事件： 公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 23年实现营收 35.50亿元，同比-1.46%；归母净利润 3.32亿元，同比+49.46%；扣非净利润 2.78亿元，同比+53.26%。 单季度看， 23Q4实现营收 7.34亿元，同比-14.65%；归母净利润-0.10亿元，同比-72.04%；扣非净利润-0.15亿元，同比+15.93%。 24Q1实现营收 6.95亿元，同比-8.0%；归母净利润 0.54亿元，同比+20.87%；扣非净利润 0.39亿元，同比+13.89%。 23年度公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 8元（含税） ，拟派发现金红利 3.30亿元， 占当期归母净利润的比例为99.41%。 拓店放缓， 经营压力延续。 分产品： 23年鲜货产品收入 30.04亿元，同比-1.71% ， 拆 分 看 夫 妻 肺 片 / 整 禽 类 / 香 辣 休 闲 / 其 他 鲜 货 收 入 分 别10.99/8.79/3.14/7.11亿元，同比+0.46%/-4.06%/-18.68%/+7.90%， 核心单品表现相对稳定； 预包装/包材/加盟费等收入分别 3.45/0.92/0.64亿元，同比-5.72%/+3.26%/+13.98%。 分渠道： 23年经销/直营/其他模式收入分别30.51/0.63/3.91亿元，同比-2.68%/+40.90%/+0.84%， 单店承压延续， 23年底公司门店总数达 6205家（同比+8.96%，较 22年初净增 510家），其中直营/加盟分别 29/6176家（加盟门店较 22年初净增 510家，直营持平）。 成本压力缓解，利润弹性释放。 23H2原料价格缓和，公司毛利端改善显著，23全年毛利率同比+6.49pcts 至 22.46%， 24Q1同比+2.20pcts 至 20.89%。 费用端， 23年销售费用率 6.13%，同比+2.32pcts，主因发展新的子品牌、拓展新区域，加大广告费投入和增加销售人员；管理费用率 4.81%，同比+2.45pcts； 24Q1销售/管理费用率分别 5.22%/6.38%，同比+0.68/-0.09pcts。 23全年/24Q1扣非归母净利率分别 7.83%/5.58%，同比+2.79/+1.07pcts。 稳步打造“以佐餐美食为主、休闲美食为辅”的美食生态圈。 餐卤方面继夫妻肺片、藤椒鸡、手撕鸡、凉拌素菜等单品，陆续推出香拌猪头肉、酸汤肥牛、爽口蹄花、爽脆三丝、钵钵鸡片等新品，进一步深化紫燕食品以乐山风味凉拌菜为特色的品牌形象。产业布局上，公司于 22年收购的冯四跷脚牛肉门店数百并实现营业收入和利润倍增； 23年公司继续投资了老韩鸡、京脆香等品牌，并在供应链服务、信息化管理、区域覆盖、品牌宣传等多个领域深度合作。出海方面，自 23年 5月成立海外事业部后，成功签订澳洲代理协议，并与大华集团和创丰集团在美国市场开拓方面达成战略合作，拓展长期发展空间。 投资建议：我们预计公司 2024~2026年营业收入分别为 39.5/44.5/50.0亿元，同比+11.4/12.4/12.6%； 归母净利润分别为 3.8/4.4/4.9亿元，同比+15.1/14.1/12.3%，当前股价对应 P/E 分别为 21/19/17X，维持“推荐”评级。 风险提示： 门店扩张及同店增长不及预期；原材料价格波动；食品安全风险。

事件： 公司发布 2023 年年报， 2023 年实现营业总收入 1505.6 亿元，同比增长 18.04%，归母净利润 747.34 亿元，同比增长 19.16%。其中， 23Q4 营业总收入 452.44 亿元，同比增长 19.8%，归母净利润 218.58 亿元，同比增长19.33%。公司收入业绩略超业绩预告。 系列酒结构升级延续， 公司产品矩阵全面构建。 23 年公司酒类收入+18.94% ， 其 中 茅 台 酒 / 系 列 酒 营 业 收 入 1,265.89/206.30 亿 元 ， 同 比+17.39%/+29.43%， 茅台酒占酒类收入比重同比变动-1.14pct 至 85.99%。 量价拆分看， 茅台酒/系列酒销量 4.21/3.12 万吨， 同比+11.10%/+2.94%， 茅台1935 成为营收百亿级大单品，茅台王子酒单品营收超 40 亿元，汉酱、贵州大曲、赖茅单品营收分别超 10 亿元，形成了千、百、十亿级大单品格局，产品矩阵 全 面 构 建 。 茅 台 酒 / 系 列 酒 吨 价 300.62/66.20 万 元 / 吨 ， 同 比+5.66%/+25.74%，系列酒结构升级趋势延续； 23 年公司酒类业务毛利率92.11%， 同比+0.11pct，其中茅台酒/系列酒毛利率 94.12%/79.76%， 同比变动-0.07pct/+2.54pct。 直销占比高达 46%， i 茅台收入突破 200 亿。 23 年公司批发代理/直销收入799.86/672.33 亿元， 同比+7.52%/+36.16%， 直销渠道收入占比同比+5.77pct至 45.67%， 其中 23 年“i 茅台”收入+88.29%至 223.74 亿元，毛利率同比+0.83pct 至 96.09%。 23 年经销商数量基本持平，平均经销商规模同比变动7.67%至 3659.02 万元/家。 