事件描述公司发布公告称，拟以自有资金投资设立控股子公司上海一芯通感，并通过子公司设立一家孙公司和分公司，总投资不超过5000万元。其中上海一芯通感3000万元，广州一芯通感不超过2000万元。 核心观点军拟投资设立子公司进军WiFi7，存算联一体化战略迈出第一步。根据公告，公司拟与自然人荣苏江合资设立“上海一芯通感技术有限公司”，注册资本3000万元，公司与荣苏江分别出资2900与100万元。新公司主要从事WiFi7无线通信芯片的研发、设计与销售，未来公司将依靠自身优势，进一步丰富产品品类，以存储为核心，向“存、算、联”一体化领域进行技术探索和发展。我们认为，WiFi7芯片是万物互联中重要的一环，公司在存算联一体化战略上迈出了重要的第一步。 合作伙伴实力强大经验丰富，荣苏江或将领衔研发。根据公告，一芯通感的股东荣苏江专注于无线通信芯片领域的研发及经营管理工作20余年，曾在国际知名通讯企业总部担任资深高级工程师，参与及组织打造了多款旗舰系列的高端2G至5G射频及毫米波芯片。同时他也熟悉国内无线连接及射频市场，曾带领团队为知名品牌客户打造过多颗国内先发的无线连接及射频类量产芯片。我们认为，荣苏江的履历经验丰富，他的加入有望助力公司在WiFi7的研发上实现加速。 2024有望成为WiFi7的元年，2028WiFi7设备有望达到21亿台。 根据集微网，WiFi7具有更快的传输速率以及更多的频段，理论速度比WiFi6快4.8倍，比WiFi5快13倍，能提供用户超低延迟、超大频宽的上网体验，被视为实现智能家庭应用与AR／VR等应用的关键无线通讯技术。根据康希通信公告，Wi-Fi7协议已正式发布，Wi-Fi联盟预测，到2024年底基于Wi-Fi7的设备将达到2.33亿台，预计2028年将增长至21亿。我们认为，公司进军Wifi7领域有望受益于行业快速发展。 盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年归母净利润分别实现-3.15、0.71、2.66亿元，对应EPS分别为-0.71、0.16、0.60元。截至报告日收盘价对应2023-2025年PE值分别为-30.03、133.52、35.41倍。我们看好公司在存储周期出现拐点后迎来量价齐升，同时受益于国产替代加速及自身产品优势快速提升市场份额，通过“存、算、联”一体化布局、积极导入车规产品、切入可穿戴市场进一步打开成长空间。 风险提示半导体周期波动、国产替代不及预期、新领域新客户开拓不及预期。

核心观点存储价格或已见底，公司盈利有望企稳回升。随着头部厂商减产去库存叠加未来需求回暖，存储价格有望止跌反弹。我们认为，受益于周期复苏，公司的盈利能力有望在未来实现逐季环比改善，具体从三个维度体现：1）从价格周期来看，以 SLC NAND 为代表的小容量存储价格或已接近底部，10月 SLC NAND 1Gb/2Gb 的现货平均价分别环比 9月上涨 4.69%/3.93%，未来有望迎来向上反弹；2）从存货价值来看，目前库存水平较高，但增长率逐季放缓，2023Q3存货账面价值环比增长率仅为 5.68%，预计减值计提影响有望逐季减少；3）从生产成本来看，晶圆价格有望持续降低，展望 2024年，预计 8英寸代工价格仍将保持小幅下降趋势，季度降幅约在 3%-5%之间，公司的价格成本剪刀差有望持续扩大。 头部逐步退出，产品优势显著，份额有望持续提升。存储行业头部大厂目前专注于大容量存储芯片领域，国内厂商有望凭借自身的技术实力和本土化优势，逐步实现差异化存储芯片市场的国产替代，从而打开成长空间。据统计与测算，2022年全球利基型存储市场规模为128.32亿美元。我们认为，随着大厂逐步减产利基产品或退出利基市场，国产替代不断加速，公司在利基型小容量市场的市占率仍较低，产品优势明显，未来有较大提升空间。 积极导入车规，切入可穿戴赛道，大力发展 MCP。公司聚焦的中小容量利基型存储芯片，具有低功耗、高可靠性优势，未来随着通信设备、汽车电子、物联网、可穿戴设备和工业控制等应用场景不断涌现，下游市场对中小容量存储芯片需求也在持续上升。我们认为，公司未来有望通过导入车规级产品、切入可穿戴产品领域及提高 MCP销售规模来打造新的成长曲线。未来智能车、可穿戴设备对于NAND Flash 的需求将实现高速增长，公司的研发进展顺利，客户验证积极。同时公司的 MCP 产品未来有望实现量价齐升。 盈利预测与投资建议首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别实现-0.93、1.23、3.44亿元，对应 EPS 分别为-0.21、0.28、0.78元。截至报告日收盘价对应 2023-2025年 PE 值分别为-158.01、119.81、42.74倍。我们看好公司在存储周期出现拐点后迎来量价齐升，同时受益于国产替代加速及自身产品优势快速提升市场份额，通过积极导入车规产品、切入可穿戴市场进一步打开成长空间。 风险提示半导体周期波动、国产替代不及预期、新领域新客户开拓不及预期

事件概述8月11日，公司发布2023年半年报，1H23公司实现营业收入、归母净利润分别为1.02亿元、-2439.93万元，分别同比-49.12%、46.78%。 分析与判断（1）公司业务结构持续优化，企业服务高速增长，关注业绩修复情况。 收入端：公司主动优化缩减企业服务业务中毛利较低的财税服务业务，对收入产生波动影响。 利润端：公司归母净利润较上年同期增幅较大，主要系毛利率和期间费用较为稳定的科创知识产权及SaaS服务业务收入增长，此类业务逐步体现出规模优势，实现扭亏为盈。 （2）单板块来看，公司在企业加速服务和企业服务基础上，新增AIGC服务板块，不断提供多元化的综合企业服务，持续赋能国内中小创企业发展。 企业加速服务：1H23收入3821.30万元，同比下降24.07%；毛利1703.90万元，同比下降38.04%，主要系帮助企业在实战中解决成长核心问题的企业加速服务受宏观经济影响，尚未全面恢复。 企业服务：1H23收入5918.64万元，同比下降59.23%；毛利2957.44万元，同比增长133.88%。营收下降主要系公司收缩企业服务中低毛利的财税服务业务；毛利增长主要系企业服务中的科创知识产权及SaaS模式服务业务规模大幅增长，因此毛利率维持稳定。