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马莉

东吴证券

研究方向: 纺织服装行业

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工作经历: 证书编号:S0600517050002,南京大学经济学学士,中国社会科学院研究生院产业经济学博士。2007年7月加入中国银河证券股份有限公司,负责纺织服装行业研究。2005年-2007年,任职于中国纺织工业协会产业部。 研究报告数据翔实,思路清晰,对行业及公司价值判断具独到见解。注重研究的客观性和独立性。 曾就职于中国银河证券...>>

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西大门 休闲品和奢侈品 2021-12-06 22.73 -- -- 23.04 1.36% -- 23.04 1.36% -- 详细
国内功能性遮阳材料龙头,远销全球 70多国西大门自 1997年成立以来始终专注于功能性遮阳材料的研发生产,产品包括阳光面料、涂层面料和可调光面料三大类近千个品种,广泛用于机场车站、写字楼、购物中心等公共建筑。2016-2019年,公司收入/归母净利 CAGR 为9.7%/21.3%;2020年受疫情影响,收入/净利润同比下滑 13%/12%至 3.54/0.78亿元;2021年重回高增长。 “国内渗透率+海外市占率”双击,想象空间广阔? 国内渗透率:功能性遮阳材料节能降耗效果显著,且具有阻燃、抗菌、防污等特殊功能,对传统布艺窗帘具备较强的替代趋势,然而目前国内渗透率仅 3%(主要用于商业建筑,家装市场处于空白阶段),与欧美地区的 80%存在较大差距,预计未来 5年国内 CAGR 可达 17%。 ? 海外占有率:欧美建筑遮阳行业经过 70多年的发展已经较为成熟,涌现出一批著名的行业巨头;我国市场参与者众多,但玉马遮阳、西大门是为数不多具备国际竞争能力的企业,且其海外市占率仍处于极低水平(如西大门仅占美国市场 0.6‰)。随着国产工艺和品牌力提升,在高性价比和高生产效率优势下,国内有望走出世界性的龙头企业。 传统纺织业中的高新产业,公司多维度壁垒高筑功能性遮阳材料不仅在织造上对于平整度有着极为严苛的要求,更关键的是其高分子原材料的配方需要深厚的产业经验及持续的研发投入。 ? 公司的设计开发能力领先行业:①设备均为从德、法、韩进口的一流设备,产品工艺达到全球中高端市场水平。②具备 14项自主研发技术,还根据市场需求正在推进 7项研发项目,持续构筑差异化竞争能力。 ? 产品全系化,定制化生产:①是行业内产品品类、规格最为齐全的供应商之一,能够为客户提供一站式采购服务;②能满足客户对于产品改进、研发定制等个性化需求,能获得更多高附加值订单。 ? 一体化产业链:已形成单丝包覆、织造、涂层、热处理、成品组装于一体的生产链,能有效降低人工成本和材料耗用、提高良品率、缩短交货周期。 ? 全球化销售网络:以多点推广来扩大服务半径,客户遍布全球 70余个国家和地区,同时采用差异化定价模式,注重维持自身议价能力。 核心主业进入产能爬坡期,二次创业进军 C 端市场? 遮阳面料产能扩张:公司将在 3000万平基础上新增 1650万平,增幅50%以上,预计 22Q1将投产 50%左右,22年底可达产。 ? 培育成品 C 端市场:以自有品牌“西大门”开拓国内 C 端市场,引导国内 渗透率提升的同时抢占消费者心智;以亚马逊等电商开拓海外 C 端市场,弥补服务半径上的不足。国内外渠道铺设不仅能保障新增 200万平方米遮阳成品产能顺利消化,还能作为终端市场触角反哺前端产品研发。 ? 开拓软装软体新领域:致力打造“卧室专家”生态圈,核心床垫产品采用阿迪达斯 Boost 爆米花技术,差异化显著,目标培育公司另一大业绩来源。 盈利预测及估值预计 21-23年公司归母净利润分别为 1.0/1.3/1.7亿元,对应增速 28%/33%/31%,当前市值对应 PE 为 20/15/12X。西大门与可比公司玉马遮阳为国内功能性遮阳材料的龙头企业,两家公司都将长期受益于“国内渗透率+海外市占率”提升,未来成长进入加速期。我们认为当前玉马遮阳、西大门当前估值均存在上升空间,其中西大门相对更具性价比,首次覆盖,给予 “买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险;外贸环境恶化风险;软装软体业务开拓不及预期
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海信家电 家用电器行业 2021-11-30 11.80 17.51 25.79% 14.20 20.34% -- 14.20 20.34% -- 详细
我们认为海信家电经历国企混改后企业活力被全面释放。公司传统冰洗空产品差异化、高端化破局存量市场竞争。公司并购整合海信日立、三电控股打造商用中央空调、新能源车压缩机的第二、第三增长曲线。我们给予公司 22年目标价 17.51元,予以“买入”评级。 投资要点 航 深耕白色家电三十年,家电战列舰乘风起航海信家电前身于 1984年成立,早期通过冰洗空业务成长为国内家电龙头企业。 近年来公司通过数次收购和业务重构,目前已形成冰箱、洗衣机、家用空调、中央空调、汽车空调压缩机为主导的产品矩阵。2020年公司营业收入 483.93亿元,同比提升 29.21%,白电业务依然是公司主要营收来源,2019年并入的中央空调业务成为拉动公司发展的新动能,外销提升拉动企业规模扩张。 高端化、差异化破局存量竞争,白电 出海打造国际企业1)在消费升级的趋势下,市场对高端白电的需求逐渐增加,公司冰箱产品 2020年中高端零售额占有率同比提升 2.9 pct。2)差异化方面,新风空调符合消费者健康化的消费需求,21年 1-10月新风空调全渠道零售额同比增长 102%,21年 1-10月海信新风空调线下零售额市场份额分别为 24.11%,位列行业第二。3)公司在海外不断深入布局,通过并购整合、自主品牌、体育营销策略推进出海,2020年公司白电外销占比达 42.62%。 中央空调市场规模前景可期,晰 领跑行业第二增长曲线明晰1)2020年中央空调市场规模 882.1亿元,由于精装房渗透率提升和绿色环保消费理念,中央空调的市场规模预计快速增长。2)目前我国中央空调市场由多联机主导,2020年底多联机占中央空调市场容量的 58.6%,未来多联机市场地位稳固。3)海信系列是中央空调领域的绝对龙头,“日立+海信+约克”三品牌并行,三个品牌合计市占率 14.82%,位居行业第一。未来海信将发力工装渠道,通过性价比优势抢占精装修市场。 发力 新能车 汽配业务,打造 全新 第三增长曲线公司并购三电,切入新能源车压缩机业务。1)预计下游新能源车市场扩大带动新能车空调系统销量提升,同时新能源车热泵系统单车价值更高、技术正在不断完善。我们预计 2025年中国新能源汽车空调系统市场价值为 196亿元,较2020年增长 303.29%。2)三电助力海信快速进军新能源车用空调行业,尽享新能源汽车在中国快速渗透的红利,同时公司在管理、资金、客户上与三电产生协同,有望形成公司第三增长曲线。 海 混改落地优化公司治理结构,战略投资者赋能品牌出海1)国企混改有助于公司简化流程、激发员工积极性、打破原有薪资体系吸引优秀人才。2)新战略投资者帮助公司整合外贸资源,打开公司外销的航运运输渠道,方便公司出口业务开展。盈利预测及估值考虑到公司传统冰洗、家用空调业务持续推进产品高端化、差异化,有望量价双升,业绩增长确定性强;中央空调方面,考虑到公司旗下的海信日立是中央空调行业的绝对龙头,市场地位稳固。我们预计公司 2021-2023年收入为672.24/771.06/847.12亿元,对应增速 38.91%/14.70%/9.87%;归母净利润为13.76/18.36/22.13亿元,对应增速为-12.83%/33.39%/20.55%,对应当前股价 PE分别为 11.80/8.85/7.34倍。我们给予公司 22年 13x PE,对应目标股价 17.51元,予以“买入”评级。 风险提示原材料价格波动;地产销售、竣工不及预期;市场竞争加剧。
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重庆啤酒 食品饮料行业 2021-11-26 155.00 -- -- 158.50 2.26% -- 158.50 2.26% -- 详细
