立足佛教名山，丰富产品增强营销，提升客流与游客停留时间。峨眉山景区自然资源丰富，佛教底蕴浓厚，公司依托峨眉山自然资源客流表现良好。此外，公司积极丰富景区内产品，向“商、养、学、闲、情、奇”新旅游六要素转变。公司聚焦冰雪经济赛道布局，深耕国潮文化创新表达，注重热点事件营销，致力于客流提升与“慢游”网络构建，延长游客停留时间。 区位交通持续改善，金顶索道扩容有望赋能业绩增长。景区区位交通持续改善，九寨沟直达高铁开通、川零公路全线通车，有望进一步提升景区客流；金顶索道改造提升项目拟于2025年年底前完工，将有效缓解金顶片区交通压力，提升金顶片区游客接待量，有望进一步拓展公司成长空间，并为业绩增长提供更强有力的支撑。 业务多元联动，提升销售转化。公司立足双遗产名山峨眉山，积极整合资源，完善业务链，逐步转型为集多元化业务于一体的综合性智慧旅游文旅企业。公司以峨旅八大文旅产业为核心抓手，强化景区品牌和公司产业一体化营销，提升二销和客单价。通过“一张票、一根绳”旅游刚需，带动“一张床、一杯茶、一台戏、一张网、一文创、一营地”等二销产品，整体提升公司产业销售转化，打破单一业务依赖，推动从“流量经济”向“体验经济”转型。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年收入分别为10.49、11.13、12.17亿元，同比增速分别为0.4%、6.2%、9.4%；归母净利润分别为2.71、3.23、3.57亿元，同比增速分别为18.9%、19.4%、10.3%。参考可比公司，给予2025年27倍PE估值，对应合理价值16.57元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济及旅游业景气度波动风险，自然灾害与恶劣天气风险，项目建设不及预期风险。

滇西北旅游龙头企业，具备完整产业链优势。公司立足丽江，紧握滇西北地区旅游发展的机遇，持续推进“立足丽江，辐射滇西北及云南，拓展滇川藏大香格里拉生态旅游圈”的战略目标。经过多年发展，公司已形成涵盖旅游索道、演艺业务、酒店经营、餐饮及旅行社等多项业务的综合性旅游集团，具备“吃、住、行、游、购、娱”六大旅游要素的多元化经营模式。公司核心旅游资源为玉龙雪山，垄断景区内的主要交通索道业务，奠定公司在行业中的龙头地位。索道业务作为公司核心业务，占营业收入比重最大。三条索道分别通往玉龙雪山冰川公园、云杉坪森林公园和牦牛坪山地公园，满足游客多样化观景需求，实现了较高的游客转化率。 核心资源优势显著，深化大香格里拉生态圈布局。公司凭借核心资源—玉龙雪山及周边丰富的旅游资源，具备显著的区位优势和市场竞争力。公司持续推进大香格里拉生态圈的布局，通过拓展提升玉龙雪山景区、开发泸沽湖第二主战场、推进摩梭小镇项目等方式，优先抢占优质景区资源，实现大香格里拉环线的协调联动，深化滇川藏旅游合作。公司以索道业务为核心，推动牦牛坪索道改扩建，提升整体运力和服务质量，并通过演艺和酒店业务协同发展，增强综合竞争力。 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年收入分别为8.15、8.80、9.34亿元，同比增速分别为2.0%、8.0%、6.1%；归母净利润分别为2.25、2.52、2.72亿元，同比增速分别为-1.2%、12.4%、7.7%。参考可比公司，给予2025年24PE估值，对应合理价值11.03元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济及旅游业景气度波动。定价政策变动风险。安全事故风险。

