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顺鑫农业
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农林牧渔类行业
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2020-04-28
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58.65
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56.59
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-3.76% |
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75.20
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28.22% |
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事件:公司发布2019年年报,2019年实现营业收入149亿,同比增长23.4%,归母净利润8.09亿,同比增长8.73%,EPS为1.09元。我们在业绩前瞻中预测公司2019年收入与归母净利润分别同比增长21%和21%,公司收入符合预期,业绩低于预期。 投资评级与估值:由于公司业绩低于预期,下调2020-2021年盈利预测,新增2022年盈利预测,预测2020-2022年归母净利润分别为9.2亿、12.8亿、16.9亿(前次2020-2021年预测为14.47亿、18.77亿),分别同比增长14%、39%、32%,当前股价对应2020-2022年PE分别为51x、36x、28x。尽管公司整体业绩低于预期,牛栏山增速放缓,但我们认为牛栏山中长期市占率与净利率提升的逻辑仍然不变,2019年母公司预收款54.87亿,占白酒收入比达到53.32%,白酒预收款及占比均创历史新高,充分证明了牛栏山收入增长的质量和潜力。考虑到新型冠状病毒感染肺炎疫情对公司短期销售的影响,我们调整白酒盈利预测,预测2020-2022年白酒净利润分别为13亿、17亿、20亿,当前股价对应的白酒估值分别为35x、28x、23x,维持买入评级。 白酒预收款表现靓丽,净利润增速略快于收入增速。2019年白酒收入102.89亿,同比增长10.91%,增速有所放缓,主因公司已完成“四五计划”牛栏山百亿收入目标,2019年以夯实市场基础为主,通过“深分销、调结构、树样板”推进全国化进程。拆量价看,2019年白酒销量71.76万吨,同比增长16%,吨价同比下降4.03%,销量增速快于收入增速,销量增长主要得益于全国化进程的深入推进,吨价下降主因:1、全国化带来低端产品放量;2、调结构产品费用投入较大。分区域看,结合渠道反馈,预计2019年北京地区白酒收入占比24%,同比略增,外埠地区白酒收入占比进一步提升,同比增长15%左右。2019年末母公司预收款54.86亿,占白酒收入比53.32%,再创历史新高,白酒预收款表现靓丽,表明牛栏山仍然维持了稳健向好的增长态势,长期成长潜力仍大。盈利端,预计2019年白酒业务净利率同比略增,白酒净利润增速略快于收入增速。2019年白酒毛利率48.08%,同比下降1.54个百分点,白酒毛利率下降主因1、包装材料与人工成本上涨;2、全国化使得低端产品上量;3、推广高端产品的费用投入加大。白酒消费税率与销售管理费用率均略有下降。2020年是公司“四五计划”的收官之年,公司仍将稳扎稳打夯实基础,继续贯彻“深分销、调结构、树样板”的思路,推进产品结构调整及全国化进程。 地产减值及总部费用增加导致整体业绩低于预期。2019年公司整体业绩低于预期,主因:1、地产亏损大幅扩大,2019年地产收入8.73亿,同比增加了7.18亿,期末地产预收款7.04亿,2019年地产业务净利润-3.39亿,亏损同比增加了0.83亿,主因包头房价下跌计提资产减值损失1.09亿。2、总部费用大幅增加,预计2019年总部费用1.5-2亿,同比增加了1亿左右,主因冬奥会、世界园艺博览会赞助费、公司信息化建设等费用增加。 短期疫情影响不改长期成长逻辑,坚守长期价值。结合渠道反馈,受新冠肺炎疫情影响,预计2020年白酒收入增长承压,但我们认为阶段性影响不改牛栏山中长期市占率与净利率提升的趋势,牛栏山强大的品牌力、产品力、渠道力不会被短期影响削弱,其光瓶酒龙头地位将得到进一步强化,中小企业由于短期经营困难而退出行业竞争将给牛栏山带来中长期成长的空间,牛栏山长期成长潜力仍然巨大。地产业务的亏损有望随着地产项目的竣工及销售逐步减少,当前下坡屯二期和三期仍然在建,一期仍未全部交房;中长期看,公司聚焦主业、剥离地产的方向和决心不变。 股价表现的催化剂:地产剥离,白酒增长超预期 核心假设风险:地产销售低于预期,光瓶酒市场竞争加剧。
