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邓晖

浙商证券

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工作经历: 证书编号:S1230520040002,曾就职于兴业证券...>>

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汤臣倍健 食品饮料行业 2020-07-31 22.25 -- -- 25.88 16.31% -- 25.88 16.31% -- 详细
q事件。 7月29日,公司公告2020年中报。2020H1,公司实现营收31.25亿元(同比+5.23%),归母净利润9.62亿元(同比+10.96%),扣非净利润9.99亿元(同比+17.76%)。2020Q2营收16.30亿元(同比+16.55%),归母净利润4.27亿元(同比+15.66%),扣非归母净利4.74亿元(同比+31.73%)。 H1线上渠道收入增长47%,表现靓丽。 1)2020H1,公司营收31.25亿元,同比+5.23%;归母净利润9.62亿元,同比+10.96%;线下营收约占境内78.58%,同比-4.35%,线上营收+46.83%,线上业务快速增长;主品牌“汤臣倍健”/关节护理品牌“健力多”营收18.22/6.58亿元(同比-1.81%/+1.79%),境外LSG营收3.04亿元(同比+12.73%,分部间抵消后同比+26.23%)。2)2020Q2,公司营收为16.30亿元,同比+16.55;归母净利润4.29亿元,同比+15.66%;其中主品牌“汤臣倍健”/关节护理品牌“健力多”/LSG(境内外合计)营收8.98/3.42/2.33亿元。 大单品战略激活膳食营养补充剂业务,不断完善全渠道销售体系。 1)大单品战略激活膳食营养补充剂业务,OTC项目启动卡位健康新赛道:2020年公司以“四大单品+两大形象单品+1个明星产品”多品种全线出击,搭建多头并进的大单品矩阵。第二大单品“Life-space”依托1月取得的“life.space?益生菌粉”批文,3月起在药店等渠道大量铺货,上半年境内营收已达2019年的68%。新储备大单品“健甘适”自3月起在五省重点推动,开拓护肝蓝海市场。2020年公司启动OTC项目,好健时推出“清好清畅润肠胶囊”肠道非处方药品,切入健康新赛道;2)不断完善全渠道销售体系:2020年公司启动经销商裂变计划,在VDS业务中建立主业、“Life-space”、“健力多”三个独立经销商体系,以地级市为单位搭建经销商体系,推动渠道下沉、向低线城市渗透,据欧睿数据,2019年公司在VDS行业市占率居首(9.2%)。稳步扩大药店渠道绝对领先优势的同时(据IQVIA,截至2019年Q1市占率32%,超第二名27pct),不断加码母婴、商超等线下渠道。2020年618,公司在天猫、京东等线上平台营养品类成交额居首。 拟定增募资大力提升生产及服务能力,持续夯实研发实力。 1)拟定增募资大力提升生产及服务能力:6月25日,公司公告拟定增募资约36.08亿,用于提升产能和服务能力;a)珠海生产基地新增多种剂型生产线,丰富产品矩阵;b)澳洲生产基地扩大益生菌产能,减少“Life-Space”委外生产比例,一定程度上实现海外品牌自产;c)营养与健康管理中心集检测、诊断和干预为一体,新增线下健康管理硬件设施,以专业诊断为基础匹配产品,提升公司服务能力;2)持续夯实研发实力:截至2020年6月30日,公司拥有215项专利权、155个批准证书及94款备案凭证,国内行业居首;2019年与中科院等学术机构设立研究中心、院士工作站,与巴夫斯等4家顶级原料供应商共同开展抗衰老研究。 投资建议。 公司是膳食营养补充剂龙头,大单品战略激活膳食营养补充剂业务,不断完善全渠道销售体系,拟定增募资大力提升生产及服务能力,持续夯实研发实力。预计2020-2022年归母净利润为13.29/16.39/20.06亿元,增速为扭亏/23.37%/22.33%,对应7月29日估值为25.7/20.8/17.0倍(市值341亿元)。 风险提示。 产品质量和食品安全风险;政策风险;商誉减值风险。
华宝股份 食品饮料行业 2020-07-06 42.00 -- -- 75.00 78.57%
75.00 78.57% -- 详细
公司是中国香精行业龙头,我们认为公司未来业绩及分红不确定性下降有望超预期,同时HNB政策不确定性下降有望超市场预期,打开翻倍成长空间。预计2020-2022年归母净利润为12.98/13.71/14.55亿元,对应07月01日估值17.6/16.7/15.7倍(市值229亿)。 中国香精行业龙头,深耕行业24年。 1)公司是中国香精行业龙头,连续6年市占率第一,主要从事香精与食品配料的研产销(17年烟草用香精/食品用香精营收占比84.55%/8.37%);实控人为朱林瑶女士,控制股权合计81.18%。2)公司成立于1996年,于2018年在深交所上市;2019年,公司营收21.85亿元,其中食用香精/食品配料/日用香精营收分别为19.8/0.98/0.79亿元(占比90.6%/4.5%/3.6%),同比-1.4%/+41.34%/+16.56%;归母净利12.36亿元,同比+5.09%;2020Q1,公司营收4.45亿元,同比+0.34%;扣非归母净利2.52亿元,同比+6.80%。 我们认为公司未来业绩及分红不确定性下降,有望超市场预期。 1)公司国内市场地位稳固,市占率有望提升,未来业绩及分红不确定性下降,有望超市场预期(市场对业绩及分红不确定性评估略高)。2018年,中国香精香料市场规模403.2亿元(10-18年CAGR9.1%),随着消费升级和内需扩大,国内香精市场快速发展;国内市占率第一的华宝股份(2018年国内市占率约5.4%)具备本土优势、丰富的客户资源,对标海外第一奇华顿(全球市占率19.5%),有望抓住机遇进一步提升市占率。 2)公司高分红率和高股息率具有吸引力。受益于稳固的市场地位,公司分红率可观(18/19年股利支付率达到210%和99%),高股息率具有吸引力(按07月01日收盘价,股息率达到5.33%),对比十年国债收益率2.86%具有2.47pct溢价,提供良好的中长期回报。 