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洋河股份 食品饮料行业 2020-10-15 149.50 -- -- 160.80 7.56% -- 160.80 7.56% -- 详细
事件济南秋糖反馈,洋河核心大单品M6+换代成功,省内消费流行性已逐步成型。 主要观点:配额制下M6+消费向好,梦之蓝品牌势能提升2020年,公司重构梦之蓝三驾马车,以实现整体产品结构升级。高端M9及手工班省内持续进行核心消费者培育,1H稳步增长,全年省内有望延续增长;M6+成功换代,根据草根调研,M6+已在江苏省内形成消费流行性,双节期间配额供不应求,消费端开瓶率及团购单位复购率稳步提升,量价关系处理得当,当前批价稳步上行至约600元水平,展望2022年销售口径有望实现百亿,较目前翻倍(2019年老M6销售口径约50亿);M3升级产品有望上市,或复制M6+的“增量提价”模式,有望承接消费升级的需求。 海天持续去库存,消费流行性正待恢复第一方面,2020年中秋政策聚焦海之蓝、天之蓝,开展整箱购买送奖卡活动,酒厂帮助终端去库存,库存水平逐渐良性;第二方面,公司一定程度恢复对海之蓝、天之蓝费用投放,意图重塑品牌流行性;第三方面,M6+上市后自上而下打开产品价格空间,M3升级产品上市后,有望拉开与天之蓝价格空间,解决此前天之蓝M3价格接近、天之蓝性价比不高的问题,海天作为全国化大单品,在省外市场仍有渠道下沉、及承接消费升级的空间;第四方面,海之蓝、天之蓝亦有望于2021年换代,完成自上而下全部产品线的更迭。 渠道改革稳步推进,多方政策已见成效2020年,公司借M6+推行全新控盘分利模式(一物一码,多码关联),费用投放体系重新确立,将客勤礼品费用转向围绕消费者展开,应对经销商对费用的套取,资金投放效率得到提升;推进厂商一体化改革,建立“一商统筹、多商配衬”模式,当前公司核心产品价格体系稳定上扬,公司与经销商关系显著改善,渠道销售动力增强;公司两大事业部裂变成五个,新增高端、梦之蓝、海天、双沟事业部,进一步细化组织架构,伴随各产品渠道打法分立,有的放矢提升效率。投资建议M6+承载全新渠道控盘分利模式,换代成功,梦之蓝品牌势能持续提升,M6+引领业绩核心增量逻辑不变,洋河内部人事调整、组织分立、渠道改革、产品更新等调整基本到位,后续持续关注海、天企稳时间点,大船正待重新起航。维持公司2020~2022年收入218、246、273亿元,同比分别-6%、+13%、+11%,归母净利润分别为74.5、80.2、90.4亿元,同比分别+1%、+8%、+13%,当前股价对应2020~2022年P/E分别为30.6x、28.4x、25.2x,公司估值水平在白酒行业中显著偏低,随着改革成效持续体现,估值修复有望持续,维持“买入”评级。 风险提示渠道营销调整进度不及预期;海之蓝、天之蓝恢复进度不及预期;梦之蓝M6+推广进度不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-10-01 125.69 -- -- 160.80 27.93% -- 160.80 27.93% -- 详细
洋河股份为底蕴深厚的浓香名酒企业,靠先于行业的机制、产品、营销的创新建立起强大的比较优势,在2018年前获得高速成长,成为次高端阵营中营收规模最大的酒企,蓝色经典系列单品营收规模均在40亿元以上。 高速发展后现困境,产品和渠道问题凸显深度分销带来招商混乱、渠道利润低于竞品,分销动力弱;团购渠道和省内营销松懈,省内市场被竞品蚕食;主力产品海天2019年起出现下滑;消费者品质认同度差,忠诚度不高。 营销转型举措切中增长抓手 重建厂商关系,建立“一商为主、多商配称”的经销商体系并配套进行费用投入、考核方式的改革。 海天和梦系列分离运作,独立建设双沟销售公司。 树立主导突出的多品牌战略,M6+抢先布局600元以上价位带,为整体产品上移打开空间。 增长拐点将至,企业开启新周期 梦之蓝系列所在的次高端仍将受益于消费升级带来的强势扩容,江苏价位带升级领先全国,省内主流消费价格带已移至300元以上。 海天逐步企稳、省外仍是消费升级价位带,洋河品牌和渠道基础扎实,较竞品恢复和增长空间大。M3提价控货为升级蓄势,拉高海天升级空间。 M6+抢先布局600-800元这一消费升级蓝海价位带,竞争对手少、市场扩容空间大,目前价格稳定、动销良好。 双沟品牌打造又一增长极,主力市场江苏、河南发展迅猛。 随着调整完成及下半年企业业绩转正,企业开启新周期。 投资建议:洋河股份进入新生命周期,产品和渠道营销改革开始落地,下滑产品企稳、梦系列开始放量,业绩底部已现,预计Q3即将迎来同比增长。预计公司2020-2022年的营业收入分别为226.77、254.84、281.16亿元,归属于上市公司股东净利润分别为80.16亿元、88.94亿元和98.97亿元,每股收益分别为5.32元、5.90元和6.57元,对应PE 分别为23.5X、21.2X 和19.0X,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:白酒政策与舆论风险、疫情反复影响消费场景、产品销售不及预期、营销转型不成功
