首次中期分红，重视股东回报。公司上市后首次实施中期分红方案，向全体股东每10股派发现金红利0.35元（含税）。预计24年全年分红频次、分红率均提升，股东回报预期提升。公司五年规划提出净利率倍增，其中一个重要抓手是降低负债率及财务费用率，因此对现金流有一定占用。长期来看，公司分红率有较大提升空间。 产品结构快速提升，盈利能力向好。公司产品结构提升速度业内领先：分品类来看，24年前三季度，低温鲜奶和低温酸奶预计均有双位数左右收入增长；分产品看，预计前三季度唯品、24H黄金以上系列、今日鲜奶铺等中高端产品均呈现双位数以上收入增速，带动产品结构提升，前三季度毛利率同比提升1.7pct。此外，24年以来公司在DTC渠道取得良性成长，助推低温品类快速增长。我们预计25年奶价或仍有小幅跌幅，公司将继续享受成本红利；产品结构仍在持续升级中，或继续贡献毛利率增长；预计25年净利率将同比正增长。 坚定执行五年规划，推进公司高质量发展。公司五年规划提到23-27年净利率翻番，当前来看公司执行力强，净利率提升情况符合规划。预计未来继续提升的动力在于：1）产品结构继续升级，高端低温产品将维持较快增速；2）负债率降低，财务费率降低；3）其他费用控制等。此外，公司重视研发，积极推新，新品维持双位数以上收入占比，有利于提升公司市场竞争力。 我们预测公司2024-2026年每股收益分别为0.66、0.78、0.97元（原预测24-25年为0.74、0.96元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2025年的22倍市盈率，对应目标价为17.16元，维持买入评级。 风险提示产品结构升级不及预期、子公司成长不及预期、商誉减值、食品饮料黑天鹅事件风险。

公司概况： “ 鲜立方” 引领公司盈利能力提升。 新乳业是一家专门从事乳品及含乳饮料研发、 生产和销售的企业， 截至2024年半年报，公司液体乳、 奶粉、 其他产品营收占比分别为90.30%、 0.65%、 9.05%。 公司作为区域性乳制品龙头企业， 坚持“ 鲜立方战略” ， 以低温产品为主导， 坚持“ 新鲜、 新潮、 新科技” 的品牌定位， 主要经营区域市场份额持续稳定提升。 公司立足西南， 并在华东、 华中、 华北、 西北深度布局， 逐步深化全国， 构建了城市型乳企联合舰队。 新乳业通过三轮并购， 在全国范围内点状布局低温奶市场， 公司背靠新希望集团， 股权结构稳定。 2024年前三季度公司实现营业收入81.50亿元， 同比下降0.54%； 归母净利润4.74亿元， 同比增长24.37%； 扣非后归母净利润5.07亿元， 同比增长29.50%。 2024三季度， 除去公司出售一只酸奶牛部分股权的影响因素， 公司液体乳收入实现稳健增长。 2024年前三季度公司毛利率/净利率为29.09%/5.97%， 同比提升1.67pct/1.20pct。 乳品行业： 需求有望持续复苏。 2024年申万乳品行业营收整体承压， 三季度环比二季度边际好转。 2024Q1-Q3申万三级乳品板块实现营业收入1407.04亿元， 同比下滑8.77%； 归母净利润120.72亿元， 同比增长6.17%。 单季度来看， 2024Q2营收同比下降14.10%， 2024Q3下降7.94%， 降幅收窄， 出现边际改善。 供给端， 2024年春节后， 龙头乳企主动控制发货节奏， 调整渠道库存， 提升液奶新鲜度， 为后续液奶边际好转奠定良好基础。 需求端， 农业农村部等七部门联合印发《关于促进肉牛奶牛生产稳定发展的通知》 ， 鼓励有条件的地方通过发放消费券等方式拉动牛奶消费。 经过调整期后， 乳品行业有望轻装上阵， 迎来改善。 核心竞争优势： 低温奶+新品+供应链+渠道， 构筑公司较强竞争优势。 公司以“ 鲜立方” 为指引， 在战略上以低温鲜奶和低温特色酸奶为核心品类， 不断提升低温产品核心竞争优势， 当前公司低温产品对主营业务的贡献超过50%， 其中占比较高的低温鲜奶和低温酸奶在2024前三季度保持了高个位数的增长。 同时， 公司注重新品研发和推广， 具备较强的持续推新和打造大爆品的能力， 不断满足消费者的需求。2024年公司新品收入占营收的比重保持在双位数以上。 公司加强供应链管理能力建设， 同时， 依托新希望集团旗下公司的协同效应， 在冷链运输方面具备核心竞争力。 公司概况： “ 鲜立方” 引领公司盈利能力提升。 新乳业是一家专门从事乳品及含乳饮料研发、 生产和销售的企业， 截至2024年半年报，公司液体乳、 奶粉、 其他产品营收占比分别为90.30%、 0.65%、 9.05%。 公司作为区域性乳制品龙头企业， 坚持“ 鲜立方战略” ， 以低温产品为主导， 坚持“ 新鲜、 新潮、 新科技” 的品牌定位， 主要经营区域市场份额持续稳定提升。 