事件：24Q1-3实现收入/归母净利润2.97/0.54亿元，同比+11.78%/30.88%；24Q3实现收入/归母净利润1.10/0.26亿元，同比+6.45%/44.52%。24Q3增长良性，酱汁类增速显著。24Q3公司酱汁类/粉体类/食品添加剂收入8733/2186/48万元（同比+15.81%/-17.15%/-28.22%），收入占比分别变动+6.03/-5.82/-0.22个百分点至79.63%/19.93%/0.44%。酱汁类增长明显，粉体类和食品添加剂有所下降。 餐饮快速增长，品牌定制持续改善。24Q3公司华东/华北/东北/华中/华南/其他收入分别为7565/1963/289/405/672/74万元（同比+4.79%/+16.89%/-33.42%/-22.68%/+123.79%/-18.72%）。华东略有增长，华北/华南增长显著，其他区域有所下降。24Q3餐饮/食品加工/品牌定制/直营商超/直营电商/经销商收入分别为5766/3670/1383/35/67/47万元（同比+20.83%/-9.06%/+18.91%/-12.55%/+76.55%/-76.24%），其中餐饮/品牌定制/直营电商增长较快。2024Q3经销商数量净减37家至71家。股权费用终止，盈利能力显著提升。24Q3公司毛利率/净利率分别同比变动+0.61/+6.17个百分点至39.04%/23.41%。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+1.13/-7.95/-0.15个百分点至7.10%/0.28%/0.57%。 投资建议：随着餐饮渠道不断恢复以及公司在新客户和渠道端持续拓展，有望贡献增量。根据Q3季报，我们略调整盈利预测，预计24-26年营收分别4.15/4.82/5.59亿元（前值为4.32/5.18/6.20亿元），同增15%/16%/16%；归母净利润分别0.72/0.85/1.01亿元（前值为0.71/0.87/1.06亿元），同增27%/19%/18%，对应PE分别为34X/28X/24X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、C端开拓不及预期、产能建设不及预期等。

2024年 10月 28日， 日辰股份发布 2024年三季度报告。 投资要点营收增速稳健，降本增效大幅优化费用公司 2024Q1-Q3实现营收 2.97亿元（同增 12%），归母净利润 0.54亿元（同增 31%），扣非归母净利润 0.52亿元（同增 35%）。其中 2024Q3公司营收 1.10亿元（同增 6%），归母净利润 0.26亿元（同增 45%），扣非归母净利润 0.25亿元（同增 49%）。 盈利端， 2024Q3公司毛利率同增 1pct 至39.04%， 主要系原材料成本增加所致， 销售/管理费用率分别同比+1pct/-8pct 至 7.10%/0.28%， 管理费用下降主要系公司严格执行降本增效，叠加终止股权激励计划影响计提的股份支付费用所致， 净利率同增 6pct 至 23.41%。 酱汁类产品延续增长，餐饮客户贡献主要增量分产品看， 2024Q3公司酱汁类调味料/粉体类调味料/食品添加剂营收分别为 0.87/0.22/0.005亿元，分别同比+16%/-17%/-28%， 其中酱汁类调味料主业维持稳定增长。 分渠道来看， 2024Q3公司餐饮/食品加工/品牌定制/直营商超/直营电商/经销商营收分别为 0.58/0.37/0.14/0.003/0.01/0.005亿元，分别同比+21%/-9%/+19%/-13%/+77%/-76%， 公司经营仍主要以 B 端为主， 餐饮业务在外部环境承压下延续增长态势， 呷哺呷哺等连锁餐饮大客户推新保障渠道逆势扩张，同时品牌定制渠道新客户订单稳定释放。 分区域看，公司2024Q3华 东 / 华 北 / 东 北 / 华 中 / 华 南 区 域 营 收 分 别 为0.76/0.20/0.03/0.04/0.07亿 元 ， 分 别 同 比 +5%/+17%/-33%/-23%/+124%，华东优势市场稳步拓展。 盈利预测我们看好公司产品结构持续优化，短期内产能释放提升公司订单承接能力，中长期渠道结构持续优化、中型餐饮客户稳定开拓、新品类导入有望为公司利润率上行提供坚实支撑。 根据三季报， 我们调整 2024-2026年 EPS 为 0.74/0.87/1.02（ 前值为 0.69/0.82/0.96） 元，当前股价对应 PE 分别为34/29/25倍，维持“买入”投资评级。