于杰 7
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-16 136.50 -- -- 160.80 17.80% -- 160.80 17.80% -- 详细
何以铸就洋河过去的辉煌?洋河立足的根基在于产品,洋河发展的原动力是强大的学习能力,洋河发展的催化剂是公司体制的灵活性。这些特质是我们坚定看好洋河能够走出当下低谷的根本原因。 从三个角度回顾洋河的辉煌历程从品牌角度:作为老名酒的洋河大曲未能撑起洋河新世纪的发展,公司旋即推出“蓝色经典”系列,跳出香型之辨首创绵柔,在产品发展迭代的过程中,洋河注重内部产品结构的构建,注重产品的文化内涵,内部产品不断裂变发展至今,品牌价值业内第三。从渠道角度:公司过去用“1+1”厂商共建模式把握渠道主动权,在不同时期准确把握主要矛盾,早年“盘中盘”与“4x3”积极把握终端,随后发力团购,再转为深度分销。从体制角度:公司两次改制释放体制活力,通过员工与经销商持股深度绑定各方利益。 从四个角看洋河当下的奋进从行业赛道的角度:不同于早年昙花一现,当下次高端再次兴起后,价格带扩容具备确定性,洋河作为次高端白酒的代表性企业,通过打造次高端大单品坐享发展红利。 从产品角度:洋河适时推出梦之蓝M6+,实现了:1)率先布局600元价格带;2)延续“蓝色经典”系列产品的生命周期;3)打通未来高端化的发展道路。从渠道角度:公司重视经销商的能动性,从原先厂家直控全部终端的深度分销模式,转变为“一商为主,多商为辅”的新渠道模式,构建新型厂商关系。从人事和体制角度:老将刘化霜回归,刘总利用自身丰富的一线经验主导公司转型;公司回购股份拟用于新股权激励,充分激励现任管理层及骨干人员有利于尽快走出调整。 估值解析通过复盘对比洋河的估值变化,我们发现洋河的估值核心在于其成长性,未来洋河转型完成走出低谷,在公司成长性与业绩确定性的加持下,洋河将有望迎来估值修复。 投资建议预计20-22年公司实现营业收入237.3/268.8/299亿元,同比+2.6%/13.3%/11.2%;预计20-22年公司归属母公司净利润为77.8/90.2/102.5亿元,同比+5.4%/15.9%/13.7%,对应EPS为5.16/5.98/6.80元,对应PE为27/23/20倍。公司估值水平低于白酒板块2020年44倍PE(wind一致预期,算数平均法),考虑到公司主动清理渠道库存初见成效,中长期成长性仍然乐观,维持“推荐”评级。 风险提示行业动销恢复不及预期、公司改革进度及效果不及预期、食品安全风险等。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-09 144.00 -- -- 154.39 7.22%
160.80 11.67% -- 详细
渠道调整渐入尾声,正循环有望陆续开启。公司2019-2020年在多方面进行了深度调整,目前来看取得方方面面的认可。渠道方面,成功建立新型的经销商合作关系,厂商关系改善,目前省内调整快于省外的调整节奏,我们预计今年调整工作有望到位;费用方面,妥善协调和解决渠道遗留的争议费用,进一步完善与经销商的关系,目前省内外处理进展顺利;产品价格方面,蓝色经典系列价格基本达到公司预期区间之内,特别是价格带最成熟的海之蓝,终端价也比较稳定。公司对新品梦6+严格控货,逐步替代老梦6,6月底全国招商基本完成,从上半年看因疫情影响未完全替代,但渠道价格坚挺,目前省内终端价稳定在620-650元,宴席等渠道反馈良好。 基酒储备充足,品质将迎来全面升级。目前公司基酒储备产能高达100万吨,是白酒行业内最大的酒厂,在库储备量为60-70万吨,足够大的产能储备量可以生产和储存更多老酒,为产品品质提升奠定深厚基础。因此,2019年底公司积极推出品质升级版梦6+,消费者接受度较好,近期梦3开始停货,新品梦3+盲品测试结束,开始包装材料调度,我们预计年内有望推出,后续预计将逐步对梦9、海之蓝、天之蓝进行更新换代,实现蓝色经典的品质全面升级,给予消费者更好的体验。目前白酒行业在600元价位尚无大单品,洋河老梦6基本是500-600元第一单品,随着品质升级逐步得到认知,我们看好梦6+在次高端市场的良好增长潜力,未来3-5年有望打造成为百亿大单品。 下半年业绩有望恢复增长,全年定位调整年。随着餐饮消费场景的逐步恢复,目前江苏白酒消费恢复至去年同期的7-8成,洋河省内经销商库存1个月左右,同比下降较为明显,价格体系稳步提升,公司不再做压货和额外促销活动,渠道端保持正常力度投入。