我们认为HNB政策不确定性下降,有望超市场预期,打开翻倍成长空间。 1)国内政策持续推动新型烟草发展,HNB烟草制品政策不确定性下降,有望超市场预期(市场对政策不确定性评估较高)。2019年4月,美国FDA正式批准通过IQOS入市申请,IQOS成为首款可以在美国上市的HNB烟草制品。2019年10月,云南省政府发布《云南省支持烟草制品高质量发展若干政策措施》,明确提出支持发展新型烟草制品、组建云南新型烟草制品公司。随着地方政府和中烟公司积极布局HNB等新型烟草制品市场,我们认为国内HNB许可有望加速出台。 2)HNB烟草制品对香精需求较大,有望打开公司翻倍成长空间。2019年,菲莫国际(全球第一大烟草公司)/日本烟草公司(日本最大烟草专卖公司)HNB烟草制品营收占比分别为18.7%/11.0%,IQOS新型烟草制品在日本的渗透率约17%。对标海外市场渗透率,国内HNB烟草制品渗透率有望达到25%,同时HNB烟草制品对香精的需求或为传统烟草的多倍,公司作为国内烟草用香精龙头受益最显著,有望实现营收翻倍。 我们认为公司食品香精及配料业务外延方向明确,有望超市场预期。 公司正在内生外延并举、积极拓展食品香精及配料业务,目前运营年产能1.56万吨,其中食用香精/食品配料/日用香精年产能为1.27/0.19/0.10万吨;未来规划年产能约3.3万吨(包含食品配料2.23万吨、食品用香精0.77万吨、特医食品0.3万吨),公司食品香精及配料业务外延方向明确,有望超市场预期(市场对公司外延方向不确定评估较高)。 催化剂:公司高分红率继续兑现;HNB烟草制品许可政策出台;公司业绩超预期风险提示:分红政策重大调整风险;HNB许可政策落地进度风险
双汇发展 食品饮料行业 2020-05-04 38.88 -- -- 44.09 10.56%
57.30 47.38%
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事件 4月29日,公司公告2020一季报。2020Q1,公司实现营收175.82亿元(+47.03%),归母净利润14.65亿元(+13.82%),扣非净利润13.90亿元(+13.28%)。 Q1业绩增长14%,猪瘟事件促进屠宰及肉品行业集中度提升。 1)2020Q1,公司营收同比+47.03%,归母净利润同比+13.82%,净利润增速较收入增速低主要由于:猪瘟导致生猪价格上涨(毛利率-4.31pct至16.69%,减利约5.15亿元)、对冻品库存提取减值(减利约1.45亿元)、销售费用率节约(-2.02pct至3.39%,增利约2.42亿元);公司屠宰生猪166.5万头(-64.78%),肉类总外销量68.3万吨(-10.74%)。 2)2019年,公司营收同比+23.74%,归母净利润同比+10.70%,2019年猪瘟事件促进屠宰及生鲜品行业集中度提升,2019年公司屠宰业营收391亿元(占比65%),同比+35.22%,肉制品业营收251.63亿元(占比42%),同比+8.80%,2019年公司屠宰生猪1,320万头(-19.04%),生鲜品及肉制品销量309万吨(-1.47%),生鲜品单价2.63万元/吨(+39.49%),肉制品单价1.57万元/吨(+8.75%)。 环保趋严及猪瘟提升市占率,规划生猪、肉鸡产能支撑成长。 1)环保趋严及猪瘟提升市占率:2019年公司屠宰量1,320万头(2016-2019年CAGR2.24%),市占率2.43%(+0.13pct),定点市占率7.32%(+0.62pct);国家对养殖、屠宰监管力度加强,非洲猪瘟加速落后产能淘汰,行业整合提速,双汇作为行业龙头市占率有望进一步提升。2)规划生猪、肉鸡产能支撑成长:公司拟投资9.8亿进行生猪养殖项目建设,预计年出栏生猪50万头;拟投资17.35亿元进行肉鸡产业化项目建设,预计年出栏、屠宰肉鸡1亿只,完善猪肉产业链并扩大禽业规模,支撑未来成长。3)持续推出新品,提升盈利水平:2020年,公司将主推高端产品,聚焦推广双汇筷厨、无淀粉王中王等年化万吨级新品,重点培育金品壹号、香菇粒肉肠等年化5,000吨级新品,高端新品带来利润增长点。 创始人家族深耕屠宰业52年,大股东全球化布局对冲猪价上涨。 1)创始人万隆家族深耕屠宰业52年:万隆被称为“中国肉类工业教父”,深耕屠宰业52年,带领公司成为中国最大的肉类供应商,接班人团队顺利过度;公司引进欧美先进的加工设备和世界冷分割加工工艺,确保生产高质量产品;2019年双汇入选BrandZTM最具价值中国品牌100强。2)大股东全球化布局对冲猪价上涨:公司利用控股股东罗特克斯(万洲国际)的国际采购优势进口低价猪肉,2018/2019年关联交易采购金额24.10/58.62亿元,2019Q4(猪肉价格高位期间)关联交易额达24.89亿元;预计2020年中美猪肉仍将存在较大价差,拟关联交易采购金额175亿元,缓解成本上涨压力。 投资建议 公司是肉制品龙头,环保趋严及猪瘟提升市占率,规划生猪、肉鸡产能支撑成长,创始人家族深耕屠宰业52年,大股东全球化布局对冲猪价上涨。公司2020-2022年归母净利润预期为59.88/66.34/73.73亿元,增速为10.11%/10.80%/11.13%,对应4月28日估值为24.4/22.0/19.8倍(市值1461亿元)。 风险提示 食品安全风险;原材料价格波动风险;消费需求风险。
绝味食品 食品饮料行业 2020-05-04 52.06 -- -- 69.80 33.03%
89.79 72.47%
