事件公司公告 2023年半年报。2023H1，公司实现总营收 17.43亿元（+6.48%），归母净利 1.80亿元（+55.11%），扣非归母净利 1.42亿元（+52.10%）。23Q2单季，公司实现总营收 9.88亿元（+1.48%），归母净利 1.35亿元（+53.47%），扣非归母净利 1.08亿元（+49.67%）。 鲜货产品 Q2收入环比+34.93%，上半年门店净增 442家1）鲜货产品 Q2收入环比+34.93%。2023H1，公司鲜货、预包装及其他产品收入分别为 14.82、1.69亿元，收入占比分别为 86.08%、9.80%。23Q2，公司鲜货、预包装及其他产品收入分别为 8.51、0.87亿元，环比+34.93%、+6.68%，鲜货产品收入占比达 87.20%，其中夫妻肺片、整禽类、香辣休闲、其他鲜货收入占比分别为 32.20%、25.61%、9.30%、20.09%。 2）华中、西北地区 Q2增长领先。2023H1，公司华东、华中、西南、华北、华南、西北、东北、其他地区收入占比分别为 70.25%、11.11%、8.69%、4.35%、2.37%、1.48%、0.90%、0.85%；23Q2，华东优势地区收入增长稳健，环比+29.55%，华中、西北地区收入增长领先，分别环比+45.82%、+539.49%。 3）上半年经销、直营门店分别净增 439、3家。2023H1，公司经销、直营、其他收入分别为 15.15、0.31、1.76亿元，占比分别为 87.97%、1.79%、10.24%； 23Q2经销、直营、其他收入分别为 8.66、0.17、0.93亿元，环比+33.55%、+23.17%、+11.74%。截至 2023H1，公司经销、直营店数分别为 6,105、32家，23H1分别净增 439、3家，增速为 7.75%、10.34%。 原料价回落，Q2利润率大幅改善1）原料价回落，毛利率提升。2023H1，公司毛利率为 21.13%，同比+4.03pct； 23Q2毛利率为 22.99%，同比+5.40pct，环比+4.30pct，主要受益于原材料价格回落。 2）Q2净利率大幅改善。2023H1，公司净利率为 10.17%，同比+3.16pct；23Q2净利率为 13.48%，同比+4.52pct，环比+7.66pct，主要受益于毛利率提升以及管理费用率下降。 3）H1广告投入有所增加。2023H1，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为 5.04%、4.67%、0.23%、-0.08%，同比+1.52、-0.41、+0.01、-0.11pct，销售费用率提升主要由于广告费用增加；23Q2，公司销售、管理费用率分别为5.43%、3.29%，同比+2.40、-1.04pct，环比+0.89、-3.17pct。 团队凝聚力卓越，全国化扩张加速1）消费持续复苏中，全国化开店有望加速。随着消费场景复苏，公司门店单店店效有望提升，同时经销商开店意愿有望加强，截至 23H1，公司共有 104位经销商，23H1净增 15名经销商。23H1公司已净增 442家门店，较年初+7.76%。 我们预计，公司开店有望往每年 15%-20%方向增长，全国化扩张加速。 2）核心团队稳定，放手使用前员工经销商，凝聚力强。创始人家族为卤味世家，对于出色的前员工，公司作为区域核心经销商放手使用，为公司快速扩张立下汗马功劳。 投资建议公司是佐餐卤制品领军企业，成功打造“夫妻肺片”明星大单品，凝聚力卓越，放手使用前员工加盟商，全国化开店加速。我们预计公司 2023/2024/2025年归母净利分别为 3.61/4.64/5.66亿元，增速 62.69%/28.56%/22.03%，对应 8月 17日 PE 28/22/18倍（市值 102亿元），维持“增持”评级。 风险提示食品安全风险、原材料价格上涨风险、消费场景波动风险。

公司发布半年度报告：2023H1实现收入 17.43亿元，同比增长 6.48%；实现归母净利润 1.80亿元，同比增长 55.11%；实现扣非归母净利润 1.42亿元，同比增长 52.10%，略高于此前业绩预告中枢。其中 Q2实现收入 9.88亿元，同比增长 1.44%；实现归母净利润 1.35亿元，同比增长 53.41%；实现扣非归母净利润 1.06亿元，同比增长 46.99%。 主业稳步增长，推进全国化扩张分地区看，公司上半年华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北地区收入分别占比 70.25%/11.11%/8.69%/4.35%/2.37%/1.48%/0.90%，除优势区域华东、西南，其余地区较一季度收入占比都有提升，公司收入分布随着全国化扩张更加均衡。公司上半年经销商净增 15家，其中二季度净增 7家；上半年门店总数 6137家，较 22年末新增 442家，同比增长 12%，门店拓展稳步推进。跨界方面公司也有所作为，6月底与主打外带辣子鸡产品的“老韩煸鸡”达成战略合作，将共同打造“中式炸鸡第一品牌”，有效触达更多消费群体。 利润逐季提升，步入销售旺季大单品夫妻肺片占收入比重较一季度有所提升，上半年实现收入占比31.59%，而其主要原材料牛肉成本 Q2延续回落至接近 2020年水平，使得Q2公司毛利率延续改善趋势，环比提升 4.3pct 至 22.98%。