业绩总结：2022] 年公司实现营业收入 39.7亿元，同比增长 33%，归母净利润为 1.6亿元，同比减少 39%，扣非后归母净利润为 2.8亿元，同比减少 8.9%。 单四季度实现营收 14.5亿元，同比增长 61.6%，环比增长 46.6%，归母净利润为 2.5亿元，同比增长 352.2%，环比增长 52.5%。 点评：公司业绩情况主要受到生猪价格影响，22年上半年生猪养殖景气度偏低，价格低迷，公司产生亏损，三季度市场受到压栏惜售以及二次育肥的影响，生猪价格反弹，并于 10月左右达到 28元/公斤的水平，公司把握时机调整出栏节奏，顺利实现全年盈利，22年全年公司生猪出栏 153万头，同比增长 75.7%，生猪业务实现营收 29.9亿元，同比增长 66.9%，营收占比为 75.3%，相较于 22年提升 15个百分点；公司全年饲料生产 64.6万吨，同比增长 29.2%，对外销售 11.8万吨基本与 21年持平，业务实现营收 5.5亿元，同比增长 6.3%，皮革业务受下游市场需求不振的影响，营收同比下降 38.9%。本年度非经常性损益共计 1.2亿元，其中 0.8亿元为计提超额业绩奖励，计入管理费用，系根据《业绩承诺补偿协议》约定，若 20-22年累计实现净利润超过 7.8亿元，即将超额利润的 30%作为奖励一次性支付给标的公司管理层、核心技术人员。 预计 23年全年生猪价格平均水平与 22年相近，优质高效养殖企业有望实现盈利。从供给端看，23年全年产能对应 2022年 3月-2023年 2月能繁母猪存栏量，整体看来应与 22年全年情况相近，根据国家统计局数据，截至 23年 2月能繁母猪存栏量 4343万头，相较于 4100万头的正常保有量高出 6%左右，产能相对充足。春节前生猪价格出现旺季不旺的现象主要是因为前期二次育肥出栏，根据农业农村部数据，16省（直辖市）瘦肉型白条猪宰后均重于 22年底达到 93.6公斤，属于历史高位水平,该数值于 23年逐步回落，截至 23年第七周，回落至 91.7公斤。春节后在二次育肥与分割入库的推动下，生猪价格来到 16元/公斤左右，后逐步回落至 15元/公斤左右，未来 2-3月内随天气转暖，大猪面临出栏，存在供需错配的可能，猪价整体将处于成本下附近震荡。 公司作为优质养殖企业，与国际领先企业深度合作，把握生物安全核心优势。 公司从 PIC 购置供曾祖代公猪以及曾祖代和祖代小母猪，在其基础之上繁育初四阴种猪，不携带蓝耳、伪狂犬 GE、PED（猪流行性腹泻）、非洲猪瘟等常见猪传染病毒，且在后续养殖过程中患病率较低。后代拥有生产速度快、饲料转化率高、肉质性状好、适应性强和繁殖性能强的特性。除生物层面，公司在硬件设施层面同样注重防疫安全，公司针对老旧猪场以最新防疫标准为参考进行改良升级，新厂的建设过程中，猪场选址采用千点评分体系，养殖区内采用猪群检测净化体系，并建立三级洗消隔离防疫体系，保障生物安全，提高养殖效率，有助于在周期之中把握自身发展节奏。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年 EPS 分别为 1.11元、2.06元、3.81元，对应动态 PE 分别为 23/13/7倍，维持“买入”评级，目标价 32.96元。 风险提示：养殖端突发疫情，下游需求不及预期等。

公司披露2022 年年报。公司2022 年实现营业收入3967.94 百万元，同比增长33.02%，归属净利润158.09 百万元，同比下滑38.96%，EPS 为0.31元，加权平均ROE 为4.49%，同比下滑4.24 个百分点。其中，2022 年Q4实现营业收入1452.02 百万元，同比增长61.56%，归属净利润254.89 百万元，Q4 单季度归属净利润同比和环比均明显回升。公司2022 年利润分配预案：每10 股分配现金红利0.32 元（含税）。 公司2022 年生猪出栏量153.01 万头，同比2021 年的87.1 万头大幅增长75.67%，生猪产品实现营业收入2990.41 百万元，同比增长66.86%，毛利率18.08%，同比减少8.13 个百分点。