公司立足西南， 并在华东、 华中、 华北、 西北深度布局， 逐步深化全国， 构建了城市型乳企联合舰队。 新乳业通过三轮并购， 在全国范围内点状布局低温奶市场， 公司背靠新希望集团， 股权结构稳定。 2024年前三季度公司实现营业收入81.50亿元， 同比下降0.54%； 归母净利润4.74亿元， 同比增长24.37%； 扣非后归母净利润5.07亿元， 同比增长29.50%。 2024三季度， 除去公司出售一只酸奶牛部分股权的影响因素， 公司液体乳收入实现稳健增长。 2024年前三季度公司毛利率/净利率为29.09%/5.97%， 同比提升1.67pct/1.20pct。 乳品行业： 需求有望持续复苏。 2024年申万乳品行业营收整体承压， 三季度环比二季度边际好转。 2024Q1-Q3申万三级乳品板块实现营业收入1407.04亿元， 同比下滑8.77%； 归母净利润120.72亿元， 同比增长6.17%。 单季度来看， 2024Q2营收同比下降14.10%， 2024Q3下降7.94%， 降幅收窄， 出现边际改善。 供给端， 2024年春节后， 龙头乳企主动控制发货节奏， 调整渠道库存， 提升液奶新鲜度， 为后续液奶边际好转奠定良好基础。 需求端， 农业农村部等七部门联合印发《关于促进肉牛奶牛生产稳定发展的通知》 ， 鼓励有条件的地方通过发放消费券等方式拉动牛奶消费。 经过调整期后， 乳品行业有望轻装上阵， 迎来改善。 核心竞争优势： 低温奶+新品+供应链+渠道， 构筑公司较强竞争优势。 公司以“ 鲜立方” 为指引， 在战略上以低温鲜奶和低温特色酸奶为核心品类， 不断提升低温产品核心竞争优势， 当前公司低温产品对主营业务的贡献超过50%， 其中占比较高的低温鲜奶和低温酸奶在2024前三季度保持了高个位数的增长。 同时， 公司注重新品研发和推广， 具备较强的持续推新和打造大爆品的能力， 不断满足消费者的需求。 2024年公司新品收入占营收的比重保持在双位数以上。 公司加强供应链管理能力建设， 同时， 依托新希望集团旗下公司的协同效应， 在冷链运输方面具备核心竞争力。 2024年以来， 公司的DTC渠道取得较好增长， 助推低温品类的较快增长。 盈利预测与估值： 公司提出2023-2027五年战略规划， 要实现营收复合增速双位数， 净利率翻番。 当前来看， 公司业绩表现优于行业整体， 公司聚焦低温产品， 产品结构持续优化， 新品占比保持双位数水平， 在与消费者粘性更高的DTC渠道不断深耕， 奶源布局完善， 数字化转型， 运营能力提升， 将有助于公司盈利能力的持续提升完成目标任务。 我们预计公司2024-2026年实现营业收入112.03亿元、 120.49亿元、 130.26亿元， 同比增长1.97%、 7.55%、 8.11%； 归母净利润5.53亿元、 6.64亿元、 7.99亿元， 同比增长28.42%、 20.06%、 20.22%， 对应EPS为0.64元、 0.77元、 0.93元； PE为22.1X、 18.4X、 15.3X， 首次覆盖， 给予“ 买入” 评级。 风险提示： 食品安全风险、 消费复苏不及预期风险、 原材料成本风险、 业绩增速不及预期风险、 行业竞争加剧的风险、 第三方数据统计偏差风险。2024年以来， 公司的DTC渠道取得较好增长， 助推低温品类的较快增长。

行业需求承压，公司核心品类即低温鲜奶、特色酸奶营收表现较好，产品结构优化，叠加成本红利，盈利提升逻辑持续兑现，显示较强的战略定力及落地执行效果。 1）24Q3公司实现营收27.9亿元，同比-3.8%，剔除去年底出售“一只酸奶牛”股权影响，公司单三季度主业营收表现稳健。品类上，24Q3公司低温鲜奶、低温酸奶约有双位数左右的增长，常温品类表现相对疲软，有中低个位数的下滑，整体来看，公司在乳制品行业需求承压背景下，坚持鲜立方战略，核心品类保持较好增长，产品结构持续优化。2）24Q3公司毛利率为28.8%，同比+2.4pct，预计主要系盈利较好的低温奶系列占比提升及原奶成本红利影响；费用端，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为15.3%、4.0%、0.5%，同比分别变动+1.3pct、-0.2pct、+0.1pct；资产处置损失近两千万元，损失同比收窄；综合影响下净利率6.5%，同比+1.5pct。3）展望明年，乳制品行业供需有望趋于平衡，下游市场竞争更趋于理性，公司经营环境预计改善。一方面在今年生鲜乳价格同比、环比持续下降背景下，上游牧场经营承压，据农业农村部奶站监测,截至2024年8月我国奶牛存栏数连续六个月环比下滑，产能去化有利于改善上游供给格局，另一方面，随着促进牛奶消费的支持政策出台，乳制品行业需求有望逐渐回暖，市场竞争将更趋于理性。拟进行中期利润分配，注重提升股东回报。 