事件：公司披露 2024年中报，24H1实现营收 2.54亿元，同比增长51.73%，实现归母净利润 0.21亿元，同比增长 71.70%，实现扣非归母净利润 0.27亿元，同比增长 138.31%。经测算，24Q2单季度实现营收 1.27亿元，同比增长 29.02%，实现归母净利润 0.1亿元，同比下降 36.95%，实现扣非归母净利润 0.15亿元，同比下降 2.09%。 从费用端看，公司 24H1实现毛利率 29.4%，同比增长 4.2pp，24Q2实现毛利率 30.6%，同比下降 3.1pp。公司 24Q2费用率 14.77%，同比 下 降 0.7pp ， 其 中 ， 销 售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 为3.04%/11.34%/0.39%，销售费用同比增长 0.12pp。综合来看，24H1归母净利率 8.27%，同比增长约 1pp。 客流方面，据长白山管委会，2024年 1-7月长白山累计接待游客达166.4万人次，同比增长 28.5%，其中 7月长白山共接待 57.8万人次，同比下降 8.8%。主要受天气影响，长白山主景区 7月 27-31日关闭，导致 7月单月客流同比下滑。 深化旅游客运核心业务发展，完善长白山全域旅游交通市场。据公司半年报，24H1公司收购池北区（二道白河镇）公交公司，参与区域网约车的运营，凭借公司高效安全的交通、流量优势，不断拓展景区外城市巡游出租车、客运班线、自驾租车等中短途交通接驳，引领区域交通生态改善。 盈利预测与投资建议。预计公司 24-26年分别实现归母净利润 2.1、2.5、2.8亿元，24-26年同比增速分别为 52.4%、18.4%、13.6%，维持公司合理价值为 25.94元/股的判断不变，对应 24年 PE 33倍，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动；天气因素导致客流量下滑的风险；车票、供热等收费标准受限制的风险。

事件：公司披露半年度业绩预告，预计上半年实现收入2.55亿元，同比增加0.87亿元，同增51.8%；归母净利润2000-2300万元，同增63.3%-87.8%，实现扣非归母净利润2600-2900万元，同比增加128.7%-155.1%。经测算，公司单Q2实现收入约1.27亿元，同增29.6%，扣非归母净利润1439-1739万元，同比增速约为-9%至+10%，我们判断利润增速低于收入增速主要由于为应对暑期旺季高峰客流，公司在车辆配置、人员储备、项目宣传等方面支出费用相比同期增加。 长白山上半年客流增幅显著，淡季客流高速增长。据长白山管委会，截至5月底，长白山主景区共接待游客74.5万人次，同比增比99.5%。 单5月长白山主景区共接待游客21.0万人次，同比增长47.5%。其中北景区接待游客18.1万人次;西景区接待游客2.9万人次。 交通改善+冰雪项目主逻辑未变，推荐关注暑期旺季表现：（1）暑期旺季开启，长白山即将迎来旺季客流。根据长白山历年财报，避暑游为长白山最大的主题游，Q3为长白山最旺季，23年7月平均单日客流超2万人次，17-19年单三季度归母净利润均在1亿元以上。（2）公司交通改善+冰雪项目的长逻辑未变，25年沈白高铁开通后，北京到达长白山时间缩短至4小时，预计将进一步提升进山客流；公司在23-24雪季发力冰雪项目，后续具备很大的增量空间，新定增酒店项目预计在未来增加雪季旺季时的酒店供给。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年分别实现归母净利润2.1、2.5、2.8亿元，24-26年同比增速分别为52.4%、18.4%、13.6%，维持公司合理价值为25.94元/股的判断不变，对应24年PE33倍，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动；天气因素导致客流量下滑的风险；车票、供热等收费标准受限制的风险。

事件：公司公告《2024年限制性股票激励计划（草案）》，计划向不超过208名激励对象（高级管理人员、核心技术/业务人员）授予不超过353.38万股，占公司总股本的1.54%。其中，首次授予限制性股票313.38万股，占本次激励计划的88.68%，预留限制性股票40万股，占本次计划的11.42%。 本次激励计划业绩考核目标为：24-26年分别实现营业总收入13.05、16.31、20.39亿元，同比增速分别为56.5%、25%、25%；分别实现扣非归母净利润2.73亿元、3.28亿元、3.93亿元，同比增速分别约为50%、20%、20%。收入复合增速35%，利润复合增速为29.3%。本次保底行权取目标值的80%，若按保底值计算，公司24-26年收入复合增速每年约25%、扣非归母净利润复合增速每年约20%。预计本次摊销总费用为3173万元，其中24-27年分别为1064、1291、635、183万元。股票激励计划实施后将对员工凝聚力、团队稳定性、公司经营效率等方面有积极作用，进而提升公司经营业绩和内在价值。 办展节奏向下半年倾斜，利润有望放量。据公司官方公众号，24Q1公司共举办2场展会，24Q2公司计划举办4场展会（日本大阪、印尼雅加达、日本东京、阿联酋迪拜），下半年按计划举办10场展会，整体办展节奏较23年向下半年倾斜，预计利润也将集中在Q3、Q4放量。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年分别实现归母净利润2.8、3.5、4.2亿元，24-26年同比增速分别为47.4%、25.6%、21.6%，维持公司合理价值为29.81元/股的判断不变，对应24年PE25倍，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动；疫情反复；市场拓展低预期；地缘政治风险。

