事件描述公司2024Q1实现营收、归母净利润、扣非净利润31.4、3.5、3.4亿元，同比变动4.6%、11.4%、15.6%。收入符合预期，业绩好于此前预期（5%~10%）。 事件评论收入平稳修复，加盟发货带动下表现优于零售。收入端，公司Q1零售逐步回暖，3月至今零售表现优于同业。此外，渠道补库带动加盟提货好于终端零售，进而拉动收入表现优于零售流水。 控折扣下毛利率高增，费用率叠加资产减值损失拖累净利率。毛利率：Q1毛利率同比+2.3pct至46.6%，达近年来最优水平，预计主因推进全域融合下终端折扣收紧以及叠加高毛利童装占比提升。费用率：Q1公司期间费用率同比+0.15pct至28.3%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.07pct/+0.1pct/+0.12pct/-1.14pct至24.5%/4.4%/1.5%/-2.1%，管销费用上升预计主因收入业绩提升，财务费用下降预计主因定期存款利息增加导致利息收入同比+0.4亿元。运营质量：受益于公司施行全域新零售、老品去化等带动，Q1末公司存货同比-23.3%至25.9亿元延续去化，绝对值降至近年来较低水平。但由于本期计提存货跌价准备增加，资产减值损失同比+3386万元。综上来看，虽然销售费用率和资产减值损失增加对净利率有一定拖累，但在毛利率提升的强势带动下公司净利率同比+0.65pct至11%，表现优异。 展望后续，公司夯实基础，全域化、控折扣、降库存均取得成效。伴随渠道库存去化和质量优化，预计2024年加盟商恢复提货叠加净开店下业绩有望恢复稳增。预计公司2024-2026归母为12.2、13.5、15.4亿元，对应PE为14、13、11X，维持“买入”评级。风险提示1、零售环境波动；2、库存去化不及预期；3、费用投放转化效果弱。

公司 2023 年营收/归母净利/扣非净利 215.3/29.5/27.1 亿元，同比变动 16%/37%/31%。其中单 Q4 营收/归母净利/扣非净利 59.6/5.0/4.87 亿元，同比变动 22%/23%/57%。 2024Q1 实现营收/归母净利/扣非净利 61.8/8.87/8.77 亿元，同比变动 8.7%/10.4%/10.8%。 事件评论 2023： 主品牌&其他品牌营收增势较优。 单 Q4 主营业务收入在海澜主品牌同比+34%下同比+17.7%，而团购业务受发货&结算节奏影响营收同比-37.9%有所拖累。全年，营收同比+16%，其中主品牌/团购/其他品牌+19.7%/+1.5%/+5.8%。直营/加盟/线上分别+49%/+10%/+14%，其中直营较为亮眼主因店效修复&直营渠道同比净拓店 105 家。 2023： 毛利率提升、 投资收益增加&资产减值损失减少促使净利率提升。 2023 年，公司毛利率同比+1.6pct 至 44.5%，其中主营业务毛利率同比+1.77pct 主要受海澜主品牌优化驱动，主品牌折扣修复、直营渠道拓展&线上渠道占比提升下毛利率同比+3.0pct，其他品牌毛利率同比-2.0pct 预计主因 OVV 库存处理。公司期间费用率同比+1.5pct 至 25.8%，其中销售费用率+1.8pct 主因直营门店增加。此外，公司投资收益同比增加 1.86 亿&资产减值损失减少对净利润有部分正向贡献下，全年归母净利率同比+2.1pct 至 13.7%。 2024Q1：电商&团购业务营收高增，直营毛利率增长较优。2024Q1 公司主营业务营收同比+6.7%，其他业务同比+1.15 亿至 1.26 亿提振总营收增速。 1）分品牌：主品牌、团购、其他品牌营收同比+6.5%、 +54.2%、 -25.1%，毛利率+0.6pct、 -0.7pct、 +3.2pct，团购业务营收高增预计主因 Q4 发货&结算延后影响，其他品牌因男生女生剥离影响营收下滑而盈利改善。 2）分渠道：弱复苏下线下渠道同比+3%（直营+14%、加盟+0.4%），而公司发力线上渠道下线上营收同比+34%。 Q1 直营渠道毛利率同比+2.3pct，而加盟、线上渠道毛利率同比较稳定。 2024Q1： 费用率提升符合公司经营战略， 存货减值计提后运营质量趋优。 Q1 公司毛利率同比+2.1pct，期间费用率同比+1.27pct 主因直营门店净开店下销售费用率同比+2.7pct，其余费用均同比有所优化。此外资产减值损失计提 2.6 亿对归母净利润造成一定拖累，预计主因 3 年的存货处理， Q1 归母净利率同比+0.2pct 至 14.4%。运营质量来看， Q1 存货水平 82.2 亿，较 2023 年末-11.1 亿，存货周转率延续自 2023 年以来的同比提升趋势（同比+0.01 次），运营质量趋优。 短期，布局运动、小品牌剥离以及分成模式带动下，公司具有较高业绩弹性且较同业修复更乐观。长期，改革渐发力有望促同店增长和品牌力向上，同时模式对估值折价的影响有望得以重估，业绩释放下估值有望从折价向溢价过渡，电商全品类+出海+运动进一步打开长期发展空间。此外，公司 2023 年分红率达 91%，作为低估值+高股息（ 2023 年股息率 6.1%）的优质标的，后续稳健经营叠加高分红下，估值和业绩具有双击空间。预计公司 2024-2026 年归母净利为 32.1、 35.6、 39.1 亿，同比+9%/+11%/+10%，对应 PE 为14、 13、 11X，维持“买入”评级。 风险提示1、零售环境波动； 2、库存风险； 3、费用投放转化效果弱。