2022 年下半年，随着生猪价格回升，国内自繁自养和外购仔猪养殖的单头盈利水平分别从上半年的-329 元/头和-78 元/头大幅回升至下半年的616 元/头和661 元/头。受益于国内生猪价格的回升，公司生猪养殖业务盈利水平在Q3 和Q4 得到明显改善。 公司2022 年饲料生产量64.63 万吨，对外销售量11.78 万吨，实现营业收入551.74 百万元，同比分别增长29.21%、1.03%、6.28%，饲料毛利率8.23%，同比增加0.31 个百分点。 投资建议 我们预计公司2023-2025 年归母公司净利润4.15/16.85/17.07 亿元，对应EPS 为0.82/3.33/3.37 元，目前股价对应2023/2024 年PE 为33/8 倍，维持“增持-B”评级。。 风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。

微软雅黑楷体 公司简介巨星农牧前身为振静股份，2020年 7月重组后公司发展重心放至生猪养殖，同时发展皮革、饲料肉鸡养殖等业务，已经成为西南地区养殖头部企业。 2021年公司实现生猪出栏 87.1万头，营业收入29.83亿元，同比增长 107.30%；实现归母净利润 2.59亿元，同比增长 102.34%。2022年前三季度公司实现营业收入 25.16亿元，同比增长 26.72%，实现归母净利润-0.97亿元，同比下滑 147.78%。 持续投建生猪产能，出栏量保持高速增长： 公司合并重组后大力发展生猪养殖业务，目前公司能繁母猪存栏量已超过 10万头，公司育肥产能超过 200万头且有大量养殖产能在建设中，公司年出栏 100万头的一体化项目有望在 23年中落地。公司合并以来通过增发与发行可转债的方式募集资金 14.2亿元，公司目前账面资金充足、资产负债率为 52%，有望通过产能扩张实现出栏量的快速增长。我们预计公司 2022/23/24年生猪出栏量分别为 150万头/300万头/500万头，同比增长 72%/100%/67%，公司成长性突出。 生产效率持续优化迭代，养殖成本行业领先： 公司由“公司+农户”模式逐步发展至“自繁自养一体化”养殖，公司有望实现养殖全环节自主可控，提升防疫能力，通过迭代内控管理模式持续提升养殖效率。公司在育种端与 PIC 达成深度合作，PSY水平已经达到 28，三季度完全养殖成本已经降至 16.6元/公斤，同时公司生产指标有望持续优化，饲料成本规模效应有望加强，年底完全成本有望降至 16元/公斤，处于行业领先地位。 行业产能补充速度较慢，养殖规模化持续提升： 受到官方能繁母猪存栏数据、资金、猪价等多因素的扰动，目前行业内产能补充速度较为缓慢，预计 23年全年生猪均价有望达到 20元/公斤。一体化养殖企业成本端占有优势且持续扩张，规模企业成长性依旧，行业集中度有望再度提升。 盈利预测、估值和评级我们预测，2022-2024年公司实现营业收入 37.8亿元/77.4亿元/106.2亿元，同比+26.6%/+105.0%/+37.2%，归母净利润 1.7亿/14.1亿/11.4亿元，同比-33.28%/+715.88%/-18.86%，对应 EPS 为0.34/2.79/2.26元。公司生猪出栏量增速与成本控制能力行业领先，参考生猪养殖行业 2023年 8-24倍 PE 估值，考虑到公司成长性突出且养殖成本行业领先，给予 2023年 11XPE，目标价 30.65元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示生猪价格不及预期；产能建设不及预期；动物疫病风险；可转债转股以及股东减持风险。

公司披露2022 年3 季报。公司2022 年前3 季度实现营业收入2515.92百万元，同比增长20.72%，归属净利润-96.80 百万元，同比下滑147.78%，EPS 为-0.19 元，加权平均ROE 为-2.88%，同比下滑9.93 个百分点。其中，2022 年Q3 实现营业收入990.48 百万元，同比增长57.29%，归属净利润167.15百万元，Q3 单季度归属净利润同比扭亏为盈、环比Q2 继续回升。 公司2022 年Q3 生猪出栏量约37 万头（其中育肥猪约22 万头，仔猪约14 万头），同比大幅增长。