结合下半年消费恢复趋势和去年同期基数较低因素,我们预计公司下半年的业绩有望正式进入正增长通道。全年定位调整年,期待渠道逐步出清,来年轻装上阵。 强化长期竞争优势,建议以更长期视角看待公司。2019年公司调整销售领导,下半年公司主动控货,调整态度坚决,彻底调整有利于长期重回增长轨道;公司积极推出回购方案用于股权激励,公告显示目前回购金额达8亿元,基本接近10-15亿元回购规划区间,我们认为后续激励方案落地有望进一步完善治理结构,激发团队经营活力。近年来公司在产品力和品牌力上所做的努力颇多,梦之蓝全国化扩张顺利体现出消费者对其认可度正在升温。随着全国化持续推进,公司中长期成长空间仍足,未来3-5年业绩仍旧有望实现稳健增长,我们建议以中长期视角看待优秀企业的良好成长空间。 投资建议:重申“买入”评级。基于公司将2020年定位调整年,我们更新盈利预测,预计公司2020-2022年营业收入分别为219/251/286(之前为232/257/287)亿元,同比增长-5.3%/14.8%/13.9%(之前为0.5%/10.5%/11.9%);净利润分别为69/82/95(之前为75/84/95)亿元,同比增长-6.0%/18.7%/15.9%(之前为1.3%/12.4%/13.0%),对应EPS分别为4.60/5.46/6.33(之前为4.96/5.58/6.30)元,对应PE分别为31.2/26.3/22.7倍,重点推荐。 风险提示:疫情持续扩散风险、省内调整进程放缓、食品品质事故。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-08 144.50 -- -- 145.29 0.55%
160.80 11.28% -- 详细
事件9月3日,微酒报道,洋河下发关于梦之蓝M3价格调整通知,产品供价提升20元/瓶;终端建议成交价分别不低于420元/瓶(低度)、500元/瓶(高度)。 主要观点: M3提价,或为M3升级产品铺路根据渠道调研反馈,当前老版M3已停产,公司控制M3中秋配额,作为次高端大单品的M3渠道需求旺盛,供求关系相对紧张;此次提价后M3达到国缘四开价位,渠道利润进一步提升,终端信心与积极性大增;厂商关系进一步加强,厂家市场话语权与影响力重回主导地位。我们认为,公司中秋前提价有三方面意义:1)反应M3库存去化顺利,由守转攻;2)有望顺势提升M3品牌势能,与M6+在次高端价格带形成战略互补;3)为后续M3升级产品上市预热铺路,顺应消费升级大势,进一步站稳次高端主流价位段。 M6+消费端稳步增长,梦之蓝品牌势能提升2020年,公司重构梦之蓝三驾马车,以实现整体产品结构升级。高端M9及手工班省内持续进行核心消费者培育,1H稳步增长,全年省内有望超预期完成任务;M6+成功换代,4月底完成全国渠道招商,当前批价稳步上行至600元上方,消费端开瓶数据环比持续增长,量价关系处理得当,三年内销售口径有望实现百亿,较目前翻倍(目前销售口径约50亿);M3正处于老产品提价为新产品铺路的关键期,后续操作值得期待。下方海之蓝、天之蓝1H仍延续下滑,后续依靠终端政策投放以期企稳,中秋政策聚焦海天,下半年有望见效。 渠道改革稳步推进,多方政策已见成效2020年,公司费用投放体系重新确立,核心围绕消费者展开,资金投放效率显著提升;推进厂商一体化改革,建立“一商统筹、多商配衬”模式,当前公司核心产品价格体系稳定上扬,公司与经销商关系显著改善,渠道销售动力增强;公司两大事业部裂变成五个,新增高端、梦之蓝、海天、双沟事业部,进一步细化组织架构,多轮驱动发力在即。 投资建议M3提价,由守转攻,或为M3升级产品上市铺路,梦之蓝品牌势能持续提升,M6+引领业绩核心增量逻辑不变,公司仍处于基本面拐点核心阶段。维持公司2020~2022年收入218、246、273亿元,同比分别-6%、+13%、+11%,归母净利润分别为74.5、80.2、90.4亿元,同比分别+1%、+8%、+13%,当前股价对应2020~2022年P/E分别为29.9x、27.8x、24.7x,公司估值水平在白酒行业中显著偏低,随着改革成效持续体现,估值修复有望持续,维持“买入”评级。 风险提示渠道营销调整进度不及预期;海之蓝、天之蓝恢复进度不及预期;梦之蓝M6+推广进度不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-03 140.00 -- -- 149.66 6.90%
160.80 14.86% -- 详细