事件： 公司披露 23年年报和 24年一季报， （1） 23年公司实现营收162.90亿元，同比增长 46.52%，实现归母净利润 13.16亿元，同比增长 20.67%，实现扣非归母净利润 12.68亿元，同比增长 23.64%。 （2）24Q1公司实现营收 50.70亿元，同比增长 23.01%，实现归母净利润3.41亿元，同比降低 6.61%，实现扣非归母净利润 3.36亿元，同比降低 5.70%。 （3）公司拟每 10股派发现金红利 6.5元（含税）。 产品结构变化导致毛利率承压， 控费能力持续优化。 公司 23年毛利率为 18.14%，同比降低 2.64pp，主要由于高毛利产品销售占比下滑。 23年期间费用率 6.55%，同比降低 1.01pp， 主要由于销售费用同比降低0.93pp 至 5.80%，财务费率同比增长 0.14pp 至 0.02%， 主因短期借款利息以及黄金租赁费用增加。 黄金品类持续高增，镶嵌品类尚未见复苏趋势。 23年素金产品实现营收 137.20亿元，同增 62.01%，镶嵌类产品营收 9.18亿元， 同比降低29.4%，金价上涨驱动素金首饰毛利率同比提升 0.48pp 至 8.66%。 品牌使用费收入 8.62亿元，同比增长 38.24%。 2023年线下拓店超预期，线上渠道表现亮眼。 据 23年年报， 截至 23年末，公司共有终端门店共 5106家（加盟 4775家+自营 331家），较22年底净增 490家。 23年线上渠道实现营收 25.08亿元，同比增长62.25%，线上收入占比达 15.4%，其中，天猫、京东、抖音分别实现营收 10.8亿元、 8.03亿元、 3.29亿元。 盈利预测与投资建议： 预计公司 24-26年归母净利润分别为 15.2、17.1、 19.1亿元，同比增速分别为 15.4%、 12.8%、 11.2%， 参考行业平均估值，给予公司 24年 15XPE，对应合理价值为 20.78元/股，给予“买入”评级。 风险提示： 宏观经济低迷，抑制可选消费的需求释放；市场竞争加剧，品牌加速开店抢夺市场；中小品牌出清速度低于预期。

事件： 公司发布 2023年年报及 2024年一季报，2023年公司营收 19.26亿元，同比增长 320.76%；归母净利润-1.1亿元，扣非归母净利润-8831万元， 主要受到花房集团投资减值损失 8.6亿元拖累。 24Q1单季度实现营收 5.6亿元，同比增长 138.7%；归母净利润 2.52亿元， 同比增长 317.33%；扣非归母净利润 2.49亿元，同比增长 349.07%，主要系24Q1公司各景区均正常营业而 23年同期部分景区未能开园。 分业务： 各项目营收 23年均实现大幅回升， 杭州宋城景区作为大本营，23年五一假期连续 2天单日上演 18场千古情，成为西湖外最热门景区，暑期创下一天上演 21场的新纪录。2023年杭州宋城景区营收 6.19亿元，同比增长 243.9%，毛利率 63.06%，同比提升 41.73pp。 丽江、桂林景区收入较 19年均实现较大增长，单日演出场次均创历史新高，市占率持续提升。 西安景区日渐成熟，演出场次不断增长，成为西安旅游爆款，计划在 24年暑期正式启用 2号剧院。轻资产业务方面，2023年公司实现设计策划费收入 8462.1万元，同比增长 413.9%。 盈利预测与投资建议。 2024年公司旗下存量项目均已开业，佛山项目表现超预期，三峡项目力争暑期开园； 疫情期间公司降本增效，剧院容纳能力进一步提升，预计旺季将释放较大业绩弹性。 23年散客复苏较好、团客复苏一般，丽江、桂林等景区以团队游客为主， 24年团队、散客均全面复苏。 预计公司 2024-2026年收入分别为 27.95、 33.69、37.69亿元，同比增速分别为 45.1%、 20.5%、 11.9%；归母净利润分别为 12.7、 15.8、 18.8亿元， 24年归母净利润转正， 25-26年分别同增 24.6%、 19.0%。综合考虑公司存量项目盈利能力修复，佛山新项目增长势头强劲，维持合理价值为 12.14元/股，对应 24年 25倍 PE估值，维持“买入”评级。 风险提示。 宏观经济波动风险， 存量项目增速放缓，新项目落地及盈利不及预期的风险，安全事故风险。

