事件：公司近日发布2024年3季度业绩报告。2024年前3季度，公司实现营收5.78亿元，同比-11.55%，实现归母净利润5858.33万元，同比-38.57%；其中Q3单季实现收入17亿元，同比+0.01%，实现归母净利润583.79万元，同比-71.86%，主要系销售淡季小基数下正常波动。点评如下：核心主业逐渐稳定，单3季度毛利率环比回升。前3季度，公司面对竞争激烈的种子市场和逐渐下滑的粮食市场大环境，积极发挥“登海”品牌优势，依靠玉米种子产品多年来优良的市场表现力，强化营销力度，保持了核心主业的基本稳定发展趋势。Q1/Q2/Q3单季营收同比增速分别为-11.57%/-20.46%/0.01%，单季营收同比变化由负转正。 前3季度，净利润下滑幅度略超营收，主要是受毛利率下滑的影响，毛利率为27.31%，较上年同期下滑了3.59个百分点。但是看单3季度，毛利率开始回升，毛利率为31.93%，环比单2季度的24.45%上升了7.48个百分点。考虑到2024年下游粮食价格低迷和制种成本下降的影响，我们预计公司2025年种子业务毛利率有望企稳回升。 期末合同负债有所减少，主要受销售延迟的影响。Q3期末，公司合同负债为8.28亿元，同比减少22%。本年度种子预付款有所减少，主要是因为采购季玉米价格低迷影响了种植场户和经销商的备货积极性，导致采购有所延迟。预计2025年上半年，随着生猪存栏回升，将带动玉米需求和价格回暖，受此影响，玉米种植对于种子的采购需求将得到释放。 较早参与生物育种，先发优势明显，有望充分受益转基因商业化加速推进。国内转基因玉米种植已经由试点示范阶段进入到扩面提速阶段。预计未来3-5年内，转基因玉米种子推广面积将加速扩大。随着转基因玉米种子产业化的快速发展，种子行业将迎来增量市场空间，龙头企业凭借品种优势有望获得市场份额的提升。公司较早的就与大北农等国内先进转基因性状公司开展深入合作，现有多个转基因玉米新品种通过国审，先发优势明显。中期来看，随着与性状公司合作的持续深化，依托自身出色的玉米杂交育种优势，公司有望继续引领转基因种子时代的品种换代升级，进而分享行业门槛提高带来的份额提升红利。 公司长期竞争优势明显，维持买入评级。公司创始人五十年如一日地坚持育种研发创新和高产攻关，培育出了有杰出贡献的玉米自交系478、掖107、DH382、DH351、掖52106、8001、515、DH65232，完成了以掖单2号、掖单6号、掖单13号、登海661与登海605、登海618为代表的5代玉米杂交种的替代，多次引领了中国杂交玉米的发展方向。我们看好公司在玉米种质资源和品种等方面所形成的核心竞争优势和长远发展前景，维持“买入”评级。结合3季报业绩情况，调整公司23/24/25年归母净利润至2.36/3.31/3.97亿元。按照24年业绩给予45倍PE，未来6个月目标价12.15元。 风险提示：种子市场大幅波动，导致产品价格上涨不及预期

行情低迷致业绩承压，期待降本增效改善盈利空间，维持“买入”评级2024Q1-3公司营收5.78亿元，同比-11.55%，归母净利润5858万元，同比-38.57%，其中2024Q3营收1.71亿元，同比+0.01%，归母净利润585万元，同比-71.86%，扣非净利润亏损1265万元（非经项中政府补助约1080万元，金融资产公允价值变动及处置金融资产产生的损益约925万元）。2024Q3国内玉米价格大幅下挫，导致公司种子销售承压。考虑公司预收款大增，预计Q4旺季销售良好，我们维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利润2.95/3.89/4.99亿元，EPS分别为0.34/0.44/0.57元，当前股价对应PE分别为31.1/23.6/18.4倍，维持“买入”评级。 9月末合同负债大增，预计Q4旺季销售表现靓丽（1）玉米种子销售低迷拖累公司盈利能力。2024Q1-3公司销售毛利率27.31%，同比-3.32pct，销售净利率9.91%，同比-5.53pct，其中2024Q3销售毛利率31.93%，同比-3.58pct，销售净利率5.56%，同比-9.59pct，净利率同比降幅更大主要系研发费用率抬升6.74pct。（2）2024Q3财务状况稳健。2024Q3公司经营活动产生的现金流量净额2.47亿元，2024Q3末公司货币资金16.75亿元，资产负债率23.32%，同比-3.93pct，资金回流良好，财务表现稳健。（3）旺季销售回暖驱动预收款大增：9月末公司合同负债8.29亿元，较2023年末增加92.26%，主要系预收款大幅增加，预计Q4旺季公司玉米种子销售回暖。 降本增效优化传统种子盈利空间，加大研发投入助力转基因业务增长（1）传统玉米种子：玉米种子同质化程度提升、品种数量增多导致市场竞争加剧，叠加玉米价格下滑，种子盈利空间大幅收窄。考虑新疆、甘肃等西北地区未出现恶劣天气，预计制种单产有望提高，制种单位成本或将下降，降本增效优化盈利空间。（2）转基因玉米种子：2024Q3公司研发投入2401万元，同比+91.81%，公司科研育种工作有序推进，为育种创新奠定坚实基础。截至目前，公司累计过审转基因玉米品种6个，过审品种数量排名上市公司第二，期待转基因种子业务助力公司业绩增长。 风险提示：商品粮价格波动风险，制种成本大幅度上升等。