截至2023年6月，公司企业服务客户数新增3351个，较去年同期持平；新增订单1.11亿元，较去年同期增长18%。 AIGC服务：公司5月27日推出AIGC咨询与技术服务业务，1H23收入39.42万元，共192人次报名付费，收入主要来自AIGC产业营产品，预计随着AIGC产业营产品的不断推出，叠加“黑马天启”科创大模型开始收费，业绩有望逐步释放，成为公司新的业绩增长点。 业务结构的持续优化，科创服务垂类模型的逐步落地，预计公司2023年收入及利润有望优于2022年。公司持续布局AIGC领域，拟以1亿元自有资金设立“智算科技”。公司通过自研垂类模型、AIGC产业营、新设AIGC生产力赋能中心，打造“模型+算力+培训”于一体的AI产业全方位布局，持续赋能AIGC领域发展。 内容：“智算科技”将作为公司建设AI生产力赋能中心（黑马智算）的实施主体，建设和运营AI生产力赋能中心、AI创新孵化加速器，支持人工智能应用于企业发展，赋能产业升级与中小企业数智化发展。 目的：“智算科技”将进一步提升公司服务创业创新企业、高新技术企业、专精特新企业等国家产业政策支持的科技类企业，持续夯实AIGC领域的布局。投资建议公司加速AIGC服务业务落地，打造新的业绩增长点；因为公司主动优化低毛利的财税业务，对收入产生波动影响，我们下调2023年营业收入至3.59亿元，我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.29亿元、0.38亿元、0.58亿元，分别同增135.1%、29.6%、51.6%，对应估值分别为178倍、137倍、90倍，维持“买入”评级。 风险提示国内经济环境变动风险、市场竞争风险、管理风险、人才培养与流失风险、企服平台SaaS化建设研发风险。

公司深耕行业数十年，独特产业优势助力优质中小企业发展。公司系全国首家科创服务领域A股上市企业，是集创业者成长所需的企业融资、宣传推广、战略咨询等服务为一体的中国领先综合性创业服务平台，专业从事企业加速服务、知识产权服务、产业加速服务、城市拓展服务、财税服务、专精特新综合服务、营销服务、投融资咨询服务等组成的企业服务产品体系，伴随企业全生命周期发展。公司服务省级专精特新企业超1000家，市级专精特新企业超2000家，新三板企业超百家。2022年实现营业收入3.47亿元，同比增长2.1%，创历史最好水平。 公司基于核心产品和服务，全面面向产业链转型升级，打造了其独特的竞争优势，主要体现在“科技赋能传统核心商业化产品”和“SaaS平台升级线上服务”两方面，并发布科创专属大模型：1、公司拥有完整的中小企业加速成长方法论与服务矩阵，解决客户从初创期、成长期到成熟期各阶段的痛点问题，打造一站式服务体系，高效聚合优质稀缺资源，陪伴中小企业全生命周期。公司具备丰富的企服经验与成熟的运营体系，链接汇聚各类优质稀缺资源，以科技赋能商业化模式，以AI助力业绩增长。 2、公司持续升级线上服务，推进SaaS平台建设和“黑马天启”科创大模型，业务企服化、企服SaaS化、产学研一体化已取得一定成效。随着公司SaaS产品日益成熟和“黑马天启”科创大模型的赋能，公司的企业加速服务质量能够得到更大提升，推进产业智能升级，巩固行业领先地位，取得较好的投资收益。 “黑马天启”科创大模型：公司发布黑马天启科创大模型，打造面向产业的AIGC的推广和服务平台。公司1）利用自有专利、版权、商标、政策等知识积累和海量产业数据，为大模型开发提供充足的数据和场景支持；2）依托自身的科创云SaaS开发平台、Microsoft+Stanford开源技术以及360智脑的支持，为黑马天启的开发提供了坚实的技术保障；3）启动专为AIGC产业创业者开办的训练营“黑马AIGC产业营”，聚焦基础概念、商业应用、模式创新、前景趋势、产业融合、数据安全等六大前沿主题，助创业者接入产业未来。黑马天启科创大模型为企业提供科技项目申报材料智能撰写和数据填报服务，平均生成文件数目超过24个类别，单个文件的平均撰写时长少于10秒，平均生成字数高达2000字+。黑马天启科创大模型聚焦在行业知识与行业能力建设，通过技术创新，助力科创服务机构提高行业效率与服务水平。 达摩院MaaS：公司旗下数智云科携手阿里巴巴达摩院，打造专属MaaS赋能加速全流程，共同促进区块链技术的创新应用和数字人发展。达摩院基于魔搭社区为公司提供：1）开源的MaaS共享平台，为AI开发者提供灵活、易用、低成本的一站式MaaS开源社区；2）MaaS培训课程，促进“AI普惠”与“AI创新”共同发展；3）限时免费算力，降低AI开发者初始化模型使用门槛。 根据双方签署的战略合作协议，首批开源模型超300个，中文模型占比超1/3，包括阿里通义大模型、澜舟科技孟子模型、智谱AI多语言预训练模型、中文版GPT-3、中文版CLIP等探索AI前沿的中文大模型。达摩院为数智云科所服务的中小企业提供从模型、培训到算力全流程的专业赋能，围绕元宇宙及互联网3.0的技术平台搭建进一步深化布局，提升与公司产业加速等业务的协同效应和可持续发展力，提升数智云科运营服务能力。 黑马科创云：黑马科创云以“AI大数据”+“SaaS云服务”模式助力数字化产业升级，以科技优势赋能企业加速。“黑马科创云”是国内首个面向专精特新小企业的知识产权服务SaaS平台，通过“SaaS云服务”+“科创落地服务”双轮驱动模式，为企业提供集合知识产权运用、管理于一体的高质量企业解决方案。“黑马科创云”在企业知识产权智能管理方面拥有知产智能管家、企业智能风险监控、企业智能风险检测、知产档案馆等服务体系，支持超4000个服务产品云上下单、支付、交付，全流程可视化，拥有1.2亿+全国工商信息数据、3000万+商标数据、6000万+专利数据、全国版权数据的智能数据查询服务，以及覆盖全国32个省、直辖市、自治区科技项目政策，通过“知识产权基础业务”+“SaaS云平台”+“AI大数据”，致力于为企业提供一站式科技创新服务，成为线上线下融合的全方位科创服务云平台。 投资建议公司坚持量质并举，不断巩固行业领先地位，同时公司全面升级核心商业化产品，打造独具特色的科技赋能企业加速孵化模式，兼具独特风格及创新能力。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为0.22亿元、0.39亿元、0.71亿元，对应估值分别为224倍、124倍、69倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示国内经济环境变动风险、市场竞争风险、管理风险、人才培养与流失风险、企服平台SaaS化建设研发风险。