事件描述公司单 Q1营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为 5.49、 0.82、 0.8亿元，同比增加 10.4%、112.1%、 164.7%。 事件评论 分品类： 棉袜强势恢复， 无缝收入延续弱势。 棉袜， 预计 Q1收入增幅亮眼，主要在于2023Q1行业去库影响导致的低基数，以优衣库为代表的优质客户下单旺盛带动量价双升以及汇率增厚影响。同时受益于开工率回升、优质客户占比提升带动，棉袜净利率预计也有所提升。 无缝， 预计 Q1收入在去年 H1优衣库下单较优导致的高基数下表现较弱，新老客户仍处弱修复周期。预计利润亦有明显改善，主要在于无缝沿袭棉袜精细化管理&考核思路下，生产端降本增效带动毛利率大幅提升所致。 利润端： 两业务均显著回升， 无缝弹性更大。 毛利率， 两业务预计均回升明显，无缝低基数下弹性更大，整体公司毛利率同比+7pct 至 29.3%，为近 5年来同期最优。 净利率， 期间费用率在强化管控和正经营杠杆带动下，整体同比-5pct，其中财务费用率同比-2.1pct预计主要为汇兑收益增加较多所致。但较 2023Q1，公允价值变动净收益减少 415万（交割远期结汇合约损失增加）、所得税增加 1678万（主要为上年同期确认递延所得税资产）、营业外支出增加 160万（固定资产报废）对归母净利率提升幅度造成拖累。综合以上，公司归母净利率同比+7.2pct 至 15%。 展望： 短期， 2024年行业β下公司迎修复，无缝新客拓展&管理逐步理顺下贡献业绩弹性。 长期，重客户、强研发、提生产、增效率下，棉袜竞争力强化、产能规划乐观，无缝释放利润弹性、收入缓步修复。未来棉袜有望维持 10%左右稳定增长，无缝能力强化下有望接力成为弹性增长曲线。考虑 Q1业绩好于预期，叠加强化内功下无缝利润率改善趋势可持续，上修公司 2024-2026年归母净利润至 3.3/3.8/4.3亿元，同比+23%/+13%/+15%，对应 PE 为 12/11/9X，维持“买入”评级。

事件描述2024Q1，公司收入同比+4.8%至13.5亿，归母净利润同比-2.1%至2.5亿，扣非归母净利润同比+6.9%至2.3亿。 事件评论收入：预计直营在高基数叠加气温影陞下表现平稳，加盟受益于渠道补库带动有所增长，团购则在行业格局优化和公司加强拓客下延续较优增长。电商预计在控折扣、老品谨慎备货下影陞，预计表现仍弱。 盈利能力：整体毛利率同比+1.7pct至67.8%，为上市以来同期最优，印证品牌力和运营力稳步除上，预计主要在于优库存结构&控折扣。期间费用率同比+0.7pct，主要在于陬售费用率在营陬活动正常化下同比+1.4pct，财务费用率同比-0.7pct主要在于银行定期存款利息收入增加拉动。扣除其他收益后的归母净利润/营业收入同比+1pct至17%，因此归母净利率同比-1.3pct主要在于以政府补贴为主的其他收益减少，扣非净利润表现好于归母亦是政府补贴影陞所致。 运营能力：公司存货同比-1%/环比-7%延续下降，净营业周期缩短至近10来同期最优，资产质量良好为后续稳步健康发展奠基。经营性现金流净额同比-88%主要为公司支付的货品采购款、上年度员工奖金、税费等增长所致。 展望来看：4月在高基数叠加公休假日减少的影陞下，零售增速环比略改善。5月基数走低、假日陭费时间拉长有望对零售形成正除催化，Q2预期环比除好。弱零售预期下公司重回历史估值底部，成长逻辑不改、估值&股息率性价比高。预计公司2024-2026年归母净利润为8.0、9.1、10.4亿元，PE为11、9、8X，维持“买入”评级，建议底部布局。风险提示1、终端零售环境变化；2、品牌库存去化不及预期；3、国内外宏观经济变化。