核心观点：事件：（1）公司披露2023年报及2024年一季报，23年实现收入714.4亿元，同比增加13.37%，实现归母净利润22.1亿元，同比增加30.23%，实现扣非归母净利润21.6亿元，同比增加24.83%。24Q1单季度实现收入256.3亿元，同比增加4.36%，实现归母净利润8.0亿元，同比增加12%，实现扣非归母净利润8.35亿元，同比增加13.82%。（2）公司披露2023年利润分配方案，拟每10股派发现金红利19.50元（含税）。 金价上行提振毛利率，费用率基本持平。（1）2023年毛利率同比提升0.72pp至8.30%，珠宝首饰业务毛利率同比增长0.71pp至9.84%。 销售费用率1.48%，同比提升0.16pp；管理费用率0.69%，同比提升0.05pp；财务费用率0.2%，同比下降0.12pp。（2）24Q1毛利率同比上升0.35pp至8.37%，期间费用率同比下降0.30pp至2.01%。 门店持续扩张，海外市场表现优秀。23年公司大幅拓展零售网络。截至23年年末，公司共有营销网点5994家，全年净增门店385家，其中内地净增加盟店392家。在公司调整门店布局、加强线上销售等举措下，美国、加拿大海外门店销售创历史新高，中国香港地区门店在通关游客数量增加后，零售表现有明显提升。 盈利预测与投资建议。据公司年报，2024年公司将加快整合东北地区市场渠道，提升华南、西南销售占比，全年净增加门店不少于300家，并继续加强“藏宝金”、“凤祥喜事”主题店推广力度。预计公司24-26年，归母净利润分别为25.85、29.65、33.43亿元，同比增速分别为16.7%、14.7%、12.7%。维持合理价值84.63元/股的判断，对应24年PE17倍，维持“买入”评级。 风险提示。金价波动致使黄金首饰需求放缓；原材料波动造成毛利率波动；高端消费景气度下降抑制黄金珠宝消费。

事件：公司披露23年年报及24年一季报，（1）公司23年实现收入6.30亿元，同比增长70.90%，实现归母净利润1.47亿元，同比增长623.90%，实现扣非归母净利润1.40亿元，同比增长1024.22%；（2）24Q1单季度实现收入1.07亿元，同比降低11.33%，实现归母净利润0.11亿元，同比降低42.82%，实现扣非归母净利润0.09亿元，同比降低44.71%，主要由于23年一季度基数较高以及24年一季度天气不佳导致。（3）公司拟每10股派息5.36元（含税），同时拟每10股以资本公积金转增4.5股。 2023业绩全面恢复，毛利率、控费能力大幅提升。23年公司毛利率提升18.10pct至54.34%，净利率提升至26.72%。期间费用率20.13%，同比降低11.55pct，销售费用率同比下降3.62pct，管理费用率同比上升7.37pct，财务费用率同比下降0.76pct。 景区业绩已恢复至19年水平，酒店业务稳步增长。23年公司景区实现营收3.25亿元，同比提升108%；毛利率提升25.06pct至71.25%。 分景区看，2023年山水园、南山竹海营收分别为1.79、1.46亿元，同比分别提升107.23%、108.85%；毛利率分别为70.41%、72.27%，同比分别提升22.20pct和28.60pct。温泉业务实现营收4718.8万元，同比提升47.71%；毛利率48.41%，同比提升11.42pct。酒店业务实现营收2.07亿元，同比增长45.24%，毛利率同比提升5.05pct至29.88%。 盈利预测及投资建议：预计公司24-26年实现归母净利润1.79、2.13、2.45亿元，分别同增21.9%、19.1%、14.7%。参考可比公司估值，给予公司24年22xPE，对应合理价值21.16元/股，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动的风险，行业竞争加剧的风险，新项目落地及盈利不及预期的风险。

