公司发布2025Q1业绩预告，报告期内预计实现归母净利润12~13亿元，同比增长39%~51%。业绩表现超我们预期（同比增长10~20%），主要系公司生猪养殖业务通过期货套保模式而实现超预期盈利所致，另外销量高增或带动公司饲料业务盈利同比增长20%左右。看好海外拓展、行业景气回升及成本优势对公司饲料销量增长的支撑，上调2025年盈利预测，目标价60元，维持“买入”评级。 25Q1饲料销售开局高增，生猪套保盈利或超预期公司25Q1饲料外销量约595万吨、同比增长约25%。其中，我们估算猪料销量或受益于下游存栏量回升且养殖盈利较佳、以及价格战缓解等因素而同比增长30~40%，禽料和水产料销量增幅或在20%左右。虽然海外饲料销量增速或明显高于整体水平带来结构性的吨利润利好，但是总部新大楼投建及股权激励费用增加造成费用端压力，我们估算25Q1公司饲料业务盈利同比增长约20%。我们估算公司25Q1出栏生猪150万头左右，受益于期货套保收益、及成本改善或实现了400元左右的头均收益（明显高于自繁自养/外购仔猪育肥头均盈利86/-24元的行业水平），养猪业务盈利超预期。 饲料业务国内海外并进可期，成本端或受益于中美贸易争端我们预计未来两年公司的饲料主业或迎来国内外市场的经营共振：①国内主业修复：水产投苗量的连续两年下降有望支撑鱼虾涨价、从而带动水产料景气回升，行业价格战缓解及生猪存栏回升或利好公司猪料经营；②海外市场拓潜：公司目前积极拓展亚非拉饲料市场，印尼孟加拉等部分国家的人均肉蛋奶消费量仍有提升空间，且海外饲料市场竞争相对宽松、毛利率明显优于国内市场。公司经过多年布局，目前在越南、印尼、厄瓜多尔和埃及等市场已具备良好基础。我们预计公司在未来的3~5年里有望通过自建和并购双管齐下持续扩充海外饲料产能、实现海外饲料业务的量利双增。公司规划2030年海外饲料销量达到720万吨（CAGR约20%）、国内饲料外销量约3930万吨（CAGR约10%）。考虑到中国对美国的关税反制或导致大豆玉米等饲料主要原料价格波动加剧，而公司或可通过期货套保和库存等手段加强采购端的成本优势，我们认为公司经营或可相应受益。 主业稳健增长可期，维持“买入”评级我们维持公司2024/26年盈利预测为45.2/54.8亿元，上调2025年盈利预测至50.2亿元（前值为48.1亿元）。参考2025年可比公司Wind一致预期14倍PE估值，考虑到可比公司养殖业务盈利占比更高或压制其估值，我们给予公司2025年20倍PE估值，维持目标价60元，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格表现/下游养殖景气不及预期、饲料行业竞争加剧等。

瑞普生物发布年报， 2024年实现营收 30.70亿元（yoy+13.32%），归母净利 3.01亿元（yoy-33.70%），扣非净利 2.81亿元（yoy-11.87%）。其中 Q4实现营收 13.23亿元（yoy+17.93%， qoq+104.26%），归母净利 5598.58万元（yoy-68.88%， qoq-34.59%）。 公司归母净利润低于市场预期，主系制剂及原料药营收及盈利同比下滑影响。看好公司 25年业绩修复，维持“买入”评级。 制剂及原料药承压，猪用及禽用生物制品增长向好2024年公司营收同比+13%， 分产品来看： 1） 制剂及原料药实现营收 10.2亿元，同比-5.8%，主系制剂和原料药竞争激烈， 公司销量同比下滑，故而营收端受到冲击； 2）猪用疫苗实现营收 2.1亿元，同比增长 50%、主系并表必威安泰，公司产品矩阵齐全； 3）禽用疫苗实现营收 10.8亿元，同比增长 16%，公司在家禽动保板块优势稳固， 2024年持续加强与圣农发展等禽养殖龙头的合作，取得较好进展。毛利率方面，公司毛利率下滑 8.3pct，主系并表中瑞供应链影响。 宠物产业链布局完整，利好公司长远发展2024年公司顺利完成中瑞供应链并表，目前公司“三瑞一体”布局深化，研发+产品+渠道全产业链布局支撑公司长远发展。 2024年公司宠物板块实现收入 6.9亿元，同比+41%，其中宠物疫苗实现收入 3744万元，同比+849%、主系猫三联疫苗放量，整体盈利能力处公司较高水平；中瑞供应链实现营收 6.3亿元，同比+38%；宠物药因竞争激烈影响营收略有承压，后续有望借力中瑞供应链实现较快修复。 盈利预测与估值考虑猪周期进入下行区间， 药苗等动保产品销售或受影响， 我们下调公司2025-2026年归母净利润预测至 4.0、 5.1亿元（前值 2025-2026年 5.1、6.3亿元），对应 EPS 0.86、 1.1亿元，新增 27年归母净利润预测 6.1亿元。 参考可比公司 25年 Wind 一致预期 PE 均值为 25倍，考虑公司宠物板块布局领先，给予公司 25年 28倍 PE，目标价 24.08元（前值 23.65元），维持“买入”评级。 风险提示：养殖行业疫情的风险，动保行业市场竞争加剧的风险等。

