事件： 公司发布 12月生猪销售简报，控股及参股公司合计情况如下： 1）12月当月：量增价跌。当月合计销售生猪 55.31万头，同比增长 21.96%，环比 11月增长 11.85%；销售收入当月合计为 13.22亿元，同比增长 65.88%，环比 11月下降-10.07%。12月公司生猪出栏速度提高，但下游需求疲弱，生猪价格下降较多，拖累收入环比下降。 12月商品肥猪销售均价为 19.25元/公斤，环比 11月下跌 18.74%。 2）2022年全年：生猪出栏小幅增长，价格回升。2022年全年生猪出栏量为 443.12万头，同比增长 2.83%，出栏量略低于预期，但受益下半年以来的生猪价格回升，生猪养殖业务收入同比增长 7.80%。 2023年：生猪盈利持续向好，转基因种子先发优势明显生猪：价格中枢较 2022年抬升，公司成本仍有下降空间。2023年生猪供应将缓慢回升，但随着疫情的好转，下游消费亦将有所改善。 预计 2023年生猪均价在 18-20元/公斤区间，成本管控优秀的公司仍可维持盈利。截止 22Q3，公司生猪养殖完全成本为 17.5元/公斤，较21年明显下降，公司目标为 2023年能够整体实现 16元/公斤。 种业：转基因商业化元年，公司技术储备丰富。2023年为转基因种植试点的最后一年，市场普遍预期 23年 Q1品种审定将下发，开始正式的商业化种植。公司是目前拥有安全证书最多的企业（4个玉米+1个大豆），公司先发优势显著。 盈利预测及投资评级转基因商业化在即，公司将显著受益。暂不考虑定增影响，我们预计公司 2022-2024年归母净利分别为 0.49亿、11.31亿和 14.51亿，当前股价对应 2023年 PE 为 33倍。看好公司，首次覆盖，给予“买入”评级 风险提示：需求复苏不及预期风险，转基因推进不及预期风险。

转基因业务蓄势待发。6月8日，农业农村部官网发布《国家级转基因玉米品种审定标准（试行）》、《国家级转基因大豆品种审定标准（试行）》，为转基因在法规层面完成最后一步。以最快进度计，若今年品种审定名单可以获批，那么种子企业将在23-24年迎来业绩高速增长。公司转基因研发起步早，目前大豆生物技术已发展到第二代，拥有1个转基因安全证书，玉米生物技术已进展到第三代，拥有4个转基因安全证书，具备明显的竞争优势。根据我们的测算，即使在悲观情况下，转基因推广运用后五年也可以给公司增加近10亿的净利润。 自用加外销，饲料指剑指1000万吨。公司以猪饲料起家，注重母猪料、仔猪料等高端料产品。今年以来，受下游养殖亏损、产能去化影响，母猪料、仔猪料有所下滑，但我们认为随着周期推进，猪价回升带动养殖利润回归至盈亏平衡点以上，推动行业补栏，母猪料、仔猪料等高毛利前端料或率先恢复，公司猪料有望在2023年得到明显回升。同时，公司大力发展反刍料。2021年下半年起，公司在安徽、贵州、四川、云南逐步布局反刍料厂，有利于未来反刍料销售空间进一步打开。中长期看，公司自用加外销饲料用量有望达到1000万吨。 稳健推进生猪业务。2020年6月，公司成立大佑吉集团作为专注养猪事业的独立运营主体，现已在全国布局“9+1”养殖平台，拥有84家养猪公司。产能方面，公司计划今年年底能繁母猪达30万头左右，明年达30-35万头，未来几年接近40万头。满产情况下，生猪出栏能达900-1000万左右。成本方面，根据公司披露，2022年前三季度，公司养猪平均完全成本17.4元/公斤。当前公司生猪养殖出栏规模相对较小，仍处于快速扩张阶段，产能尚未完全释放。随着出栏规模增加、产能利用率提升，每公斤折旧分摊费用将有所下降，公司养殖成本仍有较大改善空间。 我们预测公司2022-2024年归母净利润分别为1.18、15.00、14.23亿元，采用绝对估值法，对应目标价为11.46元。公司是转基因性状储备方面的绝对龙头，随着转基因商业化落地，我们认为公司长期增长潜力突出，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示转基因政策推进不及预期风险、饲料需求下降风险、饲料原材料价格波动风险、生猪价格波动风险、假设条件偏差风险

事件：2022年 10月 28日，公司发布三季度报告。 投资要点： 公司业绩符合预期，三季度扭亏为盈。2022年前三季度，公司实现营业收入 220.94亿元，同比下降 5.75%，剔除合并口径影响同比下降 2.2%；归母净利润亏损 3.29亿元，同比下降 405.94%； 扣非后归母净利润亏损 4.02亿元，同比下降 650.73%。2022年第三季度，在生猪价格高位运行的带动下公司业绩扭亏为盈。 2022Q3，公司实现营收 87.01亿元，同比增长 6.46%；实现归母净利润 1.82亿元，同比增长 146.48%；扣非后归母净利润 1.66亿元，同比增长 141.53% 。 生猪养殖景气回升，生物育种渐行渐近。2022年 5月，猪价在二次触底后迎来反弹，三季度维持 20-25元/公斤的高位震荡，并在10月创下年内新高，最高涨至 28元/公斤附近。2022年三季度，市场上生猪出栏量减少，叠加秋冬季节来临消费端回暖，推动猪价加速上行。2022年四季度仍是猪肉消费需求旺季，预计市场上生猪继续处于供需偏紧状态，生猪价格有望继续维持高位震荡，养殖户出栏享受较高盈利水平。2022年 10月，党的“二十大”报告中提出全面推进乡村振兴、加快建设农业强国。种业作为农业产业链的“芯片”，实现种业自主可控，种业科技自立自强对我国具有重要意义，生物育种技术商业化实施也是大势所趋，2022年有望成为我国生物育种元年。 公司业务多板块布局，生猪养殖盈利水平大幅增长。从细分业务来看，2022年前三季度，公司饲料板块收入 159亿元，占总营收比例 71.97%；生猪养殖板块收入 34亿元，占比 15.39%；原料贸易收入 21.5亿元，占比 9.73%；种子板块收入 2.09亿元，占比0.9%。