出海需求旺盛，外展有望持续受益。拼多多公布Q3业绩，23Q3收入达688.4亿元、同增94%，我们预计增长主要来源于出海业务高增长。 Temu为主营中国商品出海的跨境电商，以北美业务起家，目前还覆盖欧洲、亚洲、澳新等地区。客户包括纺织服装、母婴用品、3c数码、家具百货等，与米奥会展新拓展市场以及所覆盖行业重合度较高（如Homelife家居礼品展、AFF国际纺织展、ABC&MOM国际孕婴童展、AES家用电器及消费电子博览会等）。可见海外对中国商品需求旺盛，参加展会是外贸企业获取订单的重要方式，有望进一步刺激展商的参展意愿。 中美关系缓和，商务出行堵点有望缓解。习主席同美国总统拜登会晤时提出，“要增加两国直航航班”，“鼓励支持两国人民多来往多沟通”。中美关系有所缓和，我们预计欧美签证、机票等商务出行堵点严重问题有望缓解。23年受签证问题影响的德国、美国展等有望在明年得到改善。 投资建议：海外对中国商品需求旺盛，有望进一步刺激展商海外参展的需求。我们持续看好公司在中长期持续拓国家、拓专业展、提价的能力。 我们预计23/24/25年归母净利润为1.8/2.5/3.2亿元，目前股价对应PE31x/23x/18x，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济对会展行业的影响，展位销售不及预期的影响。

事件： 近日，公 司董事长兼总经理李践先生计划通过集中竞价方式增持公司股票，本次增持金额不低于 200万元，不超过 500万元。 点评： 股息率 7.3%，位居前列。 公司股息率高达 7.3%，在沪深两市主板 3190家上市公司中位居前 1.4%。 成长性优异，确定性强。 大客户战略不断推进下，公司订单强劲。截至23年 9月末，合同负债为 8.8亿元，同比 22年 9月末增长 17.8%。 23年前三季度，销售商品、提供劳务收到的现金 5.9亿元，大幅同比增长82.4%。公司订单和预收对后续收入确认有较强的指引，未来成长确定性强。 投资建议： 公司高股息率、高成长性兼备，且目前估值处于相对低位（24年 17x），投资价值较高。我们维持 2023~25年 EPS 为 1.72/2.26/2.96元，当前股价对应 PE 为 22x/17x/13x，维持“买入”评级。 风险提示： 招生人数不达预期，造成公司收入和利润不达预期； 宏观经济下行的风险； 关键业务人员流动的风险。

事件：公司发布业绩预增公告，23年1~9月，收入预计为4.1~5.0亿元、同增20%~47%，相较21年同期增长15.1%~40.3%；归母净利润预计为1.5~1.8亿元、同增54%~86%，相较21年同期增长32.9%~60.4%。扣非归母预计为1.4~1.7亿元、同增64%~100%。 23Q3，收入预计为1.2~2.1亿元，归母净利润预计为0.4~0.7亿元。 点评：大客户战略成果显著。报告期内公司与郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等行业、区域龙头达成合作，大客户战略成果显著，驱动业绩高增。 品牌影响力、人才质量不断提升。自上市以来品牌影响力持续提升，大客户订单获取能力凸显，有望进一步提升品牌影响力，形成正向循环。 此外，人才梯队建设卓有成效，形成了精选人才和培育人才的高质量体系，有望进一步提升客户满意度。 投资建议：23年前三季度业绩增长靓丽，并超过历史最高水平（21年同期）。大客户战略成效显著，带动订单稳步增长。我们维持2023~25年EPS为1.72/2.26/2.96元，当前股价对应PE为23x/18x/14x，维持“买入”评级。 风险提示：招生人数不达预期，造成公司收入和利润不达预期；宏观经济下行的风险；关键业务人员流动的风险。