新五丰发布年报， 2024年实现营收 70.45亿元（yoy+25.09%），归母净利3932.04万元（yoy+103.27%），扣非净利 2150.45万元（yoy+101.79%）。 其中 Q4实现营收 17.74亿元（yoy+0.93%， qoq-12.94%），归母净利 3809.15万元（yoy+108.39%， qoq-84.65%）。 公司出栏维持高增，成本仍有拓潜空间，维持“增持”评级。 猪价回暖+成本拓潜，公司 2024年同比扭亏猪价回升及公司养殖成本下降或是公司 2024年归母净利润扭亏主因。 2024年公司实现归母净利润 0.39亿元，估算主系生猪养殖板块贡献，其他饲料及屠宰板块略有亏损。其中 1） 2024年合计出栏生猪 425万头，同比+33%，公司生猪出栏保持高速增长； 2） 我们估算公司 2024年肥猪养殖完全成本在 16.5～16.9元/公斤之间，同比下降约 1.3元/公斤；其中 24Q4养猪完全成本约 16.0~16.3元/公斤、同比环比均有改善。其他业务： 1）屠宰实现营收 6.9亿元，同比+1%；毛利率-3.8%、同比下降 3pct； 2）其他饲料、贸易、鲜肉等业务实现营收 9.8亿元，同比-33%；毛利率 2.0%、同比+0.9pct。 2024年末能繁存栏 25.3万头，公司强化提质增效截至 2024年末，公司能繁母猪存栏达 25.3万头，较 2023年末增加了 4.33万头；母猪场存栏规模达 29.2万头。 2024年共交付母猪场 2个，新增母猪存栏规模 1.2万头，交付肥猪场 5个，新增年出栏肥猪产能 17.89万头。公司加强猪场质量管理，及时清退落后及老旧产能，确保高质量发展。公司注重优化管理架构： 1）将新五丰与天心两公司总部 22个部门精简为 12个； 2）细化激励机制，对后备场、出口场及代养板块进行分类考核，促进人均母猪饲养头数等指标优化。 3）引进校招生及实习生， 公开选拔母猪事业部总经理、区域副总经理，及时开展各类培训。 盈利预测与估值考虑到当前生猪供应仍较充足，后续猪价表现或不及预期，我们下调2025-2026年猪价预期进而下调对应归母净利润预测至 0.25、 -0.59亿元（前值 9.1、 8.0亿元，分别下降 97%、 107%），新增 2027年盈利预测为 2.6亿元，对应 BVPS 2.42、 2.37、 2.58元。参考可比公司 25年 Wind 一致预期PB 均值为 2.45倍，考虑公司成本拓潜仍有空间，给予公司 25年 3.0倍 PB，目标价 7.26元（前值 7.58元，对应 24E 3.1XPB），维持“增持”评级。 风险提示：生猪产能恢复速度不及预期，非洲猪瘟疫情风险，渠道开拓效果不及预期，猪价波动风险等。

益生股份发布年报，2024年实现营收31.36亿元（yoy-2.76%），归母净利5.04亿元（yoy-6.84%）。其中Q4实现营收9.82亿元（yoy+73%，qoq+26%），归母净利2.03亿元（yoy+242%，qoq+73%）。Q4商品代鸡苗价格上涨带动公司收入及盈利结束连续3个季度的同比下降，实现单季度高速增长。我们认为2025年宏观消费有望持续修复，或带动白羽鸡板块出现反转向上，公司品种优势或助力其父母代鸡苗价格维持较高水平、商品代鸡苗市占率持续提升，维持“买入”评级。 Q4商品代鸡苗涨价，支撑收入、盈利止跌转高增2024年公司销售白羽肉鸡苗5.86亿羽、同比-9%，主要系公司结合市场行情等调整生产节奏导致。其中，父母代鸡苗售价或同比略有下降、但仍维持高位，估算贡献盈利约2.5亿元、单套盈利近20元；商品代鸡苗售价约3.45元/羽、同比略下滑，但受益于饲料原料价格下降、叠加公司持续降本增效带来的完全成本下降，估算贡献盈利约3.5亿元、单羽盈利近0.6元（同比提升约0.2元）。农牧设备等其他业务对公司盈利仍存一定拖累。单季度来看，Q4公司收入盈利实现高增主要得益于商品代鸡苗价格上涨。Q4销售白羽肉鸡苗1.55亿羽，同比+9%、环比+0.5%；鸡苗均价约4.79元/羽，同比+62%、环比+23%，其中主要系商品代鸡苗价格上涨明显。我们估算Q4公司父母代鸡苗贡献盈利约0.6亿元、单套盈利20元左右，商品代鸡苗贡献盈利近2.8亿元、单羽盈利近1.45元（同比扭亏、环比高增）。 公司重视股东回报，关注白鸡板块反转2024年度公司预计共派发现金红利2.18亿元、预计现金红利和回购金额合计3.37亿元，占2024年度归属净利润的67%、股息率约2.08%。白羽鸡肉产品价格长时间磨底、且价格低迷已逐步向上游传导，据博亚和讯，截至25Q1，白羽肉鸡商品代养殖屠宰已连续亏损8个季度、父母代种鸡养殖也于25Q1起进入亏损。考虑到白羽鸡肉消费受渠道结构影响、与宏观消费表现出较强的正相关性，我们预计若宏观消费持续修复，或有望带动白羽鸡肉消费回升，并自下而上传导带动白羽鸡产业链产品价格出现反转向上。 盈利预测与估值我们维持2025/26年并新增2027年盈利预测，预计公司2025/26/27年归母净利润为5.53/4.82/8.02亿元，对应EPS为0.50/0.44/0.72元，参考可比公司Wind一致预期2025年15xPE，考虑国内优质祖代供应仍偏紧、公司品种优势带来的父母代鸡苗盈利能力优势明显、商品代产能或持续释放，我们给予公司2025年22xPE，维持目标价11.05元，维持“买入”评级。 风险提示：鸡价上涨/成本下降/销量不及预期，突发大规模禽流感疫情等。