根据公司发布的2024年中期利润分配预案公告，公司拟向全体股东每10股派发现金股利0.35元（含税），预计共计派发现金股利约3012万元（含税）。2023年公司股利支付率从20%提升到30%，此次进行中期利润分配，有利于提升股东回报预期。投资建议：公司坚定鲜立方战略，围绕核心品类、DTC和新兴渠道差异化竞争，注重内生增长与管理效率的提升，以强大的创新能力保持产品及品牌活力，预期盈利能力提升空间充足。预计2024-2026年公司EPS分别为0.63、0.78、0.96元，当前股价对应PE分别为14、12、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原奶价格波动、下游需求不及预期、盈利提升不及预期、食品安全问题。

事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营业收入81.5亿元，同比减少0.54%；实现归母净利润4.74亿元，同比增加24.37%。其中，2024Q3实现营业收入27.85亿元，同比下降3.82%，实现归母净利润1.77亿元，同比增长22.92%。受到“一只酸奶牛”出表的影响，前三季度营收增速放缓，但利润实现较快增长。 低温产品加速增长，华东区表现较佳。分产品来看，Q3低温鲜奶和低温酸奶营收同比实现双位数左右增长，较上半年增速提升；Q3常温品类表现相对疲软，同比中低个位数的下滑。 高端品牌唯品前三季度营收同比双位数增长，其中Q3营收增速加速提升，主要由于区域的扩张以及大客户的拓展。公司低温品类保持快速增长有几个原因，一是在战略上坚持以低温鲜奶和低温特色酸奶为核心品类；二是重视新品研发和推广，新品收入占营收的比重保持在双位数以上；三是今年以来DTC渠道成长较快，助推低温品类快速增长。分地区来看，华东区域Q3表现较佳，Q3华东子公司营业收入同比实现双位数增长，西部公司受整体消费环境以及产品结构的影响，营业收入有所承压。在政策促进牛奶消费的推动下，乳制品需求有望迎来改善，公司液态奶渗透率继续提升。 产品结构优化和成本下降带动盈利能力提升。2024Q3公司净利率6.54%，同比+1.52pct，毛利率28.83%，同比+2.4pct，主要受益于原奶价格下行以及产品结构调整的影响。2024Q3经营活动现金流量净额3.17亿元，同比+4.28%。2024Q3销售费用率为15.27%，同比+1.3pct。行业竞争激烈，市场推广费用增加，销售费用率小幅提升。Q3管理费用率为3.95%，同比-0.24pct；Q3财务费用率0.89%，同比-0.12pct。管理效率提升，利息支出下降。随着公司产品结构和成本端的持续优化，以及费用端的改善，公司盈利能力有望持续提升。此外，公司发布2024年中期利润分配预案，拟向全体股东每10股派发现金股利0.35元（含税），预计派发现金股利总额3012.35万元（含税），不断提升股东回报。 投资建议：公司以“鲜立方战略”为核心方向，以低温产品为主导，加持强有力的现代化媒体营销力，率先“强势”突围，优先实现“泛全国化”布局。产品结构优化以及成本红利带动公司业绩持续增长，我们预计2024-2026年归母净利润分别为5.63/6.45/8.11亿元（前值分别为5.63/6.43/8.08亿元）；EPS分别为0.65/0.75/0.94元，对应PE估值为19/17/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：原奶价格波动风险，产品推广不及预期，行业竞争加剧。

事件公司公告2024年三季报。2024年前三季度，公司实现总收入81.50亿元（-0.54%），归母净利润4.74亿元（+24.37%），扣非归母净利润5.07亿元（+29.50%）。2024Q3单季，公司实现总收入27.85亿元（-3.82%），归母净利润1.77亿元（+22.92%），扣非归母净利润1.93亿元（+19.73%）。 公司拟派发中期股息，每股拟派发现金红利0.035元（含税），分红金额占上半年归母净利的比例为10.16%。 Q3低温品类实现双位数增长1）Q3低温品类实现双位数增长。公司24Q3收入同比下滑3.82%，虽然受到去年年底出售“一只酸奶牛”部分股权的影响，收入增速仍较稳健；分品类看，24Q3，公司核心品类低温鲜奶、低温酸奶同比实现双位数增长，主要受益于新品研发推广及DTC渠道拓展贡献，常温品类表现相对疲软，有中低个位数的下滑。 2）华东子公司Q3实现双位数增长。分地区看，24Q3，公司华东子公司收入实现双位数增长，西部公司由于受到整体消费环境的影响，收入有所承压，主要是受产品结构影响3）唯品Q3增长加速。2024年前三季度，唯品公司收入延续同比双位数增长的趋势，Q3业绩较上半年表现更好，营业收入增速加速提升，主要受益于唯品在鲜奶和酸奶品类上新品的持续迭代、逐步开拓除华东之外的其他市场区域及B端业务和客户的持续拓展。 