事件概述为了响应政策号召，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.25元（含税），合计派发现金红利5009万元，占公司前三季度归母净利润的14.68%。 分析判断:首次季度分红，响应政策号召+加大股东回报公司为了响应政策号召，基于对公司未来可持续发展的信心，为提升公司投资价值，与广大投资者共享公司经营的高质量发展成果，增强投资者获得感，切实履行社会责任，公司拟实施春节前分红，每10股派1.25元，合计派发现金红利5009万元，占公司前三季度归母净利润的14.68%。此次为公司首次以季度利润为基础进行分红，是公司注重股东回报，加大分红频次的体现。 积极备战年货节，春节旺季销售超预期可期公司正在积极备战年货节，参考公司线下品销大会分享，生产供应端公司从大仓备货到品类备货前置更充分，产能预留更加充足；产品端，公司今年年货节对全线产品进行了升级，除了坚果品类外还计划推出更多如烘焙礼包、滋补礼包、肉食礼包等产品，丰富消费者的选择；渠道端，今年年货节线下分销是核心渠道，有望成为最大的增量渠道；费用投放端，公司计划在现有的返利和激励政策的基础上，增加50%终端费用投入，支持年货节线下分销销售。公司今年年货节提前启动，从供应链各个环节支持年货节销售，有望形成线上线下合力，推动春节旺季销售超预期。 多渠道发力，高端性价比战略有效落地公司在“重回百亿”战略指引下，形成“D+N”的全渠道协同体系，线上优势持续巩固，线下分销重点发力，收购爱零食、爱折扣布局量贩折扣赛道，公司多渠道发力，对核心渠道均做出明确的战略规划，为公司长期目标实现注入强心剂。我们看好公司新周期战略的持续有效落地，带动全渠道、全品类的快速增长，在多个渠道做到行业领先，并通过全链路成本优化实现盈利水平提升，推动公司实现可持续发展。投资建议参考最近业绩报告，我们维持公司24-26年营业收入103.31/131.00/157.42亿元的预测；上调24-26年EPS0.90/1.26/1.57元的预测至1.02/1.38/1.77元；对应2024年12月2日33.86元的收盘价，PE分别为33/25/19倍，维持公司“买入”评级。 风险提示门店开拓不及预期、市场销售不及预期、行业竞争加剧

事件：三只松鼠发布春节前利润分配方案，拟向全体股东每10股派发现金红利1.25元，合计拟派发现金红利5009.12万元，占2024年前三季度归母净利润的14.68%。公司在高速发展阶段，基于对未来可持续发展信心，积极与投资者共享高质量发展成果。 对外拓展渠道，对内建设供应链，内核更加稳定。三只松鼠自转型“高端性价比”以来持续实现业绩突破，2024年抖音快速放量顺利带动公司整体收入高增，前三季度公司营收同比+56.46%至71.69亿。当前公司重点发力线下分销，高举高打给予渠道高力度支持，并总结爆品打造经验丰富产品体系，有望带动分销运营模式跑通，打开线下市场空间。在后端，公司已实现核心原料全球直采，正积极建设供应链，当前已构建全国化坚果工厂布局，缩短坚果流通链路，7大零食工厂也如期建设，后续有望通过自有生产线建设赋能终端大单品打造，实现利润释放。 收购新兴业态，参与渠道变革。10月28日公司签订《投资意向协议》，收购爱零食、爱折扣、致养食品的控制权或相关业务及资产，入场零售业态变革。当前爱零食已拥有近2000家量贩零食门店，爱折扣已打造多品类折扣商超业态，在松鼠的支持及赋能下，有望进一步优化商业模式，进入加速发展阶段。 短期催化清晰，长期空间充足。短期来看，公司正积极筹备年货节，当前已开启线下备货，分销锚定年货节8亿增量目标，后续陆续进入线上年货销售旺季，有望形成短期催化。长期来看，公司以“高端性价比”重塑线下分销货盘，积极开拓渠道，分销有望支撑长期目标达成。同时公司参与零售业态变革，长期发展潜力充足。利润端，有望通过供应链布局、淡季日销及零食占比增加带动净利率提升。 盈利预测：公司兼具短期成长催化及长期发展潜力，远期空间充足。预计公司2024-2026年营收分别同比+45.2%/+30.0%/+20.6%至103.3/134.3/161.9亿元，归母净利润分别同比+89.3%/+37.1%/+25.8%至4.2/5.7/7.2亿元，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、业务拓展不及预期、食品安全问题。

