事件：公司发布2023年报，全年实现营业总收入1506亿元，同比+18.0%，归母净利润747亿元，同比+19.2%；其中23单Q4实现营业总收入452亿元，同比+19.8%，归母净利润219亿元，同比+19.3%。此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利308.76元（含税）。 茅台酒与系列酒双轮驱动，增长韧性超市场预期。1、2023年公司营业总收入增长18.0%，超出之前的经营公告数据（+17.2%），亦超额完成23年初制定的15%左右的营收增长目标，增长韧性超出市场预期。2、分产品，23年茅台酒实现收入1266亿元，同比+17.4%；分拆量价看，茅台酒销量同比+11.1%，预计增量配额主要投向非标酒，吨价同比+5.7%至301万元/吨，吨价提升主要系非标酒投放量加大及直销渠道占比提升，23年11月对飞天和五星提高出厂价20%亦有贡献。系列酒实现收入206亿元，同比+29.4%，其中销量同比+2.9%，吨价同比+25.7%；茅台1935仅仅两年时间便成为百亿大单品，带动吨价快速提升。3、分渠道，23年批发/直销渠道收入分别为800/672亿元，分别同比+36.2%/+7.5%，直销渠道收入比重同比提升5.8个百分点至45.7%，其中“i茅台”电商平台实现收入224亿元，同比+88.3%，渠道结构不断优化。 盈利能力稳中有升，现金流表现优异。1、23年公司综合毛利率92.1%，同比基本持平，税金及附加占营收比重为14.8%，同比+0.3pp。23年公司整体费用率8.5%，同比-0.2pp；其中销售费用率3.1%，同比+0.5pp；管理费用率6.5%，同比-0.6pp；财务费用率-1.2%，同比-0.1pp；综合作用下，23年公司净利率51.5%，同比+0.2pp，盈利能力稳步提升。2、23年公司销售现金回款1637亿元，同比增长16.4%，与总营收增长整体匹配，经营活动现金流入1683亿元，同比增长22.1%；此外，截至23年末公司合同负债141亿元，同比-8.7%，环比+24.0%，23年末合同负债仍处于高位水平。 23年圆满收官，24年定调积极。1、公司积极回报投资者，23年再次实施特别分红，全年共计派发现金红利565.5亿元，占23年归母净利润的75.67%，分红金额较上年提高约18亿元，分红再创历史新高。2、公司24年主要目标是实现营业总收入较上年度增长15%左右，亦是自2022年以来连续三年将收入增长目标设定在15%左右，充分彰显持续增长的韧性，亦打消了市场前期对公司增长或将放缓的质疑。3、公司产品矩阵多点开花，营销体系改革成效显著，量价齐升确定性高，长线发展后劲十足。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为70.44元、81.97元、94.70元，对应动态PE分别为24倍、21倍、18倍。公司量价齐升确定性高，长线发展后劲十足，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期。

事件： 公司发布2023年度报告， 2023年实现营业总收入 25.5亿元，同比增长26.6%， 实现归母净利润 3.3 亿元，同比增长 17.4%； 2023 年单 Q4 实现营业总收入 5.3亿元，同比增长 17.4%，实现归母净利润 0.56亿元，同比下降 15.4%。 产品结构持续向上，省外市场稳步开拓。 1、产品结构进一步优化，出厂价 300元以上、 100-300 元、 100元以下产品分别实现营收 4.0亿元（+37.1%）、 12.9亿元（+32.3%）、 8.2亿元（+14.2%）， 百元以上产品营收高增势能显著，产品结构持续向上提升。 2、分区域看， 省内实现营收 19.2 亿元(+26.7%)， 省外实现营收 5.8亿元(+25.9%)，省内高增势能持续， 省外市场稳步开拓。 3、招商节奏上看， 省内经销商净增 32 家至 272 家，省内持续精耕； 省外经销商净增加96 家至 592家， 华东和北方市场聚焦团购渠道， 通过核心意见领袖培育品牌氛围， 省外品牌影响力快速提升。 4、互联网渠道实现营收 0.59 亿元，同比增长128.2%， 有效弥补线下市场空白，增加了产品和品牌的曝光量， 强化了与消费者间的互动。 费用投放持续加大， 经营质量显著提升。 1、 直接原材料成本同比增长 31.64%，毛利率下降 0.35个百分点至 62.44%。 2、费用方面， 公司新市场开拓、品牌宣传及消费者培育投入费用增加， 销售费用整体同比增长 27.4%，同比增加 0.13个百分点至 21.0%；管理费用率为 10.8%，基本平稳； 综合费用率同比下降 0.54个百分点至 33.0%， 综上影响， 公司销售净利率同比下降 1.2个百分点至 12.7%。3、 经营现金流量净额 4.5亿元，同比增长 41.0%； 期末合同负债 5.8亿元，同比增长 12.84%，经营质量显著提升。 持续深耕西北五省， 经营势能正待释放。 公司坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略路径，积极拓展成长空间： 1、 省内市场一县一策精准运营， 营销策清晰明确， 品牌势能显著增强， 市场占有率持续提升； 西北大本营市场聚焦资源、精准营销、 积极转型， 消费氛围持续提升。 