报告导读 洋河深度调整初见成效, 有望实现边际改善; 梦之蓝 M6+具备全国化潜力,有望 成为次高端升级后价格带最大单品, 表现或超预期, 公司未来业绩确定性强。 投资要点 江苏次高端扩容领跑, 次高端酒空间或超预期 市场认为江苏省次高端酒空间有限,同时受疫情影响,全国白酒消费升级或不及预期。 我们认为:全国来看,白酒行业未来将呈“量平价增”趋势,次高端市场空间拓展确定 性较强;省内来看,江苏省消费升级进程领先全国,受益于百元价格带升级至次高端酒 主流价格带,江苏次高端扩容领跑,经测算,预计未来省内次高端酒价格带或将有 35-60亿体量的增量,发展空间或超预期。 绵柔鼻祖底蕴深厚, 核心竞争力犹在, 业绩有望迎来改善 公司核心竞争力不改: 公司发展战略长期坚守,经营策略因时而变, 拥有覆盖全国的渠 道体系、人数最多的销售团队、深入人心的全国化品牌、三款有望达百亿级的大单品, 底蕴深厚。 深入调整积聚势能: 2019H1后公司收入增速放缓,此后针对管理(更换高 管)、渠道( 一商为主、多商配称)、产品(发力高端产品)实施一系列调整措施。 目前 已初见成效,渠道库存回落至 1.5个月, 业绩有望边际改善,市场预期有望底部反转。 具备“天时、地利、人和”,梦之蓝 M6+表现或超预期 梦 6+具有全国化潜力, 市场认为梦 6+的成功推广需要长时间积淀,而我们认为梦 6+已 具备“天时、地利、人和” 的成功要素, 有望成为 600元价格带超级大单品,梦 6+表现 或超预期,成为公司下一重要发展引擎: “天时”, 消费升级趋势下, 2015年江苏次高端 酒主流价格带已提升至 300元以上,未来或率先提升至 500-700元;“地利”, 600-700元 价格区间无强力竞品,梦 6+有望抢占消费者心智;“人和”, 洋河拥有全国化渠道和多元 化营销能力。 若梦之蓝 M6至 M6+的转化率达到 100%,将带来近 10亿元的增量销售。 盈利预测及估值 预计 2020-2022年 EPS 分别为 5.1、 5.8、 6.6元/股; PE 分别为 28.0、 24.4、 21.5倍。 长 期看业绩确定性强,当前估值具有性价比,首次覆盖给予买入评级。 催化剂: 库存回落、终端价提升; 梦之蓝 M6+动销持续向好。 风险提示: 国内疫情二次爆发,影响白酒整体动销; 梦之蓝 M6+动销情况不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-03 140.00 -- -- 149.66 6.90%
160.80 14.86% -- 详细
公司改革持续推进,收入改善弹性大,维持“增持”评级 公司发布2020年半年度报告,实现营业收入134.3亿元,同比下降16.1%,归母净利润54.0亿元,同比下降3.2%;其中Q2实现收入41.6亿元,同比下降18.6%,实现归母净利润14.0亿元,同比下降10.4%。随着M6+占位成功及渠道利益理顺,公司品牌力和发展赛道将再上新台阶,成长拐点渐行渐近,后期改善弹性大。维持盈利预测,预计公司2020-2022年EPS分别为5.11元、5.76元、6.62元,同比分别增长4%、13%、15%,当前股价对应PE分别为28、25、21倍,维持“增持”评级。 上半年持续去库存,Q2收入降幅环比Q1扩大 公司继续坚持2019年开始的战略调整方向,不要求硬性回款,二季度发货较少,以经销商去库存为主,因此二季度末预收款环比下降24.8亿元,销售商品收到现金同比下降58.7%,Q2营收收入降幅环比Q1扩大3.7pct。上半年公司省内下降幅度仍然超过省外,省内、省外收入分别同比下降17.8%、14.3%。 产品结构优化带动毛利率提升,期间费用平稳,净利率提升幅度较大 Q2毛利率同比提升3.97pct至72.1%,原因是Q2海、天系列库存较高,以去库存为主,而梦之蓝一季度末库存相对低位,回款负担小,且二季度M6+首批回款力度较大,产品结构提升明显;Q2公司销售费用率为13.4%,维持稳定,但是结构上向消费者倾斜,管理费用率10.2%,较同期变动不大;公司2020Q2税金及附加同比提升5.89pct至17.3%;综合来看,公司2020Q2净利率同比提升3.07pct至为33.62%。 外部环境好转,内部动力十足,公司三季度营收环比将有明显改善 公司7月份仍然不要求硬性回款,预计中秋前库存将处于较低的位置,同时三季度是全年完成任务与否的重要时点,公司上半年给了渠道和销售团队足够的时间,三季度公司销售团队主动性和紧迫性高,外部消费环境逐步复苏、库存低位叠加2019年同期低基数,三季度收入提速弹性大。 风险提示:宏观经济波动导致需求下滑,公司全国化进展不及预期等。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-03 140.00 -- -- 149.66 6.90%
160.80 14.86% -- 详细
