公司公布2023年年报，2023年公司实现营业收入33.32亿元，同比下滑7.95%，实现归母净利润1.05亿元，同比增长21.84%，拟每10股派发3.5元现金红利（含税）。 事件评论2023Q4盈利能力提升，全年门店调整和同店承压对收入端影响较大。分季度来看，2023Q1-Q4公司营业收入变化幅度分别为-11%、-10%、0.24%和-9%，归母净利润率分别为0.35%、4.27%、0.72%和6.35%，单四季度归母净利润率显著同比提升。全年来看，2023年全年公司新开店41家、闭店43家，合计净关店2家，年末门店数量为469家，全年可比店下降6.73%，较2022年有所承压，整体而言，由于仍处于门店调整期闭店数量较多，叠加同店端的承压，公司2023年全年收入端下滑7.95%。分渠道来看，门店销售下滑约6%，电商业务规模亦略有下滑。分品类来看，奶粉和用品两个品类下滑幅度陒对较大，棉纺品类陒对稳定，食品品类成长速度较快。 毛利率企稳、费用管控得当以及子公司贝贝熊的盈利大幅优化，是全年盈利能力提升的主要原因。全年来看，公司毛利率基本企稳，全年毛利率同比下滑0.16个百分点，费用端管控良好：销售费用率同比下滑0.14个百分点，管理费用率同比下滑0.06个百分点，销售费用额度和管理费用额度均有所节余，销售费用的减少主要系主动优化调整门店单店面积，并提高人效，建立更为高效的营运模式，管理费用的减少主要系通过运用人工智能等信息化技术，提高日常管理工作自动化水平，实现人员团队结构优化，有效控制人力成本费用所致。同时财务费用亦有所减少，综合使得全年公司实现归母净利润1.05亿元，归母净利润率约为3%，同比实现较大幅提升。此外，贝贝熊子公司2023年实现盈利2234万元，盈利能力出现较大幅度的提升。 2023年，公司面对陑下消费复苏、婴幼儿童人口结构变化、行业加速迭代等发展趋势，进一步巩固双渠道品牌融合成果，积极调整低效门店、优化商品结构、开拓陑上市场、丰富旗下品牌产品矩阵，经营亮点总结如下：第一，外延并购整合效果显著：贝贝熊整体毛利率较收购前提高4-5个百分点，成功实现扭亏为盈；第二，精细运营和降本增效：通过加强门店开发规划和谈判，在保证原有位置优势的基础上，实现了部分门店的租金优化，针对门店进行全面评估，缩减效率不高的经营面积，调整陈列布局，优化人员绩效与考核政策，有效降低门店刚性运营成本；第三，旗下品牌实现全渠道运营：合兰仕（Herlanze）营养品牌、多优（Dyoo）纸品品牌已入驻小红书、抖音等平台。 投资建议：2023年公司在双品牌融合和精细化运营上取得了阶段性成果，伴随门店数量和品类结构的持续优化，我们预计公司有望迎来较好的经营阶段。预计2024-2026年EPS分别为0.85、0.95、1.06元，维持“买入”评级。 风险提示1、消费者习惯变化、渠道分流；2、出生率下行，影响行业和公司增速。

事件：爱婴室发布 2023 年年报，公司全年实现营收 33.32 亿元，同比降低 7.95%，实现归母净利润 1.05 亿元，同比提升 21.84%；单 Q4营收 9.11 亿元，同比降低 8.76%，实现归母净利润 5779 万元，同比增长 40.85%。 毛利率略降，得益于费用端全面优化，归母净利率同比改善。公司全年综合毛利率减少 0.16pp 至 28.38%；单 Q4 综合毛利率同比提升1.28pp 至 31.00%。费用端，公司 23 年期间费用率为 25.17%，同比下降 0.48pp，其中销售/管理/财务费用率分别同比下降 0.14pp/下降0.06pp/下降 0.28pp 至 20.81%/3.35%/1.01%。综合影响下，23 年归母净利率为 3.14%，同比提升 0.77pp。 分区域看，华东地区销售贡献占比最高， 2023 年华东地区销售 15.9亿元，同比下降 6.37%；华南地区销售 2.99 亿元，同比下降 3.05%，华中地区销售 5.74 亿元，同比下降 7.26%。 分产品看，食品类收入、母婴服务毛利率显著增加。2023 年奶粉、食品、用品、棉纺、玩具出行、母婴服务分别实现收入 19.1、3.1、5.2、2.4、0.8、0.2 亿元，同比分别降低 12.2%、增长 13.7%、降低 10.5%、降低 0.8%、降低 6.0%、提升 3.9%，其中母婴服务毛利率同比提升6.35pp 至 20.57%，其余品类皆有不同程度下降。 盈利预测及投资建议：贝贝熊通过关闭低效门店、降低供应链成本等举措有效提升毛利率，实现扭亏为盈，双品牌运作扩大城市覆盖率，预计 24 年实现双位数净开店。预计公司 24-26 年营收分别为 35.6、37.8、39.5 亿元，同比增长 6.8%、6.2%、4.6%；归母净利润 1.17、1.27、1.37 亿元，同比增速 11.8%、8.3%、7.9%。维持合理价值 19.11元/股的判断，对应 24 年 PE 23X，维持“买入”评级。 风险提示：门店销售恢复慢于预期；电商冲击；开店速度不达预期