事件：三只松鼠11月10日在芜湖召开“111品销大会”，汇聚三只松鼠、事业合伙人、核心经销商、供应商等5000位合作伙伴，会议聚焦年节分销业务及运营思路分享。零售行业重大变革，锚定制造品牌零售一体化发展。三只松鼠在供应链重构之后，已实现高端性价比。零售行业正经历重大变革，松鼠作为全品类的零食供应商具备充足机会，并且收购爱零食、爱折扣，进行管理赋能，积极参与行业变革，实现制造、品牌、零售一体化。分销业绩初显锋芒，年节发力势能加码。 松鼠当前重点发力线下分销，10月分销营收同比+285%，其中70%经销商增速超60%，并打造出部分爆款产品。对于即将到来的年货节，分销目标增量8亿元，主要通过瓜子等爆款日销品拓展市场覆盖度，坚果礼、烘焙礼共同发力礼赠市场。产品方面，公司在前期推出的105款分销产品中积累爆品打造经验，并持续推新丰富产品矩阵，近两月继续推出30款产品。市场方面，公司与经销商共建市场，储备1亿元渠道费用，给到经销商更高支持力度。松鼠已具备优秀品牌势能、全品类供应链实力、验证线下爆品再造实力，有望顺利拓展线下分销市场。制造端，供应链建设支撑长期优势。公司持续发力供应链建设，缩短流通链路，实现成本优势。坚果品类，当前已建成全球第一大坚果加工产业集群，国内拥有三大生产基地，国外建设芒果干及腰果工厂。零食品类，正建设七大工厂、17条产线，预计今年年底逐步投产。自建工厂能够支撑公司爆品供应链建设、成本优势、品类边界拓展。渠道端，丰富业态入场行业变革。 三只松鼠认为，零售行业正迎来一场深刻变革，2025年将从量贩零食拓展至全品类折扣超市，而这场变革的主战场在社区，三只松鼠将积极拥抱新兴渠道。爱零食当前已拥有超1千家量贩零食店，与三只松鼠合作后，将从品牌、供应链、管理赋能等共同助力线下市场拓展，2025年将整合全国区域品牌，积极拓展社区零食店（便利店、零食店、折扣店三大业态）。爱折扣为线下折扣商超业态，筛选各线下业态头部品类，以软折扣、硬折扣模式相结合，通过供应链极致压缩实现终端性价比。参考海外零售行业发展模式，中国连锁化率提升及理性、个性化消费为必然趋势，折扣零售具备发展空间。 盈利预测：三只松鼠转型高端性价比后，2024年抖音已实现爆发式增长，当前积极拓展线下分销，以终端价格优势叠加经销商共建市场，有望跑通分销运营模式，有望打开线下市场空间。零售行业变革之下，公司积极建设上游供应链，参与下游渠道拓展，长期成长势能强劲。预计公司2024-2026年营收分别同比+45.2%/+30.0%/+20.6%至103.3/134.3/161.9亿元，归母净利润分别同比+89.3%/+36.6%/+25.4%至4.2/5.7/7.1亿元，给予“买入”评级。 风险提示：分销业务拓展不及预期，市场竞争加剧，新品打造不及预期。

事件11月10日，三只松鼠召开111线下品销大会，对2024年年货节、以及2025年新起点给予高度期待。此前公司发布了投资控股爱零食、爱折扣、臻养多品牌并购方案，宣布进入量贩赛道、折扣超市、乳品饮料多个领域。 我们长期看好休闲食品行业供需变革下的巨大机遇，同时对三只松鼠未来发展充满信心。核心要点公司在高端性价比战略引导下扬帆起航，前三季度实现业绩高增。公司2024年前三季度实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润71.69/71.69/3.41/2.67亿元，同比56.46%/56.46%/101.15%/211.55%。公司单Q3实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润20.95/20.95/0.52/0.38亿元，同比24.03%/24.03%/221.89%/210.13%，24Q3公司毛利率/归母净利率为24.46%/2.46%，分别同比0.11/1.51pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为19.08%/2.52%/0.28%/0.07%，分别同比-0.21/-0.45/-0.08/0.03pct。 公司坚定贯彻“高端性价比”总战略，业务上"D+N"全渠道打法更加成熟，聚焦分销日销品打造并完成首轮铺市，终端动销积极，费用率持续优化。供应链上"一品一链"打造极致供应链，毛利率维持稳定，利润率进一步抬升。坚果业务表现出色，原料采购到生产包装体系进一步完善，烘焙等其他零食业务成功打造爆款，积极备战年货节。前三季度坚果实现高增长，公司把全球化原料直采作为重要战略，与全球顶级农场建立深度战略合作，通过直采控制成本和质量，确保供应链的稳定和高效。今年将保障年货节产能，为线下分销预留大量库存，以保证市场供应，截至目前年货节销售情况亮眼。 公司通过线上爆品快速复制到线下、竞品长尾标套卷、品牌大使成型等策略，在年货节期间为终端提供丰富多样的零食礼包，推动零食业务在年货节期间及明年保持快速增长。目前来看，公司于5月生态大会提出的年度10款破亿单品目标预计将超预期达成，新品如9.9元系列市场表现良好。另外，公司计划收购安徽致养品牌、正式进军乳饮行业。线上电商渠道保持头部地位，线下分销渠道下半年以来环比提升趋势明显，并且布局自有品牌门店、硬折扣化综合超市、量贩零食店，实现“三足鼎立”态势齐头并进。