公司公告 24年前三季度收入、归母净利、扣非净利 56.1、 8.0、 7.7亿元，同比变化-3.1%、 -6.3%、 -8.9%，其中 3Q24收入、归母净利、扣非净利同比-3.4%、+7.7%、 +2.5%。 评论： 工业稳健增长，商业有所下滑。 2024年前三季度，公司工业板块收入完成 35.9亿元，同比增加 4.3%，商业板块收入完成 23.3亿元，同比减少 14.5%。公司坚定推进“三核九翼”大品种战略，坚持以学术化、专业化推广为重点，同时创新营销模式，利用 B2B、 B2C、 O2O 等互联网模式拓宽营销渠道，积极推进线上线下销售一体化。 营销架构 2.0版本逐步落地， 成效值得期待。 1） 营销引领： 公司对健康科技营销平台深度赋能，提升专业化指导，紧密对接市场需求，加速行政向市场经营转型。 2） 专业化运营：构建医疗、零售、创新三大事业部，强化渠道专业性。 3） 渠道下沉：医疗与零售事业部设 5大及 9大区，推行分公司制，深入城市。 通过“626”工程，精选 2000家连锁药店，再优选 626家（含 18万家药店），聚焦南方市场。计划组建 600人推广团队，覆盖 6万家药店，目标三年内 10个重点品种全面覆盖 18万家药店。 财务指标表现稳健。 1） 3Q24毛利率同比上升 6.5pct 至 46.6%； 3Q24净利率8.6%（同比+1.1pct）； 2） 3Q24销售费率同比上升 4.2pct 至 27.0%，管理费率同比上升 0.9pct 至 6.6%，主要系本期品牌建设费、咨询费、职工薪酬同比增加，同时同期公司对未达到解锁条件的限制性股票进行了回购，冲回了摊销费用所致；财务费率同比提升 0.4pct 至 0.4%。 投资建议： 营销架构持续升级，维持“推荐”评级。 我们预计公司 24-26年归母净利润为 10.4/12.2/14.5亿元，同比增速为+5%/18%/18%， 参考行业可比公司估值， 给予公司 25年 25x 目标 PE，对应目标价 39.8元，维持“推荐”评级。 风险提示： 核心产品销量不及预期，营销改革不及预期，政策波动的风险。

公司是传统中药精粹的传承者，拥有一批以速效救心丸为代表的家喻户晓的中成药产品。公司有6件中国驰名商标，14个非物质文化遗产代表性项目，其中5个为国家级项目。公司产品丰富，拥有22种剂型，共599个药品批准文号，其中1个国家机密品种（速效救心丸），1个国家秘密品种（京万红软膏），5个中药保护品种（舒脑欣滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脉养心丸、紫龙金片），122个独家生产品种，75个品种及601种中药饮片收载于《国家基本药物目录》，国家医保品种223个。 公司以品牌为引领，突出三核九翼，围绕心脑血管、皮肤创面修复、精品国药健康养生3大核心，构建以速效救心丸、京万红软膏和达仁堂品牌养生健康品类为代表的核心战力群；强化呼吸、消化、风湿骨痛等9类产品线协调发展，努力成为创新国药领跑者。 中医药在预防疾病和治疗慢性病方面优势明显，在人口老龄化和慢性病发病率逐年提升的背景下，中医药将发挥不可替代的作用。速效救心丸为机密级国家秘密技术产品，是治疗冠心病心绞痛的必备良药，纳入了国家基药目录、医保目录，2023年其销售额超过20亿元。速效救心丸销售增长势头强劲，仍有量价提升空间。 京万红软膏为公司独家品种，国家秘密品种，临床用于治疗疮疡肿痛，创面溃烂，并成功拓展治疗糖尿病足功能，是处方药、国家基药和医保用药。京万红软膏凭借其神奇的疗效一直畅销于全国各地，并行销至30多个国家，并在国内外先后荣获十多项大奖，形成南有云南白药，北有京万红的口碑。速效救心丸和京万红软膏已覆盖50万家药店，10万家医疗终端；京万红软膏进入2亿元品种梯队。 2023年，京万红软膏实现销售量828万盒，同比+64.66%。 公司第三核指以牛黄清心丸、清宫寿桃丸为代表的中国脑计划系列产品，在抗衰老，改善记忆，阿尔兹海默症（AD）治疗等方面具有独特功效。中华老字号企业积极拥抱创新，将中医药与新消费场景深度连接，借助国潮的风口，让中华老字号品牌在新时代焕发新机。 聚焦主业转让天津史克股权。该交易符合公司聚焦主业的发展思路，有利于增加公司现金流入，交易获得的资金可用于公司业务扩张。