奶价下降+结构优化带动利润率持续提升1）奶价下降+产品结构优化，带动公司利润率持续提升。2024年前三季度，公司毛利率为29.09%，同比+1.67pct，毛利率提升主要来自奶价下降及产品结构优化；归母净利率为5.81%，同比+1.16pct；24Q3，公司毛利率为28.83%，同比+2.40pct，归母净利率为6.36%，同比+1.38pct。 2）费用投入有所增加。2024年前三季度，公司销售费用率为15.83%，同比+0.77pct，24Q3公司销售费用率为15.27%，同比+1.30pct，主要由于公司加大市场品宣投入。 投资建议我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为5.41/6.54/7.70亿元，增速25.59%/20.94%/17.66%，对应11月1日PE分别为20/16/14X（市值107亿元），维持“买入”评级。 风险提示消费场景波动风险、原奶价格波动风险、政策调整风险。

公司2024Q3业绩符合预期，利润表现良好公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3收入81.50亿元，同比-0.5%；归母净利润4.74亿元，同比+24.4%。2024Q3单季收入27.85亿元，同比-3.8%；归母净利润1.77亿元，同比+22.9%，业绩符合预期。我们维持盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为5.5、6.5、7.7亿元，EPS为0.64、0.75、0.89元，当前股价对应PE为19.4、16.5、13.9倍。公司围绕“鲜”战略发展高端产品，区域深耕提高渗透率，盈利能力持续提升，维持“增持”评级。 主营业务稳健增长，低温品类表现亮眼2024Q3收入有所下滑，主要受到2023年底出售“一只酸奶牛”的影响，主营业务仍保持了稳健增长。分品类看，Q3低温鲜奶和低温酸奶均有双位数左右增长，常温品类相对疲软，有中低个位数下滑。 （2）子公司方面，Q3华东区域业绩表现不错，华东子公司营收实现双位数增长，但西部公司受到消费环境及产品结构影响有所承压。随着促牛奶消费政策效果显现，全年公司有望实现收入正增长。 净利率提升主因毛利率提升2024Q3公司归母净利率同比增1.38pct至6.36%，主因毛利率同比增2.40pct。毛利率提升主要来自结构优化及原奶价格下行的贡献。费用方面，Q3销售费用率同比增1.30pct，主要由于品宣等投入增加；管理费用率同比降0.24pct，主要源于企业降本增效所带来的优化。展望四季度，原奶价格继续下行叠加结构持续优化有望支撑毛利率上行，全年看净利率有望继续提升。 锚定“鲜酸双强”挖掘内生潜力，DTC渠道发展推动成长展望未来，公司锚定“鲜酸双强”持续培育战略品类，坚持以低温鲜奶、低温特色酸奶为核心，不断挖掘内生增长潜力；重视新品研发和推广，未来持续推动新品收入占比在双位数以上；渠道方面继续以DTC渠道为增长的重要引擎，专注核心区域和核心市场，同时积极拓展零食量贩等新兴渠道，有望实现长期成长。 风险提示：宏观经济波动风险、市场拓展不及预期、原料价格波动风险等。

事件公司发布2024三季报，2024Q1-3实现营收81.50亿元，同比-0.54%；实现归母净利润4.74亿元，同比+24.37%；扣非归母净利润5.07亿元，同比+29.50%。2024Q3实现营收27.85亿元，同比-3.82%；实现归母净利润1.77亿元，同比+22.92%；扣非归母净利润1.93亿元，同比+19.73%。整体表现稳健。 主业稳健增长，低温表现优异2024Q3营业收入同比-3.82%，主要受液奶尤其常温奶市场整体需求和竞争等环境因素影响，鲜奶与低温酸奶产品表现依然稳健。由于去年年底出售“一只酸奶牛”部分股权的影响，除此以外公司主营业务收入在三季度仍保持了稳健增长。低温鲜奶和低温酸奶作为公司核心的品类，在三季度约有双位数左右的较好增长；常温品类表现相对疲软，有中低个位数的下滑。 毛利率提高费用率降低，利润增速可观2024Q1-3公司毛利率为29.09%，同比增加1.66pct；单Q3毛利率28.83%，同比增加2.40pct。2024Q1-3净利率为5.97%，同比增加1.19pct，单Q3净利率为6.54%，同比增加1.52pct，净利率持续按照节奏提升。Q3费用率为20.58%，同比+1.01pct，其中销售费用率/管理费用率分别为15.27%/3.95%，分别同比+1.30pct/-0.24pct。此外，2024Q3信用减值损失正向变动391.65万元，同比增加169.01%，主要系应收账款账龄持续优化，违约损失率下降；营业外支出相比去年同期增加673.54万元，主要系报废的资产损失增加。 