2、华东和北方市场开拓步伐加快， 正逐渐成为新的重要增长引擎。 3、 公司 2024年营收目标 30亿元，净利润 4 亿元； 计划回购 1-2 亿元股份用于实施员工持股计划或股权激励，该举措有利于优化长效激励机制， 目标明确，激励充分，期待经营势能持续释放。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.87元、 1.15元、 1.48元，对应 PE 分别为 26 倍、 20 倍、 15 倍。 公司持续受益全国化布局和消费升级红利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示： 经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险 ]

事件： 公司发布2023年度主要经营数据， 2023年实现营业总收入约 12亿元，同比增长约 22.46%， 实现归母净利润约 0.85亿元，同比增长约 12.93%，顺利达成股权激励第一期业绩考核； 预计2023年单 Q4实现营业总收入约2.59亿元，同比增长约 36.61%，实现归母净利润约-0.21 亿元， 亏损幅度缩小。 省内夯实省外开拓， 聚焦核心产品系列。 产品结构上： 公司聚焦产品结构升级和核心大单品培育，聚焦 100-200 元价位的人之德，积极抢占竞品份额， 带动省内市场实现恢复性增长； 积极推出家之德，聚焦 200-300 元，弥补省内空白价格带，主动引领省内消费升级。 甘肃市场聚焦出口型核心大单品，产品结构显著优化。 区域上： 积极开拓省外市场，甘肃、北京公司等省外市场增速高于省内，成长空间持续拓宽；借助优质资源，山西点状市场不断取得重大突破， 省外市场开拓路径更加清晰。 积极推动组织变革， 经营势能提升显著。 组织架构上： 公司为进一步深化“营销转型”，将原外联部与营销中心相关业务整合成立大客户服务部， 变更后的组织架构将更有利于聚焦优质资源开拓团购客户； 2023年，公司共开展 524场“名酒进名企”活动，品牌势能提升显著。 消费场景上： 积极抢占宴席、旅游等消费场景的恢复性增长红利； 策划家风家德等评选活动，积极打造“品牌+公益”的活动模式，不断丰富品牌文化内涵。 营销转型成效显著， 激励充分动力十足。 公司持续推动营销转型、 优化激励模式，深度调整节奏显著： 1、 坚持以“营销社交化、品牌情感化”为思路，营销工作以消费者为核心，通过“请进来走出去”、“名酒进名企”、新媒体传播等手段，加强与消费者的沟通互动，品牌影响力得到显著强化。 2、深化事件营销，通过竞赛活动赞助、“美食+美酒”品鉴会、重大会议赞助等活动宣传推广天佑德品牌；直播及中酒电商平台业绩亦取得突破，品牌热度持续提升。 3、 创新“1+3N”营销模式，深挖经销商团购资源，重点推进经销商转型； 聚焦优势资源全力开发晋、陕、豫等省外市场， 积极拓展成长空间。 4、 公司股权激励落地， 授予价格 7.12元， 2023-2025 年营收考核目标分别为 11.76 亿元、 13.72亿元、 15.68亿元，激励到位，经营势能强劲，看好公司长期成长能力。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 0.18 元、 0.40 元、 0.53元，对应 PE 分别为 62 倍、 27 倍、 21 倍，公司受益省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期风险，消费复苏不及预期风险

事件：公司发布2023年度主要经营数据公告，预计2023年度营业收入与上年同期相比增加约28046万元，同比增长约6%，实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增加约5296万元，同比增长约4%。测算23单Q4，预计公司实现收入13.65亿元，同比增长51.3%，实现归母净利润2.46亿元，同比增长53.2%，23Q4收入和利润表现超市场预期。全年来看，公司收入与利润均较上一年度保持增长，完成了年初制定的全年经营目标。 23Q4长收入实现靓丽增长，圆满完成年初经营目标。1、在外部环境和商务消费复苏略显疲软的背景下，23Q1公司主动控制发货节奏，积极消化渠道库存，实现轻装上阵，23Q2收入端重返增长，23单Q3收入增速21%，23单Q4收入同比增长51.3%，较21单Q4增长13%左右，保持了良性的增长势头。2、产品端，公司核心大单品臻酿八号依然保持着强劲的增长势头，典藏和井台表现相对疲软，天号陈新品带动中档酒实现较快增长；得益于臻酿八号和天号陈的靓丽表现，公司23年收入和利润均实现正增长，圆满完成年初制定的全年经营目标。3、渠道端，公司通过扩大营销队伍，发力团购渠道等措施，不断扩大渠道覆盖面；公司通过深耕渠道、BC联动、扫码红包、终端返利等措施，有效调动终端和消费者积极性；与此同时，公司始终注重渠道价值链健康可持续，维持渠道库存保持健康水平，保障渠道推力优势。 23Q4延续良性成长势能，24Q1开门红值得期待。1、2023年公司积极推动品牌提升和消费者培育，营销工作卓有成效，收入端增速逐季环比加速，且前三季度有效门店数量和网点扫码量均保持同比增长，是有动销、可持续的高质量增长。