登海 24Q3实现营收 1.71亿元（yoy+0.01%， qoq-2.65%），归母净利 585万元（yoy-71.86%， qoq-74.13%）。 2024年 Q1-Q3实现营收 5.78亿元（yoy-11.55%），归母净利 5858万元（yoy-38.57%），扣非净利-181.51万元（yoy-104.02%）。 粮价承压拖累公司 Q3业绩表现， 关注 Q4销售旺季业绩改善，中长期有望率先受益于转基因商业化，维持“增持”评级。 淡季营收同比持平， 24Q3盈利短期承压公司 24Q3营收同比持平、 归母净利润承压。 24Q3国内玉米价格持续回落，粮价承压、种业竞争激烈影响下公司营收仍边际企稳、实属不易。 盈利端来看： 1） 公司 24Q3毛利率为 32%、同比-3.6pct、环比+7.5pct。其中毛利率同比下滑或系玉米制种成本上升影响。 2）费用端：公司继续保持较高强度营销及研发费用投入，期间费用率有所上升。 24Q3公司销售/管理/研发/财务 费 用 率 分 别 为 11.2%/15.6%/14.1%/-4.79%, 同 比+0.65/+0.62/+6.74/-0.31pct。综合影响下公司 24Q3实现归母净利润 585万元，同比-72%。截至 24Q3末，公司合同负债为 8.29亿元、同比下降 23%，或系粮价低迷、农民种植积极性降低影响。 公司持续加强研发投入， 有望率先受益于转基因商业化公司高度重视研发投入，品种优势显著。 24Q3公司研发费用投入 0.24亿元，同比增长 92%。此外， 截至 24年 10月， 登海种业旗下登海 605D、登海 533K、登海 685D 等 6个品种已获农村农业部转基因品种审定通过，获批转基因玉米品种数量位列国内第二（仅次于隆平高科），数量占比达 9%。 在转基因加速推进的背景下，我们认为其后续增长弹性较大。从市场地位来看，公司为国内杂交玉米种子龙头，是国家最早实施育繁推一体化的试点企业。再在品种审定标准趋严、周期缩短的背景下，公司拥有完善的商业化育种体系、丰富的种质资源储备，整体研发实力强劲、中长期发展可期。 维持 24-26年盈利预测，目标价 11.34元我们维持公司 24-26年盈利预测，预计公司将实现归母净利润 3.0/3.7/4.7亿元。参考可比公司 25E 估值 23.0XPE，考虑到公司为国内杂交玉米种子龙头、品种优势明显， 给予公司 25年 27XPE，对应目标价 11.34元，维持“增持”评级。 风险提示： 转基因品种推广进度/种业监管力度/粮价表现不及预期，发生严重自然灾害。

公司发布 2023年年度报告及 2024年一季度报告。2023年登海种业实现营业收入 15.5亿元，同比+17.1%，实现归母净利润 2.56亿元，同比+1.01%。其中 23Q4公司实现营业收入 9.0亿元，同比+17.8%，实现归母净利润 1.6亿元，同比+13.9%。24Q1实现营业收入 2.3亿元，同比-11.6%，实现归母净利润 3013.4万元，同比-32.6%。由于 24Q1玉米价格同比明显下跌，玉米种子销售进度整体偏慢，故公司业绩低于我们此前预期（我们在一季报前瞻中预计公司 24Q1实现归母净利润 4500万元）。 2023年玉米种子营收稳步增长，制种成本同比上涨导致盈利承压。23年玉米种业实现营收 13.5亿元，同比+15.3%，营收占比为 87.2%，根据公司 22/23业务年度经营情况报告，22/23销售季玉米种子销售量同比+13.5%，销售单价同比+3.9%，但 23年行业制种成本继续上涨，亩保值同比上涨约 5%-6%（全国农技推广中心）。故公司玉米种子毛利率同比下滑 4.1pct，至 29.2%，综合毛利率下滑 3.1pct，至 28.8%。公司继续推行降本增效，销售费用率和管理费用率同比分别-0.06pct/-0.37pct，为 4.6%/7.0%，同时继续加大研发投入，研发费用率同比+0.55pct，为 4.3%，财务费用率为-2.14%，同比+0.01pct。23年公司期间费用率小幅增长 0.13pct，但资产减值损失同比-80.7%（主要系上期对原子公司登海良玉的股权投资计提减值），故 23年净利率降幅小于毛利率（23年为 19.3%，同比-2.5pct）。24Q1玉米价格大幅回落，现货均价同比-15.4%，环比-8.4%，导致农户种植积极性减弱，玉米种子销售进度整体偏慢。24Q1公司综合毛利率为 26.1%，同比-6.3pt，净利率为 13.8%，同比-5.37pct。账面存货余额为 7.66亿元，处于历史相对高位，在玉米种子行业整体供给较为过剩的背景下，24年公司将继续调减制种面积，积极消化库存。 公司 6个转基因玉米品种已通过审定，有望优先受益于转基因商业化落地。2023年 10月，农业农村部公示首批转基因玉米、大豆品种审定名单（2024年 3月公示第二批），并于12月颁发全国首批转基因生产经营许可证，标志着转基因玉米正式进入销售环节。