事件：公司发布业绩预增公告，23年1月初~8月末，收入预计为3.9~4.1亿元、同增33%~40%，21年1月初~9月末为3.6亿元；归母净利润预计为1.4~1.5亿元、同增74%~84%，21年1月初~9月末为1.1亿元。 23年7月初~8月末，收入预计为1.0~1.2亿元、同增10%~33%，归母净利润预计为0.3~0.4亿元、同增9%~36%。 点评：大客户战略成果显著。报告期内公司与郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等行业、区域龙头达成合作，大客户战略成果显著，驱动业绩高增。 品牌影响力、人才质量不断提升。自上市以来品牌影响力持续提升，大客户订单获取能力凸显，有望进一步提升品牌影响力，形成正向循环。 此外，人才梯队建设卓有成效，形成了精选人才和培育人才的高质量体系，有望进一步提升客户满意度。 需求旺盛，订单优异。在1月疫情反复的背景下，23年1月初~8月末收入仍同增33%~40%，并高于21年1月初~9月末收入规模；23H1销售商品、提供劳务收到的现金达4.1亿元、同比大幅增长100.2%，可见需求较为旺盛。 投资建议：1月初~8月末业绩增长靓丽，并超过21年1月初~9月末水平。大客户战略成效显著，带动订单稳步增长。我们维持2023~25年EPS为1.72/2.26/2.96元，当前股价对应PE为23x/18x/13x，维持“买入”评级。 风险提示：招生人数不达预期，造成公司收入和利润不达预期；宏观经济下行的风险；关键业务人员流动的风险。

事件：公司发布半年报，23H1实现收入 3.5亿元、同增 270.6%，实现归母净利润 7619.5万元、去年同期为-1495.5万元，实现扣非后归母净利润7346.6万元、去年同期为-1753.8万元。 23Q2实现收入 2.9亿元、同增 333.7%，实现归母净利润 7512.4万元、去年同期为 250.0万元。 点评： 线下办展全面恢复，自办展收入增长超 3倍。23H1，线下办展全面恢复，公司分别在一带一路重要节点国家(波兰、阿联酋)、RCEP 国家(日本、印尼、越南)、新兴市场国家(巴西、墨西哥)以及新拓展的展会发达国家(德国)举办共 9场自办展，共计约 4200家企业参展，展位总数超5600个，总展览面积超过 11万平方米，到展买家约 13万人，总意向成交额超过 60亿美元。23H1，自办展收入达 3.1亿元、同增 363.6%，较 19H1增长 117.5%。 专业展转型雏形初现，并购展会顺利赋能。23H1，公司将综合展全线升级为 8大专业展同档期举办，包括建材展、纺织服装展、家居展、家电 3C 展等 8个细分行业专业展；下半年还将在迪拜举办建材家装展、纺织展以及家居礼品展，展会规模平均达到近 800个展位，目前展会销售完成率近 70%。22年并购的日本 AFF 展会目前已移植至公司自办展越南贸易博览会孵化举办。 办展市场战略升级。23年，公司针对外贸缩量明显的欧美市场，新增德国办展；针对东盟、拉美和中东三大贸易增量显著的市场，办展频率由一年一届升级为一年二届；针对 RCEP 全面生效的契机，在 RCEP区域市场中单体贸易量最大的日本、人口最多未来增量最大的印尼和投资最热的越南布局办展。 毛利率大幅提升，规模效应显著。23H1，公司整体毛利率同比提升13.5pct 至 51.8%，较 19H1提升 6.5pct。其中，自办展毛利率达 50.7%、同比大幅提升 23.1pct，展位销售规模提升，规模效应凸显，盈利能力显著回升。 期间费用大幅下降。23H1公司收入规模大幅提升，费用率显著降低，销售费用率达 18.0%、同比大幅下滑 18.9pct；管理费用率达 7.1%、同比大幅下滑 18.2pct；研发费用率达 2.4%，同比下滑 5.0pct；财务费用率达-1.4%、同比提升 2.3pct。费用率合计较 19H1下滑 7.0pct。 数字化运作降本增效成果显著。23H1公司由线下及人工邀约为主转变成数字化推广为主的推广模式。23年 6月的迪拜展预注册买家数较 19年增长超 200%，到展买家数较 19年增长近 50%；并且对于买家的分层和用户画像更加清晰，买家的数量以及质量大幅提升。23H1迪拜展 推广成本较 19年减少约 35%。 23H2预计举办 11场展会。23H1，公司展会销售需求旺盛，销售商品、提供劳务收到的现金达 4.5亿元、同增 274.6%，较 19H1增长 147.4%。 23H2公司预计举办 11场线下自办展，展位销售有望大幅增长。 投资建议：23H1线下办展全面复苏，自办展增长靓丽，业绩大幅增长。 我们持续看好公司在中长期持续拓国家、转型专业展、提价的能力。调整 23/24/25年归 母净利 润 至 1.8/2.5/3.2亿元 ， 目前 股价 对应PE29x/21x/17x，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济对会展行业的影响，汇率波动对会展行业的影响。

