2024年收入总体降低 2%， 加大市场投入及品牌推广致利润下滑。 公司 2024年实现营业收入 51.53亿元，同比下降 1.91%；实现归母净利润 4.95亿元，同比下降 29.07%；实现扣非后净利润 4.36亿元，同比下降 27.88%； 实现基本每股收益 0.34元，去年同期为 0.48元。 公司通过加强精细化管理，严格控制终端折扣、拓展渠道并升级渠道结构等方式积极应对外部环境影响，但是营业收入仍略有下降；同时， 公司加大市场拓展力度、品牌推广投入及人力成本增加导致营销费用增加，财务费用增加、商铺出售亏损及增加品牌商誉减值计提等导致利润下降。 期间费用提升显著，致净利率同比下降 3.78pct。 2024年公司毛利率65.02%，同比略微提升 0.31pct。费用端， 2024年期间费用率为 49.87%，同比上升 3.04pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为 41.34%、 7.36%、 -0.63%、 1.80%，同比分别上升 2.67pct、上升0.31pct、上升 0.32pct、下降 0.27pct。 2024年公司净利率为 10.09%，同比下降 3.78pct。 哈吉斯品牌及乐飞叶品牌实现收入增长， 线上、线下渠道均衡发展。 分品牌来看， 报喜鸟品牌实现收入 15.85亿元，同比下降 8.35%； 哈吉斯品牌实现收入 17.81亿元，同比增长 1.29%； 乐飞叶品牌实现收入 3.35亿元，同比增长 27.95%； 宝鸟品牌实现收入 10.09亿元，同比下降 2.89%。 渠道方面，公司已在全国各省、自治区、直辖市的核心商圈、商场、购物中心及部分机场高铁交通枢纽建立了 1,815家线下门店，其中直营店 851家，加盟店 964家；同时，公司积极拓展线上渠道，在天猫、京东、唯品会等第三方平台设立各品牌官方旗舰店，通过抖音、视频号等直播平台进行直播销售，推进微商城小程序“凤凰尚品” 进行线上社群营销。 建立良好的梯队发展的品牌矩阵，目前已有 3个超 10亿品牌。 成熟品牌、成长品牌、培育品牌比例均衡。各品牌根据发展的不同阶段，分别制定相应的发展策略，成熟品牌稳健发展、成长品牌快速健康发展、培育品牌小步快走。品牌间通过成熟品牌带动成长品牌、培育品牌，实现资源共享、协同发展，规模效应显现。而且成熟品牌报喜鸟、哈吉斯、宝鸟三大品牌发展较为均衡稳健发展，宝鸟营收突破 10亿元，成为公司第三个规模超 10亿品牌，多品牌战略成功实施，有效提升公司核心竞争力和抗风险能力。公司成功收购国际户外品牌 Woolrich，进一步完善了公司多品牌矩阵，也为公司国际化发展迈出的重要一步。 投资建议： 公司主营业务为品牌服装的研发、生产和销售，在浙江温州永嘉、上海松江、安徽合肥建立了三大生产基地，产品涵盖全品类服饰。公司实施“一主一副、一纵一横” 的发展战略，服装主业上坚持多品牌化发展，目前自有或代理的品牌包含报喜鸟、 HAZZYS（哈吉斯）、宝鸟、 Woolrich、所罗、Camicissima（恺米切）、 Lafuma（乐飞叶）、东博利尼、亨利格兰等，各品牌产品能满足中高端男士不同场合下的着装需求。 预测公司 2025-2027年 EPS分别为 0.37元、 0.42元、 0.48元，对应 PE 分别为 10.2X、 9.1X、 8.0X，维持“买入”的投资评级。 风险提示： 宏观经济波动的风险， 市场竞争加剧风险， 品牌运营和维护风险，未能准确把握市场流行趋势变化的风险， 营销网络拓展不达预期的风险， 加盟商经营模式风险。

公司公布2024年报，全年表现承压。2024年公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润51.53/4.95/4.36亿元，分别同比-1.91%/-29.07%/-27.88%。2024Q4单季度公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润16.17/0.80/0.77亿元，分别同比+1.97%/-44.17%/-36.91%。全年看，公司加大市场拓展力度、品牌推广投入及人力成本增加导致营销等费用增加，同时商铺出售亏损及增加品牌商誉减值计提等导致利润下降。2024年公司每股拟分0.12元，股利支付比率35.38%，较2023年下降。 渠道端整体承压，线上同比微增。分渠道看，2024年公司直营/加盟/团购/线上渠道分别实现收入19.98/8.01/11.48/8.17亿元，同比-4.37%/-0.78%/-1.49%/+1.65%。终端零售较预期疲软，叠加天气和高基数的影响，渠道整体承压。 哈吉斯及乐飞叶收入增长，其他品牌收入下滑。分品牌看，①报喜鸟/哈吉斯/宝鸟/乐飞叶/恺米切&TB营收分别15.9/17.8/10.1/3.4/1.6亿元，同比-8.4%/+1.3%/-2.9%/+28.0%/-8.0%；②门店数量方面，24年末报喜鸟821家，同比23年末净增4家（+0.49%）；哈吉斯478家，同比23年末净增21家（+4.6%）；乐飞叶95家，较23年末净开20家。