事件1、产能扩张布局华南:重庆啤酒控股子公司嘉士伯重庆啤酒有限公司计划于广东省佛山市三水区投资新建50万千升/年产能的生产基地,固定资产投资不低于10.3亿元,预计2024年投产。 2、组织结构优化调整:嘉士伯中国内部发布《关于2022年嘉士伯中国业务单元区域划分调整的公告》,自2022年1月1日起,中国区各业务单元的业务范围将作出如下调整:嘉士伯国际品牌业务单元(CIB)新增全渠道、全品牌经营省份,包括东北三省、华北三省、华中等地共计10个省级市场;新疆业务单元及宁夏业务单元,新增全渠道、全品牌经营省份江西、上海、浙江等7个省级市场。 点评产能扩张赋能全国化:新增产能布局华南,降本增收推动全国化重庆啤酒在江苏盐城投产后,计划于广东佛山新建50万吨/年的新生产基地,我们认为此次新产能布局有望进一步缓解公司东西部产能分布不均问题、加速公司在尚无绝对龙头的华南市场开拓、推动乌苏等大单品的全国化布局、进一步增厚收入利润。具体而言:1)缓解东西部产能分布不均,降低物流成本::今年7月年产13万吨盐城工厂投产,预计每年节省运费3000余万元,因此预计50万吨的佛山工厂投产后,或可每年节省运费过亿元,缓解因产能集中于西部而导致的运费高企的问题。 2)助力华南市场开拓:佛山工厂投产后预计能有效填补公司在华南地区的产能缺口,目前全国大多数省份均有较为突出的龙头,但广东省青啤、百威、华润的市占率均为25%-30%,尚无绝对龙头,即消费者品牌忠诚度有限,有利于公司快速渗透突破。 3)推动乌苏等大单品的全国化布局:佛山工厂落地有利于优化全国供应链布局,满足公司日益增长的市场需求,同时发挥全国供应链协同效应,与公司的大城市计划相配合(今年已开拓覆盖全国的61个大城市),加速乌苏、1664在全国市场的布局。 4)进一步增厚收入利润:我们参考公司2020年76.2%的产能利用率保守估算,50万吨佛山工厂投产或带来38万吨的增量,参考21Q1-3的吨价4629元/吨、吨净利432元/吨,38万吨增量或对应17.64亿元的收入贡献和1.65亿元的利润贡献,若考虑华南地区高消费水平带来的高吨价,收入利润贡献或更为可观,因此有望于2024年投产后显著增厚收入利润。 组织优化赋能全国化:组织结构显著优化,发挥品牌矩阵合力国复盘:嘉士伯中国2020年前销售业务组织结构。嘉士伯旗下共有按品牌划分的五大BU(业务单元),2020年前,CIB主营国际品牌,CBC主营重庆啤酒、新疆业务单元主营乌苏啤酒、宁夏业务单元主营西夏啤酒、云南业务单元主营大理啤酒及风花雪月,虽然各业务单元有主营品牌,但也在部分区域经营嘉士伯其他品牌,业务单元市场存在交叉、业务团队及经销商存在重叠配置,导致品牌资源不聚焦、业务团队资源利用效率低、业务单元间竞争激烈等问题出现。《关于2022年嘉士伯中国业务单元区域划分调整的公告》积极意义:预计2022年将按省级市场级别划界,成立五大战区组织(每个战区均为全渠道全品牌运作),各业务单元边界较为明确,若改革成功:1)加强内部组织结构协同:2020年公司开始着手调整组织结构,所有品牌规划发展的决策权限为总部市场部统一管理,各BU市场部和总部市场部的关系为垂直汇报,即总部市场部负责管理决策,BU市场部只负责执行,此次进一步按区域对业务单元进行划分,进一步理清BU之间以及BU和总部的关系,加强内部协同,避免资源损耗。 2)加速全国化开拓进程:按区域对五大业务单元进行划分与公司提出的大城市计划相契合,便于在不同的省份寻找有高端化潜力且暂无绝对龙头的城市进行开拓,有利于加快乌苏、1664等品牌的全国化进程。 3))发挥品牌矩阵合力:此次调整后各业务单元将全渠道、全品牌运作,品牌的统一管理使得各个省级市场可以灵活选用不同的品牌组合,有利于充分发挥品牌矩阵的合力。此外,中国区的品牌整合和业务结构调整即将结束。 乌苏、、1664引领全国化开拓,应关注提价红利释放对盈利端的提升效应在产能扩张和业务结构优化的带动下,大单品乌苏疆外有望维持高增速,全国化开拓或超预期。具体来看:乌苏疆外高增长:大城市计划赋能下,前三季度乌苏疆外增长75%,主因:1)坚守独特调性:进一步强调乌苏的硬核调性+西域风情文化,提升消费者共鸣;2)聚焦红乌苏拓宽产品线:聚焦10元以上的红乌苏区域开拓,同时延伸产品矩阵,推出楼兰秘酿、小瓶乌苏,利于乌苏全渠道多消费场景的开拓;3)产能扩张:公司已于7月投产产能13万吨的盐城工厂,2024年或投产50万吨的佛山工厂,缓解东西部产能分布不均;4)新媒体营销赋能:利用精准营销占领消费者心智;5)渠道严管控:加强区域间渠道管控,目前库存维持良性。预计乌苏啤酒今年销量或冲击80-100万吨。 乌苏、1664引领多品牌全国化开拓,预计全年销量、营收双位数增长。随着业务结构的优化,各省级市场的品牌矩阵合力有望充分发挥,乌苏、1664将带动其他品牌实现全国化放量扩张。预计公司全年销量、营收将取得双位数的增长,高档酒的增速和全国化扩张速度或超预期。未来建议关注提价红利释放对盈利端的提升效应。 值盈利预测及估值我们认为此次产能扩张和业务结构优化利好公司品牌协同、全国化开拓,未来重庆啤酒将受益于乌苏啤酒优异表现、全国化拓展加速、多品牌协同发力、产能持续扩张,预计2021-2023年收入增速分别为21.8%、17.6%、16.6%;归母净利润增速分别为8.3%、26.9%、24.9%;EPS分别为2.4/3.0/3.8元/股;PE分别为64/51/41倍。长期看业绩成长性强,当前估值具有性价比,维持买入评级。 催化剂:消费升级持续、乌苏全国化开拓顺利。 风险提示:国内疫情再次爆发,影响啤酒整体动销;乌苏动销情况不及预期。
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鲁商发展 房地产业 2021-11-26 14.70 -- -- 15.59 6.05% -- 15.59 6.05% -- 详细
若战投引入顺利,福瑞达生物将由鲁商发展 100%控股变为鲁商发展持股82.42%+战投持股 16.90%+员工持股 0.68%,鲁商仍保持控股地位。 投资要点 事件:36亿元投前估值, 战投认购不高于 16.90%,员工认购不高于 0.68%鲁商发展全资子公司福瑞达生物拟引入战投,赋能化妆品。 若本次增资扩股顺利落地,福瑞达生物股权比例将由鲁商发展全资控股变为鲁商发展 82.42%+战投 16.90%+员工 0.68%。在保证公司对福瑞达生物控股权的同时,引入战投+员工认购,有利于进一步优化资本结构、拓宽融资渠道、激发员工积极性,赋能化妆品业务。 投前估值 36亿元, 对应战投挂牌底价投资额不低于 7.38亿元, 预计对应今年PE 约 20倍。 当前公司化妆品板块正处于收入高增+盈利提升的上升期,预计今年全年化妆品收入有望达到达 15亿元,其中瑷尔博士/颐莲/其他品牌收入分别为 7-8/6-7/1亿元。 若化妆品净利率维持 21H1的水准(约 12%), 则预计今年全年化妆品净利润约 1.8亿元, 36亿元投前估值对应 2021年 PE 约为 20倍。 事件: 5家公司组成联合购买体,腾讯、 壹网壹创等参与投资意向方: 本次联合购买体由南通招华贰号新兴产业投资基金合伙企业(有限合伙)、广西腾讯创业投资有限公司、杭州众达源企业管理合伙企业(有限合伙)、济南动能嘉福投资合伙企业(有限合伙)、上海众源二号私募投资基金合伙企业(有限合伙)五家公司组成。 根据公司公告及网络公开资料, 其中1)南通招华: 2021年 9月 10日成立,执行事务合伙人为深圳市招商国协贰号股权投资基金管理有限公司, 以私募基金从事股权投资、投资管理、资产管理等活动。 2)广西腾讯:腾讯子公司, 法定代表人李朝晖, 投资企业包括北京蔷薇灵动、广州彩蛋、北京酷酷跑、 上海巴哈网络等。 3)杭州众达源: 网创子公司, 股东包括持股 43%的宁波壹起商业发展有限公司、持股 35%的上海众源二号私募投资基金合伙企业(有限合伙) 等,其中执行事务合伙人为宁波壹起,宁波壹起为壹网壹创全资子公司,法人为壹网壹创董事长林振宇。 4)济南动能嘉福: 执行事务合伙人为山东省新动能股权投资管理有限公司。 5)上海众源二号: 持股 35%的杭州众达源, 执行事务合伙人为上海众源二期企业管理中心(有限合伙)。 福瑞达生物:主营化妆品业务,处于收入高增+盈利提升的上升期福瑞达生物主要负责公司化妆品业务, 2021H1收入 6.2亿元,净利润 7303万元。 公司拥有定位玻尿酸护肤的颐莲、微生态护肤的瑷尔博士等 11个品牌, 推出玻尿酸富勒烯精华、褐藻水乳、玻尿酸活颜焕亮精华液等产品。 21年前三季度化妆品收入 9.9亿元,同比增长 175%,毛利率达 63.2%。其中“瑷尔博士”贡献收入 4.9亿元、“颐莲”贡献收入 4.3亿元。 药企基因赋能产品打造+营销升级, 打造协同型的化妆品品牌集群。 ①以医药沉淀赋能化妆品研发迭代: 依托国家级新药大平台,坚持用制药的理念进行化妆品研发与打造,福瑞达医药集团内部皮肤科博士+山东省药学科学院科研实力,为公司产品提供强有力的产品人才与产品研发保障。 ②专业人士共同背书打造“功能性护肤”新锐品牌: 积极与院线医生、业内人士及专业美妆 KOL 合作,创始人凌沛学直播带货,主办首届“皮肤微生态首届美妆&皮肤科医生跨界大会” 等,塑造可信赖品牌形象。 盈利预测及估值:增持评级公司以稳健的房地产业务为基础,卡位高成长高景气的玻尿酸赛道,预计化妆品业务将扬帆起航。 我们预计 2021-2023年收入分别为 129.5、 165.1、 186.0亿元,增速分别为-5%、 27%、 13%;归母净利润分别为 7.5、 8.6、 12.1亿元,同比增速分别为 17%、 15%、 40%,对应 PE 为 20、 17、 12倍,维持增持评级。 风险提示房地产和生物医药政策变化风险、玻尿酸原料价格波动风险、化妆品市场竞争风险、公司多产业融合的风险等。
