受益于饲料原料价格下降以及生产效率提升，24Q1公司降本成效显著，同环比实现减亏，出栏量稳步增长或在猪价上行期充分释放利润弹性。维持“强烈推荐”投资评级。 降本稳步推进，23年业绩符合预期。公司披露2023年报。报告期内，公司实现收入899亿元（yoy+7.4%）、归母净利润-63.9亿元（同比增亏）。单四季度来看，公司实现收入252亿元（yoy-9.5%）、归母净利润-18.6亿元（同比转亏）。公司2023年业绩表现符合预期。分板块来看：1）生猪养殖方面，公司出栏生猪2626万头（yoy+47%），估算综合成本16.4-16.9元/公斤，头均亏损200-250元。2）黄鸡养殖方面，公司出栏肉鸡11.8亿羽（yoy+9.5%），估算完全成本13.6-14.1元/公斤，预计黄鸡业务小幅亏损。3）此外，公司计提资产减值2.4亿元。 成本显著改善，24Q1同环比减亏。24Q1，公司实现收入218亿元（yoy+9.4%）、归母净利润-12.4亿元（同比减亏）。分板块来看：1）生猪养殖方面，公司出栏生猪718万头（yoy+28%），估算综合成本15.3-15.8元/公斤，头均亏损130-180元。2）黄鸡养殖方面，公司出栏肉鸡2.7亿羽（yoy+0.2%），估算完全成本12.7-13.2元/公斤，预计黄鸡业务基本实现盈亏平衡。3）此外，预计投资业务浮亏2-3亿元。整体来看，24Q1，受益于饲料原料价格下降以及生产效率提升，公司生猪养殖降本效果显著。 成本仍有下行空间，出栏或稳步增长。成本方面，公司生产效率持续提升，3月，PSY提升至23左右、猪苗成本370元/头左右、肉猪上市率提升至92%。 在生产效率持续提升加持下，公司养殖成本环比明显改善。随着饲料成本下行、生产成绩的持续精进以及出栏规模的扩大，公司综合成本仍有下行空间。 产能方面，截至目前，公司能繁母猪存栏155万头，生猪饲养能力提升至3500万头以上，或支撑公司24-25年出栏量维持稳步增长。 维持“强烈推荐”投资评级。受益于饲料原料价格下降以及生产效率提升，公司24Q1养殖成本显著改善、且仍有进一步下行空间。母猪产能持续去化，猪价蓄势反转，公司产能稳步扩张，有望在猪价上行期充分释放利润弹性。 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为34.1亿元、113亿元、103亿元。结合以往猪价上行期的头均市值水平以及对2024年的出栏量预测，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情

24Q1，公司商品猪完全成本阶段性抬升、但仍处行业领先水平。低成本优势加持下，公司出栏有望维持高增，在猪价上行期充分释放利润弹性。维持“强烈推荐”投资评级。 成本阶段性抬升，24Q1业绩符合预期。公司披露2024年一季报，报告期内，公司实现收入9.49亿元（yoy+6.2%）、归母净利润-1.38亿元（同比减亏）。 公司24年一季度业绩符合预期。具体来看：1）生猪养殖方面，2024Q1，公司出栏生猪51.3万头，其中肥猪出栏量同比+36%，受出栏量减少以及德昌项目投产影响，估算商品猪完全成本16.0-16.5元/公斤；2）其它业务方面，预计皮革业务小幅亏损；3）此外，公司资产处置收益以及消耗性生物资产减值冲回合计3000万左右。 成本优势稳固，产能或维持高增。成本方面，我们估算24Q1公司商品猪完全成本阶段性抬升至16.0-16.5元/公斤，主要或系出栏量减少导致费用摊销有所增加，以及德昌项目投产等因素影响。在饲料成本下行、产能利用率提高以及生产指标改善等因素驱动下，24年完全成本或仍维持下行趋势。产能方面，截至2024Q1末，公司生产性生物资产3.77亿元，在生产效率优化以及外购仔猪加持下，公司24年出栏量有望达到350-400万头、继续维持高增。 产能持续去化，猪价蓄势反转。我们认为，23年1月至今，能繁母猪产能持续去化，对应24H2猪价上涨趋势明确。主要逻辑在于：1）24H1猪价或仍承压。从供给端来看，23H1母猪产能整体延续去化趋势，但幅度较为缓慢，对应24H1供给收缩幅度或整体偏小；从需求端来看，猪肉消费存在明显的季节性特征，上半年为传统的猪肉消费淡季。2）24H2猪价或企稳回升。全国新生仔猪数量自2023年10月起环比明显回落，对应24H2生猪供给或逐步收缩，而猪肉消费或季节性回暖，预计24H2猪价或企稳回升。 维持“强烈推荐”投资评级。母猪产能持续去化，支撑猪价趋势性回升。低成本加持下，公司产能快速扩张或支撑24-25年出栏量维持高速增长，在猪价上行期充分释放利润弹性。我们预计2024-26年，公司归母净利润分别为5.03亿元、9.86亿元、7.67亿元。维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情，重大食品安全事件。

