级、品牌意识增强、“少喝酒、喝好酒”观念广泛 ]传播，高端、次高端市场持续扩容，公司在江苏省内的品牌力、渠道力具备突出竞争优势，将充分受益行业扩容红利。2、公司的品牌、产品、渠道得到全面理顺，品牌建设卓有成效，产品焕新升级顺利，国缘 V 系的品牌拉动作用持续增强，国缘开系基本盘不断夯实，升级基础坚实，增长步伐稳健；此外，高于竞品的渠道利润不断强化终端推力，增长势能强劲。3、持续夯实省内基本盘，省外采取“周边辐射，重点突破”的策略不断拓展成长空间，市场布局更加优化，增长空间不断扩大；持续推进“V 系攻坚、开系提升、今世缘激活”三大战略，志在 2023年实现营收破百亿元，战略目标清晰明确。4、在全国消费升级如火如荼、股权激励到位、经营势能增强、省外积极拓张带来显著增量等多重因素作用下，公司增长势能强劲，“量价齐升”带动公司业绩弹性持续释放。 行业马太效应明显，名优白酒份额持续提升。1、高端一线名酒充分打开价格空间、完成消费者培育，随着消费者品牌意识不断增强，市场加速向名优白酒集中，高端、次高端赛道持续扩容，未来三年复合增速约 17%、21%。2、在全国前列人均收入水平支撑下，苏酒消费升级引领全国，省内仍有 50%以上的中低端消费，可升级空间依然广阔，省内两强品牌将充分受益结构升级和份额集中红利。 稳扎稳打稳成长，拓高拓宽拓空间。公司实现品牌、产品、渠道三个维度上的全面理顺，积聚起的发展势能强劲。品牌端：今世缘具备深厚的名酒基因，高举高打进行品牌建设，深挖缘文化，品牌高度持续提升。产品端：公司新品培育能力突出，聚焦国缘 V3等新品培育和推广，产品线不断拓宽，价格带覆盖全面。渠道端：省内不断补齐苏南等区域短板，持续推进渠道下沉，不断夯实省内基本盘；省外扩展市场覆盖面，积极拓展成长空间；提价控货挺价盘，严控市场秩序，有效激发渠道活力，终端推力显著增强。 未来路径：行业扩容叠加股权激励，长期成长动力充足。1、江苏市场次高端价位持续扩容，公司开系、今世缘系列精准卡位次高端核心消费价格带，顺应商务消费和喜宴消费升级趋势，积极布局培育 V3、D20等核心单品，将尽享省内次高端扩容红利。2、独立分设省外事业部、国缘 V 系事业部、国缘事业部等，分品牌、分产品、分区域独立化运作，考核激励更加细致，品牌运作更加聚焦； 突出 V 系攻坚提升和四开全国化布局的战略地位，产品结构持续优化、成长空间不断拓展将助力量价持续双增。3、公司于 2022年 8月 1日公告新版股权激励计划，变更后的股权激励考核目标更高、行权价格更高，充分体现出公司对未来发展的坚实信心，管理层和股东利益高度一致，激励到位，长期发展动力十足，公司兼具成长性和确定性，前景可期。 盈利预测与投资建议。预计公司 2022-2024年归母净利润复合增速在 26.0%左右，公司聚焦高端和次高端，激励到位动力充足，业绩弹性将持续释放，给予公司 2023年 30倍估值，对应目标价 76.20元，维持“买入”评级。

事件：12月29日 ，今世缘在淮安涟水举行主题为“冲刺一百亿，奋进新征程”的2023 今世缘发展大会。 点评：回顾2022 年：立足“好中求快”，股权激励目标可期。 22 年是公司“十四五”战略规划纵深推进之年，公司在22 年发展大会上提出要“好中求快”。公司在发展大会中回顾2022 年，其中营销系统端，1）市场销售持续向好，2022 年前三季度产品结构持续优化，国缘系列保持稳步增长，特A 类以上产品占比达93.13%(特A+类约占66.87%，特A 类约占26.26%)，特A+/特A类同比+22.71%/+25.08%。2）组织变革效能显现，22 年公司组建分品牌事业部，确立了今世缘事业部、国缘事业部、V 系事业部、省外事业部、高沟销售公司的“四部一司”结构，优化前后台大区和架构和编制，激发市场发展的新的动能。