2、公司保持战略定力，持续推动“产品升级创新、品牌高端化、营销突破”三大策略，23年8月公司将水井坊典藏38度经销商结算价上调15元每瓶，公司将典藏提价拉升品牌形象，进一步夯实高端占位；举办“白酒学坊、万店豪礼、狮跃龙门”等多个专项活动，稳步提高消费者圈层培育的质量。3、公司积极备战2024年春节旺季，通过精耕渠道、BC联动、扫码红包等措施，多管齐下提前备战，有望取得高质量开门红。4、长期看，消费升级和次高端扩容是长期趋势，公司品牌和渠道竞争优势突出，并持续推进品牌升级和市场开拓长期向好趋势不变。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.60元、3.01元、3.50元，对应PE分别为19倍、17倍、14倍。次高端扩容是长期趋势，公司核心产品均处于次高端价格带，长期向好趋势不变，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期，市场开拓或不及预期。

事件：公司发布2023年度主要经营数据，预计2023年实现营业总收入100.5亿元左右，同比增长27.4%左右，顺利达成百亿目标。预计2023年单Q4实现销售收入16.8亿元左右，同比增长22.6%左右。 百亿营收已达成，即将开启新百亿。公司坚定2025年挑战营收150亿元目标不动摇，坚定“十五五”期间加快迈入营收“双百亿时代”不动摇。实现路径上，坚持深化省内精耕夯实基本盘，力争总量攀顶结构领先；加快省外突破培育增长极，实现营收占比明显提升。 省内精耕攀鼎，省外攻城拔寨。省内：：1、高端化品系培育：做好V系消费者转化和圈层拓展，推进开系产品升级；2、精细化区域运营：通过区域、渠道及价格细分，致力于补强短板，打造更多亿元县、千万镇，不断提升市占率；3、打造四大尖刀单品：推进V3、四开、对开、淡雅四大单品尖刀计划，带动各品系规模扩张。省外：：1、聚焦国缘品牌：以国缘开系为主干系，一体主推超级单品四开，带动对开规模上量；2、聚焦板块打造：“三年不盈利，三年30亿元”的预算规划，聚焦“10+N”重点地级板块市场；3、聚焦顾客创造：推进星级合伙人建设，构建厂商店命运共同体。 坚持多品牌战略，持续强化渠道力。品牌上，国缘：：聚焦300-800元，六开、四开、对开进行全国化一体布局，推进V系环太湖城市群布局；今世缘：致力大众化，聚焦100-300元；高沟：致力个性化，聚焦光瓶酒细分市场。渠道上，深化厂商共同战斗体系，按三年再翻番计划增补营销人员；优化管理，建立今世缘特色大营销管赋体系；提效能，优化绩效考核体系，提升团队势能。 ，高端化与全国化并进，双百亿路径清晰。1、公司坚持品牌向上总方向，实施“多品牌、单聚焦、全国化”发展战略，通过系统化、组织化、专业化构建现代营销体系，积极应对白酒行业发展分化趋势，长远发展动能持续强化。2、短期内，公司将围绕“去库存、稳价盘、拼投入、增需求”开展2024年销售工作，厂商店共同体建设下，增长更加稳健。3、2024年股权激励将进入第一批行权期，行权价56.24元/份，激励到位，经营势能强劲，长期成长动力十足。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.48元、3.05元、3.69元，对应PE分别为20倍、16倍、13倍。公司受益消费升级和全国化布局，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期风险，消费升级不及预期风险。

事件： 公司发布2023年三季报， 2023年前三季度实现营业总收入 16.4亿元，同比增长 25.8%，实现归母净利润 2.3亿元，同比增长 63.9%。 2023年单三季度，实现营业总收入 4.2亿元，同比增长 143.9%，实现归母净利润 0.53亿元，同比增长 363.8%，单三季度业绩符合市场预期。 直销占比显著提升， 场景恢复动销高增。 2023年单 Q3： 1、 分产品结构看：高档、中档、 低挡分别实现营收 2.8 亿元(+249.8%)、 0.88 亿元(+28.6%)、 0.41亿元(+145.8%)， 消费场景恢复叠加低基数， 营收增速显著，产品结构向上趋势明显。 2、分渠道看： 批发代理、直销(含团购)、线上销售分别实现营收 2.9 亿元(+130.9%)、 0.89亿元(+507.7%)、 0.30亿元(+22.8%)，渠道结构进一步优化，公司对渠道的掌控力显著增强。 3、分区域看：疆内、疆外分别实现营收 3.4亿元(+300.2%)、 0.7 亿元(-13.1%)，疆内市场得到有效夯实。 产品结构优化明显， 经营质量改善显著。 2023年单 Q3： 1、 毛利率： 同比提升9.6 个百分点至 50.6%，同比 2021年同期提升 7.1个百分点，产品结构优化显著。 2、 销售费用率： 同比增加 0.8 个百分点至 9.4%， 渠道建设、品牌宣传、消费者培育等投入节奏延续。 管理费用率： 同比下降 3.3个百分点至 6.4%， 降本增效叠加规模效应，管理费用率得到显著优化。 3、 综合费用率同比下降 3.7个百分点至 16.5%，销售净利率同比提升 5.5 个百分点至 13.2%，盈利能力大幅改善。 4、 2023年前三季度经营现金流净额 2.2亿元，同比由负转正，经营质量大幅改善。 