饲料销售方面，剔除合并口径影响销量同比下降 40.5万吨，下降比率为 9.7%，主要受到上半年市场生猪产能下滑，公司猪料销售减少所导致。同期，公司水产料、反刍料销量同比增速分别为 2.6%、13.8%。生猪养殖业务方面，2022年前三季度，公司参控股企业共出栏生猪 300.42万头，同比增长 1.84%，合计销售收入 55.04亿元，同比下降 16.08%；其中，2022Q3公司共出栏生猪 102.1万头，实现销售收入 25.8亿元，控股加参股企业单位头均盈利水平恢复至约 380元/头。2023年公司生猪出栏目标为600万头，随着产能的释放，公司生猪养殖板块业绩将充分受益于此轮猪价反弹。此外，公司通过外延并购的增长模式加速布局种业板块。2022年以来，公司先后收购了云南大天和广东鲜美种苗51%股权，进一步深化生物育种板块布局。公司已获得转基因玉米、转基因大豆品种的生物安全证书，与国内 130多家种业企业开展了相关合作，覆盖种植面积超过 2亿亩，待转基因技术在我国实现商业化后，有望率先获得行业红利。 公司拟通过定增融资提升核心竞争力。2022年 6月，公司发布定增预案，拟募集不超过 22.60亿元用于项目融资和补充流动资金。公司拟使用 8.1亿元募集资金投入饲料生产加工项目，2.37亿元投入种猪养殖及研发项目，4.61亿元投入建设位于北京的大北农生物农业创新园项目，6.76亿元用于补充流动资金。其中，大北农生物农业创新园项目实施后将围绕生物育种、生物饲料、农业生物制剂、农业大数据、农业人工智能等现代农业关键核心技术进行研发，全面提高公司研发和管理的综合实力。2022年三季度末，公司资产负债率为 60.06%，较 2021年末增加了 7.3个百分点。目前，公司定增预案已获得股东大会通过，尚待证监会审核。通过此次定增有利于公司抓住行业机遇，进一步提升公司长期的核心竞争力及盈利能力，帮助公司优化资本结构，提高公司整体抗风险能力。 维持公司“增持”评级。考虑到行业周期性的变化及种业板块的成长性等因素，预计公司 2022-2024年 EPS 可实现 0.04、0.42、0.49元每股。根据饲料、生猪养殖行业及种业可比上市公司情况，给予公司 2023年整体市盈率 20倍，考虑到公司转基因性状储备丰富，有望抢占市场先机，继续维持公司“增持”评级。 风险提示：原料价格大幅波动，猪价大幅波动，生物育种商业化应用推进不及预期。

事件：公司发布2022年半年度报告。 投资要点：公司业绩受养殖板块拖累，符合业绩预告。2022年上半年，公司实现营业收入133.93亿元，同比下降12.28%，剔除合并口径影响后同比下降8.8%；归母净利润亏损5.11亿元，较上年同期下降10.09亿元；扣非后归母净利润亏损5.68亿元，较上年同期下降9.15亿元；经营活动产生的现金流量净额为-6.48亿元，同比下降217.57%，主要是销售收款减少所导致。 生猪养殖步入上行周期，生物育种蓄势待发。2022年二季度，市场上猪价出现淡季不淡的行情，并在6月呈现加速上涨趋势，三季度整体仍维持在20-24元/公斤区间震荡。2022年下半年，预计市场上生猪出栏量继续呈现逐步减少的趋势，随着消费端需求的回暖，猪价的反弹行情有望得到延续。2022年生物育种产业化应用在我国有序推进，6月农业农村部印发了国家级转基因大豆玉米品种审定标准的通知，明确了针对耐除草剂、抗虫性两种性状的具体标准，意味着在转基因大豆、玉米通过品种审定方面有了政策支撑，2022年将成为我国生物育种元年。 公司饲料业务利润率下滑，种业板块迎来平稳增长。从公司细分业务结构来看，2022年上半年，饲料板块实现营收95.58亿元，同比下降14.81%，占总营收比例71.36%；饲料总销量为235.05万吨，同比下降19.42%，剔除合并口径变动影响后同比下降13.79%。其中，猪饲料实现营收72.17亿元，同口径同比下降13.19%，猪饲料销量为182万吨，同比下降21.08%，占饲料总销量77.43%。公司猪饲料销售占比较高，2022年上半年受玉米、豆粕等原料价格上行影响毛利同比下降3%，带动公司饲料板块整体毛利率下降2.13%。目前公司饲料业务主要定位高端料产品，猪价变动对饲料销量影响较为明显，行业周期底部不利于高端料的销售，随着猪价企稳回升，公司饲料板块盈利能力有望得到提升。公司种子业务实现营收1.81亿元，同比增长3.01%，占比1.35%；种子销售量为867万斤，同比增长16.8%，受2022年上半年制种成本增加的影响，公司种业板块销售收入增幅相对较小。在生物育种技术方面，公司已获得转基因玉米、转基因大豆品种的生物安全证书，与国内130多家种业企业开展了相关合作，覆盖种植面积超过2亿亩，有望率先获得行业红利。 公司拟通过定增融资提升核心竞争力。2022年6月，公司发布定增预案，拟募集不超过22.60亿元用于项目融资和补充流动资金。公司拟使用8.1亿元募集资金投入饲料生产加工项目，2.37亿元投入种猪养殖及研发项目，4.61亿元投入建设位于北京的大北农生物农业创新园项目，6.76亿元用于补充流动资金。其中，大北农生物农业创新园项目实施后将围绕生物育种、生物饲料、农业生物制剂、农业大数据、农业人工智能等现代农业关键核心技术进行研发，全面提高公司研发和管理的综合实力。2022年上半年，公司负债合计增加28.8亿元，主要是短期借款增加所导致，公司资产负债率为58.53%，较2021年末增加了5.77个百分点。目前，公司定增预案已获得股东大会通过。通过此次定增有利于公司抓住行业机遇，进一步提升公司长期的核心竞争力及盈利能力，帮助公司优化资本结构，提高公司整体抗风险能力。 维持公司“增持”评级。考虑到行业周期性的变化及原料价格高位运行等因素，下调公司2022-2024年EPS为0.04/0.42/0.49元每股。根据饲料行业及种业可比上市公司情况，给予公司2023年整体市盈率18倍，考虑到公司转基因性状储备丰富，有望抢占市场先机，继续维持公司“增持”评级。 风险提示：原料价格大幅波动，猪价大幅波动，生物育种商业化应用推进不及预期。