二级经销体系使得公司销售费用率与管理费用率均较同行更低，而净利率也稳定在行业较高水平，上半年达 10.30%，其中 Q2净利率实现 13.66%。我们预计随着公司以多元化产品矩阵不断拓宽消费场景，下半年旺季到来叠加成本压力缓解释放利润弹性，公司收入与业绩均将延续较好增长。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为43.85/51.42/60.24亿元，增速分别为21.72%/17.25%/17.17%，归母净利润分别为4.00/5.15/6.54亿元，增速分别为80.32%/28.74%/26.98%，EPS分别为0.97/1.25/1.59元，三年CAGR为43.38%。鉴于公司是佐餐卤赛道龙头，产品线丰富且大单品有性价比优势、经营情况稳健，通过二级经销体系拓店并开启多渠道布局抢占市场，参考可比公司估值，我们给予公司24年25倍PE，目标价31.25元，维持“买入”评级。 风险提示：门店拓展不及预期；产能扩张不及预期；原材料价格波动风险

事件：公司发布 2023 年半年报，公司 2023 年上半年实现营收 17.4 亿元，同比+6.5%；归母净利润 1.8 亿元，同比+55.1%；扣非归母净利润 1.4 亿元，同比+52.1%。单 Q2 来看，23Q2 实现营收 9.9 亿元，同比+1.5%；归母净利润1.3 亿元，同比+53.4%（此前业绩预告中枢+50%）；扣非归母净利润 1.1 亿元，同比+49.7%（此前业绩预告中枢+52.5%）。 经营稳健，拓店有序。23Q2 公司营收同比+1.5%，分产品看，23Q2 鲜货产品收入 8.5 亿元，占比 87.2%，拆分来看夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货分别实现营收 3.1/2.5/0.9/2.0 亿元，占比分别 32%/26%/9%/20%，产品结构保持稳定，整体实现稳健增长；预包装/包材/加盟费等分别实现收入0.9/0.2/0.2 亿元，占比分别 9%/2%/2%。分渠道看，23Q2 经销/直营/其他模式分别实现营收 8.7/0.2/0.9 亿元，占比分别 88.7%/1.7%/9.5%，公司以经销为主，同时构建包括电商渠道销售、商超渠道销售、团购模式等其他渠道在内的多样化立体式营销网络体系，截至 23H1，公司门店总数达 6137 家（同比+12%，较 23 年初净增 442 家），其中加盟门店 6105 家（较年初净增 439 家），直营门店 32 家（较 23 年初净增 3 家）。经销商数量上，截至 23H1 共有 104 家，较 23 年初净增 15 家（新增 22 家，减少 7 家）。 成本压力缓解，利润弹性释放。23Q2 公司毛利率 23%，同比+5.4pcts，随着宏观经济回归常态，原材料价格趋近于往年区间，成本压力缓解。费用端，23Q2销售费用率 5.4%，同比+2.4pcts，主要系广告费用增加；管理费用率 3.3%，同比-1pcts。非经常性损益方面，23H1 公司致力于提升生产工艺、技术改造，持之以恒地精进产品力、升级自动化，响应国家相应政策，获得政府补贴 3799 万元。23Q2 录得归母净利率 13.7%，同比+4.6pcts；扣非归母净利率 10.9%，同比+3.5pcts。 Q3 销售旺季有望提升门店业绩，成本持续改善利润端有望进一步优化。Q3进入公司门店销售旺季，配合促销活动门店业绩有望提升；公司与主要原材料供应商建立长期、稳定合作关系，锁价措施有序推进成本有望持续改善。公司积极构建线上销售、团购模式等多样化立体式营销网络体系，把握第三方平台汇集的巨大用户流量，持续布局线上平台；线下推动公司品牌与其他知名品牌进行联名合作，与盒马鲜生、叮咚买菜等大型 O2O 生鲜电商合作，To B 为知名连锁餐饮门店精准提供代加工和供货服务，多渠道布局驱动业绩增长。 投资建议：我们预计公司 2023~2025 年营业收入分别为 43/53/61 亿元，同 比 +20%/22%/16% ； 归 母 净 利 润 分 别 为 3.9/4.9/5.7 亿 元 ， 同 比+77%/25%/16%，当前股价对应 P/E 分别为 27/21/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：门店扩张及同店增长不及预期；原材料价格波动；食品安全风险。

业绩简评公司于 8月 10日发布 2023半年报，23H1实现营收 17.43亿元，同比+6.5%；实现归母净利润 1.80亿元，同比+55.1%；扣非归母净利润 1.42亿元，同比+52.1%。其中，23Q2实现营收 9.88亿元，同比+1.5%；实现归母净利润 1.35亿元，同比+53.5%；扣非归母净利润 1.08亿元，同比+49.7%，业绩贴近此前预告中枢。 经营分析需求修复在途，门店扩张并进。1）23H1加盟/直营门店净增 439/3家，全国门店数量共计 6137家，同比+12%。单店收入预计同比下降个位数，系公司主动推出性价比套餐，客单价受消费降级影响。 23Q2鲜货产品/预包装产品收入分别为 8.70/0.89亿元，环比提升37.9%/9.4%，公司根据时令及消费者习惯变化达到每月推新，23H1推出“乐山钵钵鸡”、“手撕鸡”等新品。2）分级调整战略具备成效，外埠市场影响力提升。公司在市占率高的城市持续加密，在市占率低的城市以点带面，除华东以外市场占比提升至 30.9%（22年为 28.2%）。