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马莉

东吴证券

研究方向: 纺织服装行业

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工作经历: 证书编号:S0600517050002,南京大学经济学学士,中国社会科学院研究生院产业经济学博士。2007年7月加入中国银河证券股份有限公司,负责纺织服装行业研究。2005年-2007年,任职于中国纺织工业协会产业部。 研究报告数据翔实,思路清晰,对行业及公司价值判断具独到见解。注重研究的客观性和独立性。 曾就职于中国银河证券...>>

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马莉 6
生物股份 医药生物 2020-01-23 20.47 -- -- 21.00 2.59% -- 21.00 2.59% -- 详细
公司发布业绩预告:预计FY19实现归母净利2.1-2.5亿元,同降66.86%-72.17%,实现扣非归母净利2-2.4亿元,同降67.24%-72.70%。 n 全年业绩处于周期底部,主要受下游产能去化、应收及存货减值影响。一方面,非洲猪瘟疫情影响生猪、能繁母猪存栏量大幅减少,根据农村农业部,10月生猪/能繁母猪存栏同降41.4%/37.8%,下游产能深度去化造成公司猪用疫苗产品销售大幅下滑。另一方面,由于18年更换口蹄疫文号及非洲猪瘟导致库存积压,前三季度累计计提减值损失约4300万。单19Q4来看,预计归母净利在-0.38亿到0.02亿区间,主要受非经常性损益因素影响,包括对应收账款和长期应收款计提预期信用损失、对部分下游客户进行信用评估后计提坏账准备。 目前已经能看到边际改善的情况,后周期逻辑值得验证期待。一方面,规模猪场生产恢复较快,12月全国年出栏5000头以上规模猪场的生猪/能繁母猪存栏环增2.7%/3.4%,均连续4个月增长,由于公司KA+TOP类客户占比90%+,预计19Q4市场苗收入同比降幅有望收窄,预计20Q1有望出现环比增长情况,头部企业的加速扩张将带来20年较大的业绩弹性。另一方面,渠道库存已基本消化,19Q4少有存货减值,同时前期买赠情况也大幅减少,整体情况都在边际改善中。 成长的角度看,公司经过多年的研发投入及技术储备,积极寻求新突破:1)新园区带来智能制造全面升级,将扩充生产规模,满足大型养殖集团的单批量产能,且产品质量达到国际标准,疫苗稳定性强,并降低运营费用。P3实验室已获得CNAS认证,具备相关高致病性病原微生物实验的硬件条件,相关实验活动许可正在申请中,研发实力将得到进一步强化。2)积累开展一针多防,在推广上稳扎稳打,已经有具体的方案和套餐进入了头部的大型企业,通过组合方案带动各类产品销量提升。3)强化宠物疫苗布局,公司和日本共立合作布局高复合增长的宠物疫苗蓝海市场,在研发生产、工艺技术、渠道拓展、品牌建设等方面深度合作,产品矩阵丰富化,有望在未来挖掘全新利润增长点。 盈利预测与投资评级:不考虑非洲猪瘟疫苗,我们预计19-21年公司实现营收11.7/16.3/21.1亿元,同增-38.1%/38.9%/29.5%;归母净利2.2/5.2/7.7亿元,同增-71.0%/137.4%/48.3%,当前股价对应PE为106.4X/44.8X/30.2X。考虑到当前行业整体处于基本面底部边际向上,业绩拐点临近,同时动保龙头产品矩阵丰富化叠加前瞻性布局国际化标准新园区,长期成长轨迹清晰化,向平台型企业过渡不断提升竞争壁垒,成长驱动力强,维持“买入”评级! 风险提示:非洲猪瘟疫情不确定性风险,市场竞争风险,行业政策风险。
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古井贡酒 食品饮料行业 2020-01-22 147.02 -- -- 147.98 0.65% -- 147.98 0.65% -- 详细
管理层拨乱反正,徽酒龙头再复兴。“八大名酒”基因加持,公司上世纪90s曾领跑白酒行业,90s末因推行“降价降维”、多元化发展策略从而步入衰退。07年波折之中换届改革,新任管理层稳定高效,推出年份原浆系列,落实渠道“三通工程”,公司再次进入良性发展轨道。当前省内竞争格局明朗,公司未来将持续巩固龙头地位。 看省内:充分受益次高端市场扩容,未来份额望破百亿。从中高端市场看,公司以年份原浆系列开拓市场,借高品牌/渠道/产品力领跑省内中高端竞争,18年公司内部中高端产品如古5、献礼等收入占比超60%,在全省中高端市场市占率超40%,未来在头部集中趋势下,省内外名酒品牌/渠道劣势显现,古井将进一步巩固领先地位。从次高端市场看,消费升级带动省内主流价格带持续提升至200元以上,次高端扩容趋势可期。观企业发展及宏观经济指标,江苏白酒市场普遍领先安徽4年左右,对标苏酒安徽省2022年白酒消费额预计将达310亿,次高端份额将超90亿,18年-22年CAGR约为25%,当前公司凭借古8放量,次高端市场市占率较高,在全国化名酒入皖渠道壁垒极高背景下,公司未来将充分受益次高端市场近50亿扩容红利。从未来空间看,公司当前省内中高端产品稳定增长,次高端保持高速增长,未来双轮驱动下预计省内份额将破百亿,收入结构进一步优化,次高端及以上产品占比有望达40%并占据省内次高端市场超四成份额。 探省外:接力品牌+渠道优势,因城施策。公司具备品牌+渠道优势,年份原浆系列省外知名度提高,构筑品牌壁垒;而以高渠道控制力/执行力/议价力为代表的厂家主导模式则筑成公司渠道壁垒。