事件：公司发布三季报，2024年前三季度实现营收39.55亿元，同比增长31.59%；实现归母净利润2.59亿元，同比扭亏。其中，Q3实现营收17.23亿元，同比增长66.89%；归母净利润3.04亿元，同比增长5380.20%。公司业绩同比大幅改善主要由于商品猪成本持续下降、出栏量同比增加以及生猪价格回升。 养殖成本保持低位，商品猪出栏持续提升。生猪业务：成本下降叠加猪价景气，2024Q3公司养殖业务盈利高增。2024年前三季度公司出栏商品猪173.35万头，同比增长32.62%，商品猪出栏占比提升。2024Q3生猪养殖PSY达到29以上、料肉比降至2.6以内，商品猪完全成本降至约14元/公斤。公司通过“技术+管理”双轮驱动持续改进生产管理和推动降本增效，生产指标持续提升。预计四季度至明年公司养殖成本仍有下降空间。皮革业务：2024Q3皮革业务预计仍有亏损。2024年前三季度皮革业务计提存货跌价准备2695.80万元，主要受皮革下游市场需求较弱影响。 产能项目陆续交付，出栏规模有保障。产能布局方面，2024H1德昌巨星生猪繁育一体化项目已经交付和引种，预计2025年H1商品猪开始出栏。2024H2四个养殖场项目已经交付和陆续引种。目前公司有18万头以上种猪场产能和25万头以上存栏种猪。此外，近期公司和PIC、神农集团合作投资遗传核心场宣布正式启用，公司持股26%，通过合作可以更加先进科学的进行遗传改良，获得更高质量的种猪，支撑公司未来出栏增长。 Q3资产负债率环比下降，现金流改善。2024Q3经营活动产生的现金流量净额4.04亿元，环比+135.51%。公司2024Q3资产负债率60.81%，环比-1.44pct，随着养殖行业持续盈利，预计公司资产负债率将进一步下降。2024Q3公司生产性生物资产5.31亿元，环比+13.55%。Q3毛利率26.37%，环比+8.5pct。生猪价格上涨使得公司现金流改善，盈利能力提升。 投资建议：结合公司出栏节奏以及猪价波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.29/9.31/11.90亿元（前值分别为6.73/10.28/12.09亿元），对应EPS分别为1.23/1.83/2.33元（前值分别为1.32/2.02/2.37元），对应当前股价PE分别为16/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：成本下降不及预期；原材料价格波动的风险；重大疫病风险。

轻资产+一体化产能扩张，未来出栏高增可期巨星农牧通过“公司+农户”合作和一体化项目两种模式进行产能扩张，两种模式养殖规模占比会根据公司规划和市场环境进行战略改变，根据新环境释放最优产能表现。目前“公司+农户”合作模式养殖规模占比超80%，支撑目前阶段业绩增速。预计2024年年底伴随德昌一体化项目逼近满产，同时轻资产模式持续扩张，预估2024年年底能繁母猪存栏数将达18万头。使用能繁母猪存栏数、PSY、育肥成活率进行推算，2025年生猪出栏量有望实现60%左右高速增长。 国内外资源整合，种+管理助力成本行业领先巨星农牧通过国内+国外两方面资源的整合，实现种猪和管理双优势，打造出行业领先的养殖成本把控。整合的资源一是引入优质国外生猪养殖体系，其中包括优质的PIC种猪和先进的Pipestone养殖管理流程，最终实现高PSY和高肉料比的生产成果；二是国内公司团队的生猪养殖生产管理经验丰富，并且公司通过薪酬导向、业绩承诺等方式充分调动员工积极性，最终实现在管理层面挖掘成本下降空间，持续助力增产增效。预计至2024年底养殖成本仍有0.2-0.3元/公斤的优化空间，预估2024全年养殖成本为12.7元/公斤左右，稳固成本行业领跑位置。 资金充足撑起产能扩张，资本结构稳健巨星农牧持续募资，先后通过2020年非公开发行、2022年发行可转债募集4.20、10亿元，支撑产能增速。2023年定增预案拟募集资金不超过8亿元，持续支持未来业绩增长目标。同时，因为使用募集资金的方式实现产能扩张，公司资产负债率与行业平均水平相比处于低位，财务状况稳健，拥有更强的短长期偿债能力。 盈利预测预测公司2024-2026年收入分别为65.03、93.68、101.11亿元，EPS分别为1.40、1.82、-0.93元，当前股价对应PE分别为15.5、11.9、-23.1倍。我们认为目前猪价冲高势头较缓，但因为全国补栏整体积极性偏弱，预计盈利周期将会维持至2025年。在这样的行业背景下，我们认为巨星农牧拥有成本优势和资金优势，双优势给予公司养殖规模和业绩的成长性，与同业竞争者相比，有望在本轮周期进一步提升市场份额和行业竞争力，故维持给予“买入”投资评级。 风险提示生猪养殖行业疫病风险；自然灾害和极端天气风险；产业政策变化风险；宏观经济波动风险；饲料及原料市场行情波动风险；猪价上涨不及预期；产能扩张不及预期风险；定增进展低于预期风险；行业周期性强公司业绩波动较大风险。