公司国内水稻及玉米种业基础扎实、盈利表现超预期，巴西粮价低迷致净利润短暂承压；不排除 2024年公司或实现百亿营收目标的可能。 水稻种业量利双增，玉米种业盈利表现超预期。公司 2023年实现营收 92.2亿元，同增 22.5%（调整后，下同），归属净利润 2亿元，同比扭亏，EPS0.15元；其中 23Q4实现营收 71.8亿元，同增 15%，归属净利润 7.4亿元，同比扭亏，EPS0.56元。拟每 10股派发现金红利 0.5元（含税）。受益于新品系放量、公司核心优质品种市占率持续提升带动收入高增，其中国内玉米种子销售额同增 72.3%至 22.7亿元，对应市占率由 7%提高至近 10%；水稻种子销售额同增 36.5%至 17.8亿元，重回国内首位；另外食葵及杂谷种业销售增速亦较超预期。海外玉米种业因粮价低迷，销售及盈利均有下滑；但由于国内种业盈利显著提升，公司净利润同比扭亏——其中玉米种业盈利超预期（联创种业净利润同增 171%），水稻种毛利率同比提升 8.5pct 至 36.4%，另外食葵及杂谷种子毛利率亦有所提升。整体看，国内主营业务表现较超预期。 新品放量驱动收入增长，巴西粮价低迷致 24Q1业绩短暂承压。公司 24Q1实现营收 20.7亿元，同比+17%，归属净利润 0.8亿元，同比-49%，EPS0.06元。收入增长主要源于公司新品种放量，核心品种销量高增；业绩同比下滑一方面是因为巴西市场低迷、公司加大营销力度及业务扩张所致，另一方面是汇兑损失导致财务费用较上年同期增加。 国内种业主业基础扎实，盈利高质量增长可期。当前国内玉米种植收益预期向好，玉米种植积极性较高；制种成本下滑，种企利润率有望迎来修复。水稻最低收购价稳中略增，行业景气复苏。公司核心品种竞争优势显著，主业高增长有望延续。海外玉米种业有望受益于巴西玉米市场规模持续扩容。不排除 2024年公司或实现百亿营收目标的可能。 维持“强烈推荐”投资评级。目前隆平国内水稻及玉米种业市场份额均居首位，盈利能力持续优化。国家对粮食安全和种业安全的重视程度不断提升；随着转基因品种审定号公示以及转基因生产经营许可证发放，转基因玉米产业化正在积极推进。隆平高科在性状及品种上均有丰富储备，且各维度都具备较强竞争力。海外玉米种业受益于巴西玉米种业市场扩容。看好其中长期发展前景。预计 2024~2026年公司净利润分别为 5.2/7.9/10.3亿元，对应 EPS 为0.4/0.6/0.8元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：极端天气、贸易摩擦、地缘冲突等不可预见性事件导致粮食价格波动超预期；玉米种子销量/提价/发货不达预期；转基因商业化进度不达预期。

季节性疫病影响致 24Q1成本阶段性抬升，3月商品猪完全成本已呈改善趋势，成本挖潜稳步推进。产能释放或支撑 24年出栏量稳步增长，在猪价上行期或充分释放利润弹性。维持“强烈推荐”投资评级。 业绩符合预期，24Q1成本阶段性抬升。公司发布 2023年报以及 2024年一季报。2023年，公司实现营业收入 1109亿元（yoy-11%）、归母净利润-42.6亿元（同比转亏）。24Q1，公司实现营业收入 263亿元（yoy+8.6%）、归母净利润-23.8亿元（同比增亏）。2023年，公司出栏生猪 6382万头（同比+4.3%），其中，商品猪 6227万头、仔猪 137万头、种猪 18.1万头，估算商品猪完全成本 14.8-15.3元/公斤。24Q1，公司出栏生猪 1601万头（yoy+16%），其中，商品猪 1531万头、仔猪 59.7万头、种猪 10.7万头，估算商品猪完全成本15.3-15.8元/公斤，24Q1成本阶段性抬升或系冬季疫病影响。 成本稳步下行，出栏或稳步增长。成本方面，受季节性疫病影响，公司 24Q1成本阶段性抬升，随着疫病影响的逐步消除，公司 3月商品猪完全成本已呈现改善趋势。随着公司标准化管理的推进、生产指标持续精进、原材料价格下行以及产能利用率提升，24年完全成本有望进一步降至 14元/公斤以内。 产能方面，截至 2024年 3月底，公司能繁母猪存栏 314万头，环比增长 0.4%，稳定在历史较高水平，或支撑公司 24年出栏量稳步增长。 产能持续去化，猪价蓄势反转。23年 1月至今，能繁母猪产能持续去化，对应 24年猪价上涨趋势明确，但考虑到 24H1生猪供给仍较为宽松以及需求季节性回落、预计猪价整体或仍弱势运行，但 24H2猪价或企稳回升。主要逻辑在于：1）24H1猪价或仍承压。从供给端来看，23H1母猪产能整体延续去化趋势，但幅度较为缓慢，对应 24H1供给收缩幅度或整体偏小；从需求端来看，猪肉消费存在明显的季节性特征，上半年为传统的猪肉消费淡季。2）24H2猪价或企稳回升。全国新生仔猪数量自 2023年 10月起环比明显回落，对应 24H2生猪供给或逐步收缩，而猪肉消费或季节性回暖，预计 24H2猪价或企稳回升。 维持“强烈推荐”投资评级。季节性疫病影响消除后，公司商品猪完全成本已呈下降趋势，24年出栏量或仍稳步增长，在猪价上行期或充分释放利润弹性。上下游协同有望支撑屠宰业务成长为公司第二成长曲线。我们预计 24-26年公司归母净利润分别为 144亿元、255亿元、274亿元，对应 EPS 分别为 2.64元、4.66元、5.02元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情。

