事件： 公司发布 2024年中报： 24H1：公司实现营收 276.72亿元，同比-9.34%；归母净利润 22.96元，同比-19.05%；扣非净利润 22.31亿元，同比-16.32%。 24Q2： 公司实现营收 133.64亿元，同比-9.78%；归母净利润 10.25亿元，同比-24.02%；扣非净利润 9.86亿元，同比-22.09%。 外部环境疲软叠肉制品销量下滑，上半年吨利达 4700元。肉制品 2024Q2实现营收 55.8亿元，同比-15%；经营利润 14.4亿元，同比-5%。 2024H1肉制品实现销量 70.44万吨，同比-9.5%；肉制品吨利 4719元，其中2024Q1吨利超 5000元， Q2略有下降，约 4300+元，仍处于较高水平。 肉制品销量持续下滑， 考虑主因： 1）终端需求疲软； 2）渠道信心不足，压低当期的库存，企业出货节奏偏慢。 下半年进入春节备货旺季，预期肉制品销量将转增，吨利预期能维持在 4000-4500元水平。 生鲜业务销量下降，经营利润环比改善。屠宰业务 2024Q2实现营收 67.3亿元，同比-15.8%，其中对外交易收入 58.4亿元，同比-12.4%。 2024Q2经营利润 1.56亿元，同比+8%，经营利润环比改善，由负转正。 从量上看， 2024Q1屠宰约 230+万头，同比下滑；头均利润 66元，环比持续改善。收入、屠宰量大幅下降主因去年 Q2猪价较低， 储备低价冻肉基数较高； 同时 Q2猪价提升，终端需求疲软影响。 经营利润环比改善， 预期下半年随着猪价提升，低价冻肉释放利润。 政府补助减少+养殖亏损拖累利润表现。 2024Q2公司其他业务分部经营利润亏损 1.69亿元，主因禽类养殖业务利润受毛鸡价格下降拖累。 2024Q2毛鸡价格下降 20%+， 同时政府补助大幅下降，影响其他分部利润约 2.5亿元。养猪业务公司加大整顿力度，出栏规模下降，养殖指标持续改善，同比大幅度减亏 盈利预测与投资评级：公司肉制品推进结构升级，屠宰龙头地位稳固，分红意愿强、股息率高。 考虑到终端动销疲软，我们略下调盈利预测，预计公司 2024-2026年收入分别 575、 608、 632亿元（前值为 647、 688、723亿元），同比-4.4%/+5.8%/+3.9%；归母净利润分别为 47.8、 50.0、 52.6亿元（前值为 54.9/57.7/61.1亿元），同比-5.4%/+4.6%/+5.2%； EPS 分别为 1.38、 1.44、 1.52元，对应 PE 为 17x、 16x、 15x，维持“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险、猪价大幅波动风险、冻肉库存减值风险。

事件公司公告2024年中报。2024H1，公司实现总营收276.72亿元（-9.34%），归母净利22.96亿元（-19.05%），扣非归母净利22.31亿元（-16.32%）。24Q2单季，公司实现总营收133.64亿元（-9.78%），归母净利10.25亿元（-24.02%），扣非归母净利9.86亿元（-22.09%）。公司每股拟派发现金红利0.66元，分红率为99.58%。 H1总外销量同比-7.74%，包装肉制品吨利4719元1）H1总外销量同比-7.74%。2024H1，公司肉类总外销量为151万吨，同比-7.74%；公司平均单价同比-1.73%至1.83万元/吨。24Q2公司肉类总外销量同比-11.41%，推算平均单价同比+1.84%至1.83万元/吨。 2）分产品看：2024H1，公司包装肉制品/生鲜产品/其他收入分别为123.73/133.25/44.11亿元，同比-9.64%/-16.14%/+5.66%，24Q2收入分别同比-15.20%/-15.76%/+13.85%。 3）产品持续升级，包装肉制品吨利提升。2024H1，公司包装肉制品量/价分别同比-9.51%/-0.15%，吨利（营业利润，下同）为4719元，同比+17.09%；生鲜产品量/价分别同比-14.23%/+0.49%，吨利为407元，同比-34.53%，生鲜产品受猪价低位影响，吨利有所下滑，而5月下旬以来猪价回升，Q2吨利环比Q1已现改善；禽类产品销量同比+34.65%。 4）H1经销商有所优化。2024H1，公司直销/经销收入分别为62.23/213.70亿元，同比-11.77%/-8.57%。24H1末，公司共有经销商17305家，较年初-2.56%。 包装肉制品结构升级带动H1毛利率提升1）包装肉制品结构升级带动H1毛利率提升，净利率受销售、管理、财务费用率增加以及政府补助减少影响。2024H1，公司毛利率为18.29%，同比+1.00pct，主要来自包装肉制品毛利率提升；净利率为8.45%，同比-0.99pct，主要受三费率同比增加及政府补助减少影响。24Q2，公司毛利率为17.13%，同比-0.21pct，净利率为7.84%，同比-1.42pct。 2）费用率有所增加。