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报喜鸟 纺织和服饰行业 2021-11-24 5.00 -- -- 5.86 17.20% -- 5.86 17.20% -- 详细
报告导读公司近期举行投资者调研,明确以“成长优先、利润导向”的绩效导向及“品牌+平台”的组织结构为基础,促进品牌升级、单店业绩增长。 投资要点品牌提升路径规划明确:成长优先、利润导向公司进行举行投资者交流,对于品牌提升提出明确规划。分品牌来看:报喜鸟:①营销上,精准聚焦核心客群,采用“年度运动西服发布会+国内新锐设计师联名款+KOL+跨界合作”等形式推广运动西服新品类,促进形成消费者商务休闲场合首选品类的心智模式。②产品上,持续推进运动西装品类研发设计,抢占夹克市场份额;采用“自有研发+专业院校+国际机构研发”相结合,聚焦运动西装的综合研发。③渠道上,通过新拓、扩店增加大店比例,提升整体店铺规模。 哈吉斯:①营销上,坚持与品牌定位匹配的品牌塑造与推广,通过“国际品牌联名+跨界合作+明星店长+品牌巡展+品牌文化体验活动”等方式提升客户综合体验、口碑与复购率。②产品上,持续推进多元化、多系列(如HRC、高尔夫、包鞋等系列);以韩国现有研发团队为基础,逐步自建研发团队。③渠道上,以一二线优势市场为基础,加大三四线城市加盟商拓展力度。 宝鸟:坚持直营为主,代理商、大客户为辅,三驾马车均衡发展;坚持开大店、扩品类、拓渠道。 乐飞叶:聚焦功能性+时尚性产品,稳步推进店铺规模。 恺米切:聚焦商务客群,丰富免烫衬衫、裤品类,重点拓展经济发展较好的三四线城市。 定增靴子落地,利空释放,静待品牌向上定增如期落地,实控人管理权进一步集中。公司非公开定增如期过会,募集金额将用于企业数字化转型(~2.5亿),研发中心扩建(~1亿),补充流动资金(5.3亿),项目建设期约为三年。本次定增将由实控人吴志泽全额认购,若以上限计算(不超过273,170,198股),实控人持股比例有望提升~39%,管理能力进一步加强。 盈利预测及估值2018至今,公司各品牌均保持15%~20%+的高速增长,表现出了品牌明确的向上趋势。同时,公司在品牌力、渠道资源、以及供应链资源上的丰厚底蕴让我们对其在未来充满期待。 21-23年净利润5.1/6.6/8.4亿,增速为39%/30%/28%,对应11月22日收盘价PE 为12X/9X/7X,若按照定增计划上限测算,对应当前市值~75亿,对应PE分别为15X/11X/9X。我们认为,伴随公司定增靴子落地,公司利空已逐步释放,具备充足的向上空间,维持“买入”评级风险提示:疫情恶化超出预期;消费需求变化;
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朗姿股份 纺织和服饰行业 2021-11-23 37.10 -- -- 40.00 7.82% -- 40.00 7.82% -- 详细
公司发布关于投资设立医美股权并购基金博恒一号公告,医美业务扩张稳步推进。 再设医美股权并购基金博恒一号,累计规模近三十亿。本次设立医美股权并购基金,公司拟投资自有资金2.5 亿元,基金规模5.01 亿元,作为有限合伙人,与普通合伙人朗姿韩亚资管通过股权投资的形式投资于医疗美容领域及相关产业的未上市公司股权。公司持续加速优质医美标的的孵化,截至目前已成立六支基金,累计规模27.56 亿。当前已有北京丽都、武汉韩辰、昆明韩辰、南京韩辰、武汉五洲、湖南雅美、衡阳雅美、湘潭雅美、株洲雅美、郑州集美共10 家机构纳入并购基金。 精细化运营打造标准、可复制模板,轻医美+综合型机构双线扩张。公司作为西南区域医美连锁龙头,深耕区域市场,加密成都、西安等地布局,“双主线”持续推进全国扩张战略。除去体外并购基金的快速成立,公司体内轻医美机构同样稳步增加。根据公开信息显示,下半年公司在成都、重庆、长沙共开设5 家晶肤门店,预计全年可实现10 家左右的门店扩张速度。当前,公司已经进入快速扩张期,丰富的并购及整合经验助力公司跑马圈地。同时,随着医美业务规模的迅速扩张,集团化管理趋势明显。除去注射类耗材等产品的统一集采,公司与九州通也达成战略合作协议,常规类耗材也将进入集采模式。 政策趋严利好品质医美连锁龙头。今年以来,医美市场监管趋严,6 月八部委联合印发《打击非法医疗美容服务专项整治工作方案》;8 月市场监督管理总局发布关于《医疗美容广告执法指南意见稿》公开征求意见,并在11 月正式落地。预计监管政策将持续推进,促进医美行业的规范化、合法化发展。朗姿16 年入局医美,已建立行业领先的精细化管理运营模式,并始终践行“安全医美、品质医美、口碑医美”的理念,重视可持续发展,已经树立较好的医美终端行业口碑。我们认为在严监管背景下,朗姿等龙头机构的品牌价值将在长期愈加凸显。 盈利预测及估值:我们预计朗姿股份21/22/23 年收入规模达到36.1/42.0/48.0 亿元,同比+26%/+16%/+14%,归母净利也将随服装利润恢复及医美快速发展达到2.3/3.2/4.3 亿元,同增65%/37%/34%。公司当前市值164 亿元,对应21-23 年PE 分别为70、51、38 倍。我们认为其医美业务所在行业发展迅速,朗姿旗下医美资产优质,在A 股具有稀缺性,考虑估值和成长性,维持“增持”评级。 风险提示:1)疫情影响零售环境,削弱客户群体消费能力;2)新医美机构培育进度不及预期。
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贵州茅台 食品饮料行业 2021-11-23 1849.00 -- -- 1990.00 7.63% -- 1990.00 7.63% -- 详细
摘要贵州茅台量、价、营销改革方面三大预期差,赋予其2022年业绩超预期可能性。 主要内容 背景:市场对贵州茅台营销改革预期不断增强。基于:1)公司在股东大会上提及:“改革的方向:市场化和法制化”;2)近期贵州茅台取消非标产品拆箱政策。市场对贵州茅台后续取消茅台酒拆箱政策及其他营销改革加速落地预期不断增强。 1499元指导价、经销商配额分配、直营渠道占比为重要观测指标。目前市场普遍认为贵州茅台批价、出厂价、直营及非标占比提升情况为重要观测指标,而我们认为茅台官方指导价、经销商配额分配及传统经销商占比为重要观测指标,主要原因为:1)政策延续性方面:营销改革目标具备持续性,故可期。考虑到管控市场价格为公司自始至终的目标主线(采取过的方式如:通过智慧茅台建设加强数字化能力、通过拆箱销售以希管控批价、提升直营渠道占比以增加平价茅台酒供应、加大市场监察力度等),营销改革目标延续性强,在新任董事长带领下,公司或针对茅台零售价、经销商配额分配、直营渠道占比等方面进行系列营销改革,旨在管控价格、完善渠道结构、增厚利润。 2)指导价方面:未来公司营销改革方向之一或为提升指导价。目前传统经销商渠道出厂价为969元,而在部分直营渠道中出厂价为1399元,在面对加强价格管控、合理渠道利润再分配、协调各方利益等多重问题下,未来公司营销改革方向之一或为提升指导价:一方面可以实现直营渠道出厂价的再提升(突破1499元) ,从而实现达到直接提升吨价、增厚业绩的目的,另一方面,也可避免因直接提升出厂价而带来的终端价不断提升等问题。另外,由于批价的高低并不对公司业绩有直接影响,仅能反映出供需矛盾的激烈程度,因此批价仅为常规观测指标,不应过于看重;3)渠道方面:未来公司营销改革另一方向为渠道层面改革。