分销渠道今年以来逐季提速，进入Q4后增长更为亮眼，经销商信心倍增，年货节三大战役：重推瓜子、升级坚果礼盒、发力烘焙礼盒。 过去在分销系统中存在货品保障、批次质量等问题，今年提高分销渠道中热销商品的产能保障，加强质量管控，确保有效交付率达到100%，零批次性问题和质量售后开通绿色通道。自有品牌专业零食店在经历打磨后快速增长。在过去1年半时间内经历门店4次迭代，组织变革后效率提升、备货模式从大仓备货转变为品类运营负责，解决货品及节日期间的供应问题。爱折扣（基于社区的折扣连锁超市）聚焦下沉市场，门店模型优秀。爱折扣在总部天津武清市场摸索成熟，并成功复制至其他地区。爱零食与三只松鼠合作之后具备后发优势。依托自身供应链能力叠加三只松鼠的强劲赋能，爱零食将增加硬折扣超市，以及较强品牌背书和管理能力。 盈利预测与投资评级基于对行业及公司长期发展的信心，我们预计2024年-2026年营业收入分别为104.71/136.27/167.04亿元，同比+47.18%/+30.14%/+22.58%，预计2024年-2026年归母净利润分别为4.05/5.45/7.52亿元，同比+84.35%/+34.61%/+37.80%。未来三年EPS分别为1.01/1.36/1.87元，对应当前股价PE为35/26/19倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

投资要点事件：公司召开线下经销商大会，重点分享线下分销业务的反馈、年货节筹备情况，以及事业合伙人的经营情况。线下分销数据反馈亮眼，持续践行性价比战略。分销业务在Q3以来取得良好反馈，具体来看Q2销售额同比增长7%，Q3同比增长51%，10月同比增长285%。在打法上继续性价比战略，用线上爆品适配线下，对标竞品优势产品卷出性价比，此外还会覆盖做全品类。 备战年货节，信心充足。公司提出了不低的年货节目标，也展示了相应的重磅产品和推广手段，包括9.9元系列、坚果礼、烘焙礼等，并且会提供充足的渠道支持费用和媒体推广费用。事业合伙人分享业务概况，实力满满。1）甄养食品：2014年成立，是公司的乳饮品全渠道全品类供应商，配合松鼠性价比战略推出系列产品。2）爱折扣：主打下沉市场社区零售，软硬折扣结合，门店模型运营方面做得非常出色。3）爱零食：借力松鼠的资金实力和产品、品牌实力，整合区域品牌。 盈利预测与投资评级：公司线下分销产品设计吸引力强，经销商热情较高，公司投入资源较多，静待年货节反馈。合伙人方面，各标的质地优秀，有望和公司协同发展。我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司营收为101.1/133.0/176.2亿元，同比增长42%/32%/32%；归母净利为4.1/5.5/8.3亿元，同比增长86%/34%/53%；对应PE为32/24/15X。维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险，原材料价格波动，行业竞争加剧。

公司 2024Q3利润处在预告上限，业绩保持持续高增。公司投资并购硬折扣产业链和蛋白饮料企业；同时整合零食供应链，实现高端性价比战略的再加码，巩固长期竞争优势。 2024Q3收入略超预期，业绩处在预告上限24Q3实现收入 20.95亿元，同比增长 24.03%；实现归母净利润 0.52亿元，同比增长 222%；实现扣非净利润 210%，处于业绩预告上限、 24Q3毛利率同比稳中有升、净利率提升明显。 2024Q3公司毛利率实现 24.46%，同比+0.11pct；净利率实现 2.46%，同比+1.51pct。 投资并购硬折扣产业链和蛋白饮料企业， 高端性价比战略再加码。 公司子公司拟合计投资不超过 3.6亿元，与爱零食、爱折扣、致养食品达成深度合作，借助三只松鼠品牌、供应链、管理赋能共同拓展线下市场及进入乳饮饮料新赛道。 爱零食（量贩零食）：根据百度地图显示全国门店在 1000家左右，深耕量贩零食产业、拥有 3000万会员。 爱折扣（硬折扣超市）：根据百度地图显示全国门店在 50家左右，品牌主要系硬折扣连锁超市，其所在公司未来已来是一家专业供应链公司， 旗下有爱折扣、一分利、食惠邦三个连锁超市品牌。 致养食品（乳饮饮料方向）：公司是综合性食品饮料集团，拥有上下游产业链，集核桃基地建设，核桃蛋白饮料销售于一体。 我们认为公司通过并购量贩零食+硬折扣超市，再依托三只松鼠自有品牌的国民零食店，实现硬折扣业态终端的全面覆盖， 提升公司硬折扣业态的布局能力。 加码供应链布局， 实现从坚果到零食， 单一基地到全国五大集约地的供应链布局。 公司拟通过自有或自筹资金增加投资不超过 2亿元完善供应链集约基地的建设。 