1H2022公司归母净利润-5.11亿元，业绩基本复合预期公司发布2022年中报：上半年实现营业收入133.93亿元，同比下降12.3%，归母净利润-5.11亿元，同比下降202.4%，扣非后归母净利润-5.68亿元，同比下降263.8%；2022Q2，公司实现收入69.33亿元，同比下降11.9%，归母净利润-2.78亿元。公司业绩同比转亏，主要是受生猪养殖业务和饲料业务拖累。 1H2022饲料、养殖业务受猪价阶段性低迷、原料价格上涨拖累公司主营业务收入主要来源于饲料业务和生猪养殖业务，1H2022饲料、生猪养殖业务收入分别占公司主营业务收入的71.4%、13.7%。1H2022，公司养猪业务实现营收18.32亿元，同比下降22.6%，毛利率1.05%，同比下降15.9个百分点，主要是猪价阶段性低迷所致；公司饲料收入95.58亿元，同比下降14.8%，毛利率11.5%，同比下降2.1个百分点，其中，猪用饲料销量182万吨，同比下降21.1%，主要是养殖亏损叠加饲料原材料价格上涨所致。 严控成本稳步出栏，有望充分受益新一轮猪价上涨周期2022年公司生猪出栏量以稳为主，1H2022出栏生猪198.32万头，同比增长19.2%，控股子公司生猪存栏156.14万头，同比增长2.9%，其中，能繁母猪存栏11.45万头，同比下降28.4%。公司严抓生物安全防控，多方面优化养殖成本，一方面通过与高校及科研院所合作，将在非洲猪瘟防控方面取得的成果应用到生产中，不断完善生物防控措施；另一方面，优化生产管理，发挥全产业链优势，加强成本控制，提高生产效率，2H2022公司计划实现8元/斤以下的完全成本目标。2022年5月份以来生猪价格逐渐回暖，并于7月创出非瘟疫情前新高，公司有望充分受益新一轮猪价上行周期。 转基因技术储备充足，种业有望实现新突破产业布局方面，公司持续推进种业战略并购，拟收购云南大天种业有限公司51%的股权和广东鲜美种苗股份有限公司50.99%的股权，不断强化公司细分种子品类；品种布局方面，公司转基因性状储备丰富，目前已获得 12个转基因抗虫、耐除草剂玉米生产应用安全证书和 3个转基因耐除草剂大豆生产应用安全证书，先发优势明显；生物技术专利方面，公司转基因抗虫耐除草剂玉米和大豆产品，已通过ETS 和ISO9000双重认证，累计获得国内发明专利99件，国际发明专利37件。随着种子业务快速发展和外延并购的持续推进，公司有望把握种业变革机遇，实现种子业务的长远发展。 投资建议我们预计2022-2024年公司实现主营业务收入334.97亿元、485.38亿元、534.81亿元，同比分别增长6.9%、44.9%、10.2%，对应归母净利润0.95亿元、15.53亿元、17.22亿元，对应EPS 分别为0.02元、0.38元、0.42元。生猪价格已反转，并于7月创出非瘟疫情前新高，公司有 望充分受益猪价上涨；公司也是国内首批获得转基因玉米生物安全证书的公司之一，从合作伙伴数量和规模层面均处于先发优势，有望充分受益转基因商业化。我们特采用分部估值法：预计公司2023年生猪出栏616万头，头均市值6000元，对应370亿元；若转基因商业化落地，预计未来2-3年我国转基因玉米播种面积可达到1亿亩，按照每亩增加10元净利润，则全行业扩容10亿元，公司在转基因业务有先发优势，假设市占率10%，则未来5年的净利润可以达到1亿元，给予40倍PE，则对应市值40亿元；合计410亿元市值，对应股价9.9元，维持“买入”评级不变。 风险提示饲料原料供应及价格波动；猪价波动；转基因商业化进程不及预期。

事件：公司发布2022中报。 2022H1，公司实现营业收入133.93亿元，同比下降12.28%，实现归母净利润-5.11亿元，同比转亏，2022H1毛利率为9.66%，同比下降4.53pcts；单Q2实现营收69.33亿，同比下降11.86%，归母净利润-2.78亿元，同比转亏，毛利率9.38%，同、环比分别下降2.72pcts、0.60pcts。 短期受生猪行情拖累，养猪和饲料业务承压。上半年公司控股及参股公司累计销售生猪198.32万头，同比增长19.23%，但受猪价低迷影响，累计销售收入仅29.25万元（参考销售月报），同比下滑35.09%；同时养殖业不景气影响公司饲料销售，上半年公司累计销售饲料235.05万吨，同比下降19.42%，其中猪饲料销售181.83万吨，同比下降21.08%。另一方面饲料原材料价格高企，导致公司饲料业务和养猪成本进一步上涨，养猪业务和饲料业务面临较大经营压力，预计上半年养猪业务亏损6-7亿元。此外，上半年公司加大高端人才、技术服务人员等方面的投入、计提限制性股票激励费用1.10亿元，导致管理费用同比增长32.17%。 猪价上涨带动养猪和饲料业务回暖，下半年业绩有望明显改善。前期产能去化对应当前生猪出栏减少的逻辑没有变，下半年伴随气温转凉、秋季开学和中秋备货时节到来，猪肉消费的边际回暖将会带动猪价再度上涨，生猪养殖进入可观的盈利区间。目前公司控股子公司存栏生猪156.14万头，其中母猪（不含5.23万头后备母猪）存栏11.45万头，公司7月份商品肥猪销售均价21.5元/公斤，已经越过养殖成本线，预计公司下半年养猪业务将持续实现盈利，同时养殖行情的好转有望带动公司饲料销售逐步回暖，下半年业绩有望实现明显的同环比改善。 