牧原股份发布年报，2024年实现营收1379亿元（yoy+24%），归母净利179亿元（yoy+519%）。其中Q4实现营收412亿元（yoy+48%，qoq+3%），归母净利74亿元（yoy+406%，qoq-23%）。业绩表现符合市场预期。公司2024年养猪持续增出栏降成本、生猪头均盈利约259元，屠宰经营持续改善、年底已实现单月盈利；2024年高分红回报股东、股息率约3.66%。公司目标2025年出栏商品猪7200~7800万头（同比+10%~19%）、仔猪800~1200万头（同比+41%~112%），我们预计公司养殖成本有望持续改善。 维持“买入”评级。 2024年养猪增出栏降成本，屠宰逐步扭亏养殖端，2024年公司销售生猪7160万头、同比+12%，其中商品猪6548万头。受益于猪价上涨+公司降本效果明显，2024年牧原生猪头均盈利约259元（行业平均约170元），我们估算育肥完全成本约14元/公斤。Q4出栏生猪2146万头，同比+28%、环比+21%，猪价虽在Q4环比略有下滑，但公司育肥完全成本亦明显改善至约13.2元/公斤，支撑公司生猪头均盈利维持在349元的高位（行业平均约218元）。屠宰端，2024年公司屠宰生猪1278万头、同比小幅减少，但公司持续优化客户结构与产品结构、提升运营质量，头均亏损下降至50元左右，并在2024年12月实现单月盈利。 年底延续高分红回报股东，2025年或延续高质量成长公司同步公告了2024年度利润分配方案及2025年中期分红规划。2024年拟向全体股东每10股派发现金红利5.72元、分红总额31亿元，叠加前三季度已分红45亿元、2024年度股份回购金额10亿元，2024年度公司现金分红和股份回购总额达86亿元、占2024年净利润的45%，股息率约3.66%。同时，公司提出了2025年预计出栏商品猪7200~7800万头（同比+10%~19%）、仔猪800~1200万头（同比+41%~112%）的目标，考虑到公司的养殖成绩、管理水平等仍处于持续提升过程中，我们预计公司2025年养殖成本或延续明显改善，2025年或延续高质量成长。 目标价51.3元，维持“买入”评级我们维持公司2025/26年盈利预测并新增2027年预测，预计公司2025/26/27年归母净利润为142/135/431亿元，对应BVPS14.37/16.33/23.72元。参考可比公司2025年Wind一致预期2.3xPB，考虑到公司延续高分红+高质量成长，给予公司2025年3.5xPB，维持目标价51.30元，维持“买入”评级。 风险提示：出栏量不及预期、猪价表现不及预期，突发大规模动物疫病等。

公司发布 2024年年度业绩快报，报告期内实现营业收入 114.7亿元（yoy-1.23%）、归母净利润 45.1亿元（yoy+65%）。公司国际化布局取得重大进展，同步披露 2030年国内外饲料业务增长目标。饲料主业有望迎来国内外市场的经营共振、盈利或恢复高增，维持“买入”评级。 国际化布局取得重大进展，中期饲料销量目标再提高收入表现基本符合我们的预期，同比下降主要系玉米豆粕等原料降价带动饲料降价所致，公司饲料外销量约 2440万吨（yoy+9%），其中水产料、禽料、猪料销量分别同比增长 11%、-3%、12%。归母净利润在前期预告范围中，表现强劲。估算饲料主业或贡献盈利 30亿元左右，其中 Q4饲料吨利润有所企稳。2024年公司海外饲料销量约 240万吨（yoy+40%）、且毛利率稳步提升，估算盈利贡献或接近翻倍。公司在本次业绩快报中：①首次明确海外饲料业务规划，预计 2030年销量达到 720万吨（复合增速约 20%），②提高中期饲料外销量目标到 4650万吨（前值为 4000万吨）、并明确进度为2030年，折算国内饲料销量复合增速约 10%。 饲料主业或迎国内外经营共振我们预计未来两年公司的饲料主业或迎来国内外市场的经营共振：①国内： 水产投苗量的连续两年下降及内需修复有望支撑鱼虾涨价、从而带动水产料景气回升，行业价格战缓解及生猪存栏回升或利好公司猪料经营；②海外： 公司目前积极拓展亚非拉饲料市场，印尼孟加拉等部分国家的人均肉蛋奶消费量仍有提升空间，且海外饲料市场竞争相对宽松、毛利率明显优于国内。 