2024H1，公司销售、管理、财务费用率分别为3.35%、2.29%、0.30%，同比+0.23、+0.40、+0.60pct，财务费用率增加主要由于贷款规模上升以及去年同期利息收入基数较高（去年同期大额存单到期一次性确认利息）。 加速升级肉制品，持续推动网点扩增1）肉制品结构升级加速。公司持续推出新品，大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠等高毛利新品，推动利润基石产品——包装肉制品吨利提升。 2）加快开发新渠道，持续推动网点扩增。目前公司在国内拥有100+万个销售网点，在绝大部分省份基本可以实现朝发夕至；同时，公司持续推进网点扩增，加快新渠道开发，有望推动肉制品销量稳健增长。 3）猪肉价上涨，冻品有望释放利润。2024年5月下旬以来，猪肉价持续回升，根据农业农村部数据，截至2024年8月13日，猪肉平均批发价为27.09元/公斤，5月以来上涨幅度超33%，公司有望通过冻品增厚利润。 投资建议我们预计2024、2025、2026年公司归母净利分别为48.02、50.44、52.41亿元，同比增长-4.97%、5.05%、3.91%，对应8月14日PE分别为16、15、15倍（市值776亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。

2024Q2业绩承压，高分红延续，维持“增持”评级公司2024H1实现营收275.9亿元，同比降9.3%；归母净利润22.96亿元，同比降19.0%。Q2单季实现营收133.2亿元，同比降9.7%；归母净利润10.25亿元，同比降24.0%。同时，公司拟进行中期分红每10股6.6元（含税），分红率达99.6%。考虑到肉制品终端需求承压，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利分别为48.9、52.4、55.1亿元（前值54.4、58.0、61.7亿元），EPS分别为1.41、1.51、1.59元（前值1.57、1.67、1.78元），当前股价对应PE分别为16.2、15.1、14.3倍。公司是稳健价值投资标的，分红率高，维持“增持”评级。 肉制品终端需求承压，盈利能力较好2024Q2实现营收55.8亿元，同比降15.2%，营业利润14.4亿元，同比降4.6%，销量和利润都有所下降，主因市场需求不振、终端压缩库存。而得益于成本控制和产品结构调整，肉制品盈利能力较好，上半年吨利为4719元（+17%），创历史新高。 展望未来：（1）公司将继续推进网点倍增计划，并加大对会员超市、休闲零食、便利店等新兴渠道的开发，并加强渠道专业化运作；（2）聚焦主导新品，加强培育推广，持续推进结构调整；（3）加大市场费用并精准参与市场竞争。全年来看肉制品有望保持销量稳定、利润增长。 随着猪价上涨屠宰业务盈利明显改善，养殖业务拖累利润表现2024Q2屠宰业务实现营收67.3亿元，同比降15.8%，一是因为行业竞争激烈，公司主动放弃部分低毛利渠道，从而影响了量；二是因为2023Q2低猪价背景下冻品储备扩大、屠宰基数较高，而2024Q2在猪价上行背景下，屠宰量明显下降。Q2屠宰业营业利润1.6亿元，同比增7.9%，随着猪价上涨盈利能力明显改善。随着下半年消费旺季到来，低成本冻品出库，屠宰量和利润均有望增长。Q2以养殖为主的其他业务亏损1.7亿元，拖累整体利润表现，主因毛鸡价格降幅较大、影响了养鸡业利润，同时政府补贴有较大幅度下降。 风险提示：宏观经济波动风险、市场扩展不及预期、原材料价格波动风险等。

Q2盈利加速下滑，高分红政策延续同比来看，Q2猪价上涨带动公司生鲜冻品业务盈利明显改善，但肉制品业务仍明显承压，叠加养鸡增亏、政府补助减少等导致公司Q2盈利加速下滑。 公司延续高分红政策，24H1分红率约100%；同时我们预计24H2公司盈利有望好转。考虑到24H1公司盈利承压，我们下调盈利预测，预计公司2024/25/26年归母净利润50.56/53.56/56.66亿元（前值53.39/57.10/61.18亿元），对应EPS分别为1.46/1.55/1.64元。参考24年可比公司Wind一致预期23XPE均值，考虑到24H2肉制品或持续优化结构、高分红政策延续，我们给予公司24年23倍PE，目标价33.58元，维持“买入”评级。 24H1生鲜冻品量价齐跌拖累盈利，肉制品业务盈利较好24H1实现营收277亿元（yoy-9.34%），归母净利22.96亿元（yoy-19%）；其中Q2实现营收134亿元（yoy-9.78%，qoq-6.59%），归母净利10.25亿元（yoy-24%，qoq-19%）。24H1公司营收下滑主要系肉品销售量价双承压拖累，其中包装肉制品销量约70万吨（yoy-9.5%）、销价约1.76万元/吨（yoy-0.15%），生鲜冻品销量约80万吨（yoy-6.2%）、销价约1.66万元/吨（yoy-11%）；盈利下滑则主要系生鲜冻品业务去年同期因冻品产销基数较高导致经营利润同比下降44%，肉制品业务或受益于成本控制和产品结构调整而录得创历史新高的吨均盈利和总体盈利。 Q2生鲜冻品盈利同比转正，肉制品等业务拖累盈利加速下滑单季度来看，公司Q2盈利同比加速下滑或主要系肉制品业务拖累。