此外，公司于6月发布定增预案，拟募集不超过22.6亿元，用于建设7个饲料生产项目、2个种猪养殖及研发项目等，进一步加强饲料和养殖业务的布局。 强化生物育种布局，有望率先受益转基因商业化。公司紧抓转基因落地机遇，2022年分别收购云南大天和广东鲜美种苗51%股权，强化公司竞争力并拓展种子品种，进一步深化生物育种布局。目前，公司已获得12个转基因抗虫、耐除草剂玉米生产应用安全证书和3个转基因耐除草剂大豆生产应用安全证书，并且与其他种业公司存在较大合作空间，若转基因生物育种成功落地，公司有望率先收获商业化红利，通过收取性状转让费用增厚业绩，打开新的增长曲线。 盈利预测与估值 （1）饲料业务：公司饲料业务凭借多年积累的品牌和口碑实现持续稳健发展，养殖行情好转有望带动饲料销售回暖，预计公司2022/23/24年实现饲料销量620/800/1000万吨，且公司以销售高端猪料为主，毛利率相对较高，百万吨盈利在1亿元左右。预计2021-2023年公司饲料业务分别实现营收245.80、278.44、326.58亿元，毛利率分别为13.52%、17.55%、16.04%。 （2）生猪养殖：公司近两年正加快生猪养殖业务布局，我们预计公司2022/23/24年生猪累计销售量分别为456/550/680万头，其中控股子公司销售275/320/420万头，销售均价17.8/19.0/18.5元/kg，出栏均重115/115/115kg，实现收入59.88/74.29/95.74亿元。养殖成本有望随产能利用率提升降低摊销以及饲料成本降低而改善，预计2022/23/24年毛利率分别为7.10%/20.94%/16.07%。 （3）种子业务：2022年国内粮价持续上涨，种业板块或延续高景气度，公司传统种业有望继续实现量价齐升。此外，公司转基因性状储备丰富，若2023年转基因玉米、大豆实现商业化销售，公司转基因种子销售和性状收费有望贡献业绩增量。预计2022/23/24年公司种子业务分别实现营收5.90/7.80/14.27亿元，毛利率分别为40.68%/41.92/47.23%。 综上，我们预计公司2022-2024年分别实现归母净利润3.87/16.15/22.38亿元，对应EPS 分别为0.09/0.39/0.54元，对应PE 分别为80.00/19.18/13.84，维持“买入”评级。 风险提示政策落地不及预期；饲料行业竞争加剧；生猪出栏不及预期。

大北农：现代农业高科技企业大北农是以邵根伙博士为代表的青年学农知识分子创立的农业高科技企业。公司由饲料起家，产业布局不断扩大至饲料科技产业、养猪科技产业、作物科技产业、动保疫苗科技产业和农业互联网产业。目前重点发力生猪养殖与服务产业链经营、种业科技与服务产业链经营。 饲料布局内生外延，争创全球第一品牌饲料科技产业是公司的基础核心产业。作为国内最大的预混料生产企业，公司以大北农、新乡大北农、广安、博原四大事业部为基础，在全国建有 140多个饲料生产基地，年产能 1000万吨。2022年，公司先后收购九鼎科技和正邦科技旗下西南区域饲料公司，通过整合资源和优势共享，实现饲料科技产业布局进一步完善。公司计划 2022年饲料产量突破 800万吨，并有望向 1000万吨冲击，逐渐提高公司在全国饲料市场的占有率。 严控成本稳步出栏，有望充分受益猪价上涨公司自 2016年开始实施养猪大创业战略，在东北、内蒙、华北、西北、广西、安徽等区域积极布局养猪产业，陆续成立 9大养猪平台、1个种猪平台和 84家三级养猪公司，生猪出栏持续扩张，1H2022公司生猪出栏量 198.32万头，同比增长 19.23%，全年出栏量有望突破450万头。公司发挥生物安全防控和全产业链优势，养殖成本不断优化，2022年下半年计划实现 8元/斤以下的完全成本目标。 转基因技术持续领先，种业有望实现新突破作为国内拥有最多转基因生物安全证书的企业，大北农将种子业务作为未来发展的核心业务，深耕种业多年。公司一方面重视科研创新，性状储备丰富，目前已与 130多家玉米种子企业展开合作，对应推广面积约一亿多亩，先发优势明显；另一方面，公司积极布局种子业务，通过收购大天种业和鲜美种苗加速种业资产整合。随着转基因商业化渐行渐近和外延并购的持续推进，公司有望把握种业变革机遇，实现种子业务的长期增长。 投资建议我们预计 2022-2024年公司实现主营业务收入 349.4亿元、499.97亿元、550.69亿元，同比分别增长 11.5%、43.1%、10.1%，对应归母净利润 3.2亿元、17.35亿元、19.65亿元，对应 EPS 分别为 0.08元、0.42元、0.47元。生猪价格已反转，并于 7月创出非瘟疫情前新高，公司有望充分受益猪价上涨；公司也是国内首批获得转基因玉米生物安全证书的公司之一，从合作伙伴数量和规模层面均处于先发优势，有望充分受益转基因商业化。我们给予公司 2023年 25倍 PE，合理估值 10.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示饲料原料供应及价格波动；猪价波动；转基因商业化进程不及预期。