公司经过多年布局，目前在越南、印尼、厄瓜多尔和埃及等市场已具备良好基础。我们预计公司在未来的 3~5年里有望通过自建和并购双管齐下持续扩充海外饲料产能、实现海外饲料业务的量利双增。 主业稳健增长可期，维持“买入”评级参考公司业绩快报数据，我们下调公司 2024年盈利预测至 45.1亿元（前值为 45.8亿元，下调 1.3%），维持公司 2025/26年盈利为 48.1/54.8亿元。 参考 2025年可比公司 Wind 一致预期 13倍 PE 估值，考虑到可比公司养殖业务盈利占比更高或压制其估值水平、而海大此次对于饲料中期目标的明确或指引公司未来 6年主业的稳健增长趋势，我们给予公司 2025年 21倍 PE估值，维持目标价 60元，维持“买入”评级。 风险提示：原料价格表现/下游养殖景气不及预期、饲料行业竞争加剧等。

公司发布业绩预告，2024年预计实现归母净利润3.6～4.0亿元，同比增长54%～72%、业绩超预期，其中24Q4预计实现归母净利润0.78~1.18亿元，同比+38%～+109%。2024年公司自主品牌调整到位、内销首次实现盈利，叠加海外工厂及出口业务增长，公司实现盈利的高速增长。我们预计公司内销及代工业务优势有望维持、叠加独家美国及加拿大工厂产能释放，看好公司25E盈利持续性及业绩提升，维持“买入”评级。 24Q4预计自主品牌维持高增，海外工厂表现靓丽在自主品牌恢复高速增长、海外工厂及出口业务增长或强于预期的带动作用下，公司2024年及24Q4盈利同比高增。具体分拆：1）自主品牌：Q4通常为大促密集期，我们预估在23Q4营收低基数及24年双十一等带动下公司自主品牌营收实现同比高增，估算增速超40%。2）出口：海外需求或增长平稳，预估24Q4同比增长3%~7%；3）海外工厂：加拿大订单充裕、美国工厂逐步技改完毕，预估公司海外工厂营收维持较高水平增速、同比增长或超10%。同时原材料价格低位、汇率友好等或助力公司Q4毛利率同比提升、归母净利润同比+38%～+109%。 52025年看好公司自主品牌发力及海外工厂产能释放我们预计公司2024年内销实现4-5千万元盈利。其中顽皮品牌作为主品牌已基本调整到位、领先及zeal品牌作为公司高端宠粮品牌保持高速增长。 公司自主品牌三箭齐发，依托产品结构升级、产品创新等策略实现自主品牌的高速增长。我们预计该优势在2025年有望维持。此外，公司具备独家美国及加拿大海外工厂，该部分产能兼具稀缺性及高盈利性。我们预计伴随美国工厂24Q3技改结束、加拿大工厂二期产能释放，2025年海外工厂预计将实现20%以上的营收增长。同时结合公司较为积极的股权激励计划目标，我们看好公司25年盈利增长趋势。 看好E25E业绩提升，维持“买入”评级考虑到公司24E内销转盈、海外工厂及出口盈利超预期，我们预计未来公司优势有望维持，上调公司24-26年毛利率预测、进而上调盈利预测至3.8/4.2/5.0亿元（前值3.5/3.9/4.7亿元，分别+9.0%/6.4%/6.0%），基本维持营收预测不变。参考可比公司25年29.8XPE，考虑到公司自主品牌快速增长、海外工厂产能释放，给予公司2025年30XPE，对应目标价42.84元（前值35.82元，对应25年27XPE）。维持“买入”评级。 风险提示：国内消费增长不及预期、国内养宠渗透不及预期等、原材料价格波动不及预期等。

公司发布 2024年年度业绩预告，报告期内预计实现归母净利润 42.5~48亿元，同比增长 55%~75%；其中 24Q4预盈 6.3~11.8亿元，同比增长28%~140%。业绩表现超市场预期，或主要系公司生猪养殖业务通过期货套保模式而实现超预期盈利、同时结构性优化带动 24Q4公司饲料业务吨盈利有所企稳所致。饲料主业有望迎来国内外市场的经营共振、盈利或恢复高增，维持“买入”评级。 24Q4饲料销售回暖，生猪套保模式优势凸显2024年公司实现饲料外销量 2440万吨、同比增长约 9%；我们估计水产料、禽料、猪料的销量同比增速或分别在 20%、10%、3%左右。我们估计 24Q4公司的虾蟹料和猪料销售或分别受益于反季节性投苗和生猪补栏而有所加速，相应带动公司水产料和猪料吨利润改善。受益于猪价的反转及公司严格的期货套保模式，2024年生猪养殖业务或为公司贡献较大盈利弹性；其中24Q4生猪现货价格旺季不旺的背景下，公司的套保模式更是优势凸显。 饲料主业或迎国内外经营共振我们预计未来两年公司的饲料主业经营或迎来国内外市场的经营共振：①国内：水产投苗量的连续两年下降及内需修复有望支撑鱼虾涨价、从而带动水产料景气回升，行业价格战缓解及生猪存栏回升或利好公司猪料经营；②海外：公司目前积极拓展亚非拉饲料市场，当地人均肉蛋奶消费量仍有提升空间，且竞争相对宽松、饲料业务毛利率明显优于国内。公司经过多年布局，目前在越南、印尼、厄瓜多尔和埃及等市场已具备良好基础。