渠道层面改革或可分为两方面:第一,直营渠道方面——提升直营渠道占比为大趋势。公司或可延续提升直营渠道占比以增加平价茅台酒投放量、稳定市场价格、增厚业绩;第二,经销商茅台酒配额分配方面——公司或可调整经销商配额售卖渠道。我们认为贵州茅台或可通过将经销商现有部分配额转至智慧茅台渠道完成(出厂价及终端售价均固定,经销商可从中赚可控的渠道利润,同时智慧茅台平台抽成),主因:1)此前曾有先例。在“智慧茅台”建设之初、茅台云商全面上线之时,公司曾要求经销商30%合同量在云商渠道完成(2017年9月),并下发通知,12月31日前未超过30%的云商网点将按比例扣减2018年茅台酒合同计划,9月30日前尚未开通云商网点的经销单位将暂停业务办理,暂缓2018年合同签订;2017年底公司正式提出 “智慧茅台”建设概念后,公司先后与京东、浪潮软件项目组、华为等机构签订合作协议;2020年茅台集团提出“智慧茅台建设将按照五年三步走,实现“135”建设目标”,其中2020-2021年将开展“2+4”信息化重点工程建设(“2”就是茅台云和茅台大数据,形成数据传输、存储、治理能力;“4”就是营销及终端, 产供销协同,酒库安消一体化,资产管理等重点问题进行信息化建设和业务赋能);2)当前将经销商茅台酒配额放至智慧茅台销售具备一定可行性。在“智慧茅台”工程下,当前茅台在数字化方面更具竞争力,此时若部分经销商茅台酒配额在智慧茅台渠道完成,而经销商承担更多的服务职能,将利于进一步管控渠道价格、增厚公司业绩。 总结来看,整体渠道改革进度及力度均或超预期。我们看好明年公司渠道改革落地速度及力度,若未来公司能在坚定渠道转型不动摇的基础上实现指导价的提升,则批价过高、吨价增速趋缓、难以协调各方利益等问题均有望得到良好解决。综合来看,我们认为1499元指导价、经销商配额分配、直营渠道占比为当前重要观测指标。 贵州茅台三大预期差,赋予其2022年业绩超预期可能性。当前市场普遍认为贵州茅台业绩增速过于平稳,难有预期差;我们认为贵州茅台仍存三大预期差:第一,量超预期。从量角度看,考虑到今年茅台酒投放量仅约3.6万吨,十四五末预计或5万吨,2022年往回溯的4年为茅台酒基酒产量大年,预计2022年茅台酒量增或超预期;第二,价超预期。从价角度看,考虑到非标提价对利润增厚幅度有限,直营渠道占比进一步提升将为主方向(符合增强价格管控策略),同时更多营销改革亦或利于增厚业绩。 第三,营销改革力度及速度或超预期。预计新任董事长将带来更多行之有效&超预期的营销改革举措(具体或落地方案已在上文中进行了阐述),催化时点有望在明年年初。 短期看:茅台酒系列酒双轮驱动,新领导上任系列举措将落地。茅台酒方面,近期飞天茅台批价约为2650-2800元/瓶,随着上半年非标产品提价红利持续释放、结构升级、税费影响逐步消除、非标拆箱政策取消带来的批价波动逐步减小,预计21Q4茅台酒将继续实现稳健增长;系列酒方面,随着“大单品”战略深入实施,以茅台王子酒为核心的产品集群表现优异:20年茅台王子酒销售额已超过40亿元,汉酱、赖茅、贵州大曲等系列酒产品收入亦超10亿,在次高端酒扩容+酱酒热持续演绎背景下,21Q4系列酒有望在放量的同时实现进一步结构升级。新领导上任后,双节增量投放、空瓶换购、取消非标拆箱等举措已相继落地,未来或将推出更多切实可行的举措以平抑价格。 中期看:2021年业绩增速或将实现环比加速,目标设置较为理性。公司此前表示2021年收入目标为10.5%,我们认为目标设置较为理性,主因:1)通过复盘往年业绩目标及实际业绩增速,实际增速往往高于业绩目标;2)从集团十四五角度出发,我们认为除了茅台股份公司,习酒等集团下子公司亦将贡献部分业绩(预计十四五期间习酒产能将达近5万吨)以达到集团1800亿元收入目标,叠加未来5年内不排除茅台有提价可能,因此2021年收入增速设置在10.5%较为合理;利润端方面,考虑到集团主要利润增量来源为茅台股份公司,因此预计十四五期间茅台利润增速将高于收入增速,同时茅台产品的提价亦将助推利润增速实现高增,从而助力集团完成十四五目标。 长期看:迈入十四五,走好茅台之路,“五线”发展道路。考虑到需求端表现强劲、公司不断加大监管力度、产量稳步提升(2021年茅台基酒产能目标为5.53万吨,系列酒产量目标为2.9万吨;十四五期间规划茅台酒系列酒实现双5.6万吨产能)、技改项目稳步推进(2020年9月茅台“十三五”茅台酒技改扩建项目全面完工,新增的茅台酒基酒设计产能4032吨将于2021年释放,同时3万吨酱香系列酒技改项目稳步推进)、渠道改革加速落地,预计2022年茅台酒量价或超预期,推动报表端加速,在迈入十四五,公司将走好茅台之路,“五线”发展道路,坚持“双打造”、“双巩固”,聚主业,调结构,强配套,构生态,未来业绩确定性强。 盈利预测及估值预计 2021~2023年公司收入增速分别为11.5%、16.2%、13.8%;净利润增速分别为12.4%、17.5%、15.5%;EPS 分别为41.8、49.1、56.7元/股;对应PE 分别为44、37、32倍。 考虑到公司具有较强成长性及业绩确定性,维持买入评级。 风险提示:1、宏观经济下行;2、疫情影响超预期。
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嘉必优 2021-11-23 48.88 -- -- 68.92 41.00% -- 68.92 41.00% -- 详细
婴配粉添加剂隐形冠军,高技术壁垒&强客户资源护航成长公司深耕婴配粉添加剂二十余年,2019年于科创板上市。公司主营生物合成法ARA、藻油DHA、燕窝酸SA、β-胡萝卜素的研产销,客户包括飞鹤、伊利、君乐宝、贝因美、汤臣倍健、健合国际等知名企业。截至2021年公司在国内市场ARA市占率第一/藻油DHA市占率第二。2015-2020年公司营收/归母净利润CAGR分别达12.29%/46.21%。 ARA&藻油DHA:婴配粉“芯片成分”,人类营养&动物营养应用空间广阔ARA&DHA对婴幼儿大脑发育是刚需,在全球婴配粉市场渗透率超80%,也可广泛应用于成人营养及动物营养领域。据CoherentMarketInsights,2018年二者合计在婴配粉/健康食品/食品饮料/动物营养领域用量占比分别为48%/28%/20%/4%。据GrandViewResearch,下游多领域需求驱动下,预计2018-2025年全球ARA/藻油DHA市场规模将由1.91/2.57亿美元分别增至2.91/7.58亿美元(CAGR分别为5.75%/16.70%),未来伴随婴配粉高端化、健康意识提升、宠物经济蓬勃发展趋势,ARA&藻油DHA扩容空间大。 养嘉必优:深耕婴配粉奠定高起点,降维渗透动物营养&个护市场1)从婴配粉向多领域应用“降维”延伸,迈向全营养素龙头。公司立足婴配粉这一食品领域质量标准制高点,ARA技术水平被科技部认定为“国内首创、国际领先”,ARA&藻油DHA产品技术指标均已超越国际标准;SA产品推出后快速降维切入儿童奶粉市场,DHA产品在成人营养、动物营养、个护领域的降维布局正在展开,长期增量空间可期。2)规划产能翻倍指引高增长。据公告数据测算2022年公司ARA/藻油DHA产能将增长一倍以上,SA产能将快速跃升3倍,业务拓展具支撑、彰显管理层信心。 ,三重强催化带来短期强爆发,2022年起公司有望步入成长快轨1)催化一:奶粉新国标带来ARA&藻油DHA国内用量近翻倍。新国标将于2023年2月执行,明确规定婴配粉营养成分添加下限,预计将带来婴配粉市场ARA/DHA用量近翻倍增长,公司已在技术&法规等多方面做好准备,有望充分受益政策红利。 2)催化二:国际化障碍扫清,ARA将迎量利双升。帝斯曼(全球ARA市占率90%+)过往以专利保护限制公司ARA业务在国际市场销售,2023年6月专利保护将全部到期、扫清公司国际化障碍;公司持续发力海外经销商体系打造、直销客户储备、全球供应链建设,2020年境外业务营收占比达36%,已具备挺进国际市场的实力和底气,预计国际市场开拓将为公司ARA收入带来至少两倍增量空间(2025年全球20%市占率)。 3)催化三:SA燕窝酸首获稀缺资质,个护领域拓展静待花开。2021年6月,公司全资子公司中科光谷旗下燕窝酸产品率先完成化妆品新原料备案,备案将有三年监测期,奠定公司SA产品在个护领域的先发优势。公司SA燕窝酸技术国内领先、国际位列前三,据我们测算公司SA价格仅为燕窝中SA折算价格的约1%,公司拥有行业定价权,17年推出至今SA毛利率由-82.63%大幅提升至59.93%,目前公司已与自然堂达成合作推出面膜产品,新客户产品测试处于稳步推进中,未来SA在个护领域业绩贡献值得期待。 