主要观点公司概况：深耕宠业三十年，全品类宠食龙头。公司创立于1992 年，是国内目前最大的宠物咀嚼食品生产研发集团，其核心优势产品宠物咬胶产品的技术水平和出货量在全球均处于领先位置，还拥有宠物营养肉质零食、宠物干粮、宠物湿粮等其他宠物食品品类。公司坚定实施“双轮驱动”发展战略，通过立足海外咬胶代工，开拓国内零食主粮市场。2021 年公司海外工厂受疫情影响停工，对营收造成较大冲击，2022 年业绩已加速恢复。根据公司2023 年1 月31 日发布的2022年度业绩预告，2022 年扣非净利润1.44-1.81 亿元， 同比增长157.77%-223.84%。 行业概况：宠物经济势头盛，宠物食品乘风起。宠物市场抗周期性凸显，据亚宠研究院数据，2022 年全球宠物产品零售市场规模预计约1714 亿美元，同比增长7.5%。目前国内宠物渗透率水平低，持续提升潜力大，据宠物行业白皮书数据，2022 年城镇宠物市场规模2706亿元，近十年复合増速达18.2%，而宠物食品作为目前宠物行业最大的细分市场，养宠渗透率与宠物食品渗透率双增长将带动市场规模提升，据德勤数据，中国宠物食品市场规模未来5 年增速可达17%。 业务梳理：国内外双轮驱动，双核双向齐发展。公司坚定实施“双轮驱动”发展战略，一方面通过绑定优质核心客户，巩固外部发展空间，努力扩大ODM 产品市场占有率的同时重视自主品牌的培育。另一方面，自2019 年全面启动中国市场以来，公司结合国内宠物的身体特质，搭建了完善的自主品牌业务，建立了较强的产品力、品牌力和渠道力的优势，持续扩张国内市场业务。 核心优势：多维度优势赋能，高筑核心竞争力。1）产品研发：研发投入行业领先，通过多项国内外认证，技术实力屡获认可；2）品牌布局：全面搭建长期有效产品矩阵，满足市场的多元化需求，品牌形象也获一致认可，屡获亚宠年度奖项；3）渠道建设：线上渠道完善，积极采用新型高效营销手段，各类节日大促表现亮眼。线下已建立相对完善的经销商渠道，积极打造人宠互动空间，深入了解用户实际需求；4）产能规划：全球产能持续扩充，产能释放有望助推公司盈利能力进一步提升。 投资建议宠物经济持续高景气带动宠物食品市场规模加速增长，站在全球化的战略高度，公司坚持“双轮驱动”发展战略，立足海外咬胶代工加速国内市场扩张，依托顶尖的研发优势，全面搭建品牌矩阵，积极打造完善的国内外产销及服务网络体系，全球产能放量有望助推公司蓝海扬帆。预计公司22-24 年营收为16.44/20.78/25.43 亿元，同比分别为29.37%/26.37%/22.39%；归 母 净 利 润 分 别 为1.60/1.78/2.79 亿元 ， 同 比 分 别 为167.00%/11.11%/56.49%。对应PE 27/24/16 倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示海外经营风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险；新产品及自有品牌开发推广风险。

投资摘要事件概述4月6日，公司发布2022年年报：22年实现营业收入36.19亿元，同比增长36.46%；实现归母净利润8595.09万元，同比增长16.97%。其中，22Q4实现营业收入9.98亿元，同比下降0.06%，环比增长33%； 实现归母净利润4102.74万元，同比增长3.01%，环比增长超10倍。 分析与判断双品牌全渠道融合协同发展，产品矩阵不断完善公司营收快速增长主要是由于 21Q4收购贝贝熊以及电商业务大幅增长。分渠道看，2022年公司门店销售实现营收 25.85亿元（同比+24.3%），电商业务实现营收 7.2亿元（同比+113.27%）。门店增长主要系收购贝贝熊贡献销售增量，线下业务主要销售区域已覆盖华东、华中、华南、西南市场；电商业务大幅增长，O2O 平台营收同比增长7倍以上。分产品看，2022年公司奶粉/食品/用品等主要品类营收同比分别+54.91%/+37.49%/+16.65%，我们认为电商渠道或将继续推动奶粉实现高速增长，公司不断加强自有品牌运营，聚焦营养食品、纸品等泛母婴品类，或将提升品牌影响力与知名度。 毛利率下滑主要系电商业务占比提升导致，费用管控良好2022年公司综合毛利率为 28.54%，同比-1.72pct，主要系毛利率较低的电商业务占比提高 7.17个百分点；净利率为 2.71%，同比-0.3pct。 费用管控良好，2022年公司期间费用率为 25.65%，同比-1.92pct，其中销售/管理/财务费用率分别为 20.95%/3.41%/1.29%，同比分别-1.38pct/-0.2pct/-0.34pct，均有不同程度的改善。 积极拓展 O2O 即时零售，单店模型优化调整截至 2022年，公司共有门店 471家，新增线下门店 30家，关闭 85家，其中，爱婴室品牌门店新增 19家，关闭 28家，贝贝熊品牌门店新增 11家，关闭 57家。依托于门店广布局，公司线上积极拓展 O2O即时零售新场景，已有超 460家门店入驻美团、饿了么及京东到家平台。公司 2022年可比门店销售增长 0.64%，精细化经营门店，不断优化单店模型。22年公司作为上海市生活物资保障企业，充分利用全渠道网络、自建仓储物流等优势，为超过上万名消费者提供服务。 ? 投资建议预计 2023~2025年公司营收分别约为 41.02、45.83和 50.22亿元，同比分别+13.3%、+11.7%和+9.6%；归母净利润分别约为 1.06、1.30、1.51亿元，同比+23.1%、+22.6%和 16.7%。当前股价对应的 PE 分别为 24、19、17倍。维持“增持”评级。 ? 风险提示宏观经济不景气、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