事件：公司发布 2024年中报，24H1公司实现营业收入 1.87亿，同比增长 15%，归母净利润 0.29亿，同比增长 20.7%，扣非归母净利润 0.27亿，同比增长 24.7%。测算 24Q2单季度公司实现营业收入 0.96亿，同比增长 15.6%，归母净利润 0.16亿，同比增长 20.4%，扣非归母净利润 0.15亿，同比增长 24.8%，收入与利润符合预期。 投资评级与估值：考虑到需求弱复苏，略下调 2024-26年盈利预测，预测 2024-26年归母净利润分别为 0.72亿、0.89亿、1.1亿（前次 0.77亿、0.97亿、1.17亿），分别同比+27%、+25%、+23%，当前股价对应 2024-26年 PE 分别为 33x、26x、21x，维持增持评级。 24Q2餐饮及品牌定制收入实现较快增长。根据 24年中报，24Q2公司核心渠道餐饮、食品加工、品牌定制收入分别为 0.48亿、0.34亿、0.11亿，分别同比变化+38%、-2.2%、+14.8%，其中 1）餐饮渠道高增主要系老客户新品渗透及积极开拓新客户，预计对百胜销售保持较快增长，2）品牌定制增长，主要系去年同期低基数，拉面说今年表现企稳，并且公司与盒马及山姆等加大合作。 24Q2归母净利率同比改善。根据 24年中报，24Q2毛利率为 38.1%，同比下降 2.5pct，主因 1）下游客户表现承压，挤压上游利润空间，2）新品定价相对谨慎，3）部分原料价格 有 所 提 升 。 费 用 方 面 ， 24Q2公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 为7.0%/7.8%/3.4%/0.7%，分别同比变化-1.2/-1.5/-0.4/+0.1pct，其中 1）销售费用率下降，主因收入规模提升摊薄费用率，2）管理费用率下降主因股份支付费用减少。综上，24Q2公司归母净利率为 16.5%，同比提升 0.7pct。 股价表现的催化剂：餐饮需求恢复超预期 核心假设风险：餐饮需求恢复不及预期，食品安全问题

事件：公司披露2024年半年度业绩：24年H1公司实现营收1.87亿元，同比+15.16%；归母净利润0.29亿元，同比+20.68%；扣非归母净利润0.27亿元，同比24.7%。其中，24Q2营收0.96亿元，同比+15.58%；归母净利润0.16亿元，同比+20.37%；扣非归母净利润0.15亿元，同比+24.82%。24H1公司营收、利润均实现稳健增长。 产品创新驱动下，2Q2餐饮渠道逆势增长超预期分渠道看，Q2公司餐饮、食品加工、品牌定制、直营商超、直营电商、经销商（零售）渠道营收分别同比+37.94%/-2.21%/+14.77%/-14.47%/+23.26%/-40.04%；其中，餐饮渠道在整体餐饮消费放缓之际增长超预期，主要系公司在客户端持续固老开新以及产品端坚持创新驱动，如近三年开发的新品销售占比超过50%，24H1酱汁类、粉体类复调分别新增400多款/140多款产品，故预计Q2新品增长贡献较好；此外，Q2经销商数量环比Q1末减少19家，目前共91家。分区域看，华东、华北、东北、华中、华南、其他地区营收分别同比+19.37%/-3.10%/+9.99%/+3.74%/+60.03%/-15.47%。 餐饮消费降级导致毛利率承压，而费用优化提振整体净利率表现盈利方面，Q2毛利率为38.05%，同比-2.49pct，尽管原料成本压力整体较小，但餐饮企业内卷加剧、客单价下降，给公司这样的供应链企业造成价格压力，叠加产品结构调整等影响。费用端有所下降，Q2四项费率合计同比-3.06pct，同期销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.21/-1.52/-0.44/+0.12pct，其中管理费率优化主要系股份支付费用同比显著减少等。最后，Q2公司归母净利率为16.54%，同比+0.66pct，而Q2公司扣非归母净利率为15.99%，同比+1.18pct。 24H1平稳收官，创新驱动业绩持续增长首先，公司上半年经营端平稳收官，餐饮、食品加工渠道轮流发力，带动公司销售稳健增长。其次，公司考虑到市场环境并未实施向特定对象发行股票事宜，而该定增批复到期后自动失效；此外，为保证激励科学性与有效性，公司决定终止实施2021年第二期股票期权激励计划及2022年股票期权激励计划，并注销相关股票期权约213万份。展望H2，公司坚持以创新为驱动的成长模式，持续扩品、拓客，有望在H2调味品销售旺季保持快增。 议盈利预测与投资建议:由于餐饮消费大环境持续承压，故下调公司2024-26年归母净利润分别为0.69/0.84/1.02亿元（前值为0.79/1.01/1.29），分别同比+22%/+21%/+22%。考虑到复调品类在B端持续渗透、公司研发创新能力强，预计公司业绩有望保持稳步快增，故维持“买入”评级。 风险提示大单品销售不及预期，原材料价格波动，线上渠道增长不及预期，食品安全，B端需求不及预期