竞争优势:打造生物技术平台“航母”,创新永动机筑基百年事业公司传承国际巨头嘉吉的先进生产管理经验、掌握微生物发酵全环节核心技术,募投研发中心2023年落成后进一步加深护城河,夯实行业领先地位。公司以合成生物学技术为基,已打造脂肪酸类(ARA/DHA)、复杂碳水类(SA/HMOs)、类胡萝卜素类(β-胡萝卜素/番茄红素/虾青素等)技术平台,未来新产品的持续孕育具备“航母级”支持。 值盈利预测及估值公司是国内婴配粉“芯片”龙头,长期看公司立足婴配粉制高点向成人营养、动物营养、个护降维渗透空间广阔,短期看受益婴配粉新国标落地、国际市场打开、燕窝酸个护资质获批三重强催化,业绩增长具爆发潜力,预计公司2021-2023年实现营业收入3.46/4.89/7.73亿元,同比增长6.84%/41.41%/58.25%,实现归母净利润1.39/1.80/3.00亿元,同比增长6.11%/30.03%/66.57%,对应EPS为1.15/1.50/2.50元,现价对应PE为42.33/32.56/19.54倍,考虑公司业务领域拓展、国际化拓展持续推进下量利齐升确定性较高,盈利能力中枢仍有望提升,增速预计高于行业增速,我们给予公司40倍估值,对应22-23年现价空间22.87%/104.66%,首次覆盖予以“买入评级”。 示风险提示新冠疫情风险,国际贸易政策风险,食品安全及产品质量控制风险,新业务开发不及预期风险,与帝斯曼签署相关协议风险
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三星新材 非金属类建材业 2021-11-16 17.53 -- -- 19.10 8.96% -- 19.10 8.96% -- 详细
公司为低温冷柜玻璃门体制造龙头,乘风商用冷链及终端冷柜发展,业绩开启高增。同时,公司凭借“一体化”生产优势和强客户粘性构筑竞争壁垒,长期享受行业红利确定性强,业绩有望持续超市场预期,首次覆盖,给予“买入”评级。 投资要点深耕冷柜户玻璃门体制造,核心供应国内外大客户三星新材成立于1999年,设立以来专注于各类低温储藏设备玻璃门体及深加工玻璃产品的设计、研发、生产与销售,产品应用于饮料柜、冷冻/雪糕柜、酒柜/冰吧、冰箱、新零售柜和生物医药冷柜等多种用途。同时,公司为国内冷柜整机头部企业的核心供应商,在海尔、海信、海容等客户的供应链占比达70%-90%,显示了公司领先于行业的产品竞争力和客户认可度。 冷链发展和零售业转型驱动下游冷柜放量,玻璃门体龙头直接受益一方面,近年我国消费升级和居民健康意识提升,生鲜、速冻食品及低温奶等的需求凸显,带动冷链行业迅速发展,2019年食品冷链物流需求量和物流总额分别同比增长24.7%和27.1%,商用冷柜作为冷链物流最后一环,市场规模也随之快速提升。另一方面,下游零售业态也在由大卖场、夫妻店向社区超市、生鲜店和便利店加速转型,加上饮料厂商积极布局冷藏柜以抢占消费者流量入口,现阶段商用冷柜的需求远超过往。而玻璃门体作为商用冷柜第二大部件,在整机价值占比达10%,因此下游冷柜的快速发展将直接带动玻璃门体制造企业的增长,龙头享受行业红利确定性尤高。 固产品和生产优势突出,公司龙头地位稳固玻璃门体作为商用冷柜门面,对产品美观度、质量要求高,且在下游客户需求多样背景下,其定制化属性非常强;同时,冷柜玻璃门体制造环节较为复杂,对生产效率和客户响应速度也提出了较高要求。因此,产品质量和生产效率成为玻璃门体制造企业的获客关键。而三星新材经过多年积累和发展,建立了“一体化”生产流程,成为业内唯一实现从玻璃原片加工到玻璃门体组装一体化制造的公司,在有效降本控费的同时也实现了更快的客户响应速度,生产制造优势显著领先行业。此外,公司多年服务下游龙头企业,产能规模为竞争对手10倍,是业内唯一能满足下游客户大批量订单需求的玻璃门体供应商,已经构筑起较强客户壁垒,绝对龙头地位稳固,长期享受行业红利确定性强。 值盈利预测及估值公司作为商用冷柜上游玻璃门体制造龙头,乘风冷链和终端冷柜快速发展,业绩有望开启高增。预计公司2021-2023年收入为7.92/10.05/12.01亿元,对应增速85.33%/26.99%/19.48%;归母净利润为1.03/1.40/1.76亿元,对应增速20.12%/36.66%/25.72%,对应当前股价PE分别为22/16/13倍。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示下游商用冷柜行业发展不及预期;客户订单波动风险;原材料价格波动风险
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华东医药 医药生物 2021-10-29 33.71 -- -- 37.64 11.66%
37.64 11.66% -- 详细
Q3单季度营收同比-1%,归母净利润同比-10%。其中,少女针伊妍仕 8月上市至今预收款已超 1亿元,有望成为公司医美业务新增长引擎。 投资要点 业绩概览:营收基本持稳,医药工商业板块符合预期21Q1-Q3收入同比增长 1.7%,归母净利润同比减少 20.7%。1)收入:2021Q1-3公司实现收入约 259亿元(+1.7% YoY)。2)净利润:归母净利润 19.0亿元(-20.7% YoY)。3)扣非:扣非归母净利润 17.6亿元(-13.2% YoY)。前三季度毛利率 31%(-3.4pcts YoY),净利率 7.5%(-2.2pcts)。 21Q3单季度收入同比下降 1%,归母净利润同比减少 9.9%。1)收入:Q3单季度实现营收 87.5亿元(-1% YoY)。2)净利润:实现归母净利润 6.0亿元(-9.9% YoY)。3)扣非:扣非归母净利润 5.7亿元(-9% YoY)。 新品少女针带来业绩增量,扩充产品管线蓄力未来增长少女针预收款超 1亿元,产能建设持续推进。公司医美核心产品少女针伊妍已于 8月底正式登陆大陆市场,销售推广已全面铺开。截至目前实现预收款超 1亿元,签约合作医院数量超过 120家,培训认证医生数量超过 200人。同时,公司新建了荷兰阿尔梅勒工厂以扩充其产能,目前已准备开始投入使用。 海外医美业务呈增长态势,Sinclair 有望创新高。英国 Sinclair 公司核心产品Ellansé 及在欧洲市场新上市的 MaiLi 系列新型高端玻尿酸、Lanluma 胶原蛋白刺激剂等产品销售持续高于预期,21Q1-Q3实现营业收入(含合并新收购HighTech 公司)约 4.73亿元人民币(+127% YOY)。其中 Sinclair 营收增长 79%,公司预计其全年收入有望达到历史最好水平。 拓展医美产品管线,新品上市可期。Sinclair 与比利时 KiOmed 合作,获得其 4款在研的创新型壳聚糖医美产品以及后续开发的全部壳聚糖相关医美产品于除美国以外的全球其他区域在皮肤医美领域的独家许可,将实现公司在玻尿酸、胶原蛋白刺激剂、皮肤动能素等领域的产品全覆盖。同时,公司引进美国 R2公司冷触美容仪酷雪(F0,冷冻祛斑医疗器械的生活美容版本)已获得韩国和台湾地区上市许可,并已获得中国药监局非医疗器械管理认证,预计将于 2021年第 4季度在国内正式上市。HighTech 的冷冻溶脂产品 CooltechDefine 及激光脱毛设备 Primelase 在中国注册工作将于 2021年底前正式启动,同时适用于面部年轻化及身体塑形的海外已上市射频产品 Safyre 有望于 2022Q2在中国上市。 医药业务整体业绩企稳向好,“自研+收购”持续提升产品竞争力环比持续改善,业绩逐渐回暖。核心子公司中美华东,囿于国家集采和医保谈判对公司重点产品阿卡波糖和百令胶囊价格的影响,在 21Q3其营收仍继续受影响,营收同比下降 12.7%,净利润同比下降 5.2%。但受益于其国际化化进程的推进与基层市场的开发,21Q3营收与净利润环比持续改善,分别增长 2.0%、14.8%。21Q1-Q3,中美华东实现营收 78亿元(YOY-11.4%),取得净利润 17.2亿元(YOY-11.1%)。华东医药商业公司整体业务继续保持稳定增长态势。21Q1- Q3,公司医药商业业务实现营收 172.7亿元(YOY+7.0%),医药商业加快组建产品推广团队,年内引进代理创新药品数量已超过 2020年。 “自研+收购”扩充产品管线,构建国际化竞争力。公司 GLP-1受体激动剂利拉鲁肽注射液的糖尿病适应症上市许可申请于 2021年 9月获得受理,除原研公司外,国内尚无申报生产的厂家,因此公司有望成为国内首家取得利拉鲁肽生物类似药生产批文的企业。