盈利水平稳定提升， 23 年现金分红比例高达 84%。 23 年公司毛利率/归母净利率分别同比变动+0.10/+0.06pct 至 91.96%/50.60%， 主因产品结构提升。公司销售费用率/管理费用率分别同比变动+0.49/-0.67pct 至 3.15%/6.59%。23 年经营性现金流同比+81.46%至 665.93 亿元， 合同负债同比变动-13.46 亿元至 141.26 亿元， 相较于 23Q3 变动+27.31 亿元。 23 年茅台酒/系列酒实际产能分别 5.72/4.29 万吨， 同比+0.69%/+22.41%。茅台酒/系列酒基酒新增产能分别于 23 年 10 月/11 月投产， 均将在 24 年释放。 23 年度分红 388 亿元，结合此前特别分红 240 亿元，公司 23 年现金分红比例为 84%。 投资建议： 公司 24 年经营目标： 1、营业总收入同比增长 15%左右； 2、完成固定资产投资 61.79 亿元。 随着茅台产能逐步扩产、茅台酒系列酒双轮驱动，营销改革红利将持续释放，集团“十四五”双翻番（营收翻一番从 1000 亿元到2000 亿元；利税翻一番达到 1800 亿元）兑现预期强。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 877/1029/1080 亿元，同比增长 17.4%/17.3%/14.7%，当前股价对应 PE 分别为 25/21/18 倍，维持“推荐”评级 风险提示： 渠道改革、产品结构升级不及预期，食品安全风险等。

事件： 公司发布 2023年年报， 2023年实现营业收入 67.59亿元，同比+1.08%；归母净利润 5.74亿元，同比-10.31%；扣非净利润 5.52亿元，同比-12.33%。单季度看， 23Q4实现营业收入 16.92亿元，同比+2.03%；归母净利润 1.15亿元，同比-23.59%；扣非净利润 1.08亿元，同比-23.72%。 需求弱复苏下 Q4主业平稳恢复。 整体看， 面包及糕点主业平稳恢复，其他业务低基数下高增。 23Q4公司面包及糕点实现营收 17.02亿元，同比+3.75%，环比+1.59%，主业在需求弱复苏及基数压力逐季减轻下实现小幅增长。 23年月饼/粽子收入 1.49/0.17亿元，同比+6.92%/+27.82%；玉米、卤蛋新品带动下其他产品实现营收 0.6亿元，同比+49.87%。 基地市场承压，外埠拓展在途。 分地区看， 受人口流出等因素影响，基地市场东北仍面临一定压力， Q4东北地区实现收入 6.44亿元，同比-3.13%； 相对成熟市场华北/西南/西北地区分别实现收入 3.61/2.03/1.14亿元，同比-9.49%/+2.93%/+6.24%， Q4经销商数量分别变动+1/-9/+4家；华东/华中/华南分别实现收入 5.15/0.44/1.28亿元，同比-1.31%/-18.60%/-9.80%， Q4经销商数量分别变动 0/+2/-2家。 返货率偏高、 工厂折旧增加影响毛利表现，盈利能力承压。 23Q4公司毛利率 21.24%，同比-2.99pcts，预计主要系： 1）需求偏弱下返货率偏高； 2） 沈阳和泉州工厂投产折旧增加。费用方面， 23Q4销售/管理/研发/财务费用分别为8.39%/1.94%/0.48%/0.48%，同比+0.05/-0.44/-0.01/+0.11pcts，费用表现相对稳定。 23Q4录得归母净利率 6.78%，同比-2.27pcts；扣非归母净利率 6.41%，同比-2.16pcts。 稳步推进全国化布局，后续在需求复苏、规模效应下有望释放业绩弹性。 公司持续完善全国市场布局， 在持续重点关注华东、华南市场基础上，积极拓展西南市场、新疆市场； 对于成熟市场加快销售网络细化下沉，挖掘市场潜力。 展望看， 24年新产能投产预计短期压制毛利，但短保行业具备提升空间、外埠市场仍待拓展， 公司在这一阶段稳步扩张产能、完善销售网络布局， 并持续调整产品结构、布局新兴渠道以适应消费需求变化， 后续待需求进一步复苏、规模效应释放，业绩端有望回暖。 投资建议： 预计公司 2024-2026年营业收入分别为 71.1/76.1/81.4亿元，同 比 +5.2%/7.1%/7.0% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 5.8/6.5/7.1亿 元 ， 同 比+1.8%/11.5%/8.2%， 当前股价对应 P/E 分别为 19/17/16X， 维持“推荐”评级。 风险提示： 原材料价格上涨， 需求复苏及产能投产不及预期， 行业竞争加剧，食品安全风险。

