事件：2024年5月7日公司发布生猪销售简报，2024年4月合计销售生猪147.6万头，环比-3.2%，同比-6.2%；实现收入23.4亿元，环比+1.4%，同比-1.1%；商品猪销售均价15.1元/kg，环比+5.5%，同比+6.6%。2024年1-4月合计销售生猪603.5万头，同比-4.0%，实现收入86.4亿元，同比-9.4%；商品猪销售均价14.2元/kg，同比-3.1%。 生猪出栏稳步增长，养殖效率逐步改善。2023年公司合计出栏生猪1768.3万头，同比+21.0%，实现收入269.1亿元，同比-0.05%，销售均价14.6元/kg，同比-17.0%。公司养殖成本降幅明显，2023年全年平均的肥猪成本16.7元/kg，同比下降1.2元/kg。按照120kg的出栏均重计算，公司2023年头均亏损约252元。公司产能稳定增长，2023年末能繁母猪存栏80万头左右，后备接近50万头，2024年计划出栏2350万头以上。生产效率持续提升，截至2023年末公司母猪生产的平均PSY达到23.5头，窝均断奶提升至10.8头，断奶成本340元/头，育肥阶段的成活率达90%，料肉比降到2.7以下，母猪转固成本降至2700元/头左右。2024年公司平均育肥成本目标为15.5元/kg。 禽业务战略合作成功落地，投资收益带动2023年扭亏。为进一步优化公司产业发展战略，聚焦核心主业，公司拟对白羽肉禽业务引入战略合作方中牧集团，中牧集团拟通过现金收购方式取得公司旗下禽产业链运营主体中新食品51%的股权，并成为中新食品的控股股东。此次股权转让产生的投资收益近53亿元，带动公司2023年归母净利润实现扭亏为盈。 饲料业务优势显著，进一步开拓海外业务。2023年饲料业务实现营收812.8亿元，同比+2.7%；内外销饲料合计2876万吨，同比+1.2%，占全国总产量8.9%。 其中禽料1522万吨，同比-0.3%，猪料1113万吨，同比+4.0%，水产料171万吨，同比持平，反刍料50万吨，同比+16.3%，均属于行业前列。海外业务未来增长空间较大，2021年公司饲料业务海外盈利3亿左右，近两年已达到6-7亿，年销量450万吨左右。2026年，公司预计饲料外销量从450万吨增长到600万吨以上。 投资建议：我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.59、19.98、30.09亿元，EPS分别为0.10、0.44、0.66元，对应PE分别为89、20、14倍，2024年下半年猪周期有望迎来重要反转，公司养殖和管理水平逐步提升，全产业链竞争综合优势明显，考虑到公司的龙头地位及资金实力，猪禽养殖及食品业务规模有望持续扩张，未来发展空间可观，继续维持“推荐”评级。 风险提示：动物疫病及自然灾害，原料价格波动的风险，畜禽价格波动风险。

饲料业务量利稳增，生猪养殖推进降本增效，维持“买入”评级公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 2023年营收 1417.03亿元(+0.14%)，归母净利润 2.49亿元(+117.07%)，其中 2023Q4营收 349.55亿元，归母净利润 41.07亿元。2024Q1营收 239.08亿元(-29.49%)，归母净利润-19.34亿元(-14.75%)。2023年，公司禽和食品板块引入外部投资者并转让控股权，带来交易收益 51-52亿元，公司经营压力得到较大缓解。 伴随 2024H2猪周期逐步反转，公司业绩有望迎来改善， 基于猪周期运行节奏， 我们上调公司 2024年盈利预测， 下调 2025年盈利预测， 新增 2026年盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为19.51/45.97/20.59（2024-2025年原预测分别为 9.90/87.43）亿元，对应 EPS 分别为 0.43/1.01/0.45元，当前股价对应 PE 为 20.8/8.8/19.7倍。