事件描述2024Q1，公司RMB口径营收为47.6亿元（YOY+30.2%/美元YOY+25.5%），归母净利润7.9亿元（YOY+63.7%/美元YOY+58%），净利率同比+3.4pct至16.5%，收入和业绩均表现优异。 事件评论收入：Q1量价齐升延续修复，老客恢复增长。量价拆分来看，Q1销量0.46亿双（YOY+18.36%），单价104.5元/双（YOY+10.0%），美元口径单价推算约同比+6.0%。 收入同比高增长，预计一方面由于老客恢复增长，新客延续高增，另一方面由于2023Q1去库导致基数较低且2023Q1订单出货节奏有所波动。全年维度，考虑占比陒对较高的老客逐步恢复，预计2024年客户CR5有所下降，美元单价增幅或弱于2023年。 利润：淡季强管控下毛利率优异，净利率达同期最优。Q1毛利率同比+5.0pct/环比+2.0pct提升显著，预计受益于订单饱满下内部加强精细化管理。期间费用率同比+0.75pct至7.42%，主因业绩上升明显后绩效薪酬计提额较高导致的管理费用率同比+1.8pct。存货精细化管理下库存规模、结构持续改善，带动Q1资产减值损失同比-0.3亿。综合以上，Q1净利率同比+3.4pct至16.5%，达上市至今一季报同期最优。全年维度，预计新厂Q2起逐步投产对净利率形成拖累，但考虑开工率向上带动正经营杠杆叠加公司内部精益管控，全年净利率同比仍有小幅提升空间。 展望：更优的稳定性，更强的成长性带来溢价。 短期，低基数+下游库存改善推动接单改善，老客恢复、新客延续高增下预计2024年业绩亮眼。产能扩张周期中公司对于利润率的强信心和规划，保障顺势时业绩弹性向上。 长期，公司拓客户、扩产能的策略持续推进，海外消费环境企稳后仍有望享受下游高景气及订单倾斜带来的长期成长性。预计2024-2026年归母净利润为39.2、45.4、52.4亿元，同比+23%、+16%、+16%，现价对应PE为20、17、15X，维持“买入”评级。 风险提示1、海外宏观经济波动；2、品牌库存去化不及预期；3、产能投放进度不及预期。

事件描述公司 2024Q1 实现营收、归母净利润、扣非归母净利润 18.1、1.6、1.1 亿元，同比变动-12.9%、-26.9%、 -39.2%。 事件评论 女装延续调整下增速疲软， 加盟&线上拖累毛利率。 分品牌： Q1 延续关店叠加产品调整致使零售疲软，PB 女装/男装/乐町/童装收入同比-13.0%/-5.6%/-37.5%/-9.2%。毛利率同比-7.4 pct /-2.9 pct /-9.6 pct /-2.0pct，男装与童装收入与业绩表现相较女装依然呈现更强的韧性，预计与老货去化以女装为主、品类消费韧性差异有关，乐町因处调整期经营持续承压。 分渠道： Q1 直营/加盟/线上营收同比-22.2%/+2.3%/-6.1%，毛利率同比分别+1.5pct /-12.2 pct /-4.9pct。直营因延续货品结构优化、强折扣率管控，收入降幅大但毛利率延续改善。加盟毛利率降幅大预计主因 Q1 适当放开老品尾货处理导致折扣较深，收入受益于此有所恢复。线上毛利率降低预计主因适当放松折扣，零售压力亦明显小于直营。从渠道数量， Q1 继续关闭低效门店，直营/加盟分别净关店 31/29 家，但优化速度减缓（ 2023Q4、 2024Q1 分别净关店 326、 60 家），预计步入尾声。 毛利率下滑拖累净利率表现， 存货持续优化。 盈利能力： 加盟和线上影响 Q1 毛利率同比-4.8pct，销售/管理费用率同比+0.35pct/-0.39pct，期间费用率同比+0.3pct 基本维稳，印证公司控费意识和费用投放精细度提升。扣非净利率-2.6pct 表现弱于归母净利率主因 Q1政府补贴增多。 营运质量： 库存， Q1 期末库存 13.7 亿元，相比 2023Q1/2023 年底分别-27.1%/-9.3%，达近年来最低水平，库存去化显著主因新品控制产销以及强化老品消化，资产减值损失相应减少（同比-0.2 亿元）。现金流，公司经营性现金流同比-1.4 亿元主因营业收入下降，销售商品收到现金减少。 短期，预计伴随公司净关近尾声、零售逐步改善以及加盟毛利率改善，控费力增强下后续利润增速有望回升。长期，伴随公司架构调整，经营质量以及利润弹性将显著提升。公司亦由之前的零售高增驱动的利润弹性，切换至重内功驱动的利润弹性，更为持续且稳健。 预计 2024-2026 年公司归母净利润为 5.5、6.4、7.3 亿元，PE 为 13、11、10X，维持“买入”评级 风险提示1、零售环境波动：虽消费环境逐步复苏，但仍有不确定的外部因素影响复苏弹性；2、去库不及预期：公司目前库存绝对值仍高，后续库存去化不畅下计提跌价预计对利润影响较大；3、费用投放转化效果弱：若公司加大广告宣传、人员薪酬等费用投放，但对销售拉动边际递减，预计对利润影响较大。