具体来说，1）生鲜冻品业务：Q2随着猪价上涨，公司生鲜品销售或量利双双同比增长、同时适时出售去年储备的低成本冻品库存，生鲜冻品业务盈利或已明显改善、实现同比转正；2）肉制品业务：Q2受市场消费偏弱、部分终端客户压低长期库存等影响销量有所下滑，进而导致费用摊销提升影响利润；3）其他：一方面，24Q2主产区白羽肉鸡均价同比下滑21%，导致公司养鸡业务出现增亏；另一方面，24Q2公司获得的政府补助同比减少、财务费用同比增加等也对公司盈利有所拖累。 高分红政策延续，24H2盈利有望好转公司延续高分红政策，2024年半年度拟每股派现0.66元，分红率约100%。 同时，考虑到24H2猪价仍存上行空间，公司生鲜冻品销售量价有望双升；肉制品业务有望通过“调结构、调价格、控成本”、“拓新区推新品”实现盈利稳中有增，我们预计公司24H2盈利有望同比好转。 风险提示：生猪疫情风险，食品安全风险，肉制品销售量不及预期，屠宰量不及预期，猪价大幅波动风险，肉制品行业竞争加剧。

双汇发展发布 2024年半年报。 公司发布 2024年半年报， 24H1实现总营业收入 276.72亿元，同减 9.34%，归母净利 22.96亿元，同减 19.05%。单 Q2总营业收入 133.64亿元，同减 9.78%，归母净利 10.25亿元，同减 24.02%。 同时，公司拟每 10股派息 6.6元（含税），共分配 22.87亿元， 股利支付率 99.58%，对应半年度股息率为 2.80%。 评论： 肉制品业务： 销量双位数下滑， 成本下行支撑利润。 24Q2肉制品业务实现营收 55.8亿元，同比-15.2%， 其中销量/单价分别同比-14.2%/-1.2%， 消费力疲软之下传统渠道中大卖场、批发市场下滑较多导致销量承压，吨价也由于部分中档产品向低档转移而小幅下降。 利润端， 受益于成本下行（虽猪价回升，但其他成本下降明显）， 24Q2吨利同比仍大幅提升 11.2%至 4388.6元，环比较 Q1（约 5000元）有所下降，主要系市场激烈竞争之下公司加大费用投入所致。 最终受总量承压影响， 故肉制品经营利润同比下滑 4.6%至 14.4亿元； 经营利润率同增 2.9pcts 至 25.8%。 屠宰及其他业务： 屠宰冻肉支撑利润， 养殖表现低于预期。 24Q2屠宰业务实现营收 67.3亿元，同比-15.8%，一是去年同期猪价较低、公司加大屠宰入库，而 24Q2猪价上行背景下以出库为主、屠宰量大幅下降（预计 Q2不到 250w头，降幅超过 30%），二是行业竞争加剧之下公司出于利润考虑放弃部分销量，故 24Q2销量/单价分别同比-9.0%/-7.4%。 利润端，屠宰业务实现经营利润 1.56亿元，同增 7.9%， 经营利润率同比+0.5pcts 至 2.3%， 主要系猪价回升的背景下冻品出货贡献增加。 此外， Q2以养殖为主的其他业务亏损 1.69亿元， 环比减亏，但同比高基数下亏损增加，其中猪鸡养殖成本均有所下降，收入端则猪价上行、鸡价大幅下降，最终养猪业务减亏但禽类亏损扩大。 由于免税的养鸡业务增亏， 而应税盈利相对稳定， 公司实际税率同增 4.5pcts 至 25.6%也对整体净利润造成拖累。 肉制品重点强化稳定性， 屠宰 H2冻肉贡献有望增加。 肉制品方面， 面对经济疲软导致的销量下滑， 双汇 H1表现好于市场整体，且在推进网点倍增计划的基础上，今年一是开始强化精细化运作，从单客户全品项向细分品类专门团队运作转变，二是加大新兴渠道布局、积极增加份额，三是增加市场投入、物美价优吸引消费者， 带动销量逐步企稳。 屠宰方面，预计 Q3猪价继续保持高位，下游客户加快进货之下，冻肉出库的利润贡献有望进一步增加。而养殖方面，预计养猪业务延续减亏趋势， 且中长期将持续控制规模、提升管理能力， 禽类业务 H2盈利随着鸡价提升亦有望改善， 养殖整体预计来年有望扭亏为盈。 投资建议： 经营压力放大， 高分红政策延续， 维持“强推”评级。 Q2外部压力放大，公司扎实提升渠道质量、适应消费需求， 预计低基数下肉制品销量有望逐步企稳， 屠宰 H2冻肉出库， 养殖则以稳为先。考虑需求疲软下肉制品业务表现承压， 我们调整 24-26年 EPS 预测至 1.40/1.51/1.59元（原 24-26年预测为 1.58/1.68/1.76元），当前 24年 PE 估值为 17倍。公司当前股息率为 6.2%仍突出， 给予 24E PE 20X，对应目标价 28元，维持“强推”评级。 风险提示： 需求不及预期，新品推广不及预期，猪价波动及贸易策略失误等。

