事件公司公告 2023 年半年报。2023H1，公司实现总营收 305.22 亿元（+9.15%），归母净利 28.37 亿元（+3.89%），扣非归母净利 26.66 亿元（+2.70%）。23Q2单季，公司实现总营收 148.13 亿元（+4.53%），归母净利 13.49 亿元（+6.19%），扣非归母净利 12.66 亿元（+3.14%）。公司每股拟派发现金红利 0.75 元，共派发现金红利 25.98 亿元。 H1 销量同比+7.2%，包装肉制品吨利 4031 元1）H1 销量同比+7.2%。2023H1，公司肉类总外销量为 164 万吨，同比+7.2%；上半年猪价同比+5.1%，带动公司平均单价同比+1.8%至 1.86 万元/吨。23Q2公司肉类总外销量同比+6.9%，推算平均单价同比-2.2%至 1.80 万元/吨。 2）传统猪肉业务增长稳健，禽类业务快速增长。2023H1，公司包装肉制品/生鲜产品/其他产品收入分别为 136.92/136.25/32.05 亿元，同比+3.31%/+9.96%/+38.27%，23Q2 收入分别同比+1.90%/+4.68%/+16.47%，其他收入增长主要来自禽业新建项目陆续投产。 3）包装肉制品吨利 4031 元，生鲜产品吨利提升。公司包装肉制品量/价分别同比+2.33%/+0.96%，吨利（营业利润，下同）为 4031 元，同比-4.78%；生鲜产品量/价分别同比+6.69%/+3.06%，吨利为 622 元，同比+55.83%；禽类产品销量同比+63.79%，以禽类产品为主的其他业务的营业利润率改善（23H1 为-2.66%，22H1 为-4.22%）。 4）直销业务增速领先，经销商数量继续增长。2023H1，公司直销/经销收入分别为 67.01/237.25 亿元，同比+33.51%/+3.68%。23H1 末，公司共有经销商21,155 家，较年初增长 6.10%，主要来自长江以北地区的经销商数量增加。 Q2 盈利能力改善，冻品存货减值压力已释放1）Q2 毛利率同、环比均有所提升。2023H1，公司毛利率为 17.30%，同比-0.64pct，净利率为 9.44%，同比-0.48pct，包装肉制品及禽类产品毛利率有所下降，生鲜产品毛利率提升 1.56pct；23Q2，公司毛利率为 17.35%，同比+0.40pct，环比+0.10pct，净利率为 9.26%，同比+0.12pct，环比-0.35pct。 2）三费率共下降 0.50pct。2023H1，公司销售、管理、财务费用率分别为 3.11%、1.88%、-0.30%，同比-0.20、-0.07、-0.23pct；资产减值损失增加 1.55 亿元，对净利率影响约-0.49pct，主要由于 H1 对部分冻品库存计提存货跌价损失。 加速升级肉制品，把握预制菜机遇1）猪价回升，冻品有望释放利润弹性。根据农业农村部数据，猪肉价及生猪价较 23 年 7 月初的低点分别回升 20%/15%，公司冻品有望释放利润弹性。 2 肉制品结构升级加速。公司持续推出新品，大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠、热狗肠、方便速食、中华菜肴、鳕鱼肠、地道肠、熏烤肉肠、速冻丸子等新品，加速肉制品吨利提升。 3）把握预制菜机遇。公司积极把握预制菜产业发展机遇，充分运用双汇的品牌力、以及深度下沉的渠道体系，围绕“八大菜系+豫菜”研发新品，围绕华中、华北区域构建销售网络，同时在漯河市规划建设规模化预制菜加工厂，持续打磨提升公司预制菜产品竞争力。 投资建议公司是肉制品龙一，核心团队卓越，纵向打通上下游，成功构筑规模经济优势，护城河宽阔，同时加速升级肉制品，把握预制菜机遇。我们预计 2023、2024、2025 年公司归母净利分别为 59.34、64.39、69.83 亿元，同比增长 5.57%、8.52%、8.45%，对应 8 月 17 日 PE 分别为 15、14、13 倍（市值 882 亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。