事件：公司发布2023年度业绩预告，23年预计实现归母净利润2.53~2.79亿元，同比增长118.97%~142.02%；扣非归母净利润2.18~2.45亿元，同比增长133.65%~162.12%。收入端Q4预计增长稳健，咖啡内部结构持续优化。收入方面，我们预计23Q4实现稳健增长，具体来看：1）植脂末：Q4预计增长稳健，除基数影响外，预计主要受下游茶饮竞争激烈、消费者口味需求频繁变动影响；2）咖啡：Q4整体预计增长稳健，烘焙咖啡增速或高于速溶咖啡；产品结构上，受低价连锁咖啡影响，速溶咖啡行业增长受限，公司过去咖啡产品以速溶咖啡为主，23年积极发力现磨咖啡业务，定增扩产精品咖啡豆、精品研磨咖啡粉、精品冷萃热萃咖啡液、RTD即饮咖啡、冻干及混合风味咖啡，完善咖啡产品布局、拓展利润增长点，后续新客拓展下咖啡业务有望重回增长快车道。成本红利释放，盈利能力优化。利润方面，经测算单Q4预计实现归母净利润0.47~0.73亿元，同比-15.1%~+33.3%；扣非归母净利润0.41~0.67亿元，同比-24.1%~+25.6%。成本端来看，公司直接材料占成本比重大（22年直接材料占主营业务成本比重达83%），原料价格波动将对公司营业利润产生显著影响。23年受益于成本红利，主要原材料食用植物油、乳粉等价格回落，预计毛利端持续优化。 费用端来看，销量提升下规模效应或有释放，但考虑到公司BC业务布局持续完善，相关市场费用或有增加；叠加持续开发新品，在研发费用上预计投入稳定。新品顺应行业发展需求，咖啡定增扩产优化产品结构。作为植脂末行业龙头，公司在生产规模及定制化服务方面优势突出，23年推出植脂乳化产品顺应行业需求，上半年“年产十二万吨植脂乳化制品项目”一期已实施完成；第二增长曲线咖啡业务新增连锁客户库迪，主要供给烘焙咖啡，23年5月定增扩展精品咖啡产能，有助于进一步优化公司的产品结构。投资建议：看好公司在成本回落、产能充足下释放业绩弹性，咖啡、燕麦奶渗透率加速提升驱动中远期发展。我们预计公司2023~2025年营业收入分别为30.0/35.1/41.5亿元，同比增长23.4%/17.2%/18.2%；归母净利润分别为2.7/3.2/4.0亿元，同比增长134.7%/19.0%/22.7%，当前股价对应P/E分别为22/19/15X，维持“推荐”评级。 风险提示：下游需求恢复不及预期，咖啡业务拓展不及预期，原材料价格波动风险。

事件： 公司发布 2023年度业绩预告， 23年预计实现归母净利润 2.95~3.35亿元， 同比增长 86.35%~111.62%，预计实现扣非归母净利润 2.58~2.98亿元，同比增长 73.91%~100.90%。 Q4预计延续高增，产品+渠道势能强劲。 我们预计 Q4收入端仍实现较高增速： 1）渠道端，坚持全渠道发展战略，进一步加深与零食量贩店、商超会员店等系统合作，持续深耕传统商超系统，大力发展线上电商短视频和直播、达播等新业态以及线上经销商合作，不断开辟新的业绩增长点，销售规模进一步扩大； 2）产品端，持续优化产品结构，加速新品研发，逐步形成多品类发展战略。针对渠道合理设计适配产品、精进升级产品力，在保持核心品类竞争优势的同时，逐步提高新产品销售量， Q4持续推进调味坚果等铺市工作。 利润表现亮眼，经营效率持续提升。 利润方面， 经测算 23Q4预计实现归母净利润 0.8~1.2亿元，同比+17.6%~75.7%，预计实现扣非归母净利润 0.7~1.1亿元，同比-2.2%~+53.5%。在成本改善、效率提升下，我们预计 Q4盈利能力持续优化，具体来看： 1）成本方面， 主要原材料棕榈油、夏威夷果仁价格有所回落， 其他部分原材料价格小幅波动，整体原材料采购成本有所回落； 2）销量提升规模效应逐步显现，安阳工厂产能利用率持续爬坡； 3） 预计非经常性损益金额对净利润的影响同比增加约 2,700万元，主要系政府补助及闲置资金理财收益等。 年货旺季来临， 24年开门红可期。 作为口味型坚果领军品牌， 公司在产品上不断研发推新，适配不同渠道定制产品； 2022H2以来持续推动渠道改革，筹建八大事业部， 按照细分渠道进行组织架构拆分，渠道上多点开花，线下终端渗透能力强，市场反应速度快，线上全平台覆盖并持续拓展新模式，全渠道布局下产品铺设进程顺畅。 我们认为短期公司在积极拥抱量贩零食店和电商渠道、 把握增量渠道红利下仍可实现业绩的快速增长，成本回落、产能利用率提升下利润弹性有望持续释放， 24年春节位于 2月中旬，预计生产发货集中在 1月，积极备货下开门红可期； 中长期看，公司产品创新及研发优势突出，全渠道布局下产品铺设进程顺畅， 发展动能充足。 投资建议：我们预计公司 2023~2025年营业收入分别为 20.1/26.7/33.1亿元，同比增长 38.5%/32.9%/23.8%； 归母净利润分别为 3.0/4.0/5.1亿元，同比增长 87.2%/35.8%/26.3%，当前股价对应 P/E 分别为 25/18/14X， 维持“推荐”评级。 风险提示： 渠道拓展不及预期， 新品放量不及预期， 原材料价格波动， 食品安全风险。

事件：1月8日晚，紫燕食品发布2024年限制性股票激励计划（草案），公司拟授予股票数量246.45万股，占股本总额0.60%；本次激励计划为一次性授予，不设预留权益。激励对象核心员工及技术骨干共计192人，授予价格为10.89元/股。本次激励预计总摊销费用为2,575.40万元，2024-2027年每年分别为1,001.55、987.24、472.16、114.46万元。解除限售期分别为自授予完成登记之日12、24、36个月后的12月内，解除限售的比例分别为30%、30%、40%。全数用于激励核心员工及技术骨干，24年锚定15%+增长中枢。本次激励计划拟以10.89元/股授予246.45万股，来源为公司向激励对象定向发行的本公司人民币A股普通股。激励人员方面，授予对象为核心员工及技术骨干共计192人，此次激励名单不包含总经理、副总经理、董秘等高管人员。 业绩考核目标方面，在授予完成登记之日12/24/36个月后的12月内，解除限售比例分别为30%/30%/40%，根据考核目标完成程度核算解除限售比例，收入/利润达成其一解锁：1）收入方面，经测算若各期目标均达成，24-25年收入增速分别不低于19%/16%/14%；2）利润方面，若各期目标均达成，归母净利润（扣除股权激励费用）增速分别不低于15%/13%/12%。