2024年 8月 13日， 双汇发展发布 2024年半年度报告。 2024H1公司实现营业收入 276.72亿元， 同比-9.3%； 归母净利润 22.96亿元， 同比-19.1%； 扣非归母净利润 22.31亿元， 同比-16.3%。 2024Q2公司实现营业收入 133.64亿元， 同比-9.8%； 归母净利润 10.25亿元， 同比-24%； 扣非归母净利润 9.86亿元， 同比-22.1%。 投资要点: 肉制品销量短期承压， 吨利维持高位。 2024Q2肉制品实现营业收入55.8亿元， 同比-15.2%； 实现营业利润 14.37亿元， 同比-4.6%。 Q2肉制品销量下滑约 14%， 我们认为主要系宏观需求疲软， 以及食品销售渠道结构发生较大变化所致。 公司火腿肠主要为休闲场景，近年来随着量贩零食店、 抖音、 会员超市等新渠道的崛起， 传统大卖场等渠道客流下降， 公司一定程度上受占比较大的传统渠道拖累。 2024H1公司肉制品吨利约 4700元， 同比明显提升， 主要得益于原辅包材成本下降； 但相比 Q1有所吨利有所下降， 我们认为主要系销量下滑所致。 猪价回暖， 屠宰盈利环比改善。 屠宰方面， 2024Q2实现对外营业收入 58.4亿元， 同比-12.4%； 实现营业利润 1.56亿元， 同比+7.9%，屠宰量同比有所下滑。 收入及屠宰量下滑主要系两方面原因： 1） 去年同期猪价较低， 公司加大屠宰量至产销基数较高； 2） 今年以来市场竞争激烈， 公司主动控制了部分低价竞争渠道的销售。 受益于公司合理控制， 以及在猪价上行期释放冻肉储备库存， 屠宰部门盈利环比改善。 其他业务方面 Q2亏损 1.69亿元， 其中禽类养殖受到毛鸡价格下降影响有所亏损， 对业绩形成一定拖累； 但养猪业成绩持续改善， 同比大幅减亏。 中期分红彰显诚意， 屠宰盈利弹性有望持续释放。 公司保持一贯的高分红政策， 中期分红每股 0.66元， 现金分红总额占利润分配总额比例为 100%。展望全年， 公司肉制品将根据市场需求继续加强低温、速冻、 休闲零食等新品开发； 渠道端加快空白网点开发， 同时开拓线上等新兴渠道，肉制品吨利全年有望维持在较好水平。公司在 2023年猪价低位适时增加冻品储备， 当前猪价整体回暖， 下半年随着冻 品加快出库， 屠宰部门利润弹性有望进一步释放。 盈利预测和投资评级： 考虑到当前宏观需求整体弱复苏， 我们下调公 司 盈 利 预 测 ， 预 计 公 司 2024-2026年 分 别 实 现 营 业 收 入553/580/610亿元， 分别同比-8%/+5%/+5%； 归母净利润 47/50/52亿元， EPS 分别为 1.37/1.44/1.51元， 对应 PE 分别为 16/16/15倍，但考虑到公司肉制品在产品端结构持续提升， 吨利维持较高水平，同时 2023年在猪价低位拥有较多冻肉储备， 若猪价持续回暖， 利润弹性有望持续释放， 因此维持“增持” 评级。 风险提示： 1） 消费力下行抑制行业需求； 2） 猪肉价格大幅波动； 3）行业政策发生变化； 4） 网点倍增执行效果不达预期； 5） 新品推广效果不达预期； 6） 食品安全风险。

事件：公司发布 2024年中报。根据公司公告，2024年上半年公司实现营业总收入 276.7亿，同比下降 9.34%，归母净利润 22.96亿，同比下降 19%，其中 2024Q2公司实现营业总收入 133.6亿，同比下降-9.78%，归母净利润 10.25亿，同比下降 24%，扣非归母净利润 9.86亿，同比下降 22%。公司业绩略低于预期。公司拟中期分红每股 0.66元（含税），分红率 99.6%。 投资评级与估值：由于肉制品需求承压，下调盈利预测，预测 2024~2026年公司归母净利润分别为 48.24，50.75，52.59亿（前次为 53.4，56.4，59.1亿），分别同比-4.5%，+5.2%，+3.6%，当前股价对应 2024-2026年 PE 分别为 17/16/16x。公司作为肉制品行业领先企业，拥有较强的竞争优势，且估值较低，分红率高，2023年净利润对应股息率为 6.2%，维持买入评级。 肉制品需求承压，吨利维持高位。根据公司公告，24Q2公司肉制品收入 55.8亿，同比下降 15%。拆量价看，24Q2肉制品销量约 33万吨，同比下降 14%，单价约 17元/公斤，同比略降。今年受外部需求疲软影响，肉制品终端动销放缓，市场信心不足，经销商在进货和库存管理上更为谨慎，影响整体的销量。另一方面，公司上半年在会员超市、休闲零食、连锁便利店等新型渠道销量同比增长 45%，电商销量增长 16.6%。展望下半年，公司持续推进网点倍增计划，并积极开发高端超市、连锁便利店、休闲零食系统等专业渠道，当前库存压力较小，下半年在低基数下销量有望回暖。盈利端，24Q2肉制品实现营业利润 14.4亿，同比下降 4.6%，吨均利接近 4400元，同比增长 11%，尽管 Q2猪价提升，但是鸡肉等其他原材料价格下降，叠加公司持续降本增效，肉制品吨利维持较好水平。 养殖业务承压，拖累整体利润表现。根据公司公告，2024Q2公司屠宰业务实现收入 67亿，同比下降 16%，其中对外交易收入 58.4亿，同比下降 12%，内转收入 8.8亿，同比下降 33%。拆量价看，24Q2生鲜品外销量约 26万吨，同比下降 19%，主因 23Q2猪价较低，冻品入库，屠宰基数较高。24Q2一方面伴随猪价上升，冻品出库，公司减少屠宰量，另一方面行业价格竞争加剧，公司战略上不跟随价格战，在部分农贸渠道收缩规模。 利润端，24Q2屠宰实现营业利润 1.56亿，同比增长 8%，主因冻品利润贡献增加。展望下半年，猪价有望维持较高水平，冻品的利润贡献有望增加，屠宰量利均有望实现改善。 养殖业务方面，24Q2其他业务板块实现收入 23.3亿，同比增长 14%，营业利-1.69亿，亏损增加主因一方面毛鸡价格同比明显下降，养鸡业务亏损增加，另一方面政府补助减少。 展望下半年，伴随公司养殖水平提升，预计养殖业务有望减亏。 风险提示：食品安全事件，猪价大幅度下跌导致计提大额存货减值损失。