此外,公司就利拉鲁肽注射液开展了减肥适应症的 3期临床研究,目前已经完成入组,正在进行随访,计划于 2021年底前开展上市申报工作。通过分阶段投资认购 Ashvattha 公司发行的 B 轮优先股,中美华东将获得 Ashvattha 公司拥有的 8款在研产品在中国、新加坡、马来西亚等 20个亚洲国家和地区的独家许可。本次公司引进 Ashvattha 公司 8款在研产品覆盖肿瘤、代谢合并症和炎症等疾病治疗领域,其中一个产品已进入美国 2期临床,两个产品计划 2022年第 1季度递交美国 IND。 盈利预测及估值公司积极布局医药工业、医药商业和医美业务三大板块,已发展成为集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药公司。随着少女针、F0等医美产品陆续上线,公司医美新业务有望带来新的增长曲线。预计 2021-2023年归母净利润分别为 29.3、34.3、41.4亿元,增速分别 4.0%、17.0%、20.6%,维持买入评级。 风险提示市场竞争加剧的风险、产品注册批件无法获批的风险、新药研发风险、公司战略失误的风险、医美业务占比较低有一定不确定性等。
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鲁商发展 房地产业 2021-10-29 12.84 -- -- 15.54 21.03%
15.59 21.42% -- 详细
报告导读Q3单季度收入同比-35%,归母净利润同比+11%。前三季度化妆品收入同比增长 175%至 9.9亿元,其中瑷尔博士收入 4.9亿元、颐莲收入 4.3亿元。 投资要点 业绩概览:地产业务波动致收入下滑,归母净利润体量持续攀升受房地产业务影响,2021前三季度收入同比-10%,但归母净利润同比+22%。1)公司实现收入 63.5亿元,同比-10%。2)归母净利润 5.0亿元,同比+22%。3)扣非归母净利润 5.1亿元,同比+28%。 Q3单季度,收入同比-35%,归母净利润同比+11%。1)公司实现收入 22.8亿元,同比-35%。2)归母净利润为 1.9亿元,同比+11%。3)扣非归母净利润为2.0亿元,同比+19%。收入体量下滑的同时实现归母净利润同比上升,进一步凸显公司盈利能力的增强与经营结构的优化。 盈利能力:聚焦营销发力,盈利大幅提升盈利能力显著改善,费用率增长明显。21Q1-Q3:1)毛利率为 32.1%(+6.2pp)。 2)期间费用率为 17.9%,同比+6.6pp。细分来看,销售/管理/研发/财务费用率分别为 12.7%(+5.3pp)/3.9%(+0.9pp)/1.3%(+0.6pp)/0.02%(-0.1pp)。3)净利率为 7.8%(+1.3pp)。 销售费用率增加助力营销,单季度毛利率创近年新高。1)毛利率为 33.8%(同比+9.7pp),为 2015年第三季度以来新高。2)期间费用率为 18.2%,同比+9.0pp。 细分来看,销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.7%(+7.2pp)/3.2%(+1.2pp)/1.3%(+0.8pp)/-0.07%(-0.1pp),公司化妆品业务占比提高叠加开拓地产销售渠道,带动销售费用率显著上升。3)Q3单季度净利率为 7.9%(+2.8pp),。 业务拆分:医药化妆品板块业绩靓丽,化妆品业务持续高增1)化妆品业务:公司旗下现拥有颐莲、瑷尔博士等 11个品牌,主要依托于福瑞达生物股份运营发展。21年前三季度实现营业收入 9.9亿元,同比增长 175%,毛利率达 63.2%。其中“瑷尔博士”贡献收入 4.9亿元、“颐莲”贡献收入 4.3亿元。化妆品 Q3单季度收入 3.7亿元,同比增长超 130%,表现出色。此外,公司参与编制的《皮肤微生态与皮肤健康中国专家共识》也已正式发布,“颐莲”品牌在第七届中国化妆品百强连锁会议上荣获“2021中国专营店最佳合作品牌”和“2021唯美优秀合作伙伴”,专业性背书+市场认可度,双管齐下,进一步塑造品牌形象。公司旗下福瑞达生物 11.2万平方米的化妆品“智美科创园”一期项目已于今年 10月份取得生产许可证,目前已投产使用,未来将进一步释放公司产能,助益业绩增长。 2)药品业务:21年前三季度实现营收 4.0亿元,同比+22%,毛利率达 58.3%, 其中 Q3单季度实现营收 1.3亿元。此外公司旗下福瑞达医药荣获 2020年度“中国医药制造业百强企业”和“中国医药行业成长五十强企业”。 3)原料及添加剂业务:公司旗下焦点福瑞达公司为全球领先的玻尿酸原料生产基地,现拥有透明质酸原材料产能 420吨/年。21年前三季度实现营收 1.8亿元,同比+35.3%,毛利率达 40%,其中 Q3单季度实现营收 0.5亿元,增长稳健。8月焦点福瑞达入选工信部国家级专精特新暨国家重点“小巨人”企业,自成立以来,其研发中心共承担了 30多个研发项目,多数成果已完成转化,累计获得各种专利 40余项,其透明质酸钠产品入选“2021年山东创新工业产品”。 公司本身强大的研发能力叠加专精特新政策利好,行业地位进一步夯实。 房地产业务短期波动,压舱石地位依旧稳固。2021前三季度受签约面积、开工面积回落等因素影响,地产板块实现营业收入 42.5亿元,同比-26%,业务毛利率 22.2%;其中 Q3单季度收入 12.4亿元,同比-54%。今年前三季度地产业务签约金额达 117.4亿元,同比增加 11.1%,企业发展压舱石地位依旧稳固。 管理结构:引入战投,赋能增长9月 23日,鲁商发展全资子公司福瑞达生物拟增资扩股,引入战略投资者。本次投前估值为 36亿元,对应战投挂牌底价不低于 7.38亿元。若本次增资扩股顺利落地,福瑞达生物股权比例将由鲁商发展全资控股变为鲁商发展 82.42%+战投 16.90%+员工 0.68%。在保证公司对福瑞达生物控股权的同时,引入战投+员工认购,有利于进一步优化资本结构、拓宽融资渠道、激发员工积极性,赋能化妆品业务。 盈利预测及估值:增持评级公司稳健的房地产业务为基础,卡位高成长高景气的玻尿酸赛道,预计原料+化妆品业务将扬帆起航。我们预计 2021-2023年收入分别为 129.5、165.1、186.0亿元,增速分别为-5%、27%、13%;归母净利润分别为 7.5、8.6、12.1亿元,同比增速分别为 17%、15%、40%,对应 PE 为 17、15、11倍,维持增持评级。 风险提示房地产和生物医药政策变化风险、玻尿酸原料价格波动风险、化妆品市场竞争风险、公司多产业融合的风险等。
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上海家化 基础化工业 2021-10-28 42.58 -- -- 48.34 13.53%
48.34 13.53% -- 详细
报告导读Q3收入同比-3%,归母净利润同比+5%,123方针稳步推进,产品矩阵进一步丰富,股权激励彰显发展信心。 投资要点 业绩概览:归母净利润增长显著,非经常性损益影响较大疫后恢复+毛利率提升,2021前三季度,收入同比+9%,归母净利润同比+35%。 1)公司实现收入58.3亿元,同比+9%。2)归母净利润4.2亿元,同比+35%。 3)扣非归母净利润4.7亿元,同比+72%。归母净利润增速显著高于收入增速,凸显盈利能力进一步提升。非经常性损益相较于上年同期减少9001万元,主要包括金融资产公允价值变动损失及投资损失6844万等部分。 Q3单季度,收入同比-3%,归母净利润同比+5%。1)公司实现收入16.2亿元,同比-3%。2)归母净利润为1.3亿元,同比+5%。3)扣非归母净利润为1.4亿元,同比+26%。 盈利能力提升明显,运营能力大幅改善前三季度盈利能力提升显著,期间费用率小幅下降。21Q1-Q3:1)毛利率为62.8%(+1.3pp)。2)期间费用率为56.5%,同比-0.9pp。细分来看,销售/管理/研发/财务费用率分别为44.5%(-0.7pp)/10.0%(+0.5pp)/1.8%(-0.1pp)/0.2%(-0.6pp)。3)净利率为7.2%(+1.4pp),扣非后净利率为8.1%(+3pp)。 21Q3销售费用率大幅下降,净利率创近两年新高。1)毛利率为59%(同比-1.9pp)。2)期间费用率为53.2%,同比-4pp。细分来看,销售/管理/研发/财务费用率分别为37.8%(-6.2pp)/13.6%(+2.8pp)/1.7%(-0.2pp)/0.05%(-0.4pp)。 