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事件 4月29日,公司公告2020年一季报。2020Q1,公司实现营收10.66亿元,同比-7.59%;归母净利润0.63亿元,同比-65.27%;扣非净利润0.71亿元,同比-60.67%。 疫情期间增强加盟商扶持力度,保障销售稳定。 1)2020Q1,公司营收同比-7.59%,疫情期间保障销售稳定,归母净利润同比-65.27%,利润下降幅度大于营收主要由于:疫情期间增强加盟商扶持力度(销售费用率+3.99pct,减利约0.43亿元),毛利率-0.04pct(降至29.68%,减利约0.39亿元)。分品类看,鲜货类产品营收10.18亿元(-8.25%),占比97.27%,其中禽类制品营收8.16亿元(-9.72%)。分地区看,占比最大的华中地区有效控制了疫情的影响,营收2.92亿元(占比27.85%)同比-4.66%;华东地区受疫情影响相对最大,营收2.32亿元(占比22.15%),同比-17.91%。 2)2019年,公司营收同比+18.41%;归母净利润同比+25.06%,利润增速较营收增速高主要由于:投资净收益增加(增利约0.50亿元),营业外收入增加(政府补助等,增利约0.31亿元),毛利率-0.35pct(降至33.95%,减利约0.18亿元)。分品类看,禽类制品增长较快,收入为39.27亿元(+15.31%),单价为4.47万元/吨(+3.32%),量价齐升。 坚持复合式饱和开店,规划产能14万吨支撑成长。 1)坚持复合式饱和开店:公司不断加强渠道覆盖的广度和深度,业务版图已覆盖全国31个省级市场及新加坡等海外国家;公司营销策略从“饱和开店”升级为“渠道精耕,复合式饱和开店”,截至2019年底,公司门店数为10,954家(同比+1,039家),随着行业集中度提升,有望持续增加开店数量,逐步提高坪效。2)规划产能14万吨支撑成长:公司目前运营产能约为22万吨/年,在建项目为天津阿正/山东阿齐/海南/江苏阿惠/四川阿宁/黑龙江阿滨/贵州阿乐,年产能分别为3.73/4.0/0.6/3.0/1.7/0.8/0.5万吨,合计规划产能约为14.33万吨/年,新产能释放带来业绩新增量。3)品牌时代驱动行业集中度提升:公司深耕卤制品行业12年,零售市占率约为9%,行业CR5仅为20%左右,卤制品的品牌时代到来,行业集中度有望持续提升。 创始人坚持渠道下沉,加盟商“企业宪政”凝聚人心。 1)创始人戴文军先生坚持渠道下沉:公司采用“直营为引导、加盟为主体”的销售模式,主营收入90%以上源于加盟渠道的产品销售,不断增加网点数量;公司坚持渠道下沉,2019年华东/华中/华南/西南营收占比分别为25%/25%/20%/14%,逐步实现全国均衡布局。2)公司加盟制度优秀:成功建立加盟商委员会,实施“企业宪政”,凝聚人心,增强加盟商话语权,激发加盟商活力。 投资建议 公司是休闲卤制食品龙头,坚持复合式饱和开店,规划产能14万吨支撑成长,创始人坚持渠道下沉,加盟商“企业宪政”凝聚人心。预计2020-2022年归母净利润为9.78/11.54/14.06亿元,增速为22.06%/17.98%/21.83%,对应4月28日估值为33.61/28.48/23.38倍(市值303亿元)。 风险提示 食品安全与产品质量风险;原材料价格波动风险;加盟模式管理风险。
中炬高新 综合类 2020-05-01 45.72 -- -- 55.46 21.30%
72.00 57.48%
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Q1扣非业绩增长14%,食用油逆势增长。 1)2020Q1,公司营收同比-6.32%,在疫情下销售相对稳定,子公司美味鲜营收11.23亿元(占比97%),同比-3.75%;扣非净利润同比+13.60%,扣非净利润增速较营收高主要由于:毛利率水平提高(+2.17pct至41.55%,增利约0.27亿元)、“偿还债务,利息减少”(财务费用率-0.85pct,增利约0.10亿元)。分产品,酱油/食用油/鸡精鸡粉营收7.19/1.39/0.92亿元,同比-3.89%/+21.12%/-33.38%,食用油逆势增长。 2)2019年,公司营收同比+12.20%,调味料营收同比+16.23%,归母净利润同比+18.19%。分产品看,调味品营收44.37亿元(占比95.6%),其中酱油/鸡精鸡粉/食用油营收28.80/5.27/4.47亿元(+11.23%/18.99%/39.02%),食用油快速增长;调味品单价0.73万元/吨(+0.92%),量价齐升。 渠道下沉提速,规划产能超92万吨支撑成长。 1)渠道下沉提速:公司以经销模式为主,2019A分销模式营收43.44亿元(占比98%),同比+16.84%,截至2020Q1经销商数1,132家(较2019A增81家);公司2019年开发空白地级市21个,实现全国空白地级市开发率83.4%、区县开发率38.32%,重点开发相对薄弱中西部地区,2020Q1中西部地区增速20.73%(营收占比23%)。2)规划产能超92万吨支撑成长:公司中山产区产能基本饱和(31.43万吨/年),拟投资12.75亿元进行技术升级改造,规划新增产能27万吨/年,预计2022年底建成;阳西美味鲜项目规划年产能65万吨(包括食用油/蚝油/醋/料酒年产能30/20/10/5万吨),首期已达产;厨邦三期酱油扩产项目预计在2020年下半年带料投产;规划产能丰富品类,支撑成长。3)调味品行业集中度有望持续提升:根据调味品行业蓝皮书的数据显示,2016年我国调味品行业CR5约21%(对标美国CR5约32.5%),伴随消费升级(居民人均可支配收入2013-2019CAGR为9.01%),行业集中度有望持续提升。4)2020净利润增长目标16%,收入增长目标13%。 体制转换迎来发展新机遇,新管理层提出“五年双百”目标。 1)体制转换迎来发展新机遇:公司于2019年3月完成实控人变更,实现由国有控股向混合所有制的机制转换,注入民营机制活力,调整薪酬结构、提升薪酬水平,保障并激发一线营销队伍战斗力。2)新管理层提出“五年双百”目标:以内生为主、外延为辅,通过兼并收购、内外并举,实现“2019-2023年食品产业年营收过百亿、年销量过百万吨”目标。3)地理优势及核心技术塑造产品力:公司生产基地位于广东中山和阳西,日照时间长且辐射强度大,保证酱油酿造品质;2019年公司获发明专利授权6项、实用新型专利授权16项,新品厨邦酱油均采用新工艺原油,具备市场竞争力,研发费用1.43亿元(占比3.20%),+20.97%。 投资建议公司是酱油调味品龙头,渠道下沉提速,规划产能超92万吨支撑成长,新管理层提出“五年双百”目标,体制转换迎来发展新机遇。预计2020-2022年归母净利润为8.52/10.11/12.10亿元,增速为18.73%/18.55%/19.77%,对应4月29日估值为43.0/36.2/30.3倍(市值366亿元)。 风险提示 食品安全风险;原材料价格波动风险;产能建设不及预期风险。