事件概述4月3日，公司发布2023年年报。2023年实现营业收入33.32亿元，同比下降7.95%；实现归母净利润1.05亿元，同比增长21.84%。其中，23Q4实现营业收入9.11亿元，同比下降8.76%；实现归母净利润0.58亿元，同比增长40.85%。收入下滑主要系公司主动优化精简低效门店而带来的相应销售额减少，以及电商渠道销售同比有所下降所致。 分析与判断线下线上齐发力，全渠道融合发展分渠道看，23年全年公司门店销售实现营收24.32亿元（同比-5.90%），电商业务实现营收6.17亿元（同比-14.33%)；分产品看，23全年公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别-12.23%/+13.67%/-10.51%。2023年，公司自营第三方平台业务同比增长77%，新电商渠道发展势头良好，其中抖音平台成长迅速，同比增长290%，成功覆盖了更广泛的客群和使用场景，为业务增长注入了新的活力。依托线下近500家门店的规模优势，O2O即时零售业务已覆盖38个经济发达城市，23年下半年实现了同比22%的增长。 双品牌协同发展，线下继续优化调整单店模型公司持续积极优化调整低效门店，进一步提升贝贝熊的运营效率，贝贝熊整体毛利率较收购前提高4-5个百分点，成功实现扭亏为盈。公司积极推进华中地区的新店拓展，共开设17家新店，爱婴室与贝贝熊双品牌运作，深耕华中区域，覆盖更多城市。公司精细化布局门店的品类结构，推动高毛利产品的销售，加速旗下品牌产品的提升，继续提升门店的毛利率。截至23年底，爱婴室及贝贝熊线下门店总数近500家，全年新开店41家，关闭43家。公司新开门店提速，Q1/Q2/Q3Q4分别新开1/7/12/21家。 23年公司费用有所优化，净利率同比+0.77pct23年公司毛利率为28.38%，同比-0.16pct；净利率为3.48%，同比+0.77pct。费用有所优化，23年公司销售期间费用率为25.18%，同比-0.47pct，其中销售/管理/财务费用率分别为20.81%/3.35%/1.01%，同比分别-0.14pct/-0.06pct/-0.28pct。 投资建议预计2024~2026年公司营收分别约为34.10、35.91和38.43亿元，同比分别+2.4%、+5.3%和+7.0%；归母净利润分别约为1.13、1.25、1.43亿元，同比+7.9%、+10.3%和14.6%。当前股价对应的PE分别为17.26、15.64、13.66倍。维持“增持”评级。 风险提示宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

事件： 公司公布2023年年度报告，2023年实现收入33.31亿元/同比-7.95%，归母净利润 1.05亿元/同比+21.84%，扣非归母净利润 0.66亿元/同比+22.14%；其中 2023Q4实现收入 9.11亿元/同比-8.76%，归母净利润 0.58亿元/同比+40.85%，扣非归母净利润 0.45亿元/同比+40.97%，业绩基本符合预期。 Q4华中地区加速开店，华东次之，旧有门店维持调整节奏。 1） 2023年全年，公司共新开门店 41家门店，分别位于上海（1家） /浙江（6家） /江苏（9家） /福建（6家） /广东（1家） /重庆（1家） /湖北（5家） /湖南（9家）/江西（2家）/四川（1家）， Q4环比加速（2023Q1-Q3开店 20家），且集中于华中地区（华东次之）；共关闭 43家门店（2023Q1-Q3共关店32家），上海/浙江/江苏/福建/湖北/湖南/江西分别各关闭 8/1/6/2/11/14/1家，门店仍有调整；截止报告期末，公司共布局 469家，去年同期为 471家。 2）全年来看，公司可比店销售呈一定幅度下滑，同比-6.73%， 2023年公司实现收入 33.31亿元/同比-7.95%，基本符合预期。 3）全年线上实现收入 6.17亿元/同比-14.33%，收入占比为 18.52%/同比-1.4pct，受基数影响有所回落，但仍高于 2021年水平； 2023Q4线上业务实现收入 1.83亿元，同比-12.76%，收入占比为 20.01%。 Q4毛利率同比显著改善，盈利能力明显提升。 1）2023Q4公司毛利率同比显著改善，同比+1.27pct 至 31.00%；全年毛利率同比-0.16pct 至 28.38%； 2）分品类看，全年奶粉类/食品类/用品类/棉纺类/玩具及出行类/母婴服务类/供应商服务类营收分别同比-12.23%/+13.67%/-10.51%/-0.80%/-5.95%/+3.85%/+5.15%，毛利率分别同比-0.67/-3.45/-0.37/-1.53/-6.68/+6.35/-2.02pct。 2）费用端， Q4公司销售费用率/管理费用率分别同比-0.51pct/-0.11pct 至 19.79%/3.28%，财务费用率同比-0.11pct 至 0.91%。 3）综合来看， 2023Q4归母净利率水平同比+2.24pct 至 6.35%，扣非归母净利率水平同比+1.73pct 至 4.89%。2023年公司归母净利润 1.05亿元/同比+21.84%，其中 Q4归母净利润 0.58亿元/同比+40.85%，扣非归母净利润 0.45亿元/同比+40.97%，业绩基本符合预期。 全年产品渠道多方面优化。 1）2023年公司进一步巩固双渠道品牌融合成果，多方面提效。 报告期内公司关闭贝贝熊低效门店，进一步提升经营效率，利用集团采购优势对供应链降本增效，贝贝熊整体毛利率较收购前提高 4-5个百分点，成功实现扭亏为盈；全年强化精细化运营，实现部分门店租金优化，房屋租赁费用同比减少近 10%，同时优化人员绩效与考核政策、加强供应链及数字化管理。 