24Q1，公司饲料销量稳增，受益于水产料结构优化，单吨净利明显回升；生猪养殖受益于成本改善以及期货套保实现扭亏。下游养殖景气回升或带动公司饲料主业量利齐增，生猪养殖亦有望在猪价上行期贡献利润弹性，维持“强烈推荐”评级。 主业表现稳健，23年业绩符合预期。公司披露 2023年报，报告期内，公司实现营收 1161亿元，同比+11%；实现归母净利润 27.4亿元，同比-7.3%。 23Q4，公司实现营收 292亿元，同比+13%；实现归母净利润 4.90亿元，同比-43%。公司 2023年业绩表现符合预期。分板块来看：1）饲料方面，公司饲料主业表现依然稳健，实现外销量 2260万吨，同比+12%，其中，水产料销量 524万吨，同比+2%；禽料销量 1130万吨，同比+13%；猪料销量 579万吨，同比+17%。2）养殖方面，2023年，公司生猪出栏量约 460万头，同比+44%；水产养殖收入 14亿元，但受价格低迷影响，全年亏损 3-4亿元。 饲料量利齐增 & 生猪扭亏，24Q1业绩超预期。24Q1，公司实现营收 232亿元，同比-0.8%；实现归母净利润 8.61亿元，同比+111%。公司一季度业绩超预期。收入同比微降主要系原料价格下降导致畜禽料价格下降所致，利润同比大幅增长或源于饲料销量增长、水产料结构优化带动吨利提升以及生猪期货套保带动生猪养殖板块扭亏。 吨利或持续回升，生猪养殖有望贡献利润弹性。饲料方面，截至 4月 22日，玉米、豆粕、鱼粉等价格较前期高点降幅分别为 20%、33%、29%，饲料原料价格下跌或驱动公司盈利能力回升。母猪产能降至低位，24H2猪价或企稳回升，有望拉动公司饲料销量维持高增。养殖方面，截至 24年 3月，全国能繁母猪存栏 3992万头，季度环比-3.6%、较 22年 12月下降 9.1%，随着母猪产能去化向生猪供给端的传导，24H2猪价或企稳回升。2024-2025年，公司生猪出栏量或仍维持稳步增长，生猪养殖亦或在猪价上行期贡献利润弹性。 维持“强烈推荐”投资评级。下游畜禽养殖 & 水产养殖景气度或回升，有望带动公司饲料主业量利齐增，生猪养殖业务或在猪价上行期贡献利润弹性。 我们预计公司 24-26年盈利预测分别为 35.2亿元、41.3亿元、44.9亿元，对应 PE 分别为 24X、20X、19X，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：原材料价格波动超预期；下游养殖景气度不及预期；突发大规模不可控疫情等。

随着饲料成本回落及养殖水平提升，公司成本端持续改善，2024~2025年或有望实现黄羽鸡及生猪业务景气共振。看好其中长期发展前景。 畜禽价格低迷为2023年业绩承压主因。公司2023年实现营业收入153.5亿元，同比+6.3%；归属净利润亏损4.4亿元（上年同期盈利8.9亿元），EPS-0.5元；其中23Q4营收41.9亿元，同比-3.1%；归属净利润亏损1.5亿元，同比下滑163%，EPS-0.18元。报告期内，由于饲料成本逐步回落加之公司养殖水平不断提升，公司畜禽养殖成本显著改善；但猪&鸡价格低迷为业绩承压主因。分业务来看：1）黄羽鸡：公司23年出栏量约4.57亿羽，同比+12.2%，其中23Q4出栏黄鸡1.21亿羽，测算Q4黄鸡均价约13.65元/千克，黄羽鸡完全成本持续改善，对应羽均盈利约0.9~1元左右；板块全年或实现盈利。2）生猪：公司全年销售肉猪85.51万头，同比+51.5%，超额完成年度出栏目标；其中23Q4出栏量约27.03万头，测算Q4猪价约14.5元/千克。虽然公司生猪养殖成绩不断改善，但由于猪价持续低位运行，养猪板块全年预计亏损约4.8亿元，其中存货跌价准备影响近8000万元。3）鹅：公司全年销售肉鹅172.2万只，同比+20.9%；肉鹅市场行情较好，养鹅业务取得良好盈利。4）公司积极布局生鲜鸡加工产能，但因当前仍处于产能爬坡阶段，业务仍有亏损。此外，摊销股权激励费用约0.7亿元。 24Q1扭亏，业绩表现超预期。24Q1公司实现营收36.6亿元，同比+7.3%；归属净利润0.8亿元，同比扭亏，EPS0.01元。Q1畜禽价格低迷，畜禽主业或现小幅亏损：24Q1出栏黄鸡1.13亿羽，测算均价约12.92元/千克；肉猪出栏19.31万头，测算销售均价14.6元/千克，虽然公司畜禽成本仍持续改善，但Q1畜禽价格低迷拖累盈利。