伊利股份 食品饮料行业 2020-05-01 28.51 -- -- 29.97 2.32%
36.83 29.18%
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事件 4月29日,公司公告2020年一季报及2019年报。2020Q1,公司实现营收206.53亿元(-10.71%);归母净利润11.43亿元(-49.78%);扣非净利润13.69亿元(-37.27%)。2019公司实现营收902.23亿元(+13.41%);归母净利润69.34亿元(+7.67%);扣非净利润62.68亿元(+6.64%);分红率70.86%。 Q1加大促销及营销力度,控制疫情影响。 1)2020Q1,公司营收同比-10.71%,在疫情期间控制了下滑幅度,扣非净利润同比-37.27%,扣非净利润下降幅度大于营收,我们认为或由于:疫情期间加大促销力度、高端产品销售比例略降(毛利率-2.49pct至37.46%,减利约5.14亿元),疫情期间加大营销投入(销售费用率+1.12pct,减利约2.31亿元)。分品类,液体乳营收153.58亿元(营收占比75%,同比-18.99%);奶粉需求刚性较强,奶粉及奶制品/冷饮品营收32.41/18.12亿元(+26.98%/+20.82%)。2)2019年,公司营收同比+13.41%;归母净利润同比+7.67%。利润增速较营收略低主要由于:业务规模扩大、薪资调整、股权激励费用增加(管理费用率+1.02pct,减利约9.20亿元),毛利率略波动(-0.47pct至37.35%,减利约4.24亿元),销售费用率-1.50pct(增利约13.53亿元)。分品类,液体乳收入737.61亿元(占比82%),同比+12.31%,单价0.85万元/吨(+4.21%);奶粉及奶制品/冷饮品营收100.55/56.31亿元,同比+24.99%/+12.70%,三大品类稳健增长。 立足液态奶,持续推出新品,坚持渠道下沉。 1)立足液态奶并持续推出新品:2019A液态奶营收737.61亿元(+12.31%),重点产品“金典”、“安慕希”等营收同比+22.3%,“金典”在细分市场市占率第一(45.7%);积极开拓新品类,2019A新品营收占比19.4%(+4.6pct),乳矿饮料、奶酪等业务陆续启动,带来新增长点。2)坚持渠道下沉:坚持多级分销与直营结合,母婴渠道零售额+27.1%;便利店渠道常温液态奶市场份额+4.2pct;积极探索社交电商、“O2O到家”等新零售模式,2019A电商业务营收+49%;持续精耕渠道,截至2019年底线下液态奶终端网点达191万家(+9.1%),渗透率83.9%,乡镇村网点近103.9万家(+8.0%)。3)消费升级驱动乳品增长:根据尼尔森数据,国内液态乳及奶粉终端市场零售额同比+6.80%,其中线上/线下同比+22.00%/+5.00%;成人奶粉/有机乳品/低温牛奶细分市场同比+11.1%/+27.4%/+14.8%;消费升级(2014-2019人均可支配收入CAGR8.8%)、新零售(2010-2018年快递业务量CAGR达46.90%)驱动乳品增长。 打造全球供应链增强协同效应,液态乳市占率持续提升。 1)国际化乳业龙头:公司是中国唯一符合奥运会及世博会标准的乳制品企业,在凯度消费者指数《2019年亚洲品牌足迹报告》中,超九成中国家庭选择“伊利”;根据尼尔森数据,2019公司液态类乳品市占率32.4%(+1.2pct)。2)打造全球供应链增强协同效应:2019年以2.44亿新西兰元收购新西兰Westland公司(2019A净利润-2.58亿元),建设印尼生产基地、拓展东南亚市场,携手全球百余家合作伙伴共建“全球健康生态圈”,增强高效协同能力;截至2019年末,综合产能达1,185万吨/年。3)大力研发构筑技术壁垒:截至2019年底,公司累计获得专利授权2,703件(发明专利授权515件,中国专利优秀奖4件);2019A研发费用4.95亿元(营收占比0.55%),同比+16.00%。 投资建议 公司是国际化乳业龙头,立足液态奶并坚持渠道下沉,打造全球供应链增强协同效应,液态乳市占率持续提升。预计2020-2022年归母净利润为58.29/82.42/91.09亿元,增速为-15.94%/41.42%/10.51%,对应4月29日估值为30.6/21.7/19.6倍(市值1777亿元)。 风险提示 食品安全风险;汇率及关税波动风险;消费需求风险。
华宝股份 食品饮料行业 2020-04-28 31.17 -- -- 31.83 2.12%
75.00 140.62%
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事件 4月25日,公司公告2020年一季报。2020Q1,公司实现营收4.45亿元,同比+0.34%;归母净利润2.69亿元,同比-8.28%;扣非净利润2.53亿元,同比+6.80%。qQ1扣非业绩增长6.80%,毛利率回升。 1)2020Q1,公司营收同比+0.34%;扣非净利润同比+6.80%;毛利率为77.74%(+1.11pct)。扣非净利润增速较营收增速高的原因为:受疫情影响业务及市场拓展支出减少(销售费用率-4.12pct,增利约0.18亿元),管理费用率-3.27pct(增利约0.15亿元),财务费用率+3.34pct(减利约0.15亿元)。 2)2019年,公司营收同比+0.75%;归母净利润同比+5.09%。利润增速较营收增速高的原因为:受益西藏优惠政策(所得税优惠,增利约0.34亿元),业务及市场宣传支出减少(销售费用率-0.87pct,增利约0.19亿元),增强费用管控(管理费用率-0.69pct,增利约0.15亿元),毛利率下降0.89pct(受收入结构变化影响,降至76.75%,减利约0.20亿元)。