接力品牌/渠道优势,公司因城施策推动泛全国化进程,针对地产酒弱势的豫鲁市场,通过复制“三通工程”渠道模式参与竞争;针对地产酒强势的核心市场湖北省,公司并购当地名酒黄鹤楼进行切入;针对格局稳固的华东市场则通过加强大商合作,期待以点带面。因地制宜,良性发展,预计未来省外市场将为公司业绩提供重要贡献。 进入费用投入收获期,利润弹性将持续释放。当前公司进入投入回报期,广告+促销费用支出趋于稳定,规模效应下销售/管理费用率将趋于下行。14年后公司净利率触底反弹至19H的21.3%水平,随省外拓展顺利+产品结构优化+费用率持续下行利润弹性未来有望持续释放。 盈利预测与投资评级:公司作为徽酒龙头省内地位稳固,未来将充分受益次高端扩容红利,全国化布局同样值得期待。我们预计19-21年公司归母净利润增速同比+31%/22%/18%,对应EPS分别为4.39/5.34/6.31元,对应PE分别为34/28/23X,首次覆盖,给予公司“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行;省内竞争加剧;省外扩张受阻;食品安全等问题。
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双汇发展 食品饮料行业 2020-01-22 30.20 -- -- 30.82 2.05% -- 30.82 2.05% -- 详细
事件:公司披露2020年度日常关联交易预计额,其中预计向罗特克斯进口分割肉等产品金额为175亿元,19年实际发生额为58.6亿元,同比大幅增长。 进口肉调节熨平成本波动,持续看好公司业绩弹性。19Q1-4关联交易额分别为3.3/11.7/19.1/24.4亿元,环比不断提升,我们预计今年进口量或超前期高点(16年约为30万吨);在猪肉价格上升期(15/16/19年),公司也曾多次调高关联交易额度,当年实际关联交易额超过年年初计划均在120%以上,20年进口规划大幅提高符合业务发展需求。史密斯菲尔德在美国屠宰市占率约为15%,年屠宰产量约300万吨,也是美国少数可出口到中国的、不含瘦肉精的大型公司之一。在国内肉价上涨、猪肉短缺背景下,双汇与关联公司协同能力强,预计将持续受益于进口。 此外,双汇屠宰全国化布局,对终端猪肉价格判断敏感,公司有较强的肉价预判能力,持续看好公司利用进口库存肉时间差赚取收益的能力。 屠宰:辨短期,Q4肉价压制下屠宰量环比下降,但受益于进口肉使用,预计Q4屠宰利润有望继续创新高;19Q3库存77.6亿元,预计20H1仍有足够库存冻肉可调节成本。看长期,19Q4生猪价格平均为35元,环比Q3上涨54%,国内肉制品和屠宰厂商成本持续承压,非洲猪瘟疫情下中小产能出清;截至19Q3公司屠宰市占率为2.75%,同比提高0.5pct,有全国调运能力的龙头公司市场地位提升显著;结合产能来看,公司远期市占率有望达到5%+,看好后续规模效应带来的成本降低。 肉制品:19Q4消费者价格敏感度低,提价后销量基本平稳,但有望持续受益于此前多次调价(19年累计提价约20%),预计Q4吨利保持高位但略低于19Q3。20H1如有成本上升,公司亦能继续提价转移成本,预计公司将持续受益于肉制品提价效应;更能在成本下降期间打开利润弹性,我们预计部分利润空间将继续投入市场营销,预计2020年利润率有望维持在20%以上。长期来看,期待公司在研发、销售等方面持续积极调整,此轮成本上涨助推公司产品升级,推陈出新已见端倪,期待公司推出的高温肉制品新品、中式产品等得到市场认可,看好产品转型升级带来的长期发展机遇。 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司收入达556/614/660亿元,同增13.9/10.4/7.6%;归母净利润分别为55/60/66亿元,同增11.4/10.1/9.5%;对应PE为18/17/15X。 风险提示:生猪价格波动,高端产品市场推广不及预期,渠道开拓不达预期,鸡肉等原材料价格上涨风险。
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尚品宅配 非金属类建材业 2020-01-22 75.31 -- -- 75.80 0.65% -- 75.80 0.65% -- 详细
公司发布19年业绩预告:19年归母净利润同增10-20%至5.25-5.72亿,扣非归母净利同增26-40%至4.42-4.91亿,非经常性损益0.83亿(去年同期为1.26亿),主要系今年理财收益减少较多。我们测算公司19Q4归母净利1.9-2.37亿(同比+3.1%至+28.6%),扣非归母净利1.57-2.06亿(同比-2.65%至+27.74%),预计期内控费良好,增长略超预期。 自营城市加盟店+整装云+第二代全屋定制,巩固稳步增长:(1)今年公司自营城市开加盟店模式收获显著成效,该模式下加盟店的物流、安装等中后台工作由公司包办,加盟商得以聚焦前端获客,拉动了公司在相应直营城市的份额提升。(2)整装业务是公司19年的重要增量,HOMKOO整装云平台持续发展,会员数量尤其是活跃会员快速增长,主辅材销售金额向好,对收入的贡献提升;自营整装工地数预计维持稳健增长。(3)上半年公司推出第二代全屋定制模式,全面解决客户一站式购齐需求(橱衣柜体、家装主辅材、配套产品、背景墙等),有望提高公司毛坯房和二手翻新房客户的转化率,同时带动客单值的增长。 