事件 公司发布2020年中报,公司2020H1实现收入134.3亿元、归母净利润54.0亿元,分别同比下降16.1%、3.2%,其中2020Q2公司收入及归母净利润分别为41.60、14.0亿元,分别同比下降18.6%、10.4%。 点评 2020H1业绩增速放缓,产品结构持续提升 2020H1年公司白酒业务收入128.7亿元(-16.3%),毛利率较去年同期提升2.2个百分点至75.3%,受疫情影响,公司采取控货方式控制库存使得收入端降幅较大,利润端表现较好主因次高端新品梦M6+放量推动产品结构升级,据渠道调研显示,虽受疫情影响,但梦6+在上市后在省内仍实现较好增长,而省外正处于加速招商阶段。费用方面,2020H1年公司期间费用率较上年同期提升1.6个百分点至16.0%,其中销售费用率提升0.2个百分点至8.8%,管理费用率上升1.4个百分点至7.4%。现金流方面,经营活动产生的现金流量净额为-27.3亿元,同比下降435.9%,主要系上年末预收经销商货款增加,以及本期受疫情影响,经营活动流入现金减少所致。 2020Q2公司主动控货,渠道端表现健康 受餐饮消费场景未完全恢复叠加主动控货影响,2020Q2洋河股份收入及净利润分别下降18.6%、10.4%,公司不压货使得渠道端表现健康;合同负债方面,2020Q2末公司合同负债环比下降24.8亿元至39.5亿元(与打款节奏有关);费用方面,二季度公司不再做额外促销,渠道保持正常费用投放,销售费用率上升0.2个百分点至13.4%。考虑到下半年将迎季旺季叠加去年三季度业绩基数较低因素,我们预计三季度公司业绩有望进入回升通道,全年收入持平目标仍有望实现。 调整思路清晰,梦之蓝M6+或成为发展新引擎 2019年公司针对管理、渠道、产品等方面进行深度调整,目前调整已初见成效:据渠道调研数据显示,公司库存整体较为良性,价格体系稳定,终端已实现顺价;公司年底将实施的股权激励使得治理结构进一步完善;有望卡位600元次高端价位带实现放量的梦6+有望成为发展新引擎。在公司改革不断推进、全国化进程加速、梦6+有望成为下一大单品的背景下,公司发展空间充足,业绩弹性较大。 近期盈利预测及估值 预计2020~2022年公司EPS分别为5.1、5.8、6.6元/股,同比分别增长3.4%、14.8%、13.4%。目前对应2020年估值28.0倍。长期看业绩确定性强,当前估值具有性价比,给予买入评级。?催化剂:库存回落、终端价提升;梦之蓝M6+动销持续向好。 风险提示:1、疫情反复影响白酒动销;2、梦之蓝M6+动销情况不及预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-02 141.01 -- -- 149.66 6.13%
160.80 14.03% -- 详细
洋河股份公布20年中报。2020年上半年实现营收134.3亿,同比降16.1%,净利54亿,同比降3.2%,每股收益3.6元,1H20合同负债(预收款)环比2020年初降28.1亿至39.5亿。2Q20营收和净利分别为41.6亿、14亿,营收同比降38.2%,净利同比降10.4%,业绩符合市场预期。支撑评级的要点疫情拉长调整周期,公司充分释放业绩压力,持续深度改革,预收款环比回落。2Q20公司营收41.6亿,同比降38.2%,归母净利14亿,同比降10.4%。公司扣非后归母净利10.6亿,同比降23.9%,与公允价值变动损益增加(占利润总额比例12.8%)及投资净收益提高有关,业绩符合市场预期。 (1)分产品来看,2季度公司毛利率同比提升4pct至72.1%,我们判断与2季度梦系列销售逐渐恢复,产品结构提升有关。疫情背景下公司维持了价格稳定且持续去库存,针对新品梦M6+采取“一商为主,多商配称”的模式,根据微酒新闻报道,梦M6+于4月份在全国市场完成渠道、团购招商;双沟品牌截至上半年在江苏市场实现了“时间过半,任务过半”的销售目标,主要增长来自苏酒头排酒和绿苏的增长。中档产品海、天受疫情影响较大,目前仍处于稳固价盘、强化动销的恢复阶段,我们判断,2季度收入下滑幅度较大。 (2)分区域来看,1H20省内收入66.4亿,同比降17.8%,收入占比49.4%,同比降1pct;省外收入67.9亿,同比降14.3%,收入占比50.6%,同比提升1pct,省外收入占比过半。 (3)预收款方面,1H20公司合同负债(预收款)环比2020年初降28.1亿至39.5亿,与疫情期间公司主动调整有关。 公司战略方向坚定,各项改革举措进展顺利。上半年的深度调整为下半年旺季做好铺垫,叠加2H19低基数,预计今年下半年业绩有望明显改善。根据公司投资者交流大会,目前公司多项改革措施已步入落地执行阶段,公司积极推动管理精细化、品牌差异化、积极解决制约发展的瓶颈问题。此外,公司内部搭建多元化薪酬体系,同时通过回购股票提升内部激励。截至2020年8月5日,公司已使用自有资金6.8亿回购股份714.7万股,占公司股本比例为0.4743%。我们在此前的深度报告中提到,洋河是行业里十分优秀的企业,管理层懂行业、执行力强。随着激励机制的完善,员工积极性得到提升,叠加去年低基数,预计下半年公司业绩有望得到改善。 洋河不缺名酒基因,短期业绩调整是为长远布局。我们维持原有业绩预测,预计20-22年EPS分别为5.01、5.71、6.30元,同比增2.2%、14%、10.4%。维持增持评级。评级面临的主要风险受疫情影响,公司调整周期延长。公司内部调整不达预期。