报告期内，公司录得资产处置收益0.31亿元，另外信用和资产减值计提冲回增厚24Q1净利润约0.74亿元。整体看，一季度业绩表现较超预期。 黄羽鸡父母代产能降至低位，24H2或随猪价趋势上行。黄羽鸡行业经过三年的周期低谷，行业产能去化效果显著，父母代种鸡存栏已降至2018年以来低位水平。2024年下半年黄羽鸡价景气或有望受益于猪价趋势上行。中长期看，未来随着消费习惯改变、禁售政策实施、经济复苏提振消费，冰鲜黄羽鸡市场或仍有较大的发展空间。 维持“强烈推荐”投资评级。公司未来将重点拓展华东以外的区域市场，黄羽鸡出栏或将保持8~10%左右的年均增长速度；生猪产能利用率水平亦将稳步提升。随着饲料成本下滑及养殖水平提升，公司成本端持续改善，2024~2025年或有望实现黄羽鸡及生猪业务景气共振。预计公司2024~2026年归属净利润分别为5.38/8.55/9.54亿元，对应EPS分别为0.65/1.03/1.15元。维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：畜禽价格上涨不达预期；自然灾害风险；饲料原料价格上涨风险；疫病风险；食品安全风险。

下半年粮油景气复苏， 业绩表现好于预期。 公司 2023 年实现营收 122 亿元，同比-4.4%；归属净利润 8.2 亿元，同比-1.2%， EPS0.59 元；其中 23Q4 实现营收 35.5 亿元，同比-4.6%，环比+7%，归属净利润 2.9 亿元，同比+28.4%，环比+15%， EPS0.21 元。 2023 年拟每 10 股派发现金红利 3 元(含税)。 由于粮油市场下行，公司 2023 年原粮销售额同比下降 26.6%，食用油销售额同比下降 23.4%，虽然种业、农资等业务表现较好，但全年收入仍略有下降。 食用油业务表现低迷拖累业绩： 报告期内，公司食用油销量同比下滑 1.37%，毛利率同比下滑 3.42pct 至 2.63%，金太阳粮油实现净利润 540 万元（同比下降 6954 万元） 。 种植规模持续扩大， 粮食生产再创新高。 自 2020 年夏播以来， 公司经营土地面积稳步增长， 2023 年秋播面积扩大至 129.5 万亩。基于其优质的耕地资源优势以及农业科技水平的不断提升，公司粮食生产再创新高。 2023 年公司粮油作物总产 27.37 亿斤， 本部稻麦周年单产 2481 斤、拓展基地周年单产 2159斤，粮食总产、周年亩产均创历史最好水平；预计未来仍有较大挖潜空间。 节本增效持续推进， 盈利高质量增长可期。 公司通过强化先进技术、加强过程管理等手段，显著降低杂草稻发生率，各类作物亩成本均有所下降。 另一方面，公司通过下属龙头企业进行专业化分工经营， 积极拓展外部市场， 创新销售模式， 品牌价值持续放大。 中长期看， 公司盈利水平有望显著提升。 维持“强烈推荐”投资评级。 当前国内外粮食供应偏紧，粮价或易涨难跌。 基于公司得天独厚的耕地资源优势以及全产业一体化协同发展的经营模式，公司粮食生产增产与增效并进， 盈利水平提升可期。 预计 2023~2025 年公司实现归属净利润 9.53 亿元/10.82 亿元/11.05 亿元，对应 EPS 分别为0.69/0.79/0.80 元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示： 农产品价格上涨不达预期，农资成本涨幅超预期，自然灾害， 国家粮食最低收购价政策发生重大变化；业绩不达预期风险

饲料及种业表现亮眼，猪价低迷以及减值计提拖累业绩。未来公司将坚持“种业引领、巩固饲料、调整养猪”的战略目标，持续优化提升三大业务板块。看好其中长期发展前景。好其中长期发展前景。 饲料及种业表现亮眼，猪价低迷以及减值计提拖累业绩。预计大北农2023年归属净利润亏损18~22亿元（上年同期盈利0.56亿元），EPS-0.54~-0.44元；其中23Q4预亏8.9~12.9亿元（yoy-5%），EPS-0.31~-0.22元。猪价低迷以及减值计提为公司业绩承压的主因：1）饲料：公司积极应对原料价格波动、积极推进业务模式转型，充分发挥饲料业务的核心优势，饲料业务净利润同比增长超60%，饲料业务基础地位不断夯实，整体表现优于行业；2）种子：四季度为种业销售旺季，公司种业表现良好，加之并表主体增加，全年销量和收入同比增长均近50%；3）生猪：公司全年预计出栏605万头（+36.5%，超额完成全年目标），其中控股子公司出栏366万头（+39%）；测算公司完全成本约18~19元/千克，较前期有所下降，部分平台或可低于16元/千克，而Q4公司生猪均价测算约13.9元/千克，猪价低迷致养殖板块亏损，且亏损幅度较上季度有所扩大。4）结合期末生物资产、长期投权投资减值测算及未决事项等，预计公司计提减值损失约7~10亿元；交易性金融负债影响损益预估约1亿元。 饲料稳中向好，养殖持续推进降本工作。