经初步测算，该项交易预计为公司产生投资收益约17亿元。【投资建议】预计公司2024/2025/2026年营业收入分别为89.98/97.10/103.90亿元，归母净利润分别为11.90/13.79/15.68亿元，EPS分别为1.54/1.79/2.04元，对应PE分别为22/19/17倍。给予公司增持评级。【风险提示】行业政策变化风险。中成药集中采购全国推广、中医药支持力度变化、医保目录、基药目录调整或影响行业与公司相关品种的增长。 行业竞争加剧风险。中医药行业景气度高，新进入者或加剧行业竞争，原有中医药企业之间亦有同类品种之竞争；成本波动较大风险。由于季节、天气、人力、供给、周期等因素影响，中药材原料或面临大幅涨价从而提升成本风险；药品质量安全风险。药品质量安全关乎患者的生命健康，些微的药品质量问题或影响产品的增长与企业的发展。

【投资要点】工业板块业务保持稳健增长。2024年上半年，公司实现营业收入39.65亿元，同比-3.02%。其中工业收入26.2亿元，在上年同期高基数基础上保持4.25%增长；商业收入15.8亿元，同比下降14.5%。实现归母净利润6.58亿元，同比-8.97%，其中自营净利润5.3亿元，同比增幅2%。百年传承发展庞大产品储备。公司坚持以中药创新统领经营发展思路，致力于专、精、特、优药品及大健康产品的创新研发和制造。目前公司拥有22种剂型，共599个药品批准文号，其中1个国家机密品种（速效救心丸），1个国家秘密品种（京万红软膏），5个中药保护品种（舒脑欣滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脉养心丸、紫龙金片），122个独家生产品种，75个品种及601种中药饮片收载于《国家基本药物目录》，国家医保品种223个。品牌引领聚焦主品产品力。2024H1落实年初计划的5个重点品牌项目，展现焕新品牌形象。广东、江苏等爆破省份实现高速发展，清咽滴丸开发医疗终端近2000家，收入同比翻番；京万红开发医疗终端600余家；速效救心丸覆盖医疗终端近10万户，其中一万余家重点关注医疗终端月均破千盒。公司毛利率提升明显。2024H1公司销售毛利率为49.93%、销售净利率为16.42%，同比分别+3.07pct、-1.05pct。公司销售、管理、财务费用率分别为26.00%、7.14%、-0.04%，同比分别-0.07pct、+2.03pct、+0.38pct。管理费用变动，主要原因是同期回购限制性股票，股权激励费用冲回。 【投资建议】据国家统计局数据，2024年上半年我国规模以上医药制造业企业工业增加值同比增加2.0%；医疗保健方面居民消费价格同比增加1.4%，中药子类同比增加5.3%；医疗保健方面全国居民人均消费支出1271元，同比增加4.2%。公司百年沉淀产品丰富，品牌引领聚焦核心产品力，随着5个重点品牌项目的落实，主要产品的快速推广覆盖，销售渠道逐渐理顺，下半年有望焕发新的活力。我们维持公司2024-2026年营业收入分别为89.98/97.10/103.90亿元，归母净利润分别为11.89/12.70/13.55亿元，EPS分别为1.54/1.65/1.76元，对应PE分别为20/19/18倍。维持“增持”评级。 【风险提示】行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；成本大幅波动风险；药品质量安全风险；

事件:2024年8月14日，达仁堂发布2024年中报：2024H1公司实现营业收入39.65亿元（同比-3.02%），归母净利润6.58亿元（同比-8.97%），扣非归母净利润6.34亿元（同比-11.01%）。 投资要点:2024上半年高基数下工业端收入和自营利润维持增长。根据公司公告，2024H1公司实现营业收入39.65亿元，其中工业收入26.2亿元（同比+4.25%），商业收入15.8亿元（同比-14.5%）。2024上半年公司实现归母净利润6.58亿元（同比-8.97%），其中史克等联营企业投资收益1.22亿元（同比-37.75%），公司自营净利润5.3亿元（同比+2%）。在2023上半年高基数下，公司自营业务表现稳健。 品牌建设有力推动，重点产品上半年医疗终端开发取得重要进展。 