事件: 2024年 4月 22日， 公司发布 2024年一季度报告。 2024Q1公司实现营业收入 142.69亿元（不含其他类金融业务收入） ， 同比-8.92%； 实现归母净利润 12.72亿元， 同比-14.54%； 实现扣非归母净利润 12.45亿元，同比-11.12%。 投资要点: 受益于成本低位+结构升级， 肉制品吨利创新高。 2024Q1肉制品实现营业收入 67.93亿元， 同比-4.5%； 实现营业利润 18.87亿元， 同比+15.7%。 销量下滑主要因 2023Q1为疫情政策优化后的第一个季度， 肉制品销量较高致同期基数偏高。 但肉制品吨利同比大幅增长至 5000元/吨， 环比+21%， 我们认为主要受益于猪价整体仍处低位，肉制品成本较低； 同时产品结构升级的效果持续显现。 2024Q1肉制品吨利创历史新高， 营业利润率达 27.78%， 同比+4.85pct。 猪价维持低位， 屠宰及养殖利润承压。 屠宰方面， 2024Q1对外收入及营业利润分别为 58.99/0.96亿元， 分别同比-15.14%/-68.53%。 2023年猪价下行， 公司加大屠宰量以增加产品储备， 2023Q1已有体现， 拉高屠宰业务收入及屠宰量基数。 同时， 2024Q1由于市场疲弱及行业竞争加剧， 鲜品价格较低， 压制冻品销量及价格， 导致屠宰收入及利润均有承压。 此外， 我们认为受产能过剩等问题影响，猪养殖行业整体仍面临一定的经营困难， 叠加 2024Q1毛鸡价格较低影响禽类养殖利润， 致公司“其他” 业务仍有 2.12亿元亏损， 对业绩形成较大拖累。 肉制品结构持续升级， 屠宰具备利润弹性。 近年来公司持续加码肉制品， 产品端推动结构向肉蛋奶菜粮结合的熟制品转变， 产业链持续延伸提振吨利表现； 渠道端开展“网点倍增” 计划， 同时加大新兴渠道开拓力度。 2024年公司聘任原伊利高管郭云龙为副总裁， 对产品、 渠道、 品牌进行整体梳理， 为公司进一步注入发展动力。 屠宰方面， 2023年以来猪肉价格持续低位运行， 公司适时增加冻品储备， 若今年价格回暖， 屠宰部门利润弹性将得到释放。 盈利预测与估值： 公司产业结构及产品结构持续调整优化， 肉制品 吨利持续提升， 同时冻品库存量处于较高水平， 整体成本相对低位，为屠宰部门带来利润弹性。 我们预计公司 2024-2026年实现营业收入 621/653/685亿元， 分别同比+3%/5%/5%； 实现归母净利润53/57/61亿 元 ， 分 别 同 比 +6%/8%/7% ， 对 应 EPS 分 别 为1.54/1.66/1.77元， 对应 PE 分别为 18X/16X/15X， 维持“增持” 评级。 风险提示： 1） 消费力下行抑制行业需求； 2） 猪肉价格大幅波动； 3）行业政策发生变化； 4） 网点执行效果不达预期； 5） 新品推广效果不达预期； 6） 食品安全风险。

双汇发展发布 2024年一季报。 24Q1实现营业总收入 143.1亿元，同比-8.9%，归母净利润 12.7亿元，同比-14.5%，经营活动净现金流净额为 14.5亿元，去年同期为-555.5万元。 评论： 肉制品业务： 高基数下销量承压，成本下行吨利表现亮眼。 24Q1肉制品业务实现营收 67.9亿元，同比-4.5%， 其中销量/单价分别同比约-5.0%/+0.6%，主要系去年疫后放开礼赠、餐饮、学校等销售均表现较好导致基数较高， 而今年市场环境较为低迷所致，公司着力产品结构优化叠加部分单品提价之下，吨价实现小幅提升。 利润端， 受益于成本下行（去年成本前高后低），以及结构优化和部分提价， 24Q1肉制品吨利同比增长约 22%至 5000元/吨，属历史上单季度最高水平。 故肉制品经营利润同比高增 15.7%至 18.9亿元； 经营利润率为 27.8%，同比+4.8pcts。 屠宰及其他业务： 行业低价竞争之下，销售规模收缩、冻品贡献减少。 24Q1屠宰业务实现营收 66.0亿元，同比-16.5%。由于上游养殖企业进入屠宰并低价竞争，行业生鲜肉价格表现低迷，双汇亦出于利润考虑放弃部分销量，故24Q1销量、单价分别同降约 3.8%、 13.2%； 叠加去年 3月大储备加大屠宰而今年未有此动作， 故 24Q1屠宰量下降约 20%至 250w+头。 利润端，屠宰业务实现经营利润 0.96亿元，同降 68.5%， 经营利润率同比-2.4pcts 至 1.5%，主要系猪价低迷的背景下，冻品出货贡献明显减少。 此外， 以猪鸡养殖为主的其他业务亏损 2.1亿元，其中养猪缩量提质、成本仍有优化空间， 而禽类养殖规模、成本等经营面向好， 但毛鸡价格承压故仍有亏损。 肉制品高质发展，屠宰稳利扩量，经营有望保持稳健。 