③24年公司开业12个月以上门店平均销售金额242.48万元，同比-10.5%，坪效1.96万元/平方米，同比-14%。 毛利率微增而净利率下滑，市场拓展及推广力度加大致销售费率提升。2024年公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率65.02%/9.6%/8.47%，分别同比+0.31/-3.68/-3.05pct。全年销售/管理/研发/财务费用率分别为41.3%/7.4%/1.8%/-0.6%，分别同比+2.67/+0.31/-0.27/+0.32pct。24Q4单季公司的毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别同比-1.53/-4.07/-2.93pct；单季销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.61/+1.2/-0.79/+0.63pct。年内公司加大市场拓展、品牌推广，导致销售费用提升；同时，公司持续优化研发人才结构提升研发效率，人员数量减少导致研发投入有所下降。 现金流下滑，财务周转天数有所提升。2024年公司现金及等价物净增额同比-141.39%，其中经营净现金流7.02亿元/YOY-39.13%，主要由于销售货款回笼减少及采购款、职工薪酬增加。2024年公司应收账款/存货/应付账款账面价值分别为6.93/12.05/4.60亿元，分别同比+6.93%/+4.66%/+1.59%；应收账款（含票据）/存货/应付账款（含票据）周转天数分别为48/247/126天，分别同比+4/+12/+9天。【投资建议】公司为国内领先的男装集团，受消费大环境景气变化以及较高基数等影响，24Q2以来整体销售增长承压。但哈吉斯及乐飞叶24年仍实现增长，尤其户外品牌乐飞叶近年快速增长。2025年3月20日，公司公告完成对Woolrich品牌在全球26个国家和地区的知识产权收购交割。Woolrich为美国历史最悠久的高端户外品牌之一，以经营羊毛织物起家，目前产品现已涵盖美式复古休闲、户外、童装、家纺等多个系列。收购Woolrich进一步完善了公司的多品牌矩阵，也是公司国际化发展的重要一步。我们认为公司的庞大会员量及营销网络将为Woolrich提供客户、渠道、供应链等资源协同，而Woolrich的全球品牌影响力也有望带动公司其他品牌的国际化发展，持续提升公司整体品牌价值。 根据公司2024年报，我们下调2025-26年归母净利润分别至5.32/5.83亿元，同比+7.4%/+9.6%,新增2027年归母净利预测6.36亿元/YOY+9.0%。 2025-2027年对应EPS分别为0.36/0.40/0.44元/股，对应4月22日股价的PE分别约10.4/9.5/8.7倍，维持“增持”评级。【风险提示】下游需求恢复不及预期的风险、新品牌运营不及预期的风险、资金需求增加的风险、存货比重较大及其跌价风险、原材料价格波动的风险

公司发布24年报，24年实现收入51.5亿元，同比-1.9%，归母净利润4.9亿元，同比-29.1%；单Q4实现收入16.2亿元，同比+2.0%，归母净利润0.8亿元，同比-44.2%。24年收入承压主要来自报喜鸟和宝鸟品牌，利润下滑较大主要系收入和毛利小幅度下滑同时持续推动品宣和门店拓展，带来销售费用增加。 Hazzys展现韧性，乐飞叶高速增长，报喜鸟承压分品牌来看，24年Hazzys收入同比+1.3%至17.8亿元，占比35%，卡位运动时尚赛道，消费信心承压仍逆势增长彰显韧性，年内渠道继续积极拓展，全年门店新开65、新关44，期末478家（净开21家）。24年报喜鸟收入同比-8.4%至15.9亿元，占集团收入31%，受零售环境较弱影响收入承压，年内渠道持续优化，全年门店新开78、新关74，期末821家（净开4家）。24年宝鸟收入同比-2.9%至10.1亿元，作为2B业务略有承压。24年乐飞叶收入同比+28.0%至3.3亿元，作为户外品牌增长强劲，全年门店新开24、新关4，期末95家（净开20家），品牌势能向上，渠道拓展加速，未来增长可期。 严控折扣毛利率提升，逆势费用投放下利润体现压力24年毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比+0.3pp、+2.7pp、+0.3pp、-0.3pp、+0.3pp至65.0%、41.3%、7.4%、1.8%、0.6%，预计毛利率稳中有升主要系折扣控制以及毛利率较高的Hazzys占比提升，销售费用率提升较大主要系收入下滑的负向经营杠杆，以及公司在零售疲软期逆势品宣投放和门店拓展，有望在零售环境好转时催化业绩弹性，费用率提升幅度较大致使24年净利率同比-3.8pp至10.1%。 