事件： 公司控股子公司北京创种科技有限公司拟收购广东鲜美种苗股份有限公司 50.99%的股权，对应成交金额为 1.52亿元。 大北农拟控股营收全国前五种子公司，种业实力有望进一步提升广东鲜美种苗股份有限公司成立于 2000年，是广东第一家“新三板”挂牌的种业企业，获评“新三板”创新百强公司，以广东特色高端丝苗米、大蔬菜种子、玉米种子等为主要业务。自 2018年以来，鲜美种苗营业收入稳定位列全国种业前五强、民营种业头名榜单。鲜美种苗在国内种子国际贸易及进出口服务领域处于领先地位，蔬菜种子规模领先，水稻种子方面拥有较大潜力的青香 A 这一高端不育系以及配组而成的青香优 033、青香优丝苗、青香优 19香、青香优 261等优质杂交稻品种。 鲜美种苗 2021年营业收入达 10.12亿元，归母净利润达 0.12亿元，本次交易整体估值 2.98亿元，大北农拟以 1.52亿元收购鲜美种苗 50.99%股权，鲜美种苗将纳入公司合并报表范围，同时鲜美种业做出业绩承诺——在2022-2024年的扣除非经常性损益的归母净利润三年累计达 7,500万元。 大北农转基因育种技术领先，种业布局持续加强公司在转基因领域积淀十余年，研发实力居于国内领先水平，且已获得转基因玉米品种的安全证书，先发优势显著。公司拥有 DBN9858、 DBN9936、DBN9501、 DBN3601T 等 4个转基因玉米种子安全证书。 2021年公司通过关于向北京创种科技有限公司划转股权的议案，公司种业资产加速整合。 2022年 4月，公司拟收购具备多个玉米优良品种的种子公司云南大天种业有限公司 51%的股权，加强玉米品种布局。结合此次收购鲜美种苗，公司种业布局再拓展。我们认为，公司转基因技术领先，种业品种布局持续增强，瞄准国内规模第一方向，有望把握种业变革机遇，成为国内领先的种子公司！盈利预测与投资建议我们预计在我国转基因玉米种子渗透到 90%的情况下，公司转基因玉米性状有望占据约 30%的市场份额，玉米品种有望达 10%的市场份额，公司转基因玉米种子相关利润有望达 10亿以上。公司转基因育种布局领先，品种拓展迅速。 考虑 2022年下半年生猪价格上涨、 2023年公司种子业务加速放量等因素，我们上调公司 2022年盈利预测，我们预计公司 2022-2024年 EPS 为 0. 11、 0.8、 0.97元/股，前值为-0.05、 0.8、 0.97元/股。公司种业布局领先，有望把握种业变革机遇， 维持“买入”评级。 风险提示： 疫情风险；价格波动；政策变动风险；出栏不达预期；转基因业务推广受阻

事项：7月13日，公司发布2022年半年度业绩预告，公司2022年上半年归母净利润预计为亏损4.50-5.50亿元，同比下滑188%-210%；扣非归母净利润预计为亏损5-6亿元，同比下滑244%-273%，盈利大幅下滑一方面系猪价低迷、原料价格上涨导致养殖和饲料业务承压，另一方面系公司加大人才激励投入导致期间费用增加。 国信农业观点：1）上半年受猪价低迷、粮价上涨影响，公司饲料和养殖业务短期承压明显，但生猪出栏仍旧实现逆势扩张，其在人才激励方面的投入也有望在中长期转化为业绩提升。2）养殖链业务方面，近期猪价上涨达到22元/公斤以上，行业景气上行。公司依靠近年的稳步扩张，有望充分受益周期反转带来的量价齐升红利。3）种植链业务方面，我们预计转基因种子或在2023年前后实现商业化落地并上市销售。 公司转基因业务在获批性状数量、庇护所性状以及获准种植区域等方面均处于领先水平，届时有望引领种业品种换代革命，或充分受益市场扩容和份额提升带来的双重成长红利。4）风险提示：恶劣天气带来的制种风险，转基因政策落地不及预期的风险。5）投资建议：公司作为综合性农业产业龙头，业绩有望迎来种植养殖双振，考虑到公司养殖链业务上半年承压明显，我们下调公司22-23年归母净利润预测至-0.94/16.90亿元（原预计22-23年归母净利为4.92/29.79亿元），24年归母净利润预计为18.47亿元，对应当前股价PE为-312.0/17.4/15.9X，维持“买入”评级。 评论：年初猪价低迷叠加原料价格上涨，公司养殖链业务短期承压明显公司2022年上半年归母净利润预计为亏损4.50-5.50亿元，同比下滑188%-210%；扣非归母净利润预计为亏损5-6亿元，同比下滑244%-273%。盈利大幅下滑一方面系年初猪价低迷和原材料价格上涨导致公司生猪养殖业务和饲料业务面临收入端和成本端双重压力，另一方面系公司今年在高端人才、技术服务人员等方面加大投入，实施股权激励确认股份支付费用，导致期间费用同比增长。 养殖链业务：生猪出栏逆势稳步扩张，有望充分受益周期反转养殖业务方面，近期猪价上涨达到22元/公斤以上，行业景气上行。从最新出栏数据来看，即使在整体猪价较为低迷的2022年上半年，公司及下属参控股养殖平台的合计生猪出栏量依旧逆势同比扩张19.23%至198.32万头，未来或充分受益周期反转带来的量价齐升红利。饲料业务方面，短期虽面临成本端和收入端双重压力，但公司猪料业务高端化路线正在加速，近年依靠贝贝乳、宝宝壮、仔多多、母仔乐等多款前端料拳头产品以及在全国各地建立的配套分销体系，在国内前端料等高端猪料领域建立了显著优势，同时公司近年也在围绕以反刍料为代表的高毛利品种做横向扩张，两者均有望强化公司饲料业务的长期盈利能力。种植链业务：转基因商业化落地有望加速，转基因性状龙头未来成长可期从行业层面来看，转基因种子在相关性状获得转基因安全证书并通过品种审定后，即可最终进行商业化种植。2022年6月8日，国家级转基因大豆玉米品种审定标准印发并正式实施，考虑相关绿色通道等政策的可能落地，预计转基因商业化有望加速，转基因种子或在2023年前后实现商业化落地并上市销售，届时国内种业有望迎来市场扩容、格局重塑双重变革。从公司层面来看，公司在转基因性状领域起步较早，先发优势十分明显，旗下大北农生物在获批性状数量、庇护所性状以及获准种植区域等方面均处于领先水平。 同时公司将种业定位为重要战略性板块，未来依靠丰富的经验积累、强大的研发能力、持续的资源投入，有望在国内生物技术领域实现持续的优质产品输出并占据业内领先地位。综上我们认为，公司相较于目前产品数量较少、产品体系不完备、获批区域较少的性状公司，有望在国内转基因商业化落地后率先实现最大程度的产品推广，届时可能抢先同行获得更多市场份额并在国内转基因性状领域取得领先优势，进而有望实现可观的业绩增量。 投资建议：业绩有望迎来种植养殖双振，维持“买入”评级大北农是主营涵盖生猪链及种植链的综合性农业产业优质标的。养殖链方面，公司生猪业务有望充分受益行业景气上行带来的量价齐增红利；种植链方面，公司转基因业务先发优势明显，有望在转基因落地后引领种业换代革命，未来成长可期。考虑到公司养殖链业务上半年承压明显，我们下调公司22-23年归母净利润预测至-0.94/16.90亿元（原预计22-23年归母净利为4.92/29.79亿元），24年归母净利润预计为18.47亿元，对应当前股价PE为-312.0/17.4/15.9X，维持“买入”评级。 风险提示恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期。