事件描述公司 2024Q1营业总收入 9175.42万元（同比+14.73%）；归母净利润 1290.49万元（同比+21.06%），扣非净利润 1212.9万元（同比+24.55%）。 事件评论 泛餐饮需求稳健复苏， C 端增长相对平稳。 收入端，酱汁类调味料 0.73亿元（同比+16.3%）；粉体类调味料 0.18亿元（同比+9.80%）；食品添加剂 46.73万元（同比-28.79%）。分渠道看，餐饮 0.43亿元（同比+15.36%），食品加工 0.30亿元（同比+20.38%），品牌定制 0.14亿元（同比+3.35%），直营商超 0.01亿元（ 同比-9.53%），直营电商 0.01亿元（同比+79.1%），经销商 0.03亿元（同比+3.54%）。随着我国餐饮市场持续修复，大客户端的增长表现稳健，全年延续复苏态势。 成本下行对冲竞争压力，毛利率平稳，股份支付相关费用减少。公司 2024Q1归母净利率同比提升 0.74pct 至 14.06%，毛利率同比-0.43pct 至 38.28%，期间费用率同比-1.13pct至 22.54%，细项变动：销售费用率（同比+0.49pct）、管理费用率（同比-1.68pct）、研发费用率（同比-0.19pct）、财务费用率（同比+0.24pct），营业税金及附加的占比 1.2%（同比-0.05pct）。油脂等成本下行，但下游客户价格敏感度提升的趋势延续，毛利率有望维持平稳。公司管理费用下降，预计主要系激励费用暂缓计提。从全年预期来看，预计公司整体费用率或呈现稳中有降。 稳中求进， 持续复苏。 公司专注于满足市场需求，持续加强产品研发，在餐饮市场逐步修复的过程中，公司积极拓展新的渠道和客户，加强巩固了在餐饮连锁和食品加工领域的市场份额。产能方面，公司预计于 2024年底前完成募投项目的竣工投产。公司有望继续推动产品升级和拓展新品类，优化产品结构，增强公司发展动力。预计公司 2024/2025年归母净利润分别为 0.80/0.89亿元， EPS 分别为 0.81/0.91元，对应 PE 为 28/25倍，维持“买入”评级。

事件：公司发布 2023年年报，2023年实现收入 3.6亿，同比增长 16.5%，实现归母净利润 0.56亿，同比增长 10.5%，实现扣非归母净利润 0.52亿，同比增长 23.0%。测算 23Q4实现收入 0.94亿，同比增长 24.1%，实现归母净利润 0.15亿，同比增长 54.9%，实现扣非归母净利润 0.14亿，同比增长 63.9%，符合市场预期。 23年前三季度已派发现金红利约 0.25亿，年末拟不再派发现金红利，2023年度现金分红占归母净利润为 43.69%。 投资评级与估值：考虑到需求弱复苏，下调 2024-25年预测，新增 2026年，预测 2024-26年归母净利润分别为 0.77亿、 0.97亿、 1.17亿（前次 2024-25年分别为 1.1亿、 1.4亿），分别同比+36%、 +26%、 +21%，当前股价对应 2024-26年 PE 分别为 28x、 22x、 18x。 随着餐饮需求边际恢复，公司收入表现有望迎来改善，收入规模效应有望驱动盈利能力改善。给予 24年可比公司 30xPE，目标市值 23亿，较 24年 4月 3日收盘市值约 7%上涨空间，维持增持评级。 23年餐饮需求恢复。 根据 23年年报，分渠道看，2023年餐饮、食品加工、品牌定制渠道收入分别为 1.6亿、 1.3亿、 0.45亿，分别同比变化+39.5%、 +9.75%、 -14.6%，其中1）外部因素消除，餐饮渠道显著修复，餐饮客户上新意愿增强，并且公司顺利进入百胜供应链体系，2）品牌定制表现承压，主要系拉面说拖累，3）食品加工表现稳健，对日出口保持稳定增长，国内市场则受益于餐饮需求恢复。 展望 2024年，公司将重新聚焦 B 端业务的发展，叠加预制菜业务的构建，公司有望提供调料与食材一体化解决方案，将强化公司大 B 客户的服务及响应能力。 产品结构致 23年毛利率略降。 根据 23年年报，2023公司毛利率为 38.8%，同比下降0.6pct，预计主要系大客户新品让利及低毛利产品占比提升。费用方面，2023年公司销售/ 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 为 7.9%/8.8%/3.5%/0.7% ， 分 别 同 比 变 化+0.3/-1.6/-0.3/+0.3pct。 综上，2023公司扣非归母净利率为 14.6%，同比提升 0.8pct。 展望 2024年，在餐饮需求持续修复及成本下行趋势下，预计公司毛利率有望保持稳定，叠加收入规模的摊薄及对 C 端费用投入的收缩，预计公司盈利能力有望稳步改善。 股价表现的催化剂：餐饮需求恢复超预期核心假设风险：餐饮需求恢复不及预期，食品安全问题