事件:双汇发展公布2023年中报，上半年公司实现营业收入（不含其他业务收入）304.27亿元，同比增长9%，归母净利润28.37亿元，同比增长3.9%。 EPS0.82元。公司拟每10股派发现金红利7.50元（含税），共计派发现金红利25.98亿元。 投资要点:业绩表现平稳，分红慷慨。公司二季度单季实现营业收入（不含其他业务收入）147.61亿元，同比增长4.4%，归母净利润13.49亿元，同比增长6.2%。在二季度整体宏观需求较为疲软的情况下，公司收入和利润均实现了平稳增长。公司此前已经连续两年股份支付率超过90%，今年拟继续实行中期分红，半年分红收益率达到3.06%。 屠宰部门受益于猪价低位徘徊，肉制品盈利环比改善。上半年我国生猪价格总体在低位徘徊，其中二季度平均猪肉价格同比下降4.57%，生猪价格下降2.6%。屠宰业务方面，公司进行冻品储备，扩大小包装产品规模，总体生鲜品盈利明显提升，上半年屠宰部门营业利润同比上升66.26%。肉制品业务，公司通过推新品、拓新渠、升级市场管理，上半年销量同比增长2.3%。而营业成本由于同期低基数影响，上半年肉制品毛利率下降1.48个百分点。但是二季度盈利水平较一季度有所改善，Q1和Q2肉制品部门营业利润分别同比下降6.8%和上升2.48%。展望下半年，生猪价格有望回暖，公司冻肉业务和进口肉业务盈利能力有望提升。 肉制品坚持结构转型，屠宰行业集中度有望改善。公司坚持“继续调整结构，突出五大产业，整合全球资源，创新发展上规模”的战略方针，围绕多元化、个性化、品质化的消费需求，不断加强新品研发，积极推动产品形态多元化、消费功能多元化、消费人群多元化和消费情景多元化，推动产品结构向肉蛋奶菜粮结合转变，向一碗饭、一桌菜转变，推动产品进家庭、上餐桌。屠宰业务方面，2023年4月，农业农村部印发《畜禽屠宰“严规范促提升保安全”三年行动方案》，计划通过实施三年行动，进一步完善标准化体系建设，有序压减落后产能。在政策推动下，国内猪肉产业链将加快向“集中屠宰、冷链运输、冰鲜上市”方向发展，有利于公司长远发展。 盈利预测和投资评级：我们预计随着经济的逐步复苏，公司中长期业绩保持平稳增长，预计2023-2025年EPS分别为1.74元，1.88元和2.08元，对应PE分别为14X，13X和12X，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动引致的风险、食品安全的风险、疫情反复的风险、猪肉价格波动超预期的风险、新产品推广不达预期的风险。

事项： 双汇发展发布 2023 年半年报。23H1 实现总营业收入 305.22 亿元，同增 9.15%，归母净利 28.37 亿元，同增 3.89%。单 Q2 总营业收入 148.13 亿元，同增 4.53%，归母净利 13.49 亿元，同增 6.19%。同时，公司拟每 10 股派息 7.5 元（含税），共分配 25.98 亿元，占可分配利润 80.13%，对应半年度股息率为 3.06%。 评论： 肉制品业务：消费疲软压制，仍实现量价利三增。23H1 肉制品营收同增 3.3%，略低于年初预期，其中 23Q2 营收同增 1.9%至 65.8 亿元，销量/单价同比1.6%/0.3%，均环比降速，主要系 Q2 整体消费较疲软。但公司变革动作积极落地，一是加强渠道覆盖与服务，二是高端新品表现较好带动结构升级，一定程度上提振量价表现。利润端，23H1 肉制品成本有所上涨，经消化对冲，H1 吨利同降中个位数至 4030 元/吨，Q2 吨利同比微增 0.9%至 3948 元/吨，保持较好水平。23Q2 肉制品经营利润同增 2.5 %至 15.06 亿元，经营利润率同增0.13pcts 至 22.89%。 屠宰业务：屠宰量显著增长，盈利水平提升。23Q2 屠宰业务营收同增 8.8%至79.86 亿元，其中销量大幅增长 47.1%，主要系猪价低位增加屠宰（预计屠宰量实现较好双位数增长）及鲜销。利润端，Q2 猪价较低之下冻品入库导致相关利润贡献减少，故头均利润有所回落，量增及规模效应带动屠宰业务经营利润同增 6.9%至 1.45 亿元，经营利润率同降 0.03pcts 至 1.82%。 未来展望，优化动作持续落地，经营有望更趋稳健。公司经营持续释放积极信号，未来稳健向好可期，具体来说，一是公司改革动作持续推进，落实网点倍增计划的同时，加强高端商超、CVS、零食系统等新渠道开发，同时 smith、辣么辣等高端新品销售表现亮眼；二是，Q2 中国与欧美猪价差收窄，冻品进口相应减少，经营更显理性规范；三是，禽类养殖业务 23Q2 扭亏为盈，全产业链布局经营步入正轨，平滑周期能力有望进一步提升。