事件：公司发布半年报，23H1，公司实现收入191.8亿元、同增26.8%；实现归母净利润2.1亿元、同减6.3%，其中23H1归属于北京外企归母净利润为5.0亿元、同增39.8%。 点评：外包业务高景气，带动收入大幅增长。23H1，业务外包带动收入大幅增长，实现收入157.7亿元，公司加大客户拓展与维护力度，大力发展以业务外包为代表的灵活用工业务，积极探索垂直领域专业外包，其中政务外包业务新增全国客户23个。人事管理实现收入5.3亿元，薪酬福利收入5.78亿元，招聘及灵活用工收入19.5亿元，其他服务收入1.9亿元。 外企德科业绩靓丽。公司加强和德科集团的全球化合作，借助德科集团在全球60余国家和地区的业务网络，为中国企业“走出去”提供配套人力资源服务。23H1，北京外企德科（上海）实现收入83.9亿元，实现净利润2.3亿元；浙江外企德科实现收入9.4亿元，实现净利润0.2亿元。 毛利率同比略有下滑。23H1，公司毛利率同比下滑1.1pct至6.7%，我们估计主要为毛利率相对较低的业务外包收入占比有所提升所致。 期间费用率控制良好。23H1，销售费用率同减0.6pct至1.5%，管理费用同减0.7pct至2.7%，研发费用率同减0.1pct至0.3%，财务费用率与去年同期持平，达-0.2%。 公司与北京外企利润差异主要源于资产重组税负。23H1，公司实现归母净利润2.1亿元、同减6.3%，其中23H1归属于北京外企归母净利润为5.0亿元、同增39.8%。公司归母净利润与北京外企归母净利润差异主要在于重大资产重组产生的税负（约1.97亿元）以及置出资产在置出前及保留资产的业绩亏损。 投资建议：公司业务外包高景气，半年报北京外企业绩表现靓丽。公司与德科集团合作充分赋能外包业务，外包业务的快速增长有望驱动公司整体稳步发展，未来也有望借助德科集团的合作进一步拓展海外。调整23~25年EPS至1.59/1.90/2.26元/股（用剔除资产重组相关税费影响的利润计算），当前股价对应PE为16x/13x/11x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济对人力资源服务行业的影响，外包人数不及预期的影响。

事件：公司发布半年报， 23H1，公司实现收入 47.5 亿元、同增 7.9%，归母净利润 1.0 亿元、同减 25.9%，扣非后净利润 0.7 亿元、同减 37.3%。 23Q2，公司实现收入 23.6 亿元、同增 6.6%，归母净利润 0.6 亿元、同减18.4%。 公司以 0.3 亿元的自有资金收购控股子公司亦庄国际 4.5%的股权，交易完成后，将持有亦庄国际 72.5%的股权。 点评： 灵活用工稳定增长，猎头业务承压。23H1，灵活用工实现收入 43.3 亿元、同增 13.0%，截至 6 月末管理外包员工 3.27 万人、较 3 月末增长约 1179 人次。受宏观经济影响，招聘类业务恢复缓慢，中高端人才访寻收入 2.3 亿元、同减 38.5%；招聘流程外包收入 0.3 亿元、同减 47.0%。 Investigo 业绩受海外猎头影响。23H1，Investigo 实现收入 12.0 亿元、同增 15.7%，实现净利润 0.4 亿元、同减 42.0%。我们估计，investigo净利润下滑的主要原因是海外宏观经济形势及去年海外猎头高基数的共同影响。 毛利率环比改善。23H1，公司毛利率同减 2.26pct 至 7.63%，其中灵活用工毛利率同减 0.9pct 至 6.2%，中高端人才访寻毛利率同减 8.3pct 至29.1%，招聘流程外包同减 13.2pct 至 16.2%。23Q2 公司毛利率较 Q1提升 0.9pct 至 8.1%，环比改善。 期间费用率控制良好。23H1，销售费用率同减 0.3pct 至 2.0%，管理费用同增 0.1pct 至 2.5%，研发费用率同增 0.1pct 至 0.5%，财务费用率同减 0.2pct 至-0.1%。 持续科技赋能，提升招聘效率。23H1，公司技术总投入 1.0 亿元、同增30.8%。不断完善“技术+服务+平台”的全产业链生态模式，持续加大技术投入大力推进内部数字化建设与各垂直招聘平台、产业互联平台、人力资源管理 SaaS 等产品开发，加强线上平台与线下服务产品的协同。 公司服务中台招聘效率及灵活用工业务的服务中台管理能力进一步提升。 投资建议：23H1 受国内外宏观经济的影响，招聘业务下滑致业绩承压，灵活用工依然稳定增长。下调 2022~24 年 EPS 至 1.42/1.86/2.34 元/股，当前股价对应 PE 为 25x/19x/15x，给予“增持”评级。 风险因素：招聘市场低迷对猎头、RPO 业务的负面影响；宏观经济对人力资源服务行业的影响。