首次中期分红，加强股东回报公司发布中期分红方案，预计每10股派发现金股利0.35元（含税），共计派发现金股利约0.30亿元（含税），分红比例为6.36%，折算股息率为0.28%。此次额外的中期分红标志公司在股东回报上重视度提升，全年总计分红水平有望在去年30%分红比例基础上进一步提高。 投资建议我们预计2024-2026年公司收入分别为114.93/123.10/134.10亿元，同比增长4.60%/7.11%/8.94%；归母净利润分别为5.58/6.82/8.03亿元，同比增长29.53%/22.28%/17.65%，3年cagr为23.06%。公司在乳业内近年发展势头较好，尽管当前需求承压，但凭借低温和新品等经营抓手保持了相对更好的销售表现，同时按照五年规划持续改善利润率，利润增速可观，我们维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，消费需求持续较弱，原奶价格持续低迷

事件:新乳业发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营业收入81.94亿元，同比-0.54%，归母净利润4.74亿元，同比+24.4%，扣非归母净利润5.07亿元，同比+29.5%。单Q3公司实现营收27.85亿元，同比-3.82%，归母净利润1.77亿元，同比+22.9%，扣非归母净利润1.93亿元，同比+19.73%。 投资要点:主业增长稳健，单Q3收入同比下滑主要系剥离一只酸奶牛影响。 公司单Q3收入同比下滑主要系去年年底出售了“一只酸奶牛”的部分股权，若仅考虑主业业务，Q3仍保持了稳健增长，其中低温鲜奶和低温酸奶均有双位数左右的增长，常温品类表现相对疲软，有中低个位数的下滑。公司一直能保持核心品类增长快于行业的原因：1）在战略上坚持低温鲜奶和特色酸奶味核心品类，推动其不断成长；2）重视新品研发和推广，新品收入占营收的比重保持在双位数以上；3）渠道方面DTC渠道取得了不错的增长，助力低温品类快速增长。 毛销差改善幅度环比Q2提升，利润弹性释放。单Q3公司毛利率28.83%，同比+2.4pct，我们认为毛利率的提升主要系原奶价格的下行及公司较为高端低温白&低温鲜产品占比的提升。Q3公司销售、管理、财务费用分别同比+1.3pct/-0.24pct/-0.18pct，行业竞争加剧背景下公司销售费率增加，管理费率延续优化趋势，毛销差同比+1.1pct，改善幅度环比Q2提升。单Q3公司归母、扣非归母净利率6.36%/6.95%，同比+1.38/+1.37pct。 盈利改善持续兑现，管理赋能下显示出较强经营阿尔法。公司2023年提出五年战略规划，提出“做大做强核心业务，提升企业价值，五年净利率倍增”的目标。从今年前三季度看，公司归母净利率提升116BP，朝着五年规划加速迈进。从子公司经营表现看，Q3公司旗下华东子公司收入实现双位数的增长，其中唯品仍保持同比双位数的良好增长态势，品牌价值不断提升，在今年以来液奶销售承压的背景下，公司通过管理赋能旗下子公司，使其取得超越行业平均的增长，显示出较强的经营阿尔法。 盈利预测和投资评级：公司为全国性低温奶龙头，产品创新走在行业前列，重视新渠道、新区域的开拓，奶价下行背景下，业绩弹性凸显。考虑到当前生鲜乳价格仍处于下行趋势，预计公司在四季度及明年仍有较为明显的成本红利，因此我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为110.64/117.01/125.07亿元，同比+1%/+6%/+7%；归母净利润5.56/6.69/8.03亿元，同比+29%/+20%/+20%；EPS分别为0.65/0.78/0.93元，对应PE分别为19/16/13X，维持“增持”评级。 风险提示：1）2023~2027年战略规划实现情况的不确定性；2）新品推广不及预期；3）市场竞争加剧；4）产能建设不及预期；5）原材料价格超预期上行；6）食品安全问题。

事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-3收入81.5亿元、同比-0.5%，归母净利4.7亿元、同比+24.4%；扣非净利5.1亿元、同比+29.5%。其中2024Q3收入27.9亿元、同比-3.8%，归母净利1.8亿元、同比+22.9%，扣非净利1.9亿元、同比+19.7%。 低温鲜奶业务稳健增长，公司经营韧性强。24Q3，公司实现营收27.85亿元，同比-3.82%。24Q3，公司继续推进“鲜酸双强”战略，不断培育战略品类，低温鲜奶通过提高渠道立体化覆盖持续渗透，实现市场份额稳步增加；特色酸奶持续增长，实现全国协同化覆盖。常温乳表现受整体需求不振、竞争加剧等因素影响，但高中端白奶市场占比持续提升。