海外布局澳洲、美国，拓展长期发展空间。公司有序推进国际化战略布局，目前已与澳洲、美国当地经销商签订合作协议。23年5月，公司成立海外事业部；11月底，公司同美国大华集团签署战略合作协议，就美国超市的渠道搭建和门店拓展事宜达成一致意见，大华超市系美国最大的华裔连锁超市之一，商品及客户群定位为中高端，目前大华集团在美国东西岸共有三大配送中心，跨越美国东西岸11个大州，共开设64间分店，年营业额超10亿美金。海外布局有望拓展公司长期发展空间。投资建议：23年下游需求弱复苏，23H2原料价格持续改善，成本红利延续下全年利润弹性有望释放。展望看，24年基数影响消退后预计实现稳健增长，此次激励锚定24年15%+增长中枢，彰显公司发展信心。我们预计公司2023~2025年营业收入分别为36.7/43.9/50.8亿元，同比+1.9%/19.5%/15.9%；归母净利润分别为3.7/4.3/5.1亿元，同比+68.5%/15.5%/17.4%，当前股价对应P/E分别为24/20/17X，维持“推荐”评级。风险提示：门店扩张及同店增长不及预期；原材料价格波动；行业竞争加剧；食品安全风险。

事件： 1月 5日公司发布 2023年度业绩预告， 23年预计实现营业收入 41-42亿元，同增 41.7%-45.15%；归母净利润 5-5.1亿元， 同增 65.84%-69.16%； 扣非归母净利润 4.7-4.8亿元， 同增 70.49%-74.12%。 新品持续放量，渠道势能延续。 经测算， 2023Q4预计实现营业收入 10.95-11.95亿元，同增 18.6%-29.4%；归母净利润 1.0-1.1亿元，同增 25.7%-37.7%； 扣非归母净利润 0.9-1.0亿元， 同增 13.4%-25.5%。 春节错期备货下公司 Q4依旧实现较高增速， 产品端来看， 公司持续焦辣卤零食/深海零食/休闲烘焙/薯类零食/蒟蒻果冻布丁/蛋类零食/果干坚果七大品类， 我们预计 Q4鹌鹑蛋、魔芋爽等新品在全渠道合力推动下延续高速增长； 渠道端来看，在保持原有 KA、 AB 类超市优势外，重点发展电商、零食量贩店、 CVS、校园店等，与当下热门零食量贩品牌零食很忙、赵一鸣、零食有鸣等深度合作，在抖音平台与主播种草引流，品牌影响力和渠道势能持续增强。 Q4净利率同比提升，预计系规模效应持续释放。 以业绩预告中枢测算，23Q4预计实现归母净利率 9.53%，同比+0.56pcts，环比-3.99pcts。 Q4净利率同比提升，预计主要系： 1）成本端大豆油、棕榈油、黄豆等部分原材料价格有所回落， 白糖价格上涨，整体生产成本有所下降； 2）收入快速增长带动规模效应持续释放。 Q4净利率环比下降，我们预计或受年末部分渠道费用投放增加以迎接 24年开门红所致。 23年股权激励目标达成无虞， 与零食很忙加深绑定， 展望后续在“渠道为王、产品领先、体系护航“战略指引下， 渠道渗透及品牌力有望持续强化。 23年12月 18日盐津铺子控股向零食很忙集团增资 3.5亿元，持股 3.32%，公司选定优质渠道入股绑定，有利于后续合作共赢，借渠道之势全国化&量贩渠道拓品类。 23年公司战略主轴由“产品+渠道”双轮驱动增长升级为“渠道为王、产品领先、体系护航”， 努力实现“产品领先+效率驱动”，持续强化渠道渗透、提升品牌力，坚持消费者需求导向，聚焦品牌建设，构建业务结构、组织架构体系化升级和创新。 23年二发股权激励绑定核心人员， 23年业绩目标营收增长 25%、 扣非归母净利增长 50%达成无虞，优化长效激励机制， 彰显发展信心。 投资建议： 我们预计公司 2023~2025年营业收入分别为 42/53/67亿元，同 增 44%/29%/26% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 5.0/6.4/8.0亿 元 ， 同 增66%/28%/25%， 当前股价对应 P/E 分别为 26/21/16X，维持“推荐”评级。 风险提示： 新品推广不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；食品安全风险。

事件概述根据新华社，中央经济工作会议 12月 11日至 12日在北京举行。 根据澎湃新闻， 对于 2024年房地产市场的定调，会议提出，积极稳妥化解房地产风险，一视同仁满足不同所有制房地产企业的合理融资需求，促进房地产市场平稳健康发展。加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”。完善相关基础性制度，加快构建房地产发展新模式。 核心观点我们认为，积极稳妥化解房地产风险是 2024年重要目标，短期看地产企业债券融资规模，政策已初显成效。 据澎湃新闻， 2023年 10月末，中央金融工作会议强调“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”后， 11月以来多部委召开企业座谈会落实相关举措，多家商业银行召开企业座谈会，提出要加大在开发贷、按揭贷、经营贷及债券承销等方面的支持。 根据中指研究院监测， 2023年 11月，房地产企业债券融资总额 412.8亿元，环比增长 49.4%，同比降幅收窄至 2.6%，政策效果初显。 