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洋河股份 食品饮料行业 2021-10-14 182.50 223.60 23.92% 190.80 4.55% -- 190.80 4.55% -- 详细
持续创新成就蓝色风暴,深度调整形成向上拐点。产品与渠道创新是公司早期取得成功的核心因素:在江苏白酒主流价格带升级之前,公司在03、10年推出海/天、梦系列,提前站位;公司创新深度分销,实现省内深耕与省外扩张。公司在19年陷入深度调整,主要因为核心产品所处价格带竞争加剧,结构老化;以及渠道利润变薄,公司持续提价导致动销不畅,库存高企后渠道抛售引发批价下行。针对产品与渠道问题,公司深度调整,推行产品升级换代与渠道模式变革,逐步形成拐点向上。当前公司渠道库存下降明显,核心产品M6+/M3水晶版/天之蓝等批价稳步上行,渠道利润恢复,推力加强。 次高端扩容趋势确定,省内外市场空间广大。高端白酒批价上行、需求溢出,居民消费升级、高收入人群扩张,驱动次高端扩容。据测算次高端酒占全国销量比重仅约4%,未来增长空间巨大;茅五泸价格持续上行,打开提价空间。次高端酒的销售额扩容速度领先,20年达到约17%。江苏白酒市场规模大,19年流通规模约432亿元,次高端酒占比约27%,公司在省内销售额份额领先,达到约29%。江苏次高端扩容速度快,重要单品快速增长;江苏经济发达,未来空间大。边际上,江苏经济恢复快,有利于苏酒业绩改善。 产品升级渠道调整,激励落地动力十足。公司推动内部改革,在M6+、M3水晶版、天之蓝升级后,下一步有望推动海之蓝、双沟酒的全产品线的升级放量。目前产品升级效果明显,批价分别达到约620元、425元和320元,渠道利润改善。公司推行“一商为主,多商为辅”的新模式,核心经销商作用与利润提升。公司员工持股计划正式推出,此次激励员工覆盖范围大,有利于提升整体经营活力;董事长张联东、执行总裁刘化霜均拟持有股份,我们认为这意味着管理层人事调整基本到位;业绩考核要求为21和22年营收增速均不低于15%,略高于市场预期,未来业绩增长确定性强。参考五粮液和山西汾酒的改革历史,公司未来改革进程有望加速,看好长期经营态势。 财务预测与投资建议:我们预测公司21-23年每股收益分别为5.59、6.71、7.72元(维持上次预测)。结合可比公司,给予21年40倍PE,对应目标价223.60元,维持买入评级。 风险提示:省外拓展进度偏慢、消费需求不及预期、食品安全事件风险。
洋河股份 食品饮料行业 2021-09-06 168.64 -- -- 183.90 9.05%
194.80 15.51% -- 详细
公司发布2021年半年报。报告期内,公司实现营业收入155.43亿元,同比增长15.75%;实现归属于上市公司股东的净利润56.61亿元,同比增长4.82%;实现扣非后净利润51.68亿元,同比增长21.13%;每股收益3.78元。 其中Q2单季实现营业收入50.23亿元,同比增长20.74%;归母净利润17.99亿元,同比增长28.61%;每股收益1.20元。 中高档产品占比提升,经销商结构优化。上半年,白酒行业呈稳健上升态势,高端、次高端品牌优势明显,行业集中化、品牌化、高端化趋势继续凸显。公司积极推进“多名酒、多品牌”营销战略,价格体系稳中有升,股权激励中提出的经营目标已完成64%。分产品来看,中高档酒收入125.53亿元,同比+16.48%,毛利率微增0.13pct至81.98%;普通酒收入26.01亿元,同比+19.18%,毛利率增7.83pct至44.36%;红酒收入0.91亿元,同比-1.35%,毛利率大增17.09pct 至53.64%。分区域来看,省内/外分别实现营收72.25/79.29亿元,同比+16.27%/+17.54%,毛利率74%/76.92%。分渠道来看,公司实施“一商为主,多商配合”的发展战略,经销商结构不断优化,上半年经销商增加112个。 期间费用率控制良好,净利率有所下滑。 2021H1综合毛利率+1.21pct 至74.43%,主要是受益于产品结构优化,梦系列占比持续提升;销售费用率8.62%,同比-0.18pct;管理费用率5.99%,同比-0.74pct,主要是规模效应;研发费用率0.89%,同比+0.18pct;财务费用率-0.66%,同比-0.38pct,主要是利息收入增多。受公允价值变动及投资收益影响,净利率下滑3.80pct 至36.42%。 公司未来看点。 (1)公司围绕高端化、品牌化发展战略,构建“2+5+10”的主导产品布局,产品力进一步加强; (2)成功打造梦之蓝水晶版、双沟珍宝坊封坛酒等多款好产品,产品势能持续放大; (3)梦6+动销良好,初步完成全国布局;梦3水晶版初步完成对老版的替代,新版天之蓝、海之蓝有望陆续升级,产品结构和盈利水平有望持续改善; (4)公司推行股权激励,产品动销、回款等表现良好,内部管理和外部渠道均加速良性循环。 盈利预测:我们预测公司2021-2023年实现收入分别为245.41、282.31和321.76亿元,EPS 分别为5.58、6.55和7.73元,当前股价对应PE 分别为30.3、25.8和21.9倍,给予“审慎推荐”的投资评级。 风险提示:新冠疫情导致经济下行,消费需求下滑的风险;省外地区拓展不达预期;食品安全问题等。
洋河股份 食品饮料行业 2021-09-01 169.39 220.00 21.92% 180.00 6.26%
194.80 15.00% -- 详细