消费升级空间广阔， 渠道建设再添动能： 1、新疆百元以下消费占比在 40%左右，主流消费价位在 80-150元，相比内地省份消费结构相对偏低，新疆处于一带一路经济带核心位置， 是亚欧黄金通道和我国向西开放的桥头堡， 经济发展红利将有利支撑疆内消费升级，未来产品结构升级空间广阔。 2、 品牌端：新疆第一酒品牌地位坚实，借助援疆干部、旅游人口等渠道品牌影响力持续输出，凭借新疆文化、 英雄文化进行差异化赋能，品牌优势突出。 3、 产品端： 当前公司聚焦资源运作伊利王核心大单品，伊利王的放量将显著带动公司整体吨价提升。 4、渠道端，公司借助伊利王代理权收回，积极搭建厂家主导下的经销渠道，促进经营模式由“只产不销” 向“产销结合” 转型，渠道力增强将构成公司成长的长期驱动力。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025 年 EPS 分别为 0.59元、 0.83元、 1.12元，对应动态 PE 分别为 37 倍、 27 倍、 20 倍。公司持续聚焦产品结构升级，积极推进销售模式转型，看好公司长期成长能力， 给予公司 2024年 35倍估值，对应目标价 29.05 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 经济大幅下滑风险， 销售模式转型不及预期风险。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业总收入 83.7亿元，同比+28.3%， 实现归母净利润 26.4亿元，同比+26.6%； 2023年单 Q3实现营业总收入 24.0亿元，同比+28.0%，实现归母净利润 5.9亿元，同比+26.4%，业绩符合市场预期。 产品结构持续升级， 省外市场增速亮眼。 2023年单 Q3： 1、分产品结构看，特A+类、特 A 类、 A 类、 B 类、 C 类+D 类+其他类产品分别实现营收 16.2亿元(+24.5%)、 5.9亿元(+39.9%)、 1.0亿元(+27.2%)、 0.46亿元(+12.4%)、 0.20亿元(+2.7%)，产品结构持续优化。 2、分区域看，淮安大区、南京大区、苏南大区、苏中大区、盐城大区、淮海大区、省外分别实现营收 6.0亿元(+27.5%)、 4.6亿元(+18.3%)、 3.6亿元(+27.3%)、 3.1亿元(+38.7%)、 2.6亿元(+27.9%)、 2.2亿元(+25.1%)、 1.7亿元(+40.4%)，淮安、南京等优势市场得到进一步夯实， 苏中、苏南等薄弱市场品牌起势显著，省内渗透率持续提升，省外增速亮眼。 毛利率进一步提升，费用投放节奏延续。 2023年单 Q3： 1、毛利率提升 1.1个百分点至 80.7%，主要是受益于 V 系动销持续向好、开系基本盘不断夯实，特 A级及以上产品高增趋势延续，产品结构得到进一步优化。 2、 全国化布局加速，增加了央视等国家级媒体上的广告投放， 丰富了演唱会等消费者培育形式，加大了扫码红包等方式的促销力度，销售费用率增加 4.5个百分点至 24.5%， 管理费用率保持平稳，整体费用率增加 4.6个百分点至 28.0%， 综上影响， 销售净利率下降 0.3个百分点至 24.5%。 高端化与全国化并进， 全年百亿目标无虞。 1、 公司国缘系列坚持“中国新一代高端白酒”的品牌定位，推出国缘六开布局千元价位，品牌高度持续提升；国缘V3受益省内商务消费升级和 600元价位持续扩容，动销持续向好，高端化路径清晰。 2、 省内持续精耕， 渠道网络建设下沉到乡镇、 终端掌控延伸到门店，大本营市场得到进一步夯实； 构建国缘 V3长三角一体化运作体系， 构建基于 C端思维的营销体系，产品运作更加清晰。 3、激励到位，经营势能强劲，顺利实现百亿目标无虞，长期成长动力十足。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 2.55元、 3.13元、 3.85元，对应 PE 分别为 23倍、 19倍、 15倍。 公司受益消费升级和全国化布局，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示： 经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

事件： 公司前三季度实现收入 159.5亿元，同比+25.0%，归母净利润 38.1亿元，同比+45.4%；其中单 Q3实现收入 46.4亿元，同比+23.4%，归母净利润 10.3亿元，同比+46.8%， 单 Q3收入端符合预期，利润端超市场预期。 收入增长符合预期， 强劲增长势能延续。 1、 在外部消费缓慢复苏的背景下， 公司把握双节旺季机遇， 加大宴席市场投入， 并推出扫码赢红包等措施，有效带动终端动销提升， 助力三季度实现靓丽增长。 2、草根调研反馈， 三季度省内献礼版、古 5延续高速流转，古 8继续稳健放量，古 16得益于宴席复苏表现尤为亮眼，古 20由于商务需求疲软，增速阶段性放缓。 3、 在外部商务消费稍显疲软的背景下，省外市场加大对于古 16/古 20的培育力度， 公司在江苏、河北、湖北等重点市场取得稳健增长， 全国化扩张延续较好态势。 盈利能力大幅增强，现金流表现稳健。 公司单 Q3毛利率同比提升 5.7个百分点至 79.4%， 预计主要系古 8及以上占比提升， 带动整体吨价稳步上行。