公司饲料业务量利稳增，生猪养殖推进降本增效，维持“买入”评级。 饲料主业核心优势明显， 量利稳增稳步扩张2023年公司饲料业务营收 812.79亿元(+2.65%)，销量 2875.95万吨（+1.19%），外销料销量为 2113万吨（同比持平），板块净利润约 15亿元。 细分品类看，猪料、 禽料、 水产料、 反刍料外销量分别为 593、 1287、 170、 50万吨， 同比+1%、+1%、 -4%、 +2%， 预计单吨净利分别为 125、 32、 140、 100元，同比+14%、 +36%30%、 +100%。公司饲料业务核心优势明显，销量稳步提升单吨净利持续过大，预计 2024年公司饲料销量增长 10%左右，实现稳步扩张。 生猪养殖稳健经营， 着重推进降本增效2023年公司生猪养殖业务营收 213.02亿元(-4.89%)，生猪出栏 1768.24万头(+21.00%， 其中仔猪 166万头)。公司生猪养殖后续经营以稳健为主，年出栏量或保持稳定。公司着重推进降本增效， 2023年末公司窝均断奶数提升至 10.8头，PSY 达 23.5头， 断奶成本降至 340元/头左右， 料肉比降至 2.7。公司持续推进降本增效并处置闲置猪场，伴随猪周期反转，公司业绩有望进一步改善。 风险提示： 动物疫病发生不确定性， 猪价异常波动，公司成本下降不及预期等。

公司发布关于白羽肉禽业务引进战略投资者暨转让部分股权的公告，聚焦主业，加强管理，降低资产负债率，持续提升主业生猪养殖能力，后续有望进入高质量快速发展。 投资要点： 维 持 增 持 评 级 。 维 持 预 计 公 司 2023/2024/2025年 EPS 为 -0.04/0.85/1.37元，维持目标价为 12.31元，维持增持评级。 事件：12月 15日，公司发布关于白羽肉禽业务引进战略投资者暨转让部分股权的公告，中牧集团拟通过现金方式取得公司旗下禽产业链运营主体，即子公司中新食品的 51%股权，本次交易后，中牧集团成为中新食品的控股股东，本次交易价格合计 27.0045亿元。 聚焦主业，加强管理，降低资产负债率；本次股权转让中新希望转让中新食品 20%股权的价格为 10.59亿元，北京新希望转让 29%股权价格为 15.36亿元，山东六和转让 2%为 1.059亿元。中新食品前身是新希望的禽产业 BU，此次转让股权旨在 1）大战略聚焦主业，做大做强生猪饲料业务；2）夯实管理，提升整体管理精细度、专业度，降本增效；3）联合行业优秀产业资源，共同助力白羽肉禽业务发展； 4）面对周期风险降低财务风险，预计完成后降低资产负债率 4-5%。 寻求高质量发展，持续提升生猪养殖能力。此次股权转让也为了公司能够资源集中于主业，在生猪业务上进一步提质量、降成本，目前公司养殖效率明显提升，成本改善快速，能繁母猪约为 85万头， PSY提升至 24、25头左右，存活率从年初 87%提升至目前 91%，11月份在运营场线出栏肥猪的完全成本从一季度 17.4元/kg 降到了 15.6元/kg 左右，预计 2024年公司成本有望持续改善。 风险提示：猪病风险、产品价格波动、原材料价格波动。