饲料方面，公司猪料的预混料、教槽料、保育料等高端料有良好基础，同时也对反刍料、水产料等品种进行了差异化布局，随着玉米、豆粕等原料成本显著下滑，饲料板块盈利稳中向好并有望持续贡献稳定现金流。养殖方面，生猪生产成绩向好，公司24年仍将持续推进降本工作。目前各养猪平台间存在一定差异，有差距的平台正在向标杆平台和猪场学习，不断提升养殖能力，未来公司综合养殖水平仍有优化空间。 生物育种产业化时代来临，“内生“内生+外延”把握战略机遇期外延”把握战略机遇期。当前传统种业洗牌加速，公司通过内生+外延与合作等各种方式支持种业板块做大做强。生物育种进入产业化时代，公司在性状端具备一定的先发优势和较强的产品优势；不仅在首批公示的转基因过审品种性状端占比更高，且从商业化试点、下游合作伙伴、转基因品种覆盖面积等来看，公司生物育种技术兼具数量及质量上的优势，中长期发展前景明朗。 维持维持“强烈推荐”投资评级投资评级。饲料板块稳中向好，公司积极推进业务模式转型，2025年目标实现1000万吨销量；养猪业务以降本为核心，养殖水平不断提升；种业战略排序居前，内生+外延双轮驱动，产品及技术储备丰富，生物育种时代有望打开新的成长空间。结合近期猪价表现及公司业绩预告情况，下调公司2023~2025年盈利预期，预计2023~2025年公司EPS分别为-0.48/0.10/0.28元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：猪价表现猪价表现/公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情；自然公司规模扩张低于预期，突发大规模不可控疫情；自然灾害，转基因商业化进度不达预期。

国内转基因玉米产业化积极推进，隆平高科在性状及品种上均有丰富储备、产品持续迭代，且各维度都具备较强竞争力。海外玉米种业受益于巴西玉米种业市场扩容。看好其中长期发展前景。 国内玉米：性状及品种持续迭代，转基因时代前景可期。主要基于：1）转基因性状端储备丰富，产品持续迭代。隆平高科通过参股国丰生物、杭州瑞丰、隆平生物及绿谷生物等生物技术平台协同推进性状开发，且目前成果丰硕，产品储备居国内第一梯队。2）品种实力强劲，市场份额趋势提升。基于公司的品种力和渠道力，隆平核心玉米品种在黄淮海及东北等主产区推广面积不断扩大，西南地区也在持续发力，预计未来隆平传统玉米种子的市场份额有望实现较大幅度提升。随着公司玉米种子库存风险逐步释放，未来隆平高科玉米种子利润率有望回升。3）转基因产业化积极推进，品种端隆平具备领先优势。首批过审的转基因品种中，底盘品种以推广面积较大的单品、区域性优质品种为主；预计未来在转基因时代，杂交玉米种子的品种力重要性不可小觑。我们判断，未来随着转基因渗透率的提升，行业或见证大单品抢占长尾品种市场份额，看好种子端集中度提升，看好隆平高科中长期发展前景。 海外玉米：巴西玉米种业市场扩容，隆平国际化布局提速。过去几年来，受益于粮价景气高企加之巴西玉米出口前景向好，巴西农户生产积极性高涨；巴西玉米种植面积持续增长，带动巴西玉米种业市场持续扩容。隆平高科自2017年起参股隆平发展，2023年两次增持隆平发展股份，并于2023年11月并表。目前巴西隆平经营持续向好，市场份额稳居巴西前三，预计未来随着巴西玉米种子市场规模扩容，盈利增长势头有望延续。 维持“强烈推荐”投资评级。国家对粮食安全和种业安全的重视程度不断提升；随着转基因品种审定号公示以及转基因生产经营许可证发放，转基因玉米产业化正在积极推进。隆平高科在性状及品种上均有丰富储备，且各维度都具备较强竞争力。海外玉米种业受益于巴西玉米种业市场扩容。看好其中长期发展前景。预计2023~2025年公司净利润分别为1.85/6.24/8.71亿元，对应EPS为0.14/0.47/0.66元，维持“强烈推荐”投资评级。 风险提示：极端天气、贸易摩擦、地缘冲突等不可预见性事件导致粮食价格波动超预期；玉米种子销量/提价/发货不达预期；转基因商业化进度不达预期。

公司黄羽鸡出栏量居全国第二，未来出栏量或将保持 8~10%左右的年均增长速度；2023年生猪出栏目标 80万头；2024~2025年或有望实现黄羽鸡及生猪景气共振。看好公司发展前景，重点推荐。 立华股份是华东地区最大的黄羽鸡养殖企业。公司起家于华东地区，其在黄羽鸡业务上建立了从育种→养殖→屠宰加工为一体的完整产业链，通过“公司+合作社+农户”模式不断提升养殖规模，黄羽鸡出栏量久居全国第二，2022年出栏黄羽鸡 4.07亿羽（yoy+10%），对应市占率约 11%；在生猪养殖业务上也拥有纵向一体化经营优势。2022年销售商品猪 56.4万头（yoy+37%）。 公司营收结构稳定，黄羽鸡养殖业务贡献主要营收及毛利。 产业布局不断完善，异地扩张持续推进。立华股份自成立 26年来，经历多轮行业周期，已形成较为成熟的异地扩张模式及较强的成本管控能力。