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贵州茅台
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食品饮料行业
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2020-04-23
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1192.08
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1371.96
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13.76% |
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1787.00
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49.91% |
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详细
事件:公司发布2019年报,2019年实现营业总收入888.54亿,同比增长15.1%,归母净利润412.06亿,同比增长17.1%,EPS为32.8元。公司在业绩预告中预计2019年实现营业总收入885亿元左右,同比增长15%左右,实现归母净利润405亿左右,同比增长15%左右,公司收入与预告基本一致,归母净利润略超预告。2019年每10股派发现金红利145.39元(含税),分红率51.9%。2020年预计营业总收入同比增长10%。 投资评级与估值:维持2020-2021年盈利预测,新增2022年预测,预测2020-2022年EPS分别为36.8元、43.9元、51.2元,分别同比增长12%、19%、16.5%,当前股价对应2020-2022年PE分别为33x、27x、23x,维持买入评级。我们看好茅台的核心逻辑不变:1、2019年为茅台渠道的破局之年,未来茅台将在总量保持适度增长的前提下,渠道和产品结构不断优化,经销和直营协同发展,终端的掌控力和抗风险能力将显著加强;2、茅台牢牢占据千元以上价格带,格局清晰,强大的品牌力和丰厚的渠道利润构筑了牢固的护城河,确定性最强;3、财富结构上移不断带来增量需求,而产能瓶颈长期存在带来供需紧平衡,保证茅台长期实现量价齐升稳定增长;4、估值角度,随着以外资投资者为代表的长线资金持股比例提升,茅台估值中枢将持续上移,享受估值溢价。 2019年茅台酒量价齐升,直营占比提升,渠道建设逐步完善,行稳致远。2019年茅台酒实现营收758.02亿,同比增长15.75%,拆量价看,报表销量3.46万吨,同比增长6.46%,报表收入对应吨价219万元,同比增长9%,吨价增长主因高附加值产品占比提升及直营占比提升。2019年系列酒实现营收95.42亿,同比增长18.14%,销量3万吨,同比增长1%,吨价31.72万元,同比增长17%,吨价提升主因结构提升以及费用减少;茅台王子酒完成销售收入37.8亿元,保持第二大单品地位,赖茅、汉酱为10亿元级单品。分渠道看,2019年直营收入72.49亿,同比增长66%,占比8.49%,占比提升了2.55个百分点,其中,19Q4直营收入41.46亿,同比增长720%,占比17%,占比提升了14.57%,主因19Q4茅台基本理顺了渠道架构,通过商超、企业团购、专卖店等直营渠道实现了放量。2019年直营销量2652吨,同比增长12%,吨价273万元,同比增长48%,直营销量增长主因茅台渠道结构调整,加大了专卖店、企业团购、商超等直营渠道放量,直营吨价大幅提升主因直营高附加值产品大幅放量。报告期末国内经销商数量2377家,减少了640家经销商,其中茅台酒经销商减少了137家。2019年茅台基本理顺了渠道架构,渠道结构的多元化将强化茅台的抗风险能力,有利于茅台开瓶率的提升以满足真实需求,对茅台和行业中长期发展更为有利,行稳致远。 