维持增持评级。维持预计公司2023/2024/2025年EPS为-0.04/0.85/1.37元，维持目标价为12.31元，维持增持评级。 事件：公司发布2023年度向特定对象发行A股股票预案，拟向特定对象发行募集资金总额不超过73.5亿元，发行股票数量不超过13.64亿股，且不超过本次发行前公司总股本的30%。 降本增效，优化资本结构，谋求长期发展；本次募集资金主要用于猪场生物安全防控及数智化升级（36.5亿元）、收购控股子公司少数股权（15亿元）以及偿还银行债务（22亿元）；在经营上有利于公司不断提高猪场的标准化、智能化、信息化水平，降本增效，进一步提升公司管理效率，加强内部协同效应；在财务上缓解公司短期偿债压力，逐步降低资产负债率，未来公司会以60%负债率指标去管控，优化资本结构，进一步提升公司盈利能力和持续经营能力。 稳饲料基石，持续提升生猪养殖能力；生猪业务进一步降成本、提质量，公司于2023年年中成立了猪BG，促使养殖效率明显提升，成本改善快速，公司目前PSY提升至24、25头左右，存活率从年初87%提升至目前91%，11月份在运营场线出栏肥猪的完全成本从一季度17.4元/kg降到了15.6元/kg左右，个别优秀场线达到了14.2-14.3元/kg，预计2024年平均成本低于15.5元/kg。饲料业务推进组织下沉，快速响应客户提高服务能力，实现了饲料销售和利润的双增长。 风险提示：猪病风险、产品价格波动、原材料价格波动。

公司信息更新报告公司拟定增募资不超过73.50亿元用于猪场生物安全防控等项目建设2023年11月30日公司发布《2023年度向特定对象发行A股股票预案》，拟募资不超过73.50亿元（含73.50亿元），扣除相关发行费用后净额中36.46亿元用于猪场生物安全防控及数智化升级项目，15.00亿元用于收购控股子公司少数股权项目，22.04亿元用于偿还银行债务。鉴于公司后续生猪出栏维稳，猪价短期低迷，远期有望逐步迎来反转，我们上调公司2023年盈利预测，下调2024-2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为-40.03/9.75/63.93（原预测分别为-42.74/9.90/87.43）亿元，对应EPS分别为-0.88/0.21/1.41元，当前股价对应PE为-10.5/43.3/6.6倍。公司聚焦降本增效高质量发展，维持“买入”评级。重视猪场生物安全防控及数智化升级，推进生猪养殖降本增效高质量发展公司本次猪场生物安全防控及数智化升级项目总投资额达40.22亿元，旨在提升猪场生物安全防控水平及养殖效率实现降本增效。据公司披露，2023年11月公司在运营场线出栏肥猪完全成本已降至15.6元/公斤左右（2023Q1为17.4元/公斤），个别优秀场线完全成本降至14.2元/公斤，预计2024年公司完全成本可降至15.5元/公斤以下（2024年末降至15元/公斤以下）。公司最新能繁存栏降至82万头，生猪养殖稳规模高质量发展，预计2023年生猪出栏1700万头左右。 收购优质资产少数股权，提升上市公司资产质量公司本次定增募资中15亿元用于收购控股子公司少数股权项目，其中不超过10亿元用于收购山东六和9.26%股权，不超过5亿元收购徐闻新好18.32%股权，收购完成后，公司均持有以上子公司100%股权。山东六和是公司在山东的核心资产，徐闻新好是公司内部养殖成绩优秀的公司，盈利能力较强，2022年徐闻新好净利润达0.94亿元。此外截至2023Q3，公司资产负债率达72.76%，本次募资中22.04亿元将用于偿还银行债务，预计可使公司资产负债率下降3-4pcts。风险提示：动物疫病发生不确定性，猪价异常波动，公司成本不及预期等。

养殖业务效益改善，饲料业务精进降本增效，维持“买入”评级公司发布2023年三季报，报告期内实现营收1067.48亿元（+6.3%），实现归母净利润-38.58亿元（-42.52%）。单Q3实现营收372.95亿元（-2.09%），实现归母净利润-8.75亿元（-161.05%）。鉴于生猪供应充足猪价低迷磨底,我们公司下调2023-2025年预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为-42.74/9.90/87.43亿元(原值为-7.44/43.80/101.44亿元)，对应EPS分别为-0.94/0.22/1.92元，当前股价对应PE为-10.6/46.0/5.2倍。