23Q4 收入同比+24.11%。 公司 23 年实现收入 3.59 亿元，同比+16.49%，归母净利润 0.56 亿元，同比+10.52%，扣非归母净利润 0.52 亿元，同比+22.99%。其中 Q4 收入 0.94 亿元，同比+24.11%，归母净利润 0.15 亿元，同比+54.9%， 扣非归母净利润 0.14 亿元，同比+63.85%。 Q4 经营性现金流量净额 0.27 亿元，同比+43.38%。 23 年产品结构变化导致毛利率略有下降。 公司 23 年毛利率 38.76%，同比-0.61pct，主要系产品结构变化所致。 销售费用率 7.87%，同比+0.32pct， 管理费用率 12.28%，同比-1.87pct，财务费用率 0.68%，同比+0.26pct，归母净利率 15.7%，同比-0.85pct。其中 Q4 毛利率 37.62%，同比-0.46pct，销售费用率 9.93%，同比+0.09pct，管理费用率 9.68%，同比-4.34pct， 财务费用率 0.82%，同比+0.18pct， 归母净利率 15.86%，同比+3.15pct。 23 餐饮渠道恢复较为明显。 各产品 23 年营收（ yoy） /23Q4 营收（ yoy）分别为酱汁类调味料 2.67 亿元（ +16.34%） /0.69 亿元（ +17.97%）、粉体类调味料 0.88 亿元（ +18.28%） /0.23 亿元（ +44.01%）、食品添加剂 0.03 亿元（ -26.94%） /0.01 亿元（ +55.27%）。几个核心渠道的 23 年营收（ yoy） /23Q4营收（ yoy）分别为餐饮 1.64 亿元（ +39.46%） /0.44 亿元（ +33.55%）、食品加工 1.35 亿元（ +9.75%） /0.35 亿元（ +25.17%）、品牌定制 0.45 亿元（ -14.56%） /0.11 亿元（ -10.37%）。 23 年公司收入增速转正，主要系下游客户需求恢复所致，其中前五名客户贡献收入 1.5 亿元，同比+31.59%， 贡献较多增量。 强化营销网络建设。 营销架构上， 23 年细化调整了销售部门的组织架构，在原有大客户事业部和零售终端事业部的基础上，新增预制菜及烘焙事业部。2024 年公司将重点加强上海运营中心的资源配置和效能发挥，同时加强华南、西南及西北区域营销力量。我们认为在消费复苏趋势下，公司下游客户的需求将逐渐恢复，同时新产品有望切入老客户与新客户的供应体系，增厚公司业绩。 盈利预测与估值。 我们预计公司 24-26 年 EPS 分别为 0.74/0.9/1.07 元， 相关可比公司 24 年 PE 在 26-32 倍，考虑到复合调味品行业景气度较高，公司成长性较好，给予公司一定估值溢价，给予 24 年 40-45 倍 PE，对应合理价值区间 29.6-33.3 元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 上游原材料价格波动影响；行业竞争加剧等

2024年年22日日77日，日辰股份发布回购股份方案。 投资要点发布股权回购方案，彰显投资信心公司公告称拟使用3000-6000万元资金进行股份回购，回购价格为不超过28元/股，拟回购股份数量为107.14-214.29万股，占公司总股本的1.09%-2.17%，回购期限为自公司董事会审议通过本次回购方案之日起3个月内，公司通过股份回购维护公司价值及股东权益，进一步落实“提质增效重回报”行动，增强投资者对公司长期价值的认可和投资信心。 新品研发节奏稳定，大BB端客户稳步推进近年来，公司以市场需求为导向，保持稳定的新品研发力度。在大B端，公司保持良好的品牌定制客户拓展速度，餐饮端在疫情后保持恢复性增长，为公司业绩增速保持良好助力，C端“味之物语”自有品牌处于培育期，中长期将为公司提供第二增长曲线。未来，公司按照内生式增长和外延式扩张双轮驱动的发展战略，继续夯实基础，在持续巩固现有B端市场优势的基础上，稳步推进C端业务布局，把握逐步向上的消费趋势，实现业绩释放，盈利预测我们看好日辰股份产品结构持续优化、新客户开发贡献后续业绩增量。预计2023-2025年EPS为0.64/0.85/1.13元，当前股价对应PE分别为24/18/14倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、C端开拓不及预期、产能建设不及预期、股权激励完不成风险等。