3)Q3单季度净利率8.3%(+0.6pp),为2019年第二季度以来新高。销售费用率下降明显驱动净利率提升,品牌效应进一步显现。 公司运营能力大幅改善,经营性现金流净额增长59%。1)存货:21Q1-Q3存货为9.7亿元,同比下降7%,公司渠道开拓与营销布局卓有成效,销货周转效率提升。2)经营性现金流:21Q1-Q3公司经营性现金流大幅提升59%至9.8亿元,盈利现金比率高达2.33,凸显当期变现能力良好,盈利质量较高。 品牌创新+渠道进阶+数字化转型,123方针稳步推进重视研发,品牌创新。1)与全球领先的化工公司巴斯夫建立长期创新合作关系,加快公司在新功效活性物和新剂型、传统中草药现代化等多领域的研发和变革。 2)研发加持之下,公司积极推进品牌创新,清理长尾SKU。聚焦美妆护肤,推动爆品策略落地,实现25%+同比增速。7月推出佰草集太极系列生物钟新品眼霜面霜,针对都市熬夜党护肤痛点进行精准定位营销;9月重磅推出啵啵精华水,定价为320元/200ML,新品发布正值双十一流量助推,志在抢占国产精华市场,产品矩阵进一步丰富。 渠道进阶,零售转型:1)线上与阿里、拼多多、抖音、唯品会等建立合作,发展店铺直播与会员运营,既能提升沟通效率,又能集中资源提供产品体验。Q3电商渠道实现增长超45%。2)线下通过商场、百货、屈臣氏等渠道,建设到家平台、开展到店促销活动,加码生态圈投放,布局新零售。高夫、玉泽、启初等明星品牌入围屈臣氏HWB 健康美丽大赏,曝光度持续提升。线下新零售渠道实现业绩同比增长超100%,生意占比突破10%,未来可期。 拥抱新流量,加码数字化:1)通过抖音、小红书等线上渠道进行数字化营销,内容运营赋能品牌。200位抖音、小红书KOL 打call,产品曝光过亿,带动抖音GMV 迅速爬坡,其中Q3累计GMV 突破2000万元。2)电商端全品牌私域运营提升客单价,特渠端私域模型初步构架加速增粉,双管齐下,实现社群总数1000+,私域总人数45万人转化成果,全品牌私域布局格局初显。 股权激励确定考核目标,稳健增长彰显发展信心,利润端有望超额完成股权激励落地,绑定核心高管:公司9月15日以50.72元/份的行权价格授予董事长兼首席执行官潘秋生先生股票期权123万份。业绩上限为2021/2022/2023实现营业收入84.7亿元/95.9亿元/108.1亿元,实现累计净利润5.0亿元/13.8亿元/26.0亿元。业绩下限为条件为2021/2022/2023实现营业收入77.5亿元/87.7亿元/100.0亿元,实现累计净利润4.3亿元/11.7亿元/22.1亿元。其中2021前三季度已实现营收58.3亿元,归母净利润4.2亿元,我们判断2021年公司收入符合股权激励考核水平,净利润或超额完成股权激励上限。 盈利预测及估值百年国货龙头上海家化,深耕美妆日化行业,国货形象历久弥新,新时代锐意进取。既夯实研发壁垒,卡位高景气赛道,又丰富营销打法,拥抱时代红利。 新董事长潘秋生上任后,公司坚持123方针,降本增效成果显著。预计2021-2023年公司EPS 为0.79、1.14、1.51元/股,对应 PE 为53、37、28倍,维持增持评级。 风险提示1)打造明星单品进展未达预期; 2)渠道转型的风险,线下增速放缓、线上流量及营销方式迭代过快; 3)高端外资品牌及本土新锐品牌带来的竞争加剧等
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洋河股份 食品饮料行业 2021-10-28 177.67 -- -- 191.77 7.94%
191.77 7.94% -- 详细
事件公司发布2021年三季报,公司2021Q1-3实现收入219.42亿元、归母净利润72.13亿元、扣非净利润68.50亿元,分别同比增长16.01%、0.37%、21.57%,其中2021Q3公司收入、归母净利润、扣非净利润分别为63.99、15.51、16.82亿元,分别同比变动16.66%、-13.10%、22.95%。 投资要点 21Q3扣非净利润符合预期,结构稳步升级收入端:21Q1-3收入及净利润分别同比增长16.01%、0.37%,其中21Q3收入及利润分别同比变动16.66%、-13.10%,收入增速环比下降主因江苏省内爆发疫情,对天之蓝的升级换代及主要产品动销均造成一定影响,另外,在“百日攻坚”下,公司回款情况优秀;利润端:21Q3扣非净利润增长22.95%(符合预期),主因公司结构稳步升级叠加费用控制能力较强,而净利润增速不及预期主因公允价值变动收益发生额下降(系交易性金融资产产生的公允价值变动收益减少所致)。具体产品方面:1)梦6+:预计2021Q3梦系列占比40%以上,其中M6+占比或超50%,21Q3M6+预计实现超50%的高增长;2)梦3水晶版:M3水晶版上半年已完成替代超80%,预计近期完成新老替代,伴随着消费者培育等政策的加强,有望于下半年重回增长轨道;3)海之蓝及天之蓝系列:预计2021Q3海、天系列占比约30%,虽然受疫情影响,天之蓝升级版推出速度略不及预期,但已于三季度末完成市场导入,而海之蓝升级版预计于明年推出,对后续推进全国化进程将起到重要作用;4)双沟:受益于招商叠加结构升级,21Q1-3双沟收入同比增长38%,其中高端产品收入增长114%,具体来看,头排苏酒(主攻千元价位带)增长213%,绿苏(主攻600元次高端价位带)增长80%,预计全年双沟收入增速可达50%,双沟已成为第二增长极。 21Q3扣非净利率小幅提升,预收款增长亮眼盈利能力端:2021Q3毛利率及扣非净利率分别为76.15%、26.29%,较去年同期分别提升2.98、1.34个百分点,公司在疫情压力下依然实现价盘稳定、结构升级,毛销差表现向好。费用端:2021Q3公司销售费用率、管理费用率分别为13.48%、7.15%,较去年同期下降4.49、3.61个百分点,其中销售费用下降或因疫情期间费用投放相对较少;税金及附加比率为18.89%,较去年同期增长5.72个百分点;21Q3公司所得税率同比提升7.00pct 至30.32%,预计主要与Q3待结算的应付经销商折扣折让增加有关。预收端:21Q3公司预收账款为67.07亿元,较去年同期增长27.71亿元,环比增长11.04亿元,预收款表现优秀,主因渠道回款积极+天之蓝上市铺货;经营性现金流端:2021Q3经营现金流为33.81亿元,同比增长47.68%。 超预期发展点:高质量发展为主基调,M6+发展势头强劲短期:1)外部来看,消费升级趋势不改,结构升级有望持续。在经历了三季度的疫情后,渠道反馈终端动销短期呈现超预期态势,显示市场需求已逐步恢复到位,且M6+及双沟高端产品发展趋势不减;天之蓝升级版已于三季度末成功 导入市场,目前市场接受较高,M3水晶版及天之蓝升级版有望于明年春节迎来关键性检验;海之蓝有望于明年实现升级后继续放量增长;2)内部来看:高质量发展为主基调,新任董事长上任后有望带来新气象。今年以来,公司在多方面实行改革,比如推行“宽带薪酬、利润共享”、核心骨干持股计划推出、强调构建新型厂商关系、提出“四个主义”等,改革红利有望持续释放;3)公允价值变动波动对净利润的影响或收窄。 长期:梦6+为核心增长极,双沟增厚业绩,助力公司十四五高质量发展。我们认为未来公司有两大增长极:1)梦6+有望成为次高端升级价位带第一个百亿大单品:当前梦6+在持续放量中仍能维持批价稳中有升,库存处于历史低点,省内市场布局基本完成,正重点布局其他省会市场和重点城市,梦3水晶版当前库存价盘表现良性,将跟随M6+实现加速发展。2)双沟增厚业绩:凭借深厚的文化底蕴、独立运作、董事长主持工作的全面赋能,预计今年双沟或将实现40亿元销售目标,苏酒头排酒、绿苏、珍宝坊表现较好。 盈利预测及估值员工持股计划落地,天之蓝升级版已于三季度末完成市场导入,在梦6+高速发展的引领下,收入端将稳健增长,扣非利润表现或超预期。预计 2021~2023年公司收入增速分别为16.6%、18.3%、16.1%;净利润增速分别为5.1%、19.8%、22.8%;EPS 分别为5.2、6.3、7.7元/股;对应PE 分别为35、29、24倍。目前对应 2021年估值34.6倍。长期看业绩确定性强,当前估值具有性价比,维持买入评级。 催化剂:库存回落、终端价提升;梦之蓝M6+动销持续向好。 风险提示:1、疫情反复影响白酒动销;2、梦之蓝M6+动销情况不及预期。
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志邦家居 家用电器行业 2021-10-27 21.84 -- -- 23.30 6.68%