3）持续拓展主流外卖平台、O2O 新零售、团购等渠道，直销渠道快速起量。23H1经销/直销/其他模式分别实现营收15.2/0.3/1.8亿元。 肉禽类成本下行，大幅释放业绩弹性。1）23Q2毛利率为 23.0%，同比+5.4pct，环比+4.3pct，系牛肉、牛副原材料受益于进口量增加，价格自年初以来延续大幅下降趋势。2）23Q2期间费用率+1.4pct，其中销售费率同比+2.4pct，系公司加大广告费用投放，调整促销政策以扶持单店收入较低门店，并对内进行薪资改革。3）23Q2净利率 13.5%，同比+4.5%，预计 23H2净利率环比持续改善。 预计消费复苏叠加暑期旺季，下半年收入增速有望提升。除门店端销售外，公司还广泛布局团餐、代加工等领域，并通过二级销售网络和五大工厂进行全国化布局，稳固龙头地位。佐餐卤味市场空间大、集中度低、消费者粘性强，看好公司持续享受行业扩容红利，并逐步提升市占率。 盈利预测、估值与评级考虑到需求恢复不及预期，我们分别下调 23-25年利润 14%、11%、9%。我们预计公司 23-25年归母净利分别为 3.4/4.5/5.7亿元，同比增长 55%/30%/26%，对应 PE 分别为 31x/24x/19x，维持“买入”评级。 风险提示食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

公司上半年实现收入17.4亿元，同比+6.5%；归母净利润1.8亿元，同比+55.1%；扣非净利润1.4亿元，同比+52.1%。23Q2收入9.9亿元，同比+1.5%；归母净利润1.3亿元、同比+53.5%；扣非净利润1.1亿元、同比+49.7%。 分析判断:积极拓店带动收入稳健增长上半年随着经济社会全面恢复常态化运行，公司紧抓复苏机遇，通过供应链端降本增效、营运端活动升级、门店端坚持拓展、渠道端积极开发等实现收入同增6.5%，店效我们预计个位数下滑，预计主因公司调整产品结构和新增门店仍在爬坡中。门店端来看，上半年门店拓展顺利，门店总数达到6137家，同比增长12%，净开门店442家，同时积极推行热卤门店，升级和丰富门店的消费场景，品牌影响力持续增强。渠道端来看，公司在持续拓展线下门店的同时构建了电商、商超、团购等销售模式，建立了多样化营销网络体系。区域端来看，公司在市占率高的城市持续布局加密，进一步扩大市场份额；在市占率低的城市以点为面，探索适宜的品牌战略规划，因地制宜，逐步加大品牌在当地的影响力，推进全国化布局。 成本压力缓解释放利润弹性成本端来看，公司上半年毛利率同比提升4.03pct至21.1%，主要系公司原材料价格回落，上半年原材料价格趋近于往年区间。费用端来看，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/4.7%/0.2%/-0.1%，分别较去年同期+1.52/-0.42/+0.01/-0.11pct，销售费用率上涨较多主要系广告费用增加，整体费用率略有上涨，但整体可控。得益于新增门店+毛利率提升，公司上半年归母净利润同比高增55.1%至1.8亿元，相应的归母净利率同比提升3.23pct至10.3%，公司盈利能力稳步提升。 盈利能力持续修复，加速产能布局助推规模扩张我们预计下半年公司继续加速开店，不断给经销商和门店赋能，并积极探索线上、团购、代加工等多元化销售体系，推动收入增长；叠加成本端牛肉、牛副等原材价格下行提供利润弹性，全年利润率持续改善，利润高增可期。长期来看，公司加速推进产能扩张，在已经形成了济南、武汉、连云港、宁国、重庆五大高标准的区域中心工厂的基础上，加快修建宁国二期和海南基地两大区域中心工厂，助力公司区域扩张，提升供货效率，同时海南工厂也将是公司全国进口原料采集中心和初加工中心，搭建公司海外采购体系，降低原材料进口成本，进一步提升公司的行业竞争力。 投资建议参考公司中报，我们下调公司23-25年收入43.24/51.18/59.29亿元的预测至40.24/47.88/55.29亿元；下调23-25年EPS0.94/1.23/1.51元的预测至0.88/1.15/1.40元；对应2023年8月10日25.99元的收盘价，PE分别为30/23/19倍，维持公司“买入”评级。 风险提示店效恢复不及预期、成本下降不及预期、行业竞争加剧138251

2023年 8月 10日，紫燕食品发布 2023年半年度报告。 投资要点 业绩超预期，盈利能力提升2023H1营收 17.43亿元（同增 6%），归母净利润 1.80亿元（同增 55%）。其中 2023Q2营收 9.88亿元（同增 1%），归母净利润 1.35亿元（同增 53%），二季度利润弹性明显。 2023H1毛利率 21.13%（+4pct），其中 2023Q2为 22.99%（+5pct）。2023H1净利率 10.17%（+3pct），其中 2023Q2为 13.48%（+5pct）。2023H1销售费用率 5.04%（+2pct），其中 2023Q2为 5.43%（+2pct），销售费用增加系广告费用增加。2023H1管理费用率 4.67%（-0.4pct），其中 2023Q2为 3.29%（-1pct）。2023H1经营活动现金流净额为 3.29亿元（同增 144%），其中 2023Q2为 2.82亿元（同增 87%）。 截止 2023H1末，合同负债为 0.99亿元（环比+36%）。 