费用率方面， 单 Q3销售费用率同比提升 1.0个百分点至 28.3%，管理费用率提升 1.6个百分点至 6.2%，财务费用率提升 1.5个百分点， 整体费用率提升 4.0个百分点至 34.0%； 此外，单 Q3营业税金及附加率同比下降 3.4个百分点至 14.8%； 综合影响下，单 Q3净利率大幅提高 3.4个百分点至 23.0%，盈利能力大幅提高。 现金流方面，单 Q3销售收现 43.8亿元，同比+26.8%； 三季度末合同负债 33.2亿元， 环比+9.6%， 同比-11.9%，现金流表现稳健。 徽酒龙头势能日盛，业绩弹性持续释放。 1、公司紧抓全国消费场景复苏和宴席市场回补的机遇，积极推动氛围培育和市场扩张， 前三季度收入增速 25.0%，预计全年 20.3%左右的增长目标完成无虞。 2、公司坚持高举高打，推动全国化、次高端战略，深化“三通工程”，坚定“插旗、打井、育户”实施路径，稳步推进省外市场开拓。 3、 古井品牌建设成效显著，增长动能逐步从渠道推力转换为品牌拉力，费用投放模式日益精细化，费效比持续提升， 整体费用率稳步下降趋势明确。 4、 安徽经济强劲，主流价位持续升级， 公司省内龙头地位稳固；省外市场古 16、 20氛围渐起， 区域扩张稳步推进。 总的来看，公司处在高端化和全国化的黄金时期，叠加股权激励已经落地，业绩弹性有望持续释放。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 8.56元、 10.82元、 13.74元，对应动态 PE 分别为 32倍、 25倍、 20倍；公司品牌建设步入收获期，结构升级叠加费用优化，业绩弹性将持续释放，维持“买入”评级。

事件：公司前三季度实现收入35.9亿元，同比-4.8%，归母净利润10.2亿元，同比-3.1%；其中单Q3实现收入20.6亿元，同比+21.5%，归母净利润8.2亿元，同比+19.6%，单Q3业绩符合市场预期。 23Q3收入增长符合预期，产品结构阶段性下沉。1、分产品看，前三季度高档/中档收入分别为34.1/1.4亿元，分别同比-6.3%/+51.8%；单Q3收入分别为19.8/0.5亿元，分别同比+19.6%/+74.3%；今年宴席市场回补良好，臻酿八号增速显著快于井台、典藏等，八号占比提升使得产品结构阶段性下沉，毛利率略下降。另外，天号陈贡献新的增量，中档酒产品实现收入高增。2、分区域看，前三季度八大市场收入同比-7%，其他市场收入同比-12%；单Q3来看，八大市场收入增长+20%，其他市场+17%，八大市场基础更牢，占比进一步提升。3、量价拆分看，单Q3总销量为4891千升（同增29%），均价为415.6元/升（同减5%），吨价减少主要系产品结构略有下行；此外，截至三季度末，公司经销商共55家，较年初净增加5家。 毛利率阶段性承压，现金流表现优异。公司单Q3毛利率同比下降0.7个百分点至83.7%，主要系八号及以下产品占比提升，产品结构阶段性下沉。费用率方面，单Q3销售费用率同比下降0.8个百分点至12.4%，管理费用率同比提升0.2个百分点至3.5%，整体费用率下降0.5个百分点至15.6%。综合作用下，单Q3净利率下降0.6个百分点至39.8%。现金流方面，单Q3销售收现23.3亿元，同比+15.1%，经营活动现金流入23.7亿元，同比+13.7%，三季度末合同负债11.2亿元，同比+14.9%，环比+3.2%，合同负债环比改善，现金流表现优异。 23Q3如期环比改善，库存合理轻装上阵。1、公司把握双节旺季机遇，积极营销抢占市场份额，继二季度重返增长后，公司单Q3收入同比+21%，前三季度有效门店数量和网点扫码量均是同比增长，旺季期间实现高速增长，彰显出较强的增长定力。2、渠道调研反馈，双节旺季后经销商库存良性，当前库存较二季度末更低，库存低位轻装上阵，四季度及明年春节稳健增确定性高。3、公司继续保持战略定力，持续落地“产品升级创新、品牌高端化、营销突破”三大策略，举办高质量消费者培育活动，稳步提高消费者圈层培育的质量。4、长期看，消费升级和次高端扩容是长期趋势，公司品牌和渠道竞争优势突出，并持续推进品牌升级和市场开拓长期向好趋势不变。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.55元、2.97元、3.51元，对应PE分别为23倍、20倍、17倍。次高端扩容是长期趋势，公司核心产品均处于次高端价格带，长期向好趋势不变，维持“买入”评级。 风险提示：经济复苏或不及预期，市场开拓或不及预期。