我们预计公司在未来的 3~5年里有望通过自建和并购双管齐下持续扩充海外饲料产能、实现海外饲料业务的量利双增。 主业稳健增长可期，维持“买入”评级考虑到期货套保模式及生猪养殖成本改善对养殖业务盈利的贡献，我们上调公司 2024年盈利预测至 45.8亿元（前值为 40.0亿元，上调 14.5%）；考虑到猪价在 2025年进入周期下行期或影响公司 2025/26生猪养殖业务盈利，我们下修公司 2025/26年盈利至 48.1/54.8亿元（前值为 55.1/57.6亿元，分别下调 12.7%/4.9%）。参考 2025年可比公司 Wind 一致预期 12倍PE 估值，考虑到可比公司养殖业务盈利占比更高或压制估值水平、而公司的饲料主业或有望迎来国内外市场的经营共振，我们给予公司 2025年 21倍 PE 估值，维持目标价 60元（对应前次 25年盈利预测给予 18倍 PE 估值），维持“买入”评级。 风险提示：原料价格表现/下游养殖景气不及预期、饲料行业竞争加剧等。

公司发布业绩预告，2024年预计实现归母净利润 170~180亿元，同比扭亏； 24Q4预计实现归母净利润 65~75亿元，同比扭亏、环比下滑 22%~32%，略低于我们的预期，主要系 Q4猪价旺季不旺导致。2024年公司出栏增量、成本逐季改善，年末能繁母猪增加或支撑 2025年出栏增长，稳健的成本优势下公司盈利兑现能力强，维持“买入”评级。 量价齐升+成本下降，2024年养猪盈利亮眼2024年公司销售生猪 7160万头、同比+12%，我们估算生猪头均盈利约250~265元（行业平均 170元）；其中商品猪 6548万头，商品猪售价约 16.32元/公斤、同比上涨 13%，我们估算育肥完全成本约 14.1~14.3元/公斤、同比下降近 1元/公斤。量价齐升+成本下降带动 2024年养猪实现亮眼盈利。 另外，2024年公司销售仔猪 566万头、同比+314%，考虑到公司仔猪成本优势明显，2025年仔猪销售方案的实行或贡献一定盈利增量。2024年公司屠宰生猪 1278万头、同比-4%，但我们估算公司屠宰头均亏损或同比收窄，或主要受益于渠道开拓、客户服务、运营能力等方面的提升。 Q4出栏明显放量，季末能繁母猪增加较多24Q4公司出栏明显放量，生猪销量 2146万头，同比+28%、环比+21%，其中商品猪 2035万头。我们估算生猪头均盈利 310~360元（行业平均 218元），同比扭亏、环比下滑 35%~45%，估算育肥完全成本约 13.1~13.5元/公斤、延续逐季明显改善趋势，盈利环比下滑主要系商品猪售价环比下降15%导致。另外，24Q4末公司能繁母猪存栏 351万头，同比+12%、环比+6%，且公司的配种量、全程成活率等生产指标仍在持续改善，我们预计公司 2025年出栏量仍会有一定幅度的增长。 稳健推进增出栏降成本，维持“买入”评级年末能繁母猪存栏增加或支撑公司出栏持续增长。2024年公司育肥完全成本逐季下降，截至 11月优秀场线完全成本已降至 12元/kg 以下，公司整体养殖成本有望随着内部持续推动优秀成绩的复制、推广而持续下降。但考虑到今年下半年全国能繁母猪存栏持续环比增长，我们预计后市猪价或受供给压制而下行，因此下调公司盈利预测。我们预测公司 2024/25/26年归母净利润为 175/142/135亿元（较前值下调 7%/64%/63%），对应 BVPS14.70/17.10/19.36元。参考可比公司 2025年 Wind 一致预期 2.1x PB，考虑到公司成本优势领先、能繁母猪增加支撑出栏增量，盈利兑现能力强，给予公司 2025年 3.0x PB，对应目标价 51.30元（前值 54.53元，对应 2025BVPS 22.03元，2.48x PB），维持“买入”评级。 风险提示：出栏量不及预期、猪价表现不及预期，突发大规模动物疫病等。

隆平高科发布三季报：Q3实现营收2.99亿元（调整后口径同比-60.3%），归母净利-5.87亿元（同比增亏）。2024年Q1-Q3实现营收28.81亿元（yoy-14.46%），归母净利-4.75亿元（同比减亏），扣非净利-8.74亿元（同比增亏）。粮价承压叠加公司计提减值损失，公司24Q3归母同比增亏；2023/24种业经营年度核心业务量价齐增，中长期或受益于转基因商业化。 维持“买入”评级。 粮价下行+减值计提，24Q3公司营收及归母净利润承压公司24Q3营收经调整口径同比-60.3%，主要系国内外玉米产业竞争激烈及价格持续走低影响。公司玉米种子销量下滑，进而使得营收同比下滑。盈利端：1）制种成本高企，公司24Q3毛利率-1.9%，同环比均有下滑；2）经审慎考虑，24Q3公司计提资产减值+信用减值损失1.39亿元；3）费用端：公司继续保持较高强度营销及研发费用投入，期间费用率有所上升。