我们认为，“三大工程”将对冲传统地产下行风险，有望成为促进地产投资的抓手。 据澎湃新闻，“三大工程”在 2023年重要会议中被多次提及。 4月和 7月中央政治局会议均对相关工作作出部署，中央金融工作会议亦提出加快保障性住房等“三大工程”建设。国务院常务会议则先后审议通过了“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造和保障性住房建设的相关指导意见。 本质上，新时期的“三大工程”，都是在供给侧结构性改革做文章，匹配需求，并与扩大房地产内需结合。 2024年有望成为城中村改造启动之年， 预计实施细则将陆续出台， 投资的实际拉动作用或将有限，但对预期改变影响较大。 据新华网，城中村改造首次在 2023年 4月 28日的中央政治局会议提出。 根据克尔瑞地产研究测算，地中村改造对地产销售贡献度约 1%-3%，大幅缩短周期和提高拆旧比的情况下， 也仅 3%-11%。 城中村改造对于地产销售的拉动作用或远低于棚改货币化安置。 根据克尔瑞地产研究， 乐观预期下，城中村建筑面积共约 7.43亿平方米， 改造带来的每年新建商品房建筑面积为 4249万平方米，仅占 2022年全国商品房销售面积的3.13%。而假设每套棚改货币化安置对应购置 85平方米的住房， 2014年-2017年，累计带动 7.5亿平米住宅去库存，总计销售贡献率约 15%。 投资建议随着保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等政府主导的“三大工程” 持续推进， 我们认为具有央企和地方国企背景的建筑施工企业将充分受益，建议关注中国建筑、 中国交建、 中国中铁、中国铁建、上海建工等。此外，规划设计业务作为地产链的最前端环节，实施时间早于施工，预计 2024年相关订单有望落地，建议关注华阳国际、 苏州规划、 苏交科等。 风险提示“三大工程”推进进度低于预期的风险， 地产行业资金紧张程度超预期的风险， 宏观经济下行超预期的风险

事件：11月20日晚间，公司发布公告称，经董事会决议，公司拟在2023 年度内以实施权益分派股权登记日公司总股本为基数实施回报股东特别分红，公司拟向全体股东每股派发现金红利 19.106元（含税）。截至 2023年 9月 30日 ， 公 司 总 股 本 为 125,619.78万 股 ， 以 此 计 算 合 计 拟 派 发 现 金 红 利24,000,915,166.80元（含税）。 再次实施特别分红，今年累计派发超 565.50亿元。此次分红是继 2022年贵州茅台首次实施特别分红后，连续第二年进行特别分红。此前，贵州茅台在今年年中分红 325.49亿元，加上本次特别分红，贵州茅台在本年度的分红总额将达 565.50亿元，占 2022年度公司归母净利润的 90.17%。据茅台时空数据显示，仅 2022年、2023年，贵州茅台累计分红 1113.01亿元（含本次拟分红金额），占上市以来分红总金额的 47.84%。此次实施特别分红的目的一是公司持续、稳定、健康发展的需要；二是在保证公司正常经营和长期发展不受影响的前提下，加大现金分红力度，提振市场信心；三是积极回报股东，与股东分享公司发展红利，增强广大股东的获得感。 业绩增长强劲支撑稳定分红，公司连续 9年分红比例超过 50%。2023年前三季度贵州茅台实现营业收入首次突破千亿大关，达到 1032.68亿元，同比增长18.48%，归母净利润 528.76亿元，同比增长 19.09%。营收、利润继续保持两位数增长，强劲的业绩增长为贵州茅台的稳定分红提供强有力的支撑。贵州茅台上市以来每年均进行现金分红，近年来，贵州茅台分红规模占净利润比重较为稳定，已连续 9年分红比例超过 50%，近四年以来，随着主要财务指标的持续两位数稳健增长，常规的年度分红一直维持在高于 50%的水平。截至此次公告前，贵州茅台累计现金分红已突破 2086亿元，占上市以来累计净利润约 56%，加上此次特别分红金额，累计分红金额将达 2326.56亿元。 投资建议：公司在“五合”营销法下持续统筹社会渠道商、自营店、电商渠道商，构建“一盘棋”渠道格局，不断加码“i 茅台”等自营渠道，直销占比持续提升。渠道加速优化、系列酒结构持续升级下，公司业绩展现高确定性，我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 749/904/1054亿元，同比增长19.4%/20.7%/16.6%，当前股价对应 PE 分别为 30/25/21倍，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情反复影响消费需求，渠道改革、产品结构升级不及预期。