作为公司利润引擎，公司积极推进肉制品业务高质发展：一是网点倍增计划从去年地区试点到今年复制推广，并组建团队加大 B 端业务开拓力度；二是通过低温、 重点新品及预制菜发展，持续提升结构。预计基数效应下，后续成本红利或逐季收窄、 销量有望稳步向好， 全年量利稳增可期。 屠宰业务在竞争导致猪价疲软背景下，冻品贡献或有承压，公司将以“扩量、降本、稳利”为原则持续巩固规模与份额，并稳步推进精深加工转型。 此外，养猪理性控制规模，鸡价有望逐步上行，养殖业务亏损有望收窄。 综上， 预计年内整体经营有望保持稳健， H2随基数降低业绩表现或边际改善。 投资建议： 经营思路稳健， 股息依然突出， 维持“强推”评级。 虽然行业需求相对疲软，但公司扎实落地渠道扩张提质、新品推广升级，预计后续肉制品销量有望恢复正增， 屠宰及养殖业务经营思路亦以稳为先，年内随基数降低业绩或边际改善。考虑屠宰盈利承压及养殖亏损，我们调整 24-26年 EPS 预测至1.58/1.68/1.76元（原 24-26年预测为 1.62/1.72/1.80元），当前 24年 PE 估值为17倍。公司当前股息率为 5.3%依然突出， 给予 24E PE 20X，对应目标价 32元，维持“强推”评级。 风险提示： 需求不及预期，新品推广不及预期，猪价波动及贸易策略失误等。

事件： 公司发布 2024 年一季报： 2024Q1 公司实现营业总收入 143.1 亿元，同比-8.9%；营业收入 142.7 亿元，同比-8.9%；归母净利润 12.72 亿元，同比-14.5%；扣非净利润 12.4 亿元，同比-11.1%。 外部环境疲软叠加高基数，肉制品销量下滑，吨利创历史新高。肉制品2024Q1 实现营收 67.9 亿元，同比-4.5%；经营利润 18.9 亿元，同比+16%。其中销量同比-4.9%，价同比+0.4%，吨利突破 5000 元，创历史新高。销量下滑考虑主因： 1）去年同期为放开后第一个季度，需求好，基数较高； 2）今年需求相对疲软。吨利创历史新高，环比同比提升主因今年成本低+产品结构持续改善。展望全年，公司将坚持“两调一控”，推进“网点倍增”计划，打造立体化渠道建设，加大与电商、会员折扣店、零食量贩店等渠道开发力度。 我们预期肉制品销售量逐季改善，全年吨利显著高于 4000 元。 屠宰业务生鲜利润稳定，冻品利润有拖累。屠宰业务 2024Q1 实现营收66.0 亿元，同比-16.5%，其中对外交易收入 59.0 亿元，同比-15.1%；经营利润 9567 万元，同比-69%。从量上看， 2024Q1 屠宰约 250+万头，同比-20%；头均利润 37 元，环比 23Q4 的 14 元已有改善。屠宰量大幅下降主因去年 3 月储备冻肉基数较高；经营利润大幅下滑主因冻品拖累，去年同期餐饮恢复冻肉价格较高，贡献正向利润，今年猪价低迷冻品亏损有拖累，生鲜品利润表现较好。公司预期今年猪价前低后高，全年均价稳定，屠宰量增长，经营利润预期整体持平左右。 养殖业务亏损拖累整体业绩， 过程指标改善。 公司其他业务分部经营利润亏损 2.12 亿元，主因禽类养殖业务利润受毛鸡价格下降拖累。养猪预期今年出栏控制在 25 万头内，通过提升技术，养殖成本进入行业第一梯队后再扩规模， 24Q1 养殖过程指标已有环比改善。养鸡业务 24Q1 规模同比+18.8%，过程指标明显提高，亏损主因毛鸡价格大幅下降。预期全年养殖利润会有改善。 盈利预测与投资评级：公司肉制品推进结构升级，屠宰龙头地位稳固，分红意愿强、股息率高。 维持前期盈利预测，预计公司 2024-2026 年收入分别 647、 688 和 723 亿元，同比+7.6%/6.5%/5.0%；归母净利润分别为 54.9、 57.7、 61.1 亿元，同比+8.6%/+5.2%/+5.9%； EPS 分别为 1.58、1.67、 1.76 元，对应 PE 为 17x、 17x、 16x，维持“买入”评级。 风险提示： 食品安全风险、猪价大幅波动风险、冻肉库存减值风险。

事件：公司发布2024年一季报。根据公司公告，2024Q1年公司实现营业总收入143.08亿，同比下降8.9%，归母净利润12.72亿，同比下降14.54%。我们在业绩前瞻中预测24Q1公司净利润同比下降15%，公司业绩符合预期。 投资评级与估值：维持盈利预测，预测2024~2026年公司归母净利润分别为53.4，56.4，59.1亿，分别同比增长6%、6%、5%，当前股价对应2024-2026年PE分别为18/17/16x。 公司作为肉制品行业领先企业，拥有较强的竞争优势，且估值较低，分红率高，2023年净利润对应股息率为5.3%，维持买入评级。 24Q1肉制品营业利润同比增长15.7%，肉制品吨利创历史新高。根据公司公告，2024Q1公司肉制品收入67.93亿，同比下降4.5%。拆量价看，24Q1肉制品销量38万吨，同比下降4.9%，单价17.99元/公斤，同比增长0.42%。展望24年，公司持续推进网点倍增计划，并积极开发高端超市、连锁便利店、休闲零食系统等专业渠道，伴随外部需求环境复苏，肉制品销量有望回归增长。