2）渠道多点开花，品牌持续迭代。 报告期内，公司旗下品牌依托公司全渠道布局优势，线下区域全面覆盖，并开设天猫、京东、拼多多等品牌线上旗舰店；产品研发迭代，合兰仕推出 DHA 藻油凝胶糖果、钙锌口服液、叶黄素酯饮等新品、满足更广泛的营养健康需求，多优新推出 致柔系列纸尿裤、丰富高中低不同档次的产品线， Cucutas 服装品牌不断融入公益环保理念， 公司旗下品牌占自有渠道销售收入比例已提升至 13%。 3）线上业务中， O2O 业务依托于线下门店规模优势，已覆盖 38个发达城市，23H2同比+22%；自营三方业务同比+77%，其中抖音渠道势头迅猛，同比+290%。 4）同时，持续更多会员互动。 至 2023年年底，公司及所属子公司累计会员新增 9.8%，全年会员实现销售占比 95.92%，线上消费会员占实体店会员比重达 54%； 2023年公司付费会员占总会员消费比重 48%，付费会员人均贡献是普通会员的 10倍、消费次数是普通会员的 4倍。 投资建议： 公司为口碑、产品组合调整能力、效率优势突出的母婴连锁龙头。 2021年收购贝贝熊，后逐步进行门店、供应链调整，力图区域互补，增强龙头地位，同时线上业务于近年不断发展，顺应行业趋势。 2023Q4公司开店加速，同时全年产品渠道多方面优化，未来将继续拓展线下门店布局、推动双线资源整合、提升运营效能，同时积极创新带动品牌增值。 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为 35.47/37.79/40.30亿元，归母净利润分别为 1.08/1.24/1.35元， EPS 分别为 0.77/0.88/0.96元/股，当前股价对应 PE分别为 19/16/15倍，给予“买入”评级。 风险提示： 1）消费环境扰动使得展店、单店模型长期不及预期； 2）供应链优化不及预期； 3）行业竞争严重加剧。

事件：2023Q3营收端表现持平，利润端表现同比改善公司发布三季报：2023Q1-Q3实现营收24.21亿元（-7.7%）、归母净利润4693万元（+4.5%）；其中单2023Q3实现营收7.55亿元（+0.2%）、归母净利润542万元（+48.8%）。我们认为，受出生率下滑叠加业务优化战略调整影响，前三季度公司经营表现有所承压，但公司围绕“渠道+品牌+多产业”深耕母婴消费生态，有望提升长期核心竞争力。我们维持盈利预测不变，预计公司2023-2025年归母净利润为1.05/1.26/1.49亿元，对应EPS为0.75/0.90/1.06元，当前股价对应PE为21.1/17.6/14.8倍，维持“买入”评级。 新生人口减少+优化门店背景下，营收、盈利能力均有所承压分渠道看，2023Q1-Q3公司门店/电商分别实现营收17.75亿元（-7.2%）/4.34亿元（-10.5%）。分产品看，奶粉类实现营收13.7亿元（-11.9%），新生人口数量下滑，叠加战略调整背景下闭店数量较多导致核心品类承压；食品类实现营收2.36亿元（+16.6%）表现稳健，棉纺/用品/玩具及出行类营收则分别同比-5.3%/-12.6%/-5.4%。盈利能力方面，2023Q1-Q3公司综合毛利率为27.39%（-0.69pct）有所下滑。费用方面，2023Q1-Q3公司的销售/管理/财务费用率分别为21.20%/3.38%/1.05%，同比分别持平/-0.04pct/-0.35pct，稳中向好。 母婴连锁零售龙头，坚定“渠道+品牌+多产业”战略深耕母婴消费生态公司坚定“渠道+品牌+多产业”战略深耕母婴消费生态，核心竞争力不断增强。 （1）渠道：线下渠道方面，截至2023Q3公司门店共459家（较同期减少18家），签约待开门店16家；公司不断优化门店，迭代单店模型，持续推进“爱婴室+贝贝熊”双渠道品牌跨区域整合；此外公司亦积极发展线上渠道业务，O2O即时零售、私域运营等亦有望贡献增量。（2）品牌：公司坚定执行自有品牌战略，通过战略合作、自研及收购等方式构筑差异化商品矩阵。（（3））产业布局：公司通过托育、早教布局母婴服务，未来盈利模式跑通后有望带来增量。 风险提示：行业竞争加剧、生育率持续下滑、收购整合效果不及预期等。

事件概述10月26日，公司发布2023年三季度报。 23年前三季度实现营业收入24.21亿 元 ， 同 比-7.65%； 实 现 归 母 净 利 润0.47亿 元 ， 同 比 增 长4.47%。其中， 23Q3实现营业收入7.55亿元，同比+0.24%；实现归母净利润0.05亿元，同比+48.78%。 22年上半年公司收入存在高基数影响， 且公司积极承担上海市生活物资保供， 因此23年上半年收入增速同比下滑， 但业绩维稳。 23Q3收入与上年持平，业绩实现大幅增长。 分析与判断全渠道融合发展， 自有品牌不断完善分渠道看， 23年前三季度公司门店销售实现营收 17.75亿元（同比-7.20%），电商业务实现营收4.34亿元（同比-10.49%)； 分品类看， 23年前三季度公司奶粉/食品/用品/母婴服务等主要类别营收同比分别-11.92%/+16.63%/-12.58%/+1.76%， 公司不断加强自有品牌运营， 聚焦营养食品、纸品、服饰等泛母婴品类， 23H1自有品牌销售收入占总收入的 10.98%， 我们预计未来占比稳定。 