Woolrich并购发展和上海新总部建设致分红率有所下降24年末存货同比+4.7%至12.0亿元，库存周转天数同比+12天至247天，受零售环境疲软和暖冬影响库存周转有所减慢，同时受净利润承压致使24年经营性现金流量净额同比-39.1%至7.0亿元。 25年公司持续布局新品牌发展和供应链建设，公司3/21公告以5083万欧元（约3.8亿元）对价收购美国高端户外品牌Woolrich在欧洲以外地区权益，此外，公司计划建设在西虹桥上海研发中心暨报喜鸟长三角总部，投资约3-4亿元。4/16公司公告向实控人定增8亿元议案未获得股东大会通过，需要公司内部资金支持Woolrich品牌的并购发展及西虹桥总部建设项目的资金投入，致使公司分红比例有所下降，24全年分红35%。 盈利预测及估值24年零售环境波动情况下，Hazzys仍展现韧性、乐飞叶高速增长、报喜鸟渠道继续调整增效，彰显公司优秀的多品牌运营能力和丰富的渠道资源，Hazzys、乐飞叶、Woolrich等多品牌运营进展值得期待。我们预计25-27年公司实现收入54.5、58.4、62.2亿元，分别同比+5.8%、7.0%、6.6%，归母净利润5.1、5.7、6.3亿元，分别同比2.8%、12.6%、10.6%，对应PE11、10、9X，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求不及预期、门店拓展不及预期

公司深耕服装主业，多品牌运营成功高效。报喜鸟控股成立于2001年，业务范围涵盖服装研发、生产及销售环节，产品覆盖西装、衬衫、夹克、羊毛衫及羽绒服等较多品类。公司坚持“一主一副、一纵一横”的发展战略，服装主业坚持多品牌运营，兼具报喜鸟、HAZZYS、宝鸟等成熟品牌，以及LAFUMA、恺米切等快速发展品牌，各具特色的品牌组成了良好的品牌矩阵。被授权品牌方面，HAZZYS与LAFUMA独家授权期限分别截至2031/2026年底，具备长期经营品牌的先决条件。 报喜鸟及HAZZYS为公司核心品牌，合计营收占比近七成。公司核心品牌为报喜鸟及HAZZYS，截至24H1，报喜鸟及HAZZYS营收占比分别为32.02%/35.58%，合计营收占比为67.60%，为公司主要营收来源。从营收占比角度看，近年HAZZYS不断发展，24H1营收占比较2018年增长6.44pct，逐步取代报喜鸟成为公司营收最大单一品牌；此外，宝鸟亦有较快发展，24H1营收占比增至20.97%，较2018年增长3.82pct。从渠道数量角度看，报喜鸟渠道数量相对稳定，HAZZYS近年快速发展下渠道数量增长趋势明显。 分渠道看，直营渠道占比稳中有升，各渠道毛利整体呈增长趋势。据公司公告，截至24H1，公司直营渠道营收占比达42%，较此前稳中有升，营收占比持续领先公司其他渠道，且近年伴随公共卫生等事件影响逐步褪去，直营毛利率重新回到78%以上；此外，公司其他渠道毛利率均有上升趋势，其中，24H1加盟及电商渠道毛利率分别达69.78%/73.39%。 盈利预测与评级：公司深耕男装主业多年基本盘稳固，多品牌运营拓宽覆盖客群助力公司稳健发展，其中，报喜鸟及HAZZYS有望维持稳步增长，为公司核心增长驱动，LAFUMA、恺米切等品牌有望为公司长期发展打开增长空间。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别5.75亿元/6.61亿元/7.38亿元，同比分别增长-17.62%/15.02%/11.58%。我们选择与公司同属男装赛道的九牧王及比音勒芬为可比公司。根据我们的盈利预测，公司估值对标可比公司平均估值相对偏低，考虑到公司在男装赛道的多品牌运营竞争壁垒、渠道覆盖广泛及注重产品研发等特性，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示。消费者消费意愿修复不及预期风险，新品牌新产品发展不及预期风险，渠道扩张速度不及预期风险。

第三季度收入下滑 12%， 销售费用率提升， 净利润承压。 报喜鸟是国内中高档男装品牌集团。2024年以来服装零售整体承压、 三季度消费需求愈加疲软，第三季度收入同比-11.7%至 10.6亿元， 环比二季度降幅进一步扩大； 通过严控折扣毛利率保持稳定， 同比+0.1百分点至 62.9%。 主要为积极应对市场环境变化促进销售、 持续提升市场竞争力， 公司增加品牌推广投入、 加大直营市场开拓力度等导致销售费用同比增长 5.1%至 4.5亿元， 销售费用率同比+6.8百分点至 42.3%； 财务费用率同比+1.6百分点至-0.5%； 管理与研发费用率分别下降 0.6和 0.2百分点。 非经项目整体较稳定， 主要受销售费用率提升影响， 归母净利率同比-5.6百分点至 6.7%， 归母净利润同比-51.7%至0.7亿元。 存货金额及存货周转天数增长， 资金周转效率整体稳定。 三季度末， 公司存货金额同比增长 8.7%、 环比增长 21.4%至 13.0亿元， 预计主要受到三季度销售压力， 以及为秋冬换季、 双十一大促、 春节提前备货的影响； 存货周转天数同比+29天至 288天。 