洋河股份 食品饮料行业 2020-09-02 141.01 156.57 -- 149.66 6.13%
160.80 14.03% -- 详细
事件:公司披露2020年半年报。2020年公司实现营收134.29亿元,同比下滑16.06%;实现归母净利润54.01亿元,同比下滑3.24%,实现扣非归母净利润42.66亿元,同比下滑18.10%。2020Q2实现营收41.60亿元,同比下滑18.57%,实现归母净利润13.99亿元,同比下滑10.39%,实现扣非归母净利润10.64亿元,同比下滑23.92%。 深度调整决心强,出奇兵M6+达到预期,双沟表现突出。2020Q1/Q2公司营收分别同比下滑14.89%/18.57%,其中白酒收入H1下滑16.33%。一方面,2020年公司延续深度调整思路,相比短期业绩更重视理顺长期发展的内生动力,渠道变革推进“一商为主,多商配称”模式,构建厂商一体化的互补型运作方式,旨在优化经销商队伍,并提升营销效率。另一方面,疫情冲击下宴席、聚饮场景相对恢复较慢,中档海天产品仍在整固恢复价盘,控量收入仍下滑,高端品梦系列收入表现相对稳定,2019年末推出的升级新品M6+推广顺利,基本实现了对M6的替代,M9和手工班低基数较快增长。双沟品牌独立运作,并推出封坛酒和苏酒头排酒进行招商,同洋河“错位协同,优势互补”,市场表现抢眼。分地区看,上半年省外/省内同比下滑13.66%/19.43%,主要系省内渠道调整力度更大。 销售费用率表现平稳,投资收益/公允价值变动损益增厚净利润。上半年公司白酒毛利率同比提升2.23pct至75.29%,主要为高端品尤其梦系列占比提升。销售费用率同比提升0.24pct至8.80%,管理费用(含研发费用,下同)同比增长3.56%,主要系原酒研发项目投入增加,管理费用率同比提升1.41pct至7.44%。2020Q1/Q2公司归母净利润同比下滑0.46%/10.39%,Q1/Q2投资收益及公允价值变动损益合计同比增加8.60/2.84亿元使得净利润下滑幅度较少。 渠道变革进行时,少压货,预收款环比回落。2020Q1/Q2分别实现销售货款59.91/20.06亿元,收现比为64.64%/48.23%,由于上半年渠道动销受疫情影响,同时目标价盘上行修复渠道利润,打款相对受到影响。Q2末预收款余额为12.49亿元,从2019年末高点持续回落,但同比增加5.30亿元;春节前回款较好,但公司主动放缓发货节奏,导致Q1预收款同比增长31.44亿元,从预收款节奏看,渠道修复乐观。 Q3预计同步行业恢复,加强激励再起航。2019年下半年以来,公司渠道调整态度坚决,通过控货调价、重构厂商关系等方式,理顺价格体系,修复渠道动力,M6+已见成效,M9稳步渗透,双沟独立运作,预计Q3在去年同期低基数基础上实现较好增长。公司回购尚未完成,回购股票用于激励,有望再度起航。 投资建议:预计公司2020-2021年每股收益为5.30元、6.02元,6个月目标价为156.57元,对应2021年PE为26x,给予买入-A评级。 风险提示:疫情持续影响超预期,渠道调整不及预期,梦6+推广不及预期。
于杰 7
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一、事件概述8月28日公司发布2020年半年报,报告期内公司实现营业收入134.29亿元,同比-16.06%;实现归母净利润54.01亿元,同比-3.24%;基本EPS为3.59元。20Q2公司实现营业收入41.6亿元,同比-18.57%;实现归母净利润13.99亿元,同比-10.39%。 二、分析与判断调整预计已至尾声,库存去化为旺季动销做铺垫20Q2营收增速较20Q1环比下滑3.68ppt;20Q2销售商品收到的现金为20.06亿元,同比-58.67%,经营活动产生的净现金流为-24.05亿元,同比-279.34%;20Q2合同负债为39.48亿元,较20Q1环比减少24.84亿元。推测20Q2公司经营状况环比有所下滑仍是主动调整所致,渠道去库存速度进一步加快,公司在构建新型“厂商一体化”经销商体系建设过程中需要对既有经销商队伍进行区分并在其中选择合格者,短期阵痛不可避免,自19Q3以来公司调整周期已一年有余,我们认为调整已至尾声,渠道库存维持低位叠加即将到来的Q3白酒动销旺季,公司有望走出发展低谷。 