事件：公司前三季度实现收入219.4亿元，同比+25.2%，归母净利润105.7亿元，同比+28.6%；其中单Q3实现收入73.5亿元，同比+25.4%，归母净利润34.8亿元，同比+29.4%，单Q3收入和利润均超市场预期。国窖和特曲双轮驱动，收入端实现高速增长。1、公司积极把握双节旺销机遇，在二季度春雷行动圆满收官的背景下，三季度继续推进秋收计划，管理层充分调动业务员积极性，积极抢占核心终端份额，国窖和特曲均实现高质量增长，顺利实现高质量增长。2、三季度以来，国窖保持量价平衡，整体延续稳健增长，其中高度国窖批价保持在890-900元小幅波动；特曲60在川渝大本营市场表现亮眼，并在华东等散点市场实现爆量；窖龄30年卡位200+元价位，得益于宴席回补，实现较快增长。3、公司今年积极推进数字化体系改革，从“三码合一”全面升级到“五码合一”，以此更好地跟踪真实动销和库存情况，有效解决窜货和价格秩序问题；五码系统上线以来，国窖1573和老窖系列扫码开瓶率持续提升，价格体系更加稳定。盈利能力持续增强，现金流表现优异。公司单Q3毛利率同比小幅提升0.2个百分点至88.6%，预计主要系中高档酒占比提升，产品结构持续优化。费用率方面，单Q3销售费用率同比下降0.8个百分点至12.8%，管理费用率同比下降0.8个百分点至4.1%，整体费用率下降2.0个百分点至16.2%。综合作用下，单Q3净利率同比提升1.4个百分点至47.3%，盈利能力稳步提高。现金流方面，单Q3销售收现100.6亿元，同比+90.4%，三季度末合同负债29.6亿元，同比+55.8%，环比+53.2%，合同负债环比高增，现金流表现优异。 强大韧性持续验证，兼具成长性和确定性。1、年内看，公司二季度开展春雷行动，三季度推进秋收计划，积极开展消费者培育活动，有效抢占市场份额，双节期间动销表现亮眼，前三季度收入端增速25.2%，全年15%以上的增长目标完成无虞。2、中长期看，国窖坚持量价平衡，灵活开展消费者培育和渠道维护，全国化战略顺利推进；特曲60表现突出，未来将逐步导入全国市场；老字号特曲体系价格稳定，伴随经济复苏明年有望继续高速增长。3、在行业挤压式增长的背景下，公司管理层主动作为，依托强大的营销团队持续抢占市场份额，不断优化产品结构和区域布局；公司产品矩阵多点开花，兼具成长性和确定性，未来将延续高质量增长。盈利预测与投资建议。 预计2023-2025年EPS分别为9.10元、11.28元、13.72元，对应PE分别为23倍、19倍、15倍。国窖品牌势能加速释放，股权激励释放经营势能，持续稳健增长可期，维持“买入”评级。风险提示：经济复苏或不及预期，市场开拓或不及预期。

事件：公司发布2023年三季报，2023年前三季度实现营业总收入21.4亿元，同比下降38.5%，实现归母净利润4.8亿元，同比下降50.8%；2023年单三季度实现营业总收入6.0亿元，同比下降36.7%，实现归母净利润0.57亿元，同比下降77.7%，单三季度业绩低于市场预期。 坚定费用改革方向，积极调整动销向好。1、公司深化推进渠道费用改革，将费用投放向终端消费者倾斜，改变过去依靠渠道驱动快速增长的模式，积极向动销拉动转变。2、坚持“价”在“量”前，聚焦核心单品的价盘稳定，通过价盘稳定保证经销商的渠道利润，并通过促动销、降库存恢复渠道信心，渠道建设更加利于长远发展。3、加强大本营市场建设力度，成立湖南省事业部，提高湖南大本营市场的重视程度，因地制宜精细化深耕省内市场，把省内市场作为全国化的坚实基础进一步夯实。4、坚持核心大单品战略，广宣资源聚焦红坛大单品，把红坛打造为酒鬼酒品牌代表的同时，不断丰富湘泉等营收增量贡献较大的单品。 毛利率有所下降，盈利能力承压。23年单Q3：1、内参、酒鬼动销阶段性承压，公司发力湘泉等低价位产品贡献营收增量，综合影响下产品结构有所向下，毛利率同比降6.0个百分点至75.7%。2、费用方面，销售费用支出绝对额同比下降，受营收规模下降影响，销售费用率同比增加9.6个百分点至36.1%；管理费用率同比增加0.3个百分点至5.4%；财务费用率同比增加0.7个百分点至-1.3%，综合费用率同比增加11.0个百分点至41.0%，销售净利率同比下降17.3个百分点至9.5%。3、报告期末合同负债为2.5亿元，环比季度初减少2.0亿元，经销商回款情况阶段性放缓。 不断优化市场布局，积极蓄力布局长远。1、公司不断优化区域布局，由快速实现全国化覆盖向精耕细作转变，聚焦湖南省内大本营市场，聚焦河南、山东、广东等基地市场，向核心市场倾斜资源，实施精细化运作，不断夯实市场基础。2、进一步聚焦内参、红坛核心大单品，加大核心消费者培育力度，积极蓄力长远发展。3、渠道改革初见成效，动销持续向好，库存降至相对合理水平，价盘持续恢复，经营势能显著改善。随着改革的持续推进、市场运作更加良性，公司业绩弹性十足。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.43元、4.04元、5.06元，对应PE分别为31倍、19倍、15倍。公司持续受益全国化布局和渠道改革红利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

事件： 公司前三季度实现收入 ] 625.4亿元，同比+12.1%，归母净利润 228.3亿元，同比+14.2%；其中单 Q3实现收入 170.3亿元，同比+17.0%，归母净利润58.0亿元，同比+18.6%， 单 Q3业绩超市场预期。 23Q3收入环比加速， 浓香大王行稳致远。 1、 在外部消费复苏缓慢的背景下，公司管理层主动作为，早早地备战双节热销季，举办了“和美五粮液、幸福中国节” 等一系列营销活动， 强品牌传播提升了以普五为代表的核心单品的周转流速， 助力三季度收入环比加速增长，浓香大王实现高质量增长。 2、 产品端，双节期间普五流速快快、 高周转， 在千元价位中动销最为强势，且批价保持在930-940元中小幅波动， 节后库存处在合理水平； 1618和低度在扫码红包刺激下， 实现较快增长。 