应收、 应付周转天数分别同比-2/+23天至 51/100天。 经营活动现金流短期承压， 第三季度经营活动现金流净额为 0.02亿元。 三季度预计各品牌增长承压。 分品牌看， 上半年报喜鸟/哈吉斯/宝鸟收入分别同比-3.7%/+0.2%/-2.3%， 我们预计三季度各品牌收入均有下滑压力， 哈吉斯降幅比主品牌降幅相对较窄， 团购品牌宝鸟三季度受发货节奏影响， 四季度预计将有所好转。 风险提示： 线下消费持续疲软、 品牌形象受损、 渠道拓展不及预期。 投资建议： 短期营收及销售费用率承压， 毛利率稳健， 继续看好中长期成长前景。 2024上半年在高基数上公司收入增长稳健， 第三季度行业环境进一步变差、 公司收入出现低双位数下滑， 同时销售费用率提升、 带来净利润端承压。 展望中长期， 哈吉斯品牌定位泛运动休闲景气赛道， 继续保持良好开店扩张势头， 新品牌乐飞叶受益于户外赛道高景气增长潜力逐步显现， 报喜鸟与宝鸟预计稳步成长。 基于四季度及明年消费复苏趋势仍然较弱， 同时公司仍处于快速扩张期、 销售支出较大， 我们下调盈利预测， 预计 2024~2026年归母净利润分别为 5.6/6.3/6.9亿元（前值为 6.6/7.5/8.3亿元） ， 同比-19.0%/+12.0%/+9.2%。 基于盈利预测下调以及行业估值中枢下移， 下调目标价至 4.6-5.0元（前值为 5.4-5.8元） ， 对应 2024年 12-13x PE， 维持“优于大市” 评级。

公司公布2024年三季报：前三季度营收35.36亿元/yoy-3.59%，归母净利润4.15亿元/yoy-25.19%。分季度看，24Q1/Q2/Q3营收分别同比+4.84%/-4.55%/-11.7%，归母净利润分别同比-2.09%/-38.32%/-51.68%，Q2受国内宏观消费转弱影响营收降幅环比扩大，我们预计哈吉斯品牌表现延续好于主品牌趋势，由于费用支出增多净利下滑幅度较大。 Q3毛利率持平略升，费用率上升较多，净利率承压下降。1）毛利率：24Q3同比+0.15pct至62.86%，我们判断主因公司坚持高质量可持续发展，持续控制折扣。2）费用率：24Q3期间费用率同比+7.62pct至52.53%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+6.76/-0.59/-0.16/+1.61pct至42.29%/8.74%/1.98%/-0.48%，销售费用率提升较多主因为应对终端零售疲软，公司加大品牌推广及直营市场开拓力度。3）归母净利润率：结合政府补助同比增多，24Q3归母净利率同比-5.58pct至6.75%。 Q3存货压力有所增加，现金流承压。1）存货：截至24Q3末存货13.05亿元/yoy+8.67%，存货周转天数同比+29天至288天，受Q3销售承压及冬装备货影响存货压力有所增加。2）现金流：24Q3经营活动现金流净额216万元/yoy-98%，主因销售回款减少，而采购货品、工资薪金、品牌推广支出等增多。截至24Q3末货币资金16.2亿元/yoy+24%，公司理财产品到期收回资金，在手现金保持充沛。 盈利预测与投资评级：2024年9月公司发布定增预案，发行数量不超过2.86亿股（不超过发行前总股本的30%）、募资金额不超过8亿元，董事长兼总经理兼实控人吴总拟全额认购，提高公司资金实力、彰显实控人对公司未来发展的信心。考虑Q3业绩低于预期，我们将24-26年归母净利润预测值从6.54/7.42/8.31亿元下调至5.51/6.43/7.29亿元，对应PE分别为10/9/8X，维持“买入”评级。 风险提示：经济及消费疲软，小品牌培育期较长等。

【投资要点】公司发布2024年三季报，业绩仍然承压。24Q3单季公司实现营收/归母净利润/扣非净利润10.56/0.71/0.56亿元，分别同比-11.73%/-51.68%/-60.24%。2024Q1-Q3公司合计实现营收/归母净利润/扣非净利润35.36/4.15/3.59亿元，分别同比-3.59%/-25.19%/-25.6%。前三季公司终端零售较预期疲软，致营收同比小幅下降。 24Q3单季毛利率维持稳定，销售费率提升致净利率下滑。24Q3单季公司实现毛利率62.86%，同比+0.15pct。而费用端，24Q3单季公司销售/管理/研发/财务费用率分别为42.29%/8.74%/1.98%/-0.48%，同比+6.76/-0.59/-0.16/+1.61pct。销售费率较大幅提升主要系公司为应对市场环境变化而增加品牌推广投入、加大直营市场开拓力度等所致。最终，24Q3单季公司实现归母净利率/扣非归母净利率分别为6.75%/5.27%，同比-5.58/-6.42pct。 零售承压致使存货周转变慢，现金流管理有待改善。截至24Q3末，公司存货账面价值为13.05亿元，同比+8.67%；存货周转天数为288天，同比+29天。我们认为主要系销售端承压致使存货增加。