我们认为，公司中长期成长点在于：1）异地复制：公司的全产业链一体化经营模式有利于增强其异地扩张能力。其在巩固华东市场的同时，加码华南、西南市场开发力度，不断提升其市场占有率；2）产品端不断延伸：顺应消费趋势，积极推进产业链向下游延伸，基于立足优势品种口碑，创新产品打造新盈利点；3）产业布局：生猪养殖业务也在稳步推进，或有望贡献新盈利增长点。 黄羽鸡产能降至低位，鸡价景气有望回升。黄羽肉鸡行业经过近三年的周期低谷，行业产能去化效果显著，父母代种鸡存栏已降至 2018年以来低位水平。 黄羽鸡需求端与餐饮、家庭等中高端消费高度相关，疫后餐饮复苏及四季度畜禽消费转旺或有望支撑黄鸡景气上行。中长期看，未来随着消费习惯改变、禁售政策实施、经济复苏提振消费，冰鲜黄羽鸡市场或仍有较大的发展空间。 给予“强烈推荐”投资评级。未来公司将重点拓展华东以外的区域市场，黄羽鸡出栏或将保持 8~10%左右的年均增长速度。公司生产成本不断改善，23Q3黄羽鸡成本已降至 13.2元/kg 左右，羽均盈利仍有较大提升空间；以 2023年出栏量推测当前羽均市值仍处于历史相对低位水平。2023年公司生猪出栏目标为 80万头，随着生猪产能利用率持续提升，未来生猪养殖成本仍有较大下降空间。预计公司 2023~2025年归属净利润分别为 1.27/6.22/11.6亿元，对应 EPS 分别为 0.15/0.75/1.40元。首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。 风险提示：畜禽价格上涨不达预期；自然灾害风险；饲料原料价格上涨风险； 疫病风险；食品安全风险。

回购提供安全边际,年报静默期前有望完成最低要求金额 从12月11日首次回购算起,截止12月31日,公司通过集中竞价交易方式回购股份1876.86万股,耗资1.36亿元,即回购均价7.24元,每天回购125.12万股。通过wind交易数据计算可得公司前15个交易日日均成交金额接近1亿元,因此公司回购交易量约占交易总量10%,对股价起到了良好的支撑作用,安全边际明显。同时按照当前价格和回购速度计算,公司回购最低金额6亿元在3月中旬即可完成,此时间点恰为公司年报和一季报披露前的静默期。我们认为公司在静默期之前完成回购踩点准确,节奏把握良好,降低了回购的难度,为公司后续可转债的发行和股权激励提供了较好的支撑。 回购彰显发展信心,建议重点关注 在非洲猪瘟加速行业产能出清,猪周期愈来愈近的大背景下,新希望作为上市公司中养殖量排名第四的企业也将显著受益。而公司自从06年便涉足生猪养殖行业,16年开始大力发展肉猪板块,预计2018-2020年生猪出栏量将分别达到250/350/800万头,产能的加速扩张有望为公司业绩带来良好支撑。我们认为大股东&公司基于行业向上的预期和公司良好的发展前景采取增持&回购的措施为投资者释放了积极的信号,强烈建议重点关注。 盈利预测与估值:我们预计公司2018/2019/2020年归母净利20.6/35.2/56.5亿,其中农牧业务贡献EPS为0.08/0.39/0.87元,投资收益贡献EPS为0.40/0.45/0.48元。长期来看,我们认为2020年公司合理价值为671亿,相比于现在有翻倍空间;短期来看,我们认为2019年公司市值底部理应超过347亿,相较于现在有12%的上涨空间,如果公司管理改善&板块协调带动整体毛利率上行,公司盈利有望继续提升。综上,我们给予2019年12-13倍PE,目标价10.08-10.92元,具有36%-48%上涨空间,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:生猪养殖项目建设不达预期,非洲猪瘟持续影响流通,生猪价格波动,突发大规模不可控疫病,重大食品安全事件,宏观经济系统性风险,极端气候灾害、上市公司感染非洲猪瘟。

新希望养猪的目的和优势?新希望的三大特点是“主业突出+财务安全+品牌积累”,主业饲料的体量是全国第一,禽类屠宰业务也是全国第一,目前公司在保持两大主业稳中向好的同时,以其农牧老牌巨头的资源优势,向养猪业大力进军,从出发点来看,我们认为大力投入工业化养猪的战略毫无疑问是十分正确的,不仅能够帮助公司填补全产业链条上最大的短板,更能够显著提升公司的盈利水平、抗风险能力、治理水平,在万亿生猪行业占据更好的卡位。 新希望是否具备快速扩张的实力?公司早在2006年就开始布局养猪业务,主导的夏津模式在2014年便开始投产,经过超过10年的经验摸索和积累,新希望已经在大规模工业化养殖方面具备一套完整的解决方案,也拥有了能够保证2700万头商品猪年出栏的种猪群,已经拿下足够2000万头生猪出栏的土地,完成了约900万头生产规模的人才招聘储备。加上长期指导河南牧原股份、河南新大牧业、广西永新等国内大型规模化猪场的首席科学家闫博士助阵,公司已然具备快速扩张的实力。 