2024上半年落实《大国品牌》等5个重点品牌项目，同时推动学术品牌建设。在区域渗透上，广东、江苏等爆破省份实现高速发展，重点产品推动终端开发，清咽滴丸开发医疗终端近2000家，上半年收入同比翻番；京万红开发医疗终端600余家；速效救心丸覆盖医疗终端近10万户，其中一万余家重点关注医疗终端月均破千盒。 健康科技公司2.0版本营销架构推出，预计将进一步提高营销效率。 新架构在“突出营销引领”方面，实现达仁堂集团本部充分贴近业务、赋能支持；在“突出专业运营”方面，设置了医疗、零售、创新三大事业部，以强化渠道策略和打法的专业性；在“突出渠道下沉”方面，业务单元从省级进一步下沉到城市，以加强对终端的覆盖能力。 盈利预测和投资评级考虑到上半年史克等联营公司高基数下短期经营压力，我们调整2024-2026年营收为84.36/93.00/103.64亿元，归母净利润为11.27/13.68/16.55亿元，对应当前股价PE为21.12/17.40/14.38倍，同时考虑速效救心丸在心脑血管领域渗透率提升空间较大，二线梯队产品具有独家医保优势中长期增长可期，维持“买入”评级。风险提示产品销售不及预期；中药原材料价格大幅上涨；竞争加剧；二线产品盈利能力不及预期；宏观经济发展不及预期；医药政策风险等。

事件：公司发布关于控股股东冻结股份全部解除冻结的公告，医药集团所持公司7000万股冻结股份已于2024年7月8日全部解除冻结。 控股股东冻结股份已全部解除冻结，股价压制因素改善。24年初公司公告控股股东部分股份被司法冻结，当前已全部解除冻结，公司生产经营、股权结构及公司治理等不受影响，股价压制因素改善。叠加公司营销组织架构优化，增强专业运营与渠道下沉能力，公司经营层面向好。 产品端聚焦三核九翼战略，核心品种市场覆盖率提升并支撑工业收入较快增长。23年公司工业收入49.30亿元，同比保持两位数增长，其中销售额过亿品种达到10个，速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队。同时，主要品种在市场终端也持续加强渗透，速效救心丸和京万红软膏已覆盖50万家药店，10万家医疗终端，清咽滴丸、清肺消炎丸、胃肠安丸等产品覆盖率得到显著提升；牛黄清心丸、安宫牛黄丸、清宫寿桃丸实现有效渗透。 24年关注渠道渗透及区域拓展，推动重点产品销售持续提升。在夯实质量基础上，公司将通过区域广覆盖，渠道强渗透，推动心脑血管、呼吸、消化、精品国药品类重点产品再创佳绩。1）差异化省区定位，保持京、津、冀根据地地区稳健增长；着力加快粤、鲁、苏、川、湘爆破地区增长；加快培育浙、沪、辽、鄂、云、渝潜力地区，力争2024年，实现市场规模破亿元省区19个，实现城市覆盖200个；2）对于院内市场，坚持“强品牌+强学术”，以“巩固公立，下沉县域”为方针指导拓展工作；在零售市场，分层管理，聚焦爆破省份，目标打造3家过亿连锁；着力提高门店单产，推进慢病心赋能计划。 投资建议：公司在品牌引领下，聚焦产品与市场，持续做好区域覆盖提升及渠道渗透工作，以速效为核心的重点品类增长较好，未来在医药资源开发、降本增效等方面空间较为充足，业绩弹性可期。我们预计24-26年公司归母净利润分别为12.14亿元、14.76亿元、17.26亿元，EPS分别为1.58元、1.92元、2.24元，当前股价对应24-26年估值分别为21、17、15倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险、中药材价格波动、渠道拓展不及预期、重点产品销售不及预期、盈利能力提升不及预期。

公司业绩出现小幅下滑。 2024Q1 公司实现营业收入 20.86 亿元，同比-3.19%；归母净利润 3.87 亿元，同比-3.36%。其中工业板块收入 14.3亿元（同比+4.38%），商业板块收入 7.8 亿元（同比-16.19%）。公司营收同比略有下滑，主要原因是上年度对工业和商业板块进行了重新划分、商业板块收入同比下降、以及上年同期高基数有关；公司归母净利润同比小幅下滑，主要原因是投资收益同比下降，而公司自营净利润同比+3.04%。 公司产品核心竞争力强。 在产品端，公司拥有非常丰富的产品品类，公司拥 599 个药品批准文号，覆盖 13 大领域，产品贯穿预防、保健、治疗、康复、长寿等健康管理全生命周期。 