展望 23H2，肉制品量利稳健增长可期，冻品出库利润高基数下或有回落，但预计屠宰量仍将保持快速增长、带动规模效应释放，整体有望延续改善趋势。 投资建议：经营更趋稳健，高股息率突出，维持“强推”评级。Q2 消费疲软压制下，公司稳步推进渠道覆盖、屠宰量扩张、新品表现亮眼。展望后续，预计肉制品稳增延续，屠宰业务规模效应有望持续释放，全面稳健向好。考虑到肉制品业务增长略低预期及冻品出库利润贡献减少，我们下调 23-25 年 EPS 预测至 1.71/1.84/1.97 元（原预测为 1.77/1.90/2.02 元），对应 PE 估值为 15/14/13倍。当前安全边际较足，股息率达 6.4%，给予 2023 年目标 PE20X，对应目标价 34 元，维持“强推”评级。 风险提示：需求不及预期，新品推广节奏不及预期，猪肉价格大幅波动等。

事件：公司发布23年一季报，23Q1实现收入157.1亿（+13.9%），归母净利润14.9亿（+1.9%），整体符合预期。 肉制品：销量稳步增长，利润较为稳定。1）23Q1公司肉制品业务实现收入71.1亿（+4.7%），其中销量增长约3.1%，单价增长约1.5%。销售收入恢复因①随场景复苏，旅游、餐饮、学校等渠道消费增加；②近几年公司在新品推广、渠道建设、营销创新及团队激励方面措施到位，效果逐步释放。2）23Q1肉制品营业利润16.3亿（-6.8%），吨均利润4129元。虽原辅包成本上涨，但公司通过调价格、控费用等措施，进行部分对冲，保持利润水平相对稳定。3）未来公司将聚焦重点大单品，并大力推广速冻、新式休闲等新赛道产品；推进新老网点扩张及薄弱渠道开发；深化云商系统及终端标准化运作，提升市场管理的效率和质量；有望持续提升核心能力，保持肉制品增长态势。 生鲜品：利润提升明显，冻鲜品应均有贡献。1）23Q1公司屠宰业务实现收入79.0亿（+14.8%），其中对外收入69.5亿（+15.5%）；鲜冻产品销量稳步增长，或因受益于生鲜品渠道拓展。2）23Q1公司屠宰业务营业利润3.0亿（+126.3%），其中鲜品和冻品贡献基本各占一半，公司产业资源和经营策略优势持续彰显。3）未来公司应持续提升网点管控水平和信息化进程，同时基于自身国际肉类产业优势，审慎研判行情、积极把控成本，有望形成屠宰分部利润的中长期稳步增长。 展望：预制菜促进增长，养殖业深化协同。1）公司积极进军预制菜业务，且基于产能配置、渠道网络、品牌实力等多方面协同优势，有望在中长期维度积极发展，对屠宰toB和肉制品toC端销售贡献较明显增量。2）公司养猪业和禽产业规模有所提升（23Q1其他分部收入增幅较大），但受养殖行情波动及新项目产能爬坡影响，当前暂未实现季度盈利；随项目全部投产（在建新项目全部投产后应将拥有100万头养猪产能及3亿只禽养殖产能）及行情趋稳，公司有望强化协同效应，完善肉类产业化、经营多元化的集团优势。 我们预测公司23-25年每股收益分别为1.75、1.88、2.01元，根据可比公司估值，给予公司的合理估值水平为23年的18倍市盈率，对应目标价为31.5元，维持买入评级。 风险提示肉制品销量低于预期；原料价格波动；屠宰复苏不及预期风险盈利预测与投资建议

事件:双汇发展发布公告： 2023 年公司一季度实现营业收入156.66 亿元，同比+13.83%；归母净利14.88 亿元，同比+1.90%；扣非净利14 亿元，同比+2.31%。 投资要点:主业肉制品销量回升，整体增长稳健。公司一季度实现肉类产品总外销量81.7 万吨，同比上升7.2%，我们预计肉制品销量同比上升3%左右，实现了较好的增长。今年疫情放开之后，肉制品的消费场景有所恢复，包括礼赠、出行、校园等消费场景，带动肉制品销量获得较好的增长。但是由于今年一季度猪肉平均价格同比上升3.73%，生猪平均价格同比上升15.32%，公司的肉制品的平均吨利在去年高基数下有所下降，整体肉制品部门盈利同比下降6.8%。展望全年，公司肉制品吨利有望维持4000 元/吨的较好水平。 头均价差改善，屠宰部门盈利明显提升。屠宰业务方面，一季度旺季下，猪价呈现下降趋势，头均价差改善，因此公司屠宰部门一季度获得了较好增长。屠宰部门对外收入同比增长15.54%，营业利润达到3.04 亿元，同比增长126.29%。预计今年整体猪价走弱，全年屠宰部门盈利将继续提升。 养殖部门规模较小，短期亏损，未来有望逐步改善。