我们估算公司2022 年Q3 生猪养殖成本在16-17元/公斤。3 季度以来，随着生猪价格进一步回升，国内自繁自养和外购仔猪养殖的单头盈利水平分别从上半年的-329 元/头和-78 元/头大幅回升至Q3 的577 元/头和731 元/头。受益于国内生猪价格的回升，公司生猪养殖业务Q3环比Q2 大幅改善。 展望四季度，在国内肉类消费旺季需求的带动下，预计国内生猪价格有望保持高位运行，公司Q4 有望继续实现盈利，从而驱动2022 年全年业绩扭亏为盈。 投资建议我们预计公司2022-2024 年归母公司净利润1.30/3.54/12.24 亿元，对应EPS 为0.26/0.70/2.42 元，目前股价对应2023/2024 年PE 为27/8倍，维持“增持-B”评级。。 风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险。

事件: 巨星农牧发布 2022年半年度报告：报告期内，公司实现营业总收入 15.25亿元，同比增长 4.88%，归母净利润为-2.64亿元，同比下跌 191.60%。 2022Q2公司营业总收入 7.9亿元，同比增长 7.63%，归母净利润为 0.47亿元，扭亏为盈。 投资要点: 猪价进入上行通道，Q2显示改善迹象。2022年上半年公司实现营业总收入 15.25亿元，同比增长 4.88%，归母净利润为-2.64亿元，同比下跌 191.60%。今年上半年猪价虽有所回升，但整体仍在低位震荡运行，公司生猪出栏量较去年同期显著增长，而生猪销售价格较同期有大幅下降，同时养殖户补栏意愿不强，种猪、仔猪等毛利率较高的产品销量较为低迷，导致主营业务收入未有较大增长。豆粕等饲料原材料价格长期处于高位，提高了公司的养殖成本。但2022Q2公司营业总收入 7.9亿元，同比增长 7.63%，归母净利润为0.47亿元，成功扭亏为盈，随着周期开启猪价回升，后续业绩有望持续改善。 完整养殖产业链，协同优势明显。公司具有饲料加工和畜禽养殖较为完整的一体化产业链，集饲料生产、销售，畜禽育种、扩繁、养殖为一体，能有效发挥养殖业务与饲料业务的协同效应，在现行饲料原材料高价格的情况下，有效降低成本、保证质量，保障饲料对内供给充裕、营养精准科学；同时对外公司持续对行业结构、客户需求进行探究，稳定客户关系,促进对外销售，力求将产能转化为最大营利。2022年上半年公司饲料生产量达 30.69万吨，对外销售量达 4.93万吨，实现营业收入 2.29亿元。 出栏量稳定增长，资金充足，厚积薄发未来可期。虽然受新冠疫情反复的影响，原材料供应和物流运输、施工作业面和人员均受到一定限制，但公司有序推进项目建设进度，扩大生产规模，2022年上半年公司生猪出栏量达 68.12万头（同比+118.54%），生猪产品实现营业收入 10.86亿元（同比+25.12%），生产性生物资产 3.63亿（同比+56.78%）。公司完成了规模 10亿元的公开发行可转换公司债券的发行，募集资金已全部到位，资金压力较小，为后续发展提供稳 定支持。 盈利预测和投资评级 当前猪价已进入上行通道，考虑到公司 Q2月已经转亏为盈，公司 Q3预计走出亏损，2022年下半年公司盈利大幅改善，因此我们上调 2022年的全年业绩。预计 2022-2024公司 归 母 净 利 润 为 7.49/16.15/14.95亿 元 ， 对 应 PE 分 别 为22.49/10.43/11.26，维持“买入”评级。 风险提示 畜禽产品价格波动的风险、原材料价格波动的风险、动物疫病的风险、环保政策变化的风险、产业政策风险等、公司业绩不达预期的风险。

兼具成本优势及成长性，周期上行盈利能力显现，维持“买入”评级巨星农牧发布2022年中报，公司上半年实现营收15.25亿元（+4.88%），实现归属上市公司股东净利润-2.64亿元（-）。报告期内公司销售、管理及研发费用同比占比稳定，财务费用同比增长104.78%至0.42亿元，系银行借款增加利息费用及可转债发行费用摊销。维持前期预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润为3.16/17.75/23.73亿元，对应EPS分别为0.63/3.51/4.69元，当前股价对应PE为53.2/9.5/7.1倍。