目前公司已有登海 605D、登海 533D 等 6个转基因品种通过品种审定，获批数量位居全国第二，占比为 9%，部分品种已在 23/24销售季进行销售，公司有望凭借先发优势抢占初期市场份额，同时凭借强势优质品种以及持续的研发投入，进一步提升玉米种子市占率。 看好公司受益于转基因商业化推广，市占率稳中有升，维持“增持”评级。23年玉米种子供给较为过剩，行业竞争较为激烈，且 23年及 24Q1玉米价格明显回落，故我们预计 24年公司玉米种子销售均价有所下降，与此同时，23/24销售季转基因玉米推广面积低于预期，故我们下调了 24-25年转基因玉米的渗透率。基于此，我们下调了公司 24-25年的盈利预测，新增 26年盈利预测，预计 2023-2025年公司实现营业收入 16.7/18.9/21.1亿元，实现归母净利润 2.9/3.6/4.0亿元（原 24-25年盈利预测为 3.5/4.4亿元），同比+15%/+23%/+11%，当前股价对应 PE 估值为 30X/24X/21X，维持“增持”评级。 风险提示：极端天气影响；大品种市场表现不佳；转基因玉米推广进度不及预期

23Q4收入盈利双位数增长，维持“增持”评级登海种业发布年报，2023年实现营收15.52亿元（yoy+17.06%），归母净利2.56亿元（yoy+1.01%）；其中Q4实现营收8.98亿元（yoy+17.84%，qoq+426.75%），归母净利1.60亿元（yoy+13.85%，qoq+671.81%）。我们预计公司2024/25/26年归母净利润分别为3.00/3.72/4.71亿元，对应EPS0.34/0.42/0.53元。参考可比公司2024年30xPE，考虑到公司转基因玉米品种过审数量较为领先、具备先发优势，我们给予公司2024年31xPE，目标价10.54元，维持“增持”评级。 玉米种子销售或量价双升，Q4收入盈利双位数增长公司2023年收入增长主要受益于玉米种子业务稳定增长、同时水稻及小麦等其他业务快速增长。2023年公司玉米种子业务实现收入13.53亿元、同比+15%，或主要系种子销量增加、同时销价小幅上涨带来；水稻和小麦种子业务收入同比增速分别约69%和25%。但受天气影响、土地租金上涨等因素影响，2023年玉米等种子制种成本仍在提升、公司种业原材料成本同比上涨了32%，导致公司玉米种子毛利率同比下滑约4.07pct至29%、带动公司整体毛利率同比下滑约3.11pct，继续导致公司归母净利同比增速明显小于收入增速。23Q4，公司收入维持双位数增长，毛利率虽延续同比下滑、约3.52pct，但盈利仍实现双位数增长，或主要受益于新一季玉米种子销售量价双升。 玉米品种优势不减，转基因放量有望带动量利双升公司作为杂交玉米龙头，在玉米研发、品种储备、品种定价方面均有明显优势。品种方面，以公司登海605为代表的高产、抗倒伏、抗病品种市场竞争优势明显，带动公司玉米种子销售均价高于行业。研发与储备方面，公司近年来玉米品种国审数量均居行业前列，优质品种有望为公司未来持续发展带来动力。转基因方面，2024年系我国转基因玉米商业化元年，转基因品种的种植范围、制种面积有望逐年扩大，根据我们前期调研，市场化销售下转基因种子加价幅度或好于预期。我们预计未来3年内我国转基因玉米渗透率有望快速提升，技术加持下我国种业有望迎来市场空间扩容。考虑到登海的转基因玉米品种数量较为领先（或仅次于隆平）、玉米品种优势明显，我们认为公司转基因玉米种子销售有望逐步放量，并带动玉米种子销量和毛利率的提升。 风险提示：转基因品种推广进度不及预期，转基因增产效果不及预期，种业监管力度不及预期，发生严重自然灾害，粮价表现不及预期等。

事件：公司发布 2023年三季报。公司前三季度营收 6.54亿元，同比+16.01%；归母净利润 9536.15万元，同比-15.1%。单三季度营收 1.71亿元，同比+37.73%；归母净利润 2078.52万元，同比+12291.03%。 前三季度毛利率 30.63%，高于上半年的 28.91%，同比-2.54pct；Q3单季毛利率 35.52%，环比+10.72pct，同比+17.56pct；应收账款同比+60.75%，应付账款同比-13.09%，存货同比+74.9%；前三季度研发费用+40.89%，公司继续加大研发投入。 每年 9月前后新季玉米种子开始预售，截至三季度末，合同负债期末较期初+134.36%，新季种子预收款大幅增加体现品牌地位。以“登海 605”为代表的“登海”牌系列品种以良好的高产、抗倒伏、抗病、早熟等特性，展现出较强的竞争优势。2023年玉米种子十大推广品种中，登海 605稳固市场前五地位。前三季度国内玉米价格探底回升，维持历史高位，种业维持高景气。 因政策约束，22/23年度转基因种子滞销增加存货压力。10月中旬转基因玉米大豆初审名单确定，我国主粮转基因大幕开启，公司 2个明星品种获批。11月中旬公示期结束，审批通过的转基因种子将与传统种子正面 PK。首批获准的种子公司具有先发优势，前一季的存货有望显著消化。资质与产能同步推进，全资子公司伊犁登海种业有限公司于 10月末成立，许可项目包括转基因制种。 