主要观点：2024H1公司实现归母净利润-0.45亿元，同比减亏公司公布2024年半年度报告：2024H1公司实现营业收入22.33亿元，同比增长13.1%，归母净利润-0.45亿元，业绩同比减亏。其中，2024Q2，公司实现营业收入12.84亿元，同比增长18.9%，归母净利润0.93亿元，同比扭亏为盈。 生猪出栏量稳步提升，养殖成绩持续优化2024H1，公司生猪产品实现收入20.39亿元，同比增长22.6%，受益于生猪价格回升和降本增效措施的持续推进，生猪养殖业务实现扭亏为盈。销量方面，2024H1公司生猪出栏量109.45万头，其中商品猪出栏106.18万头，同比增长24.7%，德昌巨星生猪繁育一体化项目已于2024年上半年实现交付和引种，有望于2024Q4达到满产状态。公司现有存栏种猪24万头以上，有望保障公司生猪养殖产能规模持续增长，公司将根据育肥猪、仔猪价格变化情况合理调整产能节奏，稳步推进中长期出栏目标。养殖成本方面，公司多方面着手提升生产管理水平，降低养殖成本，通过养殖成绩的改善推动完全成本持续降低，根据公司投资者关系活动记录表披露，2024Q2公司养殖PSY达29以上、料肉比降至2.6以内。2024年7月公司养殖成本为6.35元/斤，商品猪完全成本低于7元/斤，成本优势持续显现。 皮革业务承压，生猪业务改善带动毛利率显著改善2024H1公司饲料业务实现收入1.54亿元，同比下降32.7%，皮革业务实现收入0.36亿元，同比下降30.4%。受益于生猪业务回暖，2024H1公司销售毛利率达11.3%，同比增长12.73个百分点。期间费用方面，2024H1公司销售费用0.18亿元，同比下降4.6%；管理费用1.39亿元，同比增长53.3%，主要系折旧摊销与职工薪酬支出同比增加所致，财务费用0.98亿元，同比增长106.4%，主要系银行借款利息支出增加所致。 投资建议巨星农牧是我国西南地区优质养殖企业，兼具出栏量成长弹性与养殖成本优势，综合考虑猪价变动情况以及公司出栏规划，我们预计2024-2026年公司实现营业收入65.64亿元、89.37亿元、120.40亿元（预测前值为64.8亿元、122.13亿元、141.96亿元），同比增长62.4%、36.1%、34.7%，对应归母净利润7.04亿元、11.08亿元、12.56亿元（预测前值为5.11亿元、22.02亿元、13.91亿元），对应EPS分别为1.38元、2.17元、2.46元，维持“买入”评级。 风险提示畜禽产品价格波动风险；原材料价格波动风险；成本上升风险；产能扩张低于预期风险等。

巨星农牧发布巨星农牧发布24年中报：公司2024年上半年实现营收22.3亿元，同比+13.13%，实现归母净利润-0.4亿元，同比减亏。24Q2实现营收12.8亿元，同比+18.89%，实现归母净利润0.9亿元，同比扭亏。 生猪养殖成本继续改善。公司24年上半年生猪出栏109.45万头（去年同期为123.82万头），其中商品猪出栏106.18万头，同比+24.69%。得益于饲料成本的下降和公司生产成绩的改善，我们预计公司养殖成本持续下降，根据公司披露的投资者关系活动记录表，6月公司生猪养殖成本为6.44元/斤，完全成本在7元/斤以内，较23年全年7.34元/斤的生产成本明显下降，较24年一季度6.91元/斤的生产成本也明显下降。我们预计，随着公司德昌项目的逐步满产，以及对动物疫病防治、生产效率改善等方面的不断追求，公司养殖成本未来或将进一步下降。 。生产性生物资产扩张奠定未来增长基础。24年中报公司生产性生物资产为4.68亿元，较24Q1的3.77亿元大幅增长24.1%，考虑到养殖成本的下降带来能繁母猪账面价值的下降，我们预计公司能繁母猪数量或有较高增长，这也为公司未来出栏量的增加奠定了基础。 资产负债率环比持平，资本开支显著下降。其他主要财务指标方面。资产负债率：公司24年中报资产负债率为62.2%与24Q1基本持平，这或与上半年生猪养殖盈利期尚短，且皮革业务拖累业绩，导致负债率仍然偏高，预计随着未来公司盈利的改善，负债率水平也将有所下降。资本开支：公司24年上半年资本开支为5.3亿元，同比下降0.9亿元，24年中报在建工程为4.6亿元，同比下降9.2亿元，环比24年一季度末增加0.6亿元，随着公司德昌项目投产，大额资产开支下降，同时公司今年以来逐步扩大紧密型“公司+农户”的养殖规模，未来所需资本开支或也将下降。 盈利预测及投资建议。我们预计公司养殖成本将继续改善，同时猪价或将保持在相对较高水平，公司下半年盈利有望进一步改善。整体而言，我们预测24~26年EPS分别为1.00/1.60/2.03元。考虑公司低成本、高成长性，给予公司24年3.0~3.3倍PB，对应合理价值区间为21.2~23.3元，给予“优于大市”评级。 风险提示：遭遇超预期疫病，猪价大幅不及预期，公司出栏量不及预期

业绩总结：公司发布 2024年中报。2024H1公司实现营业收入 22.33亿元，同比+13.13%；实现归母净利润-0.45亿元，同比减亏 87.13%。其中，2024Q2公司实现营业收入 12.84亿元，实现归母净利润 0.93亿元，同比扭亏为盈。 点评：生猪业务扭亏为盈，皮革业务拖累利润。报告期内，公司生猪养殖业务持续降本增效，同时生猪销售价格逐步回升，实现扭亏为盈。2024H1公司共出栏生猪 109.45万头，其中商品猪出栏量 106.18万头，同比+24.69%；生猪产品实现营业收入 20.39亿元，同比+22.56%。受产能去化影响，生猪价格自 4月份 15元/公斤连续上涨至 6月份 18.5元/公斤。但公司皮革业务受到下游市场需求不振的影响，销量与收入同比下降，导致公司报告期经营业绩未能盈利。 行业产能去化持续兑现，负债率限制产能增长。上半年，全国生猪出栏 36395万头，同比减少 1153万头,下降 3.1%。