23.79 8.93% -- 详细
报告导读志邦家居发布2021三季报业绩:21Q1-Q3实现总收入33.22亿元(+40.04%,同比19年+69.67%),归母净利3亿(+51.75%,同比19年+28.81%),扣非归母净利2.90亿(+56.10%,同比19年+42.89%)。 其中21Q3单季度实现收入14.14亿(+23.2%,较19Q3+75%),归母净利1.48亿(+0.85%,较19Q3+21%),收入端在高基数下实现快速成长,但大宗竞争加剧叠加上游原料涨价导致Q3利润率同比下滑2.32pct。 投资要点 衣柜预期贡献主要增量,强产品研发提升丰富度分品类来看,我们估计Q3单季度公司厨柜营收保持双位数增长,衣柜延续30-40%的快速增长,木门借力工程渠道放量,多品类融合顺利。上半年公司开店情况较为超预期(+323家,其中衣柜162家),为下半年零售增长打下良好基础。同时公司持续调整优化产品结构,加大研发投入,针对不同渠道开发特供产品,丰富度提升。 大宗业务盈利能力下滑,Q4有望环比修复分渠道来看,我们估计Q3单季度公司大宗渠道维持50%以上增长(上半年+55%),零售渠道双位数增长(上半年+54%、Q3基数起来后增速有所放缓)。大宗渠道方面,我们估算Q2-Q3公司大宗业务毛利率预计均有4-5Pct 下滑,拖累整体业绩表现;展望Q4伴随公司大宗合同价格调整落地,Q4净利率环比有望向好。 零售渠道方面,公司开展精准数字引流、线下转化全流程客户服务转化;赋能加盟商新零售团队,用新的引流、转化体系提高加盟商整体营销获客能力。整装方面公司重组渠道团队、重构产品体系,以“志邦”和“IK”双品牌运营,有望放量。 21Q2工程代理费增加较多拖累盈利能力,应收款增加较多21Q3单季度毛利率35.48%(-3.31pct),主要系大宗业务毛利率下滑所致。期间费用率合计22.87%(-0.95pct),其中管理+研发费用率9.89%(-0.19pct),财务费用率-0.32%(-0.51pct),销售费用率13.29%(-0.26pct),规模化效应显现。综合来看21Q3归母净利率10.49%(-2.32pct,同比19Q3-4.69%)。 21Q3账上预收款+合同负债合计5.02亿(同比+5.7%);应收款项及合同资产合计9.21亿(同比+69%),但并无恒大账款,以保利、绿地等优质客户为主;存货5.20亿(同比+19%),主要系工程发生商品结存增加以及家居成品备货增加所致。综合来看21Q3单季度经营现金流净额 1.68亿(同比+114.34%)。 盈利预测及估值志邦注重线下零售赋能,在大宗渠道持续拓展优质地产客户,并通过股权激励激发管理活力,看好公司作为质地优秀的长跑选手!我们预计21-23年公司实现营收50.16亿(+30.6%)、62.7亿(+25.01%)、77.29亿(+23.26%),归母净利5.01亿(+26.59%)、6.24亿(+24.6%)、7.8亿(+25.05%),对应PE 分别为13.89X/11.15X/8.91X,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧、业务拓展不达预期
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贵州茅台 食品饮料行业 2021-10-27 1864.03 -- -- 1909.89 2.46%
1990.00 6.76% -- 详细
事件公司发布2021Q3业绩报告:1)2021Q1-3公司营业收入为746.42亿元,同比增长11.05%;2021Q1-3归母净利润为372.66亿元,同比增长10.17%;2)2021Q3营业收入为255.55亿元,同比增长9.86%;2021Q3归母净利润为126.12亿元,同比增长12.35%。 投资要点 收入略低预期,系列酒高速增长。2021Q3公司营业收入为255.55亿元,同比增长9.86%;归母净利润为126.12亿元,同比增长12.35%。分产品看,2021Q3茅台酒、系列酒收入分别为220.43、34.79亿元,分别同比增长5.55%、48.07%,其中系列酒收入占比同比提升3.5个百分点至13.63%(提价+结构升级)。今年三季度预计总体量增仍有限,受益于直营渠道占比提升+非标产品于一季度末实现提价+团购渠道加大非标产品发货+系列酒提价调结构(主导产品批价均实现高增,核心单品影响力不断增强),吨价稳步上移。 21Q3直销渠道占比20.30%,直营占比提升为大趋势。2021Q3直销、批发收入分别为51.81、203.41亿元,分别同比增长57.93%、1.94%,其中直销收入占比同比提升6.18个百分点至20.30%,占比环比略下降(与去年情况相似),主因21Q3投放产品结构有关,从结构渠道来看(直营渠道收入同增57.9%至51.8亿元),预计直营仍为增量贡献主要动力;报告期末共有经销商2199家,较2020年年末增加49家(增加的主要是酱香系列酒的经销商),预计后续茅台酒经销商仍将进一步减少,直营占比提升仍为大趋势。 销售费用率小幅下行,净利率小幅上行,税金及附加率下降。21Q3毛利率、净利率分别同比变动-0.23、1.06个百分点至90.83%、52.31%,毛利率下降主因系列酒表现优异;费用率方面,公司21Q3销售费用率、管理费用率分别同比变动-0.16、0.75个百分点至2.40%、7.39%;税费方面,21Q3税金及附加率同比下降2.1个百分点至13.9%,回归正常;回款方面:回款情况较好:21Q3销售收现同比增长17.09%,快于收入增速;预收方面,21Q3预收款为102.63亿元,环比下降1.05亿元,同比下降2.97亿元,与打款及直营渠道占比变化有关;现金流方面,21Q3经营性现金流净额为150.33亿元,同比增长20.36%,剔除金融业务影响的经营活动现金流净额同增28.0%。 短期看:茅台酒系列酒双轮驱动,新领导上任系列举措将落地。茅台酒方面,近期飞天茅台批价约为2800-2900元/瓶,随着上半年非标产品提价红利持续释放、结构升级、税费影响逐步消除,预计21Q4茅台酒将继续实现稳健增长;系列酒方面,随着“大单品”战略深入实施,以茅台王子酒为核心的产品集群表现优异:20年茅台王子酒销售额已超过40亿元,汉酱、赖茅、贵州大曲等系列酒产品收入亦超10亿,在次高端酒扩容+酱酒热持续演绎背景下,21Q4系列酒有望在放量的同时实现进一步结构升级。新领导上任后,双节增量投放、空瓶换购、取消非标拆箱等举措已相继落地,未来或将推出更多切实可行的举措以平抑价格。 中期看:2021年业绩增速或将实现环比加速,目标设置较为理性。公司此前表示2021年收入目标为10.5%,我们认为目标设置较为理性,主因:1)通过复盘往年业绩目标及实际业绩增速,实际增速往往高于业绩目标;2)从集团十四五角度出发,我们认为除了茅台股份公司,习酒等集团下子公司亦将贡献部分业绩(预计十四五期间习酒产能将达近5万吨)以达到集团1800亿元收入目标,叠加未来5年内不排除茅台有提价可能,因此2021年收入增速设置在10.5%较为合理;利润端方面,考虑到集团主要利润增量来源为茅台股份公司,因此预计十四五期间茅台利润增速将高于收入增速,同时茅台产品的提价亦将助推利润增速实现高增,从而助力集团完成十四五目标。 长期看:迈入十四五,走好茅台之路,“五线”发展道路。考虑到需求端表现强劲、公司不断加大监管力度、产量稳步提升(2021年茅台基酒产能目标为5.53万吨,系列酒产量目标为2.9万吨;十四五期间规划茅台酒系列酒实现双5.6万吨产能)、技改项目稳步推进(2020年9月茅台“十三五”茅台酒技改扩建项目全面完工,新增的茅台酒基酒设计产能4032吨将于2021年释放,同时3万吨酱香系列酒技改项目稳步推进)、直营占比不断增长,预计2022年茅台酒量增或超预期,推动报表端加速,在迈入十四五,公司将走好茅台之路,“五线”发展道路,坚持“双打造”、“双巩固”,聚主业,调结构,强配套,构生态,未来业绩确定性强。 盈利预测及估值预计 2021~2023年公司收入增速分别为11.6%、15.3%、16.8%;净利润增速分别为13.0%、16.1%、18.4%;EPS 分别为42.0、48.7、57.7元/股;对应PE 分别为45、39、33倍。考虑到公司具有较强成长性及业绩确定性,维持买入评级。 风险提示:1、宏观经济下行;2、疫情影响超预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名