洋河股份发布 2021年中报,上半年公司实现营收、归母净利润、归母扣非净利润 155.43亿元、56.61亿元、51.67亿元,分别同比+15.75%、+4.82%、+21.23%。其中 Q2营收、归母净利润、归母扣非净利润为 50.23亿元、17.99亿元、13.57亿元,分别同比+20.74%、+28.61%、+27.50%。 财务分析:Q2现金回款 53.50亿,同比+167%,远高于营收增速,应收账款及票据 0.46亿元,同比+21%环比+51%,合同负债+其他流动负债 56.03亿元,同比+16.55亿元环比-7.56亿元,处于历史同期较高水平,报表质量良好。 点评: 收入分析:环比改善明显,双沟发力高增。上半年公司实现营收 155.43亿,同比+15.75%(Q1:+13.51%;Q2:+20.74%),增速环比改善趋势明显。1)产品:上半年白酒营收 150.63亿,同比+ 17.06%,其中中高档酒 125.5亿元,同比+16.48%,普通酒 26亿元,同比+19.18%;预计梦 6+延续高增,上半年增长约 40%,梦 3水晶版同比正增长,产品升级稳步进行中、预计三季度升级换代完成,海天虽继续下滑但幅度逐步企稳。此外,双沟酒业实现收入 27.29亿元,同比+284%。2)量价拆分:上半年销量 9.13万吨,同比+29.96%,折算吨价为 16.59万元/吨,同比-9.9%。3)地区:省内营收 72.25亿,同比+16.27%; 省外 79.29亿,同比+17.54%。4)渠道:上半年经销商增加 112家至 9163家,其中省内增加 51家至 3167家,省外增加 61家至 5996家。 利润分析:基数造成一定波动,盈利能力相对稳定。上半年毛利率74.43%,同比+1.22pct,其中高档酒毛利率 81.98%,同比+0.13pct,普通酒毛利率 44.36%,同比+7.83pct,此外 Q2毛利率 70.82%,同比-1.23pct,主要与双沟占比提升有关。上半年期间费用率 14.85%,同比-1.11pct,主要是管理费用率下降较大为 0.73pct,其中销售费用率 8.62%,同比-0.18pct,广告促销费同比+0.49pct;管理费用率5.99%,同比-0.73pct,主要是职工薪酬和折旧费分别同比-0.33pct和-0.34pct。Q2期间费用率 21.64%,同比-2.33pct,其中销售费用率持平,管理费用率下降 1.42pct,主要跟去年高基数有关。 21年展望:全年激励目标完成可能性大。7月公司推出股权激励,业绩考核要求为 21年、22年营业收入分别较上年增长 15%。今年上半年整体运行良好,梦 6+延续高增态势,梦 3水晶梦升级稳步进行中、预计三季度升级换代完成,海天亦有好转,天已完成包装升级,从中报来看上半年收入完成全年目标的 64%,我们预计今年 15%的目标完成确定性强。 未来展望:十四五规划明确,新管理层+股权激励助力新征程。公司制定十四五规划构建“12345”战略体系,打造踏浪领跑的洋河和动力澎湃的双沟,推进企业更高水平上量的持续增长和质的稳步提升,同时提出高端化、全国化、品牌化、国际化的“四化同步”机制,公司十四五规划明确。今年 2月公司选举新一任管理层,张联东出任公司董事长,钟雨出任副董事长及总裁,刘化霜等出任公司副总裁。新董事长管理经验丰富,此前分管经济工作、熟悉企业情况,具有创新性和大项目的工作经验。本次核心骨干持股计划的推出,基本涵盖了现在的公司中高层及业务骨干,我们认为这将充分调动公司积极性,推进公司改革复兴,将有利于公司十四五规划的实施和完成。 投资建议:短期看公司正处于加速恢复期,经营拐点已经显现;中期看公司操作思路清晰,19、20年两年的调整已初见成效,21年重点发力梦 6+和水晶版梦 3。人事调整落地、股权激励推出,共同助力十四五规划实施。长期来看,次高端扩容,梦 6+增长空间可观,公司在次高端市场仍具备领先优势,同时渠道利润恢复有望带动海天梦系列恢复良性增长。 我们认为,随着公司经营加速恢复,未来几年整体将呈现双位数增长。 预计 21-23年收入增速分别为 15%、16%、18%,净利润增速分别为 7%(剔除投资收益及公允价值变动损益净利润增长 19%)、18%、20%。我们看好公司的短中长期发展态势,按照 22年 EPS 给予 35X 估值,一年目标价 220元,维持“买入”评级。 风险提示:疫情对白酒行业消费影响较大,宏观经济波动剧烈,公司管理出现重大瑕疵等。
洋河股份 食品饮料行业 2021-09-01 169.39 190.06 5.33% 180.00 6.26%
194.80 15.00% -- 详细
公司发布21年中报,21H1实现营收155.43亿元(yoy+15.7%),归母净利润56.61亿元(yoy+4.8%),扣非利润51.68亿元(yoy+21.1%);其中21Q2实现营收50.23亿元(yoy+20.7%),归母净利润17.99亿元(yoy+28.6%),扣非利润13.57亿元(yoy+27.5%)。二季度加速恢复,业绩符合市场预期。 核心观点 白酒业务稳步复苏,经销商体系积极变革。20H1白酒收入150.63亿元(yoy+17.1%),较19H1下滑2.0%,接近疫情前水平;销量和吨价分别变动+30.0%和-9.9%,吨价下行预计主因双沟品牌产品放量占比提升。据双沟酒业公布,其21H1销售额同比大幅增长39%,头排酒和绿苏分别增长222%和74%。拆分来看,21H1中高档酒和普通酒分别实现收入125.53亿元(yoy+16.5%)和26.01亿元(yoy+19.2%),稳定恢复。21H1酒类省内外分别实现收入72.25亿元(yoy+16.3%)和79.29亿元(yoy+17.5%),省外占比提升0.3pct 至52.3%。21H1末经销商数量9163家,期内增加1500家,减少1388家,公司积极推动经销商体系向“一商为主,多商为辅”转变。21H1末合同负债余额55.2亿元,环比减少6.1亿元,同比增加15.7亿元。 毛利率稳中有升,盈利能力增强。21H1公司毛利率74.43% (yoy+1.22pct),其中中高档酒毛利率81.98%(yoy+0.10pct),M6+实现高增;普通酒毛利率44.36%(yoy+3.22pct),整体稳步提升。21H1销售费用率8.62% (yoy-0.18pct),管理费用率5.99%(yoy-0.73pct),费用率整体有效控制;税金及附加占营收比重15.67%(yoy-0.06pct)。综合,21H1销售净利率36.45%(yoy-3.77pct),扣非归母净利率33.25%(yoy+1.48),主业盈利能力改善。 改革措施卓有成效,盈利增长有望加速。公司近年来渠道调整和产品升级卓有成效;7月新版天之蓝开始进行招商,海之蓝升级稳步推进;公司同时推动双沟酒业复兴,在M6+领衔下全产品线发力,盈利增长有望加速。中长期看,苏酒消费升级持续推进,公司提前布局高价位带,看好盈利增长空间。 财务预测与投资建议:据财报,略上调营收,下调毛利率和费用率,预测21-23年每股收益分别为5.59、6.71、7.72元(原21-23年预测为5.58、6.65、7.60元)。结合可比公司,给予21年34倍PE,目标价190.06元,维持买入评级。 风险提示:省外拓展进度偏慢、消费需求不及预期、食品安全事件风险。