受产能去化影响，生猪价格自 4月份 15元/公斤连续上涨至 8月份 20元/公斤。二季度末能繁母猪存栏 4038万头，同比减少 259万头，下降 6.0%，2024年 7月全国能繁母猪存栏量 4041万头，环比上涨 0.1%，增速缓慢。 生猪出栏高速增长，公司养殖业务规模有望再上新阶。2024H1公司共出栏生猪109.45万头，其中商品猪出栏量 106.18万头，同比+24.69%，商品猪出栏量实现高增长。2024上半年德昌巨星生猪繁育一体化项目已经交付和引种，下半年还有多个养殖场项目计划进行交付和引种，公司现有存栏种猪 24万头以上，能够有效保障公司生猪养殖产能规模的持续增长。 公司通过“技术+效 管理”双轮驱动持续改进生产管理推动降本增效 。公司严格执行落实生物安全防控措施，加强遗传基因、猪群健康管理并优化养殖流程管理，“PSY、料肉比”等生猪养殖主要生产指标持续改进提升，2024年二季度 PSY达到 29以上、料肉比降至 2.6以内，对生猪养殖业务成本的持续下降作用明显，2024年 6月、7月公司商品猪养殖成本分别为 6.44元/斤、6.35元/斤，商品猪完全成本均在 7元/斤以内。巩固行业成本优势地位。 盈利预测与投资建议。预计 2024-2026年 EPS分别为 1.41元、2.34元、2.86元，对应动态 PE分别为13/8/6倍，维持“买入”评级，目标价22.14元。 风险提示：养殖端突发疫情、下游需求不及预期等风险。

投资要点2024年 8月 30日， 巨星农牧发布 2024年半年度报告。 投资要点 Q2业绩扭亏为盈，控股股东持续赋能2024H1巨星农牧实现营业收入 22.33亿元，同比增长13.13%；实现归母净利润-0.45亿元，扣非后归母净利润-0.18亿元，净利润亏损同比 2023H1实现大幅收窄，利润依然亏损主因皮革业务受到下游市场需求不振的影响， 该部分业务收入利润同比下降。 伴随 2024Q2猪价步入高位周期，同时公司成本优势持续保持行业领先位置， 2024Q2业绩实现扭亏为盈，实现营业收入 12.84亿元，同比增长 18.89%；实现归母净利润 0.93亿元、 扣非后归母净利润 0.94亿元，同比转正。 2024年 8月 12日起，控股股东巨星集团拟 12个月内增持巨星农牧，持续赋能公司，聚焦发展生猪养殖。 预计2024Q3猪价将维持高价周期， 养殖成本也将延续下降趋势，成本优势持续保持， 盈利空间有望进一步拓宽。 养殖成本处行业第一梯队， 下半年仍有下降空间2024H1巨星农牧养殖成本持续下降， 推算 2024Q2完全成本下降至 14元/公斤左右， 料肉比实现 2.6以下， 2024年 7月完全成本再次下降至 14元/公斤以下，成本优势处于行业领先地位。 成本下降主因 2024上半年饲料原材料价格下跌以及公司通过“技术+管理”双轮驱动持续改进生产管理， 最终实现优化成本控制。 2024下半年， 预计伴随德昌一体化项目逐步实现满产，养殖成本仍有下降空间，预估 2024H2半年完全成本将达成 13.8元/公斤左右，巩固行业成本优势地位。 商品猪出栏高增，资金充裕保障产能持续增长2024H1巨星农牧生猪产品实现营业收入 20.39亿元， 生猪出栏 109.45万头，其中商品猪出栏 106.18万头，同比增长24.69%， 商品猪出栏量实现高增长。 2024H1公司生产性生物资产为 4.68亿元，较 2024Q1季环比增长 24.14%，主因公司种猪存栏规模的提升， 截至 2024年 8月种猪存栏 24万头以上， 支撑后续出栏量的增长。 公司持续发布募资计划， 保障规模长期增长潜力， 2022年巨星农牧发行可转债 10亿元；2023年定增预案在 2024年 8月经过二次修订， 募集资金总额不超过 8亿元， 用资规划聚焦高质量种猪繁育养殖基地建设以及扩充优质种猪储备。规划产能持续扩张，保障业绩长期增长引擎。 盈利预测预测公司 2024-2026年收入分别为 69.71、 123.73、 140.04亿元， EPS 分别为 1. 13、 3.36、 3.22元，当前股价对应 PE分别为 15.5、 5.2、 5.5倍，维持“买入”投资评级。 风险提示生猪养殖行业疫病风险；自然灾害和极端天气风险；产业政策变化风险；猪价上涨不及预期；饲料及原料市场行情波动风险；宏观经济波动风险；规划产能建设进度不及预期风险；增持计划延迟实施或无法实施风险。

事件公司披露2024年中报，实现营收22.33亿元，同比增长13.13%；归母净利润-0.45亿元，同比增长87.13%。 生猪养殖扭亏为盈，皮革业务亏损2024年上半年公司持续推动生猪养殖降本增效，商品猪出栏量较去年同期显著增长，同时生猪销售价格逐步回升，生猪养殖业务实现扭亏为盈；公司皮革业务受到下游市场需求不振的影响，导致销量与收入同比下降，未能实现业务盈利。2024上半年度公司销售毛利率11.27%（同比+12.73pcts）；销售净利率-1.85%（同比+15.84pcts）。2024年上半年公司销售/管理/研发/财务费用分别为0.18/1.39/0.20/0.98亿元，同比分别-4.59%/+53.27%/+148.42%/+106.35%。 出栏数量稳健增长，产能逐步提升2024年上半年公司生猪出栏量达109.45万头，其中商品猪出栏量106.18万头，同比增长24.69%，生猪产品实现营业收入20.39亿元。