公司养殖效益渐趋改善，饲料业务不断降本增效，维持“买入”评级。 生猪成本持续改善，四季度亏损有望持续收窄2023Q1-3销售生猪1306.2万头（+32%），猪产业收入203.6亿元（+20%）。2023Q3育肥猪成本约至16.3元/kg，环比Q2改善，Q4运营产线肥猪完全成本目标为16元/kg。我们估计2023Q3生猪板块影响归母净利约-9亿元，四季度随猪肉需求好转，饲料成本回落以及公司管理能力提升，生猪养殖板块亏损有望逐渐收窄。 饲料板块精益生产吨利提升，食品业务发展势头良好饲料：：公司饲料业务单吨利润持续改善，我们估计前三季度饲料板块贡献归母净利约10.8亿。鉴于猪价较为低迷，公司在饲料销售方面给予客户一定赊销额度，报告期末应收账款较年初增加7.77亿元，增幅60.46%。食品：公司食品业务发展势头良好，小酥肉等大单品仍处放量期，利润贡献度不断提升。 资产减值损失转回转销后正向贡献利润，现金流及货币资金余额仍较充裕截至报告期末,公司资产减值准备余额为12.9亿元，考虑转销、转回等会计处理后资产减值损失总计影响前三季度净利润增加9.1亿元。现金流来看，前三季度经营活动产生的现金流量净额为66.65亿元，同比增长82.69%，现金流量状况向好；货币资金余额为115.97亿元，较年初水平略有增加，资金储备整体充裕。 风险提示：动物疫病发生不确定性，新冠疫情压制消费及公司销售节奏等。

公司发布 2023年中报。2023年上半年，公司营业收入 694.5元，同比+11.4%，归母净利润-29.8亿元，同比+28.0%。单 Q2，公司营业收入 355.5亿元，同比+8.3%，归母净利润-13.0元，同比-2.9%。 生猪养殖持续降本。2023H1，公司共销售种猪、仔猪 90.58万头，肥猪 808.82万头，合计 899.40万头，同比+31.33%；实现营业收入 106.32亿元，同比+37%；归母净利润-33.8亿，同比减亏12亿。亏损减少主要得益于生猪养殖业务的成本改善。 公司在营场线的出栏肥猪 Q2成本降低至 16.6元/公斤，较一季度环比下降 0.8元/公斤，7月公司成本进一步下降至 16.3元/公斤，未来随苗种成本、饲料成本、死淘成本下降，公司养猪成本有进一步完善空间。 饲料单吨盈利提升。2023H1，公司外销饲料 1028万吨，同比增长 3%，归母净利润7亿，同比增长 30%。分品种看，猪料外销量 298万吨，同比增长 13%；禽料外销量 629万吨，同比持平；水产料销量 72万吨，同比下降 3%。随原材料价格下降，公司饲料单吨盈利明显提升，带动饲料业务整体利润水平增长。此外，公司持续打造饲料产品，优化饲料配方，打开弱势区域，带动费用下降。 食品业务长期发展。2023H1，公司屠宰生猪 209万头，同比+23%，销售猪肉产品25.77万吨，同比+18%；销售各类深加工肉制品和预制菜 13.67万吨，同比+5%。 大单品小酥肉上半年销售额达到 6.4亿元，同比+20%左右。肥肠系列销售额接近1.4亿元，已超过去年全年水平。公司食品业将继续在产品、区域、渠道等方面发力，保持销量、营收、利润的共同增长。 受养殖行情影响，我们预计周期拐点后移，下调 23-24年猪价及饲料业务销售收入，上调 23-25年禽业务销售收入，预计 23-25年归母净利润 0.82、60.05、61.21亿元（原预测 6.65、66.97、42.35亿），同比+105.6%、+7189.3%、+1.9%。按 24年分部估值，预计总市值 628亿，目标价 13.80元，维持“买入”评级。 风险提示： 疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、成本下降不及预期风险、食品安全风险