23年前三季度公司费用管控较强， 净利率同比+0.15pct23年前三季度公司综合毛利率为 27.39%，同比-0.69pct；净利率为2.22%，同比+0.15pct。费用进一步优化， 23年前三季度公司期间费用率为 25.63%，同比-0.38pct，其中销售/管理/财务费用率分别为21.2%/3.38%/1.05%，同比分别+0pct/-0.04pct/-0.35pct。 双品牌协同发展， 线下继续优化调整单店模型公司持续积极优化调整低效门店，迭代测试最优单店盈利模式，合理控制门店分布密度，精简门店面积， 前三季度新开店 20家，关闭 32家， 截至 23年 9月末，共有门店 459家。 公司新开门店提速，Q1/Q2/Q3分别新开 1/7/12家， Q4已签约待开业 16家。 公司稳扎稳打实现华东、华中空白区域的市场覆盖，夯实高线城市优势的同时进一步挖掘新兴低线城市潜力。 投资建议预计 2023~2025年公司营收分别约为 36.87、 39.51和 41.97亿元，同比分别+1.9%、 +7.2%和+6.2%；归母净利润分别约为 0.95、 1. 12、1.30亿元，同比+10.1%、 +18.5%和 16.2%。当前股价对应的 PE 分别为 23.48、 19.81、 17.05倍。 维持“增持”评级。 风险提示宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

事件： 10月 25日，公司发布 2023年三季报， 2023Q1-Q3公司实现营业收入 24.21亿元/同比-7.65%，归母净利润 4693.34万元/同比+4.47%，扣非归母净利润 2110.18万元/同比-4.73%；单 Q3公司实现营业收入7.55亿元/同比+0.24%，归母净利润 542.09万元/同比+48.79%，扣非归母净利润-277.91万元/同比+55.96%。 开店环比提速，门店仍有调整，单季度营收同比增长。 1）2023年前三季度，公司共新开 20家门店，分别位于上海（1家）/浙江（2家）/江苏（7家）/福建（4家）/广东（1家）/湖北（1家）/湖南（3家）/江西（1家），开店环比提速（2023H1共开店 8家）；共关闭 32家门店，上海/浙江/江苏/福建/湖北/湖南/江西分别各关闭 5/1/3/2/9/11/1家门店，门店仍有调整；截至报告期，公司共布局 459家门店（去年同期为 477家）； 2）由于相比去年有所开店，且去年 Q3线上业务基数较低，公司单三季度营收恢复同比增长， 2023Q3公司实现营业收入 7.55亿元/同比+0.24%。 毛利率有所下降，业绩基本符合预期。 1）2023Q3公司毛利率同比-2.3pct至 26.3%，前三季度公司毛利率同比-0.7pct 至 27.4%，分品类，前三季度，奶粉类/食品类/用品类/棉纺类/玩具及出行类/母婴服务类/供应商服务类分别同比-1.42pct/-3.94pct/-2.07pct/-2.79pct/-5.08pct/+8.36pct/-1.97pct。 2）费用端， 2023Q3销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-1.9pct/-0.3pct/-0.5pct 至 21.6%/3.7%/1.0%， 2023Q3归母净利润542.09万元，扣非归母净利润-277.91万元，业绩基本符合预期。 投资建议： 公司为口碑、产品组合调整能力、效率优势突出的母婴连锁龙头。 2021年收购贝贝熊，后逐步进行门店、供应链调整，力图区域互补，增强龙头地位，同时线上业务于近年不断发展，顺应行业趋势。预计 2023-2025年营业收入分别为 34.95/37.15/39.81亿元，归母净利润分别为0.87/1.04/1.22亿元， EPS 分别为 0.62/0.74/0.87元/股，当前股价对应PE 分别为 25/21/18倍，维持公司“增持” 评级。 风险提示： 1）消费环境扰动使得展店、单店模型长期不及预期； 2）供应链优化不及预期； 3）行业竞争严重加剧。

事件概述8月23日，公司发布2023年半年报。23H1实现营业收入16.66亿元，同比-10.83%；实现归母净利润0.42亿元，同比增长0.56%。其中，23Q2实现营业收入9.09亿元，同比-10.37%，环比增长20%；实现归母净利润0.39亿元，同比-27.49%，环比增长约13倍。22H1公司收入存在高基数影响，且公司积极承担上海市生活物资保供，23H1收入增速同比下滑，但业绩维稳。 分析与判断双品牌全渠道融合发展，自有品牌不断完善分渠道看，23H1公司门店销售实现营收 12.14亿元（同比-10.07%），电商业务实现营收 3亿元（同比-18.29%）；分产品看，23H1公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别-16.98%/+19.10%/-16.90%，公司不断加强自有品牌运营，聚焦营养食品、纸品、服饰等泛母婴品类，23H1自有品牌销售收入占总收入的 10.98%， 同比增长 16.75%。 23H1公司综合毛利率同比+0.01pct，净利率同比+0.24pct23H1公司综合毛利率为 27.89%，同比+0.01pct；净利率为 2.85%，同比+0.24pct。