截至2024年上半年末，公司生产性生物资产4.68亿元，较年初增长21.09%，产能保持稳健增长。结合公司前期产能推断，公司下半年生猪出栏量较上半年或有一定增长。公司持续提升生产效率，带动养殖成绩逐步改善，考虑下半年猪价表现或较为景气，公司板块业绩或值得期待。 业绩有望逐步改善，维持“买入”评级考虑生猪价格景气度较高，公司业绩或有较好改善，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为66.67/79.20/87.46亿元，同比分别+65.01%/+18.78%/+10.44%；归母净利润分别为5.25/7.72/8.38亿元，同比增速分别为+181.42%/+46.92%/+8.61%，EPS分别为1.03/1.51/1.64元，公司业绩有望逐步改善，给予“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，畜禽价格波动风险，重大疫病风险

核心观点生猪出栏稳步兑现，24H1养殖盈利同比扭亏。公司2024H1营收同比+13.13%至22.33亿元，归母净利同比减亏87.13%至-0.45亿元。2024H1公司净利润亏损主要来自皮革业务，其中，生猪养殖持续降本增效，同时受益猪价景气回升，因此生猪业务2024H1实现扭亏为盈；但皮革业务受到下游市场需求不振的影响，销量与收入同比下降，出现亏损。从出栏来看，公司2024H1生猪出栏109万头，其中大猪出栏106万头，同比增加25%。公司养殖出栏预计有望稳步扩张，据2024年5月公告披露，现有种猪场产能15万头以上，2024年下半年计划种猪场产能可达20万头以上。此外，2024年8月12日，控股股东巨星集团发布拟增持公司股份计划告知函，拟自公告之日起12个月内增持公司无限售流通A股，增持金额为人民币5,000万元，彰显公司控股股东对公司的未来发展信心。 聚焦生猪养殖，多重优势助力业绩持续释放。公司成本控制能力处于行业领先水平，其核心优势在生猪育种和养殖管理两方面。育种方面，2017年公司与种猪改良公司PIC战略合作，繁育出的种猪具有产仔率高、存活率高、料肉比低的特点。据公司披露，2024年公司生猪养殖生产指标持续改进提升，其中四川地区优秀生猪养殖场PSY目前已突破30，标杆养殖场达到PSY32的国际标杆水平。管理方面，公司与知名养猪服务技术公司Pipestone达成合作，由其向公司提供生猪养殖咨询服务，包括场所设计、基因审查、养殖人员技术支持及培训、兽医技术咨询等。综合两方面优势，公司成本领先地位稳固，未来随PSY及料肉比改善，仍有进一步下降空间。 德昌项目建设稳步推进，公司养殖业务规模有望再上新阶。“德昌巨星生猪繁育一体化项目”正在有序投产阶段，公司养殖板块或迎进一步高质量扩张。 德昌项目预计总投资19.21亿元，将采用全程自养模式，场内种猪均将采用PIC优质种猪，平均PSY预计可达29，预计未来满产后母猪存栏规模可达3.6万头，可支撑生猪年出栏规模97.20万头，据2024年7月公告披露，德昌巨星生猪繁育一体化项目引种工作完成后，按计划于2024年6月完成第一批后备母猪配种工作，预计于2024Q4完成全部计划后备母猪的配种工作并达到满产状态，公司有望受益于猪价景气回升带来的量价齐升红利。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：维持“优于大市”评级，公司生猪养殖规模稳步扩张，同时成本改善效果稳步兑现，头均盈利能力领先行业，继续重点推荐。我们维持盈利预测，预计2024-2026年归母净利为7.39/17.08/16.43亿元，EPS分别为1.45/3.35/3.23元，对应当前股价PE为18.5/8.0/8.3X。

投资要点：事件：公司公告2024年半年度报告。2024H1公司实现营业收入22.33亿元，同比+13.13%；实现归属于上市公司股东的净亏损4484.36万元，同比减亏。其中，2024Q2公司实现营业收入12.84亿元，实现归属于上市公司股东的净利润9320.43万元，同比大幅扭亏为盈。2024H1基本每股亏损-0.09元/股，业绩符合此前预期。 出栏量增长与生猪销售价格回暖共同驱动公司二季度业绩扭亏为盈。2024H1公司共出栏生猪109.45万头，其中商品猪出栏量106.18万头，同比+24.69%；生猪产品实现营业收入20.39亿元，同比+22.56%。肥猪销售价格回升也是驱动养殖业务业绩扭亏为盈的主因之一：2024Q2全国外三元生猪均价为16.39元/公斤，环比+12.93%（涌益咨询）。 其他业务方面，公司的养殖产业链业务凸显协同效应：2024H1公司生产饲料37.73万吨，同比+5.8%；采购饲料12.06万吨，主要旨在保障饲料对内供给充裕，营养精准科学。 “技术+管理”双轮驱动改进生产管理，推动降本增效；加之原料价格回落，二季度生猪养殖成本进一步下降。根据公司投关记录表数据显示，截止6月公司商品猪养殖成本已降至6.44元/斤，7月进一步下降（6.35元/斤）；主要系公司严格执行落实生物安全防控措施、加强遗传基因、猪群健康管理并优化养殖流程管理共同作用所致。二季度生猪养殖指标持续改进提升：根据公司披露，2024Q2公司PSY达到29以上，料肉比已下降至2.6以内。我们预计公司2024H2养殖成本有望进一步下降。 轻资产扩张下的产能与出栏增长值得期待：截止2024H1公司生产性生物资产4.68亿元，环比+24.01%。