洋河股份 食品饮料行业 2021-09-01 169.39 -- -- 180.00 6.26%
194.80 15.00% -- 详细
事件:公司21H1实现营业收入 155.43亿元,同比增长 15.75%;实现归母净利润56.61亿元,同比增长4.82%;其中,21Q2实现营业收入50.23亿,同比增长20.74%,归母净利润17.99亿,同比增长28.61%。 营收增速加快,净利润增速由负转正,盈利水平稳定。今年的营收目标由年初10%提高到15%,显示出股权激励下公司坚定的发展信心。上半年营收已顺利达成目标增速,为下半年计划的完成奠定基础。公司上半年归母净利润增速已由一季度的-3.41%转为4.82%的正增长,趋势稳定向好。上半年,公司销售回款147.83亿,同比增长84.84%,较19H1增长13%。 截至二季度末,公司预收货款15.83亿,应付经销商尚未结算折扣与折让39.34亿。21H1公司毛利率为74.43%,同比增加1.21pct,主要系梦3水晶版上市后的价格贡献体现在上半年,并且梦6+引领销售增长。21H1公司净利率为36.45%,同比减少3.78pct,主要系今年一季度非经常性损益下降明显,影响上半年净利润;其中21Q2净利率为35.81%,同比增加2.2pct,主要系二季度费用率降低。21Q2公司税金及附加占比为13.97%,同比减少3.34pct;销售费用率为13.47%,同比增加0.07pct;管理费用率为8.77%,同比减少1.42pct。 “洋河+双沟”双轮驱动收效明显,经销商结构持续优化。2021年以来,公司确立了“双名酒、双品牌”战略,欲将双沟打造成苏酒集团的新增长点,并在战略层面全面确立了双沟“名酒化、高端化、全国化”的发展战布局。公司将双沟销售公司从洋河销售组织中拆分,并且区域化组织也从洋河体系剥离,新成立40多个分公司、办事处。根据微酒报道,上半年双沟品牌营收实现同比增长38.9%,高于公司整体收入增速,主要系双沟珍宝坊及苏酒发力,高费用投放下招商进展较快,经销商回款意愿积极。洋河品牌下,我们预计公司蓝色经典系列依旧贡献主要收入,其中梦6+上半年收入预计增长30%左右,梦3水晶版换代即将完成,预计收入增长10%左右。自2019年开始,公司为了解决渠道过度扁平化问题,围绕“一商为主,多商配称”的新型厂商关系进行营销调整转型,21H1省内新增305家,减少254家,省外新增254家,减少1134家,积极优化经销商结构。 疫情逐渐好转,双节迎接检验。7月中旬以来,江苏疫情爆发确实给宴席市场带来不小的影响,尤其是省内较为发达的南京、扬州地区。但由于7-8月是白酒销售最淡的月份,我们预计对公司整体销售的影响不到10%,双节动销是关键。目前江苏暂时已无本土新增病例,南京机场开始恢复国内航班运行,河南郑州市全面解封,双节前疫情被有效控制,经销商正积极备货中,梦3水晶版迎接旺季检验。天之蓝于本月换代上市,低度零售价368元/瓶,高度零售价398元/瓶,目前正在市场铺货中,公司对天之蓝在双节期间不做销售要求,预计放量要等到元旦至春节期间。我们看好公司今年能顺利实现股权激励下的15%增速目标,调整趋势稳步向好。 盈利预测:我们预计公司2021-2023年EPS 分别为5.53、6.63、7.84元 /股,维持“买入”评级。 风险因素:国内疫情反复,行业竞争加剧。
洋河股份 食品饮料行业 2021-09-01 169.39 -- -- 180.00 6.26%
194.80 15.00% -- 详细
事件:公司发布2021年半年度报告,21H1公司实现营收155.43亿元,同比增长15.75%;归母净利润56.61亿元,同比增长4.82%;扣非归母净利润51.68亿元,同比增长21.13%。21Q2单季度实现营收50.23亿元,同比增长20.74%;归母净利润17.99亿元,同比增长28.61%;扣非归母净利润13.57亿元,同比增长27.50%。21H1公司合同负债为55.17亿元,环比21Q1下降6.12亿元,较20H1的39.48亿元提升39.74%。 各价格带稳健增长,省外稳步扩张。分产品类别来看,公司中高档酒实现收入125.53亿元,同比增长16.48%,主要得益于梦6+表现靓丽,海之蓝、天之蓝恢复性增长;普通酒实现收入26.01亿元,同比增长19.18%,多品类共同增长,且得益于产品结构优化,缩减低端产品,中高档酒毛利率提升0.10pct,普通酒毛利率提升3.22pct。从量价拆分来看,公司白酒实现营收150.63亿元,同比增长17.06%;其中销售量达到9.13万吨,同比增长29.96%;吨价平均为16.49万元/吨,同比下降9.92%,与上年疫情影响下普通酒低基数有一定关联,与产品结构中普通酒占比提升相关。分区域来看,公司省内实现收入72.25亿元,同比增长16.27%;省外实现收入79.29亿元,同比增长17.54%。 毛利率持续提升,整体销售费用率维持稳定,结构上。增加投放培育新品。公司21H1毛利率为74.43%,同比提升1.22pct;净利率为36.45%,同比下降3.77pct,主要是由于去年同期非经常性损益较高。公司上半年销售费用率8.62%,同比下降0.18pct,但销售费用结构有所调整,增加广告投放推广新品,广告促销费用8.23亿元,同比增加27.53%,差旅费等有所降低。 M6+站稳脚跟,M3水晶版终端反馈向好,天之蓝上新,蓝色经典换代稳步推进。 