3）品牌传播势能提升，V9 产品签约国家高尔夫球队、国缘V 系走进进博会、国缘四开特约央视国际春晚、《这就是中国》，持续提升今世缘品牌效能。4）渠道建设活力迸发，公司持续加强BC 端联动、加强消费者培育，如V3 在中秋国庆双节在南京开展针对婚宴的买一赠一活动等。此外，公司技改扩能有序推进，整个项目到2026 年全部投产，原酒产能将增加至7.3 万吨，陶坛储能达到31 万吨。 公司股权激励于2022 年8 月落地，已于10 月10 日完成股票期权授予，其中对2022 年业绩目标考核为营收同比增长不低于22%，扣非净利润同比增长不低于15%，公司1-9 月已完成营收、扣非归母净利润考核目标的83.4%、88.6%，我们认为公司产品结构持续升级，四开稳步放量，全年激励目标完成可期。 展望2023 年：推出“521”举措，着力“五化矩阵”全力冲刺百亿目标在发展大会中，营销系统进一步提出2023 年营销工作计划，概括为“521”举措。 即1）深化五化举措：升级高端化的品牌矩阵、构建全文化的突破路径、深化一体化厂商模式、锻造专业化的营销组织、增强数字化赋能的深度；2）推进两大提升：品牌价值提升、主体优化提升；3）实现一个目标：决胜百亿目标。 营销工作重点围绕五化矩阵，从品牌、渠道、全国等多维度冲刺百亿目标。1）升级高端化品牌矩阵：①国缘升级战略定位，树立高端形象。国缘品牌定位升级为中国新一代高端白酒。确立国缘四开为全国化超级单品，国缘V9 为高端化战略的新品，同时升级两大体验平台、打造三大品宣IP；②今世缘聚焦传承缘文化的大众主流品牌，聚焦中高端价位，聚力省内生根，省外选择性布局；③高沟开启名酒复兴，聚力高线光瓶酒，重建产品信任体系、升级特色回厂游。2）构建全国化突破路径：①聚焦战略赛道，确立国缘开系为全国化主干品系，积极布局 800+价格战略新品，强化国缘V 系长三角城市一体化的高端布局；②聚焦板块市场，省内稳扎稳打，省外23 年确立10 个县区市场（嘉定、嘉兴、湖州、滁州、马鞍山、枣庄、临沂、周口、九江、楚雄）为重点的板块市场;③聚焦消费者培育，优先打造终端平台23 年开设1000 家品牌专卖店、签约10000 家核心终端。 3）优化一体化厂商模式：公司将出台《经销主体优化三年行动方案》，实施1234工程。厂商模式升级为“1+1+N” 厂商并肩战斗模式。健全分级服务体系，省内实施百城百亿工程，省外重点围绕 100 家种子客户集中资源。通过授权预算、流程优化，激发经营主体活力。 4)锻造专业化营销组织：公司将进一步强化品牌管理的体系、推进营销组织有序扩容、完善激励考核机制，打通十四五后三年的绩效考核。 5）增强数字化赋能深度：2023 年公司数字化营销变革项目将全面落地，公司将加快数据共享互通、强化服务系统集成、加强消费转化。 明确23 年为两大提升年，出台三年行动纲要着眼后百亿时代。1）提升品牌价值：公司明确2023 年为品牌价值年，构建基于顾客的品牌资产培育、培优和品牌评价体系，出台《品牌提升三年行动纲要》。2）主体优化提升:明确23 年为经销主体优化提升年，出台《经销主体优化三年行动方案》。实施1234 工程，即健全一套体系、坚持双核驱动、做实三项清单、强化四大保障。 我们认为公司从品牌价值、渠道优化、团队优化等方面全面着眼后百亿时代，战略导向明确；深化五化矩阵，发展举措更精细化，有望持续推进公司高端化、全国化进程。 中长期展望：23 年营收目标百亿，股权激励保驾护航，看好公司长远发展。公司23 年度营销工作计划指出，将1）做大V9 清雅酱香品类；2）升级国缘品牌战略定位，打造国缘大单品；3）突破今世缘中高端单品；4）构建全国化营销模式；5）升级营销组织管理体系。23 年营业总收入目标达100 亿元。