24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为60.9%/70.5%/55.6%/56.3%,同比+13/+32/+18/+35pct。综合影响下公司24Q3实现归母净利润-5.87亿元，同比增亏。截至24Q3末，公司合同负债为38.7亿元、同比增长14.8%。 2023/24经营年度核心业务逆势增长，玉米/水稻种子销量提升经营年度来看，公司水稻、玉米等核心业务均实现量价齐增。经追溯调整后整体实现种子销量合计2.93亿公斤，同比增长6.96%；实现总营业收入87.36亿元，同比增长9.55%。其中：1）水稻种子新一代大单品运作成效显著，实现销量5388万公斤（同比+16%）、销售收入19.4亿元（同比+22%）；2）玉米种子逆势增长，实现销量1.8亿公斤（同比+9.8%）；收入54.9亿元（同比+8.8%）。我们预计公司品种优势有望维持，看好后续玉米种子国内外协同发展，中长期转基因商业化或进一步提升公司盈利空间。 下调2024年盈利预测，目标价14.85元考虑到2024年来国内外玉米价格持续低迷，我们下调公司2024年玉米种子销量，进而下修其2024年盈利预测至2.0亿元（前值5.9亿元）。维持25-26年盈利预测不变。参考可比公司25E估值36XPE，考虑到公司玉米种业仍在修复，给予公司25年21.84XPE，对应目标价14.85元，维持“买入”评级。 风险提示：转基因品种推广进度/种业监管力度/粮价表现不及预期，发生严重自然灾害。

益生股份发布三季报： Q3实现营收 7.78亿元（yoy-3.36%， qoq+13%），归母净利 1.18亿元（yoy-0.94%， qoq+60%）。 2024年 Q1-Q3实现营收21.54亿元（yoy-19%），归母净利 3.01亿元（yoy-56%）。 公司父母代鸡苗盈利稳定在较高水平、单套盈利或超 30元，商品代鸡苗价格回暖带动单羽盈利提升至 0.2~0.3元左右。白羽肉鸡优质品种祖代种鸡供应仍偏紧，我们看好公司利丰品种竞争优势，父母代鸡苗盈利优势明显；同时，公司品种优势或将助力其商品代鸡苗规模和市占率持续提升。 维持“买入”评级。 父母代鸡苗稳定盈利，商品代鸡苗价格回暖Q3公司收入和盈利同比降幅双双明显收窄， 主要得益于父母代鸡苗价格持续高位、商品代鸡苗价格有所上涨。 具体来看， 1）父母代鸡苗：预计 Q3公司销售父母代鸡苗 300~350万套，价格持续高位、公司单套盈利或超 30元，父母代鸡苗业务贡献盈利 1亿元左右、同比或基本持平。 2）商品代鸡苗：预计 Q3公司销售商品代鸡苗 1.5亿羽左右，同比-12%、环比+5%；售价同环比回暖带动商品代鸡苗单羽盈利提升至 0.2~0.3元左右，商品代鸡苗业务贡献盈利 0.3亿元左右。此外，公司 909鸡苗、种猪销售业务或小幅盈利，农牧设备等业务或略有亏损。 优质品种供应偏紧，看好公司利丰品种竞争优势美国禽流感疫情等因素影响国内白羽肉鸡祖代种鸡引种持续受限，优质品种祖代种鸡供应仍相对紧缺，公司父母代种鸡价格自 2022年底以来总体持续处于相对高位。 截至目前，美国的俄克拉荷马州仍是国内唯一可以引种的州，进口品种供应或持续偏紧，公司的品种优势有望使其父母代鸡苗价格维持相对高位，盈利优势明显。同时，我们估算 2023年益生父母代鸡苗市占率已达 20%左右、商品代鸡苗市占率约 8%，从公司的销量增长节奏、产品性能来看，我们认为公司规模和市占率持续提升可期。 盈利预测与估值考虑到 2022年祖代引种断档带来的行业供应收缩不及我们的预期，我们调低了商品代鸡苗售价，并结合公司前三季度鸡苗销售情况适当调低了 2024年商品代鸡苗销量预期，进而下调公司盈利预测。 预计公司 2024/25/26年归母净利润 4.42/5.53/4.82亿元(前值 7.15/7.01/5.04亿元)，对应 EPS 为0.40/0.50/0.44元，参考可比公司 Wind 一致预期 2025年 15x PE， 考虑国内优质祖代供应仍偏紧、公司父母代鸡苗盈利能力优势明显， 我们给予公司2025年 22x PE， 维持目标价 11.05元，维持“买入”评级。 风险提示： 鸡价上涨/成本下降/销量不及预期，突发大规模禽流感疫情等。

新希望24Q3实现营收276亿元（yoy-25.91%，qoq+7.65%），归母净利13.71亿元（同比扭亏、qoq+91.19%）。2024年Q1-Q3实现营收772.09亿元（yoy-27.67%），归母净利1.53亿元（同比扭亏），扣非净利3799.65万元（同比扭亏）。猪价上升叠加成本下降，公司24Q3盈利大幅改善，前三季度盈利同比扭亏。生猪行业转盈后行业能繁母猪补栏较为谨慎，生猪行业盈利持续性或值得期待，看好公司后续成本改善空间，维持“增持”评级。 养猪盈利提升明显，公司持续精进养殖基本功24Q3公司盈利同环比提升明显，实现归母净利润13.7亿元，主要为养猪板块贡献。公司注重养殖基本功精进，而非过分追求规模扩张。