同时，由于收入下降，销售回款减少，但公司支付的货品采购款、工资薪金、品牌推广等支出同比增加，截至24Q3公司经营现金流净额同比下滑67.3%至1.41亿元。 主品牌优化渠道结构，哈吉斯积极拓展优质加盟商。截至24H1，公司营收约32%来自主品牌报喜鸟，约36%来自哈吉斯，约21%来自宝鸟（团购）。报喜鸟持续实施大店计划，升级终端店铺形象，优化渠道结构，关闭形象差、绩效低的店铺，加大部分重点城市的战略投入，24H1报喜鸟总共关闭39家门店，净关10家（截至24H1末共807家）。哈吉斯同样继续实施大店计划，积极拓展优质加盟商，加快渠道下沉，扩大渠道规模，24H1新开27家，净增加10家（截至24H1末共467家）。此外，乐飞叶、恺米切、所罗等品牌也在积极进行渠道及高质量核心店铺拓展，将有助于单店增质提效。 【投资建议】公司为国内领先的男装集团，受消费大环境景气变化以及去年较高基数等影响，24Q2以来销售增长承压。主品牌报喜鸟在年轻化战略驱动下，布局运动西服等差异化品类；哈吉斯凭借独特的英伦基因，积极拓展优质加盟商加速渠道下沉，后续市场空间仍然可期。后续线上线下渠道同步优化扩张，品牌曝光度及影响力增强，有望带动中长期业务增长。我们预计2024-26年公司归母净利润分别5.53/6.38/7.27亿，同比-20.7%/+15.3%/+13.9%,对应EPS分别为0.38/0.44/0.50元/股，对应当前股价的PE分别约11/9/8倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 【风险提示】产能投放不及预期：若公司后续新材料等产品未能按预期投入试生产及客户验证等，将对公司的销售及盈利水平带来不利影响；下游需求萎靡：若后续经济恢复及下游需求不及预期，将对公司的订单及利润率带来不利影响；原材料价格波动：羊毛为公司现有产品的重要原材料之一，若后续羊毛格价格波动短期波动较大，将对公司存货管理及下游需求带来不利影响。

公司发布 2024年三季报，单三季度收入-11.7%至 10.6亿，归母净利润-51.7%至7128万，扣非归母净利润-60.2%至 5563万； Q1-3累计来看，年初至今公司收入-3.6%至 35.4亿，归母净利润-25.2%至 4.2亿，扣非归母净利润-25.6%至 3.6亿。 零售端承压，费用刚性拖累短期业绩单三季度，公司营业收入-11.7%至 10.6亿，严格折扣控制下，毛利率提升 0.15pp至 62.9%。单三季度公司销售费用同比增长 5.1%至 4.5亿，管理费用下降 17.3%至 9235万，但由于收入下滑， 销售费用率同比提升 6.8pp 至 42.3%拖累净利率表现。 单 Q3来看，公司归母净利润-51.7%至 7128万，扣非归母净利润-60.2%至5563万， 单季度归母净利率-5.6pp 至 6.8%，扣非归母净利率-6.4pp 至 5.3%。 实控人持股比例有望进一步提升2024年 9月 27日，公司发布定增预案，公司实控人吴志泽拟以 2.8元/股价格现金方式定增不超过 8亿总额，扣除相关发行费用后，剩余募集资金将全部用于补充流动资金及偿还银行借款。本次发行前，公司的实际控制人吴志泽及其一致行动人吴婷婷、上海金纱合计控制表决权的比例为 38.09%。按照本次发行数量上限计算，本次发行完成后本公司控股股东及其一致行动人合计持股比例 48.22%,对公司的控制管理能力将进一步加强。 盈利预测与估值： 过去数年尽管有外部因素干扰，公司依旧表现出了明确的向上趋势；我们认为，公司在品牌力、渠道资源、以及供应链资源上的丰厚底蕴值得期待。 我们预计 24/25/26年公司有望实现归母净利润 5.7/6.4/7.2亿，增速为-18.28%/+12.38%/+12.33%，对应当前市值 PE 为 10X/9X/8X，作为高分红、低估值标的，维持“买入”评级。 风险提示： 终端消费力下降；消费者需求变化；

公司发布三季报公司24Q3收入11亿同减12%，归母利润0.71亿同减少52%，扣非后归母利润0.56亿元，同减60%；24Q1-3收入35亿同减4%，归母净利4.2亿同减25%，扣非后归母净利3.6亿同减26%。24Q1-3公司毛利率65.8%同增1.2pct；净利率12.2%同减3.5pct。 核心品牌哈吉斯围绕“产品力、品牌力、渠道力、运营力”稳健发展产品方面，聚焦通勤、休闲、运动三大场景，升级面料进行产品创新，新推出环保航海系列，采用环保的可持续材料，实现了资源的再利用；通过大单品策略进一步提升包鞋等配饰品类的运营效率，实现较快增长。渠道方面，继续实施大店计划，积极拓展优质加盟商，加快渠道下沉，扩大渠道规模；线上严格控制折扣提升毛利率，重大活动品牌排名实现提升，树立较强品牌地位。 品牌推广方面，线上联动明星直播、社交平台流量投放、新产品推广等，利用小红书年轻社交属性打造”HAPPYHAZZYS”的生活态度，传递品牌年轻化与品牌美誉度；与钟楚曦、景甜、胡一天等艺人合作，增加品牌曝光度，提升品牌影响力。运营方面，围绕人、货、场实现高效衔接的数字化项目建设，持续完善运营管理体系，加强员工培训和内容输出，积极打造标准化运营管理体系；加强全渠道会员管理，实施会员天使计划、会员复购计划，有效提升会员品牌忠诚度。 调整盈利预测，调低“增持”评级基于24Q1-3业绩表现，宏观环境、消费意愿及支付能力等不确定性，我们调整盈利预测，预计24-26年EPS分别为0.36、0.47以及0.59元（原值为0.45/0.53/0.60元/股）；PE分别为11X、8X以及7X。 风险提示：行业竞争风险加剧；销售不及预期；关键人才流失风险。