其中华东零食产业园（芜湖）规划七大工厂，共 17条产线，覆盖肉食、烘焙、饼膨等品类，建成后将有效覆盖 11个肉食与 25个烘焙产品。北区供应链集约地（天津）整体规划建设坚果深加工工厂、分装组装和物流中心；西南供应链（简阳），整体规划建设分装、组装及物流中心。 我们认为本次公司加码供应链布局有望帮助公司零食货盘自产比例将持续提升、实现供应链产业集群效应、能够快速匹配产品变化和供应链降本增效。 加大投资孵化新子品牌， 品类品牌建设在路上。 公司结合小鹿蓝蓝子品牌的经验，拟通过增资、借款等方式向子公司投资合计不超过 1亿元，加大孵化超大腕、蜻蜓教练、东方颜究生、巧可果等新子品牌，分别聚焦方便速食、健康轻食、滋补食养、巧克力等品类，以实现现有优势及资源在新领域的转化，贡献新增长。 维持此前盈利预测，维持买入评级本次公司加码供应链布局能够在提升零食产品的自产比例，有助于公司后续的降本增效和线下分销的进一步拓展（如零食量贩渠道，自产后可以进入，且有效帮助公司提升日销的占比）。三只松鼠线下渠道能否跑通确实需要较好的终端动销和周转，目前仍需市场进一步验证，线下分销仍是明年公司的发力重点和看点。 短期来看，四季度年货节和线下动销反馈有望带来短期催化，展望明年，线下分销开始发力，生产效率提升和规模效应有望进一步提升公司盈利能力。我们维持此前盈利预测， 预计 2024-2026年实现收入 103.34、 134.88、 176.03亿元，同比分别为 45.25%、 30.52%、 30.51%；预计 2024-2026年实现归母净利润 4.15亿元、 5.78亿元、 7.81亿元，同比增长分别为 88.89%、 39.17%、 35.17%。预计 24-26年 EPS 分别为 1.04/1.44/1.95元，对应 PE 分别为 25.80、 18.54、 13.71倍。 风险提示： 渠道拓展不及预期、大单品拓展不及预期、食品安全问题等

三只松鼠：逆势突破，走出低谷。三只松鼠诞生于互联网电商崛起之初的2012年，借助电商渠道红利快速成长为线上零食头部品牌，多年维持主流电商零食类目销量第一，2019年即突破百亿营收。但2020年伴随电商去中心化、线下门店闭店，进入营收负增长阶段，2022年营收回落至72.9亿元，2022年底公司转型“高端性价比”，以内部组织及供应链变革驱动公司调整新的运营模式，对内一品一链深度挖掘供应链潜力，对外达成性价比后，以“D+N”战略牵引全渠道势能提升，2023年逐季企稳回升，营收同比-2.4%至71.1亿元，归母净利润同比+69.9%至2.2亿元，2024年前三季度营收同比高增56.5%至71.7亿元，走出低谷进入成长新阶段。 高端性价比：重构供应链路，打造极致效率。三只松鼠在“高端性价比”战略引领下，以市场需求为导向，重构供应链运营模式，实现总成本领先，达成终端性价比，并调整组织模式实现品类精细化运营。1）“一品一链”重构大单品优势：对于核心大单品构建““一品一链”供应链理模模式，在采购端以源头直采发挥规模化采购优势，生产端建设自主工厂，物流端精简物流层级，推动供应链提质增效，实现大单品成本优势基础。2）“品销合一”打通内部组织：以品类为核心，打通内部供应、产品、运营等多个环节，以外部渠道和市场需求为导向引领内部产品调整及渠道运营，让组织听命于市场。3）品类精细化运营赋能品类扩张：松鼠在内部运营链路模顺、运营效率提升后，实现品类精细化运营，以市场需求牵引内部高效扩品，带动产品端横向增长。 渠道：D+N赋能全渠道，分销开启新征程。松鼠在渠道端以““D”短视频实现高效传播，赋能“N”货架电商、线下分销、门店等全渠道发展。抖音渠道，公司不断打造大单品，24H1抖音营收实现同比+180.7%亮眼表现，并赋能货架电商恢复24.8%正增长。线下渠道公司8月重新梳模105款分销单品，开启全国化招商拓展及渠道铺货，重点锚定常态化日销转型。 展望未来，抖音正处渠道红利期，大单品打造思路清晰、运营模式成熟有望持续放量，分销全国化布局正逐步展开，有望打开线下成长新曲线。 盈利预测：在转型“高端性价比”战略后，公司在抖音渠道已实现爆发式增长，并有力赋能货架电商重回成长通道，线上运营模式模顺，线下分销正积极拓展，以性价比模式重构线下体系，长期发展空间充足。调整运营模式后，公司利润抓手由渠道竞争转向动销规模拉动及内部运营提效，当前净利率持续提升，长期成长潜力充足。预计公司2024-2026年营收分别同比+45.2%/+30.0%/+20.6%至103.3/134.3/161.9亿元，归母净利润分别同比+89.3%/+36.6%/+25.4%至4.2/5.7/7.1亿元，公司““高端性价比”战略成效显著，供应链及渠道模式调整所带来的成长性突出，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：线下分销开拓不及预期，线上竞争加剧，食品安全问题。