投资摘要百年日化龙头，组织变革，厚积薄发，“123”方针成效凸显历经120余年发展，国货日化龙头焕新升级。上海家化主要从事护肤、个护家清、母婴产品的研发、生产和销售，在众多细分领域上保持领先地位。2020年潘秋生先生接任董事长后提出“123”方针，进行业务结构优化、梳理渠道布局、提升组织效率，公司迎来全新气象。22年受疫情影响，特渠调整，超头缺失等多重因素扰动下实现营收71.06亿元，同比-7.06%，归母净利润为4.72亿元，同比-27.29%。 品牌定位厘清，产品品类丰富，攻守兼具公司品牌资产丰富，3大品类、10大品牌多元布局护肤、个护家清、母婴等专业赛道，覆盖多样消费需求。坚持差异化品牌发展战略，重点聚焦头部化妆品产品的同时精简长尾产品，梳理在研产品并明晰产品线的迭代优化。 1）玉泽：以医研共创为基础，定位功效护肤，与多家顶尖医院的皮肤科研发合作，打造科技“药妆”品牌形象；21年其客户数及复购率显著提升，其天猫官旗复购率达42.58%，同比+6.22pcts，远超行业平均复购水平。22年，玉泽线上三大平台销售额累计达6.28亿元。23年3月推出新品“油敏霜”，继屏障修护、清痘调护等4大系列后新的拐点与突破。 2）佰草集：聚焦草本护肤，通过梳理产品结构、精简SKU、收缩门店、消化库存等策略实现盈利改善；品牌形象升级重塑，提高产品调性、不断吸引年轻客群。22年，佰草集三大线上平台销售额累计3.09亿元，23M1-M2佰草集猫旗累计GMV同增14.9%。 3）其他品牌：典萃、双妹、高夫、美加净、家安、六神、启初：定位不同细分赛道及人群，产品及品类矩阵丰富，不断推陈出新。品牌投放策略阶梯化，家清个护品牌韧性突出，品类具有全覆盖的比较优势，丰富的品牌矩阵有利于公司经营的稳定性与盈利弹性。 聚焦中国特色草本，医研共创2021年，公司研发投入 1.63亿元，同增 13.07%，研发人员达 212人。研发围绕8大创新基础研究平台和1个对外开放创新网络，通过“产学研医”多维对外创新合作，加速技术落地，打造未来行业领先优势。持续推动开放式研发合作布局，与各大医院、上游厂商深度合作，在基础研究、应用创新、产品价值塑造等多方面取得重大进展。 2022年，上海家化专利申请数量翻倍于2019-2020年同期水平；在发明专利的获得数上，2020-2022年同比2017-2019年提升57%。上海家化共有427项有效专利累计，其中包含96项国家发明专利以及22项全球PCT专利。 数字化赋能，重启超头，渠道优化进阶，提质增效公司不断扩展销售渠道，线上包括电商、特渠，线下涵盖商超、百货和化妆品专营店。线上渠道占比显著提升，2022H1线上渠道营收12.44亿元，占比由16年的15.97%上升到33.52%。线上精细化运营，推动线上渠道进阶，主流电商平台持续发展，同时加大兴趣电商布局。公司主动优化线下渠道，关闭长尾店铺，提升门店运营效率。同 时，公司不断推进特渠零售化转型，积极与头部零售商深化合作，推动新零售体系打造，依托数字化赋能，精细化私域运营， 22年末已开始实现月销售额同比正增长。22年12月恢复超头合作，多平台的达播拓展自22Q4获得突破，逐步消化过去对单一平台、单一打法的依赖。 ? 投资建议公司拥有百年历史，是国货美妆集团中稀有的在护肤、个护家清、母婴等多维赛道均有品牌声量的老字号企业。坚持“123”方针，推进品牌高端化、年轻化、专业化，驱动品牌价值提升，精简产品SKU、顺应“产品为王”消费趋势、清晰化品牌定位，持续优化运营模式、推动渠道变革，在多重不利影响因素退却后，经营有望迎来边际改善。 预计2022-2024年营业收入分别为71.06、86.00、96.00亿元，对应增速 分 别-7.06%、+21.02%、+11.63%； 归 母 净 利 润 分 别 为4.72、7.76、9.22亿 元 ， 同 比 分 别-27.30%、+64.37%、+18.77%； 预 计2022-2024年EPS分别为0.70、1. 14、1.36元/股，对应PE为43、26、22倍。首次覆盖，“买入”评级。 ? 风险提示行业竞争风险；疫情反复风险；新品推出不及预期风险；战略调整不及预期风险。

事件3月29日，公司发布2022年业绩报告，22年公司实现营收50.14亿元，同比+24.65%；实现归母净利润10.51亿元，同比+21.82%；扣非后归母净利润9.51亿元，同比+17%。其中，22Q4实现营收21.18亿元，同比+10.93%，归母净利润5.34亿元，同比+5.17%。此外，公司发布23年股权激励计划，绑定核心高管3名及295名核心管理人员及核心技术（业务）人员。假设每年符合业绩考核最低要求，激励目标为：以2022年为基数，1）23-25年营收同比增长28%/26%/24%，CAGR25%。2）23-25年净利润同比增长28%/26%/24%，CAGR25%。 简评业绩保持稳健，线下渠道高增。从渠道上看，22年线上、线下产品销售额分别为40.28、9.7亿元，占比分别为80.3%/19.4%，同比+22.06%、+37.04%，2020-2022年CAGR分别为36.18%、46.98%，线上、线下相互渗透，协同发展，实现较为稳健增长。其中，薇诺娜天猫官旗收入18.5亿元，占线上渠道46%，两年复购率31%；抖音薇诺娜旗舰店3.9亿，占线上10%，两年复购率13%。线下专柜及OTC渠道接近43000家终端店铺，线下获客有望带动全渠道增长。从品类来看，护肤品类收入45.57亿元，收入占比90.89%；医疗器械类收入3.87亿元，收入占比7.73%；彩妆类收入5314.59万元，收入占比1.06%。 盈利能力稳定，研发持续加码，产能建设稳步推进。22年毛利率75.21%，同比微降0.80pcts；净利润率约20.97%，保持稳定。公司销售/管理/研发费用率分别为40.84%/11.92%/5.08%，同比-0.95/+3/+2.27pcts。高水平研发队伍不断扩充，22年公司研发人员391人，占比总员工12.81%，两年新增287人；发明成果高产出高转化，22年专利133个，两年新增83个。