费用率略有上升，23H1公司期间费用率为 25.34%，同 比+0.53pct， 其 中 销 售/管 理/财 务 费 用 率 分 别 为21.01%/3.25%/1.09%，同比分别+0.75pct/+0.06pct/-0.28pct。 线下优化调整单店模型，线上第三方平台收入高速增长公司积极优化调整低效门店，迭代测试最优单店盈利模式，合理控制门店分布密度，精简门店面积，上半年新开店 8家，关闭 19家，截至23年 6月末，共有门店 460家，Q3已签约待开业 8家；公司稳扎稳打实现华东、华中空白区域的市场覆盖，夯实高线城市优势的同时进一步挖掘新兴低线城市潜力。此外，线上业务已初具规模，在公域及私域进行双轨双驱并向销售，23H1公司第三方平台销售收入同比增长91.18%。 ? 投资建议预计 2023~2025年公司营收分别约为 37.92、41.50和 45.22亿元，同比分别+4.8%、+9.4%和+9.0%；归母净利润分别约为 0.97、1.23、1.44亿元，同比+12.5%、+27.4%和 16.9%。当前股价对应的 PE 分别为 22.24、17.45、14.93倍。维持“增持”评级。 ? 风险提示宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

投资摘要事件概述4月6日，公司发布2022年年报：22年实现营业收入36.19亿元，同比增长36.46%；实现归母净利润8595.09万元，同比增长16.97%。其中，22Q4实现营业收入9.98亿元，同比下降0.06%，环比增长33%； 实现归母净利润4102.74万元，同比增长3.01%，环比增长超10倍。 分析与判断双品牌全渠道融合协同发展，产品矩阵不断完善公司营收快速增长主要是由于 21Q4收购贝贝熊以及电商业务大幅增长。分渠道看，2022年公司门店销售实现营收 25.85亿元（同比+24.3%），电商业务实现营收 7.2亿元（同比+113.27%）。门店增长主要系收购贝贝熊贡献销售增量，线下业务主要销售区域已覆盖华东、华中、华南、西南市场；电商业务大幅增长，O2O 平台营收同比增长7倍以上。分产品看，2022年公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别+54.91%/+37.49%/+16.65%，我们认为电商渠道或将继续推动奶粉实现高速增长，公司不断加强自有品牌运营，聚焦营养食品、纸品等泛母婴品类，或将提升品牌影响力与知名度。 毛利率下滑主要系电商业务占比提升导致，费用管控良好2022年公司综合毛利率为 28.54%，同比-1.72pct，主要系毛利率较低的电商业务占比提高 7.17个百分点；净利率为 2.71%，同比-0.3pct。 费用管控良好，2022年公司期间费用率为 25.65%，同比-1.92pct，其中销售/管理/财务费用率分别为 20.95%/3.41%/1.29%，同比分别-1.38pct/-0.2pct/-0.34pct，均有不同程度的改善。 积极拓展 O2O 即时零售，单店模型优化调整截至 2022年，公司共有门店 471家，新增线下门店 30家，关闭 85家，其中，爱婴室品牌门店新增 19家，关闭 28家，贝贝熊品牌门店新增 11家，关闭 57家。依托于门店广布局，公司线上积极拓展 O2O即时零售新场景，已有超 460家门店入驻美团、饿了么及京东到家平台。公司 2022年可比门店销售增长 0.64%，精细化经营门店，不断优化单店模型。22年公司作为上海市生活物资保障企业，充分利用全渠道网络、自建仓储物流等优势，为超过上万名消费者提供服务。 ? 投资建议预计 2023~2025年公司营收分别约为 41.02、45.83和 50.22亿元，同比分别+13.3%、+11.7%和+9.6%；归母净利润分别约为 1.06、1.30、1.51亿元，同比+23.1%、+22.6%和 16.7%。当前股价对应的 PE 分别为 24、19、17倍。维持“增持”评级。 ? 风险提示宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

公司受益于三胎政策的推行，社会对生育的重视长期或利于行业上行。人口红利逐渐减弱，利好生育政策落地或将减缓生育率下降趋势，中国母婴市场增长韧性犹存。2021年国内母婴消费市场规模达3.46万亿元，同比增长10.8%，艾瑞咨询预测2025年我国母婴市场规模将达到4.68万亿元。 母婴行业已进入成熟蜕变期，从关注消费人数增长升级为追求单客经济，结构性变化或为行业新增长点。据艾瑞咨询，中国母婴市场从20世纪90年代的需求简单、商品稀缺、渠道单一逐步发展升级为需求多元化与精细化、商品品类丰富、线上线下全渠道经营。居民可支配收入的提高带来消费能力的提升，母婴家庭科学、精细化育儿理念的升级，叠加购买渠道多元化及便利化，共同驱动人均母婴支出的提升，推动母婴市场长远发展。 公司是国内中高端母婴连锁龙头，长期聚焦“双品牌融合+全渠道渗透+精细化经营，广度覆盖，深度优化”。双品牌融合：公司2021年10月收购母婴品牌贝贝熊，打入华中市场，提高区域覆盖面，触达更多消费者。未来通过在系统、供应链、品类、人员等方面深度整合，双品牌协同共进齐成长。