在市场端，公司产品具有较强覆盖率，速效救心丸和京万红软膏已覆盖 50 万家药店， 10 万家医疗终端。 公司拥有 22 种剂型，共 599 个药品批准文号，其中 1 个国家机密品种（速效救心丸）， 1 个国家秘密品种（京万红软膏）， 5个中药保护品种（舒脑欣滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脉养心丸、紫龙金片）， 122 个独家生产品种， 75 个品种及 601 种中药饮片收载于国家基药目录，国家医保品种 223 个。 公司毛利率明显提升。 2024Q1 公司销售毛利率为 51.54%、销售净利率为 18.38%，同比分别+2.76pct、 -0.08pct。费用支出方面， 公司销售、管理、财务费用率分别为 26.53%、 6.53%、 0.03%，同比分别-0.87pct、 +2.24pct、 +0.23pct。 管理费用率变动主要因为同期回购限制性股票冲回了摊销费用。 【投资建议】公司业绩增长基本符合我们的预期，我们维持公司 2024-2026 年营业收 入 分 别 为 89.98/97.10/103.90 亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为11.89/12.71/13.56 亿元， EPS 分别为 1.54/1.65/1.76 元，对应 PE 分别为 23/21/20 倍。维持“增持”评级。 【风险提示】行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；成本波动较大风险；药品质量安全风险；

全年业绩表现符合预期。2023年公司实现营业收入82.22亿元，同比下降0.33%，归母净利润9.87亿元，同比增长14.49%，扣非归母净利润9.52亿元，同比增长23.80%，2023年投资收益为3.08亿元，其中对联营企业和合营企业的投资收益为2.95亿元，同比增长49.8%，主要由于公司持股25%的中美天津史克2023年净利润同比增长39.0%。2023年单四季度公司实现营业收入24.29亿元，同比下降9.57%，归母净利润1.29亿元，同比下降3.25%，扣非归母净利润1.10亿元，同比下降8.50%，计提资产减值损失0.55亿元。 持续深耕主品，核心品种表现良好。2023年公司销售额过亿元的品种达到10个，其中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队。从销量来看，2023年速效救心丸、京万红软膏、清咽滴丸、清肺消炎丸、安宫牛黄丸分别销售量同比增长14.16%、64.66%、80.79%、16.50%、48.50%。 2024年各板块、条线工作创新求突破。2024年公司计划重点布局质量品质、品牌引领、区域覆盖、科研创新、提质增效等方面的工作，推动核心工业保持两位数增长。 盈利预测及投资建议：根据经营情况，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入为89.45亿元、97.21亿元、105.60亿元，同比增长8.8%、8.7%、8.6%；归母净利润为11.81亿元、14.07亿元、16.76亿元，同比增长19.7%、19.2%、19.1%。对应2024年4月12日收盘价，PE分别为20.59、17.28、14.51倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、销售不及预期、市场竞争加剧、整合提效不及预期、集采或政策环境变化等风险。