投资评级：结合对玉米价格和过去两年转基因推进节奏判断，我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 13.51亿元、15.30亿元、18.06亿元（前次 23-24年分别为 13.21亿元、15.75亿元），同比 2%、+13%、+18%；归属母公司净利润分别为 2.60亿元、3.57亿、4.32亿元（前次 23-24年分别为 3.41亿元、4.03亿元），同比增长 3%、37%、21%； 当前股价对应 23-25年 PE 分别为 50.8/37.0/30.6。公司拥有丰富的自交系储备，品种储备丰富，未来具有自主知识产权的新品种审定的数量明显增加。转基因的先发优势将逐步兑现为业绩增长，维持“增持”评级。 风险提示：自然灾害风险；新品种研发和推广不及预期风险；市场竞争风险；转基因推广低于预期；玉米价格下滑风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

事件： 公司近日发布 2023年 3季度业绩报告。 2023年前 3季度，公司实现营业收入 6.54亿元，同比+16.0%，实现归母净利润 9536万元，同比-15.1%；其中 23Q3实现收入 1.71亿元，同比+37.7%，实现归母净利润 2079万元，同比+12291%，主要系销售淡季小基数下正常波动。 点评如下： 核心玉米种子业务稳定增长， 单 3季度整体毛利率回升。 前 3季度， 公司坚持以市场为导向，发挥“登海”品牌优势，依靠玉米种子产品多年来优良的市场表现力，强化营销力度，保持了核心主业的稳定发展趋势。 前 3季度， 公司毛利率为 30.6%，较上年下降 2.6个百分点，主要系种子制种成本显著上升的影响。 单 3季度， 销售毛利率为 35.52%， 环比单 2季度上升了 10.72个百分点， 较上年同期上升了17.56个百分点，成本上升压力有所缓解。 预收款同比+24%，玉米种业景气向上可期。 Q3末， 公司合同负债为 10.7亿元，同比+24%。 合同负债上升，一方面是受益于下游玉米价格高企和下游农民种植积极性上升， 另一方面也是受益于公司持续加强的营销力度和突出的玉米种子品牌优势。单 3季度为种子销售淡季，低基数下导致公司净利润水平波动较大。 公司积极参与生物育种， 有两个品种列示农业部公示的转基因玉米新品种初审公示名单， 有望充分受益转基因商业化全面落地。 2023年中央“一号文件”首次明确提出加快玉米大豆生物育种产业化步伐。 2023年 8月农业农村部公告称， 2023年转基因商业化试点范围将扩展至河北、内蒙古、吉林、四川、云南 5个省 20个县并在甘肃安排试种并标出了良好的效果，转基因玉米大豆抗虫耐除草剂性状表现突出，对草地贪夜蛾等鳞翅目害虫的防治效果在 90%以上，除草效果在 95%以上；转基因玉米大豆可增产 5.6%-11.6%。 2023年 10月 17日，农业部公示首批转基因玉米和大豆种子国审初审名单，共有 37个玉米种子产品和 14个大豆种子产品列示，公司有 2个品种列示其中。国审名单的公示意味着转基因产业化发展将进入全面落地阶段，预计将会给行业带来增量市场空间，给龙头企业带来市场份额的提升。 公司和大北农等国内先进转基因性状公司开展深入合作，未来有望凭借出色的玉米杂交育种优势，继续引领转基因全面落地后的品种换代升级，进而分享行业门槛提高带来的份额提升红利。 公司品种优势明显， 中长期前景可期，维持增持评级。 公司 50年如一日坚持育种研发创新和高产攻关，培育出了有杰出贡献的玉米自交系 478、掖 107、 DH382、 DH351、掖 52106、 8001、 515、 DH65232，完成了以掖单 2号、掖单 6号、掖单 13号、登海 661与登海 605、登海 618为代表的 5代玉米杂交种的替代，多次引领中国杂交玉米的发展方向。现有品种储备丰富，品种高产高抗特性突出， 2021年杂交玉米销售总额位列国内第二，登海 605、先玉 335全国推广面积位于全国玉米品种推广面积第 5位和第 6位。 我们看好公司在玉米种质资源和品种等方面所形成的长期竞争优势和长远发展前景，维持“增持”评级。 结合 3季报业绩情况， 维持公司 23/24/25年归母净利润至2.38/3.6/4.54亿元。按照 24年业绩给予 45倍 PE，未来 6个月目标价 18.4元，距离现价有 20+%的空间。 风险提示：种子市场大幅波动，导致产品价格上涨不及预期