累计完成63家医院皮肤学科临床研究及效果观察等，产品开发及相关基础研究、工艺技术研究方向累计被收录到SCI、核心期刊论文184篇。此外，公司化妆品活性原料储备充足，功效性化妆品植物原料自主研发累计40项，申报化妆品原料3项。公司高壁垒产品储备充足，拥有262个普通化妆品备案凭证，23个特殊化妆品注册证，3个2类医疗器械注册证，3款3类械临床研究接近完成。活性原料、高壁垒产品（如三类械）储备丰富，产学研结合成果突出，研发持续加码，打造长期竞争力。产能方面，3月13日，新中央工厂投产年产值可达50亿元，集化妆品及医疗器械生产为一体，具备高度自动化水平，新中央工厂的投产将极大提高公司生产的稳定性。 主品牌天猫为基持续增长，沉淀私域打造高品牌忠诚度。主品牌薇诺娜定位敏感肌护肤赛道，坚持以“舒敏”为基点，“敏感PLUS”延伸的产品策略。22年双11荣登天猫美妆类目第6，是唯一一个连续5年双11上榜天猫美容护肤类目TOP10的国货品牌。核心大单品强势依旧，“面霜乳液+防晒”双产品矩阵表现稳定。“舒敏保湿特护霜”产品蝉联天猫“双11”舒敏类面霜TOP1；清透防晒乳系列产品布局多应用场景，代言人+线下硬广推动防晒系列产品声量、销量双赢。年度黑马“冻干面膜”系列产品销售依旧保持强劲增长，并持续强化高端定位，位列冻干面膜赛道第一。公司累计注册会员数2330万人，全网复购率37%，展现较高的品牌忠诚度。 子品牌破圈敏肌赛道，进阶多功效矩阵。1）薇诺娜宝贝：荣获2022年度天猫“双11”婴童护肤行业排名TOP4，其中品牌核心大单品“舒润霜”、“温和倍护防晒乳”获得天猫多个类目TOP1，彰显公司强大的产品研发能力以及品牌运营能力。2）瑷科缦（AOXMED）：聚焦皮肤多维年轻化，推出“专妍”、“美妍”以及“萃妍”三个系列，水、乳、精华以及功能性食品的产品矩阵初显雏形。22年7月品牌官网已正式上线，线下打造多元销售渠道，布局美丽田园美容院门店，再进一步布局快闪店及其他医美终端专业机构。未来将积极拓展丰富产品线，线上“美妍”+线下“专妍”，持续抢占高端护肤市场份额。3）贝芙汀（Beforteen）：以中国皮肤疾病大数据为研究基础，通过顶级医研结合+AI人工智能深度学习自主研发，独创整合性精准治痘解决方案的专业祛痘品牌。多品牌市场定位差异化区隔较为明显，覆盖多元消费群体，品牌矩阵及梯队已初步构建，品牌声量势能正逐步显现。 股权激励彰显公司发展信心。股权激励计划拟向激励对象授予的限制性股票总量不超过635.4万股，约占总股本的1.5%，计划授予价格为62.1元/股。激励对象总人数共计298人，包括负责电商业务的副总经理张梅（10万股）、CFO兼董秘王龙（10万股）等以及295名核心管理人员及核心技术（业务）人员。假设每年符合业绩考核最低要求，考核目标以2022年营业收入/净利润为基数，23-25年增长率均不低于28%/61.28%/100%；即23-25年营收及净利润增速同比分别为28%/26%/24%，23-25年营收及净利润CAGR均不低于25%。股权激励彰显公司深度绑定核心人才、实现长期可持续发展信心。 投资建议敏感肌龙头基本盘稳定，线下客户基础稳固，线上放量品牌忠诚度较高，新品功效进阶，客单价及人群覆盖广度拓宽，股权激励略超预期，前期股价回调幅度较大，当下估值反应此前悲观预期。我们预计2023-2025年公司营收分别为64.18、80.87、100.29亿元，同比分别为+28%、+26%、+24%；归母净利润分别为13.47、16.95、21.02亿元，同比分别为+28.1%、+25.9%、+24.0%对应EPS分别为3.18、4.00、4.96元，对应PE分别为38、30、24倍，维持“买入”评级。 风险提示行业景气度下行风险；竞争加剧风险；产品质量事故风险；新品推广不及预期风险。

事件3月13日，公司发布23年1-2月经营数据，1-2月实现总营收7.9亿元左右，同比+25%左右；实现归母净利润0.8亿元左右，同比+33%左右，增势良好。23年38节活动期间，公司各品牌销售取得较快增长，主品牌珀莱雅成交金额（GMV）天猫美妆排名第一。 点评珀莱雅主品牌势能持续向上，38大促天猫美妆GMV第一。据生意参谋、魔镜数据及飞瓜数据显示，23年1-2月主要平台中（天猫+抖音）珀莱雅主品牌及彩棠累计销售额达7.16亿元，同比+52.15%。分平台看，珀莱雅主品牌及彩棠在天猫平台1-2月销售额4.42亿元，同比+40.51%；在抖音平台销售额2.74亿元，同比+75.62%，双平台均表现优异。其中，23年1-2月主要平台（天猫+抖音）珀莱雅主品牌累计销售额达5.46亿元，同比+38.38%。分平台看，珀莱雅在天猫平台1-2月销售额3.27亿元，同比+24.58%；在抖音平台销售额2.19亿元，同比+65.79%，双平台均表现优异，抖音平台增速强劲。根据聚美丽数据，3.8节期间珀莱雅以2.74亿元GMV，同比+56%的成绩，位列天猫护肤品品牌NO.1，力压国际大牌欧莱雅、兰蔻及雅诗兰黛等。 彩妆、防晒系列产品推新速度较快，1-2月表现优异。据生意参谋、魔镜数据及飞瓜数据整理显示，23年1-2月主要平台中（天猫+抖音）彩棠品牌累计销售额达到1.70亿元，同比+123.65%。分平台看，彩棠在天猫平台1-2月销售额1.15亿元，同比+120.68%；在抖音平台销售额0.55亿元，同比+130.16%，双平台维持三位数高增。3月初发布新品争青系列，分为争青流玉三色腮红盘，综合眉部盘及哑雾口红三款产品。从天猫官旗数据来看，截至3月13日，争青系列口红、眉部盘、腮红盘销量件数达分别达900+、600+、2000+。作为化妆师品牌，彩棠立足于本土优势，将产品与消费者需求结合在一起，打通品牌塑造链路。新品云朵防晒从上市至3月13日天猫官旗月销达1万件以上，荣登天猫防晒新品榜TOP2。品牌营销端，珀莱雅发起「性别不是边界线，偏见才是」活动，23年38节前夕特别策划《女帅男兵》持续赋能，强化品牌“打破性别偏见，促进男女平等”主张，并将红宝石精华、红宝石面霜、双抗精华等经典大单品进行多种组合销售，刺激消费。 ? 投资建议公司品类品牌矩阵完善，推新速度快且方法论完备，组织管理效率高效，多维度构建品牌壁垒，新品牌彩妆、防晒、洗护等产品培育进展顺利，期待珀莱雅 520、618等大促节点表现，调整 22-24年营收60.20/76.33/94.84亿元，同比+29.93%/+26.79%/+24.26%；归母净利润 7.6/9.67/12.14亿元，同比+31.86%/+27.24%/+25.62%。对应 EPS分别为 2.68/3.41/4.28元/股；对应 PE 为 69/54/43倍，维持“买入”评级。