8月洋河升级版天之蓝推出,将在中秋旺季全面上新,对品质、外观、互动多维度进行升级,集幽雅沉香、浓郁窖香、清爽粮香于一体,打造“一品三香”的品质优势。天之蓝在中秋节前上新把握住了良好的时间窗口,且根据渠道调研反馈,天之蓝升级后出厂价格保持稳定、提升终端价格,打开渠道利润空间,渠道推力有望增强。当前M6+已经站稳600-800元价格带,进入放量期,M3水晶版经过近10个月的培育逐渐走向良好局面,天之蓝升级版逐步导入,定位在300-400元左右主流价格带,填补M6、M3升级后形成的价格带空白,同时为海之蓝升级打开空间,蓝色经典系列主导产品将有望全面支撑洋河迎来新一轮成长。 双沟、酒贵酒21H1增势迅猛,多品牌战略取得初步成效。公司持续推进以洋河为主导品牌,双沟为第二品牌,贵酒梯次跟进的一体两翼发展模式,双沟和贵酒成为新增长极。根据渠道调研反馈,2021年上半年双沟高端品牌增势迅猛,头排苏酒增长223%,绿苏增长74%;金奖双沟大曲也在推出后线下招商火热、线上营造口碑,快速打造口碑销售双势能。贵酒作为公司在酱酒领域的布局,今年推出了定位中高端的“贵酒·手工小坛”系列,市场反馈良好,21H1贵酒在河南地区营销同比增长390%,表现优异。十四五期间公司计划持续扩大贵酒产能,规划实现产能1.5万吨,销售50亿的目标。 调整内部薪酬、改革考核机制、推出股权激励全面激发员工活力。公司提出开启“二次创业”新征程,今年在内部机制上进行调整,一方面调整薪酬体系,通过宽带薪酬、利润共享等措施提升凝聚力,另一方面实行高增长、高激励、高约束的考核机制提升销售人员积极性。公司新任管理层持股比例低,7月公司新推出股权激励,且激励范围广,收入目标设置积极,有利于从上到下充分激发员工活力。 投资建议:洋河M6+提前站位次高端新价位段,增长迅速,M3水晶版基本站稳脚跟,天之蓝上新,新产品、新体系加上积极有为的管理层,我们预计洋河股份2021~2023年实现营收244.46/284.42/330.63亿元,同比增长15.9%/16.3%/16.2%;实现归母净利润83.01/101.80/124.57亿元,同比增长10.9%/22.6%/22.4%;对应的EPS为5.51/6.76/8.27元,对应PE为30.70/25.03/20.46倍,维持“买入”评级。 风险提示:次高端行业竞争加剧;新品终端动销表现不及预期
李强 3
洋河股份 食品饮料行业 2021-08-31 170.34 218.00 20.82% 180.00 5.67%
194.80 14.36% -- 详细
2021年 8月 27日,公司发布 2021年中报,2021H1实现营收155.43亿元,同比增长 15.75%,实现归母净利润 56.61亿元,同比增长 4.82%。其中,2021Q2实现营收 50.23亿元,同比增长 20.74%,实现归母净利润 17.99亿元,同比增长 28.61%。 中高档白酒驱动业绩增长,省内省外共同发力。2021年上半年公司积极推进“多名酒、多品牌”营销战略,构建“2+5+10”的主导产品布局,以梦之蓝、苏酒等为代表的百元以上中高档酒营收 125.53亿元,同比增长 16.48%,毛利率 81.98%,同比+0.13pct;以洋河大曲、双沟大曲为代表的普通酒营收 26.01亿元,同比增长 19.18%,毛利率 44.36%,同比+7.83pcts。M6+锚定 600-800元价位带占据次高端升级先发优势,在省内几无竞争对手,独享价格定位红利,渠道利润及消费者培育费用投入明显提升,全年增速有望看向 50%,未来成为公司增长轴心; M3水晶版省内终端价格提升至 450元,Q2增速转正,Q3需要重点观察中秋旺季市场表现;天之蓝已经升级。从市场来看,省内地区/省外地区分别营收 75.89/79.54亿元,同比增长 14.30%/17.16%,省外地区成长潜力不断释放,增长空间依然广阔。 股权激励注入活力,管理增效提升盈利能力。公司实施员工“十四五”利润增量共享计划,建立了“高增长、高激励、高约束”的激励机制,“分层级、分阶段、分考核”的约束机制,并实施了股权激励,体制机制进一步优化。2019年下半年公司调整以来,不断强化降本增效,有效控制运营费用,销售费用投放从倾斜渠道向倾斜消费者转变,重点进行核心消费者培育和品牌宣传,2021H1/2021Q2期间费用率达到14.85%/21.64%,同比降低 1.11pcts/2.33pcts,为实现高质量发展奠定坚实基础。 盈利预测:公司渠道调整效果显现,产品矩阵构建完善,股权激励注入活力,管理增效实现新突破,M6+带动品牌再次崛起,我们预计公司 2021-2023年 EPS 为 5.52/6.82/8.34元,对应 PE 为 31X/25X/20X,维持“买入”评级,目标价调整至 218元。 风险提示:疫情持续发酵;食品安全问题;行业竞争加剧。
洋河股份 食品饮料行业 2021-08-31 170.34 200.00 10.84% 180.00 5.67%
194.80 14.36% -- 详细
事副件标:2题021H 1实现营收155.43亿元,同比+15.75%;归母净利56.61亿元,同比+4.82%;扣非归母净利51.68亿元,同比+21.13%。2021Q2实现营收50.23亿元,同比+20.74%;归母净利17.99亿元,同比+28.61%;扣非归母净利13.57亿元,同比+27.50%。整体实现超预期增长。 投资要点:省内省外齐发力,二季度整体实现超预期增长。2021Q2营收/归母净利润分别同比+20.74%/28.61%,实现超20%增长。按产品档次分,2021H1中高档酒类/普通酒类分别实现125.53/26.01亿元,同比+16.48%/+19.18%,预计系由于梦之蓝M6+的加速落地放量、双沟系列的高增以及海天恢复增长。按地区分,2021H1省内/省外分别实现收入72.25/79.29亿元,同比+16.27%/17.54%,预计梦之蓝M6+在省内省外的推动作用皆较好;省内/省外收入占比分别为47.67%/52.33%,省外占比持续增加,另外,省内/省外经销商数量分别净增加51/61家至3167家/5996家,全国化持续进行。 