公司近日发布2023年中期报告。上半年，实现营收4.83亿元，同增9.89%，归属于上市公司股东的净利润7457.63万元，同降33.50%；其中单2季度，实现营收2.2亿元，同增110.39%；归属于上市公司股东的净利润2985.82万元，同增279.27%；点评如下：核心主业收入保持增长，毛利率承压。上半年，公司坚持以市场为导向，发挥“登海”品牌优势，依靠品种多年来优良的市场表现力，强化营销力度，保持了核心主业的增长趋势。报告期，核心主业玉米种子业务实现营收4.54亿元，同增8.73%；销售毛利率28.18%，较上年同期下降了9.76个百分点。核心主业毛利率下滑，和行业基本同步，主要是受到制种成本上升的影响，原因有两个方面：1、粮价大幅上涨导致种植户对于制种收益要求的上升。2022年，国内玉米价格持续上涨，全国一等玉米粮库收购均价从年初的2750元/吨涨至年末的2950元/吨，区间涨幅超7%。2、制种地区高温热害、气候异常导致制种单产下降和单位制种成本上升。我们认为，中长期来看，全行业制种成本上升趋势有望缓解，主要理由有：1、粮价现已处历史高位，后续进一步上涨的空间有限，对下个年度制种成本的影响有望显著减弱；2、种子产品具有明显的后周期属性，粮价上涨之后种子产品提价的概率较大。预计，随着制种成本上升趋缓，核心主业盈利有望逐渐修复。 公司积极参与生物育种，有望充分受益转基因商业化全面落地。 2023年中央“一号文件”首次明确提出加快玉米大豆生物育种产业化步伐。2023年8月农业农村部公告称，2023年转基因商业化试点范围将扩展至河北、内蒙古、吉林、四川、云南5个省20个县并在甘肃安排试种并标出了良好的效果，转基因玉米大豆抗虫耐除草剂性状表现突出，对草地贪夜蛾等鳞翅目害虫的防治效果在90%以上，除草效果在95%以上；转基因玉米大豆可增产5.6%-11.6%。转基因商业化全面落地将给行业带来增量市场空间和龙头市场份额提升。公司和大北农等国内先进转基因性状公司开展深入合作，未来有望凭借出色的玉米杂交育种优势，继续引领转基因全面落地后的品种换代升级，进而分享行业门槛提高带来的份额提升红利。 公司品种优势明显，中长期发展前景可期，维持增持评级。公司50年如一日坚持育种研发创新和高产攻关，培育出了有杰出贡献的玉米自交系478、掖107、DH382、DH351、掖52106、8001、515、DH65232，完成了以掖单2号、掖单6号、掖单13号、登海661与登海605、登海618为代表的5代玉米杂交种的替代，多次引领中国杂交玉米的发展方向。现有品种储备丰富，品种高产高抗特性突出，2021年杂交玉米销售总额位列国内第二，登海605、先玉335全国推广面积位于全国玉米品种推广面积第5位和第6位。我们看好公司在玉米种质资源和品种等方面所形成的长期竞争优势和长远发展前景，维持“增持”评级。结合半年报业绩情况，下修公司23/24/25年归母净利润至2.38/3.6/4.54亿元。按照24年业绩给予45倍PE，未来6个月目标价18.4元，距离现价有20+%的空间。 风险提示：种子市场大幅波动，导致产品价格上涨不及预期

事件：公司发布 2023年半年度报告：公司营收 4.83亿元，同比+9.89%； 归母净利润 0.75亿元，同比-33.50%；扣非后归母净利润为 0.39亿元，同比-50.10%。 H1业绩承压，毛利率下行较显著。2023H1公司业绩下降源于一是 22Q4发货较为集中，23H1发货量同比有所下降；二是种子成本大幅上升。H1公司综合毛利率 28.91%，同比-8.54pct；期间费用率为 20.20%，同比+1.13pct。单季度来看，Q2公司营收 2.20亿元，同比+110.39%；归母净利润 0.30亿元，同比+279.27%；扣非后归母净利润为 0.08亿元，同比+178.38%；公司综合毛利率 24.80%，同比-11.24pct；期间费用率为 22.69%，同比-18.05pct。 玉米种子收入稳增长，优质品种提供增长动能。2023H1公司主营产品玉米种子实现营收 4.54亿元，同比+8.73%，占总营收的 94.02%；毛利率为38.80%，同比+0.86pct。23H1在制种成本上升等诸多不利因素的影响下，公司坚持以市场为导向，以创新求发展，发挥“ 登海”品牌优势，依靠品种多年来优良的市场表现力，强化营销力度，保持了主营业务的增长趋势。 在优质品种储备方面，公司主推品种为登海、先玉系列等玉米杂交种，完成了以掖单 2号、掖单 6号、掖单 13号、登海 661与登海 605、登海 618为代表的 5代玉米杂交种的进步性替代，品种储备更加完善，高产品种的再升级能力显著增强。此外，公司提前布局转基因品种，2014年与大北农签订了转基因合作协议。随着我国转基因商业化进程的有序推进，公司有望获得先发优势，业绩增厚可期。23H1末公司预付款项为 3.17亿元，同比-3.43%；合同负债为 2.78亿元，同比+40.99%。 持续加大研发力度，育种实力行业领先。2023H1公司研发投入为 3169.08万元，同比+38.96%。23H1公司申请植物新品种权 10项，获得授权植物新品种权 12项；申请国家专利 1项，获得授权专利 2项。截至 23H1，公司累计获得授权植物新品种权 185项，拥有有效专利 38项，拥有 6个国家级、3个省级研发平台，并拥有 8条现代化的以鲜果穗烘干为特点的种子加工系统。 投资建议：公司以玉米种子研产销为核心，辅以小麦、蔬菜、水稻、花卉等种“ 苗）业务，现已形成稳定发展的产业模式。同时，公司不断进行技术储备与创新，保证玉米育种研发能力的行业领先性，业绩增长可期。我们预计 2023-2024年 EPS 分别为 0.30元、0.39元，对应 PE 为 51倍、39倍，首次覆盖，给予 推荐”评级。 风险提示：产业政策变化的风险；自然灾害的风险；新品种研发和推广的风险等。