门店持续扩张，成本缓解释放利润分产品看，2023H1鲜货产品/预包装及其他产品/包材/加盟费 、 门 店 管 理 费 、 信 息 系 统 使 用 费 营 收 分 别 为14.82/1.69/0.40/0.31亿 元 ， 其 中 2023Q2分 别 为8.51/0.87/0.22/0.16亿元。鲜货产品中，2023H1夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货营收为 5.44/4.39/1.66/3.32亿元，其中 2023Q2分别为 3.14/2.50/0.91/1.96亿元。分渠道看，2023H1经销/直营/其他模式营收为 15.15/0.31/1.76亿元，其中 2023Q2营收分别为 8.66/0.17/0.93亿元。分区域看，2023H1华东地区/华中地区/西南地区/华北地区/西北地区 / 华 南 地 区 / 东 北 地 区 / 其 他 地 区 营 收 分 别 为12.10/1.91/1.50/0.75/0.25/0.41/0.15/0.15亿 元 ； 其 中2023Q2分别为 6.83/1.13/0.76/0.43/0.22/0.24/0.09/0.07亿元。截至 2023H1，全国门店总数 6137家，同比增长 12%。 疫后消费复苏，二三季度迎来卤味销售旺季，公司持续拓展线下门店，在市占率高的城市持续布局加密，在市占率低的城市以点为面，建立并完善品牌形象，同时积极推行热卤门店。通过供应链端降本增效，叠加 2023H1进口牛肉价格下行，盈利能力有所改善。 盈利预测预计 2023-2025年 EPS 为 0.98/1.24/1.55元，当前股价对应PE 分别为 27/21/17倍，维持“买入”投资评级。

事件：公司发布 2023年半年度报告根据 2023年半年度报告，公司 23H1实现营业总收入 17.43亿元，同比+6.5%；实现归母净利润 1.80亿元，同比+55.1%；实现扣非归母净利润 1.42亿元，同比+52.1%。23Q2单季度实现营业总收入 9.88亿元，同比+1.5%；实现归母净利润 1.35亿元，同比+53.5%；实现扣非归母净利润 1.08亿元。 上半年开店进展基本符合预期，受消费需求偏弱影响单店营收同比下滑开店方面，截至 23H1末，公司拥有全国门店数量 6137家，较 22年末净增加 442家，其中加盟/直营门店分别净增加 439/3家。据公司业绩交流会，Q1净开店近 200家，则 Q2开店节奏环比有所加快，整体开店进度基本符合预期。根据 23H1整体收入同比增长 6.5%测算，上半年单店营收或有中个位数的同比下滑，消费需求仍有待恢复。分产品看，23H1鲜货产品/预包装产品/包材/加盟相关费用分别实现收入14.8/1.7/0.4/0.3亿元，收入占比分别为 86.1%/9.8%/2.3%/1.8%。 23H1主要原材料成本下行，净利率显著修复毛利率方面，22年公司主要原材料价格高涨，给公司成本端造成较大压力，23年年初以来主要原材料价格回落，带动公司毛利率环比显著改善，23H1公司整体毛利率 21.1%，同比提升 4.0pp，季度间来看，23Q2单季度毛利率 23.0%，环比 23Q1提升 4.3pp，表明牛肉等主要原材料价格大幅下行开始充分在公司报表端体现。费用率方面，销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.04%/4.67%/0.23%/-0.08%，分别同比+1.5/-0.4/+0.0/-0.1pp，销售费用率同比提升主要系公司加大广告费用投放，上半年整体费用率同比小幅提升约 1.0pp。23H1实现归母净利率10.3%，同比提升约 3.2pp，主要由成本下行贡献，符合我们此前对公司净利率处于恢复通道的判断。 盈利预测与投资建议由于 Q2收入表现不及预期，考虑到消费力偏疲弱的环境对公司经营的可能影响，我们小幅下调公司盈利预测：预计 2023-2025年公司实现营业总收入 40.8/49.0/58.4亿元，同比+13.3%/+20.1%/+19.1%；实现归母净利润 3.6/4.7/5.5亿元，同比+61.9%/+29.7%/+18.9%；EPS 分别为0.87/1.13/1.34元。当前股价对应 PE 分别为 30/23/19倍，长期视角下，佐餐卤味市场空间大，公司门店模型吸引力强、供应链能力突出，未来门店进一步扩张将带来业绩持续增长，当前估值仍有性价比，维持“买入”评级。 风险提示门店扩张进程不及预期；原材料成本大幅上行；行业恶性竞争导致门店销售受阻；食品安全问题。

事件:7月14日，公司发布2023年上半年业绩预告：2023H1预计实现归母净利1.68~1.86亿元，同比+45.08%~60.62%；实现扣非归母净利润1.38~1.5亿元，同比+47.88%~60.74%。2023Q2预计实现归母净利1.23~1.41亿元，同比+39.77%~60.23%；实现扣非归母净利润1.04~1.16亿元，同比+44.44%~61.11%。 投资要点:牛肉猪肉等原材料价格下跌为公司带来利润弹性。从2022年第三季度开始，我国进口牛肉总吨量和进口均价呈现振荡性下跌趋势。根据海关总署，2022年7月我国进口牛肉总量27万吨、进口均价47.9元/公斤，2023年5月我国进口牛肉总量18万吨，进口均价39.3元/公斤，进口量/均价分别从高点下滑33.33%/17.95%。同时，猪肉价格也呈现震荡下跌态势，2023年二季度我国猪肉均价同比下跌4.57%。