事件：公司披露2024年三季报。2024年Q1-Q3公司实现营收71.69亿元（YOY+56.46%），实现归母净利润3.41亿元（YOY+101.15%）。24Q3单独来看，公司实现营收20.95亿元（YOY+24.03%），实现归母净利润0.52亿元（YOY+221.89%）。 前三季度营收利润继续维持高增长。24Q1-Q3来看，营收毛利端，公司营收同比上升56.46%，毛利率同比上升0.7pct（判断系原材料成本降低以及渠道结构变化所致），因此毛利额较上年同期上升60.88%。费用端，期间费用率同比下降1.51pct（其中管理费用率同比下降1.44pct，研发费用率同比下降0.16pct）。此外，其他收益实现4654.42万元，资产处置收益实现252.78万元，叠加所得税率下降5.16pct，因此归母净利润率同比上升1.06pct，对应最终归母净利润为3.41亿元。 24Q3单独来看，营收毛利端，公司营收同比上升24.03%，毛利率同比上升0.11pct，因此毛利额较上年同期上升24.57%。费用端，期间费用率同比下降0.7pct（其中销售费用率同比下降0.21pct，管理费用率同比下降0.45pct）。 此外，其他收益实现1108万元，叠加所得税率下降25.75pct，因此归母净利润率同比上升1.51pct，对应最终归母净利润为0.52亿元。 拟投资收购方式布局零食量贩渠道。公司宣布其全资子公司安徽一件事创业投资有限公司签订《投资意向协议》，计划以总投资额高达3.6亿元人民币扩展其在以量贩零食、社区折扣超市等为代表的线下市场和乳饮料市场的业务。具体交易安排包括：拟以不超过2亿元收购湖南爱零食科技有限公司的控制权或相关业务及资产；拟以不超过0.6亿元收购未来已来（天津）科技发展有限责任公司的控制权或相关业务及资产；拟以不超过1亿元收购安徽致养食品有限公司的控制权或相关业务及资产。通过这一系列收购，公司将与爱零食、爱折扣、致养食品达成深度合作，借助三只松鼠品牌、供应链、管理赋能共同拓展线下市场及进入乳饮饮料新赛道。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年公司营业收入分别为100.64/126.43/148.02亿元，归母净利润分别为4.09/5.53/6.94亿元，对应EPS分别为1.02/1.38/1.73元/股。结合A股可比公司估值，给予公司27-32倍的PE（2024E）估值区间，对应合理价值区间为27.54-32.64元/股，给予“优于大市”评级。 风险提示。 （1）市场需求下滑， （2）渠道拓展不及预期， （3）新品推出不及预期， （4）食品安全问题。

事件:2024年10月10日，三只松鼠发布2024年前三季度业绩预告：2024Q1-3公司预计实现归母净利润3.38-3.42亿元，同比+99.13-101.43%，扣非归母净利润2.62-2.69亿元，同比+206.74%-214.92%。 投资要点:Q3归母净利润大幅提升。根据预告，公司2024Q3预计实现归母净利润4810-5200万元，同比+200.45%-224.81%，扣非归母净利润3400-4100万元，同比+176.65%-233.60%，其中非经常性损益预计为1099.63~1409.63万元，同比+196%~279%，预计主要为政府补助。假设2024Q3公司收入+20%，以预告利润中枢做假设，2024Q3归母净利率为2.47%，同比+1.52pct;扣非归母净利率为1.85%，同比+1.12pct，盈利能力预计将进一步抬升。 改革成效持续验证，盈利能力提升。我们认为公司盈利能力提升主要受益于以下因素：1）公司持续推进“一品一链”供应链持续创新升级，坚果自产比例不断提升，有较好的成本控制能力，带动产业链形成价值溢出，从而在保持价格优势的同时，整体毛利率维持稳定；2）D+N全渠道协同打法下，全渠道营收持续增长，规模效应下整体费率持续优化，目前线下分销105款日销品已经完成首轮铺市，市场反响良好；3）小鹿蓝蓝实现营收和利润的双增长，增厚整体利润。 2024全年激励目标达成置信度高。根据公司激励计划，2024年公司目标实现含增值税的营业收入115亿元（还原到报表口径预计102亿元），实现归母净利润4亿元。以按照业绩预告中枢假设，2024四季度公司仅需完成6028万的归母利润（2023Q4同期5016万）即可完成利润目标；2024下半年公司收入增速保持在21%以上即可达成收入目标。根据公司目前的表现，我们认为全年激励目标达成置信度较高。 盈利预测及投资评级：目前公司改革进展顺利，在“高端性价比”总战略牵引下，形成“D+N”的全渠道协同体系。收入端，2024年上半年收入高增为全年收入破百亿的目标奠定良好基础，目前分销已经完成首轮铺市，线下短板有望迎来改善。