事件概述：公司在4月27日前发布了22年年报及23年一季报，22年全年实现营业收入13.3亿元，同比+20.4%；归母净利润2.5亿元，同比+8.8%。 其中，母公司实现营业收入6.0亿元，同比+24.1%，净利润1.9亿元，同比-21.3%，主要系营业成本增加叠加计提长期股权投资减值准备所致。23年Q1实现营收2.6亿元，同比-21.5%，环比-65.5%；实现归母净利润0.4亿元，同比-57.1%，环比-68.3%。22年全年综合毛利率31.9%，同比-4.4PCT。 22年业绩增长动能充沛，23Q1种子销售略有承压。公司积极扩大生产制种面积，22年预付账款较期初增长448.7%，系部分生产基地种子尚未办理入库结算所致，合同负债4.6亿元，同比-1.8%。21/22年度种子总销量达8.2万吨，同比+4.5%，其中玉米种子销量为5.7万吨，占比69.6%，种子业务产销态势良好。23年Q1种子市场低迷，管理费用同比+3.6PCT，短期借款较期初增长377.5%，主要系制种成本上升，子公司因短期内预付基地生产资金而向银行贷款，导致本期销售盈利不及预期，公司预计今年制种成本上涨500元/亩。 玉米种子业务稳健增长，核心子公司盈利能力向好。公司历经50年玉米育种研发创新和高产攻关，完成了5代玉米杂交种的进步性替代，引领中国杂交玉米的发展方向。2022年，公司玉米种子收入11.8亿元，同比+20.1%，占总营收的88.6%；毛利率达33.2%，同比-4.9PCT，主要因为制种成本上升幅度高于提价幅度。公司品种主要以登海、先玉为主，核心子公司登海先锋净利润达5336.2万元，同比+220.4%，登海华玉净利润为876.2万元，同比+133.2%。 盈利能力持续改善，下游需求回升和自身产品较强的竞争力促进价量齐增。 持续推进种子研发，技术创新驱动长效发展。截至2022年12月31日，公司共申请品种权274项，获得品种权173项；授权专利36项，其中发明专利18项、实用新型7项。公司加大研发投入，2023Q1研发费用率为4.95%，同比+1.35PCT。公司参与了转基因试生产和试销工作，参与品种为登海605D，转基因性状来自于大北农。公司及控股子（孙）公司自主研发的18个玉米新品种已被第四届国家农作物品种审定委员会第十次会议审定通过，为公司业绩持续增长注入了新的动力。登海种业积极进行合作与技术储备，按照“国家转基因生物新品种重大专项”实施内容的要求进行玉米转基因实验，拥有先发优势，将摆脱跟随粮价波动的周期特征，赋予集中度提升的成长属性。 投资建议：我们预计公司2023~2025年归母净利润分别为3.61、4.23、5.17亿元，EPS分别为0.41、0.48、0.59元，对应PE分别为41、35、29倍，随着我国转基因商业化进程加速，种子行业市场集中度将逐步提高。公司提前布局生物育种，积极创新研发新品种，未来有望优先受益，维持“推荐”评级。 风险提示：新品种市场推广不及预期；玉米产业政策调整；制种风险。

2022年公司实现归母净利润 2.53亿元，同比增长 8.8%公司发布 2022年年报：2022年公司实现收入 13.26亿元，同比增长20.5%，归母净利润 2.53亿元，同比增长 8.8%。2022Q4公司实现收入 7.63亿元，同比增长 29.5%，归母净利润 1.41亿元，同比增长21.4%。其中，母公司实现营业收入 5.96亿元，同比增长 24.1%，实现净利润 1.87亿元，同比下降 21.3%，主要系公司营业成本增长叠加计提长期股权投资减值准备所致。 玉米种子业务稳定增长，子公司盈利能力持续改善2022年公司玉米种子业务实现收入 11.75亿元，同比增长 20.1%，毛利率 33.2%，同比下滑 4.9个百分点，主要系 2022年制种成本快速上涨叠加种子市场同质化竞争所致；小麦种子业务实现收入 0.89亿元，同比增长 47.3%，主要系粮价持续高位，优质种子需求旺盛所致。2022年子公司登海先锋实现净利润 0.53亿元，同比增长 220.4%，盈利能力持续改善。 预付账款大幅增加，费用优化成效显著2022年期末公司合同负债 4.57亿元，预付账款 1.45亿元，较期初增长448.7%，主要系 2022年公司制种面积增加，部分生产基地种子尚未办理入库结算所致。费用率方面，公司费用控制成效显著，2022年销售费用同比下降 18.8%，管理费用同比下降 2.7%，财务费用同比增长 7.93%，费用率持续优化。 品种储备丰富，优质品种业绩可期公司自成立以来完成了以掖单 2号、掖单 6号、掖单 13号、登海 661与登海 605、登海 618为代表的 5代玉米杂交种的进步性替代，高产品种的再升级能力显著增强，优质品种储备充足。2021年 10月，公司选育的 478、掖 107、DH382、DH351、掖 52106、8001、515、以及DH65232玉米自交系入选第二十九届中国北京种业大会开幕式发布的全国杰出贡献玉米自交系，占比达 14.6%；生物育种方面，公司提前布局转基因品种商品化工作，积极合作转基因性状公司，储备主要品种的转基因版本，未来有望凭借优势品种把握转基因商业化历史机遇。 