事件： 10 月 30 日公司发布 2023 年三季报，前三季度实现营业收入 30.0亿元，同比+52.5%；实现归母净利润 4.0 亿元，同比+81.1%；实现扣非归母净利润 3.8 亿元，同比+95.0%。单季度来看， 23Q3 实现营业收入 11.1 亿元，同比+46.2%；实现归母净利润 1.5 亿元，同比+67.3%（此前业绩预告中枢同比+67.1%）；实现扣非归母净利润 1.4 亿元，同比+82.9%（此前业绩预告中枢同比+83.5%）。 Q3 业绩延续高增，渠道红利持续兑现。 23Q1-3 公司收入 30.0 亿元， 同比+52.5%，单 Q3 收入 11.1 亿元， 同比+46.2%。 产品端， 公司持续聚焦七大核心品类：辣卤零食、深海零食、休闲烘焙、薯类零食、蒟蒻果冻布丁、蛋类零食以及果干坚果， 我们预计 Q3 鹌鹑蛋、魔芋爽等新品在全渠道合力推动下持续高速增长；公司产品全规格发展， 除优势散装外，全力发展定量装、小商品以及量贩装产品，满足消费者各种场景的零食需求。 渠道端， 公司实现全渠道覆盖，在保持原有 KA、 AB 类超市优势外，重点发展电商、零食量贩店、 CVS、校园店等，与当下热门零食量贩品牌零食很忙、零食有鸣、赵一鸣等深度合作，在抖音平台与主播种草引流，品牌影响力和渠道势能持续增强， 全品类优势下销售规模持续提升，渠道红利持续兑现。 费效优化显著，盈利能力持续提升。 23Q1-3/23Q3 公司毛利率分别为34.5%/32.9%，同比-1.9/-1.6pcts， 预计主要系产品品类结构及渠道结构占比变化所致。费用端， 23Q3 销售费用率为 11.8%，同比-2.8pcts，预计主因“产品+渠道”双轮驱动增长下， 销售费用增幅低于营业收入增幅，规模效应释放所致；管理费用率为 4.5%，同比+0.3pcts，主要系股份支付费用影响， 23Q1-3 税前列支股份支付费用同比+614 万； 23Q3 研发费用率为 1.6%，同比-0.9pcts；23Q3 财务费用率为 0.3%，同比+0.2pcts。 费效提升明显下， 23Q3 录得扣非归母净利率 13.0%，同比+2.6pcts。 渠道为王、产品领先、体系护航，年内二发股权激励彰显发展信心。 23 年公司战略主轴由“产品+渠道”双轮驱动增长升级为“渠道为王、产品领先、体系护航”， 努力实现“产品领先+效率驱动”，持续强化渠道渗透、提升品牌力。23 年二发股权激励绑定核心人员，彰显发展信心。 投资建议： 我们预计公司 2023~2025 年营业收入分别为 44/58/73 亿元，同 比 +51%/33%/27% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 5.6/7.4/9.8 亿 元 ， 同 比+84%/34%/32%， 当前股价对应 P/E 分别为 28/21/16X，维持“推荐”评级。 风险提示： 新品推广不及预期；渠道拓展不及预期；原材料价格上涨；行业竞争加剧；食品安全风险

事件： 2023 年 11 月 1 日， 公司发布重大事项公告， 经公司研究决定，自2023 年 11 月 1 日起上调本公司 53%vol 贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格，平均上调幅度约为 20％。此次调整不涉及本公司产品的市场指导价格。 上市 20 年 8 次调价， 此次调价飞天出厂价上浮至约 1169 元/瓶。 据“茅台时空”统计的资料显示，本轮动价系自茅台 2001 年上市以来的第 8 次调价。之前的调价时间分别在 2001 年、 2003 年、 2006 年、 2008 年、 2010年、 2012 年和 2018 年，调整幅度在 10%-35%区间。 茅台上一次价格调整是在 2018 年元旦，平均上调幅度约为 18%左右，茅台酒零售指导价由 1299元/瓶上调到 1499 元/瓶，出厂价由 819 元/瓶调整到 969 元/瓶。 根据此次上调幅度计算， 53%vol 贵州茅台酒（飞天、五星）出厂价格上调约 200 元/瓶，本次调整后出厂价格约 1169 元/瓶。 提价直接增厚业绩， 增长动能充足。 我们认为出厂价提升短期有望提振批价，中长期有望进一步夯实茅台白酒龙头品牌地位。 在批价提升背景下， 公司有望提升飞天投放量进一步调整批价， 量价齐升逻辑显现。 同时， 飞天、 五星等产品提价， 有望进一步带动非标茅台价盘攀升， 公司中长期业绩增长动能充足。 涨价符合市场规律，提振白酒行业信心。 随着相关经济政策的不断落地，以及国内社会消费的逐步恢复， 茅台的市场需求仍然旺盛，结合茅台的有限产能现状，以及四季度白酒消费旺季和春节备货情况， 茅台涨价具备一定的市场基础，符合当下供需关系， 也是符合茅台掌握市场主动权，提升企业经营效益的手段。作为高端白酒龙头企业， 茅台市场化涨价政策望带动整体估值中枢上移，同时也为行业高端、次高端产品的发展空间打开天花板， 提振白酒行业信心。 投资建议： 渠道加速优化、 飞天量价齐升、 系列酒结构持续升级下，公司业绩展现高确定性， 发展动能充足。 我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 749/901/1046 亿元，同比增长 19%/20%/16%，当前股价对应 PE 分别为30/25/21 倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 渠道改革、产品结构升级不及预期，消费复苏进度不及预期。