事件：公司公布2023年中报，实现营收694.53亿，同比增11.43%；归母净利为亏损29.83亿，同比减亏11.57亿元。其中公司二季度亏损12.97亿，环比一季度减亏3.89亿。 点评：饲料、生猪、禽、食品等业务盈利均同比改善生猪：降本增效成果显著。上半年公司生猪养殖业务实现收入106.32亿元，同比增长37%。虽然Q2猪价相比Q1下降0.6元/公斤，但Q2的头均亏损较Q1收窄30多元至360元/头左右。公司生猪养殖业务减亏主要来自于养殖成本的下降。今年以来公司对猪产业进行了较大战略调整，养殖效率明显提升。一季度公司成本17.4元/公斤，二季度下降至16.6元/公斤，预计年底将进一步下降至16元/公斤。 饲料：效率提升，吨利增加。上半年公司饲料外销量同比增3%，贡献归母净利近7亿，同比增长33%，其中Q2归母净利润约4.2亿元，同比增长62%。公司吨均盈利增加明显，一方面受益于料种结构优化，猪料、水产、反刍料比重增加；另一方面则源于公司管理、生产更加精益，上半年公司国内饲料业务吨均生产费用同比下降4%。 食品：大单品持续发力。上半年公司食品业务实现收入58.07亿，同比增18.19%，贡献归母净利8000多万。其中小酥肉系列销售额6.4亿元，同比增近20%；肥肠系列销售近1.4亿元，已超去年全年。另牛肉片、丸滑、烤肠等后续梯队产品均实现不同程度的同比销售增长。 禽产业：H1归母净利5200多万，同比扭亏了近2个亿。 盈利预测、估值及投资评级公司降本增效成本持续推进，业绩将进一步改善。我们预计公司2023-2025年的EPS分别为0.12元、1.00元和1.27元。看好公司发展前景，维持“增持”评级。 风险提示：出栏量不及预期风险，成本上升风险，价格不及预期风险

公司发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年实现营业收入1415.1 亿元，同比+12.1%；实现归母净利润-14.6 亿元，同比+84.8%。2023 年一季度实现营业收入339.1 亿元，同比+14.9%；实现归母净利润-16.9 亿元，同比+41.5%。 减值计提拖累业绩，生猪养殖轻装再上阵。2022 年，公司共销售生猪1461.39 万头（其中肥猪1249.21 万头），同比+46.46%。公司2022 年生猪业务整体经营持续改善，2022Q1 成本 18.8 元/公斤、Q4 成本基本达到 16.7 元/公斤，我们预估全年的完全成本在18 元/公斤左右，但由于减值计提以及闲置场线的影响，我们预估2022 年猪产业依然亏损25 亿。2022 年资产减值损失的27.8 亿中，生产性生物资产减值达到7.5 亿，主要系公司降低前期扩张高价购入的母猪账面价值，从而有望降低未来育肥猪的仔猪成本。2023 年一季度，公司共销售生猪471.5 万头，同比增长27.5%，一季度公司成本受冬季疫病影响上升至17 元/公斤以上，公司一季度继续计提资产减值4.65 亿元。总体来看，压制生猪养殖业绩的历史包袱正在逐渐化解，公司正常经营场线的成果持续向好，公司目标2023 年底成本降至16 元/公斤以下。 饲料进入周期底部，结构优化保质增量。2022 年公司饲料内外销合计销量2842 万吨，同比+1%；外销料2104 万吨，同比-1%，其中猪料、禽料、水产分别为589、1526、178万吨，同比分别+1%、-4%、+10%。2022年，饲料产业因猪禽养殖产能的去化调整而面临较大压力，但公司继续在综合服务、重客开发、配方研发、组织优化等方面做好工作。客户结构方面，2022 年公司猪料重客销量同比增长43%、禽料重客销量同比增长69%、水产料重客销量同比增长47%、反刍料重客同比增长10%，客户结构的调整有望稳定公司饲料基本盘，为饲料业务穿越养殖周期打好基础。成本控制方面，2022 年在原料价格上涨的不利背景下，公司饲料毛利率仅下降0.03pct，成本控制能力得到证明。