公司盈利保持平稳,回款能力亮眼。2021H1/2021Q2毛利率分别为74.43%/70.82%,同比+1.22/-1.23pcts,预计系Q2中低档酒的需求恢复;净利率分别为36.45%/35.81%,同比-3.77/+2.20pcts。费用中,2021H1/2021Q2销售费用投入分别为13.40/6.77亿元,同比+13.40%/+21.44%,销售费用率分别为8.62%/13.47%,同比-0.19/+0.08pcts,销售费用投放节奏紧跟收入增长,销售费用率基本保持稳定。2021H1/2021Q2管理费用率分别为5.99%/8.77%,同比-0.73/-1.42pcts,管理费用率也基本保持稳定。2021H1/2021Q2税金及其附加费用率分别为15.67%/13.97%,同比-0.06/-3.35pcts,预计系消费税缴纳提前。 2021H1/2021Q2销售回款分别为147.85/53.50亿元,同比+84.85%/166.66%,打款发货恢复,表现亮眼。 公司全方位的改革效果逐步落地,值得长期关注。短期来看,全国回款情况良好,预计M6+的高增长将带来全年15%的增长目标实现可期。中长期来看,产品升级循序渐进,海之蓝有望明年启动升级,双沟有望成为新的增长点,值得关注;管理层面上,公司的股权激励有望尽快落地,有利于提升内部员工积极性,推动公司向更快更远发展。 盈利预测:根据调研反馈及公司半年表现,我们调整公司业绩预期,最新目标价格为200元。我们预计公司2021-2023年收入同增15.51%/16.44%/16.11%;归母净利润同增9.58%/18.15%/19.16%;对应PE为31.08/26.30/22.08倍。 风险提示:市场资金偏好转变;消费升级不及预期;次高端价格带竞争加剧。
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事件:公司发布2021年半年度报告。2021H1,公司实现营业收入155.43亿元,同比增长15.75%;实现归母净利润56.61亿元,同比增长4.82%;实现扣非后归母净利润51.58亿元,同比增长21.13%。 点评: Q2业绩环比改善,全年营收目标完成过半。单季度看,公司2021Q1营收与归母净利润增速分别增加13.51%与下降3.49%。2021Q2,公司实现营业收入50.23亿元,同比增长20.75%;实现归母净利润17.99亿元,同比增长28.59%,业绩环比出现改善。此前,公司提出力争在2021年实现营业收入同比增长10%以上,经营目标相对稳健。截至2021H1,公司营业收入已完成全年目标的66.96%。三季度即将步入白酒销售旺季,在中秋、国庆双节的催化下,公司经营目标有望超额完成。 改革调整稳步推进,成效逐步显现。自2019年下半年开始,公司相继对产品、渠道等进行改革,改革调整效果已逐步显现。分品类看,公司产品结构优化进程较为理想。作为核心大单品的高端产品梦之蓝M6+已完成全国化推广,基本实现了对M6的替代;水晶版M3正逐步替代M3;M9有望在后续进行升级,梦之蓝占比有望进一步提高。同时,公司规划在年内完成对天之蓝的升级,计划海之蓝在明年升级。2021H1,公司中高档酒实现营业收入125.53亿元,同比增长16.48%;普通酒实现营业收入26.01亿元,同比增长19.18%。分渠道看,公司2019年以来进行营销调整转型,实施“一商为主,多商配合”的渠道改革发展战略,逐步清理优化经销商结构。2020年,公司省内外经销商共减少1097个。从目前情况来看,渠道顺理已步入尾声。2021H1,公司经销商增加112个,产品渠道库存降到1-2个月,经销商利润有所提高。 Q2毛利率有所下滑,净利率提高。2021Q2,公司实现毛利率70.82%,同比下降1.23个百分点。从费用端来看,公司Q2的销售费用率为13.47%,同比基本持平;管理费用率为10.01%,同比下降1.30个百分点;财务费用率为-1.85%,同比下降1.12个百分点。Q2财务费用率下降主要系公司的银行存款增加,使利息收入增加所致。在费用结构优化的情况下,公司Q2的净利率为35.81%,同比增加2.20个百分点。 维持推荐评级。预计公司2021-2022年EPS分别为5.43元和6.33元,对应PE分别为34.05倍和29.20倍。公司于7月15日发布了第一期核心骨干持股计划(草案),业绩考核目标为2021年营业收入较2020年增长不低于15%,且2022年营业收入较2021年增长不低于15%。伴随着产品结构升级与改革调整稳步推进,预计公司业绩有较大的增长弹性。维持对公司的“推荐”评级。 风险提示。产品升级不及预期,渠道拓展不及预期,食品安全风险,行业竞争加剧等。 公 司
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公司于 8月 27日发布半年报,21H1实现营收 155.43亿元,同比+15.75%;归母净利 56.61亿元,同比+4.82%;扣非归母净利 51.68亿元,同比+21.13%。21Q2实现营收 50.23亿元,同比+20.74%;归母净利 17.99亿元,同比+28.61%;扣非归母净利 13.57亿元,同比+27.50%。 经营分析梦 6+实现高增,预收款表现亮眼。Q2销售收现同比+166.66%,Q2末预收款同比+42%。1)分产品看,21H1中高档(厂价>=100元)/普通酒(厂价<100元)收入分别为 125.5/26.0亿元,同比+16.5%/+19.2%,中高档占比约 83%。我们预计,H1梦 6+增长超 50%,调整期的水晶梦下滑大个位数及以上,海、天双位数增长,双沟需求明显改善。2)分区域看,21H1省内/省外收入分别为 72.2/79.3亿元,同比+16.27%/+17.54%,省外占比约 52%。 21H1经销商新增/减少 1500/1388家,清退劣商和招募优商双管齐下。 毛利率上行+费用率稳中有降,H1经营效率增强。