全渠道渗透：线上线下全渠道运营。线下价值再塑，精细化经营门店，通过高筑供应链壁垒、优化品类结构、丰富自有产品矩阵、缩减店铺面积等优化单店模型，坪效优于行业；电商公域私域双轨双驱齐布局，横向拓宽营销渠道，纵向延伸品牌价值，抢占消费者心智。此外公司新布局代运营业务，与众多知名母婴品牌商深化合作、深度绑定。 公司产品向服务延伸，深度挖掘会员价值，深耕单客经济。母婴产品销售为业绩基本盘，母婴服务或为品牌未来新的增长点，2022H1产品销售占比约94%。公司通过扩展品类、延伸服务，延长用户生命周期，丰富用户体验度，满足消费者多样化需求。此外，公司深度挖掘消费者诉求，增加消费者权益，深度绑定会员，提高母婴消费者粘性和忠诚度，深耕单客经济，提升人均消费收入进而提高公司店效。 投资建议公司是国内中高端母婴连锁龙头，未来成长点为双品牌融合加速渗透市场、电商渠道发力提高品牌知名度、自有品牌建设提高整体毛利率水平。我们看好公司未来发展，预计2022~2024年公司营收分别约为35.54、40.80和45.19亿元，同比分别+34.0%、+14.8%和+10.7%；归母净利润分别约为0.87、1.06和1.27亿元，同比+18.3%、+21.7%和+19.8%。当前股价对应的PE分别为28、23、19倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示宏观经济不景气、国内疫情反复、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

公司1-3Q2022 营收同比增长58.52%，归母净利润同比增长33.51% 10 月25 日，公司公布2022 年三季报：1-3Q2022 实现营业收入26.22 亿元， 同比增长58.52%，实现归母净利润0.45 亿元，折合成全面摊薄EPS 为0.32 元， 同比增长33.51%，实现扣非归母净利润0.22 亿元，同比增长410.96%。 单季度拆分来看，3Q2022 实现营业收入7.53 亿元，同比增长46.99%，实现归母净利润0.04 亿元，折合成全面摊薄EPS 为0.03 元，实现扣非归母净利润-0.06 亿元。 公司1-3Q2022 综合毛利率下降2.57 个百分点，期间费用率下降3.79 个百分点 1-3Q2022 公司综合毛利率为28.08%，同比下降2.57 个百分点。单季度拆分来看，3Q2022 公司综合毛利率为28.58%，同比下降0.89 个百分点。 1-3Q2022 公司期间费用率为26.01%，同比下降3.79 个百分点，其中，销售/ 管理/财务费用率分别为21.20%/3.42%/1.40%，同比分别变化-2.58/ -0.97/-0.24 个百分点。3Q2022 公司期间费用率为29.00%，同比下降5.14 个百分点，其中， 销售/管理/财务费用率分别为23.53%/4.00%/1.47%，同比分别变化-3.00/ -1.53/ -0.60 个百分点。 线下门店加速调整，线上业务发展迅速 1-3Q2022 公司新开门店14 家，关闭门店63 家，截至2022 年9 月30 日，公司拥有门店477 家，建筑面积共计246,577.99 平方米；已签约待开业门店13 家，均预计于2022 年第四季度开业。1-3Q2022 公司积极应对市场环境变化， 以爱婴室和贝贝熊双品牌运营，加快门店优化调整升级，合理控制门店分布密度， 逐步整合供应链，加强人员协同管理。同时，公司在现有全渠道平台基础上，不断拓宽线上线下各营销渠道，扩大市场规模，从而带动公司收入利润增长。 上调盈利预测，维持“增持”评级 公司业绩超预期，主要是由于合并贝贝熊后融合进程良好，同时线上业务发展迅速，电子商务收入高增，我们上调对公司2022/2023/2024 年归母净利润的预测10%/ 11%/13%至0.86/0.99/ 1.11 亿元。公司门店优化调整效果良好，线上业务发展迅速，有利于公司提升自身竞争实力，维持“增持”评级。 风险提示：疫情受控进程不及预期，门店拓展不及预期，兼并效果不达预期。

事件：公司发布2022半年报，22H1实现营收18.69亿元，同比增63.69%，实现归母净利润0.41亿元，同比减少11.83%。 点评：分业态来看，门店销售收入13.50亿元/+41.57%，主要系自21Q4并表贝贝熊贡献收入增长；电商收入3.87亿元/+384.26%，主要系母婴品牌代运营及线上多渠道拓展发力效果明显，业绩持续放量；批发收入0.12亿元/+165.86%，母婴服务收入0.12亿元/+39.89%，主要系早教、托育等新业务发展带来增长，其他收入1.08亿元/+12.94%。 分品类来看，上半年奶粉类/食品类/用品类/玩具类/车床类/棉纺类/母婴服务分别实现收入11.34亿元/+101.92%、1.32亿元/+51.77%、3.21亿元/+33.51%、0.42亿元/+4.23%、0.04亿元/+3.11%、1.17亿元/+11.18%、0.12亿元/+39.89%，疫情影响下，刚需类产品韧性凸显，销售增长良好。母婴服务类需求持续放量，形成高收入增速贡献，展望全年继续看好服务类业务延续增长。 门店数量方面，22H1新增线下门店5家（爱婴室、贝贝熊品牌分别新增2/3家），关闭43家（爱婴室、贝贝熊品牌分别关闭15/28家）。