利润端，公司在收入体量扩大叠加供应链提质增效，费率不断优化，盈利能力稳中有升。 我们维持对公司的盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为103.06/132.54/160.37亿元，同比+45%/+29%/+21%；归母净利润4.02/5.57/7.06亿元，同比+83%/+39%/+27%；EPS分别为1.00/1.39/1.76元，对应PE分别为25/18/14X，维持“买入”评级。 风险提示：1）行业竞争加剧；2）渠道拓展不及预期；3）成本上行风险；4）原材料价格波动风险；5）食品安全事件等。

事件： 公司发布 24Q3业绩预告， 24Q3公司预计实现归母净利润 4810-5200万元，同比+200.45%–224.81%，实现扣非归母净利润 3400–4100万元，同比+176.65%–233.60%。 点评： 变革成效显著， 驱动盈利能力提升。 高端性价比战略下，公司强化产品价格竞争力的同时， 整体毛利率保持稳定表明公司供应链和组织管理效率提升显著。 24Q3利润增长亮眼，我们预计 24Q3公司归母净利率同比提升显著，盈利能力连续季度同比提升表明公司“业务、供应链和组织”三大结构性变革成效显著。 性价比产品强竞争力，线下分销首轮铺货动销良好。 高端性价比战略牵引下，公司进一步强化产品竞争力，线下分销 105款日销品完成首轮铺货， 市场终端反馈动销良好。 线下分销空间广阔， 公司品牌知名度高，消费者认知度高， 叠加高端性价比战略强化产品竞争力， 有望持续提升线下分销渠道渗透率和市场占有率， 我们持续看好公司线下分销后续贡献收入弹性。 盈利预测与投资评级： 往后展望， 公司线上起家，线上渠道运营能力强，高端性价比战略打开抖音流量入口，线上基本盘全面跑通，有望进一步提升市占率； 礼盒产品性价比竞争优势突出，公司作为国民品牌知名度高，有望延续快速增长；线下分销空间大，性价比产品强竞争力，有望贡献收入弹性。利润端，公司连续多个季度验证供应链和内部组织效率提升驱动盈利能力提升，看好后续盈利能力持续向上。我们预计公司 24-26年公司 EPS 为 1.05、 1.47、 2.05元/股，维持对公司的“买入”评级。 风险因素： 坚果等原材料涨价、 线上竞争加剧、线下网点扩张不及预期、食品安全问题。

公司发布24年三季报业绩预告：24Q3：预计实现归母净利润0.48-0.52亿（+200.45%-224.81%），扣非归母净利润0.34-0.41亿（+175.65%-233.60%）。 24Q1-Q3：预计实现归母净利润3.38-3.42亿（+99.13-101.43%），扣非归母净利润2.62-2.69亿（+206.74-214.92%）。 24Q3业绩大超市场预期。 收入：D+N全渠道协同，线上增长稳健我们预计公司24Q3营收同比增长20%+。其中，线上渠道营收预计同比增长约20%~25%；线下渠道在低基数下，预计营收同比增长快于线上。分渠道看：线上渠道：D+N战略持续生效，盘活传统电商渠道。据第三方数据，线上渠道中抖音24Q3在高基数下实现GMV约4.8亿（+38%），传统电商渠道（天猫+京东）预计GMV同比增长约15%。 线下渠道：公司聚焦105款日销品，已完成首轮铺市，市场反响良好，有望在24Q4贡献额外增量。 利润：多管齐下盈利提升以24Q3营收同比增长20%及预告中值测算，公司24Q3净利率2.47%，同比+1.5pct，扣非净利率1.85%，同比+1.1pct。我们预计公司盈利能力提升主要源自供应链提效+规模效应降低费率+组织变革提效。 投资建议：维持“买入”我们的观点：公司积极拥抱性价比消费趋势，全年百亿营收目标无虞。如我们前期深度报告所述，公司线上全渠道协同，抖音渠道积极拉动传统电商，整体份额持续向上；线下分销改革性价比方向明确，未来有望贡献额外增量。盈利端，供应链提效与组织变革持续兑现，叠加规模效应持续优化费率，公司26年达成中长期净利率目标（5%）可期。盈利预测：考虑到公司费率优化超预期，上调前期盈利预测，预计2024-2026年公司实现营业总收入104.07/138.91/177.45亿元，同比+46.3%/+33.5%/+27.7%；实现归母净利润4.07/5.81/8.61亿元（前值3.76/5.80/8.60），同比+85.2%/+42.7%/+48.2%；当前股价对应PE分别为24.64/17.27/11.65倍，维持“买入”评级。 风险提示：线下分销改革不及预期，供应链提效不及预期，组织架构改革不及预期，食品安全事件。