公司整鸡采购价格随饲料价格波动，去年受俄乌冲突影响，公司“小优鸡”主要饲料豆粕、玉米价格出现了大幅上涨，今年上半年豆粕、玉米期货均价分别同比下跌6.04%/12.33%，预计公司鸡肉采购价格也有较为明显的跌幅。肉类原材料价格为公司利润端带来较大弹性，今年一季度公司实现归母净利率5.91%，预计二季度净利率同比、环比皆实现较大幅度改善。 积极推新，跨界合作。公司始终专注佐餐卤味赛道，秉持“好原料+好工艺=好产品”的理念积极创新研发，以多元化产品矩阵不断拓宽消费场景，今年以来为抢占外卖市场，公司在美团饿了么上新增“万美人”品牌店铺，以凉拌菜+魔芋类为主产品进一步抢占市场，带动店均销售实现明显提升。2023年6月27日，公司宣布与主打外带辣子鸡产品的“老韩煸鸡”达成战略合作，共同打造“中式炸鸡第一品牌”，将双方的资源、产业进行优化整合并有效触达不同消费者。 开店进度符合预期，二季度预计预包装类销售承压，下半年预计收入端提速，全年利润端弹性较大。我们预计公司上半年新开店500家，新开店保持10%以上的增速，闭店率有所降低。去年受疫情居家影响，公司预包装业务实现高速增长，今年以来居家场景的减少预计使公司预包装业务承压。根据公司2022年度股东大会的经营目标，估计公司2023年实现营业收入43亿元，同比增长19.36%，随着旺季来临，我们预计下半年公司收入端将提速，利润端在牛肉、猪肉等价格下行的背景下，全年弹性较大。 盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.83/1.09/1.31元，对应PE为29/22/18倍，鉴于今年成本下行趋势较为确定，且同店表现较为稳健，维持“增持”评级。 风险提示：1）同店增长不及预期；2）原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力；3）加盟模式经营管理风险；4）门店扩张不及预期；5）食品安全问题。

事件：7月14日，公司发布23年半年度业绩预告：23H1预计实现归母净利润1.68-1.86亿元，同比增长45.08%-60.62%；扣非归母净利润1.38-1.5亿元，同比增长47.88%-60.74%。其中，23Q2预计实现归母净利润1.23-1.41亿元，同比增长39.77%-60.23%；扣非归母净利润1.04-1.16亿元，同比增长44.22%-60.86%。 毛利逐季改善，业绩稳固增长公司Q1毛利环比、同比均已有所改善，主要由于占比30.8%的大单品夫妻肺片的主要原材料中牛肉价格从高位回落，Q2成本延续回落至接近2020年水平，原材料价格已趋近往年区间，成本下行预计带动毛利率稳步提升。 二级经销体系使得公司销售费用率与管理费用率均较同行更低，而净利率也稳定在行业较高水平。我们预计随着公司以多元化产品矩阵不断拓宽消费场景，收入与业绩均将延续稳固增长。 募集资金新增产能建设项目，支撑扩张公司拟在上市募投项目“宁国食品生产基地二期项目”的基础上增加“海南紫燕食品加工生产基地项目”，项目建成后有望节约肉类原材料进口关税、享受企业所得税优惠，降低公司营运成本；同时，由于公司优势地区主要集中在华东、华中、西南（23Q1分别占比70.67%/10.44%/9.84%），布局海南有助于为公司拓展华南市场（23Q1占比2.33%）提供产能支持，项目达产后预计新增1.1万吨产能，有望助力提升公司收入与盈利能力。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023-25年收入分别为43.85/51.42/60.24亿元，增速分别为21.72%/17.25%/17.17%，归母净利润分别为4.00/5.15/6.54亿元，增速分别为80.32%/28.74%/26.98%，EPS分别为0.97/1.25/1.59元，三年CAGR为43.38%。鉴于公司是佐餐卤赛道龙头，产品线丰富且大单品有性价比优势、经营情况稳健，通过二级经销体系拓店并开启多渠道布局抢占市场，参考可比公司估值，我们给予公司24年25倍PE，目标价31.25元，维持“买入”评级。 风险提示：门店拓展不及预期；产能扩张不及预期；原材料价格波动风险

公司发布业绩预告，上半年预计实现归母净利润1.68~1.86亿元，同比+45.1%~+60.6%；扣非归母净利润1.38~1.50亿元，同比+47.9%~+60.7%。二季度预计实现归母净利润1.23~1.41亿元，同比+40.3%~+60.7%；扣非归母净利润：1.04~1.16亿元，同比+44.2%~+60.8%。 分析判断:主业稳步增长，成本压力缓解释放利润弹性上半年公司专注佐餐卤味赛道，通过多元产品矩阵拓宽消费场景，随着需求回暖我们预计门店数量持续增加，店效有望进一步提升，关店率有望降低，品牌影响力持续增强，收入实现稳健增长。区域端，上半年预计公司继续巩固和加密华东市场，扩大在华南、华北、西南区域品牌影响力，西北和东北地区完成试点运行工作后加速拓店，提升区域市场影响力，推进全国化布局。 公司上半年利润高增主要得益于原材料价格回落，上半年原材料价格趋近于往年区间，预计公司毛利率相应提升，带动净利率提升。 全年业绩高增可期，加速产能布局助推规模扩张我们预计下半年公司继续加速开店，不断给经销商和门店赋能，并积极探索线上、团购、代加工等多元化销售体系，推动收入增长；叠加成本端牛肉、牛副等原材价格下行提供利润弹性，全年利润率持续改善，利润高增可期。长期来看，公司加速推进产能扩张，在已经形成了济南、武汉、连云港、宁国、重庆五大高标准的区域中心工厂的基础上，加快修建宁国二期和海南基地两大区域中心工厂，助力公司区域扩张，提升供货效率，同时海南工厂也将是公司全国进口原料采集中心和初加工中心，搭建公司海外采购体系，降低原材料进口成本，进一步提升公司的行业竞争力。 投资建议参考最新业绩预告，我们维持公司23-25年收入43.24/51.18/59.29亿元的预测；维持23-25年EPS0.94/1.23/1.51元的预测；对应2023年7月14日24.17元的收盘价，PE分别为26/20/16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示门店扩张不及预期，成本下行不及预期，行业竞争加剧。