公司发布 24Q3季报， 前三季度实现营业收入 35.36亿，同比下降 3.59%，实现归母净利润 4.15亿，同比下降 25.2%，单 Q3来看，公司收入和归母净利润分别同比下降 11.7%和 51.7%。受可选消费整体低迷的影响，公司季报低于市场预期。 根据中报披露， 24H1报喜鸟、哈吉斯和宝鸟收入分别同比增长-3.7%、 0.2%和-2.3%，我们推测 24Q3受消费疲弱、天气等因素影响， 上述三品牌预计实现负增长。 24H1乐飞叶收入同比增长 32.2%，我们推测受益于户外市场的相对高景气，24Q3预计延续该增长势头。 截至 24Q3，公司存货周转天数为 288天，同比增加 29天； 2024前三季度公司经营活动现金流为 1.4亿，去年同期为 4.32亿，同比大幅下降。 销售费用率明显增加，拖累整体盈利能力。 24Q3公司毛利率同比增长 0.1pct 至62.9%，我们推测与折扣控制、 业务结构变化有关。 费用率方面， 24Q3销售费用率同比大幅增长 6.8pct 至 42.3%，我们推测与收入放缓带来的经营负杠杆有关， 24Q3管理和研发费用率同比下降 0.6pct 和 0.2pct。 24Q3公司归母净利率同比下降5.6pct 至 6.7%。 受制于终端销售疲弱，公司三季度业绩有所承压。但我们预计公司将继续推进哈吉斯的店铺优化和拓展， 10月及后续月份有望逐步改善， 同时我们也看好其线上业务发展，期待双十一表现。 主品牌销售受今年婚庆需求下降（无春年）影响较大，未来伴随品牌年轻化和时尚化推进仍值得期待。未来在政策助力之下若零售环境改善，公司净利率修复有较好空间。 根据三季报，我们调整盈利预测，预计公司 2024-2026年每股收益分别为 0.36、0.43和 0.5元（原 0.46、 0.54和 0.61元），参考可比公司，给予 2024年 14倍 PE估值，对应目标价 5.04元，维持“买入”评级。 风险提示： 品牌拓展和新开店不及预期、行业竞争加剧、终端消费需求减弱等。

2024Q1~Q3：收入同比-4%/归母净利润同比-25%。 2024Q1~Q3公司收入为 35.4亿元，同比-4%；归母净利润为 4.2亿元，同比-25%；扣非归母净利润为 3.6亿元，同比-26%（非经常损益合计 0.56亿，主要系政府补助）。 盈利质量方面： 2024Q1~Q3公司毛利率同比+1.1pct 至 65.8%； 销售/管理/财务费用率同比分别+4.1/-0.1/+0.2pct 至 41.0%/7.6%/-0.7%；综合以上， 净利率同比-3.5pct 至 12.2%。 单三季度：收入同比-12%/归母净利润同比-52%。 2024Q3公司收入为 10.6亿元，同比-12%，业绩为 0.7亿元，同比-52%，扣非业绩为 0.6亿元，同比-60%。 盈利质量方面： 2024Q3公司毛利率同比+0.1pct 至 62.9%； 销售/管理/财务费用率同比分别+6.8/-0.6/+1.6pct 至42.3%/8.7%/-0.5%（（们 根据行业经营情况判断销售费用率主要系：①直营渠道存在刚性销售费用；②营销推广力度加大）；综合以上， 净利率同比-5.6pct 至 7.5%。 分渠道：加盟渠道仍在补库阶段，直营短期流水承压。 们 根据公司渠道布局及行业基数情况判断 2024Q3公司直营渠道收入下降 15%~20%/加盟渠道发货收入同比增长 0%~5%（（们判断好于同期加盟门店流水表现） /电商渠道收入同比下降 5%~10%。 分品牌： 2024Q3核心品牌收入同比均有下降，期待 Q4以来表现好转。 分品牌来看： 根据行业趋势及品牌业务情况们 估计 2024Q3主品牌收入同比下降 10%左右/HAZZYS 品牌收入同比下降高单位数/宝鸟业务收入同比下降 30%左右。 1、 HAZZYS： 们 估计 2024Q3品牌收入同比下降 5%~10%（（们 根据业务构判判断流流水同比表现相仿）。 1）分月度来看，们 判断 7、 8月 hazzys 流水同比略有增长； 9月客流波动影响下流水估计同比下滑； 10月以来天气降温、客流好转，们 判断 hazzys 品牌线下流水同比稳健增长。 2）渠道拓展计划顺利推进： 2024H1末品牌门店较期初+10家至 467家（其中直营 335家/加盟 132家），们 判断 2024H2有望保持快速拓店趋势（预计全年门店新开 10%~20%，同时关闭部分低效门店，聚焦高质量大店），目前品牌仍以直营为主、布局高线城市，未来有望以加盟模式加快下沉渗透。 