事件：3月8日，公司发布22年业绩报告：22年公司实现营收19.39亿元，同比+33.91%；实现归母净利润12.64亿元，同比+31.90%；实现扣非后归母净利润11.97亿元，同比+30.92%；实现经营性现金流11.94亿元，同比+26.64%。其中，22Q4单季度实现营收4.49亿元，同比+5.80%；实现归母净利润2.71亿元，同比+8.95%。 简评22年毛利率再创新高，费用率管控良好。1）毛利率/净利率方面：毛利率94.85%，同增1.15pcts；净利率65.38%，略降0.74pcts。2）费用率方面：销售/管理/研发费用率分别为8.39%/15.40%/8.93%，同比分别-2.42pcts/+3.86pcts/+1.86pcts。管理费用较大增长主要系本报告期内港股预上市服务费和人工费增加。 股权激励发布，彰显长期信心。公司发布2023年第一期限制性股票激励计划，拟向激励对象授予的限制性股票总量不超过41.73万股，约占总股本的0.19%。其中，首次授予限制性股票及预留限制性股各占80%、20%，计划授予价格为282.99元/股。本次激励计划首次授予的激励对象总人数共计141人，为公司董事、高管、中层管理及核心技术人员。考核目标以2022年营收为基数，2023-2025年营收增长率不低于45%/103%/174%；或以2022年净利润为基数，2023-2025年营收增长率不低于40%/89%/146%。通过激励机制，吸引并绑定核心人才，为公司长远发展提供强有力的人才资源和动力。 全方位、差异化产品矩阵推动业绩增长。分产品看，溶液类与凝胶类注射产品均实现较大幅度增长。22年溶液类注射产品/凝胶类注射产品/面部埋植线/化妆品收入分别为12.93、6.38、0.05、0.03亿元，占比营收66.68%、32.91%、0.28%、0.13%，同比分别为+23.57%、+65.61%、+1.49%、-76.82%。凝胶类产品中，濡白天使增长迅速，产品安全性与有效性逐渐获得下游医疗机构与终端消费者认可。医生培训与认证制度结合，高效稳定的渠道建设与完善的学习平台制度为新品推广带来先发优势，加速濡白天使终端渗透，截至22年末已进入逾600家医美机构，授权700余名医生。 研发布局前瞻，产品储备丰富。立足于生物医用材料和生物医药的研发和产品转化，同时开展重组蛋白和多肽等生物医药的开发，致力于将公司打造成医疗美容、代谢疾病治疗等领域内技术领先、产品具有国际竞争力的知名企业。公司持续加大研发创新投入，通过自研+合作的方式提升研发实力，22年公司研发投入同比+69.20%，研发费用率为8.93%（同比+1.86pcts），研发人员占公司总人数25.39%，拥有专利49项，其中发明专利25项。 在研项目中，用于纠正颏部后缩的凝胶产品、第二代面部埋植线、利多卡因丁卡因乳膏等产品均处于临床试验阶段；A型肉毒毒素处于Ⅲ期临床试验阶段。公司在体重管理与减脂领域加强战略布局，与北京质肽生物签订司美格鲁肽注射液项目独家合作协议，该项目已处于临床前研究阶段，该产品可延长代谢周期，且给药周期方便、体重管理效果明显，能够更好地满足市场需求。研发中心布局上，昌平研发中心已顺利投入使用，有利于公司增强生物医药研发平台实力，提升产学研转化效率。 投资建议轻医美赛道景气度较高，消费粘性较强，线下消费复苏带动医美消费频次提升。在医美行业监管政策趋严背景下，爱美客作为国内医美领域合规优质龙头，凭借全方位且具有差异化的产品矩阵，清晰的产品定位，产品组合优势，较强的拿证壁垒，前瞻性的产品布局储备以及从客户需求出发的深度运营，产品竞争力、品牌影响力日益增强，多维增长曲线丰富，市场占有率与渗透率有望稳步提升。预计23-25年公司实现营收29.21、42.10、56.93亿元，同比+50.7%、+44.1%、+35.2%；归母净利润分别为18.98、26.95、35.76亿元，同比+50.2%、+42.0%、+32.7%。EPS分别为8.77、12.45、16.53元，对应PE分别64、45、34X，维持“买入”评级。 风险提示行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；新品销售不及预期；产品研发上市效果不及预期等风险。

事件2月27日，公司发布2022年业绩快报，22年公司实现营收63.59亿元，同比+28.53%；实现归母净利润9.7亿元，同比+24%；扣非归母净利润为8.63亿元，同比+30.06%。推算22Q4实现营收20.39亿元，同比+5.32%；实现归母净利润2.93亿元，同比+29.07%。 简评“四轮驱动”战略稳步推进，业绩实现稳健增长。公司2022年整体营收保持相对较高增幅，分业务看，原料业务稳步增长，医疗终端业务基本持平，功能性护肤品业务保持高速增长。扣非归母净利润同比增幅达30%+，精细化运营成效显著。公司通过精细化管理，提升运营效率，期间费用合计增速低于营业收入增速，扣非归母净利润实现同比增长30.06%。 护肤品品牌声量提升，四大品牌品类差异化优势日趋凸显。以科技赋能底层产品力，“润百颜”、“夸迪”22年22年线上销售合计超27亿营收量级，“肌活”近10亿，“米蓓尔”超5亿，品牌声量提升。以大单品带动品牌向产品系列化扩展，9个护肤品单品 GMV 破亿。公司已进入提高收入质量、改善运营效率、深挖目标用户、优化市场渠道、深化品牌根基的精细化运营阶段。四大品牌坚持长期投入，定位清晰，逐步走向正循环。润百颜和夸迪品牌客单价相对更高，米蓓尔和 BM 肌活核心用户为年轻的 Z 世代人群。米蓓尔主打敏感肌修护，38节前发布3A紫精华新品定位敏感肌抗衰，打破敏肌抗老问题困局。 研发驱动，布局前瞻。公司高度重视战略性投入，以合成生物为驱动，建设全球最大中试转化平台，提供科研以及产业转化力量支撑； 切入细胞培养基赛道，与乐敦制药、BMS等共同投资成立华熙厚源，进军细胞培养基领域。