事件达仁堂发布2023年年度报告。公司23年营业收入为82.22亿元，同比-0.33%；归母净利润为9.87亿元，同比+14.49%；扣非归母净利润为9.52亿元，同比+23.80%；经营性现金流净额为6.88亿元，同比+1.66%。 事件点评公司盈利能力持续提升，毛利率持续优化2023年公司销售毛利率为44.01%，同比增长4.08个百分点；销售净利率为11.78%，同比增长1.19个百分点；销售费用率25.86%，同比增长1.99个百分点；管理费用率4.64%，同比增长0.06个百分点；研发费用率2.25%，同比增长0.39个百分点；财务费用率-0.19%，同比增长0.29个百分点。 2023Q4营业收入为24.29亿元，同比-9.57%；归母净利润为1.29亿元，同比-3.25%；扣非归母净利润为1.10亿元，同比-8.50%。 公司核心产品持续放量，速效救心丸销售额突破20亿元分行业来看，工业板块收入49.30亿元，同比+10.34%，商业板块收入37.62亿元，同比-11.19%；分产品来看，中成药板块58.36亿元，同比+3.26%，西药板块16.97亿元，同比-4.84%。公司核心产品持续放量，速效救心丸销售额首次突破20亿元，23年全年销售5776万盒，同比+14.16%；呼吸类产品持续维持高需求，23年清咽滴丸销售702万盒，同比+80.79%、清肺消炎丸销售575万盒，同比+16.5%。同时公司主要产品清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队。核心产品持续放量，呼吸类产品维持高增长。 达仁堂参股子公司中美天津史克制药有限公司（持股25%），2023年净利润9.80亿元，同比+39.01%。 公司持续推进“三核九翼”和“1+5”新布局达仁堂全面推进布局“三核九翼”和“1+5”战略布局，产品端，23年公司市场开拓工作围绕“三核九翼”战略，持续深耕主品发展，销售额过亿品种达到10个。“1+5”战略布局聚焦“达仁堂”主品牌，精心布局中医药相关产业，同时，公司进一步布局上游中药材基地建设，23年公司建设川芎、金银花、五味子种植基地4000亩。 按照十四五发展规划，公司心脑血管核心产品速效救心丸，力争突破收入达到20亿；“中国心·健康行”行动主推产品通脉养心丸和呼吸系统主打产品清咽滴丸，达到5-10亿元规模；胃肠安丸，癃清片和痹祺胶囊达到3-5亿元规模。投资建议：维持“买入”评级达仁堂拥有百年历史，公司拥有知名产品“速效救心丸”，23年销售额突破20亿元。考虑到根据公司23年年报披露业绩，23年收入受商业板块影响较大，但核心业务仍具活力，我们下调了盈利预测，公司2024-2026年收入预计分别91.2/101.8/113.8亿元（24-25年前预测值为94.5/105.5亿元），分别同比增长11%/12%/12%；归母净利润预计分别为11.5/13.9/17.0亿元（24-25年前预测值为11.8/14.4亿元），分别同比增长17%/21%/23%，对应估值为21X/18X/14X。我们维持“买入”投资评级。 风险提示政策风险，成本上升风险，研发风险等。

事件：2023年全年实现营业收入82.22亿元（-0.33%，同比，下同），实现归母净利润9.87亿元（+14.49%），实现扣非归母净利润9.52亿元（+23.8%），业绩符合我们预期。 ““三核九翼”战略持续推进，主力产品表现亮眼：2023年，公司工业收入49.30亿元，同比增长10.34%，商业收入37.61亿元，同比下降11.19%。公司系统推进“三核九翼”战略，持续深耕主品有战绩。销售额过亿品种达到10个，核心品种速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队；其中清咽滴丸连续两年实现翻倍增长，京万红软膏实现50万家药店，10万家医疗终端覆盖，其余品种市场覆盖率同样得到显著提升。 分产品线看，23年公司心脑血管线实现收入23.72亿元（+20.17%），呼吸系统线实现收入3.87亿元（+37.44%），消化系统受公司主动进行渠道调整影响，实现收入2.32亿元（-23.63%），泌尿系统实现收入1.95亿元（-1.65%）；五官科实现收入2.66亿元（+91.51%）。 海外及电商渠道快速上量，学术推广进展可喜：23年为公司电商事业部发展元年，电商业务首年销售收入即突破4000万元，同时推动公司二三线品种牙痛停滴丸、乌鸡白凤片等产品在电商渠道增强曝光；公司国际化发展持续推进，2023年，公司在国际市场销售收入突破4000万，同比增长25%。推动速效救心丸、乌鸡白凤丸、六味地黄丸、长城牌新明目上清片、长城牌新清肺抑火片、精制银翘解毒片首次通过HALAL认证，为拓展东南亚等穆斯林地区市场打下基础。未来海外事业部有望维持高速增长。