事件： 2023年 10月 30日， 公司发布 2023年三季报，前三季度实现营业总收入 219.4亿元，同增 25.2%； 归母净利润 105.7亿元，同增 28.6%； 扣非净利 104.90亿元、同比+28.44%。 单季度看， 23Q3公司实现营业总收入 73.5亿元，同增 25.4%，归母净利润 34.8亿元，同增 29.4%， 扣非净利 34.49亿元、同比+29.12%。 回款顺利动销向好， 秋收行动成效显著。 公司聚焦“双品牌、三品系、大单品”战略清晰， 线下消费者运营体系不断完善，线上销售店铺矩阵完成建设，百城计划稳步推进， 五码产品导入顺利， 秋收行动成效显著， 公司市场攻坚和拼抢能力大幅提高。 2023年前三季度， 公司销售收现 276.4亿元，同增 35.7%，经营现金流量净额 90.5亿元，同增 43.4%。 单季度看， 23Q3销售收现 100.60亿元、同比+90%，增速显著快于收入。 截止 Q3末合同负债 29.62亿元， 环比 Q2末增加 10.3亿元， 维持高位，彰显品牌回款势能、奠定后续增长动力。 23Q3费用投放比例稳定， 盈利水平进一步提升。 23Q3单季度毛利率88.6%、同比+0.16pct， 营业税金率 9.4%，同比+0.2pct，销售费用率 12.8%，同比-0.8pct，管理费用率 4.1%，同比-0.8pct。 同时利息收入 2.43亿元增厚业绩， 23Q3净利率 47.3%、同比+1.47pct，盈利能力提升。 23Q3经营现金流量净额 34.0亿元，同增 52.3%。 投资建议： 23年公司紧紧围绕“促改革、强协同、重聚焦、齐跨越”的发展主题， 以务实奋进的姿态抢抓机遇、全力冲刺，推动公司发展迈上新台阶。 中长期看， 公司品牌势能充足， 渠道数智赋能， 销售规模有望进一步提高。 我们预计 公 司 2023-2025年 公 司 营 业 收 入 分 别 为 316/389/464亿 ， 同 比 增 长25.7%/23.1%/19.4%; 归 母 净 利 润 分 别 为 133/169/206亿 元 ， 同 比 增 长28.4%/27%/21.8%， 当前股价对应 PE 分别为 23/18/15，维持“推荐”评级。 风险提示： 行业竞争加剧， 国窖 1573吨价增长不及预期， 特曲 60销量增长不及预期。

事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营收54.15亿元，同比+1.50%；实现归母净利润5.52亿元，同比+5.05%；实现扣非归母净利润4.84亿元，同比+8.74%。单季度来看，23Q3实现营收15.60亿元，同比+3.03%；实现归母净利润1.15亿元，同比+22.05%；实现扣非归母净利润1.02亿元，同比+20.91%。 Q3营收环比提速，餐饮渠道持续修复。23Q1-3实现营收54.15亿元，同比+1.5%；单Q3实现营收15.60亿元，同比+3.03%（23Q1/Q2收入同比+1.3%/+0.3%），公司收入端稳健增长，单Q3环比提速。分市场看，前三季度餐饮市场收入同比增幅20%以上，延续餐饮场景强势修复的快速增长趋势；零售市场前三季度整体收入水平略有下降，主因同期高基数叠加本年度零售市场消费力复苏较缓。分产品看，我们预计Q3传统米面受同质化竞争影响同比有所下滑，创新米面如发面小笼包、蒸煎饺、地瓜丸、烧麦、糍粑等新品、次新品延续良好表现；调理制品同比预计延续高增速，预制食材、微波系列及空气炸锅系列增速亮眼。渠道方面，Q3直营渠道预计受商超经营影响同比下滑；电商渠道预计进一步放量，23年引入新团队后持续强化产品与线上渠道匹配度，后续有望保持持续放量趋势。 销售费用率显著优化，Q3扣非净利率同比+1pcts。23Q1-3/23Q3公司毛利率分别为26.8%/24.6%，同比-1.8/-0.7pcts，我们预计成本端Q3面粉、油脂等原材料价格有所回落，但毛利偏高的水饺营收增速放缓，叠加公司Q3试点促销等导致单Q3毛利率下滑。费用端，23Q3销售费用率为12.9%，同比-2.9pcts，主因：1）直营渠道减量控费，有效减亏；2）线下渠道广告、促销物料及人员精准科学投放；管理/研发/财务费用率2.9%/0.45%/-0.06%，同比+0.02/-0.20/+0.1pcts，同比基本持平。23Q3录得扣非归母净利率6.6%，同比+1.0pcts。 经营改革有序推进，期待成效显现。产品端传统米面稳健经营，持续发力创新产品；渠道端改革细分调整组织架构，直营渠道稳定存量市场控费提效，电商、新业态重新构建团队发力新渠，餐饮渠道跟进现有大客户、拓展泛区域化连锁客户推动业务扩张，未来产品渠道精准匹配下有望进一步释放增长动能。 投资建议：我们预计2023~2025年营收分别为76/81/88亿元，同比+1.8%/7.1%/8.9%；归母净利润为8.3/8.8/9.9亿元，同比+3.1%/6.5%/12.8%，当前股价对应P/E分别为15/15/13倍，维持“推荐”评级。 风险提示：产品推新不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。

公司发布2023年三季报， 23Q1-Q3实现营业收入625.4亿，同比+12.1%； 实现归母净利 228.3亿元，同比+14.2%； 实现扣非归母净利润 227.42亿元，同比 13.6%。 单季度看， Q3实现营收 170.3亿，同比+17.0%；实现归母净利58.0亿，同比+18.5%； 实现扣非归母净利润 58.0亿， 同比+18.2%。 旺季动销加速， 持续推动营销渠道改革。 公司在三季度旺季积极抓动销促开瓶，持续开展开瓶扫码及宴席活动， 我们预计双节各大主销区开瓶率稳中向好，普五、低度量增驱动三季度收入环比提速。 营销改革方面， 公司在持续优化传统经销商结构的同时，将加强新兴创新渠道建设；直营渠道方面加快智慧终端建设，加快建成千企直销网络等。 