2023 年7 月14 日，紫燕食品发布2023 年半年度业绩预告。 投资要点 业绩符合预期，成本缓解释放利润根据业绩预告，预计2023H1 归母净利润1.68-1.86 亿元（同增45%-61% ） ， 扣非净利润1.38-1.5 亿元（ 同增48%-61%）。其中2023Q2 归母净利润1.23-1.41 亿元（同增40%-61%），扣非净利润1.04-1.16 亿元。业绩增长超预期，主要系：1）原材料价格趋近于往年区间；2）专注佐餐卤味赛道，产品矩阵多元化拓宽消费场景；3）生产工艺、技术改造提升，精进产品力、升级自动化；4）获得政府补贴。 门店持续恢复，全国化扩张顺利门店方面：疫后消费复苏，二三季度迎来卤味销售旺季，通过定制化赋能、薪资改革等提升单店业绩，关店率有望持续下降。成本端：今年进口牛肉、牛副价格有望持续下行，公司将采购价格控制作为成本控制首要环节，计划与中粮等贸易商进行远期价格锁定；海南新增工厂以发挥自贸港优势，降低海外进口成本，利润弹性有望释放。区域扩张：华东区域继续施行加密计划；华南、华北、西南区域调整战略，扩大品牌影响力；西北、东北区域现已完成前期试点运行工作，以让利形式开店，开拓超预期，未来5 年逐步培育打造有望达到华东水平。预制菜：连云港紫川预制菜项目的厂房、设备投入进度已达100%，未来主攻批发方面。 盈利预测预计2023-2025 年EPS 为0.98/1.24/1.55 元，当前股价对应PE 分别为25/20/16 倍，维持“买入”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、疫情拖累消费、原材料上涨风险、门店开拓不及预期等。

事件：公司发布 2022年报及 2023年一季报，2022年实现营收 36亿元，同比+16.5%；归母净利润 2.2亿元，同比-32.3%；扣非归母净利润 1.8亿元，同比-33.2%。单 Q4实现营收 8.6亿元，同比+19.8%；归母净利润-576.5万元，同比-116.9%。2023Q1实现营收 7.6亿元，同比+13.8%；归母净利润 0.5亿元，同比+60.3%；扣非归母净利润 0.3亿元，同比+60.4%。 22年门店经营稳健，核心单品增长强劲。22年公司营收同比+16.5%，分产品看，22年鲜货产品收入 30.6亿元，同比+13.8%，其中夫妻肺片/整禽/香辣 休 闲 / 其 他 鲜 货 收 入 分 别 为 10.9/9.2/3.7/6.6亿 元 ， 同 比+17.3%/9.0%/2.8%/22.9%，核心单品增长强劲；预包装及其他产品收入 3.7亿元，同比+23.0%。分渠道看，经销/直营/其他模式收入分别为 31.4/0.4/3.9亿元，同比-12.6%/28.0%/68.4%，公司多层次、多渠道销售并存，疫情期间拓展盒马鲜生、叮咚买菜等新零售渠道，其他模式收入增速亮眼。门店方面，22年底公司门店数 5695家，净增 535家，单店收入同比基本持平。 成本回落、费用平稳下 23Q1盈利改善趋势明显。22Q4公司实现毛利率11.1%，同比-5.0pcts，主要系进口牛肉、鸡肉等价格处于高位。23Q1原材料价格同比环比下行，成本压力有所缓解，Q1实现毛利率 18.7%，同比+2.3pcts，环比+7.6pcts。费用端，22Q4/23Q1销售费用率分别为 5.6%/4.5%，同比+1.7pcts/+0.3pcts；管理费用率分别为 4.0%/6.5%，同比-2.5pcts/+0.3pcts。 最终 22Q4/23Q1录得净利率-0.7%/5.9%，同比-5.4pcts/+1.7pcts。成本回落、费用平稳下，23Q1盈利改善趋势明显。 拓店提速、成本改善下有望迎来恢复性增长。展望 23年，客流逐步恢复下公司闭店率有望降低，预计开店持续提速，店效进一步提升；同时公司抓住行业发展机遇及第三方平台汇集的巨大用户流量，迅速进行线上全渠道布局，线下与大型 O2O 生鲜电商合作，To B 为知名连锁餐饮门店精准提供代加工和供货服务，全渠道布局驱动营收增长。利润端，原材料成本压力缓解下有望释放利润弹性。 投资建议：我们预计公司 2023~2025年营业收入分别为 43/52/61亿元，同比增长 20.2%/19.5%/17.1%；归母净利润分别为 3.7/4.9/6.2亿元，同比增长 65%/34%/26%，当前股价对应 P/E 分别为 31/23/18X，维持“推荐”评级。 风险提示：门店扩张不及预期；同店增长不及预期；原材料价格波动；食品安全风险。