而根据公司投关记录表数据显示：当前公司已有存栏种猪24万头以上；德昌巨星生猪繁育一体化项目已经交付并开启引种工作，预计2024年有望满产，为公司生猪出栏量的增长提供保障。 投资分析意见：看好公司轻资产扩张下出栏规模的增长，同时养殖效率提升有望继续驱动成本下降。2024下半年生猪养殖行业景气延续，公司有望实现养殖盈利兑现，量价齐升。 考虑到自5月价格反弹以来，猪价表现始终强于产业与市场主流预期；且行业复产节奏与意愿较为谨慎，看好2025年养殖盈利延续。我们上调了公司2025年生猪销售均价假设，对应上调公司2025年盈利预测，维持2024、2026年盈利预测：预计2024年-2026年公司实现营业收入63.83/88.34/141.60亿元，实现归母净利润4.66/11.59/14.42亿元（2025年归母净利润前次预测值为10.48亿元），当前股价对应PE估值水平为19X/8X/6X，维持“增持”评级。 风险提示：产能扩张进程放缓导致出栏量不及预期；养殖效率下滑致使成本上升；原料价格上涨；交易异常波动的风险等。

生猪养殖转亏为盈，盈利空间逐季回暖2024年7月9日，巨星农牧发布2024年半年度业绩预告。 2024H1公司预计实现归母净利润-4900至-3200万元之间；预计实现扣非后归母净利润-2400至-1600万元。2024H1未能实现盈利，主因皮革业务受到下游市场需求不振的影响，销量与收入同比下降。在公司养殖业务持续降本增效以及生猪价格回升的双重作用下，巨星农牧生猪养殖业务实现扭亏为盈，助力公司盈利空间逐季回暖。2024Q2巨星农牧利润反转为盈，预计实现归母净利润8904.8-10604.8万元；预计实现扣非后归母净利润8827.5-9627.5万元，2024Q2结束利润承压期，预计公司将持续优化生产管理体系以及预计猪价将维持高位周期，公司盈利空间有望进一步拓宽。 养殖成本行业领先，未来仍有下降空间2024年6月巨星农牧生猪养殖成本为12.88元/公斤，完全成本为14元/公斤以下，成本优势处于行业领先地位。 2024H1期间，养殖成本呈下降趋势，从2024Q1养殖成本13.82元/公斤下降至2024年6月12.88元/公斤，下降主因2024上半年饲料原材料价格下跌以及公司通过“技术+管理”双轮驱动持续改进生产管理，实现优化成本控制。巨星农牧严格执行落实生物安全防控措施，加强遗传基因、猪群健康管理并优化养殖流程管理，对成本的持续下降作用明显。2024下半年，公司有望进一步实现降本增效，预计2024全年养殖成本下降至13元/公斤以下，巩固成本优势。 双模式持续扩张，出栏量迅速提升2024Q1巨星农牧实现生猪出栏量51.3万头，其中肥猪出栏量同比增加36.4%，出栏量实现快速提升，2024Q2出栏量有望持续增长势头。2024年以来，巨星农牧逐步扩大紧密型“公司+农户”的养殖规模，该模式在公司生猪养殖规模占比已达到80%以上，以轻资产模式实现规模扩张。同时，一体化自主养殖模式同样持续扩张，德昌巨星生猪繁育一体化项目于2024年6月完成第一批后备母猪的配种工作，公司预计将于2024Q4完成全部计划后备母猪的配种工作并达到满产状态。养殖双模式扩张助力巨星农牧生猪养殖规模发展，未来出栏量有望持续快速增长。 持续募资建设产能，保障长期增长引擎

事项：公司公告：公司发布2024年半年度业绩预告，预计2024H1实现归母净利润-4900至-3200万元，扣非净利润-2400至-1600万元，上年同期公司归母净利润-34832.13万元，扣非净利润-31054.44万元，2024上半年整体同比减亏。 国信农业观点：1）巨星农牧发布2024年半年度业绩预告，预计2024H1实现归母净利润-4900至-3200万元，扣非净利润-2400至-1600万元，同比减亏。其中，预计2024Q2实现归母净利润8905至10605万元，扣非净利润8828至9628万元，同比扭亏为盈。2）2024H1公司净利润亏损主要来自皮革业务，其中，公司生猪养殖业务持续降本增效，同时受益猪价景气回升，生猪业务2024H1实现扭亏为盈；但皮革业务受到下游市场需求不振的影响，销量与收入同比下降，出现亏损。3）公司是新一轮猪周期的优质成长股之一。从出栏来看，公司2024H1生猪出栏109万头，其中大猪出栏106万头，同比增加25%。据公司2024年5月公告披露，现有种猪场产能15万头以上，2024年下半年计划的种猪场产能可达20万头以上，预计未来生猪出栏有望保持稳步扩张，或将受益于猪周期景气回升带来的量价齐升红利。4）风险提示：行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。5）投资建议：公司生猪养殖规模稳步扩张，成长性充足，同时头均盈利能力领先行业，继续重点推荐。考虑到2024年公司成本受益饲料原料价格下降略超预期，上调公司2024年盈利预测，另外出于谨慎保守原则，下调2025年公司生猪销售均价预测（由每公斤商品猪销价21.7元下调至17.8元），由此下调公司2025年盈利预测，最终我们预计2024-2026年归母净利为7.39/17.08/16.43亿元（原预计2024-2025年归母净利为7.06/36.80亿元），EPS分别为1.45/3.35/3.23元，对应当前股价PE为18.5/8.0/8.3X，维持“优大于市”评级。 