产品结构优化带动毛利率上行,金融资产升值和投资收益提高提高盈利能力20H1白酒产品毛利率较同期提高2.23ppt至75.29%,主要原因是:1)梦之蓝M6+市场导入进展顺利,放量后产品高毛利率提升整体毛利率水平;2)省外产品结构优于省内,上半年省外收入占比提高。公司省内/省外的销售毛利率分别为73.2%/76.69%,分别同比+2.27ppt/+2.19ppt,20H1省外销售收入占比有所提高,较同期提高1.02ppt至50.56%。20H1期间费用率较同期微增1.61ppt至15.96%,主要系公司整体营收下滑未能较好摊薄固定费用。20H1公司净利率较同期提高5.33ppt至40.22%,主要原因是毛利率上行(+2.23ppt)、中银证券IPO带动交易性金融资产公允价值升值(占当期净利润12.55%)和投资净收益提高(占当期净利润17.03%),税金及附加占营收比同比+2.39ppt至15.735%,推测是纳税节奏变化所致。 改革决心凸显,看好公司未来走出低谷洋河的强大在于公司体制的灵活性和强大的学习能力。自19年7月刘总接手洋河转型改革工作后,产品端:公司剑指次高端及更高价格带,推出梦之蓝M6+抢占600元价格带,提升产品品质、支撑产品体系价盘;渠道端:重视经销商作用并积极建设新型厂商生态,在各市场上搭建“一商为主,多商为辅”的经销商体系,在体制端公司拟使用10-15亿元回购股票以推动新股权激励,种种举措展现洋河谋求二次发展、走出低谷的决心。 三、盈利预测与投资建议预计20-22年公司实现营业收入237.3/268.8/298.9亿元,同比+2.6%/13.3%/11.2%;预计20-22年公司归属母公司净利润为77.8/90.2/102.5亿元,同比+5.4%/15.9%/13.7%,对应EPS为5.16/5.99/6.80元,对应PE为27/24/21倍。公司估值水平低于白酒板块2020年45倍PE(wind一致预期,算数平均法),考虑到公司主动清理渠道库存初见成效,中长期成长性仍然乐观,维持“推荐”评级。 四、风险提示疫情冲击超预期,新品销售不及预期,食品安全问题等。
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事件:2020年上半年公司实现收入134.29亿元,同比下降16.06%,实现归母净利润54.01亿元,同比下降3.24%。 业绩符合预期,梦系列仍表现最优。20Q2公司收入和净利润增速分别为-18.57%和-10.39%,主要是Q2延续控货,业绩整体符合预期。20Q2销售收现20.06亿元,同比下降59%,合同负债39.48亿元,环比下降39%,同比增长122%,主要是公司继续深度梳理渠道和价格体系,放宽经销商打款政策所致。分产品来看,我们预计梦系列表现最好,梦6+推出后市场接受度良好,海和天系列受控货影响下滑幅度较大。分市场来看,20H1省内和省外收入分别达66.40亿元和67.89亿元,增速分别为-18%和-14%,省内渠道调整幅度更大,省外梦6+推广较为顺利。 产品结构提升带动毛利率上移,非经常性损益因素助力净利率提升。20Q2公司毛利率为72.05%,同比提升3.97pct,主要是梦系列占比持续提升,产品结构进一步升级;期间费用率为23.96%,同比提升3.06pct,其中销售费用率为13.40%,同比提升0.22pct,管理费用率为11.30%,同比提升3.13pct,主要是收入下降幅度更大所致,财务费用率为-0.73%,同比下降0.29pct。净利率为33.61%,同比提升3.08pct,主要是公司投资收益增加及公允价值增值所致。 渠道调整接近尾声,预计下半年进入正增长通道,中长期空间仍足。公司自去年下半年开始深度调整,渠道方面,公司从以经销商为中心转变为以消费者为中心,建立“一商为主、多商配合”新生态体系,形成竞争有序的契约式经营模型,以南京市场为例,过去经销商毛利率约4%-5%,现在8%左右,盈利能力提升后,经销商积极性逐步提高,渠道步入正向循环通道。展望下半年,我们认为公司渠道体系调整已接近尾声,目前省内经销商库存不到1个月,同比大幅下降,价格体系稳步提升,渠道良性为中秋旺季放量做足准备,我们预计三季度开始公司业绩有望进入正增长通道,全年有望完成收入持平目标。中长期来看,2019年公司调整销售领导,下半年公司主动控货,调整态度坚决;年底积极实施股权激励,使得治理结构更加完善。公司中长期成长空间仍足,未来3-5年业绩仍旧有望实现稳健增长,我们建议以中长期视角看待优秀企业的良好成长空间。 投资建议:重申“买入”评级。我们预计公司2020-2022年营业收入分别为232/257/287亿元,同比增长0.5%/10.5%/11.9%;净利润分别为75/84/95亿元,同比增长1.3%/12.4%/13.0%,对应EPS 分别为4.96/5.58/6.30元。风险提示:疫情进一步扩散、省外增速放缓、食品品质事故。