除此之外，公司新增10个品种进入20个国家和省市级指南、共识，未来有望通过学术成果的转化，在院端实现稳健增长。 控费能力进一步提升，24年目标明确：：23年公司销售费用21.63亿元（+7.98%），管理费用3.82亿元（+0.99%），财务费用-1562万元（+60.72%），研发费用1.85亿元（+20.56%），管理费用及销售费用均低于工业收入增速。2024年，公司目标明确，在市场营销领域围绕“产品求突破，区域广覆盖，渠道强渗透”开展工作，推动公司心脑血管、呼吸、消化、精品国药品类重点产品再创佳绩，推动核心工业保持两位数增长。 盈盈利预测与投资评级：考虑到公司投资收益部分23年基数较高，且混改过程中需要持续的费用投入，我们将24-25年盈利预测由13.9/17.4亿元下调至11.9/14.6亿元，同时预计26年公司归母净利润为17.5亿元，当前市值对应PE为19/16/13X，同时我们看好公司作为百年老字号在混改落地后的发展，维持“买入”评级。 风风险提示：市场竞争加剧，原材料涨价等风险。

工业收入双位数增长再创新高。2023年公司实现营业收入82.22亿元，同比-0.33%；归母净利润9.87亿元，同比+14.49%。公司工业收入49.30亿元，同比+10.34%，再创新高；公司商业收入37.62亿元，同比-11.19%，此次分类维度按照工业、商业进行了重新划分，以更加清晰地反映公司的主要经营情况。公司系统推进“三核九翼”战略，持续深耕主品有战绩。销售额过亿品种达到10个，其中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队。单独Q4来看，公司实现营收24.29亿元，同比-9.57%，环比+42.46%；归母净利润1.29亿元，同比-3.01%，环比-5.15%。 公司产品丰富核心竞争力强。在产品端，公司拥有非常丰富的产品品类，公司拥599个药品批准文号，覆盖13大领域，产品贯穿预防、保健、治疗、康复、长寿等健康管理全生命周期。以“健康”“美丽”两大核心主品战略为导向，公司将持续丰富产品品类，持续提升产品力、服务力，做大做强“三核九翼”，满足国人健康需求。在市场端，公司产品具有较强覆盖率，速效救心丸和京万红软膏已覆盖50万家药店，10万家医疗终端。集团拥有一批以速效救心丸为代表的家喻户晓的中成药产品。旗下拥有达仁堂、隆顺榕、乐仁堂、京万红、松柏和痹祺6件中国驰名商标，拥有14个非物质文化遗产代表性项目。 公司拥有22种剂型，共599个药品批准文号，其中1个国家机密品种（速效救心丸），1个国家秘密品种（京万红软膏），5个中药保护品种（舒脑欣滴丸、治咳川贝枇杷滴丸、牙痛停滴丸、通脉养心丸、紫龙金片），122个独家生产品种，75个品种及601种中药饮片收载于《国家基本药物目录》，国家医保品种223个。 公司盈利能力明显提升。2023年公司销售毛利率为44.01%、销售净利率为11.78%，同比分别+4.08pct、+1.20pct。费用支出方面，公司销售、管理、财务、研发费用率分别为25.86%、6.89%、-0.19%、2.25%，同比分别+1.99pct、+0.45pct、+0.29pct、+0.39pct。公司工业板块实现较好增长，商业板块由于重新划分出现下滑，公司业绩增长低于我们的预期，我们下调了西药、中药板块增速，下调公司2024/2025/2026年营业收入分别至89.98/97.10/103.90亿元，归母净利润分别至11.89/12.87/13.90亿元，EPS分别为1.54/1.67/1.80元，对应PE分别为18/17/15倍。津药达仁堂，将以创新国药领跑者为战略定位，在创新中药板块将着力实施“1+5”战略，以“达仁堂”作为主品牌引领公司发展，赋能中医药相关产业。我们看好公司的长期发展，维持“增持”评级。【风险提示】行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；成本波动较大风险；药品质量安全风险；