2024年10月10日，三只松鼠发布2024年三季度业绩预告。 投资要点利润高速增长，贯彻高端性价比战略2024Q1-Q3归母净利润预计为3.38-3.42亿元，同增99%101%；扣非归母净利润预计为2.62-2.69亿元，同增207%215%，预计非经常性损益0.72-0.75亿元，主要系政府补助影响。2024Q3归母净利润预计为0.48-0.52亿元，同增200%–225%；扣非归母净利润预计为0.34-0.41亿元，同增177%–234%，低基数下盈利同比表现亮眼，主要系公司坚定贯彻“高端性价比”总战略所致。 推进结构性变革，费率持续优化公司持续重点推进“业务、供应链和组织”三大结构性变革：1）夯实“D+N”全渠道协同打法，聚焦分销105款日销品打造并完成首轮铺市，市场反响良好。报告期内全渠道营收持续增长，规模效应下整体费率持续优化。2）推进“一品一链”供应链持续创新升级，产品竞争力进一步强化，整体毛利率稳定。3）推动组织变革，构建小而美经营体“品销合一”网络型组织，进一步激活组织潜能，有效抓住动态市场机会，释放增长潜力。4）坚定小鹿蓝蓝“儿童高端健康零食”新定位，持续保持营收利润双增长。 盈利预测公司“高端性价比”战略长期发展信心充足，通过SKU优化/打造爆款/加大费投等方式实现渠道扩张与品牌势能建设，高端性价比战略与全品类布局有望推动公司持续发展，保障业绩目标实现，预计2024-2026年EPS分别为0.89/1.15/1.54元，当前股价对应PE分别为27/21/16倍，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济下行风险、线上竞争加剧、社区零食店优质点位竞争加剧、食品安全风险、渠道拓展不及预期、大单品开拓不及预期等。

24H1公司实现高速增长，毛利率扭转下滑趋势，实现增长，同时净利率得到提升。公司高端性价比战略下渠道实现高质量增长，继续看好公司长期成长。 公司24H1业绩保持快速增长，符合市场预期2024H1公司实现收入50.75亿元，同比+75.39%；实现归母净利润2.90亿元，同比+88.57%，实现扣非净利润2.28亿元，同比增长212%；2024Q2收入14.29亿元，同比+43.93%；归母净利润-0.19亿元，同比实现减亏，业绩符合市场预期。 “D+N”战略稳步推进，线下业务有序拓展线上渠道实现收入40.90亿元，占收入的82%，其中抖音渠道实现12.24亿元，同比增长180%；天猫系实现10.83亿元，同比增长28.32%；京东系实现收入7.93亿元，同比增长20.33%。 线下渠道来看：1）分销业务实现收入6.69亿元，同比增长超过100%；其中经销商实现1192个，相比年初净增130个；2）门店业务实现2.30亿元。 24Q2毛利率同比提升，规模效应逐步显现，净利率提升明显公司2024H1毛利率为25.85%，同比+0.88pct；2024Q2毛利率为21.90%，同比+3.24pct，主要系公司坚果自建供应链后规模效应提升带来的毛利率的提升。 2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为17.62%/1.95%/0.24%/0.10%，同比分别+0.39/-1.95/-0.20/+0.02pct；2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为21.10%/3.53%/0.46%/0.19%，同比分别-0.06/-1.73/-0.21/+0.12pct。公司管理费用率下降明显主要系品销合一变革下管理效率的提升。 2024H1净利率为5.71%，同比+0.40pct；2024Q2净利率为-1.30%，实现减亏。 高端性价比战略下，实现高质量增长公司延续高端性价比战略：1）“D+N”全渠道协同下，渠道实现高质量增长，短视频业务是品类发动机，打造爆款如鹌鹑蛋、芒果干、千层吐司等，并有效在货架电商承接，带动综合电商的增长。与此同时，线下完成组织适配之后开始拓展分销业务，实现日销品占比的提升，公司目前已经推出105款日销品并逐步推向终端，集约化供给的线下新货盘以及鼠销宝数字化分销工具等实现效率的提升。 2）一品一链供应链持续创新升级，公司在坚果自产后正式进入零食供应链，未来将实现坚果和零食的部分产品自主生产，实现总成本领先。3）进一步推动组织变革，品销合一理念下，构筑网络型组织，提升整体管理和管理效率。 维持此前盈利预测，维持买入评级预计公司2024-2026年实现收入分别为103.33/134.88/176.03亿元，同比增长分别为45.25%、30.52%、30.51%；实现归母净利润分别为4.05、5.78、7.81亿元，同比增长分别为84%、43%、35%。预计24-26年EPS分别为1.01/1.44/1.95元，对应PE分别为16/11/8倍。 风险提示：终端需求疲软、渠道拓展不及预期、新品销售不及预期。