事件概述公司发布 2022年报及 2023一季报。公司 2022年实现营业收入 36.0亿元，同比+16.5%；实现归母净利润 2.2亿元，同比-32.3%；扣非归母净利润 1.8亿元，同比-33.2%。 公司 2023Q1实现营业收入 7.6亿元，同比+13.8%；实现归母净利润 0.5亿元，同比+60.3%；扣非净利润 0.3亿元，同比+60.4%。 分析判断: 疫情下逆势推进市场扩张，行稳致远2022年公司在疫情+成本的双重冲击下，依旧克服困难，实现门店数量和营业收入的共同增长，并在 9月 26日正式在主板上市。 门店端来看，公司 22年净增 563家门店，门店总数达到5695家，疫情下依旧实现市场扩张和门店平均质量提升。产品端来看，22年鲜货类产品 30.56亿元，同比+13.77%，其中：夫妻肺片 /整禽类 /香辣休闲/其他鲜货收入分别为10.94/9.17/3.86/6.59亿 元 ， 分 别 同 比+17.27%/+8.96%/+2.81%/+22.93%，大单品夫妻肺片规模持续扩张；另有预包装及其他产品/包材/加盟费、门店管理费、信息系统使用费分别实现收入 3.66/0.89/0.56亿元，分别同比+51.28%/+23.01%/+14.02%。区域端来看，华东/华中/ 西 南 / 华 北 / 华 南 / 西 北 / 东 北 / 其 他 收 入 分 别 为25.88/3.88/2.90/1.44/0.81/0.40/0.22/0.15亿元，分别同比 +15.43%/+20.27%/+24.67%/+13.82%/+21.43%/-6.00%/+783.49%/+1.02%，继续巩固加密华东市场，新开发的西北和东北区域已完成前期试点运行工作。渠道端来看，经销/直营/其他收入分别为 31.35/0.45/3.87亿元，分别同比+12.59%/+28.03%/+16.97%，公司线下门店持续拓展，线上业务稳步上升，多渠道发展前瞻布局，与盒马鲜生、叮咚买菜等大型 O2O 生鲜电商合作，To B 为知名连锁餐饮门店精准提供代加工和供货服务。 2023Q1公司继续推进市场开拓和门店优化，实现营业收入 7.6亿元，同比增加 13.8%。 22年成本端承压，23Q1已见好转成本端来看，22年公司毛利率 15.98%，同比-5.64pct，主因核心的整鸡、牛肉、鸡爪、牛杂等原材料上涨较多。费用端来 看 ， 公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 为3.80%/4.61%/0.22%/-0.06%，分别同比 +0.64pct/-0.89pct/-0.01pct/-0.06pct，其中销售费用率提升主因市场开拓、品牌推广等费用增加，管理费用率下降主因激励、折旧摊销等费用减少，综合费用率同比下降 0.32pct。受成本上行拖累，公司 净利率同比下降 4.36pct 至 5.98%，相应的归母净利润同比下降 32.3%至 2.2亿元。 23Q1公 司成 本 改 善 已 有所 显 现 ， 毛 利率 同比提升2.32pct，我们认为主要受核心原材料价格下行提振，同时费用端销售/管理/研发/财务费用率为 4.5%/6.5%/0.3%/-0.1%，分别同比+0.29pct/+0.27pct/+0.01pct/-0.09pct，整体经营平稳，费用端变化不大。得益于收入增加+成本下行，Q1公司归母净利润同比+60.3%至 0.5亿元，相应的净利率同比提升1.68pct 至 5.82%。 投资建议公司作为佐餐卤味龙头企业，2023年将继续加速开店，不断给经销商和门店赋能，收入有望持续增长，成本端提供利润弹性，利润率有望改善。 参考最新财务报告，我们下调公司 23/24年营业 收入44.54/53.18亿元的预测至 43.24/51.18亿元，新增 25年营业收入预测 59.29亿元；下调 23/24年 EPS 1.05/1.38元的预测至 0.94/1.23元，新增 25年 EPS 预测 1.51元；对应 2023年 4月 26日收盘价 27.01元的估值分别为 29/22/18倍，给予“买入”评级。 风险提示原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全。

事件:紫燕食品发布业绩公告，2022年实现营收36.03亿元，同比+16.51%；归母净利2.22亿元，同比-32.28%；扣非归母净利1.81亿元，同比-33.22%。2023年Q1实现营收7.55亿元，同比+13.84%；归母净利0.45亿元，同比+60.29%；扣非归母净利0.34亿元，同比+60.38%。 投资要点:2022年同店稳健增长，受原材料价格扰动，利润端承压。截至2022年底，公司全国门店总数5695家，净增535家，同比增长10%，2022年公司净增门店数量低于2019~2021年，我们预计主要由于受疫情扰动导致去年闭店率水平较高。2022年收入增速高于门店扩张速度，预计主要由于同店收入增加及预包装食品高速成长带来的，体现了公司作为佐餐卤味业态，在疫情背景下较强的门店抗风险能力。利润端，2022年公司主要原材料牛肉、牛副等价格上行明显，导致公司毛利率同比下降5.64pct至15.98%，公司费用端控制较好，2022年销售、管理、研发费用率分别为3.8%/4.62%/0.23%，同比+0.64pct/-0.88pct/-0.02pct。 华东区域基本盘稳健增长，华东以外区域拓展取得成效。2022年公司华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北地区的营收分别同比+15.43%/+20.27%/+24.67%/+13.82%/+21.43%/-6%/+783.49%。 