2023年/2024Q1实现收入35.50/6.95亿元，收入持续承压2023全年看，公司实现收入35.50亿元，同比下滑1%，实现归母净利润3.32亿元，同比增长49%，若排除低基数影响，同比2021年，则归母净利润同比增速约1%，业绩整体承压。单看2024Q1，公司实现收入6.95亿元，同比下滑8%，实现归母净利润0.54亿元，同比增长21%，收入继续承压。 毛利率大幅改善，盈利能力显著提升毛利率看，2023全年实现毛利率22.46%，同比增长6pcts，2024Q1延续毛利率同比上升趋势。分产品看，主要是夫妻肺片产品毛利率大幅上升，我们认为主要受益于牛肉成本大幅改善所致。费用率看，2023全年销售费用率显著上升，同比提升2pcts，我们认为主要源于行业竞争加剧，淡季折扣力度加大所致。管理费用率及研发费用率同比几乎持平。净利率看，2023全年及2024Q1分别实现净利率9.6%/7.7%，同比分别改善近4/2pcts，主要源于毛利率的改善。 稳健拓店精细管理，多元合作打开想象空间稳健拓店，2023年全年净增门店510家。根据窄门餐眼数据，2023年一线/二线/非一二线门店同比增长分别为9%/6%/10%，兼顾高线加密及低线下沉，拓店策略稳健推进，继续维持行业领先地位。多元合作，新渠道新业务打开增量。toc端，公司与盒马/罗森/全家/711/美团买菜等平台深度合作；tob端以预制菜/凉拌菜/卤味小吃为突破口，目前已成功拓展老娘舅/陈香贵/锅圈食汇等一线品牌客户，未来可期。 盈利预测与估值公司为我国餐卤龙头，2023年大环境竞争加剧，业绩承压。结合我国卤制食品成长空间广阔，公司行业龙头地位稳固，我们预计2024-2026年公司实现收入41.82/45.34/48.57亿元，同比增18%/8%/7%,预计2024-2026年实现归母净利润3.73/4.30/4.82亿元，同比增12%/15%/12%，对应EPS为0.91/1.04/1.17元/股，对应PE为21/18/16x。同时，考虑到公司重视股东回报，2023年分红率99%，对应股息率约4%，维持“买入”评级。 风险提示原材料成本大幅上涨、门店扩张不达预期、食品安全问题、市场竞争加剧等

2023Q1-Q3公司实现收入 20.42亿元， 同比增长 29%1） 前三季度看， 2023Q1-Q3公司实现收入 20.42亿元，同比增长 29%，实现归母净利润2.75亿元，同比增长 8%，实现扣非净利润 2.73亿元，同比增长 19%。 2）单三季度看，2023Q3公司实现收入 6.73亿元，同比增长 5%，实现归母净利润 0.90亿元。 我们预计收入增长主要源于， 年初以来山梨糖醇等晶体醇产品持续供不应求，且公司为舟山新厂提前布局拓展境内客户有方， 年初以来新增境内客户数量 68家， 单 Q3境内收入同比增长24%。 我们预计 Q3单季度收入增速放缓主要源于， Q3木糖醇等产品出口平均单价承压所致，根据海关总署数据， 7-9月木糖醇平均出口单价同比下滑约 4%。 毛利率稳中有升， 研发费用率攀升明显毛利率方面， 2023Q3单季度实现毛利率 25.3%，是近 7个季度以来最高水平，环比大幅攀升 1.3pcts， 我们预计主要源于产品结构的优化。 费用率方面， 2023Q3单季度公司销售费用率 1.3%、管理费用率 2.7%， 同比环比变动均在 1pcts 内。 2023Q3单季度研发费用率5.4%，同比大幅攀升近 3pcts，我们预计主要源于公司为舟山新厂提前布局、加码研发力度所致。 净利率方面， 2023Q3公司净利率 13.4%， 环比略有提升， 同比有所下滑， 除却上述费用率影响，主要源于去年同期有约 700万投资收益所致。 可转债项目已获上交所审议通过，舟山新厂再获添砖加瓦1）公司可转债项目已获上交所审议通过，为舟山新产能的持续落地提供坚实的资金背书。 本次可转债项目预计新增产能 100万吨，涵盖山梨糖醇、阿洛酮糖等高毛利产品。 