其他部门一季度亏损1.2 亿，主要由于生猪养殖和禽业养殖规模目前还处于逐步抬升阶段，前期费用投入较高。并且一季度猪价较为低迷，因此出现暂时亏损。预计后续禽业养殖将贡献一定利润。 盈利预测和投资评级：随着疫情放开之后，消费场景和消费需求的恢复，公司今年肉制品销量有望恢复较好增长。另外，公司在肉制品业务上继续调结构促转型，加大餐桌肉制品工业化进程，发展预制菜新赛道。预计在猪价相对较弱的情况下，公司盈利能够实现稳定增长。我们预计公司2023-2025 年EPS 分别为1.74 元，1.88 元和2.08 元，对应PE 分别为15X，13X 和12X，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济波动引致的风险、食品安全的风险、疫情反复的风险、猪肉价格波动超预期的风险、新产品推广不达预期的风险。

公司发布22年报，22年实现营业总收入627.3亿元(-6.1%)，归母净利润56.2亿元(+15.5%)；单Q4实现营业总收入180.9亿元(+14.8%)，15.6亿元(+10.1%)。 肉制品：销量回暖已现，吨利改善明显。1）22年公司肉制品业务实现收入271.9亿（-0.6%），其中销量156.2万吨（+0.3%），或因四季度开始需求有回暖迹象，且春节提前促进销售；售价1.7万元/吨（-0.9%），吨价稳中略降，估计因市场促销投入小幅增加。2）22年公司肉制品吨均利润3957.2元（+6.1%），改善主要受益于全年低猪价行情下的成本红利。3）展望未来，在行业需求回暖及公司产品多元化的主动布局下，肉制品销量有望持续提高，而吨价和吨利有望在公司极具竞争力的品牌能力、产业协同优势支撑下，实现稳健水平。 屠宰：进口规模减少，冻品利润释放。1）22年公司屠宰业务实现收入334.6亿元（-14.4%），其中对外交易收入297.8亿元（-13.6%），对外销售生鲜品量136.4万吨（-16.5%），因中美猪价差收窄、进口冻肉减少；对应外销生鲜品吨价2.2万元（+3.4%）。2）22年公司屠宰分部营业利润7.9亿（去年同期0.9亿），主因公司经营策略成熟，借力全年由低走高的猪价行情实现国产冻肉低储高售，同时有效把握进口肉在国内的售卖时机，从而完成冻品利润有效释放，增厚整体屠宰业绩。 预制菜：协同基础强，赋能主业增长。1）公司积极进军预制菜业务，且基于产能配置、渠道网络、品牌实力等多方面核心优势，目前新业务销售进展顺利。2）伴随经营效率化、用餐便捷化的产业趋势发展，及产品打磨、渠道精耕的企业策略推进，公司预制菜业务有望在中长期维度，对屠宰toB和肉制品toC端均贡献一定增量，进而从产品结构、品类升级的角度，持续赋能公司主业增长。 由于产品结构升级对销售量价有所增益，且公司降本增效、控费得力，我们预测公司23-25年每股收益分别为1.75、1.88、2.01元（调整前23-24年每股收益为1.69、1.79元），采用可比估值法，我们认为目前公司的合理估值水平为23年的18倍市盈率，对应目标价为31.5元，维持买入评级。 风险提示肉制品销量低于预期；原料价格波动；屠宰复苏不及预期风险盈利预测与投资建议

事件3月 28日，公司公告 2022年报。2022年，公司实现总营收 627.31亿元（-6.09%），归母净利 56.21亿元（+15.51%），扣非归母净利 52.17亿元（+17.65%）。22Q4单季，公司实现总营收 180.91亿元（+14.84%），归母净利 15.55亿元（+10.06%），扣非归母净利 13.37亿元（-1.26%）。公司每股派发 1元（含税）现金红利，分红比例为 61.64%，股息率约 4.28%。 Q4收入提速增长，经销商数量增长稳健1）22Q4收入提速增长。22年，公司包装肉制品/生鲜产品/其他收入分别为271.89/334.64/72.82亿元（内部抵减收入为 53.58亿元），同比-0.59%/-14.36%/+15.45%，其他收入增长主要得益于公司禽业新建项目陆续投产。 22Q4，公司包装肉制品/生鲜产品/其他收入同比+6.15%/+10.47%/+88.52%。 2）包装肉销量增长稳健。分量价来看，22年，公司包装肉制品/生鲜产品销量分别同比 +0.29%/-16.46%，推算单价分别为 1.74/2.18万元 /吨，同比 -0.88%/+3.40%。 3）经销商数量稳健增长。