我们判断上半年开店节奏放缓，关店节奏延续主要系1）因并购时间较短，门店密度及空间布局亟待优化，公司针对双品牌已有门店周边环境及未来盈利能力评估下主动调整行为；2）疫情催化下低效门店的营业终止。 毛利端：2022H1毛利率27.88%，同比-3.30pcts，主要系以低毛利率引流产品为代表的奶粉类收入占比提升，结构性影响整体毛利率下降。费用端，2022H1销售/管理/研发/财务费用率分别为20.26%/3.19%/0.00%/1.37%，同比-2.28pcts/-0.69pcts/-0.00pcts/-0.07pcts。 利润端：2022H1归母净利0.41亿元，同比减少11.83%，归母净利率2.21%/-1.89pcts；扣非归母净利0.28亿元，同比增4.91%。 投资建议：公司作为跨区域的母婴连锁零售龙头企业，不断调整经营策略应对新运营环境，当下以运营效率为主要关注点。一方面，持续发力线上运营，借渠道红利拓业绩增量；另一方面，并购贝贝熊整合资源，双品牌运营充分强化品牌价值，区分主场避免同业竞争，扩大企业覆盖圈。随后续以供应链优势整合贝贝熊及拓展线上业务，有望带动公司利润走出下滑通道。长期来看，多元消费、产品细分及品类拓展驱动人均支出持续提升，政策支持或潜在利好行业的长期健康发展。预计2022-24年净利润至0.90/1.00/1.10亿元，维持“买入”评级。 风险提示：收购整合效果不及预期；出生率持续下行；开店进展不及预期。

事件：公司发布2022年上半年业绩报告，公司2022H1实现收入18.69亿元/同比+63.69%，归母净利润4128.01万元/同比-11.83%，扣非归母净利润2845.87万元/同比+4.91%。其中2022Q2实现收入10.14亿元/同比+69.41%，归母净利润5355.16万元/同比+50.00%，扣非归母净利润4535.95万元/同比+84.02%。我们测算贝贝熊二季度约贡献收入2亿元，基本盈亏平衡，我们测算剔除贝贝熊并表影响，公司收入约同比+30-40%，主要受线上增长驱动，爱婴室门店端收入同比高个位数增长。 门店继续调整，疫情期间承担母婴供应，加之贝贝熊并表影响，营业收入高增。1）整合后门店继续调整：2022H1公司共新开5家门店，共关闭43家门店；其中爱婴室品牌门店新增2家，关闭15家；贝贝熊品牌门店新增3家，关闭28家。2022Q2公司于湖北新开1家门店；共关闭21家门店，分别于上海/浙江/江苏/福建/湖北/湖南/江西关闭2/3/1/3/2/8/2家门店，至期末共于全国布局488家门店。2）疫情期间积极承担母婴供应，同店表现较好，叠加线上继续推动、贝贝熊并表，驱动收入整体高增。2022Q2疫情期间，公司充分利用全渠道网络、自建仓储物流优势，开展社区团购、跑腿等业务，快速优化爱婴室线上平台，体现公司较强的抗风险能力，预计上海地区可比店同比+10%，江苏/重庆亦有双位数增长。公司线上运营继续发力，2022Q2公司线上业务实现收入2.30亿元，同比+327.68%，收入占比为22.65%，环比+4.21pct；同时我们测算贝贝熊Q2约贡献收入2亿元，线上业务及贝贝熊并表驱动收入整体高增。毛利率下降，期间费用率下降，盈利能力提升。）2022Q2，公司毛利率同比-3.12pct至30.09%，主要系并购贝贝熊的毛利率相对较低、且毛利率相对低的线上业务及奶粉类销售占比提升。分品类来看，奶粉类/食品类/用品类/玩具类/车床类/棉纺类二季度毛利率分别同比-1.32pct/+8.35pct/+1.64pct/9.69pct/+4.91pct/+4.37pct。2）费用端，受贝贝熊并表影响，公司销售费用同比有所提升，但由于线上业务拓展收入来源，公司销售费用率/管理费用率分别同比-3.12pct/-0.93pct至18.83%/3.25%。4）去年同期，其他收益及公允价值变动收益合计2259.51万元，今年同期为744.68万元，综合来看，公司归母净利润率同比-0.68pct，扣非归母净利润率+0.36pct，盈利能力提升。双品牌继续融合，自由品牌运营有所突破。1）贝贝熊继续融合。2022年上半年，公司完成系统的全面统一，加快贝贝熊的运营优化，在市场、技术、供应链等方面实现进一步融合，实现数据、商品、人员、财务的一体化运营，协同开拓公司成长。2）持续增强自有品牌运营，2022年上半年，纸尿裤品类销售额同比增长4%，营养辅食类销售额同比增长545%，在产品口碑、市场开拓等持续有所突破。投资建议：公司为口碑、产品组合调整能力、效率优势突出的母婴连锁龙头。当前短期疫情有所扰动，处于门店调整、并购整合阶段，顺应趋势转型，盈利能力有所影响。预计2022/2023年归母净利润分别为1.01/1.14亿元，EPS为0.71、0.81元/股，当前股价对应PE分别为25/22倍，维持公司“增持”评级，目标价20元。风险提示：1）疫情严重影响消费致使展店长期不及预期；2）上海地区同店长期大幅下滑；3）供应链优化不及预期；4）行业竞争严重加剧。