盈利端，2024Q1肉制品营业利润18.87亿，同比增长15.7%，吨利接近5000元/吨，创历史新高，主因成本端价格下降。展望24年，一方面预计猪价压力不大，且公司在猪价低位进行冻肉储备，预计肉制品业务吨利有望维持在较高水平。 屠宰及养殖业务承压，拖累整体利润表现。根据公司公告，2024Q1公司屠宰业务实现收入65.98亿，同比下降16.5%，其中对外交易收入58.99亿，同比下降15.14%，内转收入6.99亿，同比下降26.53%。拆量价看，24Q1生鲜外销量35.8万吨，同比下降10%，主因23Q1基数较高，以及伴随上游养殖企业布局屠宰业务，竞争加剧。利润端，24Q1屠宰实现营业利润0.96亿，同比下降68.5%，主因24Q1生鲜品价格承压，拖累冻品价格表现，预计冻品出现一定亏损。24Q1公司计提资产减值亏损1.07亿，23年同期为0.95亿。展望24年，若下半年猪价环比回升，则冻品有望提振屠宰利润表现，但是考虑到竞争以及猪价全年涨幅不会太高，预计全年屠宰业务利润依然存在一定压力。养殖业务方面，24Q1其他业务板块实现收入20.83亿，同比下降2%，营业利润-2.12亿，养猪、养鸡业务均存在一定亏损，主因猪价、鸡价低迷。若未来公司控制养猪业务规模，不断提升养殖技术水平降低完全成本，养殖业务盈利有望环比改善。 风险提示：食品安全事件，猪价大幅度下跌导致计提大额存货减值损失。

公司业绩低于预期，延续高分红政策。根据公司公告，2023年全年公司实现总营收600.97亿元，同比下降4.20%；归母净利润50.53亿元，同比下降 10.11%；扣非后归母净利润 47.32亿元，同比下降 9.29%。其中，23Q4公司营收为 137.52亿元，同比下降 23.98%；归母净利润 7.26亿元，同比下降 53.35%。受 23Q4业绩拖累，公司整体业绩低于预期。另外，公司延续高分红政策，2023年末公司拟向全体股东按每 10股派 7元（含税）的比例实施利润分配，叠加 2023年中期分红金额，2023年合计分红总额达 50.24亿元，分红率为 99.43%。 肉制品板块：Q4销量下降，盈利水平提升。2023年全年公司包装肉制品板块实现营收 264.14亿元，同比-2.85%；全年销售量 150.64万吨，同比-3.57%；经营利润率 23.56%，同比+0.82pcts；吨利约4130元/吨，同比+4.4%。其中，23Q4板块营收 56.09亿元，同比-17.70%；销量 32.24万吨，同比-18.02%；经营利润率 23.78%，同比+2.25pcts；吨利约 4135.5元/吨，同比+10.9%。受到 22Q4的高基数和 2023年“中秋+国庆”双节期间销售不及预期的影响，导致 23Q4公司肉制品销量同比下降。同时，公司“两调一控”经营方针成效显著，肉制品吨利同比增加，预计 2024年肉制品盈利水平将持续优化。 屠宰板块：冻品减值+猪价低迷拖累业绩，销量稳步提升。2023年全年公司屠宰板块实现营收 309.70亿元，同比-7.45%；销量 140.52万吨，同比+3.03%；经营利润率 2.18%，同比-0.19pcts；吨利约481元/吨，同比-17.4%。其中，23Q4板块营收 69.88亿元，同比-32.99%；营业利润 0.38亿元，同比-88.34%；销量 32.5万吨，同比-3.53%；吨利约 117元/吨，同环比大幅下滑。23Q4猪价旺季不旺，持续低迷，叠加 Q4对公司冻品库存计提 2.21亿元减值，导致屠宰板块业绩受损。2024年，公司屠宰板块将围绕“降本、稳利、扩量”开展经营工作，充分发挥企业优势，积极参与市场竞争，推动屠宰业规模进一步提升。 维持公司“增持”投资评级。公司是国内肉类加工行业龙头，产品线齐全，产品品类丰富。考虑到猪肉价格波动及公司产品结构持续优化，预计公司 2024-2026年归母净利润 61.00/66.23/66.37亿元，EPS 分别为 1.76/1.91/1.92元，当前股价对应 PE 分别为14.64/13.49/13.46倍。根据可比上市公司市盈率情况，公司估值合理，考虑到公司龙头优势显著，未来仍有估值扩张空间，维持公司 “增持”的投资评级。 风险提示：市场拓展不及预期、原料价格波动、猪价波动、行业竞争加剧、食品安全事件等。

事件:2024年3月26日日，公司发布布2023年年报。2023年实现营业收入598.93亿元（不含其他类金融业务收入），同比-4.29%；归母净利润50.53亿元，同比-10.11%；扣非归母净利润47.32亿元，同比-9.29%。2023Q4实现营业收入137亿元（不含其他类金融业务收入），同比-24.07%；归母净利润7.26亿元，同比-53.35%；扣非归母净利润6.18亿元，同比-53.78%。公司拟每10股派现7元，结合中期每10股派现7.5元，年分红率达99.43%。 投资要点:品肉制品Q4需求承压，吨利全年提升趋势延续。2023Q4肉制品收入及营业利润分别同比-17.7%/-9.1%，我们预计由于春节错期，今年备货集中于2024Q1；另一方面2023国庆期间下游需求不及预期，Q4渠道以消化库存为主，双重挤压致收入端下滑。