新希望未来几年预计出栏量?通过对历史上所有生猪养殖项目进行梳理,我们发现自16年之后,公司猪场建设进度显著加快。按照公司从动工到最终出栏需要两年的时间计算,我们认为2018年底公司将有望形成700万头生猪产能,对应2020年生猪出栏量。加上新六模式生猪出栏量,我们预计公司2020年将出栏生猪800-1000万头。 盈利预测与估值:我们预计公司2018/2019/2020年归母净利20.6/35.2/56.5亿,其中农牧业务贡献EPS为0.08/0.39/0.87元,投资收益贡献EPS为0.40/0.45/0.48元。长期来看,我们认为2020年公司合理价值为671亿,相比于现在有翻倍空间;短期来看,我们认为2019年公司市值底部理应超过347亿,相较于现在有12%的上涨空间,如果公司管理改善&板块协调带动整体毛利率上行,公司盈利有望继续提升。综上,我们给予2019年12-13倍PE,目标价10.08-10.92元,具有37%-49%上涨空间,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:生猪养殖项目建设不达预期,非洲猪瘟持续影响流通,生猪价格波动,突发大规模不可控疫病,重大食品安全事件,宏观经济系统性风险,极端气候灾害、上市公司感染非洲猪瘟。

事件:2018年11月30日,公司发布《关于回购部分社会公众股的预案的公告》,宣布将在不超过12个月的时间内,以不超过人民币8.00元/股的价格回购资金总额不少于人民币6亿元,不超过人民币12亿的股票,公司表示,拟回购股份将用于《中华人民共和国公司法(2018 年修订)》中第一百四十二条第(三)项、第(五)项规定的用途。 生猪养殖业务加速发展,公司业绩拐点已至 通过对历史上所有生猪养殖项目进行梳理,我们发现自16年之后,公司猪场建设进度显著加快。按照公司从动工到最终出栏需要两年的时间计算,我们认为2017年底公司将有望形成700万头生猪产能,将在2020年进行释放,加上新六模式生猪出栏量,我们预计公司2020年将出栏生猪800-1000万头。假设均价和成本分别为12.6/15/16元/kg和12.6 /12.5/12.4元/kg,综合体重100kg,对应贡献利润0/9.75/36.8亿,实乃蓝筹界稀缺的成长股。叠加公司不良资产已经处置完毕,内部管理效率不断提升,未来公司利润将大概率实现快速增长,业绩拐点已至。 回购彰显信心,传递积极信号 公司本次6-12亿的资金额度按照当前市值可以回购2%-4%的股票,根据公告,此次回购股票将用于可转换为股票的公司债券、员工持股计划或者股权激励,无论公司用于哪一个用途,都将对公司产生积极正面的影响。叠加之前大股东增持和近期股价走势,我们认为公司当前价值已经开始得到市场认可,此次回购更是给投资者传递了十分积极的信号,建议重点关注。 盈利预测与估值:我们预计公司2018/2019/2020年归母净利20.6/36.6/59.5亿,其中农牧业务贡献EPS为0.08/0.42/0.94元,投资收益贡献EPS为0.40/0.45/0.48元。长期来看,我们认为2020年公司合理价值为671亿,相比于现在有翻倍空间;短期来看,我们认为2019年公司市值底部理应超过347亿,相较于现在有16%的上涨空间,如果公司管理改善&板块协调带动整体毛利率上行,公司盈利有望继续提升。综上,我们给予2019年11-12倍PE,目标价9.57-10.44元,具有36%-48%上涨空间,给予“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:生猪养殖项目建设不达预期,非洲猪瘟持续影响流通,生猪价格波动,突发大规模不可控疫病,重大食品安全事件,宏观经济系统性风险,极端气候灾害、上市公司感染非洲猪瘟。

内销板块持续高速增长,单三季度订单量突破历史极值 国内消费升级及行业规范化为公司提供了良好的外部发展环境,叠加下游大型B端客户崛起,手握生产端资源、能够提供规模稳定安全货源的国联迎来了新一轮战略发展期。自去年与易果生鲜签署战略合作协议以来,公司内销业务持续高速增长。2018年H1,易果生鲜平台实现收入约0.72亿(+292%),电商业务实现收入1.67亿(+207%),预计3年有望突破10亿。上半年国内销售额达到7.4亿(+82.5%),贡献毛利1.28亿(+68%),国内毛利占比从31%提升至43%。值得注意的是,单三季度公司内销板块依旧保持高速增长,订单量突破历史极值。内销业务可谓量利双增,成为了公司业绩又一个增长点。 经营管理效率提升,公司盈利明显改善 报告期内,公司持续优化渠道结构和产品结构,同时进一步挖掘供应链潜力,改善冷库,减少库存,推进信息化系统上线,经营管理效率逐步提升,利润端明显改善。