事件： 公司发布 2023 年年度报告， 2023 年全年公司实现营收 82.22 亿元，同比下滑 0.33%；归母净利润 9.87 亿元，同比增长 14.49%；实现扣非归母净利润 9.52亿元 ，同比增长 23.80%。根据测算， 2023Q4公司实现营收 24.29亿元，同比下滑 9.57%；归母净利润 1.29 亿元，同比下滑 3.25%；扣非归母净利润 1.10 亿元，同比下滑 8.50%。 工业板块双位数增长，速效及其他心脑血管、呼吸系统领域大单品销量增长较好。 分行业来看， 2023 年公司工业、商业分别实现营收 49.30 亿元、 37.62亿元，分别同比变化 10.34%、 -11.19%；分产品来看，中成药、西药、其他分别实现营收 58.36 亿元、 16.97 亿元、 6.73 亿元，同比分别变化 3.26%、-4.84%、 -15.47%。整体来看，公司核心工业板块实现双位数增长，预计主要系心脑血管、呼吸系统领域产品保持较好增长，大单品速效救心丸、清肺消炎丸、清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏等销量均保持双位数增长。 结构优化提升毛利率，分红比例维持高水平。 2023 年公司实现毛利率44.01%，同比提升 4.08pct，主要系产品结构优化即工业占比提升所致；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 25.86%、 4.64%、2.25%、 -0.19%，同比分别提升 1.99pct、 0.06pct、 0.39pct、 0.29pct，销售费用增长主要系市场拓展维护费、宣传咨询费同比增加，管理费用增长主要系职工薪酬同比增加；投资净收益为 3.08 亿元，同比增长 12.36%，主要系对联营企业和合营企业的投资收益增加所致；综合影响下公司 23 年净利率为11.78%，同比提升 1.19pct。其中， 23Q4 公司毛利率为 41.96%，同比提升4.26pct，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 27.66%、5.25%、 4.04%、 0.02%，同比分别变动 0.69pct、 1.22 pct、 1.77 pct、 0.28pct；净利率为 5.21%，同比提升 0.48pct。根据公司 2023 年利润分配预案，每 10 股派发现金红利 12.80 元人民币（含税），合计派发现金红利 9.86 亿元，占 23 年归母净利润的 99.91%。 24 年关注渠道渗透及区域拓展，推动重点产品销售持续提升。 在夯实质量基础上，公司将通过区域广覆盖，渠道强渗透， 推动心脑血管、呼吸、消化、精品国药品类重点产品再创佳绩。 1） 差异化省区定位，保持京、津、冀根据地地区稳健增长；着力加 快粤、鲁、苏、川、湘爆破地区增长；加快培育浙、 沪、辽、鄂、云、渝潜力地区，力争 2024 年， 实现市场规模破亿元省区 19个，实现城市覆盖 200 个； 2） 对于院内市场，坚持“强品牌+强学术”，以“巩固公立，下沉县 域”为方针指导拓展工作；在零售市场，分层管理，聚焦爆破省份， 目标打造 3 家过亿连锁； 着力提高门店单产，推进慢病心赋能计划。 投资建议： 公司在品牌引领下，聚焦产品与市场，持续做好区域覆盖提升及渠道渗透工作，以速效为核心的重点品类增长较好，未来在医药资源开发、降本增效等方面空间较为充足，业绩弹性可期。我们预计 24-26 年公司归母净利润分别为 12.14 亿元、 14.76 亿元、 17.26 亿元， EPS 分别为 1.58 元、1.92 元、 2.24 元，当前股价对应 24-26 年估值分别为 19、 16、 13 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、中药材价格波动、渠道拓展不及预期、重点产品销售不及预期、盈利能力提升不及预期。