公司24Q3/24年Q1-Q3累计出栏生猪373万头/1242万头，同比-8.3%/-4.9%。其中单Q3肥猪出栏约300万头、同比-18%。公司24Q3肥猪售价约19.2元/公斤，同比+24%、环比+19%；我们估算公司24Q3养猪完全成本约16.2~16.7元/公斤，其中单9月运营场线出栏成本或已降至14.2元/公斤附近（7-8月约14.5-14.6元/公斤）；闲置场线摊销费用或因出栏量环比减少而有所增加。 公司稳步推进闲置猪场升级改造及复工复产工作，截至8月末，公司能繁存栏约74万头，预计到年底恢复至80万头附近。 饲料业务量利双增，前期高价原料或已消耗完毕我们估算公司24Q3饲料板块或实现归母净利润3.5~4.0亿元，环比Q2有所增长。饲料销量环比Q2或同样有一定改善。公司前期积累的高价原料或已消化完毕。目前国内玉米、豆粕价格仍处低位，公司后续饲料业务有望轻装上阵、实现盈利及销量的稳步增长。 24Q3末负债率环比下降2.1pct，贷款结构持续优化截至24Q3末公司资产负债率达70.9%、环比-2.1pct。猪价回暖叠加公司经营改善，资产负债率稳步下降。此外，公司注重调优贷款结构，流动负债占比环比-2.21pct至55.7%。公司Q3经营性现金流量净额为36亿元，维持高位。 维持公司24-26年盈利预测，目标价10.58元我们维持盈利预测，预计24-26年公司归母净利润为11.4/47.2/45.5亿元，对应BVPS为5.70/6.74/7.74元，参考可比公司25E估值均值1.1XPB，考虑到公司成本下降可期、财务趋于稳健，给予公司25E1.57XPB，对应目标价10.58元（前值10.55元），维持“增持”评级。 风险提示：生猪出栏量不达预期，猪价不达预期等。

24Q3瑞普实现营收 6.48亿元（ yoy+9.22%， qoq+14.48%），归母净利8559.71万元（yoy-10.30%， qoq+19.60%）。 2024年 Q1-Q3实现营收 17.47亿元（yoy+10.06%），归母净利 2.45亿元（yoy-10.58%），扣非净利 2.14亿元（yoy-8.38%）。产品结构优化等带动下公司 24Q3毛利率同环比均有改善，归母净利润及扣非归母净利润同比降幅收窄。中长期来看，公司家禽板块优势稳固、 收购必威安泰有望提升公司家畜板块整体实力，宠物板块则有望打开公司成长空间。维持“买入”评级。 营收稳健增长，家禽及宠物优势明显公司 24Q3实现营收 6.5亿元，同比+9.2%、同比增幅较 24Q2扩大 6.6pct。 公司营收整体稳健增长，分业务板块来看，家禽板块作为公司压舱石业务、我们估算其营收或同比增长 20%~25%；家畜板块或受下游养殖需求影响同比微增，其中疫苗或同比高增、药品端价格竞争激烈，同比或有下滑；宠物板块则受猫三联疫苗等新品带动录得 18%~22%的同比增速。 原料药业务或因竞争激烈影响同比下降。公司家禽及宠物板块优势明显。 毛利率同环比改善， 盈利同比降幅收窄公司注重与大客户的深度合作， 产品结构优化带动下公司 24Q3毛利率同环比均有改善。 24Q3公司实现毛利率 50.9%，同比+1.7pct、环比+1.6pct。 费 用 率 方 面 ， 公 司 24Q3实 现 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率16.6%/7.1%/7.9%/1.2%，同比+1.4/+0.04/+0.02+/0.35pct，期间费用率均有不同程度的上升。公司持续加强研发投入，注重打造畅销单品。 24Q3公司实现研发投入 0.52亿元，同比增长 9.5%。毛利率提升助力下，公司实现归母净利润 0.86亿元，同比降幅较 Q2收窄 16.3pct。 下调 24-26年盈利预测，目标价 21.56元考虑到截至目前，下游生猪养殖盈利状况虽有好转，但动保产品、尤其是化药的需求修复仍不及预期，且药品端竞争激烈，公司价格或有承压，我们下调公司化药毛利率预测及收入增速，进而下调公司 24-26年归母净利润预测至4.1/5.1/6.3亿元（前值5.1/6.6/7.8亿元）。参考可比公司25E估值16.2XPE，考虑到公司家禽板块壁垒深厚，宠物板块成长性佳，以及公司研发实力强劲，给予公司 25年 19.6XPE，对应目标价 21.56元，维持“买入”评级。 风险提示： 养殖行业疫情的风险，动保行业市场竞争加剧的风险，猪价或禽价波动剧烈风险，新产品推广不及预期等。