2、 报喜鸟主品牌： 们 估计 2024Q3品牌收入同比下降 10%左右（根据行业情况估计流水下滑 15%~20%，们 判断收入表现好于流水主要系加盟发货情况良好）。 1）分月度来看： 们 判断 7~8月主品牌流水同比有所下降； 9月估计降幅进一步增大； 10月以来估计降幅收窄至个位数。 2） 主品牌渠道构判优化，强势区域推进大店、弱势区域加强覆盖， 2024H1末品牌门店较期初-10家至 807家（其中直营 229家/加盟 578家），们 判断 2024年品牌门店构判有望优化、数量有望略有增长。 3、宝鸟： 们 判断 2024Q3业务销售同比下滑 30%左右， Q4有望改善。 零售承压致使存货周转变慢，现金流管理后续有待改善。 营运方面， 2024Q1~Q3公司存货周转天数+28.6天至 287.8天，期末存货同比+8.7%至 13亿元。现金流方面， 2024Q1~Q3公司经营性现金流量净额 1.4亿元（约为同期业绩的 0.3倍）。 2024全年业绩短期承压，期待后续门店扩张带动中长期业务增长。 2024年以来客流扰动店效表现， 考虑公司 HAZZYS、报喜鸟品牌预计新开门店并优化构判，同时宝鸟业务 2024Q4估计改善，们 综合估计 2024年公司收入同比略有下滑/归母净利润或短期承压。 投资建议。 公司是国内领先的男装集团。们 根据近况略调整盈利预测， 预计 2024~2026年归母净利润分别 5.50/6.37/7.32亿元，对应 2024年 PE 为 11倍，维持“买入”评级。 风险提示： 门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险。

2024Q3终端零售疲软， 开店及广宣费用挤压利润， 维持“买入”评级2024Q3营业收入 10.56亿元（同比-11.73%，下同），归母净利润 0.71亿元（-51.68%），扣非归母净利润 0.56亿元（-60.24%）， 2024Q1-Q3收入 35.36亿元（-3.6%），归母净利润 4.15亿元（-25%），扣非归母净利润 3.59（-25.6%）。 考虑核心品牌哈吉斯、报喜鸟线下零售表现较弱， 我们下调盈利预测，预计 2024-2026年归母净利润为5.5/6.4/7.3亿元（原为 6.4/7.3/8.1亿元），对应 EPS 为 0.4/0.4/0.5元，当前股价对应PE 为 10.4/9.0/7.9倍， 哈吉斯短期受终端消费客流下滑影响但渠道拓展顺利推进，预计 2025年新开店爬坡及多品类多系列发展下重回成长轨道， 维持“买入”评级。 Q3报喜鸟及哈吉斯终端零售疲软， 宝鸟受发货节奏影响下滑， 乐飞叶表现亮眼 （1） 报喜鸟： 我们预计 2024Q3收入下降 10%左右， 流水下降 15-20%， 其中 7、 8月流水为 10-20%下滑， 9月流水跌幅加深至-20%左右，收入与流水降幅差距我们预计加盟发货所致。 （2） 哈吉斯： 我们预计 2024Q3收入下降 5-10%， 流水同步下滑，其中 7、 8月流水微增， 9月流水双位数下降。 （3） 宝鸟： 我们预计 2024Q3收入下降 25-35%主要系发货节奏影响，预计 Q4发货恢复增长。 （4）其他品牌： 我们预计2024Q3乐飞叶收入增长 15-20%，恺米切下降 15-20%。 2024Q3毛利率小微提升， 盈利受销售及财务费用影响， 存货周转天数提升 （1）盈利能力： 2024Q3毛利率为 62.9%（+0.1pct），归母净利率 6.7%（-5.6pct），扣非净利率 5.3%（-6.4pct）。期间费用率 52.5%（+7.6pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别+6.8/-0.6/+1.6/-0.2pct，销售费用增加主要系加大直营市场开拓力度，截至 2024H1直营新开 52家， 直营门店数量占比 40%左右，此外 Q3增加新品营销推广投入，财务收入减少主要系利率下降。 （2）营运能力： 截至 2024Q3末经营性活动现金流净额为 1.41亿元（-67.29%），销售回款减少的同时货品采购、工资、品牌推广等支出同比增加；存货 13.05亿元（+8.7%），存货周转天数 288天（+29天）。 风险提示： 主品牌年轻化、渠道突破不及预期，哈吉斯渠道拓展不及预期。