定制餐调领军企业，推进多元化业务布局：日辰是国内最早的专业复合调味料生产商之一，长期为食品加工企业、连锁餐饮、品牌零售企业提供专业的调味解决方案，并拥有“味之物语”自有品牌，初步建立了以零售、电商为核心的C端业务渠道。公司渠道端凭借强产品力+研发力绑定已有客户，加大合作力度，同时强化营销能力和品牌力，拓展新客户，服务更多上游客户，并且成功开发多个品牌定制客户，扩大客户覆盖范围；产品端不断强化酱汁和粉类调味料的优势，开发更多定制餐调系列和产品，规划布局复调、预制菜、预拌粉等产品，不断丰富产品储备。公司2022年实现营收3.09亿元，规模提升潜力较大。 定制餐调行业快速增长，发展前景广阔：伴随着加工肉制品的消费增长、餐饮连锁化进程加速及外卖消费习惯形成，餐饮企业对供应链标准化的要求提升，拉动定制餐调市场规模增长。复调行业市场规模超过1500亿元，其中定制餐调市场规模在数百亿元，预计仍将维持高增，增速高于复调行业增速。定制餐调行业竞争格局较为分散，拥有核心客户和产品研发能力的企业更易突围，日辰作为在行业内深耕多年的上市公司，拥有较好的先发和资金优势，有望进一步提升行业影响力和市场竞争力。 餐饮恢复带动收入回暖，扩品类提升增长动能：中短期来看，公司与呷哺呷哺、味千拉面、鱼酷等密切合作，餐饮恢复也将带动公司经营和收入回暖，是公司业绩回升的重要推动力；餐饮主盈利恢复也将使得其在产品和品类扩张上更加积极，推动公司新客户持续开拓落地。食品加工客户也有望随着消费复苏企稳回暖，品牌定制业务正在快速扩张期，有望重新恢复高增。长期来看，公司立足长远，规划复合调味品产能扩产，满足客户多样需求；新增预制菜、预拌粉产能，提升产品多样性，提升增长动能，培育公司新的业绩增长点。我们预计公司23-25年收入分别为3.7/4.7/5.9亿元，分别同比+20%/+27%/+26%；EPS分别为0.63/0.88/1.11元，对应2023年11月27日收盘价30.90元的PE估值分别为49/35/28倍，首次覆盖，给予买入评级。 风险提示食品质量安全风险、原材料价格上涨风险、市场竞争风险、产能扩张风险、定增落地存在不确定性。

公司二、三季度营收增长恢复至常态较高水平，符合宏观经济以及社会消费缓慢复苏的环境特征。20231Q、2Q，3Q 公司营收分别增长 7.21%、17.71%、16.86%，前三季度营收共计达到 2.66亿元，同比增长 14.03%。与 2020至2022年期间相比，20232Q、3Q 的收入增长恢复至常态较高水平，但较20193Q 当期 27.32%的增长仍有不足。我们认为，复调行业在中国处于成长阶段，享有较高的增长水平和发展空间。2024年居民收入情况将会进一步改善，消费能力修复尽管缓慢，但是仍然在途。此外，2023年 1至 9月，餐饮业零售总额同比增长 18.7%，基本回至历史中枢水平。鉴于国内餐饮业的良好增长趋势仍然成立，公司以餐饮业为核心服务客户，其增长与餐饮业享有共振，我们认为公司的销售增长仍有提振空间。 公司成本压力有所减轻。但由于在公司成本结构中有一定占比的香辛料、糖等原料的价格居高不下，公司所享有的成本下降的红利有限。自 2020年 1季度以来，公司的成本压力始终较大，表现为成本增幅持续高于收入。2023年 2季度，公司的成本增幅一度低于收入 2.87个百分点，成本压力短暂减轻； 但是，2023年 3季度，公司的成本增幅再次高于收入 4.48个百分点，成本压力再次上升。大多数食品制造业的成本自 2022年三季度即开始回落，相比之下，公司的成本压力持续较大。公司产品的原料结构中香辛料和白糖有一定的占比，二者的价格居高不下，是成本居高的主要原因。国内香辛料价格自 2020年一季度后开始攀升，截至 2023年三季度末，临沂香辛料价格指数较 2020年一季度末上升了 53.83%，目前还没有看到回落的迹象。国内白糖价格自 2021年 1月开始攀升，截至 2023年 9月价格上升了 43.57%，南宁吨价达到 7530元，创下有记录以来的次新高（上一个新高在 2011年 8月），目前也没有看到价格回落的迹象。 公司销售以直销为主，且直销比例进一步扩大。直销渠道中，餐饮渠道的销售增长突出，在直销中的占比进一步扩大；食品加工渠道的销售增势收敛，占比有所下降。根据公司公告以及我们的核算，2023年 1至 9月，公司的直销收入同比增长 15.58%至 2.57亿元，销售占比上升 1.55个百分点至96.87%；相应地，经销比例降至 3.02%。公司以直销为销售策略的特征较为突出。公司的直销渠道包括餐饮、食品加工、商超、电商和品牌定制等，其中餐饮和食品加工是其核心渠道。根据公司公告以及我们的核算，2023年 1至 9月，餐饮渠道实现销售收入 1.19亿元，同比增长 41.77%，在直销中的占比提升 8.54个百分点至 46.36%；食品加工渠道实现销售收入 1亿元，同比增长 5.28%，在直销中的占比下降 3.82个百分点至 38.96%；电商直营渠道的销售增长较快，实现收入 132.34万元，同比增长 117.39%。