分品类看,食用香精板块基本稳定,收入19.79亿元(-1.41%),占比90.58%,毛利率81.36%(+0.13pct),香精单价18.91万元/吨(+0.73%);食品配料板块实现快速增长,收入0.98亿元(+41.34%),占比4.47%,毛利率22.25%(-6.51pct)。q大力拓展食品配料业务,消费升级带动行业增长和品牌集中度提升。 1)大力拓展食品配料业务:2019年,公司抓住食品行业机遇拓展食品配料业务,成功研制抗光照乳化、透明乳化类产品;植物提取类产品已能应用于坚果炒货领域;食品配料收入增长41.34%。2)消费升级带动行业增长和品牌集中度提升:我国香料香精企业有1,000余家,行业集中度低,香精使用与发达国家差距较大;2014-2019人均可支配收入CAGR8.8%,消费升级带动行业增长和品牌集中度提升。 大力研发构筑技术壁垒,下游烟草行业需求刚性强。 1)品牌力积累24年:深耕香精行业24年,拥有“喜登”、“华宝”、“孔雀”等知名品牌,主要客户包括云南中烟、上海烟草、亿滋、光明等著名企业。2)大力研发构筑技术壁垒:2019研发费用同比+9.88%,营收占比7.53%,获得蟹香精等10项发明专利和4项实用新型专利。3)下游烟草行业需求刚性强:烟草消费属于成瘾性消费,需求刚性强,2016-2019全国卷烟产量CAGR为-0.26%,相对稳定。 投资建议公司是食用香精龙头,大力拓展食品配料业务,消费升级带动行业增长和品牌集中度提升,大力研发构筑技术壁垒,下游烟草行业需求刚性强。预计2020-2022年归母净利润为12.61/13.07/14.14亿元,增速为2.04%/3.71%/8.13%,对应4月24日估值为16.1/15.5/14.3倍(市值203亿元)。 风险提示核心技术和配方失密风险;客户集中度较高风险;项目进度不及预期风险
海天味业 食品饮料行业 2020-04-27 106.40 -- -- 119.95 12.73%
142.43 33.86%
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事件 4月24日,公司公告2020一季报。2020Q1,公司实现营收58.84亿元(+7.17%),归母净利润16.13亿元(+9.17%),扣非净利润15.72亿元(+12.54%)。 收入增长7%,费用结构持续优化。 1)2020Q1,公司营收同比+7.17%,归母净利润同比+9.17%,净利润较收入增速高的原因为销售费用率下降1.40pct(达到10.62%,增利约7,708万元)、理财产品较去年同期减少(投资收益-87.19%,减利约3,317万元)。 2)2019年,公司营收同比+16.22%,归母净利润同比+22.64%,净利润增速较收入增速高的原因为公司“优化费用投入结构”及“经销商自提比例提高导致运费相应下降”(销售费用率下降2.20pct至10.93%,增利约2.67亿元)、“采购成本上升”及“非酱油营收占比提升”(毛利率下降1.03pct至45.44%,减利约1.75亿元)。2019年三大品类酱油/蚝油/调味料营收为116.29/34.90/22.91亿元,增速为13.60%/22.21%/9.52%,蚝油收入快速增长。 西部、中部快速增长,规划产能超60万吨支撑成长。 1)西部、中部继续快速增长:公司营销网络已100%覆盖中国地级及以上城市,90%内地省份销售额过亿,2020Q1线下渠道收入55.14亿元(占比为94%),同比+6.04%,截至2020Q1经销商总数6,107家(较2019A净增301家),经销商数量与销售额保持同步增长;2020Q1西部/中部地区收入为7.59/12.64亿元(占比为13%/21%),增速为23.82%/16.57%,继续快速增长。2)规划产能超60万吨支撑成长:公司现有产能约345万吨,产能利用率约95%,规划产能超60万吨(高明海天/江苏海天二期约40/20万吨)支撑成长。3)调味品行业集中度有望持续提升:根据调味品行业蓝皮书的数据显示,2016年我国调味品行业CR5约21%(对标美国CR5约32.5%),行业龙头海天味业市占率约6.5%,伴随消费升级(居民人均可支配收入2013-2019CAGR为9.01%),行业集中度有望持续提升。4)2020净利润增长目标18%,收入增长目标15%。 品牌护城河坚固,稳居调味品行业第一名。 1)品牌护城河坚固:公司调味品产销量及收入连续多年行业第一,海天酱油产销量连续23年全国第一;公司冠名热门综艺、将招牌拌饭酱植入影视剧,成功打开年轻消费者市场;公司升级瓶盖倒出量控制功能,人性化包装提升品牌差异度。2)掌握核心酿造技术:公司的酱油、黄豆酱等采用天然发酵技术,核心产品金标生抽、草菇老抽畅销60多年;公司不断研发味极鲜、黄豆酱等新品,满足消费者对新口味的追求;2019年研发费用为5.87亿元(营收占比为3%),同比+19.15%。 投资建议 公司稳居调味品行业第一名,品牌护城河坚固,西部、中部快速增长,归划产能超60万吨支撑成长。预计2020-2022年归母净利润为62.48/74.91/86.39亿元,增速为16.71%/19.90%/15.32%,对应4月24日估值为54.9/45.8/39.7倍(市值3432亿元)。 风险提示 食品安全风险;原材料价格波动风险;产能建设不及预期风险。
安琪酵母 食品饮料行业 2020-04-27 38.00 -- -- 42.24 11.16%
66.62 75.32%