3、下半年以来， 公司加强价格考核和市场维护，对部分弱势省份主动控量， 保障渠道体系价格稳定，通过积极开展各种品牌宣传和营销宣传活动，协助经销商和终端出货。 盈利能力持续增强，现金流表现优异。 公司单 Q3毛利率同比提升 0.1个百分点至 73.4%。 费用率方面， 单 Q3销售费用率同比下降 0.3个百分点至 11.2%，管理费用率下降 0.3个百分点至 3.8%，整体费用率下降 0.5个百分点至 12.1%。 此外，单 Q3营业税金及附加率同比提高 0.7个百分点至 14.9%， 综合作用下，单 Q3净利率大幅提高 0.4个百分点至 35.5%，盈利能力大幅提高。现金流方面，单 Q3销售收现 237.7亿元，同比+35.1%，三季度末合同负债 39.5亿元，同比+33.3%， 环比+8.2%， 现金流表现优异。 高质量动销稳步推进， 全年目标完成无虞。 1、 前三季度公司坚持以“高质量营销为核心”，稳步推进重点工作，主要产品动销有力有序，高质量动销稳步推进，前三季度收入端同比+12.1%，彰显出较强的增长韧性， 任务进度完成较好， 全年双位数以上增长目标完成无虞。 2、公司积极开展多种主题营销活动提高品牌影响力，推进文化酒的开发和销售，推进营销体系改革，持续提升消费者开瓶扫码，通过在品牌、产品、渠道等多维度协同发力，不断强化竞争优势。 3、 中长期看， 公司管理层战略方向清晰， 推动品牌价值和普五价格持续提升；未来伴随着经济稳步复苏， 叠加公司改革成效释放，二者共振下有望实现加速增长。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 7.88元、 9.16元、 10.69元，对应动态 PE 分别为 19倍、 17倍、 14倍。公司是千元价位龙头，中长期量价齐升确定性高，维持“买入”评级。 风险提示： 经济复苏或不及预期。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业总收入 302.8亿元，同比增长 14.4%， 实现归母净利润 102.0亿元，同比增长 12.5%； 2023年单三季度实现营业总收入 84.1亿元，同比增长 11.0%，实现归母净利润 23.4亿元，同比增长 7.5%，单三季度利润增速略低于市场预期。 毛利率短期承压，蓄水池依然充足。 2023年单 Q3： 1、年初以来商务消费复苏较弱，次高端价位动销压力较大，公司产品结构承压下， 毛利率同比下降 1.2个百分点至 74.9%。 2、公司深化渠道网点建设与核心消费群体运营，同时中秋、国庆加大了市场促销力度， 销售费用率同比增加 1.5个百分点至 15.5%。 3、公司坚持“以人为本，科学管控”的管理理念，管理效能持续提升，叠加规模效应，管理费用率同比降 1.2个百分点至 6.0%，综合费用率同比增加 0.9个百分点至19.9%。 综上影响，公司销售净利率同比下降 0.9个百分点至 27.9%， 销售净利率略有承压。 4、报告期末，合同负债 55.2亿元，环比报告期初增加 1.9亿元，蓄水池依然充足。 深化区域布局， 优化产品结构。 1、公司积极推进高地样板市场打造工程，强化核心市场拓展，持续发挥高地市场的引领作用； 加大力度推进下沉县乡级市场拓展工程， 不断开拓增量市场，进一步加大市场布局深度。 2、持续发挥梦之蓝系列的引领作用， 坚持打造以水晶版梦之蓝和 M6+为主的次高端、以 M9和梦之蓝手工班为主的高端品牌体系，厘清各价格带产品布局和定位， 聚集大事件、品牌 IP 打造、品牌推广下沉等方面加强配套品牌运作，持续推进产品结构升级。 持续聚焦核心大单品，不断推进结构升级。 公司围绕“产品做精、结构优化”的理念，持续推进产品结构升级，经营势能不断增强： 1、 坚持品质导向，持续推进绵柔机理的研究与应用， 不断提升产品品质。 2、 梳理优化 SKU， 实现产品迭代与淘汰的动态平衡， 持续聚焦海之蓝、梦 6+核心大单品打造，水晶版 M3协同跟进，产品战略更加聚焦。 3、 着力数字化营销，不断优化升级消费者数字化策略活动； 以“3+4”指标考核体系促进营销转型，推动区域市场拓展和产品结构优化； 迭代营销组织架构， 持续提升销售团队势能。公司经营势能强劲。 省内基本盘稳固， 省外成长空间持续拓宽。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 7.05元、 8.21元、 9.48元，对应 PE 分别为 17倍、 15倍、 13倍。 公司持续受益深度全国化和消费升级红利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示： 经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