投资建议登海种业作为国内玉米种子龙头企业，优质品种储备丰富，有望获得先发优势，充分受益于转基因商业化，但考虑到转基因商业化进度情况，我们下调 2023-2024年盈利预测，新增 2025年盈利预测。预计 2023-2025年公司实现主营业务收入 15.45亿元、18.13亿元、21.93亿元（2023-2024年前值 17.03亿元、21.77亿元），同比增长 16.6%、17.4%、20.9%，对应归母净利润 2.92亿元、3.47亿元、4.61亿元（2023-2024年前值4.10亿元、6.01亿元），同比增长 15.1%、19.0%、32.8%，对应 EPS 分别为 0.33元、0.39元、0.52元。维持“买入”评级不变。

事件： 公司发布2022年度报告：2022年公司营收13.26亿元，同比增长20.45%；归母净利润为2.53亿元，同比增加8.77%。 2022年营收和预付账款增长，费用率下降明显。 2022年公司营收13.26亿元，同比+20.45%；毛利率31.89%，同比下降4.42pct，主要原因是玉米新品种审定数量多，品种的同质化叠加库存偏高，市场存在低价位恶性竞争。公司费用控制得当，销售/管理/财务/研发费用同比分别为-18.8%/-2.66%/7.93%/-26.67%；公司预付账款1.45亿元，同比增长448.65%，主要原因是2022年度部分生产基地种子尚未办理入库结算影响所致。公司合同负债4.57亿元，同比-1.78%，反映公司销售预定基本稳定。 政策利好转基因商业化，公司受体品种有望受益。 国家高度重视粮食安全，种业与育种行业的政策支持度高。2023年中央一号文指出“实施新一轮千亿斤粮食产能提升行动”“加快玉米生物育种产业化步伐”“实施玉米单产提升工程”“加快玉米大豆生物育种产业化步伐，有序扩大试点范围，规范种植管理”。3月下发《种子法》修订版，加强种业建设和科技成果转化。国内种业变革在即，公司持续加大研发投入，自主知识产权的新品种审定数量明显增加。2022年12月，公司自主研发的“登海2035”等共计18个玉米新品种，在第四届国家农作物品种审定委员会第十次会议审定通过，进一步提升公司竞争力。 盈利预测、估值与评级由于公司制种成本上升，调整盈利预测。预计23-24年公司营收分别为15.93/19.56亿元（原值16.27/20.14亿元），净利润分别为3.21/4.36亿元（原值4.34/6.16亿元），25年营收24.05亿元，同比+22.92%；净利润5.93亿元，同比+35.82%。23-25年EPS分别为 0.36/0.50/0.67元。公司作为玉米种子龙头，有望受益于转基因玉米商业化，参考可比公司估值，给予目标价20元，对应24年40x PE，维持“买入”评级。 风险提示：玉米价格波动风险，制种成本上升风险，极端天气风险

事件：公司近日发布2022年报。2022年，实现营收132.57亿元，同增20.45%；归母净利2.53亿元，同增8.77%；扣非后归母净利1.62亿元，同减11.69%。基本每股收益0.28元，加权平均ROE为7.92%，较上年提升0.13个百分点。点评如下：玉米种子业务增长良好，助力业绩上升。2022年，公司玉米种子业务实现营收11.74亿元，同增20.06%，占全部营收的88.6%。其中，母公司实现营收5.96亿元，同增24.06%；除登海先锋以外的其他子公司实现营收3.6亿元，同增51%。母公司及除登海先锋以外的其他子公司营收增长的原因主要有两方面：1）受益于下游需求回升和自身产品较强的竞争力，登海系列产品销量较上年同期都有明显增长；2）玉米价格上涨传导至种子，使得产品价格较上年同期有所上涨。2022年，玉米种子业务毛利率为33.24%，较上年下降了4.91个百分点，毛利率下降主要是由于母公司制种成本上升较快所致。 多个新品种获国审通过，品种组合优势增强。2021年，公司自主研发的41个玉米新品种（包括“登海1925”等登海系列24个新品种、和“先玉1970”等先玉系列5个新品种以及“航研8066”等12个新品种）获国审通过。此外，还有两个小麦新品种（登海202和登海216）分获国审和山东省审通过。2022年，公司自主研发的玉米新品种“登海2035”、“登海2052”等共计18个玉米新品种获国审通过。随着这些新品种的陆续获批上市，产品矩阵将得到有效扩充，公司未来在种子行业的品种组合优势将进一步增强。 公司是国内玉米种业核心龙头之一，种质资源优势明显，给予增持评级。公司积累了丰富的种质资源，资源和品种优势十分明显。2020年，中国种子协会从近40年来1.6万多个玉米推广品种中，以单年推广面积和累计推广面积为指标，评选出20个“荣誉殿堂”级玉米品种，公司自育的掖单2号、掖单12号、掖单13号、掖单19号、登海605五个玉米品种入选，是入选品种最多的单位。2021年10月，公司选育的478、掖107、DH382、DH351、掖52106、8001、515、DH65232玉米自交系入选第二十九届中国北京种业大会发布的“全国杰出贡献玉米自交系”，占总数的14.55%。我们看好公司在种质资源和育种技术等方面所形成的长期竞争优势，给予“增持”评级。预计公司23/24/25年归母净利润3.14/4.23/5.07亿元。按照24年业绩给予45倍PE，未来6个月目标价21.63元，距离现价有20+%的空间。 风险提示：种子市场大幅波动，导致产品价格上涨不及预期