资产注入完成，人力资源服务龙头谱新篇。公司通过资产置换、发行1.54亿股购买北京外企 100%股权。目前该交易置入资产北京外企及置出资产中城乡有限均已过户，公司直接持有北京外企 100%股份，发行股份购买资产及募集配套资金均完成，部分置出资产尚待办理过户。 人力资源综合服务平台。北京外企是国内第一家从事人力资源服务的机构，涵盖人事管理服务、薪酬福利服务、业务外包服务、招聘及灵活用工服务等多重领域。目前在全国 400多个城市建立了服务网络，共拥有200多家相关分支机构。 与全球龙头德科集团合资合作，有望助力海外业务发展。2010年 7月，Adecco Personnel Limited 受让北京外企人力资源服务上海有限公司49%的股份，创建了 FESCO Adecco 品牌。目前德科在外包业务领域处于世界领先地位，22年收入达 236.4亿欧元、同增 12.8%，市占率达到4%，位居市场第二。未来有望充分借助德科的海外渠道，进一步拓展海外业务。 优质客户资源正向循环，数字化赋能有望降本增效。北京外企服务的客户涵盖了信息通信、新能源等众多领域，其中不乏优质的知名客户资源，如华为、滴滴出行等，与优质客户的稳定合作关系建立了良好的声誉，进而吸引更多优质客户形成正循环。此次募集配套资金涉及 13.04亿元的数字化转型募投项目，项目建立完成后，将向客户、雇员、供应商、内部员工提供数字化赋能，有望提高交付效率，降低研发成本。 收入保持高增长，净利率有所回暖。北京外企收入自 19年的 161.9亿元增长至 22年的 318.6亿元，收入大幅增长，CAGR 达 25.3%。业务外包为主要收入来源，且贡献收入比重逐年提升。归母净利润稳步增长，自20年的 5.8亿增长至 22年的 7.3亿元、CAGR 达 12.2%，23H1预计为4.88~5.27亿元。净利率自20年的4.1%逐年下滑至22年的3.0%，23Q1净利率显著回暖，达 5.0%。 人力资源服务行业：灵活用工空间大，韧性强。我国灵活用工处于发展初期，2019年我国灵活用工渗透率约为 1%，相比英国约 10%渗透率、日本约 4%渗透率，我国灵活用工仍有较大的提升空间。我们认为，渗透率提升是灵活用工中长期的成长逻辑，宏观经济形势波动并不会改变这个大趋势。 投资建议：公司是人力资源服务龙头，与德科集团合作充分赋能外包业务，外包业务的快速增长有望驱动公司整体稳步发展，未来也有望借助德 科 集 团 的 合 作 进 一 步 拓 展 海 外 。 我 们 预 计 23~25年 EPS 为1.57/1.88/2.25元/股（用剔除资产重组相关税费影响的利润计算），当前股价对应 PE 为 16x/14x/11x，给予公司 23年 20x 估值，对应目标价31.4元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速下行对人服行业的影响，外包派出人数不及预期的影响。