事件：公司发布 2024年半年报，报告期内实现收入 50.75亿，同增 75.39%；实现归母净利润 2.9亿，同增 88.57%；实现扣非净利润 2.28亿，同增 211.79%。测算 24Q2实现收入 14.29亿，同增 43.93%；归母净利润亏损 0.19亿，去年同期亏损 0.38亿；扣非归母净利润亏损 0.35亿，去年同期亏损 0.63亿。收入和利润符合预期。 投资评级与估值：基本维持盈利预测，预测公司 24-26年实现归母净利润 3.56、4.63、5.92亿元，同比增速为 62%、30%、28%，对应 EPS 为 0.89、1.15、1.48元，最新收盘价对应 24-26年 PE 分别为 20、15、12x。维持增持评级。公司打造“全渠道+全品类”经营模式，线上渠道以抖音为抓手，围绕短视频电商放量打造大单品赋能全渠道。线下渠道聚焦分销业务，推动日销品的稳步增长。社区零食店聚焦浙江省内，并与量贩头部企业开展合作辐射全国。 “D+N”全渠道拓展顺利，高端性价比战略成效明显。根据公司公告，公司线上渠道实现收入 40.9亿，其中抖音/天猫系/京东系分别实现营收 12.2亿/10.8亿/7.9亿，分别同增180.7%/28.3%/20.3%。公司通过短视频电商打造量贩芒果干、水牛乳千层吐司、鹌鹑蛋、辣卤礼包等多款爆品，其中抖音贡献主要增量。公司整体分销业务实现营收 6.69亿，同增超 100%。门店端，国民零食店/原有店型各有门店 209家/116家，分别实现营收 1.75亿/0.55亿。公司积极推进“一品一链”供应链创新升级，进一步激活全渠道业务潜能。 分产品看，24H1坚果/烘焙/综合分别实现营收 27.6亿/6.1亿/9.3亿，分别同增67.9%/38.9%/164.8%。坚果作为公司核心品类，公司打造每日坚果、夏威夷果、开心果、巴旦木、板栗、腰果、坚果乳等超 10款亿级大单。公司加速零食产品上新，累计上新 SKU数量超 1000款 SKU。 成本改善，效率提升，盈利改善。24Q2公司实现毛利率 21.9%，同比提升 3.2pct。主要系公司规模化采购坚果，同时公司自产比例提升。24Q2公司分别实现销售/管理/研发/财务费用率为 21.1%/3.5%/0.5%/0.2%，分别同比-0.1pct/-1.7pct/-0.2pct/+0.1pct，公司优化费用投放。综上，公司实现 24Q2实现净利率-1.3%，同比提升 2.5pct。 股价上涨的催化剂：收入增长超预期，竞争格局改善 核心假设风险：食品安全问题，行业竞争加剧

公司发布42024年半年报。公司1H24年实现营收50.75亿元（同比+75.39%），归母净利润2.90亿元（同比+88.57%），扣非净利润2.28亿元（同比+211.79%）。其中2Q24实现营收14.29亿元（同比+43.93%），归母净利润-0.19亿元（同比+51.21%），扣非净利润-0.35亿元（同比+45.02%）。 逻辑持续验证，增长势能向好。2024年上半年，公司坚定执行“高端性价比”总战略，全面启动“业务、供应链和组织”的三大结构性变革，坚定迈向重回百亿的目标。渠道方面，公司电商平台营收40.90亿元，同比+80.34%，其中抖音渠道营收12.24亿元，同比增长180.73%；天猫系营收10.83亿元，同比+28.32%；京东系7.93亿元，同比+20.33%。依托“D+N”全渠道协同体系，短视频电商定位“新品发动机”，打造了量贩芒果干、水牛乳千层吐司、鹌鹑蛋、辣卤礼包等多款爆品，实现增量近10亿。针对线下渠道聚焦日销品打造，重点发力炒货和零食，并与量贩折扣店开展合作。品牌方面，公司主品牌三只松鼠实现营收46.90亿元，同比+76.32%，新品牌小鹿蓝蓝实现营收3.85亿元，同比+65.95%，小鹿蓝蓝加速从战略性亏损转为可持续盈利，目前已连续三个季度实现较好盈利。 管理效能优化，盈利能力提升。1H24，公司毛利率25.85%，同比+0.88pcts，销售/管理/研发费率分别为17.62%/1.95%/0.24%，同比+0.39/-1.95/-0.20pcts，我们预计管理费率降低主要是因为公司组织效率提升。综合来看，1H24公司实现净利率5.71%，扣非净利率4.5%，扣非净利率同比+1.97pcts。预计随着供应链和组织架构持续优化，公司盈利能力仍有上升空间。【投资建议】2024年公司目标重回百亿，有望迎来业绩拐点。我们维持盈利预测，公司2024-2026年收入分别为100.36/122.05/141.57亿元，归母净利润分别为3.26/4.35/5.65亿元，对应EPS分别为0.81/1.08/1.41元，2024-2026年PE分别为20.86/15.63/12.02倍。维持“增持”评级。【风险提示】宏观经济复苏不及预期；公司产品动销不及预期。