事件描述公司公布 24年三季报， 24Q1-Q3实现收入 35.4亿元，同比-3.6%，实现归母净利润 4.2亿元，同比-25.2%；其中 24Q3实现收入 10.6亿元，同比-11.7%，实现归母净利润 0.7亿元，同比-51.7%。 受中高端消费景气度下行压力公司 Q3收入业绩承压。 点评受消费景气度等影响 Q3收入降幅扩大。 公司 24Q1/Q2/Q3收入增速分别为+4.8%/-4.6%/-11.7%， 三季度在去年较低基数下加速下滑，主要受中高端消费景气度下行压力， 公司旗下报喜鸟、 哈吉斯均受影响； 此外， 天气因素一定程度上影响终端动销。 截至 24H1公司合计门店 1772家，较 23年底净增 11家，其中哈吉斯净开 10家， 期待哈吉斯新店发力拉动品牌增长。 严控折扣提升毛利率， 销售费用率提升拖累净利率。 公司 24Q1-Q3毛利率/归母净利率分别为 65.8%/11.7%，同比变化分别为+1.2pct/-0.9ct； 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为41.0%/7.6%/1.9%，同比变化分别为+4.1pct/-0.1pct/-0.0pct； 其中24Q3毛利率/归母净利率分别为 62.9%/6.8%，同比变化分别为+0.2pct/-5.6pct； 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为42.3%/8.7%/2.0%，同比变化分别为+6.8pct/-0.6pct/-0.2pct， 公司严控折扣等带动毛利率提升， 加大品牌宣传、 门店开扩等提升销售费用率， 整体归母净利率有所拖累。 盈利预测及投资建议： 受消费景气度变化以及去年较高基数等因素影响，公司 Q2以来增长承压， 我们下调公司盈利预测， 预计 24-26年归母净利润分别为 5.8亿元/6.5亿元/7.3亿元，对应 PE 分别为 10倍/9倍/8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 终端消费不景气， 扩店低于预期， 利润率下降。

事件概述24年前三季度公司收入/归母净利/扣非归母净利/经营性现金流分别为 35.36/4.15/3.59/1.41亿元、同比增长-3.59%/-25.19%/-25.60%/-67.29%，经营性现金流低于归母净利主要由于存货增加。24Q3单季收入/归母净利/扣非归母净利分别为 10.56/0.71/0.56亿元，同比下降 11.73%/51.68%/60.24%，非经主要为政府补助0.19亿元，同比增长 146%。 公司 2023/11/21-2024/10/25累计收到政府补助 0.71亿元。 分析判断: Q3降幅扩大，我们分析 HAZZYS、主品牌、宝鸟均受影响。24Q1-3收入增速 4.84%/-4.55%/-11.73%，增速逐季下降。我们分析主要由于：1）HAZZYS 以华东区域为主，9月受台风影响较大，从而估计 Q3下滑；2）主品牌持续低迷，估计双位数下降。 净利率下降主要来自期间费用率增长。 （1）2024Q3公司毛利率/归母净利率为 62.86%/6.75%、同比增加0.15/-5.58PCT。我们分析，毛利率提升主要由于公司严控折扣；24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为42.29%/8.74%/1.98%/-0.48%、同比增加 6.76/-0.59/-0.16/1.61PCT，我们分析，销售费用率增加主要由于公司增加品牌推广投入、加大直营市场开拓力度等；财务费用率增加主要由于利息收入下降。其他收益/收入增加 1.14PCT；投资净收益/收入增长 0.22PCT；资产减值损失/收入增加 1.05PCT；信用减值损失/收入下降0.74PCT；营业外净收入/收入同比增长 0.24PCT；所得税/收入减少 1.0PCT。 公司存货及存货周转天数增长。24Q3公司存货为 13.05亿元、同比增长 8.67%、环比增长 21%，存货周转天数为 288天，同比增加 29天；应收账款为 7.03亿元、同比减少 18.52%，应收账款周转天数为 51天、同比下降 2天；公司应付账款为 6.27亿元、同比增长 5.98%，应付账款周转天数为 100天、同比上升 23天。 投资建议我们分析， （1）短期来看，公司的核心渠道 HAZZYS 品牌并未体现出高增长、次新店贡献尚不明显，我们分析主要由于去年疫后复苏客流高基数影响，而今年受天气和消费信心不足影响客流下滑，从而难以体现提价、扩面积、扩品类带来的同店增长；但我们判断，明年消化客流基数后，HAZZYS仍有望实现双位数增长，基于品牌力仍在提升趋势、加盟单店模型跑通带来的扩张效应。 （2）主品牌所处商务休闲赛道，受疫后高基数影响更大，且受今年婚庆需求延缓影响，明年有望有所恢复； （3）乐飞叶有望受益于户外高增趋势维持快速增长。下调 24/25/26年收入预测 55.5/64.1/73.4亿元至 51.0/57.1/65.0亿元，下调 24/25/26年归母净利预测 6.8/8.0/9.6亿元至 5.6/6.8/8.3亿元，对应下调 24/25/26年 EPS 0.46/0.55/0.65元至 0.39/0.47/0.57元。24年 10月 30日收盘价 4.04元对应 24/25/26年 PE 为 10/9/7倍，股息率 6.2%，维持“买入”评级。 风险提示开店进度低于预期风险、线上增速放缓风险、销售费用高企风险、系统性风险。