公司发布中报业绩，23H1，公司实现收入2.9亿元、同增43.1%、较21H1增长19.1%；实现归母净利润1.1亿元、同增113.8%、较21H1增长37.5%。 23Q2，公司实现收入1.8亿元、同增72.5%、较21Q2增长6.8%；实现归母净利润0.9亿元、同增111.8%、较21Q2增长21.1%。 点评：大客户战略成果颇丰。大客户战略不断推进，23H1公司与郎酒、今世缘、名创优品、今麦郎、纳思达、创新金属、波司登等行业龙头达成合作，大客户订单获取能力凸显，有望进一步提升品牌影响力，形成正向循环。大客户战略未来有望持续驱动公司订单增长。23H1，公司实现收入2.9亿元、同增43.1%，其中管理培训及管理咨询实现收入2.86亿元、同增43.2%。 上半年毛利率同比持平。23H1毛利率达78.3%，同比22年持平，较21H1下滑1.3pct；23Q2毛利率达78.8%，同比下滑0.9pct，较21Q2下滑3.5pct。 期间费用率大幅下滑。期间费用率同比显著下降，其中管理费用率同减6.4pct至13.7%，销售费用率同减8.9pct至25.4%，研发费用率同减3.2pct至4.0%，财务费用率同增3.5pct至4.6%。较于21H1也有较大幅度降低，合计相较于21H1同减8.9pct。 净利润大幅增长，盈利能力显著提升。23H1实现归母净利润1.1亿元、同增113.8%、相较21H1增长37.5%；净利率显著提升，23H1达36.5%、22H1为24.8%、21H1为31.8%，盈利能力显著提升。 订单现金收款大幅增长，合同负债稳步提升。公司在手订单量大幅增长，截至23年6月末，合同负债为8.7亿元，同增13.2%，环比23年3月末增加12.5%。23H1销售商品、提供劳务收到的现金达4.1亿元、同比大幅增长100.2%、较21H1增长34.4%；23Q2达2.8亿元、同比大幅增长158.9%、较21Q2增长39.3%。 投资建议：中报业绩较历史最好年份21年也有靓丽增长，可见课程需求旺盛。大客户战略成效显著，带动订单稳步增长。我们维持2023~25年EPS为1.72/2.26/2.96元，当前股价对应PE为23x/18x/14x，维持“买入”评级。 风险提示：招生人数不达预期，造成公司收入和利润不达预期；宏观经济下行的风险；关键业务人员流动的风险。

事件：公司 发布中报业绩预告，23H1，公司预计实现收入 2.8~3.0亿元、同增 39.0%~48.9%、较 21H1增长 15.7%~24.0%，实现归母净利润 1.0~1.1亿元、同增 102.8%~123.1%、较 21H1增长 30.4%~43.5%。业绩超预期。 23Q2，公司预计实现收入 1.7~1.9亿元、同增 64.7%~84.0%、较 21Q2增长 1.9%~13.9%，实现归母净利润 0.8~0.9亿元、同增 98.7%~122.9%、较21Q2增长 13.6%~27.4%。 点评： 大客户战略成效显著。公司大客户战略不断推进，如 5月与郎酒集团达成战略合作，大客户订单获取能力凸显，有望进一步提升品牌影响力，形成正向循环。大客户战略未来有望持续驱动公司订单增长。 需求旺盛，报到率提升。在 1月疫情反复的背景下，23Q1销售商品、提供劳务收到的现金仍同比增加 30.8%，可见需求旺盛。且 23H1学员报到率大幅提升，有望进一步促进后续订单转化。23H2，公司计划浓缩EMBA 课程不少于 3期/月，校长 EMBA 课程不少于 15模块/月。 盈利能力显著提升。23H1实现归母净利润 1.0~1.1亿元、同增102.8%~123.1%、相较 21H1增长 30.4%~43.5%；归母净利率显著提升，23H1达 36~37%、22H1为 24.5%、21H1为 31.7%，盈利能力显著提升。 投资建议：中报业绩超预期，且较历史最好年份 21年相比也有靓丽增长，可见课程需求旺盛。大客户战略成效显著，有望带动订单稳步增长。 我们预计 2023~25年 EPS 为 1.72/2.26/2.96元，当前股价对应 PE 为23x/17x/13x，维持“买入”评级。 风险提示：招生人数不达预期，造成公司收入和利润不达预期；宏观经济下行的风险；关键业务人员流动的风险。