创新基因深耕,看好长期发展:公司作为全屋定制领域领军企业,凭借优秀的软件技术及信息建设打造了突出的线上引流能力、前中后台对接实现高效率生产、优异的前端设计和服务能力,并率先探索整装平台赋能行业,并进一步抢占流量入口。我们认为,公司优秀的互联网创新基因是发展的重要根基,持续护航公司的长期成长。线下渠道拓展方面,公司直营城市开拓加盟渠道吸纳增量份额,且聚焦符合当前消费趋势的购物中心店,长期看好公司发展。 盈利预测与投资评级:我们预计公司19-21年实现营收73.92亿/85.23/97.35亿,同比增长11.2%、15.3%、14.2%,归母净利5.5亿/6.41亿/7.42亿,同比增长15.3%/16.6%/15.7%,当前股价对应19-21年PE分别27.15X/23.29X/20.13X,维持“买入”评级。 风险提示:房地产调控超预期,渠道拓展不达预期。
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顺鑫农业 农林牧渔类行业 2020-01-21 55.88 -- -- 54.20 -3.01% -- 54.20 -3.01% -- 详细
事件 据微酒网消息,近日顺鑫农业全资子公司牛栏山鑫鑫贸易有限公司发布《调价通知》,因运营成本、生产成本增长,自2020年1月16日起公司将上调7大系列产品出厂价格,其中光瓶酒系列上调6元/件,珍品陈酿系列上调8元/件。 投资要点 核心产品提价有望显著增厚业绩。据渠道调研反馈,本次公司提价产品覆盖范围较大,牛栏山主力产品如白牛二、珍品陈酿等系列自1月16日起将提高出厂价约5%-7%水平,其中白牛二光瓶酒系列单瓶提价0.5元/瓶,珍品陈酿系列每瓶提价1元/瓶,渠道利润略增厚。考虑到公司近2-3年未提价,物流、生产成本提升部分侵蚀利润,同时相较16年公司产品认可度大幅提升,而春节消费以中高端产品为主,公司此时提价对终端及消费者影响较小预计将不会对销量造成较大影响。同时本次全国范围春节打款比例近半,提价预计将在2020年下半年开始对业绩产生影响,考虑到白酒业务净利率较低的特点,预计此次提价将显著增厚20-21年利润,年均增厚利润或超1.5亿元,白酒业务净利率水平直接提升1.0-1.5pct水平。 旺季动销助力业绩增长,白酒业务价值凸显。公司19年白酒业务稳健增长,北京地区以结构升级为主线,主推35-50元价格带产品全国化进程同样进展顺利,19年公司华东样板市场保持高速增长,渠道反馈华东、华南、山东、安徽等地区增速均超30%,预计20-21年外埠区域仍可维持高速扩张势头,在当前光瓶酒头部集中+结构升级背景下,预计白酒业务20-21年仍可保持15%以上增长,白酒业务资产价值愈发清晰。同时,公司在渠道管理和经销商合作方面能力领先,渠道利润充足,20年春节销售旺季临近,渠道反馈经销商打款情况较为积极,终端动销状况良好,有望助力公司业绩增长。此外,受猪肉价格高企影响,公司19全年猪肉业务预计将扭亏为盈,亦将对业绩形成支持。 盈利预测与投资评级:长期来看,公司牛栏山全国性品牌优势突出,渠道资源整合及经销商合作理念领先行业,未来将充分受益光瓶酒市场头部集中,产品结构升级以及全国化扩张趋势带来的高质量增长。我们预计19-21年公司营收为139/161/185亿,同比增长14.8%/16.4%/14.6%;归母净利润为9.9/14.8/19.6亿,同比增长32.3%/50.2%/32.7%;对应EPS分别为1.33/1.99/2.65元,对应PE分别为41/27/21X,维持“买入”评级。 风险提示:低端酒竞争加剧风险,假酒侵权风险,生猪疫情风险,宏观经济消费需求疲软等。
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浙江永强 休闲品和奢侈品 2020-01-21 4.90 -- -- 4.98 1.63% -- 4.98 1.63% -- 详细
事件:公司公布2019年度业绩预告修正公告,将Q3预估的4亿~5亿归母净利润上修为4.8亿~5.3亿,上年同期为亏损1.08亿元。 公司此次业绩修正的主要原因有:1)2019控股子公司北京联拓业绩预计不达预期,公司将在Q4对其计提商誉减值准备,减少公司经常性损益的利润;2)由于北京联拓2015-2018年期间不达业绩承诺,CEO陈鹏将其持有的北京联拓19.18%股权无偿转让予公司,公司将在Q4确认该部分投资收益,将增加公司非经常性损益利润;3)Q4公司股票投资类业务公允价值浮盈较预期大幅增加;4)扣除非经常性损益事项后,预计2019年归母净利润2.1-2.6亿元,同增652.15%-783.61%。 我们认为主业利润将迎来修复,步入稳健回升通道。一方面,尽管公司将商誉计提减值认定为经常性损益,但实际上在聚焦主业战略下商誉计提减值对公司不会形成长期持续影响,为还原主业真实的盈利情况,我们在计算主业利润时剔除该部分影响,预计扣除商誉计提减值的影响后2019年公司主业税后利润将达3亿以上;另一方面,公司为保持主业的稳定盈利能力,19年逐步对汇率进行了严格的锁定管理,因此我们预期公司毛利率将稳定在28%以上的水平,同时汇兑损益对报表将不构成重大影响,若不考虑汇兑损益的影响,我们认为2019年主业税后利润有望达到3.5亿以上。 公司未来增长逻辑清晰,预期回报稳健。在贸易战的背景下,公司对生产、渠道及管理都进行了较大投入,因此2019年在剔除汇率因素情况下北美订单超过公司预期,欧洲市场开拓效果明显,2019H1北美/欧洲地区收入增速分别为15%/43%,体现了公司自身渠道与生产管理上实现了突破性的能力提升。未来公司还有望通过新区域及新客户逐步放量、产能扩张、优势品类的突破(如遮阳制品)实现业绩的持续修复。 与此同时,在聚焦主业战略下,公司将对金融资产投资采取逐步变现收缩,账上资金将非常充沛,因此公司加强了对股东的回报力度,按照我们测算的2020财年6.3亿业绩预期及60%以上分红比例,公司股息率达3.6%。 盈利预测与投资评级:综上,我们上调公司2019-2021年业绩预期至5.03亿/6.31亿/7.55亿元,同比分别为566.8%/25.4%/19.7%,对应PE分别为21X/17X/14X。考虑到公司属于典型低估值且具备成长性、同时还有高分红属性的标的,维持“买入”评级! 风险提示:国际贸易环境发生较大变动,河南扩产进度不及预期,汇率剧烈波动风险。