产能是公司现阶段较大的发展瓶颈， 2022年公司晶体糖醇产能利用率已超 95%，接近饱和，建设新产能已迫在眉睫。新厂产能预计明年 Q3逐步落地，伴随当下公司拓展境内客户有方，我们看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。 2） 新增 10万吨麦芽糊精及玉米胚芽榨油产能， 有望再度增厚舟山新厂业绩。 公司公告拟分别投资近 1.48/1.00亿元投建 10万吨麦芽糊精及 10万吨玉米胚芽榨油产能， 根据公司公告预计分别新增年收入 4.44/1.43亿元，新增利润总额超 4400/2300万元。 盈利预测与估值公司主营业务为代糖制造，我们预计 2023-2025年公司实现收入 26.08/30.10/37.75亿元，同比增 18.54%/15.41%/25.42%, 预计实现归母净利润 3.65/4.45/5.66亿元，同比增速为14.47%/21.64%/27.41%，对应 PE 为 14/12/9倍。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。 风险提示： 产品价格波动、汇率波动、海运成本波动、市场竞争加剧、批文进度不达预期等。

2023H1公司实现收入 13.69亿元，符合预期1）半年度看，2023H1公司实现收入 13.69亿元，同比增长 44%，实现归母净利润1.85亿元，同比增长 30%，实现扣非净利润 1.92亿元，同比增长 58%。2）单二季度看，2023Q2公司实现收入 7.18亿元，同比增长 32%，实现归母净利润 0.95亿元，实现扣非净利润 1.04亿元，同比增长 28%。业绩稳增长源于年初以来山梨糖醇等晶体醇产品持续供不应求。根据海关总署数据，今年 1-6月我国山梨醇/木糖醇出口金额累计同比分别为 61%/20%，代糖订单转移红利仍在继续。 毛利率提升，控费水平继续维持稳健毛利率方面，2023Q2实现毛利率 24.0%，同比大幅攀升 1.8pcts，主要源于产品结构优化。费用率方面，2023Q2公司销售费用率 1.6%、管理费用率 2.5%、研发费用率5.6%、同比变动均在 1pcts 以内。净利率方面，2023Q2公司净利率 13.3%，同比有所下滑，主要源于汇兑、非流动资产处置损失等非经常性损失项目增多，将其排除后，2023Q2实现扣非净利率约 14.5%，同比几乎持平。 可转债项目已获上交所审议通过，舟山新产能预计明年 Q3逐步落地1）远航欲济有“舟”楫：本月公司可转债项目已获上交所审议通过，为舟山新产能的持续落地提供坚实的资金背书。产能是公司现阶段最大的发展瓶颈之一，2022年公司晶体糖醇产能利用率已超 95%，接近饱和，建设新产能已迫在眉睫。本次可转债项目预计将新增产能 100万吨，涵盖山梨糖醇、麦芽糖醇、抗性糊精、阿洛酮糖等高毛利产品，旨在缓解公司产能压力的同时进一步丰富产品结构，巩固竞争优势。 2）成长之衢如弦直：直销占比 9成，深度绑定优质客户，新工厂落地后产能有望快速消化。公司常年以直销模式为主，2022年前五大客户（玛氏箭牌/不凡帝/可口可乐/亿滋/农夫山泉）占比近 5成，23H1直销收入占比 9成，经多年业内深耕，公司已形成对优质大客户的深度绑定，我们看好新厂落地后产能快速消化，业绩迅速释放。 盈利预测与估值公司主营业务为代糖制造，我们预计 2023-2025年公司实现收入 26.08/30.10/37.75亿元，同比增 18.54%/15.41%/25.42%, 预计实现归母净利润 4.01/4.99/6.50亿元，同比增速为 25.59%/24.36%/30.29%，对应 PE为 15/12/9倍。考虑到我国无糖时代刚刚到来，代糖需求方兴未艾，结合公司前景广阔且具备一定竞争力，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动、汇率波动、海运成本波动、市场竞争加剧、批文进度不达预期等。