事件：公司发布2024年一季报，24Q1公司实现营收1.28亿元，同比增长83.73%，实现归母净利润约0.11亿元，扭亏为盈（23Q1归母净利润-0.04亿元），实现扣非归母净利润0.12亿元，扭亏为盈（23Q1扣非归母净利润-0.04亿元）。 得益于长白山坚定推出冰雪项目，Q1客流、收入均实现大幅上升。据长白山管委会，截至3月底，长白山主景区共接待游客46.5万人次，同比增比138.6%。清明小长假期间，长白山景区累计接待游客2.28万人次，同增850%，同比19年增长162%。 毛利率大幅提升，销售费用率略增。24Q1毛利率28.22%，同比提升15.08pp。费用端，Q1费用率13.9%，同比降低约4pp，其中销售/管理/财务费用率为3.62%/9.89%/0.39%，同比提升0.62pp/降低3.58pp/降低0.99pp。 长白山主逻辑未变，推荐长期关注：（1）天气转暖，五一假期将至，长白山即将迎来旺季客流。根据长白山历年财报，避暑游为长白山最大的主题游，Q3为长白山最旺季，23年7月平均单日客流超2万人次，17-19年单三季度归母净利润均在1亿元以上。（2）公司交通改善+冰雪项目的长逻辑未变，25年沈白高铁开通后，北京到达长白山时间缩短至4小时，预计将进一步提升进山客流；新定增酒店项目预计在未来增加雪季旺季时的酒店供给。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年分别实现归母净利润2.0、2.3、2.6亿元，24-26年同比增速分别为43.2%、16.6%、12.0%，维持公司合理价值为25.94元/股的判断不变，对应24年PE35倍，给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动；天气因素导致客流量下滑的风险；车票、供热等收费标准受限制的风险。

公司发布 23 年报和 24 年一季报：（1）23 年全年：收入 7.2 亿元，同增 117.9%，较 19 年同增 34.7%；归母净利润 1.7 亿元，扭亏为盈（22年亏损 0.1 亿元），较 19 年同增 49.2%。（2）23Q4：收入 1.6 亿元，同增 116.2%，较 19Q4 同增 35.0%；归母净利润 0.2 亿元，扭亏为盈（22Q4 亏损 0.1 亿元），较 19Q4 同增 133.1%。（3）24Q1：收入 1.8亿元，同减 6.1%，较 19Q1 同增 34.7%；归母净利润 0.5 亿元，同减15.8%，较 19Q1 同增 34.4%。（4）23 年分红：公司拟每股分红 0.79元（含税），合计分红 8744 万元，占归母净利润 50.1%盈利及控费能力超疫情前。（1）23 全年 VS19 全年：毛利率同增 1.5pp至 49.6%，销售/管理/财务费用率分别同比+0.1pp/-1.2pp/-0.1pp 至5.4%/13.0%/-0.2%，归母净利率同增 2.4pp 至 24.1%。（2）24Q1VS23Q1：受收入下滑影响，毛利率同减 3.3pp 至 54.7%，期间费用率同增 0.3pp 至 15.5%，归母净利率同减 3.3pp 至 28.9%。 狮子峰索道有望贡献未来增量。据公司投资公告，公司拟投资 3.3 亿元建设狮子峰索道，建设期 2 年，预计建成后首年乘客量 22.4 万人次（狮子峰景区客流的 40%），此后每年预计增长 15%，第 15 年不再增长，按此假设 15 年间年均收入 1.1 亿元，年均利润总额 0.5 亿元，税后全投资内部收益率 9.5%，对应投资回收期约 12 年（含 2 年建设期）。 盈利预测与投资建议。预计 24-26 年归母净利润分别为 2.0、2.2、2.4亿元，分别同增 15.0%、11.1%、8.9%。考虑公司背靠稀缺佛教名山，旗下优质资产丰富，未来交通改善与新项目建设助力成长，且有望受益寺庙主题游，参考可比公司，给予公司 24 年 25 倍 PE 估值，对应合理价值为 45.37 元/股，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动风险，自然灾害及恶劣天气风险，新项目建设进度或运营效果不及预期风险