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温氏股份 农林牧渔类行业 2020-01-21 35.69 -- -- 36.00 0.87% -- 36.00 0.87% -- 详细
猪鸡双龙头,三十余年的专注与共享。1983年,温北英抓住土地联产承包制推行的机遇,以“七户八股”为基础,迈开温氏创业的步伐。经过三十余年的专注主业,18年肉猪销售规模突破2000万头,销售肉鸡7.48亿只,已成为国内最大的肉猪、肉鸡养殖龙头。同时,其始终贯彻“精诚合作,齐创美满生活”的企业文化,通过真诚的分享形成真正的利益共同体,这也是其开创“公司+农户”养殖模式的关键。2019年12月公司推出第二期限制性股票激励计划,并定下2年的业绩考核目标,通过深度绑定核心高管利益,促进公司的长足发展。 我们认为在此轮超级猪周期下公司的养殖业务将迎来发展机遇:1)生猪养殖行业将向规模化的头部企业集中,温氏将凭借自身的成本、效率、防控优势叠加资金实力,实现快速扩张;2)猪肉供给缺口的拉大带动禽类替代消费,禽养殖业务也有望持续景气周期。 生猪养殖:多元优势下有望穿越周期释放长期成长性。1)模式:温氏采用“公司+农户”的轻资产模式,能降低投资成本,并利用农户的土地资源。2)管理:虽然这种模式的资金门槛低,但对企业管理能力的要求远高于自繁自养。温氏无论是管理团队,还是对农户的管理,以及信息化技术的应用,都构筑了其管理体系上的竞争壁垒,并与合作农户建立长期稳定的信任关系。3)成本:非洲猪瘟发生前完全成本逐步下降至12元/公斤左右,与牧原的成本差异主要是养殖模式的原生性问题。 4)防疫:完善生物安全防控体系,母猪产能较为充足且疫情导致的成本上升处于可控范围。5)育种:全国规模最大的种猪育种公司,在种质资源及育种技术上行业领先。虽然受非洲猪瘟影响,温氏19年生猪出栏量有所下滑、20年恢复增长,但长期来看,此轮超级猪周期下整个行业将发生质的变化,而温氏也将受益于产业整合,21年加速扩张,明确全国生猪市场占有率10%的发展目标(预计2027年出栏约7000万头),成长动力充沛。 禽养殖:稳健的黄羽鸡龙头,进军白羽鸡打开增长空间。虽然目前黄羽鸡处于增产周期,但猪肉缺口(预计20年猪肉产量较18年存在约1500万吨的供给缺口)带来的需求增长高于供给增速,预计20年黄羽鸡价格虽然达不到19年历史高位,但仍将高于18年的价格,保持相对高位运行。温氏作为黄羽鸡养殖龙头,18年市占率19%左右,远高于行业第二的立华(出栏2.61亿只,市占率6.5%左右)。19年10月收购京海禽业80%股权,战略上正式布局白羽鸡业务,以实现品类的多元化升级,并提升养禽业务的综合效益。 盈利预测与投资评级:我们预计19-21年公司实现营收714.7/1036.7/1026.7亿元,同增24.9%/45.1%/-1.0%,归母净利141.8/391.5/264.9亿元,同增258.3%/176.1%/-32.3%,当前股价对应PE为13.3/4.8/7.1X,考虑到公司养猪板块具备防疫、成本、资金、土地、人才储备等多元优势,有望把握此轮猪周期提升市占率,成长动力充沛,同时养鸡板块作为全国黄羽鸡龙头进一步拓展白羽鸡业务,打开利润空间,首次覆盖,给予“买入”评级! 风险提示:猪价波动,生猪出栏不及预期,疫情风险。
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顾家家居 非金属类建材业 2020-01-20 48.31 -- -- 49.24 1.93% -- 49.24 1.93% -- 详细
公司公告: (1)拟在 6个月内实施部分经销商增持公司股份计划,增持 金额 1-2亿元,不设价格区间,占当前总市值 0.35%-0.7%,经销商通过 认购上海迎水投资管理有限公司的私募基金来参与; (2)控股股东顾家 集团拟发行不超过 10亿元可交债,并质押 3000万股给可交债受托管理 人用于换股及本息偿付担保。 绑定经销商利益,充分发挥优质经销商渠道优势: 本次经销商增持向市 场传递优质经销商认可公司价值、彰显发展信心的积极信号,有效结合 经销商与公司利益,有利于公司进一步深耕渠道,持续向三四线城市下 沉填补空白,增加渠道粘性。 综合看好公司“渠道+管理+品牌”优势: (1) 内销:持续进驻空白城市, 19年预期净开店 400+家、 20年延续高扩张力度,同时此公司在 14个 区域零售中心进行组织变革,推动公司高效率地管理区域经销商的同时 能够有效掌控终端零售数据,提升营销精细化水平,长期奠基公司向零 售运营的转型和升级。我们预计公司 19Q3、 Q4内销增速持续向好(预 计 15%、 20-30%),伴随竣工回暖 20年持续看好内销增长动力。 (2) 外销:坚守大客户战略保障出口份额,同时建设越南工厂 45万套产能, 一期有望在 20Q4落地、持续转移对美出口业务, 我们判断 20年公司外 销业务具有较大修复空间。 大家居战略稳步落地,品类多点开花: 随着大家居战略逐步发展,公司 品类整合效应增强,看好公司定制、床垫、功能、布艺品类多点开花, 带动客单价的提升;推进零售运营中心贴近消费者需求,向零售龙头迈 进;海外收购强化品牌效应,持续贡献业绩增量;渠道狼性化扩张,持 续向三四线下沉填补布局空白。综合来看,我们看好公司在软体市场的 份额长期提升! 盈利预测与投资评级: 随着大家居战略逐步发展,公司品类整合效应增 强,我们预计 19-21年公司将分别实现收入 112.02/129.88/150.66亿元, 同比增长 22.1%/15.9% /16.0%。归母净利润 12.00/14.04/16.22亿,同比 增长 21.3%/17.1%/15.5%。对应 PE 分别为 23.78X/20.32X/17.59X,维持 “买入”评级。 风险提示: 房地产调控超预期,新业务拓展低于预期
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欧派家居 非金属类建材业 2020-01-17 115.00 -- -- 125.15 8.83% -- 125.15 8.83% -- 详细
公司发布19年业绩预告:19年收入同增10-20%至126.6-138.1亿,归母净利润同增15-25%至18.08-19.65亿,扣非归母净利同增10-20%至16.47-17.96亿,其中非经常性损益主要来自政府补助1.28亿(前三季度约0.55亿)。测算19Q4预期实现收入31.25-42.75亿(同比-6.8%至+29.1%),归母净利4.3-5.87亿(同比+15.7%至+57.9%),扣非归母净利3.56-5.05亿(同比+0.87%至+43%),增长符合预期。 多元渠道持续发力,整装大家居渐入佳境:(1)零售渠道:公司持续推动经销商从零售商向供应服务商转型,强化渠道精细化管理,20年门店信息化建设将全面推进,前中后端融合提升效率;此外公司还拟推出高端系列补强产品矩阵。(2)工程渠道:19年Q1-Q3收入15.47亿元(+50.90%),成为公司业绩主要增长点,已与47家百强地产签订战略合作,19Q4预计延续较好增势,带动公司市占率进一步提升。(3)整装大家居:模式逐渐理顺、协调传统零售经销商利益,整装大家居门店数量迅速上升,截止19Q3拥有251家,19年接单预计约7亿左右,20年预期增长翻倍、且拟建独立生产线降本增效。 品类开拓顺利,推行T5方案做大客单值:前三季度公司厨柜/衣柜/卫浴、木门实现收入44.96亿元(+6.19%)/35.05亿元(+21.27%)/4.40亿元(+43.30%)/4.13亿元(+37.37%),厨衣木卫多品类融合最为顺畅。此外公司衣柜推进T5方案,主打卧室整体空间,增强功能配件与定制柜的配套,提升客单值。 20年竣工面积有望迎来较大修复,看多地产后周期景气回升:我们判断伴随开发周期逐渐稳定,前期新开工、竣工错位累计的超额施工面积有望于稳步进入竣工交付期,自19Q3开始竣工增速已出现明显向上拐点。我们保守假设19-20年竣工/施工面积比分别为12%和12.5%,测算得19-20年竣工面积分别为6.44亿(-2%)、7.12亿(+11%)平方米,看好明年交房数据的修复持续带动家居企业订单回暖。 渠道变革护航长期份额提升,龙头地位巩固:公司产品矩阵丰富、大家居战略持续落地,同时积极推进零售门店下沉、探索大宗、电商、整装渠道变革,我们认为公司在品类、渠道、管理层执行力、供应链等多方面均具备综合优势,看好其持续整合市场份额! 盈利预测与投资评级:我们预计公司19/20/21年实现营收134.8/157.4/183亿,同增17.1%/16.8% /16.3%;归母净利18.9/21.7/25.1亿,同增20.2%/15.0%/15.4%。当前股价对应PE为25.27X/21.97X/19.04X,维持“买入”评级。 风险提示:房地产调控超预期,新业务拓展不达预期。
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山鹰纸业 造纸印刷行业 2020-01-15 3.66 -- -- 3.74 2.19% -- 3.74 2.19% -- 详细
事件:公司于2020年1月10日公告,原计划使用2018年可转债所募集资金投资金额10亿元投资项目年产220 万吨高档包装纸板项目(三期),为优化产能投放进度,完善公司区域布局,公司本次拟变更为山鹰纸业(广东)有限公司“100 万吨高档箱板纸”,项目总投资人民币25.96亿元,变更募集资金全部用于新项目建设,不足部分将由公司自筹资金解决。 优先投建华南基地,完善全国区域布局:作为工业包装纸重点消费区域的华南片区,公司现有产能尚未形成足量规模。公司全资子公司广东山鹰地处粤中肇庆,在经济发达、水陆交通便利、人口稠密的地区,区域内箱板纸、瓦楞原纸的需求量旺盛、客户集中度高,其产能辐射珠江三角洲经济区,中南和西南地区,具备建设造纸基地的区位和交通优势。考虑优化产能投放进度,完善公司区域布局,公司优先建设位于广东肇庆华南基地高档箱板纸扩建项目,新项目总规模100 万吨,包含年产54 万吨高档箱板纸和年产46 万吨高档箱板纸两条生产线。