此外，商超渠道销售保持稳定；品牌定制渠道的销售收入下降 15.75%，实现销售收入0.35亿元，占比降至 13.63%。 三季度餐饮渠道的销售增长有所回落，但全年仍有望维持较高中枢。2023年前三季度，餐饮消费恢复地较快、较好，公司餐饮渠道的销售高增 41.77%，远高于同期的社会餐饮零售额增长（18.7%）。但是，考虑到一至二季度餐饮渠道的销售增长了 52.62%，三季度餐饮渠道的增长有所回落，但全年仍有望维持较高中枢。 三季度食品加工渠道的销售增长由负转正，中下游制造业补库带动加工渠道的增长有负转正。2023年前三季度，公司在加工渠道的销售增长为 5.28%，考虑到一至二季度的增长为-3.45%，三季度加工渠道的增长显著提振，下游的工业需求正在修复。二季度之后，中游制造业普遍进入补库周期，带动 PMI、PPI 等宏观数据上行，公司的报表变化与宏观经济形势保持一致。社会补库周期仍将会持续若干季度，公司在加工渠道的销售增长有望进一步提振。 复调供应市场的竞争日趋激烈，对供应商的产品研发、渠道管理、品控定价等各方面能力的要求更高。2023年以来，新品销售增长较快，符合预期，但老产品的销售恢复不及预期。整体来看，新老产品基本形成了良性替代。 我们了解到公司在嘉兴的新建产能的进展情况：工程的土建部分结束，目前正在进行管网的铺设，下一步是设备安装——设备安装时将会对募投和定增项目进行统筹安排，初步预判 2024年下半年工程能够竣工。公司与呷哺呷哺的合作仍在推进中，合作工厂的土建部分将会在 2023年年底完成。 投资评级：四季度是销售旺季，销售额占全年的 25%至 30%，而上年四季度的基数较低，因此预测 20234Q 的销售增长较为乐观。2024年，居民收入持续修复，消费复苏缓慢但是在途，公司销售增长有望进一步提振。复调市场处于发展时期，为公司提供了相对良好的展业环境。我们预测公司 2023、2024、2025年的 EPS 分别为 0.64元、0.84元、1.12元，参照 10月 26日收盘价，对应的市盈率分别为 44.68倍、34.4倍、25.59倍。 风险提示：成本高居不下；餐饮客户经营波动加大，订单减少；食品加工企业客户的周期波动较大，从而影响公司订单。

业绩情况： 23年前三季度公司实现营收 2.7亿（同比+14.0%），实现归母净利润 0.4亿（同比+0.3%）； 23Q3公司实现收入 1.0亿（同比+16.9%），实现归母净利润 0.2亿（同比+11.6%）。 收入端： 23Q3经营稳健，客户开发稳步推进1） 分产品： 23年前三季度酱汁类调味料/粉体类调味料/食品添加剂实现收入分别为 2.0亿/0.6亿/0.02亿，分别同比+15.8%/+11.1%/-39.2%，酱汁类调味料增长显著，未来随产品品类丰富与渠道扩展，产品结构或将进一步优化； 2） 分渠道： 23年前三季度餐饮/食品加工/品牌定制/直营商超/直营电商/经销商（零售）实现收入 1.2/1.0/0.3/0.01/0.01/0.08亿元，同比+41.8%/5.3%/-15.8%/-3.0%/+117.4%/-23.2%， 23年来受益于餐饮景气度回暖， B 端需求逐渐修复， 为公司收入增长奠定基础；同时，公司新客户开发稳步推进，预计随着下游餐饮客流不断修复， 未来将为公司有效贡献增量； 3）分区域： 23年前三季度华东/华北/东北/华中/华南收入分别同比+12.1%/+15.9%/-1.4%/+55.0%/+22.0%，大本营华东地区收入保持稳定，其他区域仍在培育。 利润端：费用率稳定， 短期盈利能力改善1） 盈利端： 23年前三季度/单 Q3毛利率分别为 39.2%/38.4%（同比-0.6pct/-2.3pct），短期毛利率端承压，主要系上游原材料成本影响叠加产品结构变化所致； 23年前三季度/单 Q3净利率 15.6%/17.2%（同比-2.2pct/-0.8pct） ； 2） 费用端： 23年前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.3/-0.9/-0.1/+0.3pct， 23Q3销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.8/-1.7/+0.1/+0.5pct，销售费用同增系深化 C 端线下布局，拓展商超、 O2O 等渠道铺陈，终端销售推广费用提升。 未来展望：持续加强研发力度，消费复苏业绩可期1） 短期看： 公司研发优势显著， 23年前三季度研发费用占比达 3.60%，不断加大研发投入力度，为公司开发新客户奠定良好基础。今年公司在需求恢复期， 强大的研发能力或将在未来为公司有效贡献增量； 2）长期看： 产品端公司成立预制菜及烘焙事业部，逐步开展产品研发储备、合作渠道搭建等前期准备工作；产能端公司与呷哺呷哺合资的复合调味料及调理食品数字化制造中心建设项目顺利推进，建成投产后将提升公司与呷哺呷哺合作的深度和广度，公司长期业绩潜力可期。 盈利预测及估值我们预计 2023-2025年公司营业收入增速分别为 17.1%/23.5%/21.2%； 归母净利润增速分别为 30.1%/56.8%/9.1%； PE 为 42.71/27.23/24.98倍。维持“增持”评级。 风险提示需求恢复不及预期，新客户开发不及预期。