2023 年公司饲料销量增速目标15%，在原料价格下降背景下，我们预计公司饲料经营有望向好。 食品业务重点发力，产品矩阵不断丰富。2022 年食品销售额108 亿元，利润 2 亿元左右，公司食品业务积极应对挑战，推动组织及运转机制优化，在产品、区域、渠道等方面都有较好的拓展，实现了量利同增，公司期望未来3 年保持年30%增长。 受养殖行情影响，我们预计周期拐点后移，调整猪价及饲料业务销售收入，预计23-24 年归母净利润6.7、67.0 亿（原预测80.6、51.4 亿），引入25 年业绩42.4 亿，按24 年分部估值，预计总市值655 亿，目标价14.43 元，维持“买入”评级。 风险提示：疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、成本下降不及预期风险、食品安全风险

事件：公司发布 2022年报及 2023年一季报。22年营业收入为 1415.08亿元，同比增加 12.07%，归母净利润为-14.61亿元，同比增加 84.77%。 23Q1营业收入为 339.07亿元，同比增加 14.92%，归母净利润为-16.86亿元，同比增加 41.45%。业绩符合市场预期。 生猪养殖成本持续优化，出栏规模较快增长。22年公司销售生猪 1461.39万头，同比增加 46.46%，销售收入 269.19亿元，同比增加 41.02%；23Q1公司销售生猪 471.51万头，同比增加 27.55%，销售收入 71.75亿元，同比增加 61.78%。公司年内成本改善明显，生产指标稳步提升，22Q4肥猪出栏成本降至 16.7元/公斤，较 22Q1下降 2元/公斤；22Q4PSY 达到 23头，较 22Q1提高约 3头。随着育肥存活率提升、栏位负荷率提升、以及苗种成本下降，23年生猪养殖成本仍有进一步下降空间。公司2023、2024、2025年出栏目标分别为 1850、2350、2700-3000万头，未来出栏规模有望持续较快增长。 饲料稳居行业龙头，食品业务加快拓展。饲料业务：22年公司共销售各类饲料产品 2842万吨，同比增加 1%，饲料业务在国内饲料行业多年保持规模第一，其中，22年猪料销量同比增长 8%，水产料销量同比增长11%，均领先于行业平均水平。公司通过加强重客开发及服务，提升前端料销量等，继续提升饲料竞争力，饲料业务有望持续稳步发展。白羽肉禽业务：22年公司加强成本管控，持续提高经营效率，全年重客数量增加到 100多家，重客销量突破 21万吨，均实现同比翻倍增长，禽肉产品大单品保持良好增长。公司以成本领先、渠道升级为发展主线，未来有望持续稳健经营。食品业务：22年营收规模突破百亿元，产品矩阵不断丰富，明星产品小酥肉系列的全年销售额超过 10亿元，丸滑系列、牛肉片系列销售额接近 3亿元，年内新开发的肥肠系列销售额达到 1.3亿元，另有多个千万元级单品储备，食材产品大单品梯队逐渐成型。未来有望继续聚焦火锅、烧烤、团餐等渠道，通过大单品策略做大规模，结合养宰联动、生熟联动，产业链优势价值将进一步得到发挥。 投资建议：预计 2023、2024、2025年公司归母净利润分别为 28.9亿元、58.4亿元、88.2亿元，同比分别增长 307%、102%、51%，当前股价对应 PE 分别为 20、 10、7倍。首次覆盖，给予增持评级。 风险提示：畜禽价格波动风险，突发疾病风险。