科前生物发布三季报： Q3实现营收 2.65亿元（yoy-10%， qoq+35%），归母净利 1.08亿元（yoy-8.68%， qoq+65%）。 2024年 Q1-Q3实现营收 6.66亿元（yoy-20%），归母净利 2.61亿元（yoy-27%）。 下游养殖持续盈利带动公司业绩初现修复,生猪养殖行业补栏偏缓或指向养殖盈利持续性值得期待,公司业绩有望持续修复。 同时,公司研发实力强劲,近期新取得猪伪狂犬病活疫苗(HB-98株)注册证书、且有多个新品在研,伪狂犬疫苗龙头地位稳固。 维持“买入”评级。 Q3收入盈利初现修复，养殖盈利或支撑业绩持续改善24Q3公司收入和盈利双双环比增长、同比降幅收窄，毛利率环比提升 5.5pct至 65%、同比降幅亦收窄至 8.97pct。公司业绩修复或主要来自于下游生猪养殖持续盈利后，养殖端关注重点从降本逐步转向增效，动保产品使用积极性提升、对于动保的投入有所增加。 24Q3自繁自养生猪头均盈利约 500元/头， 10月至今虽稍有回落、但头均盈利仍超 300元，考虑到本轮猪周期能繁母猪去化持续至 2024年 4月、且 5月至今生猪养殖转盈后能繁母猪补栏仍偏缓， 反映出今年行业补栏之谨慎，指向未来猪肉供应压力增加之缓慢，或对应猪价下行斜率的平缓、高养殖盈利的持续性或值得期待。养殖高盈利持续有望带动动保产品需求量、盈利能力逐步回升，公司盈利有望持续改善。 研发实力强劲，新品推出有望持续贡献业绩增量公司持续高度关注新品研发，今年上半年公司获得国家一类新药-猪丁型冠状病毒灭活疫苗和猪圆环病毒 2型重组杆状病毒、猪肺炎支原体二联灭活疫苗等新兽药注册证书 4项；获得猪圆环病毒 2型重组杆状病毒、猪链球菌、猪肺炎支原体三联灭活疫苗等临床批件 5项；同时还有猪伪狂犬病活疫苗和猪流行性腹泻、胃肠炎、冠状病毒三联灭活疫苗等多个产品研发储备中。新品持续推出有望为公司业绩增量创造持续动能。 盈利预测与估值考虑到截至目前，下游生猪养殖盈利状况明显好转,动保产品使用积极性有所修复,但修复速度及幅度略不及预期，我们小幅下调公司疫苗产品的销量和售价，进而下调公司盈利预测。 预计公司 2024/25/26年归母净利润3.52/4.35/4.96亿元(前值 4.52/5.65/6.83亿元)，对应 EPS 为 0.75/0.93/1.06元，参考可比公司 Wind 一致预期 2025年 17x PE， 考虑公司猪苗护城河明显、研发实力较强， 新单品有望为公司盈利贡献额外增量， 我们给予公司2025年 20x PE，目标价 18.6元，维持“买入”评级。 风险提示： 生猪养殖行业景气不及预期，市场化销售推进不及预期，动物疫苗市场竞争加剧等。

登海 24Q3实现营收 1.71亿元（yoy+0.01%， qoq-2.65%），归母净利 585万元（yoy-71.86%， qoq-74.13%）。 2024年 Q1-Q3实现营收 5.78亿元（yoy-11.55%），归母净利 5858万元（yoy-38.57%），扣非净利-181.51万元（yoy-104.02%）。 粮价承压拖累公司 Q3业绩表现， 关注 Q4销售旺季业绩改善，中长期有望率先受益于转基因商业化，维持“增持”评级。 淡季营收同比持平， 24Q3盈利短期承压公司 24Q3营收同比持平、 归母净利润承压。 24Q3国内玉米价格持续回落，粮价承压、种业竞争激烈影响下公司营收仍边际企稳、实属不易。 盈利端来看： 1） 公司 24Q3毛利率为 32%、同比-3.6pct、环比+7.5pct。其中毛利率同比下滑或系玉米制种成本上升影响。 2）费用端：公司继续保持较高强度营销及研发费用投入，期间费用率有所上升。 24Q3公司销售/管理/研发/财务 费 用 率 分 别 为 11.2%/15.6%/14.1%/-4.79%, 同 比+0.65/+0.62/+6.74/-0.31pct。综合影响下公司 24Q3实现归母净利润 585万元，同比-72%。截至 24Q3末，公司合同负债为 8.29亿元、同比下降 23%，或系粮价低迷、农民种植积极性降低影响。 公司持续加强研发投入， 有望率先受益于转基因商业化公司高度重视研发投入，品种优势显著。 24Q3公司研发费用投入 0.24亿元，同比增长 92%。此外， 截至 24年 10月， 登海种业旗下登海 605D、登海 533K、登海 685D 等 6个品种已获农村农业部转基因品种审定通过，获批转基因玉米品种数量位列国内第二（仅次于隆平高科），数量占比达 9%。 在转基因加速推进的背景下，我们认为其后续增长弹性较大。从市场地位来看，公司为国内杂交玉米种子龙头，是国家最早实施育繁推一体化的试点企业。再在品种审定标准趋严、周期缩短的背景下，公司拥有完善的商业化育种体系、丰富的种质资源储备，整体研发实力强劲、中长期发展可期。 维持 24-26年盈利预测，目标价 11.34元我们维持公司 24-26年盈利预测，预计公司将实现归母净利润 3.0/3.7/4.7亿元。参考可比公司 25E 估值 23.0XPE，考虑到公司为国内杂交玉米种子龙头、品种优势明显， 给予公司 25年 27XPE，对应目标价 11.34元，维持“增持”评级。 风险提示： 转基因品种推广进度/种业监管力度/粮价表现不及预期，发生严重自然灾害。