22年，公司直销/经销收入分别为 118.77/506.98亿元，同比-3.59%/-6.74%。22年末，公司共有经销商 19,938家，同比+5.23%。 结构升级提升肉制品吨毛利，冻品释放生鲜肉利润弹性1）包装肉制品、生鲜产品吨毛利均同比提升。22年，公司毛利率为 16.39%，同比+1.04pct；其中，包装肉制品/生鲜产品吨均毛利为 0.53/0.13万元/吨，同比+5.39%/+3.73%。22Q4公司毛利率为 14.72%，同比+6.35pct，环比-0.88pct。 2）包装肉制品盈利能力稳健提升，冻品释放生鲜肉利润弹性。22年，公司净利率为 9.14%，同比+1.82pct；包装肉制品/生鲜产品吨利润分别为 0.40/0.06万元/吨，同比+0.02/+0.05万元/吨，结构升级推动下，包装肉制品盈利能力稳健提升，生鲜肉业务在下半年猪价上涨的背景下，冻品库存释放利润弹性。 22Q4，公司净利率为 8.82%，同比-0.19pct。 加速升级肉制品，把握预制菜机遇1）猪价下行，屠宰利润率有望提升。公司采用冻品与鲜品、国产肉与进口肉相结合的方式，有效平滑猪价对生鲜品的利润影响。22年 11月以来，我国猪肉价格下降幅度超 40%，公司通过加大鲜品占比，屠宰业务利润率有望提升。 2）肉制品结构升级加速。公司持续推出新品，加速肉制品结构升级，2022年，公司大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠、热狗肠、方便速食、中华菜肴、鳕鱼肠、地道肠、熏烤肉肠、速冻丸子等新品，加速肉制品吨利提升。 3）把握预制菜机遇。公司积极把握预制菜产业发展机遇，充分运用双汇的品牌力、以及深度下沉的渠道体系，围绕“八大菜系+粤菜”研发新品，围绕华中、华北区域构建销售网络，同时在漯河市规划建设规模化预制菜加工厂，持续打磨提升公司预制菜产品竞争力。 投资建议公司是肉制品龙一，核心团队卓越，纵向打通上下游，成功构筑规模经济优势，护城河宽阔，同时加速升级肉制品，把握预制菜机遇。我们预计 2023、2024、2025年公司归母净利分别为 61.26、67.66、72.67亿元，同比增长 8.98%、10.45%、7.40%，对应 3月 28日 PE 分别为 14、 13、12倍（市值 883亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。

投资建议公司是肉制品龙一，核心团队卓越，纵向打通上下游，成功构筑规模经济优势，护城河宽阔，同时加速升级肉制品，把握预制菜机遇。我们预计 2022、2023、2024年公司归母净利分别为 57.09、61.26、67.63亿元，同比增长 17.33%、7.30%、10.41%，对应2月 17日 PE 分别为 16、15、13倍（市值 900亿元），给予“增持”评级。 双汇发展：肉制品龙一公司是中国肉制品行业龙一，主营包装肉制品、冷鲜肉等产品，拥有肉制品产能 200多万吨/年、单班年屠宰生猪产能 2300多万头/年（21A）。公司实控人为 Rise Grand GroupLimited（兴泰集团有限公司），控制公司 70.33%股权（22Q3）。2021年，公司实现总收入/归母净利为 667.98/48.66亿元，近 5年 CAGR 为 5.20%/2.01%，总收入中包装肉制 品 / 冷 鲜 肉 占 比 为 41.02%/58.60% ， 毛 利 中 包 装 肉 制 品 / 冷 鲜 肉 占 比 为76.48%/19.36%；22Q1-Q3，公司总收入/归母净利为 446.40/40.66亿元，同比-12.55%/+17.75%。 肉制品及屠宰行业：空间广阔，双汇肉制品遥遥领先1）肉制品行业：2021年，我国肉制品市场空间为 1,842亿元，近 5年 CAGR 为 5.54%，持续稳健成长；其中，双汇/金锣/安井市占率分别为 16.4%/5.0%/1.8%，双汇遥遥领先。 2）屠宰行业：2021年，我国生猪屠宰行业总产量 5,296万吨，近 5年 CAGR 为-0.01%，使用 2021年猪肉均价 28.30元/公斤估算，市场空间约为 1.50万亿元（受猪价影响较大）；从总销量看，双汇份额为 6.17%，在牢牢占据肉制品龙一地位的同时，有力地延伸产业链。 