公司兼具养殖成本优势及资金优势，维持“买入”评级。l公司凭借自身产能优势，机动调节产能规划，助力2023出栏量跃升销售指标：公司2022H1生猪出栏68.12万头，其中商品猪、仔猪、种猪分别出栏60.0/7.0/0.9万头。生猪养殖业务实现营收10.86亿元（+）。根据我们的测算，公司单Q2商品猪完全成本16.46元/公斤，销售均价14.58元/公斤。生产指标：截至报告期末，公司种猪存栏14.4万头，其中基础母猪存栏8.2万头，后备母猪存栏6.2万头，预计公司下半年基础母猪存栏量将延续增长趋势。 财务指标：报告期末，公司生产性生物资产3.63亿元，环比+；消耗性生物资产5.59亿元，环比-15.30%。公司于Q2将部分生产群母猪（前期计划育肥，计入消耗性升入资产）转入繁育后备种群（后期计划配种，计入生产性生物资产）。公司高代次种猪规模优势显著，基于猪价变动，产能机动调整能力较强。发展规划：报告期末，公司固定资产18.01亿元，当期新转固0.47亿元；在建工程9.55亿元，档期新增1.08亿元。报告期内，公司10.0亿元可转债募集成功，并顺利于5月17日上市交易，本轮资金募集将助力公司德昌一体化项目落地。l公司未来将聚焦生猪养殖产业链，稳健发展其他业务其他业务：公司上半年饲料业务实现营收2.29亿元（-），商品鸡销售实现营收0.53亿元（-），皮革业务实现营收1.54亿元（-）。 公司未来将聚焦生猪养殖产业链，稳健发展皮革业务。l风险提示：动物疫病发生不确定性，新冠疫情压制消费及公司销售节奏等。

公司披露2022年半年报。公司2022年上半年实现营业收入1525.44百万元，同比增长4.88%，归属净利润-263.96百万元，同比下滑191.6%，EPS-0.52元，加权平均ROE为-8.17%，同比下降18.5个百分点。其中，公司2022年Q2实现营业收入790.9百万元，同比增长7.72%，归属净利润47.17百万元，同比2021Q2下降17.32%，环比2022Q1扭亏为盈。公司Q2归属净利润扭亏为盈主要原因在于国内生猪价格的回升和存货跌价准备的转回。 2022年上半年公司生猪出栏量68.12万头，同比去年同期的31.17万头，增长幅度约为118.54%，实现营业收入1085.9百万元，同比去年同期的867.87百万元，增长25.12%。2022年上半年，全国生猪均价约14.13元/公斤，同比去年上半年的25.59元/公斤，下滑约44.78%。虽然公司上半年的出栏量同比去年大幅增长，但由于国内生猪市场价格同比出现大幅下滑，从而使得公司2022年上半年业绩出现亏损。随着2季度以来国内生猪价格的回升，预计下半年国内生猪均价水平要高于上半年，公司生猪养殖业务下半年业绩有望进一步改善。 公司上半年完成了可转换公司债券的发行，发行规模10亿元，募集资金已全部到位。截至2022年中期期末，公司资产负债率53.15%，相对稳健。 投资建议我们预计公司2022-2024年归母公司净利润0.07/3.76/12.70亿元，对应EPS为0.01/0.74/2.51元，目前股价对应2023/2024年PE为45/13倍，维持“增持-B”评级。 风险提示：畜禽疫情风险，自然灾害风险，原料涨价风险，运输不畅风险

业绩总结：2022年H1公司实现营业收入15.3亿元，同比增长4.9%，归母净利润为-2.6亿元，同比减少191.6%，扣非后归母净利润为-2.3亿元，同比减少180.1%。单二季度实现营收7.9亿元，同比增长7.7%，环比增长7.7%，归母净利润为0.5亿元，同比减少17.3%，环比增长115.2%。 点评：单二季度已开始实现盈利，未来经营情况向好。上半年整体亏损的主要原因在于生猪价格景气度低，即使公司上半年出栏68.1万头，同比明显增长，生猪产品实现营业收入10.9亿元，但价格下跌使之无法实现盈利；养殖户整体补栏意愿较弱，毛利水平较高的种猪以及仔猪销量较低；饲料原材料价格偏高使得公司养殖成本提高，进一步压缩了盈利空间，报告期内公司生产饲料30.7万吨，对外销售4.9万吨，实现营收2.3亿元。随生猪价格进入回暖趋势，公司下半年营业利润有望得到改善，长期看好。 生猪价格趋势向上，存在回调可能，养殖企业盈利能力修复。