盈利能力维持稳定,成本上涨导致茅台酒毛利率未明显提升,系列酒费用投入仍有增加。2019年销售净利率51.47%,同比提升0.1个百分点,销售毛利率91.3%,同比提升0.16个百分点,其中,茅台酒毛利率93.78%,同比提升0.04个百分点,在吨价同比提升9%的情况下毛利率未明显提升,预计主因原材料及人工等成本上涨;系列酒毛利率72.2%,同比提升1.15个百分点,主因产品结构提升及费用减少。2019年税率14.33%,同比略降0.29个百分点;销售费用率3.69%,同比提升0.36个百分点,主因广告宣传及市场拓展费用同比增长36%;管理费用率6.94%,同比提升了0.04个百分点。 2019年经营活动产生的现金流净额452.11亿,同比增长9.24%,其中,销售商品提供劳务收到的现金949.8亿,同比增长12.71%,略慢于收入增速。2019年末预收账款137.4亿,环比增加24.85亿。 批价稳中有升,需求逐步恢复强势,茅台将在不确定性的外部环境下享受确定性溢价。近期茅台一批价持续上涨,目前主导短期价格走势的更多是供给。3月中旬经销商集中打款发货,4-5月配额计划提前执行,“走进系列”推出后经销商额外回款带来阶段性部分经销商有回款压力,且到货充足,供给增加,批价回落。价格回落后释放了性价比,叠加年内涨价预期强烈,二批商、烟酒行、团购单位补货积极,一批商库存下降,供给趋紧,批价上涨,导致渠道惜售,进一步推升了批价上行。目前茅台需求在逐步恢复,价格波动更多取决于供给。结合渠道反馈,经销商已完成上半年回款,按配额计划陆续发货,根据往年经验5-6月也可能执行Q3部分计划,在回款有保障且需求逐步恢复强势的情况下,预计20Q1茅台仍能实现两位数增长。在不确定的外部环境下,茅台仍然强劲的需求、稳定的批价、确定的业绩增长,叠加明年量价齐升预期下的加速增长,估值将持续享受溢价。 股价表现的催化剂:出厂价上调 核心假设风险:经济下行影响中高端白酒需求
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双汇发展
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食品饮料行业
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2020-03-26
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36.06
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42.44
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14.73% |
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43.06
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事件:公司发布2019年年报,2019年实现营收603亿元,同比增长23.74%,归母净利润54.38亿,同比增长10.7%,扣非净利润51.7亿,同比增长12.11%,其中,19Q4营收183亿,同比增长50%,归母净利润14.95亿,同比增长19%。我们在业绩前瞻中预测公司2019年收入与归母净利润分别同比增长18%和11%,公司收入超预期,业绩符合预期。2020年公司将围绕“调结构、扩网络、促转型、上规模”的战略方针,争取实现销量收入正增长。 投资评级与估值:维持2020-2021年盈利预测,新增2022年盈利预测,预测2020-2022年归母净利润分别为58.08亿、66.87亿、75.63亿,分别同比增长7%、15%、13%,当前股价对应2020-2021年PE分别为21x、18x、16x,维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是:1、非洲猪瘟疫情将重塑行业格局,双汇的龙头地位将不断强化,短期屠宰量存在一定压力,但中长期双汇的屠宰市占率与利润弹性均将稳步提升。2、肉制品最困难的时期已经过去,2018年以来公司围绕“调结构”从研发、产品、渠道、营销、人员和激励各个方面进行了全方位调整,长期改善趋势确定。3、2019年公司时隔8年再次直接提价,叠加调结构成效逐步显现,肉制品吨价有望持续提升,同时随着公司对成本端的掌控力不断强化,肉制品吨利也有望不断突破。 2019年屠宰利润同比大幅增长82%,预计2020年屠宰利润承压。 