2022年公司持续加密华东区域，稳定基本盘的同时，稳步扩张华中、华北、华南区域，重点发力东北区域，同时公司在建海南生产基地，预计会辐射两广、福建等地，我们看好公司未来华东以外区域的拓展。 门店扩张有望加速，看好原材料成本下行带来的利润弹性。2023年Q1公司实现毛利率18.69%，环比2022Q4的11.12%提升7.57pct，我们预计主要由于原材料价格环比下行带来的。根据海关总署披露的数据，2023年一季度我国进口牛肉价格同比下滑15.88%，公司与包括温氏股份、新希望、中粮集团等在内的一批供应商就整鸡、牛肉、鸭副等主要原材料建立了长期、稳定的合作关系，并通过一些锁价措施保证原材料价格的稳定。展望全年，我们预计由于疫情的缓和及人流、客流的快速恢复，公司闭店率有望降低，使得全年净开店提速，成本端目前已呈现下行趋势，我们预计全年原材料压力的缓解有望为公司利润端贡献弹性。 盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.83/1.09/1.31元，对应PE为33/26/21倍，维持“增持”评级。 风险提示：1）同店增长不及预期；2）原材料供应价格波动影响公司毛利率和盈利能力；3）加盟模式经营管理风险；4）门店扩张不及预期；5）食品安全问题。

事件：公司发布2022年年度报告以及2023年第一季度报告根据2022年年度报告，公司2022年实现营业总收入36.03亿元，同比+16.5%；实现归母净利润2.22亿元，同比-32.3%；实现扣非归母净利润1.81亿元，同比-33.2%。2022Q4单季度实现营业总收入8.60亿元，同比+19.8%；实现归母净利润-5.76亿元，同比-116.9%；实现扣非归母净利润-0.18亿元。 根据2023年第一季度报告，23Q1公司实现营业总收入7.55亿元，同比+13.8%；实现归母净利润0.45亿元，同比+60.3%；实现扣非归母净利润0.34亿元，同比+60.4%。 22年鲜货产品销售收入稳健增长，净开店数量增长速度放缓收入端，2022年鲜货产品/预包装及其他产品/包材/加盟费、门店管理费、信息系统使用费营业收入为30.56/3.66/0.89/0.56亿元，同比增长16.8%/51.3%/23.0%/14.0%。一方面，2022年在疫情扰动下，加盟店店主经营意愿受影响，闭店数量较高，导致全年净开店数量增长速度放缓，故收入贡献主力鲜货产品业务未能充分展现成长性。截至2022年末，公司门店总数为5695家，净增535家，据公司业绩交流会，2022年开店1300+家，闭店700+家。另一方面，2022年疫情防控时期及管控解除初期，部分在营紫燕门店被动受益于成菜品需求增加，单店营收阶段性提升明显。综合来看，2022年全年店均收入同比提升约3.1%。 22年成本压力显著，毛利率、净利率同比下滑，费用率基本平稳2022年公司主要原材料价格高涨，给公司成本端造成较大压力，全年毛利率同比下滑约5.7pp至16.0%；尤其22Q4牛及牛副价格与鸡类价格共振走高，单季度毛利率下滑至11.1%，为近年来毛利率低点。全年费用率变化较小，2022年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为3.8%/4.7%/0.2%/0.0%，同比+0.6/-0.8/+0.0/-0.1pp。在成本压力下，2022年实现归母净利率6.2%，同比-4.4pp。 23Q1毛利率、净利率开始修复，预计23年成本压力持续缓解23Q1实现收入7.55亿元，同比+13.83%，其中鲜货产品/预包装及其他产品/包材/加盟费、门店管理费、信息系统使用费分别贡献营业收入6.31/0.82/0.18/0.15亿元。Q1为紫燕佐餐卤味类产品销售淡季，同时有春节等假期影响，Q1并非加速开店的最佳选择，据公司业绩交流会，Q1净开店近200家。我们预计Q2公司开店进度加快，全年有望实现开店1000+家。随着疫后闭店率回归正常水平，预计全年净开店近1000家。利润方面，23Q1主要原材料价格回落，毛利率显著改善，23Q1毛利率18.7%，同比提升2.3pp，环比22Q4提升7.6pp；费用率继续保持平稳，23Q1净利率5.9%。考虑到牛及牛副价格在去年11月达到历史高位后开始回落，且鸡肉、猪肉价格23Q1以来均在下降，我们判断公司已进入到利润率修复通道之中。预计23年释放业绩弹性，长期成长空间可观，估值合理，维持“买入”评级23年疫后复苏背景下，预计公司净开店数量增长加快，带动收入增长提速，同时成本压力缓解将促进净利率修复，预计23年公司业绩弹性较大。长期视角下，佐餐卤味市场空间大，公司门店模型吸引力强、供应链能力突出，未来门店进一步扩张将带来业绩持续增长。考虑到当前公司处于疫后加速开店阶段，且预包装等其他食品保持较高增速，我们小幅上调2023-2024年收入预测，并新增2025年盈利预测：预计2023-2025年公司实现营业总收入44.0/52.9/63.1亿元（前预测值41.9/50.1/-），同比+22.3%/+20.2%/+19.2%；实现归母净利润4.2/5.6/6.6亿元（前预测值4.2/5.6/-），同比+89.4%/+34.3%/+17.3%；EPS分别为1.02/1.37/1.61元。当前股价对应PE分别为27/20/17倍，估值性价比高，维持“买入”评级。 风险提示门店扩张进程不及预期；原材料成本大幅上行；行业恶性竞争导致门店销售受阻；食品安全问题。