事件：5月27日下午，黑龙江省人民政府与大北农集团正式签订全面战略合作协议。根据协议，落地项目包括“二中心、一园区、一集群、一基金”，即生物工程育种技术协同创新中心与中国农科院-大北农（黑河）国际大豆研究中心；黑龙江现代农业食品产业园；大北农现代农业科技园区集群；黑龙江现代农业发展基金。 投资要点：黑龙江是农业大省，各项禀赋齐备。产业基础：黑龙江是种植大省。据第三次全国国土调查，黑龙江省耕地总面积为2.579亿亩，约占全国耕地总面积的13%，约占该省国土调查总面积的37%，耕地增幅近8%。黑龙江是全国玉米、大豆种植大省。黑龙江玉米播种面积约占全国的13.3%，大豆播种面积约占全国的42.4%。科研要素，拥有黑龙江省农业科学院、哈尔滨兽医研究所、东北农业大学等科研单位和农业科技要素。种质资源方面，黑龙江建有2个国家级农作物种质资源库、4个国家级畜禽遗传资源保种场。政策扶持，黑龙江大力发展生物经济，黑龙江省先后制定出台了《黑龙江省“十四五”生物经济发展规划》和《黑龙江省支持生物经济高质量发展若干政策措施》等相关政策文件。 大北农与黑龙江合作有望助力主业占据战略高地、加深协同合作。 看点一：公司与黑龙江深入合作有助于生物技术业务做大做强。大北农生物育种优势明显。目前公司转基因玉米性状产品DBN9936、DBN9501、DBN3601T 等及大豆DBN9004等获安全证书。公司在国内已与一百多家种子公司合作，对应推广面积约1亿多亩，有望率先转化可观的生物育种业务收入。黑龙江既是玉米和大豆种植大省，也是农业生物技术和资源强省。公司有望与黑龙江在科研开发、产品推广上深入合作，把握战略机遇。看点二，公司与黑龙江深入合作有助于饲料养殖链传统业务的提升。大北农深耕黑龙江20余年，公司在黑龙江省布局了饲料、畜牧养殖、粮食贸易、食品加工等业务，总计投资达60亿，是集团投资最多、单省投资最大、累计利润回报最突出的省份。 总对总的战略合作落地，有望为公司相关业务提供支持。 投资建议大北农是涵盖饲料、动保、种业等领域的农业科技优质标的。未来公司养殖、饲料周期压力有望缓和、生物育种蓄势待发。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.88亿元、22.76亿元、26.37亿元，EPS 分别为0.02元、0.55元、0.64元，对应PE 369、13.41、11.53倍，维持“买入”评级。 风险提示：饲料原料价格波动、猪周期波动、政策不及预期等风险。

公司业绩短期承压。2022 年一季度，公司实现营业收入64.6 亿元，同比下降12.73%；归母净利润为亏损2.33 亿元，同比下降159.49%；扣非后的归母净利润为亏损2.72 亿元，同比下降172.59%；经营活动产生的现金流量净额为-9.5 亿元，同比下降139.90%。2022Q1，市场上猪价再度走跌，养殖户陷入原料价格上涨、猪价下跌的双面挤压，全行业进入亏损阶段，公司业绩受到生猪养猪板块拖累导致盈利能力下滑。 饲料产品量价齐升，生物育种技术商业化稳步推进。自2021 年以来，生猪产能快速恢复，下游需求扩大，饲料迎来量价齐升的局面。2021Q1，国内饲料总产量6720 万吨，同比增长3.1%，整体处于2018 年以来高位水平；从价格上来看，一季度玉米价格处于高位，豆粕价格大幅上涨，推动配合、浓缩饲料成本增加分别约172 元/吨、243 元/吨。受原料粮价格上涨的带动，国内饲料价格创出历史新高，养殖成本进一步提升。短期来看，生猪存栏量仍处于相对高位，对饲料的需求较为刚性，2022 年上半年饲料产量有望保持稳中增长态势，对饲料价格的高位运行起到支撑作用。长期来看，猪价处于周期底部区间，生猪产能仍在逐步去化阶段，饲料价格或随生猪产能而出现高位回调。随着更多转基因玉米品种生物安全证书的颁发和行业政策的出台，生物育种技术的产业化应用在我国稳步推进，前期获得生物安全证书的相关企业有望率先受益。 公司主业市占率提升，种子板块迎来成长期。2021 年，公司饲料销量为589.59 万吨，同比增长26.47%，市占率由2020 年的1.84% 提升至2.01%。2022Q1，公司通过并购的方式进一步扩大饲料主业的生产规模，公司先后收购了九鼎科技和正邦西南区域的饲料业务，随着并购项目的落地，公司饲料产能规模大幅增长，成为西南区域的头部企业。2021 年，公司种子业务销量为2,393.84 万公斤，同比增长25.98%；销售收入为5.61 亿元，同比增长37.49%。其中，水稻种子销售收入3.16 亿元，同比增长19.91%；玉米种子销售收入2.29 亿元，同比增长75.25%。在转基因品种方面，公司是获得转基因生物安全证书最多的国内种企。目前，公司已拥有领先的转基因玉米性状产品，包括DBN9936、DBN9858（配套庇护所）、DBN9501、DBN3601T；拥有转基因大豆性状DBN9004，同时覆盖中国和南美大豆市场。2022年是我国生物育种元年，转基因作物管理办法、品种审定办法及《新种子法》已经为行业的健康发展做好铺垫，随着转基因作物试点面积的逐步扩大，公司种子业务将进入黄金发展期。 首次覆盖给予公司“增持”评级。考虑到公司饲料业务规模的提升和种子板块的成长性，预计公司2022-2024 年营业收入为362.83/409.12/446.38 亿元，归母净利润为7.83/20.54/23.51 亿元，对应EPS 分别为0.19/0.50/0.57 元每股。根据行业可比上市公司情况，给予公司2023 年整体市盈率19 倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：原料价格大幅波动，猪价大幅波动，生物育种商业化应用推进不及预期。