随华南基地此项目投产落地后公司将完善华南产能区域布局,未来公司的国内各造纸基地相互协同,规模优势和区位优势进一步凸显,促进公司加快完善产业布局地图,扩大全国销售市场,降低运输费用,提高华南、中南与西南地区营收规模及盈利水平。 原纸产能投放有序,未来成长路径清晰:公司通过自建和并购在国内布局主要集中于浙江、福建、安徽的华东地区,随华中基地127万吨/年产能相继于2019年四季度投产及北美凤凰纸业技改完成后,截至2019年底公司国内箱板瓦楞落地总产能达到近600万吨,国际特种/牛卡纸产能达到62万吨。公司对未来产能投放规划有序,此次募投资金改变后将首先于广东建设100万吨高档箱板纸产能,预计2021年投产;此外公司规划2022年于浙江海盐/湖北华中基地再投建100万吨箱板瓦楞纸产能,至22年底公司落地产能将达到800万吨,未来成长路径清晰。 包装规模体量偏小,对标国际巨头增长空间大:公司发布2019年经营数据显示产业互联网(云印)GMV大增396.55%至28.8亿元,持续看好公司包装业务持续发力。山鹰纸业是目前行业内成功实现产业链下游延伸至包装的箱板瓦楞纸企业,和国际巨头国际纸业发展路径相同,其已实现80%自产箱板瓦楞原纸用于企业包装,山鹰纸业目前下游包装板块体量仍然较小,2018年包装业务营收约40亿,只占到自身箱板纸产量的1/5,公司生产原纸如果全部用于自给预计将实现200亿以上营收规模,持续推进下游纸箱的生产,包装板块成长可期。 盈利预测与投资评级:山鹰纸业原纸及包装内延外生明晰有序,是造纸周期板块中具备长期成长属性的优质资产,预计19-21年公司营收实现225.35/297.91/316.13亿元(同比-7.5%/+32.2%/+6.1%),归母净利18.03/21.15/23.16亿元(同比-43.7%/+17.3%/+9.5%),对应PE为9.41X/8.02X/7.32X,维持“买入”评级! 风险提示:纸价涨幅低于预期,产能投放不达预期。
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开润股份 纺织和服饰行业 2020-01-14 38.34 -- -- 38.92 1.51% -- 38.92 1.51% -- 详细
事件:公司发布2019业绩预告,主营业务收入同比增长30%-50%至2.48-2.86亿元,归母净利同增30%-40%至2.26-2.43亿元,若剔除非经常损益影响,扣非归母净利同增36%-47%至2.08-2.25亿元。 2C业务渠道调整带来的波动已在9月消失,2B原有客户及印尼新厂发展顺利。公司2C业务在7、8月份受渠道的一次性调整形成的短期影响,但9月增速已经恢复、影响消失,加之公司线上新渠道拓展依旧顺利,估计2C业务19全年增长达到30%;2B业务在老客户方面Q3原有业务订单依旧保持10%-20%之间的稳健增长,同时公司在今年2月收购的印尼工厂发展顺利,来自NIKE软包业务的订单持续高速增长,预计印尼工厂全年订单达到3500万美金(2.5亿人民币),全年来看,考虑印尼工厂并表带来的增长,我们估算19年公司2B收入增速有望达到40%以上。 温和股权激励考核目标,与核心员工共享公司成长红利。公司12月公布股权激励计划草案,计划向51名董事、高管及重要管理人员以16.46元/股价格授予376.744万股(约占现有总股本1.73%),涉及董事范风云(授予13.686万股)、财务总监丁丽君(授予30.377万股)、副总经理及董秘徐耘(授予3.474万股)以及48位重要管理人员,解锁条件为2019/20/21/22/23年激励成本摊销前的扣非归母净利分别相对2018年增长14%/32%/52%/75%/100%,即按年同比增长14%/16%/15%/15%/14%至1.74/2.02/2.32/2.67/3.06亿元,指标相对温和,与员工个人绩效考核结合,旨在与核心员工分享公司成长红利。 盈利预测及投资建议:虽然2C业务在Q3增速略有下滑,但是全年维度看影响较小,新渠道的拓展依旧有望带动公司“90分”品牌业务保持较高速增长,同时2C业务长期来看具备充分的利润率提升空间。2B业务方面,原有业务叠加切入Nike供应链的印尼工厂客户结构优秀、增长及盈利能力稳定。考虑激励成本,我们预计公司19/20/21年归母净利润有望达到2.3/3.0/3.8亿元,同比增长32%/30%/28%,对应PE36/28/22倍,考虑到其业务模式在A股市场的稀缺性及高成长性,维持“买入”评级。 风险提示:90分品牌发展推进不及预期,2B业务意外丢失大客户。
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浙江永强 休闲品和奢侈品 2020-01-13 4.58 -- -- 5.09 11.14% -- 5.09 11.14% -- 详细