评论：公司2024Q2业绩扭亏为盈，受益猪价回升实现盈利反转巨星农牧发布2024年半年度业绩预告，预计2024H1实现归母净利润-4900至-3200万元，扣非净利润-2400至-1600万元，同比减亏。其中，预计2024Q2实现归母净利润8905至10605万元，扣非净利润8828至9628万元，同比扭亏为盈。2024H1公司净利润亏损主要来自皮革业务，其中，公司生猪养殖业务持续降本增效，同时受益猪价景气回升，生猪业务2024H1实现扭亏为盈；但皮革业务受到下游市场需求不振的影响，销量与收入同比下降，出现亏损。从出栏来看，公司2024H1生猪出栏109万头，其中大猪出栏106万头，同比增加25%。公司养殖出栏预计有望稳步扩张，据公司2024年5月公告披露，现有种猪场产能15万头以上，2024年下半年计划的种猪场产能可达20万头以上，预计未来生猪出栏有望保持稳步扩张，或将受益于猪周期景气回升带来的量价齐升红利。 聚焦生猪养殖业务，多重优势助力业绩持续释放公司成本控制能力处于行业领先水平，其核心优势在生猪育种和养殖管理两方面表现较为突出。育种方面，2017年种猪改良公司PIC与公司达成战略合作，是公司目前最主要的种猪供应商。公司在PIC提供的曾祖代公猪、曾祖代和祖代小母猪基础上繁育的种猪具有产仔率高、存活率高、料肉比低的特点，生产指标优秀。据公司披露，目前公司的圈龙猪场及高观猪场均采用PIC优质种猪，两者在2019年、2020年实际经营中平均PSY高达29.17，处于行业领先。据公司公告披露，2024年公司生猪养殖的主要生产指标持续改进提升，其中公司四川地区优秀生猪养殖场的PSY目前已突破30，标杆养殖场达到PSY32的国际标杆水平，预计公司2024年PSY较上一年度PSY水平将有较为显著的提升。 德昌项目建设稳步推进，公司养殖业务规模有望再上新阶据公司公告披露，德昌巨星生猪繁育一体化项目的引种工作已按计划在2024年5月完成，正在按计划开展生产运营工作，预计将于2024Q4达到满产状态。德昌将采用全程自养模式，场内种猪均将采用PIC优质种猪，平均PSY预计可达29，预计未来满产后母猪存栏规模可达3.6万头，可支撑生猪年出栏规模97.20万头，公司生猪业务或将迎来新一轮高质量扩张。 投资建议：继续重点推荐公司生猪养殖规模稳步扩张，成长性充足，同时成本改善效果稳步兑现，头均盈利能力领先行业，继续重点推荐。考虑到2024年公司成本受益饲料原料价格下降略超预期，上调公司2024年盈利预测，另外出于谨慎保守原则，下调2025年公司生猪销售均价预测（由每公斤商品猪销售价格21.7元下调至17.8元），由此下调公司2025年盈利预测，最终我们预计2024-2026年归母净利为7.39/17.08/16.43亿元（原预计2024-2025年归母净利为7.06/36.8亿元），EPS分别为1.45/3.35/3.23元，对应当前股价PE为18.5/8.0/8.3X，维持“优大于市”评级。 公司的盈利预测调整主要来源于对于未来猪价预期有所调整，具体来看基于以下假设条件：生猪养殖业务：公司养殖业务处于快速扩张期，预计2024-2026年将分别实现生猪出栏量330万头、500万头、600弯头。成本方面，随养殖产能利用率提升及种群健康管理加强，预计养殖成本将保持下降趋势。 售价方面，依照我们对行业判断，分别给予2024-2026年公司每公斤商品猪销售价格16.8元、17.8元、16.9元的预期（预计四川省销售均价会略低于全国均价）。最终我们预计2024-2026年公司生猪养殖业务的收入分别为56.85/76.08/85.49亿元，毛利率分别为19.97%/29.68%/26.56%%。 饲料业务：公司饲料板块是生猪养殖链附属业务，未来预计或将保持平稳增速。预计2024-2026年饲料销量增速分别为10%、12%、11%，单吨销价预计随原材料价格改善略有下降，最终预计公司饲料业务2024-2026年营收为4.62/5.13/5.64亿元，毛利率为8.5%/8.8%/8.6%,对应毛利0.39/0.45/0.48亿元。 其他业务：公司的其他业务收入主要包括皮革产品、商品鸡等，非战略重点方向。考虑到该部分业务非公司的主要经营重心，且2023年收入及销量下滑，因此我们给予其业务收缩预期，最终预计其他业务2024-2026年营收为1.19/1.16/1.14亿元，对应毛利-0.06/-0.06/-0.06亿元。按上述假设条件，我们得到公司2024-2026年收入分别为62.7/82.4/92.3亿元，归母净利润7.39/17.08/16.43亿元，每股收益分别为1.45/3.35/3.23元。 风险提示行业发生不可控生猪疫情死亡事件，粮食原材料价格不可控上涨带来的成本压力，生猪价格大幅波动带来的盈利波动。