2024年 3月 29日， 达仁堂发布 2023年年报： 2023年公司实现营业收入 82.22亿元（同比-0.33%）， 归母净利润 9.87亿元（同比+14.49%），扣非归母净利润 9.52亿元（同比+23.80%） 。 投资要点: 产品覆盖率显著提升， 学术能力稳步提升， 产品及市场开发助力持续增长。 根据公司公告， 2023年速效救心丸和京万红软膏已覆盖50万家药店， 10万家医疗终端； 2023年清咽滴丸、 清肺消炎丸、清喉利咽颗粒、 胃肠安丸等产品覆盖率得到显著提升； 牛黄清心丸、安宫牛黄丸、 清宫寿桃丸实现有效渗透； 同时公司新增 10个品种进入 20个国家和省市级指南、 共识， 带动学术成果转化。 2023年公司工业收入 49.30亿元， 同比增长 10.34%。 2023年速效救心丸销售额首次突破 20亿元， 清咽滴丸、 安宫牛黄丸、 京万红软膏、 清肺消炎丸进入 2亿元品种梯队。 从销量来看， 品种表现差异较大。 速效救心丸/清咽滴丸/安宫牛黄丸/京万红软膏/清肺消炎丸销量分别同比增长 14.16%/80.79%/48.50% /64.66% /16.50%， 而通脉养心丸/胃肠安丸/痹祺胶囊/癃清片/紫龙金片销量分别同比-20.85% /-29.55%/-6.93%/+1.72%/-1.47%。 2023年公司扣非归母净利润 9.52亿元（同比+23.80%） ， 其中对联营企业和合营企业的投资收益为 2.95亿元（同比+49.83%） ， 成本及费用管控优化。 2023年公司工业直接材料/直接人工/制造费用增速均低于工业收入增速， 销售费用/管理费用/研发费用分别增长7.98%/0.99%/20.56%， 销售及管理费用增速均低于工业收入增速。 盈利预测和投资评级 考虑到医药政策及消费市场的不确定性，同时考虑速效救心丸在心脑血管领域渗透率提升空间较大， 同时我们看好院内产品的恢复及二线梯队产品盈利能力的提高， 我们预计2024-2026年归母净利润为 12.34/ 14.92/18.59亿元， 对应当前股价 PE 为 17.41/14.40/11.56倍， 维持“买入” 评级。 风险提示 产品销售不及预期； 中药原材料价格大幅上涨； 竞争加剧； 二线产品盈利能力不及预期； 宏观经济发展不及预期； 医药 政策风险等。

达仁堂发布2023年三季度报告。公司前三季度实现营业收入57.93亿元，同比+4.13%；归母净利润8.58亿元，同比+17.73%；扣非归母净利润8.42亿元，同比+29.80%。经营性现金流净额为0.81亿元，同比-35.81%。 事件点评前三季度经营维持稳定，核心产品收入呈现双位数增长2023年前三季度营业收入同比增长4.13%。按公司现行板块划分，工业收入同比增长12.9%；商业收入同比下降4%。公司重点品种速效救心丸、清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏等均实现销售收入、销售数量同比双位数增长。核心产品收入维持稳定。 23Q3收入略有回调，利润波动受投资收益影响23Q3公司收入为17.05亿元，同比-4.67%；归母净利润为1.36亿元，同比-47.84%；扣非归母净利润1.30亿元，同比-29.07%，利润下降主要系销售收入及联营公司投资收益同比减少。Q3业绩短期承压，看好公司长期发展。 全面推动“三核九翼”和“1+5”新布局，“中国心”计划延续，“中国嗓”计划启动，十四五发展目标明晰达仁堂全面布局“三核九翼”中短期战略规划和“1+5”中长期战略布局，2023年公司计划继续推进，力争市场营销板块新突破。公司市场开拓工作围绕着“三核”开展，在延续“中国心”计划基础上，启动“中国嗓”计划。公司在“三核”的基础上建设“九翼”协同产品布局优化。 “1+5”战略布局聚焦“达仁堂”主品牌，精心布局中医药相关产业。 按照十四五发展规划，公司心脑血管核心产品速效救心丸，在2021年13亿规模的基础上，力争突破20亿；“中国心·健康行”行动主推产品通脉养心丸和呼吸系统主打产品清咽滴丸，达到5-10亿元规模；胃肠安丸，癃清片和痹祺胶囊达到3-5亿元规模。 投资建议：维持“买入”评级达仁堂拥有百年历史，公司拥有知名产品“速效救心丸”，并建立心脑血管产品线。随着公司战略布局的推进，未来业绩具有发展潜力。 我们调整了公司盈利预测，公司2023~2025年收入分别85.7/94.5/105.5亿元（前值为91.8/103.7/117.6亿元），分别同比增长4%/10%/12%，归母净利润分别为9.9/11.8/14.4亿元（前值为10.8/13.3/16.3亿元），分别同比增长14%/20%/22%，对应估值为28X/23X/19X。因此我们维持“买入”投资评级。 风险提示政策风险，成本上升风险，研发风险等。