医疗终端业务方面，22年12月14日，申报的“注射用交联透明质酸钠凝胶”成功获得国家药监局批准上市，公司已共计7款获国家药监局批准上市的玻尿酸医美填充针剂，润致系列将有望成为未来发展的主要动力。功能性食品方面，收入在低基数下实现大幅增长，持续加强新产品推广力度。原料业务方面，公司积极开拓海外市场，原料海外业务依然保持较高速增长，2022年已经备案3款化妆品新原料。激励机制方面，不断健全长效激励机制，持续推进股权激励深度绑定员工利益，留存核心骨干。 ? 投资建议公司依托“四轮驱动”发展战略，构建生物活性物、医疗医美终端、功能性护肤品、功能性食品在内的产业链一体化业务架构。公司布局合成生物学、胶原蛋白、细胞培养基等赛道，医美产品管线持续丰富，有望打开新增长天花板。调整归母净利润为 13.00、16.56亿元，同比增长 34.1%、27.4%，对应 EPS 分别为 2.70、3.44元，对应当前 股价 PE 为 44、35倍 ，维持“买入”评级。 ? 风险提示竞争加剧风险，化妆品新品推广不及预期风险，新产品替代风险，核心技术人员流失的风险，行业监管趋严风险。

2023年1月30日，公司发布2022年业绩预告，22年归母净利润预计为0.18-0.54亿元，与上年同期相比预计减少3.08-3.44亿元，同比减少85%-95%，推算22Q4归母净利润亏损1.0-1.36亿元，去年同期归母净利润亏损1.41亿元，同比亏损收窄。预计22年归母扣非净利润0.36-0.72亿元，与上年同期相比，将减少2.88-3.24亿元，同比减少80%-90%。 房地产板块拖累22年整体业绩，剥离地产转型大健康。22年公司净利润预计下降的主要原因为：1）受结算区域及产品结构变化的影响，地产业务结算毛利同比下降；2）部分参股地产公司进入尾盘阶段，经营利润减少，投资收益同比下降较多；3）受疫情反复叠加房地产市场下行，购房需求持续走弱，为加快销售及现金回笼，公司对部分产品售价进行调整，计提相应资产减值准备。 公司剥离地产业务计划稳步推进。公告拟出售鲁商置业100%股权、新城镇100%股权、创新发展100%股权、菏泽置业100%股权、临沂地产100%股权、临沂置业51%股权、临沂金置业44.10%股权、临沂发展32%股权，以及上市公司对上述标的公司及其下属公司的全部债权，交易对价合计59.07亿元。公司剥离地产业务计划稳步推进，通过本次交易公司将名下房地产开发业务相关资产负债置出，完成后将聚焦大健康领域。 化妆品板块“4+N”战略持续推进。公司旗下化妆品两大主力品牌，瑷尔博士22年销量额突破10亿元，跻身国货品牌前列；双十一期间，颐莲连续登陆天猫喷雾爽肤水热销榜、加购榜Top1。福瑞达善颜肌肤管理中心全国规模超过百家，成为线下美容护肤领域的强势品牌。善颜专注抗衰老产品开发，打造“量肤定制”理念，线粒体抗老系列等多款高端产品稳步推出。伊帕尔汗携手六大国货品牌，联合推出“安睡彩虹梦”计划，打造国货高端精油护肤品牌形象。子品牌协同发展，专注多维差异化赛道。公司出身药企，研发基因浓厚，全渠道协同营销，多维健康美丽业务有望协同助力公司整体业绩增长。 投资建议22年因地产业务拖累公司整体业绩，23年剥离地产聚焦大健康计划稳步推进。公司医药基因与研发实力持续赋能原料、医药和化妆品等美丽健康业务的发展。公司化妆品板块“4+N”战略持续推进，随着公司未来加快转型步伐，业务结构升级，更加聚焦以化妆品、生物医药等为主业的大健康业务，盈利能力与估值有望逐步修复，我们调整22-24年归母净利润为0.39、4.01、5.21亿元，同比-89.1%、921.2%、29.9%，对应EPS分别为0.04、0.39、0.51元，对应当前股价PE为289、28、22倍，维持“买入”评级。 风险提示化妆品行业竞争加剧风险；转型不及预期风险；产品销售推广不及预期风险；行业监管政策趋严风险。

自有+代理品牌双轮驱动，业绩逐渐回暖公司最早由自有品牌御泥坊起家，凭借率先进入电商渠道获取流量红利，随后公司先后推出大水滴、小迷糊、花瑶花等多个自主品牌，针对不同细分人群或者特定场景需求，增大消费者覆盖面。在自有品牌建设同时公司也不断扩大代理业务，公司目前与强生、城野医生、KIKO等30余个品牌达成代理合作关系，自有+代理品牌双轮驱动策略取得初步成效。22Q1-Q3公司实现营收33.43亿元，同比增长0.91%。 焕新升级自有品牌，布局多元产品形态公司持续推进自有品牌升级，核心品牌御泥坊完成品牌升级焕新，整体设计以新唐风为特色，以更加年轻化的形象吸引覆盖更多的消费者，扩大品牌知名度。品牌联合知名院士研发出小分子玻尿酸，并以此为基础推出微800玻尿酸次抛，扩充产品品类，有望成为御泥坊品牌又一大单品。小迷糊品牌重新确立产品定位为年轻肌科学护肤，并更改了品牌IP，树立科学护肤全新形象，基于用户调研数据研发出肌肤源力因子，对产品功效进行全面升级。 收购海内外品牌，进军中高端国际市场积极进行海内外并购，收购法国轻奢品牌佩尔赫乔中国区业务，法国高端护肤品牌伊菲丹。伊菲丹品牌定位高端，有助于公司补充高端化妆品价位段产品，并获取其在全球高端渠道的相关资源，未来或将推动公司国际化进程。入股青颜健康，完成口服美容产业的初步布局。 自有平台建设稳步推进，打造公司专属流量池在线上流量分散化趋势背景下，公司投入自营平台建设，针对消费者和经销商分别推出了水羊潮妆和水羊直供平台，打造公司专属流量池。2021-2022H1水羊潮妆新增会员数超1300万，水羊直供2022H1新入驻合作分销商超7000家。公司私域运营持续发力，为2.1万用户提供了定制护肤解决方案，提升了用户粘性和复购率。 投资建议预计公司2022-2024年营业收入分别为52.46、64.71、82.19亿元；归母净利润分别为2.29、3.16、3.95亿元，对应EPS为0.59、0.81、1.02元/股，对应PE为20.26、14.70、11.75倍。国内护肤品市场景气度较高，消费者对于产品功效性诉求持续提升，对于小众品牌的关注度也在逐渐提高，使得护肤和代运营市场向好发展。水羊股份已逐渐形成自主+代理品牌双轮驱动格局，业绩重回增长快车道。一方面通过投资并购不断扩大业务范围，向大向美发展，收购PierAuge中国业务、收购高端品牌伊菲丹、入股青颜健康等，不断丰富公司产品线广度；另一方面进行自主品牌焕新，积极搭建自有平台渠道，发力私域运营，并取得良好成效，旗下平台水羊潮妆、水羊直供发展势头良好。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示收购整合风险、平台发展不及预期风险、品牌升级不及预期风险、代运营需求不及预期风险。