21H1扣非净利率同比+1.48pct,毛利率同比+1.22pct(中高档/普通同比+0.13/+1.43pct),整体费率保持稳定。21Q2扣非净利率同比+1.43pct,1)毛利率同比-1.23pct,预计系中低档酒需求恢复,水晶梦控货;2)税金及附加占比同比-3.35pct,预计系税费缴纳提前;3)管理费率同比-1.42pct,重回历史平均水平。 全年有望超预期实现股权激励目标,基本面环比向上确定性强。我们认为,当前江苏省除个别中风险地区外,疫情基本消除,预计对中秋终端销售影响有限。全年 15%的收入增长目标完成可期,基本面环比加速向好。产品层面,1)梦 6+7月省内回款翻倍,动销持续向好,当前批价 620,成交价660;2)水晶梦中秋有望全部替代老梦 3,当前批价 420-430,成交价 450-460;3)天之蓝 7月推新,全国化铺货进行时;4)海之蓝明年有望启动换代升级;5)双沟、贵酒独立运作有望释放潜能。机制层面,公司薪酬改革、股权激励及陆续落地,内部管理架构理顺,充分调动员工积极性。 盈利预测与投资建议预计 21-23年营收同比+17%/22%/19%,归母净利同比+11%/27%/23%(21年 扣 非 净 利 同 比 +23% ) , EPS 为 5.49/6.97/8.55元 , PE 分 别 为31/24/20X,维持“买入”评级。 风险提示疫情反复风险,区域市场竞争加剧风险,宏观经济风险,食品安全问题。
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一、事件概述8月28日公司发布2021年半年报,报告期内实现营收155.43亿元,同比+15.75%;实现归母净利润56.61亿元,同比+4.82%,基本EPS 为3.78元。 二、分析与判断21H1收入恢复较快增长,金融资产公允价值变动影响利润增速2021H1公司实现营收/归母净利润155.43/56.61亿元,同比分别+15.75%/+4.82%;合Q2单季度实现营收/归母净利润50.23/17.99亿元,同比分别+20.74%/+28.61%。 收入端,公司梦系列核心产品梦6及梦3换代动作取得较好效果,带动中高档及普通酒产品收入同比均稳健增长。利润端,受整体毛利率上行及费用率控制较好影响,主业利润增速预计略好于收入增速,但是20H1受中银证券上市影响,实现9.20亿元公允价值变动净收益;21H1实现公允价值变动净收益为0.94亿元,对归母净利润影响较为明显。若扣除此影响,利润增速将显著高于收入增速。 合同负债方面,2021H1末,公司合同负债余额为55.17亿元,同比+39.74%,显示经销商打款热情同比走高,中秋旺季动销预计将较为乐观。 分产品看,2021H1中高档酒/普通酒分别实现营收125.53/26.01亿元,同比分别+16.48%/+19.18%。公司各价位产品增长较为均衡,主业经营稳健。 分销量和均价看,2021H1公司销售白酒9.13万吨,同比+29.96%;实现销售均价165903(元/吨),同比-10.02%。预计公司上半年白酒产品放量主力为中档及普通产品,造成销量同比大幅提高,但销售均价同比走低。 分地区看,2021H1省内/省外市场分别实现收入72.25/79.29亿元,同比分别+16.27%/+17.54%。公司省内外市场增速较为均衡,省内外协同发展趋势明显。渠道方面,2021H1末省内/省外市场分别拥有经销商3167/5996家,较2021年初分别+1.64%/+1.03%,渠道布局相对稳定。 毛利率同比上行,费用率控制较好2021H1销售毛利率为74.43%,同比+1.22ppt(Q2为70.82%,同比-1.23ppt),原因是主力产品动销恢复正常水平,普通产品毛利率上行明显。2021H1年份中高档酒/普通酒毛利率分别为81.98%/44.36%,同比分别+0.13ppt/+7.83ppt。 2021H1期间费用率为14.85%,同比-1.11ppt(Q2为21.64%,同比-2.33ppt)。其中销售费用率为8.62%,同比-0.18ppt(Q2为13.47%,同比+0.08ppt),原因是 (1)新收入准则实行,运输费调入营业成本; (2)职工薪酬支出涨幅不大,差旅费等支出得到有效控制。管理费用率为5.99%,同比-0.73ppt(Q2为8.77%,同比-1.42ppt)。 研发费用率为0.89%,同比+0.18ppt(Q2为1.24%,同比+0.13ppt)。财务费用率为-0.66%,同比-0.38ppt(Q2为-1.85%,同比-1.12ppt),原因是银行存款增加,利息收入相应增加。 新高管团队上任,产品升级继续,看好洋河“十四五”新发展2月23日公司召开股东大会,选举张联东先生为董事长、钟雨先生为副董事长兼总裁、刘化霜先生为常务副总裁。张联东董事长长期扎根于宿迁、国资相关工作经验丰富,对洋河情况熟悉,预计其此前工作履历有助于加速新高管团队的磨合速度。目前梦之蓝系列产品中M3、M6相继开启升级之路,海之蓝升级举措也已开始,以彻底理顺厂商关系以实现长期可持续发展。考虑到渠道已充分认可M6+与M3水晶版升级后的积极效果,预计未来产品升级之路将更加顺畅。新管理层换届完成,结合产品矩阵持续升级,我们看好公司“十四五”期间迈向新发展、重回快速增长之路。 三、投资建议预计2021-2023年公司实现营业收入243.08/283.02/314.72亿元,同比+15.2%/+16.4%/+11.2%;预计2021-2023年公司归母净利润为83.02/96.85/110.52亿元,同比+11.0%/+16.7%/+14.1%,对应EPS 为5.51/6.43/7.33元,对应PE 为31/26/23倍。公司估值水平低于白酒板块2021年46倍PE(wind 一致预期,算数平均法),考虑到公司各项调整举措已见成效,维持“推荐”评级。 四、风险提示:疫情拖累需求,产品升级及新品销售不及预期,食品安全问题等。