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事件 4月23日,公司公告2020年一季报。2020Q1,公司实现营收20.50亿元,同比+12.68%;归母净利润3.03亿元,同比+28.00%;扣非净利润2.81亿元,同比+22.75%。 2020Q1业绩增长28.00%,盈利能力回升。 1)2020Q1,公司营收同比+12.68%;归母净利润同比+28.00%。利润增速较收入增速高的原因为:毛利率提升1.52pct(达到37.94%,增利约0.31亿元),埃及公司收到出口补贴(增利约0.22亿元),财务费用率上升(主要由于卢布贬值产生汇兑损失,减利约0.13亿元)。2)2019年,公司营收同比+14.47%;归母净利润同比+5.23%。利润增速低于营收增速的原因为:毛利率下降1.31pct(到达35.00%,减利1.00亿元),财务费用率下降(主要由于汇兑收益,增利0.70亿元)。分品类看,酵母系列收入58.77亿元(+7.38%),毛利率40.92%(+1.85pct),单价2.16万元/吨(-0.49%),稳健增长;制糖产品收入4.91亿元(+51.31%),毛利率-8.76%(-16.11pct),单价0.39万元/吨(-0.06%),糖业暂时性亏损主要由于白糖价格下跌同时成本上升。分地区看,2019年国内外同步增长,国内收入54.07亿元(+15.20%),国外收入21.96亿元(+14.00%)。 大力发展线上渠道,规划产能3.2万吨支撑成长。 1)加强品牌建设,提升行业专家形象:2019年,公司海外经销商数量由2800余家增至3199家;承办发酵面食大赛等行业会议30余场、参加国内外展会100余场;签约新形象代言人谢娜(截至2020年4月22日新浪微博粉丝数1.25亿)。2)大力发展线上渠道:2019线上营收26.63亿元(占比35.03%),同比+61.62%,增幅较大;线下营收49.40亿元(占比64.97%),同比-0.55%,基本稳定。3)规划产能3.2万吨支撑成长:公司现有酵母产能25.8万吨,新疆可克达拉3.2万吨规划产能已开工。4)2020净利润增长目标12%,收入增长目标14%。 中国市占率第一、全球市占率12%,大力研发构筑技术壁垒。 1)中国市占率第一、全球市占率12%:深耕酵母30余年,是亚洲第一、全球第三大酵母公司,产品销往155个国家和地区,在至少15个国家市场占有率第一。2)大力研发构筑技术壁垒:2019研发费用+19.24%、占收入比例4.36%,研发成果丰富(2019年申请专利37件,获得专利授权14件,发布3项国标行标)。 投资建议 公司是酵母行业龙头,中国市占率第一、全球市占率12%,大力发展线上渠道,规划产能3.2万吨支撑成长,大力研发构筑技术壁垒。预计2020-2022年归母净利润为10.13/11.96/13.06亿元,增速为12.40%/18.07%/9.17%,对应4月22日估值为30.7/26.0/23.8倍(市值311亿元)。 风险提示 汇率波动风险;食品安全控制风险;原材料价格波动风险;产品技术创新风险。
洽洽食品 食品饮料行业 2020-04-27 51.66 -- -- 59.90 14.47%
59.13 14.46%
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事件 4月23日,公司公告2020年一季报。2020Q1,公司实现营收11.47亿元(+10.29%),归母净利润1.49亿元(+30.78%),扣非净利润1.28亿元(+48.48%)。 Q1业绩增长31%,毛利水平持续上升。 1)2020Q1,公司营收同比+10.29%,归母净利润同比+30.78%,利润增速较收入增速高的原因主要为毛利率提升+1.74pct(达到32.12%,增利约0.18亿元)。 2)2019年,公司营收同比+15.25%,归母净利润同比+39.44%,利润增速较收入增速高的原因为毛利率+2.10pct(达到33.26%,增利约0.88亿元)、利息费用下降(增利约0.20亿元),生产自动化及采购规模效应使坚果类毛利率+7.25pct。分品类看,葵花子营收33.02亿(占比为68%),同比+17.54%;坚果类营收8.25亿(+64.21%);休闲食品单价2.44万元/吨(+10.29%),量价齐升。 品牌宣传强势,核心技术突围品类竞争。 1)品牌宣传强势:公司与分众传媒合作,在全国15个重点城市霸屏电梯媒体,对主流消费群体进行精准渗透;开展透明工厂全球直播活动,向大众传递洽洽“质造”实力与“新鲜战略”;2019年公司销售费用为6.66亿元(营收占比为13.77%),同比+16.85%。2)核心技术突围品类竞争:公司不断推进工艺创新,掌握关键保鲜技术,首创“变炒为煮”生产工艺,有效提升生产效率;3)布局海外走向全球:2019年7月,公司首个海外工厂在泰国正式投产,建立东南亚市场桥头堡;2019年,海外地区营业收入为3.21亿元(同比+34.31%)。4)消费升级驱动零食行业较快增长:零食行业市场空间约万亿(2017年规模约9,298亿元,同比+7.32%),居民收入提升(2013-2019年居民人均可支配收入CAGR为9.01%)、消费升级支撑行业较高增速。 打造创业平台,连续打造爆款新品。 1)打造创业平台:公司推行事业部改制、BU制、“阿米巴经营”模式运营,推行内部市场化运作,划小经营单元,提升管理效率;公司自2018年以来已实施三期员工持股计划,构建长效激励机制。2)持续推出新品提升盈利能力:公司聚焦瓜子坚果主业,持续推出新品,新产品藤椒瓜子和芝士瓜子市场试销情况良好,蓝袋系列瓜子/每日坚果在2019年推出后销售额即达到约9.0/8.5亿元,销量快速增长。3)规划产能支撑成长:规划投资3.57亿元建设重庆二期工业园项目(产能为3.3万吨/年),提高西南区域市场份额;规划投资6亿元建设滁州项目(产能为10万吨/年),支撑江浙沪扩张。 投资建议 公司是瓜子坚果龙头,品牌宣传强势,核心技术突围品类竞争,打造创业平台,连续打造爆款新品。预计2020-2022年归母净利润为7.29/8.60/9.57亿元,增速为20.71%/18.08%/11.27%,对应4月22日估值为36.1/30.6/27.5倍(市值263亿元)。 q风险提示 食品安全风险;原材料价格上涨风险;产能建设不及预期风险。
元祖股份 食品饮料行业 2020-04-20 16.53 -- -- 18.18 2.65%
18.35 11.01%