事件： 公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度实现营业总收入 38.5亿元，同比增长 11.3%， 实现归母净利润 4.2亿元，同比下降 21.6%，实现扣非归母净利润 3.9亿元，同比增长 22.1%； 单三季度实现营业总收入 16.1亿元，同比增长 12.9%，实现归母净利润 2.0亿元，同比增长 17.9%， 实现扣非归母净利润2.0亿元，同比增长 21.2%， 业绩符合市场预期。 预计武陵显著高增，渠道精耕持续推进。 2023年单 Q3:1、 分产品结构看， 高档酒、中档酒、低档酒分别实现营收 7.2亿元(+15.7%)、 4.8亿元(+15.1%)、 3.2亿元(+16.5%)，全价位发力下产品结构微降。 2、分区域看， 河北、山东、安徽、湖南、其他省份分别实现营收 9.0亿元(+4.4%)、 0.45亿元(+37.1%)、 2.0亿元(+6.0%)、 2.9亿元(+72.5%)、 0.88亿元(+38.1%)，预计武陵酒增速在 72.5%左右，营收占比提升 6.2个百分点至 28.7%，业绩贡献率显著提升。 3、经销商方面， 2023年前三季度河北省增加 201家至 1689家， 老白干本部深度推进销售体系改革， 渠道布局更加精细化；湖南省增加 85家至 8635家，武陵酒进一步深耕省内，不断夯实大本营市场。 毛利率略有承压， 费用优化成效显著。 2023年单 Q3:1、 毛利率同比降 1.1个百分点至 66.2%， 中低档酒增速有所加快，拖累毛利率略有向下。 2、费用方面，公司全面实施预算管理， 严格成本费用控制，持续推进降本增效，销售费用率同比下降 1.6个百分点至 25.4%，管理费用率同比下降 2.7个百分点至 5.9%，综合费用率同比降 4.2个百分点至 31.3%。 3、 报告期末合同负债 20.3亿元， 较本季度初增加 1.5亿元，合同负债的蓄水池作用进一步强化。 武陵酒放量在即，期待业绩弹性释放。 公司深度推进内部机制改革，武陵酱酒开启全国化布局，产品结构持续优化，利润弹性十足： 1、 职能机构设置上， 公司分设创新酒事业部、高端酒事业部、十八酒坊事业部等，品牌运作更加精细化； 渠道管理上，经销商考核更为全面，经销体系持续优化，渠道掌控力进一步加强； 费用投放上，实施精细化管理，费用投放效率更高。 2、武陵酒开启全国化，新产能放量在即，将有力支撑武陵酒的全国招商布局，武陵酒放量将显著拔高公司的产品结构，助力公司业绩弹性释放。 3、 管理层激励充分动力十足， 深化改革进程正稳步推进， 治理体系优化效能正待释放， 多品牌发力下， 期待公司利润弹性释放。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 0.69元、 0.95元、 1.25元，对应 PE 分别为 33倍、 24倍、 18倍。 公司持续受益全国化布局和消费升级红利，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示： 经济大幅下滑风险，消费复苏不及预期风险。

事件： 公司前三季度实现收入 ] 48.0亿元，同比+23.4%，归母净利润 16.5亿元，同比+37.6%；其中单 Q3实现收入 16.6亿元，同比+21.9%，归母净利润 5.9亿元，同比+39.5%， 单 Q3收入端符合预期，利润端超市场预期。 洞 9及以上实现高速放量，省内市场延续强劲成长。 1、 安徽市场经济活跃，洞藏系列品牌势能持续释放，公司把握双节旺季机会， 积极发力宴席市场，洞 9及以上产品实现高速增长，其中洞 16表现尤为突出。 2、分产品看，单 Q3中高档白酒收入 12.0亿，同比+29.6%，主要系洞藏高增贡献，其中洞 9/洞 16表现尤为亮眼，预计 23Q3洞藏占比达 50%及以上，产品结构持续优化；普通白酒收入 3.7亿，同比+5.3%，实现平稳增长。 3、分区域看，单 Q3省内实现收入 10.4亿元，同比+39.3%，省内市场占比同比提升 3.4个百分点至 66.1%，主要系洞藏品牌势能持续释放，合肥市场、皖北和皖南市场均实现高速增长，省外市场收入 5.4亿元，同比+11.9%，省外保持双位数以上稳健增长。 4、报告期内公司省内净增经销商 2家至 728家，省外经销商净减少 1家至 668家。 盈利能力持续增强，现金流表现稳健。 公司单 Q3毛利率同比提升 3.9个百分点至 73.0%，主要系洞 9及以上占比提升叠加 Q2对洞藏系列提价，整体吨价提升明显。费用率方面，销售费用率同比下降 0.5个百分点至 8.3%，管理费用率下降 0.2个百分点至 3.1%。此外，单 Q3税金及附加率同比下降 0.1个百分点至 14.7%；综合作用下，单 Q3净利率大幅提高 4.3个百分点至 35.6%，盈利能力大幅提高。现金流方面，单 Q3销售收现 18.5亿元，同比+18.5%，三季度末合同负债 5.1亿元，同比+20.8%，现金流表现稳健。 洞藏系列势能强劲，业绩弹性持续释放。 1、安徽产业升级顺畅，经济活跃度高公司主销的洞 6/9卡位 100-300元大众主力消费价位，充分受益于宴席和聚饮复苏，次高端的洞 16受益于公司主动推广及合肥主流价位升级，呈现出高速增长。 2、洞藏系列品牌势能持续释放，市场流行度和认可度稳步提高，当前洞藏系列渠道利润仍旧高于省内同价位竞品；高地合肥市场延续强势增长，皖北皖南开拓进度顺畅，全省化扩张趋势已成。 3、展望未来，洞藏系列仍处在黄金发展期，洞 9延续高速放量，次高端洞 16放量锋芒初现，洞 20积极培育后有望接棒发力；洞藏放量路径清晰，产品结构升级持续性强，业绩弹性有望持续释放。 盈利预测与投资建议。 预计 2023-2025年 EPS 分别为 2.77元、 3.43元、 4.19元，对应 PE 分别为 26倍、 21倍、 17倍。洞藏系列势能加速释放，产品结构不断优化，业绩爆发力十足，维持“买入”评级。