公司Q4盈利水平环比明显改善。根据公司公告，2022年预计归母净利润亏损4.1亿元-6.1亿元，2021年亏损95.9亿元，较2021年上升95.73%-93.64%；扣非后归母净利润盈利0.5亿元-亏损1.5亿元，较上年同期上升100.63%-98.11%；预计基本每股收益亏损0.12元/股-0.17元/股。其中，预计公司Q4单季度可实现归母净利润21亿元-23亿元，环比增长46.34%-60.29%。2022年下半年，随着猪价的反弹带动养殖盈利水平的修复，公司生猪养殖板块业绩回暖，全年业绩亏损幅度缩窄。 收储带动猪价反弹，行业产能去化。春节后消费端需求减少，猪价震荡下行，猪粮比价跌至5:1以下，进入一级预警区间，2022年2月上旬发改委发布启动2023年第一轮中央储备冻猪肉收储的消息，提振养殖户信心，带动猪价震荡反弹。从产能来看，能繁母猪存栏量自2022年5月开始进入环比增长趋势，预计2023年二季度市场上生猪供应充足，猪价持续上涨动力不足。根据博亚和讯跟踪，2023年2月末能繁母猪存栏环比增加0.32%，同比增加9.09%，主要由于春节后进入仔猪补栏旺季，带动能繁母猪产能增加。2023年下半年，待消费端进入需求旺季，猪价有望再次迎来拐点。 公司生猪出栏快速增长，成本端持续优化。2022年全年公司实现生猪销售收入269.19亿元，同比增长41%；共出栏生猪1,461.39万头，同比增长46%，市占率由2021年的1.5%提升至2.1%。行业周期底部，随着中小养殖户产能的出清，行业集中度将得到提升，有利于头部公司进一步抢占市场份额。从养殖成本来看，公司也持续在种猪配种、产仔，育肥猪料肉比、成活率，非瘟防控等方面工作中提升管理水平和生产指标，使得生猪养殖成本得到明显下降。 2023年畜禽产能处于恢复期，有望带动饲料需求的扩大，叠加玉米、豆粕等原料价格上涨的压力得到缓解，预计2023年公司饲料板块盈利水平将迎来边际改善。 公司启动定增项目，大股东全额认购增强信心。2022年1月公司发布定增预案，拟募集资金总额不超过45亿元，发行股票数量不超过36,764.71万股，发行扣除发行费用后全部用于偿还银行债务。 本次定增发行股份将由公司第一大股东南方希望实业有限公司全额现金认购。截至2022年三季度末，“南方希望”持有公司股份占总股本比例29.28%，本次定增股份发行上市后，“南方希望”持股比例有望提升至34.58%，充分展示了大股东对公司未来发展的坚定信心，同时亦有利于向市场以及中小股东传递积极信号。2022年三季度末，公司资产负债率为69.86%，此次定增完成后有利于公司优化财务结构，提升整体抗风险能力。目前，公司定增项目已获得证监会审核通过。 首次覆盖给予公司“增持”评级。考虑到行业周期波动和成本端的变化，预计2022-2024年公司可实现归母净利润-5.87亿元、53.72亿元、54.35亿元；EPS分别为-0.13元、1.18元、1.20元；2023-2024年对应PE分别为11.28X、11.15X。根据行业可比上市公司平均市盈率，给予公司2023年10XPE，目前公司估值仍处于合理区间。 考虑到公司行业市占率的提升和龙头企业的规模优势，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：猪价大幅波动、原料价格上涨、动物疫病等。

营收稳健增长，盈利短期承压。2016年-2020年，得益于业务规模扩大，公司营收持续增长，由608.80亿元增长至1098.25亿元，CAGR为21.73%;2021年公司实现营收1262.62亿元，同比增长14.97%；但归母净利润亏损95.91亿元，同比下滑293.98%，公司首次出现亏损。分业务来看，饲料主业占比超六成，长期保持稳定，生猪养殖业务占比低于一成，但受周期影响，波动明显，拖累公司利润表现。 饲料：稳中求进，打破盈利天花板。公司销售的饲料产品主要禽饲料、猪饲料，前期猪价超预期下跌导致养殖需求大幅下滑、大宗农产品价格大幅上行等影响削弱了公司盈利水平。受产品结构及让利策略影响，饲料销量增长长期跑赢同期行业水平，但毛利率处于行业较低水平，单吨毛利维持在150-180元区间。 随养殖行业盈利能力的提升，补栏积极性已经有所回升，在上游原材料成本整体趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。 