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事件 4月16日,公司公告2019年报。2019年,公司实现营收22.23亿,同比+12.68%;归母净利润2.48亿,同比-2.38%。公司拟每10股派息11.3元(含税),分红率为109.46%。 2019年收入增长13%,毛利率大幅高于同行。 2019年,公司实现营收22.23亿元(同比+12.68%),归母净利润为2.48亿元(同比-2.38%),毛利率为64.54%,大幅高于同行业水平(较同行业高4.88-24.97pct)。 1)分品类看,月饼礼盒营收为8.29亿元(同比+19.24%),毛利率为65.85%(同比+1.87pct),销量为331万盒(同比+0.58%),单价为251元/盒(同比+18.55%);中西糕点营收5.16亿元(同比+4.14%),毛利率为45.49%(同比+4.62pct),粽子、月饼等销量稳定、售价上升,销售折扣控制得当。2)分渠道看,公司以直营为主、加盟为辅,直营营收为17.03亿元(占比为83%),同比+1.24%;加盟营收为3.37亿元,同比+48.13%,加盟模式拓展迅速。 线上渠道高速增长,品牌力持续积累。 1)“互联网+中央工厂+零售”模式:公司利用全国连锁经营的线下实体店及各大电子商务平台(如微商城、天猫、京东等)和外卖平台(如美团、饿了么等)实现B端与C端的全覆盖,通过就近门店实现解决“最后一公里”高效配送。2)以品控为核心生产力,品牌力持续积累:a)公司以自主生产为主,推行“333保质期管理制度”、坚持现裱现售,严格管控产品质量;b)公司抓住消费升级机遇,2019年销售费用为9.43亿元(同比+10.99%),2019年新增小红书、抖音等热门app广告投放,精准锁定目标用户,品牌力持续积累。3)线上线下全渠道发展:截至2019年12月31日,公司在全国共开设648家门店(同比净增加17家),深耕上海、江苏等长江流域重点城市;线上积极拓展电子商务渠道,2019年线上营收4.38亿(同比+51.03%);通过实体店与电子商务相结合,搭配快速运输,实现线上线下联动融合。 核心产品升级提升盈利水平,线下开店持续推进,积极开拓线上渠道。 1)核心产品升级提升盈利水平:公司定位“精致礼品专家”,开发新口味雪月饼、升级蛋糕原料、推出组合型产品礼盒,2019年研发费用为0.15亿元(同比+10%),利用大数据深挖市场需求,拉动业绩提升。2)渠道覆盖持续拓展:a)线下继续扩大门店渠道,2016年12月IPO募资的营销网络建设项目(计划3年内开设306家直营店),截至2019年12月31日,已完成224家门店建设,82家门店处于在建筹建状态;b)线上继续拓展电子商务平台,公司将6,000万元募集资金投入线上推广项目,预计电商收入每年实现20%的增长。 投资建议。 公司是糕点礼品龙头,“互联网+中央工厂+零售”模式已跑通,核心产品升级提升盈利水平,线下开店持续推进,积极开拓线上渠道。预计2020-2022年归母净利润为2.92/3.24/3.66亿元,增速为17.8%/11.0%/12.9%,对应4月16日估值为14.4/13.0/11.5倍(市值42.02亿元)。 风险提示。 食品安全控制风险;原材料价格波动风险;门店扩张不及预期风险。
伟明环保 能源行业 2020-03-25 27.89 -- -- 31.56 13.16%
32.10 15.10%
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事件:3月23日,公司公告拟公开发行12.00亿元可转换公司债券。 公司历史可转债收益良好,拟发行可转债12亿,加速在手订单落地。公司本次拟发行可转债12.00亿元,期限6年,转股价格不低于募集说明书公告日前20日均价和前1日均价。募集资金主要用于东阳市生活垃圾焚烧综合利用项目一期(5.6亿元)、双鸭山市生活垃圾焚烧发电厂项目(2.2亿元)、永丰县生活垃圾焚烧发电项目一期(1.6亿元)和补充流动资金项目(2.6亿元)。公司历史可转债收益良好,2月6日,公司主动赎回2018年发行的6.7亿元可转债的未转股部分,主要由于公司股价连续30个交易日内有15个交易日收盘价不低于伟明转债(2018发行)的当期转股价的130%,触发赎回条款。 垃圾焚烧运营产能加速释放,2019年发电量增长18%。 1)2019年,公司累计实现发电量18.71亿度,同比增长18.41%,上网电量15.34亿度,同比增长18.84%,平均上网电价0.64元/度,同比略降1.37%,垃圾入库量527.44万吨,同比增长24.29%,吨发电量354.77度,同比略降4.73%; 2)四季度单季度,公司实现发电量5.06亿度,同比增长15.28%,垃圾入库量137.38万吨,同比增长18.88%,吨发电量368.04度,同比略降3.03%; 3)公司发电量及垃圾入库量的快速增长,我们认为主要由于2019年度垃圾焚烧运营产能加速释放,主要包括武义900吨/日、界首500吨/日、瑞安二期1000吨/日、万年500吨/日、苍南400吨/日、嘉善二期450吨/日等。 垃圾焚烧新订单持续增加,保障高增长持续。 截至2019H1,公司垃圾焚烧运营产能约1.5万吨/日,在建筹建产能约1.5万吨/日,2019H1完成发电量8.79亿度,同比增长19%,垃圾入库量约251.07万吨,吨发电量超350度/吨。 1)新订单方面,2019H1,公司垃圾焚烧新订单约4300吨/日,是2018年新订单的69.35%,包括莲花、永丰、闽清、蛟河、东阳项目等。 2)项目建设方面,温州餐厨、武义、瑞安二期于1月正式运营,界首、苍南玉苍项目于2月初并网发电,万年、界首项目于3月正式运营,瑞安餐厨Q2正式运营,嘉善二期(450吨/日)6月正式运营;樟树、临海二期、玉环二期等项目建设进展顺利。 投资建议:维持“审慎增持”评级。公司专注垃圾焚烧运营,现有运营产能约1.5万吨/日,在建筹建产能约1.7万吨/日,看好公司未来三年产能翻倍。我们调整公司2019-2021年归母净利润预测为9.84/11.86/14.37亿,同比增速33%/21%/21%,对应3月23日估值27.1/22.5/18.5倍,维持“审慎增持”评级。 风险提示:项目进度风险,成套设备销售收入不及预期风险,新业务拓展风险。
华电国际 电力、煤气及水等公用事业 2020-01-22 3.62 -- -- 3.62 0.00%
3.62 0.00%