公司发布 23 年报：23 年实现营收 1229.81 亿元，同比下滑 12.87%，主要受国内外宏观环境对大宗商品需求影响；实现归母净利润 10.30亿元，同比增长 12.80%。分季度看，23Q4 单季度实现营收 269.19 亿元，同比增长 2.84%；实现归母净利润 1.35 亿元，同比增长 4.19%。 产业链板块持续成长，供应链品类结构优化。据公司财报及公众号，（1）产业链：23 年实现收入 313.18 亿元，同比增长 3.27%，收入占比达 25.47%；实现利润总额 25.05 亿元，同比增长 15.02%，利润总额占比达 63.30%，同比提升约 5pp。 （2）供应链：23 年实现收入 913.93亿元，同比下滑 17.41%，其中附加值较高的石化产品国内贸易额同增15%至 186 亿元；实现利润总额 14.53 亿元，同比下滑 9.49%。 业务优化推涨毛利率，期间费用率有所增长。据公司财报，公司 23 年毛利率为 5.69%，同比提升 0.83pp；费用端，公司 23 年期间费用率为 2.73%，同比增长 0.64pp，销售/管理/研发/财务费用率同比均有所提升，增幅分别为 0.32pp/0.26pp/0.05pp/0.08pp，其中销售费用提升主要因为船舶制造业务相关质保费用和销售人员职工薪酬增加；综合影响下，23 年公司归母净利率为 0.84%，同比提升 0.19pp。 维持较高分红比例，与投资者共享收益。据公司财报，公司 23 年拟每10 股派发现金红利 3.3 元（含税），合计分红金额约 4.31 亿元，占公司 23 年归母净利润 41.88%，充分重视股东权益。 盈利预测与投资建议。预计 24-26 年归母净利润分别为 11.1、12.3、13.5 亿元，同比增速分别为 8.1%、10.4%、10.2%。考虑公司各细分领域自主品牌影响力持续提升，发展不断专业化，且业绩有望受一带一路催化，维持合理价值 9.29 元/股的判断，维持“买入”评级。 风险提示。大宗商品需求波动，市场竞争激烈，海外市场和汇率波动

事件：爱婴室发布 2023 年年报，公司全年实现营收 33.32 亿元，同比降低 7.95%，实现归母净利润 1.05 亿元，同比提升 21.84%；单 Q4营收 9.11 亿元，同比降低 8.76%，实现归母净利润 5779 万元，同比增长 40.85%。 毛利率略降，得益于费用端全面优化，归母净利率同比改善。公司全年综合毛利率减少 0.16pp 至 28.38%；单 Q4 综合毛利率同比提升1.28pp 至 31.00%。费用端，公司 23 年期间费用率为 25.17%，同比下降 0.48pp，其中销售/管理/财务费用率分别同比下降 0.14pp/下降0.06pp/下降 0.28pp 至 20.81%/3.35%/1.01%。综合影响下，23 年归母净利率为 3.14%，同比提升 0.77pp。 分区域看，华东地区销售贡献占比最高， 2023 年华东地区销售 15.9亿元，同比下降 6.37%；华南地区销售 2.99 亿元，同比下降 3.05%，华中地区销售 5.74 亿元，同比下降 7.26%。 分产品看，食品类收入、母婴服务毛利率显著增加。2023 年奶粉、食品、用品、棉纺、玩具出行、母婴服务分别实现收入 19.1、3.1、5.2、2.4、0.8、0.2 亿元，同比分别降低 12.2%、增长 13.7%、降低 10.5%、降低 0.8%、降低 6.0%、提升 3.9%，其中母婴服务毛利率同比提升6.35pp 至 20.57%，其余品类皆有不同程度下降。 盈利预测及投资建议：贝贝熊通过关闭低效门店、降低供应链成本等举措有效提升毛利率，实现扭亏为盈，双品牌运作扩大城市覆盖率，预计 24 年实现双位数净开店。预计公司 24-26 年营收分别为 35.6、37.8、39.5 亿元，同比增长 6.8%、6.2%、4.6%；归母净利润 1.17、1.27、1.37 亿元，同比增速 11.8%、8.3%、7.9%。维持合理价值 19.11元/股的判断，对应 24 年 PE 23X，维持“买入”评级。 风险提示：门店销售恢复慢于预期；电商冲击；开店速度不达预期