事件：公司发布半年度业绩预告 ，23H1实现归母净利润 6500-8500万元，实现扭亏。 点评： 业绩扭亏，符合预期。23H1公司实现归母净利润 6500-8500万元，实现扭亏，中值 7500万元，符合我们的预期。Q2相较于 Q1为会展旺季，实现归母净利润 6392.87-8392.87万元。 防疫政策优化后，外展需求强劲。23H1，国内防疫政策优化以来，外贸企业出海参展需求强劲。公司分别在印尼、波兰、德国等八个国家举办了九场展会，展会总规模和总收入同比大幅增长。 加大对企业参加外展支持。6月 15日商务部例行发布会中指出，“全力落实好推动外贸稳规模优结构的政策措施”，“加大对外贸企业参加各类境外展会的支持，持续推动企业和商务人员往来畅通。办好第 134届广交会、第六届进口博览会等重点展会”。我们预计政策支持力度加大有望让外展需求持续旺盛。 23H2预计举办 11场展会。23H2公司预计举办 11场线下自办展，展位销售有望大幅增长。 投资建议：23H1业绩大幅扭亏，符合我们的预期，展位销售需求旺盛，我们持续看好出入境放开后外展的高景气度，以及公司在中长期持续拓国家、拓专业展、提价的能力。维持 23/24/25年归母净利润为 1.8/2.4/3.1亿元，目前股价对应 PE35x/26x/21x，维持“买入”评级。 风险因素：展位销售不及预期的影响，宏观经济对会展行业的影响。

事件：公司与郎酒股份签订战略合作协议 ，服务费用总计 1680万元。 点评： 与郎酒达成战略合作。1）共同梳理建立郎酒专属管理体系；2）基于郎酒管理之道形成各模块共不低于 30个管理课题；3）公司提供世界一流的管理教育知识体系、方法和工具，郎酒可以用于线上线下教学使用，从而形成管理体系。总计服务费用为 1680万元。 拿大客户订单能力凸显。本次交易充分展现了公司课程对大型客户的吸引力，大客户订单获取能力凸显。有望进一步提升品牌效应，推动大客户战略执行落地。我们预计，该订单将带来 5月订单总量超预期。 今年以来需求旺盛，订单持续超预期。在 1月疫情反复的背景下，23Q1销售商品、提供劳务收到的现金仍同比增加 30.8%，可见需求较为旺盛。我们估计，这种趋势将持续，4、5月订单有望持续超预期。 投资建议：此次战略合作，体现公司获取大客户、大订单的能力，还体现出强大的品牌势能。看好公司作为国内首家管理教育上市公司，在课程研发、销售体系、产品定位的竞争优势，大客户战略的有望持续落地，进一步增厚公司业绩，我们预计 2023~25年 EPS 为 1.72/2.26/2.96元，当前股价对应 PE 为 24x/18x/14x，维持“买入”评级。 风险提示：招生人数不达预期，造成公司收入和利润不达预期；宏观经济下行的风险；关键业务人员流动的风险。

事件：23Q1，公司实现收入 6785万元、同增 130%，归母净利润 107万元、去年同期-1746万元、实现扭亏，扣非后净利润37万元、去年同期-1831万元、实现扭亏。 点评： 淡季收入翻倍，利润扭亏。Q1为会展淡季，公司仅有1场印尼展会，在出入境放开的背景下，展位销售旺盛，我们估计销售展位1000+个。 规模效应展现，毛利率显著提升。23Q1，单场展会规模超过1000个展位，规模效应显著，毛利率同增16.2pct 至58.2%。 收入修复带来费用率优化。23Q1，收入翻倍式增长带来费用率显著下降，销售费用率同减21.0pct 至41.8%，管理费用率同减24.1pct 至16.4%，研发费用率同减6.7pct 至6.2%。 外展需求旺盛，订单持续超预期。23Q1，公司销售商品、提供劳务收到的现金达到2.2亿元、同增335%，体现外展展位销售的旺盛需求。 截至3月31日，公司合同负债2.2亿元，较22年末增加1.5亿元。 投资建议：23Q1业绩超预期，淡季扭亏，展位销售需求旺盛，合同负债大幅增长，我们持续看好出入境放开后外展的高景气度，以及公司在中长期持续拓国家、拓专业展、提价的能力。维持23/24/25年归母净利润为1.8/2.4/3.0亿元，目前股价对应PE40x/30x/24x，维持“买入”评级。 风险因素：疫情反复对会展行业的影响，宏观经济对会展行业的影响。