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投资建议:维持“审慎增持”评级。国内火电龙头,发电资产主要处于电力、热力负荷中心或煤炭资源丰富地区,煤价趋势下行背景下预计公司业绩将持续改善。我们预计公司19-21年归母净利润31.41亿,42.38亿,46.75亿元,同比增速分别为85%、35%、10%,当前股价对应19年-21年PE为11.4倍,8.5倍、7.7倍,维持“审慎增持”评级。
长江电力 电力、煤气及水等公用事业 2020-01-20 17.79 -- -- 17.95 0.90%
17.95 0.90%
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风险提示:事件:1月16日,公司公告 2019年业绩快报,全年公司实现营业收入 498.86亿元,同比-2.59%;归母净利润 215.60亿元,同比-4.65%;扣非净利润 211.59亿元,同比-4.06%。 下半年来水偏枯,全年发电量同比下滑 2.33%致收入下滑 2.59%。 (1)来水:全年溪洛渡水库来水量同比偏枯 19.75%,三峡水库来水量同比偏枯 5.59%,其中,溪洛渡水库来水量 3Q19\4Q19分别同比-29.45%/-19.76%,三峡水库来水量3Q19\4Q19分别同比-16.98%\+0.80%。 (2)来水偏枯导致发电量下滑:全年累计发电量 2105亿千瓦时(-yoy 2.33%),其中下半年发电 1251亿千瓦时,同比下滑 6.78%。 发电量下滑导致营业收入同比下滑 2.59%。 归母净利润同比-4.65%,高于利润总额下滑幅度,系川云公司所得税优惠于 2018年到期所致。川云公司经营溪洛渡、向家坝水电站,享受所得税“三免三减半”政策,该政策已于 2018年到期,2019年起公司仅享受西部大开发税收优惠,即所得税税率由 2018年的 7.5%升至 2019年的 15%。受此影响,归母净利润下滑 4.65%(注:利润总额受发电量下滑影响,同比下滑 1.42%)48.98亿元收购金中公司 23%股权,谋求与金沙江中游水电站的联合调度。2019年 12月 31日,公司以 48.98亿元收购由大唐云南挂牌出售的金中公司 23%股权,收购完成后,公司将成为金中公司第二大股东(注:华电云南持股 56%、华能水电持股 11%、云南省配售电有限公司持股 10%)。金沙江中游规划建设一库八级水电站,目前已建成一库六级,其中金中控股梨园(装机 200万千瓦)、阿海(装机240万千瓦)水电站,参股另四级水电站;龙盘、两家人待开发。公司拟以金中公司为切入口,推动公司金沙江下游水电站(溪洛渡、向家坝、乌东德、白鹤滩)与金沙江中游一库八级实现联合调度。 投资建议:维持“买入”评级。公司聚焦水电主业,借助配售电业务及资本市场拓展发展空间。公司水电资产采用“集团投建、建成注入”模式,融资与负债的隔离为上市公司带来了稳定的回报及充沛的自由现金流,保障了高额现金分红的持续性。我们预计公司 2019-2021年归母净利润为 225.17、232.06、235.45亿元,同比增速为-0.4%、3.1%、1.5%,对应 1月 17日 PE 估值 17.3、16.8、16.6倍,维持“买入”评级。
国投电力 电力、煤气及水等公用事业 2019-12-31 8.88 -- -- 9.30 4.73%
9.30 4.73%
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事件: 公司 12月 27日发布了关于挂牌转让部分子公司股权的进展公告。 2019年12月 27日,公司签订了《产权交易合同》, 以转让价格合计为 18.09亿元将五家标的公司股权转让中国中煤能源集团有限公司。 资产转让结果: 本次转让五家公司整体增值率 26.25%。 国投宣城 51%股权净资产增值率 15.22%,国投伊犁 60%股权净资产增值率 37.79%,靖远二电 51.22%股权净资产增值率 78.31%,淮北国安 35%股权净资产增值率 29.37%,张掖发电 45%股权净资产增值率-5.55%。 本次转让五家公司整体增值率 26.25%。 转让价格合理,公司火电资产结构进一步优化。 从资产转让结果来看, 11月 11日公司以 5.91亿元转让国投北部湾 55%的股份,实现净资产增值率 232.20%,本次转让五家标的公司净资产增值率范围在-5.55%~78.31%, 整体增值率 26.25%(即1.26x PB),高于当前 CS 火电板块 PB 1.04x。 此次转让完成后公司火电资产结构进一步优化, 百万千瓦火电机组占比将由约 50%进一步提升约 68%。 转让盈利能力较弱的资产将进一步改善火电板块业绩。 六家交易标的公司整体拖累上市公司盈利水平, 17年五家火电公司全部处于亏损状态(1张掖发电未披露财务数据), 18年仅国投北部湾、张掖发电实现盈利,但净利率均低于 1%。受益于煤价下行, 1H19国投宣城、国投北部湾均实现扭亏为盈,但盈利能力弱于公司优质火电资产(净利率分别为 5.78%和 3.71%),且六家标的公司整体仍处于亏损状态(根据 19年半年报公告数据测算, 1H19权益净利润-5483万元, 18年权益净利润-2.19亿元)。 预计转让盈利能力较弱的资产将进一步改善火电板块业绩。 投资建议: 维持“审慎增持”评级。 公司拥有雅砻江水电优质资产 52%权益,水电装机整体达 1676万千瓦;另有火电装机约 1576万千瓦火电(若剔除六家标的公司,装机容量约 1056万千瓦)。政策鼓励省内水电消纳, “雅中-江西”特高压落地保障新建产能外送消纳。随着煤炭价格步入下行通道,火电盈利有望持续改善。 假设 2020年完成 6家公司资产转让, 预计公司 2019-2021年归母净利润为 48.64、60.87亿元(含 24.00亿元资产转让收益)、 55.14亿元, 同比增速为 11.5%、 25.1%、-9.4%。对应 12月 27日 PE 估值 12.4、 9.9、 10.9倍, 维持“审慎增持”评级。 风险提示:煤炭价格波动,水电上网价格下调、来水持续偏枯,新能源补贴政策变动。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名