6月多方因素使得短期猪价迅速上涨至23 元/公斤左右，当前逐步回落至21元/公斤左右，从能繁母猪产能的角度分析，自21 年6 月以来出现能繁母猪存栏减少趋势，12 月出现小幅反弹，后恢复下降至5月出现同比上升。2022年4月能繁母猪存栏量4177 万头较21 年6 月高点4564 万头去化8.5%左右，22 年H2 随节日到来以及气温降低、腌腊行情等因素，需求增长，价格有望迎来小幅提振，后续或将因产能有所恢复而出现价格回调。参考历史情况，2013 年10 月至15 年9月左右去化幅度达到23%左右，对应猪价上行约97%；最近一轮周期中，能繁母猪数量自2017 年底去化至2019 年10 月，幅度约40%左右，价格对应上升260%左右。母猪产能结构调整以及生产效率不断提高，因此若要生猪数量下降，在其他条件不变的情况下，能繁母猪数量需减少的幅度有所提升。 公司牢铸生物安全优势，与国际优秀生猪养殖企业合作，提升自身竞争力。2016年9月公司与pipestone签订了《管理及技术服务合同》，合同有效期7年，帮助公司从选址开始到生猪生产操作流程地细节等诸多方面引入全套养殖理念和生产技术体系；2017年9月公司与种猪改良公司PIC签署了《封闭扩繁总协议》，为期7.5年。公司从PIC购置供曾祖代公猪以及曾祖代和祖代小母猪，在其基础之上繁育初四阴种猪，不携带蓝耳、伪狂犬GE、PED（猪流行性腹泻）、非洲猪瘟等常见猪传染病毒，且在后续养殖过程中患病率较低。后代拥有生产速度快、饲料转化率高、肉质性状好、适应性强和繁殖性能强的特性。除生物层面，公司在硬件设施层面同样注重防疫安全，公司针对老旧猪场以最新防疫标准为参考进行改良升级，新厂的建设过程中，猪场选址采用千点评分体系，养殖区内采用猪群检测净化体系，并建立三级洗消隔离防疫体系。20年全年巨星出栏31.5万头，21年生猪出栏量87万头，同比增长176.2%，公司根据市场情况调整销售节奏，在生猪价格价高时加大销售量，在仔猪种猪需求旺盛时，则将销售对象转向毛利率更高的仔猪与种猪。目前公司已布局11个生猪养基地，建成19个标准化种猪场，有助于在周期出现反转时迅速反应进行扩产。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为-0.35元、2.98元、5.31元，对应2023-2024年动态PE分别为11/6倍，维持“买入”评级。 风险提示：养殖业突发疫情；产能扩张不及预期等。

主营业务从皮革变为生猪养殖，巨星农牧成长迅速。巨星农牧前身为振静股份，2020年7月完成资产重组后，主营业务由皮革产品转变为养殖业务，主销产品为生猪、黄羽鸡、饲料及牛皮革产品。2020年-2021年，养殖业务带动公司营收与毛利大幅增长，毛利率和净利率较稳定。公司有《业绩承诺补偿协议》做业绩保障，叠加2022年下半年猪周期上行，未来盈利趋势明显。 多渠道聚焦养殖主业，生猪产能扩张趋势明显。一体化自主养殖和紧密型“公司+农户”模式相结合，在保证高质量养殖水平的基础上，降低了固定资产的投入，利于公司在扩张期的发展。公司采用的新型“增重报酬+成本奖励+高价分红”的代养模式，价格透明，合作农户可自行计算未来收益，赢得了农户的信任，积累了良好的口碑，利于公司未来产能扩张。公司与世界知名种猪改良公司（PIC）达成深度合作，带来高PSY和低料肉比，节约成本优势突出； 另外，与世界著名养猪服务技术公司（Pipestone）的深度合作，提高了公司的养殖水平，可有效降低养殖过程中发生重大疫情的概率。2021年公司定增募资4.08亿元、2022年发行可转债拟募资7.5亿元用于生猪繁育项目建设，产能扩建完成后，预计可增母猪产能8.6万头，出栏生猪225万头；随着未来产能持续释放，2022年出栏150万头生猪确定性较强，随着2023年猪价上行，公司盈利能力将大幅提升。截止2022年第一季度，公司资产负债率为49.15%，安全边际较高，长期偿债能力较强。控股股东和邦集团业务广泛，还款资金来源多元、稳定，具有良好的清偿能力，且可通过股权质押融资为集团总部及下属子公司日常资金需求。 