营业利润降幅低于收入降幅主要受益于吨利提升，四季度肉制品营业利润率23.78%，同比+2.25pct。全年来看，肉制品营收264.14亿元，同比-2.85%；吨价及吨利分别同比+0.8%/4.4%达17535/4130元，吨利提升趋势延续，公司产品结构调整呈现持续显现。 冻肉库存增加计提较大减值，养殖业务拖累利润表现。屠宰方面，2023Q4收入及营业利润分别同比-33%/-88.4%，全年收入及营业利润分别同比-7.5%/-14.9%。猪价低位刺激销量提升，全年销量同比+3.03%达140.52万吨。利润端承压主要两方面原因：1）公司在低猪价期增加冻肉储备，生鲜猪库存较同比+76.6%，全年计提减值4.88亿元，其中四季度计提2.21亿元；2）中美猪肉价差缩小，生鲜品利润空间压缩。此外，2023年公司养殖业规模扩大，受产能过剩、需求疲弱及非瘟等因素影响，行业整体经营困难，致公司“其他”业务全年及Q4分别亏损4.07/3.40亿元，对业绩形成较大拖累。 肉制品结构持续升级，屠宰具备利润弹性。展望2024Q1及全年，我们认为一季度肉制品收入或在春节带动下环比呈现改善趋势。近年来公司持续加码肉制品，产品端推动结构向肉蛋奶菜粮结合的熟制品转变，产业链持续延伸提振吨利表现；渠道端开展“网点倍增”计划，2023年肉制品网点新增19万个，2024年预计继续保持增长态势，支持收入规模提升。2024年公司聘任原伊利高管郭云龙为副总裁，对产品、渠道、品牌进行整体梳理，为公司进一步注入发展动力。屠宰方面，2023年以来猪肉价格持续低位运行，公司适时增加冻品储备，若今年价格回暖，屠宰部门利润弹性将得到释放。 盈利预测与估值：：考虑到公司2023年冻品储备提升较多，后续仍有一定减值风险，我们下调公司盈利预测，预计公司2024-2026年EPS分别为1.54元，1.66元和1.77元，对应PE分别为19X/17X/16X。 但公司产业结构及产品结构持续调整优化，若2024年猪价回暖，屠宰部门具备利润弹性，因此维持“增持”评级。 风险提示：：1）消费力下行抑制行业需求；2）猪肉价格大幅波动；3）行业政策发生变化；4）网点执行效果不达预期；5）新品推广效果不达预期；6）食品安全风险。

高股息率标的吸引力加强，双汇发展板块领先。随着众多食饮子板块高成长期结束，整体步入中低速发展阶段，投资由“成长”向“分红回报”重构。双汇发展估值较早即处于行业低位，持续稳定高分红，股息率连续3年保持行业前三。在市场风险偏好下降，整体估值回落背景下，公司2023年以来相对收益十分突出。公司作为肉制品、屠宰行业龙头，地位稳固，业绩可持续性强。控股公司万洲国际财务杠杆较高，双汇分红意愿强。公司股价、基本面与猪价关联性加强，目前猪价已从前期高位回落，处于相对底部区间，业绩向下风险较小。 屠宰业务：多举对冲猪周期影响，冻肉贡献弹性，公司竞争优势愈发夯实。 （1）充分调动海外资源，对冲猪周期影响：中美猪肉价差大，调动海外资源可对冲国内猪周期波动影响。双汇通过从罗特克斯进口冻肉，屠宰业务释放利润弹性，肉制品业务抵御猪价快速上涨带来的成本风险。 （2）全国化屠宰基地布局，冷链物流布局完善提升效率。双汇全国产能布局完善，加强价格与供应量稳定性，冷链物流不断完善，绝大部分产品能够实现朝发夕至，运输配送效率高。 （3）募资延伸产业链，上游发展养殖平滑波动，提升成本控制能力、采购议价能力和产品质量控制能力。 肉制品业务：结构升级+品类扩张带动吨价提升。猪价影响肉制品成本，与产品结构共同影响吨利。双汇近年产品结构升级、扩展品类并行，积极探索新增长曲线，产品端坚持调结构、扩品类，推出轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠、热狗肠、方便速食、中华菜肴、鳕鱼肠、地道肠、熏烤肉肠、速冻丸子等新品，加速肉制品吨利提升。同时公司抓住预制菜机遇，围绕“八大菜系+豫菜”，对接不同区域消费需求，加强预制菜产品研发，完善多元化产品矩阵。渠道端深化已有渠道，扩展新市场布局。 盈利预测与投资评级：双汇以产品结构升级+积极扩展品类探索新增长；屠宰业务中外协同，产业链布局完善，竞争优势明显，行业龙头地位稳固。短期看，目前猪肉、鸡肉保持相对低位，肉制品业务成本下降；屠宰业务屠宰量上升带动开工率高、屠宰盈利水平提升，短期利润下行风险低。长期看，公司在肉制品业务中进行产品结构升级，同时积极开拓预制菜、熟食等新品类探索新增长点，屠宰业务以自身中外资源协同，产业链和产能完善布局夯实竞争优势，龙头地位稳固，公司分红意愿强、股息率高。我们预计公司2023-2025年收入分别630、679和722亿元，分别同比+0.4%/7.8%/6.3%；归母净利润分别为55.2、60.3、64.5亿元，分别同比-1.9%/+9.3%/+7.1%；EPS分别为1.59、1.74和1.86元，对应PE分别为19x、17x、16x，与可比公司相比，具备性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、冻肉库存减值风险。