事件：2022Q2营收维持较快增长，业绩降幅环比大幅缩窄 公司发布半年报：2022H1实现营业收入18.69亿元（+63.7%），归母净利润0.41亿元（-11.8%）；其中单2022Q2实现营收10.14亿元（+69.4%），归母净利润0.54亿元（+50.0%），疫情背景下营收维持较快增长、业绩降幅大幅收窄，抗风险能力超出预期。我们认为，公司深度受益三孩政策红利，聚焦“渠道+品牌+多产业”战略，展现出较强核心竞争力。我们维持盈利预测不变，预计公司2022-2024年归母净利润为1.15/1.45/1.75亿元，对应EPS为0.82/1.03/1.24元，当前股价对应PE为22.0/17.5/14.5倍，维持“买入”评级。 “贝贝熊并表+电商业务放量”推动营收高增，疫情下盈利能力展现韧性 分渠道看，2022H1公司门店销售/线上业务分别实现营收13.5亿元（+41.6%）/3.9亿元（+384.3%），贝贝熊并表叠加电商新业务放量，公司全渠道实现快速增长。分产品看，2022H1公司奶粉/用品/食品/棉纺等主要品类营收同比分别+101.9%/+33.5%/+51.8%/+11.2%，电商新业务带动奶粉品类快速增长。盈利能力方面，2022H1公司综合毛利率为27.9%（-3.3pct），主要受毛利率较低的线上业务影响。费用方面，2022H1公司销售/管理/财务费用率分别为20.3%/3.2%/1.4%，同比分别-2.3pct/-0.7pct/-0.1pct，均有改善。 全渠道深度拓展，延伸布局大母婴生态，核心竞争力持续增强 公司坚持“渠道+品牌+多产业”战略，多方位拓展布局：（1）线下完成对华中母婴龙头贝贝熊并购整合，积极优化门店，截至2022Q2期末门店数量共488家，另有已签约待开店14家；线上“公域平台+私域社群”多元发展，供应链能力持续加强；（2）公司通过自研、收购等方式打造自有产品矩阵，不断扩大品牌影响力；（3）积极开展泛母婴业务，满足孕婴童家庭吃、穿、玩、乐需求的同时，提供婴儿抚触、早教托育等增值服务。整体看，公司线上线下布局不断延展、自有品牌矩阵持续丰富、母婴产业多领域多维发力，核心竞争力进一步增强。 风险提示：疫情反复、竞争加剧、收购整合效果不及预期等。

公司发布2022 年半年度报告，上半年实现营业收入18.69 亿元/+63.69%；归属于上市公司股东的净利润0.41 亿元/-11.83%；单Q2 公司实现营收10.14 亿元/+69.41%，归母净利润0.54 亿元/+50.0%。 事件点评 收购贝贝熊业务规模扩大，单Q2 业绩转正同比+50%。营收方面，上半年公司营收同比+63.7%，自21Q4 收购贝贝熊以来业务规模扩大，上半年完成了爱婴室和贝贝熊双品牌系统的全面统一，协同开拓公司成长空间；同时线上业务多元发展也带来收入增长，运营效率逐步提升。净利润方面，Q1/Q2 分别实现-0.12/0.54 亿元，同比分别-210.4%/+50.0%，Q2 实现业绩转正，超市场预期。上半年业绩增长承压主要受到收购贝贝熊带来的成本费用增长影响。 门店销售、线上业务快速增长，自有品牌加速市场渗透。分产品看，公司奶粉/ 用品/ 食品类产品营收分别为11.3/3.2/1.3 亿元， 同比分别+101.9%/+33.5%/+51.8%。分业态看，上半年门店销售收入13.5 亿元/+41.6%，主要来自于收购贝贝熊带来的门店规模扩大影响，同时利用自建仓储物流优势确保疫情期间上海地区家庭保供职能；线下门店方面，上半年新增5 家，关闭43 家，疫情影响下展店放缓，公司主动优化低效门店，合理控制分布密度，以单店引领模式，实施门店优化调整升级，积极布局优质门店。上半年电商业务营收3.9 亿元/+384.3%，收入占比提升13.7pct，公司线上业务多元化，在巩固主品牌主流渠道销售推广的同时，与海外知名母婴品牌深化合作，拓展线上新渠道，取得较好的业绩增长。在自有品牌方面，公司加快推进自有品牌在华中区域的市场渗透，上半年纸尿裤品类销售额同比+4%，营养辅食类销售额同比+545%，在产品口碑、市场开拓等方面取得了良好进展。 结构调整毛利率下降，期间费率有效管控。毛利率方面，上半年公司实现毛利率27.9%，同比-3.3pct，主要受到门店销售/批发业务毛利率分别-0.6pct/-27.3pct 的结构性因素影响。费用率方面，上半年期间费用率24.8%，同比-3.0pct。其中销售费用同比+47.2%，主要系并购贝贝熊以及线上业务增长所致，不过由于收入增长较多带来销售费率同比-2.3pct；管理/财务费率同步下降0.7pct/0.07pct。经营活动现金流2.2 亿元，实现扭亏，主要系前期开展线上运营业务提前备货，现已实现销售并回款，线下业务平稳发展等所致。 投资建议 公司定位中高端母婴市场，旗下品牌“爱婴室”与“贝贝熊”分别在华 东及华中地区深耕多年，品牌认可度高、渠道影响力强。公司融合线上线下购物场景，实现营销渠道全覆盖。线下渠道聚焦华东、华中市场，扎实推进西南、华南等区域的门店拓展；线上业务初具规模，在公域及私域双轨双驱并向销售。目前母婴消费人群需求精细化和高端化，市场份额向头部集中，我们看好公司全渠道网络、自建仓储物流优势，双品牌协同开拓成长新空间，持续加强自有品牌运营。考虑到公司并表后门店和线上业绩表现超预期，我们上调盈利预测，预计2022-2024 年EPS 分别为0.62/0.75/0.93 元，对应公司8 月17 日收盘价18.0 元，2022-2024 年PE 分别为30.1X/24.8X/20.0X，维持“增持-A”评级。 风险提示 新生儿出生率下降影响母婴行业增速；鼓励生育新政落地效果不及预期；疫情影响门店拓展和正常经营；新兴销售模式分流。