从底部开始的猪周期投资逻辑分为三个阶段：1）第一阶段，左侧布局的产能去化逻辑；2）第二阶段，猪价进入上行通道后股价迎来上行周期主升浪；3）第三阶段，行业景气度不断上行，进入业绩兑现阶段。目前新一轮周期已开启，猪价进入上行通道，公司在左侧产能去化阶段股价表现强势，考虑到公司在生猪行业中成本优势突出，养殖效率较高，受益于价格上涨盈利能力将获得较大的改善，在猪周期价格的第二阶段、业绩的第三阶段，依然具有比较强的上涨空间。 盈利预测：进入6月以来，猪价淡季出现上涨，猪周期提前开启，随着下半年猪肉消费需求的增加，猪肉价格有望保持在较高的位置，公司2022盈利能力有望持续得到改善，业绩弹性明显，因此我们上调公司2022年归母净利润；同时考虑到猪周期的价格波动，我们降低了对2023、2024年全年生猪均价的预期。因此，我们预测2022-2024年归母净利润分别为4.51/16.1/14.92亿元，对应的PE分别为37.49/10.51/11.34倍，维持“买入”评级。 风险提示：生猪价格波动过大的风险；非瘟影响超出预期的风险；公司业绩不及预期的风险；玉米、豆粕等原材料等成本过高影响养殖成本的风险；管理决策选择风险；猪周期未来不确定性的风险等；新冠疫情影响下餐饮恢复不及预期猪肉需求下降的风险；存货减值的风险等； 报告采用调研信息，存在样本局限及与实际数据偏差等风险。

事件:巨星农牧发布公2022年一季报：2022年Q1公司营业总收入7.35亿元，同比去年增长1.99%，归母净利润为-3.11亿元，同比去年下降234.63%投资要点： 周期底部猪价低迷，公司一季度业绩承压。报告期内，公司营业总收入7.35亿元（同比+1.99%），归母净利润为-3.11亿元（同比-234.63%）。春节后，随着猪肉消费需求放缓，生猪均价在12-13元/公斤的低位震荡，叠加俄乌战争后豆粕等饲料原料价格大幅上涨，生猪行业的养殖成本有所提升，养殖端利润两头受挤压，板块出现深度亏损。公司秉承谨慎性原则，计提减值损失1.3亿元，若剔除减值的影响，公司2022年Q1净利润为-1.8亿元。目前行业处于周期底部，在能繁母猪持续去化和高成本综合影响之下，猪价拐点正渐行渐近，公司在行业里成本把控较好，具有竞争优势。 布局生猪一体化产业链，协同优势明显。公司具备饲料加工和畜禽养殖较为完整的一体化产业链，集饲料生产、销售，畜禽育种、扩繁、养殖为一体，业务协同效应得到有效发挥。公司遵循成本、质量双可控的原则，保障饲料对内供给充裕、营养精准科学，并且对未来发展所面临的潜在问题充分评估，建立可行性高的应对措施，以实现饲料供应的连续性、高效性；在保障供应的基础上，公司持续对行业结构、客户需求进行探究，稳定客户关系,促进对外销售，力求将产能转化为最大营利。 公司逆周期扩张，出栏量稳定增长，有望受益于周期上行。公司于2020年11月募资28亿元加码生猪养殖，2022年4月发行可转债加强对生猪产能扩建的投入。产能扩建完成后，预计可增母猪产能8.6万头，出栏生猪225万头，从单头生猪资本开支分析，种猪场的投入约为769元/头，一体化养殖场投入约1979元/头。2021年公司逆势盈利2.59亿元，目前公司现金压力较小，资金安全性高，有望较为安全地度过猪价低迷期，随着未来产能持续释放，2022年出栏150万头生猪确定性较强，随着2023年猪价上行，公司盈利能力将大幅提升。 盈利预测和投资评级 生猪行业拐点将至，行业产能将加速出清，生猪价格将触底回升，板块估值处于底部区间。公司一体化产业链布局有利于降本增效，生猪出栏有望大幅提升，业绩弹性明显。预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.54/22.15/20.85亿元，对应的PE 分别为60.42/4.19/4.45倍，给予“买入”评级。 风险提示 公司业绩不及预期风险；饲料原料大幅上涨并维持高位；非瘟疫病的风险；生猪价格长期持续低迷的风险；出栏量不及预期的风险等。