事件：23Q1，公司实现收入2.0亿元、同减18.1%，实现归母净利润-2407.3万元、同减404.9%，实现扣非后净利润-2903.9万元、同减628.9%。 点评：22Q4疫情爆发影响招生，影响延续至23Q1。22年12月~23年1月新冠疫情爆发影响学员招生及现场培训，收入确认放缓，导致23Q1实现收入2.0亿元、同减18.1%。 收入受影响而成本相对刚性，毛利率下滑。受疫情影响收入下滑，而成本端相对刚性，导致毛利率下滑，23Q1公司毛利率同减6.9pct至35.3%。 期间费用率提升。23Q1年收入下滑，导致期间费用率提升，公司销售费用率同增1.1pct至5.1%，管理费用率同增7.7pct至33.1%，研发费用率同减1.4pct至1.2%。 学员报名恢复良好。合同负债显著增长，截至23年3月末，公司合同负债达5.0亿元，相较22年12月末增加0.7亿元。23Q1销售商品、提供劳务收到的现金达2.7亿元，较22Q1增长2.3%，恢复至19年同期的83.5%，可见学员报名恢复良好。 投资建议：23Q1业绩受到22Q4招生，以及疫情爆发无法现场培训的影响。从全年维度来看，公司招生回暖，疫后复苏弹性大，且未来有望通过VR+AI实现轻资产全国扩张。飞行培训有望持续增厚业绩，并有望受益于航空疫后修复。我们维持2023~25年EPS为0.32/0.39/0.46元/股，当前股价对应PE为24x/20x/17x，维持“买入”评级。 风险因素：招生人数不及预期的风险，驾驶培训行业政策改革的风险，北京大兴校区训练道路减少的风险。

事件：22年，公司 实现收入 10.0亿元、同减 16.6%，实现归母净利润-0.4亿元、同减 128.4%，实现扣非后净利润-0.5亿元、同减 139.3%。22Q4实现收入 1.7亿元、同减 35.4%，实现归母净利润-0.8亿元。 点评： 驾驶培训收入受疫情影响下滑。22年，驾驶培训受疫情影响，学员不能到校参加培训，导致收入确认节奏变缓，驾驶培训收入 7.8亿元、同减 24.6%。子公司云南东方时尚实现收入 0.7亿元、同减 38.3%，实现亏损 0.1亿元；石家庄东方时尚实现收入 0.2亿元、同减 36.7%，实现亏损 0.3亿元；山东东方时尚实现收入 0.4亿元、同减 17.9%，实现亏损 0.5亿元；荆州东方时尚实现收入 0.5亿元、同减 40.9%，实现亏损682.5万元。 飞行培训翻倍式增长、订单量充裕。飞行培训业务日渐成熟，且因为封闭式管理的培训模式受疫情影响较小，飞行培训收入 1.5亿元、同增89.8%，目前拥有 50余架飞机，飞行时间可达 5.2万+小时/年，目前在手订单约 2.5亿元，在手订单充裕。子公司东方时尚航空实现收入 1.7亿元、同增 37.8%，实现净利润 0.3亿元、同增 111.5%。 除河南外各地收入均不同程度下滑。北京地区收入达 6.4亿元、同减19.6%；河南地区收入达 1.6亿元、同增 7911.4%，主要是子公司东方时尚航空经营地由山东迁至河南；石家庄、荆州、云南收入下滑在 25%-40%左右。 毛利率有所下滑。受疫情影响收入下滑，公司毛利率同减 9.0pct 至42.2%，其中驾驶培训毛利率同减 10.3pct 至 42.7%，飞行培训毛利率同减 0.1pct 至 43.3%。 期间费用率有所提升。22年收入下滑，期间费用率有所提升，公司销售费用率同增 0.6pct 至 5.5%，管理费用率同增 4.4pct 至 25.7%，研发费用率同减 0.6pct 至 2.1%。 疫情反复致净利率水平下滑。22年，实现归母净利润-0.4亿元、同减128.4%，实现扣非后净利润-0.5亿元、同减 139.3%，净利率同减18.1pct 至-5.7%。 投资建议：22年疫情反复致驾驶培训收入下滑，但飞行培训表现靓丽。 公司为驾培行业龙头，培训模式标准化且服务质量高，疫后复苏弹性大，且未来有望通过 VR+AI 实现轻资产全国扩张。飞行培训订单充足，有望持续增厚业绩，并受益于航空疫后修复。我们预计 2023~25年 EPS为 0.32/0.39/0.46元/股，当前股价对应 PE 为 23x/19x/16x，维持“买入”评级。 风险因素：招生人数不及预期的风险，驾驶培训行业政策改革的风险， 北京大兴校区训练道路减少的风险。