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2Q收入利润跌幅扩大,调整周期有所拉长 1H20公司实现营收134.3亿元,同降16.1%,实现扣非后归母净利润42.7亿元,同降18.1%,略不及预期。其中2Q公司实现营收41.6亿元,同降18.6%,实现扣非后归母净利润10.6亿元,同降23.9%,Q2较Q1跌幅有所扩大,反应公司调整周期较此前预期或有所拉长。细分产品看,海之蓝、天之蓝延续下滑,梦之蓝或整体约持平,梦之蓝占比提升助产品结构升级,带动毛利率同增2.3pcts至73.2%,受疫情影响现金流短期承压。 M6+消费端稳步增长,聚焦梦之蓝增长动力 2020年,公司重构梦之蓝三驾马车,以实现整体产品结构升级。高端M9及手工班省内持续进行核心消费者培育,1H稳步增长;M6+成功换代,批价稳步上行至600元上方,消费端开瓶数据环比持续增长,量价关系处理得当,三年内销售口径有望实现百亿,较目前翻倍;M3或将推出新品,短期将控货去库存为新品铺路。下方海之蓝、天之蓝1H仍延续下滑,后续依靠终端政策投放以期企稳,中秋政策聚焦海天,下半年有望见效。 渠道改革稳步推进,多方政策已见成效 2020年,公司费用投放体系重新确立、核心围绕消费者展开,资金投放效率显著提升;推进厂商一体化改革,恢复“一商统筹”的模式,目的为了解决渠道一批商利润率低、动力不足的问题,公司核心产品价格体系稳定上扬,公司与经销商关系显著改善,渠道销售动力增强;公司两大事业部裂变成五个,新增高端、梦之蓝、海天、双沟事业部,进一步细化组织架构,多轮驱动发力在即。 投资建议 洋河中报业绩略低于预期,受疫情影响调整周期或一定程度拉长,但基于公司各项产品、渠道改革陆续落地,不改公司中长期拐点预期,M6+带动梦之蓝品牌势能、引领业绩核心增量逻辑不变。小幅下调公司2020~2022年收入至218、246、273亿元,同比分别-6%、+13%、+11%,归母净利润分别为74.5、80.2、90.4亿元,同比分别+1%、+8%、+13%,当前股价对应2020~2022年P/E分别为28.6x、26.6x、13.6x,公司估值水平在白酒行业中显著偏低,随着改革成效持续体现,估值修复有望持续,因此维持“买入”评级。 风险提示 渠道营销调整进度不及预期;海之蓝、天之蓝恢复进度不及预期;梦之蓝M6+推广进度不及预期。
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公司改革持续推进,收入改善弹性大,维持“增持”评级。 公司发布2020年半年度报告,实现营业收入134.3亿元,同比下降16.1%,归母净利润54.0亿元,同比下降3.2%;其中Q2实现收入41.6亿元,同比下降18.6%,实现归母净利润14.0亿元,同比下降10.4%。随着M6+占位成功及渠道利益理顺,公司品牌力和发展赛道将再上新台阶,成长拐点渐行渐近,后期改善弹性大。维持盈利预测,预计公司2020-2022年EPS分别为5.11元、5.76元、6.62元,同比分别增长4%、13%、15%,当前股价对应PE分别为28、25、21倍,维持“增持”评级。 上半年持续去库存,Q2收入降幅环比Q1扩大。 公司继续坚持2019年开始的战略调整方向,不要求硬性回款,二季度发货较少,以经销商去库存为主,因此二季度末预收款环比下降24.8亿元,销售商品收到现金同比下降58.7%,Q2营收收入降幅环比Q1扩大3.7pct。上半年公司省内下降幅度仍然超过省外,省内、省外收入分别同比下降17.8%、14.3%。 产品结构优化带动毛利率提升,期间费用平稳,净利率提升幅度较大。 Q2毛利率同比提升3.97pct至72.1%,原因是Q2海、天系列库存较高,以去库存为主,而梦之蓝一季度末库存相对低位,回款负担小,且二季度M6+首批回款力度较大,产品结构提升明显;Q2公司销售费用率为13.4%,维持稳定,但是结构上向消费者倾斜,管理费用率10.2%,较同期变动不大;公司2020Q2税金及附加同比提升5.89pct至17.3%;综合来看,公司2020Q2净利率同比提升3.07pct至为33.62%。 外部环境好转,内部动力十足,公司三季度营收环比将有明显改善。 公司7月份仍然不要求硬性回款,预计中秋前库存将处于较低的位置,同时三季度是全年完成任务与否的重要时点,公司上半年给了渠道和销售团队足够的时间,三季度公司销售团队主动性和紧迫性高,外部消费环境逐步复苏、库存低位叠加2019年同期低基数,三季度收入提速弹性大。 风险提示:宏观经济波动导致需求下滑,公司全国化进展不及预期等。
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1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名