多方式推进规模扩张，维持“买入”评级巨星农牧拟与广西百色市田阳区人民政府共同推进田阳区1万头优良种猪繁育场养殖集中区项目合作。公司在租赁猪场、定增募投、开发代养户等基础上再辟规模扩张新路径，有望为2025/26年出栏700~800/1000万头的目标提供强力加持。同时，公司成本相对优势仍存，后续成本有望随德昌项目产能利用率提升、养殖管理深度优化而持续下降。我们预计公司2024/25/26年归母净利润4.34/25.13/20.83亿元，BVPS分别为6.87/11.79/15.88元。 参考2024年可比公司Wind一致预期3.46xPB，考虑到公司以轻资产模式助力规模扩张、成本下降思路清晰，我们维持公司2024年7.19xPB，对应目标价为49.40元，维持“买入”评级。 多方式推进规模扩张，加持出栏量持续快速增长事件：5月14日，巨星农牧与广西百色市田阳区人民政府签订战略合作框架协议，拟共同推进田阳区1万头优良种猪繁育场养殖集中区项目合作，项目建成后预计可贡献年出栏30万头仔猪产能。同时，合作双方将继续推动后续的现场考察，力争在田阳区布局规划年出栏80-100万头生猪产业。点评：截至4月底，巨星拥有种猪存栏产能约15.5万头，2024年底种猪产能目标为24~28万头、其中新增的9万头租赁产能已签约待交付，定增募投的年出栏近120万头生猪产能亦在持续推进。在通过租赁猪场、定增募投自建猪场、持续开发代养户等方式快速扩张产能的基础上，公司再辟规模扩张新路径、通过与地方政府合作的方式新增养猪产能，有望为公司2025/26年出栏700~800/1000万头的目标提供强力加持。 降本拓潜思路清晰，轻资产模式助力扩规模1）降成本：公司养猪完全成本虽短期有所上升、但仍处行业相对领先水平，且后续降本思路清晰、挖潜空间仍大。公司2024年完全成本目标约14.7~14.8元/公斤，可实现性较强。主要通过德昌项目形成生猪出栏后降低单头折旧摊销费用以及持续通过在种猪端实行优选优配、优化遗传管理，在育肥端加强养户分级管理提升生猪成活率等方式降低生猪养殖成本。2）增出栏：2024/25/26年公司出栏目标分别为350~400/700~800/1000万头。 产能扩张主要采用租赁猪场、“公司+农户”等轻资产模式，资金压力较小。 猪周期反转在即，公司低成本高扩张优势明显国内能繁母猪存栏在23H2~24Q1呈现加速去化趋势，有望带动猪周期在2024年反转、生猪养殖行业进入较为持续的盈利期。公司是低成本高扩张的优质猪企，有望在猪价上涨阶段录得超额利润。 风险提示：猪价上涨/成本下降/出栏放量不及预期，突发大规模疫病等。

2024Q1同比减亏，德昌项目开始投产。2023年公司实现营业收入40.41亿元，同比+1.83%；归母净利润-6.45亿元，同比-508.18%。2023年生猪价格持续下跌，导致出现亏损，公司对2023年末各项资产计提了1.11亿元的减值准备。2024Q1营业收入9.49亿元，同比增长6.16%；归母净利润-1.38亿元，同比+32.85%。其中，2023年公司生猪业务实现营收34.63亿元，同比增长15.81%。公司2023年生猪出栏267.37万头，同比+74.74%。根据投资者关系记录表，公司2024Q1生猪出栏量51.3万头，其中肥猪出栏量同比增加36.4%；2024Q1养殖成本13.82元/公斤，部分优秀养殖基地已实现盈利。公司2024年度养殖成本预计将在一季度基础上持续下降。德昌巨星生猪繁育一体化项目正在按计划开展引种工作，预计将于2024年5月末完成，支撑未来增速。 西南地区养殖龙头，与PIC合作打造高效种群。2023年8月公司控股股东变更为巨星集团，公司实际控制人变更为唐光跃先生。同时，公司选举段利锋先生为公司董事长，聘任唐春祥先生为公司总经理，均深耕生猪养殖行业多年，管理经验丰富。转让完成后，公司将生猪养殖作为战略重心，有利于公司中长期发展。在育种方面，公司与世界知名的种猪改良公司PIC合作优化产能效率。以巨星农牧高观场为例，PIC为其服务的2年期间，生产成绩明显提升，各项生产指标大幅高于行业平均。此外，公司与世界知名的养猪服务技术公司Pipestone签订协议，引入Pipestone全套养殖理念和生产技术体系，生产业绩、生产效率和生物安全均得到较大提高。公司目前主要在西南布局种猪育种繁育基地，并根据基地具体情况配套建设育肥场。公司未来将继续通过租赁、收购、新建及改扩建猪场等多种方式结合来扩大产能，实现长远目标。 产能快速扩张，成本保持优势。（1）产能快速扩张，成本仍有下降空间。2020年起公司进入快速发展阶段，2020年至2023年出栏量CAGR为104%。公司在规模快速扩张的同时，成本仍保持较低水平，2023年肥猪生产成本14.68元/公斤，在行业中表现优异。2024年公司将通过加强优选优备，提升PSY；加强养殖流程管理，减少疫病死亡率；提高三元杂交猪占比，降低育肥猪料肉比等措施提升养殖效率。预计2024年公司养殖成本仍有下降空间。 （2）公司募资建设产能，保障长期增长目标。2023年12月公司发布定增预案，募集资金总额不超过12亿元，主要用于生猪养殖产能建设项目、养殖技术研发项目等，项目投产后预计合计实现肥猪出栏82.02万头，仔猪出栏2.59万头。公司在高效低成本养殖下保持快速扩张，养殖业务兑现能力强。 猪周期反转在即，养殖盈利将逐步恢复。从产能来看，能繁母猪2023年1月开始去化，截至2024年3月能繁母猪产能3992万头，较2022年末下降9.07%左右。对应10个月以后的生猪出栏，传导至当前供给压力逐季减小。同时叠加下半年猪肉消费需求的提升，预计猪价将逐季向好。2024年猪价大概率好于2023年，周期反转在即。随着养殖行业盈利逐步恢复，公司凭借低成本和快速扩张，有望获得超额收益。 盈利预测：随着前期项目的投产以及新增租赁场的交付，我们预计公司2024-2026年生猪出栏量分别为400/700/1000万头。预计2024-2026年公司实现归母净利润分别为5.57亿元、17.38亿元、11.69亿元，同比分别+186.38%、+211.86%、-32.78%，对应EPS分别为1.09元、3.41元、2.29元，对应当前股价2024-2026年PE分别为31、10和15倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：生猪出栏不及预期；原材料价格波动的风险；疫病风险。