核心团队卓越，成功构筑规模经济优势1）核心团队卓越：公司董事长万隆先生，拥有肉类加工行业逾 40年经验，带领核心团队，把双汇从一个长期亏损的小厂，超越众多竞争对手，发展成为收入超 600亿的中国最大肉类加工企业。卓越的核心团队，支撑公司长期稳健成长。 2）成功构筑规模经济优势：公司 2021年包装肉制品销量达 155.76万吨，市场份额达到 16.40%，遥遥领先同业，成功构筑规模经济优势；同时，通过万洲国际集团旗下“美国史密斯菲尔德公司”的产业链协同，公司进一步平滑猪周期，2021年从史密斯菲尔德进口的鲜冻肉类的均价为 16.31元/kg，大幅低于国内采购均价。 加速升级肉制品，把握预制菜机遇1）把握猪价适度下行及中美猪肉价差收益：公司采用冻品与鲜品、国产肉与进口肉相结合的方式，有效平滑猪价对生鲜品的利润影响，尤其是 2019-2021年非瘟期间，冻品及进口肉对公司生鲜品利润具有重要贡献，未来公司有望继续通过冻品与鲜品的调配，把握猪价适度下行及中美猪肉价差收益。 2）肉制品结构升级加速：公司持续推出新品，加速肉制品结构升级，2022年，公司大力培育轻享鸡肉肠、轻咔能量香肠、热狗肠、方便速食、中华菜肴、鳕鱼肠、地道肠、熏烤肉肠、速冻丸子等新品，加速肉制品吨利提升。 3）把握预制菜机遇：公司积极把握预制菜产业发展机遇，充分运用双汇的品牌力、以及深度下沉的渠道体系，围绕“八大菜系+粤菜”研发新品，围绕华中、华北区域构建销售网络，同时在漯河市规划建设规模化预制菜加工厂，持续打磨提升公司预制菜产品竞争力。 风险提示食品安全风险、猪肉价格大幅波动风险、政策调整风险。

公司第三季度实现营收166.8亿（+3.4%），归母净利润13.4亿（+45.8%），扣非归母净利润12.8亿（+65.5%），业绩增幅符合预期。 肉制品吨利环比承压，全年仍有望持高位。1）Q3肉制品业务实现收入71.2亿（-2.1%），其中销量约41万吨（-1.3%）、吨价约1.7万元（-0.8%），销量因疫情影响餐饮、工地等场景需求而小幅收缩；同时为推动销售，公司或采取一定折扣政策以补贴渠道，从而对出厂吨价产生小幅抑制。伴随Q4节前旺季到来，且高猪价可提振肉制品消费性价比，公司Q4肉制品销量有望环比复苏。2）Q3肉制品经营利润15.0亿（-9.9%），吨利同比下降约8%，因今年6月以来猪价迅速上升（Q3国内猪肉价格同比上涨30%+）。Q4猪价持续高位的背景下，公司基于产业优势平抑成本的能力有望延续；结合上半年4000+的吨利水平，预计公司全年肉制品吨利可观。 屠宰冻肉贡献利润弹性，预计Q4出库加快。1）Q3屠宰业务实现收入88.1亿（+2.0%）；其中外销收入79.4亿（+4.4%），对应鲜冻肉外销量约35万吨（-24%），外销吨价约2.2万元（+38%），销量降低因本期进口冻品出货减少，且猪价激增背景下、屠宰利润微薄，公司随行就市放缓屠宰节奏（Q3屠宰216万头）。2）Q3屠宰经营利润2.0亿（相比去年同期-5.7亿，大幅转正），其中低价冻品出库贡献大部分利润。3）展望Q4，在国内猪价走高且美国猪价有回落迹象的背景下，我们预计公司将加快冻品出库，屠宰业务利润有望环比增加。 绝对收益角度推荐布局，预制菜新赛道有望贡献长期亮点。1）短中期维度看，公司扣非利润改善节奏稳健（Q2、Q3归母利润增幅有限主因政府补贴等非经常性收益同比减少），当前估值历史低位，考虑较高股息率水平，绝对收益角度仍然推荐布局。2）长期维度，公司在漯河布局第三工业园产能，或将为预制菜新品提供生产支撑；未来有望凭品牌、渠道、技术等多维优势，在预制菜行业博得一定份额，形成新的销量增长驱动。 由于宏观消费受影响，我们下调22-24收入，同时我们下调22年政府补贴，预测公司22-24年每股收益分别为1.61、1.69、1.79元（调整前为1.68、1.82、2.02元），运用可比估值认为公司22年的合理PE水平为20倍，对应目标价为32.20元，维持买入评级。 风险提示肉制品销量低于预期；原料价格波动；屠宰复苏不及预期风险盈利预测与投资建议