我们认为，在三季度行业整体仍呈现弱复苏的背景下，公司聚焦核心品类持续发展，仍实现相较行业更加优异的表现，体现出公司经营端的韧性。 原奶下行+结构优化抬升毛利水平，费用收缩+精准投放助力净利率加速提升。2024Q1-3公司毛利率29.1%、同比+1.7Pcts，销售费率15.8%、同比+0.8Pct，毛销差13.3%、同比+0.9Pct，管理+研发费率4.7%、同比持平，财务费率1.0%、同比-0.4Pct，净利率/扣非净利率同比+1.2Pcts/+1.4Pcts至5.8%/6.2%。其中2024Q3，公司毛利率28.8%、同比+2.4Pcts。24Q3，在产能去化进程仍在推进，下游需求端相对疲软的背景下，原奶价格继续维持低位；另一方面，公司高端产品占比仍在持续提升，我们预计也带动了公司整体毛利率的提升。24Q3销售费率15.3%、同比+1.3Pcts，毛销差13.6%、同比+1.1Pcts，管理/研发/财务费用率为4.0%/0.5%/0.9%，同比-0.24/+0.07/-0.12pcts，费用管理持续优化，净利率/扣非净利率同比+1.4Pcts/+1.4Pct至6.4%/6.9%。 投资建议：24年为公司五年期规划的第二年，公司坚持以低温鲜奶、低温特色酸奶为主导，以DTC渠道占比提升为增长的重要引擎，五年期净利率翻倍正稳步兑现。我们预计公司24-26年归母净利润为5.5/6.5/7.9亿元，同比27.4%/19.0%/21.5%，当前股价对应PE分别为19/16/13倍，维持“推荐”评级风险提示：原材料价格上涨超预期，行业竞争加剧，产品结构提升或DTC渠道推进不及预期，食品安全问题等。

事件： 公司发布 2024年三季报，前三季度实现营业收入 81.5亿元，同比下滑0.5%；实现归母净利润 4.7亿元，同比增长 24.4%；实现扣非归母净利润 5.1亿元，同比增长 29.5%。 其中 24Q3实现营业收入 27.9亿元，同比下滑 3.8%； 实现归母净利润 1.8亿元，同比增长 22.9%。 低温品类双位数增长， 受并表范围调整收入短期承压。 1、 公司坚持“鲜立方战略”，以“鲜酸双强” 作为品类发展策略， Q3低温鲜奶、低温酸奶实现双位数增长，常温品类中低个位数下滑。 新品收入占比保持双位数以上，活润、初心、唯品等保持增速领先。 DTC业务整体营收持续增长。 2、分区域看， 华东区域整体表现较好， Q3华东子公司收入实现双位数增长， 西部整体有所承压。 3、 受子公司重庆瀚虹（一只酸奶牛） 出表调整，收入端短期承压。 毛销差提升， 盈利能力延续改善趋势。 1、 2024年前三季度毛利率 29.1%，同比提升 1.7pp，主要由于原奶价格下降、产品结构优化。 2、 前三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 15.8%（+0.8pp）、 4.3%（持平）、 0.4%（持平）、 1%（ -0.4pp）。 其中 Q3销售费用率 15.3%（+1.3pp），毛销差 13.6%（+1.1pp） 3、前三季度净利率 6%，同比提升 1.2pp，净利率延续提升趋势。 坚定新五年战略规划。 1、 公司坚定新五年战略规划，目标做大做强核心业务，提升企业价值，五年实现净利率倍增。 将通过做强低温、科技创新、内生为主、并购为辅、分布经营、区域深耕路径以实现目标。 2、奶源端，公司自有和参股奶源供应占公司需求总量的 60%，与鲜立方战略适配， 进一步巩固了在区域低温乳制品市场的领先地位。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 5.4亿元、 6.4亿元、 7.6亿元， EPS 分别为 0.63元、 0.75元、 0.88元，对应动态 PE 分别为20倍、 17倍、 14倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 原奶价格大幅波动风险；高端化升级或不及预期； 食品安全风险。

事项：公司发布2024年三季报。2024Q1-3实现营业总收入81.0亿，同比-0.54%，归母净利润4.74亿，同比+24.4%，扣非归母净利5.07亿，同比+29.5%。单Q3营收27.85亿，同比-3.82%，归母净利1.77亿，同比+22.9%，扣非归母净利1.93亿，同比+19.73%。 评论：主业逆势正增且结构优化，收缩贸易业务拖累表观营收。预计24Q3主业实现小个位数增长（考虑酸奶牛出表则更快），且鲜奶、酸奶均实现10%左右增长，常温奶略有下滑，营收在需求疲软、竞争加剧背景下逆势正增，且较上半年有所提速。子公司中，唯品实现双位数增长，华东地区子公司亦表现较优。但由于公司主动收缩以贸易业务为主的其他业务，拖累整体营收增速。 毛销差扩张+非经扰动收敛，盈利再度高增。