公司是国内最大的户外休闲家具及用品ODM制造商。公司产品主要包括户外休闲家具、遮阳伞、帐篷等,产品主要销往美国、德国等发达国家和地区,与劳氏、家得宝、家乐福等国际大型商超和户外休闲产品专卖店建立了长期的合作关系。产品以休闲家具为主,销售区域以欧洲及北美为主。按产品分类,2019H1休闲家具、遮阳制品收入分别为19.72亿元/6.97亿元,占总营收比重分别为71%/25%;按地区分类,2019H1北美洲、欧洲收入占比分别为53%/41%。 收入端表现稳健,贸易摩擦环境下订单出现向龙头集聚的现象,主业利润有望迎来修复。公司历年收入整体上较为稳健,19年边际改善显著。2006-2017年期间公司营收CAGR11为12%,基本反映出公司具备稳健的研发、生产及销售能力。剔除非经常性项目损益对公司净利润造成的影响后,公司主业利润表现较稳健。贸易摩擦环境下,订单出现了向龙头集中的现象,公司自身在渠道与生产管理上过去两年亦有突破性的能力提升,2020生产年度,贸易摩擦对公司的负面影响已出尽,预计未来公司盈利水平有望步入稳健回升轨道。 生产及销售存在淡旺季,营销布局提升、客户关系稳定、生产端扩产计划支撑业绩持续增长。由于公司主要客户分布在欧美地区,消费者消费旺季为每年的3月至9月,而公司生产旺季集中于9月至次年4月,因此公司现金流及收入呈现季节性波动。从销售端来看,公司具备全球化营销体系,客户集中度较稳定,近年来欧洲提升较快;从生产端来看,公司计划投入5亿元在河南建设户外休闲用品生产线项目,对公司原有产能形成有力补充。这些将支撑公司作为行业龙头长期稳健发展。 分红规划及激励方案彰显管理层信心:为充分调动核心管理层和员工的积极性,实现公司、股东和员工利益的一致性,公司从2019年9月份起计划滚动开展员工持股计划;此外,在内部管理提升叠加外部环境改善,促使业绩走出低谷、稳步向上的趋势下,叠加公司账上可变现金融资产较多,公司于2019年12月公布了2019-2021三年股东回报计划,承诺现金分红比例不低于60%。这两方面举措充分彰显了公司管理层对公司未来前景的信心。 盈利预测与投资评级:预计公司2019-2021业绩预期为4.2亿/6.3亿/7.6亿元,增速分别达到494%/48%/20%,对应市盈率为23/15/13X。考虑到公司属于典型低估值且具备成长性、同时还有高分红属性的标的,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:国际贸易环境发生较大变动,河南扩产进度不及预期,汇率波动风险。
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山鹰纸业 造纸印刷行业 2020-01-09 3.68 -- -- 3.74 1.63% -- 3.74 1.63% -- 详细
事件: ( 1) 公司发布 2019 年经营数据,销售数据超过年初经营计划预 期:国内外销量合计 475.71 万吨( +3.19%, 19 年初计划全年完成产量 465 万吨),包装销量 12.75 亿平米( +4.66%),产业互联网(云印) GMV 大增 396.55%至 28.8 亿元,再生纤维贸易 305 万吨( -23.26%)。( 2)公 告累计新增借款情况: 19 年 12 月借款余额为 210.8 亿元(较期初增加 34.38 亿元),其中新增银行借款 39 亿元,支撑产能建设。 公司产销率保持高位,行业实际市占率提升: 19 年初以来箱板瓦楞持续 低景气,盈利低迷加之原料及环保限制,大量中小产能开工率较低甚至 停产出清,而山鹰纸业的产能利用率在纸种供应稳定、下游客户有粘性 的背景下持续保持在 90%以上水平,市场份额实质加速向龙头企业集 中。 云印平台业绩大增,包装业务增长可期: 19 年产业互联生态平台云印 GMV 大增 396.55%至 28.8 亿元,持续看好公司凭借云印平台对上下游 资源的整合。 2018 年公司包装业务营收约 40 亿,下游包装板块体量仍 然较小,只占到自身箱板纸产量的 1/5,未来持续提升自产箱板纸用于 下游纸箱比例,规模成长空间较大。 成本逻辑持续演绎,废纸原纸易涨难跌: 展望后期纸价,我们判断短期 来看由于节前备货接近尾声、近期纸价以稳为主,节后 2 月随着补库拉 动纸价重启上涨;中期来看, 20 年外废配额年底预期清零下,高端箱板 优质外废原料短缺,国废成本上升逻辑如期推演,供需格局良好下原纸 价格基本能够传导成本上涨幅度;截止 19 年底山鹰已拥有 42 万吨海外 废纸浆布局,保障公司高端箱板生产优质再生纤维供应及超额成本效 益。 产能扩张规划清晰,全区域布局: 公司造纸业务现有产能 509 万吨(国 内 459 万吨+北欧 50 万吨),预计伴随华中基地 127 万吨产能于 20Q1 全部投产、 2021 年广东肇庆新增 100 万吨箱板产能建设,完成全国区域 布局,成长路径清晰。 盈利预测与投资评级: 预计 19-21 年公司营收 225.35/297.91/316.13 亿 (同比-7.5% /+32.2% /+6.1%) ,归母净利 18.03/21.15/23.16 亿(同比- 43.7% /+17.3% /+9.5%),对应 PE 为 9.38X /8.00X /7.31X,维持“买入” 评级! 风险提示: 纸价涨幅低于预期,产能投放不达预期
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恒顺醋业 食品饮料行业 2020-01-06 15.23 -- -- 19.02 24.89% -- 19.02 24.89% -- 详细