公司受益于三胎政策的推行，社会对生育的重视长期或利于行业上行。人口红利逐渐减弱，利好生育政策落地或将减缓生育率下降趋势，中国母婴市场增长韧性犹存。2021年国内母婴消费市场规模达3.46万亿元，同比增长10.8%，艾瑞咨询预测2025年我国母婴市场规模将达到4.68万亿元。 母婴行业已进入成熟蜕变期，从关注消费人数增长升级为追求单客经济，结构性变化或为行业新增长点。据艾瑞咨询，中国母婴市场从20世纪90年代的需求简单、商品稀缺、渠道单一逐步发展升级为需求多元化与精细化、商品品类丰富、线上线下全渠道经营。居民可支配收入的提高带来消费能力的提升，母婴家庭科学、精细化育儿理念的升级，叠加购买渠道多元化及便利化，共同驱动人均母婴支出的提升，推动母婴市场长远发展。 公司是国内中高端母婴连锁龙头，长期聚焦“双品牌融合+全渠道渗透+精细化经营，广度覆盖，深度优化”。双品牌融合：公司2021年10月收购母婴品牌贝贝熊，打入华中市场，提高区域覆盖面，触达更多消费者。未来通过在系统、供应链、品类、人员等方面深度整合，双品牌协同共进齐成长。全渠道渗透：线上线下全渠道运营。线下价值再塑，精细化经营门店，通过高筑供应链壁垒、优化品类结构、丰富自有产品矩阵、缩减店铺面积等优化单店模型，坪效优于行业；电商公域私域双轨双驱齐布局，横向拓宽营销渠道，纵向延伸品牌价值，抢占消费者心智。此外公司新布局代运营业务，与众多知名母婴品牌商深化合作、深度绑定。 公司产品向服务延伸，深度挖掘会员价值，深耕单客经济。母婴产品销售为业绩基本盘，母婴服务或为品牌未来新的增长点，2022H1产品销售占比约94%。公司通过扩展品类、延伸服务，延长用户生命周期，丰富用户体验度，满足消费者多样化需求。此外，公司深度挖掘消费者诉求，增加消费者权益，深度绑定会员，提高母婴消费者粘性和忠诚度，深耕单客经济，提升人均消费收入进而提高公司店效。 投资建议公司是国内中高端母婴连锁龙头，未来成长点为双品牌融合加速渗透市场、电商渠道发力提高品牌知名度、自有品牌建设提高整体毛利率水平。我们看好公司未来发展，预计2022~2024年公司营收分别约为35.54、40.80和45.19亿元，同比分别+34.0%、+14.8%和+10.7%；归母净利润分别约为0.87、1.06和1.27亿元，同比+18.3%、+21.7%和+19.8%。当前股价对应的PE分别为28、23、19倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示宏观经济不景气、国内疫情反复、生育率持续下降、行业竞争加剧、开店速度不达预期、整合贝贝熊成效不及预期

投资摘要事件概述11月15日， 公司发布公告，控股子公司美国亿一同意将在研产品F-627在美国的独家经销权许可给ACROTECH公司， ACROTECH公司需要支付最高额不超过23,650万美元的独家许可费（首付款、里程碑付款），以及两位数的分级净销售额提成费。 点评ACROTECH 取得 F-627美国独家经销权，凸显产品商业化价值。美国亿一将在研产品 F-627在美国的独家经销权许可给 ACROTECH 公司，ACROTECH 公司将负责 F-627在美国的市场规划及销售。 ACROTECH 公司是印度前三大仿制药企业 Aurobindo 在美国的全资子公司， ACROTECH 公司以创新专利药物在美国及全球的商业销售为主要业务。F-627于 2021年 5月 27日收到美国 FDA 签发的关于F-627上市许可申请受理函并进入审评程序。本次产品美国商业化进展，标志着 F-627商业化价值获得国际合作伙伴的认可，将为公司 F-627及其他产品的全球化进程提供重要参考依据。美国独家商业化伙伴的确定，有望积极推进产品在美国获批后的销售进程，开拓当地市场，为公司贡献创新药领域业绩。 防疫政策优化，F-627获批进程有望加速。2022年 3月 31日公司收到 FDA 关于旅行限制将推迟 F-627上市申请批复及现场检查的通知。 近日，进一步优化防控工作的二十条措施发布，明确入境重要商务人员将“点对点”转运至免隔离闭环管理区（“闭环泡泡”)，开展商务活动。此项措施的推出，将缓解因疫情产生的旅行限制因素，提升FDA 工作人员现场检查的可能性，有望加速 F-627在美上市进程。 F-627全球商业化有序推进。2021年，公司与正大天晴药业集团南京顺欣制药签订《商业化合作协议》，将 F-627相关的在中国境内的商业化权益独家许可给天晴南京顺欣；2022年 1月，新加坡亿一与KALTEQ 公司签订《独家许可协议》，将 F-627在希腊和塞浦路斯的独家经销权许可给 KALTEQ 公司；此外，2022年公司与巴西、德国、瑞士等国家及地区签订关于 F-627的独家许可协议，确定多个国家的产品商业化合作伙伴。 ? 投资建议公司创新药研发及现场检查工作持续推进，入境政策趋缓提升 FDA 对F-627批准前现场核查可能性；头孢产品等部分合作产品纳入集采导致推广服务收入下降；原料药系列销售情况受终端需求、低价库存、疫情所致运力等影响。我们调整盈利预测：公司 2022-2024年营业收入分别为 42.01/46.39/51.67亿元，同比增长-4.71%/10.41%/11.38%； 归属于上市公司股东的净利润分别为 5.64/7.17/7.95亿元，EPS 分别为 0.46/0.59/0.65元。当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为27.82/21.87/19.73。维持“买入”评级。 ? 风险提示新冠疫情风险，研发不及预期风险，原材料价格波动风险，国际化经营风险，商誉减值风险，交易事项存在不确定性等。