Q3毛利率为28.8%，同比+2.4pcts，主要系成本下降、结构优化及精益生产驱动，销售费用率为15.3%，同比+1.3pcts，主要系公司适当加大费投进行品牌培育与市场拓展，因此毛销差相应+1.1pcts至13.6%。Q3管理/研发/财务费用率为4.0%/0.5%/0.9%，同比0.24/+0.07/-0.12pcts，费用管理持续优化；其他收益/投资收益占营收比重分别同比-0.12/-0.32pct至0.37%/0%，带来部分拖累，最终净利率为6.54%，同比+1.52pcts，盈利提升再次超预期兑现。 盈利提升持续兑现，夯实运营蓄力未来，业绩高增可看更长远。受益于成本下行周期的低奶源自给率，公司盈利能力提升持续兑现，但更值得注意的是，公司营收增速亦明显快于行业，除了低温占比较高、去库压力较小以外，主要系一方面，公司稳扎稳打落地战略布局，具备优势的低温业务、DTC渠道增速领跑，其中，高端唯品今年仍实现双位数增长，系列新品推广顺畅、对营收贡献持续提升，且以大湾区为代表的城市群扩张顺利；另一方面，公司洞察需求及渠道变化且组织灵活高效，今年与盒马签订战略合作、加大量贩零食扩张、紧跟兴趣电商风口，把握结构性景气。此外，公司持续夯实运营能力，自去年下半年推进渠道变革试点，包括订送分离、经销商拆分、服务改善、配送优化以及征订方式改进等，Q3起已部分呈现改革成效。我们认为，今年以来公司产品结构仍逆势提升，底层运营能力持续夯实，即便待未来原奶周期反转，公司结构优化、管理精益仍可支撑盈利提升持续兑现，业绩高增可看更长远。 投资建议：成本红利延展，运营能力突出，业绩有望持续高增，维持“强推”评级。考虑Q3业绩表现超预期，我们上调24-26年EPS预测至0.63/0.76/0.89元（原预测为0.61/0.75/0.88元），对应PE估值为18/15/13倍。中性预期原奶红利将至少延展至25Q3，同时公司南方稀缺奶源布局扎实、产品研发及精细化运营能力突出，当前市场环境下产品结构仍在逆势升级，待需求回暖结构优化有望进一步提速，未来几年业绩有望持续高增，稳步迈向“23-27年五年净利率翻倍目标”，给予25年PE20倍，对应目标价15元，维持“强推”评级。 风险提示：奶价超预期上涨、行业竞争加剧、产品/渠道结构提升不及预期。

【 24年前三季度】公司实现营业收入 81.5亿元（同比-0.5%）；实现归母净利润4.7亿元（同比+24.4%） ;实现扣非归母净利润 5.1亿元(同比+29.5%)。 【 24年单三季度】公司实现营业收入 27.9亿元(同比-3.8%)；实现归母净利润1.8亿元(同比+22.9%)；实现扣非归母净利润 1.9亿元(同比+19.7%）。 投资要点 我们预计 24Q3液体乳收入微增， 持续实现超越行业大盘的增长从品类来看，我们预计 Q3液体乳收入同比微增，其中低温奶收入预计同比中高个位数增长，常温奶收入同比下滑。 从大单品来看，我们预计 24小时和唯品收入 Q3同比双位数增长。 24Q3原奶成本红利下毛销差同比提升 1.1pct、净利率同比提 1.5pct 幅度亮眼24年前三季度毛利率 29.1%(同比+1.7pct)，净利率 6.0%(同比+1.2pct)。 销售费用率 15.8%（同比+0.8pct）；管理费用率 4.3%（同比+0.01pct）；研发费用率 0.4%（同比-0.02pct）；财务费用率 1.0%（同比-0.4pct）。 24年单三季度毛利率 28.8%(同比+2.4pct)，净利率 6.5%(同比+1.5pct)。 销售费用率 15.3%（同比+1.3pct）；管理费用率 4.0%（同比-0.2pct）；研发费用率 0.5%（同比+0.1pct）；财务费用率 0.9%（同比-0.1pct）。 盈利预测与估值我们认为： ①收入端：公司面对行业变化和机遇反应灵活，坚守聚焦核心主业，有望持续实现超越行业大盘的增长。②盈利能力：中期维度内，公司通过产品结构优化+降本增效实现业绩改善的思路清晰、规划详细，净利率弹性或将有序释放。 预计 2024-2026年收入分别为 110.1、 117.8、 126.9亿元，同比 0%、 7%、8%；归母净利润分别为 5.5、 6.6、 8.0亿元，同比 27%、 20%、 21%；维持增持评级。 风险提示： 食品安全问题、行业竞争加剧、消费需求不及预期