事件： 公司发布 2023 年三季报， 23Q1-3 公司收入/归母净利润分别为2.66/0.42 亿元（ 同比+14.03%/+0.27%）； 23Q3 公司收入/归母净利润分别为1.03/0.18 亿元（ 同比+16.86%/+11.57%）。 消费持续恢复， 酱汁/粉体类产品表现亮眼。 23Q3 公司酱汁类/粉体类/食品添加剂收入 7541/2639/67 万元（同比+11.40%/+33.50%/-11.94%），收入占比分别同比变动-3.14/+3.35/-0.21 个百分点至 73.59%/25.75%/0.66%。 我们预计主要系社会消费的逐步恢复带动老产品的业绩贡献恢复和增长，同时公司市场开拓力度的持续加强带动新客户、新产品贡献度提升。 区域间更加均衡，非强势区域增长显著。 23Q3 公司华东/华北/东北/华中/华南/其他收入分别为 7219/1679/435/523/300/91 万元（同比+19.65%/-6. 73%/+21.63%/+66.42%/+18.26%/+43.91%），收入占比分别同比变动+2.06/- 4.02/+0.19/+1.54/+0.05/+0.17 个百分点至 70.45%/16.39%/4.24%/5.11%/2.9 3%/0.89%。 传统强势华东区域份额继续提升， 部分非强势区域实现加速扩张（华中/其他区域实现 40%以上增长），全国化进程顺利。 主要渠道增长良好，经销商数量持续增长。 23Q3 餐饮/食品加工/品牌定制/直营商超/直营电商/经销商收入分别为 4772/4035/1163/40/38/199 万元（同比+28.08%/+21.63%/-11.93%/-13.90%/+120.85%/-49.57%）， 餐饮和食品加工作为主要渠道增长良好， 我们预计国内市场业务将随着社会消费的有序恢复和公司下游新市场的持续开拓而有所增长。 23Q3 经销商数量同比净增 19 家至 108 家，但经销商平均收入同比下降 58.45%。 费用率趋势下降， 利润率仍有承压。 23Q3 公司毛利率/净利率分别同比变动-2.27/-0.82 个百分点至 38.42%/17.24%。毛利率下降预计主要系原材料为主的营业成本的增加，净利率降幅小于毛利率降幅主要系销售费用和管理费 用 缩 减 。 销 售 费 用 率 / 管 理 费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 同 比 变 动-0.79%/-1.70%/+0.45 个百分点至 5.97%/8.23%/0.72%。 投资建议： 短期看，随着消费复苏，公司业绩环比持续改善。 长期看， 公司预制菜/预拌粉产能的增加将有望提升综合能力， 在未来形成业绩新增点。 我们预计 23-25 年公司收入增速分别为 35%/30%/30%，净利润增速分别为 32%/52%/35%，对应 PE 分别为 41X/27X/20X，维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济下行、消费复苏不及预期、区域扩张不及预期、 C 端开拓不及预期、产能建设不及预期等。

事件：公司发布23年三季报，23Q1-Q3公司营收2.66亿元（yoy+14.03%），归 母 净 利 润 4159万 元 （yoy+0.27% ） ， 扣 非 归 母 净 利 润 3875万 元（yoy+13.03%）。其中， 23Q3公司营收 1.03亿元（yoy+16.86%），归母净利润 1779万元（yoy+11.57%），扣非归母净利润 1676万元（yoy+15.68%）。 食品加工&餐饮稳步修复，品牌定制同比承压。 23Q3公司营收 1.03亿元（yoy+16.86%），营收端维持稳健增长。分产品， 23Q3公司酱汁类/粉体类/食品添加剂营收分别为 75.41/26.39/0.67百万元（yoy+11.4%/+33.5%/-11.9%）。分渠道， 23Q3公司直销/经销商渠道营收分别为 100.48/1.99百万元（yoy+19.2%/-49.6%）。直销渠道中， 23Q3食品加工企业/餐饮企业/品牌定制渠道的营收分别为 40.35/47.72/11.63百万元（yoy+21.6%/+28.1%/-11.9%） ， 食品加工和餐饮企业渠道保持较快增速， 品牌定制收入同比承压，主要系渠道体量偏小，部分客户订单体量下滑扰动。