百年岁月厚积薄发,回首五年,做梳理、打根基,食醋料酒双轮驱动。2001年上市后转型多元化,涉足房地产、光电等领域,拖累公司业绩。2012年公司开始逐步剥离房地产业务,2014年10月,董事会换届完成后加快剥离辅业,聚焦调味品主业,加快企业内部转型升级,这一个五年完成了业务的梳理,建立了醋和料酒双主业的经营框架。 观当下,比海天,体制显差距,改革仍需努力。从行业上看,预计16-21年食醋行业CAGR=7%,2020年规模将超过180亿元。但相较酱油行业看,食醋行业地域分割特征明显。龙头恒顺醋业市占率/海天酱油市占率约为7/18%,食醋/酱油CR5分别为20/32%,食醋行业中小作坊式企业占70%,亟待整合。而龙头全国化扩张+环保政策+产业标准提升将不断驱动集中度提升。从公司角度看,恒顺国企体制VS海天员工持股,体质差异带来经营差距。18年恒顺醋业毛利率低于海天味业4pct,海天生产人均创收为恒顺6倍;人员效率带来费用率差距,18年恒顺销售费用率、管理费用率分别高出海天1.8pct、5.1pct。从经营层面看,渠道端:海天/恒顺餐饮占比约60%+/15%,品牌端:恒顺尚未走出海天的全国化之路;产品端:醋业仍在消费升级早期,升级提价仍有空间。 展望下一个五年,杭总调任或扩大改善通道。公司日前公告提名杭祝鸿担任恒顺集团董事长,杭祝鸿曾任镇江市政府秘书长/二级巡视员,副厅级待遇,在当地组织资源协调能力强。我们认为集团这一调任更多的体现出地方国资委对恒顺改革的重视,参考食品饮料行业中的众多先例,公司下一个五年如果杭总能带领恒顺从管理机制到运营机制上有所变革,从渠道/产品/品牌营销角度展开一系列调整,改革可带来的边际弹性大。1)产品端:产品结构上,恒顺高端产品毛利率50%+,恒陈醋系列、细分场景醋产品加大宣传力度,高端产能落地助力升级,价格上,2019年1月已率先对五大品种出厂价提升6-15%,预计产品升级将是公司发展主线之一。2)渠道端:在华东等优势区域率先加大餐饮渠道建设,目前规模约2亿元;华东以外区域,目前收入占比51%,如能加大网点铺设、渠道建设、销售激励力度,预计可打开量增空间。3)品牌端:过去恒顺“重生产轻销售”,未来空中+地面的立体化品牌营销将助力于品牌知名度提升,有望助力全国化。4)成本端:生产自动化有望提高生产效率、内部管理机制改善有望改善管理效率。 盈利预测与投资评级:醋业龙头在完成上一个五年的业务梳理后,已经实现醋+料酒双轮驱动,下一个五年有望在杭总带领下开启调整改善通道,预计19-21年公司净利增速+9.6/13.7/15.3%,对应EPS分别为0.43/0.48/0.56元,PE为36/31/27X,给予“买入”评级。 风险提示:外埠拓展不及预期,高端品推广不及预期,食品安全风险。
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贵州茅台 食品饮料行业 2020-01-06 1117.00 -- -- 1129.20 1.09% -- 1129.20 1.09% -- 详细
事件 12 月 27 日,公司公告 2020 年茅台酒销售计划为 3.45 万吨左右。1 月 2 号,公司发布公告 2019 年度生产茅台酒基酒约 4.99 万吨,系列酒基酒 约 2.51 万吨;2019 年度实现营业总收入 885 亿元左右,同比增长 15% 左右;实现归属于上市公司股东的净利润 405 亿元左右,同比增长 15% 左右。本公司 2020 年度计划安排营业总收入同比增长 10%。 投资要点 量增超预期+直营比例提升护航增长。12 月 27 日茅台公告 20 年茅台酒 销售计划约 3.45 万吨,同比 19 年计划投放 3.1 万吨增长 11.3%,超预 期放量打消投资者关于公司 20 年增长动力不足的担忧。价格方面,李 保芳总在茅台经销会表示 20 年公司将大幅提升自营规模,原则上实现 成倍增长,据估算直营渠道投放量将增长至 2800 吨左右(19 年预计 1400 吨);同时公司将建设自营电商,加大商超、电商、团购等渠道投放力 度,加强扁平化管理。预计随直营体系优化及非标酒增量公司吨价将稳 步提升,护航公司稳健成长。 销售费用上升+产品结构调整影响 19Q4 业绩。根据公告公司 19Q4 业绩 低于市场预期,实现营收 249.9 亿元(同比+12.4%),归母利润 100.5 亿元(同比-4.1%)。预计业绩不达预期原因,1)基数效应导致:公司 18H1 由于渠道调整等因素导致年底部分费用冲回销售费用-2.7 亿元, 影响 18Q4 销售费用率仅为-1.23%(参考 19H1 由于渠道调整销售费用 率同样处于低位),结合春节提前等因素预计费用投放导致 19Q4 销售费 用有可能大幅上升。同时,18Q4 营收/归母净利润同比+34%/+48%,存 在高基数效应。2)产品结构调整:18 年底非标酒增量 1000 吨提升公 司吨价,拉高 18Q4 毛利率水平至 91.2%(同比 17Q4+1.8pct),净利率 水平至 52.6%(同比 17Q4+4.1pct)。 理性看待短期业绩波动,坚守高确定性板块龙头。根据 19 年初公司业 绩公告计算可得 18Q4 公告营收 200.3 亿元(同比+21%,但实际+34%), 公告归母利润 92.7 亿元(同比+31%,但实际+48%),19Q4 业绩虽暂时 低于预期但仍待后续观察。同时公司公告 20 年收入目标增速为 10%, 符合“基础建设年”稳中求进主基调。公司 18/19 年已连续两年超预期 完成年初增长计划,未来量价齐升仍有较强预期,建议理性看待短期业 绩波动关注长期业绩稳定兑现。 盈利预测与投资评级:我们预计 19-21 年公司收入达 890/1004/1149 亿, 同比增长 15.3%/12.8%/14.4%;归母净利润达 408/477/562 亿,同比增长 15.8%/17.1%/17.7%;对应 PE 分别为 35/30/25X,维持“买入”评级。 风险提示:高端酒需求回落风险,产能投放不达预期,食品安全风险, 系列酒增长不达预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名