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事件概述2021H1实现收入155.43亿元,同比+15.75%;归母净利56.61亿元,同比+4.82%;扣非归母净利51.68亿元,同比+21.13%;合同负债55.17亿元,同比+39.74%。其中,2021Q2实现收入50.23亿元,同比+20.74%;归母净利17.99亿元,同比+28.64%;扣非归母净利13.57亿元,同比+27.50%;合同负债-6.12亿元,同比+75.36%。基本符合市场预期。 分析判断::吨价价格略有下滑,省外扩张顺利。 2021H1公司白酒业务实现收入150.63亿元,同比+17.06%;销量9.13万吨,同比+29.96%;吨酒价格同比-9.92%。分产品来看,2021H1中高档酒/普通酒分别实现收入125.53/26.01亿元,同比+16.48%/+19.18%。我们判断上半年M6+和双沟同比有较大幅度增长(双沟子公司H1实现收入27.29亿元,同比+283.82%),海天系列在低基数的基础上有恢复性增长,因此中高档酒和普通酒在上半年均实现了相对较高的增长。分区域来看,2021H1省内外分别实现收入72.25/79.29亿元,分别同比+16.27%/+17.54%;省内外经销商数量分别净+51/+61家。省外收入占比达到52.33%,同比+1.77pct,公司正在构建“一商为主、多商配称”的经销商体系,上半年省内外经销商增减数量波动相对较大,渠道优化将持续帮助公司进行省外扩张。 规模效应带动整体毛利率提升,公允价值变动扰动上半年净利率有所下滑。 2021H1公司整体毛利率74.43%,同比+1.22pct;白酒业务毛利率75.66%,同比+0.37pct;中高档酒/普通酒毛利率分别为81.98%/44.36%,分别同比+0.13/+7.83pct。其中,2021Q2公司整体毛利率70.82%,同比-1.23pct。我们判断由于Q2普通酒销量提升收入占比提高因此Q2整体毛利率略有下滑,上半年公司整体毛利率上涨主因Q1毛利率同比+2.42pct拉动。季度缴税节奏差异导致H1税金及附加率15.67%,同比-0.06pct,Q2税金及附加13.97%,同比-3.35pct。2021H1销售费用率8.62%,同比-0.18pct;其中Q2销售费用率13.47%,同比+0.08pct,与去年同期几乎持平。折旧费用(H1同比-7.20%)减少因此H1管理费用率5.99%,同比-0.73pct;其中Q2管理费用率8.77%,同比-1.42pct,同比微降。虽然毛利率略有提升,但是由于投资收益(H1同比-19.98%)和公允价值变动(H1同比-89.76%)影响,H1公司净利率36.45%,同比-3.77pct。Q2净利率35.81%,同比+2.20pct,主因税金及附加下降。 2021H1合同负债55.17亿元,同比+39.74%,环比-37.32%,环比下滑主因上年末预收经销商货款本期结转收入所致。销售收现147.83亿元,同比+84.85%,主因营业收入和合同负债增加。经营活动现金流量净额20.93亿元,同比+76.24%,主要来源于销售收入的增加。 蓝色经典收入逐渐进入正轨,公司调整期接近尾声。 根据今日酒价的数据,当前M6+批价已经达到600元以上,新版天之蓝刚刚上市目前处于全国铺货状态。 虽然江苏省内由于疫情反复动销相对较弱,但是省外渠道反馈积极,公司整体库存也处于历史低位。我们判断2021年公司蓝色经典系列有望维持双位数的增长,预计未来通过持续进行产品升级和渠道优化公司将实现2021年营收10%+的目标,渡过调整期。投资建议维持盈利不变,预计公司2021-2023年实现收入237.5/267.3/299.9亿元,同比+12.6%/+12.5%/+12.2%;实现归母净利润归母净利润83.7/93.1/103.6亿元,同比+11.8%/+11.3%/+11.3%;EPS分别为5.55/6.18/6.87元,当前股价对应估值分别为30.5/27.4/24.6倍。维持“买入”评级。 风险提示经济下行导致需求减弱;酱酒风头过盛、挤压成长空间;食品安全问题。
洋河股份 食品饮料行业 2021-07-30 176.21 -- -- 180.10 2.21%
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“绵柔鼻祖”,坐拥洋河、双沟双名酒品牌,行业深度分销首创者,浓香白酒全国化稀缺品牌。公司底蕴深厚,洋河大曲曾蝉联三届“国家名酒”称号。2003年推出蓝色经典,首创“绵柔型”风格,被誉为“绵柔鼻祖”。2010年收购双沟酒业,实现江苏省“三沟一河”中的两强联合。公司也是业内“深度分销”首创者,面向终端投放资源,依赖快速复制扩张的模式打造新江苏市场模式,向全国化拓展。 次高端空间广阔,600元左右价格带有望成为新兴主流价格带之一。高端白酒大幅提价,给次高端提价打开空间。我们测算2019年次高端价格带收入规模约700亿元,预计未来5年仍能保持年复合20%以上的增速,2024年市场规模或达到1742亿元,约有1000亿元以上扩容空间。当前五粮液已经站到千元价格带,600元-700元的新兴价位段被打开,有望成为新兴的主流价格带之一,M6+抢先占位。 发力渠道改革,优化经销商结构,增厚经销商利润。“深度分销”模式在早期帮助公司快速扩张,但该模式下经销商利润空间受限,推广意愿不足。2019年后公司发力改革提高经销商地位,推出“一商为主,多商配称”新模式,同时优化经销商结构,淘汰不合格经销商。渠道深度改革后经销商利润大幅提升,推广意愿增强。 2020年正式宣布“洋河+双沟”双名酒战略。洋河方面公司有序推进梦之蓝M6+、M3水晶版、天之蓝、海之蓝更新换代,核心产品M6+在次高端600元左右新兴价格带表现优异,已进入放量阶段,M3水晶版终端动销良好。双沟方面,公司提出将“双沟”打造成为公司持续增长的第二极,由董事长亲自主持双沟工作,在生产、营销、财务等方面独立运作。洋河、双沟共同发力,看好公司的成长后劲。 推出股权激励焕发管理层活力。公司现任管理层持股少,7月15日公司发布第一期核心骨干持股计划(草案),张联东、钟雨、刘化霜拟持有份额各占持股计划比例1.00%,激励对象共计不超过5100人,有利于充分激发各层人员的积极性。 投资建议:我们预期洋河股份2021~2023年实现营收244.46/284.42/330.63亿元,实现归母净利润83.01/101.80/124.57亿元,对应EPS5.51/6.76/8.27元,对应PE为32.13/26.20/21.41倍。考虑到次高端空间广阔,且M6+抢先占位600元新兴主流次高端价格带,公司产品未来依次换代,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:次高端行业竞争加剧;新品终端动销表现不及预期;双沟复苏不及预期;实际销量增速不及假设预期