事件： 1）公司发布 2021年报，公司营业收入 313.28亿元，同比增长37.32%； 归母净利润亏损 4.4亿元，由盈转亏。 2）公司控股子公司北京创种科技有限公司拟收购云南大天种业有限公司 51%的股权。 饲料业务稳步增长，基本盘扎实， 内生外延增强饲料竞争力！公司饲料销售收入为 226.95亿元，同比增长 36.83%，占主营业务收入的72.44%， 饲料业务利润同比增加。 饲料销售量为 589.59万吨（同比增长26.47%）， 创公司饲料销售记录。细分来看，公司 2021年猪饲料 457.56万吨（同比+39.76%）、 水产饲料 42.51万吨（-1.46%）、 反刍饲料 57.45万吨（+21.44%）、 禽用饲料 30.84万吨（-34.97%）。 2022年 1月，公司公告拟收购九鼎科技 30%股权； 2022年 2月，公司再发公告拟收购正邦旗下 8家子公司（相当于正邦在西南市场的全部饲料业务）。 公司表示饲料板块的市场占有率中远期目标为 20%-30%。 通过内部加强管理、提升销售，外延整合，公司饲料业务有望持续增强， 大北农饲料板块的实力将大幅增强。 生猪价格下降拖累公司利润， 2022年猪价有望迎来反转2021年公司控股子公司生猪销售数量为 251.15万头，同比增长 129.04%； 生猪销售收入 46.99亿元，同比增长 23.61%。 2021年 Q4以来，猪价迎来寒冬，影响公司生猪养殖利润， 公司养猪业务毛利率大幅下降。 公司对存栏的生猪计提了资产减值准备，养猪业务亏损。 我们认为， 2022年上半年因猪价持续较为低迷， 公司生猪养殖业务或仍面临业绩压力，但是 2022年下半年猪价有望回暖，同时公司肉猪养殖成本控制增强，生猪养殖亏损有望明显降低。 转基因技术国内领先， 种质资源积累持续加码，有望把握种业变革机遇！我国高度重视转基因技术研究与商业化推广，转基因技术能够解决目前我国玉米、大豆品种瓶颈问题，是我国玉米、大豆育种技术的发展方向。 公司在转基因领域积淀十余年，研发实力居于国内领先水平，且已获得转基因玉米品种的安全证书，先发优势显著。 公司拥有 DBN9858、 DBN9936、DBN9501、 DBN3601T 等 4个转基因玉米种子安全证书。 2021年公司通过关于向北京创种科技有限公司划转股权的议案，公司种业资产加速整合。 为推进关于玉米种业战略并购和资源占储的策略，公司拟收购云南大天种业有限公司 51%的股权， 大天种业 2021年收入达 1.35亿元，净利润 1206万元。我们认为，公司种子业务发展快速，有望把握种业变革机遇， 成为国内领先的种子公司！盈利预测和投资建议： 考虑 2022年上半年生猪价格预计持续较低、 2023年公司种子业务加速放量等因素，我们调整公司盈利预测，我们预计公司 2022-2024年 EPS 为-0.05、 0.8、 0.97元/股（2022-2023年前值为 0.3、 0.52元/股），对应2023-2024年 PE 为 8.63、 7.07倍。公司饲料业务持续拓展，转基因技术领先，继续给予公司“买入” 评级。 风险提示： 疫情风险；价格波动；政策变动风险；出栏不达预期；转基因业务推广受阻。

饲料业务加速内生外延，种子业务迎种业振兴风口，维持“买入”评级大北农发布2021年年报：公司全年实现营收313.28亿元（+37.32%），归母净利润-4.40亿元（-122.52%）。报告期内，受生猪价格持续下行、非洲猪瘟等疫病持续存在及公司对存栏的生猪计提资产减值准备影响，公司养猪业务亏损拖累整体业绩。我们小幅下调公司2022-2023年业绩预测，并新增2024年业绩预测，预计公司2022-2024年归母净利润3.25/22.76/23.54亿元（2022-2023年前预测值为3.40/23.87亿元），对应EPS分别为0.08/0.55/0.57元，当前股价对应PE为98.2/14.0/13.5倍。公司饲料业务内生外延，预维持产销量高增；公司种业业务有望于2022年底受益于转基因商业化落地，维持“买入”评级。 公司饲料业务内生外延，生猪养殖业务饲料业务来看，2021年公司饲料业务营收226.95亿元（+36.83%），主营业务收入占比72.44%；公司全年饲料外销量为523.88万吨（+25.58%）。2022年开年以来，公司先后收购湖南九鼎科技，以及正邦科技8家饲料子公司，外延并购将助力公司2022年饲料销量新增380万吨以上，公司在西南区域饲料业务规模及竞争优势显著增强。生猪养殖业务来看，2021年生猪养殖业务实现营收46.99亿元（+23.61%），主营业务收入占比15.00%；公司控股子公司生猪销售数量为251.15万头（+129.04%），叠加参股平台生猪出栏，合计超430万头。公司2022年生猪养殖业务主目标为实现养殖成本下降，目标2022年下半年生猪完全成本实现16元/公斤，出栏量以稳为主，预计全年养殖业务业绩拖累将显著减弱。 公司积极把握“种业振兴”风口，转基因商业化放行在即新《种子法》已于2022年3月1日正式施行。公司预计2022年将是我国玉米、大豆转基因商业化元年，当前公司已与130多家玉米种子企业合作，预计随着我国转基因行业化的放行，公司种子业务收入规模将显著提升。2021年公司种子业务收入5.61亿元（+37.49%），玉米种子收入2.29亿元（+75.25%），增速亮眼。 风险提示：饲料原料价格下降幅度、生猪养殖行业亏损周期长度等。