分地区， 23Q3公司在华北/华东 / 华 中 / 东 北 / 华 南 区 域 营 收 分 别 yoy-6.7%/+19.7%/+66.4%/+21.6%/+18.3%。 毛利率受产品结构影响，费控表现良好，盈利短期承压。 23Q3毛利率为38.42%（yoy-2.27pct），毛利率同比下滑，主要系产品&客户结构变化（粉体类毛利率低于酱汁类）。 23Q3期间费用率 18.15%（yoy-1.91pct）， 期间费用率 显 著 收 缩 。 其 中 ， 23Q3销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为5.97%/8.23%/0.72%/3.23%（yoy-0.79/-1.70/+0.45/+0.13pct）。 23Q3归母净利率为 17.24%（yoy-0.82pct），盈利短期承压。 投资建议： 看好大 B 餐饮复苏速率，募投扩产有望带来新增长曲线。 短期，大 B 连锁餐饮复苏速率仍优于餐饮整体。 根据国家统计局数据， 2023年 7/8/9月社零餐饮收入分别 yoy+15.8%/12.4%/13.8%，限额以上餐饮收入分别yoy+16.4%/16.3%/18.0%。 公司存量客户有望持续修复，同时随合作加深，公司份额有望提升。长期，公司定增募资投入年产 35,000吨复合调味品生产线、年产 30,000吨调理食品（预制菜）生产线、年产 20,000吨预拌粉生产线等建设项目，有望解决公司产能瓶颈限制，同时深化新老客户合作，为公司成长带来新增长曲线。 我们预计公司 2023-2025年营收分别为 3.56/4.66/6.03亿元，同比增长 15.5%/30.8%/29.3%，归母净利润分别为 0.60/0.82/1.13亿元，同比增长17.1%/37.1%/38.3%，当前市值对应 PE 分别为 46/34/24X， 看好公司赛道成长性以及公司拓客户&扩品类能力， 维持“推荐”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、 C 端需求恢复不及预期、 食品安全问题、原材料价格大幅波动等

事件： 公司发布 23年三季度报告， 23年 Q1-3期间公司实现营收 2.66亿元，同比增长 14.03%；归母净利润 0.42亿元，同比增长 0.27%；扣非归母净利润 0.39亿元，同比增长 13.03%。其中， 三季度公司实现营收 1.03亿元，同比增长16.86%； 实现归母净利润0.18亿元，同比增长11.57%； 实现扣非归母净利润 0.17亿元，同比增长 15.68%。 餐饮渠道保持快增趋势，食品加工渠道改善明显。 分渠道看， 23年Q3餐饮、 食品加工、 品牌定制、 直营商超、 直营电商以及经销商（零售） 渠道营收分别同比+28.1%/+21.6%/-11.9%/-13.9%/+120.8%/-49.6%。 其中餐饮渠道延续复苏态势，食品加工渠道增速亦在不断回暖；此外，公司零售渠道Q3下滑较大，或与C端消费疲软相关，而与23年H1相比，三季度零售经销商数量净增长1家。分区域看， 23年Q3华东、 华北、 东北、 华中以及华南营收分别同比+19.7%/-6.7%/+21.6%/+66.4%/+18.3%。 费用方面整体不断优化，盈利端短期有所下修。 盈利方面， 23年Q3公司销售毛利率为38.42%，同比-2.28pcts。费用方面，公司三季度期间持续优化四项费用率， 合计同比-1.9pcts，同期销售、 管理、 研发、 财务费用率分别同比-0.8/-1.7/+0.1/+0.4pcts。最后，公司23Q3实现归母净利率17.2%，同比-0.8pcts；扣非归母净利率为16.2%，同比-0.2pcts。 餐渠为核心，新客、新品持续放量下，主业增长弹性高。 首先， 餐饮大客、存量老品持续恢复， 巩固公司餐渠增长基本盘；同时， 随着公司上海运营中心及嘉兴产能逐步落地， 拓新客、上新品节奏有望进一步提速； 此外，公司布局预制菜等业务， 不断打造新增长曲线。 盈利预测与投资建议： 受三季度消费疲软、零售等渠道销售不及预期等影响， 我们预计公司2023-2025年归母净利润将达到0.63/0.81/1.05亿元（23-25前值为0.73/0.96/1.24亿元） ，分别同比+23%/+30%/+29%，期间CAGR达29%。随着餐饮业复苏、连锁发展，且在新产能释放下，公司有望展现业绩增长弹性。故我们给予公司24年40倍PE，对应目标价33.01元/股， 并维持“买入”评级。 风险提示： 餐饮业复苏不及预期，对日出口不及预期，食品质量安全，主要原材料价格波动，业务拓展不及预期，业绩不达预期影响估值溢价等。