事件：公司近 日发布 2022 年三季报。前 3 季度，实现营收 5.63亿元，同增10.01%；归母净利1.12 亿元，同减3.81%；扣非后归母净利6266.57 万元，同减16.97%。单3 季度，实现营收1.23 亿元，同增26.46%；归母净利16.77 万元，同减98.56%；扣非后归母净利-1459.89 万元，同减213.34%。点评如下：控费得力，费用率下降明显。2022 年，受原粮价格大涨的影响，种子制种成本上升明显，导致毛利率承压。上半年，公司种子业务综合毛利率37.86%，较上年同期下降2.66 个PCT；其中，玉米种子业务毛利率37.94%，较上年同期下降2.39 个百分点。单3 季度，综合毛利率为17.96%，较上年同期下降了12.15 个百分点。控费得力，费用下降明显。单3 季度，三项费用率22.24%，较上年同期下降了5.42 个PCT。 品种组合优势明显。2021 年，公司自主研发的41 个玉米新品种（包括“登海1925”等登海系列24 个新品种、和“先玉1970”等先玉系列5 个新品种以及“航研8066”等12 个新品种）获国审通过。 此外，还有两个小麦新品种（登海202 和登海216）分获国审和山东省审通过。我们认为，随着产品矩阵的扩充，公司未来在种子行业的品种组合优势将进一步增强。 合同负债同增6.7%。2022 年3 季度末，公司合同负债8.65 亿元，同增6.7%；合同负债的增长显示公司种子产品销售预定情况良好，合同负债将于4 季度和明年1 季度转化为收入，因此未来业绩值得期待。 盈利预测与投资建议。公司是国内玉米种业核心龙头，积累了丰富的种质资源，资源和品种优势十分明显，市占率长期业内领先。我们看好公司在玉米种子领域的种质资源优势和在转基因种子方面的产品布局优势，维持“增持”评级。考虑到成本上升压力，小幅下调业绩预测，预计公司22/23/24 年归母净利润2.77/3.83/4.35 亿元,对应PE 为62.47/45.17/39.81 倍。 风险提示：成本上升幅度超于预期，制种产量不及预期

投资要点： 公司业绩符合预期，种植高景气度延续。2022年上半年，公司实现营收 4.4亿元，同比增长 6.12%；实现归母净利润 1.12亿元，同比增长 6.67%；扣非后归母净利润 0.77亿元，同比下降 3.58%。 2022年上半年，国内商品玉米收购价格企稳回升，农民种粮积极性较高，玉米种植需种量维持高水平，种植产业链高景气度延续，公司主营业务继续增长。 2022年是我国生物育种元年，行业迎来黄金发展期。在地缘政治冲突加剧、全球极端天气频发的背景下，2022年以来国际粮价高位运行，国内大豆、玉米商品粮价格也出现上涨，导致下游养殖行业成本进一步增加。面对国际粮食贸易保护主义抬头，粮食出口下降，下游养殖行业的刚性需求，实现种业科技自主可控，提高国内粮食单产水平变得愈加重要。2022年是我国生物育种元年，6月农业农村部印发了国家级转基因大豆玉米品种审定标准的通知，《通知》中明确了针对耐除草剂、抗虫性两种性状的具体标准，意味着在转基因大豆、玉米通过品种审定方面有了政策支撑。随着一系列措施的铺垫，生物育种商业化的实施在我国渐行渐近。 公司玉米种子销售增长，市占率有望提升。2022年上半年，公司玉米种子实现营收 4.18亿元，同比增长 7.58%，占总营收比例95.02%，较上年同期提升了 1.29个百分点。根据农业农村部市场预警专家委员会预测，2022/23年度中国玉米种植面积将稳中略降，公司玉米种子在市场上迎来逆势增长，行业市占率有望进一步提升。公司的主粮种子品种储备丰富，市场竞争力较强。2022年，公司小麦品种“登海 206”实打结果为 896.62公斤/亩，创山东省小麦高产纪录。在生物育种技术方面，公司同大北农关于转基因玉米性状开展了深入研究。公司作为国内玉米种子的龙头企业有望率先受益于生物育种技术的商业化应用。 维持公司“增持”评级。公司是国内玉米种子行业龙头，市占率有望持续提升。考虑到生物育种技术商业化的落地和行业景气度的延续，预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 2.79/3.52/4.30亿元，EPS 分别为 0.32/0.40/0.49元/股，对应 PE 分别为72.27/57.29/46.97倍。根据种业可比上市公司情况，公司市盈率处于合理估值区间，作为玉米种子销量领先的企业，公司有望借助畅销品种充分受益于转基因玉米商业化带来的行业红利，继续维持公司“增持”评级。 风险提示：产品价格大幅波动的风险；我国生物育种技术商业化不及预期的风险。