前三季度公司期间费用率为7.7%,同比下降0.9个百分点,其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为3.7%、2.0%、1.8%,同比分别下降0.2个百分点、0.1个百分点、0.9个百分点;归母净利润2.27亿(+102.03%),加权平均净资产收益率10.96%(+4.93%)。 加速布局小龙虾产业,或将成为公司又一增长点 供给紧俏,需求旺盛,小龙虾产业迎来春天。近年来,小龙虾在消费市场不断“攻城拔寨”,居民对小龙虾的消费热情持续高涨,据《2018年中国小龙虾产业发展报告》显示,2017年全国小龙虾全社会经济总产值约2685亿元(+83.15%),而当前国内小龙虾的需求总量约为190万吨,其中餐饮需求140万吨、加工需求50万吨,国内供给仅90万吨,需求缺口近100万吨。此外国际市场需求缺口约为30万吨。未来小龙虾产业的发展空间可谓异常广阔。 布局小龙虾产业,有助于进一步优化公司产品结构,提升公司盈利能力。此次与湖南益阳市政府签订招商引资协议,是公司打造长江经济带小龙虾全产业链的重要一环,有助于进一步优化公司产品结构。而公司在产品研发、品质管控和食品安全保障方面的优势,叠加重要客户如百胜餐饮、易果生鲜等,与小龙虾销售渠道高度重合,公司完全有能力在小龙虾产业中开辟新的利润增长点。 盈利预测与估值:我们预计18/19/20年公司的归母净利润为3.2(含投资收益0.88亿)/3.2/3.9亿元,对应EPS为0.40/0.41/0.50元,考虑到中美贸易摩擦的不确定性,给予2018年18-20倍PE,得出目标价为7.2-8.0元,较现价具有28%-42%的增长空间,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:汇率大幅波动、美国政策风险(包括但不限于贸易战)、内部管理风险、食品安全风险、永辉or阿里合作不达预期、工厂养殖不达预期。

公司前三季度实现利润29亿(-28.2%),单三季度实现盈利19.8亿(-11.04%),跌幅开始收窄。我们认为未来随着非洲猪瘟疫情进一步蔓延,产销区价格将持续分化,而温氏位于主销区的产能超过六成,其中广东地区年出栏量500万头左右,尽享销区高猪价。同时叠加公司不断扩张的出栏量(18年2200万头,19年2500万头,20年2900万头),产销匹配的种猪场布局,以及大幅领先行业的养殖成本(12元/kg),实乃可攻可守的好标的,继续强烈推荐。 事件:2018年10月24日,公司发布2018年三季报,前三季度实现利润29.0亿,同降28.20%,单三季度实现盈利19.8亿,同降11.04%。业绩下滑主要是由于上半年猪价下跌,但三季度开始回暖,跌幅收窄。公司前三季度销售商品猪1618.24万头,同比增长18.76%,出栏稳步扩张。 双主业依旧稳健:前三季度肉猪/肉鸡板块分别盈利8.48/22.42亿元 肉猪:前三季度公司销售生猪1618.24万头(+18.76%),其中9月单月出栏量首次超过200万头,出栏节奏稳步提升。如果按照2017年完全成本11.97元/kg计算,公司生猪养殖板块累计贡献利润约8.48亿,其中单三季度盈利11.32亿。肉猪盈利的改善,带动公司业绩持续好转,单三季度利润降幅大幅收窄,根据三季报数据,公司单三季度实现盈利19.8亿,同降11.04%,远低于Q2利润降幅(-246%)。我们预计四季度公司将进一步受益猪价改善带来的盈利提升,生猪板块盈利进一步冲高。 肉禽:按照只均1.88kg,5.7元/kg完全成本计算(成本升高主要是三费增加),前三季度公司养鸡板块实现利润22.42亿,其中单三季度盈利9.72亿。黄羽鸡高景气度熨缓了猪周期对业绩的影响,保障了公司赚取稳定现金流的能力。 区位优势日渐凸显:销区产能超六成,出栏均价继续上扬 10月23日,随着湖南省排查出2起非洲猪瘟疫情,全国生猪调运几乎全面沦陷,主销区广东(生猪调入量排名全国第一,占自身消费量42%)的生猪调入则彻底被切断,当地猪价应声暴涨,外三元毛猪收购均价已由10月22日的16.05元/公斤上涨至24日的16.71元/公斤,远高于北方地区。温氏的生猪产能超过六成布局在主销区,其中广东地区的年出栏量在500万头左右,因此,随着疫情的进一步发展,公司的区位优势将愈渐凸显,无论未来广东地区是否爆发非洲猪瘟,温氏都可以稳坐钓鱼台,尽享销区高猪价。 盈利预测与估值:受益于产能出清后的猪价上涨以及销区优势,我们预计2019-2020年温氏生猪销售均价分别为14元/千克、15元/千克,上调18/19/20年公司归母净利润为51.5/67.4/113.1亿,对应EPS为0.97/1.27/2.13元,给予2019年22-25倍PE,得出目标价为27.94-31.75元,较现价具有12%-27%的增长空间,维持“强烈推荐-A”投资评级。 风险提示:生猪价格波动,突发大规模不可控疫病,重大食品安全事件,宏观经济系统性风险,极端气候导致农作物大规模减产推升粮价,上市公司感染非洲猪瘟,小非减持。