事件:巨星农牧发布公告报：3月22日，公司公开发行可转换公司债券获得证监会审核通过。 投资要点： 募资助力产能扩张，规模优势进一步凸显。2020-2021年底，公司通过募资规划新建宜宾、古蔺等种猪场项目，平塘、德昌等繁育一体化项目，其中德昌巨星生猪繁育一体化项目预计新增母猪产能3.6万头，出栏生猪97.2万头，截至2021年8月31日，德昌巨星生猪繁育一体化项目已投入19.98亿元，本次转债的发行将进一步助力公司的“德昌一体化项目”于年内顺利交付投产。目前公司现金压力较小，资金安全性高，有望较为安全地度过猪价低迷期，公司预计2022年出栏生猪150万头，实现下行周期逆势扩张。 布局生猪一体化产业链，种源优势明显。公司具备饲料加工和畜禽养殖较为完整的一体化产业链，集饲料生产、销售，畜禽育种、扩繁、养殖为一体，业务协同效应得到有效发挥。公司从PIC 引进种猪，选取生产速度快、饲料转化率高、肉质性状好和适应性强的父系种猪以及繁殖性能好的母系种猪，充分利用杂交优势和性状互补原理，使其后代综合表现出优良性状（胴体瘦肉率高、背膘薄、肉质鲜嫩、肌间脂肪均匀）。公司与Pipestone 深度合作，从猪场的选址、设计、建设、设施设备的配置、猪场的生产操作流程等方面引入全套养殖理念和生产技术体系，遵循现代化、规模化、工业化的养殖理念，公司生产业绩、生产效率和生物安全均得到较大提高。 盈利预测和投资评级 首次覆盖，生猪行业拐点将至，行业产能将加速出清，生猪价格将触底回升，板块估值处于底部区间。公司一体化产业链布局有利于降本增效，生猪出栏有望大幅提升，业绩弹性明显。预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.12/22.58/20.1亿元，对应的PE 分别为60.19/5.64/6.33倍，给予“买入”评级。 风险提示 公司业绩不及预期风险；饲料原料大幅上涨并维持高位；非瘟疫病的风险；生猪价格长期持续低迷的风险；出栏量不及预期的风险等。

事件 公司发布2021年年度报告。 养殖业务规模扩张，21年业绩高增长 21年公司营业收入29.83亿元，同比+107.26%，其中生猪、饲料、皮革、商品鸡分别贡献收入17.92亿元、5.19亿元、4.95亿元、1.67亿元，同比+169%、+143%、+15%、+93%。 归母净利润2.59亿元，同比+102.84%；扣非后归母净利润为3.08亿元，同比+18.72%。公司综合毛利率18.99%，同比-11.66pct；期间费用率为7.52%，同比-3.98pct。21Q4，公司营业收入8.99亿元，同比+43.17%；归母净利润0.56亿元，同比-39.35%；扣非后归母净利润1.02亿元，同比+1.15%。销售毛利率15.46%，同比-21.24pct；期间费用率为5.41%，同比-9.79pct。分红预案：每10股派现金红利0.52元（含税）。 生猪基地产能扩张，成本具备相对优势 21年公司合计出栏生猪87.1万头（同比+308.87%），实现收入17.92亿元。公司于20年7月完成对巨星有限的合并，同时坚持采取“立足四川，走向全国”的发展策略，持续扩大生猪养殖布局。目前公司在全国布局了11个生猪养殖基地，已建成19个标准化种猪场以及2个20万套土肉鸡种鸡场。截止21年末，公司固定资产、在建工程分别为17.54亿元、8.47亿元，同比+23.26%、+206.88%。另外与行业内规模企业相比，公司具备一定的成本优势。在猪周期下行/磨底过程中，成本优势是核心关注点之一，公司具备显著的相对优势。 种猪优势显著，一体化经营实现成本可控 公司采用一体化经营模式，实现集饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养等多个环节于一体的完整生猪产业链，且公司自产仔猪、种猪完全满足业务需要。 截至21年末公司生产性生物资产为2.31亿元，同比+6.45%。公司种猪质量较好，未携带蓝耳、伪狂犬GE、PED、非瘟等常见猪传染病毒，在后续养殖过程中患病率较低。叠加公司自产饲料、自繁自养仔猪等模式，一定程度上带来较高的毛利率。 猪价探底过程中，后市反转可期 3月11日我国22省市生猪均价为12.25元/kg，环比上周-2.62%。同期自繁自养、外购仔猪养殖利润为-518元/头、-194元/头，亏损加剧，我们预计该趋势仍将持续。另外受俄乌战争影响，相关农产品2月以来呈现加速上涨的态势，玉米、小麦、大豆、豆粕无一例外。反映到养殖产业链上，饲料价格上涨压力显著，带动养殖成本上行。在猪价低位、成本上涨的双重夹击下，亏损幅度只会更严重，而亏损带来更大幅度的现金流消耗，加速产能去化，静待猪价反转。 投资建议 公司在行业低谷期稳健扩张，资产负债率相对低位，随着猪周期反转到来，或将实现量价双升优势，业绩弹性显著。我们预计2022-2023年 EPS 分别为-0.38元、2.81元，对应PE 为-55、7倍。