事件：公司发布2022年三季报，2022前三季度营业收入446.4亿元（-12.5%），归母净利润40.7亿元（+17.7%），扣非归母净利润38.8亿元（+26.0%）。2022Q3营业收入166.8亿元（+3.4%），归母净利润13.4亿元（+45.8%），扣非归母净利润12.8亿（+65.5%）。 点评：收入分析：猪价环比上涨，肉制品业务继续承压，屠宰业务扭亏为盈。2022前三季度，公司实现营收446.4亿元，同比-12.5%（Q1：-24.7%；Q2:-14.6%，Q3：+3.4%）。分业务来看，肉制品业务2022前三季度实现收入203.7亿元（-2.7%），2022Q3实现收入71.2亿元(-2.1%)，主要系受到疫情反复，影响餐饮等场景销售。屠宰业务2022前三季度实现对外收入203.3亿元（-22.2%），2022Q3实现对外收入79.4亿元(+4.5%)，主要系公司推动网点倍增计划，不断扩大屠宰业务规模，带来屠宰量提升，加之猪价Q3进入新一轮上涨，公司加大低价冻肉销售，屠宰业务收入实现扭亏为盈，去年Q3对冻肉库存计提减值损失9.6亿元，屠宰业务亏损5.7亿元。 本费利分析：猪肉价格上行，冻肉业务释放利润弹性。2022前三季度归母净利润40.7亿元（+17.7%），扣非归母净利润38.8亿元（+26.0%）。2022Q3归母净利润13.4亿元（+45.8%），扣非归母净利润12.8亿元（+65.5%）。肉制品业务Q3经营利润14.9亿元（-9.9%），经营利润率为21.0%（-1.83pct），环比Q2降1.76pct，主要系猪价Q3上涨加大原材料成本压力。屠宰业务Q3实现经营利润2.0亿元，相比于21年同期，转亏为盈，主要系屠宰量的提升以及猪价上行冻肉业务释放利润弹性。 4Q4展望::疫情反复带来不确定性，猪价呈上行趋势。1)收入端::受疫情影响，餐饮渠道疲软；同时双汇的新品线下推广受阻，肉制品整体销量略微下降。若疫情政策逐渐好转，公司积极推出新产品、布局预制菜业务拓展增量空间，新赛道的加成将贡献营收增量。 2)成本端::今年猪价环比上涨，导致肉制品业务原材料成本持续承压。 若猪价维持当前趋势，下一步公司将努力控制费用、通过技术创新和工艺优化将本增效，预计Q4毛利率稳中有升3)利润端::屠宰业利润得到改善、此外公司积极围绕“八大菜系+豫菜”布局新产品研发、加入预制菜等新赛道贡献利润增量。预计Q4利润增速超过收入增速。 长期展望::产品持续推新，渠道开拓贡献增量。1)产品端:公司近年来推出火炫风、双汇筷厨等新产品，具有良好的增长潜力；并通过围绕“八大菜系+豫菜”布局产品研发，布局预制菜、餐饮食材等新赛道，公司在产业链下游的布局可能会降低公司受到行业周期的影响，有望实现业绩持续增长。2)渠道端:疫情下公司布局科学化的渠道结构，坚持自营加盟店和重点门店开发并行的渠道策略，强大的渠道能力使得公司具有相对同行更强大的盈利能力，科学化的渠道结构也助力产品销量的持续增长。 盈利预测与估值：公司作为肉制品龙头，屠宰与肉制品市占率领先。 22年在外部环境承压的情况下，公司肉制品销量基本稳定，冻品业绩弹性释放。我们预计公司2022-2024年收入增速-7.9%，10.4%，12.6%，归母净利润增速16.7%，15.6%，10.7%。我们给予目标价34元，对应2023年18X，维持买入评级。 风险提示：猪价波动风险，食品安全事件风险。

事件：8月16日，公司发布2022年半年报，上半年实现营收279.02亿元（同比-），实现归母净利润27.3亿元（同比+7.62%）；22Q2单季度实现营收141.72亿元（同比-），实现归母净利润12.7亿元（同比+），基本符合预期。投资摘要：猪肉价格大幅下跌，生鲜产品业务受影响，公司整体营收下降。22H1公司肉制品业务（包装肉制品）和屠宰业务（生鲜产品）分别贡献了47.5%/50.97%的营收（未扣除公司内部行业抵减），为公司主要收入来源。其中，肉制品业务营收较上年同期减少，小幅下降，屠宰业务营收减少，在报告期内受到较大的冲击。量价分解来看，公司生鲜猪产品销量67.69万吨，同比下降10.24%，主要是受疫情影响，餐饮渠道疲软；而生鲜产品销价受生猪价格下降影响，同比下降超过，是影响营收的主要原因。成本同步下降，肉制品毛利率上升实现利润增长。在营收下滑的背景下，公司能实现净利润的增长主要是因为营业成本的同步下降，报告期内营业成本228.96亿元，同比减少23.2%。直接材料占生鲜产品的营业成本比重为，占包装肉制品的营业成本比重为77.57%。 报告期内总采购金额为216.06亿元，较上年同期减少了，直接材料的量减价跌从而使得营业成本降低。量减是因为生鲜产品和包装肉制品均采用“以销定产”的模式进行生产，报告期内受疫情影响，生鲜产品需求量减少，进而生猪等直接材料采购减少。价跌是生鲜产品及包装肉制品猪原料成本下降较多。