渠道方面， 公司提高传统渠道的精准投放，减少第八代五粮液低质量投放，实现“三收缩三确保”；优化新增计划量的有效投放，坚持传统渠道不增量，新增计划保持“三个倾斜”，包括向高质量动销区域倾斜，向文化酒、定制酒、封藏酒等个性化产品倾斜等。 Q3盈利水平稳步提升， 现金流表现亮眼。 23Q1-3毛利率同比-0.1pct 至75.9%； 23Q3同比+0.1pct 至 73.4%， 主要系产品结构因素影响，五粮浓香动销较好， 五粮液系列产品占比提升。 23Q3降费增效明显， 23Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比分别-0.3/-0.3/+0.02/+0.1pct 至 11.2%/3.8%/0.4%/-3.3%， 期间费用率整体 12.1%，同比-0.5pct； 23Q3税金及附加占收入的比例为 14.9%，同比+0.7pct。整体来看 3Q23公司归母净利率为 34.0%，同比+0.5pct。截至 3Q23，公司合同负债为 39.5亿元，环比/同比+3.0/+9.9亿元，经销商打款意愿较足。 此外， 23Q3公司经营活动现金流净额为 110.6亿元， 同比+24%， 主要受经营活动产生的现金流入增加影响，一是年初至今消费复苏公司现金回款比例提高，及银行承兑汇票到期收现额度较高，销售商品提供劳务收到的现金大幅增加；二是上年同期公司为应对市场变化降低现金回款比例，使得销售商品提供劳务收到的现金基数相对较低综合影响所致。 经营净现金流同比增速回正， 销售回现为 237.7亿元， 同比+35%， 回款质量较优。 投资建议： 公司坚持以“高质量营销为核心”，稳步推进重点工作，主要产品动销有力有序，高质量动销稳步推进。在消费复苏的大背景下，公司品牌力塑造、产品架构完善、营销体系调整等多方面改革措施能效将逐步释放。 我们预计公 司 2023~2025年 营 业 收 入 分 别 为 832/927/1046亿 元 ， 同 比12.5%/11.4%/12.8% ； 实 现 归 母 净 利 润 分 别 为 305/343/387亿 元 ， 同 比14.2%/12.5%/12.9%； 当前股价对应 P/E 分别为 19/17/15X，维持“推荐”评级。 风险提示： 宏观经济疲软；市场竞争加剧；改革效果不及预期等。

事件： 公司发布 2023 年三季报， 2023 年 Q1-3 实现营收 102.7 亿元，同比+25.9%；归母净利润 11.2 亿元，同比+62.7%；扣非归母净利润 10.3 亿元，同比+69.8%。 单季度来看， 23Q3 实现营收 33.8 亿元，同比+17%；归母净利润 3.9 亿元，同比+63.8%；扣非归母净利润 3.3 亿元，同比+48.0%。 主业增长稳健，并表业务贡献增量。 23Q3 实现营收 33.8 亿元，同比+17%，分产品看， 面米制品收入 5.9 亿元，同比+6%，增速放缓主要受大型连锁商超渠道市场环境影响；菜肴制品收入 9 亿元，同比+27%，主要系新柳伍并表、 冻品先生及安井小厨贡献增量；传统火锅料鱼糜、肉制品收入 11.4/6.6 亿元，同比+18%/14%， 增长稳健； 农副产品收入 0.8 亿元，同比+37.5%， 主要系新柳伍的冷冻鱼糜及鱼副产品并表以及湖北安润贡献增量；休闲食品营收占比低， Q3收入 153 万，同比-55%， 主要系 Oriental Food Express Limited 的常温休闲食品业务销售下滑。 分渠道看， 23Q3 经销/商超/特通直营/电商/新零售渠道收入 28.8/1.5/2.2/0.6/0.7 亿元， 同比+19%/-18%/+11%/+137%/+16%， Q3 商超渠道下滑系客流减少，消费习惯变化及消费渠道分化等因素影响； 23Q3 经销商数量 1937 家，较年初净增 101 家。 分区域看， 23Q3 东北/华北/华东/华中/华 中 / 西 北 / 西 南 / 境 外 3.1/5.8/14.4/2.7/3.1/1.9/2.2/0.4 亿 元 ， 同 比+17%/+44%/+11%/+18%/-6%/+43%/+22%/+60%， Q3 华中区域出现下滑预计主要系水产类菜肴影响。 成本回落、 控费提效， 23Q3 盈利能力优化显著。 23Q1-3/23Q3 毛利率22.1%/22%，同比+1.0/2.4pcts，主要系原材料成本回落，公司原材料鱼浆、大豆蛋白、畜肉、包材等采购单价同比均有不同程度下行。 费用方面， 23Q3 销售/管理/研发/财务费用率 6%/2%/0.8%/-0.5%，同比-0.2/-0.2/-0.02/+0.2pcts，费用管控得当，主因产销提升下释放规模效应、销售费用投放精准。成本回落毛利上行、费效提升下， 23Q3 录得扣非归母净利率 9.8%，同比+2.0pcts。 经营有序推进， 持续打造爆品集群全渠发力。 23 年外部需求相对疲软，公司积极调整应对顺应行业发展变化， 相关动作有序推进，产品端推锁鲜装打爆品，渠道端开团餐做终端。新品方面“串烤启航，锁鲜争王” ，持续打造爆品集群全渠发力。 整体来看，公司基本面表现稳健，预制菜延续良性增长， 利润端在成本下行、费用平稳下有望维持较高净利率水平。 投资建议： 我们看好公司在品类及渠道开发下的持续增长能力，预计公司2023~2025 年归母净利润分别为 15/19/24 亿元，同比+38%/27%/23%， 当前股价对应 P/E 分别为 23/18/14X，维持“推荐”评级。 风险提示： 新品拓展不及预期，原材料价格波动， 食品安全风险， 行业竞争加剧。