投资要点： 大力发展养殖业务，营收净利增幅明显。公司于2020年7月完成收购巨星农牧有限公司100%股权（2020年合并报表仅纳入7-12月业绩），随着公司养殖规模的扩大，生猪出栏量大幅增加，公司业绩较2020年同期增幅较大。全年实现营业收入29.94亿元，同比增长108.03%；归属于上市公司股东的净利润2.69亿元，同比增长111.06%。 一体化产业链布局，生猪出栏量大幅提升。一体化产业链布局，生猪出栏量大幅提升。公司具备饲料加工和畜禽养殖较为完整的一体化产业链，集饲料生产、销售，畜禽育种、扩繁、养殖为一体，业务协同效应得到有效发挥。公司从PIC 引进种猪，选取生产速度快、饲料转化率高、肉质性状好和适应性强的父系种猪以及繁殖性能好的母系种猪，充分利用杂交优势和性状互补原理，使其后代综合表现出优良性状（胴体瘦肉率高、背膘薄、肉质鲜嫩、肌间脂肪均匀）。 公司与Pipestone 深度合作，从猪场的选址、设计、建设、设施设备的配置、猪场的生产操作流程等方面引入全套养殖理念和生产技术体系，遵循现代化、规模化、工业化的养殖理念，公司生产业绩、生产效率和生物安全均得到较大提高。 盈利预测和投资评级：生猪行业拐点将至，行业产能将加速出清，生猪价格将触底回升，板块估值处于底部区间。公司一体化产业链布局有利于降本增效，生猪出栏有望大幅提升，业绩弹性明显。预计公司2021-2023年营收分别为29.94/45.1/80.43亿元，归母净利润分别为2.64/0.97/11.68亿元，对应的PE 分别为40.25/109.87/9.1倍。首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：公司业绩不及预期风险；饲料原料大幅上涨并维持高位；非瘟疫病的风险；生猪价格长期持续低迷的风险；出栏量不及预期的风险等。

巨星农牧，以极致效率提供猪肉食品，首次覆盖给予“买入”评级 公司前身为振静股份，2020年7月公司完成资产重组。当前，公司主营业务为养殖业务，主销产品为生猪、黄羽鸡、饲料及牛皮革产品。2021年前三季度公司养殖业务贡献总营收的90%。周期下行阶段，公司兼具行业成本领先优势及资金相对优势，公司有望实现养殖产能的逆周期扩张，在下一轮周期上行阶段实现出栏放量。我们预计2021-2023年公司生猪出栏量分别为100/200/500万头。基于此，我们看好公司未来养殖综合优势，我们预计2021-2023年归母净利润为2.61/-2.15/22.70亿元，EPS为0.52/-0.42/4.48元，当前股价对应PE为29.5/-35.9/3.4倍；首次覆盖给予“买入”评级。 聚焦“一体化”养殖，实现养殖全程自主可控及降本增效 “一体化”养殖模式核心优势并非人工成本及养殖效率的差异，而是更好实现养殖全环节的自主可控。一方面，“粮进肉出”是我国养殖行业变革的大方向，其将更好保障我国食品安全；另一方面，后非瘟时代，养殖行业开始愈加关注生物安全防治的自主可控能力，生物安全系数较高意味着企业抵御系统性风险的能力增强，继而在稳产保供的前提下更容易实现经济效益的最大化。巨星农牧未来将着力发展一体化养殖模式，新建及在建产能均为一体化项目。 公司兼具成本领先及资金优势，预实现逆周期产能跨越 公司整合全球优质资源，科学化养殖。在育种方面与PIC达成深度合作，公司近两年PSY达到27头/年，在养殖管理方面，公司与Pipestone展开深度合作，各项生产指标均达到行业头部水平。2021年上半年，公司仔猪断奶成本320元/头，育肥猪养殖成本约16.5元每公斤；预计2021年全年养殖成本17.7元/公斤；预计公司2022年公司育肥猪养殖成本有望降至16.5元/公斤。此外，公司兼具内外部资金优势，养殖规模预实现逆周期跨越。 风险提示：非瘟疫情反复带来的系统性风险；后期融资节奏与产能扩建节奏；消费低迷抑制猪价反弹节奏等。