公司披露 2023年报，实现营收 40.41亿元，同比增长 1.83%；归母净利润-6.45亿元，同比下降 508.18%。公司披露 2024年一季报，实现营收 9.49亿元，同比增长 6.16%，环比下降8.33%；归母净利润-1.38亿元，同比增长 32.85%，环比增长 54.37%。 生猪价格低迷，拖累公司 23年业绩表现。2023年公司销售毛利率为-0.37% （同比-14.97pcts），销售净利率为-15.98% （同比-20.05pcts）。利润下滑主要系生猪价格大幅下跌及公司对消耗性生物资产、固定资产等计提了存货跌价准备与资产减值损失。费用方面，公司 2023年销售/管理/研发/财务费用分别为 0.39/2.17/0.25/1.07亿元，同比分别-11.52%/-5.02%/+65.60%/+30.48%；其中研发费用增长主要系咨询费增加所致， 财务费用增长主要系银行借款利息支出增加所致。 生猪生产成绩持续优化， 现金流较为充裕。公司 2023年生猪养殖板块实现营收 34.63亿元（同比+15.81%），生猪销量为 267.37万头（同比+74.74%），板块毛利率为-1.06%（同比-19.14pcts），生猪养殖板块受猪价低迷影响，呈现亏损状态。 2024年 Q1公司生猪出栏量为 51.3万头， 其中肥猪出栏量同比增加 36.4%， 公司养殖成本 6.91元/斤，生产成绩持续优化。 截至 2024年 Q1，公司资产负债率为 62.19%，货币资金规模为 3.90亿元，现金流较为充裕。 禽业务关停， 皮革业务承压发展。公司 2023年皮革产品板块实现营收 0.86亿元（同比-71.70%），板块毛利率为-1.48%（同比-0.33pcts）。 公司 2023年禽业务板块实现营收 0.26亿元（同比-77.41%），商品鸡销量为 78.80万羽（同比-73.89%），板块毛利率为-53.26%（同比-48.71pcts），由于本期商品鸡业务关停，公司提前清理剩余存栏，致该板块业绩下滑显著。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 68.95/104.97/138.39亿元，同 比 增 速 分 别 为 70.65%/52.23%/31.83% ， 归 母 净 利 润 分 别 为4.25/11.98/14.39亿元， 同比增速分别为 165.91%/181.55%/20.20%， EPS分别为 0.83/2.35/2.82元/股。鉴于公司生猪出栏增长显著，成本管控能力良好，轻资产扩张路径清晰，我们给予公司 2024年 6.5倍 PB，目标价40.95元， 给予“买入”评级。 风险提示： 猪价波动风险；疫情风险；原材料价格波动风险

24Q1，公司商品猪完全成本阶段性抬升、但仍处行业领先水平。低成本优势加持下，公司出栏有望维持高增，在猪价上行期充分释放利润弹性。维持“强烈推荐”投资评级。 成本阶段性抬升，24Q1业绩符合预期。公司披露2024年一季报，报告期内，公司实现收入9.49亿元（yoy+6.2%）、归母净利润-1.38亿元（同比减亏）。 公司24年一季度业绩符合预期。具体来看：1）生猪养殖方面，2024Q1，公司出栏生猪51.3万头，其中肥猪出栏量同比+36%，受出栏量减少以及德昌项目投产影响，估算商品猪完全成本16.0-16.5元/公斤；2）其它业务方面，预计皮革业务小幅亏损；3）此外，公司资产处置收益以及消耗性生物资产减值冲回合计3000万左右。 成本优势稳固，产能或维持高增。成本方面，我们估算24Q1公司商品猪完全成本阶段性抬升至16.0-16.5元/公斤，主要或系出栏量减少导致费用摊销有所增加，以及德昌项目投产等因素影响。在饲料成本下行、产能利用率提高以及生产指标改善等因素驱动下，24年完全成本或仍维持下行趋势。产能方面，截至2024Q1末，公司生产性生物资产3.77亿元，在生产效率优化以及外购仔猪加持下，公司24年出栏量有望达到350-400万头、继续维持高增。 产能持续去化，猪价蓄势反转。我们认为，23年1月至今，能繁母猪产能持续去化，对应24H2猪价上涨趋势明确。主要逻辑在于：1）24H1猪价或仍承压。从供给端来看，23H1母猪产能整体延续去化趋势，但幅度较为缓慢，对应24H1供给收缩幅度或整体偏小；从需求端来看，猪肉消费存在明显的季节性特征，上半年为传统的猪肉消费淡季。2）24H2猪价或企稳回升。全国新生仔猪数量自2023年10月起环比明显回落，对应24H2生猪供给或逐步收缩，而猪肉消费或季节性回暖，预计24H2猪价或企稳回升。 维持“强烈推荐”投资评级。母猪产能持续去化，支撑猪价趋势性回升。低成本加持下，公司产能快速扩张或支撑24-25年出栏量维持高速增长，在猪价上行期充分释放利润弹性。我们预计2024-26年，公司归母净利润分别为5.03亿元、9.86亿元、7.67亿元。维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情，重大食品安全事件。