事件概述 2021年12月27日，农业农村部科技教育司根据《农业植物品种命名规定》第十五条规定，将拟批准颁发农业转基因生物安全证书的10个植物品种目录予以公示，公示期为15个工作日，自2021年12月27日至2022年1月17日，目录中包含公司控股子公司北京大北农生物技术有限公司的玉米性状产品DBN3601T。 分析判断: 拟获转基因生物安全证书，龙头地位稳固 农业农村部科教司于2019年12月30日和2020年6月23日两次发布转基因生物安全证书，其中包括公司的转基因玉米品种DBN9936/DBN9858/DBN9501，此次转基因生物安全证书的公示过后，公司转基因玉米形状新增DBN3601T，龙头地位得到进一步巩固。拟批准的玉米性状产品DBN3601T为DBN9936和DBN9501两种产品的升级性状新产品，一方面能够进一步丰富了公司转基因玉米性状产品矩阵，为客户提供多元性状的选择；另一方面也进一步彰显了公司转基因实力的领先地位，有望借助国内转基因商业化契机打开公司成长空间。 转基因商业化进入倒计时阶段，公司有望率先获益 2021年11月12日，农业农村部同时发布《农业农村部关于修改〈农业转基因生物安全评价管理办法〉的决定（征求意见稿）》和《农业农村部关于修改部分种业规章的决定（征求意见稿）》，对转基因商业化的各个方面都做了系统性修订，进一步明确了转基因品种的审定办法以及配套的生产、经营许可管理办法。我们认为，转基因品种审定办法及相关配套政策出台后，商业化进入倒计时阶段。转基因商业化放开是我国种业发展的里程碑事件，一方面，种业竞争门槛大幅抬高，行业竞争格局优化，优质龙头市场份额将得到快速提升；另一方面，转基因种子附加值较高，种植收益显著高于普通杂交种，转基因种子销售价格抬升推动行业扩容。公司作为国内转基因龙头，先发优势明显，有望实现市占率的快速提升。 生猪存栏维持高位，饲料业务需求持续向好 饲料产业是公司的基础产业，为公司发展提供稳定的现金流。2019年，受非洲猪瘟疫情影响，生猪养殖行业生猪产能去化幅度较大，生猪供需矛盾支撑猪价维持高位，头均盈利一度超过2500元，行业补栏积极性大幅提升，带动生猪产能快速恢复。随着生猪产能的快速释放，未来1-2年，生猪存栏仍将维持高位，带动饲料需求向好。公司作为国内猪料龙头，饲料高端料占比45%以上，在生猪存栏恢复的背景下，销量增速明显，前三季度前端料销量同比增速大概在30%以上，配合料同比增速翻番。 投资建议 生猪存栏维持高位，带动饲料需求向好。同时，国内转基因商业化进入倒计时阶段，公司作为国内转基因种业龙头，先发优势明显，有望快速抢占市场份额。考虑到猪价超预期下跌，我们下调公司2021-2022年收入至324.79/355.58（前值分别为337.25/422.73亿元），对应下调归母净利润至1.67/7.79亿元（前值分别为27.64/32.58亿元），并新增预计2023年，公司收入为397.85亿元，归母净利润为19.10亿元。综上，我们预计，2021-2023年，公司EPS分别为0.04/0.19/0.46元，截至2021年12月27日收盘价10.31元对应PE分别为256/55/22X，维持“买入”评级。 风险提示 转基因商业化不及预期，品种推广不及预期，政策扰动。

事件：公司发布三季报：2021年前三季度公司营收234.42亿元，同比增长53.55%；归母净利润1.07亿元，同比下降92.76%。第三季度公司营业收入81.73亿元，同比增长30.26%；归母净亏损3.91亿元，同比下降166.38%。 投资要点：猪价大幅下滑拖累业绩，前三季度营收维持增长，净利润大幅下降。 2021年前三季度公司营收234.42亿元，同比增长53.55%；销售毛利率11.09%，同比下降12.85pct，主要原因是饲料及生猪销售增加，而玉米价格同比大幅增长。截止10月15日，玉米平均价同比上升17%；生猪平均价同比大幅下降近60%。前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别变动-1.83pct、-0.23pct、-0.36pct、-0.18pct，费用率变化主要来自营业收入上升。利润方面，公司销售净利率为-0.37%，同比下降13.02pct；归母净利润1.07亿元，同比下降92.76%。 行业下行周期，市场份额有望向头部集中。 今年Q2以来，猪价连续下跌，行业由2020年高盈利转向亏损。截至2021年10月16日，生猪自繁自养亏损超600元/头，外购仔猪亏损716元/头，生猪养殖行业进入深度亏损区间。我国的生猪养殖行业仍然近似完全竞争市场，猪周期下行以及非洲猪瘟常态化背景下，生猪养殖行业的规模化、集约化、专业化将成为行业发展的方向。 转基因研发实力国内领先，种子业务有望成为新的利润增长点。 公司第一代玉米性状产品已在全国范围获得生物安全法规批准。2021年10月8日，生物技术公司自主研发的DBN9936性状完成美国FDA安全评价。 转基因放开将带动种子行业扩容与格局重塑，公司转基因性状研发能力国内领先，种子业务有望成为公司新的利润增长点。 盈利预测、估值与评级受生猪养殖业深度亏损影响，我们下调公司盈利预测，预计公司21-23年EPS0.04/0.16/0.43元，对应PE240x/53x/20x。但我们持续看好转基因政策落地催化与公司市占率提升，维持“增持”评级。 风险提示猪价持续大幅下跌；原材料成本继续上涨