洋河股份 食品饮料行业 2021-07-30 176.21 -- -- 180.10 2.21%
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苏酒龙头,砥砺前行:洋河股份成立以来几经辉煌,早期洋河大曲蝉联三届国家名酒称号,20世纪90年代末期逐渐掉队。2002-2012年洋河实现快速发展,2013-2015年行业调整期间亦有力控制下滑幅度,2016年行业复苏以来公司发力次高端及以上产品,但产品老化、渠道库存积压、价格受损等隐患逐渐显现,2019下半年针对困境开启全面调整,同时也伴随着一定的业绩阵痛期,2019-2020年营收同比下滑。 深挖症结,剖析困境:11)2015年后高端和次高端白酒带动行业复苏,政商务精英对白酒消费的引领作用增强,公司沿用过去的深度分销模式,渠道战略未及时调整,享受大商资源较少。22)以销量、业绩为导向的考核制度下,压货、窜货现象较为严重,形成库存积压与价格受损的恶性循环,厂商关系亦有所恶化。33)海之蓝、天之蓝需求疲软,公司发力梦系列高端产品,但未取得明显成效。 全面变革,成效初显:11)调整管理团队,以2019年刘化霜主导营销工作为变革起点,21年新领导班子就位,股权激励计划落地。22)以梦6+为抓手,打造梦6+大单品,渠道利润和推力得以增厚,省内更新换代基本完成,之后继续推出梦3水晶版,实现品牌结构升级。33)对症下药进行渠道改革,从深度分销转向“一商为主,多商为辅”,改变过去以销量为主的考核指标,关注渠道库存,加强价格管控,费用投放亦侧重终端消费者。目前改革目标初步兑现,以梦6+为主的梦系列成为主要增长引擎,渠道改革获得一定成效,库存水平处于良性。 天时地利,增长可期:11)白酒行业消费升级、高端白酒价格持续处于高位,600元次高端价格带享受增长红利,2019-2024E的CAGR有望达到20%。目前该价位尚无全国性大单品,梦6+较早进行战略布局,具有先发优势。22)江苏省内白酒消费升级趋势显著,未来主流价格带有望上移至600元左右,在梦6+所处价位,省内竞品规模较小,另外省内浓香氛围浓厚,预期酱酒热不会对梦系列造成较大冲击。33)省外以河南、山东、安徽为主要市场,发展潜力较大,公司围绕江苏省展开辐射,省外拓展以近江苏市场为主,仍待后续培育。 盈利预测、估值与评级:公司改革目标初步兑现,梦6+将享受次高端白酒红利快速增长,水晶版二季度以来逐步改善,有望在中秋旺季开始放量。后续公司业绩增长有望提速,当前估值水平具备一定性价比。维持2021-2023年归母净利润预测分别为84.32/97.48/112.94亿元,对应EPS分别为5.60/6.47/7.49元,当前股价对应PE分别为31/27/23倍,维持“买入”评级。 风险提示:梦6+省外放量不及预期,水晶版市场接受度不及预期,天之蓝、海之蓝升级未顺利推进。
洋河股份 食品饮料行业 2021-07-22 208.00 -- -- 208.38 0.18%
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事件: 新版天之蓝即将面世,公司预计于 8月完成第一轮全国性渠道铺货。 投资要点 天之蓝升级在即,渠道利润有望上升。 根据渠道调研情况, 新版天之蓝即将面世,公司预计于 8月完成第一轮全国性渠道铺货。 省外市场新版天之蓝预计容量将由 480ml 提升至 500ml,目标批价 320元, 各环节预计较升级前提价 50元。此外,由于新版天之蓝在渠道端推行数字化管理, 渠道利润将主要来自价差及扫码收益,我们预计新品推出后公司整体渠道利润有望进一步上升。 渠道改革成效显著,低库存助力新品顺利迭代。 渠道利润薄、库存高企曾是限制公司发展的主要瓶颈。 自 2019年以来,公司通过建立“一商为主,多商配称”的新模式重塑渠道体系, 充分调动经销商积极性; 改销量刚性考核为柔性、跨期考核, 拓宽了渠道的运营及成长空间; 同时严格控制发货节奏,较大程度上降低了渠道库存水平,成效显著。调研显示,目前公司在各地市场的库存水平处于历史低位,这将助力新版天之蓝顺利完成迭代。 产品放量蓄势待发, 考核驱动增速可期。 渠道调研反映,公司目前回款进展整体较快, 经销商反馈普遍较为积极。且考虑到各产品库存较低,我们认为公司目前具备一定放量基础。 而近日公司推出核心骨干股权激励计划, 加大利益绑定力度,激发核心骨干斗志,将今年业绩考核目标较年报披露上调 5%,对公司今年产品销量提出了更高要求。因此,随着公司“百日攻坚”专项行动的开展和“二次创业”号角的吹响, 我们预计公司将于下半年开始加速放量。梦系列为主继续发力,双沟延续招商势能,海天系列逐步完成迭代升级、放量可期,我们预计公司前期积累动能将逐步释放,下半年有望迎来加速发展,全年增速考核目标完成可期。 盈利预测与投资评级: 新版天之蓝即将面世,产品迭代顺利推进, 股权激励考核驱动,我们预计今年公司增速目标完成可期。据此, 我们维持此前盈利预测。 我们预计 2021-2023年公司实现收入 243/286/338亿元; 实现归母净利润 86.3/107.8/133.4亿元;当前股价对应 21/22/23年 PE 为36/29/23倍。 风险提示: M6+、 M3水晶版推进不如预期,渠道调整不如预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名