2019年屠宰收入391亿,同比增长35.22%,其中,对外交易收入329亿,同比增长37%,对内交易收入61.55亿,同比增长28.43%。拆量价看,2019年屠宰量1320万头,同比下降19.04%,屠宰量大幅下降主因受非洲猪瘟影响,2019年生鲜品销量148万吨,同比下降3%,生鲜销量下降幅度明显低于屠宰量下降幅度,主因进口销量增加;屠宰收入增长均是价格贡献。2019年屠宰毛利率9.22%,同比略降0.67个百分点,屠宰毛利率下降主因屠宰量下降导致屠宰的产能利用率下降,2019年屠宰营业利润19.11亿,同比增长82%,屠宰利润的大幅增加主因冻肉利润贡献。2019年末生鲜品库存20.91万吨,同比增长70.42%,主因公司增加冻品储备,2019年末存货88亿,同比增长107%,环比三季度末增加了10.4亿。 19Q4屠宰收入135亿,同比增长81%,其中,对外交易收入112亿,同比增长78%,对内交易收入22.84亿,同比增长100%。拆量价看,19Q4屠宰量193万头,同比下降55%,生鲜品销量37万吨,同比下降5%,屠宰量幅度大幅超生鲜品销量下滑幅度,主因消化前期冻肉库存以及进口销量增加。19Q4屠宰营业利润6亿,同比增长66%,屠宰利润大幅增加主要冻肉利润贡献。 展望2020年,尽管在非洲猪瘟疫情的持续影响下,预计屠宰量仍然会下滑,但预计2020年公司会大幅加大进口,由于中美猪价价差及关税下调影响,预计进口利润弹性将加大。因此,预计2020年屠宰业务销量有所下降,屠宰利润承压。中长期看,我们始终认为,非洲猪瘟疫情将重塑屠宰行业格局,2019年已有大量屠宰企业退出,双汇的屠宰市占率2019年已有明显提升,未来双汇的屠宰占有率与利润弹性均将稳步提升。 2019年肉制品吨价同比增长8%创历史新高,预计肉制品吨价吨利有望持续突破。 2019年肉制品收入252亿,同比增长8.8%,其中,高温肉制品收入162亿,同比增长12%,低温肉制品收入90亿,同比增长3.45%。拆量价看,2019年肉制品销量160万吨,同比基本持平,吨价同比增长8.35%,收入增长基本上由价格贡献,吨价提升的主因:1、2018年底起至2019年公司进行了6次直接提价,预计年化提价幅度20%以上;2、公司自2018年起持续调结构,带来吨价提升。盈利端,2019年肉制品毛利率28.46%,同比下降2.2个百分点,吨均利2908元,同比下降1.93%,肉制品吨均利下降主因成本大幅上涨,肉制品的主要成本猪肉和鸡肉在2019年均大幅上涨,2019年鸡价同比上涨约17%,猪价同比上涨约65%,在成本大幅度上涨的情况下,公司通过直接提价并且凭借不断增强的对成本的掌控力,仍然维持了相对稳定的吨均利水平,实属不易。 19Q4肉制品实现营收64.45亿,同比增长16.36%,拆量价看,19Q4销量同比略降0.74%,销量略降主因肉制品直接提价对销量短期会有一定影响,2019年末肉制品库存2.24万吨,同比下降22%,因此尽管表观上看肉制品销量没有明显增长,但公司主动调整降低渠道库存,加快渠道周转速度,实际动销可能更好;19Q4吨价同比增长17%,继19Q3后再创历史新高,主因直接提价带来吨价大幅度提升。盈利端,19Q4肉制品吨均利3267元,同比增长15%,在成本大幅上涨(19Q4鸡价同比上涨约14%,猪价同比上涨约145%)的情况下公司仍然实现了肉制品吨利的明显增长,公司对成本的掌控力在不断增强。 展望2020年,公司肉制品仍将继续调结构,预计肉制品销量稳中有增,在肉制品直接提价以及成本压力缓解的情况下,肉制品吨价和吨利仍有望持续新高。此外,2020年公司将设立全资子公司开发餐饮渠道业务,目前肉制品餐饮端占比仍然较低,未来增长空间较大。 中长期看,肉制品自2018年以来进行全方位调整,产品结构的调整是一个长期过程,公司高管团队对于自身过去的问题已有清醒的认识,对于目前面临的困境也明确了战略和调整措施,长期改善和向好的趋势是确定的。 分红率仍维持较高水平,公司将通过再投入保障长期可持续稳定增长。 2019年分红率61.04%,分红率下降,主因:1、过去几年由于万洲国际负债压力较高,双汇发展对母公司分红率维持高位,2019年万洲国际负债压力已明显减轻;2、公司自2018年以来进行肉制品的全面调整,经营思路上开始转变,在市场投入上预计会逐步增加。尽管分红率下降,但我们认为61%的分红率仍然不低,且公司将增加投入保障业绩持续稳定的增长,有利于公司长远健康发展。 股价表现的催化剂:收入业绩增长超预期 核心假设风险:食品安全事件
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