2024年 8月 29日， 新乳业发布 2024年半年度报告。 投资要点 业绩持续增长， 盈利能力改善2024H1总营收 53.64亿元（同增 1%）， 主要系核心品类低温鲜奶/低温高端酸奶增长所致； 归母净利润 2.96亿元（同增25%），扣非归母净利润 3.13亿元(同增 36%)。其中 2024Q2总营收 27.51亿元（同减 1%），归母净利润 2.07亿元（同增 18%） ,扣非归母净利润 2.13亿元（同增 38%）。 盈利端，2024H1毛利率同增 1pct 至 29.23%，主要系成本与结构优化所致；销售费用率同增 0.5pct 至 16.12%，主要系促销费增加所致； 管理费用率同增 0.1pct 至 4.47%。综合来看，2024H1净利率同增 1pct 至 5.68%，盈利能力改善。 低温产品表现亮眼， 新品占比达到双位数产品上， 2024H1液体乳/奶粉的营收分别为 48.44/0.35亿元，分别同比 1%/-15%。 低温产品保持增长，其中低温鲜奶呈现中高个位数增长，低温酸奶实现中个位数增长；常温产品整体有个位数下降，主要受常温调制乳与乳饮料下降影响。 公司持续进行产品创新，推出“活润轻食杯” 等新品，2024H1公司新品收入占比保持双位数。 渠道上， 2024H1直销/经销的营收分别为 27.55/21.24亿元，分别同比+1%/-1%。 公司强抓 DTC 渠道， 主动经营快速变化的渠道，挖掘新兴渠道机会。 区域上， 2024H1西南/华东/华北/西北/其他区域的营收分别为 18.75/15.03/5.36/6.79/ 7.71亿元，分别同比-7%/+5%/+20%/-13%/+23%。常温奶承压影响西南/西北地区，广东地区放量拉动华南区域增长。 盈利预测我们看好公司“做大做强核心业务，提升企业价值，五年实现净利率倍增” 的五年奋斗目标，继续坚持以“鲜立方战略” 为核心方向，通过渠道立体化，提升核心区域终端市场渗透率。根据半年报， 我们调整 2024-2026年 EPS 分别为0.61/0.69/0.76（前值为 0.77/0.95/1.16） 元，当前股价对应 PE 分别为 15/13/12倍，维持“买入” 投资评级。

事件：新乳业发布 2024年中报。24H1实现营业收入 53.64亿元，同比增加1.25%；归母净利润 2.96亿元，同比增加 25.26%，扣非归母净利润 3.13亿元，同比增加 36.39%。其中 24Q2单季度实现营业收入 27.51亿元，同比减少 0.94%，归母净利润 2.07亿元，同比增加 17.72%，扣非归母净利润 2.13亿元，同比增加 37.66%。 低温业务增势良好，D2C 渠道布局顺利。1）分产品看，24H1液态奶/奶粉/其他产品分别实现营收 48.44/0.35/4.86亿元，同比+0.54%/-15.20%/ +10.64%。 公司坚持品类创新，24H1新品收入占比保持在 10%以上。低温鲜奶和低温酸奶表现良好，高端鲜奶收入同比增长约 15%，“活润”系列在新品拉动下收入实现同比 15%增长。常温奶整体受需求端影响略有承压，公司推进高端化布局，提高中端及中高端白奶占比，常温有机纯牛奶新品收入同比增长超 50%。2）分地区看，24H1西南/华东/西北/华北/其他区域分别实现营收 18.75/15.03/6.79/5.36/7.71亿元，同比-6.87%/+4.66%/-12.68%/+20.21%/ +23.42%。西南、西北等地区以常温奶产品为主，终端表现相对较弱。24H1华东区域高端品牌朝日唯品表现良好，该品牌鲜奶收入同比增长约 15%。3）分渠道看，24H1直营/经销渠道分别实现营收 27.55/21.24亿元，同比+1.29%/-0.72%。公司 D2C 渠道布局顺利，电商渠道 24H1实现营收 5.15亿元，同比+21.42%。截至 24H1末，公司经销商数量为 3296家，较 2024年初减少 113家。 原奶价格下行拉高毛利率水平，盈利能力进一步提升。毛利率方面，24H1/ 24Q2公司毛利率分别为 29.23%/29.09%，24Q2同比+0.29pcts，环比-0.29pcts。主营业务 24H1毛利率同比+2.23pcts，主要系原奶价格下滑及产品结构优化。费用端，24H1/ 24Q2销售费用率分别为 16.12%/15.21%，24Q2同比-0.60pcts，环比-1.86pcts。主要系广告宣传投放节奏的影响，以及一只酸奶牛的出表带来销售费用中人工成本占比的下降。24H1/ 24Q2管理费用率分别为 4.47%/3.88%，24Q2同比-0.38pcts，环比-1.23pcts。通过组织提效优化，公司管理效率获得进一步提升。综合来看，24H1/ 24Q2公司归母净利率分别为 5.53%/7.51%，24Q2同比+1.19pcts，环比+4.08pcts；公司盈利能力实现进一步提升。 盈利预测、估值与评级：维持 2024-2026年归母净利润预测 5.50/6.63/7.42亿元，对应 2024-2026年 EPS 分别为 0.64/0.77/0.86元，当前股价对应 P/E 分别为 14/12/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：动销恢复低于预期，原材料成本波动，核心产品增长不达预期。