生猪：产能稳步提升，成本持续走。1）产能上，2016-2021年，公司生育肥猪产能由200万头快速扩至3800万头，CAGR达80.20%。依据股权激励考核目标，公司2022-2024年出栏量分别为1400万头、1850万头、2350万头，CAGR达29.56%。预计随着母猪端及育肥端养殖指标的好转，远期出栏有望翻番。2）成本方面，2022年Q2完全成本为17.7元/公斤，较2021年前三季度成本明显下降。目前，公司仍在积极优化种群结构、调整饲料配方、提高养殖管理水平，从窝均健仔数、料肉比、肉猪上市率三个影响养殖成本的关键指标来看，公司都尚未完全恢复到疫情前水平，意味着成本有仍多维度的改善空间，公司预计2022年底成本下降至16元/公斤。 食品：深挖终端价值空间，领跑农牧食品赛道。1）禽链：公司禽产业覆盖种禽到屠宰加工的完整产业链，年屠宰体量达到7亿只，位列行业第一，未来公司战略适度控制规模，提升产业链价值。2）食品：公司食品业务包括屠宰和肉制品及预制菜，2021年贡献利润达到1.3亿元，同比增长60%。公司已经形成丰富的品牌矩阵，不断加深各渠道的覆盖力度，以打造爆品的方式不断带动品牌销售，影响力正逐步扩大。 投资建议：预计公司2022~2024年分别实现归母净利润3.28、58.71、62.65亿元，对应EPS分别为0.07、1.29、1.38元。当前生猪养殖行业景气度逐步上升，公司养殖和管理水平逐步提升，全产业链竞争综合优势明显，考虑到公司的龙头地位及资金实力，养殖及食品业务规模有望持续扩张，未来发展空间可观，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：动物疫病风险；畜禽价格波动风险；自然灾害及原材料价格波动风险。

公司发布2022三季度业绩。前三季度公司实现收入1004.19亿元，同比+6.29%；归母净利润-27.07亿元，同比+57.72%。单三季度实现收入380.90亿元，同比+15.57%；归母净利润14.33亿元，同比+15.05%。 稳量提质效果显现，养殖成绩持续改善。三季度公司共销售生猪305.2万头，同比增长29.9%；前三季度累计销售生猪990万头，同比增长45.4%，按全年出栏目标1400万头计，公司出栏进度70.7%。公司在保持出栏增长的同时，养殖各项指标持续改善：1）8月动态测算的PSY达到23，比Q1又有所提升；2）8月受胎率91%，相比Q1平均水平提高了3个百分点；3）8月窝均活仔11.3头，相比Q1平均水平提高了0.7头；4）8月窝均断奶10.4头，相比Q1平均水平提高了1.5头；5）8月断奶成本430元/头多一点，相比Q1平均水平536元下降了105元/头。8月份的完全成本已经达到17.4元/kg，在粮食价格没有大幅波动情况下，公司对今年年底实现16元/kg、2023年12月预期降到15元/kg左右的成本、2023年全年成本在15-16元/kg之间有把握和信心。 养殖周期回暖，饲料需求底部已过。随着生猪存栏量和禽养殖规模走过周期的底部，公司饲料销售已经有所回暖，肥猪料销量虽然最近仍然同比下降，但已经开始环比温和增长。此外，随着下游养殖盈利状况好转，高原料成本有望向下游转嫁，高价原料对吨利的压制逐步改善，公司饲料吨利有望稳步提升。 10月以来猪价表现强势，我们略上调猪价预期，预计22-24年公司归母净利润5.05、80.61、51.37亿元（原预测：2.8、79.6、51.5亿元），对23年进行分部估值，参考可比公司，给予饲料、生猪、禽、食品、民生银行投资收益14x、8x、18x、27x、4xPE，合计市值706.1亿元，目标价15.56元，维持“买入”评级。 风险提示疫病风险、生猪价格波动风险、现金流风险、成本下降不及预期风险、食品安全风险盈利预测与投资建议