基于此，包装肉制品产品在报告期内毛利率上涨5.95个百分点达到，助力了净利润的增长。下半年盈利情况有望持续改善。预计22H2猪肉价格反弹，屠宰业务释放库存，营收增长，利润改善。由于公司上半年已充分囤积低价原料肉，下半年成本压力相对可控，且疫情影响减弱，市场需求逐步回暖，肉制品业务也将取得增长，预计全年吨利可维持在4000元左右的高位。公司推出新品，扩张业务，向产业链下游延伸，提高产品毛利率。公司屠宰业务受猪肉价格波动的影响仍然较大，为此，公司近年来推出双汇辣吗？辣、火炫风、双汇筷厨等新产品，具有良好的增长潜力；并通过酱卤熟食产品、中式菜肴产品、啵啵袋等方便速食产品，布局预制菜、餐饮食材等新赛道。公司在产业链下游的布局有望降低公司受到行业周期的影响，助力公司业绩取得新的突破。投资建议：公司两大主业持续向好：屠宰业利润得到改善；原料肉储备充足保障吨利维持高位，肉制品业务持续增长。 预测公司2022-2024年的营业收入分别为666.2亿元、740.9亿元、818亿元，对应期间的归母净利润分别为60.8亿元、61.8亿元、66.7亿元，对应期间的PE分别为14.9X、14.7X、13.6X，对应22年归母净利润给予20XPE，对应目标价格35.1元，给予“买入”评级。风险提示：食品安全风险，疫情影响反复，行业竞争加剧，商标侵权及假冒伪劣风险。

事件：公司发布2022年半年报，22H1实现营业收入279.63亿元，同比下降19.90%；实现归母净利润27.30亿元，同比增长7.62%。其中，22Q2实现营业收入141.72亿元，同比下降14.59%；实现归母净利润12.70亿元，同比增长15.87%上半年猪价先降后升，整体低于同期，公司利润端改善。公司2022年H1实现营收279.63亿元，同比下降19.90%，Q1/Q2同比增速为-24.71%/-14.59%，我们认为收入同比下滑主要原因系上半年猪价大幅下降，平均生猪价格较同期下滑43.9%。生猪价格的下滑带动公司利润端改善，公司22H1实现归母净利润27.30亿元，同比增长7.62%，Q1-Q2同比增速为1.35%/15.87%。2022H1公司毛利率为17.94%，较去年同期上升1.69pcts，其中Q2毛利率为16.95%，同比+0.72pct。公司H1实现净利率9.92%，同比增加2.59pcts，其中，Q2实现净利率9.14%，同比+2.49pcts。 基数较低叠加低价冻品储备，预计屠宰业务板块下半年弹性较大。2022H1公司屠宰业务实现营收142.21亿元，同比下降-32.25%，伴随猪价下降，公司生猪屠宰量同比显著增加31.2%。二季度来看，公司屠宰业务实现营收73.4 亿，同比下降26.97%，营业利润实现同比扭亏为盈。展望下半年，猪价或仍呈上升趋势，但预计公司上半年于猪价较低时储存冻肉，或于下半年释放利润，且去年同期基数相对较低，屠宰板块下半年弹性可能较大。 疫情反复下肉制品销量承压，全年吨利有望维持较高水平。2022H1公司肉制品业务实现营收132.54亿元，同比下降2.95%。其中二季度肉制品业务实现收入64.6亿，同比下降0.77%。由于二季度疫情影响较大，公司餐饮、酒店、食堂等渠道受影响较大，且部分地区疫情反复，影响物流运输以及市场营销，因此肉制品销量有一定程度下滑。利润端来看，上半年公司肉制品板块单吨利润4376元，同比+24%左右，由于五六月份猪价有所回升，预计二季度单吨利润环比有所下降。在疫情趋缓下肉制品业务有望恢复正常增速，且公司已储备低价冻肉，我们预计全年吨利保持4000元左右较高水平。 展望全年，国内生猪产能恢复，预计猪价前低后高，下半年猪价或有所提升，有利于公司国产及进口冻肉释放利润。整体来看，屠宰业务有望实现量利双增，肉制品业务有望实现销量增长同时维持较高利润率。长期来看，公司坚持肉制品产品结构调整，大力推广中高端产品，肉制品板块有望在销量稳步增长的同时实现产品结构的持续升级。 盈利预测：预计公司22-24 年实现营收727/824/907亿元，同比增长8.87%/13.35%/10.08%，实现净利润63.20/72.50/79.88亿元，同比增长29.88%/14.73%/10.17%，EPS 分别为1.82/2.09/2.31元，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；新冠疫情风险；成本持续上涨风险