公司将深化五化举措，持续推进品牌高端化、全国化目标，进一步提出10 个县区为省外重点板块市场，我们认为公司战略清晰，侧重K 系、V 系发展、省外占比提升，同时明确23 年为品牌价值、经销主题优化两大提升年，出台三年行动纲要着眼后百亿时代，有望从品牌价值、渠道优化保障公司高端化、全国化顺利推进；此外，股权激励方案落地，24 年收入、利润展望122 亿和31 亿元，有望激发公司积极性，也体现了公司对未来稳健发展的信心。 盈利预测：短期来看，公司对开四开放量，有望受益于省内消费升级。长期看，公司产品结构持续提升，全国化布局不断推进，营销机制保障持续跟进，股权激励逐步落地，公司活力有望进一步释放。我们预测公司2022-2024 年的收入增速分别为23%、27%、23%；归母净利润增速分别为24%、26%、22%，EPS 分别为2.00/2.52/3.06 元。综合白酒行业当前估值，考虑到区域龙头特征，我们按照2023年业绩给25 倍PE、一年目标价63 元，维持公司“买入”评级。 风险提示：省内竞争加剧，公司出现重大管理瑕疵；宏观经济发生较大的波动，白酒消费有大幅下滑等。

事件：12 月 29 日，今世缘举行主题为“冲刺100 亿，奋进新征程”的经销商大会。今世缘董事长顾祥悦、副总经理胡跃吾等高管出席并发表讲话，系统总结了2022 年主要成果，向以经销商为主体的合作伙伴沟通传递2023 年规划部署。 深化五化举措，推进两大提升，确保百亿目标实现。根据公司股权激励计划，22/23/24 年营收同比增长不低于22%/24%/26%，扣非净利润同比增长不低于15%/15%/15%，此次经销商大会再次明确23 年营收百亿目标，略高于股权激励最低目标，显示管理层信心充足。为了达成百亿目标，2023 年营销系统将深化五化举措：1）升级高端化品牌矩阵。2）构建全国化突破路径。3）深化一体化厂商模式。4）锻造专业化营销组织。5）增强数智化赋能深度。通过五化举措推进品牌价值提升和主体优化提升。会议现场，国缘事业部、高沟销售公司、V 系事业部、今世缘事业部“三部一司”相关负责人签订责任状，百亿目标分解到具体事业部。 省外继续明确聚焦思路，以样板市场带动全国市场。当前今世缘省外市场样板打造与预期仍有较大差距，同时也说明省外市场扩张空间广阔。为突破省外市场，公司将更加聚焦，体现在聚焦战略赛道、聚焦板块市场、聚焦消费培育上。公司2023年确立10 个省外重点板块市场，分别为嘉定、嘉兴、湖州、滁州、马鞍山、枣庄、临沂、周口、九江、楚雄，将对重点市场集中力量饱和投入，辐射带动周边市场。 从10 个重点县区市场地理位置来看，以环江苏为主，云南楚雄为传统优势市场，当地经销商合作紧密，也作为重点市场打造。 优化厂商模式提升一体化战斗力，锻造专业化营销组织强化队伍建设。2023 年公司将继续健全分级服务体系，省内打造更多“亿元户”，省外深耕团购，围绕100家种子客户集中配称资源，通过激发经销商活力来提升销售积极性。在企业营收规模扩大的过程中，对业务团队的能力提出了更高要求，公司也将适当超前配置销售队伍来配合落地精细化客户服务。 投资建议： 结合股权激励目标， 预计22-24 年公司营业收入分别为78.41/97.33/122.91 亿元，同比增速为22.35%/24.14%/26.28%，归母净利润分别为24.59/29.96/36.57 亿元，同比增速为21.20%/21.82% /22.07%， EPS 分别为1.96/2.39/2.92 元，现价对应22-24 年PE 为25.96 x/21.31 x/17.46x。 我们认为公司成长向好，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期